Macro Eco No Mia Notas de Aula Prof Victor Gomes UnB

Macroeconomia
Notas de Aula
Roberto Ellery Jr.1 Victor Gomes2

Universidade de Brası́lia Universidade Católica
de Brası́lia
13 de outubro de 2003
1 Email: ellery@unb.br, Home Page www.robertoellery.com.br

2 Email: victor@pos.ucb.br, Home Page: www.victorgomes.com.br
Versão incompleta e não submetida a revisão, deve ser utilizada
apenas como referência para os alunos de Macroeconomia I do
primeiro semestre de 2003 da Universidade de Brası́lia e pelos
alunos de Macroeconomia Aplicada 2 da Universidade Católica
de Brası́lia do segundo semestre de 2003.
1
Sumário
I Programação Dinâmica com Tempo Discreto 7

1 Horizonte Finito 8
1.1 Introdução . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8
1.2 O Problema . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8
1.3 Equação de Bellman . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
1.4 Algoritmo de Programação Dinâmica . . . . . . . . . . . . . . . 11
2 Horizonte Infinito 13
2.1 Introdução . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
2.2 Funcional de Bellman . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
2.3 Espaços Métricos e Espaços Vetoriais Normados . . . . . . . . . 14
2.4 Teorema do Ponto Fixo de Banach . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
2.5 Solução da Equação de Bellman . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
2.6 Exercı́cios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
3 Aplicações 21
3.1 Busca por Emprego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
3.2 Demanda por Moeda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
II Consumo e Precificação de Ativos Financeiros 28

4 Consumo e Poupança 29
4.1 Consumo e Poupança . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
4.2 Modelo com dois Perı́odos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33
4.2.1 Solução Recursiva . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
4.3 Modelo com T Perı́odos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39
4.4 Modelo com Horizonte Infinito de Programação . . . . . . . . . . 42
4.5 Juros, Consumo e Poupança . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43
4.6 Exercı́cios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
2
5 Precificação de Ativos Financeiros 46
5.1 Preços de Ativos como um Passeio Aleatório . . . . . . . . . . . 46
5.2 Precificação de Ativos em Equilı́brio Geral . . . . . . . . . . . . 48
5.3 Prêmio de Risco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49
5.3.1 O Experimento de Mehra e Prescott . . . . . . . . . . . . 52
5.4 Exercı́cios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
III Modelo Básico de Crescimento e Ciclos Reais 54

6 Modelo de Solow 55
6.1 A Função de Produção Agregada . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55
6.1.1 Concorrência e Distribuição do Produto . . . . . . . . . . 58
6.1.2 Função de Produção Cobb-Douglas e CES . . . . . . . . 60
6.2 O Modelo de Solow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62
6.2.1 Poupança e Crescimento no Modelo de Solow . . . . . . . 67
6.2.2 A Regra de Ouro da Acumulação de Capital e a Ineficiência
Dinâmica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 70
6.3 Resı́duo de Solow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
6.4 Contabilidade do Crescimento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
6.5 Convergência . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
7 Modelo Básico de Crescimento e Ciclos Reais 80

7.1 Poupança Endógena . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 80
7.2 Oferta de Trabalho e o Modelo Básico de Ciclos Reais . . . . . . 86
7.3 Equilı́brio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 88
7.4 Calibração . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 92
7.5 Exercı́cios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 95
8 Trabalho Indivisı́vel e outras Modificações do Modelo Básico 96

8.1 Modelo com Trabalho Indivisı́vel . . . . . . . . . . . . . . . . . . 97
8.2 Choque de Demanda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 97
IV Modelo de Gerações Superpostas 98

9 Estrutura do Modelo de Gerações Superpostas 99
9.1 Descrição dos Consumidores . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 101
9.2 Equilı́brio Competitivo e Equilı́brio Competitivo Recursivo . . . . 102
9.3 Bem-Estar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103
3
10 Demanda por Moeda 109
10.1 Equilı́brio Monetário . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 109
10.2 Variações na Oferta de Moeda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
10.3 Exercı́cios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 116
11 Modelo com Produção e Ineficiência Dinâmica 117

11.1 Poupança e Acumulação de Capital . . . . . . . . . . . . . . . . 117
11.2 Firmas e Preços dos Fatores . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 118
11.3 Definição e Caracterização do Equilı́brio . . . . . . . . . . . . . . 119
11.4 Ineficiencia Dinâmica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 120
11.5 Exercı́cios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 120
12 Equivalência Ricardiana 121
13 Previdência Social 122
A Log-linearização dos Modelos de Crescimento 123
Referências Bibliográficas 129
4
Lista de Figuras
3.1 Função Valor e Salário de Reserva . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
4.1 Consumidor keynesiano . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31

4.2 Consumo suave . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
4.3 Consumo e Poupança . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32
6.1 Função de Produção CES . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 61

6.2 Modelo de Crescimento de Solow . . . . . . . . . . . . . . . . . 65
6.3 Caminho de Crescimento Equilibrado com Mudança em σ . . . . 70
6.4 Regra de Ouro da Acumulação de Capital . . . . . . . . . . . . . 71
6.5 A Regra de Ouro e a Ineficiência Dinâmica . . . . . . . . . . . . 72
6.6 Relação entre Taxa de Crescimento e Riqueza, 1955 - 1990 . . . . 78
6.7 Clubes de Convergência . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 79
9.1 Modelo de Gerações Superpostas com Dois Perı́odos . . . . . . . 100
10.1 Equilı́brio Monetário Dinâmico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 114
5
Lista de Tabelas
6.1 Capital e Produto no Modelo de Solow . . . . . . . . . . . . . . . 66

6.2 Contabilidade do Crescimento na América Latina . . . . . . . . . 76
6
Parte I
Programação Dinâmica com Tempo

Discreto
7
Capı́tulo 1
Horizonte Finito
1.1 Introdução
As técnicas de programação dinâmica são as ferramentas matemáticas mais im-
portantes para acompanhar o curso de Macroeoconomia I. Nesta unidade o método
de programação dinâmica será apresentado para o caso onde os agentes possuem
um horizonte de tempo finito. Apesar de proporcionar muitas aplicações acre-
dito que apresentar o método com tempo finito é a melhor maneira de iniciar a
discussão para programação dinâmica com horizonte de tempo infinito. As notas
que seguem foram escritas a partir de Stockey e Lucas (1989) e Wright (1997).
1.2 O Problema
Considere um indivı́duo que busca maximizar o valor esperado de seu fluxo de
utilidade intertemporal. O problema deste indivı́duo pode ser descrito como:
T
X
max E0 β t u(xt , at )
at
t=0
s.a. at ∈ Γ(xt ) (1.1)
xt+1 = f (xt , at , εt ) (1.2)
onde at é a variável escolhida pelo indivı́duo a cada perı́odo, chamada variáveis
de controle, e xt representa uma variável que caracteriza um estado da natureza
que condiciona a decisão do indivı́duo, chama-se xt de variável de estado. O
parâmetro β representa o fator de desconto, quanto menor seu valor mais o in-
divı́duo valoriza o presente.
A restrição (1.1) determina que o valor escolhido para a variável de controle,
at de pertencer a um conjunto determinado pela variável de estado, xt . Por sua
8
vez, a restrição (1.2) fornece a lei de movimento da variável de estado, ou seja,
determina como a variável de estado evolui no tempo. Pela lei de movimeto pode
ser observado que o valor da variável de estado em t + 1 depende do valor da
variável de estado no perı́odo t, do valor da variável de controle no perı́odo t e
de uma terceira variável ε. Esta última é uma variável aleatória descrita por uma
função de distribuição cumulativa que depende de xt e at , de forma que:
F (ε | x, a) = Prob (εt ≤ ε | xt = x, at = a) (1.3)
Dada uma seqüência para a variável de controle {at } é possı́vel usar (1.1) e (1.2)
para construir a distribuição de probabilidade dos futuros estados condicional a
x0 . É com respeito a esta distribuição que se toma as expectativas no problema do
indivı́duo1 .
Outro ponto importante a se notar é que u, Γ, f e F não dependem de t, neste
sentido podemos dizer que o problema é estacionário. O fato de (at , xt ) conter
toda a informação disponı́vel no perı́odo t relevante para determinar a distribuição
de probabilidade de eventos futuros e a hipótese de que a função de utilidade é se-
paravél no tempo implicam que o valo da variável de controle no tempo dependerá
apenas da variável de estado, ou seja, at = αt (xt ), onde αt é chamada de regra
de decisão. Com isto é possı́vel definir o que vem a ser uma polı́tica.
Definição 1.1 Seja X o conjunto das variáveis de estado e A o conjunto das
variáveis de controle. Uma polı́tica de tamanho T é definida como uma seqüência
de regras de decisão πT = (α0 , α1 , . . . , αT ), onde αt : X → A para todo t.
O conjunto de polı́ticas factı́veis é dado por:
Πt = {πT = (α0 , α1 , . . . , αT ) : αt (x) ∈ Γ(x) ∀ x, t} (1.4)
Uma polı́tica será dita estacionária se não depender do tempo, ou seja, αt (x) ≡
α(x). Cada polı́tica gera uma regra de movimento estocástica para a variável de
estado, xt+1 = f (xt , αt (xt ), εt ), que será estacionária se αt for estacionária.
1.3 Equação de Bellman

Considere uma dada polı́tica πT e que faltam T perı́odos para que acabe o hori-
zonte de programação. Se o valor atual da variável de estado for x0 o valor desta
polı́tica será dado por:
T
X
WT (x0 , πT ) = E0 β t u (xt , αt (xt )) (1.5)
t=0
1
A este respeito ver Stockey e Lucas (1989) e Wright (1997)
9
onde xt evolui no tempo de acordo com (1.2). Desta forma o problema do in-
divı́duo é escolher πT ∈ ΠT de forma a maximizar WT (x, πT ).
Assuma que Γ(x) é não-vazio, compacto e contı́nuo; que u(x, a) é contı́nua
e limitada e que f (x, a, ε) é contı́nua. Então existe uma solução para o pro-
blema, πT⋆ = (a⋆0 , a⋆1 , . . . , a⋆T ), que é chamada polı́tica ótima. Ademais existe
uma função valor ótima, dada por:
VT (x) = WT (x, πT⋆ ) (1.6)
que é contı́nua e limitada em x.2
De acordo com a lei da expectativas itereadas vale que E0 (·) = E0 [E1 (·)],
desta forma (1.6) pode ser escrita como:
T
X
VT (x0 ) = WT (x0 , πT⋆ ) = E0 β t u(xt , a⋆t )
t=0
( T )
X
= max E0 β t u(xt , at )
πT ∈ΠT
t=0
( T
)
X
= max E0 u(x0 , a0 ) + E1 β t u(xt , at )
πT ∈ΠT
t=1
( T
)
X
= max E0 u(x0 , a0 ) + max E1 β t u(xt , at )
a0 ∈Γ(x0 ) πT −1 ∈ΠT −1
t=1
onde a última igualdade decorre do fato que ações tomadas em t ≥ 1 não afetam
u(x0 , a0 ).3
A partir da definição de função valor é possı́vel perceber que:
T
X
VT −1 (x1 ) = max E1 β t−1 u(xt , at )
πT −1 ∈ΠT −1
t=1
e considerando que, pela lei de movimento, x1 = f (x0 , a0 , ε0 ), temos que:

( T
)
X
VT (x0 ) = max E0 u(x0 , a0 ) + β max E1 β t−1 u(xt , at )
a0 ∈Γ(x0 ) πT −1 ∈ΠT −1
t=1
= max E0 {u(x0 , a0 ) + βVT −1 (f (x0 , a0 , ε0 ))}
a0 ∈Γ(x0 )
2
Para demonstrações e mais detalhes a este respeito ver Stockey e Lucas (1989) e Wright
(1997).
3
Repare que o subescrito T − 1 significa que a variável é avaliada faltando T − 1 perı́odos para
acabar o horizonte de programação, ou seja, uma variável em T − 1 está um perı́odo a frente de
uma variável em T .
10
Por fim se tirarmos o subscrito em x, a e ε e escrevermos a expressão acima para
qualquer número de perı́odos restantes para o final do horizonte de programação,
S ∈ {1, 2, . . . , T }, podemos escrever a Equação de Bellman:
VS (x) = max {u(x, a) + βEVS−1 (f (x, a, ε))} (1.7)

a∈Γ(x)
onde o operador esperança representa o valor esperado com respeito a ε condici-

onal a x e a, ou seja:
Z
EVS−1 ((x, a, ε)) = VS−1 ((x, a, ε)) dF (ε | x, a)
Com o uso da Equação de Bellman o problema de escolher uma seqüência de

regras de decisão se transforma em uma seqüência de escolhas para a variável de
controle. Isto simplifica muito o problema a ser solucionado4 .
1.4 Algoritmo de Programação Dinâmica

Uma das maneira de resolver a equação (1.7) é por meio do algoritmo de programação
dinâmica. Considere o último perı́odo do horizonte de programação, ou seja
S = 0, neste perı́odo podemos contruir V0 . Para isto basta obter a resolvendo
o seguinte problema de maximização:
max u(x, a)
a∈Γ(x)
como a solução em geral depende de x podemos escreve-la da forma a = η0 (x).

Desta forma temos que:
V0 (x) = u(x, η0 (x))
Conhecido V0 (x) é possı́vel determinar V1 (x) a partir da Equação de Bellman,
para isto basta fazer:
V1 (x) = max {u(x, a) + βEV0 (f (x, a, ε))}

a∈Γ(x)
Em posse de V1 (x) é possı́vel usar novamente a Equação de Bellman para obter

V2 (x). Seguindo com este método até S = T é possı́vel encontrar todas as funções
valores e a polı́tica ótima. É esta possibilidade de solução do fim para o começo
que fornece o caráter recursivo ao algoritmo de programação dinâmica.
Em resumo, o algoritmo de programação dinâmica pode ser descrito por meio
dos passos abaixo:
4
Para mais detalhes ver Bertsekas (1976).
11
1. Construir V0 (x) a partir da fórmula V0 (x) = maxa∈Γ(x) u(x, a). Guardar a
solução do problema como a = η0 (x).
2. Usar a Equação de Bellman para determinar VS (x), S ∈ {1, 2, . . . , T }.

Para cada S guardar a regra de decisão ηS (x).
3. Construir uma polı́tica fazendo αt (x) = ηT −t (x) para t = 0, 1, . . . , T . A

polı́tica π = (α0 , α1 , . . . , αT ) é ótima.
12
Capı́tulo 2
Horizonte Infinito
2.1 Introdução
Nesta unidade passamos a considerar o caso de horizonte de programação infinito.
As técnicas desta unidade serão fundamentais no decorrer do curso, de forma que é
fundamental que todos tenham certeza de ter compreendido o uso de programação
dinâmica para resolver problemas de otimização com horizonte de tempo infinito.
Assim como a unidade anterior, esta parte segue a exposição em Stockey e Lucas
(1989) e Wright (1997).
2.2 Funcional de Bellman

No caso de horizonte infinito o algoritmo de programação dinâmica não pode ser
utilizado pois não existe um perı́odo final onde iniciar as iterações. Entretanto
é possı́vel pensar no problema como uma seqüência de problemas finitos com T
tendendo a infinito. Esta abordagem pode ser justificada se for possı́vel mostrar
que a seqüência de polı́ticas ótimas para o caso de horizonte finita possui um único
limite e que este limite é a polı́tica ótima para o problema em horizonte infinito.
Devido a estacionariedade do problema, no sentido descrito acima, no caso de
horizonte infinito o problema é o mesmo em cada ponto do tempo. Desta forma,
se existir uma solução, a função valor, V (x), e a regra de decisão, a = α(x) serão
as mesmas em cada ponto do tempo e V (x) deve satisfazer a equação funcional
abaixo:
V (x) = max {u(x, a) + βEV (f (x, a, ε))} (2.1)
a∈Γ(x)
Assim como em (1.7) a esperança é tomada em relação a ε e é condiconada em a

e x.
13
Seja C o conjunto de funções contı́nuas e limitadas que assumem valores reais
em X. Considere um operador T : C → C tal que:
T ϕ = max {u(x, a) + βEϕ (f (x, a, ε))} (2.2)

a∈Γ(x)
O operador descrito em (2.2) transforma uma função ϕ em outra T ϕ de tal forma

que se ϕ ∈ C então T ϕ ∈ C.1 Fica fácil observar que a solução da equação
funcional (2.1) é um ponto fixo de (2.2), ou seja a função valor deve ser tal que
V = TV .
Desta forma, o problema de encontrar a função valor no caso de horizonte de
tempo finito pode ser tratado como a busca por um ponto fixo para (2.2). A seção
2.3 apresenta uma rápida revisão sobre espaços métricos, enquanto a seção 2.4
apresenta o Teorema do Ponto Fixo de Bannach.
2.3 Espaços Métricos e Espaços Vetoriais Normados

Esta seção contém uma rápida revisão sobre espaços métricos, aqueles que ne-
cessitem de um estudo mais detalhado podem encontrar o material em Stockey
e Lucas (1989) ou em Lima (1993), sendo esta última referência ideal para os
que não estão familiarizados com conceitos elementares de espaços métricos e
espaços vetoriais normados.
Antes de mais nada é preciso definir o que seja um espaço vetorial:
Definição 2.1 Um espaço vetorial X é formado por um conjunto de vetores e

duas operações, adição e multiplicação por um escalar. Estas operações e estes
vetores são tais que para quaisquer dois vetores x, y ∈ X, a adição cria um vetor
x + y ∈ X e, para qualquer vetor x ∈ X e qualquer número real α ∈ ℜ, a
multiplicação por um escalar cria um vetor αx ∈ X. Ademais, as operações
devem ser tais que para quaisquer x, y e z ∈ X e α, β ∈ ℜ vale que:
1. x + y = y + x;
2. (x + y) + z = x + (y + z);
3. α(x + y) = αx + αy;
4. (α + β)x = αx + βx; e
5. (αβ)x = α(βx).
1
Para uma discussão sobre a demonstração desta propriedade de T , ver Stockey e Lucas (1989)
e Wright (1997).
14
Também deve existir um vetor zero θ ∈ X que possua as seguintes propriedades:
6. x + θ = x; e
7. 0x = θ.
Finalmente,
8. 1x = x.
O fato de termos considerado a multiplicação por escalar apenas em relação
a números reais faz com que o espaço vetorial seja considerado um espaço real.
Embora o estudo de espaços complexos possa ser interessante encontra-se fora de
consideração neste curso, aos interessados no assunto recomendo que comecem
por Rudin (1986).
Para que possamos discutir problemas de convergência é preciso que tenhamos
uma noção relativa a distância. Para isto definimos uma métrica, que é uma função
que toma quaisquer dois elemento de um conjunto e fornece um valor que pode
ser considerado como a distância entre estes dois elementos. A partir do conceito
de métrica é possı́vel definir um espaço métrico da seguinte forma:
Definição 2.2 Um espaço métrico é formado por um conjunto S e uma métrica
ρ : S × S → ℜ tais que para todos x, y, z ∈ S vale que:
1. ρ(x, y) ≥ 0, com igualdade se x = y;
2. ρ(x, y) = ρ(y, x); e
3. ρ(x, z) ≤ ρ(x, y) + ρ(y, z)

Como pode ser observado, uma métrica possui as quatro propriedades básicas
de uma distância, quais sejam: a distância entre pontos diferentes é estritamente
maior que zero, a distância de um ponto para ele mesmo é igual a zero, a distância
é simétrica e vale a desigualdade do triângulo.
Quando se considera espaços vetoriais é normal definir métricas de tal forma
que a distância entre dois vetores seja igual a distância entre sua diferença e zero.
Para entender este conceito considere o espaço vetorial S e os pontos x, y ∈ S.
Como S é um espaço vetorial vale que x − y ∈ S, prove isto como exercı́cio, o
tipo de métrica descrito acima exige que ρ(x, y) = ρ(x − y, θ).
Dois outros conceitos importantes, relacionados com as métricas definidas
acima, são os de norma e de espaço vetorial normado. Estes são definidos
como:
Definição 2.3 Um espaço vetorial normado é um espaço vetorial S e uma norma
k · k : S → ℜ tais que para todos x, y ∈ S e α ∈ ℜ, vale que:
15
1. kxk ≥ 0, com igualdade se e somente se x = θ;
2. kαxk = |α| · kxk; e
3. kx + yk ≤ kxk + kyk.
Uma prática comum consiste em considerar qualquer espaço vetorial normado
(S, k · k) como um espaço métrico onde a métrica é dada por ρ(x, y) = kx − yk.
Tendo definido métrica e espaços métricos é possı́vel apresentar o conceito de
convergência de seqüências, qual seja:
Definição 2.4 Uma seqüência {xn }∞
n=0 em S converge para x ∈ S se, para todo
ε > 0 existe um Nε tal que:
ρ(xn , x) < ε, ∀ n ≥ Nε
Desta forma uma seqüência xn em espaço métrico (S, ρ) converge para x ∈ S se
e somente se a seqüência de números reais não negativos {ρ(xn , x)}∞n=0 convergir
para zero. Neste caso escreve-se xn → x.
O critério de convergência exige que os elementos se aproximem cada vez
mais de um único ponto no espaço métrico. Em alguns casos não é possı́vel
identificar este ponto, porém é possı́vel observar que os pontos da seqüência ficam
cada vez mais próximos uns dos outros. Quando uma seqüência apresenta esta
caracterı́stica diz-se que é uma seqüência de Cauchy, a definição formal segue
abaixo.
Definição 2.5 Uma seqüência {xn }∞
n=0 em S é uma seqüência de Cauchy se para
cada ε > 0, existe um Nε tal que:
ρ(xn , xm ) < ε, ∀ n, m ≥ Nε
Note que toda seqüência que converge para algum ponto x ∈ S é uma seqüência
de Cauchy, mas o contrário não é verdade.
Para se determinar se uma seqüência é de Cauchy basta conhecermos os pontos
da seqüência, no caso de seqüências convergentes é preciso saber para onde a
seqüência converge. Isto faz com que seja mais fácil identificar uma seqüência
de Cauchy do que uma seqüência convergente. A próxima definição nos permite
delimitar os espaços métricos onde toda seqüência de Cauchy é convergente.
Definição 2.6 Um espaço métrico (S, ρ) é completo se toda to seqüência de Cau-
chy em S converge para um elemento em S.
Um exemplo de espaço métrico completo é o conjunto dos números reais, ℜ, com
a métrica ρ(x, y) = |x − y|. Quando um espaço vetorial normado é completo
diz-se que consiste em um espaço de Banach, este é um tipo de espaço muito
importante para nossa análise.
16
2.4 Teorema do Ponto Fixo de Banach
Uma vez apresentado o conceito de espaços de Banach e discutidas as principais
caracterı́sticas de um espaço métrico completo é possı́vel retornar ao problema de
determinar se existe um ponto fixo para (2.2). Antes devemos apresentar uma
definição que é fundamental para o restante da seção, trata-se do conceito de
contração.
Definição 2.7 Seja (S, ρ) um espaço métrico e T : S → S uma função que

leva de S em S. Dizemos que T é uma contração com módulo β se para algum
β ∈ (0, 1), ρ(T x, T y) ≤ βρ(x, y), ∀ x, y ∈ S.
A seguir será enunciado e demonstrado o Teorema do Ponto Fixo de Ba-

nach, também conhecido como Teorema da Contração. Este é o teorema mais
importante deste curso, em resumo ele garante que toda contração em um espaço
métrico completo possui um único ponto fixo. Mais ainda, o teorema define um
tipo de seqüência que converge para este ponto fixo. Sem este teorema as técnicas
de programação dinâmica usadas no restante do curso e muito populares na ma-
croeconomia não poderiam ser aplicadas.
Teorema 2.1 (Teorema do Ponto Fixo de Banach) Se (S, ρ) for um espaço métrico
completo e T : S → S for uma contração com módulo β, então:
1. T possui exatamente um ponto fixo em S, ou seja existe apenas um v tal que

T v = v; e
2. Para qualquer v0 ∈ S, ρ(T n v0 , v) ≤ β n ρ(v0 , v), n = 0, 1, 2, · · ·
Demonstração: Para provar (1) é necessário encontrar um candidato a v, mostrar

que T v = v e que não existe nenhum outro v̂ ∈ S tal que T v̂ = v̂. Escolha um
v0 ∈ S e defina a seqüência {vn }∞ n
n=0 de forma que vn+1 = T vn tal que vn = T v0 .
0 n n−1
Onde vale que T x = x e T x = T (T x) para n = 1, 2, · · · . Como T é uma
contração, vale que:
ρ(v2 , v1 ) = ρ(T v1 , v0 ) ≤ βρ(v1 , v0 ).
Por indução é possı́vel mostrar que:
ρ(vn+1 , vn ) ≤ β n ρ(v1 , v0 ) (2.3)
Pela desigualdade do triângulo vale que para quaisquer m > n:
ρ(vm , vn ) ≤ ρ(vm , vm−1 ) + . . . + ρ(vn+2 , vn+1 ) + ρ(vn+1 , vn )
17
Aplicando (2.3) ao resultado acima temos:
ρ(vm , vn ) ≤ β m−1 + . . . + β n+1 + β n ρ(v1 , v0 )

= β n β m−n−1 + . . . + β + 1 ρ(v1 , v0 )

βn
≤ ρ(v1 , v0 ) (2.4)
1−β
Por (2.4) fica claro que {vn } é uma seqüência de Cauchy. Como S é completo
vale que vn → v ∈ S. Para mostrar que T v = v observe que para todo n e para
todo v0 ∈ S vale que:
ρ(T v, v) ≤ ρ(T v, T n v0 ) + ρ(T n v0 , v)
≤ βρ(v, T n−1 v0 ) + ρ(T n v0 , v)
onde a segunda linha é conseqüência de T ser uma contração. Como vn → v,
vale que quando n → ∞ os dois termos a direita da desigualdade vão para zero,
de forma que ρ(T v, v) = 0 o que implica que T v = v. Para mostrar a unicidade
suponha que existe um v̂ 6= v que é outro ponto fixo de T . Então existe a ∈
ℜ, a 6= 0 tal que ρ(v̂, v) = a, neste caso vale que:
0 < a = ρ(v̂, v) = ρ(T v̂, T v) ≤ βρ(v̂, v) = βa
o que consiste em contradição pois β < 1. Para demonstrar a segunda parte do
teorema basta notar que para qualquer n ≥ 1
ρ(T n v0 , v) = ρ T (T n−1 v0 ), T v ≤ βρ(T n−1 v0 , v)

de tal forma que (2) segue por indução.

Nem sempre é possı́vel usar a definição de contração para avaliar se um opera-
dor T é uma contração. O teorema abaixo, que não será demonstrado aqui2 , apre-
senta um conjunto de condições para avaliar se um operador T é uma contração.
Teorema 2.2 (Condições Suficientes de Blackwell) Seja X ⊆ ℜl e seja B(X) o
espaço de funções limitadas f : X → ℜ, com a norma do sup. Seja T : B(X) →
B(X) um operador que satisfaça:
1. (monotonicidade) f, g ∈ B(X) e f (x) ≤ g(x) para todo x ∈ X implica
que (T f )(x) ≤ (T g)(x) para todo x ∈ X.
2. (desconto) existe algum β ∈ (0, 1) tal que
[T (f + c)] (x) ≤ (T f )(x) + βc, para todo f ∈ B(X), c ≥ 0, x ∈ X
Então T é uma contração de módulo β.

2
Para uma demonstração ver Stockey e Lucas (1989).
18
2.5 Solução da Equação de Bellman
Na seção 2.2 vimos que, se existir, a função valor corresponde ao ponto fixo do
operador definido em (2.2). Nesta seção usaremos os resultados das seções 2.3 e
2.4 para avaliar a existência de um ponto fixo em (2.2).
Considerando que o espaço métrico definido por C e a norma do sup é com-
pleto3 , precisamos mostrar que o operador em (2.2) é uma contração. Para isto
usaremos as condições de Blackwell4 , ou seja, temos que mostrar que o operador
obedece as propriedades de monotonicidade e de desconto. Para a monotonici-
dade basta observar que se duas funções são tais que h(x) ≥ g(x), ∀x então o
máximo de h(x) será maior que o máximo de g(x), disto segue que (2.2) obedece
a propriedade de monotonicidade. Para a outra propriedade basta notar que:
T (ϕ + c) = max {u(x, a) + β [Eϕ (f (x, a, ε)) + c]}

a∈Γ(x)
= max {u(x, a) + βEϕ (f (x, a, ε))} + βc

a∈Γ(x)
= T ϕ + βc
Com isto mostramos que o operador em (2.2) é uma contração e que tem módulo
β.
Usando o Teorema do Ponto Fixo de Banach podemos afirmar que a função
valor tal como definida em (2.1) existe e é única. Mais ainda, se tomarmos uma
função qualquer em C e aplicarmos o operador definido em (2.2) sucessivamente
formaremos uma seqüência que converge para a função valor, ou seja, para qual-
quer v0 ∈ C a seqüência {vn }∞ n
n=0 tal que vn = T v0 converge para a função valor.
Este resultado permite a implementação do seguinte algoritmo para encontrar
a função valor:
1. Escolha uma função qualquer v0 ∈ C e fixe n = 0.
2. Use o operador em (2.2) para calcular vn+1 = T vn .
3. Se vn+1 = vn pare o algoritmo, caso contrário faça n = n + 1 e volte para

o passo 2.
4. Ao final do algoritmo vn é a função valor.
O algoritmo descrito acima, chamado de iterações sobre a função valor, sem-

pre encontra a função valor. Para resolver problemas analiticamente ele só é viável
3
A este respeito ver Stockey e Lucas (1989)
4
Para uma demonstração a partir da definição de contração ver Wright (1997)
19
em poucos casos. Numericamente só é utilizado em casos onde não existem al-
ternativas, pois costuma exigir muito tempo do computador e nem sempre temos
certeza sobre o quão exata é a solução.
No processo de iterações descrito acima será possı́vel obter a = ηn (x) da
mesma forma que no algoritmo de programação dinâmica descrito no capı́tulo
anterior. Se ηn (x) assumir um único valor para cada x, pelo menos para n grande
o suficiente, é possı́vel mostrar que ηn apresenta uma convergência pontual para a
polı́tica estacionaria ótima do problema de horizonte infinito. Caso a variável de
estado, x esteja restrita a um conjunto compacto a convergência será uniforme.
2.6 Exercı́cios
1. Mostre que se xn → x e xn → y, então x = y.
2. Mostre que se uma seqüência {xn }∞ n=0 converge para um ponto x ∈ S então
esta seqüência é uma seqüência de Cauchy.
3. Mostre que o conjunto dos números racionais com a métrica ρ = |x − y|

não é um espaço métrico completo.
4. Seja S = ℜ e ρ(x, y) = |x − y|. Verifique se a função f : ℜ → ℜ,

f (x) = 2 + 0,3x é uma contração. Caso f seja uma contração qual o
módulo?
5. Seja S = ℜ e ρ(x, y) = |x − y|. Para que valores de b a função f : ℜ → ℜ,

f (x) = a + bx é uma contração?
6. Seja S = ℜ e ρ(x, y) = |x − y|. Considere o operador T x = 0,5x. Escolha

um valor inicial para x, x0 = v0 = 2, e construa a seqüência vn = T n v0 ,
encontre v tal que vn → v. Confirme se v é um ponto fixo de T .
20
Capı́tulo 3
Aplicações
Nesta parte serão apresentadas algumas aplicações do método de programação

dinâmica discutido acima. Cada um dos tópicos explorados está inserido em uma
literatura abrangente sobre o tema, não é nosso objetivo discutir esta literatura ou
como os modelos aqui apresentados se relacionam com outros modelos de sua
área especı́fica. Entretanto, se alguém desenvolver interesse por algum dos temas
abordados, sinta-se encorajado a buscar mais referências sobre o tema.
3.1 Busca por Emprego

Os modelos de busca oferecem um excelente aplicação para iniciar o estudo de
programação dinâmica. O motivo é que a variável de controle é discreta, de forma
que resolver modelos de buscas não exige a busca de condições de primeira ordem
de problemas de maximização restrita. Nosso trabalho será tão somente montar o
funcional de Bellman e comparar o valor de cada polı́tica escolhida. Nesta parte
as notas de aula seguem Sargent (1987).
Considere um trabalhador desempregado que está procurando por trabalho de
forma que a cada perı́odo o trabalhador recebe uma oferta de emprego com salário
w, onde w é tirado de uma distribuição F (W ) = P (w ≤ W ), com F (0) = 0 e
F (B) = 1 para algum B < ∞. Caso o trabalhador rejeite a oferta recebe um
valor c como seguro desemprego e espera até o próximo perı́odo onde receberá
outra oferta com o salário retirado de F . No caso de aceitar a oferta com salário
w ele receberá este salário a cada perı́odo para sempre. Não é permitido sair do
emprego nem que ocorram demissões.
Seja y a renda do trabalhador a cada perı́odo. Desta forma se o trabalhador es-
tiver desempregado y = c, caso esteja empregado vale que y = w. O trabalhador
21
desempregado busca maximizar:
∞
X
β t yt
t=0
onde β ∈ (0, 1) é um fator de desconto intertemporal. Para o caso de trabalhadores

empregados não existe nenhuma decisão a ser tomada.
Seja v(w) o valor esperado do fluxo de utilidade descontada de uma trabalha-
dor que recebe uma oferta no perı́odo zero, ou seja:
∞
X
v(w) = β t yt
t=0
Uma opção do trabalhador é aceitar a proposta, de forma que a função valor seja
o valor presente de um fluxo de renda sempre igual a w, ou seja:
w
v(w) =
1−β
A outra opção é rejeitar a proposta, neste caso receberá c e terá uma nova oportu-
nidade no próximo perı́odo, de modo que:
Z
v(w) = c + βE[v(w )] = c + β v(w′ )dF (w′ )
′
Desta forma a função valor do problema do trabalhador desempregado toma a

forma:
w
Z
′ ′
v(w) = max , c + β v(w )dF (w ) (3.1)
1−β
É importante que fique claro que a variável de controle é aceitar ou não a proposta
e que a variável de estado é o salário oferecido.
A Figura 3.1 ilustra a equação funcional em (3.1) e revela que sua solução será
da forma:
(
w̃
R∞
= c + β v(w′ )dF (w′ ) se w ≤ w̃
v(w) = 1−β w
0
(3.2)
1−β
se w ≥ w̃
Usando (3.2) é possı́vel transformar a equação funcional (3.1) em uma equação

normal que determinao salário de reserva w̃. Avaliando a função v(·) em w̃ e
usando (3.2), temos que:
Z w̃ Z ∞
w̃ w̃ ′ w′
=c+β dF (w ) + β dF (w′ )
1−β 0 1−β w̃ 1 − β
22
que pode ser escrito como:
w̃ ∞
w̃ w̃
Z Z
′
dF (w ) + dF (w′ )
1−β 0 1−β w̃
Z w̃ Z ∞
w̃ ′ w′
=c+β dF (w ) + β dF (w′ )
0 1−β w̃ 1 − β
arranjando novamente os termos é possı́vel obter:

Z w̃ Z ∞
′ 1
w̃ dF (w ) − c = (βw′ − w̃) dF (w′ )
0 1 − β w̃
R∞
Finalmente, adicionando w̃ w̃ dF (w′ ) aos dois lados chega-se ao resultado final:
Z ∞
β
(w̃ − c) = (w′ − w) dF (w′ ) (3.3)
1 − β w̃
v
6
1
Inclinação = 1−β
v(w)
c+β
R∞
v(w′ )dF (w′ )
? ^
0
-
w̃ w
Rejeita a Aceita a
oferta oferta
Figura 3.1: Função Valor e Salário de Reserva
A equação (3.3) é usada para determinar o valor do salário de reserva w̃. O

lado esquerdo representa o custo de procurar emprego por mais um perı́odo. O
lado direito representa o valor presente do benefı́cio esperado de procurar emprego
por mais um perı́odo. Assim como geralmente ocorre em problemas de economia
a equação (3.3) nos diz que o valor do custo deve ser igual ao valor presente do
benefı́cio esperado.
23
3.2 Demanda por Moeda
Um dos principais problemas da macroeconomia consiste em determinar a razão
das pessoas demandarem moeda como meio de troca. Uma explicação para este
fenômeno é o problema da dupla coincidencia, qual seja, na ausência de moeda só
ocorrrão trocas se dois agentes ao se encontrarem desejarem o bem em posse um
do outro. Se alguém que possua laranja desejar consumir maçãs terá de encontrar
um outra pessoa que deseje laranja e possua maçãs, do contrário não ocorrerá
troca.
Este tipo de explicação não é possı́vel de ser tratada em modelos tradicionais
de macroeconomia que assumem a existência de um único bem. De fato o pro-
blema da dupla coincidencia só pode acontecer em economia que possuam pelo
menos três tipos distintos de bens. Por sua vez os modelos de Equilı́brio Geral
assumem a existência do Leiloeiro Walrasiano, que realiza as trocas no lugar dos
indivı́duos, elimina a possibilidade de introduzir uma demanda por moeda como
meio de troca.
Devido a este problema os macroeconomistas costumam utilizar atalhos para
introduzir moeda em seus modelos. Entre estes os mais conhecidos são: introdução
da moeda na função de utilidade, imposição de um custo de transação na forma
de despesas para realizar trocas ou redução do tempo de lazer (shopping time) e
assumir que alguns bens apenas podem ser adquiridos com a posse de moeda. As
duas últimas alternativas pecam por assumir trocas em uma economia de um bem.
A primeira trata-se de alterar os fundamentos para obter um resultado desejado, o
que faz com que esta abordagem seja alvo de severas crı́ticas por parte de vários
economistas.
A questão da dupla coincidencia, e portanto a da demanda por meio de troca1
foi finalmente tratada com o devido cuidado em uma série de trabalhos escritos
pelos professores Randall Wright e Nobuhiro Kiyotaki2 . A idéia central destes
modelos era estudar a demanda por moeda em uma economia com diversos bens e
sem um Leiloeiro Walrasiano, ou seja, uma economia onde agentes estão sujeitos
ao problema da dupla coincidencia.
Neste seção será apresentado um modelo simplificado de demanda por meio de
troca seguindo as linhas descritas acima, a exposição segue a que está em Wright
(1997). O meio de troca da economia será algo sem nenhum valor intrinseco, neste
caso refere-se a fiat money, em oposição ao caso onde o meio de troca também é
uma mercadoria, caso em que existe o commodity money.
Considere uma economia onde existe um contı́nuo de bens e de agentes dis-
tribuidos uniformemente em um cı́rculo de circunferencia igual a dois. Por sim-
1
Mais a frente, quando falarmos do modelo de gerações superpostas, trataremos de um modelo
de demanda por moeda, porém a moeda será primordialmente uma reserva de valor.
2
Ver Kiyotaki e Wright (1989, 1991 e 1993).
24
plicidade assuma que cada agente i possui a tecnologia que o permite produzir o
bem do tipo i. A produção ocorre sem custo toda vez que o agente está sem ne-
nhum bem3 , esta hipótese faz com que possamos concentrar a análise nas trocas e
ignorar o processo de produção.
As preferências são tais que nenhum indivı́duo deseja consumir seu próprio
bem. Para os outros bens a utilidade depende da distancia entre o referido bem e
o produzido pelo indivı́duo. Com a hipótese a respeito da distribuição dos bens
fica claro que a distancia entre dois bens obedece uma distribuição uniforme no
intervalo [0 1]. O caso mais simples para este tipo de preferência, que será consi-
derado aqui, ocorre quando o indivı́duo decide consumir apenas bens a uma certa
distância do seu, ou seja, a função de utilidade é tal que:
(
U se z ≤ x
u(z) − ε = (3.4)
0 se z > x
onde z representa a distância entre o bem a ser consumido e o bem produzido pelo
indivı́duo, ε é um custo de transação que aparece na forma de desutilidade e U > 0
e x ∈ (0 1) são constantes. É possı́vel mostrar4 que para este tipo de utilidade
uma estratégia ótima para o consumidor será aceitar consumir qualquer bem a
uma distância menor que x do bem produzido. Por causa disto a probabilidade
que um consumidor aceite uma troca é igual a Prob (z ≤ x) = x. Por hipótese a
probabilidade que um encontro ocorra é dada por β ∈ (0 1).
Uma fração M dos agentes desta economia iniciam com moeda ao invés de
qualquer bem, o restante, 1 − M possui seu tipo de bem. Tanto os bens quanto a
moeda são indivsı́veis de forma que todas as trocas ocorrem de um para um, esta
hipótese elimina a necessidade de explicar preços relativos 5 . A questão é analisar
em que condições a moeda será aceita como meio de troca em equilı́brio.
Adicionalmente assuma que os detentores de moeda não podem produzir ne-
nhum tipo de bem enquanto não realizarem um troca e que os encontros sempre
ocorrem, ou seja β = 1. Neste caso a fração de pessoas com moeda será sempre
M e a probabilidade de uma agente qualquer encontrar um detentor de moeda
(comprador) será igual a M , enquanto a probabilidade de encontrar alguém que
detenha um bem qualquer (comprador) será 1 − M .
Considere um agente representativo que acredita que a probabilidade de um
vendedor escolhido ao acaso aceite moeda seja igual a Π. Ele tembém sabe que a
probabilidade de qualquer pessoa (vendedor ou comprador) que encontre ao acaso
3
Para um caso onde a produção possui custo e as oportunidades de produção surgem ao acaso
ver Kiyotaki e Wright (1991) ou Wright (1997).
4
Ver Wright (1997).
5
Para trabalhar com preços relativos é necessário estudar elementos de teoria da negociações
(barganha), a este respeito ver Wright (1997).
25
aceite um bem é igual a x. Seja Vg a função valor de um vendedor e Vm a função
valor de um comprador, considerando o estado estacionário Vg será tal que:
1
Vg = (1 − M )x2 [U + Vg ] + M x max{Vm , Vg }
1+r
+[1 − (1 − M )x2 − M x]Vg ⇒

1
Vg = (1 − M )x2 [U + Vg ] + M x max{Vm , Vg }
1+r
+Vg − (1 − M )x2 Vg − M xVg ⇒

1
(1 − M )x2 U + M x max{Vm − Vg , 0} − Vg

Vg =
1+r
que, com um novo arranjo dos termos, pode ser escrita como:
rVg = (1 − M )x2 U + M x max{Vm − Vg , 0} (3.5)
A equação (3.5) diz que rVg é igual ao valor esperado de realizar uma troca por
outro produto mais o valor esperado de ralizar uma troca por moeda, caso esta
troca seja aceita. Usando um raciocinio semelhante ao dos vendedores é possı́vel
determinar a função valor dos compradores como:
rVm = (1 − M )xΠ(U + Vg − Vm ) (3.6)
Como pode ser observado nas equações (3.5) e (3.6) a decisão relevante é se
o dono de uma mercadoria deve aceitar moeda como meio de troca. A estratégia
que resolve este problema é aceitar moeda com uma probabilidade π de forma
que: 
0 se Vm < Vg

π = [0 1] se Vm = Vg (3.7)

1 se Vm > Vg

Desde que tanto (3.5) quanto (3.6) dependem de Π é possı́vel escrever a decisão
acima como função de Π, ou seja, π = π(Π). Um equilı́brio para este modelo
corresponde a um ponto fixo Π = π(Π).
Não é objetivo destas notas descrever todos os equilı́brios deste modelo, os
interessados devem olhar em Kiyotaki e Wright (1991) ou em Wright (1997),
porém dois equliı́brios são interessantes e merecem ser avaliados. O primeiro
ocorre quando Π = 0, neste caso é facil ver que Vg > Vm o que implica que
π = 0, o que garante acondição de equilı́brio. Este equilı́brio é chamado de
equilı́brio não monetário, sua interpretação é de que se as pessoas acreditam que
as outras não aceitarão a moeda como meio de troca elas também não aceitarão.
Talvez por isso não consigamos imprimir nossas próprias moedas e fazer com que
ela circule no mercado.
26
O outro equilı́brio ocorre quando Π = 1, neste caso Vm > Vg e, portanto,
π = 1, o que novamente caracteriza o ponto fixo e o equilı́brio. Este equilı́brio,
chamado de equilı́brio monetário puro, diz que se as pessoas acreditam que
todos aceitarão moeda com meio de troca, então elas também aceitarão. Este
resultado torna muito clara uma caracterı́stica fundamental da moeda, o motivo
pelo qual todos aceitam é moeda é que todos acreditam que todos os outros
aceitam moeda.
27
Parte II
Consumo e Precificação de Ativos

Financeiros
28
Capı́tulo 4
Consumo e Poupança
4.1 Consumo e Poupança

Quando observamos o Produto Interno Bruto (PIB) de um determinado paı́s po-
demos observar que a maior parte deste é composta pelo consumo, no caso do
Brasil o consumo corresponde a mais de 70% do PIB. Tamanha importância para
o consumo justifica que iniciemos nosso estudo de teoria macroeconômica pela
estudo desta série.
Em primeiro lugar devemos ter em mente que as decisões de consumo são
tomadas pelas famı́lias, pessoas comuns que devem decidir a melhor forma de
gastar sua renda a cada perı́odo de tempo. As antigas teorias sobre consumo, de
abordagem keynesiana, assumiam que esta decisão era tomada de forma que as
famı́lias decidiam por consumir uma determinada quantidade fixa adicionada a
uma fração da renda disponivel para a famı́lia. Esta regra de consumo pode ser
expressa pela equação (4.1) abaixo:
C(Y ) = CA + cY (4.1)
onde C(Y ) representa o consumo, como uma função da renda (Y ); CA representa
a parcela do consumo que não depende da renda e c representa a propensão mar-
ginal a consumir, ou seja, em quanto o consumo vai aumentar caso ocorra um
aumento de R$ 1,00 na renda.
A proposta keynesiana para explicar o consumo apresenta uma série de pro-
blemas, dos quais dois se destacam. O primeiro diz respeito ao fato que a equação
(4.1) é adotada por hipótese, sem que se explique que tipo de pessoas teriam
o comportamento previsto, ou seja, a teoria não apresenta fundamentos micro-
econômicos. Um outro problema é que esta teoria não explica a tendência queas
pessoas exibem de ajustar a poupança de modo a tornar o consumo mais suave.
Tornar o consumo suave é um desejo da maioria das pessoas, em perı́odos
de vacas magras é comum as pessoas usarem suas poupanças para manter seu
29
padrão de consumo inalterado. A incapacidade da teoria keynesiana do consumo
de explicar este fato pode ser melhor entendida se usarmos a equação (4.1) para
determinar a poupança das famı́lias, para isto basta lembrar que a poupança con-
siste na parte da renda que não foi consumida, ou seja,
S(Y ) = Y − C(Y ) = Y − CA − cY = −CA + (1 − c)Y (4.2)
onde S(Y ) representa a poupança como função da renda.

Observando as equações (4.1) e (4.2) podemos observar que aumentos na
renda causam aumentos na poupança e no consumo, da mesma forma reduções
na renda implicam em queda do consumo e da poupança. Também podemos notar
que a variancia do produto e da poupança devem ser menores que a da renda, pois:
var(C) = var(CA + cY ) = c2 var(Y )

var(S) = var(−CA + (1 − c)Y ) = (1 − c)2 var(Y )
como 0 < c < 1, devemos ter var(C) < var(Y ) e var(S) < var(Y ). A primeira
desigualdade é observada em diversos paı́ses, mas a segunda não, uma vez que a
poupança costuma ser mais volatil que a renda.
Na raiz dos problemas associados à teoria do consumo keynesiana está a
hipótese de que o consumo depende da renda corrente, ou seja, as famı́lias de-
cidem o que vão consumir hoje tomando por base apenas a renda de hoje. Se as
famı́lias apenas consideram a renda presente elas não vão reduzir ou aumentar o
consumo de acordo com a renda que ainda será recebida. Para tornar o argumento
mais claro considere duas pessoas que possuem a mesma renda, podem ser dois
colegas de trabalho, porém um deles espera receber uma herança de um milhão de
reais. Pela teoria keynesiana as duas pessoas vão consumir da mesma forma até o
dia em que o segundo receba a herança, a partir deste dia o herdeiro vai consumir
mais que o colega sem herança. Ocorre que não é este o tipo de comportamento
que observamos na maioria das pessoas, de fato, a certeza de receber a heranç
faz com que o herdeiro consuma mais do que o colega mesmo antes de receber
a herança, ou seja, o herdeiro antecipa o consumo que a renda futura o permite.
A Figura 4.1 ilustra o comportamento do consumidor keynesiano e a Figura 4.2
ilustra o comportamento do consumidor que suaviza o consumo no tempo.
Como ilustra a Figura 4.1 o consumo só aumenta quando a renda aumenta,
da mesma forma o consumo sofreria uma redução no caso da renda sofrer uma
redução, tudo ocorre como se a poupança não fosse utilizada, nem planejada, para
manter o nı́vel de consumo das pessoas. Quando a pessoa suaviza o consumo no
tempo é possı́vel que em alguns perı́odos ela venha a conumir mais que o montante
de sua renda, neste caso a pessoa estaria se endividando ou despoupando, isto faz
com que as variações bruscas da renda sejam repassadas para a poupança e não
para o consumo. A Figura 4.2 mostra o caso de uma pessoa que acumula dı́vidas
30
Renda
Consumo
Figura 4.1: Consumidor keynesiano
no começo da vida para paga-las mais adiante, este caso seria consistente como o
exemplo do herdeiro apresentado acima.
Renda
Consumo
Figura 4.2: Consumo suave
Como dissemos o comportameto de suavizar renda é mais consistente com

observado na maioria dos paı́ses, no caso do Brasil a variancia1 da renda é de
aproximadamente 5,67% enquanto a do consumo é de 5,26% e a da poupança2 é
de 12,77%. Note que a variancia da poupança é mais que o dobro da variancia da
1
Considera-se apenas a variancia do ciclo e não de toda a série, a este respeito ver Ellery Jr.,
Gomes e Sachsida (2002).
2
Utiliza-se a variancia do investimento que, como aprendemos nas Contas Nacionais, é igual a
poupança
31
renda, enquanto a do consumo é um pouco menor. No caso dos Estados Unidos a
variancia do consumo é pouco superior à metade da variancia da renda. A Figura
4.3 mostra o comportamento do ciclo do consumo e da poupança no Brasil, de
forma a ilustrar a maior volatilidade da poupança.
0.25
0.2
0.15
0.1
0.05
−0.05
−0.1
−0.15
−0.2 Ciclo do Consumo

Ciclo da Poupança
−0.25
1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995
Figura 4.3: Consumo e Poupança
Apenas observando a a Figura 4.3 podemos notar que as variações na poupança

são maiores que as do consumo. Esta evidência observada na série agregada é
consistente com o pincipio que as famı́lias decidem o quanto vão consunmir e o
quanto vão poupar de forma a suavizarseu padrão de consumo. Desta forma, o
modelo de consumo keynesiano, além de carecer de fundamentos micreconomi-
cos, não reproduz a realidade de maneira adequada, ou seja, o modelo de consumo
keynesiano apresenta problemas teóricos e empiricos, o que torna necessária a
elaboração de uma outra teoria para explicar o consumo e a popuança das famı́lias.
Esta outra teoria pode ser desenvolvida a partir da abordagem da renda per-
manente ou da abordagem do ciclo de vida. A primeira abordagem considera que
as decisões de consumo não são basedas apenas na renda corrente, esta proposta
foi desenvolvida por Milton Friedman na década de 1950. A outra abordagem
considera que as decisões são tomadas considerando um horizonte de planeja-
mento que engloba toda a vida do indivı́duo, o autor desta abordagem foi o pro-
fessor Franco Modigliani. As duas abordagens são capazes de explicar o fato das
famı́lias suavizarem o consumo. Na próxima seção vamos apresentar um modelo,
32
consistente com as hipóteses de renda permanente e do ciclo da vida, que explica
como as famı́lias suavizam o consumo no tempo.
4.2 Modelo com dois Perı́odos

Considere uma pessoa que vai viver dois perı́odos e deve decidir o quanto con-
sumir em cada perı́odo. No primeiro perı́odo a pessoa possui um patrimônio,
denotado por a, e recebe uma renda igual a y1 . No segundo perı́odo a pessoa re-
cebe uma renda igual a y2 . A pessoa desconta o tempo a uma taxa γ, ou seja, a
pessoa estaria disposta de abrir mão de um real no segundo perı́odo se recebesse
1
1+γ
reais hoje.
Em geral vamos assumir que γ é maior que um, ou seja, um real hoje é melhor
que um real amanhã, por exemplo, se γ = 0,25 a pessoa estaria disposta a receber
1
1+0,25
= 0,8 reais hoje em troca de um real amanhã, note que isto é equivalente a
afirmar que a pessoa estaria disposta a pagar uma taxa de juros de 25%, de modo
que podemos interpretar γ como a taxa de juros que a pessoa estaria disposta a pa-
gar ao contrair um empréstimo no primeiro perı́odo que deve ser pago nos egundo
perı́odo. Desta forma quanto maior for a taxa de desconto maior a taxa de juros
que a pessoa estaria disposta a pagar, ou seja, quanto maior γ mais impaciente é
a pessoa, no sentido que ele valoriza mais o consumo presente em detrimento do
consumo futuro. Para o caso de γ = 0 dizemos que a pessoa é indiferente entre
consumir no no presente ou no futuro, e se γ < 0 a pessoa prefere consumir no
futuro do que no presente.
Uma outra maneira de representar como a pessoa valoriza o presente e o futuro
1
é por meio do fator de desconto, sendo este definido como β = 1+γ , ou seja, o
fator de desconto representa o quanto a pessoa está disposta a receber hoje par
abrir mão de um real no próximo perı́odo. Ao contrário da taxa de desconto,
quanto maior for o fator de desconto mais a pessoa valoriza o futuro. Quando o
fator de desconto é igual a um significa que a pessoa fica indiferente entre um real
hoje e uma real amanhã, se o fator de desconto for maior que um a pessoa prefere
consumir no futuro do que no presente, e no caso do fator de desconto ser menor
que um a pessoa prefere consumir no presente do que no futuro. Este resultado é
esperado, pois na definição do fator de desconto fica claro que β será menor, igual
ou maior que um conforme γ seja positivo, zero ou negativo.
Como vimos a taxa de desconto representa a taxa de juros que a pessoa estaria
disposta a pagar, por esta razão é comum chamar γ de taxa de desconto subjetiva
e β de fator de desconto subjetivo, uma outra coisa é taxa de juros de mercado,
denotada por r. A taxa de juros cobrada no mercado representa o quanto a soci-
1
edade está disposta a trocar renda futura por renda presente, e, desta forma, 1+r
representa o quanto vale hoje um real amanhã. Isto quer dizer que a renda do
33
y2
segundo perı́odo avaliada hoje seria equivalente a 1+r , da mesma forma o valor
c2
presente do consumo no segundo perı́odo será dado por 1+r , note que para tarzer
uma variável para valor presente devemos usar a taxa de desconto do mercado e
não a subjetiva3 .
Discutimos como as famı́lias e o mercado descontam o futuro, esta é uma
parte fundamental quando queremos explicar a escolha entre consumir e poupar
que uma famı́lia realiza, porém outros aspectos determinam esta escolha. As pre-
ferências de uma determinada famı́lia também possuem uma papel relevante na
escolha entre consumo e poupança. Como sabemos da teoria do consumidor uma
dada preferência pode ser representada por uma função de utilidade, no nosso caso
esta função deve ser capaz de descrever como a famı́lia obtém utilidade ao consu-
mir no primeiro e no segundo perı́odo, ou seja a função utilidade deve depender de
c1 e c2 , de maneira formal podemos escrever a função de utilidade como U (c1 , c2 ).
Um dos trabalhos mais delicados que temos pela frente é definirmos a forma
da função U (·, ·), este exige que levemos em conta aspectos de cálculo, não po-
demos usar uma função tão complicada que não consigamos resolver o problema,
e aspectos empiricos, nossa função deve levar a reultados compatı́veis com o que
observamos na realidade. Deste modo é comum utilizarmos uma função separável
no tempo da forma:
1
U (c1 , c2 ) = u(c1 ) + u(c2 ) (4.3)
1+γ
a equação (4.3) nos diz que a utilidade em cada perı́odo depende do que foi con-
sumido no perı́odo, ou seja, o almoço de ontem não me gera utilidade hoje, e
que a utilidade total é a soma descontada da utilidade de cada perı́odo. Note que,
como estamos tratando da utilidade da famı́lia, devemos usar a taxa de desconto
subjetiva. Esta forma para a função utilidade torna o problema bem mais simples
2 U (c ,c ) ∂ 2 U (c1 ,c2 )
do ponto de vista algébrico uma vez que o fato de ∂ ∂c 1
1 2
∂c 2
= ∂c2 ∂c1
= 0 nos
evita trabalhar com derivadas cruzadas.
Uma definida U (·, ·) devemos definir a uma forma para a função u(·), conhe-
cida como função de utilidade instantanea, uma escolha bastante popular é a que
apresenta elasticidade de substituição constante, por vezes chamada de isoelástica,
matematicamente esta função é escrita como:
 c1−σ −1
 1−σ se σ 6= 1
u(c) = (4.4)
ln(c) se σ = 1

3
Isto é semelhante ao que ocorre em teoria do consumidor, embora alguns consumidores este-
jam dispostos a pagar um preço diferente do preço de mercado é este último preço que devemos
utilizar para estudar um dado mercado.
34
note que segundo função de utilidade acima a elasticidade de substituição do con-
sumo no primeiro perı́odo por consumo no segundo perı́odo será dada por:
d ln(c2 /c1 ) d 1 ln |T M S| 1
η= = σ = (4.5)
d ln |T M S| d ln |T M S| σ
onde η representa a elasticidade de substituição e T M S representa a taxa marginal
de substituição. Note que segundo a equação acima a elasticidade de substituição
é constante e igual a σ1 .
Uma vez descritas as preferências das pessoas que desejamos estudar pode-
mos montar o problema de otimização de utilidade, antes, porém, devemos dis-
cutir a restrição orçamentária destas pessoas. Definir corretamente a restrição
orçamentária é, talvez, o mais importante passo a ser dado quando montamos um
problema de economia. No nosso pequeno modelo a pessoa deve decidir o quanto
consumir no primeiro e no segundo perı́odo de vida, de forma que o valor presente
do gasto total com consumo, conforme visto acima, deve ser dado por:
c2
c1 +
1+r
o motivo de usarmos r e não γ foi discutido acima. Para financiar este consumo a
pessoa conta com seu patrimônio inicial mais a renda que recebe a cada perı́odo,
ou seja, o valor presente do montante que a pessoa pode gastar é dado por:
y2
a + y1 +
1+r
Note que em um determinado perı́odo a pessoa pode gastar mais ou menos
do que sua renda deste perı́odo. Quando gasta mais do que a renda do perı́odo
a pessoa se endivida, quando gasta menos do que a renda do perı́odo a pessoa
poupa. Apesar de poder se endividar ou poupar em um dado perı́odo quando
somamos por toda a vida os recursos devem ser iguais aos gastos, ou seja, ao
morrer a pessoa nem deve a ninguém nem é credor de ninguém. Desta forma a
restrição orçamentária toma a forma:
y2 c2
a + y1 + = c1 + (4.6)
1+r 1+r
Definida a restrição orçamentária, podemos escrever o problema de maximização
de utilidade como:
c1−σ
1 −1 1 c1−σ
2 −1
max +
c1 ,c2 1−σ 1+γ 1−σ
y2 c2
s.a. a + y1 + = c1 +
1+r 1+r
35
com o Lagranjeano sendo dado por:
c1−σ 1 c1−σ

1 −1 2 −1 y2 c2
L= + + λ a + y1 + − c1 −
1−σ 1+γ 1−σ 1+r 1+r
com as seguintes condições de primeira ordem:
c−σ
1 = λ (4.7)
1 −σ 1
c2 = λ (4.8)
1+γ 1+r
substituindo (4.7) em (4.8) temos que:
σ
c1 1+γ
=
c2 1+r
que pode ser escrito como:

σ1
c1 1+γ
= (4.9)
c2 1+r
A equação (4.9) é chamada de Equação de Euler, ela descreve qual deve ser
o consumo no perı́odo dois como função do consumo perı́odo um. Em termos
econômicos a Equação de Euler nos diz que a pessoa deve estar indiferente entre
consumir hoje ou conumir no próximo perı́odo. A partir da Equação de Euler
podemos observar que se a taxa de desconto subjetiva for maior que a taxa de
desconto do mercado a pessoa vai consumir mais no primeiro perı́odo do que no
segundo. A explicação é simples, se a taxa de desconto subjetiva for maior que a
de mercado o indivı́duo estará disposto a contratar um empréstimo a uma taxa de
juros maior que a cobrada pelo mercado, logo ele vai se endividar e, portanto, vai
aumentar o consumo no primeiro perı́odo, reduzindo no segundo para saldar suas
dı́vidas. A mesma explicação pode ser utilizada para justificar porque uma pessoa
com uma taxa de desconto subjetiva menor que a taxa de desconto do mercado vai
consumir mais no segundo perı́odo.
Para o caso onde a taxa de desconto subjetiva é igual a taxa de desconto do
mercado, e ambas sejam iguais a zero, o consumo no primeiro perı́odo será igual
ao consumo no segundo perı́odo. Neste caso podemos determinar o quanto será
consumido de uma maneira muito simples, basta substituir a condição c1 = c2 na
restrição orçamentária. Neste caso temos que:
a + y1 + y2 = c 1 + c 1 ⇒
a + y1 + y2
⇒ c1 =
2
36
ou seja, podemos afirmar que:
a + y1 + y2
c1 = c2 = (4.10)
2
apesar de representar um caso muito simples a equação (4.10) nos permite obter
algumas importantes conclusões sobre a escolha entre consumo e poupança. A
primeira é variações na renda em um determinado perı́odo afetam o consumo em
todos os perı́odos e não apenas no perı́odo em que a variação ocorreu. A segunda
conclusão, que decorre da primeira, é que, neste modelo, as pessoas suavizam seu
consumo, ou seja, as escohas são feitas de forma a não alterar o consumo a cada
perı́odo. Finalmente a equação (4.10) nos permite estudar o comportamento da
poupança, para isto lembre que definimos a poupança como a parte da renda que
não é consumida, desta forma a poupança em cada perı́odo será dada por:
a + y1 + y2
s 1 = y1 − (4.11)
2
a + y1 + y2
s 2 = y2 − (4.12)
2
onde si representa a poupança no perı́odo i.
Note que, ao contrário do consumo, a poupança pode variar de um perı́odo
para o outro, em particular se a renda de um perı́odo for menor que a do outro, a
poupança deste perı́odo també será menor. Com isto vimos que nosso modelo é
capaz de explicar porque a poupança é mais volatil que o consumo, isto decorre de
um comportamento ótimo dos agentes. A seguir vamos apresentar uma maneira
alternativa de resolver o modelo descrito nesta seção, esta maneira nos permitirá
utilizar o que vamos chamar de propriedades recursivas do modelo.
4.2.1 Solução Recursiva

Na seção anterior estudamos um modelo onde uma pessoa que vive por dois
perı́odos escolhe, de forma ótima, o quanto consumir e o quanto poupar a cada
perı́odo. Ao tomar suas decisões a pessoa estava restrita ao fato de que o valor
presente do gasto com consumo em toda sua vida deveria igualar ao valor pre-
sente da riqueza que a pessoa conta para financiar seu consumo. Um maneira al-
ternativa seria assumir que do total disponı́vel no primeiro perı́odo a pessoa poupa
uma parte e consome a outra, no segundo perı́odo a pessoa consome a renda deste
perı́odo e ou paga suas dı́vidas do perı́odo anterior ou gasta seu patrimônio acumu-
lado no primeiro perı́odo. Matematicamente, esta formulação pode ser expressa
37
como:
c1−σ
1 −1 1 c1−σ
2 −1
max +
c1 ,c2 1−σ 1+γ 1−σ
c 1 = a + y1 − s
s.a.
c2 = (1 + r)s + y2
substituindo as restrições na função objetivo podemos escrever o problema da
seguinte forma:
(a + y1 − s)1−σ − 1 1 ((1 + r)s + y2 )1−σ − 1
max +
s 1−σ 1+γ 1−σ
onde a maximização é feita em s.
O problema acima não necessita do Lagranjeano pois não apresenta restrições
à maximização, outa vantagem deste problema é que só precisamos de uma condição
de primeira ordem, que será escrita como:
1+r
(a + y1 − s)−σ = ((1 + r)s + y2 )−σ
1+γ
utilizando novamente as restrições podemos escrever a consição de primeira or-
dem como: 1
c1 1+γ σ
= (4.13)
c2 1+r
note que a equação (4.13) é a Equação de Euler da seção anterior. Desta forma
vimos que a Equação de Euler pode ser obtida tanto pelo problema em valor pre-
sente, quanto pelo problema recursivo. Algumas vezes a forma recursiva é mais
apropriada e será utilizada, outras usaremos o problema em valor presente, porém
você deve ter em mente que a Equação de Euler não depende da forma como
escrevemos o problema.
Podemos continuar o exercı́cio da parte anterior, para isto basta fazer γ = r =
0. Novamente a Equação de Euler fará com que c1 = c2 , usando as restrições
podemos notar que:
a + y1 − y2
a + y1 − s = s + y2 ⇒ s =
2
conhecido o valor de s podemos concluir que o consumo no primeiro perı́odo será
dado por:
a + y1 − y2 a + y1 + y2
c1 = a + y1 − = (4.14)
2 2
o consumo no segundo perı́odo será dado por:
a + y1 − y2 a + y1 + y2
c2 = + y2 = (4.15)
2 2
38
como esperado o valor do consumo é igual nos dois perı́odos, e, também, a solução
do modelo recursivo é igual a do modelo em valor presente.
Quando usamos a forma recursiva, em geral, conseguimos mais intuição a res-
peito do resultado do modelo, podemos confirmar isto no nosso exemplo. Vimos
que, em ambas as formulações a solução foi a mesma, no entanto, observando as
restrições do problema recursivo, percebemos que no segundo perı́odo a pessoa
consome todo o seu patrimônio. O resultado não é surpreendente, afinal ninguém
vai acumular riquezas um dia antes de morrer, mas no problema em valores pre-
sentes não ficou claro este resultado.
4.3 Modelo com T Perı́odos

O modelo apresentado na seção anterior pode ser facilmente extendido para in-
corporar qualquer número finito de perı́odos. Considere uma pessoa igual a que
discutimos na seção anterior, porém que viva por T perı́odos. O problema de
maximização de utilidade será dado por:
T
X 1 c1−σ
t −1
max t−1
c1 ,c2 ,...,cT
t=1
(1 + γ) 1−σ
T T
X yt X ct
s.a. a + t−1 ≥
t=1
(1 + r) t=1
(1 + r)t−1
sendo o Lagranjeano descrito por:

T
" T T
#
X 1 c1−σ
t−1 X yt X ct
L= t−1 +λ a+ −
t=1
(1 + γ) 1−σ t=1
(1 + r)t−1 t=1
(1 + r)t−1
A primeira vista este problema pode parecer bem mais complexo do que o
anterior, além de envolver várias somas, existem T variáveis de escolhas, o que
nos obrigaria a calcular T + 1 condições de primeira ordem, uma para cada um
dos ct t = 1, 2, . . . , T e mais uma para o multiplicador de Lagranje. Porém com
um pouco de atenção podemos resolver este problema com apenas duas derivadas,
considere a condição de primeira ordem associada a um ct qualquer:
c−σ
t λ
t−1 = (4.16)
(1 + γ) (1 + r)t−1
a equação (4.16) nos permite determinar o consumo no perı́odo t como uma

função do preço sombra λ, da taxa de desconto subjetiva e da taxa de desconto.
39
Para determinarmos a regra de movimento do consumo (Equação de Euler), basta
determinar a condição de primeira ordem com relação a ct+1 , qual seja:
c−σ
t+1 λ
t = (4.17)
(1 + γ) (1 + r)t
e usar a equação (4.16) para retirar λ da equação (4.17). Procedendo desta forma
obtemos a Equação de Euler:
σ1
ct+1 1+r
= (4.18)
ct 1+γ
A Equação de Euler nos permite concluir que a trajetória do consumo no

tempo será ascendente se r > γ e descendente caso contrário. O motivo para
isto é que se a taxa de desconto do mercado for maior que a da pessoa, ou a pes-
soa é menos impaciente que o mercado, esta tenderá a poupar no presente para
consumir no futuro. No outro caso a pessoa preferirá se endividar no presente
para pagar no futuro. Usando a Equação de Euler e a restrição orçamentária po-
demos determinar o quanto será consumido a cada perı́odo, considere novamente
o caso onde γ = r = 0, a Equação de Euler implica que o consumo será igual a
cada perı́odo, ou seja ct+1 = ct = c, substituindo na restrição orçamentária temos:
T T
" T
#
X X 1 X
c=a+ yt ⇒ c = a+ yt (4.19)
t=1 t=1
T t=1
o termo a + Tt=1 yt representa o total de recursos que a pessoa possuirá por

P
toda a sua vida, logo a equação (4.19) implica que a pessoa vai consumir a cada
perı́odo a mesma fração de seus recursos totais. Assim como no caso com dois
perı́odos não é a renda de um determinado perı́odo que determina o consumo e
sim o somatórios de recursos que a pessoa terá a sua disposição no decorrer de
sua vida.
O lado direito da equação (4.19) é chamado de renda permanente, a diferença
entre a renda em um determinado perı́odo e a renda permanente é chamada de
renda transitória. De acordo com o modelo de maximização de utilidade a quanti-
dade que a pessoa escolhe consumir depende da renda permanente. Este resultado
possui diversas aplicações, uma delas diz respeito ao efeito de impostos sobre a
decisão de consumir. Suponha que o governo crie um imposto sobre a renda da
oessoa com alı́quota τ , de forma que a restrição orçamentária da pessoa passe a
ser dada por:
T T
X ct X (1 − τ )yt
t−1 = a + t−1 (4.20)
t=1
(1 + r) t=1
(1 + r)
40
assumindo que a taxa de desconto subjetiva e a taxa de desconto do mercado são
iguais a zero, o consumo passa a ser dado por:
" T
#
1 X
c= a+ (1 − τ )yt (4.21)
T t=1
o que implica que o imposto irá reduzir o consumo em todos os perı́odos de um

montante igual a: PT
t=1 τ yt
(4.22)
T
Caso o mesmo imposto fosse aplicado por N perı́odos, ou seja se fosse um
imposto transitǿrio, o consumo seria dado por:
" T
# P
N
1 X τ yt
c= a+ yt − t=1 (4.23)
T t=1
T
de forma que a redução no consumo será dada por:

PN
t=1 τ yt
(4.24)
T
comparando (4.22) com (4.24) pode se perceber duas coisas, a primeira é que
como N < T a redução do consumo associada a um imposto permanente é maior
que a associada a um imposto temporário mesmo nos perı́odos de vigência do
imposto, ou seja: PT PN
t=1 τ yt τ yt
> t=1
T T
a outra é que a redução no consumo causada por imposto transitório será tanto
menor quanto maior for o horizonte de planejamento da pessoa, no limite em que
o horizonte de planejamento torna-se infinito um imposto transitório não causa
redução no consumo, ou seja:
PN
t=1 τ yt
lim =0
T →∞ T
O mesmo tipo de argumento usado para explicar a diferença entre os efeitos de
um imposto transitório e um imposto permanente pode ser aplicado para qualquer
tipo de variação na renda. O resultado geral é que alterações temporárias na renda
possuem um efeito pequeno sobre o consumo, e, mais importânte, alterações na
renda não afetam o consumo apenas no perı́odo em que ocorreram, este resultado
é oposto ao que se conclui observando a teoria keynesiana.
41
4.4 Modelo com Horizonte Infinito de Programação
É possı́vel utilizar as técnicas de programação dinâmica desenvolvidas na primeira
unidade para resolver o problema de escolher a seqüência ótima de consumo em
um modelo com horizonte de programação infinito e onde existe incerteza. Para
isto considere o problema:
∞
X
max E0 β t u(ct )
ct
t=0

at+1
s.a. ct = yt − − at (4.25)
1 + rt
onde a restrição (4.25) significa que o consumo em um perı́odo t é igual a renda
menos a poupança. Sendo que a poupança é expressa como a variação dos ativos
financeiros avaliados em t. Alternativamente (4.25) pode ser escrita como:
at+1 = (1 + rt )(at + yt − ct ) (4.25′ )
As variáveis de controle são ct e at+1 , a variável at é a variável de estado e as
seqüências {yt }∞ ∞
t=0 e {rt }t=0 seguem processos estocásticos exógenos.
Substituindo (4.25) na função utilidade o problema de maximização pode ser
escrito como: ∞
X
t at+1
max E0 β u yt − + at
at+1
t=0
1 + rt
onde a variável de estado é at e a variável de controle é at+1 .
Por simplicidade assuma que o ativo a é livre de risco, ou seja, rt = r > 0 ∀t.
A Equação de Bellman deste modelo pode ser escrita como:

at+1
V (at , yt , rt ) = max u yt − + at + βEV (at+1 , yt+1 , rt+1 ) (4.26)
at+1 1 + rt
a condição de primeira ordem para este problema é:
1 ∂V
u′ (ct ) = βE (4.27)
1 + rt ∂at+1
diferenciando (4.26) obtemos:
∂V
= u′ (ct ) (4.28)
∂at
avaliando (4.28) em t + 1 em substituindo em (4.27) obtemos a Equação de Euler:
1
u′ (ct ) = βEu′ (ct+1 ) (4.29)
1 + rt
42
colocando ct+1 no lado esquerdo a Equação de Euler passa a ser escrita como:
Eu′ (ct+1 ) = [β(1 + rt )]−1 u′ (ct ) (4.29′ )
A equação (4.29′ ) diz que a utilidade marginal do consumo segue um pro-

cesso markoviano de primeira ordem e que, uma vez que o consumo defasado
seja incluido no modelo, nenhuma outra variável pode ajudar a prever o consumo.
Este resultado, conhecido como hipótese do passeio aleatório para o consumo, foi
obtido em Hall (1978).
Finalmente assuma que yt = y > 0 ∀t e considere que a função de utilidade é
dada por:
c1−σ
u(ct ) = t
1−σ
′
Neste caso a equação (4.29 ) será escrita como:
−1 −σ
c−σ
t+1 = [β(1 + rt )] ct (4.30)
lembrando que o fator de desconto, β, está relacionado com a taxa de desconto γ

1
pela fórmula β = 1+γ a equação 4.30 torna-se:
σ1
ct+1 1+r
= (4.30′ )
ct 1+γ
Note que a equação (4.30′ ) é exatamente igual a equação (4.18), ou seja a Equação
de Euler do modelo com horizonte infinito de programação é igual a do modelo
com T perı́odos.
4.5 Juros, Consumo e Poupança

Na seção anterior vimos que quando a taxa de juros é maior do que a taxa de
desconto subjetiva o consumo apresenta uma tendência de crescimento com o
tempo, esta conclusão decorre da equação (4.18). Uma outra conclusão associada
a mesma equação é que, dada a taxa de desconto subjetiva, quanto maior a taxa
de juros mais rápido será o crescimento do consumo, ou seja, mais inclinada será
a curva que relaciona o conumo com o tempo. Porém a equação (4.18) não nos
permite concluir que quanto maior a taxa de juros menor será o consumo nos
perı́odos iniciais e, portanto, maior será a poupança.
A razão pela qual nãopodemos garantir a queda no consumo em decorrência
do aumento na taxa de juros é que a variação dos juros causa um efeito renda
e um efeito substituição. Enquanto o segundo efeito tende a reduzir o consumo
43
presente, afinal consumir agora ficou mais caro, o primeiro efeito tende a aumen-
tar o consumo4 , pelo menos para as pessoas que são credoras. Como o estoque
de riqueza em uma dada economia costuma ser positivo, podemos assumir que,
em média, as pessoas são credoras e não devedoras. Logo, em média, o efeito
renda associado a um aumento na taxa de juros tende a elevar o nı́vel de con-
sumo e, consequentemente, reduzir a poupança. A questão é responder é sobre
quais condições o efeito substituição mais do que compensa o efeito renda, ou
seja, quais as condições para que um aumento da taxa de juros eleve o volume
de poupança. Para responder a esta questão podemos considerar o caso onde as
pessoas vivem por dois perı́odos e não possuem riqueza inicial.
Como só existem dois perı́odos podemos representar a escolha de consumir no
primeiro ou no segundo perı́odo em um diagrama de curvas de indiferença, como
é comum em teoria do consumidor. A reta orçmentária possui uma inclinação
igual a −(1 + r), uma vez que abrindo mão de consumir uma unidade no primeiro
perı́odo a pessoa pode consumir (1 + r) unidades do segundo perı́odo. Outra ma-
neira de constatar a inclinação da reta orçamentária é observando que a restrição
c2 y2
orçamentária deste problema é dada por c1 + 1+r = y1 + 1+r , de forma que a reta
orçamentária será dada por:
c2 = (1 + r)y1 + y2 − (1 + r)c1 (4.31)
Além de de deixar claro a inclinação da reta orçamentária, a equação (4.31)

mostra que o ponto (c1 = y1 , c2 = y2 )obedece a restrição orçamentária. Final-
mente a equação (4.31) nos mostra que quanto maior r mais inclinada será a reta
orçamentária.
4.6 Exercı́cios
1. No modelo de dois perı́odos mostre que a solução em valor presente implica
que não pode existir poupança positiva no segundo perı́odo, ou seja, mostre
que:
a + y1 + y2
s 2 = y2 − ≤0
2
2. A partir da equações (4.16) e (4.17) encontre a Equação de Euler do pro-
blema com T perı́odos, eq. (4.18).
3. Mostre que se a taxa de desconto subjetiva e a taxa de desconto do mercado

forem iguais a zero, um imposto sobre a renda que vigore por N perı́odos
4
Desde que o consumo presente não seja um bem inferior, hipótese pouco razoável quando
consideramos apenas um bem a cada perı́odo.
44
fará com que o consumo a cada perı́odo seja dado por:
" T
# P
N
1 X τ yt
c= a+ yt − t=1
T t=1
T
4. Considerando a discussão sobre os efeitos de impostos transitórios e perma-

nentes sobre o consumo comente qual o efeito esperado da CPMF (Contribuição
Provisória sobre Movimentação Financeira) sobre o consumo. O que muda
em sua resposta se a CPMF tornar-se permanente?
5. Suponha uma pessoa que vive por dez anos, a sua taxa de desconto subjetiva
é igual a taxa de desconto do mercado que é de 5% ao ano. A pessoa começa
com um patrimônio de R$ 100,00 e sua renda é de R$ 20,00 por ano. Se a
função utilidade é dada por u(ct ) = ln(ct ) quanto a pessoa vai consumir a
cada perı́odo?
45
Capı́tulo 5
Precificação de Ativos Financeiros
A teoria do consumo abordada no capı́tulo anterior, em particular na seção 4.4,

pode ser utilizada para determinar preços de ativos financeiros. Este tipo de abor-
dagem foi proposto em Lucas (1978) e depois foi seguido por varios autores. Na
exposição deste capı́tulo será apresentada a teoria dos preços de ativos financei-
ros como passeio aleatório, tal como exposta em Sargent (1987), posteriormente
será apresentado o modelo de precificação de ativos financeiros proposto em Lu-
cas (1978) e então será feita uma discussão sobre o prêmio de risco tal como em
Mehra e Prescott (1985).
5.1 Preços de Ativos como um Passeio Aleatório

No seção 4.4 foi visto que o problema de escolha ótima de consumo leva a uma
Equação de Euler onde a utilidade marginal do consumo no perı́odo t deve ser
igual a esperança do valor descontado da utilidade marginal em t + 1 multiplicada
por um mais a taxa de juros, equação (4.29). Nesta seção vamos discutir o que
acontece quando a taxa de juros, ao invés de estar associada a um ativo livre de
risco, é dada pela remuneração de ações de uma empresa.
Assuma que o único ativo financeiro seja ações de uma empresa que custam
pt unidades do bem de consumo no perı́odo t e que pagam dividendos não nega-
tivos no valor de dt unidades do bem de consumo. Suponha que dt siga um pro-
cesso markoviano com uma função de distribuição invariante no tempo, f (d′ , d)
de forma que:
Z d′
′
Prob (dt+1 ≤ d | dt = d) = f (x, d)dx
0
Seja st o total de ações da empresa que o agente possui no inicio do perı́odo
t, de forma que o valor dos ativos do indivı́duo no perı́odo t é igual a pt + dt . A
46
restrição orçamentária, como definida em (4.25′ ), tomará a forma:
pt+1 + dt+1
(pt+1 + dt+1 )st+1 = [(pt + dt )st + yt − ct ] (5.1)
pt
O rendimento bruto da ação é igual ao seu retorno em t+1 dividido pelo seu preço
em t, ou seja, Rt = (pt+1 + dt+1 )/pt . A Equação de Euler para este problema será
dada por:
pt+1 + dt+1 u′ (ct+1 )

βEt =1 (5.2)
pt u′ (ct )
Sabemos que se X e Y são duas variáveis aleatórias quaisquer então Et (XY ) =
Et (X)Et (Y )+covt (Xt , Yt ), onde covt (Xt , Yt ) = Et [(Xt − Et (Xt ))(Yt − Et (Yt ))].
Substituindo este resultado em (5.2) será possı́vel obter:
u′ (ct+1 )
′
pt+1 + dt+1 u (ct+1 ) pt+1 + dt+1
βEt Et ′ + βcovt , = 1 (5.3)
pt u (ct ) u′ (ct ) pt
Para obter o resultado que o preço dos ativos financeiros segue um passeio aleatório
basta assumir que Et [u′ (ct+1 )/u′ (ct )] é constante e que:
′
u (ct+1 ) pt+1 + dt+1
covt , =0
u′ (ct ) pt
Uma condição suficiente para que a primeira hipótese seja verdadeira é assumir
que a função de utilidade é linear, de forma que u′ (ct ) não depende de ct .
Assumindo, por conveniência, que Et [u′ (ct+1 )/u′ (ct )] é igual a um, a equação
(5.3) implica que:
Et (pt+1 + dt+1 ) = β −1 pt (5.4)
Este resultado permite concluir que, uma vez ajustado pelos dividendos e descon-
tado, o preço de uma ação segue um processo markoviano de primeira ordem e
que nenhuma outra variável explica o preço de uma ação, ou seja, o preço das
ações é descrito por uma passeio aleatório.
A equação (5.4) é uma equação em diferenças que possui uma solução geral
da forma1 : ∞ t
X
j 1
pt = β Et dt+j + γt (5.5)
j=1
β
Onde γt é um processo aleatório tal que Et γt+1 = γt , um exemplo seria o caso de

um passeio aleatório.
1
A este respeito ver o anexo matemático em Sargent (1987).
47
Como β ∈ (0 1) a seqüência de preços tende a infinito quando t → ∞. Uma
maneira de evitar este problema é fazendo γt = 0 ∀t, neste caso o preço do ativo
será dado por:
X∞
pt = β j Et dt+j (5.5′ )
j=1
Neste caso o preço de uma ação seria o valor presente de todos os seus dividendos.
5.2 Precificação de Ativos em Equilı́brio Geral

O modelo anterior de determinação de preços não trabalha com uma estrutura de
equilı́brio geral, em particular fica em aberto como é determinado o retorno dos
ativos. O modelo proposto em Lucas (1978) resolve esta questão.
Lucas propõe uma economia onde os agentes resolvem o problema de escolha
ótima de consumo descrito na seção 4.4, porém com yt = 0 para todo t. Existe um
conjunto de “árvores” que a cada perı́odo produzem uma determinada quantidade
de frutos. As árvores são o único bem durável da economia, desta forma consistem
no único ativo desta economia. Os frutos produzidos são os dividendos pagos por
estes ativos, e consistem no único bem de consumo. Por questão de conveniencia
assume-se que o número de árvores é igual ao número de indivı́duos existentes na
economia.
Os agentes começam a viver no perı́odo zero e possuem uma árvore e seu
fruto. Denotando por pt o preço de cada árvore e lembrando que os dividendos
são iguais ao bem consumo, ou seja dt = ct , a Equação de Euler do problema
pode ser escrita como:
u′ (dt+1 )
p t = Et β (pt+1 + dt+1 ) (5.6)
u′ (dt )
Usando recursão e aplicando a Lei da Expectativas Iteradas é possı́vel encontrar a

solução de (5.6) como:
∞
(j−1 )
X Y u′ (dt+s+1 )
pt = Et βj dt+j (5.7)
j=1 s=0
u′ (dt )
que pode ser simplificada para:

∞
X u′ (dt+j )
p t = Et βj dt+j (5.7′ )
j=1
u′ (dt )
48
Para o caso especial onde a função de utilidade instantânea é dada por u(ct ) =
ln(ct ), a equação (5.7′ ) toma a forma:
∞
X β
p t = Et β j dt = dt (5.8)
j=1
1−β
A equação (5.8) permite determinar o preço de um ativo financeiro a partir dos

dividendos pados por este ativo. No caso de ações negociadas na Bolsa de Valo-
res seria possı́vel determinar o preço correto de uma ação conhecendo apenas o
dividendo pago a cada perı́odo.
5.3 Prêmio de Risco

A discussão sobre prêmio de rsico apresentada em Mehra e Prescott (1985) é
um exemplo clássico de como se deve avaliar modelos econômicos. Os autores
partiram da constatação empı́rica de que a rentabilidade do mercado de ações nos
Estados Unidos excedeu em 6% a rentabilidade dos ativos livres de risco. Para
chegar a esta conclusão eles calcularam que o retorno médio das ações, medido
pelo ı́ndice Standard and Poor 500, foi de aproximadamente 7% no perı́odo entre
1889 e 1978. Por outro lado a tax de juros sobre tı́tulos da dı́vida pública foi de
menos de 1%.
A partir desta constatação foi analisado se um modelo de equilı́brio geral com
a estrutura Arrow-Debreu, ou seja sem fricções como restrições de liquidez ou
custos de transação, seria capaz de reproduzir este valor observado para o prêmio
de risco. A conclusão foi que o prêmio de risco do modelo seria de, no máximo,
4% o que é incompatı́vel com o fato observado.
Para chegar a esta conclusão foi usado um modelo que partia de Lucas (1978)
mas trazia algumas variações. Como o consumo per-capita cresceu no passar do
tempo foi considerado que a taxa de crescimento da renda, e não a renda, segue
um processo markoviano. Desta forma é possı́vel tratar o fato de que a série de
consumo não é estacionária. Os agentes da economia possuem uma função de
utilidade instantânea isoelástica de forma que o indivı́duo busca maximizar:
∞
X cσ−1
t −1
(5.9)
t=0
1−σ
Eiste uma firma que produz o bem perecı́vel que é consumido pelos agentes e
uma ação que é negociada em um mercado competitivo. Como existe apenas uma
firma o retorno da ação desta firma é igual ao retorno do mercado. A tecnologia
é tal que o produto da firma deve ser menos ou igual a um determinado yt . Este
produto também é igual ao dividendo pago pela firma.
49
A taxa de crescimento de yt segue um processo estocástico caracterizado por
uma cadeia de Markov, ou seja:
yt+1 = xt+1 yt (5.10)
onde xt+1 ∈ {λ1 , . . . , λn } é a taxa de crescimento e a probabilidade de xt+1 ser
igual a λj dado que xt = λi é igual a φij , ou seja:
Prob{xt+1 = λj |xt = λi } = φij (5.11)
Também é assumido que a cadeida de Markov é ergótica, que os λj são todos
positivos e que y0 > 0.
Caso yt seja completamente consumido a cada perı́odo, condição equivalente
a ct = dt no modelo das árvores, Mehra e Prescott (1984) mostram que uma
condição necessária e suficiente para existência da utilidade esperada é que a ma-
triz A = [aij ] = βφij λ1−σ , i, j = 1, . . . , n seja estável, ou seja, Am → 0 quando
m → ∞. Esta condição também garante a existência de equilı́brio.
Usando (5.7′ ), considerando a utilidade instantanea em (5.9) e lembrando que
ct = yt é possı́vel obter:
∞
X ytσ
pet = Et β s−t ys (5.12)
s=t+1
ysσ
onde a esperança é condicional a xt e yt , de tal forma que o preço esperado pode

ser escrito com pet = pe (xt , yt ). De outro modo isto equivale a dizer que as
variáveis xt e yt são variáveis de estado para esta economia, ou ainda que elas
suficientes em relação a história de choques para fins de prever o comportamento
desta economia; isto é verdade pois para qualquer s vale que ys = yt · xt+1 · · · xs .
Este último fato permite estabelecer que pet é homogenea de grau um em yt .
A partir da equação (5.6) sabemos que o preço do ativo determinado em (5.12)
também é dado por:
u′ (dt+1 ) e
pet = Et β (p + dt+1 )
u′ (dt ) t+1
u′ (ys ) e
= Et β ′ (p + ys )
u (yt ) t+1
yσ
= Et β tσ (pet+1 + ys )
ys
= βEt ytσ (pet+1 + ys )ys−σ (5.13)
É possı́vel retirar os subescritos de tempo de redefinirmos as variáveis de estado

de tal forma que yt = c e xt = λi , neste caso o par (c, i) representa o estado da
economia.
50
Usando esta nova convenção e considerando as equações (5.10) e (5.11), é
possı́vel escrever (5.13) como:
n
X
e
p (c, i) = β φij (λj c)σ [pe (λj c, j) + λj c] cσ (5.14)
j=1
Como pe (c, i) é homogenea de grau um em c é possı́vel escreve-la na forma:
pe (c, i) = wi c (5.15)
onde wi é uma constante. Fazendo esta substituição em (5.14) e dividindo por c é

possı́vel determinar o valor de wi , qual seja:
n
X
wi = β λ1−σ
j (wj + 1) para i = 1, . . . , n (5.16)
j=1
As equações em (5.16) formam um sistema com n equações e n incógnitas, exis-

tirá uma única solução positiva para este sistema quando as hipóteses para existência
de equilı́brio forem observadas.
Este sistema pode ser escrito de forma matricial como:
w = βΛw + γ (5.17)
onde:
 Pn
β j=1 φ1j λ1−σ
    
w1 φ11 λ1−σ
1 · · · φ1n λ1−σ
n j
w =  ...  , Λ= .. ... ..
, γ= ..
     
. . Pn . 
1−σ 1−σ 1−σ
wn φn1 λ1 · · · φnn λn β j=1 φnj λj
De forma que a solução do sistema em (5.17) será dada por:
w = [I − βΛ]( − 1)γ (5.18)
que será única se |I − βΛ| =

6 0.
Caso o estado hoje seja (c, i) e no próximo perı́odo seja (λj c, j) o retorno do
ativo será dado por:
e pe (λj , c) + λj c − pe (c, i)
rij =
pe (c, i)
λj (wj + 1)
= −1 (5.19)
wi
51
O valor esperado do rendimento deste ativo, quando o estado atual é i, será dado
por:
Xn
e e
Ri = φij rij (5.20)
j=1
Considere agora um ativo que, com certeza, vale uma unidade de consumo no
próximo perı́odo. Neste caso fica claro que a equação (5.6) implica que o preço
será dado por:
n
X u′ (λj c)
pfi f
= p (c, i) = β φij
j=1
u′ (c)
Xn
=β φij λ−σ
j (5.21)
j=1
Quando o estado for (c, i) o retorno do ativo livre de risco será dado por:
1
Rif = −1 (5.22)
pfi
Como a matriz de transição é ergotica existe uma distribuição estacionária, π,

para {λ1 , . . . , λn } tal que π é a solução para o sistema de equações:
π = φT π
que atende a condição ni=1 πi = 1, onde φT = [φji ]. Desta

P
forma o valor
esperado para a taxa de retorno do ativo com risco é Re = ni=1 πi Rie e retorno
P
esperado do ativo livre de risco é Rf = ni=1 πi Rif . Por sua vez o premio de risco
P
será dado por Re − Rf .
5.3.1 O Experimento de Mehra e Prescott

Usando o modelo acima Mehra e Prescott (1985) tentaram avaliar a possibilidade
de reproduzir o prêmio de risco observado na economia americana. Para isto
assumiram que a economia pode passar por perı́odos bons e perı́odos ruins, ou
seja n = 2. Nos perı́odos bons a taxa de crescimento do consumo será dada por
λ1 = 1 + µ + δ, enquanto nos perı́odos ruins a taxa de crescimento do consumo
será dada por λ2 = 1+µ−δ. Nestas condições o parâmetro µ representa a taxa de
crescimento histórica do consumo e δ representa a sua variação. A probabilidade
de passar de um perı́odo para outro é tal que φ11 = φ22 = φ e φ12 = φ21 = 1 − φ,
ou seja a probabilidade da economia trocar de estados é 1 − φ e a de permanecer
no atual estado é φ.
52
Os dados da economia americana para o perı́odo entre 1889 e 1978 mostram
que a taxa média de crescimento do consumo per-capita foi de 1,8%, o desvio
padrão desta taxa foi de 3,6% e a correlação serial da taxa de crescimento do con-
sumo foi de −0,14. Desta forma os valores dos parâmetros foram determinados
como sendo µ = 0,018, δ = 0,036 e φ = 0,43. Este último valor segue do fato que
para a cadeia de Markov com dois estados e matriz de transição simétrica usada
no modelo a correlação serial é igual a 2φ − 1.
Com estes valores definidos o prêmio de risco foi calculado para valores de σ
entre zero e dez e valores de β entre zero e um. O maior valor encontrado foi de
0,35%, o que não chega nem perto dos 6% observados para a economia americana.
Daı́ os autores concluirem que expliar o prêmio de risco é um dos grandes desafios
para teoria neoclássica.
5.4 Exercı́cios
1. No modelo das árvores de Lucas, determine o preços das árvores como
função dos divididendos quando a utilidade instantânea é dada por u(ct ) =
ln ct .
53
Parte III
Modelo Básico de Crescimento e

Ciclos Reais
54
Capı́tulo 6
Modelo de Solow
6.1 A Função de Produção Agregada

Apresentamos a teoria da função de produção agregada e apresentamos provas das
três propriedades desta função.1
Definição 6.1 Fatores de produção são os insumos para a produção externos ao

setor de negócios.
Fatores de produção podem vir das famı́lias, do governo ou do setor externo.

Iremos apenas considerar o setor das famı́lias. Os principais insumos produtivos
são:
1. Serviços do trabalho de diferentes tipos;
2. Serviços do capital de diferentes tipos;
3. Serviços da terra de diferentes tipos.
Um bem intermediário é um insumo de outra firma no setor de negócios. Em-

bora a teoria da função de produção agregada possa incluir bens intermediários,
nós desenvolvemos a teoria sem assumir o uso explı́cito destes bens, embora os
resultados sejam os mesmos.
Definição 6.2 A função de produção agregada é o produto máximo que pode ser
produzido dadas as quantidades dos fatores de produção.
1
Esta seção se baseia fortemente nas notas de aula de aula do prof. Edward C. Prescott (The
Aggregate Production Function).
55
Notação: letras em minúsculas referem-se as variáveis ao nı́vel da planta de
produção, enquanto as letras correspondentes em maiúsculas referem-se as
variáveis agregadas.
Faça o produto ser representado por Y , o insumo do serviço do capital por K,

e o insumo do serviço do trabalho por N . Normalizamos para que K unidades de
capital possam prover K unidades do serviço do capital. Com esta normalização,
podemos nos referir a ambos como estoque de capital e os serviços do estoque de
capital por K. Normalizamos N em uma forma análoga. A função de produção
agregada F é então
Y = F (K, N ) (6.1)
Esta função apresenta as seguintes propriedades:
1. A função é crescente (possivelmente fracamente);
2. Apresenta retornos constantes de escala;
3. e retornos decrescentes de escala.
Nós agora desenvolvemos a teoria por trás da função de produção agregada

para estabelecer estas três propriedades nas Proposições 1, 2 e 3. Existem tecno-
logias para plantas (ou unidades produtivas) produzirem produtos. Tecnologias
das plantas diferem
no montante de capital k e trabalho n que é usado por uma planta. O produto
de uma planta do tipo (k, n) é y = fkn .
Qualquer número não-negativo de plantas podem ser operadas.
Hipótese 6.1 Para todos possı́veis tipos de plantas, k e n são infinitesimais com
respeito aos números agregados K e N .
Hipótese 6.2 Todas as tecnologias das plantas requerem algum montante mı́nimo
estritamente positivo de capital e/ou trabalho.
Hipótese 6.3 Existem um número finito de tipos de planta ou tecnologias.
Hipóteses 2 e 3 garantem que existe um produto máximo. Hipótese 1 permite

que o número de plantas de um dado tipo sejam um número real ao invés de um
número inteiro.
Definição 6.3 Um plano de produção z = {zkn } é um vetor especificando o

número de plantas de cada tipo (k, n) que são operadas.
56
Definição 6.4 Um plano z é factı́vel dado K e N se existem recursos suficientes
para operar a planta; assim uma planta é factı́vel se
X X
kzkn ≤ Ke nzkn ≤ N.
k,n k,n
Lema 6.1 Se um plano z é factı́vel dado K e N , então para qualquer λ > 0 o

plano λz é factı́vel dado λK e λN . Onde λz = {λzkn }.
O produto do plano z é
X
Y (z) = fkn zkn . (6.2)
k,n
O lema seguinte é um resultado imediato. Faça λz = λzkn .
Lema 6.2 Para λ ≤ 0, Y (λz) = λY (z).
O valor da função de produção agregada F (K, N ) é o máximo Y (z) sobre

todas as plantas que são possı́veis dado K e N , ou
F (K, N ) = max Y (z)

z≥0
s.a. (6.3)
X X
kzkn ≤ 0 e nzkn ≤ N
k,n k,n
Proposição 6.1 A função de produção agregada F (K, N ) é (fracamente) cres-

cente. Portanto se K ≥ K ′ e N ≥ N ′ , então F (K, N ) ≥ F (K ′ , N ′ ).
Prova Aumentando-se o fatores insumos aumenta-se o conjunto dos planos possı́veis.

O máximo de uma função sobre um conjunto maior é necessariamente
maior (fracamente).
Definição 6.5 Uma função apresenta retornos constantes de escala se para qual-
quer λ > 0, f (λx) = λf (x).
Proposição 6.2 A função F (K, N ) apresenta retornos constantes de escala.
Prova Primeiro nós mostramos
F (λK, λN ) ≤ λF (K, N ) (6.4)
O melhor plano dado (K, N ) pode ser multiplicado pelo escalar λ para
produzir λF (K, N ) usando (λK, λN ). O produto máximo possı́vel dado
57
(λK, λN ) deve ser maior que ou igual a todos os outros produtos possı́veis
dado (λK, λN ), por definição.
Em seguida mostramos
F (K, N ) ≥ λ−1 F (λK, λN ) ou equivalentemente

(6.5)
λF (K, N ) ≥ F (λK, λN )
Este argumento é o mesmo que o anterior, exceto pelo fato de que os papéis
de (K, N ) e (λK, λN ) são trocados. O melhor plano dado (λK, λN ) pode
ser escalonado pelo fator λ−1 para produzir λ−1 (λK, λN ) usando (K, N ).
O produto possı́vel máximo dado os recursos devem ser maiores do que ou
igual a todos os outros recursos possı́veis.
As desigualdades (6.4) e (6.5) implicam que F (λK, λN ) = λF (K, N ).
Definição 6.6 Uma função é côncava se f ( x1 +x

2
2
) ≥ f (x1 /2) + f (x2 /2).
Uma função é côncava se ela permanece acima da linha entre dois pontos
quaisquer.
Proposição 6.3 A função F (K, N ) é côncava.
Prova Faça X1 = F (K1 , N1 ) e X2 = F (K2 , N2 ). Primeiro note que
X1 + X2 z1 + z2 1 1 1 1
F( )≥Y( ) = Y (z1 ) + Y (z2 ) = F (X1 ) + F (X2 )
2 2 2 2 2 2
Aqui z1 e z2 são os planos ótimos para X1 e X2 , respectivamente. A de-

sigualdade segue do fato que z1 +z 2
2
é um plano factı́vel dado X1 +X
2
2
. A
linearidade de Y implica a primeira igualdade. A otimalidade de zi dado
o Xi implica na segunda igualdade, dado i = 1, 2. Isto estabelece que a
função de produção agregada é côncava.
Comentário A concavidade da função agregada de produção implica que o pro-

duto marginal de um fator é (fracamente) decrescente.
6.1.1 Concorrência e Distribuição do Produto

Em macroeconomia, a função de produção agregada é tipicamente utilizada e é as-
sumido que os agregados em equilı́brio competitivo irão satisfazer isso. Portanto,
é assumido que o preço de aluguel de um fator de produção é igual a derivada
parcial da função de produção agregada.
58
Proposição 6.4 Se o mercado de fatores são competitivos, o produto de equilı́brio
competitivo é o produto máximo de f (K, N ). Além disso, o pagamento dos fatores
exaurem o produto total, isto é
Y ′ = rK + wN
onde Y’ é o produto agregado de equilı́brio competitivo, r é o preço de equilı́brio
para o aluguel do capital, e w é o preço de equilı́brio do aluguel do trabalho.
Prova: Faça z ′ = {zkn
′
} ser um plano de produção de equilı́brio competitivo.
Para todas as tecnologias das plantas produtivas,
fkn − rk − wn ≤ 0 (6.6)
Se este não for caso, poderia existir uma oportunidade de lucro, o que é in-
consistente com o equilı́brio. Se a desigualdade é estrita para alguma planta
′
do tipo (k, n), zkn deve ser zero para ser consistente com a maximização de
lucro (lucro zero é melhor do que o lucro negativo). Assim, para todo (k, n)
′
zkn (fkn − rk − wn) = 0 (6.7)
Somando em 6.7 sobre todos os (k, n) nos dá:
Y ′ − rK − wN = 0 (6.8)
Isto estabelece a segunda parte da proposição, nomeadamente, que o pro-
duto é exaurido pelos pagamentos dos fatores de produção.
Faça z = {zkn } ser um plano que maximiza o produto dado por K e N.
Multiplicando 6.6 por zkn e somando sobre todos (k, n), temos:
Y − rN − wN = 0 (6.9)
onde Y − rK − rN é o produto possı́vel máximo, dando K e N . De (6.8)
e (6.7)
F (K, N ) = Y ≤ rK + wN = Y ′ (6.10)
Assim, o equilı́brio competitivo do produto Y ′ é igual ao máximo possı́vel
F (K, N ), como não é possı́vel produzir mais do que o produto possı́vel
máximo.
O resultado que o produto de equilı́brio competitivo é máximo é muito mais
geral. Pode existir qualquer número de insumos. Pode existir qualquer número
de bens de produção onde o máximo significará que o produto de um bem pode
ser aumentado sem a redução da produção de outro bem. No jargão de economia,
a concorrência leva à produção eficiente. Em geral, abstraindo-se de externalida-
des, equilı́brios competitivos são eficientes ou Pareto ótimo, i.e. nenhuma outra
alocação torna a situação de algum indivı́duo sem que piore a situação de outro.
59
6.1.2 Função de Produção Cobb-Douglas e CES
A função de produção com elasticidade constante de substituição (CES – cons-
tant elasticity of substitution) é um estrutura razoavelmente genérica e domina a
pesquisa aplicada em economia. A sua estrutura paramétrica é a seguinte:
Y = A[θ(aK K)γ + (1 − θ)(aN N )γ ]1/γ (6.11)
tal que 0 < θ < 1 é o parâmetro da participação e γ determina o grau de

substituição os insumos produtivos K e N . Os parâmetros A, aK e aN depen-
dem da unidade em que os produtos são medidos e não desempenham funções
importantes por hora. O valor de γ é menos do que que ou igual a 1 e também
pode ser −∞. Os dois casos extremos são quando γ = 1 ou γ = −∞.
O caso de substituição perfeita (γ = 1) A função é
Y = A[θ(aK K) + (1 − θ)(aN N )] (6.12)
As isoquantas são linhas retas para esta função de produção.
O caso de não-substituição (γ = −∞) A função é
Y = A min{aK K, aN N } (6.13)
As isoquantas formam ângulos retos. Os fatores de produção são usados em

proporções fixas.
O caso de elasticidade de substituição unitária (γ = 0) A função é
Y = AK θ N 1−θ (6.14)
A equação (6.14) é a função de produção Cobb-Douglas e é uma das mais

usadas em análise econômica agregada. A razão que ela é muito utilizada é que,
sob concorrência, ela é a única função de produção com a propriedade de que a
participação dos fatores na renda é independente do preço relativo dos fatores.
Esta propriedade da função de produção é consistente com os dados observados
para a economia americana. Historicamente, o salário real w nos EUA tem au-
mentado a um fator de 10, as vezes 20, enquanto o preço de aluguel do capital e
a sua participação na renda nacional tem se mantido razoavelmente constante ao
longo do tempo.
60
Figura 6.1: Função de Produção CES
..
..
..
..
..
..
..
..
..
γ = −∞
..
..
...
...
...
...
...
...
...
...
...
...
...
...
...
....
....
....
....
....
....
....
1 ....
......
......
aN ......
.......
.......
.......
........
........
.........
..........
...........
............
.............
...............
.................... γ=0
.........................
γ=1
1
aK K
61
6.2 O Modelo de Solow
Explicar os determinantes do crescimento de uma economia é um dos principais
desafios com que se depara a ciência econômica. Associadas ao crescimento estão
questões que costumam prender a atenção de todos que se dedicam ao tema, como
por exemplo:
1. Quais os determinantes da riqueza de uma nação?
2. Por que alguns paı́ses são mais ricos que outros?
3. Existe alguma tendência natural para que a renda de todos os paı́ses venham
a se igualar?
Para podermos tratar destas questões precisamos de uma estrutura lógica que
nos ajude a conduzir a nossa análise, tal estrutura deve ser conter o que acredita-
mos ser os principais fatores que podem explicar o crescimento de uma economia,
deve ser de tal forma que todas as hipóteses que fizermos fiquem bem claras, assim
como devem estar claras todas as implicações de nossas hipóteses. Uma maneira
adequada e bastante popular de realizar esta tarefa consiste no uso de modelos ma-
temáticos, estes modelos são construı́dos de forma que nos forçam a explicitar as
nossas hipóteses, nos obriga a manter a coerência lógica de nossos argumentos de
forma a nos garantir que nossas conclusões decorrem, de forma lógica, de nossos
argumentos. Embora modelos matemáticos não sejam a única forma de garantir
a consistência lógica entre nossas hipóteses e nossas conclusões, são a maneira
mais simples e segura de atingir este objetivo.
O problema do crescimento econômico sempre esteve presente nas discussões
sobre economia sendo este problema, de forma questionável, a principal motivação
do primeiro tratado sobre economia, chamado “Um Inquérito sobre a Natureza e
as Causas da Riqueza das Nações”, escrito por Adam Smith e publicado em 1776,
apesar deste livro tratar de práticamente todos os temas relacionados a economia
o tı́tulo já denuncia a preocupação central com problemas relacionados ao cresci-
mento econômico.
No decorrer do tempo vários modelos matemáticos foram construı́dos para
estudar o crescimento econômico porém, apenas em 1956, apareceu um mo-
delo que capaz de explicar o crescimento a partir do comportamento de firmas
e famı́lias, e não a partir de hipóteses ad hoc sobre a relação entre agregados ma-
croeoconômicos. Este modelo foi devido a Robert Solow que o apresentou em
um artigo chamado “A contribution to the theory of economic growth”. O com-
portamento das famı́lias era trivial,2 de acordo com a teoria keynesiana da época
2
Este problema foi resolvido em 1965 por David Cass (1965) e também por Tjalling Koopmans
(1965).
62
assumiu-se que as famı́lias poupavam uma fração fixa da renda, ou seja,
St = σYt (6.15)
onde St representa a poupança, Yt a renda e σ ∈ (0 1) representa a fração da renda

que será poupada no perı́odo t. Isto equivale a assumir que o agente representativo
nesta economia trabalha um número fixo de horas ht = 1, poupa ou investe it =
σyt , e consome ct = (1 − σ)yt , em cada perı́odo. Tal que h representa o total
de horas de cada trabalhador, i o investimento, c o consumo e y a renda de cada
agente.
Da contabilidade nacional sabemos que o investimento, definido como o to-
tal de máquinas, equipamentos, construções mais as variações nos estoques das
firmas, deve ser igual a poupança a cada perı́odo, ou seja
It = St = σYt (6.16)
também sabemos que por definição, o investimento representa a variação no esto-

que de capital, ou seja
Kt+1 = (1 − δ)Kt + It (6.17)
onde δ ∈ (0, 1) representa a taxa de depreciação do estoque de capital, ou seja, a
cada perı́odo o correspondente a δKt é depreciado. Esta equação é conhecida na
literatura como a lei de movimento do capital.
Considere que a população cresce a uma taxa η e a tecnologia cresce a uma
taxa γ, de forma que Nt+1 = (1 + η)Nt e At+1 = (1 + γ)At , isto nos permite
escrever a equação (6.17) da seguinte forma:
Kt+1 (1 − δ)Kt It
= + ⇒
At+1 Nt+1 At+1 Nt+1 At+1 Nt+1
Kt+1 (1 − δ)Kt It
⇒ = + ⇒
At+1 Nt+1 (1 + γ)At (1 + η)Nt (1 + γ)At (1 + η)Nt
Kt+1 Kt It
⇒ (1 + γ)(1 + η) = (1 − δ) +
At+1 Nt+1 At Nt At Nt
definindo a variável por unidade de eficiência como a variável dividida pela mão-
de-obra vezes o nı́vel de tecnologia, ou seja, fazendo kt = AKt Nt t e it = AtIN
t
t
, temos
que:
(1 + γ)(1 + η)kt+1 = (1 − δ)kt + it . (6.18)
Nesta economia existe um único produto que as firmas produzem de acordo
com uma função de produção agregada. Faça esta função de produção ser Yt =
f (Ht , Kt ). Assumimos por hipótese que o trabalho empregado é idêntico a população,
63
ou seja Ht = Nt . Aplicando o conceito de unidades de eficiência na função de
produção, temos que o produto por unidades de eficência será dado por:
yt = f (kt ) (6.19)
considerando as equações (6.16), (6.19) temos que:
(1 + γ)(1 + η)kt+1 = (1 − δ)kt + σf (kt ) = g(kt ) (6.20)
esta equação a diferenças de primeira ordem, junto com o estoque de capital inicial
(k0 ), determina o comportamento do estoque de capital por unidades de eficiência
e, por consequência, determina como o produto, o consumo, etc., se comportam
no tempo.
Definição 6.7 Um estado estacionário do sistema é uma solução para k = g(k).
Dizemos que uma economia encontra-se no estado estacionário quando todas
as suas variáveis (estoque de capital, produto, consumo, investimento e poupança)
assumirem um valor constante no tempo.
Nossas hipóteses implicam que, como mostrado na Figura 6.2, g(0) = 0,
g ′ (0) > 1, e existe um único k ∗ > 0 tal que k ∗ = g(k ∗ ). Assim, o modelo tem
dois estados estacionários, k = 0 e k = k ∗ . Além disso, para todo k0 > 0, kt → k ∗
(monotonicamente). Assim, quando t → ∞, yt → y ∗ , ct → c∗ , etc.
A k ∗ temos que σF (k ∗ ) = [(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)]k ∗ , que implica que a
poupança apenas repõe a depreciação e que a razão capital-produto é ky = σδ , e
também que c∗ = y ∗ − δk ∗ . Claramente, k ∗ é crescente em σδ . Além disso, c∗
é primeiro crescente e então decrescente em σ. A taxa de poupança que maxi-
miza o consumo do estado estacionário pode facilmente ser mostrada que satisfaz
F ′ (k ∗ ) = δ; esta é a chamada “regra de ouro” da acumulação de capital de Phelps
(veremos em detalhes na seção ).
Para entendermos o comportamento do modelo de Solow será interessante
considerar um exemplo numérico. Suponha que a taxa de crescimento da população
seja de aproximadamente 2% a.a. e que a tecnologia, ou a produtividade, cresça
a uma taxa de 2,6% a.a., ou seja, η = 0,02 e γ = 0,026,3 assuma também que
a = 0,354 e que a depreciação é de 10% ao ano, ou seja δ = 0, 1. Para diversos
valores de s iremos calcular o comportamento do estoque de capital e do produto
quando a economia parte de um estoque de capital igual a um.5 A Tabela 6.1
mostra o resultado das simulações.
3
Estes valores são consistentes com os encontrados em Ellery Jr., Gomes e Sachsida (2002)
para a economia brasileira.
4
Mais adiante discutiremos o significado de a, por enquanto basta saber que este valor é con-
sistente com algumas observações reportadas para a economia brasileira
5
O valor do estoque de capital inicial não é relevante para este exercı́cio, a demonstração deste
resultado necessita um conhecimento de equações em diferenças e foge ao objetivo destas notas.
64
Figura 6.2: Modelo de Crescimento de Solow
[(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)]k
..........................
......................................................
.......................................
...............................
..............................................
....
...................
................
...............
..............
.
..........
...
...
............. σF (k ) t
.......... ⊲
........
.
...
..........
.
.......
.......
......
......
..
........
....
......
....
...
.......
.
....
....
...
..
.....
.
....
...
..
...
.. ..
..
...
...
....
..
...
...
....
..
..
...
k0 k∗ kt
65
Tabela 6.1: Capital e Produto no Modelo de Solow
s = 0,10 s = 0,15 s = 0,20 s = 0,25
ano capital produto capital produto capital produto capital produto
001 1 1 1 1 1 1 1 1
002 0,9555 0,9842 1,0033 1,0012 1,0511 1,0176 1,0989 1,0335
003 0,9158 0,9697 1,0063 1,0022 1,0984 1,0334 1,1919 1,0634
004 0,8802 0,9563 1,0091 1,0031 1,1421 1,0476 1,2791 1,0900
005 0,8484 0,9441 1,0116 1,0041 1,1824 1,0604 1,3604 1,1137
.. .. .. .. .. .. .. .. ..
. . . . . . . . .
025 0,5960 0,8343 1,0330 1,0114 1,5467 1,1649 2,1281 1,3026
.. .. .. .. .. .. .. .. ..
. . . . . . . . .
050 0,5593 0,8160 1,0364 1,0126 1,6077 1,1808 2,2614 1,3305
.. .. .. .. .. .. .. .. ..
. . . . . . . . .
075 0,5560 0,8143 1,0367 1,0127 1,6134 1,1822 2,2739 1,3331
.. .. .. .. .. .. .. .. ..
. . . . . . . . .
098 0,5557 0,8141 1,0367 1,0127 1,6139 1,1823 2,2749 1,3333
099 0,5556 0,8141 1,0367 1,0127 1,6139 1,1823 2,2749 1,3333
100 0,5556 0,8141 1,0367 1,0127 1,6139 1,1823 2,2749 1,3333
Observando a Tabela 6.1 podemos chegar a duas conclusões importantes sobre

o modelo de Solow, uma de caráter mais teórico e outra capaz de sugerir polı́ticas
macroeconômicas. A primeira conclusão é que a partir de um certo perı́odo o esto-
que de capital e o produto por unidades de eficiência chegam a um valor constante.
Note que se o produto por unidade de eficiência é constante o consumo e o inves-
timento também devem ser constantes, visto que ambos são frações do produto.
Desta forma podemos dizer que em um certo momento a economia chegará a uma
situação onde todas as variáveis medidas em unidades de eficiência tornar-se-ão
constantes no tempo, quando uma economia encontra-se nesta situação dizemos
que ela atingiu o estado estacionário.
A segunda conclusão diz respeito ao valor do produto no estado estacionário,
note que quanto maior a taxa de poupança maior será o produto por unidades
de eficiência no estado estacionário. Isto sugere que uma maneira de tornar um
paı́s mais rico seria implementar polı́ticas que aumentem a taxa de poupança, este
tipo de polı́tica foi perseguida em vários paı́ses, inclusive no Brasil, como forma
de estimular o crescimento da economia. A adoção deste tipo de polı́tica nem
sempre é bem sucedida, existem dois fatores que muitas vezes não são levados
em conta e que podem comprometer as polı́ticas de incentivo a poupança. O
primeiro é que, segundo o Modelo de Solow, aumentos na taxa de poupança levam
66
a um crescimento do produto por unidades de eficiência no estado estacionário,
nada pode ser afirmado quanto a taxa de crescimento da economia, até porque,
de acordo com a definição de estado estacionário, a taxa de crescimento seria
zero, trataremos deste problema a seguir. O segundo fator importante é que o
Modelo de Solow assume que a taxa de poupança é constante e determinada de
forma exógena, ou seja, as pessoas não decidem o quanto poupar, por hipótese
elas apenas poupam uma determinada fração de sua renda, não importa o que
aconteça, esta é uma das principais crı́ticas ao Modelo de Solow e consiste em um
problema teórico que foi resolvido por David Cass e Tjalling Koopmans em 1965,
adiante retornaremos a este tópico.
6.2.1 Poupança e Crescimento no Modelo de Solow

Na seção anterior vimos que a partir de um certo momento no tempo as variáveis
macroeconômicas, medidas em unidades de eficiência, assumem um valor cons-
tante, definimos esta situação como estado estacionário. Não provamos, mas o
exemplo da Tabela 6.1 sugere que a economia alcança o estado estacionário inde-
pendente do estoque de capital inicial estar acima ou abaixo do valor do estado
estacionário, de outra forma podemos afirmar que, no Modelo de Solow, a econo-
mia sempre converge para seu estado estacionário.6
Afirmar que a economia sempre converge para o estado estacionário equivale
a dizer que, no longo prazo, o produto de uma economia sempre vai parar de
crescer. Este é um resultado estranho, mesmo após muitos anos da Revolução
Industrial as economias ocidentais continuam a crescer, como conciliar este fato
com o Modelo de Solow é o objetivo desta seção, em outras palavras procuramos
saber como o Modelo de Solow explica o crescimento de longo prazo.
Uma saı́da tentadora seria argumentar que as economias ainda não alcançaram
seus estados estacionários, que o estado estacionário só ocorre depois de milha-
res de anos. Apesar de tentadora esta alternativa não resolve nosso problema, de
fato, argumentar que a realidade não se comporta de acordo com previsto em um
modelo porque as condições do modelo nunca são alcançadas, não parece estar de
acordo com a idéia de falseabilidade que guia o método cientifico. Se tivessemos
que seguir por este caminho seria mais apropriado abandonar o Modelo de Solow
sob o argumento de que ele não explica a realidade. De fato, o Modelo de So-
low apresenta sérios problemas e foi amplamente revisado desde 1956, mas, por
enquanto, não nos deparamos com estes problemas e o Modelo de Solow pode, e
deve, continuar a ser explorado.7
6
Mais adiante discutiremos melhor a questão da convergência para o estado estacionário.
7
Apesar de amplamente revisado o Modelo de Solow constinua sendo a referencia fundamental
para o estudo do crescimento econômico.
67
Uma alternativa muito mais interessante e consistente de abordar a questão do
crescimento no Modelo de Solow é considerar as unidades em que as variáveis
estão sendo medidas. Em nossa análise estamos trabalhando com variáveis medi-
das em unidades de eficiência, enquanto ao medir o desempenho das economias
costumamos usar variáveis per-capita, ora o fato da variável estar estacionária
quando medida em unidades de eficiência não implica que ela deva estar esta-
cionária quando medida de forma per-capita, considere o produto medido por
unidades de eficiênica:
Yt
yt =
At Nt
sabemos que o produto per-capita é igual ao produto dividido pela população, ou
seja:
Yt
ŷt =
Nt
onde ŷt representa o produto per-capita. Consideramos as duas definições temos
que o produto per-capita pode ser escrito como:
ŷt = At yt
ou seja, o produto per capita é igual ao produto por unidade de eficiência multi-
plicado pela variável que mede o progresso tecnológico, qual seja At . Para deter-
minar a taxa de crescimento do produto per-capita quando o produto por unidades
de eficiência encontra-se no estado estacionário, basta usar o fato que, no estado
estacionário, yt+1 = yt = y. Logo temos que, no estado estacionário, o produto
per-capita será tal que:
ŷt = At y
ŷt+1 = At+1 y = (1 + γ)At y
portanto temos que:

yt+1
=1+γ (6.21)
yt
De acordo com a equação (6.21) quando a economia encontra-se no estado
estacionário, medida em unidades de eficiência, o produto per-capita cresce a
uma taxa γ, que é também a taxa de crescimento da tecnologia. Podemos mostrar
que todas as outras variáveis medidas em termos per-capita crescem a mesma
taxa que o produto per-capita, o que caracteriza uma situação conhecida como
caminho de crescimento equilibrado.
Definição 6.8 Uma economia encontra-se em um caminho de crescimento equi-

librado quando todas as variáveis macroeconômicas crescem a mesma taxa.
68
Desta forma podemos afirmar que quando uma economia se encontra no ca-
minho de crescimento equilibrado o produto per-capita cresce a uma taxa igual a
do progresso tecnológico, dito de outra forma, o Modelo de Solow conclui que, no
longo prazo, a taxa de crescimento da economia (determinada pela taxa de cres-
cimento do produto per-capita será igual a taxa de crescimento da produtividade.
A principal implicação deste resultado é que aumentar a taxa de poupança não
aumenta a taxa de crescimento da economia no longo prazo.
No curto prazo, porém, o aumento da taxa de poupança leva a um aumento
da taxa de crescimento da economia. O motivo é simples, uma vez que a maior
taxa de poupança leva a um maior nı́vel de produto per-capita a economia deverá
crecer a uma maior taxa até encontrar o novo estado estacionário. Uma vez que
a economia alcança este novo estado estacionário, ou este novo caminho de cres-
cimento equilibrado, o produto per-capita volta a crescer a uma taxa igual à da
produtividade.
Podemos fazer um experimento numérico para avaliar os efeitos de um au-
mento na taxa de poupança. Considere uma economia onde η = 0,02, γ = 0,026,
a = 0,35 e δ = 0,10, assuma também que a taxa de poupança é de 15%, ou seja
s = 0,15. Suponha que o governo implementa uma polı́tica que faz com que a
taxa de poupança suba para 25%, ou seja, s = 0,25. Como vimos na Tabela 6.1
o produto por unidades de eficiência saltará de aproximadamente 1,01 para 1,33.
Por meio das equações (6.18) e (6.21) podemos determinar o comportamento do
produto per-capita antes, durante e depois da transição para o novo caminho de
crescimento equilibrado, que estará associado ao novo estado estacionário.
Na Figura 6.3 assume-se que a mudança na taxa de poupança ocorreu em 2010,
a área hachureada, que vai de 2010 a 2025, representa o perı́odo de transição, a
partir de 2025 a economia volta a seu caminho de crescimento equilibrado. Na
figura o produto per-capita está representado em escala logaritmica, de forma
que a taxa de crescimento da economia é igual a inclinação da curva no gráfico.
Desta forma, fica fácil perceber que a taxa de crescimento da economia, ou seja,
a inclinação da curva, só aumenta durante o perı́odo de transição. A Figura 6.3
ilustra o que foi discutido acima, de maneira que podemos enunciar a seguinte
proposição:
Proposição 6.5 A taxa de poupança é importante na determinação do nı́vel de
renda e da taxa de crescimento de curto prazo, porém a taxa de poupança não
influencia a taxa de crescimento no longo prazo. Quando consideramos o longo
prazo a taxa de crescimento da economia será determinada apenas pela taxa de
crescimento tecnológico, ou seja, a economia só irá apresentar um crescimento
sustentável se for capaz de operar com tecnologias cada vez mais produtivas.
Em termos de polı́tica econômica a proposição acima diz que a forma de o
governo aumentar a taxa de crescimento da economia é permitir que as empresas
69
Figura 6.3: Caminho de Crescimento Equilibrado com Mudança em σ
2.5
1.5
0.5
0
2000 2020 2040 2060 2080 2100 2120
adotem as melhores tecnologias. Polı́ticas de gerenciamento macroeconômico

que busquem o aumento da taxa de poupança apenas afetarão o crescimento da
economia no curto prazo.
6.2.2 A Regra de Ouro da Acumulação de Capital e a Ine-

ficiência Dinâmica
Para uma dada função de produção e valores de δ, existe um único valor de estado
estacionário k ∗ > 0 para cada valor da taxa de poupança σ. Vamos representar
esta relação por k ∗ (σ), tal que dk ∗ (σ)/dσ > 0. Do nı́vel do consumo per-capita
de estado estacionário temos
c∗ (σ) = F (k ∗ (σ)) − [(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)]k ∗ (σ) (6.22)
A Figura 6.4 mostra a relação entre c∗ e σ que é determinada pela equação

(6.22). A quantidade de c∗ é crescente em σ para nı́veis baixos de σ e decrescente
para altos valores de σ. A quantidade de consumo de estado estacionário c∗ será
máximo quando
∂c∗ (σ) ∂F (k ∗ (σ)) dk ∗ dk ∗

= − [(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)] =0
∂σ ∂k ∗ dσ dσ
70
Figura 6.4: Regra de Ouro da Acumulação de Capital
c∗
couro ...............
...........
............................................................
...........
..........
.......... ........
..
...
.......... ........
......
. .......
... .......
..
.......
. ......
......
...
...... ......
...
...... ......
......
...
..... ......
...... ....
..... ....
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..... ....
....
. ....
....
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....
. ....
.
... ....
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...... ...
...
.
.. ...
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..... ....
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.... ...
.... ...
...
.... ...
.. . ...
.. . ...
...
.. . ...
.. . ...
.. . ...
.. . ...
...
.. . ...
... ...
..
σouro σ
Dado que c∗ = y ∗ − i∗ . Se chamarmos o valor de k ∗ por kouro , que corresponde

ao estoque de capital que maximiza o consumo de estado estacionário c∗ , então a
condição que determina kouro é
∂F (kouro )
= (1 + γ)(1 + η) − (1 − δ) (6.23)
∂kouro
Neste caso, a taxa de poupança correspondente é denominada σouro , e o nı́vel
associado do consumo por unidades de eficiência no estado estacionário é dado
por couro = F (kouro ) − [(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)]kouro .
A condição da equação (6.23) é chamada a regra de ouro da acumulação
de capital, originalmente formulada por Phelps (1966).8 Na Figura 6.5 mostra-
mos como funciona a regra de ouro. A figura considera três taxas de poupança
possı́veis, σ1 , σouro , σ2 , onde σ1 < σouro < σ2 . O consumo por unidade de
eficiência, c, é igual a distância vertical entre a função de produção, F (k), e a
curva de poupança. Para cada σ, o valor do estoque de capital de estado esta-
cionário corresponde k ∗ a intersecção entre a curva σF (k) e a reta [(1 + γ)(1 +
η) − (1 − δ)]k. O valor de c∗ é maximizado quando k ∗ = kouro , porque a tangente
da função de produção neste ponto é paralela a [(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)]k. A
8
A fonte deste nome é a bı́blica conduta da regra de ouro. ...
71
Figura 6.5: A Regra de Ouro e a Ineficiência Dinâmica
kt+1
[(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)]k .....................
..................
...............
..............
....................
............
............
.......
F (k)
............
...........
.....
...............
..
...........
...........
..........
..........
.
..................
...
..........
.........
∂F (k) .......................
...
N
..
...
∂k ........ ∗
N ....
... c 2
.......
.....
.... σ F (k) 2
...
. ........................................................
.... .....................................
.... c ............................
... ouro .........
. .
.............................
.. .....
.... .................
.... ...............
......
... H
N .....................
.
.............
.............
...
.......... .....................
...
. ...................................................
....
....
.........
......... ∆c ............................
.................................
.......................................
... ......... .........................
........
.
....
..
........
..
....
H ...................
..... .. ..................
σ ouro F (k)
...
...
...
.......
.......
........ H .............
...............
................
..... ....
........ .
.... ..............
... .. ...
... ...... ................
...... .....................................................................................................
................
.... ....... .......... ....................................................
.... ....... .......... ....................................
...... ........... ............ ..........................
....................
... ... .....
.. .. ...
... ... ...... .............
.............
...... .......
........
σ F (k) 1
... .... ...... ...........
....... ..... ...........
...... ..... ..........
.............. ........
.. .. ........
........ ........
........ ........
........... ........
.......
............... ............
.
...... .....
........ ........
....... .....
......... .......
..... ...
...... ......
...... ....
.............
.
.......
........
.........
............
...
kouro k2∗ kt
taxa de poupança que resulta em k ∗ = kouro é uma que faz a curva σF (k) cortar a
reta [(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)]k no valor kouro .
Quando uma taxa de poupança é melhor do que outra? A resposta direta para
esta questão seria endogeinizar esta escolha ao comportamento das famı́lias, ou
seja, seria a utilização do modelo neoclássico de crescimento Cass-Koopmans.
Todavia, podemos fazer uma breve análise de estática comparativa para endereçar
esta questão. Podemos argumentar que no presente contexto que uma taxa de
poupança que sempre exceda σouro é ineficiente porque maiores quantidades de
consumo podem ser obtidas em todos os pontos do tempo através da redução da
poupança.
Considere uma economia tal como descrita pela taxa de poupança σ2 na Figura
6.5. Neste caso σ2 > σouro , tal que kouro > k2 e c∗2 < couro . Imagine que,
partindo do estado estacionário, a taxa de poupança é reduzida permanentemente
para σouro . Neste caso, o consumo por unidade de eficiência aumenta inicialmente
em ∆c, como descrito na Figura 6.5. Uma vez que c∗2 < couro , concluı́mos que
durante a transição para o novo estado estacionário o valor de c sempre será maior
72
do que c∗2 . Portanto, quando s > souro , a economia está super-poupando, no
sentido de que o consumo pode ser aumentado em todos os pontos do tempo
pela diminuição da taxa de poupança. Uma economia que poupa em excesso é
dita ser dinamicamente ineficiente, porque a trajetória do consumo por unidades
de eficiência permanece abaixo de trajetórias alternativas em todos os pontos do
tempo.
Se σ1 < σouro , como na Figura 6.5 então o montante do consumo por unidades
de eficiência de estado estacionário pode ser aumentado por meio de um aumento
da taxa de poupança. Todavia, deve se notar que o aumento da poupança pode
diminuir c ao invés de aumentá-lo durante o perı́odo de transição. O resultado
final depende por tanto do valor que os indivı́duos dão ao consumo ao longo do
tempo, questão esta que apenas pode ser endereçada com o modelo de crescimento
Cass-Koopmans.
6.3 Resı́duo de Solow

Na seção anterior foi visto que a taxa de crescimento de longo prazo de uma
economia é determinada pela taxa de crescimento da produtividade. Este resul-
tado é comum a outros modelos onde a decisão de poupar é tomada de forma
endógena mas que preservam as outras hipóteses do Modelo de Solow, de fato po-
demos dizer que esta é uma conclusão comum a teoria neoclássica do crescimento
econômico, da qual o Modelo de Solow é o grande inspirador. Desta forma pode-
mos afirmar que, para os teóricos neoclássicos, a produtividade é o determinante
do desempenho de uma economia no longo prazo. O problema desta conclusão,
que também foi obtida por Adam Smith, é que não sabemos como medir a produ-
tividade.
Este é um problema grave, se não podemos medir a produtividade não pode-
mos checar se a proposição da seção anterior é verdadeira e, portanto, não po-
deriamos mostrar que o Modelo de Solow está errado, como já foi discutido se
não é possı́vel mostrar que um modelo está errado, não devemos utilizar este mo-
delo pois qualquer proposição cientifica deve poder ser testada. Para resolver o
problema da falta de uma medida de produtividade Solow sugeriu que esta fosse
calculada como um resı́duo na função de produção.
Se conhecermos o estoque de capital, o que nem sempre é verdade, a mão-de-
obra ocupada e o produto de uma economia podemos usar a função de produção
para obter o nı́vel de tecnologia, que a partir de agora chamaremos de produtivi-
dade total dos fatores. Se considerarmos a função de produção descrita em (7.1)
temos que:
Qt = Ktθ (At Nt )1−θ
Para estudar as propriedades do modelo não nos preocupamos em diferenciar a
73
população da mão-de-obra ocupada, porém esta diferença deve ser feita quando
desejamos extrair medidas de uma economia real. Denotando a mão-de-obra ocu-
pada por Lt a função de produção passa a ser dada por:
Qt = Ktθ (At Lt )1−θ (6.24)
A partir da equação (6.24) podemos determinar a produtividade total dos fato-
res, At , de forma bem simples. Basta isolar At na parte esquerda da equação, ou
seja:
1
1−θ
Qt
At = (6.25)
Ktθ L1−θ
t
uma forma mais elegante, e simples, de calcular a produtividade total dos fatores
seria tomar o logaritmo da equação (6.25), ou seja, fazendo:
1 θ
ln At = ln Qt − ln Kt − ln Lt (6.25′ )
1−θ 1−θ
como em geral estamos interessados na taxa de crescimento de At o uso de (6.25′ )
é mais recomendado que o de (6.25).
Note que o cálculo da produtividade total dos fatores foi feito de forma a que
a função de produção fosse observada. Se pensarmos em um contador que deseje
fechar o balanço de uma firma a produtividade total dos fatores corresponderia a
conta lançada sobre a rubrica de outros, ou seja, o cálculo da produtividade total
dos fatores é feito de forma residual. Por tratar-se de um residuo e pelo fato do
método de cálculo ser devido a Solow é comum chamar a produtividade total dos
fatores de Resı́duo de Solow.
6.4 Contabilidade do Crescimento

Após estudarmos o Resı́duo de Solow podemos caracterizar os três fatores que
são responsáveis pelo nı́vel de produto de uma dada economia, são eles: produti-
vidade, capital e trabalho. Também foi visto que, quando a economia encontra-se
em uma trajetória de crescimento equilibrado, a taxa de crescimento da produtivi-
dade é quem determina o quanto todas as variáveis macroeconômicas vão crescer.
Entretanto a maioria das economias são expostas a choques que as retiram, mesmo
que por pouco tempo, de sua trajetória de crescimento equilibrado.
Neste caso seria interessante saber a contribuia̧o de cada um dos fatores acima
para a taxa de crescimento de uma economia. Esta pergunta pode ser respondida
por meio de um exercı́cio chamado de Contabilidade do Crescimento.
Definição 6.9 A Contabilidade do Crescimento nos permite determinar o quanto
a produtividade, o capital e o trabalho contribuem para a taxa de crescimento de
uma determinada economia em um dado perı́odo de tempo.
74
Uma maneira simples de fazer a contabilidade do crescimento consiste em
dividir todos os termos da função de produção descrita na equação (6.24) pela
população, Nt , de forma a obter:
Qt (At Lt )1−θ
= Ktθ (6.26)
Nt Nt
a equação (6.26) pode ser escrita da forma:
θ
Qt 1−θ Kt Lt
= (At ) (6.26′ )
Nt Lt Nt
onde o termo do lado esquerdo da equação representa o produto per-capita, o
primeiro termo do lado direito representa a produtividade, o termo entre paren-
teses representa a relação entre capital e mão de obra, também chamado de in-
tensividade do capital, e o terceiro termo representa a percentagem da população
empregada.
A equação (6.26′ ) nos mostra que o produto per-capita é determinado pela
produtividade, pela intensividade do uso do capital e pela proporção de pessoas
empregadas. A taxa de crescimento do produto per-capita será determinada pela
soma da taxa de crescimento de cada um dos três termos descritos acima9 , da
forma:
ηq = (1 − θ)γ + θηk + ηn (6.27)
onde ηq representa a taxa de crescimento do produto per-capita, γ a taxa de cresci-
mento da produtividade, ηk a taxa de crescimento da relação capital/mão-de-obra
e ηn a taxa de crescimento do emprego. Assim como no caso do Resı́duo de
Solow, conhecidos ηq , ηk e ηn , é possı́vel determinar γ de forma residual.
Uma polı́tica de crescimento muito usada na América Latina nas décadas de
50, 60 e 70 era promover a implantação de industrias intensivas em capital, esta
polı́tica era inspirada em uma tese da Comissão Econômica para a América Latina
(CEPAL) que propunha que tais industrias agregavam mais valor que as industrias
que não são intensivas em capital. O resultado deste tipo de polı́tica é que, via de
regra, os paı́ses latino-americanos tiveram seus crescimento explicado quase que
todo por maior uso do capital. Como já foi visto este tipo de crescimento só é
sustentável no curto prazo10 , de forma que a América Latina experimentou um
grande crescimento neste perı́odo que não mostrou-se sustentável nas décadas de
80 e 90. A Tabela 6.2 mostra a Contabilidade do Crescimento para alguns paı́ses
latinos.
9
Para chegar a este resultado basta derivar a equação (6.26′ ) em relação ao tempo e obter a taxa
de crescimento do produto per-capita.
10
No longo prazo apenas ganhos de produtividade causam crescimento.
75
Cresc. do Prod. Contribuição do(a):
Produtividade Capital Trabalho
Paı́s 60s 70s 80s 60s 70s 80s 60s 70s 80s 60s 70s 80s
Argentina 3,5 3,2 -1,7 0,7 0,6 -2,6 2,0 2,0 0,3 0,8 0,6 0,6
Bolı́via 6,7 4,5 0,7 3,6 0,8 -0,6 2,0 2,4 -0,2 1,1 1,3 1,5
Brasil 5,9 8,4 1,5 1,5 2,5 -1,4 2,5 3,8 1,7 1,8 2,1 1,3
Chile 4,2 2,7 3,1 1,6 0,5 0,6 1,7 0,8 1,0 0,9 1,5 1,5
Colombia 5,5 5,5 3,2 2,3 2,0 -0,2 1,6 2,0 1,8 1,7 1,5 1,5
Paraguai 4,2 9,5 1,5 0,8 3,6 -3,8 2,0 4,0 3,4 1,4 1,9 1,9
Uruguai 1,7 2,6 -0,2 1,1 1,6 -0,9 0,1 0,9 0,4 0,4 0,1 0,3
Venezuela 6,1 3,0 0,7 3,2 -2,4 - 2,0 1,0 2,6 0,8 1,9 2,9 1,9
Média da A.L. 5,1 4,8 0,6 1,9 0,7 -2,0 2,0 2,5 1,2 1,3 1,6 1,4
Fonte: Gregory e Lee (1999)
Tabela 6.2: Contabilidade do Crescimento na América Latina
Como pode ser observado na Tabela 6.2 a experiencia de crescimento na

América Latina deveu-se, principalmente, a acumulação de fatores, desta forma,
de acordo com o Modelo de Solow, este crescimento não poderia ser sustentado,
ou seja, teria de acabar. As colunas referentes aos anos 80 mostram que, neste
aspecto, o Modelo de Solow pode explicar o que ocorreu na América Latina e,
em particular, no Brasil. Um tópico que será discutido mais adiante diz respeito a
razão da queda de produtividade nos anos 80 e 90.
6.5 Convergência
Foi visto que a economia convergirá para seu estado estacionário independente-
mente das suas condições iniciais, ou seja, o nı́vel de renda de uma determinada
economia não depende das riquezas que esta possuia no inicio do pocesso de
acumulação. Este resultado decorre da hipótese de rendimentos decrescentes, a
medida que uma economia acumula muito capital, o rendimento deste tende a di-
minuir e, portanto, a remuneração do capital tende a cair, induzindo as pessoas a
acumular menos capital, ou seja, investir menos. Por outro lado, em uma econo-
mia com pouco capital o efeito contrário deve ocorrer, qual seja, o rendimento do
capital deve ser alto de forma a induzir as pessoas a acumular muito capital, ou
seja, investir muito. Desta forma, a medida que uma economia torna-se mais rica,
sua taxa de crescimento, em unidades de eficiência, torna-se menor.
Este resultado levou alguns economistas a estudar uma hipótese conhecida
como convergência entre a renda dos paı́ses. Segundo esta hipótese a taxa de
crescimento possui uma relação negativa com a riqueza de um determinado paı́s,
76
de forma que paı́ses pobres tendem a apresentar taxas de crescimento maiores que
a de paı́ses ricos. No extremo esta hipótese corresponde a dizer que, no longo
prazo, a renda de todos os paı́ses deverá se igualar.
Definição 6.10 A Hipótese da Convergência diz que a taxa de crescimento de

uma economia relaciona-se de forma inversa com a renda, de forma que, no longo
prazo, a renda de todos os paı́ses converge para o mesmo valor.
Este resultado, que decorre do Modelo de Solow, provocou um grande debate

entre os economistas, de fato, o desenvolvimento deste debate foi quem, de certa
forma, guiou o desenvolvimento das novas teorias do crescimento econômico. O
debate se origina em Baumol (1986), neste trabalho o autor usa uma amostra com
16 paı́ses para mostrar a existência de convergência. Entretanto, DeLong (1988)
argumentou que o resultado obtido por Baumol deveu-se a escolha dos paı́ses11 ,
se fosse escolhida uma amostra maior o resultado de convergência não mais seria
observado. O resultado de que, para uma amostra grande de paı́ses escolhidos ao
acaso não existe convergência também foi encontrado por outros economistas e
pode ser considerado um fato que deve ser explicado pela teoria do crescimento
econômico. A Figura 6.6 mostra a relação entre a taxa de crescimento e o produto
per-capita para um conjunto de 68 paı́ses no perı́odo entre 1955 e 1990, note que
não existe nenhuma relação significativa12 entre a taxa de crescimento e o produto
per-capita.
Uma maneira de conciliar o resultado obtido por De Long com o obtido por
Baumol, foi a hipótese de clubes de convergência, ou ainda, convergência condici-
onal. Segundo esta idéia apenas paı́ses que guardam determinadas caracterı́sticas
em comum tenderiam a convergir para o mesmo nı́vel de renda per-capita. Para
entender esta idéia pode ser interessante determinar o estoque de capital do estado
estacionário, para isto basta impor a condição de estado estacionário na equação
(6.20), assumindo a função de produção Cobb-Douglas, de forma a obter:
(1 + γ)(1 + η)k = (1 − δ)k + sk θ
o que implica:
1
1−θ
s
k= (6.28)
(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)
de forma que o produto por unidades de eficiência no estado estacionário será
dado por:
θ
1−θ
s
y= (6.29)
(1 + γ)(1 + η) − (1 − δ)
11
Baumos apenas considerou paı́ses que atualmente são desenvolvidos.
12
A linha de regressão é praticamente horizontal.
77
Figura 6.6: Relação entre Taxa de Crescimento e Riqueza, 1955 - 1990
5
Taxa de crescimento 1955 − 1990
−1
0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000
PIB per−capita em 1955
Como mostra a equação (6.29), no estado estacionário, o valor do produto

medido em unidades de eficiência é determinado pelos parâmetros do
modelo. O tipo de tecnologia utilizada determina os valores da taxa de depreciação,
δ, e da participação do capital, α; as preferências das famı́lias determinam a taxa
de poupança; os fatores institucionais determinam a taxa de crescimento da produ-
tividade, γ. A proposta dos clubes de convergência assume que paı́ses semelhantes
tenderiam a dotar tecnologias semelhnates, possuir taxas de poupanças próximas
uma das outras e dispor de sistemas institucionais que permitam o mesmo ritmo
de adoção tecnológicas. Ao contrário da hipótese de convergênica, os clubes de
convergência não são refutados pelas evidências empı́ricas.
Como pode ser observado nas figuras 6.7a e 6.7b existe um claro processo de
convergência tanto entre os paı́ses da Europa quanto entre os paı́ses da América
do Sul, de fato, ambas as figuras mostram retas de regressão com forte inclinação
negativa. A Figura 6.7 também mostra que a convergência na Europa ocorre de
forma mais velos que na América do Sul.
A proposta dos clubes de convergência tenta resolver o problema empı́rico
da ausência de convergência a partir da idéia de que paı́ses diferentes devem ser
descritos por parâmetros diferentes, ou seja, as diferenças entre as tecnologias
utilizadas e entre as preferências dos agentes determinariam a riqueza de longo
prazo da economia, se os paı́ses forem muitos diferentes não há porque esperar
78
Figura 6.7: Clubes de Convergência
2 4
3.5
1.5
3

2.5
1
0.5
1.5
1
0
0.5
−0.5 0
0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000
PIB per−capita em 1955 PIB per−capita em 1955
(a) América do Sul (b) Europa
convergência. Apesar do apelo empı́rico dos clubes de convergência alguns au-

tores buscaram ir mais além no problema de por que existem paı́ses ricos paı́ses
pobres.
Alguns autores argumentam que a hipótese de rendimentos decrescentes e sua
implicaç— ao de as economias convergem para um estadoe stacionário, ou um
caminho de crescimento equilibrado, deve ser alterada, nesta linha de pesuisa
surge a nova teoria do crescimento econômico, nesta linha Romer (1986) sugere
que externalidades associadas ao capital podem explicar a não convergência; Lu-
cas (1988) aponta na direção das externalidades associadas ao capital humano;
e, finalmente, Romer (1990) sugere que a solução pode estar na existência de
Pesquisa & Desenvolvimento (P & D) e poder de monopólio. Em outra direção
Parente e Prescott (2000) sugerem que diferenças na tecnologia adotada pode ser
a explicação para a existência de paı́ses pobres e paı́ses ricos, estes autores ar-
gumentam que estas diferenças nas tecnologias adotadas decorrem de diferentes
arranjos institucionais. Estas e outras teorias para explicar o crescimento de uma
economia serão estudadas nas próximos unidades.
79
Capı́tulo 7
Modelo Básico de Crescimento e

Ciclos Reais
Neste capı́tulos vamos apresentar o modelo básico de crescimento e ciclos reais,

trata-se de uma extenção do Modelo de Solow onde a taxa de poupança é determi-
nada em um problema de maximização de utilidade das famı́lias. Inicialmente será
apresentado um modelo onde um planejador central decide a quantidade ótima de
consumo e de investimento. Com isto será possı́vel colocar as principais questões
dinâmicas envolvidas no problema.
Posteriormente será discutido o conceito de equilı́brio pertinente para a classe
de modelos estudados nesta unidade. Uma vez definido e discutido o equilı́brio
será possı́vel apresenrtar o modelo básico com oferta de trabalho, conhecido como
modelo básico de ciclos reais. Finalmente serão discutidos tópicos relacionados a
calibração do modelo de ciclos reais e algumas extensões do modelo básico.
7.1 Poupança Endógena

O maior problema com o Modelo de Solow é que ele não representa nenhuma
decisão econômica, os agentes não decidem o quanto consumir ou poupar. O
problema central de decidir entre consumir e obter utilidade imediata ou investir
e obter recursos que garantam utilidade no futuro é tratado com algo exógeno ao
modelo.
Uma maneira de resolver esta questão é assumir que os indivı́duos possuem
preferências sobre seqüências de consumo, de forma que devem escolher qual
seqüência maximiza suas utilidades. Esta abordagem foi feita em Cass (1965) e
Koopmans (1965), de forma que o modelo com poupança endógena por vezes é
chamado Modelo Cass-Koopmans.
Em nossa abordagem vamos considerar que existe um planejador social be-
80
nevolente que decide qual a seqüência de consumo deve ser escolhida para ma-
ximizar a utilidade dos agentes desta economia. Assume-se também que as pre-
ferências de todos os indivı́duos são iguais. Estas hipóteses nos permitem evitar
problemas relacionados a definição de equilı́brio competitivo, o que será feito
mais a frente.
Para realizar a produção a economia em análise conta com uma tecnologia
representada por uma função de produção que exibe retornos constantes de escala
e rendimentos decrescentes em cada um dos fatores. Para ser preciso a função de
prdução, F : ℜ2+ → ℜ+ é diferenciável, estritamente crescente, homogenea de
grau um e estritamente quase-concava, com:
F (0, N ) = 0, FK (K, N ) > 0, FN (K, N ) > 0, ∀K, N > 0;
lim FK (K, 1) = ∞, lim FK (K, 1) = 0

K→0 K→∞
As hipóteses sobre a função de produção nos permitem escrever o produto per-

capita como:
yt = f (kt ) (7.1)
Assim como no Modelo de Solow o estoque de capital evolui de acordo com
a expressão:
Kt+1 = (1 − δ)Kt + Xt (7.2)
onde Kt representa o estoque de capital no perı́odo t, Xt o investimento no perı́odo
t e δ a taxa de depreciação do estoque de capital. Assumindo que não existe
crescimento da população nem da produtividade a equação acima pode ser escrita
como:
kt+1 = (1 − δ)kt + kt (7.3)
onde as variáveis minusculas representam as maiusculas em termos per-capita.
Desta forma o problema do planejador central consiste em escolher a seqüência
de consumo que maximiza a utilidade dos agentes restrito a (7.3) e a escolha de
uma alocação factı́vel, ou seja, a cada perı́odo deve valer que ct + xt = yt , onde ct
representa o consumo per-capita. Este problema pode ser representado da forma:
∞
X
max β t u(ct )
{ct }
t=0
s.a. kt+1 = f (kt ) + (1 − δ)kt − ct (7.4)
Podemos substituir a restrição (7.4) na função objetivo de modo que o problema

se torna: ∞
X
max β t u (f (kt ) + (1 − δ)kt − kt+1 ) (7.5)
{kt }
t=0
81
O problema descrito em (7.5) pode ser colocado na forma de um problema de
programação dinâmica como os estudados na primeira parte destas notas de aula.
Para isto considere que kt seja a variável de estado e kt+1 a variável de controle, a
regra de movimento da variável de estado assume a forma mais simples possı́vel,
qual seja, o valor da variável de estado no próximo perı́odo é igual ao da variável
de controle no perı́odo atual. A Equação de Bellman é dada por:
V (kt ) = max {u (f (kt ) + (1 − δ)kt − kt+1 ) + βV (kt+1 )} (7.6)
kt+1
As hipóteses sobre a função F e as que são usuais para funções de utilidade, quais
sejam, u′ (·) > 0 e u′′ (·) < 0, garantem que (7.6) possui uma única solução.
Mais ainda, com estas mesmas hipóteses é possı́vel mostrar que V é duas vezes
diferenciável, estritamente crescente, estritamente concava e que a solução para o
porblema de maximização nolado direito de (7.6) e estritamente interior1 . Nestas
circustâncias a escolha ótima de kt+1 será dada por:
u′ (f (kt ) + (1 − δ)kt − kt+1 ) = βV ′ (kt+1 ) (7.7)
A solução para o problema em (7.7) fornece a regra de decisão invariante no
tempo, ou seja, determina kt+1 em função de kt ; de forma mais geral podemos di-
zer que esta solução permite escrever a variável de controle em termos da variável
de estado, nos moldes do que foi feito na primeira parte destas notas de aula. A
unicidade da solução é garantida pelo fato de V ser estritamente concava. Esta
regra de decisão, escrita como kt+1 = α(kt ), é uma equação em diferenças de
primeira ordem que, junto com o valor do estoque de capital inicial, k0 , determina
completamente a seqüência ótima de capital, {kt }∞ t=0 .
Uma propriedade imediata da função α(·) é que α(0) = 0. Além disso, pelo
Teorema da Função Implı́cita, sabemos que α(·) é diferenciável e que sua derivada
é dada por:
′ [f ′ (k) + 1 − δ] u′′ (c)
α (k) = ′′ >0 (7.8)
u (c) + βV ′′ (α(k))
onde a desigualdade segue das propriedades de f , u e V . Do fato que α′ (·) > 0
segue que a função α é estritamente crescente.
Uma outra estratégia para representar a regra de decisão consiste em eliminar
′
V (kt+1 ) de (7.7). Para isto devemos diferenciar (7.6) de modo a obter:
V ′ (kt ) = u′′ (f (kt ) + (1 − δ)kt − kt+1 ) [f ′ (kt ) + 1 − δ] (7.9)
Avaliando (7.9) em t + 1, substituindo em (7.8) e lembrando que ct = f (kt ) +
(1 − δ)kt − kt+1 chega-se a seguinte Equação de Euler:
u′ (ct ) = βu′ (ct+1 ) [f ′ (kt+1 + 1 − δ)] (7.10)
1
A este respeito ver Stockey e Lucas (1989)
82
A Equação de Euler em (7.10) mostra que a taxa marginal de substituição entre
u′ (ct )
consumo em t e t+1, µ = βu′ (ct+1 ) , deve ser igual a taxa técnica de transformação,
dada por f ′ (kt+1 ) + 1 − δ, que, por sua vez, representa o quanto de produto pode
ser obtido em t + 1 a partir de uma unidade de poupança em t.
O problema de caracterizar a seqüência ótima {kt }∞ t=0 por meio da Equação
de Euler é que esta define uma equação em diferenças de segunda ordem, pois
encontram-se presentes kt , kt+1 e kt+2 . Como só uma condição inicial, k0 , é
imposta existem infinitas seqüências que atendem a esta condição e (7.10). Desta
forma a Equação de Euler é uma condição necessária mas não suficiente para
determinar a seqüência ótima.
É possı́vel demonstrar que se uma seqüência {kt }∞ t=0 satisfaz a condição inicial
e (7.10) então ela será ótima se também obedecer a condição:
lim β t u′ (ct ) [f ′ (kt ) + 1 − δ] kt = 0 (7.11)

t→∞
A condição (7.11) é chamada condição de tranversalidade, a prova de que junta-

mente com a Equação de Euler, e para uma dada condição inical k0 , a condição de
transversalidade forma um conjunto de condições necessárias e suficientes para
solução do problema de econtrar a seqüência ótima de capital pode ser encon-
trada em Stockey e Lucas (1989). De forma alternativa é possı́vel usar (7.10) para
escrever (7.11) como:
lim β t−1 u′ (ct−1 )kt = 0 (7.11′ )
t→∞
Para interpretar a condição de transversalidade basta imaginar o problema de

horizonte infinito como uma seqüência de problemas de horizonte finito. Com
horizonte as condições de primeira ordem para o problema dinâmico seriam:
∂V
= −β t u′ (ct ) + β t+1 u′ (ct+1 ) [f ′ (kt+1 ) + 1 − δ] ≤ 0, t = 1, . . . , T − 1
∂kt+1
∂V
= −β T u′ (cT ) ≤ 0, t = T (7.12)
∂kT +1
valendo a igualdade se kt+1 = 0. Como a utilidade é crescente no consumo
nunca vai acontecer de kT +1 ser maior que zero, de modo que (7.12) deve valer
com igualdade. Se tomarmos o limite T → ∞, estabeleceremos a condição de
transversalidade.
Vimos que a condição inicial k0 junto com a regra de decisão kt+1 = α(kt )
determina completamente a seqüência ótima de capital. Podemos definir o estado
estacionário para o estoque de capital como um ponto fixo para α, ou seja, um
valor k tal que k = α(k). Quando o capital está no seu estado estacionário então
o consumo, o investimento e o produto também serão constantes no tempo. Da
83
equação (7.10) pode-se concluir que o estado estacionário será dado por k = 0 ou
por um k = k ⋆ > 0 tal que:
1
f ′ (k ⋆ ) = δ − 1 + (7.13)
β
as propriedades quanto a concavidade de f garantem que só existe um k ⋆ .
Defina a taxa de desconto intertemporal como γ tal que β = 1/(1 + γ). A
condição do estado estacionário poderá ser escrita como:
f ′ (k ⋆ ) = γ + δ (7.13′ )
Note que o valor do estoque de capital no estado estacionário, e de todas as ou-
tras variáveis, não depende da forma da função de utilidade instantanea u, o único
parâmetro de preferências relevante é a taxa de desconto intertemporal, ou alter-
nativamente, o fator de desconto.
Outro ponto importante é que, conquanto γ > 0, o estoque de capital no
estado estacionário é diferente do estoque de capital associado a regra de ouro2 .
Este resultado é bastante intuitivo, uma vez que os agentes descontam o futuro
não há porque maximizar o consumo no estado estacionário, pelo contrário, é de
se esperar que os agentes sacrifiquem um pouco de consumo no longo prazo em
benefı́cio de consumo presente.
Fora do estado estacionário o modelo com poupança endógena se comporta
de modo similar ao Modelo de Solow3 . Entretanto isto não deve ser considerado
como um incentivo para abandonar o modelo desta seção em nome do mais sim-
ples da unidade anterior. Caso desejemos saber como a mudança do ambiente
econômico, e.g. a mudança de um parâmetro, muda a taxa de poupança o Modelo
de Solow não pode nos ajudar em nada. Problemas como este que fazem com que
o economista deva sempre buscar justificar seus modelos a partir do comporta-
mento otimizador dos agentes.
Tipicamente para determinar a função α(·) é necessário recorrer a técnicas
numéricas. Entretanto existem alguns poucos exemplos que admitem um solução
analı́tica, consideraremos um deles e, a partir do algoritmo de programação dinâ-
mica, vamos determinar a função α(·). Considere uma economia onde a função de
utilidade instantânea é dada por u(ct ) = ln(ct ), a função de produção é uma Cobb-
Douglas do tipo F (K, N ) = K θ N 1−θ , que pode ser escrita como f (k) = k θ , e
ocorre depreciação total do estoque de capital a cada perı́odo, ou seja, δ = 1.
Neste caso, a partir do problema em (7.6), podemos montar a seqüência:
Vn+1 (kt ) = max ln(ktθ − kt+1 ) + βVn (kt+1 )

(7.14)
kt+1
2
Como visto no Modelo de Solow o estoque de capital da regra de ouro neste caso seria tal que
′
f (k) = δ.
3
Ver Wright (1997).
84
Por vezes, para simplificar a notação, em problemas como o descrito a cima é
comum escrever as variáveis em t sem o subescrito de tempo e as variáveis em
t + 1 com uma linha. Usando esta notação e assumindo V0 = 0, podemos definir
a primeira iteração de (7.14) da forma:
θ ′

V1 (k) = max ln(k − k ) + 0
′k
A solução para esta iteração é fazer k ′ = α1 (k) = 0. Isto implica:
V1 (k) = θ ln(k)
Seguindo com as iterações devemos ter:

θ ′ ′

V2 (k) = max ln(k − k ) + βθ ln(k )
′ k
θβ
Isto implica uma regra de decisão do tipo k ′ = α2 (k) = 1+θβ k θ , que, por sua vez
implica que V1 é tal que:

θ θβ θ βθ θ
V2 (k) = ln k − k + βθ ln k
1 + θβ 1 + βθ

1 θ βθ θ
= ln k + βθ ln k
1 + θβ 1 + βθ

1 βθ
= ln + θ ln (k) + βθ ln + βθ2 ln (k)
1 + θβ 1 + βθ
= θ(1 + βθ) ln(k) + Θ
onde Θ é uma constante. Seguindo para o próximo passo temos:

θ ′ ′

V3 (k) = max ln(k − k ) + β [θ(1 + βθ) ln(k ) + Θ]
′ k
A solução para este problema é uma regra de decisão do tipo k ′ = α3 (k) =

θβ(1+θβ) θ
1+θβ+θ2 β 2
k .
Em cada perı́odo n é possı́vel interpretar a função valor Vn e a função polı́tica
αn (·) como as resultantes de um problema de horizonte finito faltando n perı́odos
para o fim. Então, continuando desta maneira, no passo n a função polı́tica será
dada por:
θβ (1 + θβ + . . . + θn−1 β n−1 ) θ
k′ = k (7.15)
1 + θβ + . . . + θn β n
Enquanto a função valor será:
Vn (k) = θ 1 + θβ + . . . + θn−1 β n−1 ln(k) + Θn

(7.16)
85
onde Θn é constante em relação a k e k ′ , mas não em relação a n. Tomando o
limite quando n → ∞ em (7.15) e (7.16) é possı́vel obter a função polı́tica como:
k ′ = α(k) = θβk θ (7.17)
enquanto a função valor será dada por:

θ
V (k) = ln(k) + Θ∞ (7.18)
1 − βθ
7.2 Oferta de Trabalho e o Modelo Básico de Ciclos

Reais
No inı́cio dos anos oitenta Kydland e Prescott (1982) resolveram avaliar a capaci-
dade de um modelo neoclássico reproduzir alguns fatos observados na economia
americana. Este trabalho tornou-se a base para uma teoria que buscava explicar
o ciclo ecnômico a partir dos principais elementos da análise neoclássica, quais
seja, indivı́duos e firmas maximizadores e mercados em equilı́brio. Tal proposta
veio de encontro a uma ampla tradição em macroeconomia de creditar a existência
de ciclos econômicos a falhas de mercado ou a incapacidade dos agentes de tomar
decisões corretas do ponto de vista agregado.
Para tratar desta questão formalmente é necessário extender o modelo da seção
7.1 de duas maneiras. É preciso explicitar a oferta de trabalho, de forma que os
agentes possam escolher de forma ótima entre trabalho e lazer, e é preciso adico-
nar choques de oferta. Os choques de oferta serão representados pelo Resı́duo de
Solow.
Para introduzir oferta de trabalho no modelo é preciso considerar explicita-
mente o lazer na função utilidade, de forma que a função de utilidade instantenea
será do tipo u : ℜ2 → ℜ tal que o nı́vel de utilidade depende da quantidade con-
sumo e da quantidade de lazer, ou seja, a função terá a forma u(ct , lt ), onde lt é a
quantidade de lazer. Deste modo o problema do planejador central toma a forma:
∞
X
max β t u(ct , lt )
{ct ,lt }
t=0
s.a. kt+1 = f (kt , ht ) + (1 − δ)kt − ct (7.19)
ht + lt = 1 (7.20)
A restrição (7.19) foi modificada para explicitar que as horas trabalhadas, ht , de-
terminam a quatidade produzida. Enquanto a restrição (7.20) estabelece que todo
o tempo do indivı́duo deve ser dividido entre trabalho e lazer, por conveninecia o
tempo disponı́vel foi normalizado para um.
86
Substituindo (7.19) e (7.20) na função utilidade é possı́vel escrever o problema
de maximização acima como:
∞
X
max β t u (f (kt , ht ) + (1 − δ)kt − kt+1 , 1 − ht ) (7.21)
{kt ,ht }
t=0
Que, por sua vez, está associado a seguinte Equação de Bellman:
V (kt ) = max {u (f (kt , ht ) + (1 − δ)kt − kt+1 , 1 − ht ) + βV (kt+1 )} (7.22)

kt+1 ,ht
onde as variáveis de controle são kt+1 e ht e a variável de estado é kt .

Assumindo uma solução interior o problema em (7.6) implica as seguintes
condições de primeira ordem:
∂u(ct , 1 − ht ) ∂u(ct , 1 − ht ) ∂f (kt , ht )

= (7.23)
∂ht ∂ht ∂ht
∂u(ct , 1 − ht ) ∂V (kt+1 )
=β (7.24)
∂kt+1 ∂kt+1
usando a notação simplificada onde a derivada parcial em relação a um argumento
é descrita pela função seguida do número de ordem do argumento e as variáveis
em t perdem o subescrito de tempo enquanto as variáveis em t + 1 ganham uma
linha como superescrito, as condições acima tornam-se:
u2 (c, 1 − h) = u1 (c, 1 − h)f2 (k, h) (7.23′ )

u1 (c, 1 − h) = βV ′ (k ′ ) (7.24′ )
As regras de decisão ótimas são as funções ht = h(kt ) e kt+1 = k(kt ) que resol-
vem o sistema formado pelas equações (7.23) e (7.24).
Para obter a Equação de Euler basta calcular V ′ (·) em (7.22), adiantar em um
perı́odo e substituir em (7.24′ ). Desta forma é possı́vel obter:
u1 (ct , 1 − ht ) = βu1 (ct+1 , 1 − ht+1 ) [f1 (kt+1 , ht+1 ) + 1 − δ] (7.25)
Substituindo a condição de estado estacionário, ou seja kt = k ⋆ e ht = h⋆ , em

(7.25) o estoque de capital será dado por:
f1 (k ⋆ , h⋆ ) = γ + δ (7.26)
Note que a condição (7.26) tem a mesma forma da condição (7.13′ ). Estas condições
estabelecem que o retorno do capital f1 (k ⋆ , h⋆ ) − δ tem de ser igual a taxa de des-
conto intertemporal, γ.
87
Para adicionar o componente estocástico a prática comum consiste em seguir
a sugestão em Brock e Mirman (1972), qual seja, adicionar um termo estocástico
a função de produção tal que esta seja escrita como y = zt f (kt , ht ). Em geral
assume-se que este componente estocástico, zt , depende do seu valor no perı́odo
anterior e de uma seqüência, {εt }∞
t=0 , de variáveis aletórias independentes e iden-
ticamente distribuidas, ou seja, zt+1 = z(zt , εt ). Um exemplo comum é assumir
que zt segue um processo autoregressivo do tipo:
zt+1 = 1 − ρ + ρzt + εt (7.27)
onde 0 < ρ < 1 e εt ∼ N (0, σ 2 ).

Neste caso o problema dinâmico em (7.21) passa a ser escrito como:
∞
X
max E β t u (zt f (kt , ht ) + (1 − δ)kt − kt+1 , 1 − ht ) (7.28)
{kt ,ht }
t=0
que pode ser representado pela seguinte Equação de Bellman:
V (kt , zt ) = max {u (zt f (kt , ht ) + (1 − δ)kt − kt+1 , 1 − ht ) + EβV (kt+1 , zt )}

kt+1 ,ht
(7.29)
onde ht e kt+1 são variáveis de controle e kt e zt são variáveis de estado. As
condições de primeira ordem para o problema em (7.29) são dadas por:
u2 (c, 1 − h) = u1 (c, 1 − h)zf2 (k, h) (7.30)

u1 (c, 1 − h) = βEV1 (k ′ , z ′ ) (7.31)
As funções ht = h(kt , zt ) e kt+1 = k(kt , zt ) que resolvem o sistema formado

por (7.30) e (7.31) são as regras de decisão, ou funções polı́ticas, do problema
em (7.28). Para obter a Equação de Euler basta calcular V1 (kt , zt ) em (7.29) e
substituir em (7.31) de forma a obter:
u1 (ct , 1 − ht ) = βEu1 (ct+1 , 1 − ht+1 ) [zt+1 f1 (kt+1 , ht+1 ) + 1 − δ] (7.32)
Para encontrar o estado estacionário é preciso determinar o valor esperado não

condicional de E(zt+1 ) = E(zt ) = z̃ e substituir este valor em (7.32). No exem-
plo em (7.27) temos que z̃ = 1. Neste caso o estado estacionário deterministico
fica igual ao do modelo sem choques.
7.3 Equilı́brio
Até agora toda a discussão concentrou-se no problema de encontrar a alocação
escolhida por um planejador central que busca maximizar o bem-estar de toda a
88
sociedade. Com isto evitou-se tratar abertamente de questões relativas a equilı́brio
competitivo. Apesar de conveniente esta estratégia apresenta problemas tanto me-
todológicos quanto operacionais.
Do ponto de vista metodológico construir um modelo sem definir e apresen-
tar de forma detalhada o seu equilı́brio pode levar a conclusões erradas sobre as
aplicações do modelo. Também pode tornar bastante ardua a tarefa de alguém
que deseje avaliar o modelo de forma quantitativa, por exemplo por meio de
simulações numéricas. A questão operacional diz respeito ao fato que em várias
aplicações interessantes a solução do problema do planejador central não coincide
com o equilı́brio de mercado4 .
Em geral a solução do planejador central coincide com o equilı́brio de mercado
quando valem o Primeiro e o Segundo Teoremas Fundamentais do Bem-Estar
Social5 . Para tratar dos outros casos é preciso ter uma definição de equilı́brio.
A possibilidade de usar o conceito de equilibrio competitivo no estilo Arrow-
Debreu foi explorada em Cooley e Prescott (1995), onde os autores apontam que
a abordagem deste tipo é limitada a alguns casos onde existe apenas um tipo de
famı́lias e não existem distorções. Em particular ficam de fora casos interessantes
como economias com externalidades, restrições sobre os mercados ou sobre os
contratos, competição monopolistica e esquemas de impostos distorcivos.
O conceito de equilı́brio mais utilizado nos modelos de economia dinamica
é o de Equilı́brio Competitivo Recursivo (ECR), desenvolvido em Prescott e
Mehra (1980). Este será o conceito explorado no restante desta parte do curso, os
motivos para esta escolha são que o ECR pode ser aplicado a uma grande classe
de modelos, com e sem distorções, e que, em vários casos, este equilı́brio pode
ser computado e utilizado para gerar séries artificiais.
Considere inicialmente a versão do Modelo de Solow com poupança endógena.
Neste caso a oferta de trabalho é perfeitamente inelástica e não existem choques
na economia. Por hipótese a taxa de crescimento da população e a taxa de cresci-
mento da produtividade são iguais a zero, de forma que, em equilı́brio, as variáveis
agregadas serão iguais as variáveis individuais.
A economia é composta por firmas e famı́lias. As firmas contratam capital
e trabalho das famı́lias e produzem o único bem da economia por meio de uma
função de produção que exibe retornos constantes de escala. A hipótese de re-
tornos constantes faz com que seja possı́vel ignorar problemas de organização
industrial nesta economia. Tanto faz imaginar que existe um grande número de
firmas operando em um mercado perfeitamente competitivo como assumir que
4
Dois destes exemplos estão em Hansen e Prescott (1995), um com impostos distorsivos e
outro de uma economia monetária com restrição do tipo cash-in-advance.
5
O primeiro diz que todo equilı́brio competitivo é ótimo no sentido de Pareto, o segundo diz
que existe sempre um esquema de transferências que faz com que um ponto ótimo no sentido de
Pareto seja um equilı́brio competitivo.
89
existe uma única firma que se comporta com se estivesse em um mercado compe-
titivo. O segundo caso, apesar de soar estranho, facilita a definição de equilı́brio.
Isto ocorre porque, neste caso, a demanda por fatores da firma é igual a demanda
agregada por fatores. Considerando a hipótese da firma representativa, ou do mo-
nopolista que se comporta com em concorrência perfeita, vale que o lucro da firma
será dado por:
Π(Kt , Ht ) = F (Kt , Ht ) − rt Kt − wt Ht (7.33)
onde Kt representa o capital agregado, Ht as horas totais trabalhadas, rt a remuneração
paga pelo uso de uma unidade de capital e wt representa o salário por hora de tra-
balho. Para simplificar o problema considerou-se que o preço do único bem desta
economia é igual a um.
As condições de primeira ordem associadas ao problema de maximização de
lucros da firma serão dadas por:
∂F (Kt , Ht )
wt = = F2 (Kt , Ht ) (7.34)
∂Ht
∂F (Kt , Ht )
rt = = F1 (Kt , Ht ) (7.35)
∂Kt
As equações (7.34) e (7.35) garantem que as firmas vão contratar capital e trabalho
de forma a igualar a produtividade marginal de cada fator ao preço de mercado
deste fator.
O problema das famı́lias é um pouco mais delicado pois envolve a decisão de
acumular capital, lembre que todos os fatores de produção pertencem as famı́lias,
o que implica na existência de um problema dinâmico. Para definir o problema
dinâmico da famı́lia é preciso levar em consideração que tanto o estoque de ca-
pital agregado quanto o estoque de capital da famı́lia são variáveis de estado. O
primeiro influencia no valor das rendas recebidas pelas famı́lias por meio de seu
efeito sobre o salário e a remuneração do capital. O segundo determina o quanto
a famı́lia dispõe paara gastar uma vez que representa a riqueza da famı́lia. De-
notando o estoque de capital da famı́lia por k, o investimento da famı́lias por x
e o investimento agregado como X, o problema dinâmico das famı́lias pode ser
escrito como:
v(k, K) = max {u(c) + βv(k ′ , K ′ )}

c,x≥0
s.a. c + x ≤ r(K)k + w(K)

k ′ = (1 − δ)k + x
K ′ = (1 − δ)K + X(K)
onde δ representa a taxa de depreciação do capital. Uma vez apresentada a descrição

das firmas e das famı́lias torna-se possı́vel definir o ECR.
90
Definição 7.1 Um equilı́brio competitivo recursivo consiste em uma função va-
lor v(k, K) : ℜ2+ → ℜ; uma função polı́tica, d(k, K) : ℜ2+ → ℜ+ , que gera de-
cisões a respeito de c(k, K) e x(k, K) para o agente representativo; uma função
polı́tica agregada D(K) : ℜ+ → ℜ+ que gera decisões agregadas C(K) e
X(K); funções para os preços dos fatores, r(K) : ℜ+ → ℜ+ e w(K) : ℜ+ →
ℜ+ , tais que estas funções satisfaçam:
i. O problema dinâmico das famı́lias.
ii. As condições necessárias e suficientes para maximização de lucro em (7.34)

e (7.35).
iii. Consistencia entre as decisões agregadas e indivı́duais, ou seja, d(K, K) =

D(K), ∀K.
iv. A restrição de recursos do ponto de vista agregado, ou seja, C(K)+X(K) =

Y (K).
No caso do modelo com oferta de trabalho e choques estocásticos as modifica-

ções ocorrem nas funções de produção e de utilidade. A primeira passa a incluir o
choque estocástico, tomando a forma Yt = ezt F (Kt , Ht ). A variável zt segue um
processo autoregressivo de primeira ordem do tipo:
zt+1 = ρzt + εt+1 (7.36)
onde 0 < ρ < 1 e ε ∼ N (0, σε ).

Com esta nova especı́ficação para função de produção as condições de pri-
meira ordem da firma passam a ser dadas por:
∂ezt F (Kt , Ht )
wt = = ezt F2 (Kt , Ht ) (7.37)
∂Ht
∂ezt F (Kt , Ht )
rt = = ezt F1 (Kt , Ht ) (7.38)
∂Kt
As equações (7.37) e (7.38) podem ser interpretadas da mesma forma que as
equações (7.34) e (7.35).
No caso da função utilidade é preciso introduzir o lazer como argumento da
função utilidade. Note que não se trata de um artifı́cio para obter um determinado
resultado, a idéia que o trabalho provoca perda de bem-estar está presente entre
oc economistas desde os trabalhos de Jeremy Bentham e Stanley Jevons, e, em
certo sentido, pode ser vista como parte fundamental da revolução marginalista
91
que mudou o pensamento econômico no século XIX. Com esta modificação o
problema dinâmico das famı́lias passa a ser dado por:
v(z, k, K) = max {u(c, 1 − h) + βE [v(z ′ , k ′ , K ′ )]}

c,x,h
s.a. c + x ≤ r(z, K)k + w(z, K)h

k ′ = (1 − δ)k + x
K ′ = (1 − δ)K + X(z, K)
z ′ = ρz + ε
l+h=1
c ≥ 0, 0 ≤ h ≤ 1
onde l representa o tempo dedicado ao lazer e h as horas trabalhadas. Com es-

tas modificações torna-se possı́vel enunciar novamente a definição de equilibrio
competitivo recursivo.
Definição 7.2 Um equilı́brio competitivo recursivo consiste em uma função va-

lor v(z, k, K); um conjunto de regras de decisão para as famı́lias, c(z, k, K),
h(z, k, K) e x(z, k, K); um conunto correpondente de decisões agregadas, C(z, K),
H(z, K) e X(z, K); e funções de preços de fatores, w(z, K) e r(z, K) tais que
estas funções satisfaçam:
i. O problema dinâmico das famı́lias.
ii. As condições necessárias e suficientes para maximização de lucro em (7.37)

e (7.38).
iii. Consistencia entre as decisões agregadas e indivı́duais, ou seja, c(z, K, K) =

C(z, K), h(z, K, K) = H(z, K) e x(z, K, K) = X(z, K), ∀(z, K).
iv. A restrição de recursos do ponto de vista agregado, ou seja, C(z, K) +

X(z, K) = Y (z, K) ∀(z, K).
7.4 Calibração
Após construir um modelo dinâmico e definir o equilı́brio competitivo recursivo é
importante resolver o modelo de modo a criar séries artificiais que possam ser
comparados com séries correspondentes observadas em um determinado paı́s.
Este tipo de abordagem segue o proposto em Lucas (1981) onde o autor afirma
que:
92
“... a ‘theory’ is not a collection of assertions about the behavior of
the actual economy but rather a explicit set of instructions for buil-
ding a parallel or analogue system – a mechanical imitation economy.
A ‘good’ model, from this point of view, will not be exactly more ‘real’
than a poor one, but provide better imitations.”
Para realizar esta tarefa duas questões devem ser consideradas. A primeira con-
siste em determinar em que medida as séries geradas pelos modelos correspondem
as séries existentes para a economia que está sendo analisada. A segunda consiste
em como determinar valores para parâmetros de forma que o modelo seja consis-
tente com alguns fatos da economia sob estudo. Esta segunda parte é conhecida
como calibração.
Para realizar um exercı́cio de calibração é preciso que a economia artificial
seja capaz de reproduzir fatos da economia real. Como o objeto de estudo deste
capı́tulo é o ciclo econômico, vamos determinar os parâmetros de forma a repro-
duzir caracterı́sticas de longo prazo da economia americana6 . Primeiro passo é
introduzir crescimento populacional e crescimento da produtividade no modelo
com oferta de trabalho e choques estocástico.
Como não existem distorções o equilı́brio competitivo recursivo será equiva-
lente a escolha ótima do planejador central. Por simplicidade a segunda aborda-
gem será utilizada. Considerando que a população cresce a uma taxa η e a pro-
dutividade cresce a uma taxa γ o problema do planejador central pode ser escrito
como:
"∞ #
X
max E β t (1 + η)t [(1 − α) ln ct + α ln(1 − ht )]
t=0
zt
s.a. ct + xt = e (1 − γ)t(1−θ) ktθ h1−θ
t
(1 + γ)(1 + η)kt+1 = (1 − δ)kt + xt
zt+1 = ρzt + εt
O problema pode ser representado pela seguinte Equação de Bellman:
V (z, k) = max {(1 − α) ln c + α ln(1 − ht ) + β(1 + η)EV (z ′ , k ′ )}

′k ,h
s.a. c = e (1 − γ)(1−θ) k θ h1−θ + (1 − δ)k − (1 + η)(1 + γ)k ′

z
z ′ = ρz + ε
6
A escolha pela economia americana justifica-se pelo fator desta ter sido amplamente estudada,
para um análise deste tipo aplicada a economia brasileira ver Ellery Jr, Gomes e Sachsida (2002).
93
As condições de primeira ordem para este problema são:
θ−1 1−θ
β(1 + η) θezt+1 kt+1

(1 + γ)(1 + η) ht+1 + 1 − δ
= (7.39)
ct ct+1
zt θ −θ
(1 − θ)e kt ht α 1
= (7.40)
ct 1 − α 1 − ht
No caminho de crescimento equlibrado as equações (7.39) e (7.40) passam a ser
escritas como:
1+γ y
+δ−1=θ (7.41)
β k
y α h
(1 − θ) = (7.42)
c 1−α1−h
enquanto que a lei de movimento do capital pode ser escrita como:
k k x
(1 + γ)(1 + η) = (1 − δ) + (7.43)
y y y
Calibrar o modelo significa dar valores ao parâmetros α, β, γ, δ, η, θ, ρ e σε de
forma que a economia artificial reproduza o longo prazo da economia real. Para
a taxa de crescimento da população, η podemos usar a taxa de crescimento da
população observada. Como um dos resultados deste modelo é que, no longo
prazo, a taxa de crescimento do produto per-capita é igual a taxa de crescimento
da produtividade, o parâmetro γ pode ser determinado como a taxa de crescimento
do PNB per-capita.
O próximo parâmetro a ser determinado é o que representa a intensividade de
capital na tecnologia, θ. No caso da função de produção Cobb-Douglas é possı́vel
escrever a participação da renda do capital na renda total como:
rt kt θezt ktθ−1 h1−θ

t ×k
= =θ (7.44)
yt yt
Desta forma é possı́vel afirmar que θ corresponde à participação da renda do ca-
pital na renda total da economia. Este número pode ser encontrado nas contas
nacionais.
Uma vez conhecidos η, γ e θ é possı́vel obter δ por meio da equação (7.43).
Então β pode ser determinado a partir da equação (7.41). Desta forma resta apenas
o parâmetro α, que é encontrado na equação (7.42).
94
7.5 Exercı́cios
1. Mostre que se Yt = F (Kt , Nt ) onde a função F : ℜ2+ → ℜ+ apresenta
retornos constantes de escala é possı́vel escrever

Yt Kt
=F , 1 = f (kt )
Nt Nt
2. Mostre que se as hipóteses sobre a função F feitas na seção 7.1 forem ver-
dadeiras então a função f definida acima é diferenciável, estritamente cres-
cente e estritamente concava com:
f (0) = 0, f ′ (k) > 0, lim f ′ (k) = ∞, lim f ′ (k) = 0
k→0 k→∞
3. No exemplo de programação dinâmica apresentado no final da seção 7.1

mostre que:
i. A função valor em (7.18) é de fato um ponto fixo para (7.14).
ii. A função polı́tica em (7.17) obedece a Equação de Euler para este
problema.
iii. O valor do estoque de capital no estado estacionário é um ponto fixo
para a função polı́tica.
4. Considere uma economia onde a função de utilidade instantânea é dada por:
c1−σ
t
u(ct ) = ; σ>0
1−σ
a função de produção é linear do tipo yt = Akt e o estoque de capital evolui
segundo a regra kt+1 = (1 − δ)kt + it . Pede-se:
i.
A Equação de Bellman para o problema do planejador central.
ii.
A Equação de Euler para este problema.
iii.As funções polı́ticas para as variáveis de controle kt+1 e ct .
iv.As condições sobre os parâmetros para que a seqüência ótima {kt }∞
t=0
seja tal que kt → 0.
v. As condições sobre os parâmetros para que a seqüência ótima {kt }∞
t=0
cresça de forma ilimitada mas a função valor V seja limitada.
Dica: Muito trabalho será poupado se você definir B = A + 1 − δ.
5. Considere o caso de oferta de trabalho inelástica com crescimento zero para
a população e produtividade. Defina o ERC para o caso onde existe um
contı́nuo de firmas distribuidas uniformemente no intervalo entre zero e um.
95
Capı́tulo 8
Trabalho Indivisı́vel e outras

Modificações do Modelo Básico
O modelo básico discutido no capı́tulo anterior mostrou-se capaz de reproduzir

vários fatos importantes da economia americana. Em particular o modelo repro-
duz com precisão razoável a correlação entre investimento e produto e a correlação
entre consumo e produto. As voltailidades relativas do consumo, investimento e
produto também são bem explicadas pelo modelo. Entretanto o modelo falha
quanto ao mercado de trabalho. As flutuações observadas no modelos são devi-
das a variações nas horas trabalhadas, enquanto nos dados para economia ameri-
cana observa-se que tais flutuações são devidas a variações no emprego1 . Outro
problema é que o modelo implica em uma alta correlação positiva entre horas
trabalhadas e a produtividade marginal do trabalho, porém observa-se que esta
correlação fica próxima de zero para a economia americana.
Neste capı́tulo serão apresentadas algumas variações do modelo básico que
buscam aproximar os resultados do modelo da realidade. Inicialmente será dis-
cutido o modelo de trababalho indivisı́vel, proposto em Hansen (1985). Este tra-
balho tenta modificar o modelo básicod e forma que as flutuações decorram de
mudanças no nı́vel de emprego. Posteriormente serão discutidos os choques de
demanda tal como em Christiano e Eichenbaum (1992), trabalho que apresenta
uma tentativa de resolver o problema da correlação positiva entre horas trabalha-
das e produtividade. A exposição deste capı́tulo segue Hansen e Wright (1992),
artigo que faz uma survey das tentativas de conciliar o mercado de trabalho dos
modelos teóricos com os dados observados para os Estados Unidos.
1
Ellery Jr, Gomes e Sachsida (2002) argumentam que isto também é verdade no Brasil.
96
8.1 Modelo com Trabalho Indivisı́vel
8.2 Choque de Demanda
97
Parte IV
Modelo de Gerações Superpostas
98
Capı́tulo 9
Estrutura do Modelo de Gerações

Superpostas
Assim como nos modelos anteriores assume-se que o tempo é discreto. Porém,
ao invés de assumir que as pessoas vivem por um perı́odo infinito de tempo,
considera-se que as pessoas vivem por apenas um número finito de perı́odos. Por
simplicidade admite-se que o número de perı́odos que o agente vive é conheci-
mento comum.
Apesar dos agentes viverem por um perı́odo finito de tempo, a economia existe
por um número infinito de perı́odos. Isto permite que instituições como o go-
verno possam existir mesmo depois da morte dos agentes. A cada perı́odo nasce
uma geração e morre outra, de forma que número de gerações existentes em cada
perı́odo é sempre igual.
A Figura 9.1 ilustra a superposição de gerações para o caso onde cada geração
vive por dois perı́odos. O esquema descrito nesta figura segue indefinidamente,
de forma que sempre existem duas gerações convivendo em um dado perı́odo
de tempo. Note que noprimeiro perı́odo exsitem os chamados velhos iniciais,
algumas vezes é importante considerá-los com fins de analisar os impactos de
bem-estar de uma dada polı́tica. Em outras ocasiões assume-se que a economia
não teve inı́cio e desconsidera-se a existência dos velhos iniciais.
Assume-se que a geração nascida no perı́odo t possui N (t) inidivı́duos, de
forma que em cada perı́odo t a população é igual a N (t − 1) + N (t), onde
N (t − 1) é o número de velhos e N (t) o número de jovens. Caso as gerações
vivamP um número J de perı́odos então a população em cada perı́odo t será dada
por Ji=1 N (t + J − i). Esta estrutura garante que existem tantos tipos de agen-
tes heterogêneos quanto seja o número de gerações vivas em um dado perı́odo.
Seguindo McCandless (1991) continuaremos considerando apenas o caso de duas
gerações, apenas onde for dito explicitamente serão considerados os casos de mais
de duas gerações.
99
Velhos
Iniciais
Jovens da Velhos da
Geração 1 Geração 1
Jovens da Velhos da
Jovens da Velhos da
Jovens da
Geração 4
...
-
t=1 t=2 t=3 t=4
Figura 9.1: Modelo de Gerações Superpostas com Dois Perı́odos
100
Em cada perı́odo existe um único bem, que pode ser interpretado como o
mesmo bem em perı́odos diferentes. O ponto fundamental é que uma unidade
do bem no perı́odo t é diferente de uma unidade do bem no perı́odo t + s para
s 6= 0. Isto faz que com exista um infinito número de bens na economia, um
para cada perı́odo de tempo. Em alguns caso assume-se que existe uma tecno-
logia capaz de transformar bens de um perı́odo em bens de outro perı́odo1 . Em
outros casos é conveniente assumir que o bem de um perı́odo deve ser completa-
mente consumido no mesmo perı́odo. O total de bens disponı́vel no perı́odo t será
denotado por Y (t).
9.1 Descrição dos Consumidores

Uma alocação de consumo descreve o quanto do bem é consumido por cada
agente. Seja cht (s) o consumo do bem do perı́odo s pelo indivı́duo h da geração
t. Naturalmente o consumo só é positivo nos perı́odos em que a pessoa está viva,
no caso da Figura 9.1 o consumo da geração nascida em t será positivo apenas em
s = t e s = t + 1. Seguindo esta notação o par ordenado cht = cht (t), cht (t + 1)

representa o consumo do indivı́duo h da geração nascida em t.
Definição 9.1 Uma alocação de consumo no perı́odo t é dada pelo consumo dos
N (t) N (t−1)
jovens cht (t) h=1 e pelo consumo dos velhos vivos em t, cht−1 (t) h=1 .

O consumo total em um perı́odo t é igual a soma do consumo dos jovens e dos

velhos vivos neste perı́odo e é dado por:
N (t) N (t−1)
X X
C(t) = cht (t) + cht−1 (t) (9.1)
h=1 h=1
Desta forma é possı́vel definir alocações factiveis para o caso de economia sem
produção e tecnologia de armazenagem.
Definição 9.2 Uma alocação de consumo é factivel se as alocações de consumo

no decorrer do tempo são tais que C(t) ≤ Y (t) para todo t ≥ 1.
A definição 9.2 enfatiza a idéia de que uma alocação é factı́vel quando o total de
consumo em cada perı́odo é menor ou igual ao total de recursos disponı́veis neste
perı́odo.
1
Um caso onde é comum assumir a existência deste tipo de tecnologia é quando existe
produção; parte do bem existente no perı́odo t pode tornar-se capital no futuro e permitir a
produção de bens de outros perı́odos.
101
As pessoas que vivem nesta economia tem preferências definidas sobre uma
cesta de consumo com os bens existentes durante seus perı́odos de vida. A função
de utilidade para o indivı́duo h pertencente a geração nascida em t será do tipo
uht cht (t), cht (t + 1) . É comum assumir que a função de utilidade possui todas as
propriedades de monotonicidade e convexidade de preferências bem comportadas,
além de ser contı́nua e diferenciável.
9.2 Equilı́brio Competitivo e Equilı́brio Competitivo

Recursivo
Para definir equilı́brio e para o restante da análise pode ser interessante seguir
Wright (1997) e assumir que cada geração tem um contı́nuo de indivı́duos e conta
com um indivı́duo representativo, desta forma é possı́vel omitir o superescrito h de
nossa notação. Com esta nova notação e assumindo que a função ut é invariante no
tempo podemos escrever o problema do indivı́duo representativo de cada geração
como:
max u(ct (t), ct (t + 1))

ct (t),ct (t+1)
s.a. pt ct (t) + pt+1 ct (t + 1) = pt et (t) + pt+1 et (t + 1) (9.2)

ct (t) ≥ 0
ct (t + 1) ≥ 0
Na equação (9.2) pt representa o preço do bem existente no perı́odo t e et (s)

representa a dotação do bem existente no perı́odo s recebida pelo indivı́duo re-
presentativo da geração nascida em t. A restrição orçamentária pode ser escrita
com igualdade porque a função u : ℜ2 → ℜ é estritamente crescente. Nestas
condições torna-se possı́vel definir equilı́brio competitivo.
Definição 9.3 Um equilı́brio competitivo ou equilı́brio walrasiano consiste em

uma seqüência de preços e alocações de consumo {pt , ct (t), ct (t + 1)} tais que:
1. Dado {pt }, {ct (t), ct (t + 1)} resolvem o problema do indivı́duo representa-

tivo da geração nascida em t ≥ 1.
2. Os mercados se equilibram, ou seja, ct (t) + ct−1 (t) = et (t) + et−1 (t).
3. Os velhos iniciais consomem toda a sua dotação, ou seja, c0 (1) = e0 (1).
O problema do indivı́duo apresentado acima pode ser escrito de forma recur-

siva. Para é preciso definir a poupança do indivı́duo como a diferença entre sua
102
dotação e seu consumo em um dado perı́odo, ou seja, st = et (t) − ct (t) e Rt como
sendo a taxa bruta de retorno de st entre os perı́odos t e t + 1. O termo bruto para
taxa de juros significa que ela engloba o principal mais o retorno. Assim a forma
recursiva do problema do consumidor é dada por:
max u(ct (t), ct (t + 1))

ct (t),ct (t+1)
s.a. ct (t) = et (t) − st (9.3)

ct (t + 1) = et (t + 1) + Rt st (9.4)
ct (t) ≥ 0
ct (t + 1) ≥ 0
Uma definido o problema do indivı́duo em sua forma recursiva é possı́vel descre-

ver o equilı́brio competitivo recursivo.
Definição 9.4 Um equilı́brio competitivo recursivo consiste em uma seqüência

{Rt , ct (t), ct (t + 1)} tal que:
1. Dado {Rt }, {ct (t), ct (t + 1)} resolvem o problema do indivı́duo represen-
tativo da geração nascida em t ≥ 1.
2. Os mercados se equilibram, ou seja, ct (t) + ct−1 (t) = et (t) + et−1 (t).
3. Os velhos iniciais consomem toda a sua dotação, ou seja, c0 (1) = e0 (1).
Existe uma importante relação entre o conceito de equilı́brio competitivo ou

walrasiano e o equilı́brio recursivo. De fato se fizermos Rt = pt /pt+1 e substituir-
mos (9.3) em (9.4) será possı́vel obter:
pt
ct (t + 1) = et (t + 1) + [et (t) − ct (t)]
pt+1
pt+1 [ct (t + 1) − et (t + 1)] = pt [et (t) − ct (t)]
pt ct (t) + pt+1 ct (t + 1) = pt et (t) + pt+1 et (t + 1)
Desta forma fica estabelecido que (9.3) e (9.4) implicam (9.2). Da mesma maneira
é possı́vel mostrar que se ct (t) e ct (t+1) obedecem (9.2), então também obedecem
(9.3) e (9.4). Segue que as alocações de equilı́brio competitivo e de equilı́brio
recursivo são as mesmas.
9.3 Bem-Estar
Para iniciar a análise sobre as propriedades de bem-estar do modelo de gerações
superpostas é preciso definir alguns conceitos- chave que permitirão comparar
103
duas alocações. O primeiro destes conceitos é o de eficiência, o segundo é o
conceito de superioridade no sentido de Pareto.
Definição 9.5 Uma alocação factı́vel A é dita eficiente se não existir nenhuma
outra alocação factı́vel onde o consumo total de algum bem seja maior que em A
sem que exista redução no consumo total de algum outro bem.
Em outras palavras, uma alocação é eficiente quando a única maneira de au-

mentar o consumo total de um bem é reduzir o consumo total de algum outro bem.
No caso especı́fico de modelos de gerações superpostas, uma alocação eficiente
implica que a única maneira de aumentar o consumo total de bens de uma geração
é diminuir o consumo total de bens de outra geração.
O conceito de eficiencia é um primeiro passo no sentido de determinar se uma
determinada alocação é desejável ou não, porém pouco ajuda quando deseja-se
comparar duas alocações. O coneceito de superioridade de Pareto permite estabe-
lecer um critério para comparar distintas alocações.
Definição 9.6 Uma alocação de consumo A é superior no sentido de Pareto, ou

Pareto-superior, a uma alocação de consumo B se:
i. Ninguém prefere estritamente B a A, ou seja, para ninguém vale que B ≻

A.
ii. Pelo menos uma pessoa prefere estritamente A a B, ou seja, para pelo
menos uma pessoa vale que A ≻ B.
Desta forma é possı́vel dizer que uma alocação A é Pareto-superior a uma

outra alocação B se A faz com que pelo menos uma pessoa fique melhor em
relação a B e ninguém fique pior com A do que com B. Caso alguns prefiram a
alocação A e outros prefiram a alocação B, então não podemos comparar A e B,
isto é verdade mesmo se apenas uma pessoa preferir uma alocação a outra.
O conceito pode ficar claro com o uso de um exemplo. Suponha um modelo
de gerações superpostas onde as pessoas vivam por dois perı́odos e que a função
de utlidade do agente representativo de cada geração seja dada por:
u (ct (t), ct (t + 1)) = ct (t)ct (t + 1) (9.5)
Considere que a cada perı́odo existem oito unidades do único bem de consumo,
que é não perecı́vel. Considere a alocação onde todos os bens são consumidos
pelos jovens, ou seja, ct (t) = 8 e ct (t + 1) = 0. É fácil ver que esta alocação
é factı́vel, resta saber se existe alguma outra alocação factı́vel que seja Pareto-
superior a esta.
104
Existirá uma alocação superior a descrita acima se for possı́vel mostrar que
existe uma outra alocação factı́vel tal que alguém melhore e ninguém piore. Para
responder esta pergunta vale notar que, como o consumo quando velho é zero e a
utilidade é o produto do consumo quando jovem e quando velho, a alocação acima
faz com a utilidade de todos seja igual a zero em todos os perı́odos. Para os velhos
iniciais sabe-se que o consumo é igual a zero.
Considere agora uma outra alocação tal que ct (t) = 6 e ct (t + 1) = 2. Neste
casoa utilidade do todos od agentes nascidos em t ≥ 1 será estritamente positiva
e os velhos iniciais aumentam seu consumo de zero para duas unidades. Portanto
todos estão melhores nesta alocação do que no caso anterior, de forma que esta
alocação é superior no sentido de Pareto a alocação anterior.
Suponha agora que a alocação seja tal que os velhos consomem tudo e os jo-
vesn não consomem nada, ous eja ct (t) = 0 e ct (t + 1) = 8. Neste caso todas
as gerações nascidas em t ≥ 1 ficarão exatamente como estavam na primeira
alocação, o que equivale a dizer que os nascidos em t ≥ 1 ficam indiferentes entre
a primeira alocação e esta alocação. Entretano na primeira alocação os velhos ini-
ciais não consomem nada, enquanto nesta eles consomem oito unidades, portanto
estão melhor nesta do que na outra. Desta forma a alocação (ct (t), ct (t + 1)) =
(8, 0) é superor no sentido de Pareto a alocação (ct (t), ct (t + 1)) = (0, 8).
Resta comparmos as alocações (ct (t), ct (t + 1)) = (8, 0) e (ct (t), ct (t + 1)) =
(6, 2). Todos os nascidos em t ≥ 1 preferem a segunda alocação a primeira,
entretanto os velhos iniciais estão melhores com a primeira do que com a segunda.
Desta forma as duas alocações não podem ser comparadas.
Definição 9.7 Uma alocação de consumo é ótima no sentido de Pareto se for
factı́vel e não existir outra alocação de consumo factı́vel que seja superior a ela
no sentido de Pareto.
No exemplo acima as alocações (3, 5), (2, 6) e (4, 4) são todas ótimas no sen-
tido de Pareto. Entretanto a alocação (5, 3) não é ótima no sentido de Pareto, isto
ocorre porque a alocação (3, 5) é Pareto-superior a esta2 .
Uma vez que definimos uma alocação ótima no sentido de Pareto podemos
analisar as propriedades de bem-estar do equilı́brio competitivo em um modelo de
gerações superpostas. Em particular desejamos saber se a alocação de equilı́brio
é ótima no sentido de Pareto. Dito de outra forma desejamos saber se o Primeiro
Teorema Fundamental do Bem-Estar Social pode ser aplicado nos modelos de
gerações superpostas. Antes de iniciar esta discussão vale enunciar e demonstrar
este teorema.
Teorema 9.1 (Primeiro Teorema Fundamental do Bem-Estar Social) Se (X ⋆ , p⋆ )
é um equilı́brio Walrasiano então X ⋆ é ótima no sentido de Pareto.
2
Se isto não estiver claro lembre dos velhos iniciais.
105
Demonstração: Seja i o ı́ndice para bens e h o ı́ndice para pessoas e suponha
que a economia possui I bens, i = 1, 2, . . . , I e H pessoas, h = 1, 2, . . . , H.
Por contradição, considere que existe uma alocação factı́vel X ′ que seja Pareto-
superior a alocação X ⋆ . Como X ⋆ maximiza a utilidade dada a restrição orçamentária
de cada agente para que X ′ ≻ X ⋆ para algum agente é preciso que
I
X
pi (x′hi − ehi ) ≥ 0
i=1
com a desigualdade valendo para pelo menos um indivı́duo. Somando em h

obtem-se:
H X
X I
pi (x′hi − ehi ) > 0 ⇒
h=1 i=1
XI X H
pi (x′hi − ehi ) > 0 ⇒
i=1 h=1
esta última desigualdade implica que para pelo menos um bem i vale que:
H
X
(x′hi − ehi ) > 0
h=1
o que contradiz a hipótese que X ′ é factı́vel.

Um resultado que segue do conceito de equilı́brio é que, quando os agen-
tes da mesma geração são homogeneos, o único equilı́brio possı́vel consiste em
cada um consumir toda sua dotação a cada perı́odo, este equilı́brio é chamado
de autarquia. Para confirmar este resultado basta notar que não existe comércio
entre indivı́duos da mesma geração e que o conceito de equilı́brio exige que os
velhos iniciais consumam tudo o que tem no primeiro perı́odo, ou seja, c0 (1) =
e0 (1). Pela segunda condição do equilı́brio, a que os mercados se equilibram,
vale que c1 (1) = e1 (1), finalmente a restrição orçamentária implica que c1 (2) =
e1 (2). Repetindo este raciocinio chega-se a conclusão que (ct (t), ct (t + 1)) =
(et (t), et (t + 1)) ∀t.
Este resultado nos permite determinar fácilmente o equilı́brio competitivo,
e também o equilı́brio competitivo recursivo, para toda uma classe de modelos.
Considere novamente o caso onde a função utilidade é dada por u (ct (t), ct (t + 1)) =
ct (t)ct (t + 1) e suponha que as dotações são tais que (et (t), et (t + 1)) = (8, 0) ∀t.
Sabemos que a alocação de equilı́brio será consumir oito no primeiro periodo
e zero no segundo periodo. Entretanto vimos que as alocações (0, 8) e (2, 6) são
superiores no sentido de Pareto a alocação (8, 0). Isto implica que o equilı́brio
106
competitivo não é ótimo no sentido de Pareto, ou seja, não podemos aplicar Pri-
meiro Teorema Fundamental do Bem-Estar social em modelos de gerações super-
postas3 .
Considere novamente o ECR e suponha que a função de utilidade representa
preferências bem comportadas. Neste caso substituindo as equações (9.3) e (9.4)
na função objetivo a condição de primeira ordem para o problema de maximização
será:
u1 (ct (t), ct (t + 1)) = Rt u2 (ct (t), ct (t + 1)) ⇒

u1 (ct (t), ct (t + 1))
Rt = (9.6)
u1 (ct (t), ct (t + 1))
Pela equação (9.6) vale que Rt = µ (ct (t), ct (t + 1)) onde µ(·) é a taxa marginal
de substituição.
Uma implicação importante da equação (9.6) e do resultado sobre autarquia é
que no ECR vale que Rt = µ (et (t), et (t + 1)), ou, no caso de equilı́brio competi-
pt
tivo pt+1 = µ (et (t), et (t + 1)).
Como os bens podem ser livrementes tranferidos entre jovens e velhos a taxa
com que a sociedade pode trocar consumo no primeiro perı́odo por consumo no
segundo perı́odo é um. Quando a taxa marginal de substituição é menor que um
resulta que os jovens estariam dispostos a receber menos de uma unidade do bem
do segundo perı́odo em troca do bem do primeiro perı́odo, ou seja, existe um de-
sejo de poupar. Porém poupança é inconsistente com equilı́brio, de forma que o
desejo de poupar não é realizado e, portanto, uma alocação que permita poupança
poderá ser Pareto-superior ao equilı́brio competitivo. Desta forma podemos afir-
mar que o equilı́brio competitivo não será ótimo no sentido de Pareto quando
µ (ct (t), ct (t + 1)) < 14 .
Um último comentário diz respeito a natureza da falha do Primeiro Teorema
Fundamental do Bem-Estar Social. Como se sabe é comum que este teorema falhe
devido a existência de mercados incompletos, e o modelo de gerações superpostas
apresenta mercados incompletos a meida que não é possı́vel realizar trocas com
os que ainda não nasceram e com os que já morreram. Entretanto em nenhum
momento este resultado foi utilizado para mostrar que o equilı́brio pode não ser
eficiente. De fato a demonstração foi feita a partir do conceito de equilı́brio com-
3
Observando com atenção a demonstração do Primeiro Teorema nota-se que a troca de so-
matórios foi fundamental para obter o resultado, como em modelos de gerações superpostas exis-
tem infinitos bens esta troca não é possı́vel e, portanto, a demonstração não pode ser feita. Para
mais detalhes a respeito de modelos de gerações superpostas e o Primeiro Teorema ver Wright
(1997).
4
Em Wright (1997) demonstra-se o resultado que a condição µ(·) ≥ 1 é uma condição ne-
cessária e suficiente para que o equilı́brio competitivo seja ótimo no sentido de Pareto.
107
petitivo, não do ECR, onde é possı́vel imaginar que todas as trocas, inclusive a de
indivı́duos que ainda não nasceram, são realizadas em t = 1.
108
Capı́tulo 10
Demanda por Moeda
O modelo discutido no Capı́tulo 9 admite a possibilidade que o equilı́brio compe-

titivo recursivo não seja ótimo no sentido de Pareto. Isto ocorre porque em alguns
casos os indivı́duos desejam poupar mas não podem. Uma maneira de solucionar
este problema é alterar o modelo de forma a fazer com que seja possı́vel transferir
riqueza no tempo. Neste capı́tulo será estudado como a moeda pode desempenhar
esta tarefa.
10.1 Equilı́brio Monetário

Considere que os velhos iniciais possuem M unidades de moeda. Por hipótese
a moeda não possui nenhum valor intrı́nseco, ou seja, não pode ser usada na
produção de outros bens nem pode ser consumida, entretanto é possı́vel que ela
tenha valor de troca positivo1 .
Seja qt o valor da moeda no perı́odo t. Desde que este valor seja estritamente
positivo os velhos iniciais poderão aumentar seu consumo em relação ao equilı́brio
de autarquia pois:
c0 (1) = e0 (1) + q1 M > e0 (1) (10.1)
Para as gerações nascidas em t ≥ 1 as restrições passam a ser dadas por:
ct (t) = et (t) − qt mt − st (10.2)
ct (t + 1) = et (t + 1) + qt+1 mt + Rt st (10.3)
onde mt representa a demanda por moeda. Isolando st em (10.2) e susbstituindo
em (10.3) é possı́vel obter:

qt+1
[ct (t + 1) − et (t + 1)] + Rt [ct (t) − et (t)] = qt mt − Rt (10.4)
qt
1
Este tipo de moeda também é chamado de fiat money.
109
A análise da equação (10.4) permite concluir que quando qt+1
qt
> Rt a demanda
por moeda será infinita. Como a oferta de moeda é finita, neste caso não é possı́vel
igualar oferta e demanda por moeda. Por outro lado quando qt+1 qt
< Rt a quanti-
dade demandada de moeda será igual a zero. Desta forma só existirá um equilı́brio
monetário quando qt+1qt
= Rt , ou seja, apenas quando o retorno da moeda for igual
ao dos tı́tulos haverá um equilı́brio monetário.
Por fim, considerando que os indivı́duos da mesma geração possuem as mes-
mas funções de utilidade e as mesmas dotações iniciais, vale que st = 0. Desta
forma (10.2) e (10.3) podem ser escritas como:
ct (t) = et (t) − qt mt (10.2′ )

ct (t + 1) = et (t + 1) + qt+1 mt (10.3′ )
Uma vez caracterizadas as restrições impostas aos indivı́duos de cada geração é

possı́vel definir o equilı́brio competitivo recursivo para esta economia.
Definição 10.1 Um equilı́brio competitivo recursivo com moeda consiste em

uma seqüência {qt , ct (t), ct (t + 1)} tal que:
i. O consumo dos velhos iniciais é dado por: c0 (1) = e0 (1) + q1 M .
ii. Dada a seqüência {qt }, {ct (t), ct (t + 1)} resolve o problema de maximização
de utilidade sujeito a (10.2′ ) e (10.3′ ).
iii. Os mercados se equilibram, ou seja, ct (t) + ct−1 (t) = et (t) + et−1 (t).
Repare que desde que qt > 0 é possı́vel afirmar que mt = M , pois pela
Lei de Walras o equilibrio no mercado de bens implica no equilibrio do mercado
monetário. Desta forma quando qt > 0 diz-se que existe ume quilı́brio monetário,
caso em que o nı́vel de preços será definido como Pt = q1t . Por outro lado, quando
qt = 0 o nı́vel de preços tenderá a infinito e diz-se que ocorre um equilı́brio não-
monetário.
Quando existe um equilı́brio monetário, ou seja quando qt > 0, é possı́vel
substituir as equações (10.2′ ) e (10.3′ ) na função de utilidade e obter a seguinte
condição de primeira ordem:
qt u1 (et (t) − qt mt , et (t + 1) + qt+1 mt ) = qt+1 u2 (et (t) − qt mt , et (t + 1) + qt+1 mt )
Esta equação pode ser escrita como:
u1 (·, ·) qt+1
µ (et (t) − qt mt , et (t + 1) + qt+1 mt ) = = (10.5)
u2 (·, ·) qt
110
Conquanto que 0 < mt < etq(t) t
é possı́vel determinar a demanda por moeda a
2
partir da equação (10.5) . A primeira desigualdade é conseqüência do equilı́brio
monetário. A segunda será verdadeira se valer que µ(·, ·) → ∞ quando ct (t) → 0.
Usando a condição que mt = M é possı́vel escrever (10.5) na forma qt+1 =
f (qt ). Nestas condições um equilı́brio monetário será caracterizado por qualquer
seqüência limitada que obedeça a função f : ℜ → ℜ. Um estado estacionário
será um ponto fixo de f , ou seja, deverá ser tal que q = f (q).
Proposição 10.1 Existe exatamente um estado estacionário para f (q) = q se

µ (et (t), et (t + 1)) < 1. Caso µ (et (t), et (t + 1)) ≥ 1, então não existe solução
para q = f (q).
Demonstração: Considere a função T (q) = −u1 (et (t) − qM, et (t + 1) + qM )+

u2 (et (t) − qM, et (t + 1) + qM ). Note-se que existirá uma solução q = f (q) se
e somente se T (q) = 0. Inicialmente vamos mostrar que existe no máximo uma
solução para T (q) = q, isto será verdade desde que T seja monótona. Iniciemos,
portanto, mostrando que T ′ (q) < 0. Como a função de utilidade é estritamente
concava a sua matriz Hessiana deve ser negativa definida, ou seja, para qualquer
x ∈ ℜ2 , x 6= 0 vale que:
′ u11 u12
x x<0
u21 u22
No caso particular em que x = (1, 1) isto implica que u11 + u22 − u12 − u21 < 0.
Note agora que:
T ′ (q) = M (u11 + u22 − u12 − u21 ) < 0
onde a desigualdade segue da propriedade da matriz Hessiana. Com isto mos-

tramos que T é monotonicamente decrescente, de forma que existe no máximo
um q para o qual T (q) = 0. Sabe-se que para valores de q próximos a etM(t) a
função T (q) assume valores negativos3 . Como T é decrescente e assume valo-
res negativos existirá um ponto onde T (q) = 0 se e somente se T (0) > 0. Mas
T (0) = −u1 (et (t), et (t + 1)) + u2 (et (t), et (t + 1) e isto será maior que um se e so-
mente se µ (et (t), et (t + 1)) < 1. Este último argumento encerra a demonstração.
O resultado mais importante da proposição é que a condição para existência
de equilı́brio monetário é a mesma condição para que o equilı́brio competitiva
não seja ótimo no sentido de Pareto. Como foi visto a perda de bem-estar resul-
tava do fato que os indivı́duos desejavam poupar mas não podiam, a moeda torna
2
Note-se que esta equação iguala a taxa marginal de substituição a razão de preços e representa
a regra de escolha de Jevons que afirma que a razão entre a utilidade marginal e o preço deve ser
igual para todos os bens.
3
Isto é verdade porque neste caso ct (t) ≈ 0 e, portanto, a utilidade marginal de consumir no
primeiro perı́odo, dada por u1 (et (t) − qM, et (t + 1) + qM ), será muito alta.
111
possı́vel transferir recursos no tempo. Desta forma pode ser dito que nos mode-
los de gerações superpostas a função primordial da moeda é agir como reserva de
valor.
Para tornar as cisas mais claras pode ser interessante usar um exemplo para
avaliar os conceitos apresentados acima. Suponha que a função utilidade seja do
tipo:
u (ct (t), ct (t + 1)) = ln(ct (t)) + β ln(ct (t + 1)) (10.6)
Neste caso a equação (10.5) pode ser utilizada para determinar a demanda por
moeda, sendo esta determinada por:
βet (t)qt+1 − et (t + 1)qt
mt = m(qt , qt+1 ) = (10.7)
qt qt+1 (1 + β)
Suponha que a dotação no segundo perı́odo é igual a zero e que a dotação
no primeiro perı́odo é constante e igual a ê, ou seja, (et (t), et (t + 1)) = (ê, 0),
uma das implicações desta suposição é que em todos os perı́odos t ≥ 1 o produto
será igual a et (t) = ê. Usando a condição de equilı́brio no mercado monetário,
mt = M , e esta hipótese a equação (10.7) pode ser utilizada para determinar q.
Fazendo as devidas substituição obtem-se:
βê
qt = ≡ q ⋆ ∀t (10.8)
(1 + β)M
Neste caso existe apenas um equilı́brio monetário que corresponde ao estado es-
tacionário.
Uma outra implicação da equação (10.8) pode ser obtida se substituirmos q
pelo nı́vel de preços e lembrarmos que o produto é igual a dotação do primeiro
perı́odo, ou seja, Yt = ê. Com estas modificações chega-se a:
1+β
P⋆ Y = M (10.9)
β
onde P ⋆ = q1⋆ . Note-se que a equação (10.9) corresponde a Teoria Quantitativa

da Moeda para o caso onde a velocidade de circulação da moeda é constante e
igual a 1+β β
. Em particular, neste caso vale o resultado onde o nı́vel de preços é
proporcional a quantidade de moeda4 . Finalmente podemos usar a equação (10.8)
para determinar a riqueza real, S = qt M , que será constante e dada por St =
βê
S ⋆ = 1+β .
A combinação de uma função de utilidade log-linear com a hipótese que a
dotação no segundo perı́odo é sempre zero levou a alguns resultados bastantes
4
Repare que equivalência com a teoria quantitativa ocorreria mesmo se et (t) não fosse cons-
tante.
112
particulares, quais sejam: existe um único equilı́brio, que é estacionário; o nı́vel de
preços é determinado como uma proporção do estoque de moeda e que a poupança
é uma fração constante da renda. Tais resultados podem ser alterados se supormos
que a dotação é do tipo (et (t), et (t + 1)) = (e1 , e2 ) ∀t ≥ 1. Neste caso a equação
(10.7) e o equilı́brio no mercado monetário implicam que:
M qt qt+1 (1 + β) − βe1 qt+1 = −e2 qt ⇒

qt+1 [βe1 − M qt (1 + β)] = e2 qt ⇒
e2 qt
qt+1 = f (qt ) = (10.10)
βe1 − (1 + β)M qt
Para determinar o estado estacionário basta buscar por um valor de q tal que
q = f (q), sabe-se que este valor existirá e será único se f ′ (0) = µ < 1. Impondo
a condição de estado estacionário em (10.10) é possı́vel obter:
βe1 − e2
qt = = q⋆ (10.11)
(1 + β)M
Note-se que existirá o equilı́brio monetário, ou seja, qt > 0 apenas quando βe1 >
e2 , condição que será observada se e somente se µ(e1 , e2 ) < 1.
A função f (qt ) definida em (10.10) é convexa, estritamente crecente e tende
a infinito5 . A partir destes fatos podemos analisar os equilı́brios monetários não-
estacionários do modelo. Quando q0 = q ⋆ a economia ficará sempre no estado
estacionário, cabe discutir o que ocorre quando q0 > q ⋆ e quando q0 < q ⋆ . A
Figura 10.1 ilustra estes casos.
Se o valor inicial da moeda, q0 , for maior do que q ⋆ então a equação (10.10)
implica em qt → ∞, de forma que qualquer seqüência iniciando com um valor
da moeda maior do que o de estado estacionário não pode ser um equilı́brio6 . Por
outro lado qualquer seqüência que siga a equação (10.10) e comece em um ponto
q0 ∈ (0, q ⋆ ) será limitada e, portanto, caracterizará um equilı́brio monetário, desta
forma existe um continumm de equilibrios monetários para o modelo.
Uma outra caracterı́stica importante é que o equilı́brio será de tal forma que
qt → 07 . Isto implica que, mesmo com a oferta monetária constante, haverá uma
hiperinflação, ou seja, Pt → ∞. Este resultado contradiz a Teoria Quantitativa
da Moeda pois o nı́vel de preços não é proporcional ao estoque de moeda. No
caso do modelo de gerações superpostas a hiperinflação decorre de profecias auto-
realizáveis. No limite a moeda perde o valor e o equilı́brio volta a ser autarquia.
5
Você será convidado a demonstrar estas propriedades como um exercı́cio.
6
Lembre que para que a seqüência {qt } seja um equilı́brio é preciso que obedeça a f (q) e que
seja limitada.
7
A não ser no caso onde q0 = q ⋆ .
113
...
...
...
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.....
qt+1 6
.
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........
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.........
.........
.........
..........
...
...
............
.
..........
...........
...........
........... -
⋆
q0 q qt
Figura 10.1: Equilı́brio Monetário Dinâmico
114
10.2 Variações na Oferta de Moeda
Nesta seção vamos relaxar a hipótese de que a oferta de moeda seja constante e,
então, procurar por condições onde exista uma proporcionalidade entre o nı́vel
geral de preços e o estoque de moeda8 . Considere que a oferta de moeda cresce a
uma taxa z, ou seja, Mt+1 = zMt , por simplicidade assuma que a cada perı́odo a
moeda emitida é distribuida de forma lump-sum entre os velhos. Desta forma as
restrições orçamentárias passarão a ter a forma:
ct (t) = et (t) − qt mt (10.12)
ct (t + 1) = et (t + 1) + qt+1 (mt + τt ) (10.13)
onde τt é a quantidade de moeda que o indivı́duo recebe quando velho.
O equilı́brio no mercado monetário exige que mt = Mt , enquanto que, por
definição, vale que τt = Mt+1 − Mt = (z − 1)Mt . Com estas considerações a
condição de primeira ordem passa a ser escrita como:
qt+1
µ (et (t) − qt Mt , et (t + 1) + qt+1 Mt+1 ) = (10.14)
qt
Fazendo novamente a hipótese de (et (t), et (t + 1)) = (e1 , e2 ) ∀t, a equação (10.14)
pode ser escrita como:
qt+1
µ (e1 − qt Mt , e2 + qt+1 Mt+1 ) = (10.14′ )
qt
No caso de função de utilidade log-linear a equação (10.14′ ) toma a forma:
e2 qt
qt+1 = (10.15)
βe1 − (z + β)Mt qt
Como Mt muda no tempo não existe um equilı́brio estacionário para esta econo-
mia. Entretanto é possı́vel buscar por uma solução que atenda a proporcionalidade
entre o nı́vel de preços e o estoque de moeda. Isto implica em buscar uma solução
onde Pt = ΨMt ∀t, com Ψ > 0. Para chegar a esta solução basta inserir na
equação (10.15) a condição q1t = ΨMt , de forma que:
qt+1 e2
= 1
qt βe1 − (z + β)Mt ΨM t
ΨMt e2
=
ΨzMt βe1 − (z + β) Ψ1
z+β
βe1 = + e2 z
Ψ
z+β
Ψ= (10.16)
βe1 − e2 z
8
Wright (1997) analisa equilı́brios não estacionários onde a Teoria Quantitativa da Moeda não
se aplica.
115
A partir da equação (10.16) é possı́vel concluir que existirá um Ψ > 0 se e somente
se zµ(e1 , e2 ) < 1. Este resultado é uma generalização da condição para existência
de um equilı́brio monetário estacionário.
10.3 Exercı́cios
1. Mostre que a função f : ℜ → ℜ definida na equação (10.10) obedece as
seguintes propriedades:
i. f ′ (q) > 0
ii. f ′′ (q) > 0
βe1
iii. f (q) → ∞ quando q → (1+β)M
116
Capı́tulo 11
Modelo com Produção e Ineficiência

Dinâmica
É possı́vel introduzir produção no modelo de gerações superpostas e obter resulta-

dos relativos a dinâmica de acumulação de capital neste estrutura de modelagem.
A razão por que isto pode ser interessante é que, como visto anteriormente, mo-
delos de gerações superpostas geram equilı́brios ineficientes. Sendo o equilı́brio
de mercado ineficiente existe um espaço para a realização de polı́ticas públicas
que visem melhorar a eficiencia da economia. Neste capı́tulo vamos assumir que
o bem de consumo é produzido por uma firma representativa que se comporta aos
moldes das firmas tratados nos modelos de vida infinita. A principal referência é
Romer (1996).
11.1 Poupança e Acumulação de Capital

Considere uma economia onde os agentes vivem por dois perı́odos. Desta forma
o consumidor representativo da geração que nasceu no perı́odo t resolve um pro-
blema do tipo:
1
max u(ct (t)) + u(ct (t + 1))
ct (t),ct (t+1) 1+γ
s.a. ct (t) = wt − st (11.1)
ct (t + 1) = (1 + rt+1 )st (11.2)
Onde ct (t) representa o consumo da geração nascida em t no perı́odo t, wt repre-

senta o salário, st representa a poupança, rt a taxa de juros e γ é a taxa de desconto.
A restrição (11.1) iguala o consumo dos jovens a renda do salário, por hipótese
os jovens não possuem capital, menos a poupança. Por sua vez, a restrição (11.2)
117
iguala o consumo dos velhos ao valor de sua riqueza mais a renda do capital, note
que os velhos não trabalham.
A solução deste problema é a conhecida Equação de Euler do consumo1 . Para
o caso de função de utilidade com elasticidade de substituição constante toma a
forma: 1
ct (t + 1) 1 + rt+1 σ
= (11.3)
ct (t) 1+γ
Das equações (11.1) e (11.2) é possı́vel escrver ct (t) como função da renda e do
salário. Usando a Equação de Euler em (11.3) torna-se possı́vel determinar ct (t)
tal que:
1
(1 + γ) σ
ct (t) = 1 1−σ wt (11.4)
(1 + γ) σ + (1 + rt+1 ) σ
A equação (11.3) determina o consumo no primeiro perı́odo como uma fração
da renda recebida neste perı́odo, que é igual a renda do trabalho, wt . Considerando
que a poupança é igual parte não consumida da renda temos que:
" 1
#
(1 + γ) σ
st = 1 − 1 1−σ wt
(1 + γ) σ + (1 + rt+1 ) σ
= ζ(rt+1 )wt (11.5)
Onde ζ(r) representa a taxa de poupança.

Assuma que a cada geração t nascem Lt indivı́duos, e que Lt cresce a uma
taxa n, ou seja, Lt+1 = (1 + n)Lt . Desta forma a população total em um perı́odo t
qualquer será dada por L(t) = Lt + Lt−1 , onde Lt representa o número de jovens
e Lt−1 o número de velhos. Como os velhos não poupam nesta economia em cada
perı́odo t o estoque de capital que existirá no próximo perı́odo deve ser igual a
poupança de todos os jovens, ou seja, Kt+1 = st Lt .
11.2 Firmas e Preços dos Fatores

A produção desta economia é realizada por firmas que a cada perı́odo contratam
capital e trabalho das famı́lias para produzir o único bem existente. As firmas se
comportam de forma a maximizar seus lucros a cada perı́odo, ou seja, as firmas
resolvem o problema:
max F (Ktf , Nt ) − rt Ktf − wt Nt (11.6)

Ktf ,Nt
1
A este respeito ver o capı́tulo sobre teoria do consumo
118
Onde F : ℜ2 → ℜ é a função de produção, KtF o capital demandado pela firma e
Nt a quantidade de trabalho demanda pela firma. As condições de primeira ordem
para este problema implicam que:
∂F (Ktf , Nt ) ∂F (Ktf , Nt )
rt = wt = (11.7)
∂Ktf ∂Nt
Assumindo que a função de produção é uma Cobb-Douglas do tipo F (Kt , Nt ) =

Ktθ (At Nt )1−θ as condições em (11.7) passam a ser escritas como:
θ−1 θ
rt = θKtf (At Nt )1−θ wt = (1 − θ)Ktf A1−θ
t Nt−θ (11.8)
Conhecidos os problemas da firma e das famı́lias é possı́vel definir o equilı́brio

desta economia.
11.3 Definição e Caracterização do Equilı́brio

Definição 11.1 Um equilı́brio corresponde a uma seqüência de preços {rt , wt },
uma seqüência de consumo e poupança {ct (t), ct (t + 1), st } e uma seqüência de
demanda por fatores {Ktf , Nt } tais que:
1. Dada {rt , wt }, a seqüência {ct (t), ct (t + 1), st } resolve o problema do con-

sumidor representativa de cada geração t.
2. Dada {rt , wt }, a seqüência {Ktf , Nt } atende as condições em (11.7), ou

seja, as firmas maximizam lucros.
3. Expectativas racionais, ou seja, as decisões individuais são compatı́veis

com os agregados, st Lt = Kt+1 .
4. Equilı́brio nos mercados de fatores, Ktf = Kt e Nt = Lt .
5. Equilı́brio no mercado de bens, Lt ct (t) + Lt ct−1 (t) + st = F (Kt , Nt ).
Para encontrar o equilı́brio do modelo e estudar sua dinâmica é conveniente

escrever o estoque de capital em termos de unidade de eficiência, para isto basta
definir kt = Kt /(At Lt ). Neste caso as condições em (11.8) podem ser escritas
como:
rt = θktθ wt = At ktθ − rt kt

(11.9)
119
Para tornar o problema consistente é preciso escrever a regra de movimento do
capital em unidades de eficiencia, desta forma devemos ter:
Kt+1 = st Lt = ζ(rt+1 )wt Lt ⇒

Kt+1 Lt
= ζ(rt+1 )wt ⇒
At+1 Lt+1 (1 + g)At (1 + n)Lt
1
kt+1 = ζ(rt+1 )At [f (kt ) − kt f ′ (kt )] ⇒
(1 + g)At (1 + n)
1
kt+1 = ζ (f ′ (kt+1 )) [f (kt ) − kt f ′ (kt )] (11.10)
(1 + g)(1 + n)
Onde g representa a taxa de crescimento da produtividade.

Para o caso de uma função de produção Cobb-Douglas a regra de movimento
em (11.10) pode ser escrita como:
1 1
kt+1 = (1 − θ)ktθ ≡ Ωktθ (11.11)
(1 + n)(1 + g) 2 + γ
onde Ω é uma constante. A fórmula acima mostra que, assim como no modelo
básico de crescimento e no Modelo de Solow, o estoque de capital tende a um valor
que não depende das condições iniciais do problema. Desta forma o resultado
que, no longo prazo, a taxa de crescimento do produto per-capita é igual a taxa de
crescimento da produtividade permanece valido.
11.4 Ineficiencia Dinâmica

11.5 Exercı́cios
1. Mostre que para uma dada função de produção F : ℜ2 → ℜ é possı́vel
escrever os preços dos fatores como rt = f ′ (kt ) e wt = f (kt ) − rt kt , onde
kt representa o estoque de capital medido em unidades de eficiencia.
2. Para o caso da função Cobb-Douglas faça um gráfico de kt+1 em função de

kt . Com base no gráfico argumente que o estoque de capital converge para
um valor que não depende das condições iniciais do problema.
120
Capı́tulo 12
Equivalência Ricardiana
121
Capı́tulo 13
Previdência Social
122
Apêndice A
Log-linearização dos Modelos de

Crescimento
O princı́pio da log-linearização é fazer uma aproximação de Taylor em torno do

estado-estacionário de um modelo.1 Isto resulta em um sistema de equações que
é linear em desvios-logaritmos. Para qualquer variável Xt faça X̂ o seu valor de
estado estacionário (EE). Portanto o seu desvio será
xt = log(Xt ) − log(X̂) (A.1)
ou seja,
Xt = X̂ext (A.2)
O desvio xt pode então ser pensado como o desvio percentual da variável de seu
valor de EE.
Isto implica que
Xt
xt = d log Xt = d
X̂
e
d(1 + Xt )
d log(1 + Xt ) = ≈ xt
1+X
se Xt é um número pequeno.
Dada uma expressão qualquer
f (Xt , Yt ) = g(Zt ) (A.3)
podemos reescrever a expressão usando o fato de que Xt = elog Xt . Portanto (A.3)

vem a ser:
f (elog Xt , elog Yt ) = g(elog Zt ). (A.4)
1
Esta subseção é baseada em Gertler (2000), veja também Campbell (1994). Para mais detalhes
sobre aproximações locais e log-linearização, veja Judd (1999, seção 6.1).
123
Agora aplicamos log na equação acima (A.5):
log f (elog Xt , elog Yt ) = g(elog Zt ) (A.5)
Uma aproximação de Taylor de primeira ordem de uma função f (a, b) em

torno de (A, B) é dado por
f (a, b) ≈ f (A, B) + f1 (A, B)(a − A) + f2 (A, B)(b − B). (A.6)
Assim, podemos aproximar o lado esquerdo da equação (A.5) por
f (elog Xt , elog Yt ) ≈ log f (X, Y )+

1 1
+ f1 (X, Y )Xxt + f2 (X, Y )Y yt . (A.7)
f (X, Y ) f (X, Y )
Da mesma forma o lado direito pode ser aproximado por

1
g(elog Zt ) ≈ log g(Z) + g1 (Z)Zzt . (A.8)
g(Z)
Tomando em igualdade as aproximações (A.7) e (A.8) temos:
1
log f (X, Y ) + f1 (X, Y )Xxt +
f (X, Y )
1 1
+ f2 (X, Y )Y yt ≈ log g(Z) + g1 (Z)Zzt (A.9)
f (X, Y ) g(Z)
e agora usamos o fato de que f (X, Y ) = g(Z) para termos:
f1 (X, Y )Xxt + f2 (X, Y )Y yt ≈ g1 (Z)Zzt . (A.10)
Em termos mais genéricos, a log-linearização da expressão
f (Xt1 , ..., Xtn ) = g(Zt1 , ..., Ztm )
é dada por
n
X m
X
fi (X 1 , ..., X n )X i xit ≈ gj (Z 1 , ..., Z k )Z j ztj . (A.11)
i=1 j=1
124
Método sem Diferenciação
Em muitos casos, um método mais simples é disponı́vel para log-linearizar um
modelo sem explicitar a diferenciação. Na maioria dos casos não é necessário
diferenciar as funções f e g. Em primeiro lugar observamos que podemos escrever
Xt da seguinte forma:
Xt
Xt = X = Xelog(Xt /X) = Xext . (A.12)
X
Então uma aproximação de Taylor em torno do EE, x = 0, implica que
Xt = Xext
≈ Xe0 + Xe0 (xt − 0)
= X(1 + xt ). (A.13)
Pela mesma lógica podemos escrever
Xt Yt ≈ X(1 + xt )Y (1 + yt )
= XY (1 + xt + yt + xt yt )
≈ XY (1 + xt + yt ), (A.14)
uma vez que xt yt ≈ 0 quando xt e yt são suficientemente pequenos.
Em seguida, note que
f (Xt ) ≈ f (X) + f ′ (X)(Xt − X)
≈ f (X) + f ′ (X)X(Xt /X − 1)
≈ f (X) + f (X)η(1 + xt − 1)
≈ f (X)(1 + ηxt ) (A.15)
onde η = ∂f∂X(X) X
f (X)
.
Portanto, podemos usar alguns simples passos para log-linearização, alguns
como descritos em Uhlig (1998, p. 34). Após as alterações necessárias na equação
original use os seguintes passos e aproximações:
1. Reescreva todas as variáveis como Xt = Xext ;
2. Use as seguintes regras:
Xt ≈ X(1 + xt ) (A.16)
Xt Yt ≈ XY (1 + xt + yt ) (A.17)
f (Xt ) ≈ f (X)(1 + ηxt ) (A.18)
ext +ayt ≈ 1 + xt + ayt (A.19)
xt yt ≈ 0 (A.20)
xt+1
Et [ae ] ≈ Et [axt+1 ] mais uma constante. (A.21)
125
Vale notar que as constantes são excluı́das de cada equação, uma vez que as
equações satisfazem as relações de estado estacionário.
Exemplo A.1 Suponha um exemplo baseado na restrição orçamentária de uma
economia:
Yt = Ct + It
reescreva isto como
Ct It
1= +
Yt Yt
Usando (A.17) obtemos:
C I
1 ≈ (1 + ct − yt ) + (1 + it − yt )
Y Y

C I C I
+ yt ≈ (1 + ct ) + (1 + it )
Y Y Y Y
Uma vez que em estado estacionário
C I
Y =C +I ⇒ =−
Y Y
Portanto, a restrição orçamentária linearizada é:
C I
yt ≈ c t + it .
Y Y

Equações Multiplicativas
Se a equação a ser linearizada contém apenas termos multiplicativos existe um
procedimento adequado para este caso. Suponha a seguinte equação:
Xt Yt
=α
Zt
onde α é uma constante. Para log-linearizar devemos dividir a equação pelas
variáveis de estado estacionário:
Xt Yt
X Y α
Zt
= =1
Z
α
Agora tome logs

Xt Yt Zt
log + log − log = log(1) = 0
X Y Z
Agora usando a equação (A.1) chegamos rapidamente ao seguinte resultado:
xt + yt − zt = 0
Vale notar que neste caso esta equação log-linearizada não é uma aproximação.
126
Outros Exemplos
Exemplo A.2 Log-linearização de Rt = θ KYt−1
t
+ 1 − δ. Faça

rt Yt
R̂e = θ eyt e−kt−1 + 1 − δ
Kt−1
fazendo uso de (A.19) e da condição de EE, a versão aproximada da equação de

retorno é:
Ŷ
R̂rt = θ (yt − kt−1 ).
K̂

Exemplo A.3 Log-linearização de Λt = βEt [Λt+1 Rt+1 ]. Faça

h i
Λ̂eλt = βEt Λ̂eλt+1 R̂ert+1
Que resulta exatamente em:
eλt = Et eλt+1 ert+1

pelo uso da condição de EE. Tomando a aproximação (A.19), podemos reescrever

a equação acima como:
1 + λt = Et [(1 + λt+1 )(1 + rt+1 )]
Tomando uma expansão de Taylor de primeira ordem para λt = λt+1 = rt+1

resulta em:
λt = Et [λt+1 rt+1 ] .
Exemplo A.4 Log-linearização de A = Λ(1 − θ) NYtt . Para este caso podemos

usar a dica para simples equações multiplicativas (seção A). Escreva a CPO do
mercado de trabalho da seguinte forma:
A Λt Yt
=
1−θ Nt
Divida as variáveis pelo seu valor de EE:
Λt Yt
A Λ̂ Ŷ
= Nt
1−θ N̂
127
Aplicando logs temos:

A Λt Yt Nt
log = log + log − log
1−θ Λ̂ Ŷ N̂
Aplicando a definição de desvio-logaritmo (A.1) e aproximando para o EE, temos
portanto:
nt = y t + λ t .
Caselli’s Recipe
Aqui apresentamos algumas dicas bem organizadas de como aplicar log-linearização.
Estas dicas são devidas a Francesco Caselli (2003).
1. Você deseja log-linearizar alguma relação g(Xt ) = 0, onde Xt é algum

vetor em função do tempo;
2. Obviamente, g(X̂) = 0;
3. Reescreva como g(X̂ext ) = 0, onde xt = log(Xt ) − log(X̂);
4. Olhe para o que você tem. Você pode usar g(X̂ = 0) = 0 para conseguir
uma equação linear em xt ?
(a) Se a resposta é sim, então pare. Note que isto funciona com Yt =
Ktθ (Zt Nt )1−θ . Também note que o resultado é exato e não uma aproximação.
(b) Caso contrário, continue.
5. Aproxime todos os ext com 1 + xt .
6. Olhe para o que você tem. Tente de novo usar g(X̂) = 0 para fazer isto
linear em xt . Isto funcionou?
(a) Se funcionou, então pare. Isto funciona com a restrição orçamentária

e com a equação de retorno.
(b) Caso contrário, continue.
7. Tome uma expansão de Taylor de primeira ordem em torno de xt = 0. Use

sempre g(X̂) = 0. Este último passo sempre funciona.
128
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131

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Macroeconomia

Roberto Ellery Jr.1 Victor Gomes2

1 Email: ellery@unb.br, Home Page www.robertoellery.com.br

I Programação Dinâmica com Tempo Discreto 7

II Consumo e Precificação de Ativos Financeiros 28

III Modelo Básico de Crescimento e Ciclos Reais 54

7 Modelo Básico de Crescimento e Ciclos Reais 80

8 Trabalho Indivisı́vel e outras Modificações do Modelo Básico 96

IV Modelo de Gerações Superpostas 98

11 Modelo com Produção e Ineficiência Dinâmica 117

12 Equivalência Ricardiana 121

13 Previdência Social 122

A Log-linearização dos Modelos de Crescimento 123

Referências Bibliográficas 129

3.1 Função Valor e Salário de Reserva . . . . . . . . . . . . . . . . . 23

4.1 Consumidor keynesiano . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31

6.1 Função de Produção CES . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 61

9.1 Modelo de Gerações Superpostas com Dois Perı́odos . . . . . . . 100

10.1 Equilı́brio Monetário Dinâmico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 114

6.1 Capital e Produto no Modelo de Solow . . . . . . . . . . . . . . . 66

Programação Dinâmica com Tempo

1.3 Equação de Bellman

e considerando que, pela lei de movimento, x1 = f (x0 , a0 , ε0 ), temos que:

VS (x) = max {u(x, a) + βEVS−1 (f (x, a, ε))} (1.7)

onde o operador esperança representa o valor esperado com respeito a ε condici-

Com o uso da Equação de Bellman o problema de escolher uma seqüência de

1.4 Algoritmo de Programação Dinâmica

como a solução em geral depende de x podemos escreve-la da forma a = η0 (x).

V1 (x) = max {u(x, a) + βEV0 (f (x, a, ε))}

Em posse de V1 (x) é possı́vel usar novamente a Equação de Bellman para obter

2. Usar a Equação de Bellman para determinar VS (x), S ∈ {1, 2, . . . , T }.

3. Construir uma polı́tica fazendo αt (x) = ηT −t (x) para t = 0, 1, . . . , T . A

2.2 Funcional de Bellman

Assim como em (1.7) a esperança é tomada em relação a ε e é condiconada em a

T ϕ = max {u(x, a) + βEϕ (f (x, a, ε))} (2.2)

O operador descrito em (2.2) transforma uma função ϕ em outra T ϕ de tal forma

2.3 Espaços Métricos e Espaços Vetoriais Normados

Definição 2.1 Um espaço vetorial X é formado por um conjunto de vetores e

2. ρ(x, y) = ρ(y, x); e

3. ρ(x, z) ≤ ρ(x, y) + ρ(y, z)

Definição 2.7 Seja (S, ρ) um espaço métrico e T : S → S uma função que

A seguir será enunciado e demonstrado o Teorema do Ponto Fixo de Ba-

1. T possui exatamente um ponto fixo em S, ou seja existe apenas um v tal que

2. Para qualquer v0 ∈ S, ρ(T n v0 , v) ≤ β n ρ(v0 , v), n = 0, 1, 2, · · ·

Demonstração: Para provar (1) é necessário encontrar um candidato a v, mostrar

ρ(v2 , v1 ) = ρ(T v1 , v0 ) ≤ βρ(v1 , v0 ).

Por indução é possı́vel mostrar que:

ρ(vn+1 , vn ) ≤ β n ρ(v1 , v0 ) (2.3)

Pela desigualdade do triângulo vale que para quaisquer m > n:

ρ(vm , vn ) ≤ ρ(vm , vm−1 ) + . . . + ρ(vn+2 , vn+1 ) + ρ(vn+1 , vn )

de tal forma que (2) segue por indução.

Então T é uma contração de módulo β.

T (ϕ + c) = max {u(x, a) + β [Eϕ (f (x, a, ε)) + c]}

= max {u(x, a) + βEϕ (f (x, a, ε))} + βc

1. Escolha uma função qualquer v0 ∈ C e fixe n = 0.

2. Use o operador em (2.2) para calcular vn+1 = T vn .

3. Se vn+1 = vn pare o algoritmo, caso contrário faça n = n + 1 e volte para

4. Ao final do algoritmo vn é a função valor.

O algoritmo descrito acima, chamado de iterações sobre a função valor, sem-

3. Mostre que o conjunto dos números racionais com a métrica ρ = |x − y|

4. Seja S = ℜ e ρ(x, y) = |x − y|. Verifique se a função f : ℜ → ℜ,

5. Seja S = ℜ e ρ(x, y) = |x − y|. Para que valores de b a função f : ℜ → ℜ,

6. Seja S = ℜ e ρ(x, y) = |x − y|. Considere o operador T x = 0,5x. Escolha