101 Conference210509 Titrisation

Titrisation au Maroc
Bilan et perspectives
Hicham KARZAZI
Maghreb Titrisation – Groupe CDG
Sommaire
• Août 1999, point de départ

• Mise en application en janvier 2002
• Evolution timide
• Bilan opérationnel
• Nouveau contexte
• Réforme du cadre juridique
• Applications
• Perspectives
• Conclusion
Août 1999 point de départ
• Date de promulgation de la loi 10-98;
• Dont le but était de dynamiser le financement de l’habitat;
• En facilitant l’accès aux ressources longues à des coûts

avantageux;
• A travers la transformation de créances hypothécaires en titres

financiers pouvant être souscrits par des investisseurs
institutionnels;
Mise en application en janvier 2002
• Cadre juridique simple, prudent et fortement inspiré de la loi de 88 relative à

la titrisation de créances en France;
• Champ d’application limité aux créances hypothécaires (1er rang), saines,
détenues par les établissements de crédit et destinées au financement de
l’acquisition ou construction de logements individuels;
• La cession de créances se fait, en une seule fois, à un FPCT (Fonds de
Placements Collectifs en Titrisation);
• Ce dernier finance cette acquisition par l’émission, en une seule fois, de
valeurs mobilières sur le marché des capitaux avec obligation de couverture
contre le risque de défaut;
• Le FPCT est une entité juridique - n’ayant ni personnalité morale ni physique
- gérée par un établissement gestionnaire dépositaire;
• La cession entraîne de plein droit le transfère de propriété des créances, y
compris sûretés et accessoires;
Evolution timide
• Comme en France avant l’amendement du cadre juridique en 1993;
• La loi 10-98 est entrée en application en janvier 2002;
• Sans aucune incitation fiscale;
• 2 opérations en 2002 et 2003 pour un montant total de 1.5 milliards de

dirhams;
• De juillet 2003 à juin 2007, période de stagnation;
• Juillet 2007 à mai 2008, regain d’intérêt;
• Décembre 2008, opération Crelilog3 pour un montant de 1.5 milliards de

dirhams;
Bilan opérationnel
CREDILOG I CREDILOG II CREDILOG III
Montant de l’émission en MAD 500 000 000,00 1 000 000 000,00 1 5000 000 000,00
Spread moyen FPCT vs Spread moyen marché (%) 0,73 : 0,85 0,55 : 0,75 0,58 : 1,00
CRD en MAD 102 075 904,11 415 916 854,53 1 461 756 237,29
Taux d’impayés créances 0,63% 0,95% 0,0038%
Taux RA créances 5,28% 4,40% 2,79%
Taux de couverture hypothécaire 500% 272% 130%
Taux de couverture financière des parts/obligations 50% 45% 11%

prioritaires
Taux d’impayés sur parts/obligations 0% 0% 0%

Nouveau contexte
• Baisse des recettes de privatisation;
• Politique des grands chantiers;
• Resserement de la liquidité bancaire;
• Entrée en vigueur de règles prudentielles plus rigoureuses;
• Augmentation des financements par le biais de la dette privée.

Réforme du cadre juridique
• Projet initié en novembre 2002….promulgué en 2009;
• Prend en compte les changements du contexte économique et

financier;
• Elargi le champ d’application de la titrisation en étendant le

périmètre d’éligibilité à toutes créances actuelles ou futures:
– Des établissements de crédit,

– Des établissements publics et filiales de l’état,
– Des entreprises d’assurance et réassurance,
– Des délégataires et bénéficiaires de licences de services publics.
Réforme du cadre juridique
• Assoupli les règles de fonctionnement des FPCT;

– Compartimentation,
– Rechargement,
– Multiples émissions,
– Multi cédants,
– Souscription des personnes physiques,
– Suppression de la pré notation et l’inscription.
• Renforce la sécurité des investisseurs:

– protection contre la faillite du cédant,
– conflits d’intérêts,
– séparation des fonctions gestionnaire et dépositaire,
– règles de reporting,
– contrôle du CDVM,
– sanctions pénales.
Applications: Titrisation hors bilan
Banque/Entreprise FPCT Investisseurs
Capital+intérêts Capital+intérêts
Crédits à la
clientèle Crédits Obligations Obligations
titrisés 2 MMdhs +2 MMdhs
25 MMdhs
Dettes 2 MMdhs Produit
- 2 MMdhs Produit Trésorerie
de l’émission
de l’émission -2 MMdhs
Crédits 22 MMdhs
titrisés
Fonds
Trésorerie Propres
+ 2 MMdhs 3 MMdhs
Applications: Titrisation dans le bilan
Banque/Entreprise FPCT Investisseurs
Capital+intérêts Capital+intérêts
Crédits à la Dettes Flux titrisés Obligations Obligations
clientèle 2 MMdhs +2 MMdhs
22 MMdhs 3 MMdhs
25 MMdhs
Produit Trésorerie
Produit -2MMdhs
de l’émission
+ 3 MMdhs de l’émission
CCA
Dette FPCT
+ 1 MMdhs H
Fonds
PCA
Trésorerie Propres
+ 1 MMdhs
+ 2 MMdhs 3 MMdhs
Applications: Par type d’établissement
Prêts à la clientèle Créances commerciales Cash flows futurs
Etablissements de crédits Immobilier, Equipement, Factoring Remboursements prêts

- Banques Consommation… Remboursements loyers
- Sociétés de crédit conso Leasing mobilier/immobilier Commissions à percevoir
- Sociétés de leasing Microcrédit TVA à déduire
- Sociétés de factoring Portefeuilles TCN …
- Associations de micro crédit
Etablissements publics Prêts au personnel Comptes clients Chiffre d’affaires futur: péage,
- ONEP, ONE, ONDA, ONCF, billetterie, droits de transmission,
OCP, ONP, ANP, RAM, ADM.. remboursements de factures,
redevances…
TVA à déduire
Détenteurs de licences ou Prêts au personnel Comptes clients Remboursements de factures

concessions Redevances…
- Lydec, Veolia… TVA à déduire
- IAM, Meditel, Wanna..
Entreprises d’assurance et Gages espèces Primes d’assurances

réassurance Prêts au personnel
Portefeuilles TCN
Perspectives
• Créances éligibles de 60 milliards de dirhams à peu près sous la loi 10-98 vs

plus de 500 milliards de dirhams sous la loi 33-06;
• En 2009, au moins 2 FPCT totalisant 2 à 3 milliards de dirhams en phase de

structuration;
• Besoins de financements locaux de plus en plus importants (immobilier,

infrastructures, équipements, tourisme..);
• Déficit des trésorerie bancaires (de 13 milliards de dirhams à fin avril 2009);
• Epargne institutionnelle importante (OPCVM 177 milliards DHS, Assurances

100 milliards DHS, Caisses 200 milliards DHS, Banques 120 milliards DHS);
• Projet de nouvelles sociétés de titrisation.

Conclusion
• La titrisation est un mécanisme fondamental à la croissance économique,
• Elle permet une meilleure allocation des ressources au-delà de ce que

permet la capacité de financement des opérateurs économiques,
• Elle permet de diluer les risques financiers dans le marché en les dispersant
sur une base plus large d’investisseurs,
• Elle permet de mieux valoriser les actifs,
• Elle est d’une grande valeur ajoutée quand elle répond à des objectifs
économiques à l’avantage du cédant et de l’investisseur.
Avantages de la titrisation
pour le cédant
Ousmane BAH
Banque CIH
Sommaire
I) Concept de la titrisation
Définition
Fonctionnement de la titrisation
II) Opportunités pour une banque
La titrisation, un instrument de financement

La titrisation, un instrument de gestion des risques et du bilan
III) Expérience du CIH

Concept de la titrisation
Définition
• L ’opération de titrisation consiste en la transformation

d ’un ensemble de créances, en titres plus liquides
négociables sur le marché financier.
• Ces créances peuvent être des prêts détenus par des

établissements de crédits ou par des entreprises publiques
ou privées.
Définition
• Les créances sont vendues à une entité ad-hoc appelée Fonds de

Placement Collectif en Titrisation (FPCT) qui, à son tour, émet des
titres qu’elle vend à des investisseurs.
• Les remboursements des créances (capital, intérêts) sont versés au

FPCT qui, après paiements aux investisseurs et à la société de
gestion, reverse le résiduel au cédant
Fonctionnement
Banque Investisseurs
FPCT
Créances Créances Titres Titres

Cession des Créances Émission Titres
Cash Cash Cash
Produit de Cession Souscriptions

Fonctionnement
• La banque cède un portefeuille de créances à un FPCT

constitué conjointement par une société de gestion et un
établissement dépositaire;
• Le FPCT, pour financer l’acquisition du portefeuille de créances,

émet des titres représentatifs de ces créances auprès
d’investisseurs institutionnels;
Fonctionnement
• Suite au paiement, le FPCT devient propriétaire des créances

(cashflows, sûretés, accessoires et privilèges);
• L’établissement cédant assure le recouvrement des créances et

transfère au FPCT tous les flux financiers (échéances,
remboursements anticipés…) relatifs aux créances;
Fonctionnement
• Le FPCT rembourse périodiquement (capital et intérêts) aux

investisseurs suivant des droits, éventuellement, différents
selon la catégorie des titres détenus;
• Le différentiel d’intérêts, existant entre d’une part, le montant

des intérêts dus sur les prêts titrisés et, d’autre part, la somme
des intérêts payables aux détenteurs des titres et des
commissions dues par le fonds, alimente progressivement un
fonds de réserve.
Fonctionnement
• Une variété de techniques de rehaussement de crédit, visant à

renforcer les mécanismes de couverture des risques de défaillances
des débiteurs, peuvent être mises en œuvre. Il s ’agit des garanties
externes ou des garanties internes telles que:
- l’émission d ’une part résiduelle et des parts ou obligations

subordonnées;
- le surdimensionnement;
- le fonds de réserve .
Opportunités pour une banque
La titrisation, instrument de financement
• La transformation des créances, non négociables sur le

marché financier, en liquidités destinées à financer de
nouveaux crédits, permet à la banque cédante d’accéder au
marché sans utiliser sa propre signature, et ainsi diversifier ses
sources de financement.
• En outre, le refinancement par la titrisation peut être moins

coûteux qu’un financement classique par emprunt obligataire.
La titrisation, instrument de gestion des risques et du bilan
• En faisant sortir des créances de son bilan, la banque cédante

allège son actif et peut :
- faire un transfert de risque de crédits (RAT, RAP, risque de

taux…);
- faire une économie en fonds propres;
- améliorer ses ratios de solvabilité et de liquidité.
La titrisation, instrument de gestion des risques et du bilan
• La titrisation permet de reconfigurer les maturités et la nature des

placements, en vue de réduire l’exposition aux risques de taux et de
liquidité :
- réduction des gaps de liquidité sur les maturités MLT, dans le cas d’un
replacement du produit de la titrisation dans des maturités plus courtes
que celles des prêts titrisés.
- réduction des gaps de taux fixe (et donc réduction de la sensibilité du

bilan au risque de taux), dans le cas d’une titrisation d’actifs MLT à taux
fixe et leur remplacement par des emplois plus courts et/ou à taux
variable.
Expérience du CIH
• Conjointement avec Maghreb Titrisation, le CIH a procédé à

l’émission de trois FPCT.
• Les FPCT ont été émis dans le cadre de la loi 10-98.
• Les créances cédées aux différents Fonds résultent des prêts à

moyen et long terme portant intérêts à taux fixe et garantis par
des hypothèques de premier rang.
Expérience du CIH
• Les FPCT ont été émis dans les conditions suivantes:

Montant de l'émission TMP d'émission des
FPCT Date d'émission en DH Titres
Credilog I 22 avril 2002 500,000,000 6.46%
Credilog II 23 juin 2003 1,000,000,000 5.69%
Credilog III 22 déc. 2008 1,500,000,000 4.91%
• Ces opérations de titrisation ont permis au CIH de:

- financer son activité, dans des conditions intéressantes sans
utiliser sa signature;
- d’améliore ses ratios de liquidité et de solvabilité
Expérience du CIH
• Par ailleurs, au-delà des avantages financiers, la titrisation a permis

au CIH:
o une amélioration du système d’information et une mise à niveau

des archives;
o une mise à niveau des chaînes de traitements et un
renforcement du dispositif
o de recouvrement;
o une meilleure efficacité du back office;
o un renforcement de l’esprit d’équipe.
Le nouveau rôle du CDVM en matière de
surveillance des FPCT
Hicham Elalamy,
Directeur Général Adjoint
CDVM
Sommaire
• Introduction
Introduction
Rôle du CDVM dans l’élaboration de la
• Rôle du CDVM dans l’élaboration de la loi n°33-06
loi n° 33-06
Les composantes de la protection de
• Les composantes
l’épargnede la protection de l’épargne
Les domaines et outils d’intervention
• Les domaines
du CDVMet outils d’intervention du CDVM
Conclusion
• Conclusion
Introduction : une nouvelle loi dans
un contexte particulier (1/2)
• Un contexte de crise : quelques enseignements

• Interdépendance des acteurs
Un contexte de crise : quelques
• Importance de la transparence
Importance / Déséquilibre
de la transparence / de
l’information
Déséquilibre de l’information
• Importance Importance de la liquidité
de la liquidité et de etla
deformation des
la formation des prix
prix
 Remise en cause du mode de régulation en

général et du rôle joué par les autorités de
marché
 Forte pression pour renforcer la réglementation
Introduction : une nouvelle loi dans
un contexte particulier (2/2)
• Une nouvelle loi plus souple
• Assouplissement des conditions de recours à la

titrisation
• Allègement des principes sur la base desquels le
FPCT peuvent exercer leur activité
 Nécessité de mettre des garde-fous

Rôle du CDVM dans
l’élaboration de la loi 33-06
Le CDVM a fait partie du groupe qui a initié le projet

d’amendement de la loi sur la titrisation dès 2003.
Avec l’objectif principal de recherche d’un équilibre entre
l’assouplissement des règles, la sécurité du marché et la
protection des investisseurs :
Comment? Mise en place de garde-fous :

 Séparation entre l’activité de gestion et celle de conservation des
actifs
 Agrément de la structure de gestion
 Limitation des entités qui peuvent remplir la fonction de dépositaire
 Contrôle renforcé de l’information
 Élargissement de la palette des sanctions que peut prononcer le
CDVM (dahir sur le CDVM en 2004)
Les composantes de la
protection de l’épargne (1/2)
La protection de l’épargne dépend :
• De la construction d’un cadre légal et réglementaire cohérent et

équilibré (CDVM partie prenante)
• De la qualité des intervenants

– Outils pour le faire:
• Agrément du gestionnaire (avant)
• Statut spécifique pour être dépositaire (avant)
– Banques agréées
– La CDG
– Les établissements ayant leur siège social au Maroc et ayant
pour objet le dépôt, le crédit, la garantie, la gestion de fonds
ou les opérations d'assurance et de réassurance figurant sur
une liste arrêtée par l'administration, après avis du CDVM
• Contrôle permanent sur pièces (pendant)
• Contrôle sur place (pendant)
Les composantes de la
protection de l’épargne (2/2)
La protection de l’épargne dépend :
• De la qualité et de l’exhaustivité de l’information sur les véhicules

d’investissement
• Agrément du règlement de gestion (avant)
• Examen du document d’information (note d’information) (avant)
• Contrôle de l’information régulière sur le véhicule d’investissement
(FPCT) (pendant)
• L’aptitude des investisseurs à appréhender les risques associés

au véhicule d’investissement
• Action de vulgarisation future
• Des opérateurs professionnels, relais auprès du public
Les domaines et outils
d’intervention du CDVM (1/14)
Comme c’est le cas pour d’autres compartiments du marché des
capitaux, le CDVM a pour mission d’encadrer l’activité de
titrisation et ce, à travers un ensemble de prérogatives octroyées
par la loi n°33-06 et le Dahir portant loi relatif au CDVM.

• Contrôle permanent de l’ensemble des intervenants
• Agrément de l’établissement gestionnaire
• Pouvoir d’édicter des règles
• Bloc de compétence en matière de contrôle de l’information
• Pouvoir de sanction
1. La loi soumet au contrôle permanent du CDVM l’ensemble des intervenants

sur la titrisation:
• Les établissements gestionnaires
• Les établissements dépositaires
• Les établissements initiateurs
• Les établissement teneurs de comptes
– Contrôle sur place

Le CDVM est habilité à faire effectuer par tout agent assermenté et
spécialement commissionné à cet effet, des enquêtes auprès des
établissements assujettis à ladite loi
– Contrôle sur pièces

Le CDVM peut leur demander communication de tous documents et
renseignements nécessaires à l’accomplissement de sa mission. Il en
détermine la liste, le modèle et les délais de transmission,
conformément à la législation en vigueur (Dahir CDVM)
2. Agrément de l’établissement gestionnaire (1/2)
Toute société commerciale doit, avant d'exercer la fonction d'établissement

gestionnaire de FPCT, être préalablement agréée par l'administration, après
avis du CDVM
Le CDVM s'assure que la société postulante et ses dirigeants remplissent les

conditions légales pour l’exercice de la fonction d’établissement gestionnaire
de FPCT (objet social, capital minimum, lieu du siège social…)
Le CDVM s’assure que le postulant présentent des garanties suffisantes en ce

qui concerne son organisation, ses moyens techniques et humains et
expérience de ses dirigeants
Le CDVM s’assure que le postulant dispose d’une capacité autonome pour

apprécier l’évolution des créances acquises par les FPCT qu’il gère et mettre
en œuvre les garanties accordées aux fonds, si cela s’avère nécessaire
2. Agrément de l’établissement gestionnaire (2/2)
Le CDVM peut exiger des requérants la communication de toute information jugée utile pour
l'instruction de la demande d'agrément
Le CDVM contrôle sur pièces et sur place le respect des déclarations et engagements
formulés dans le dossier d'agrément
Les modifications qui affectent le contrôle de l'établissement gestionnaire, la nature des

activités qu’il exerce ou sa forme juridique sont subordonnées à un nouvel agrément de
l’administration après avis du CDVM
Les modifications du lieu du siège social, ou du lieu effectif de l'activité de l'établissement

gestionnaire sur le territoire national, sont subordonnées à l'accord préalable du CDVM
Retrait d’agrément à la demande de l’EG ou sur proposition du CDVM :

• lorsque l’EG ne remplit plus les conditions d’agrément
• à titre de sanction disciplinaire.
3. Le CDVM peut édicter des circulaires qui s’appliquent aux

personnes qu’il est amené à contrôler pour fixer (Dahir CDVM) :
– les règles de pratique professionnelle

– les règles déontologiques permettant d’éviter les conflits
d’intérêt et d’assurer le respect des principes d’équité, de
transparence, d’intégrité du marché, et de primauté de
l’intérêt du client
– les modalités techniques ou pratiques d’application des
dispositions législatives ou réglementaires
4. La loi donne au CDVM un bloc de compétence en matière de

contrôle de l’information (1/5)
• La note d’information
• Le règlement de gestion
• Le rapport Annuel
• Publicité
4. La loi donne au CDVM un bloc de compétence en matière de contrôle de

l’information (2/5)
• La note d’information
Document qui précise tous les éléments nécessaires à l’information
des souscripteurs de parts, ou de créances émis par le FPCT
Soumis pour avis au CDVM. Si appel public à l’épargne, document
visé par le CDVM
Dans les deux cas, élaboré selon modèle type fixé par le CDVM
Le CDVM apprécie la cohérence et la qualité de l'information fournie
aux souscripteurs sollicités, avant visa
En cas de modification du document d'information, celui-ci doit être à

nouveau soumis à l'avis du CDVM

• Le règlement de gestion du FPCT
Contient l’ensemble des règles de fonctionnement du FPCT:
• Les caractéristiques des titres de créance, leurs droits, rangs,
préférences et priorités respectifs. Leurs différentes catégories
et sous catégories, le cas échéant.
• La faculté pour le FPCT d’acquérir de nouvelles créances
• Conditions de remplacement de l’EG ou de l’ED
• …
Projet soumis au CDVM pour avis. Si appel public à l’épargne, doit
être agréé par le CDVM
Toute modification du RG est soumise à un nouvel agrément

• Le rapport annuel
Un rapport annuel pour chaque FPCT géré
Remis à tout porteur de part au plus tard 3 mois après la clôture

de l’exercice (possibilité de fréquence supérieur si prévu dans le
RG)
Contenu : documents comptables certifiés : bilan, CPC, ESG,
inventaire des actifs certifié par le dépositaire. Renseignements
permettant de connaître l’évolution des actifs du FPCT. Doit faire
état de la situation et de l’évolution en matière de défaillance des
débiteurs, réalisation des sûretés et pertes dur créances.
Une copie est adressée à l’administration et au CDVM
4. La loi donne au CDVM un bloc de compétence en matière

de contrôle de l’information (5/5)
• La publicité
Le CDVM fixe les modalités selon lesquelles
l'établissement gestionnaire procède à la publicité de
son activité relative aux FPCT qu'il gère

5. Pouvoir de sanction, outil de dernier recours (1/2)
• Sans préjudice des sanctions pénales prévues par la loi, le CDVM est
habilité à prononcer des sanctions disciplinaires à l’encontre des
établissements gestionnaires et des établissements dépositaires
qui contreviennent aux dispositions de la loi 33-06.
• Ces sanctions sont :

– la mise en garde,
– la mise en demeure,
– l’avertissement,
– le blâme
– Les sanctions pécuniaires, selon un barème annexé au règlement
général du CDVM
5. Pouvoir de sanction, outil de dernier recours (1/2)
En outre, lorsque les sanctions disciplinaires prévues à

l’encontre des établissements gestionnaires sont sans effet,
le CDVM peut proposer à l'administration :
– soit d'interdire ou de restreindre l'exercice de certaines

opérations par l'établissement gestionnaire
– soit de retirer l'agrément à l'établissement gestionnaire.
• Un mot sur le système de notation mis en place par le CDVM

– Par famille de risques
– Permet de déceler :
• Problèmes spécifiques à un opérateur
• Problèmes communs au marché
• Insuffisances au niveau du suivi assuré par le régulateur
Amélioration continue
Conclusions (1/5)
1. L’encadrement de l’activité de titrisation est de la responsabilité du

CDVM de par les textes, mais c’est l’affaire de tous.
La crise financière internationale nous le rappelle : L’interdépendance des

acteurs est telle qu’un problème peut très vite, par ricochet, toucher toutes les
composantes du marché.
– Les opérateurs doivent donner toute l’information nécessaire pour une

compréhension fine des véhicules d’investissement et des risques qui y
sont liés.
– Les opérateurs doivent contribuer à la vulgarisation des véhicules

d’investissement
– Les opérateurs doivent se doter de moyens humains, matériels et

techniques à même de leur permettre d’exercer leur activité dans des
conditions sécurisées
Conclusions (2/5)
2. La possibilité de cotation des FPCT à la Bourse est prévue par les

textes. Elle doit être activée.
Les transactions de gré à gré ont montré leur limite. La récente crise
financière internationale en est le meilleur témoignage.
La liquidé des véhicules d’investissement est essentielle.

Une bonne formation des prix est indispensable.
Le recours à un marché organisé est souhaitable
 Il faut tout mettre en œuvre pour avoir un

marché secondaire efficient
Conclusions (3/5)
3. Quelles qu’elles soient, les règles sont nécessaires mais pas suffisantes.
La manière de les mettre en œuvre est tout aussi déterminante.

Toute la difficulté est de trouver la bonne dose de régulation. Aujourd’hui
tout le monde s’entend à dire qu’il en faut davantage. Il y a une décennie
ou deux ce fut le contraire. Il est clair que la supervision et la
réglementation sont nécessaires à un développement sécurisé et
harmonieux des marchés. Il est clair également que trop de régulation, trop
de règles tue le marché et peut compromettre son développement.
Y a-t-il un juste milieu? Par essence, il n’existe pas ou du moins le curseur
ne peut être stable. Les marchés financiers sont par définition dynamiques,
ils vivent, ils mutent et toute la difficulté est de s’ajuster et plus encore
d’anticiper.
Conclusions (4/5)
Le CDVM ne peut ajuster seul le curseur. Les opérateurs ont un rôle à jouer.
Ils doivent en permanence être pourvoyeurs d’information sur le marché et
les risques qui sont associés.
De même, l’adhésion des opérateurs aux règles et leur appropriation par ces
derniers est essentielle. Il se trouve que notre cas, les opérateurs sont
même à l’origine de l’évolution du cadre légal. Ils seront associés à
l’élaboration de tous les textes d’application. La consultation des opérateurs
est un principe cher au CDVM. Ce principe est désormais consacré dans la loi
(Amendement de 2004 du dahir relatif au CDVM).

Conclusions (5/5)
4. L’investisseur est une composante clé de sa propre

protection.
Beaucoup de pays l’on compris. Beaucoup de pays se sont lancé
dans des programmes d’éducation du public à grande échelle. Le
moins que l’on puisse dire c’est que notre pays n’est pas en avance
sur ce plan.
Il y a cependant une prise de conscience. Des actions dans ce sens
seront bientôt entreprises. Le CDVM y contribuera de façon
significative.
Entreprises publiques et privées:
titrisation de créances commerciales et flux futurs
Nathalie Esnault,
CALYON
Introduction
La titrisation est une technique de financement qui s’appuie sur des actifs
diversifiés et de bonne qualité. A ce titre, la titrisation a été utilisée pour
financer:
•Des créances financières ou commerciales

•De manière générale, des actifs ayant une valeur peu volatile et modélisable ou
produisant des revenus prédictibles (par exemple, les revenus d’infrastructure)
Les entreprises du secteur public et privé ont recours à la titrisation comme

source
alternative de liquidité, plus rarement pour transférer des risques.
CALYON détient une expérience étendue sur de nombreux types d’opérations
et de
situations dans différentes juridictions:
•Créances commerciales (futures ou existantes)

•Revenus futurs
•Equipements
•Créances du secteur public
Les grands concepts et objectifs
pour les entreprises
Les grands concepts sous-jacents:
•Cession parfaite / cantonnement des actifs (en une seule fois ou sur une base
périodique – rechargement -)
• Identification et évaluation des risques (associés aux actifs, au cédant et à la structure)
et mise en place de protections au niveau de la structure (cf. ci-dessous)
•Une ou plusieurs tranches de dette, avec différents rangs de priorité
•Remboursement adossé aux flux des actifs
•Vente des titres émis à un ou plusieurs investisseurs qualifiés (en général, seule la
tranche senior est cédée et la / les tranches subordonnées sont retenues par le cédant)
Les principaux mécanismes de protection pour les investisseurs:
•Rehaussement de crédit / surdimensionnement

•Couvertures des risques de liquidité et de taux
•Comptes d’encaissement dédiés
•Garanties externes
•Clauses d’amortissement anticipé
Les objectifs pour le cédant:
•Un refinancement adossé, en volume et en profil de remboursement

•Une diversification des bailleurs de fonds
•Optimisation du coût de financement
•Transfert de risques / déconsolidation
Principales conditions de mise en place:
•Une base d’actifs de bonne qualité et de taille suffisante

•Un cédant capable de gérer l’opération sur la durée
•Un système d’information permettant d’isoler les actifs et les flux titrisés sur le
plan comptable
•Un cadre juridique et fiscal sécurisé
Exemple de structure pour des créances commerciales

Principales sources de
refinancement
Deux grandes catégories d’instruments financiers peuvent être émis

pour refinancer les opérations:
•Titres moyen / long terme: ABS («Asset Backed Securities»)
•Titres court terme par des conduits de titrisation: ABCP (« Asset Backed
Commercial Paper »)
•Les ABS sont destinés a être placés auprès de clients institutionnels qualifies
(capables d’analyser les risques sous-jacents)
•Les conduits ABCP sont généralement sponsorisés par des banques qui assurent
la liquidité des titres court terme émis pour refinancer les opérations. Ces
conduits hébergent en principe plusieurs programmes (multi-cédants). Cette
forme de titrisation est bien adaptée pour financer les créances commerciales
des entreprises (poste client) ou certaines créances financières courtes
Principales sources de
refinancement
Cessions de créances futures vs.
Créances existantes
Le concept
•Cession de créances ou de droits à naitre sur une période donnée: par exemple
toutes les factures d’électricité qui naitront d’un portefeuille d’abonnés identifié
•La cession intervient effectivement au fur et à mesure que naissent les créances
Les objectifs
•Levée d’un montant de financement de montant important, sécurisée par des cashflows
stables et peu aléatoires
•Financement à moyen terme, non déconsolidant
Les risques spécifiques
•Un risque cédant beaucoup plus important car le remboursement de la dette dépend
étroitement de l’existence du cédant et de sa capacité à générer des créances dans
le futur
•Difficile à concevoir pour des activités qui ne sont pas essentielles
Exemple: titrisation THOR (DEWA)
Le programme
• Il permet à Dubaï Electricity and Water Authority (DEWA) de se financer en titrisant les
revenus futurs d’électricité et d’eau provenant d’un portefeuille défini de clients
• Il est prévu pour une durée de 9 ans et a une durée maximum de 29 ans à compter de
sa mise en place en août 2007
•Son montant actuel est de USD2mds et pourra augmenter en fonction des besoins
et sous réserve du volume de créances apportées à l’opération
•Le refinancement est aujourd’hui essentiellement assuré sur les marchés financiers
ABCP
•Actuellement noté par S&P, Moody’s et Fitch.
• Il bénéficie de la garantie du gouvernement de Dubaï qui garantit certains risques

spécifiques (par exemple le risque de performance de DEWA)
Exemple: titrisation THOR (DEWA)
PAUSE DEJEUNER
Principales dispositions de la loi 33-06
relative à la titrisation de créances
• La loi 33-06 relative à la titrisation de créances fixe le régime
juridique applicable à la titrisation de créances par
l’intermédiaire de fonds de placements collectifs en titrisation
(FPCT).
• La titrisation est l’opération financière qui consiste pour un

FPCT à acquérir des créances d’un ou plusieurs établissements
initiateurs au moyen de l’émission de parts et, le cas échéant,
de titre de créances.
• Le FPCT est constitué à l’initiative conjointe d’un établissement

gestionnaire et d’un établissement dépositaire qui établissent le
règlement de gestion du FPCT.
Sommaire
I. Les créances éligibles à la titrisation ……………………………………………..slides 4 à 6

II. Structure du FPCT
2.1 Etablissements gestionnaire et dépositaire ………………………………………..slide 7
2.2 Titres pouvant être émis par un FPCT ………………………………………….…slide 8
2.3 Compartiments et catégories d’un FPCT ………………………………………….slide 9
2.4 Possibilité de rechargement du FPCT …………………………………………....slide 10
III. Souscripteurs des titres émis par un FPCT……………………………………………slide 11
IV. Fonctionnement du FPCT …………………………………………………..…slides 12 et 13
V. Information et contrôle du FPCT ………………………………………………...…...slide 14
VI. Sanctions disciplinaires et pénales …………………………………………………...slide 15
VII. Dispositions diverses et transitoires ………………………………………………….slide 16
Les créances éligibles
à la titrisation 1/3
 La loi 33-06 a élargi le champ des créances pouvant faire l’objet d’une titrisation.
I. Le FPCT peut acquérir, en totalité ou en partie, les créances listées ci-après, qu’il s’agisse de
créances existantes ou futures et dont le montant ou la date d’exigibilité soit ou non encore
déterminé :
- les créances assorties de sûretés hypothécaires et détenues par des organismes autres que les
établissements de crédit et organismes assimilés régis par la loi 34-03 relative aux établissements
de crédit et organismes assimilés, les établissements publics, sociétés d’Etat (ie sociétés dont le
capital est détenu en totalité par l’Etat, les collectivités locales et les établissements publics) et
filiales publiques (ie, société dont le capital est détenu à plus de la moitié par l’Etat, les collectivité
locales et les établissements publics), les personnes morales délégataires ou titulaires de licences
d’exploitation de services publics, des entreprises régies par le code des assurances (ie, les
entreprises qui entendent réaliser une opération qualifiée d’assurance ou de réassurance ou
assimilée à une opération d’assurance et qui ont été agréées par arrêté du ministre des finances pris
après avis du Comité consultatif des assurances et publiés au Bulletin Officiel),
- les créances des établissements de crédit et organismes assimilés régis par la loi 34-03 relative aux
établissements de crédit et organismes assimilés et résultant d’opérations de crédit ou d’opérations
assimilées à des opérations de crédit (ie, les opérations de crédit-bail et de location avec option
d'achat et assimilées, les opérations d'affacturage, les opérations de vente à réméré d'effets et de
valeurs mobilières et les opérations de pension telles que prévues par la législation en vigueur).
- les créances des établissements publics, sociétés d’Etat et filiales publiques,
- les créances des personnes morales délégataires ou titulaires de licences

d’exploitation de services publics, sous réserve de l’accord préalable de l’autorité
délégante,
- les créances d’entreprises régies par le code des assurances relatives aux opérations
d’assurance (ie, opérations portant sur la couverture de risques concernant une
personne, un bien ou une responsabilité) et aux opérations assimilées à des
opérations d’assurance (ie, les opérations qui font appel à l'épargne en vue de la
capitalisation et comportant, en échange de versements uniques ou périodiques,
directs ou indirects, des engagements déterminés, les opérations ayant pour objet
l'acquisition d'immeubles au moyen de la constitution de rentes viagères, les
opérations qui font appel à l'épargne dans le but de réunir les sommes versées par les
adhérents en vue de la capitalisation en commun, en les faisant participer aux
bénéfices de sociétés gérées ou administrées directement ou indirectement par
l'entreprise d'assurances et de réassurance).
II. Le FPCT peut par ailleurs souscrire directement à l’émission de titres de

créances, c’est-à-dire des titres de créances représentant chacun un droit
de créance sur l'entité qui les émet, transmissibles par inscription en
compte ou par tradition, à l'exception des titres donnant accès directement
ou indirectement au capital d'une société.
Il s’agit notamment des obligations et des titres de créances négociables

régis par la loi n°35-94 relative à certains titres de créances négociables (à
savoir les certificats de dépôt, les bons des sociétés de financement et les
billets de trésorerie).
 Nonobstant l’ouverture éventuelle d’une procédure collective à l’encontre

du cédant des créances postérieurement à la cession au FPCT, cette
cession conserve ses effets après le jugement d’ouverture, sauf lorsqu’il
s’agit de contrats à exécution successive dont le montant n’est pas
déterminé.
Structure du FPCT 1/4
2.1 Etablissements gestionnaire et dépositaire
La loi 33-06 opère une distinction entre les établissements gestionnaires et dépositaires :
1. L’établissement gestionnaire est une société commerciale, préalablement agréée par

l’administration après avis du CDVM, remplissant certaines conditions minimales notamment de
capital et présentant certaines garanties. Le rôle de l’établissement gestionnaire est notamment
de réaliser la cession des créances, gérer le FPCT, émettre les parts et autres titres de créances
pour le compte du FPCT et payer à l’établissement initiateur le prix de cession des créances.
2. L’établissement dépositaire peut être (i) une banque agréée, (ii) la Caisse de dépôt et de
gestion ou (iii) un établissement figurant sur une liste arrêtée par l’administration, après avis du
CDVM, ayant son siège social au Maroc et ayant pour objet le dépôt, le crédit, la garantie, la
gestion de fonds ou les opérations d’assurance et de réassurance. Il a pour rôle la garde et la
conservation des actifs.
 Aux termes de la loi 33-06, les fonctions d’établissement gestionnaire et d’établissement

dépositaire doivent être assurées par des établissements distincts, lesquels sont eux-mêmes
distincts de l’établissement initiateur. Ce dernier est défini comme la personne qui veut se
départir des créances dans le cadre d’une opération de titrisation.
2.2 Titres pouvant être émis par un FPCT
Le FPCT émet des parts assimilées à des valeurs mobilières conformément
à l’article 3 du dahir 1-93-211 relatif à la Bourse des valeurs.
Le FPCT peut émettre des titres de créances qui sont assimilés à des
valeurs mobilières conformément à l’article 2 du dahir 1-93-211 relatif à la
Bourse des valeurs. Les titres de créances pouvant être émis par le FPCT
sont :
- les billets de trésorerie sont des titres émis en représentation d’un droit de
créance portant intérêt pour une durée déterminée et négociables dans les
conditions prévues par la loi 35-94 relative à certains titres de créances
négociables,
- les obligations dont le remboursement est assuré par les flux financiers
générés par une partie des actifs du FPCT.
2.4 Compartiments et catégories d’un FPCT
Le règlement de gestion du FPCT peut prévoir la création de compartiments au sein d’un FPCT. Au cours de la
vie du FPCT, la création d’un nouveau compartiment se fait à l’initiative conjointe de l’établissement
gestionnaire et de l’établissement dépositaire. Chaque compartiment donne lieu à l’émission de parts
représentatives des actifs du FPCT qui lui sont attribués.
Si le FPCT se compose de plusieurs compartiments, des dispositions spécifiques à chaque compartiment
peuvent être prévues dans le règlement de gestion du FPCT.
Sauf stipulation contraire dans le règlement de gestion du FPCT, les actifs d'un compartiment ne répondent
que des dettes, engagements et obligations et ne bénéficient que des créances qui concernent ce compartiment.
Chaque compartiment d’un FPCT fait l’objet d’une comptabilité distincte.
Les parts ou les titres de créances émis par un FPCT ou attribués à un compartiment peuvent être de
différentes catégories ou sous catégories. Ces catégories ou sous catégories représentent des droits différents
sur tout ou partie des actifs du FPCT ou du compartiment le cas échéant. Par exemple, le règlement de gestion
peut prévoir la création de catégories ou sous catégories appelées à supporter les risques financiers en priorité
par rapport aux autres catégories ou sous catégories. Toutefois, à l’intérieur d’une même catégorie ou sous
catégorie, toutes les parts et tous les titres de créances bénéficient des mêmes droits.
2.5 Possibilité de rechargement du FPCT
Une des principales innovations de la loi 33-06 est la possibilité pour le

FPCT d’acquérir de nouvelles créances et émettre de nouvelles parts et/ou
de nouveaux titres de créances postérieurement à l’émission initiale de
parts et/ou de titres de créances.
L’acquisition de ces nouvelles créances doit être prévue dans le règlement

de gestion du FPCT et, le cas échéant, au niveau des dispositions spécifiques
relatives aux compartiments.
Les nouvelles créances doivent présenter les mêmes caractéristiques de

manière à assurer un niveau de sécurité identique à celui offert aux porteurs
de parts et/ou titres de créances émis initialement.
Souscripteurs des titres émis
par un FPCT
Les parts et les titres de créances émis par le FPCT peuvent être souscrits ou
acquis par toute personne morale ou physique et ce, sous réserve des
dispositions législatives et réglementaires ou statutaires, ainsi que des règles
prudentielles de placement (il s’agit notamment des fonds communs de
placement et des sociétés d’investissement à capital variable qui ne peuvent
détenir que 5% de la valeur des parts d’un FPCT).
Toutefois, (i) les parts et titres de créances destinés à supporter les risques
financiers en priorité par rapport aux autres parts et/ou titres de créances émis
par le FPCT, et (ii) ceux émis dans le cadre de la titrisation d’un portefeuille de
créances en souffrance, ne peuvent être souscrits ou acquis que par certains
investisseurs énumérés par la loi 33-06 (il s’agit notamment des « investisseurs
qualifiés » et des investisseurs non résidents à l’exclusion des personnes
physiques).
Fonctionnement du FPCT 1/2
Le FPCT doit se couvrir contre les risques résultant des créances titrisées, notamment par l'un ou
plusieurs des mécanismes suivants :
a) les garanties et sûretés attachées aux créances titrisées notamment les hypothèques ;
b) le surdimensionnement qui correspond à la cession au fonds d'un montant de créances excédant
le montant des parts et titres de créances émis ;
c) l'émission de parts et, le cas échéant, de titres de créance spécifiques destinés à supporter les
risques financiers prioritairement aux autres parts et/ou titres de créances émis par le FPCT ;
d) l'obtention de garanties auprès des établissements de crédit agréés ;
e) l'obtention d'emprunts auprès des établissements initiateurs ou des personnes morales contrôlant
ou contrôlées par un établissement initiateur ou des personnes morales contrôlées par des
établissements contrôlant un établissement initiateur ;
f) tout autre mécanisme prévu dans son règlement de gestion.
La cession des créances au FPCT s’effectue par la seule remise à l’établissement gestionnaire d’un
bordereau, laquelle opère transfert automatique des créances en échange de la contrepartie
spécifiée au bordereau. Toutefois, les sûretés, garanties, gages, hypothèques, cautions et
accessoires des créances ne sont transférés que si le règlement de gestion et le bordereau le prévoit
expressément.
Fonctionnement du FPCT 2/2
Le règlement de gestion du FPCT précise les conditions et les critères de gestion, de
placement et d’affectation des liquidités du FPCT lesquelles peuvent être placées dans les
valeurs suivantes :
a) Les valeurs émises par le Trésor et les titres de créance garantis par l'Etat,
b) Les dépôts effectués auprès d'un établissement de crédit agréé conformément à la
législation en vigueur,
c) Les titres de créance négociables,
d) Les parts de FPCT, à l'exception de ses propres parts,
e) Les parts ou actions d'organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM)
obligations et/ou OPCVM monétaires.
Le FPCT peut acquérir valeurs et titres de créances avec l’engagement de les rétrocéder à un
prix et à une date convenue conformément aux dispositions de la loi 24-01 relative aux
opérations de pension. Il s’agit notamment des valeurs émises par le Trésor, les titres de
créances garantis par l’Etat et inscrits à la cote de la Bourse des valeurs ainsi que les titres de
créances négociables régis par la loi 35-94 relative à certains titres de créances négociables (à
savoir les certificats de dépôt, les bons des sociétés de financement et les billets de
trésorerie).
Information et contrôle du FPCT
• La loi 33-06 prévoit que les FPCT, les établissements initiateurs, dépositaires,
gestionnaires, teneurs du compte d’affectation spéciale des FPCT et les teneurs
de compte de parts et de titres de créances émis par le FPCT sont soumis au
contrôle permanent du CDVM, lequel dispose des pouvoirs d’investigation et de
contrôle nécessaires.
• Préalablement à la constitution d'un FPCT, l’établissement gestionnaire est tenu

de :
o soumettre au CDVM, un document d'information relatif au FPCT, conformément

au modèle type élaboré par le CDVM. Ce document est établi par l'établissement
gestionnaire sous la responsabilité du ou des établissements initiateurs, en vue
du placement des titres émis par le FPCT auprès des investisseurs,
o remettre à tout souscripteur une copie du document d'information susvisé,
o soumettre le projet de règlement de gestion au CDVM pour avis lorsqu’il n’est
pas fait appel public à l’épargne, et pour agrément lorsqu’il est fait appel public à
l'épargne.
Sanctions disciplinaires et
pénales
La loi 33-06 a introduit des sanctions disciplinaires que le CDVM peut prononcer. Il s’agit
notamment d’une mise en garde, une mise en demeure, un avertissement ou un blâme à
l’encontre de :
- l’établissement gestionnaire qui ne se conformerait pas à ses obligations définies par la loi
33-06. Si les sanctions disciplinaires restent sans effet, le CDVM peut proposer à
l’administration d’interdire ou de restreindre l’exercice de certaines opérations par
l’établissement gestionnaire, ou retirer l’agrément de cet établissement,
- l’établissement dépositaire qui ne se conformerait pas à ses obligations définies par la loi
33-06.
En outre, la loi 33-06 a introduit de nouvelles sanctions pénales par rapport à la loi 10-98,
notamment :
- une amende de 200 000 à 1 000 000 de dirhams pour les dirigeants d'un établissement
initiateur qui auront sciemment fait acquérir à un établissement de gestion de fonds communs
de placement ou à une société d'investissement à capital variable des parts d'un FPCT en
violation du plafond légal de détention égal à 5% de la valeur des parts dudit FPCT, ou
- une amende de 5 000 à 50 000 dirhams pour les membres des organes d'administration, de
direction et de gestion d'un établissement gestionnaire qui auront permis le prélèvement de
commissions excédant les niveaux fixés par le règlement de gestion.
Sanctions disciplinaires et
pénales
La loi 33-06 a introduit des sanctions disciplinaires que le CDVM peut prononcer. Il s’agit
notamment d’une mise en garde, une mise en demeure, un avertissement ou un blâme à
l’encontre de :
o l’établissement gestionnaire qui ne se conformerait pas à ses obligations définies par la loi
33-06. Si les sanctions disciplinaires restent sans effet, le CDVM peut proposer à
l’administration d’interdire ou de restreindre l’exercice de certaines opérations par
l’établissement gestionnaire, ou retirer l’agrément de cet établissement,
o l’établissement dépositaire qui ne se conformerait pas à ses obligations définies par la loi
33-06.
• En outre, la loi 33-06 a introduit de nouvelles sanctions pénales par rapport à la loi 10-98,
notamment :
o- une amende de 200 000 à 1 000 000 de dirhams pour les dirigeants d'un établissement
initiateur qui auront sciemment fait acquérir à un établissement de gestion de fonds communs
de placement ou à une société d'investissement à capital variable des parts d'un FPCT en
violation du plafond légal de détention égal à 5% de la valeur des parts dudit FPCT, ou
o- une amende de 5 000 à 50 000 dirhams pour les membres des organes d'administration,
de direction et de gestion d'un établissement gestionnaire qui auront permis le prélèvement
de commissions excédant les niveaux fixés par le règlement de gestion.
Règles de déconsolidation des créances
titrisées dans le cadre Bâle 2 et IFRS
Abderrahim BOUAZZA
Directeur de la Supervision Bancaire
Bank Al-Maghrib
Sommaire
1- Contexte
2- Règles de déconsolidation des créances titrisées:

décomptabilisation et déconsolidation dans IFRS
3- Traitement du transfert des risques dans Bâle II
4- Réflexions et réformes en cours

Contexte
• La titrisation a connu un très fort développement ces 20 dernières

années.
• Elle a été au cœur du fonctionnement global de la liquidité bancaire.

Contexte
• Mais récemment, la titrisation a fait l’objet d’une profonde remise

en question liée à:
• la complexité des instruments inhérents à la titrisation,

notamment les produits dérivés
• la valorisation des risques assumés notamment par les

établissements de crédit
• la fiabilité des mécanismes de couverture

Contexte
• Le Maroc se dote d’un nouveau dispositif régissant la titrisation qui

élargit son champ d’intervention : des craintes peuvent être
exprimées;
• Mais la titrisation est essentielle pour l’approfondissement des

marchés: Tirer les enseignements de la crise pour mettre en place les
mesures permettant sécuriser les bénéfices de cette technique.
Règles de déconsolidation de créances titrisées:
Règles définies par 2 textes:
La norme IAS 39 consacrée aux instruments financiers traite

notamment des principes de décomptabilisation des actifs
financiers.
L’interprétation SIC 12 de IAS 27 traite de la déconsolidation des

entités ad hoc en particulier les véhicules de titrisation.
Objectif II
V
Faire obstacle à des montages de déconsolidation des actifs et

passifs à des fins d’optimisation comptable, notamment, dans un
objectif de réduction de l’endettement.
Selon SIC 12, 4 critères à retenir pour consolider une entité ad-hoc :
• les activités de l’entité ad hoc sont menées pour le compte de
l’établissement de crédit, selon ses besoins opérationnels spécifiques, de
manière à ce que ce dernier obtienne des avantages de ces
activités ;
• l’établissement de crédit dispose des pouvoirs de décision pour

obtenir la majorité des avantages des activités de l’entité ad hoc ou il a
délégué ses pouvoirs de décision, en mettant en place un mécanisme «
de pilotage automatique » ;
• l’établissement de crédit dispose du droit d’obtenir la majorité des

avantages de l’entité ad hoc et par conséquent peut être exposé aux
risques liés aux activités de l’entité ad hoc ;
• ou l’établissement de crédit conserve la majorité des risques

résiduels ou inhérents à la propriété de l’entité ad hoc ou à ses
actifs afin d’obtenir des avantages de ses activités.
La norme IAS 39 prévoit 3 critères pour la

« décomptabilisation » des actifs financiers transférés :
• transfert des flux de trésorerie des actifs cédés ;

• transfert de la quasi-totalité des risques et avantages;
• et transfert du contrôle de l’instrument.
Ces critères doivent être appréciés de manière successive, en

respectant les différentes étapes d’analyse de l’arbre de
décision de la norme IAS 39 : le non respect d’un seul critère,
pris isolément, peut empêcher toute décomptabilisation.
Schéma Général de
décomptabilisation (1/2)
Co nso lider tout es les filiales (in cluant toute SPE) [§ 15]
D éterm iner si les prin cipes de d écomp tabilisation ci-d essou s

s'appliqu ent à une p art ou à la to talité d e l'a ctif (ou un grou pe d'act ifs
similaires) [§ 16]
Est-ce que les droit s contra ctu els aux Oui

f lux de tré so re rie on t expiré ? Décomptabiliser l'actif
[§ 17(a)]
N on
Est -ce q ue l'entité a tra nsf éré ses

droits de rece voir les flux de
trésorerie contractuels ? [§ 18(a)]
Oui N on
Est-ce que l'en tité assum e l'obliga tion

de p ayer les flux de trésorerie d e Non Continuer de
l'actif qu i respecte les co ndit ions du § com ptabiliser l'actif
19 ? [§ 18(b)]
Oui
Est-ce q ue l'entité a tra nsf éré la quasi

Oui
totalité les risque s e t avantag es ? [§ Décomptabiliser l'actif
20(a)]
Schéma Général de
décomptabilisation (2/2)
Non
Est-ce que l'entité a conservé Oui

Non Continuer de
substantiellement les risques et
comptabiliser l'actif
avantages ? [§ 20(b)]
Non
Décomptabiliser l'actif et
Est-ce que l'entité a conservé le Non
comptabiliser tout actif
contrôle de l'actif ? [§ 20(c)] ou passif nouveau
Oui
Continuer de comptabiliser l'actif selon l'étendue de

l'implication continue
Transfert des risques et avantages : 3 cas de figure
1- Transfert de la quasi-totalité des risques et avantages :
L’opération est qualifiée pour une décomptabilisation. La

différence entre l’encours comptable et le prix de cession est alors
comptabilisé en résultat
2. Conservation de la quasi-totalité des risques et

avantages :
L’opération n’est pas qualifiée pour une décomptabilisation.

Exemple : garantie donnée sur des créances transférées contre le
risque de défaillance de l’emprunteur.
L’actif continue alors à être comptabilisé au bilan et une dette est

constatée pour le montant reçu. L’opération s’analyse comme un
emprunt garanti par l’actif cédé.
3- Transfert partiel des risques et avantages :
Dans certains cas, l’entité conserve une part des risques ou

avantages de l’actif transféré : une garantie partielle, une part des
flux de trésorerie, une option de rachat partiel, un droit de gestion
de l’actif transféré, etc.
Les droits ne sont alors ni substantiellement transférés ni

substantiellement conservés (situation « ni-ni »).
Il convient alors de déterminer si le contrôle de l’actif transféré

est conservé (il est conservé si le cessionnaire n’a pas la capacité
pratique de vendre l’actif sans restriction).
• Si le contrôle n’est pas conservé, l’actif est décomptabilisé et

tout actif ou passif, ou droit ou obligation crée ou conservé lors
du transfert est comptabilisé séparément ;
• Si le contrôle est conservé, l’actif continue d’être comptabilisé

suivant l’étendue de l’implication continue (continuing
involvement) dans l’actif transféré.
L'application des normes IFRS conduirait à reconsolider une

fraction significative des opérations de cessions d'actifs ou de
risques, engagées dans le cadre des opérations de titrisation.
Dans certains cas, la reconsolidation d'une opération pourrait

s'avérer nécessaire comptablement, alors même que
l'établissement concerné aura cédé une fraction significative des
risques liés aux actifs titrisés.
Traitement du transfert des
risques dans Bâle II
Le comité de Bâle a édicté des recommandations pour encadrer le

transfert des risques :
Pilier 1 : déterminer les exigences en fonds propres sur la base des

risques exhaustifs assumés: recours aux filtres prudentiels.
Pilier 2 : traite des mesures que le régulateur peut prendre si les

banques assurent un soutien implicite ou non contractuel.
Pilier 3 : fourni un modèle séparé pour la communication sur les

expositions de titrisation.
L’établissement cédant peut exclure les expositions titrisées du

calcul de
ses actifs pondérés si :
• Une part substantielle du risque de crédit associée aux

expositions titrisées a été transférée à des tiers ;
• Le cédant ne conserve pas un contrôle effectif ou indirect sur

les expositions transférées;
• Les titres émis ne constituent pas des obligations du cédant: les

investisseurs qui acquièrent les titres détiennent une créance
uniquement sur le portefeuille d’expositions sous-jacent ;
• Le cessionnaire est une SAH et les détenteurs des intérêts

économiques dans cette SAH ont le droit de les nantir ou de les
échanger sans restriction ;
• La titrisation ne comporte pas de clauses prévoyant une

modification des expositions en risques.
Réflexions et réformes en cours
 Les ministres des Finances de l’UE ont identifié, dans le cadre de la

crise, les objectifs à examiner en priorité:
• amélioration de la transparence du marché en invitant les

institutions financières, notamment, à révéler tous les risques
auxquels elles sont exposées;
• amélioration de la présentation des informations financières et de
l’évaluation des produits financiers ;
• renforcement des règles prudentielles du secteur bancaire en
proposant une modification de la directive sur les exigences de
fonds propres.
 En avril 2008, le Forum de stabilité financière a présenté un

rapport au G7 contenant plusieurs recommandations, dont celle
relative aux opérations de déconsolidation et indirectement aux
opérations de titrisation. Le rapport précise que pour les éléments
hors bilan :
L'IASB devrait améliorer les dispositions des normes
relatives à la comptabilisation et aux informations à
fournir des véhicules déconsolidants de manière plus
rapide et travailler avec d'autres normalisateurs
comptables à la convergence.
L'IASB propose également d'améliorer les dispositions

relatives aux informations à fournir, en particulier dans les
situations dans lesquelles l'entité a encore un engagement
continu dans un actif financier qui serait décomptabilisé.
L’IASB a publié, le 31 mars 2009, un exposé-sondage (ED/2009/3)

intitulé "Décomptabilisation (amendements proposés à IAS 39
"Instruments financiers : comptabilisation et évaluation" et à IFRS 7
"Instruments financiers : informations à fournir" )" à des fins de
commentaires.
Ces propositions visent à améliorer les dispositions relatives à la

décomptabilisation des instruments financiers: publication attendue en
cours du second semestre 2009
 Autres recommandations en cours :
• simplifier et normaliser les produits dérivés négociés de gré

à gré;
• créer une chambre de compensation centrale bien

capitalisée pour les contrats d’échange sur défaut;
• exiger que les émetteurs de produits titrisés conservent

dans leurs portefeuilles une partie significative du risque
sous-jacent (non couvert) pendant toute la durée de vie de
l’instrument.
Nouvelles structures de titrisation pour les
Grégory Benteux
Avocat à la cour
Introduction
Une réforme fondamentale : la loi n° 33- 06 relative à la

titrisation de créances (…) (la « Loi » ) publiée le 20
octobre 2008
• Une réforme dotant le Maroc d’un cadre juridique parmi les

plus modernes au monde
o Compartimentation, rechargement, émission de titres de

créances, réémission, compte spécialement affecté, …
o Extension très large des catégories d’actifs éligibles
• L’article 117 de la Loi prévoit que les dispositions de la Loi

relatives à la titrisation entreront en vigueur à compter de la
date d’effet des textes réglementaires nécessaires à leur
application
Introduction
Rôle primordial des établissements de crédit dans le

développement d’un marché de la titrisation pour le Maroc
• La titrisation est historiquement une réponse aux besoins des

o Refinancement
o Gestion des risques et des ratios bancaires
o Instrument permettant aux banques de financer les

entreprises
• Multiples opérations de titrisation du CIH
• Maîtrise du savoir-faire, capacité d’innovation, accès au marché

De nouveaux actifs éligibles ….
La Loi a largement étendu le champs des actifs éligibles à la

titrisation
• La loi n° 10-98 du 25 août 1999 limite la cession aux Fonds de

Placement Collectifs en Titrisation (FPCT) aux seules créances
bénéficiant d’une hypothèque de premier rang et résultant d’un
prêt octroyés pour :
o l’acquisition, la rénovation ou l’extension de logements
individuels ;
o la construction individuelle de logements ;
o la construction ou l’acquisition de logements destinés à la
location.
• La loi n° 10-98 du 25 août 1999 exclut les créances litigieuses ou
comportant des risques de non recouvrement à la date de leur
cession (article 17)
De nouveaux actifs éligibles …
L’article 16 de la Loi définit très largement les créances éligibles à

une opération de titrisation
• Créances assorties de sûretés hypothécaires

o Même si l’Etablissement initiateur n’est pas un établissement de
crédit (ou assimilé)
o Gisement naturel pour de nombreux établissements de crédit
• Créances des établissements de crédit (et organismes assimilés)

o Créances des établissements de crédit et organismes assimilés
régis par les dispositions de la loi n° 34-03 relative aux
établissements de crédit et organismes assimilés
o Créances résultant d'opérations de crédit ou d'opérations
assimilées à des opérations de crédit (Article 3 de la loi n° 34-03)
– Mise à disposition de fonds (à titre onéreux)
– Engagement par signature (à titre onéreux)
– Crédit-bail et location avec option d’achat
– Affacturage
– Opérations de vente à réméré
Autres créances éligibles
• Créances des établissements publics, sociétés d'Etat et filiales publiques au

sens de la loi n° 69-00 relative au contrôle financier de l'Etat sur les
entreprises publiques et autres organismes
• Créances des personnes morales délégataires ou titulaires de licences
d'exploitation de services publics, sous réserve de l'accord préalable de
l'autorité délégante
• Créances des entreprises d'assurance
Extension aux titres de créances
• Tout type de titres de créances (notamment les titres de créances

négociables régis par la loi n° 35-94)
• Titres de créances représentant un droit de créance sur l’émetteur,

transmissibles par inscription en compte ou par tradition
• Exception pour les titres donnant accès directement ou indirectement au

capital d'une société
• Créances douteuses ou litigieuses
• Créances futures
– Résultant d'un acte déjà intervenu, soit d'un acte à intervenir

– Même si le montant ou la date d'exigibilité n’est pas encore
déterminé
– Nécessité d’indiquer les éléments connus lors de la cession et
susceptibles de permettre l’individualisation
… pour de nouvelles opportunités
• Au regard du type d’actifs, les limites du marché sont

maintenant plus dans ses capacités de placement que dans
les contraintes juridiques
– Titrisation de créances de crédit immobilier résidentiel (RMBS)

– Titrisation de créances de crédit immobilier commercial
(CMBS)
– Titrisation de crédit à la consommation
– Titrisation de crédits automobiles
– Titrisation de cartes de crédit
– Titrisation de prêt aux entreprises (CLO)
– Titrisation de titres de créances (CBO)
– Titrisation interbancaires (& diversified payment rights)
– Titrisation de créances commerciales (affacturage par
titrisation)
– Titrisation d’activités (WBS)
– …
Titrisation de créances de crédit immobilier résidentiel (RMBS)
– Actifs privilégiés pour la titrisation

• Qualité des créances hypothécaires
• Créances de longue durée
• Traitement favorable au regard des règles prudentielles bancaires
• Spécifiquement visé dans la Loi
• Les investisseurs prennent un risque sur un portefeuille de
créances peu concentré et garanti par des actifs valorisables
– Structuration usuelle
• Avec ou sans rechargement
• Deux ou trois tranches
• Souvent constitution d’une réserve en numéraire (premières
pertes, paiement des intérêts)
• Le cas échéant, mise en place de mécanismes de couverture des
risques de taux
• Possibilité de sécuriser le recouvrement des encaissements
Titrisation de créances de crédit immobilier commercial (CMBS)
• Description de l’actif
• Qualité des créances hypothécaires
• Créances de longue durée
• Traitement favorable au regard des règles prudentielles bancaires
• Spécifiquement visé dans la Loi
• Les investisseurs prennent un risque sur une ou quelques créances dont le
remboursement est assuré par l’exploitation d’un ensemble immobilier
commercial ou par sa revente
• Structuration usuelle
• Mise en place préalable d’une entité dédiée, propriétaire de l’actif
immobilier et débitrice de la créance cédée au FPCT
• Mise en place de sûretés permettant l’appropriation des flux d’exploitation
• Généralement, sans rechargement
• Deux ou trois tranches (ou plus)
• Mise en place de mécanisme de liquidité
• Possibilité de sécuriser le recouvrement des encaissements
• Refinancement par voie de titrisation comme une alternative à la
syndication
De manière analogue :
• Titrisation de crédit à la consommation
• Titrisation de crédits automobiles
• Titrisation de cartes de crédit
• Titrisation de prêt aux entreprises (CLO)

Titrisation de crédit revolving
• Fluctuation de l’encours des créances (en fonction des utilisations et

des remboursements par le débiteur, nécessité d’acquérir toutes les
nouvelles utilisations au titre d’un même crédit, financement des
nouvelles utilisations par l’émission de parts souscrites par le cédant)
• Non-amortissement de l’encours des créances

o Contrairement aux titrisations de crédits non renouvelables,
l’encours de créances ne baisse pas nécessairement en cas d’arrêt
du rechargement
o Mécanisme permettant l’amortissement des parts souscrites par
les investisseurs : en période d’amortissement, allocation d’une
quote-part des flux au remboursement des parts prioritaires dans
la limite d’un échéancier
Titrisation de titres de créances (CBO)
• Description des Actifs

o Titres de créances, au sens de l’article 16-II de la Loi
o Composition du portefeuille suivant le type d’opération
souhaitée
o Les investisseurs prennent un risque sur un portefeuille de
titres de qualités et de maturités variables
• Structuration usuelle
o Souvent, sans rechargement
o Tranches multiples
o Mise en place de mécanismes de couverture des risques de
taux
Titrisation de créances commerciales (affacturage par titrisation)
– Objectifs de l’opération : permettre à l’établissement de crédit de refinancer les

créances acquises dans le cadre de ses activités d’affacturage ou d’escompte
– Notion de “créances […] résultant d’opérations de crédit” (article 16-I, 2ème
para. de la Loi)
– Mécanisme de titrisation “synthétique” :
• Les créances commerciales acquises dans le cadre d’opérations d’escompte

ou d’affacturage restent au bilan de l’établissement de crédit concerné
• Financement des créances commerciales par un prêt dont le
remboursement ne sera assuré qu’à partir des encaissements (le
“Financement à Recours Limité”)
• Le Financement à Recours Limité fait l’objet d’une cession à un FPCT. Le
Financement à Recours Limité permet de transférer le risque afférent aux
créances commerciales
• Méthodologie des agences de notation pour déterminer la valeur du
portefeuille et le niveau du réhaussement
Titrisation d’activités (WBS)
• Principe
o Un ensemble d’actifs permettant de réaliser une activité (par ex,
location de véhicules) sont isolés au sein d’une entité ad hoc
o Cette entité bénéficie d’un prêt bancaire (pouvant notamment
servir à financer l’acquisition des actifs) dont le remboursement
est assuré par le produit de l’exploitation des actifs (par exemple,
loyers)
o Le prêt bancaire fait l’objet d’une cession à un FPCT
• Le prêt bancaire est une “créance […] résultant d’opérations de crédit”
(article 16-I, 2ème para. de la Loi)
• Opération complexe (analyse fiscale, résistance à la faillite, …)
• Les investisseurs prennent un risque sur l’activité sous-jacente et sur
la valeur liquidative des actifs
Contacts
Grégory Benteux Hicham Naciri

Avocat à la cour Avocat associé
Tél. +33 (0)1 40 75 29 14 Tél. +212 5 22 27 46 28
Cell. + 33 (0)6 62 48 28 14 naciri@gide.com
benteux@gide.com
Gide Loyrette Nouel A.A.R.P.I. Naciri & Associes - Gide

26, cours Albert 1er
Loyrette Nouel
75008 Paris - France 63, boulevard Moulay Youssef
20000 Casablanca
Tél. +33 (0)1 40 75 60 00
Tél. +212 (0)5 22 27 46 28
Fax +33 (0)1 43 59 37 79
Fax +212 5 22 27 30 16
www.gide.com
AVANTAGES COMPARATIFS DE LA TITRISATION POUR L’INVESTISSEUR
Abdessamad ISSAMI
CDG CAPITAL
Sommaire
I- Introduction
II- Définition de l’univers
III- Outil de diversification
IV- Un profil de risque différent
V- Les enjeux de la titrisation dans le paysage marocain
VI- Conclusion: quel avenir pour la titrisation?

Introduction
Malgré de nombreuses similitudes avec les titres de créances classiques
« TCN: BSF, CD, BT et Obligations », la titrisation en tant que véhicule
de placement présente des avantages comparatifs intéressants pour
l’investisseur.
Quels sont aujourd’hui les enjeux et quel avenir pour la
titrisation sur notre marché?

Univers des créances titrisables
avant et après la nouvelle loi
• Tout type de créances hypothécaires
• Créances des établissements de crédit
et organismes assimilés résultant d’opérations
• Prêts hypothécaires
de crédit ou d’opérations assimilées à des
aux particuliers pour opérations de crédit
• Créances des établissements publics,
l’acquisition ou la sociétés d’État et filiales publiques
• Créances des personnes morales
construction de délégataires ou titulaires de licences
Loi 33-06 d’exploitation de services publics
logement n’ayant
• Créances des entreprises régies par la loi
aucun incident de portant code des assurances, relatives aux
opérations d’assurance et aux opérations
paiement non assimilées à des opérations d’assurance
• Les titres de créance, dont notamment les
régularisé à la date titres de créances négociables représentant
chacun un droit de créance sur l’entité qui les
de cession
émet
NB: il s’agit aussi bien des créances

existantes que des créances futures
Outil de diversification (1)
Diversification:
• Il s’agit d’une nouvelle classe d’actifs financiers « Actions,
Obligations, Immobilier… » permettant à l’investisseur une meilleure
diversification de son portefeuille.
• Il existe une multitude de produits au sein même de cette classe
d’actifs: créances commerciales, hypothécaires, consommation…avec
une diversité d’émetteurs ...

Outil de diversification (2)
Diversification: quelle place dans les portefeuilles?
• Compagnies d’assurances: % des provisions techniques pour les
Obligations émises par les FPCT et 10% par Emetteur «Arrêté 1548-05 Art.
27 »
Caisses de retraite: en fonction de la réglementation propre à chaque
régime
• OPCVM: % de l’actif -faisant partie de la rubrique TCN & Obligations au
sein de la classe Titres Privés- et 10% par Emetteur.

Un profil de risque différent (1)
Un profil de risque différent de celui des titres de créances
classiques:
• Titre de créance: le risque pris par l’investisseur porte sur le total bilan
de l’émetteur.
vs
• FCPT : le risque pris par l’investisseur porte sur une partie spécifique et
bien définie de l’actif du cédant, d’où la dissociation entre le risque du
FCPT et celui du cédant.
• Transfert du Risque Crédit du Cédant/Emetteur
- Emission Obligataire: Risque de Crédit reste sur le Bilan
- Part de Titrisation: Risque de Crédit transféré
• Relation entre la Créance et le cash flow de l’investisseur
-Emission Obligataire: Pas de relation entre le cash flow de la Créance

et le remboursement « Intérêt et Principal » de l’émission obligataire
- Part de Titrisation: Relation directe

• Faillite du Cédant/Emetteur
- Emission Obligataire : Perte pour le détenteur de l’émission

obligataire
- Part de Titrisation: Pas d’impact sur le détenteur des parts de
titrisation
• Faillite de l’Emprunteur
- Emission Obligataire : Garantie et Assurance
- Part de Titrisation: Bénéfice des mêmes garanties
•Un rating dé-corellé de celui du Cédant/Emetteur: la qualité de

signature du fond est indépendante du profil de risque du cédant
Les porteurs de parts de FCPT bénéficient par construction du fonds de diverses garanties.
L’article 51 de la loi sur la titrisation de créance indique un certain nombre de mécanismes de couverture
parmi lesquels*:
- Réelles: Les garanties attachées aux créances acquises dans l’opération de titrisation,
- Financières - Différentiel d’intérêt, Ristourne, Avances techniques-,…
- L’émission de parts et/ou de titres de créance spécifiques destinés à
-supporter les risques financiers prioritairement aux autres parts et/ou de titres de créance émis
- L’obtention de garanties auprès des établissements de crédit agréés
- Le surdimensionnement qui correspond à la cession au fonds d'un montant de créances excédant
le montant des parts et titres de créance émis
* Liste non exhaustive et non limitative

Taux de récupération:
- diversifiés
Actifs sous-jacents - clairement identifiés
- nantis au profit des porteurs

Quel intérêt pour l’investisseur ?
Rendement:
A risque égal, les FCPT offrent généralement des marges
intéressantes pour l’investisseur long terme.

Enjeux de la titrisation dans le
paysage marocain
Jeunesse du produit dans le paysage financier marocain
1. Faible liquidité: Encours faible de la dette privée en général,

Absence de statistiques officielles sur la liquidité du produit;…
2. Pricing atypique compte tenu du type d’amortissements,

probabilité d’aléa sur les flux futures;…
3. Instruments de la dette privée non « repoables », autres que

les BT
Conclusion :
quel avenir pour la titrisation?
Afin que l’avènement de la nouvelle Loi sur la titrisation de créances ait un impact
significatif sur le développement de ce produit au Maroc, un certain nombre de mesures
d’accompagnement sont nécessaires parmi lesquelles:
• Vulgarisation par des actions de formation à tous les niveaux
• Redéfinition de la place des FPCT sur le plan règlementaire:
o Utilisation comme collatéral dans le cadre des opérations de Repo
o Réviser à la hausse les ratios de détention de parts de FPCT dans les
portefeuilles; cohérence entre les ratios et le niveau de risque réel de
l’instrument…
Q&R
Titrisation, Assurances &
Réassurances
Alain GAUVIN
Paris – Alger – Casablanca – Guangzhou - Hong Kong - Shanghai

Sommaire
1. Le contexte
• Typologie des risques assurantiels titrisables

• Quelques chiffres
• 2. Différences entre titrisation et réassurance
• 3. Description d’une opération concrète
• 4. Réflexion au regard du droit marocain
• Annexe – Tableau comparatif loi ancienne / loi nouvelle

Contexte – Typologie de
risques
1. Catastrophes naturelles
• AGF – Mediterranean Re (2000): tremblement de terre et tempête. Emission (129 M$)
paramétrique: magnitude et rayon de 200 km de Monaco et vitesse du vent recueillie
par 70 stations Météo France
• ZAI Co – Kamp Re: tremblement de terre et ouragan. Emission (190 M$) indemnitaire.
Emission sinistrée par Katrina
• 2. RC automobile
• AXA – SPARC (2005): émission 200 M€, stop loss: indemnisation de la sinistralité au
delà d’un ratio sinistres/primes. Innovante et l’1 des deux seules titrisations utilisant
un véhicule de droit français
• 3. Titrisation “Life Settlement”

• Legacy Benefits Life Insurance Settlements: émission 70 millions USD, maturité 35 ans
et les assurés ont un âge moyen de 77 ans
• 4. Titrisation d’autres risques: risque de longévité (BNP 2004, émission non-placée),

risque de mortalité (suite à une catastrophe: épidémie, pandémie), etc.
Contexte – quelques
chiffres
• Volume en USD Mrds des cat bonds émis et en cours depuis

2000
• Source: Benfield Group (2008)
16
14
12
10
8 En cours
Nouvelles émissions
6
4
2
0
2000 2002 2004 2006
Contexte – quelques chiffres
• Répartition des émissions de titres non-vie par catégorie, 2005

à 2007
• Source: the Insurance Insider (2007)
RC générale 5%
Crédit 4%
Catastrophes
Naturelles 81%
RC Automobile 10%
Contexte – quelques chiffres
• Répartition du volume des émissions pendant la période 1997-

2007
• Source: Aigrain (2007)
Non vie 54%

Vie 46%
Différences
Titrisation/Réassurance
Point de vue assureur/réassureur

• Diversification des acteurs
• Réduction du coût de couverture
• Anéantissement du risque de crédit (réassureur)
• Capacité financière des marchés de capitaux à absorber des risques difficilement
réassurables. Ex: ouragan détruisant Miami = 100Mds USD, ie seulement 0,5% S&P500
(en 2005)
Point de vue des investisseurs

• Nouvelle classe d’actif
• Titres assurantiels peu corrélés aux autres types de placement (boursier). Ex: en 2007,
prix des cat bonds non affecté par la crise des subprimes (toutefois, corrélation
asymétrique: séisme de Kobé 1995; 11 septembre
• Primes de risque attractives
• Aléa moral réduit (si l’indemnisation est distincte de la sinistralité de “l’initiateur”)
Opération concrète
Risques & Primes
Restitution REASSUREUR
Polices ASSUREUR aléatoire
ASSURES
(RC automobiles)
Dépôt
Remboursemen
Achat créance
t aléatoire
restitution
Fonds propres
SPV
INVESTISSEURS
Cash à concurrence de dépôt
Titres ré
répartis
en plusieurs classes
de risques
Titres
Réflexions au regard
du droit marocain
• 1. Peut-on titriser un risque assurantiel?
• Art. 3 Loi No.33-06, l’objet de FCPT est l’acquisition de créances

• Art. 15, l’acquisition des créances s’opère par cession
• Art. 16, “les créances éligibles à une opération de titrisation sont les créances”
des entreprises régies par le Code des Assurances “relatives aux opérations
d’assurances”
• Art. 23, la “propriété de la créance” est transférée au FCPT
• 2. En l’état de la loi actuelle, on peut:
• Au sens strict: titriser des créances sur les assurés: PANE, portefeuilles
d’assurances vie
• Au sens large: titriser des créances sur le réassureur ou du réassureur sur
l’assureur
• Par construction, on devrait pouvoir titriser des risques assurantiels
Annexe – La nouvelle
loi sur la titrisation
NOUVEAUTES LOI 25 AOUT 1999 LOI No.33‐06
‐ Créances hypothécaires ‐ hypothécaire
NATURE DES CREANCES ‐ d’établissements de crédit
‐ d’entités publiques
‐ d’entreprises d’assurance
‐ titres de créances
‐ Créances existantes ‐ Créances existantes ou futures
CARACTERISTIQUES DES CREANCES ‐ Créances en souffrance: NON ‐ Créances en souffrance (dérogation, cf. art
(responsabilité pénale des dirigeants) 192 Doc)
‐ « whole business securitization »
‐ Parts ‐ Parts
TYPE DE TITRES EMIS PAR FPCT ‐ Obligations ‐ Titres de créances
‐ Billets de trésorerie
‐ Obligations
‐ OPCVM ‐ Tout investisseur, personne morale ou
‐ Compagnies financières physique
‐ Etablissements de crédit ‐ Marocain ou étranger
‐ Entreprises d’assurances et de ‐ Sauf pour les titre supportant les
TYPOLOGIE D’INVESTISSEURS réassurances parts de FPCT de créances en
‐ CDG souffrance:
‐ Caisse de retraites et pensions ‐ Investisseurs qualifiés (loi 1993)
‐ Investisseurs étrangers
Annexe – La nouvelle
loi sur la titrisation
NOUVEAUTES LOI 25 AOUT 1999 LOI No. 33‐06
TIMING DU CHARGEMENT ‐ « one shot » ‐ Rechargeable en cours de vie du FCP
‐ Sauf placement de liquidité sous
conditions
COMPARTIMENTS ‐ Non ‐ Oui et juridiquement étanches
FAILLITE: ‐ Protection contre faillite du ‐ Totalement « Bankruptcy remote »

dépositaire/gestionnaire protection contre faillite:
CONSEQUENCE DU RISQUE
‐ FPCT et investisseurs non protégés: ‐ du dépositaire (et gestionnaire)
‐ faillite du cédant ‐ du cédant
‐ faillite du mandataire de ‐ du mandataire de recouvrement
recouvrement
LIBERTE D’UTILISATION DE ‐ Instruments financiers à terme (swap,

option, de taux, de crédit)
CERTAINS INSTRUMENTS
‐ Pensions livrées
‐ Prêts
PLACEMENT DES LIQUIDITES ‐ Acquisition sous conditions de nouvelles ‐ Valeur du Trésors et des titres de
créances hypothécaires l’Etat
‐ Valeur du Trésor (responsabilité pénale des ‐ Dépôts bancaires
dirigeants) ‐ TCN
‐ Parts de FPCT
‐ OPCVM obligataires et monétaires
‐ Dépositaire / gestionnaire ‐ Dépositaire distinct du gestionnaire
ORGANISATION / ‐ Protection des investisseurs: Actifs conservé par
FONCTIONNEMENT celui qui ne les gère pas
Alain GAUVIN
Bureau de Casablanca
Espace Porte d’Anfa – 3, rue Bab Mansour
Bâtiment C – 2e Etage
Tel: 05 22 97 96 61
Cel: 06 61 96 97 67
Bureau de Paris
136, avenue des Champs-Elysées
Tel: +33 1 53 93 39 68
Cel: +33 6 19 64 02 14
www.lpalaw.com
Paris – Alger – Casablanca – Guangzhou - Hong Kong - Shanghai

Moody’s Investors Service
Le Processus de Notation
Mehdi Ababou
VP – Senior Analyst
mehdi.ababou@moodys.com
Sommaire
 Moody’s Investors Service
 Les volumes d’émissions dans la zone Europe, Afrique et

Moyen-Orient
 Le processus de notation
 Conclusion: Précisions sur les ratings Moody’s

Moody’s Investors Service
Moody’s: Deux entités
distinctes
Moody’s Investors Service:
Une Entreprise Globale
Moody’s Investors Service: Des équipes de Financements
Structurés spécialisées par classes d’actif
Financements Institutions
Structurés Financières Corporates Souverain
Dérivés de Crédit Asset Backed Securities
Residential Mortgage Backed Securities
Titrisation d’Actifs Commercial Mortgage Backed Securities
Covered Bonds (« Obligations Foncières »)
Asset Backed Commercial Paper

Les volumes d’émissions de dettes
structurées dans la zone Europe,
Afrique et Moyen-Orient
Chute des volumes de financements
structurés essentiellement aux États-unis
Volumes d’émissions aux Etats-Unis

en Milliards de USD
3,500 Public
3,000 RMBS Volume d’émissions (hors Etats-Unis)
2,500
CDO en Milliards de USD
CMBS
2,000
ABS
1,500 7,000 Public**
HY*
1,000 HG* 6,000 RMBS
5,000
CDO
500
CMBS
0 4,000
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09-Q1 ABS
3,000
HY*
2,000
Source: Dealogic; Moody’s Capital Markets Research Group HG*
1,000
0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09-
Q1
* Inclus les industries, Institutions Financières, Financement de Projets et
Infrastructures
** Entités publiques et États
Stabilité des émissions de type
ABS en 2008 dans la zone
EMEA
Full Year Issuance Volumes H1 Issuance Volumes

H2 Issuance Volumes Number of Deals
140,000 140
120,000 120
Number of Transactions
EUR Million Equivalent
100,000 100
80,000 80
60,000 60
40,000 40
20,000 20
0 0
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Croissance des émissions de type
RMBS en 2008 dans la zone EMEA
Total Volume Number of transactions
700,000 200
180
600,000
Amounts in EUR million
Number of transactions
160
500,000 140
400,000 120
100
300,000 80
200,000 60
40
100,000
20
0 0
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Data Source: Moody’s Investors Service
Le processus de notation
Un processus de 3 à 9 mois en fonction de
la complexité de l’opération
1. 2. 3. 4. 5.
Discussions Publication
Visite Analyse du
informelles Comité de des notations
opérationnelle portefeuille
avec Notation et du rapport
et de la
l’arrangeur d’appréciation
structure
et le cédant
t0
Niveau de Notations Suivi des

notation et de prévisionnelles notations et
Mandat de
support de et rapport changements
notation
Term crédit préliminaire éventuels
sheet
Processus de notation:
Étape 1
• Description de l’opération envisagée (type d’actifs, schéma de la structure juridique,
1. type de cédant)
• Mise en évidence des principaux risques et particularités de l’opération
Discussions • Brève description des méthodologies appropriées
informelles • Type d’informations nécessaires en vue de la notation
avec
l’arrangeur
et le cédant
Le cas échéant, signature du mandat de notation
Étape 2
• La visite opérationnelle n’est pas un audit
• Une demi‐journée à une journée
2. • Discussion avec les cadres dirigeants du cédant et l’arrangeur
• L’objectif est de comprendre:
– La nature des actifs titrisés (type de produits commercialisés, spécificités,...)
– La politique d’octroi de la banque cédante
Visite
– La politique de recouvrement
opérationnelle
– La stratégie de développement du cédant
– Les outils de gestion informatique
Étape 3
• Un « Lead-Analyst » accompagné d’un « Back-up

3. Analyst »
• L’analyse se fera en accord avec la méthodologie
Analyse du appropriée pour le type de portefeuille d’actifs et le
portefeuille type de structure
et de la
• L’analyse recouvre essentiellement trois dimensions:
structure
1. Analyse juridique de la structure de titrisation
2. Analyse des aspects opérationnels (Gestion du
portefeuille d’actifs)
3. Analyse quantitative du portefeuille d’actifs
Processus de notation: Étape 3.1
L’analyse Juridique
• L’analyse juridique s’appuie sur le document

3.
d’émission de l’opération de titrisation (« Offering
Circular ») et les contrats de l’opération.
Analyse du
portefeuille
et de la • Cette documentation juridique est accompagnée par
structure une Opinion Juridique d’un cabinet d’avocats se
prononçant sur les éléments clés de la structure
(notamment, Cession Parfaite, Isolation du véhicule
de titrisation de la faillite du cédant)
L’analyse Opérationnelle
• Analyse de la qualité du processus de recouvrement

3. du portefeuille d’actifs par le cédant/recouvreur
Analyse du
• Évaluation de l’ensemble des contreparties à
portefeuille l’opération de titrisation, notamment la société de
et de la gestion
structure
• Estimation des possibilités de transfert du

recouvrement à une autre contrepartie
L’analyse quantitative
• Le type de données nécessaires dépend du type d’actifs.

• Dans le cas d’une titrisation de prêts hypothécaires:
3. – Fichier « Prêt à Prêt » avec les principales caractéristiques de
chacun des prêts (Montant, Taux, Quotité Financée, Type de bien
et situation, etc…)
Analyse du
portefeuille – Statistiques sur les performances passées de ce type d’actifs.
et de la • L’objectif premier de cette analyse est de déterminer le taux de défaut
structure cumulé du portefeuille d’actifs à maturité ainsi que le taux de
recouvrement.
• Ces variables sont également influencées par les risques juridiques et
opérationnelles.
• La modélisation entre autres de ces deux variables nous permettra
d’évaluer la perte attendue sur chacune des tranches de la structure
de titrisation.
Others (ABCP /
CDOs CMBS MBS ABS SIVs /
Esoteric)
BET /Multiple Loan by Loan

BET / MBET Lognormal Stress tests
BET analysis
Méthodologies Correlated
Monte Carlo Lognormal Fourier
Scenario
Quantitatives Binomial analysis
3.
Copulas & (Normal Monte Carlo /
Monte Carlo Inverse) BET
Analyse du Extreme
portefeuille Fourier
Value Theory
et de la
structure Capital
CDOROM MoRE MILAN ABSROM
Models (SIVs)
Modèles EXCEL MARCO Marvel
STARFINDER
MultiClass
• Un modèle pour chaque type de portefeuille d’actifs

• Les principaux modèles sont disponibles gratuitement sur www.moodys.com /
StructuredFinance / Analytic Models
Le Rating de chaque tranche est dérivé de la perte
attendue via la matrice Moody’s des Pertes Attendues
Idéalisées
Pertes
3.
Attendues
Analyse du
portefeuille 60%
et de la
structure 50%
40%
30%
B
20%
a
B
aa
Ratings 10%
B
A
a
A
0%
aa
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
A
Années
Processus de notation: Étape 4
• Le « Lead Analyst » et le « Back-up Analyst » présentent

leur analyse de l’opération au comité de notation et font
une proposition de notation pour chacune des tranches de
4. la structure
• Une personne = 1 voix Lead
Lead
Analyst
Analyst
Comité de Back-up
Back-up
Regional
Regional MD
MD
Notation Analyst
Analyst
Moody’s
Moody’s rating
rating
Country
Country decision
decision
Industry
Industry MD
MD
Analyst
Analyst
Sector
Sector Sector
Sector
Analyst
Analyst Analyst
Analyst
Processus de notation: Étape 5
• A l’issue du comité final, les ratings sont publiés sur

Moodys.com avec un rapport de notation et un
communiqué de presse est diffusé aux principales agences
5. de presse.
• Un rapport synthétique est publié mensuellement sur les
Publication performances du portefeuille d’actifs.
des notations
et du rapport
d’appréciation
Conclusion: Précisions sur les ratings
Moody’s
L’échelle de notation Moody’s
Long Term Short Term

Aaa
Aa1
Investment
Aa2 Prime-1
Grade
Aa3
A1
A2
A3 Prime-2
Baa1
Baa2 Prime-3
Baa3
Ba1
Ba2
Speculative
Ba3
Grade
B1
B2 Not Prime
B3
Caa1
Caa2
Caa3
Ca
Local Currency Rating
National Scale Rating

BIAT-CREDIMMO (Tunisia): Aaa.TN
Assets
Structure
Systemique:
Convertibilité
Juridique & Politique

Notation Nationale
Notation Globale vs
Global / Foreign Currency Rating

Contacts
• Mehdi Ababou
VP – Senior Analyst
3. Mehdi.ababou@moodys.com
• Mauricette Salque
SVP‐Business Development
Mauricette.salque@moodys.com
• www.moodys.com
• www.moodysemea.com
Evolution de la titrisation dans le
cadre du nouveau contexte
international
Jimmy A. Zou
Associé
Agenda
Page
1 Introduction – Objectifs et avantages de la titrisation 3
2 Evolution du marché de la titrisation avec la crise financière 5
3 La réglementation issue du G20 9
4 Les nouvelles opportunités de la titrisation dans le monde d’aujourd’hui et au Maroc – Quel avenir 12
pour la titrisation?
Agenda
Sections Page
4 Les nouvelles opportunités de la titrisation dans le monde d’aujourd’hui et au Maroc –quel 12

avenir pour la titrisation?
Introduction – définition et objectifs
1. Objectifs et avantages de la titrisation
Objectifs primaires Objectifs secondaires

Liquidité
• Permet alors de transformer un portefeuille illiquide en des titres liquides
• Permet de « vendre » le portefeuille non plus à un investisseur, mais à une multitude d’investisseurs, (i.e. au marché
des capitaux)
Permet d’assurer un
refinancement auprès
• Pour les titrisations classiques permet de transférer le risque de crédit des de la Banque Centrale
de risque
Transfert
banques à des investisseurs qui ont un appétit pour ce risque.
• Pour les titrisations synthétiques permet au cédant de limiter/capper son
risque, le risque excédentaire étant supporté par les investisseurs.
Permet d’assurer le
refinancement de sa
• Permet en principe de gérer le bilan en maîtrisant la croissance de celui‐ci clientèle
Gestion de
• En refinançant le portefeuille de crédit, le cédant:
bilan
• libère des fonds
• peut accroître son activité ou générer de nouveaux actifs
• maintenir son bilan à un niveau maîtrisé, les actifs étant sortis de son bilan
Agenda
Sections Page
4 Les nouvelles opportunités de la titrisation dans le monde d’aujourd’hui et au Maroc 12
Evolution du marché de la titrisation
avec la crise financière
1. Une évolution croissante jusqu’en 2007 (S2)
MBS/CMO et ABS obligataires

Le développement de la titrisation a été
Obligations émises par les
particulièrement rapide: entreprises
2007 Obligations émises par le
Trésor US
• L'encours des MBS/CMO et des ABS $10 000 MDA
obligataires a atteint 10.000 Milliards$
aux Etats Unis à la fin 2007 (x3 en 10 $5 800 MDA
ans) 1997
$4 500 MDA
• Le marché de la titrisation représente $3300MDA
+200%
40% du marché obligataire, alors que
celui des obligations émises par les
entreprises représente 5.800 Milliards $ Marché US
et celui du Trésor américain 4.500
milliards$
$238 MDA
• En Europe les émissions d'ABS ont
atteint 100 Milliards€ contre 238 $100 MDA
Milliards € aux Etats Unis sur la même
période
US Europe
Evolution du marché de la titrisation
avec la crise financière
3. La titrisation et les différentes sources de financement
Pre et post crise
Post plans
Aout 2007 – Faillite
Avant la crise de sauvetage Prévisions 2009
été 2008 Lehman Brothers
gouvernementaux
Financement à court terme
Prêts interbancaires
Certificats de dépôt
Monnaie banque centrale
Financement à long terme
Obligations
Obligations sécurisées
Titrisation
Marché actif Fonctionnement difficile du marché Marché très peu actif
Le marché de la titrisation en 2009 n’a pas encore retrouvé les niveaux de volumes constatés en S1

2007 Source: Banque de France, Direction de la stabilité financière
Agenda
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4 Les nouvelles opportunités de la titrisation dans le monde d’aujourd’hui et au Maroc – Quel 12

La règlementation issue du G20
5 grands principes validés en réponse à la crise financière mondiale
Actions clés à court terme :

 Amélioration de la coopération entre
régulateurs locaux et supranationaux
Actions clés à court terme :  Favorisation de l’échange d’’information
 Création de collèges de supervision entre
 Recommandations du FMI pour réguler les sur les zones de risques financiers
régulateurs nationaux pour la surveillance
phénomènes pro-cycliques (incluant la Actions clés à moyen terme : des établissements financiers
revue des pratiques de valorisation, des  Développement de mesures transnationaux
capitaux des banques) internationales contre les juridictions non-  Développement et conception de
transparentes pratiques anticrises concertées entre pays
Actions clés à moyen terme : d’une même zone économique
 Programme FSAP du G20 (Financial  Poursuite des efforts contre le blanchiment
Sector Assessment Program) d’évaluation d’argent et le financement du terrorisme Actions clés à moyen terme :
des dispositifs de régulation locaux  OCDE : Poursuite des efforts sur les • Identification et réduction des zones de
 Revue des cadres réglementaires locaux échanges d’informations fiscales divergences au niveau des normes
par les régulateurs comptables, d’audit entre régulateurs
 Revue des lois relatives aux faillites locaux
 Harmonisation de la définition du capital • Coordination et convergence des mesures
anticrises pour en assurer l’efficacité en
cas d’exécution
Actions clés à court terme : Promouvoir

Promouvoir
Améliorer
Améliorer l’intégrité
 Evolution des normes comptables sur la l’efficacité l’intégrité
l’efficacité de
de dans
dans les
les
valorisation des actifs la
la régulation
régulation marchés Renforcer  Elargissement du Forum de
 Renforcement du cadre juridique du marchés Renforcer la
la
du marché
marché financiers
financiers coopération
coopération
stabilité financière (FSF) aux
entourant les SPV économies émergeantes
internationale
internationale  Revue des moyens mis à
Actions clés à moyen terme : disposition du FMI, de la BM et
 Convergence vers un standard des autres BMD
comptable mondial
Renforcer
Renforcer la
la 5 grands
 Collaboration avec secteur privé pour Reformer
Reformer lesles Actions clés à moyen terme :
réformer les normes comptables transparence
transparence principes  FMI : Revue de surveillance des
et institutions
institutions
internationales et les
les normes
normes pour lutter financières secteurs financiers de tous les
comptables
comptables financières
 Développement des Reportings risques contre la crise internationales
internationales pays
(pertes et les activités de SPV)  Accompagnement des pays
émergeants dans la conception de
leur cadre de régulation local
La règlementation issue du G20
En réponse à la crise, le comité de Bâle a renforcé notamment la législation applicable à la
« retitrisation »
Comité de Bâle
Suite aux évènements ayant affecté le paysage bancaire depuis le début de la crise financière en
2007, le comité de Bâle a souhaité améliorer le dispositif dit de Bâle 2,
qui a montré ses insuffisances notamment au niveau :
 du pilotage des risques relatifs à la titrisation,
 du pilotage du risque de liquidité,
 de la mesure du risque de détérioration de la valeur de marché des actifs liés à l’augmentation
du risque de contrepartie
.
Nouvelle table de Risk Weight proposée

pour le traitement spécifique de la « retritrisation » en méthode IRBA
La proposition du comité de
Securitization exposure Resecuritization exposure
Long term Senior Non senior Non- Non
Bâle vise à créer une nouvelle
Senior
Rating granular granular granular senior catégorie dédiée à la
AAA 7 12 20 20 30
+50%
+50% « retritrisation » (titrisation de
AA 8 15 25 25 40
titrisation). Cette nouvelle
A+ 10 18 35 35 50
catégorie vise à alourdir les
A 12 20 35 40 65
pondérations relatives aux
A- 20 35 35 60 100
produits critiqués lors de la
BBB+ 35 50 50 100 150
+200%
+200%
crise : les CDO notamment,
BBB 60 75 75 150 225
dont l’exposition au risque a été
BBB- 100 100 100 200 350
sous-évalué, notamment du fait
BB+ 250 250 250 300 500
de la complexité qui caractérise
BB 425 425 425 500 650
leur montage.
BB- 650 650 650 750 850
Below Deduction
Agenda
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4 Les nouvelles opportunités de la titrisation dans le monde d’aujourd’hui et au Maroc – Quel 12

Quel avenir pour la titrisation?
1. Régulation et simplification des produits
• La réforme passe par la régulation.
Régulation et non • Régulation plus strictes des produits les plus complexes, non maîtrisables.
interdiction • Régulations prudentielles nouvelles pour intégrer ces produits titrisés dans le calcul
des ratios prudentiels bancaires.
• Régulations comptables clarifiées pour éviter leur effet pro‐cyclique
Le marché s’oriente (dans un premier temps) vers :
• des produits ne possédant pas les inconvénients constatés sur les CDO:
‐ complexité rendant l'analyse de risque de crédit inopérante;
Produits moins
‐ absence de liquidité
complexes
Par exemple les Obligations Foncières
• Des produits adossés à des opération non‐complexe et dont le sous‐jacent est
facilement identifiable, ex: titrisations d’immeuble, d ’activité d’établissements publics,
créances bancaires…
• Des opération de titrisation visant à un refinancement auprès de la BCE
• Des opérations de titrisations réalisées par les institutions financière et souscrite par
elles, avec pour objectif d’assurer le financement de leurs clients
Quel avenir pour la titrisation?
2. Disparition des montages peu transparents au profit de montages

moins complexes et plus sécurisés
Si le marché mondial est actuellement relativement saturé par

les part de titrisation du fait de l’effondrement des prix
(valorisation en MtM), l’assouplissement des critères
d’éligibilité des titres en « pension banque centrale » a permis
le lancement de nombreuses opérations en 2008-2009
De même, le caractère « sécurisé » des obligations foncières a

permis à ce marché d’être relativement dynamique sur le
premier semestre 2009 (qui devra atterrir aux mêmes niveaux
que 2008), notamment en France (BNPP, HSBC, …)
Enfin, le marché marocain qui est un marché « émergent »

pour ce type de produits et « fermé » devrait connaitre une
croissance importante pour des produits simples en 2009-2010
mais avec des investisseurs essentiellement locaux
La crise actuelle aura eu l’avantage d’assainir le marché et de

revenir à des fondamentaux économiques de liquidité.
Yacin Mahieddine
Associé
Courriel :
yacin.mahieddine@fr.pwc.com
Téléphone : +33 1 56 57 44 65
Jimmy ZOU
Associé
Courriel :
jimmy.zou@fr.pwc.com
Téléphone : +33 1 56 57 72 13

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Titrisation au Maroc

• Août 1999, point de départ

• Date de promulgation de la loi 10-98;

• Dont le but était de dynamiser le financement de l’habitat;

• En facilitant l’accès aux ressources longues à des coûts

• A travers la transformation de créances hypothécaires en titres

• Cadre juridique simple, prudent et fortement inspiré de la loi de 88 relative à

• Comme en France avant l’amendement du cadre juridique en 1993;

• La loi 10-98 est entrée en application en janvier 2002;

• Sans aucune incitation fiscale;

• 2 opérations en 2002 et 2003 pour un montant total de 1.5 milliards de

• De juillet 2003 à juin 2007, période de stagnation;

• Juillet 2007 à mai 2008, regain d’intérêt;

• Décembre 2008, opération Crelilog3 pour un montant de 1.5 milliards de

Taux d’impayés créances 0,63% 0,95% 0,0038%

Taux RA créances 5,28% 4,40% 2,79%

Taux de couverture hypothécaire 500% 272% 130%

Taux de couverture financière des parts/obligations 50% 45% 11%

Taux d’impayés sur parts/obligations 0% 0% 0%

• Baisse des recettes de privatisation;

• Politique des grands chantiers;

• Resserement de la liquidité bancaire;

• Entrée en vigueur de règles prudentielles plus rigoureuses;

• Augmentation des financements par le biais de la dette privée.

• Projet initié en novembre 2002….promulgué en 2009;

• Prend en compte les changements du contexte économique et

• Elargi le champ d’application de la titrisation en étendant le

– Des établissements de crédit,

• Assoupli les règles de fonctionnement des FPCT;

• Renforce la sécurité des investisseurs:

Banque/Entreprise FPCT Investisseurs

Banque/Entreprise FPCT Investisseurs

Prêts à la clientèle Créances commerciales Cash flows futurs

Etablissements de crédits Immobilier, Equipement, Factoring Remboursements prêts

Détenteurs de licences ou Prêts au personnel Comptes clients Remboursements de factures

Entreprises d’assurance et Gages espèces Primes d’assurances

• Créances éligibles de 60 milliards de dirhams à peu près sous la loi 10-98 vs

• En 2009, au moins 2 FPCT totalisant 2 à 3 milliards de dirhams en phase de

• Besoins de financements locaux de plus en plus importants (immobilier,

• Epargne institutionnelle importante (OPCVM 177 milliards DHS, Assurances

• Projet de nouvelles sociétés de titrisation.

• La titrisation est un mécanisme fondamental à la croissance économique,

• Elle permet une meilleure allocation des ressources au-delà de ce que

• Elle permet de mieux valoriser les actifs,

II) Opportunités pour une banque

La titrisation, un instrument de financement

III) Expérience du CIH

• L ’opération de titrisation consiste en la transformation

• Ces créances peuvent être des prêts détenus par des

• Les créances sont vendues à une entité ad-hoc appelée Fonds de

• Les remboursements des créances (capital, intérêts) sont versés au

Créances Créances Titres Titres

Cash Cash Cash

Produit de Cession Souscriptions

• La banque cède un portefeuille de créances à un FPCT

• Le FPCT, pour financer l’acquisition du portefeuille de créances,

• Suite au paiement, le FPCT devient propriétaire des créances

• L’établissement cédant assure le recouvrement des créances et

• Le FPCT rembourse périodiquement (capital et intérêts) aux

• Le différentiel d’intérêts, existant entre d’une part, le montant

• Une variété de techniques de rehaussement de crédit, visant à

- l’émission d ’une part résiduelle et des parts ou obligations

La titrisation, instrument de financement