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Directores:
Jaime Ricaurte Junguito
Ana María Ricaurte
Contenido
Resumen ........................................................................................................................................... 6
Evolución
de
los
métodos
estadísticos
...............................................................................................................................
9
Análisis
discriminante
simple
(ADS).
....................................................................................................................
10
Análisis
discriminante
múltiple
(ADM).
...............................................................................................................
10
Aplicación
de
modelo
de
Altman
internacionalmente
..............................................................................................
13
Inglaterra.
Autores:
Taffler
y
Tisshaw
(1977)..
...............................................................................................
13
Brasil.
Autores:
Altman,
Baidya
y
Ribeiro
Dias
(1979)..
..............................................................................
13
Uruguay.
Autores:
Pascale
(1988)..
.......................................................................................................................
14
Marco Teórico ................................................................................................................................ 15
Insolvencia
Empresarial
en
Colombia
.............................................................................................................................
16
Los
Modelos
Z
..............................................................................................................................................................................
18
Modelo
Z’.
..........................................................................................................................................................................
21
Modelo
Z”
..........................................................................................................................................................................
22
Indicadores
Financieros
.........................................................................................................................................................
23
Objetivo General ............................................................................................................................ 25
Objetivos Específicos ..................................................................................................................... 25
Metodología ................................................................................................................................... 25
Desarrollo ....................................................................................................................................... 31
Resultado
de
Z-‐Score
para
empresas
insolventes
.......................................................................................................
34
Resultado
de
Z-‐Score
para
empresas
solventes
...........................................................................................................
34
Comparación
de
indicadores
financieros
con
Z-‐Score
..............................................................................................
35
Liquidez…………………………………………………………………………………………………………………………...
..
36
Actividad.
...........................................................................................................................................................................
36
Endeudamiento..
............................................................................................................................................................
37
Rentabilidad..
...................................................................................................................................................................
37
Conclusiones .................................................................................................................................. 40
Obras Consultadas .......................................................................................................................... 44
Apéndice......................................................................................................................................... 46
4
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Lista de Tablas
Tabla 1 Variables usadas en el Z-Score ......................................................................................... 20
Tabla 2 Interpretación del puntaje Z-Score .................................................................................... 21
Tabla 3 Interpretación del puntaje Z’ ............................................................................................. 22
Tabla 4 Interpretación del puntaje Z”............................................................................................. 23
Tabla 5 Indicadores financieros clasificados por enfoque ............................................................. 23
Tabla 6 Agrupación de las empresas a evaluar .............................................................................. 26
Tabla 7 Resultados de comparar el Z-Score con el estado de solvencia real ................................. 29
Tabla 8 Resultados de comparar el Z-Score con el resultado de los indicador financieros ........... 31
Tabla 9 Muestra de empresas seleccionada por categoría y tamaño .............................................. 32
Tabla 10 Sectores seleccionados .................................................................................................... 32
Tabla 11 Empresas Insolventes. Año de acuerdos y fechas de evaluación .................................... 33
Tabla 14 Resultado Z-Score comparado con indicadores financieros ........................................... 38
Tabla 15 Resultado Z-Score comparado con indicadores financieros por Tamaño ....................... 39
Tabla A1 Cronología de los estudios de predicción de quiebra ..................................................... 46
Tabla A2 Evolución de la ley de quiebra en Colombia .................................................................. 48
Tabla A3 Muestra del listado de las 652 empresas ....................................................................... 49
Tabla A4 Muestra del Cálculo del Z-Score .................................................................................... 50
Tabla A5 Muestra de cálculo con Indicadores Financieros ........................................................... 51
Tabla A6 Muestra de generación de alertas en indicadores financieros ........................................ 52
Tabla A7 Cálculo de nivel de acierto por indicador financiero ..................................................... 53
Tabla A7b Cálculo de nivel de acierto por indicador financiero (continuación) ........................... 54
Tabla 8 Anexos en Excel Datos de empresas y cálculos ZScore ................................................... 55
5
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Lista de Figuras
múltiple (MDA), fue usada por Edward Altman quien, para calcularlo, trabajó con información
basado en ratios financieros. Aunque sus ecuaciones se usan y mencionan académicamente, hay
que reconocer los ajustes que el mismo autor ha tenido que hacer, cada vez que los aplica en
escenarios específicos, propios de países con economías diferentes a las anglosajonas. Por eso
de este tema en Colombia. De hecho los trabajos de investigación sobre este tema consideran
nulas las aplicaciones prácticas de estos modelos en el país ( Ochoa Garro et al., 2009). En
los medios empresariales del país como una herramienta adicional para la toma de
de diagnóstico financiero en las empresas colombianas, para emitir juicios y decidir invertir,
El presente trabajo parte de esta premisa, de que debe evaluarse la viabilidad y precisión
del Z-Score de Altman, aplicado al entrono empresarial colombiano para concluir si es suficiente
metodología que permite el seguimiento de los cálculos y la verificación de los resultados. Por
esta razón, la base de este trabajo pretende también, ilustrar la misma metodología que utilizó
Altman. Inicialmente se selecciona una muestra de 652 empresas establecidas en Colombia, las
se trabajan los estados financieros de los años 2004 y 2007 y se realiza el pronóstico para calcular
actividad, endeudamiento y rentabilidad para determinar los ratios más acordes con el resultado
del Z-Score aplicado, seleccionar los que mejor se comportan y descartar los más imprecisos.
Finalmente, a partir de los valores resultantes del Z-Score y de los ratios financieros, se debe
concluir el nivel de precisión del modelo actual, enumerando los ratios financieros seleccionados
y los descartados con sus niveles de precisión y falla, en un modelo personalizado y específico
para la economía colombiana. Se quiere determinar el alto nivel de precisión del Z-Score cuando
se localiza y sentar las bases para el cálculo de un modelo propio que tome como punto de partida
aplicar para el desarrollo de la investigación y finalmente se presenta el cálculo del Z-Score como
variaciones entre las variables a considerar y los modelos estadísticos más adecuados. El inicio
de estas investigaciones las marca William Beaver (1966), con sus modelos univariables de
predicción de fracaso empresarial a través de ratios. Según sus estudios concluye que el ratio
cash flow a deuda total es el de mayor valor predictivo. La técnica que usa consiste en la
comparación de las medias con el fin de discriminar dos grupos: empresas fracasadas y no
fracasadas en los años anteriores al fracaso y el test de clasificación dicotómica, que se basa en
un único ratio y representa un test predictivo. (Douglas Colauto, Taboada Pinheiro, & Lima
Pinheiro, 2009)
En el análisis dicotómico se ordenan todas las observaciones de la muestra por cada ratio
que se analiza y al encontrar un punto de corte, se separan las empresas insolventes de las
2009).
Basado en los estudios de Beaver, Edward Altman (1968) inició sus investigaciones con
los modelos multivariables aplicados en empresas que entraron en quiebra y en otras que no lo
Múltiple (MDA) con los cuales creó su modelo Z-Score en 1968 (Ibarra Mares, Análisis de las
dificultades Financieras de las empresas Empresas en una economóa emergente, 2001) y luego de
más de 40 años de investigación y de perfeccionar sus predictores, llegó a ser el más popular de
investigadores y las variables explicativas que fueron usadas como predictores de insolvencia.
10
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Análisis discriminante simple (ADS). Su autor más importante fue Beaver (1966). Más
de 30 ratios financieros fueron probados. El ratio de flujo de caja sobre deuda fue el mejor
predictor de la insolvencia
en el modelo del valor Z: (a) capital de trabajo entre activo (liquidez a corto plazo), (b) beneficio
retenido entre activo (rentabilidad acumulada y edad relativa de la empresa), (c) beneficio antes
de intereses e impuestos entre activo (rentabilidad actual y valoración del mercado del valor de
mercado de la empresa), (d) Valor de mercado de la empresa entre valor contable de las deudas
(solvencia a largo plazo y valoración global de la empresa) y (e) ventas entre activo (habilidad de
Se incluyeron siete ratios financieros en un modelo revisado del valor Z: (a) beneficio
antes de intereses e impuestos entre activo, (b) estabilidad de los ingresos (medida normalizada
de la desviación estándar de una estimación sobre una tendencia de cinco a diez años de (a)), (c)
servicio de la deuda (beneficio antes de intereses e impuestos entre pagos totales por intereses),
(d) beneficios retenidos entre activos acumulados, (e) ratio circulante, (f) capitalización (recursos
propios entre capital total) y (g) tamaño de la empresa (medida por los activos). (1977)
Regresión logística (LR). Sus autores más relevantes fueron Ohlson (1980), Zmijewski
(1984). Cuatro factores básicos fueron probados y propuestos en el modelo del valor-O: (a)
tamaño de la empresa, (b) estructura financiera, (c) performance de la empresa y (d) la liquidez
corriente. (1980)
ingresos netos entre activo, (b) deuda entre activo y (c) activo circulante entre pasivo circulante.
Algoritmo de partición sucesiva (LR). Sus autores más relevantes fueron Ohlson
11
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
(1980), Zmijewski (1984). Cuatro factores básicos fueron probados y propuestos en el modelo
del valor-O: (a) tamaño de la empresa, (b) estructura financiera, (c) performance de la empresa y
ingresos netos entre activo, (b) deuda entre activo y (c) activo circulante entre pasivo circulante.
Mar-Molinero y Ezzamel (1991), Mar Molinero y Neophytou (2004). Trabajaron con cuarenta
literatura: (a) apalancamiento financiero (deuda total entre activo), (b) rentabilidad (capital de
trabajo de las actividades ordinarias entre ventas), (c) flujo de caja operativo (flujo de caja de las
actividades ordinarias), (d) liquidez (activo circulante entre activo) y (e) actividad (ventas entre
activo).
Modelos de redes neuronales. Sus autores más relevantes fueron Tam y Kiang (1992).
Consideraron diecinueve ratios financieros (de los estados financieros de bancos) incluidos en el
modelo NN captan: (a) suficiencia del capital del banco (capital entre activo), (b) calidad de los
financieros), (c) beneficios actuales del banco (gastos totales entre activo) y (d) la liquidez
Conjuntos aproximados (RS). Sus autores más relevantes fueron Pawlak (1982),
McKee (1995), Slowinski y Zopounidis (1995). Consideraron ocho ratios financieros: (a)
beneficio neto entre activo, (b) activo circulante entre activo, (c) activo circulante entre deudas,
(d) tesorería entre activo, (e) activo circulante entre ventas, (f) deuda a largo plazo entre activo,
(g) existencias entre coste de ventas y (h) clientes entre ventas. Utilizando el método de partición
sucesiva las ocho variables fueron reducidas a dos variables, que miden los recursos actuales
12
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
(activo circulante entre pasivo circulante) y rentabilidad de mercado necesaria (beneficio neto
un análisis de componentes principales se seleccionaron doce variables. Entre ellas: (a) activo
neto entre capital a largo plazo, (b) existencias por 365 días entre ventas, (c) ventas entre activo
fijo y (d) activo circulante entre pasivo circulante. Tres grupos de SME se crearon después de la
Altman (1968), el cual fue revisado y ajustado por su autor en posteriores oportunidades. El
modelo trabaja seleccionando dos grupos de empresas: las insolventes y las sanas.
financieros que se ponderan hasta lograr los pesos adecuados para cada variable o ratio.
bolsa y esta característica fue una de sus primeras limitaciones. Pero con el ánimo de optimizar
su modelo, Altman calculó dos nuevos modelos, uno de los cuales aplicó a las empresas que no
cotizaban en bolsa y otro que aplicaba a todas la empresas. Como lo indica Ochoa Garro et al.,
el modelo original fue creado para empresas manufactureras que cotizan en bolsa;
posteriormente, éste fue modificado y adaptado para las empresas manufactureras que no
cotizan en bolsa; y, por último, fue adecuado para todo tipo de empresas.
Pero complementando lo indicado por Ochoa Garro et al., de estas tres divisiones en los
modelos predictivos, el método Z propuesto en 1977 por Altman et al., es el mejor, no solo
porque proporciona predicciones con cinco años de anterioridad. Es más eficiente porque
13
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
considera más escenarios de impago en una muestra más amplia de empresas con situaciones
variadas de (a) tamaño y perfil financiero, (b) actividades de mercado y (c) criterios de
El modelo Z de Altman et al., de 1977, logró un test estadístico más avanzado que le
permitió mejorar la precisión de la predicción1 y es apropiado para cualquier tipo de empresa sin
importar su tamaño, lo que permite superar la limitación del modelo Z-Score de Altman (1968)
ecuaciones como lo hizo Altman, y, en cada caso, al hacer los cálculos respectivos se encontraron
distintos coeficientes, se tomaron diferentes ratios y se hicieron varios ajustes, con el ánimo de
las empresas de las empresas calificadas con perfil de quiebra. Para ajustar el modelo se propuso
Brasil. Autores: Altman, Baidya y Ribeiro Dias (1979). Se hizo evidente el problema en
el modelo Z-Score de Altman (1968) al aplicarse en empresas que no cotizaban en bolsa, ya que
1
Según Platikanova (2005), el modelo estima la relación más apropiada, lineal o
acciones. Otro problema se identificó con el ratio Utilidades Retenidas / Activos, ya que el
cálculo de las utilidades retenidas se determina según las normativas locales. Para ajustar el
modelo se reemplazó este ratio por: el resultado de pasivo total menos capital aportado por
la información por la poca disponibilidad de las bases de datos. Limitaron por esta causa la
muestra a empresas manufactureras que cotizaran en bolsa. Los resultados mostraron que los
de ganancias se aplicaban mejor para predecir quiebras que solo la utilidad neta (Ibarra Mares,
Análisis de las dificultades Financieras de las empresas Empresas en una economóa emergente,
2001).
metodología del modelo para la eficacia del resultado. Para ello recolectó la información en
cuestionarios diseñados y enviados luego a cada una de las empresas que consideró en su estudio,
con el fin de obtener un control de calidad y el concepto de las empresas. Igualmente consideró
los activos fijos estandarizándolos de acuerdo a las leyes fiscales. Concluyó que el modelo
aunque es fácil de aplicar, requiere de información que no siempre está disponible en las bases de
Marco Teórico
Una definición apropiada es: “decir que un negocio cae en la insolvencia es decir que no cuenta
con una cantidad suficiente de efectivo para satisfacer los pagos programados de intereses y de
capital, es decir, la empresa no puede servir su deuda” (Besley & Brigham, 2001). Como
La insolvencia se puede considerar de dos maneras: por capital y por flujos de efectivo.
La insolvencia basada en capital ocurre cuando la empresa tiene un valor neto negativo, como se
muestra en la Figura 1.
Figura 1
Nota:
Insolvencia basada en las acciones. El valor de los activos es inferior al valor de la
deuda. Gráfica tomada del Libro “Corporate Finance”, Ross, S., Westerfield, R. W., &
Jaffe, J. 2009, 9th ed., p. 919.c
16
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
flujo operativo de efectivo no alcanza para pagar las obligaciones contraídas (Ross, Westerfield,
& Jaffe, 2009). Como última consecuencia, la insolvencia empresarial lleva a la quiebra.
Figura 2
30
Obligaciones
15
contractuales
0
Insolvencia
Nota:
Insolvencia basada en flujos. Los flujos de efectivo son insuficientes para
cubrir los pagos de las obligaciones contractuales. Gráfica tomada del Libro
“Corporate Finance”, Ross, S., Westerfield, R. W., & Jaffe, J. 2009, 9th ed., p.
919.
Insolvencia Empresarial en Colombia
ley 1116 del 2006. Como dice la Superintendencia de Sociedades de Colombia, en su cartilla de
sobre el nuevo régimen de insolvencia empresarial, la ley colombiana busca “la protección del
Sociedades, 2007).
un acuerdo que celebre con los acreedores para el pago de las deudas vigentes. De esta manera,
la ley colombiana busca que el deudor pueda superar sus dificultades financieras y reanude sus
operaciones comerciales, aun cuando la empresa tenga que reducir su capacidad o tenga que
venderse como empresa en marcha a otra empresa o tenga que extinguirse siguiendo un
procedimiento de adjudicación o en caso de incumplimiento del acuerdo celebrado, tenga que dar
mediante la mediación de un juez, se disponga de los bienes del deudor poniendo fin a la
actividad comercial de una empresa, transformando los bienes en dinero para venderlos y para
que se distribuya el producto de esa venta entre los acreedores mediante un acuerdo de
pueden acoger al régimen de insolvencia: (a) personas naturales comerciantes, (b) personas
privado o mixto, (c) sucursales de sociedades extranjeras y (d) patrimonios autónomos afectos a
2007).
La ley 1116 del 2006, recogió la experiencia de los años de vigencia de la ley 222 de
18
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
1995 y de la ley 550 de 1999. La Tabla A2, resume la evolución de la ley colombiana en la
Los Modelos Z
que enfatiza el análisis de los ratios financieros y que logra responder a tres preguntas: (a) cuáles
ratios son los más importantes para detectar la bancarrota, (b) qué peso se debe asignar a estos
ratios y (c) cómo deben establecerse esos pesos objetivamente (Altman, 2000). El modelo Z-
Score trata de un análisis lineal en el cual cinco medidas son ponderadas y sumadas hasta
alcanzar un puntaje ( score ) el cual llega a ser la base para clasificar empresas en dos grupos pre
definidos ( empresas insolventes, empresas solventes) (Altman, 2000). La ecuación del Z-Score
fue calculada por Edward Altman siguiendo los estudios previos de William Beaver, quien
trabajó con ratios financieros en modelos univariables. Altman buscó combinar los ratios usando
El análisis discriminante múltiple (MDA) es una técnica usada en los años 30, en estudios
donde la variable dependiente aparece en forma cualitativa, como por ejemplo: hombre, mujer;
solvencia, insolvencia. Una vez recolectados los datos, MDA deriva una combinación lineal de
las características las cuales se discriminan entre los dos grupos. Al analizar empresas, los ratios
financieros hacen las veces de características en el modelo y por la técnica MDA se determina un
conjunto de coeficientes discriminantes. Cuando se aplican estos coeficientes a los ratios, existe
una base para clasificar las empresas en uno de los dos grupos ( solvencia e insolvencia). La
discriminante o valor Z, cuyo valor sirve de base para clasificar los objetos, o las empresas en
este caso, en uno de los dos grupos. La función discriminante tiene la forma
19
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
variables independientes Xi son los valores actuales o en este caso los ratios financieros.
empresas y armaron dos grupos de 33 cada uno. El grupo uno estaba conformado por la
empresas del sector industrial público americano que entraron en bancarrota durante el periodo
comprendido entre 1946 y 1965. Para conformar el grupo dos seleccionaron empresas
manufactureras americanas que durante el mismo periodo estaban solventes. Las empresas se
estratificaron por sector y por tamaño, con valor de activos comprendidos en el rango de $1 a $25
millones de dólares, de acuerdo al tamaño que se encontró en la muestra de las empresas del
X3 = EBIT/Total Activos
X5 = Ventas/Total de Activos
Z = Índice
20
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla 1
Tabla 2
Las limitaciones del Z-Score de Altman consistían en que el modelo solo aplicaba a
empresas manufactureras que cotizaban en bolsa. Esto representó un problema para aplicar el
razón, Altman revisó su función discriminante primero para aplicar a todo tipo de empresa y
Modelo Z’. Este modelo resultó de una revisión del Z-Score que hizo Altman, debido a
las limitaciones del modelo Z-Score, el cual solamente aplicaba a empresas públicas
manufactureras que cotizaban en bolsa. Lo que buscaba era aplicar el modelo a empresas del
sector privado. De hecho, en el modelo Z-Score, X1 requiere del precio de la acción. Para
solucionar este inconveniente, Altman sustituyó el valor de mercado (market value) en la variable
X4 por el valor en libros del capital y reestimó el modelo (Altman, 2000). El resultado de su
Tabla 3
un peso importante a la rotación de activos, y como en las empresas manufactureras ese ratio
tiene valores significativos, los cálculos con las empresas comerciales y de servicios resultaban
distorsionados. Este hecho motivó un nuevo ajuste de la función Z’, el cual resultó en la
Tabla 4
Indicadores Financieros
Los indicadores financieros son razones o relaciones entre cuentas de balance o del estado
manera: (a) liquidez, (b) actividad, (c) rentabilidad y (d) endeudamiento. A continuación, en la
Tabla 5, se presenta un resumen de los indicadores financieros más importantes y los cuales
Tabla 5
Objetivo General
colombiano, usando los indicadores Z de Altman en conjunto con los indicadores financieros de
Objetivos Específicos
Revisar la literatura existente, los trabajos de investigación sobre los modelos, y las
Seleccionar una muestra de las empresas que se acogieron a la ley 550 de 1999 o a la ley
1116 del 2006 y que por lo tanto entraron a liquidación judicial o a reestructuración
organizacional.
quiebra con los resultados reales de insolvencia y con los resultados de los indicadores
financieros.
Definir si en Colombia son aplicables los modelos a usar como diagnóstico predictor de
quiebra, indicando los indicadores financieros que aciertan y los que fallan.
Sentar las bases para calcular un modelo discriminante para el entorno colombiano.
Metodología
La lista de las empresas sobre las cuales se selecciona la muestra para trabajar, se
este listado está la relación de las empresas que, al 30 de septiembre del 2013, se acogieron a la
judicial, ver. Con este listado se forman dos categorías de empresas, una categoría corresponde
al grupo de empresas que se acogieron a la ley de insolvencia y la otra categoría agrupa a las
categoría agrupa las empresas se acuerdo a su tamaño y al sector que pertenecen, según la
Tabla 6
empresas en la Cámara de Comercio o código CIIU. Para hacer esta selección, se tuvo en cuenta
modelo preciso si se pronostica dos años antes a la ocurrencia de la quiebra. Esta precisión
disminuye a medida que aumenta el tiempo del pronóstico con relación a la declaración de la
quiebra (Altman, 2000). Cuando se selecciona la empresa por el año en el cual se acogió a la ley
de insolvencia, el cual está entre los años 2004 y 2007, dada la disponibilidad de los datos, se
27
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
buscan sus estados financieros de dos, tres o cuatro años atrás y se toman los estados financieros
más próximos al período de declaración de insolvencia para cumplir con el requisito de Altman
de asegurar la precisión del pronóstico. Finalmente, se arma la base de datos de empresas con
indicador Z-Score. De las tres ecuaciones mencionadas para calcular el Z-Score, se toma la
ecuación (3) o Z’’ pues esta ecuación aplica a todas las empresas, sin importar si cotizan en bolsa
Para calcular el Z-Score por cada empresa seleccionada, se toman las cuentas contables de
los estados financieros ya recabados y se calculan los ratios que se necesitan para la ecuación, los
Las cuatro variables independientes del modelo son los siguientes ratios:
X3 = EBIT/Total Activos
Z’’ = Índice
indica la insolvencia con una flecha roja boca abajo, la solvencia con una flecha verde apuntando
hacia arriba y la zona gris con un lecha gris en sentido horizontal, tal como se muestra en la
28
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Figura 3.
Figura 3
El resultado del Z-Score calculado para cada empresa se compara con el estado de
insolvencia o solvencia de la empresa que se reportó en el futuro, a los cuatro, tres, dos o un año
(a) Acierto: cuando el Z-Score dio el mismo estado que el reportado por la empresa.
(b) Falla: cuando no coincide el resultado del Z-Score con el reportado por la empresa.
(c) Zona Gris: cuando el resultado del Z-Score indica una zona en la cual no se puede
La Tabla 7 muestra las posibles combinaciones y los resultados de comparar el Z-Score con el
Figura 4
Tabla 7
Una vez determinado el nivel de acierto del cálculo del Z-Score con la realidad, el
Figura 5
valor del indicador sobrepasa los rangos esperados del mismo como se indica en la Tabla 10, en
caso contrario un valor de “OK” indicará que el valor del ratio está dentro del rango esperado, el
un ejemplo de este cálculo. El anexo en Excel de indicadores financieros muestra los valores y
las fórmulas utilizas en cada caso, así como la derivación de las respuestas.
Figura 6
Nota: Al calcular los indicadores financieros se generan las alertas cuando los valores calculados
indiquen el riesgo. Elaboración propia.
del Z-Score para emitir un resultado de acierto o de falla según resulte la comparación. Se
Tabla 8
Comparación con
Resultado Zscore Indicador Financiero
Zscore
INSOLVENTE ALERTA ACIERTO
SOLVENTE ALERTA FALLA
INSOLVENTE OK FALLA
SOLVENTE OK ACIERTO
ZONA GRIS ALERTA ZONA GRIS
ZONA GRIS OK ZONA GRIS
Nota: El resultado de comparar el Z-Score calculado con el resultado de la evaluación de los
indicadores financieros puede dar tres resultados: Acierto, Falla o Zona Gris. Elaboración propia.
Desarrollo
metodología. Son dos categorías: (a) empresas insolventes y (b) empresas solventes. Cada
categoría consta de 326 empresas para un total de 652. En cada categoría hay tres agrupaciones
por tamaño dependiendo del valor de los activos y el número de empleados, según la definición
establecida por la Superintendencia de Sociedades, como se puede ver en la Tabla 6: (a) empresas
grandes, (b) empresas medianas y (c) empresas pequeñas. Adicionalmente, las empresas
para el análisis por categoría y tamaño. Luego, la Tabla 10 presenta los sectores a los cuales
32
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
pertenecen las empresas seleccionadas. La clasificación por sector se hace por el código CIIU2.
Tabla 9
Total
INSOLVENTE 326a
GRANDE 100
MEDIANA 159
PEQUEÑA 67
SOLVENTE 326
GRANDE 100
MEDIANA 159
PEQUEÑA 67
Total general 652
Nota: Resumen de los datos a analizar. Se trata de
dos categorías, cada una con 326 empresas
seleccionadas para un total de 652.
a
El detalle de las empresas seleccionadas se puede
observar en el apéndice. Elaboración propia.
Tabla 10
Comercio
y
la
Superintendencia
de
Sociedades
para
categorizar
las
estadísticas
de
las
empresas
colombianas
33
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
K7 INFORMATICA 13
M8 EDUCACIÓN 1
O9 SERVICIOS COMUNITARIOS 3
Total general 652
Se tienen los estados financieros de las empresas al 2004 y 2007 para tomar las cifras. De
las 652 empresas seleccionadas, las insolventes, es decir 326, se acogieron a la ley de
insolvencia en el rango de años desde el 2005 al 2011 en la cantidad mostrada en la Tabla 11. El
pronóstico para las empresas que se acogieron a la ley en los años 2005, 2006 y 2007 se hace con
los datos de balance, estado de resultados y flujo de efectivo del 2004. De la misma forma, el
pronóstico para las empresas que se acogieron a la ley en los años 2008, 2009, 2010 y 2011 se
hace con los datos de balance, estado de resultados y flujo de efectivo del 2007.
Tabla 11
Se calcula el Z-Score para cada empresa en los años 2004 y 2007, según corresponda y se
obtiene una respuesta que indica el estado de solvencia de la empresa en el futuro. Por otro lado,
34
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
se sabe cuáles empresas fueron insolventes después del 2004 y del 2007 y cuáles empresas no
presentaron problemas de solvencia. Del cruce del Z-Score calculado en el 2004 o el 2007 según
sea el caso, con el estado de solvencia conocido en los años futuros indicados se pueden
determinar los aciertos, fallas y zonas grises, de tal manera que se puede evaluar el porcentaje de
evaluación por tamaño, contrario a lo que se esperaba, mostró un mayor porcentaje de acierto en
las empresas medianas equivalente al 78%, ligeramente por encima del 76% de acierto en las
empresas de tamaño grande y muy superior en comparación con el porcentaje de acierto del 65%
en las empresas pequeñas. El detalle de este resultado se puede observar en la Tabla 12.
Tabla 12
RESULTADO Z-SCORE
ACIERTO FALLA Total general ACIERTO
INSOLVENTE
GRANDE 53 17 70 76%
MEDIANA 91 26 117 78%
PEQUEÑA 46 25 71 65%
Total INSOLVENTE 190 68 258 74%
Total general 190 68 258
Nota: El porcentaje de acierto es del 74%. Las empresas medianas tienen el mayor
porcentaje de acierto con un 78%. Elaboración propia.
solvencia e insolvencia. En suma, el 71% del pronóstico fue acertado. La evaluación por
tamaño, contrario a lo que se esperaba, mostró un mayor porcentaje de acierto en las empresas
medianas equivalente al 75% por encima del 69% de acierto en las empresas de tamaño grande y
del porcentaje de acierto del 67% en las empresas pequeñas. El detalle de este resultado se puede
Tabla 13
Resultado Zscore
ACIERTO FALLA Total general ACIERTO
SOLVENTE
GRANDE 57 26 83 69%
MEDIANA 88 30 118 75%
PEQUEÑA 31 15 46 67%
Total SOLVENTE 176 71 247 71%
Total general 176 71 247
Nota: El porcentaje de acierto es del 71%. Las empresas medianas tienen el mayor
porcentaje de acierto con un 75%. Elaboración propia.
A continuación se resume el nivel de acierto del Z-Score calculado con los resultados de
varios indicadores financieros. Se diagnostica: (a) liquidez, (b) actividad, (c) endeudamiento y
(d) rentabilidad. Al cruzar el resultado del Z-Score en cada empresa, con los diferentes
endeudamiento y rentabilidad, como se observa en la Tabla 14. La más baja precisión, sin
embargo, ocurre con los indicadores de actividad los cuales comprenden rotación de cartera,
de utilidad, 67% en EBITDA y 70% en margen operacional. En los indicadores de actividad sin
embargo, se alcanzó el 58% de acierto con el indicador del flujo de efectivo y un 65% de
precisión en la rotación de proveedores. Estos resultados de más del 70% confirman la validez de
la precisión en el cálculo del Z-Score en las empresas colombianas pero igualmente señala la
Liquidez. El 66% de las empresas pronosticadas como insolventes con el Z-Score fueron
calificadas con alerta por la prueba ácida y el 91% de las empresas calificadas como solventes
por el Z-Score fue evaluada de idéntica manera por la prueba ácida como se observa en la Tabla
14. En suma, se alcanzó un 78% de acierto en la evaluación del pronóstico de liquidez entre Z-
score y los indicadores financieros. Este resultado señala un buen nivel de precisión en el
pronostique una empresa como insolvente por Z-Score hay mucha probabilidad de que de igual
manera tenga problemas serios de liquidez. Si la empresa es calificada como solvente por el Z-
Score hay una alta probabilidad de que la misma empresa no tenga problemas serios de liquidez
en el corto plazo. Se reconoce, que, aunque la probabilidad de pronóstico es muy alta en las
empresas calificadas como insolventes con el Z-Score (66%), la precisión es aún mayor cuando
se trata de calificar una empresa como solvente (91%). En cuanto al resultado por tamaño de la
empresa, se puede observa una mayor precisión en el pronóstico realizado en las empresas
grandes ( 70% y 94%) aunque también es muy buena la precisión en las empresas medianas (56%
Actividad. Si bien se logró un nivel de acierto del 58% con la calificación del flujo de
efectivo, los demás indicadores de actividad como rotación de cartera, inventarios y ciclo de
efectivo estuvieron por debajo del 50% tal como lo muestra la Tabla 14. Estos resultados indican
37
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
que el puntaje del Z-Score no es una señal seria en relación con el nivel de actividad de una
empresa. En estos casos cuando se hacen los pronósticos de solvencia con el Z-Score debe
hacerse un análisis separado del diagnóstico de actividad de las empresas. Es lógico que esto
tenga que hacerse de esta manera especialmente con los indicadores de actividad, ya que la
de precisión como puede observarse en la Tabla 14. Los porcentajes del 84% de precisión al
solvencia es muy probable que la empresa evaluada tenga problemas de deuda. Si el Z-Score
indica que no hay problemas de solvencia puede suponerse que todo anda bien con el manejo de
calificadas como insolventes con el Z-Score (59%), la precisión es aún mayor cuando se trata de
calificar una empresa como solvente (89%). En cuanto al resultado por tamaño de la empresa, se
puede observar una precisión muy similar en las empresas de todos los tamaños. El pronóstico es
muy alto, preciso y similar en cada empresa sin importar el tamaño de la misma. Ver Tabla 15.
solvencia de una empresa por Z-Score y por indicadores de rentabilidad. Como puede observarse
en la Tabla 14, se alcanzaron porcentajes de entre el 70% y 73% de acierto en los indicadores de
margen neto de utilidad, margen operacional y ROA el EBITDA también mostró ser un buen
38
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
indicador con el 67% de acierto. El cálculo de los indicadores de rentabilidad permite suponer la
en utilidades. Si el Z-Score indica que la empresa tiene problemas de solvencia es muy probable
que la empresa evaluada tenga problemas rendimiento. Si el Z-Score indica que no hay
problemas de solvencia puede suponerse que todo anda bien con el manejo de los costos, gastos y
en las empresas calificadas como insolventes con el Z-Score (57%), la precisión es aún mayor
cuando se trata de calificar una empresa como solvente (89%). En cuanto al resultado por
tamaño de la empresa, se puede observar una precisión muy similar en las empresas de todos los
tamaños. El pronóstico es muy alto, preciso y similar en cada empresa sin importar el tamaño de
Tabla 14
ACTIVIDAD
FLUJO DE EFECTIVO 52% 65% 58%
ROTACIÓN DE CARTERA 48% 32% 41%
ROTACIÓN DE INVENTARIOS 46% 38% 42%
ROTACIÓN DE PROVEEDORES 57% 73% 65%
CICLO DE EFECTIVO 58% 37% 48%
ENDEUDAMIENTO
NIVEL DE ENDEUDAMIENTO 74% 90% 82%
ENDEUDAMIENTO FINANCIERO 72% 54% 63%
CARGA FINANCIERA 22% 78% 50%
COBERTURA DE INTERESES 36% 64% 50%
LEVERAGE TOTAL 75% 93% 84%
39
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
RENTABILIDAD
MARGEN BRUTO DE UTILIDAD 43% 85% 64%
MARGEN OPERACIONAL 54% 85% 70%
MARGEN NETO DE UTILIDAD 59% 89% 73%
DUPONT 57% 89% 73%
ROE 51% 70% 51%
ROA 57% 89% 73%
EBITDA 48% 87% 67%
Nota: Resultado de comparar el Z-Score calculado con el resultado de los indicadores
financieros. Elaboración propia.
Tabla 15
Conclusiones
en dos categorías de 326 insolventes y 326 solventes en los años 2004 al 2007, se encontraron los
siguientes resultados:
Se calculó un porcentaje total de acierto del 79% en el pronóstico del Z-Score. Este
(a) De una muestra de 326 empresas insolventes, el Z-Score arrojó el mismo pronóstico
en 190 empresas.
(b) De una muestra de 326 empresas solventes, el Z-Score arrojó el mismo pronóstico en
176 empresas.
(c) De la muestra total de 652 empresas, el Z-Score calificó a 147 como de pronóstico
incierto, es decir, en zona gris. De esas 147 pronosticadas por el modelo como zona
Al considerar el tamaño de las empresas, el mayor porcentaje de acierto se logró con las
cuyo monto el activos totales está entre 5,001 y 30,000 salarios mínimos vigentes y entre 52 y
pronosticando solvencia. Estos valores fueron cercanos, aunque superiores al porcentaje de 76%
“grandes”, que son aquellas que superan los límites de activos totales y empleados de las
empresas medianas. En las empresas “pequeñas”, es decir, aquellas por debajo de los límites de
colombiana.
investigación sobre insolvencia con Z-Score y en los libros de Finanzas Corporativas, en los
cuales se favorecen las empresas manufactureras grandes. En este trabajo, en cambio, a raíz del
resultó ser un modelo confiable pronosticando insolvencia para todo tipo de empresa sin importar
tamaño ni sector.
Al realizar la comparación del pronóstico logrado con el Z-Score y los resultados de los
rentabilidad, se identificó que los resultados más acertados son los que corresponden a los
ocurre con los indicadores de actividad los cuales comprenden rotación de cartera, inventarios y
proveedores. A pesar del generalizado buen nivel de acierto en estos indicadores, hay algunos
que se comportan mejor en el pronóstico y que pueden tomarse en cuenta al momento de hacer un
diagnóstico financiero. Esos indicadores son: (a) en liquidez, la prueba ácida, (b) en
porcentajes del 84% de precisión al evaluar el apalancamiento total y el 82% calculando el nivel
La conclusión es, que si el Z-Score indica que la empresa tiene problemas de solvencia es muy
con el Z-Score fueron calificadas con alerta por la prueba ácida y el 91% de las empresas
calificadas como solventes por el Z-Score fue evaluada de idéntica manera. Se alcanzó un 78%
de acierto en la evaluación del pronóstico de liquidez al comparar los resultados del Z-Score y de
los indicadores de liquidez. Este resultado señala un buen nivel de precisión en el pronóstico de
insolvencia y liquidez usando el Z-Score, lo cual significa que cuando se pronostica una empresa
como insolvente por Z-Score hay mucha probabilidad de que de igual manera tenga problemas
serios de liquidez.
acierto al comparar el pronóstico de la solvencia de una empresa por Z-Score y por indicadores
de rentabilidad. Los indicadores de margen neto de utilidad alcanzaron un puntaje del 70% de
acierto, los indicadores de margen operacional y ROA lograron 73% de acierto. El EBITDA
también mostró ser un buen indicador con el 67% de acierto. El cálculo de los indicadores de
Score con estos indicadores, en cuanto a la efectividad en la administración de los costos y gastos
Pese a los altos niveles de precisión encontrados, al comprobar aciertos mayores al 80% y
en algunos casos del 90%, el promedio del 73% y la variabilidad de los porcentajes de acierto,
animan a tomar este estudio como base para un trabajo adicional que parta de las conclusiones
obtenidas, con el fin de lograr una ecuación discriminante del indicador Z-Score ajustado a la
43
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
realidad colombiana. De hecho, como lo menciona Platikanova, modelos ajustados del Z-Score
se han calculado en Brasil (Platikanova, 2005) y según lo menciona Ibarra Mares, el modelo fue
ajustado en China (Ibarra Mares, 2001). En estos casos, los trabajos tienen un fuerte componente
de cálculo econométrico y deben considerar los ratios financieros aquí calculados para encontrar
los nuevos coeficientes localizados. Pero los hallazgos de este trabajo confirman lo que desde un
principio se esperaba, la confiabilidad y vigencia del modelo Z-Score como modelo predictor de
insolvencia en la economía colombiana y el punto de partida para alcanzar el cálculo del modelo
propio.
44
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Obras Consultadas
Altman, E. I. (2000). Predicting Financial Distress of Companies: Revisiting the Z-SCORE and
ZETA® models. Stern School of Business, New York University, New York.
Hill.
Douglas Colauto, R., Taboada Pinheiro, L. E., & Lima Pinheiro, J. (2009). Información Contable
Ibarra Mares, A. (2001). Análisis de las dificultades Financieras de las empresas Empresas en una
Barcelona.
León García, O. (1999). Administración Financiera (3a ed.). Bogotá: Oscar León García.
http://revistas.uexternado.edu.co/index.php/contad/article/view/1295
Ochoa Garro, Y. V., Toro Cartagena, D. C., Betancur Gallego, L. A., & Correa García, J. A.
Ortiz Anaya, H. (2011). Análisis financiero aplicado (14 ed.). Bogotá: Universidad Externado de
Colombia.
Ross, S., Westerfield, R. W., & Jaffe, J. (2009). Corporate Finance (9th ed.).
http://www.supersociedades.gov.co
46
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Apéndice
Tabla A1
Etapa Descriptiva
El análisis financiero a través del método de ratios para la predicción de quiebras
Año Autor Descripción
1932-1965 Fitzpatrick Paul; Winakor Estos trabajos se caracterizaron por intentar
Arthur y Smith Raymond; demostrar que los ratios de las empresas que
Mervin Charles; Horrigan fracasaban presentaban una tendencia
James desfavorable conforme se acercaba la fecha
del fracaso definitivo de la empresa.
Continúa..
47
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Continuación
Nota. Tomado de Ochoa Garro, Y. V., Toro Cartagena, D. C., Betancur Gallego, L. A., &
Correa García, J. A. (2009). El indicador Z, una forma de prevenir el riesgo de continuidad.
Contaduría Universidad de Antioquia, pp. 54, 225-255.
a
Desde 1973, el Financial Accounting Standards Board (FASB) ha sido la organización que, en
el sector privado en Estados Unidos, rige el establecimiento de los estándares de contabilidad
financiera para la elaboración de informes financieros por entidades no gubernamentales.
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Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla A2
Norma Descripción
Código de comercio Disposiciones relativas a los acuerdos entre los acreedores y los deudores
nacional de 1853 en el proceso de quiebra, con la posibilidad de elegir entre el concordato
resolutorio o concordato suspensivo.
Código de comercio Se establecieron condiciones que debían cumplirse para ser declarado en
de 1887 quiebra
Decreto 750 de 1940 Reglamenta la institución de quiebra e implementa herramientas que
evitarán a aquellos comerciantes que buscan evadir los pagos a sus
acreedores.
Decreto 2264 de Institucionaliza el concordato preventivo, en este se incluían las
1969 modalidades de potestativo y obligatorio y la liquidación administrativa
forzosa, generando a la economía del país muchas ventajas en cuanto a la
recuperación de muchas de las empresas en crisis.
Decreto 350 de 1989 Reforma la legislación vigente del concordato, pues ya no se busca un
objetivo individual de protección al deudor sino que se admite que el
concordato está establecido para proteger la supervivencia de la empresa.
Es decir, busca la protección de la empresa como unidad económica
esencial para el desarrollo de cualquier sociedad. Además, se cambia la
expresión “suspensión de pagos” por “imposibilidad” para cumplir con las
obligaciones mercantiles como presupuesto del concordato, entendiéndose
por imposibilidad “el estado de crisis financiera de la empresa, su iliquidez
transitoria o temporal”.
Ley 222 de Unifica los procesos concursales vigentes hasta el momento, estableciendo
1995 (Por la cual se dos alternativas para conservar la unidad empresarial y dar solución a los
expide un nuevo problemas económicos que se presenten; uno es el concordato o acuerdo de
régimen de procesos recuperación de los negocios del deudor con la finalidad de recuperar y
concursales y se proteger el crédito, el otro es un concurso liquidatario respecto de los
dictan otras bienes que conformen el patrimonio del deudor con el objetivo de realizar
disposiciones) los bienes de la empresa y pagar las deudas que se tienen.
Ley 1116 de 2006 Tiene los mismos objetivos que la ley 550 de 1999, pero con algunas
(Ley de insolvencia mejoras que la hacen más eficiente, esto con respecto a los plazos que se
económica) establecen y la información que se presenta con el fin de hacer que los
procesos sean más cortos y se cuente con toda la documentación necesaria
que lo hagan más ágil, y así lograr la recuperación de empresas viables que
se están viendo en situaciones de quiebra o en riesgo de continuar.
Nota. Tomado de “El Indicador Z, una forma de evaluar el riesgo de continuidad”, Ochoa Y., Toro D.,
Betancur L. y Correa J. (2009). Contaduría Universidad de Antioquia, p. 229.
49
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla A3
Nota. Muestra del listado de las 652 empresas. Elaboración propia. Seleccionado de la información
bajada de la página web de la Superintendencia de Sociedades www.Supersociedades.gov.co ;
Procedimientos de Insolvencia. Para el listado total de las empresas consultar el Anexo 1 : ANEXO 1
ZScore Empresas.xlsx, hoja BG-ER2004-2007.
50
Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla A4
6,56 X1 3,26 X2 6,72 X3 1,05 X4 Z-Score Resultado Según LEY Comparación con
ZScore 1116 Z-Score
Superinten-
dencia
0,25 0,00 -0,12 1,00 1,14 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
0,23 -0,01 -0,53 0,06 -0,26 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-0,55 0,11 -0,09 0,38 -0,16 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
0,94 -11,71 -1,00 -0,46 -12,23 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-0,69 -4,34 -0,61 0,15 -5,49 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
0,32 0,00 -0,32 0,82 0,81 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-0,51 -1,81 -0,87 1,98 -1,20 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-4,71 0,01 -5,74 0,04 -10,40 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-4,20 -47,16 -6,07 -0,88 -58,31 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-4,53 -3,47 -1,74 -0,43 -10,16 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
0,32 -1,75 -0,87 -0,03 -2,33 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
0,40 0,01 0,38 0,22 1,00 INSOLVENTE SOLVENTE FALLA
-1,75 -3,01 0,04 0,19 -4,52 INSOLVENTE SOLVENTE FALLA
-3,51 -1,85 -0,17 0,09 -5,43 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-0,39 -1,94 -0,11 0,09 -2,36 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-4,21 -2,67 -0,89 -0,13 -7,90 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-3,70 -7,87 -2,12 -0,47 -14,16 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
1,16 -0,75 -1,08 0,40 -0,26 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-2,04 -0,24 -3,16 -0,34 -5,78 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
0,74 -0,98 0,32 0,03 0,11 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-6,27 -2,49 -5,01 -0,40 -14,19 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-3,16 -2,01 -1,99 -0,31 -7,47 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
0,03 -0,53 -0,34 0,50 -0,34 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
-0,47 -1,28 0,05 0,12 -1,58 INSOLVENTE INSOLVENTE ACIERTO
1,69 -0,32 -0,88 1,01 1,50 ZONA GRIS INSOLVENTE ZONA GRIS
3,86 -0,31 -0,16 0,58 3,96 SOLVENTE SOLVENTE ACIERTO
0,36
-‐0,98
-‐0,85
0,25
-‐1,22
INSOLVENTE
SOLVENTE
FALLA
Nota. Cálculo del Z-Score. Un valor menor a 1.10 se marcará como INSOLVENTE, un valor mayor a
2.60 se marcará como SOLVENTE y un valor entre 1.10 y 2.60 se marcará como ZONA GRIS.
Elaboración propia con información bajada de la página web de la Superintendencia de Sociedades
www.Supersociedades.gov.co ; Procedimientos de Insolvencia. Para el cálculo de todas las empresas
consultar el Anexo 1 : ANEXO 1 ZScore Empresas.xlsx, hoja BG-ER2004-2007.
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Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla A5
Nota. Muestra de Cálculo con Indicadores Financieros. Se calculan ratios financieros para luego
compararlos con el resultado del Z-Score. Elaboración propia con información seleccionada de la página
web de la Superintendencia de Sociedades www.Supersociedades.gov.co ; Procedimientos de
Insolvencia. Para el cálculo de todas las empresas consultar el Anexo 2 : ANEXO 2 ZScore
Indicadores.xlsx, hoja BG-ER2004-2007.
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Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla A6
Nota. Generación de alertas con indicadores financieros. Al calcular los indicadores financieros se
generan las alertas cuando los valores calculados indiquen el riesgo. Elaboración propia con
información bajada de la página web de la Superintendencia de Sociedades
www.Supersociedades.gov.co ; Procedimientos de Insolvencia. Para el cálculo de todas las empresas
consultar el Anexo 1 : ANEXO1 ZScore Empresas.xlsx, hoja BG-ER2004-2007.
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Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla A7a
Nota. Cálculo del nivel de acierto por indicador financiero. Las alertas de cada indicador se comparan con
el resultado del Z-Score y así se determina el porcentaje de precisión.
Elaboración propia con datos
seleccionados de la información bajada de la página web de la Superintendencia de Sociedades
www.Supersociedades.gov.co ; Procedimientos de Insolvencia. Para el cálculo de todas las empresas
consultar el Anexo 2 : ANEXO 2 ZScore Indicadores.xlsx, hoja Calculo acierto indicadores. Continúa..
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Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla A7b
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Predicción de Insolvencia Empresarial en Colombia
Tabla 8