Université Mohammed V Rabat.

Faculté des Sciences Juridiques Economiques et Sociales Souissi.

Master spécialisé : Finance des marchés et d’entreprise 2018/2019.

Rapport de l’exposé :

LE MODELE DE MARCHE

Elaboré par : Evalué par :

 Imad BERRADA
Mme. Lalla Fatima-Zohra
 Mohammed AITBENALI
TALIBI ALAMI
 Mouad BENAMRANE
 Kaoutar OUABBOU
 Said LAINE

Année universitaire : 2018-2019

1
 Sommaire :

INTRODUCTION....................................................................................................3

Chapitre 1 : La rentabilité, le risque et la diversification ....................................... 5

a) La rentabilité : .................................................................................................. 6
b) Le risque : ........................................................................................................ 8
c) La stratégie de diversification :........................................................................ 8
d) Cadre contextuel du modèle de marché et sa formulation : .......................... 10
Chapitre 2 : Le modèle de marché ......................................................................... 11
a) Présentation du modèle de marché : .............................................................. 12
b) L’interprétation du coefficient beta du modèle de marché :......................... 13
c) Le principe Financier du Modèle de Marché :............................................... 15
d) la décomposition du risque et le pouvoir explicatif du modèle :................... 18
e) L’impact de la construction d’un portefeuille bien diversifié sur le risque
spécifique selon le modèle de marché :............................................................... 20
Chapitre 3 : L’application du modèle à la bourse de Casablanca ....................... 22
a) L’application du modèle à la bourse de Casablanca ...................................... 22
b) Les apports et les limites du modèle de marché : .......................................... 28

CONCLUSION.......................................................................................................30

2
 Introduction :

« Nul n’est certain de la valeur fondamentale des cours boursiers, d’autant

plus qu’ils sont souvent en situation d’excès » 1

Tout acte d'investissement réel ou financier, suppose une espérance de

rendement, dans la majorité des cas ce rendement est lié intrinsèquement à un
risque, ceci est vrai bien quand il s'agit d'une entreprise qui entreprend un projet
d'investissement que pour un épargnant qui cherche à rentabiliser son patrimoine à
travers des placements financiers.

La théorie du portefeuille est la théorie du choix entre projets risqués et intègre

explicitement le risque dans sa formulation : elle est la théorie du risque, la théorie
de portefeuille s’attache a posteriori a présenté les paramètres caractéristiques d’un
portefeuille, à savoir son rendement et son risque, pour la gestion de portefeuille
s’intéresse aux critères de choix rationnels de portefeuilles et en particulier à
l’arbitrage entre le risque et le rendement.

La théorie moderne de portefeuille battis par Markowitz, Sharpe et Miller à mis

la lumière sur la question de maximisation de la richesse de l’investisseur averse au
risque au travers l’utilisation des fonctions d’utilité et des modèles mathématique
en fonction de l’espérance de rendement et l’écart type de risque.

1
Thami KABBAJ, Professeur à ENCG Casablanca, Président de l’Association Marocaine des Métiers de
Finance, Ex Magistrat à la cour des comptes.
3
Ceci nous amènera à lance la problématique suivante : quelle est l’influence des
variations de marché sur le rendement du titre ?

A travers cette problématique on fait appel à de nombreuses questions :

 Qu’est ce qu’un modèle de marché ?

 Quels sont les critères de choix d’un portefeuille optimal ?
 De quoi est composé un risque ? Et comment la diversification est telle
avantageuse pour réduire le niveau de risque ?

Dans le présent travail nous essayeront de mettre l’accent sur le modèle de

marché, avant d’entamer ce dit modèle on va rappeler dans un premier lieu
quelques notions théoriques de la gestion de portefeuille à savoir le risque, le
rendement et la diversification tout en passant par le dit modèle, et on finira en
dernier lieu par les apports et les reproches qui ont été adressées au modèle à un
seul indice.

4
 Chapitre 1 :

La rentabilité, le risque et
la diversification

5
 La théorie financière s’est construite, pendant le demi-siècle qui vient de s’écouler, sur trois
piliers. Le premier, la maximisation de l’espérance d’utilité, qui est une des composantes de la
rationalité parfaite des individus. Le second, l’absence d’opportunité d’arbitrage, implique qu’il
est impossible pour un investisseur de tirer profit de stratégies d’investissement sans prise de
risque. Enfin, l’efficience informationnelle des financiers ne peuvent s’éloigner durablement de
leur valeur fondamentale.

La plupart des décisions d'allocation des ressources, comme les décisions d'épargne,
d'investissement et de financement subissent l'influence du risque.

Le risque d'un actif ou d'une transaction ne peut être évalué isolement ou dans l'absolu, il
dépend du cadre de référence. Dans un contexte donné, l'achat ou la vente d'un actif peut
augmenter l'exposition au risque, dans un autre cas de figure, la même transaction peut conduire
à une réduction de risque.2

I. La rentabilité et le risque d’un titre et d’un

portefeuille de titres :
a) La rentabilité :

Définition :

Au sens sémantique: ‘‘le caractère de ce qui est rentable, faculté d'un capital placé ou investi
de dégager un résultat ou un gain exprimé en monnaie.’’

Au sens financier : Le concept de rentabilité a des acceptions différentes selon les

investisseurs. Quand nous parlons de rentabilité obtenue par un investisseur sur une action, nous
nous référons non seulement au dividende net que lui rapporte ce titre mais aussi à la plus-value
éventuelle qu’il en retire.

2
Le modèle de marché - cloudfront.net - consulté le 16/10/18

6
Formellement la rentabilité est définie par le rapport suivant :

Avec :

 Rt : le taux de rentabilité de l’action i pendant la période t

 Dt : le dividende encaissé pendant la période t
 Pt : le cour de l’action à la fin de la période t
 Pt-1 : le cour de l’action à la fin de la période t-1

Il ne faut pas confondre le rendement d’un titre avec sa rentabilité, parce que le rendement
comprend uniquement les revenus du capital investi, alors que la rentabilité comprend à la fois
les revenus du capital investi et la variation de ce capital.

Lorsque le capital est garanti c'est-à-dire investi dans des placements sécurisé tels que les
obligations, les TCN, l’épargne ...Ce placement ne varie pas est donc les plus et moins values
n’existent pas, la rentabilité sera donc égale au rendement

Lorsque le capital n’est pas garanti, c'est-à-dire investi dans des placements risqué tels que
les actions, donc le rendement d’une action par exemple est son dividende et le taux de
rendement se calcul en divisant le montant du dividende par le cour de l’action à l’achat. La
rentabilité d’une action se calcul en ajoutant au dividende la plus au moins value du capital
investi.

La rentabilité espérée d’un portefeuille de titre dépend des proportions investies dans chaque
titre. La somme des proportions est égale à 1.

Pour simplifier les notations, notons x la proportion investie dans le premier titre et 1-x la
proportion investie ans le deuxième titre.

7
 L’espérance de rentabilité est une fonction linéaire des espérances de rentabilité des titres
qui composent le portefeuille :

b) Le risque :

Définition :

Au sens sémantique:

‘‘ Un danger, inconvénient plus ou moins probable auquel on est exposé.’’

‘‘ Le fait de s'engager dans une action qui pourrait apporter un avantage, mais qui comporte
l'éventualité d'un danger.’’

Au sens financier : « l’incertitude qui existe quant à la valeur d’un actif à une date future.
L’objectif de tout investisseur étant de réaliser une certaine rentabilité sur les capitaux qu’il gère.
Cependant, l’obtention de celle-ci n’est pas certaine à l’avance. »

La rentabilité d’un actif est une variable dépendant de son risque. La constitution d’un
portefeuille d’actifs permet de se prémunir contre e risque. On estime que plus on à d’actifs
différents plus le risque est diversifié. En effet, les différences en matière de rentabilité
permettent de réduire le risque car la baisse du cour d’une action par exemple pourra être
compensé par la hausse du cour d’une autre. Et c’est ça le principe de la stratégie de
diversification.

c) La stratégie de diversification :

Définition

Au sens sémantique: ‘‘ La diversification est l’action de diversifier, c’est-à-dire de faire prendre

à quelque chose des caractères ou des aspects divers.’’

8
Selon le glossaire financier

Répartitions de l’actif entre différentes options de placement qui ne présente pas une
corrélation positive parfaite, de sorte que des pertes dans un fonds de placement pourront être
compensées par des gains d’autres fonds.

 Quatre raisons de diversifier un portefeuille :

1. Tous les types de placements ne produisent pas un bon rendement au même moment.
2. Les différents types de placements ne réagissent pas tous de la même façon aux
événements mondiaux et aux variations des facteurs économiques, comme les taux
d’intérêt, les taux de change et les taux d’inflation.
3. La diversification vous permet de bâtir un portefeuille dont le risque global est plus faible
que les risques combinés des titres individuels.
4. Si votre portefeuille n’est pas diversifié, vous vous exposez inutilement au risque. Le
rendement moyen ne sera pas plus élevé si vous acceptez ce risque inutile.

 Types de diversification

Diversification par secteur d’activité : Le simple fait d’augmenter le nombre d’actions

différentes ne permettra pas de réduire le risque Pour diversifier votre portefeuille, vous devez
choisir des actions dont le prix ne varie pas en même temps : Par exemple, votre portefeuille est
composé d’actions d’une banque. Vous y ajoutez des actions d’une autre banque. Cela réduira
très peu le risque de votre portefeuille, parce que toutes les banques sont touchées par les mêmes
conditions économiques, comme la variation des taux d’intérêt. Lorsque le prix des actions d’une
banque diminue, il est fort probable que celui des actions d’autres banques diminue également.
Pour diversifier votre portefeuille, vous pourriez ajouter des actions de sociétés d’autres secteurs
d’activité, comme le secteur de l’énergie ou celui des soins de santé.

Diversification par catégorie d’actif :

Liquidités et équivalents d’argent comptant

Placements à revenu fixe

Les fonds communs de placement en actions ordinaires et les fonds négociés en bourse
composés d’actions ordinaires.

9
 d) Cadre contextuel du modèle de marché et sa formulation :
Dans le champ des pratiques financières professionnelles, la gestion d’actifs représente un
domaine où cette interaction semble en tous les cas fortement validée. Les travaux empiriques
sur l’analyse des rentabilités obtenues par les gérants professionnels ont conduit la profession de
gestionnaire à modifier son regard sur elle-même. Cette modification a conduit à l’idée non
triviale et non intuitive d’indexer des portefeuilles gérés sur un indice de référence, puis à
développer des indices en nombre de plus en plus grand, afin de pouvoir caler toute gestion sur
un indice représentatif de son segment d’activité ,La gestion indicielle passive constitue la
conséquence de ce mouvement intellectuel, suivi par une gestion moins passive, quoique restant
référencée à un indice de marché, et que l’on pourrait qualifier de gestion indicée.

Le premier soubassement intellectuel de la gestion indicée provient de la théorie du

portefeuille. C’est en 1952 que cette théorie émerge dans le champ de la finance, avec les
célèbres quatorze pages d’Harry Markowitz, qui introduit dans la logique des investissements
boursiers un raisonnement d’optimisation qu’il a importé de la recherche opérationnelle.
L’approche de Markowitz est qualifiée d’approche moyenne- variance car elle ne prend en
compte que les deux paramètres de moyenne et de variance des rentabilités, c'est-à-dire les deux
premiers moments de leurs distribution, pour caractériser le portefeuille de l’investisseur. Cela
revient à supposer que les moments d’ordre plus élevés sont nuls. Ceci n’est vérifié que si les
rentabilités sont distribuées suivant une loi normale ou si la fonction d’utilité de l’investisseur est
quadratique. L’approche moyenne variance est donc basée sur hypothèse restrictive.

Le modèle simplifié de modélisation du portefeuille construit par William Sharpe en 1963

inspiré des travaux de Markowitz est basé sur la possibilité de simplifié les calculs de façon à
développer l’utilisation pratique de ce modèle. Du fait de la lourdeur du calcul de la matrice de
complète de corrélation définit par Markowitz et qui était un obstacle à la mise en œuvre du
modèle. Sharpe a donc postulé que les rentabilités des actifs étaient constituées d’un facteur
commun à tous les actifs et d’une composante propre à chaque titre. Les études ont montré que le
meilleur facteur explicatif était la rentabilité du marché dans son ensemble. Ce modèle appelé
aussi modèle empirique de marché ou modèle à un seul indice. Ce modèle de Sharpe n’a pas de
fondement théorique, contrairement au modèle d’évaluation des actifs financiers(MEDAF).

10
 Chapitre 2 :

Le modèle de marché

11
 a) Explication du modèle :

Utilité du modèle :

 Mesurer le risque systématique

 Anticiper pour l’investisseur le comportement de son investissement lors d’une phase de
marché donnée

Formulation du modèle :

Les variations des rentabilités des actifs dépendent linéairement de facteurs communs à
l’ensemble du marché et de facteurs spécifiques à chaque entreprise. Les facteurs communs à
l’ensemble du marché sont représentés par un indice de marché. Le modèle de marché empirique
s’écrit donc :

Modèle économétrique : Rit=αi+βi RMt +εit

Où :

 Rit : désigne le taux de la rentabilité de l’actif i

 RMt désigne la rentabilité de l’indice de marché

 εit : désigne la rentabilité spécifique de l’actif

 αi et βi sont des coefficients à déterminer.

Béta (β) : Le Bêta est une mesure standardisée du risque systématique, c’est-à-dire du
risque de marché ne pouvant pas être réduit par la diversification. Il permet de comparer les
variations d’une action (ou d’un portefeuille) à un indice de marché plus large ; par exemple les
variations de l’action Société Générale par rapport à l’indice CAC40. Plus le Bêta calculé est
élevé, plus la volatilité relative de l’action par rapport à son indice de référence est élevée, et
inversement. L’estimation du coefficient β se base des données passées.

12
 N.B : Le modèle de marché postule qu’il existe une relation linéaire entre la rentabilité Rx
d’une action X et la rentabilité (Rm) du marché. (On dit qu’il a une relation linaire entre 2
variables lorsqu’elles augmentent ou diminuent simultanément à un taux constant)

Ex : Un β d’une action égal à 1,4 signifie que, lorsque les cours du marché (mesuré par un
indice général) augmentent de 10% le cours de l’action augmente de 14%

Il est possible de représenter cette relation sur un graphique avec la rentabilité du marché en
abscisse et celle de l’action en ordonnée. On obtient un nuage de points, chaque point représente,
à une date donnée, ces deux rentabilités. Le nuage de points est traversé par une droite de
régression ou droite des moindres carrés, dont la pente correspond au coefficient β.

Alpha (α) : valeur espérée de rentabilité de l’actif lorsque la rentabilité du marché est nulle,
et représente donc la rentabilité qui aurait pu être obtenu sur l’action si la rentabilité du marché
avait été nulle.

Εit : paramètre spécifique à l'action i. Les termes résiduels εi sont non corrélés avec la
rentabilité du marché. Le risque total d’un actif se décompose donc en un terme de risque
systématique (ou risque de marché) et un terme de risque non systématique (ou non
diversifiable).

b) Les hypothèses du modèle :

Donc pour simplifier les procédures d’estimation dans ce modèle deux hypothèses ont été
relevées :

H1 : les rendements des différentes valeurs sont exclusivement lié entre eux par une relation
avec un facteur de base sous jacent, autrement dit que chaque valeur doit être estimée par un seul
facteur exogène, il s’agit du modèle uni factoriel ou modèle des indices. Le terme "uni factoriel"
vient donc du fait qu'à la base le but du modèle de Sharpe est de définir le rendement d'un
placement financier en fonction de son risque non diversifiable, assimilé au seul risque de
marché (ou risque systématique) donné par un nombre appelé "coefficient bêta". Les
investisseurs et gestionnaires distinguent trois sortes de risques:

 Le risque spécifique relatif (implicite) au titre lui-même (sa variance).

13
  Le risque systématique/non diversiable relatif à l'économie/marché au sens le plus
large (variance du portefeuille de référence du marché).
 Le risque global qui est en quelque sorte la somme des deux (c'est un peu plus subtil
qu'un simple somme).le facteur risque est difficilement quantifiable. L'élément qui aidera
à le déterminer est la variation du rendement de l'actif financier par rapport à la variation
du rendement du marché dans sa globalité. Un actif financier dont le cours fluctue
souvent et dont la volatilité est grande présente donc certainement un risque élevé.

Cette hypothèse est formalisée comme suite : Rit = αi + βi I+ εit, avec :

 Ri : rendement de l'actif i sur la période t

 I : rendement du marché sur la période I= αi + vn+1 (D’où vn+1 est une variable
aléatoire tel que E (vn+1)=0 et V (vn+1)=Qn+1)
 εit: paramètre spécifique à l'action i (E ( i  t)=0 et V ( i  t)=constante)
 αi : valeur espérée lorsque I est nul
 βi: paramètre propre à chaque actif i, mesurant l'influence du marché sur l'actif i
(βi=variation attendue de la valeur du portefeuille/variation du niveau de l’indice)

H2 : la corrélation entre les titres similaires est identique, et pour obtenir une bonne estimation
non biaisée des paramètres du modèle, le terme de l’erreur εit doit respecter les conditions
suivantes :

 Doit être d’espérance nulle, de variance constante et distribué selon une loi normale .On a
donc : E (εit)=0 ; σ² (εit)= σ² ; et εit=N (0, σ² (ε)).
 Ne doit présenter aucune autocorrection, ou dépendance sérielle.il faut donc que : Cov
(εit, εit-s)=0 pour tout s ›0.
 Terme d’erreur doit être indépendant du régresseur Rm, ce qui implique que qu’aucun
autre facteur n’a une influence systématique sur Ri : Cov (εit, Rit)=0.
 Outre le modèle de marché suppose qu’il n’y a aucun lien entre les termes aléatoires
d’une régression à l’autre, c’est à dire entre paires de titres on a donc aussi : Cov (εit,
εkt)=0.

14
 c) Le principe Financier du Modèle de Marché :

Le modèle de marché exprime l'idée que la rentabilité d'un titre est liée aux mouvements du
marché selon qu'il les amplifie ou les réduit, et à des facteurs spécifiques. Il est obtenu en observant
la manière dont sont reliés les rendements d'une action et ceux du marché, et en traçant une droite
(dite droite de régression) passant par les points étudiés. Graphiquement, si les nuages de points
représentant la rentabilité sont concentrés autour de la droite de régression, cela signifie que la
rentabilité de l’action est liée au marché (dit systématique). Par contre si les nuages de points ne
sont pas concentrés au tour de la droite cela signifie que la rentabilité de l’action n’est pas liée au
marché (dans ce cas est dite non systématique).

d) Le principe Mathématique du modèle de marché :

Les Hypothèses du modèle de marché:

 H1 : le modèle est linéaire en 𝐑 𝐌 ou en n’importe quelle transformation.

 H2 : les valeurs𝐑 𝐌 t sont observées sans erreur (𝑹𝑴 non aléatoire).
 H3 : E (𝜺𝒊 ) = 0, l’espérance mathématique de l’erreur est nulle : en moyenne le modèle
est bien spécifié et donc l’erreur moyenne est nulle.
 H4 : E (𝜺𝟐𝑰 ) = 𝝈𝟐 , la variance de l’erreur est constante : le risque de l’amplitude de
l’erreur est le même quelle que soit la période.
 H5 : E (𝜺𝑰 𝜺𝒋 ) = 0 quelque soit 𝒕𝒊 ≠ 𝒕𝒋 les erreurs sont non corrélées (ou encore
indépendantes) : une erreur à l’instant t n’a pas d’influence sur les erreurs suivantes.

15
  H6 : Cov (𝜺𝒊 𝑹𝒎 ,) = 0 erreur est indépendante de la variable explicative.

e) Formulation des estimateurs

En traçant un graphique qui relie les couples de données liant la rentabilité du titre en
question et la rentabilité du marché observée, nous obtenons un nuage de points que nous
pouvons ajuster à l’aide d’une droite.
L’estimateur des coefficients 𝜶𝟎 et 𝜷𝟏 est obtenu en minimisant la distance au carré entre
chaque observation et la droite, d’où le nom d’estimateur des moindres carrés ordinaires (MCO).

La résolution analytique est la suivante :

𝒕=𝟏 𝟐 𝒕=𝟏
Min 𝒏=𝟏 𝜺 = 𝑴𝒊𝒏 𝒏=𝟏(𝑹𝒕 − 𝜶𝟎 − 𝜷𝟎 ∗ 𝑹𝒎 ) = 𝑴𝒊𝒏 𝑺

En opérant par dérivation par rapport à a0 et a1 afin de trouver le minimum3 de cette fonction,
on obtient les résultats suivants :

𝝏𝑺
= −𝟐 𝒕(𝑹𝒊 − 𝜶𝟎 − 𝜷𝟏 − 𝑹𝑴 ) = 𝟎
𝝏𝜶𝟎

Et

𝝏𝑺
= −𝟐 𝒕 𝑹𝒎 (𝑹𝒊 − 𝜶𝟎 − 𝜷𝟏 − 𝑹𝑴 ) = 𝟎
𝝏𝜷𝟎

Sommant par rapport à t, il vient :

𝑹𝒎 ∗ 𝑹𝒊 − 𝜶𝟎 𝑹𝒎 − 𝜷𝟏 ∗ 𝑹𝟐𝒎 = 𝟎
𝒕 𝒕

𝑹𝒊 − 𝒏𝜶𝟎 − 𝜷𝟏 𝑹𝑴 = 𝟎
𝒕 𝒕

Qu’on appelle les équations normales et qui impliquent que :

3 Nous considérons les conditions du deuxième ordre comme vérifiées car la fonction est convexe.
16
𝜷 𝒕=𝒏
𝑹 −𝑹 ∗(𝑹𝒎 −𝑹𝒎 ) 𝒕=𝒏 𝑹𝒊 ∗𝑹𝒎 −𝒏𝑹𝒎 ∗𝑹𝒊
𝟏= 𝒕=𝟏 𝒕=𝒏𝒊 𝒊 = 𝒕=𝟏 𝒕=𝒏 𝟐
𝒕=𝟏 (𝑹𝒎 −𝑹𝒎 )^𝟐 𝒕=𝒏 𝑹𝒎 −𝒏𝑹𝒎

𝜶𝟎 = 𝑹𝑰 − 𝜷𝟏 ∗ 𝑹𝒎

L’écriture du modèle de marché :

𝑹𝒊 = 𝜶𝟎 + 𝜷𝟏 ∗ 𝑹𝒎 + 𝜺𝒊
Avec :
 Rit = taux de rentabilité de l’action i, pendant la période t ;
 𝜷𝟏 Représente la pente de la droite ou encore une propension marginale.
 Nous avons : ∆𝑅𝑖 =∆𝛽1 𝑅𝑚 L’impact d’une variation de𝑅𝑚 se mesure directement sur 𝑅𝑖 au
travers du coefficient 𝛽1
 𝑅𝑚 : Taux de rentabilité du marché mesuré par un indice général pendant la période t
i t = paramètre spécifique à l’action i
 𝛼𝑖 = paramètre dont la valeur est telle que la valeur espérée it est nulle.
Ou valeur espérée de Rit lorsque RMt est nulle.

f) L’interprétation du coefficient beta du modèle de marché :

Le bêta, ou coefficient bêta, d’un titre financier est un coefficient de volatilité ou de

sensibilité qui indique la relation existant entre les fluctuations de la valeur du titre et les
fluctuations du marché.

 Méthode de calcul :
Il s’obtient en régressant la rentabilité de ce titre sur la rentabilité de l’ensemble du marché.
Il s’agit de modéliser la corrélation entre un titre et l’indice auquel il appartient.

Concrètement, le marché a un bêta de 1. Une action ayant un bêta supérieur à celui du

marché, par exemple 1.5, c’est à dire qu’il réplique les variations du marché mais les amplifie;
on dit qu’il est plus sensible.

17
 Inversement, une action ayant un bêta de 0.5 répliquera son marché de référence mais aura
tendance à amortir les variations de ce dernier.

 Exemple chiffré :

 Bêta positif
Si la société XYZ a un bêta de 0.7 et que son indice dévisse de 1% sur une journée
boursière, alors le titre ne chutera que de 0.7%, il amorti la chute. En revanche, si la société a un
bêta de 1.5, elle est alors plus sensible aux fluctuations du marché et si le marché perd 1%, elle
en perdra 1.5%.

 Bêta nul
Un bêta de 0 signifie que le titre n’est pas corrélé à l’indice donc leurs variations sont
indépendantes.

 Bêta négatif
Un bêta négatif signifie que le titre évolue en sens inverse de celui du marché. Par exemple,
un titre ayant un bêta de -1.5 évoluera dans le sens opposé de celui du marché et en amplifiant
son mouvement. Si le marché gagne 1% en une séance, alors le titre ayant un bêta de -1.5 perdra
1.5%. Inversement, si le marché perd 1%, le titre en gagnera 1.5.

Il faut faire attention car le bêta évolue dans le temps et un titre peut avoir un coefficient
bêta de 1.5 pendant 6 mois puis un coefficient de -0.8 le mois suivant.

g) la décomposition du risque et le pouvoir explicatif du modèle :

1. La décomposition du risque

L’analyse du risque via la variance indique que chaque actif est composé de deux types de
risque :

- Un risque systématique, provenant de la structure et du fonctionnement du marché ;

- Un risque spécifique, lié aux caractéristiques de l’actif : secteur d’activité, style de
management, etc.

V ( ri )   2V ( rM )  V ( i )

18
  Variabilité de ri= variabilité de rm + variabilité de εi
 Risque total = Risque systématique + Risque spécifique

La variance de ri et la variance de rm peuvent être calculées selon les formules suivantes :

 (r it  r i )2  (r Mt  r M )2
V (ri )  V (rM ) 
n Et n

Donc ;

V (ri )   2V ( rM )
Risque spécifique4 =

2. Le pouvoir explicatif du modèle

2
Le pouvoir explicatif du modèle est obtenu à l’aide du coefficient de détermination R . Ce
dernier donne le pourcentage de la variance du titre « i » expliqué par la variance du marché.

Nous pouvons le déterminer par l’approche ANOVA qui consiste à mesurer la proportion de
chaque risque dans tout le risque via la formule suivante :

Alors nous pouvons écrire :

4
Le risque spécifique ne peut pas être calculé directement, il est obtenu de manière aléatoire.
19
 Nous pouvons déterminer le coefficient de détermination aussi à partir du coefficient de
corrélation  par la formule suivante5 :

2
 Cov(ri , rM ) 
R 
2 2
 
  i * M 
iM

Exemple :

2
Si R =0,75 alors nous pouvons dire que 75% des variations du taux de rentabilité du titre
« i » sont expliqués par les variations du taux de rentabilité du marché, Et 25% de la variabilité
de la rentabilité du titre considéré est du aux facteurs spécifiques non liés au marché.

h) L’impact de la construction d’un portefeuille bien diversifié sur le risque

spécifique selon le modèle de marché :

Dans ce chapitre, nous expliquerons, via le modèle de marché, comment la diversification

annule le risque spécifique.

En notant xi le poids du titre i dans le portefeuille P, nous avons :

5
Cette formule n’est pas valable dans le modèle multi-facteurs.
20
 A partir de la formule ci-dessus, nous constatons que la rentabilité du portefeuille P s’écrit
également comme la somme de trois composantes :

- Une constante (p), qui est la somme pondérée des alphas des titres composant le
portefeuille en question ;
- Un aléa systématique, qui est la somme pondérée des betas des titres considérés
multipliée par la rentabilité globale de marché, et ;
- Un aléa spécifique, qui est la somme pondérée des risques spécifiques aux titres
individuels.

Or, la loi des grands nombres permet d’annuler pratiquement ce dernier risque pourvu que le
portefeuille P soit bien diversifié. En effet, quand certains ei sont positifs, d’autres sont négatifs
et leur somme pondérée est toujours pratiquement nulle, si n est grand et aucun xi trop
important. C’est pourquoi le composant i de chaque rentabilité Ri est appelé risque
diversifiable car il est (presque) éliminé dans un portefeuille bien diversifié. Par conséquent, la
deuxième composante, P RM, ne peut pas être éliminée par diversification et constitue de ce
fait le seul véritable aléa entachant la rentabilité d’un portefeuille bien diversifié.

Nous avons démontré, dans le présent chapitre comment un investisseur rationnel peut
annuler le risque spécifique de son portefeuille par diversification, ce qui nous a amené à
conclure qu'au vu de ce modèle, le risque d’un portefeuille bien diversifié dépend seulement du
risque systématique.

21
 Chapitre 3 :

L’application du modèle à
la bourse de Casablanca et
les apports/ les limites du
modèle de marché

22
 Fiche technique des deux sociétés

société Cosumar Société Danone

Date de Création 1929 1925

Forme juridique SA SA
Secteur d’activité Agro /Prod Agro /Prod
Action CSR BN
Chiffre d’affaires 786.5 Million US$ 2016 22,41 Milliards €
Résultat net 93.4 Million de US$ 1,40 Milliards €

Date d’observation :

Pour l’observation nous avons choisie comme dure d’observation de 5 ans Allant du
06/11/2014 jusqu'à 06/11/2018

Les sources d’information :

 Pour les donnes de la société Cosumar nous avons utilisé le site internet de la CDG
bourse :
https://www.cdgcapitalbourse.ma/trader/market/MA0000012247/XCAS/ISIN

 Pour les donnes de la cotation historiques de l’indice sectoriel nous avons utilisé aussi le
site internet de la CDG bourse :
https://www.cdgcapitalbourse.ma/trader/market/MA0000000057/XCAS/ISIN#.

Logiciel de régression et La méthode de régression :

Le logiciel utilisé pour cette régression c’est Excel et pour la méthode de régression nous
avons utilisé la méthode de la régression de la moindre carre.

23
 Résultats des observations

Les résultats seront divisé en deux parties la premier partie sera réservé aux résultats de la
régression entre Le rendement journalier l’indice de marche CAC 40 et le rendement journalier
de l’actif Danone sur une dure de 5 ans et pour la deuxième partie sera réservé aux résultats de
la régression entre
Le rendement journalier l’indice sectoriel du marche Agro /pro Marocaine et le rendement
journalier de l’actif Cosumar sur une période de 5 ans continus.

Partie I : Beta de Société Danone

Représentation graphique :

Maintenant on constate que tous les points sont concentrés tout au long de la droite de
régression sauf certains points qui est situé en dessous et en dessus par rapport à la droite de
régression.

Donc graphiquement le modèle de marche est applicable ont raison de la concentration de la

plupart des points sauf certains, mais on ne peut pas tranche et de dire certainement le modèle
n'est applicable ou pas qu'à partir d’une régression alinéaire qui ne permet pas de soustraire le
coefficient de détermination afin de déterminer.

24
 Régression statistique

D’après la régression que nous avons effectue par Excel, la droit du marche s’écrit de la façon
suivant

R Danone 5 ans = 7,80 + 0,6R indice secto

Avec 𝑛 06:07:2014 …………….06:07:2018

α = 7,80
β = 0,6 Cela veut dire que lorsque la rentabilité l’indice de marche CAC 40 varie d’un point la
rentabilité de l’actif DANONE varie aussi dans le même sans d’environ de 0,6 point le titre
DANONE possède un comportement défensive c’est ta dire gagne moins proportionnel que le
marche.

Interprétation des résultats :

D’après les calculs nous constatons que coefficient de détermination du modèle que nous
avons effectué, ce dernier s’élève à l’ordre de 31%, donc statistiquement parlons, la variabilité de
l’indice de marché Contribue a expliqué 31% du rendement journalier de l’actif Danone, alors
que 69% de la variabilité du rendement journalier de l’actif de DANON dépend d’une autre
variable explicative que le rendement journalier de l’indice de marché CAC40.

25
Conclusion

On peut pas adopte le modèle du marché comme un mode parfait qui explique la rentabilité de
l’actif Danone pour le cas française puisque le pouvoir explicative du modèle ne dépasse pas le
31%.

Partie II : Beta de Société Cosumar

Représentation graphique :

Interprétation

Aussi les dispersions des points qui représentant d’une part la rentabilité hebdomadaire de
l’actif Cosumar et d’une autre la rentabilité hebdomadaire de l’indice sectoriel marocaine du
secteur agroalimentaire /production sont concentrées tout au long de la droite de régression sauf
un certain nombre du point minime, aussi on ne peut pas tranche pour dire que le modèle du
marché est applicable lui aussi sur le cas marocain d’où la nécessite d’une régression linéaire
pour tranche.

26
 Régression statistique :

D’après la régression que nous avons effectue par Excel, la droit du marche s’écrit de la façon
suivant

R Danone 5 ans = 0,0001 + 1,33R indice secto

Avec n 06:07:2014 …………….06:07:2018

α = 0,0001 C’est la rentabilité du tire lorsque la rentabilité l’indice sectoriel est nul sont rôle est
minime

β = 1,33 Cela veut dire que lorsque la rentabilité l’indice sectoriel varie d’un point la rentabilité
de l’actif Cosumar varie aussi dans le même sans d’environ de 1,33 point le titre Cosumar
possède un comportement offensive c’est ta dire gagne plus que proportionnel que le marche.

27
 Interprétation des résultats :

Le pouvoir explicatif du modèle marche est très fort vu à l’importance du coefficient de

détermination et le coefficient de corrélation qui s’élève à 83% et 91% donc ont tranché et dire
que le modèle de marche est applicable sur le cas marocain.

a) Les apports et les limites du modèle de marché :

Le modèle est défini sous le nom de modèle de marché car les rentabilités des titres sont
expliquées par celle du marché. Elle permet de mesurer les volatilités futures des titres et des
portefeuilles à partir des cours passés. Chaque titre a une volatilité plus ou moins forte mesurée
par son bêta. La moyenne des bêtas de chaque titre d'un portefeuille pondérée par les proportions
respectives est une mesure de sa volatilité.

Le modèle du marché a révolutionné les méthodes de gestion de portefeuille en proposant la

première approche quantifiée au risque. Son utilisation s’est grandement développée, car la
plupart des investisseurs étudient la rentabilité et le risque d’un portefeuille par rapport au
comportement du marché en général.

Et pour les limites du modèle :

la périodicité de la validité du modèle puisque les prix ainsi que les informations des titres
fluctuent d’un moment à l’autre chose qui impose une évaluation continue des différentes
composantes de portefeuille, et pour arriver à déterminer une bonne sélection d’actifs plusieurs
méthodes vont émerger pour combler les lacunes du modèle traditionnel.

Les betas sont généralement estimés statistiquement sur une période passée, mais
l’expérience montre que ces estimations sont instables : Le bêta d’un titre mesuré sur l’année
passée ne donne pas toujours de très bonnes indications sur ce que sera la sensibilité de ce titre
aux mouvements du marché dans l’année à venir

28
 Conclusion :

Pour conclure, la mise en place du modèle de marché par W. Sharpe constitue le premier pas
dans la gestion de portefeuille et de la gestion indicielle, du fait de la simplicité de sa mise en
œuvre et que les études empiriques ont montrées sa validité, mais il subit des insuffisances
comme tout modèle théorique ou empirique l’enseignements pratique à en tirer est que la
volatilité augmente proportionnellement au rétrécissement de l'horizon de temps (les
investissements à court terme présentent des risques); la diversification diminue efficacement la
volatilité; investir dans des indices du marché représentatifs ou dans des fonds indiciels est une
bonne méthode pour investir dans des portefeuilles diversifiés. Les théories modernes de
portefeuilles offrent une solution simple et intuitive pour investir en dépit de leurs limites et
devraient être l'un des nombreux éléments à prendre en compte par les investisseurs. Les
pratiques de bonne gestion strictes et la prudence devraient être les conditions primordiales à un
investissement efficient et sûr.

Les fluctuations du rendement d’un titre peuvent attribués d’une part à des facteurs
communs qui affectent l’ensemble du marché et d’autre part à des causes spécifiques à la firme
considérée. Autrement dit, il est nécessaire de déterminer un taux de rentabilité d’un titre tout en
prenant considération le risque systématique et le risque spécifique qui donne l’importance à
prendre mesure le modèle d’équilibre d’actifs financiers ce qu’on l’appelle par le MEDAF.

29
 Bibliographie :

Ouvrages :

 Didier Vitrac. Investir en Bourse... avec succès : Les principes

fondamentaux pour bien gérer son portefeuille. GUALINO EDITEUR .coll.
Côté Finances.5e édition.2008
 First Finance : L'essentiel des marchés financiers, Eyrolles
 Hamon, J. Bourse et gestion de portefeuille, Economica
 Bodie, Z., A. Kane & A.J. Marcus .Investments, McGraw-Hill
 Juvin, H. : Les marchés financiers - Voyage au cœur de la finance mondiale,
Editions d'Organisation
 Elton, E., M. Gruber, S. Brown & W. Goetzmann: Modern Portfolio Theory
and Investment Analysis. Wiley, 2003

30
 Table des matières
Introduction ............................................................................................................... 3
Chapitre 1 : La rentabilité, le risque et la diversification ....................................... 5
a) La rentabilité : .................................................................................................. 6
b) Le risque : ........................................................................................................ 8
c) La stratégie de diversification :........................................................................ 8
d) Cadre contextuel du modèle de marché et sa formulation : .......................... 10
Chapitre 2 : Le modèle de marché ......................................................................... 11
a) Explication du modèle : ................................................................................. 12
b) Les hypothèses du modèle : ........................................................................... 13
c) Le principe Financier du Modèle de Marché :............................................... 15
d) Le principe Mathématique du modèle de marché : ....................................... 15
e) Formulation des estimateurs .......................................................................... 16
f) L’interprétation du coefficient beta du modèle de marché :.......................... 17
 Méthode de calcul :.................................................................................. 17
 Exemple chiffré : ..................................................................................... 18
 Bêta positif ............................................................................................... 18
 Bêta nul .................................................................................................... 18
 Bêta négatif .............................................................................................. 18
g) la décomposition du risque et le pouvoir explicatif du modèle :................... 18
h) L’impact de la construction d’un portefeuille bien diversifié sur le risque
spécifique selon le modèle de marché :............................................................... 20
Chapitre 3 : L’application du modèle à la bourse de Casablanca ........................ 22
a) L’application du modèle à la bourse de Casablanca...................................... 22

b) Les apports et les limites du modèle de marché : .......................................... 28

Conclusion............................................................................................................. 30

31