Riesgo y Rentabilidad1

La rentabilidad y el riesgo son en realidad una cuestión indisoluble, no existe una sin la
otra, son como dos lados de una moneda; por lo tanto, no se puede tomar una decisión
respecto a la rentabilidad sin hacerse la pregunta respecto al riesgo y viceversa. Pero
también sabemos que la rentabilidad está representando el valor del dinero en el tiempo,
entonces podemos concluir que siempre que queramos medir valor del dinero en el tiempo,
tendremos que considerar el riesgo, por ello es que en un mismo período de tiempo dos
capitales valen distinto, condicionado cada uno por su distinto riesgo en el mismo lapso.

¿Cuál es la inversión más conveniente que puedo hacer?

¿Invierto en propiedades o en acciones? Aquí hay que decir que las preguntas, que en
realidad es una sola hecha de otra manera, es incompleta, y aunque es lo habitual que
alguien pregunta cuando dispone de un capital, no es posible de responder tal cual. Y es
que, si bien el capital es el mismo y que puede tomar dos caminos, postula a obtener
distintas rentabilidades, pero con riesgos distintos.

La pregunta con los ajustes técnicos respectivos, constituye el desafío a responder por los
expertos en finanzas en cualquier parte.

La respuesta correcta tiene las condicionantes de un supuesto, el de que el mercado

funciona en forma eficiente, por lo tanto, en esa condición, la mayor rentabilidad debiera
provenir de las inversiones más riesgosas, al menos en el largo plazo, a pesar de que la
volatilidad de corto plazo pudiera estar momentáneamente siendo contradictoria. Y esto
porque si bien los mercados en general no son perfectamente eficientes, el mercado de
capitales es el más cercano a esta condición.

La historia de los mercados financieros dice que independientemente de las recesiones y

auges económicos y financieros, de la inflación, las guerras y todo acontecimiento que
afecte el precio de los activos financieros, la conclusión es que, la renta proveniente de las
acciones a superado al retorno de la inversión en renta fija en el largo plazo. La diferencia
de retornos que se produce es conocida como premio al riesgo. Lo único que justifica

1 Autor: Víctor Valenzuela Villagra, Doctor (c) en Economía y Administración de Empresas, Magister en Comercio
Exterior, Ingeniero Comercial, Contador Auditor

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asumir riesgos en las inversiones, es la rentabilidad superior obtenida, como promesa de
largo plazo. En un mercado eficiente, hay pago al riesgo.

es que sí podemos hacerlo, y para ello hay que diversificar las inversiones. Este es el
concepto clave, diversificación y aunque Markowitz ganó un muy merecido premio Nobel
de Economía por abordar la idea en las decisiones de inversión, es en realidad una
demostración científica del refrán de la abuela, “no hay que tener todos los huevos en una
misma canasta”, pasa el oso, pisa el canasto, y sería todo. Markowitz demostró que, si se
diversifica al límite un portafolio de inversiones, el riesgo diversificable del portafolio tiende
a cero (hay otro riesgo que no es diversificable). De estas ideas surge el concepto del
portafolio más eficiente, que sería aquel de máxima rentabilidad con mínimo riesgo.

Un activo financiero tiene un riesgo particular, pero al formar parte de un portafolio, entra
a interactuar con el riesgo del resto de componentes del portafolio o cartera.

Si se dispone de un capital para invertir, podría hacerlo comprando un bono de un banco

central, y en dicho mercado se diría que ha invertido en un activo libre de riesgo de impago
y que entonces obtiene la tasa libre de riesgo. Por el contrario, si invierte en acciones
de una línea aérea, debiera considerar que, si la situación económica es recesiva por
algunos años, no habrá muchos viajes de turismo o de negocios y puede sufrir pérdidas
con su inversión. Eso es riesgo, entonces sólo estaría dispuesto a invertir si hay algún
premio al riesgo eventual por asumirlo.

¿Cuál es la rentabilidad y el riesgo al invertir con riesgo?

La rentabilidad de un activo con riesgo está dada por la esperanza matemática de sus
retornos, considerando los escenarios posibles. Los retornos posibles, positivos y negativos
dependerán del escenario particular que se presente, y se representan con la función de
probabilidades que pueden tener estos retornos.

Por ejemplo: si invertimos en acciones de la línea aérea y tenemos los siguientes resultados
posibles con sus probabilidades en los respectivos escenarios:

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 Escenario de negocios Retorno de la acción Probabilidad
(r%) (P)
Crecimiento 30% 25%
Normalidad 10% 50%
Decrecimiento - 20% 25%

El retorno esperado (ri)estará dado por:

n
ri   ri pi
i 1

La rentabilidad esperada en consecuencia para dicha acción es:

r  30%x0,25  10%x0,50  20%x0,25  75

Retorno Esperado=7,5%

Respecto del riesgo, este estará dado por la volatilidad de los resultados, y eso se mide
convencionalmente con la desviación estándar de los retornos.

  (30  7,5)2 0,25  (10  7,5)2 0,50  (20  7,5)2 0,25  17,85%

Riesgo Esperado=17,85%

Los resultados obtenidos deben ser comparados con los de otro activo financiero, por
ejemplo, si la acción de una empresa pesquera ofrece 10% de retorno esperado y un riesgo

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esperado de 29,4%, no estamos en condición de decidir cuál es la mejor inversión, pues
si el mercado opera eficientemente, las acciones de la pesquera son más rentables porque
son más riesgosas. La respuesta dependerá de la mayor o menor aversión al riesgo de
quien decide hacer la inversión. No obstante, lo que podemos preguntarnos es cuál de los
activos paga mejor el riesgo, y para ello podemos revisar un indicador complementario de
riesgo, el coeficiente de variabilidad, que nos responde, cuánto es el riesgo proporcional
por cada peso de inversión.

Tenemos lo siguiente:


cv 
r

Acción Coeficiente de Variabilidad

Línea aérea 2,38
Pesquera 2,94

Por lo tanto, las acciones de la pesquera son proporcionalmente más riesgosas que las de
la línea aérea.

¿Cuál es la rentabilidad y el riesgo de un portafolio?

La rentabilidad esperada de un portafolio no es más que, la esperanza matemática de las

rentabilidades esperadas de los activos que la componen. El riesgo, sin embargo, no es la
esperanza de las desviaciones típicas, y esto, porque en teoría estadística la desviación
estándar es un estimador sesgado. El riesgo del portafolio dependerá de la correlación que
hay entre el retorno de los activos que la componen y de la covarianza. La correlación a
su vez puede ser positiva o negativa. La correlación intenta representar el hecho de, en
qué sentido se mueven los componentes del portafolio. Si la correlación es positiva los
riesgos se potencian, pero si es negativa los riesgos se anulan. Correlación negativa
significa que cuando el retorno de una acción va hacia abajo, el retorno de la otra acción
iría hacia arriba. La covarianza por su parte, es una medida conjunta de la variación de los

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componentes del portafolio. Por lo tanto, la varianza de un portafolio (desviación estándar
al cuadrado) dependerá de las varianzas individuales de los componentes y de la varianza
conjunta de ambos. Necesitamos calcular la desviación estándar del portafolio como
expresión de su riesgo, pero debemos pasar antes por el cálculo de la varianza por una
cuestión algebraica, pero la varianza es compleja de entender ya que representa los
resultados en unidades al cuadrado. El camino entonces es obtener la varianza y luego,
sacando raíz tenemos la desviación estándar, en las mismas unidades que el retorno
esperado.

La varianza del portafolio (σp2), omitiendo las demostraciones algebraicas, para dos
acciones A y B, en que los porcentajes invertidos en cada una respectivamente X A y XB:

 p 2  X A2 A2  2 X A X B A,B  X B 2 B 2

En esta ecuación tenemos que la covarianza entre A y B es σA,B

y para el caso la asumiremos en -0,005 considerando que omitimos los detalles para no
perder la visión global, pero que se calcula del siguiente modo:

 AB  Cov(rA , rB )  E(rA  rP )(rB  rp )

La covarianza también podemos obtenerla:

En que ρ AB es la correlación entre A y B.

Para los ejemplos que tenemos, construyamos un portafolio en que invertimos XA=60% en
acciones de la línea aérea y XB=40% en la pesquera. Los resultados de la cartera son los
siguientes:

Rentabilidad esperada del portafolio=(rp)

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 rp  0,60 x7,5%  0,40 x10%  8,50%

Riesgo esperado del portafolio=(σp2)

 p 2  0,602   A2  2  0,60  0,40   A, B  0,402   B 2

Con los datos anteriores de las desviaciones típicas, 17,85% y 20,40% respectivamente
para la línea aérea (A) y la pesquera (B), tenemos (σA2) = 0,031875, y (σB2) = 0,086436.

Haciendo todos los reemplazos:

 p 2  0,36  0,031875  2  0,60  0,40  0,005  0,16  0,086436  2,29%

 p  15,13%

El riesgo esperado del portafolio es 15,13% para un retorno esperado de 8,50%.

¿Cuál debe ser la composición del portafolio para tener el menor riesgo?

La proporción de cada activo que incluyamos, tiene una composición en que el riesgo es
mínimo. Se llama el portafolio de Mínima Varianza y se determina calculando la proporción
de cada activo con la siguiente fórmula:

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En que X*A es la proporción del activo A incluido en el portafolio y evidentemente si son
dos activos, la proporción del activo B es la diferencia.

En este caso:

0,086436  0,005
XA   71,3%
*

0,031875  0,086436  2 * 0,005

Significa que el portafolio de menor riesgo es con un 71,3% en Línea Aérea y 28,7% en
Pesquera.

Sitios sugeridos:

http://www.reuters.com/finance/stocks

http://www.bloomberg.com/markets/stocks

http://www.bolsadesantiago.com/mercado/Paginas/Acciones.aspx