Roca (2019) Macroeconomía Global

Macroeconomía Global
(Versión preliminar)
Richard Roca
rrocag@unmsm.edu.pe
http://richardroca.blogspot.com
Universidad Nacional Mayor de San Marcos
Lima – Perú
28.03.2019
. Macroeconomía Global
2
ÍNDICE
Página
Prefacio 5
Parte I. Introducción y Cuentas Nacionales 7

1 Introducción al Mundo de la Macroeconomía 9
2 Cuentas Nacionales de una Economía Abierta 17
Parte II Macroeconomía Abierta de Corto Plazo 49

3 El Mercado de Divisas y el Tipo de Cambio: el Enfoque 51
Flujo
4 El Modelo de la Renta de una Economía Abierta 72
5 El Modelo IS-LM de una Economía Abierta con Tipo de 85
Cambio Fijo de Corto Plazo
6 El Modelo IS-LM de una Economía Abierta con Tipo de 128
Cambio Flexible de Corto Plazo
Parte III Macroeconomía de Largo Plazo con Precios 151

Flexibles
7 La Demanda Agregada Keynesiana en una Economía 153
Abierta
8 El Modelo de Demanda y Oferta Agregada de una 162
Economía Abierta con Tipo De Cambio Fijo
9 El Modelo de Demanda y Oferta Agregada de una 177
Economía Abierta con Tipo De Cambio Flexible
3 Parte IV Macroeconomía Intertemporal 195

10 Teorías del Consumo 197
11 Teorías de la Inversión 225
12 Teorías del Sector Público 243
13 Enfoque Intertemporal de la Economía Abierta 258
Bibliografía 289
3
4
Prefacio
El presente libro se dirige a los estudiantes de economía y todos aquellos interesados en

explorar y analizar de manera rigurosa los problemas de la macroeconomía nacional e
internacional.
El texto desarrolla de manera clara y precisa las principales teorías sobre los
determinantes del nivel de actividad, balanza comercial, exportaciones, tipo de cambio,
tasa de interés, nivel de empleo a corto y largo plazo en un mundo cada vez más
interdependiente.
El libro es fruto de más de dos décadas de enseñanza sobre la materia en diferentes

universidades del Perú y el extranjero. En esta obra he querido volcar los conocimientos
acumulados sobre los problemas de una macroeconomía abierta que muchas veces no
están en otras obras incidiendo explícitamente, en la forma de cómo plantear el análisis
de los diversos casos que se presentan en la realidad usando la teoría macroeconómica.
La macroeconomía es una disciplina que, en buena medida, todavía está en desarrollo.

Tiene varios temas sobre los cuales aún no hay consenso, algo que también se da en
otras áreas como la física, la química, la medicina, etc. Sin embargo, muchos temas
macroeconómicos han sido ya claramente explicados al punto que ya no hay más
debates sobre dichos aspectos. En esa medida la macroeconomía se convierte en una
herramienta extraordinariamente útil para el establecimiento de buenas políticas
económicas que permitan un progreso más rápido a los diversos países. Obviamente
está sujeto a la buena aplicación de la teoría macroeconómica lo cual muchas veces es
casi imposible porque los presidentes o ministros encargados de establecer las políticas
económicas no son especialistas en temas macroeconómicos. En aquellos tópicos en los
cuales todavía no hay consenso se tiene varios enfoques o teorías como también sucede
en otras áreas científicas
Si bien la macroeconomía ha sido muy cuestionada en los últimos años a raíz de la

última crisis internacional, básicamente “por no haber servido para predecirla” creo que
como toda disciplina científica tiene limitaciones para anticipar el futuro, especialmente
si no se sabe cómo evolucionarían las variables independientes que influyen de manera
decisiva además de las malas políticas macroeconómicas implementadas las cuales
suelen ser la principal causa de muchas crisis. Las predicciones que hace cualquier
disciplina científica están condicionadas a un determinado escenario de como
evolucionarían las variables independientes. Si no se sabe cómo evolucionarían estas
últimas ninguna ciencia podría decir nada sobre la posible evolución futura de las
variables dependientes cuyo comportamiento trata de explicar.
Si bien la macroeconomía está todavía en desarrollo y tiene ciertas limitaciones es una

disciplina desafiante y fascinante para aquellos que gustan de explicar los problemas
más difíciles.
5
6
PARTE I
Introducción y Cuentas Nacionales
7
8
Capítulo 1
INTRODUCCIÓN AL MUNDO DE LA
MACROECONOMÍA
1. INTRODUCCIÓN A LA MACROECONOMÍA
La macroeconomía es la parte de la economía que estudia el funcionamiento y los

problemas de la economía como un todo. La macroeconomía estudia cómo se determina
los principales agregados como el nivel de producción, el nivel del empleo, el nivel de
las exportaciones, al nivel del consumo, las inversiones, el nivel de precios, el tipo de
cambio, la tasa de interés promedio, el crecimiento económico de largo plazo y analiza
también por qué se generan problemas macroeconómicos como las recesiones, el
desempleo, la inflación y las crisis internacionales.
1.1 NIVEL DE PRODUCCIÓN Y LOS CICLOS ECONÓMICOS
El nivel de producción físico de una economía se suele medir por el Producto Interno
Bruto real (PIB real) el cual es el valor de la producción de bienes y servicios finales
elaborados dentro de una economía. Usualmente, el nivel de producción aumenta con el
tiempo debido al aumento de la fuerza laboral, la mayor dotación de medios de
producción debido a la inversión y, el progreso tecnológico, aunque no necesariamente
de manera uniforme.
Un mayor nivel de producción permite que hayan más bienes y servicios disponibles
para que sean consumidos pero también importa el nivel de la población, por lo que un
mejor indicador es el PIB real per cápita (PIB pc) que se obtiene dividiendo el PIB real
entre la población de un determinado año. La figura 1.1 muestra la evolución del índice
del PIB pc del Perú desde 1960 al 2012 donde destaca la profunda caída de l987 a 1993
debido a la desastrosa política económica del primer gobierno de Alan García en la cual,
a fines de su mandato, el PIB pc literalmente retrocedió 30 años.
Figura 1.1 Índice de PIB real per cápita del Perú: 1922-2017. (1960=100)
Fuente: BCRP Memoria 2017.
9
Los ciclos económicos se refieren a las fluctuaciones en el nivel de actividad. Como se

observa el nivel de producción tiende a aumentar a largo plazo pero no de manera
uniforme sino en forma irregular experimentando etapas de aumento en el nivel de
producción llamadas expansión y otras etapas de caída en el nivel de producción.
Cuando la caída en el PIB real dura medio año o más se denomina recesión. Las
recesiones generalmente van acompañadas de disminuciones de puestos de trabajo por
lo que son problemas graves que se tratan de evitar. Los niveles más altos de producción
de un ciclo económico se denominan cima o pico mientras que los más bajos se les
llaman fondo o depresión.
El Crecimiento Económico
El crecimiento económico es el aumento de la producción física de bienes y servicios

finales y se suele medir como la variación porcentual del PIB real de un año respecto a
uno anterior. Cuando el nivel de producción cae consecutivamente por lo menos por
dos trimestres consecutivos, o lo que es lo mismo, cuando las tasas de crecimiento
toman valores negativos, se habla de recesión.
La siguiente figura 1.2 muestra las tasas de crecimiento del PIB real anual del Perú y del
mundo para el periodo 1970-2007. Se puede observar que el crecimiento de Perú es más
inestable.
Figura 1.2 Tasas de Crecimiento en el Perú y el mundo: 1970 - 2007

% Crecimiento Económico del Perú y el Mundo: 1970-2007
15,0
10,0
5,0
0,0
1970
1975
1980
1985
1990
1995
2000
2005
-5,0
-10,0
-15,0
Peru Mundial
A largo plazo el crecimiento económico está determinado básicamente por la tasa de

crecimiento de la fuerza laboral, la dotación de medios de producción, debidas a la
inversión, y el ritmo de mejora tecnológica.
La Gran Depresión
La macroeconomía moderna tuvo sus orígenes en el problema que recordamos como la

"Gran Depresión" ocurrida en la década de los años 30 del siglo XX.
10
Dicho evento duró casi 10 años. Empezó en 1929 y se prolongó hasta 1940, y se
caracterizó por la tremenda caída del nivel de producción de más del 20% en muchos
países. Los elevadísimos niveles de desempleo (25% en EEUU y Europa) y caídas de
precios 25% en algunos países.
Durante aquella época dominaba la creencia de que las economías tendían

automáticamente hacia el pleno empleo por lo que no era necesaria la intervención del
Estado para estabilizar la economía. La gran depresión de los 30 cuestionó dicha teoría.
J.M. Keynes, economista inglés, revolucionó la teoría económica planteando que los
gobiernos usen los instrumentos de política económica para superar las recesiones,
naciendo de esa manera la macroeconomía moderna.
Figura 1.3 Tasas de Crecimiento de la Producción de EE.UU. en la Gran Depresión
El Estancamiento
Es un periodo de varios años de bajo crecimiento del PIB real. En los años 80 del siglo
anterior, América Latina sufrió un fuerte estancamiento. Algunos economistas piensan
que EEUU ha sufrido un proceso de estancamiento en las últimas décadas
Tabla 1.1 Crecimiento Promedio Anual del PIB real por décadas
Década EE.UU. Perú
1960's 4.46 6.13
1970's 3.24 3.32
1980's 2.84 0.29
1990's 1.81 3.08
2000’s 1.01 5.00
2010’s 2.28 4.64
1.2 EL DESEMPLEO
El desempleo es uno de los problemas más graves de cualquier economía. El desempleo

es la situación en la que no se tiene trabajo estando dispuesto a trabajar. La Tasa de
desempleo (TD) es el porcentaje de la fuerza laboral, o Población Económicamente
Activa (PEA), que no consigue ser contratado.
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Desempleadost
TDt  *100
PEAt
La siguiente tabla muestra las tasas de desempleo de varios países en agosto del 2008.
Tabla 1.2 Tasas de desempleo (% PEA)

País 2013 2016
Alemania 5.3 4.2
Argentina 7.5 8.5
Brasil 5.9 11.3
Chile 6.0 6.5
Colombia 9.7 9.2
Costa Rica 7.6 9.3
EE.UU. 7.4 4.8
España 26.0 19.6
Grecia 27.0 23.5
Unión Europea 12.4 10.2
México 4,9 3.9
Japón 4,0 3.1
Perú 8,5 6.7
Venezuela 7.5 33.2
La siguiente figura muestra las tasas de desempleo de diversos países del mundo para el
2016 según el Fondo Monetario Internacioal.
Figura 1.4 Tasas de Desempleo en el Mundo en el 2016
Fuente: FMI
12
1.3 EL NIVEL DE PRECIOS Y LA INFLACIÓN
Otro de los problemas importantes que estudia la Macroeconomía es la inestabilidad del

nivel de precios (P), La tasa de crecimiento del nivel de precios se conoce como la tasa
de inflación. El Índice de Precios al Consumidor (IPC) mide el nivel de precios de los
bienes y servicios que consumen las familias urbanas. El IPC es el más conocido,
aunque en cualquier economía hay tres índices de precios importantes:
Índice de Precios al Consumidor: IPC

Índice de Precios al por Mayor: IPM
El Deflactor implícito del PIB: DEF
Índice de Precios al Consumidor
Mide el nivel de precios promedio de bienes y servicios que consumen las familias
urbanas. Nos dice las veces que en promedio se han multiplicado los precios de los
bienes que compran las familias desde el año base (0) hasta el año corriente (t):
P
j 1
j ,t C j ,0
IPC t (0)  n
 100
P
j 1
j ,t C j ,0
La Tasa de Inflación
La inflación es la tasa de crecimiento del nivel de precios de la economía. La tasa de

inflación (π) se mide como un cambio porcentual del nivel de precios. Si este año la tasa
de inflación es del 10% eso quiere decir que el índice de precios de fines de este año
( Pt ) es 1.10 veces el índice de precios de fines del año anterior (Pt-1).
Pt  Pt 1
t  *100
Pt 1
El Perú tuvo altas tasas de inflación en el primer gobierno de Alan García producto de
grandes déficits fiscales financiados con políticas monetarias totalmente irresponsables.
La siguiente figura muestra la evolución de la tasa de inflación de nuestro país desde

1980 al 2008. Si bien la inflación no ha vuelto a ser enorme otra vez en los últimos
meses ha repuntado y llegado a niveles de 6.3% hacia agosto del 2008.
Posteriormente la inflación no ha superado el nivel de 4 % al año. El Perú es uno de los

países con tasas de inflación de las más bajas de la región a diferencia de Venezuela y
Argentina están experimentando tasas de inflación muy elevadas. Venezuela con más de
mil por ciento anual es el último caso de hiperinflación.
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Figura 1.5 Inflación en el Perú desde 1980-2010
Fuente: tomado del INEI
Inflación en EEUU desde 1860 hasta 1995:
La siguiente figura muestra las tasas de inflación anual de EEUU desde 1860 hasta 1995
basándose en tres índices mostrados por los diferentes colores las cuales fueron bajas:
Figura 1.6 Inflación en EEUU: 1850-2000
Una de las lecciones de la inflación de las últimas décadas es que uno de los principales
determinantes de la inflación es la tasa de crecimiento del dinero. A mayor tasa de
crecimiento monetario mayor tasa de inflación a largo plazo, aunque la relación suele
ser más fuerte cuando la tasa de crecimiento del dinero es más alta y también a mayor
largo plazo como se deduce de las dos siguientes figuras:
14
Figura 1.7 Inflación y crecimiento monetario de EEUU.
Figura 1.8 Dinero e Inflación a nivel internacional
Problemas que ocasiona la Inflación
La inflación implica que el dinero pierda poder de compra afectando a los tenedores de
dinero. Entre los principales problemas que genera la inflación se puede mencionar los
siguientes:
 Genera incertidumbre. Se alienta a la especulación financiera, se desalienta la

actividad productiva el ahorro lo cual termina afectando a la inversión
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 Las exportaciones del país con inflación se reducen pues pierde competitividad
internacional.
 La inflación es como un impuesto a los que usan dinero, pierden más los que más se
demoran en gastar el dinero recibido.
 Con la inflación algunos pierden y otro ganan sin una buena razón.
 La gente deja de usar el dinero y lo reemplaza por otros medios de intercambio más
eficientes.
La Hiperinflación
Se entiende por hiperinflación a un proceso inflacionario muy agudo donde las tasas de
inflación anual sobrepasan el 1000%. Los casos más célebres son los de Alemania cuyo
nivel de precios desde enero de 1922 hasta noviembre de 1923 se multiplicó por
alrededor de veinte mil millones. Entre los casos célebres de hiperinflación tenemos:
Tabla 1.3 Casos de Hiperinflación

Año País Inflación anual
(%)
1923 Alemania 2´000,000
1985 Bolivia 10,000
1985 Argentina 3,100
1990 Perú 7,500
1994 Brasil 2,100
1993 Ucrania 5,000
Figura 1.9 Hiperinflaciones modernas y Crecimiento Monetario
16
17
Capítulo 2
LAS CUENTAS NACIONALES
Este capítulo analiza los problemas y métodos de la medición de la producción e

ingresos agregados de la economía del crecimiento económico, así como también, del
nivel de precios y la inflación. Empezamos describiendo los principales problemas de la
medición del nivel de producción
2.1 MEDICIÓN DEL NIVEL DE PRODUCCIÓN E INGRESOS
Las cuentas nacionales se encargan de medir las principales variables macroeconómicas

que tienen que ver con el nivel de producción y de ingresos.
Si existiera un solo bien final sería fácil estimar cuál es el nivel de producción de un
país pero en cualquier economía se producen miles de bienes y servicios finales por lo
que medir el nivel de producción de una economía no es una tarea sencilla. Como no se
puede sumar cantidades de diferentes bienes y servicios lo que se hace es sumar los
valores de los diversos bienes y servicios finales.
El Problema de la Medición
En el siguiente gráfico se muestra una curva de frontera de posibilidades de producción

(FPP) con dos posibles niveles de producción física los puntos A y B:
Figura 2.1 Curva de Frontera de Posibilidades de Producción
Máquinas
FPP
A
1000 ●
700 ●B
Alimentos
1000 1200
¿Dónde es mayor el PIB, en el punto A o en el punto B?
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Como se puede apreciar, de la figura anterior no se puede medir el valor de una

economía sin tomar en cuenta los precios que los consumidores pagan por los diferentes
bienes y servicios que se producen en la economía
La solución a este problema sería usar los precios de mercado como medida como
medida de valor, pero eso provoca otros problemas: el problema de la inflación, y el
problema de la doble contabilidad.
Siendo el Producto Interno Bruto el valor de los bienes y servicios de uso final y
recordando que el proceso de producir dichos bienes y servicios genera una serie de
ingresos para los que participan en dicho proceso y a su vez igual a la suma de los
valores agregados que se van generando en las diversas etapas de la actividad
económica se dice que se tiene tres enfoques para la medición del PIB que deben dar
exactamente el mismo resultado: Método del Gasto, Método del Ingreso y, el método
del Valor Agregado.
El Valor Agregado
El valor agregado es la diferencia entre el valor de los ingresos por venta menos el valor
de las compras de la empresa a otras empresas. Normalmente esta diferencia refleja el
costo del proceso de transformación adicional pero no necesariamente es así. Las
empresas comerciales no transforman los productos que revenden sin embargo también
generan valor agregado.
Supongamos que en la economía tenemos cuatro empresas: una agrícola, otra molinera,
una panadería y una bodega que producen respectivamente harina, trigo, pan, y, la
bodega se encarga de la comercialización de pan al por menor y además supongamos
que no existe gobierno. La Tabla 2.1 muestra que en esa economía sencilla la empresa
agrícola produce trigo, sin tener que comprar ningún insumo a ninguna empresa, y
vende el trigo a la empresa molinera por un valor de 80,000 soles (S/). El valor
agregado de la empresa agrícola es de S/ 80,000. Si el molino no compra ningún otro
insumo para fabricar harina, que la vende a la panadería a S/ 150,000, el valor que
agrega es de S/ 70,000. Adicionalmente suponemos que la panadería tampoco compra
otro insumo aparte de la harina y que lo transforma en pan vendiéndolo a las bodegas
por un valor de S/ 250,000 agregando valor en S/ 100,000. Las bodegas que no
transforman el pan, pues solo lo comercializan al por menor, la venden a las familias
por un valor de S/ 310,000 generando valor agregado por 60,000 soles.
Tabla 2.1 El Valor Agregado y el PIB

Empresa Producto Ventas Compras a otras Valor
empresas agregado
Agrícola trigo 80,000 0 80,000
Molino harina 150,000 80,000 70,000
Panadería pan 250,000 150,000 100,000
Bodega pan 310,000 250,000 60,000
Totales 790,000 480,000 310,000
19
Dado que el bien final de este ejemplo es el pan que venden las bodegas a las familias,
el valor del PIB sería 310,000 y no 790,000 pues se toma en cuenta los bienes finales,
no los bienes intermedios que ascienden a 480,000 en el ejemplo.
La producción de una empresa se mide usando su valor añadido o agregado. Si no lo

hiciéramos así tendríamos un problema de doble contabilidad pues el valor de los
bienes intermedios ya está incorporado en los costos de los bienes finales.
El valor añadido de la empresa agrícola sería 80,000 soles, el valor añadido del molino
es 70,000 soles, el valor añadido de la panadería es 100,000 soles y el valor añadido de
la bodega es 60,000 soles.
El Producto Interno Bruto (PIB) y el Producto Nacional Bruto (PNB)
Mientras que el PIB mide el valor de la producción de bienes y servicios finales

generada dentro de un país, el PNB mide el valor de la producción de bienes y servicios
finales generados por los residentes de un país ya sea dentro o fuera del mismo.
Por lo tanto, para pasar del PIB al PNB al primero se le tiene que agregar los ingresos de
los residentes del país obtenidos del exterior (RFN) y restarle los ingresos que los
residentes del exterior obtienen del país (RFE):
PNB  PIB  RFN  RFE
Donde:
RFN: Renta de los factores de propiedad de residentes del país, obtenida del resto del
mundo.
RFE: Renta de los factores de propiedad de residentes del exterior, obtenida del país.
La diferencia entre los ambos es la Renta Neta de Factores Nacionales provenientes del
exterior (RF) por lo que:
PNB  PIB  RF
2.1.1 EL PIB COMO LA SUMA DE GASTOS
Como ya sabemos el PIB es el valor de los bienes y servicios finales a precios de

mercado, en un periodo dado, producidos dentro de un país. Esto implica que para
valorarlos se toman los precios que pagan los consumidores finales los que incluyen
impuestos.
Para evitar la doble contabilidad se toma en cuenta solo la producción que tiene uso o
destino final, pues los precios de ellos incorporan el valor de todos los insumos que
fueron necesarios para producirlos.
20
Los bienes y servicios producidos de acuerdo a cómo se los usan finalmente se

clasifican en 4 categorías:
 Consumo de las familias (C)

 Inversión (I)
 Consumo público o Gasto de Gobierno (G)
 Exportaciones Netas (XN).
PIB  C  I  G  XN (1)
El Consumo de las familias
El Consumo es el valor del gasto de las familias en bienes y servicios. Se puede dividir
en las siguientes categorías:
1. Bienes durables: Televisores, automóviles, equipos de sonido.

2. Bienes no durables: alimentos, bebidas, ropa.
3. Servicios: educación, asesoría financiera, corte de pelo, alquileres de vivienda.
No es parte del Consumo:

- el gasto de las familias en construcción de viviendas
- el gasto de las familias en la compra de activos financieros
- el gasto de las familias en los pagos de deuda ni de intereses.
La Inversión Bruta Interna
Es el gasto en nuevos bienes de capital. Se conoce también como la Formación Bruta de

Capital (FBK). La Inversión se compone del gasto en:
- Maquinarias y equipo
- Construcción
- Aumento de Inventarios.
El gasto, en los primeros dos rubros, se denomina también como Formación Bruta de
Capital Fijo (FBKF).
No es inversión:
- El gasto en la compra de activos financieros como acciones, bonos, depósitos
bancarios, terrenos.
- El gasto en la compra de monedas de otros países.
En las cuentas nacionales estos gastos se conocen como Ahorro.
La Inversión Bruta Interna (I) menos la Depreciación (Dep) es igual a la Inversión Neta
(IN) la cual a su vez es igual al aumento del Stock de Capital de la economía:
I – Dep = IN = ∆K
21
El Gasto de Gobierno o Consumo Público
El gasto de Gobierno se compone de las compras de bienes y servicios, como los gastos
en artículos de oficina, en servicios laborales, compra de armas, etc.
No se incluyen: las transferencias o gastos en donaciones, pagos de intereses, pagos de

deuda, intereses o el gasto en la compra de activos financieros.
Las Exportaciones Netas
Las Exportaciones (X) es el valor de los gastos del resto del mundo en bienes y servicios
no financieros producidos en nuestro país a precios de la mercadería en el puerto de
origen.
Las Importaciones (Z) son los gastos de un país en bienes y servicios no financieros
producidos en el resto del mundo a precios de la mercadería en el puerto de origen.
Las Exportaciones Netas (XN) es la diferencia entre el valor de las exportaciones con el
valor de las importaciones:
XN = X – Z
2.1.2 EL PIB POR EL LADO DEL INGRESO
El valor de la producción de una economía debe ser igual también a los ingresos que se
generan en la actividad productiva.
De la producción de los bienes y servicios finales de la economía se debe separar una

parte para mantener la capacidad productiva. Los bienes de capital sufren un desgaste
por su uso o por el paso del tiempo (obsolescencia), lo que se conoce como
depreciación.
Como se vio anteriormente el PIB más la Renta de Factores (RF) neta proveniente del
exterior es el PNB es el ingreso productivo generado por los residentes del país:
PNB  PIB  RF
Si restamos al PNB el valor de la depreciación (Dep) obtenemos el Producto Interno

Neto:
PNN = PNB – Dep
Como la medición del PNB se hace usando los precios de mercado estos incluyen
impuestos indirectos y subsidios, debemos restarlos para obtener el valor de lo que se
queda con las empresas y que podrá utilizarse para el pago de los factores de producción
que han sido empleados.
22
Los Impuestos indirectos son impuestos que se cobran por el comercio de las
mercaderías sean bienes, servicios o activos como el impuesto General a las Ventas
(IGV), el impuesto Selectivo al Consumo (ISC), etc.
Subsidios: son como impuestos negativos que el Estado paga. Están constituidas
básicamente por las pérdidas de las empresas públicas.
2.3.1 El Ingreso o Renta Nacional (YN)
Es el total de las remuneraciones de los factores de producción. Sale de deducir del

Producto Interno Neto los impuestos indirectos (Ti) netos de subsidios (Sub).
YN = PNN – (Ti – Sub)
Tenemos cinco tipos de remuneraciones:
 Salarios de los trabajadores dependientes

 Beneficios de las empresas corporativas
 Ingresos de Independientes
 Intereses netos obtenidos por los que prestan dinero
 Alquileres como regalías
El Ingreso Nacional es la suma de dichos tipos de ingresos:
YN = Salarios + Beneficios + Ingresos Independientes + Intereses Netos + Alquileres
Por lo que:
PNB  Dep  (Ti  Sub)  YN
El Ingreso Personal Disponible (YD)
Ya vimos que los ingresos generados en la actividad productiva sirven para la

remuneración de los factores que han participado en dicho proceso, era la Renta o
Ingreso Nacional (YN).
Ahora veamos cómo se relaciona los ingresos de los factores de producción con el
ingreso que las familias tienen disponen para su gasto, lo cual es muy importante para
explicar más adelante cómo se determina el comportamiento del consumo (C) pues las
familias en buena medida comprarán bienes y servicios en función a su capacidad
adquisitiva.
De la Renta Nacional tenemos que eliminar una serie de deducciones que se les hace a
las familias:
Considerando que los dueños de las empresas no reciben la totalidad de los beneficios,
pues una parte se lo lleva el Estado en forma de impuesto a la Renta y otra parte puede
23
quedar retenida en la empresa para el financiamiento de la empresa, restamos los

beneficios y ponemos los dividendos. Además, las familias no reciben el total de sus
salarios pues una parte se retiene como contribución al sistema de pensiones para la
futura jubilación por lo que hay que restar dicha parte. De manera similar al caso de los
beneficios se tiene que hacer un ajuste por intereses pues no todos los intereses cobrados
en la economía son percibidos por las familias. Por otro lado, una parte percibidos por
las familias no se generan en la actividad productiva corriente como el caso de las
pensiones de jubilación, el caso de las familias pobres que reciben dinero de parte del
Estado en programas de ayuda social y el que se da en varios países desarrollados donde
existen los salarios de desempleo. Todos estos ingresos son Transferencias que se tienen
que agregar. Estas sustracciones y adiciones nos dan el Ingreso Personal (YP) que es el
ingreso que las familias perciben.
Pero no todo lo percibido estará disponible para el gasto de las familias pues estas
tienen que pagar una serie de impuestos directos personaleles tales como los imuestos a
los ingresos de los trabajadores, a los que trabajan por su cuenta, etc. Al hacerse esta
deducción, se obtiene el Ingreso Personal Disponible (YD) de las familias como se
muestra seguidamente:
Ingreso Nacional (YN)

– Beneficios
+ Dividendos
– Contribuciones al Seguro Social y Sistema de Pensiones
+Ajuste por Intereses
+ Transferencias (Tr)
= Ingreso Personal (YP)
– Impuestos Directos Personales (Tdp)
= Ingreso Personal Disponible (YD)
O sea, se puede decir que el Ingreso Personal Disponible (YD) de las familias se obtiene
deduciendo del PNB los ingresos que no llegan a manos de las familias, y agregándole
los ingresos que no se generan en la actividad productiva:
YD  PNB  Dep  T  BR  Tr
Donde:
Dep: Depreciación
T =Td+Ti–Sub: Total de impuestos netos de subsidios
BR: Beneficios retenidos en las empresas
Tr: Transferencias que reciben las familias del Estado
En realidad, las familias también reciben donaciones del exterior, lo que se registra en la
Balanza de Transferencias (BTr) de la balanza en cuenta corriente por lo que el Ingreso
Personal Disponible sería igual a:
YD  PNB  Dep  T  BR  Tr  BTr
Las familias asignan su ingreso disponible al consumo, al pago de intereses,

transfiriendo internacionalmente y ahorrando el resto:
24
Y  C  Intereses BTr  S F
Dado que los pagos de intereses de las familias y las donaciones al exterior de las
familias son pequeños, se suele simplificar como:
Y  C  SF
En la práctica solo el consumo y el ahorro de las familias son importantes:
C  S F  YD  PNB  Dep  T  BR  Tr  BTr
El Ingreso Nacional Disponible (YND)
Es el ingreso que los residentes del país disponen para el gasto. Es igual al PNB más las
donaciones que, en neto, son recibidas del resto del mundo (BTr):
YND  PNB  BTr
Por lo que:
YND  YD  Dep  T  BR  Tr  BTr  BTr
Tomando en cuenta que el ingreso disponible se consume o se ahorra:
YND  S F  C  Dep  T  BR  Tr
Sumando y restando el gasto de gobierno (G) y reagrupando:
YND  S F ( Dep  BR )  (T  G  Tr )  (C  G)
De donde tenemos las diversas fuentes de ahorro y consumo:
YND  S F  S E  S g  C  G
Como el Ahorro de las Familias ( S F ) más el Ahorro Bruto de las Empresas ( S E ) más
el ahorro del gobierno ( S g ) es el Ahorro Nacional Bruto de la economía (S) y el
consumo de las familias (C) más el consumo del gobierno (G) es el consumo total (CT):
YND  S  CT
Por lo tanto, el Ingreso Nacional Disponible es igual al Ahorro Nacional Bruto (S) más
el Consumo total (privado y de gobierno).
S  SF  SE  Sg
25
2.1.3 EL PIB POR EL LADO DEL PRODUCTO
El valor de la producción también puede ser estimado agregando los PIB sectoriales,
para lo cual se usa el método del valor agregado o añadido, que es la diferencia entre el
valor de los ingresos por ventas de una empresa y sus pagos por compras a otras
empresas.
n
PIBt  VA j ,t
j 1
PIB = PIB agropecuario + PIB construcción + PIB minería + PIB manufactura +

PIB Electricidad y agua + PIB pesca + PIB comercio + PIB otros servicios
PIB = Valor Bruto Agregado
La siguiente tabla muestra la estructura del PIB por el lado del producto, o la oferta, del
año 2016.
Tabla 2.2 Perú 2016. Producto Bruto Interno por Sectores Productivos
(Millones de soles a precios de 2007 y % del PIB)
2016
Sectores Productivos Mill S/ %PIB
Agropecuario 26,124 5.2
Pesca 2,042 0.4
Minería e hidrocarburos 69,442 13.8
Manufactura 64,107 12.8
Electricidad y Agua 9,313 1.9
Construcción 29,151 5.8
Comercio 55,199 11.0
Otros Servicios(1) 246,527 49.1
PRODUCTO BRUTO INTERNO 501,699 100.0
VAB de los sectores primarios 111,402 22.2
VAB de los sectores no primarios 390,297 77.8
(1): incluye impuestos a los productos y derechos de importación.

Fuente BCRP
26
El Producto, Los Ingresos y la Demanda Final: La Matriz Insumo Producto
La tabla 2.3 muestra la Matriz Insumo-Producto que relaciona los ingresos y gastos de
las unidades productivas. Veamos cómo se relacionan el PIB por el lado de los ingresos,
el producto y el gasto, a través de lo que se conoce la Matriz Insumo-Producto.
Tabla 2.3 Matriz Insumo Producto

Produc
Sectores ción Demanda
Agro Ind Ser C G I X Total
Económicos Inter Final
media
Agricultura 20 30 10 60 40 15 5 30 90 150
Industria 30 35 15 80 40 20 30 20 110 190
Servicios 10 30 10 50 35 20 0 5 60 110
Compras
60 95 35 190 115 55 35 55 260 450
Nacionales
Importaciones 20 30 20 70 30 10 20 60 130
Comp. Int. 80 125 55 260 145 65 55
VAB 70 65 55 190
VBP 150 190 110 450
Del cuadro se puede deducir que:
PIB producto = PIB = PIB gasto

Pues:
PIB agr + PIB ind + PIB ser = PIB = C + I + G + X – Z
70 + 65 + 55 = 190 = 145 + 55 + 65 + 55 – 130
La Oferta y Demanda Agregada
Partiendo de la identidad del PIB por el lado del gasto, o, demanda:
PIB  C  I  G  X  Z
El lado izquierdo se conoce como la Oferta Agregada, mientras que el lado izquierdo
como Demanda Agregada.
La Oferta y Demanda Global
Pasando las importaciones al lado izquierdo:
27
PIB  Z  C  I  G  X
u: Oferta Global = Demanda Global
La Oferta y Demanda Interna
Trasladando las exportaciones al lado izquierdo:
PIB  ( X  Z )  C  I  G
O sea: Oferta Interna = Demanda Interna
2.2 EL PIB NOMINAL Y REAL
El PIB Nominal
El PIB nominal (también llamados PIB a precios corrientes) es el valor de la producción

usando los precios de cada año correspondiente,
PIBt   PjtY jt
j
Dónde:
Pjt : es el precio del j-ésimo bien final producida en el año t
Y jt : es la cantidad producida del j-ésimo bien final en el año t
El PIB Real
El PIB real es el valor de la producción a precios de un determinado año de referencia

común que se le conoce como año base. En nuestro país hasta hace poco el año base fue
el año 1979, posteriormente el año 1984 y actualmente es el año 2007. La fórmula del
PIB real es:
PIBt (0)   Pj 0Y jt
j
Dónde:
Pj 0 : es el precio del j-ésimo bien final, producida en el año t, vigente en el año base 0
Y jt : es la cantidad producida del j-ésimo bien final en el año t
Medir el nivel de actividad requiere de un indicador que refleje el nivel de producción

físico de la economía. Lamentablemente, el PIB a precios de cada periodo tiene el
problema de distorsionar el valor real de la producción por la elevación de precios y
podría ser que, de un año a otro, la producción física se reduzca mientras que el valor
nominal se incrementa fuertemente debido al gran incremento de los precios. Por ello, el
28
PIB nominal no se usa como un indicador confiable del nivel de actividad sinomás bien
se prefiere usar el PIB real pues con él se elimina el problema de la variación de precios.
El PIB real per cápita
Es el valor de los bienes y servicios finales por habitantes. Se obtiene dividiendo el PIB
real de un año entre la población del mismo año.
PIBt real
PIBt real pc 
Pobt
El Crecimiento Económico
El crecimiento económico, de un determinado año, se mide mediante la tasa de

crecimiento porcentual del PIB real de dicho año con respecto al anterior.
 PIBt (0) 
% PIBt (0)    1 100
 PIBt 1 (0) 
La siguiente figura muestra la evolución del crecimiento económico en el Perú desde

1951 hasta el año 2003.
Peru 1951-2003: Crecimiento Economico

15.0
10.0
Var % PIB real
5.0
0.0
-5.0
-10.0
-15.0
El siguiente cuadro muestra la evolución del PIB por el lado del producto o la oferta
expresado en tasas de crecimiento de cada sector productivo con base 1994:
El Crecimiento Demográfico
El crecimiento demográfico, de un determinado año, se mide mediante la tasa de

crecimiento porcentual poblacional de dicho año con respecto al anterior.
29
 Pobt 
% Pobt (0)    1 100
 Pobt 1 
En el Perú, la población viene creciendo a 1.1% en los últimos años. En los años 60 del
siglo XX, la población crecía a casi 3% anual.
El Crecimiento Económico per-cápita
El crecimiento económico per cápita, de un determinado año, se mide mediante la

diferencia de ls tasa de crecimiento económico porcentual con la tasa de crecimiento
poblacional de dicho año con respecto al anterior, entre 100 más la tasa de crecimiento
demográfica.
 % PIBt (0)  % Pobt 

% PIB pct (0)    100
 100  % Pobt 
EL PIB a Paridad de Poder de Compra
Para poder comparar los niveles de producción de los diferentes países se usa el método
del PIB a paridad de poder de compra que consiste en valorar la producción de los
diferentes países usando los precios que se tuvo en un mismo país. En la práctica se
usan los precios de Estados Unidos de Norteamérica. Este método elimina el problema
de sobre valorar y subvaluar la producción de diferentes países por el problema de los
diferentes costos de vida.
Ejemplo 2.1
Supongamos que en el país se producen alimentos y máquinas, y tiene los siguientes

precios y cantidades:
Tabla 2.4 PIB real y nominal

Precio de precio de PIB PIB
Año Alimentos Máquinas
alimentos máquinas nominal real
2007 900 10 200 50 19,000 19,000
2008 600 20 200 45 21,000 16,000
2009 700 20 200 40 22,000 17,000
El PIB nominal sería:
PIB 2007   Pj , 2007Y j , 2007  (10)  900  (50)  200  19,000

j
PIB 2008   Pj , 2008Y j , 2008  (20)  600  (45)  200  21,000

j
30
PIB 2009   Pj , 2009Y j , 2009  (20)  700  (40)  200  22,000

j
Mientras que los PIB reales con año base 2007 serían:
PIB 2007 (2007)   Pj , 2007Y j , 2007  (10)  900  (50)  200  19,000
j
PIB 2008 (2007)   Pj , 2007Y j , 2008  (10)  600  (50)  200  16,000
j
PIB 2009 (2009)   Pj , 2007Y j , 2009  (10)  700  (50)  200  17,000
j
Si el año base es 2007, para hallar el PIB real, en la última columna, la producción de
los diferentes años se valora con los precios del año base 2007. El PIB real y nominal
del año 2007 son iguales, pero en 2008 el PIB real cae a 16,000, una reducción de
15.8%. En el 2009 el PIB real aumenta a 17,000, o sea, aumenta en 6.25%.
 PIBt (0) 
% PIBt (0)    1 100
 PIBt 1 (0) 
 PIB2008 (2007)   16000 
% PIB2008 (2007)    1 100    1 100  15.8%
 PIB2007 (2007)   19000 
 PIB2009 (2007)   17000 
% PIB2009 (2007)    1 *100    1 *100  6.25%
 PIB2008 (2007)   16000 
Ejemplo 2.2
Supongamos que, en el año 2010, en términos reales a precios del año 2007:
C=600,000; I=200,000; X=450,000; Z=350,000. Sabiendo que la economía tiene tres
sectores económicos: PIBagr = 300,000; PIBser = 200,000; PIBind = 500,000
a. Hallar el gasto de gobierno (G).
b. Si el PIB real del año 2009 a precios del 2007 fue 800,000 cuál es la tasa de
crecimiento económico del año 2010:
Solución
a.
PIB = PIBagr + PIBser + PIBind
PIB = 300,000 + 200,000 + 500,000
PIB = 1’000,000
Además:
PIB  C  I  G  X  Z
Entonces:
G = PIB – C – I – X + Z
31
G = 1’000,000 – 600,000 – 200,000 – 450,000 + 350,000

G = 100,000
b. Hallando el crecimiento económico del 2010:
 PIB 2010 (2007)   1'000,000 

% PIB 2010 (2007)    1 100    1 100  25%
 PIB 2009 (2007)   800,000 
Ejemplo 2.3
Supongamos que, en el año 2010, en términos reales a precios del año 2007:
G=250,000; I=200,000; X=450,000; Z=350,000. Sabiendo que la economía tiene cuatro
sectores económicos: PIBagr=300,000; PIBmin=250,000; PIBser=200,000;
PIBind=500,000
a. Hallar el Consumo de las Familias (C).
b. Si PIB real del año 2009, a precios del 2007, fue 800,000 ¿Cuál es la tasa de
crecimiento económico del año 2010?
Solución
a. Hallando el Consumo:
PIB = PIBagr + PIBser + PIBind + PIBmin
PIB = 300,000 + 200,000 + 500,000 + 250,000
PIB = 1’250,000
Además:
PIB  C  I  G  X  Z
Entonces:
C = PIB – G – I – X + Z
C= 1’250,000 – 250,000 – 200,000 – 450,000 + 350,000
C = 700,000
b. Hallando el crecimiento económico del año 2010:
 PIB 2010 (2007) 

 % PIB 2010 (2007)    1 100
 PIB 2009 (2007) 
 1'250,000 
 % PIB 2010 (2007)    1 100  56.3%
 800,000 
Ejemplo 2.4
Supongamos que en el año 2010 en términos reales a precios del año 2007:
C= 600,000; G=250,000; I=200,000; X=450,000; Z=100,000. Sabiendo que la economía
tiene cuatro sectores económicos: PIBagr=300,000; PIBmin=400,000;
PIBser=200,000;
a. Hallar el PIBind.
b. Si el PIB real del año 2009, a precios del 2007, fue 900,000 ¿cuál es la tasa de
crecimiento económico del año 2010?
32
Solución
a. Hallando las exportaciones netas:

PIB = C + G + I + X – Z
PIB = 600,000 + 250,000 + 200,000 + 450,000 – 100,000
PIB = 1’400,000
Como:
PIB = PIBagr + PIBser + PIBind + PIBmin
PIBind = PIB – PIBagr – PIBmin – PIBser
PIBind = 1’400,000 – 300,000 – 400,000 – 200,000
PIBind =500,000
b. Hallando la tasa de crecimiento del 2009

 PIB 2010 (2007) 
% PIB 2010 (2007)    1 * 100
 PIB 2009 (2007) 
 1'400,000 
% PIB 2010 (2007)    1 * 100  55.6%
 900,000 
Problemas de la medición del PIB, PNB real
Existen algunos sesgos.
Cambios en la cantidad y precios de bienes y servicios puede que no reflejen los

cambios en la calidad de los productos.
Los índices sobrevaloran el crecimiento de la producción pues no distinguen

entre cambios en consumo que hacen sentir bien a la gente y cambios que son
solo para defenderse contra la inflación.
Otro sesgo es que este tiende a acumularse conforme pasan los años, cuantos
más años hayan pasado desde el año base mayor será el sesgo.
CUENTAS NACIONALES DE UNA ECONOMIA ABIERTA
En este acápite presentamos las relaciones contables entre economías que comercian
bienes y servicios y además se otorgan préstamos internacionales entre sí, lo que afecta
al nivel de producción de un país y por tanto generan posibilidades de mayores ingresos
provenientes del comercio internacional.
Anteriormente vimos que por el lado del Ingreso:
C  S f  YD  PNB  Dep  T  BR  Tr  BTr
33
Recordando que el PNB por el lado de la demanda:
C  S f  (C  I  G  XN  RF )  Dep  T  BR  Tr  BTr
De donde se obtiene la identidad macroeconómica fundamental:
S f  ( BR  Dep)  (T  G  Tr )  (( XN  RF  BTr ))  I
Que nos muestra que la inversión bruta interna de un país siempre será igual a la suma
de los ahorros de las familias más el de las empresas, del gobierno y del resto del mundo
SF: ahorro de las familias

BR + Dep: Ahorro bruto empresarial
T – G – TR: Ahorro Neto del Estado
–(XN + RF + BTr) = S*: Déficit en Cuenta Corriente = Ahorro Externo
I : Inversión Bruta Interna
El ahorro de las familias más el ahorro bruto de las empresas se conoce como el Ahorro
Bruto del Sector Privado (SP). El ahorro bruto del sector privado más el ahorro del
sector público no financiero (Sg) se conoce como el Ahorro Bruto Nacional (S).
La Inversión bruta interna de un país se financia con el ahorro nacional y con préstamos
del resto del mundo, o sea, ahorro externo:
S  S*  I
S  CC  I
CC  S  I
La Producción, el Ahorro, la Inversión y la Cuenta Corriente
En una economía cerrada no hay comercio internacional ni movilidad de capitales de un

país a otro por lo que el producto interno bruto (PIB) solo es igual al Consumo (C) más
la Inversión (I) y las compras de bienes y servicios del sector público (G).
PIB  C  G  I
Tanto los bienes que consumen las familias (C) como los bienes de capital comprados
(I) por las empresas y los bienes y servicios adquiridos por el gobierno (G) son
fabricados dentro del país.
En una economía abierta una parte de la producción nacional se puede vender al

extranjero constituyendo las exportaciones (X). Parte de los bienes de consumidos por
las familias son comprados del exterior, las empresas compran bienes de capital e
insumos de exterior, el gobierno usa bienes producidos en el resto del mundo y no es
raro que las exportaciones tengan componentes importados por lo que se tiene que
34
considerar algunos ajustes a la medición del PIB cuando se trata de una economía
abierta.
Partiendo de la identidad conocida, en una economía abierta, que el PIB hay que
ampliarlo con las exportaciones Netas (XN)
PIB  C  G  I  XN
la cual a su vez es la diferencia entre las exportaciones (X) y las importaciones (Z):
PIB  C  G  I  X  Z
Descomponiendo tanto el consumo, la inversión, y el gasto de gobierno en bienes

producidos en el país y los importados, así como las importaciones en importaciones de
bienes de consumo (CZ ) , importaciones de bienes de capital ( I Z ) , importaciones de
bienes que usa el gobierno (GZ ) , e importaciones de bienes intermedios ( BI Z ) :
PIB  C N  CZ  GN  GZ  I N  I Z  X  (CZ  GZ  I Z  BI Z )
Como se puede deducir claramente, el PIB está compuesto por los gastos de consumo,
de inversión, del gobierno y las ventas al exterior de productos fabricados en el país
menos los bienes intermedios importados ( BI Z ):
PIB  CN  GN  I N  X  BI Z
Lo que implica que el PIB solo considera la producción netamente nacional, pues se
elimina los componentes importados de los bienes de consumo fabricados en el país
(CZ ) , los componentes importados de los bienes de capital producidos en el país ( I Z ) y
los componentes importados de los bienes adquiridos por el gobierno fabricados en el
país ya que se cancelan con el término BI Z .
Adicionalmente, en una economía abierta, los ingresos generados internamente (PIB)

pueden diferir de los que se generan por los residentes del país: el producto nacional
bruto (PNB), el cual es igual al producto interno bruto (PIB) más la renta neta de
factores proveniente del exterior (RF):
PNB  PIB  RF
Por lo que:
PNB  C P  C g  I  XN  RF
Sumando a ambos lados las transferencias que en neto se reciben del exterior:
PNB  BTr  C P  C g  I  XN  RF  BTr
El PNB, más las donaciones netas recibidas del exterior (BTr), se conoce como el
ingreso nacional disponible ( YND ):
35
YND  C P  C g  I  XN  RF  BTr
El consumo privado ( C P ) más el gasto del gobierno, o consumo del gobierno, ( C g ) se

conoce como el consumo total (CT).
YND  CT  I  CC
El ingreso nacional disponible menos el consumo total es el ahorro nacional bruto (S), el
cual debe ser igual a la inversión bruta interna más el saldo de la cuenta corriente.
YND  CT  I  CC
S  I  CC
De donde sigue, inmediatamente, que la cuenta corriente es el exceso del ahorro

nacional sobre la inversión bruta interna:
S  I  CC
Al déficit en cuenta corriente también se denomina ahorro externo ( S *  CC ) por lo

que la inversión bruta interna de un país se financia con el ahorro nacional y el ahorro
externo:
S  S*  I
Las Brechas Macroeconómicas
El ahorro nacional se puede descomponer en ahorro privado y del gobierno, así como la
inversión puede dividirse en inversión privada y de gobierno:
S  I  CC
( S P  S g )  ( I P  I g )  CC
Lo que nos muestra que la Cuenta Corriente es también la suma de la brecha privada
más la brecha del gobierno:
( S P  I P )  ( S g  I g )  CC
Brecha privada + Brecha Fiscal  Brecha Externa
Superávit Privado + Superávit Fiscal  Brecha Externa
Teniendo en cuenta que el superavit fiscal es el negativo del déficit fiscal:
36
( S P  I P )  ( I g  S g )  CC
Superávit Privado – Déficit Fiscal  CC
Por tanto, sí el dèficit fiscal es mayor que el superávit privado ello implica que se tendrá
déficit en la cuenta corriente.
La Absorción y las Exportaciones Netas
El PIB es igual a la demanda interna (DI), también conocido como la absorción (Ab),
más las exportaciones netas de bienes y servicios:
PIB  C F  C g  I  XN
PIB  DI  XN
PIB  Ab  XN
Por lo que la cuenta corriente es el exceso del Ingreso Nacional Disponible sobre la
absorción:
PIB  RF  BTr  Ab  XN  RF  BTr
YND  Ab  CC
CC  YND  Ab
La Cuenta Corriente y la Deuda Externa
Dado que la cuenta corriente es el exceso del ahorro nacional bruto sobre la inversión
bruta interna es, también, el aumento de la posición de activos externo neto (PAEN)
también conocida como la posición inversora en el exterior:
St  I t  CCt  PAEN t  PAEN t 1
Si en un año la cuenta corriente es superavitaria, al haberse ahorrado más de lo que se

invirtió dentro del país, el resto del ahorro nacional se presta al resto del mundo por lo
que el resto del mundo nos deberá más, en neto, o lo que es lo mismo, se reduce la
deuda que en neto el país tiene con el resto del mundo pues la PAEN no es más que el
negativo de la deuda externa neta del país con el resto del mundo (D)
PAEN t   Dt
Por lo que al saldo de la deuda nacional externa actual no es más que la suma de la
deuda con que se inició la historia del país menos la sumatoria de la cuenta corriente
desde el primer año hasta el año actual:
37
St  I t  CCt  ( Dt  Dt 1 )
Dt  Dt 1  CCt
Dt  Dt 2  CCt 1  CCt
Dt  Dt t  CCt (t 1)  ...  CCt 2  CCt 1  CCt
Dt  D0  CC1  ...  CCt 2  CCt 1  CCt
t
Dt  D0   CC j
j 1
LA BALANZA DE PAGOS
Es el registro de las transacciones económicas y financieras que realizan los residentes

de un país con los del resto del mundo en un determinado periodo.
Está constituida por dos grandes bloques: la Cuenta Corriente (CC) y la Balanza
Financiera (BF).
La Cuenta Corriente:
Registra las transacciones corrientes: ventas de bienes y servicios exportaciones e

importaciones de bienes y servicios, remuneraciones provenientes de otros países, rentas
por dividendos por inversiones internacionales e intereses obtenidos por préstamos a
otros países y los ingresos obtenidos por donaciones internacionales. Se suele dividir en:
- La Balanza Comercial: que considera los ingresos por ventas menos pagos por
compras de bienes a nivel internacional a valor de las mercaderías en puerto de origen
(valor FOB).
- La Balanza de Servicios: que considera los ingresos por ventas menos pagos compras
de servicios a nivel internacional tales como transporte, seguros, comunicaciones,
turismo, servicio de consultoría, servicios informáticos, etc.
- Rentas de factores: considera los ingresos netos por dividendos por inversiones
internacionales e intereses obtenidos por préstamos a otros países
- Balanza de transferencias: considera las donaciones internacionales que realizan los

residentes de un país con los del resto del mundo.
La Balanza Financiera:
38
Registra las transacciones de activos financieros y títulos de propiedad como acciones,

bonos, depósitos bancarios, préstamos, terrenos, etc. que realizan los residentes de un
país con los del resto del mundo.
El enfoque contable de la balanza de pagos usando el principio de la partida doble da un

resultado siempre nulo los rubros que implican entrada de dinero.
Ejemplo
Supongamos que se realizan las siguientes operaciones internacionales, Hallar el saldo

de la balanza de pagos de nuestro país.
1. Una empresa peruana compra de barras de cobre al extranjero por 100 millones
de dólares
2. Una empresa peruana vende zapatos a EEUU por 80 millones de dólares el cual
es depositado en un banco nacional.
3. Una AFP peruana compra acciones de IBM en la Bolsa de Nueva York por un
valor de 300 millones de dólares.
4. Telefónica de España compra acciones de una empresa estatal peruana por un
valor de 250 millones de dólares el cual se deposita en la cuenta corriente que el
estado peruano tiene en el Banco de Crédito de Perú.
5. El estado peruano paga intereses por 50 millones de dólares al City Bank de
EEUU.
6. El estado peruano amortiza deuda por 150 millones de dólares al First Bank de
EEUU.
7. Residentes del Perú, en EEUU, envían 60 millones de dólares a sus familiares de
Perú.
Haciendo los registros correspondientes en la balanza
Variación de las
Cuenta corriente Balanza financiera reservas en dólares
Operación
(en dólares) (en dólares) (aumento con signo
negativo)
1 -100 100
2 80 -80
3 -300 300
4 250 -250
5 -50 50
6 -150 150
7 60 -60
Saldos -10 -200 210
Por lo que el saldo de la balanza de pagos (contable) es cero:
39
= -10 - 200 + 210 = 0
La tabla 2.5 muestra la balanza de pagos del Perú del 2000 al 2003 en millones de
dólares. En ellas el Banco Central registraba el incremento de las Reservas
Internacionales con signo negativo lo que hacía que la balanza de pagos sea cero.
Tabla 2.5 La Balanza de Pagos del Perú

(Metodología anterior)
Tomado de las Memorias del BCRP 2003.
Otra forma de ver la balanza de pagos solo como el saldo de los movimientos
autónomos de ella. O sea, que no considera el cambio de las RIN del Banco Central por
lo que el saldo de la balanza de pagos (movimientos autónomos) podía ser positivo o
negativo.
Si solo se toma en cuenta los movimientos autónomos de divisas de la Balanza de

Pagos:
BP = Balanza en Cuenta Corriente + Balanza Financiera = RIN

BP = CC + BF = RIN
40
De esta forma un superávit de balanza de pagos implicaría que la entrada de divisas sea
mayor que la salida de divisas. Se estaría incrementando la posición de reservas
internacionales
BP = CC + BF = RIN >0 Superávit de la Balanza de Pagos:

BP = CC + BF = RIN = 0 Equilibrio de la Balanza de Pagos
BP = CC + BF = RIN <0 Déficit de la Balanza de Pagos
Esa es la forma como implícitamente se ve a la Balanza de pagos cuando en los libros

de macroeconomía se habla de superávit o déficit de la balanza de pagos.
En el ejemplo numérico anterior el saldo de la Balanza de Pagos sería -210 millones

(=(-10)+(-200)).
En los últimos años el BCRP presenta la Balanza de Pagos registrando el incremento de

las Reservas Internacionales con signo positivo lo que hace que la balanza de pagos no
sea cero necesariamente. La tabla 2.6 muestra el reporte de la Balanza de Pagos del Perú
del 2015 al 2017.
Tabla 2.6 La Balanza de Pagos del Perú

(Metodología actual)
41
Tomado de las Memorias del BCRP 2017.
42
Problemas en la Interpretación del PIB y el PNB
El PIB, el PNB y otras medidas relacionadas, son medidas de producción del mercado.
No consideran:
El bienestar del ser humano
El crecimiento de la población
Las transacciones informales
Las ganancias y pérdidas fuera del mercado
Los problemas sociales
La desigualdad
El medio ambiente
La producción casera
El tiempo de descanso
2.3 LOS ÍNDICES DE PRECIOS Y LA INFLACIÓN
Son indicadores que miden el nivel de precios promedio de un determinado grupo de

bienes y servicios.
Hay tres índices de precios importantes:
Índice de Precios al Consumidor: IPC

Índice de Precios al por Mayor: IPM
El Deflactor Implícito del PIB: DEF
Índice de Precios al Consumidor
Mide el nivel de precios promedio de bienes y servicios que consumen las familias
urbanas.
P i ,t  Ci , 0
IPC t (0)  i 1
n
*100
P
i 1
i ,0  Ci , 0
Nos indica en cuantas veces que se ha multiplicado los precios, en promedio, desde el
año base, 0, hasta el año corriente, t. Se caracteriza por:
La canasta no cambia a menos que cambie el año base (Índice de Laspeyres)

Incluye bienes importados: Televisores, automóviles, etc.
Indica en cuanto se ha multiplicado el costo de la canasta que se consumió en el
periodo base.
Ejemplo. Supongamos que para los años 2015 y 2017 las cantidades de pollo y papa
adquiridas por las familias y sus respectivos precios son los mostrados por la siguiente
tabla.
43
Tabla 2.5 Índice de Precios al Consumidor

2016 2017
precio cantidad gasto precio cantidad gasto
Pollo 5.0 5000 25000 6.0 4000 24000
Papa 0.7 10000 7000 0.8 12000 9600
total 32000 33600
Si se toma como año base al año 2016 el IPC del año 2016 es:
n
P i , 2016  Ci , 2016
IPC 2016 (2016)  i 1
n
100
P
i 1
i , 2016  Ci , 2016
5(5000)  0.7(10000)
IPC 2016 (2016)   100  100.0%
5(5000)  0.7(10000)
El IPC del año 2017:

n
P i , 2017  Ci , 2016
IPC 2017 (2016)  i 1
n
 100
 Pi ,2016  Ci ,2016
i 1
6(5000)  0.8(10000)
IPC 2017 (2016)   100  118.75%
5(5000)  0.7(10000)
Lo que indica que el año 2017 los precios fueron, en promedio, 1.1875 veces de lo que
se tuvo en el año base 2016 por lo que del 2016 al 2017 hubo un incremento de18.75%
en el nivel de precios de los bienes que consumen las familias.
El IPC es un índice de precios del tipo Laspeyres pues las cantidades de los bienes que
componen la canasta en cada periodo es la misma que la del periodo base
Es el costo de comprar lo que se compró en el año base a los precios del año actual
dividido por el costo de los mismos bienes y servicios con los precios pagados en el año
base, por cien.
Nos indica las veces en que el nivel de precios se ha multiplicado, en promedio, desde el
año base hasta el año actual.
El incremento porcentual de IPC de fines del 2016 y la de fines del 2017 es una forma
de medir la tasa de inflación del año 2017:
 IPC 2017 (2001) 

% IPC 2017 (2016)    1  100  18.75%
 IPC 2016 (2001) 
44
Críticas al IPC:
Tiene los siguientes problemas:

 Sustitución: periodo tras periodo los bienes se van sustituyendo lo que no se
considera en el índice de precios de Laspeyres en tanto no se cambie de periodo
base
 Cambios en la calidad: no considera los cambios de la calidad de los bienes y
servicios.
 Nuevos productos: periodo tras periodo aparecen nuevos productos los que no se
consideran mientras no se cambie el periodo base.
 Puntos de venta: se refiere a que el sistema de ventas también cambia y no es
tomado en cuenta por el IPC. Los supermercados tienen una porción de mercado
cada vez mayor y ellos tienden a vender a precios menores por lo que el índice
de precios debería subir menos, por lo que se está produciendo una sobres
estimación del nivel de precios.
Índice de Precios al por Mayor
Muestra la evolución de los precios de los insumos que compran las empresas: Es un
índice de precios de costos de producción:
P i ,t  M i ,0
IPM t (0)  i 1
n
100
P
i 1
i ,0  M i ,0
Nos indica las veces que el nivel de precios, de los costos de producción, se ha
multiplicado desde el año base (0) hasta el año corriente (t).
Deflactor Implícito del PIB
Se calcula dividiendo el PIB nominal de un año entre el PIB real del mismo año:
PIBt nominal
DEFt (0)   100
PIBt real
P i ,t  Yi ,t
DEFt (0)  i 1
n
100
P
i 1
i ,0  Yi ,t
Que también indica las veces que el nivel de precios, de los bienes finales, se han
multiplicado desde el año base hasta el año corriente.
45
Características:
 Es un índice de precios de bienes y servicios finales.

 No incluye bienes ni servicios importados.
 Nos indica las veces que el nivel de precios de los bienes finales nacionales se
ha multiplicado desde el año base hasta el año corriente.
 El deflactor es un índice con canasta móvil, la canasta se modifica cuando
cambia el año corriente, t, sin que cambie el año base, 0, lo que se conoce como
un índice del tipo Paasche.
LA INFLACIÓN
La inflación es la tasa de crecimiento del nivel de precios de la economía. Dependiendo

de qué precios se quiera analizar se puede usar el IPC, el IPM, o, el DEF.
La tasa de inflación anual

La tasa de crecimiento de los precios anual (πt) mide el aumento porcentual de los
precios de fines de un año respecto al de fines del año anterior. Si este año la tasa de
inflación es del 10% eso quiere decir que el índice de precios de fines de este año (Pt) es
1.10 veces el índice de precios de fines del año anterior (Pt-1).
Pt  Pt 1
t  * 100
Pt 1
Usualmente la inflación se mide calculando la variación porcentual del IPC por su

mayor disponibilidad.
Tabla 2.6 Perú: Inflación (%)
2007 Promedio 2000-2007

% del IPC 3.93 1.36 7.30
% del IPM 5.24 16.68
% del DEF 2.09 27.07
Ejercicio 2.5
Con los datos del problema 2.3 si El PIB nominal del 2009 fue 10 millones mientras que
el PIB nominal del 2010 fue 20 millones de soles. Cual fue la tasa de inflación del 2010.
Solución
Cálculo de la inflación del año 2009 (con base en el año 2007):
 DEF2010 (2007) 
 2010 (2007)    1 100
 DEF2009 (2007) 
46
 PIB 2010   20'000,000 

DEF2010 (2007)    100    100  1,600
 PIB 2010 (2007)   1'250,000 
 PIB 2009   10'000,000 

DEF2009 (2007)    100    100  1,250
 PIB 2009 (2007)   800,000 
Por lo que:
 DEF2010 (2007)   1,600 
 2010 (2007)    1 100    1 100  28.0%
 DEF2009 (2007)   1,250 
Ejercicio 2.6
Con los datos del problema 2.4 si el PIB nominal del 2009 fue 12 millones mientras que
el PIB nominal del 2010 fue 18 millones de soles. ¿Cuál fue la tasa de inflación del
2010?.
c. hallando la tasa de inflación del 2009:

 DEF2010 
 2010 (2007)    1  100
 DEF2009 
 PIB 2010 
DEF2010 (2007)    100
 PIB 2010 (2007) 
 18'000,000 
DEF2010 (2007)     100  1,285.7
 1'400,000 
 PIB 2009 
DEF2009 (2007)    100
 PIB 2009 (94) 
 12'000,000 
DEF2009 (2007)     100  1,333.3
 900,000 
Por lo tanto:
 1,285.7 
 2010 (2007)    1 100  3.6%
 1,333.3 
2.4 EL DESEMPLEO
El desempleo es la situación en la que no se tiene trabajo estando dispuesto a trabajar al

salario vigente. En muchos países es uno de los principales problemas socioeconómicos.
Población Económicamente Activa (PEA): es el número de personas que desean y
están en condiciones de trabajar.
47
La Tasa de Desempleo (TD) es el porcentaje de la fuerza laboral que no consiguen ser

contratados:
Desempleadost
TDt  *100
PEAt
Subempleo: situación en la que estando empleados los ingresos son muy reducidos. Se
mide mediante la tasa de subempleo como porcentaje de la PEA cuyos ingresos son
muy reducidos. La Tasa de Subempleo es:
Subempleadost
TS t  *100
PEAt
La siguiente tabla muestra las tasas de desempleo y subempleo de algunos años para el
Perú:
Tabla 2.7 Perú: Tasas de desempleo (% PEA)
Años Tasa de Desempleo Tasa de Subempleo

1996 7.0 42.7
2000 7.4 43.1
2008 8.4 49.7
2013 6.0 11.9
2017 6.8 10.6
Normalmente el nivel de empleo depende del nivel de producción por lo que una
situación de bajo nivel de actividad implica un bajo nivel de empleo y alta tasa de
desempleo.
2.5 EL DINERO
El dinero es la materia o el símbolo que sirve como medio de pago generalmente

aceptado y facilitador del intercambio. Es decir, el dinero es lo que la sociedad usa y
acepta como pago en la comercialización de los diversos bienes y servicios.
Las diversas sociedades pueden tener diversas formas de dinero. Algunos ejemplos
históricos son: monedas de oro (en Europa medieval), conchas (en África del oeste)
Tipos de dinero:
Los principales tipos de dinero históricos son:
 Dinero mercancía como las monedas de oro, plata.
 Dinero fiduciario, Dinero aceptado por fe. Billetes de banco, Cuentas transferibles
mediante cheques.
 Dinero de curso legal: Billetes y monedas que el Gobierno impone para ser usado
como medio de pago.
Funciones del dinero
El dinero tiene cuatro funciones importantes:
48
 Medio de pago y de cambio: es el objeto que es generalmente aceptado como

pago, por lo tanto, sirve para pagar por las compras y las deudas pendientes.
Permite comprar con facilidad lo que se desea adquirir evitando muchos
inconvenientes, costos de transacción.
 Unidad de cuenta: Los precios de los diversos bienes y servicios se expresan en
dinero. Tantos soles por kilo de carne, tantos soles por plato de comida, etc.
 Reserva de valor: el dinero permite guardar poder de compra en el tiempo por lo
que se puede comprar cuando se necesite o se desee adquirir algo mejorando la
calidad de vida.
 Medio de pago diferido: el dinero permite que se establezcan con facilidad
contratos de pagos diferidos como los contratos laborales, las ventas a crédito
con lo cual la economía aprovecha mejor los recursos existentes y logra ser más
eficiente.
Las tarjetas de crédito no son dinero, Una cuenta de tarjeta de crédito es una línea de
crédito, es decir, un contrato entre usted y un prestamista por el cual el prestamista le
presta dinero, para hacer compras en determinados centros comerciales, a ciertos plazos
determinados cuando usted desee pedir prestado. Las líneas del crédito pueden ser muy
útiles desde muchos puntos de vista, pero no son dinero. Los cheques tampoco son
dinero sino solo un medio de transferencia de los depósitos, los cuales si son dinero. Las
tarjetas de débito soo también medios de transferencia electonica de dinero.
COMPONENTES DE LA OFERTA MONETARIA
Si bien los billetes y monedas son medios de pagos en cualquier economía moderna los
medios de pagos generalmente aceptados están conformados también por los depósitos
en cuenta corriente transferibles mediante cheques. Adicionalmente los activos
financieros altamernte líquidos como los depósitos de ahorro que se pueden cambiar
rápidamente por efectivo son casi dineros los cuales lleva que a se los tome en cuenta en
la estructura monetaria de cualquier economía pues pueden afectar a la demanda
agregada tanto como los billetes y monedas. Normalmente los agregados monetarios se
clasifican en:
Emisión Primaria, Base Monetaria o Dinero de Alto Poder (H): son los billetes y
monedas emitidos por el banco Central. Está formado por el circulante en poder del
público y el encaje que son los billetes y monedas en las bóvedas de los bancos. El
banco Central expande o contrae la emisión primaria a través de las operaciones de
mercado abierto, las operaciones crediticias y las operaciones cambiarias, Se conoce
también como dinero de alta potencia:
H  CIR  ENC
Dinero (M): es el total de los medios de pagos, está compuesto por el circulante y los
depósitos transferibles mediante cheques como los depósitos a la vista.
M  CIR  DV
49
La Liquidez en Moneda Nacional (LMN): está constituida por el dinero más aquellos
activos financieros que se pueden convertir muy rápidamente a medios de pago como
los depósitos de ahorro y depósitos a plazo en moneda nacional:
LMN  CIR  DEP
El Multiplicador de la Oferta Monetaria (m)
El sistema bancario puede multiplicar los medios de pagos creados por el Banco Central
debido a que las normas legales les permiten encajar solo una parte de los depósitos. El
multiplicador de la oferta monetaria se define como:
LMN
m
H
El Sistema Monetario Moderno
El dinero moderno es un símbolo, no necesariamente algo material con un valor en uso

no monetario como eran las monedas de oro que eran aceptadas generalmente como
pago. El valor del dinero es su poder de compra, y como el dinero moderno compra una
variedad mas amplia de mercancías que las antiguas monedas de oro no habrían podido
comprar, él es, en ese sentido, más valioso.
El dinero moderno es una mezcla del dinero fiduciario y del dinero de curso legal.
El dinero fiduciario es producido por Bancos Comerciales, "Bancos de Emisión
Secundaria". Estos bancos crean el dinero en algún múltiplo de las reservas que los
bancos comerciales tienen disponible para pagar demandas de retiro de depósitos.
La teoría monetaria nos enseña que es muy importante que la cantidad de dinero sea
controlada y no aumente demasiado rápido pues se desatan presiones inflacionarias.
En nuestro sistema, la creación de dinero es controlada y manejada por los bancos
centrales quienes controlan la creación del dinero regulando las reservas de encaje de
los bancos comerciales y controlando la cantidad de reservas disponibles. Los Bancos
Centrales también usan como instrumento la fijación de tasas de interés de referencia.
Tabla 2.8 Perú: Agregados Monetarios

(Nuevos Soles)
Años Emisión Primaria % Emisión LMN % LMN
1980 536 72 857 75
1985 22,093 120 27,610 218
1990 424,180 5,214 430,449 3,508
1995 3,658’353,600 37 8,422’966,580 33
2000 5,642’418,300 6 14,418’234,182 6
2005 11,723’775,900 26 30,637’008,935 20
2010 22,811’036,100 16 71,110’631,700 26
2015 53,865,000,000 4 141,163,000,000 5
2017 57,207,000,000 7 191,498,000,000 12
50
PARTE II
Modelos Macroeconómicos de una

Economía Abierta de Corto Plazo
con Precios Fijos
51
52
Capítulo 3
EL MERCADO DE DIVISAS Y EL TIPO DE CAMBIO:

EL ENFOQUE FLUJO
3.1. INTRODUCCIÓN.
Uno de los mercados más activos del mundo es el mercado de divisas, en el que
individuos, empresas, bancos e instituciones gubernamentales compran y venden unas
monedas a cambio de otras. En la actualidad el valor de las transacciones diarias supera
el orden de los miles de millones de dólares.
Mediante los mercados de divisas no sólo se cambian unas monedas por otras,
simultáneamente se transfieren fondos o poder adquisitivo de un país a otros. En otras
palabras, están estrechamente vinculadas a los mercados de capitales internacionales.
El Tipo cambio nominal (E) es el precio de una moneda medido en términos de otra
moneda. En lo que sigue definimos el tipo cambio nominal como el precio de una
moneda extranjera (ME) en términos de la moneda nacional (MN):
M .N .
E
M .E
Esta forma de medir el tipo de cambio se conoce como el tipo de cambio directo o
americano.
Ejemplo: En el Perú el tipo de cambio Sol-dólar norteamericano es de 3.00 soles por

dólar:
S / 3.00
E
$
En algunos países se define de manera inversa, como el precio de la moneda nacional en

términos de la moneda extranjera. Es lo que a veces se denomina como el tipo de
cambio indirecto o europeo.
El Tipo de Cambio Real (R) es un índice del precio relativo del producto extranjero en
términos del producto nacional. Es una medida de competitividad del producto nacional.
Se define como:
E  P*
R
P
Donde P* es el nivel de precios del resto del mundo.

Si solo hay dos países: Perú y EE.UU., supongamos que el Perú produce ceviche cuyo
precio (P) es 15 nuevos soles, mientras que EE.UU. produce hamburguesas cuyo precio
53
(P*) es de 5 dólares. Además, supongamos que el tipo de cambio nominal sol-dólar (E)
es de 3.00 nuevos soles por dólar:
Entonces el tipo de cambio real:
$5.00 NS 3.00 NS 15.00


ham $ 1 cev
R  ham 
NS 15.00 NS 15.00 ham
cev cev
Lo que significa que una hamburguesa norteamericana vale un plato de ceviche

peruano.
Si el tipo de cambio sube a NS 3.30 por dólar:
$5.00 NS 3.30

ham $ 1.1 cev
R 
NS 15 ham
cev
Ahora una hamburguesa norteamericana equivale a 1.1 platos de ceviche peruano. La

hamburguesa norteamericana se encarece relativamente, o lo que es lo mismo, el
ceviche se abarata relativamente.
En la práctica en cada país se tiene miles de productos por lo que P y P* no están

expresados en precios monetarios sino en índices de precios por lo que el tipo de
cambio real es un índice de poder de compra de los bienes de un país externo en
términos de los bienes nacionales. Dicho de otra forma, es un índice de competitividad,
o baratura, de los bienes nacionales.
Si sube el tipo de cambio nominal E, ceteris paribus, se encarece en moneda nacional,

el producto importado, y se abarata, en moneda extranjera, el producto nacional. Ello
aumenta nuestras exportaciones y reduce las importaciones mejorando las exportaciones
netas:
E  R  X , Z  XN 
En los mercados de divisas se puede negociar monedas para entrega inmediata a cambio
de otra moneda que también se entrega simultáneamente. En este caso estamos frente a
un mercado de divisas spot y el tipo de cambio spot. También se puede comprar
divisas que serán recibidas y pagadas en una fecha futura determinada aunque el precio
(tipo de cambio futuro o forward), plazo y cantidad se negocian hoy.
Los mercados de divisas a futuro permiten a los agentes económicos asegurarse un

determinado monto de divisas a un determinado tipo de cambio para una fecha
establecida evitando el riesgo cambiario.
54
EL TIPO DE CAMBIO Y LA RENTABILIDAD DE LOS ACTIVOS

NACIONALES Y EXTRANJEROS
Entre los factores más importantes que influyen en el mercado de divisas están los
rendimientos de los activos nacionales y el de los activos extranjeros.
Supongamos que los activos financieros nacionales (depósitos bancarios o bonos)

denominados en moneda nacional son iguales de seguros y todos tienen el mismo
rendimiento nominal (it) que es la cantidad de soles adicionales que se cobraría por cada
sol prestado.
Los activos financieros del resto del mundo, en moneda extranjera, son también iguales
entre ellos y tiene un mismo rendimiento nominal ( it* ) que sería la cantidad de dólares
adicionales que se cobraría por cada dólar prestado.
Los inversionistas internacionales compararan los rendimientos de los activos

financieros nacionales con los del resto del mundo y para poder hacerlo se tiene que
llevarlos a una misma moneda, hagámoslo en la moneda nacional.
El retorno en soles de invertir un sol en bonos nacionales dentro de un año sería 1 más it
soles:
1  it
Si se invierte dicho sol en bonos del tesoro norteamericano primero tendríamos que
comprar dólares obteniendo (1/Et) dólares el cual dentro de un año nos daría
(1/Et)(1+it*) dólares lo que al ser cambiado a soles nos daría (1/Et)(1+it*)(Et+1) por lo
que el retorno en soles de invertir un sol en bonos del tesoro norteamericano
denominados en dólares sería:
E 
(1  it* ) t 1 
 Et 
Pero el tipo de cambio del siguiente periodo no se conoce por lo que ahora solo tenemos
una expectativa sobre cuánto será el tipo de cambio dentro de un año:
 Ee 
(1  it* ) t 1 
 Et 
Lo que se puede expresar en términos de la tasa de crecimiento del tipo de cambio

futura esperada ( Eˆ t 1 ):
e

(1  it* ) 1  Eˆ te1 
Desarrollando tendríamos:
1  it*  Eˆ te1  it* Eˆ te1
55
Si diera lo mismo comprar bonos nacionales que comprar bonos del tesoro
norteamericano tendríamos
1  it  1  it*  Eˆ te1  it* Eˆ te1
it  it*  Eˆ te1  it* Eˆ te1
Lo que se conoce como la condición de paridad de intereses descubierta (Uncovered

Interest Parity) que se daría si ambos activos fueran perfectamente sustitutos y hubiera
perfecta movilidad de capitales.
Dado que el último término del lado derecho es pequeño, comparado con los anteriores,
esta condición se suele mostrar omitiendo dicho término:
it  it*  Eˆ te1
Al exceso de rentabilidad que los activos nacionales pagan respecto a los activos
externos se le denomina el diferencial de rendimientos:
it  (it*  Eˆ te1 )
Si los activos nacionales no son igual de seguros que los activos externos los primeros
deberán pagar una prima por dicho riesgo de incumplimiento de pago que llamaremos
 , por lo que el diferencial de rendimientos esperado neto de riesgo de
incumplimiento se expresa como:
it  (it*  Eˆ te1   )
Es este diferencial de rendimientos el que afecta de manera importante a la movilidad de

capitales internacionales. Cuanto mayor sea la facilidad, legal y tecnológica, para llevar
capitales de un país a otro mayor será la influencia del diferencial de rendimientos sobre
la oferta y demanda de divisas y el saldo neto de la balanza financiera. En los países en
los cuales haya restricciones legales y/o tecnológicas el diferencial de rendimientos
tendrá menor influencia sobre la movilidad de capitales y por lo tanto sobre los
mercados cambiarios.
3.2 REGÍMENES CAMBIARIOS
Los diferentes países han implementado diversos regímenes cambiarios. Algunos

permiten que el precio de una moneda extranjera, en términos de moneda nacional, esté
determinada por el libre juego de la oferta y demanda mientras que en otros los
gobiernos, a través de los bancos centrales, intervienen sustancialmente para influir y en
muchos casos fijar el precio de la moneda extranjera en términos de la moneda nacional.
La clasificación de los regímenes cambiarios es variada pero la mayoría de los autores
los clasifica los regímenes cambiarios en dos grandes grupos: tipo de cambio flexible y
tipo de cambio fijo los cuales a su vez presentan una serie de variantes.
56
3.2.1 RÉGIMEN DE TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE
La característica básica de este sistema es que el Banco Central no tiene un compromiso

cambiario. Se suele subdividir en:
Flotación limpia o tipo de cambio libre: En esta variante el Banco Central no

trata de influir sobre el tipo de cambio. Deja que las fuerzas de la oferta y
demanda autónomas de divisas determinen el tipo de cambio
Flotación sucia: En este caso el Banco Central interviene sólo para suavizar la
evolución del tipo de cambio. Compra divisas cuando se estima que hay una
caída fuerte del tipo de cambio que se considera transitoria y vende divisas ante
aumentos fuertes del tipo de cambio que se consideran transitorios. Es decir, el
Banco Central no va contra la tendencia de largo plazo del tipo de cambio.
En el régimen de tipo de cambio libre la política monetaria mantiene su autonomía. La

emisión primaria no cambia automáticamente para mantener el tipo de cambio
3.2.2 RÉGIMEN DE TIPO DE CAMBIO FIJO
La característica básica de este sistema es que el Banco Central si tiene un compromiso

cambiario. Se suele subdividir en:
Fijo-fijo (hard pegged). En este caso el Banco central fija irrevocablemente el

tipo de cambio. Los casos más conocidos fueron los del Sistema del Patrón Oro
(1870-1994) y las cajas de convertibilidad (currency board) como las que
aplicaron Argentina y Hong Kong entre los casos más conocidos.
Fijo Ajustable (adjustable pegged). En las que el Banco Central anuncia un

determinado tipo de cambio que se puede ajustar de tiempo en tiempo: Perú:
1962-1976, 1985-1989.
Mini devaluaciones (crawling peg) En esta variante el Banco Central anuncia

un cronograma de precios. Perú 1980-1985.
Bandas cambiarias (target zone). En esta modalidad el Banco Central anuncia

un precio máximo y un mínimo para el tipo de cambio y se compromete a que el
tipo de cambio no salga de dichos márgenes. Cuando el tipo de cambio esté
dentro de la banda el mercado opera como si fuera libre. Cuando el tipo de
cambio está subiendo y llega al nivel máximo el Banco Central vende divisas a
dicho precio. Cuando el tipo de cambio baja y llega al nivel mínimo el Banco
Central compra a dicho precio evitando que el tipo de cambio llegue a niveles
menores al mínimo establecido por la autoridad monetaria. Este esquema
también es denominado por algunos autores como tipo de cambio semi fijo. Los
países miembros del Sistema Europeo aplicaron esta variante en los 80
En el régimen de tipo de cambio fijo la política monetaria se endogeniza pues la

emisión primaria cambia automáticamente para mantener el tipo de cambio.
57
3.3 ENFOQUE FLUJO DEL MERCADO DE DIVISAS
Este enfoque vincula la oferta y demanda de dólares flujo con las entradas y salidas de
divisas de los movimientos autónomos de la balanza de Pagos (BP), medido en términos
reales de bienes nacionales, el cual es la suma de saldos autónomos de la cuenta
corriente (CC) y balanza financiera (BF). Así mismo el saldo de la balanza de pagos
debe ser igual al cambio de las reservas internacionales:
BP  CC  BF  RIN
Multiplicando por el nivel de precios nacional (P) y dividiendo entre el tipo de cambio
nominal (E) se convierte en términos nominales en moneda extranjera:
P  BP P  CC P  BF
   Rin
E E E
Separando en entradas y salidas de divisas tanto la cuenta corriente como la balanza

financiera (con los superíndices + para las entradas y – para las salidas):
P  BP  P  CC  P  CC    P  BF  P  BF  
        Rin
E  E E   E E 
3.3.1 LA OFERTA FLUJO DE DIVISAS
La oferta de divisas es la entrada de divisas por los movimientos autónomos de la

balanza de pagos:
P  BP  P  CC  P  BF 
$S   
E E E
La entrada de divisas por la cuenta corriente se debe a la entrada de divisas por las
exportaciones de bienes y servicios ( PX / E ) , por la renta de factores ( RF  ) y por la
balanza de transferencias ( BTR  ) :
P P  RF  P  BTR   P  BF 
$ S   X    
E E E  E
Para simplificar consideremos la entrada de divisas por la renta de factores es nula:
P X
$S   Btr   Bf 
Bf  : Valor en dólares de la entrada de divisas por las transacciones financieras que

depende directamente del diferencial de rendimientos.
58
Btr  : Valor en dólares de la entrada de divisas por la balanza de transferencias que

supondremos exógena
Supongamos que las exportaciones físicas dependen directamente del tipo de cambio
real (R), y del nivel de producción del resto del mundo (Y*) e inversamente de la tasa
arancelaria que el resto del mundo aplica a nuestras exportaciones (a*):
* *
X( R , Y , a )
  
El tipo de cambio real es el tipo de cambio nominal (E) por el nivel de precios del resto
del mundo (P*) entre el nivel de precios de los bienes nacionales (P).
Además, supondremos que la entrada de capitales, en dólares, ( Bf  ) depende

directamente del diferencial de rendimientos cubierto por el riesgo de incumplimiento
de los activos nacionales:
 Ee  E 
Bf   i   i*  θ 
 E 
  
Dónde:
i : tasa de interés nominal en soles de los activos nacionales
i * : tasa de interés nominal en dólares de los activos norteamericanos
Ee  E
: devaluación o depreciación futura esperada de la moneda nacional.
E
 : Prima por riesgo de los activos nacionales.
Se tendría la función de oferta de divisas:
 Ee  E 

 i*  θ 
P 
$ 
S
 X( R , Y , a )  Btr  Bf i 
* *
E     E 
  
Aumentos del diferencial de rendimientos provocados por un aumento de la tasa de

interés nacional, caída del tipo de cambio futuro esperado, aumento del tipo de cambio
efectivo actual, una caída de la tasa de interés internacional o una caída del riesgo país,
aumentarían la entrada de divisas por la balanza financiera y la oferta de divisas:
i 

E e   
  Ee  E * 
E    i   i  θ   Bf   $ S 
 E 
i*    

  
Por lo que se puede postular que la oferta de divisas depende, a través de la balanza
financiera, directamente de la tasa de interés nacional, inversamente de la tasa de interés
59
externa y directamente del tipo de cambio efectivo, inversamente del tipo de cambio
esperado e inversamente del riesgo país:
$S 
P
E
 X( R , Y , a )  Btr   Bf
 
*

* 
 i , i , E , E ,θ 

*
  
e

Descomponiendo el tipo de cambio real:
$S 
P
E
 X( E , P* , P , Y * , a * )  Btr   Bf
    

 i ,i ,E , E ,θ 

*
  
e

Aumentos del nivel de precios del resto del mundo encarecen los productos extranjeros
por lo que aumentaría las exportaciones aumentando la entrada de divisas por la cuenta
corriente lo que aumenta la oferta de divisas:
P *  R  X  $ S 
El aumento del nivel de precios nacional tiene doble efecto. Por un lado, encarece los
productos nacionales por lo que caería las exportaciones reduciéndose la entrada de
divisas por la cuenta corriente lo que reduce la oferta de divisas, por otro lado, el
incremento del nivel de precios nacional eleva el valor de las exportaciones
incrementándose la entrada de divisas por la cuenta corriente lo que aumenta la oferta
de divisas. Por tanto, no es claro el efecto neto que tendría sobre la oferta de divisas:
P  X 
P  ¿ ?  ¿$S ?
E
Algo similar se da con las variaciones del tipo de cambio nominal. Aumentos del tipo de
cambio, por un lado, abarata los productos nacionales en moneda extranjera por lo que
aumentaría las exportaciones incrementándose la entrada de divisas por la cuenta
corriente lo que aumenta la oferta de divisas.
Por otro lado, aumentos del tipo de cambio reduce el valor en dólares de las
exportaciones reduciéndose la entrada de divisas por la cuenta corriente lo que
disminuye la oferta de divisas. Por tanto, no es claro el efecto neto que tendría sobre la
oferta de divisas:
P X 
E  ¿ ?  ¿$S ?
E
Si las exportaciones físicas son elásticas respecto al tipo de cambio nominal (  EX  1 )y

al nivel de precios nacional (  EX  1 ) se puede postular la siguiente función de oferta
de divisas:
$ S ( E , P* , P , Y , a , Btr  , i , i* , E e , θ )
* *
         
60
3.3.2 LA DEMANDA FLUJO DE DIVISAS
Bajo el enfoque flujo la demanda de divisas es la salida de divisas por la balanza de

pagos, en dólares, tanto por la cuenta corriente como por la balanza financiera:
P P
$d  CC   BF 
E E
Descomponiendo la salida de divisas por la cuenta corriente:
 P  RF  P  BTR   P
$ d   P*Q     BF 
 E E  E
Omitiendo la salida de divisas por la renta de factores y las donaciones internacionales

que el país hace al resto del mundo ( RF   0  BTR  ):
$ d  P *Q  Bf 
Donde P *Q es el valor en dólares de las importaciones y Bf  es el valor en dólares de la

salida de divisas por las transacciones financieras.
Supongamos que las importaciones físicas (Q) dependen inversamente del tipo de
cambio real, directamente del ingreso nacional real e inversamente de la tasa arancelaria
que el país aplica a las importaciones (a), por lo que la demanda de flujo de divisas:
 Ee  E 
$ d  P* Q( R , Y , a )  Bf   i  i*   θ 
  
 E 

Una reducción del diferencial de rendimiento reduce la conveniencia de prestar en el
país lo que induce a prestar más al exterior aumentando la demanda de dólares:
i 

E e   
  Ee  E * 
E    i   i  θ   Bf   $ d 
 E 
i*    

  
Por lo tanto la salida de divisas por la balanza financiera se puede formular como:
Bf  ( E , i , i* , E e , θ )
    
Si Q es elástica respecto a P* (  PQ*  1 ) un aumento de P* reduce Q más de lo que

aumenta P* con lo que se tiene la función de demanda de dólares:
$ d ( E , P* , P , Y , a , i , i* , E e , θ )
        
61
3.4. EL TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE
Si el gobierno no interviene tratando de influir sobre el tipo de cambio este se

determinará por la oferta y demanda flujo de dólares. En el equilibrio del mercado de
divisas:
$ S ( E , P* , P , Y * , a , Btr  , i , i* , E e , θ )  $ d ( E , P* , P , Y , a , i , i* , E e , θ )
*
                  
Lo cual viene del equilibrio de la balanza de pagos:
 Ee  E   Ee  E 
 X( R , Y * , a * )  Btr   Bf   i   i*  θ   P* Q( R ,Y , a )  Bf   i  i* 
P
 θ 
E     E    
 E 
   
Pasando al lado izquierdo las salidas de divisas por la renta de factores, por las
donaciones al exterior y la salida de capitales, la condición de equilibrio anterior se
puede expresar como:
 Ee  E   Ee  E 
 X( R , Y * , a * )  Btr   Bf   i   i*  θ   P* Q( R ,Y , a )  Bf   i  i* 
P
 θ 
E     E    
 E 
   
Diferenciando totalmente en el equilibrio:
P R P R P R 1 P  P P
 X R dE  X R * dP  X R dP  XdP  2 XdE   X Y * dY  X a* da
* * *
E E E P E P E E  E E
R R R
 dBtr   Bf . di  Bf . di*  Bf . d  P *QR dE  P *QR * dP*  P *QR dP  P *QY dY
E P P
 P Qa da  Bf . di  Bf . di  Bf . d
*   * 
R R
Considerando que X R   RX y que QR   RQ y que además la balanza comercial
X Q
PX
inicialmente está en equilibrio:  P *Q tendremos:
E
P dP P dP 
 X
R 
 1   RQ P *Q
dE dP* P
  X R R *  X R R  X 
P 
E E P E P E
P P dP* dP
 X Y * dY *  X a* da*  dBtr   Bf . di  Bf . di*  Bf . d  P *QR R *  P *QR R
E E P P
 P QY dY  P Qa da  Bf . di  Bf . di  Bf . d
* *   * 
De donde:
62
 * Q PX X  dP
 
*
dP P
 P Q R   R    RX  1   RQ P*Q  X Y * dY *  P*QY dY
dE  E  P
*
P E

E X

 R 1   R P Q
Q *

P*Qa da 
P
   
X * da*  dBtr   Bf .  Bf . di  Bf .  Bf . di*  Bf .  Bf . d
E a
 


 RX  1   RQ P*Q 
Despejando el diferencial del tipo de cambio de equilibrio y suponiendo que la balanza
comercial es elástica respecto al tipo de cambio real (lo que más adelante se verá como
el cumplimiento de la condición Marshall-Lerner) se deduce la función del tipo de
cambio flexible de equilibrio:

E  E P* , P , Y * , Y , a , a* , Btr  , i , i* , E e , θ
          

El equilibrio del mercado de divisas se alcanza mediante ajustes rápidos del tipo de
cambio nominal. Si el tipo de cambio es menor al de equilibrio, como E0, habrá un
exceso de demanda de dólares, igual al segmento AB en la figura 3.1, lo que provoca un
aumento del tipo de cambio hasta llegar a E1 en el cual las cantidades ofrecidas y
demandadas de dólares se igualan. Si el tipo de cambio es mayor al de equilibrio, como
E2, habrá un exceso de oferta de dólares, igual al segmento MN en la misma figura, lo
que genera a una caída del tipo de cambio hasta llegar al nivel de E1 en el cual las
cantidades ofrecidas y demandadas de dólares se igualan.
Figura 3.1 Las curvas de oferta y demanda de divisas y el

Tipo de cambio nominal de equilibrio a corto plazo
E
$S(P, P*, Y*, Btr+, i, i*, Ee, a*)
M………………..………..….N
E2 ● ●
1
E1 ●
E0 ●
A…………………………… B
●
$d(P, P*, Y, i, i*, Ee, a)
$S=$d $
Seguidamente se muestra el análisis gráfico de algunos casos cuando el tipo de cambio

es flexible.
63
Aumento del nivel de precios de los bienes extranjeros
En la figura 3.2 si aumenta el nivel de precios de los bienes externos mejora la

competitividad de los productos nacionales, aumentan nuestras exportaciones
desplazando la curva de oferta de dólares hacia la derecha y simultáneamente se reduce
las importaciones lo que implica un desplazamiento de la curva de demanda de dólares
hacia la izquierda generándose un exceso de oferta de divisas lo que hace caer el precio
del dólar.
Figura 3.2 Aumento del nivel de precios de los bienes externos
E
$S(P*1)
$S(P*2)
1
E1 ●
E2 ● 2
$d(P*1)
$d(P*2)
$
Aumentos del Nivel de Producción del Resto del Mundo
Un aumento del nivel de producción del resto del mundo incrementa las exportaciones
hacia el resto del mundo lo que aumenta la oferta de dólares. En la figura 3.3 se
desplaza la curva de oferta de dólares hacia la derecha. Se genera un exceso de oferta de
dólares lo que lleva a una reducción del tipo de cambio.
Figura 3.3 Aumento del nivel de producción del resto del mundo
E $S(Y*1)
1
$S(Y*2)
E1 ●
E2 ●2
$d
64
Reducción de los Aranceles Externos y Acuerdos Comerciales
Si el resto del mundo reduce las tasas de arancelarias a los productos nacionales
aumenta la competitividad de nuestros productos, aumentan nuestras exportaciones y
aumenta la oferta de dólares. En la figura 3.4 se muestra como un desplazamiento de la
curva de oferta de dólares hacia la derecha generándose un exceso de oferta de divisas
lo que hace caer el precio del dólar. Acuerdos comerciales como el APTDEA pueden
tener este efecto pues permiten que a nuestros productos de exportación se les aplique
menores aranceles.
Figura 3.4 Reducción de aranceles externos

E $S(a*1)
1 $S(a*2)
E1 ●
E2 ●2
$d
Aumentos de las transferencias de los peruanos en resto del mundo hacia el Perú
Un aumento de las transferencias y remesas de dólares de los peruanos que trabajan en

el resto del mundo hacia sus familiares que se encuentran en el país incrementa la oferta
de dólares. En la figura 3.5 se desplaza las curvas de oferta hacia la derecha. Se genera
un exceso de oferta de dólares lo que lleva a una reducción del tipo de cambio.
Figura 3.5 Aumento de las transferencias de dólares hacia el país
E $S(Btr+1)
$S(Btr+2)
1
E1
●
E2 ●2
$d
65
Aumentos de la tasa de interés nacional
En la figura 3.6 un aumento de la tasa de interés nacional aumenta el diferencial de

rendimientos a favor de los activos nacionales lo que tiene doble efecto. Por un lado,
incentiva a los inversionistas extranjeros a traer sus capitales a nuestro país aumentando
la oferta de dólares. Por otro lado, desalienta las inversiones de los nacionales en el
resto del mundo lo que reduce la demanda de dólares. El exceso de oferta de dólares
lleva a una caída del tipo de cambio.
Figura 3.6 Aumento de la tasa de interés nacional
E
$S(i1)
1 $S(i2)
E1 ●
E2 ● $d(i1)
2
$d(i2)
$
Aumentos de la tasa de interés internacional
En la figura 3.7 un aumento de la tasa de interés internacional reduce el diferencial de

rendimientos a favor de los activos nacionales lo que, por un lado, reduciendo la entrada
de capitales disminuyendo la oferta de dólares, y por otro lado, incrementa la salida de
capitales aumentando la demanda de dólares. Por tanto, se genera un exceso de
demanda de dólares que lleva a un aumento del tipo de cambio.
Figura 3.7 Aumento de la tasa de interés internacional
E
$S(i*2)
$S(i*1)
2
E2 ●
E1 ●
1
$d(i*2)
$d(i*1)
$
66
Caída del tipo de cambio futuro esperado
En la figura 3.8 una reducción del tipo de cambio futuro esperado aumenta el diferencial
de rendimientos a favor de los activos nacionales lo que, por un lado, incrementa la
entrada de capitales a nuestro país aumentando la oferta de dólares y por otro lado
induce a los nacionales a prestar menos al resto del mundo cayendo la demanda de
dólares. Se genera un exceso de oferta que lleva a una caída del tipo de cambio.
Figura 3.8 Caída del tipo de cambio futuro esperado
E
$S(Ee1)
$S(Ee2)
1
E1 ●
2
E2 ●
$d(Ee1)
$d(Ee2)
$
Caída del riesgo país
En la figura 3.9 una reducción del riesgo país aumenta el diferencial de rendimientos
cubierto de riesgo a favor de los activos nacionales lo que, por un lado, aumenta la
entrada de capitales a nuestro país incrementando la oferta de dólares por otro lado
induce a los nacionales a invertir menos en el resto del mundo lo que reduce la demanda
de dólares. Se genera un exceso de oferta que lleva a una caída del tipo de cambio.
Figura 3.9 Caída del riesgo país
E
$S(θ1)
$S(θ 2)
1
E1 ●
2
E2 ● $d(θ1)
$d(θ 2)
$
67
3.5 MERCADO DE DIVISAS CON TIPO DE CAMBIO FIJO
En este caso el Banco Central debe intervenir para mantener el tipo de cambio en el
nivel establecido ( E ). El tipo de cambio no se determinará por la intersección de las
curvas de oferta y demanda autónoma de dólares. En el mercado de divisas el exceso de
demanda de dólares obligaría al Banco Central a vender dólares para que el tipo de
cambio no suba y a comprar dólares cuando haya un exceso de oferta de divisas. Ello
requiere que el Banco Central tenga previamente un adecuado nivel de divisas para que
pueda fijar el tipo de cambio
El exceso oferta de divisas se refleja en el monto de reservas que el banco central debe
comprar incrementándose la emisión primaria:
$ S ( E , P* , P , Y * , a , Btr  , i , i* , E e , θ )  $ d ( E , P* , P , Y , a , i , i* , E e , θ )  Rin
*
                  
Como se muestra en la figura 3.10 en el que el tipo de cambio está fijado en: E  E1
Con tipo de cambio fijo la variable endógena es la variación de reservas ( Rin ).
Diferenciando totalmente y despejando el diferencial de las reservas internacionales

(dRIN) se obtiene la función de las reservas internacionales:

Rin  Rin E , P* , P , Y * , a, a , Btr  , i , i* , E e , θ
     
*
    

Figura 3.10 El mercado de divisas con tipo de cambio fijo
E
$S(P, P*,Y*,Btr*, i, i*, Ee, a*)
E1 ● ●
$d(P, P*, Y, i, i*, Ee, a)

$
$d $S
ΔRin
Seguidamente se muestra el análisis gráfico para algunos casos con tipo de cambio fijo.
68
Aumento del nivel de precios de los bienes extranjeros
En la figura 3.11 si aumenta el nivel de precios de los bienes externos aumentan

nuestras exportaciones desplazando la curva de oferta de dólares hacia la derecha y
simultáneamente se reduce las importaciones lo que desplaza la curva de demanda de
dólares a la izquierda. El exceso de oferta de divisas obliga al Banco Central a comprar
dólares para mantener el tipo de cambio.
Figura 3.11 Aumento del nivel de precios de los bienes externos
E $S(P*1)
$S(P*2)
1
E1 ● ● ●
$d(P*1)
$d(P*2)
$
ΔRin
Aumentos del nivel de producción del resto del mundo
Un aumento del nivel de producción del resto del mundo incrementa las exportaciones
hacia el resto del mundo lo que aumenta la oferta de dólares. En la figura 3.12 se
desplaza la curva de oferta de dólares hacia la derecha. Se genera un exceso de oferta de
dólares que obliga al Banco Central a comprar dólares para mantener el tipo de cambio.
Figura 3.12 Aumento del nivel de producción del resto del mundo
E $S(Y*1)
$S(Y*2)
1 2
E1 ● ●
$d
ΔRin
69
Reducción de los aranceles externos y acuerdo comerciales
Si el resto del mundo aplica menores tasas arancelarias aumenta la competitividad de

nuestros productos, se incrementan nuestras exportaciones aumentando la oferta de
dólares. En la figura 3.13 se muestra como un desplazamiento de la curva de oferta de
dólares hacia la derecha obligando al Banco Central comprar divisas aumentando sus
reservas internacionales.
Figura 3.13 Reducción de aranceles externos
E $S(a*1)
$S(a*2)
1 2
E1 ● ●
$d
$
ΔRin
Aumentos de las transferencias de los peruanos en resto del mundo hacia el Perú
Un aumento de las transferencias y remesas de dólares de los peruanos que trabajan en

el resto del mundo hacia sus familiares que se encuentran en el país incrementa la oferta
de dólares. En la figura 3.14 se desplaza la curva de oferta hacia la derecha lo que
obliga al Banco Central a comprar dólares para mantener el tipo de cambio.
Figura 3.14 Aumento de las transferencias de divisas hacia el país
E $S(Btr+1)
$S(Btr+2)
1 2
E1 ● ●
$d
ΔRin
70
Aumentos de la tasa de interés nacional
En la figura 3.15 un aumento de la tasa de interés nacional aumenta el diferencial de

rendimientos a favor de los activos nacionales lo que tiene doble efecto: por un lado,
incentiva a los inversionistas extranjeros a traer sus capitales a nuestro país aumentando
la curva de oferta de dólares. Por otro lado, desalienta las inversiones de los nacionales
en el resto del mundo lo que reduce la demanda de dólares. El exceso de oferta de
dólares obliga al Banco central a comprar dólares para mantener el tipo de cambio.
Figura 3.15 Aumento de la tasa de interés nacional

E
$S(i1)
$S(i2)
1
E1 ● ● ●
$d(i1)
$d(i2)
$
ΔRin
Aumentos de la tasa de interés internacional
En la figura 3.16 un aumento de la tasa de interés internacional reduce el diferencial de

rendimientos a favor de los activos nacionales lo que tiene doble efecto. Por un lado,
reduce la oferta de dólares lo que desplaza la curva de oferta de dólares a la izquierda.
Por otro lado, aumenta la demanda de dólares por lo que se desplaza la curva de
demanda hacia la derecha. Se genera un exceso de demanda de dólares lo que obliga al
Banco Central a vender divisas reduciéndose sus reservas internacionales.
Figura 3.16 Aumento de la tasa de interés internacional

E
$S(i*2)
$S(i*1)
1
E1 ● ● ●
$d(i*2)
$d(i*1)
$
Rin
71
Caída del tipo de cambio futuro esperado
Una reducción del tipo de cambio futuro esperado aumenta el diferencial de

rendimientos a favor de los activos nacionales lo que, por un lado, alienta a los
inversionistas del resto del mundo a traer sus capitales a nuestro país. Por otro lado,
induce a los nacionales a prestar menos al resto del mundo. En la figura 3.17 la curva de
oferta se desplaza a la derecha y la curva de demanda hacia la izquierda apareciendo un
exceso de oferta que obliga al Banco Central a comprar dólares para mantener el tipo de
cambio aumentando sus reservas.
Figura 3.17 Caída del tipo de cambio futuro esperado
E
$S(Ee 1)
$S(Ee2)
1
E1 ● ● ●
$d(Ee1)
$d(Ee2)
$
Δ Rin
Caída del riesgo país
La reducción del riesgo país aumenta el diferencial de rendimientos a favor de los

activos nacionales lo que tiene doble efecto. Por un lado, aumenta la oferta de dólares,
por otro lado reduce la demanda de dólares apareciendo un exceso de oferta que obliga
al Banco Central a comprar dólares para mantener el tipo de cambio aumentando sus
reservas internacionales como se muestra en la figura 3.18.
Figura 3.18 Caída del riesgo país

E
$S(θ1)
1
$S(θ2)
E1 ● ● ●
$d(θ1)
$d(θ2)
$
Δ Rin
72
2.6 CONCLUSIONES
Bajo el régimen de tipo de cambio flexible el Banco Central no tiene compromisos

cambiarios y puede controlar la emisión primaria.
En el régimen de tipo de cambio fijo el Banco Central tiene un compromiso cambiario

que lo obliga a comprar o vender divisas para mantener el tipo de cambio en el nivel
fijado cuando se presenten excesos de oferta o demanda de divisas. Las reservas
internacionales y la emisión primaria aumentan cuando se presentan excesos de oferta
de divisas y se reducen cuando aparecen excesos de demanda de divisas.
Recordemos que el análisis realizado en este documento muestra sólo los efectos
parciales de corto plazo en el mercado de divisas bajo el enfoque flujo. Un análisis más
completo, de equilibrio general, endogenizará algunas de las variables que hasta el
momento se han considerado como exógenas, como la tasa de interés, el nivel de
producción, las expectativas cambiarias y el nivel de precios, por ejemplo. Ello se suele
tratar en un modelo más completo en el que se tome en cuenta las interacciones del
mercado de divisas con los mercados de bienes y financieros de una economía abierta.
73
Capítulo 4
EL MODELO DE LA RENTA DE UNA ECONOMÍA

ABIERTA
4.1 LA DEMANDA AGREGADA DE UNA ECONOMÍA ABIERTA
En una economía abierta la demanda agregada en términos nominales es la suma de los

gastos monetarios en consumo (PC), del en inversión (PI), del sector público en bienes
y servicios (PG), del resto del mundo en nuestros productos (PX), menos nuestro gasto
monetario en importaciones (EP*Q):
P  DA  P  C  P  I  P  G  P  X  E  P*Q
Donde Q es la cantidad física de los bienes importados, P* es el precio en moneda

extranjera del bien importado y E es el tipo de cambio nominal.
Para expresarlo en términos reales, en unidades de bienes nacionales, dividamos todo

entre el nivel de precios nacional:
E  P*
DA  C  I  G  X  Q
P
DA  C  I  G  X  R  Q
DA  C  I  G  X  Z ……………………………(4.1)
Donde R es el tipo de cambio real y Z(=RQ) es el valor real, en unidades de bien

nacional, de las importaciones
El Consumo
El gasto de las familias en bienes y servicios depende directamente del Ingreso

disponible (YD):
C  C (YD) , 0  CYD  1 ...……….………… ……(4.2)

Donde CYD es la Propensión Marginal a Consumir que se supone positivo y menor a

uno. El ingreso personal disponible, en forma simple:
YD  Y  T …………………………(4.3)
Con respecto a la recaudación tributaria supongamos que está influenciada directamente
por el nivel de producción:
T  Y …………………………….(4)
74
Donde  es la tasa marginal de impuestos que se supone positiva y menor a uno:
(4) y (3) en (2):
C  C  (1   )Y  .......................................(5)
  
La Inversión
El gasto en nuevos bienes de capital depende inversamente de la tasa de interés real

esperada: la tasa de interés nominal menos la tasa de inflación esperada. Con precios
fijos se puede suponer que la inflación esperada es cero.
I  I (r ) …........................................(6)

El Gasto de Gobierno
Supongamos que está dado por el sector público, fijado por el presupuesto del Estado:
G  G …………………………...(7)
Las exportaciones netas, en términos reales en bienes nacionales, es la diferencia entre

el valor de las exportaciones y las importaciones:
Por definición el valor nominal en moneda nacional de las exportaciones netas seria la
diferencia entre el valor, en moneda nacional, de las exportaciones menos el valor, en
moneda nacional, de las importaciones:
P  XN  P  X  E  P*  Q
Dónde:
X : cantidad física de las exportaciones
Q : cantidad física de las importaciones
En términos reales en bienes nacionales:
E  P*
XN  X  Q
P
XN  X  R  Q
Las cantidades físicas de las exportaciones (X) dependen directamente del tipo de
cambio real (R), ya que al incrementarse el tipo de cambio real se abarata relativamente
los bienes nacionales lo que incrementa las exportaciones:
75
R  X  XN 
Aumentos del nivel de producción del resto del mundo incrementan el consumo en el
extranjero lo que está constituido por bienes producidos en el exterior, pero también por
bienes importados por el resto del mundo lo que implica un mayor nivel de nuestras
exportaciones. Por otro lado, un mayor nivel de producción en el resto del mundo
requiere de un mayor uso de insumos producidos por el resto del mundo, pero también
comprados a nuestro país por lo que aumenta adicionalmente nuestras exportaciones de
bienes intermedios.
 CZ*  X 
Y   *
*
 BI Z  X 
Incrementos de los aranceles que el resto del mundo aplica a nuestras exportaciones
encarecen nuestros productos por lo que se reducen las exportaciones.
a *  X 
Lo anterior se expresa funcionalmente de la siguiente manera:
X  X ( R, Y , a * )
*
  
Siguiendo la misma lógica supondremos que la cantidad física de las importaciones (Q)
depende inversamente del tipo de cambio real (R), pues al encarecerse los productos del
exterior bajarán su demanda en el mercado nacional. Directamente del nivel de
producción nacional (Y) pues al incrementarse el nivel de producción nacional se
consumen más bienes en general entre ellos más bienes importados. Adicionalmente
está influida inversamente por los aranceles que nuestro país aplica a las importaciones
(a) ya que encarece los productos importados. Lo anterior lo expresamos mediante la
siguiente función:
Q( R, Y , a)
  
De lo anterior se deduce que las exportaciones netas dependen del tipo de cambio real,
del nivel de producción externo e interno y de los aranceles que aplica el resto del
mundo y del aplicado internamente:
XN  X ( R, Y , a * )  RQ ( R, Y , a )
*
     
Un aumento del tipo de cambio real debe llevar a un aumento del valor real de las
exportaciones, pero su efecto sobre el valor real de las importaciones no es claro, por un
lado, cae la cantidad física al subir R pero aumenta el valor real pues, dado Q, aumenta
RQ.
 X  XN 
R    ¿ XN ?
 R  Q  ¿ RQ ?
76
Para analizar el efecto neto de una devaluación real sobre el valor real de las
exportaciones netas derivemos totalmente la anterior ecuación respecto a R:
XN
 XN R  X R  ( R  QR  Q)
R
lo que equivale a:
X R  R 
XN R  X R   Q  QR  Q 
R X  Q 
en términos de elasticidades:
X X
XN R   R  ( RQ  1)Q
R
Supóngase que en la situación inicial las Exportaciones Netas estaban en equilibrio:
X
XN  0  X  RQ  Q 
R
en la ecuación anterior:
XN R  ( RX   RQ  1)Q
lo que implica que, ceteris paribus, una devaluación real tendrá un efecto positivo sobre
el valor real de las exportaciones netas solo si el paréntesis de la expresión anterior tiene
signo positivo lo que se conoce como la famosa condición Marshall-Lerner:
 RX   RQ  1
A corto plazo puede ser que una devaluación real deteriore las exportaciones netas.
Dado que inicialmente las exportaciones podrían no aumentar mientras que no se
reduzca las cantidades importadas (Q). Un aumento del tipo de cambio real R
incrementa el valor de las importaciones, en términos de productos nacionales (RQ),
deteriorando el saldo de las exportaciones netas:
 X
R    XN 
 R  Q
En este caso estaría predominando el efecto precio sobre el efecto volumen.
A mediano plazo las cantidades exportadas comenzarían a aumentar y a reducirse las

cantidades importadas por lo que las exportaciones netas comenzarían a incrementarse
pudiendo llegar a subir por encima del nivel inicial por lo que el efecto volumen
superaría el efecto precio, a mediano plazo. Ese es precisamente el supuesto detrás de la
condición Marshall Lerner por lo que se postula la siguiente función de exportaciones
netas reales:
77
*
XN ( R, Y , Y , a * , a ) (8)
     ……………………………….
A mediano plazo parece que se suele cumplir esta condición. El hecho de que una
devaluación real puede provocar un deterioro inicial de las exportaciones netas y
después un aumento de estas se conoce como la “curva J” como se muestra en la figura
4.1.
Figura 4.1 Aumento del TCR y la curva J de las Exportaciones Netas
XN
XN3 XNt
XN1
XN2
R ……………………………………Tiempo
Al incrementarse el nivel de producción nacional aumenta las importaciones porque

aumenta el consumo importado y porque aumenta las importaciones de insumos.
La propensión marginal a importar (PMZ) mide el incremento de la demanda de

importaciones provocado por el aumento del nivel de producción nacional en una
unidad, estando lo demás constante:
Z
PMZ   Z Y  RQY
Y
Tengamos en cuenta que las familias consumen bienes nacionales e importados:
C  CN CZ
Al incrementarse el ingreso una parte se gasta en adquirir más bienes nacionales y otra
parte en comprar más bienes de consumo importados por lo que la propensión marginal
a consumir debe ser mayor a la propensión a importar.
PMC  PMC N  PMC Z
Si además, todas las importaciones son para el consumo ( Z  C Z ) se puede suponer

que la propensión marginal a importar es igual a la propension marginal a consumir
bienes importados ( PMZ  PMC Z ) por lo que PMC  PMC N  PMZ .
78
Al incrementarse el nivel de producción se incrementa las importaciones deteriorándose

las exportaciones netas como se aprecia en la figura 4.2. por lo que la pendiente de la
curva XN es precisamente el negativo de la propensión marginal a importar.
Incrementos del tipo de cambio real, del nivel de producción del resto del mundo o la
caída de los aranceles en el exterior o incrementos de los aranceles en el país desplazan
la curva XN a la derecha.
Figura 4.2. Nivel de Producción de Equilibrio y las Exportaciones Netas
XN
1
XN1 ●
2
XN2 ●
Y
Y1 ………….Y2
XN(R,Y*,a*,a)
La Demanda Agregada
Reemplazando (5), (6), (7) y (8) en (1) se obtiene la función de Demanda Agregada en
términos reales en moneda nacional:
DA  C (Y  T )  I (r )  G  XN ( R, Y * , Y , a* , a) (9)
       ...............................
Al incrementarse el ingreso aumenta el consumo de las familias, pero se reduce las

exportaciones netas por lo que habría cierta ambigüedad sobre la relación entre el nivel
de producción y la DA. Derivando la anterior función respecto a Y:
YD
DAY  CYD  XN Y
Y
DAY  CYD (1   )  XNY
Se deduce que dicha derivada será positiva solo si la propensión marginal a consumir el
producto es mayor a la propensión marginal a importar CYD (1   )  XNY lo cual se
cumple pues una parte del ingreso se gasta en bienes nacionales por lo que se supone
que hay una relación directa entre Y y la DA.
De hecho la propensión a gastar el ingreso en bienes nacionales está reflejado por

CYD (1   )  XN Y .
79
4.1 EL EQUILIBRIO DEL MERCADO DE BIENES
El nivel de producción de equilibrio del mercado de bienes se dará cuando la demanda

agregada (DA) coincida con el nivel de producción (Y) de tal forma que no haya
tendencia a que las empresas modifiquen su nivel de producción. Gráficamente está
determinado por la intersección de la curva de demanda agregada y la línea de 45
grados en el plano Y, DA como se muestra en la figura 4.3.En dicho nivel de equilibrio
se tendrá un determinado nivel de importaciones lo que implicará cierto nivel de
exportaciones netas dado el valor de las otras variables que influyen en la demanda
agregada y las exportaciones netas como el tipo de cambio real, el nivel de producción
del resto del mundo y las tasas arancelarias externas e internas.
Figura 4.3 Nivel de producción de equilibrio del mercado de bienes y las

Exportaciones Netas
DA 45
DA(G, τ, R, Y*,a*,a)
1
DA1 ●
Y
Y1…..YP
XN
1
XN1 ●
Y
Y1….YP
XN(R,Y*,a*,a)
En el equilibrio del mercado de bienes el nivel de producción se iguala a la demanda

agregada:
Y  DA ……………………………(10)
Del cual se obtiene el nivel de producción de equilibrio el cual a su vez incide en el

nivel correspondiente de las exportaciones netas. De (9) en (10):
Y  C (Y  T )  I (r )  G  XN ( R, Y * , Y , a* , a) …………………..(11)
      
80
El equilibrio del mercado de bienes no implica que las exportaciones netas estén
necesariamente en equilibrio, puede estar en superávit o en déficit. Tampoco implica
que haya pleno empleo.
Diferenciando totalmente (11):
dY  CYD (1   )dY  Y  CYD d  I r dr  dG  XN R dR  XN Y * dY *  XN Y dY

 XN a* da*  XN a da
de donde:
 Y  CYDd  I r dr  dG  XN R dR  XN Y *dY *  XN a*da*  XN a da
dY  ………(12)
SY  XN Y
En la cual SY  1  CYD (1   ) es la Propensión Marginal a Ahorrar el producto
Dados los supuestos anteriores el denominador de (12) es positivo por lo que el nivel de
producción de equilibrio depende directamente del gasto de gobierno G, del tipo de
cambio real R, del nivel de producción del resto del mundo Y* y la tasa arancelaria
nacional a. Por otro lado esta inversamente influido por la tasa de impuesto a la renta de
las familias  , la tasa de interés real r y los aranceles que aplica el resto del mundo a*.
Diferenciando la función de las exportaciones netas (8):
dXN  XN R dR  XNY *dY *  XNY dY  XN a*da*  XN a da
en el cual se reemplaza la ecuación (12) y se obtiene:
 Y  CYD XN Y d  I r XN Y dr  XN Y dG  XN R SY dR  XN Y * SY dY *  XN a* SY da*  XN a SY da
dXN 
SY  XN Y
(13)
Que nos dice que el saldo de las exportaciones netas depende directamente de la tasa de
impuesto, de la tasa de interés real, del tipo de cambio real, del nivel de producción del
resto del mundo y de los aranceles nacionales. Además, depende inversamente del gasto
de gobierno y del arancel externo:

XN  , r , G, R, Y * , Y , a * , a
       

81
- Aumento del Gasto de Gobierno
En a figura 4.4 un incremento del gasto de gobierno ( dG  0 ) incrementa el nivel de

producción de equilibrio y aumenta el nivel del empleo pero deteriora las exportaciones
netas pues se incrementa las importaciones lo cual constituye un dilema de política
económica.
Figura 4.4 Aumento del Gasto de Gobierno, Nivel de Producción de equilibrio y

las Exportaciones Netas
DA 45
DA2(G2)
2
DA1(G1)
DA2 ●
●
DA1 ●1
Y
Y1 …….Y2
XN
1
XN1 ● 2
XN 2 ●
Y
Y1 …….Y2
XN
En forma Intuitiva: G  DA  DA  Y  Z  XN 
Matemáticamente:
1
De (12): dY  dG  0
SY  XN Y
XN Y
De (13): dXN  dG  0
SY  XN Y
82
- Aumento del Tipo de Cambio Real
En la figura 4.5 un incremento del tipo de cambio real R  0 abarata relativamente
los productos nacionales, incrementa nuestras exportaciones lo que desplaza la curvas
XN y DA (paso del punto 1 al punto 1’) generando un exceso de demanda lo que induce
a las empresas a incrementar la producción hasta llegar al punto 2 provocando a su vez
aumentos en las importaciones lo que reduce las exportaciones netas (paso del punto 1’
al punto 2). En neto se incrementa el nivel de producción de equilibrio y también de las
exportaciones netas. En este caso mejora el nivel de empleo sin deteriorar el sector
externo.
Figura 4.5 Aumento Tipo de Cambio Real, Nivel de Producción de Equilibrio

y las Exportaciones Netas
DA
45 DA2(R2)
2 DA1(R1)
DA2 ●
1’
DA’ ●
DA1 ●1
Y
Y1 ………….Y2…
XN
1´
XN´ ● 2
XN 2 ●
XN1 1
●
Y
Y1………… Y2 XN2(R2)
XN1(R1)
En forma Intuitiva: R  XN  DA  DA  Y  Y  Z  XN 
Matemáticamente:
XN R
De (12): dY  dR  0
S Y  XN Y
SY XN R
De (13): dXN  dR  0
SY  XN Y
83
- Aumento del Nivel de Producción del Resto del Mundo
En la figura 4.6 incrementos del nivel de producción del resto del mundo Y *  0  
aumenta nuestras exportaciones de los productos nacionales, desplazando las curvas XN
y DA hacia arriba (paso del punto 1 al punto 1’) generando un exceso de demanda de
bienes lo que inducen a las empresas a aumentar la producción hasta llegar al punto 2
lo que paralelamente reduce las exportaciones netas debido al aumento de las
importaciones. En neto se incrementa el nivel de producción de equilibrio, el empleo y
las exportaciones netas.
Figura 4.6 Aumento del Nivel de Producción del Resto del Mundo, Nivel de
Producción de equilibrio y las Exportaciones Netas
DA 45 DA2(Y*2)
DA2 2 DA1(Y*1)
●
1’
DA’ ●
DA1 ●1
Y
Y1 ………….Y2
XN
1’
XN’ ● 2
XN ●
XN
2 1 1
●
Y
Y1………….Y2
XN2(Y*2)
XN1(Y*1)
En forma Intuitiva: Y *  XN  DA  DA  Y  Z  XN 
XN Y *
De (12): dY  dY *  0
SY  XN Y
SY XN Y *
De (13): dXN  dY *  0
SY  XN Y
84
APÉNDICE
VERSIÓN ALGEBRAICA DEL MODELO DE LA RENTA DE UNA

ECONOMÍA ABIERTA
La Demanda Agregada:
DA  C  I  G  X  Z (A.1)
Donde R es el tipo de cambio real y Z(=RQ) es el valor real, en unidades de bien

nacional, de las importaciones
El Consumo:
C  C  cYD (A.2)
Donde 0  c  1es la Propensión Marginal a Consumir y C es el consumo autónomo.
El ingreso personal disponible, en forma simple:
YD  Y  T (A.3)
La recaudación tributaria T está influenciada directamente por el nivel de producción:
… T  T  Y … …… …………………… (A.4)
Donde es la parte autónoma T y  es la tasa marginal de impuestos que se supone

positiva y menor a uno.
(A.4) y (A.3) en (A.2):

C  C  cT  c(1  )Y ……………………………..(A.5)
La Inversión:
I  I  br ………………………..………….(A.6)
El Gasto de Gobierno se supone autónomo:
G  G ………………………..…………….(A.7)
XN  X  vR  xY *  zY  a   a * …………………(A.8)
Donde:
v : Sensibilidad de las exportaciones netas respecto al tipo de cambio real
x : Sensibilidad de las exportaciones respecto al nivel de producción externo
z : Propensión marginal a importar
 : Sensibilidad de las exportaciones respecto a la tasa arancelaria del resto del mundo
 : Sensibilidad de las importaciones respecto a la tasa arancelaria nacional
85
La Demanda Agregada se obtiene combinando (A.5), (A.6), (A.7) y (A.8) en (A.1). En

términos reales en producción nacional:
DA  C  cT  c(1  )Y  I  br  G  X  vR  xY *  zY a  a*
DA  A  X  c(1   )  z Y  br  vR  xY *  a  a* ……………(A.9)
Donde A  C  cT  I  G es la demanda agregada autónoma interna en una economía

abierta.
En el equilibrio del mercado de bienes:
Y  DA …………………..………………(A.10)
(A.9) en (A.10) nos da el nivel de producción de equilibrio de este modelo:
A  X  br  vR  xY *  a  a*
Y
1  c(1   )  z
Denotemos como s  1  c(1   ) a la propensión marginal a ahorrar de la economía.
A  X  br  vR  xY *  a  a *
Y ………… ……..(A.11)
sz
Se observa que el nivel de producción nacional depende directamente de la demanda

agregada autónoma, del tipo de cambio real del nivel de producción externo, la tasa
arancelaria nacional e inversamente de la tasa de interés real y la tasa arancelaria del
resto del mundo.
(A.11) en (A.8) nos da la solución de las exportaciones netas:
s X  zA  bzr  svR  sxY *  sa  sa*

XN  ………………(A.12)
sz
Lo que sugiere que las exportaciones netas están afectadas directamente por las
exportaciones autónomas, el tipo de cambio real, el nivel de producción externo y los
aranceles nacionales. Por otro lado, estaría inversamente por la demanda agregada
autónoma interna y la tasa arancelaria del resto del mundo.
86
Capítulo 5
EL MODELO IS-LM-BB DE UNA ECONOMÍA ABIERTA

CON TIPO DE CAMBIO FIJO DE CORTO PLAZO
5.1. INTRODUCCIÓN
En este capítulo presentamos una exposición del modelo keynesiano de una economía
abierta con tipo de cambio fijo para explicar el funcionamiento de una economía
pequeña abierta con libre comercio exterior y con diferentes grados de movilidad de
capitales a corto plazo de manera formal aplicando las técnicas de estática comparativa.
El capítulo considera expresamente algunos de los principales casos de política
económica tanto fiscal como monetaria y los efectos de los shocks internacionales como
los cambios del nivel de producción del resto del mundo, los cambios de la tasa de
interés del resto del mundo, y la confianza que el resto del mundo tiene en nuestra
capacidad de pago lo que se conoce como el riesgo país.
Inicialmente desarrollamos las condiciones de equilibrio de los mercados de bienes, de

dinero y bonos y luego del mercado de divisas bajo un contexto de precios exógenos lo
que supone una curva de oferta agregada plana para el análisis de corto plazo. Ello
implica que los factores de política económica como los externos que influyen sobre la
demanda agregada determinan el nivel de producción nacional. Posteriormente se
muestra el análisis con precios flexibles.
5.2 LA ESTRUCTURA DE UNA ECONOMÍA ABIERTA
Seguidamente se expone una teoría sobre cómo se determina el nivel de producción a

corto plazo el cual supone que sale de la interacción de los mercados de bienes finales,
el mercado monetario y el mercado de divisas. Empezamos por el mercado de bienes.
5.2.1 EL MERCADO DE BIENES
Este modelo explica el nivel de producción de equilibrio del mercado de bienes el cual
se da cuando el nivel de producción se iguala a la demanda agregada.
En este modelo inicialmente supondremos que el nivel de precios es exógeno o están

dados fuera de las ecuaciones del modelo. Precios fijos: P= P0 por lo que la tasa de
inflación de equilibrio es cero: (dP / dt )(1 / P)    0 .
Si la economía es abierta la demanda agregada estará compuesta por el consumo (C), la

inversión (I), el gasto de gobierno (G) y las exportaciones Netas (XN):
DA  C  I  G  XN
87
Como ya se expuso anteriormente supondremos que el Consumo está influenciado

directamente por el ingreso disponible(YD), la Inversión afectada inversamente por la
tasa de interés real (r), el Gasto del Estado determinado exógenamente por el gobierno
(G) y las exportaciones netas influenciadas directamente por el Tipo de Cambio Real
(R), directamente por el nivel de producción del resto del mundo (Y*), inversamente por
el nivel de producción nacional (Y), inversamente por los aranceles externos (a*) y
directamente por los aranceles domésticos (a).
DA  C (Y  T )  I (r , I )  G  XN ( R, Y * , Y , a * , a)
       
En el equilibrio del mercado de bienes el nivel de producción se iguala con la demanda

agregada ( Y  DA ):
 EP * 
Y  C (Y   Y )  I (r , I )  G  XN  , Y * , Y , a * , a  ………………... (1)
    P    
  
Una reducción de la tasa de interés induce a un mayor nivel de inversión aumentando la

demanda agregada generando un exceso de demanda de bienes finales, para que el
mercado de bienes vuelva a estar en equilibrio se requeriría, ceteris paribus, de una
caída de la tasa de interés para que aumente la DA igualándose otra vez al nivel de
producción:
i  r  I  DA  DA  Y  se requiere que  Y  para que Y=DA
Gráficamente ello implica una curva con pendiente negativa en el plano Y,i como se
muestra en la figura 5.1.
A lo largo de la curva IS la producción y la demanda agregada se igualan. Puntos debajo

de la IS implican bajo nivel de producción por lo que se tiene exceso de demanda de
bienes. En puntos a la derecha de la IS se tiene exceso de producción.
Diferenciando totalmente la ecuación (1), estando constantes P y P*:
P*
dY  CYd (dY  (dY  Yd ))  I r di  dA  XN R dE  XN Y * dY *  XN Y dY
P
Donde XNY es el negativo de la propensión marginal a importar. De la anterior

ecuación se obtiene:
P*
 CYdYd  I r di  dA  XN R dE  XN Y * dY *
dY  P .........................(1.1)
1  CYd (1   )  XN Y
Si solo cambian Y, i (considerando que 0  CYd (1   )  XN y  1 ):
di 1  CYd (1   )  XN Y
  0 (Economía abierta)
dY IS Ir
88
Figura 5.1 La curva IS de una economía abierta
DA
450 DA2(i2)
2
DA2 ● DA1(i1)
3
● ●4
DA1 ●
1
Y1………………Y2…………………….…….………Y
Y > DA
1 4
i1 ● ●
i2 3
● ●2
DA > Y IS(Y=DA)
Y1………………Y2……………………..….………Y
En una economía cerrada no se tendría importaciones netas por lo que XNY sería cero:
di 1  CYd (1   )
  0 (Economía cerrada)
dY IS Ir
Se puede deducir que la pendiente de la curva IS de una economía abierta sería más
empinada que el de una economía cerrada pues la presencia de la propensión marginal a
importar implica que ante una caída de la tasa de interés que genera un exceso de
demanda el nivel de producción tiene que aumentar más la producción para compensar
la filtración de las importaciones.
De la ecuación (1.1) se deducen los factores que desplazan la curva IS en el plano Y, i

serían las otras variables, diferentes al de la tasa de interés que aparecen en el lado
derecho de la ecuación (1.1): la tasa de impuesto, la demanda agregada autónoma dentro
de la cual está el gasto de gobierno, el tipo de cambio real, el nivel de producción del
resto del mundo.
89
- Modificación de la tasa de cambio nominal
Un aumento del tipo de cambio nominal (dE>0), dados los precios de los bienes
nacionales y extranjeros, incrementa el tipo de cambio real aumentando abaratando los
productos nacionales en el mercado mundial lo que incrementa las exportaciones netas
(asumiendo que se cumple la condición Marshall-Lerner) lo cual eleva la Demanda
Agregada de nuestro productos generándose un exceso de demanda de bienes y
servicios lo que requiere, ceteris paribus, de un aumento de la producción nacional para
que el mercado de bienes vuelva al equilibrio:
E  R  XN  DA  Y  Y 
Gráficamente ello implica que la curva IS se desplace a la derecha ante un aumento del
tipo de cambio nominal estando lo demás constante como se muestra en la figura 5.2.
Figura 5.2 La curva IS y el aumento del tipo de cambio
1 2
i1 ● ●
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1 …………………Y2……………………..………Y
De (1.1) si solo se modifica el tipo de cambio real debido a un aumento del tipo de
cambio nominal E:
XN R P*
dY  dE  0
1  CYd (1   )  XN Y P
Por lo que la curva IS se desplazará más a la derecha sí: el aumento del tipo de cambio
nominal es mayor, sí la sensibilidad de nuestras exportaciones respecto al tipo de
cambio real es mayor, sí la propensión marginal a importar en menor, sí la propensión
marginal a consumir es mayor y sí la tasa de impuestos a la renta es menor.
Si la tasa de interés continuara siendo la misma la economía tendería a pasar al nivel de

producción Y2 pero ello depende de otros factores que veremos en las siguietes
secciones. Por el momento debe quedar claro que, ceteris paribus, un aumento del tipo
de cambio nominal a la curva IS hacia la derecha.
90
-) Cambios del nivel de producción del resto del mundo Y*
Un aumento del nivel de producción del resto del mundo aumenta las exportaciones
netas lo cual incrementa la DA lo que genera un exceso de demanda de bienes y
servicios lo que a su vez requiere, ceteris paribus, de un aumento de la producción para
que el mercado de bienes vuelva al equilibrio:
Y *  XN  DA  Y  Y 
Ello implica un desplazamiento de la IS a la derecha como se muestra en la figura 5.3.
Figura 5.3 Aumento de la producción del resto del mundo y la IS
1 2
i1 ● ●
IS2(Y*2)
IS1(Y*1)
Y1 …………………Y2……………………….……Y
Matemáticamente, de la ecuación (1.1):
XN Y *
dY  dY *  0
1  CYd (1   )  XN Y
Lo que nos dice que la curva IS se desplazará más a la derecha sí: el aumento del nivel
de producción del resto del mundo es mayor, si la sensibilidad de nuestras exportaciones
respecto al nivel de producción del resto del mundo es mayor, si la propensión marginal
a importar es menor, si la propensión marginal a consumir es mayor y si la tasa de
impuestos a la renta es menor.
5.2.2 EL MERCADO DE DINERO
El equilibrio del mercado de dinero nacional implica que la demanda real de dinero (L)
se iguale a la oferta de dinero nacional (H/P) la cual se supone es controlada por el
Banco Central. La demanda real de dinero está directamente afectada por el ingreso real
e inversamente influida por la tasa de interés nominal:
91
H CIN  VAL  RIN

L(Y , i )   …………..................... (2)
  P P
Un aumento de tasa de interés genera un exceso de oferta de dinero, punto 1´ de la

figura 5.4, lo que requeriría, ceteris paribus, un incremento del nivel de producción para
que aumente la demanda de dinero y el mercado monetario vuelva al equilibrio en el
punto 2:
M M
i   L  se requiere que Y  L  L 
P P
Por lo que la curva LM tiene pendiente positiva en el plano i,Y.
Figura 5.4 La curva LM de una economía abierta
i
LM (M/P=L)
M/P > L
1´ 2
i2 ● ●
i1 1
● ● 2’
L > M/P
Y1…………..………Y2………………….……Y

1
LY dY  Li di  d (CIN  VAL  E  Rin) …........................... (2.1)
P
di LY
Si solo cambian Y, i:  0 : pendiente de la curva LM
dY LM Li
-) Compras de divisas por parte del Banco Central: Rin aumentan
En la figura 5.5 si el Banco Central compra divisas aumenta sus Reservas

internacionales (Rin) lo que incrementa la emisión primaria generando un exceso de
oferta de soles, a la tasa de interés inicial requeriría de un aumento del nivel de
producción para que aumente la demanda real de dinero y el mercado de dinero vuelva
al equilibrio. O sea, un desplazamiento de la curva LM a la derecha.
92
M M
Rin  H   L  se requiere Y  L  L 
P P
Figura 5.5 Compra de dólares del Banco Central y la curva LM
i
LM1(H1)
LM2(H2)
1 2
i1 ● ●
Y1….…….….Y2……………………….……Y
De (2.1), si el Banco Central compra divisas incrementa sus Reservas Internacionales

Netas en dRin. Para que se mantenga el equilibrio del mercado monetario el nivel de
producción nacional tiene que aumentar en:
E
dY  dRin
P  LY
4.2.3 EL MERCADO DE DIVISAS Y LA BALANZA DE PAGOS
De acuerdo con el enfoque flujo del mercado de divisas el equilibrio de la balanza de

pagos implica el equilibrio del mercado de divisas. En el equilibrio de la Balanza de
Pagos, medido en unidades de bienes nacionales, el saldo de la balanza de en cuenta
corriente más el de la balanza financiera es cero.
 EP * *   Ee  E 
BP  0  XN   
, Y , Y  RF  BTr  BF i  i 
*
 
 P    E 
     
Para simplificar supongamos que la cuenta corriente es igual al saldo de las

exportaciones netas y, además, que la devaluación esperada es cero (equilibrio de
mediano plazo del mercado de divisas):
 EP * * 
BP  0  XN  , Y , Y   BF (i  i *   ) ................................. (3)
 P   
  
93
Al incrementarse el nivel de producción aumenta las importaciones lo que reduce las

exportaciones netas generando un déficit en la balanza de pagos el cual requeriría,
ceteris paribus, de un aumento de la tasa de interés que permitiría una mayor entrada de
capitales por la balanza financiera equilibrando la balanza de pagos. La figura 5.6
muestra la relación directa entre el nivel de producción y la tasa de interés nacional que
equilibra la balanza de pagos y por ende el mercado de divisas a mediano plazo que
llamaremos la curva BB.
Figura 5.6 La curva BB de equilibrio de la balanza de pagos

Movilidad imperfecta de capitales
i
BP > 0 BB(BP=0,$S=$d)
$S>$d 1´ 2
i2 ● ●
1
i1 ● ● 2’ BP<0
$S<$d
Y1..………..………Y2…………….…….……Y
A mayor grado de sensibilidad de la balanza financiera respecto al diferencial de

rendimientos (BF() más grande) la curva BB se vuelve más plana.
P*
0  XN R dE  XN Y * dY *  XN Y dY  BF() di  BF() di *  BF() d ………(3.1)
P
Si solo cambian Y, i:
di  XN Y
 0
dY BB BF()
que es la pendiente de la curva BB la cual es positiva. Este caso lo denominaremos

como un caso de movilidad imperfecta de capitales cuando la pendiente de la curva BB
es positiva.
LA MOVILIDAD PERFECTA DE CAPITALES
Este caso se presenta cuando hay una gran facilidad de trasladar dinero de un país a
otro, sea por la facilidad que da la liberalización financiera, los bajos costos de hacerlo
que hacen que los diferenciales de rendimientos internacionales afecten muchísimo a la
94
balanza financiera por lo que si esta se vuelve extremadamente sensible al diferencial de

rendimientos ( BF()   ) la pendiente de la curva BB se hace plana:
di  XN Y
 0
dY BB BF()
La mayor sensibilidad de la balanza financiera respecto al diferencial de rendimientos

haría que un déficit de la balanza de pagos, provocado por un aumento del nivel de
producción nacional requiera, ceteris paribus, de un aumento menor de la tasa de
interés. En el extremo, si dicha sensibilidad es infinita, no se requeriría de aumentos de
la tasa de interés, siendo la curva BB plana.
Dada la extrema sensibilidad de la balanza financiera respecto al diferencial de

rendimientos bastara una pequeña diferencia a favor de los activos nacionales
(i  i *   ) ) para que la entrada de divisas por la balanza financiera genere un superávit
de la balanza de pagos por lo que se requiere que el rendimiento de los activos
nacionales y del exterior sean iguales para que deje de entrar o salir capitales por lo que,
con movilidad perfecta de capitales, la condición de equilibrio se convierte en la
ecuación:
i  i*  
Que es lo que se muestra en la figura 5.7 con una curva BB horizontal.
Figura 5.7 La curva BB de equilibrio de la balanza de pagos

Movilidad perfecta de capitales
i
BP> 0
$S>$d
●
i1=i*1+θ1 ● ● BB(BP=0, $S=$d)
●
BP<0
$S<$d
Y1……………………Y2……………………….……Y
Puntos por encima de la curva BB implicarían exceso de oferta de divisas o superávit de

balanza de pagos. Mientras que puntos por debajo de la curva BB implicarían exceso de
demanda de divisas o déficit de balanza de pagos.
95
CONTROL DE CAPITALES
En muchos países la movilidad internacional de capitales está prohibida. En estos casos

la balanza financiera es insensible al diferencial de rendimientos ( BF()  0 ) por lo que
un aumento de la tasa de interés nacional, partiendo de una situación de equilibrio en la
balanza de pagos, no afecta a la balanza financiera, no cambia el saldo de la Balanza de
pagos por lo que se requiere que el nivel de producción no cambie para que la balanza
de pagos siga en equilibrio. La curva BB es vertical como se muestra en la figura 5.8
Figura 5.8 La curva BB con control de capitales
i BB(BP=0,
$S=$D)
i2 ●2
BP > 0 ● BP<0
●
$S>$d $S<$d
i1 ●1
Y1 ………..…… ………………….……Y
De la ecuación (3.1) si solo cambian Y, i:
di  XN Y
  
dY BB BF()
Lo que nos dice que la pendiente de la curva BB se hace vertical en el plano Y, i.
Si aumenta el nivel de producción, lo que aumenta las importaciones y reduce las

exportaciones netas implica que se deteriore la balanza de pagos, se estaría a la derecha
de la curva BB con déficit de balanza de pagos. Por el contrario, un menor nivel de
producción, que implicaría un menor nivel de importaciones y por lo tanto mayor saldo
de las exportaciones netas, implicaría superávit en la balanza de pagos lo que se
representa con puntos a la izquierda de la curva BB como se muestra en la figura 5.8.
96
Aumento el tipo de cambio nominal
Un aumento del tipo de cambio nominal (E), estando constantes los precios de los
bienes internos P y externos P*, aumenta el tipo de cambio real R lo que incrementa las
exportaciones netas lo que a su vez genera un superávit de la balanza de pagos. Para que
la balanza de pagos vuelva al equilibrio se requeriría, ceteris paribus, de un aumento del
nivel de producción nacional pues de esa manera aumenta las importaciones y se reduce
el saldo de las exportaciones netas volviéndose al equilibrio de la balanza de pagos. Ello
implica un desplazamiento de la curva BB a la derecha como se muestra en la figura 5.9.
Figura 5.9 La curva BB y el aumento del Tipo de cambio, movilidad imperfecta.
i
BB1(E1)
BB2(E2)
i1 1 2
● ●
Y1…….…….…Y2……………………….……Y
De la ecuación (3.1) si solo cambian el tipo de cambio nominal y el nivel de

producción:
P*
0  XN R dE  XN Y dY
P
De donde:
P * XN R
dY   dE  0
P XN Y
Dado un aumento del tipo de cambio nominal ( dE  0 ) el nivel de producción nacional

debe aumentar para que la balanza de pagos vuela a equilibrarse. Despejando:
dY P * XN R
 0
dE P XN Y
Lo que significa que modificaciones del tipo de cambio en un sentido, ceteris paribus,
requieren de cambios en el mismo sentido del nivel de producción nacional para que la
balanza de pagos se mantenga en equilibrio.
97
Aumento del nivel de producción del resto del mundo
Un aumento del nivel de producción internacional (Y*) incrementa las exportaciones

netas lo que a su vez genera un superávit de la balanza de pagos. Para que la balanza de
pagos vuelva al equilibrio se requeriría, ceteris paribus, de un aumento del nivel de
producción nacional pues de esa manera aumenta las importaciones y se reduce el saldo
de las exportaciones netas volviéndose al equilibrio de la balanza de pagos. Ello implica
un desplazamiento de la curva BB a la derecha como se muestra en la figura 5.10
Figura 5.10 Aumento del Nivel de Producción del resto del mundo y la curva BB
con movilidad imperfecta de capitales.
i
BB1(Y*1) BB (Y* )
2 2
1 2
i1 ● ●
Y1…..……..……Y2…………………. .…….……Y
De la ecuación (3.1) si solo cambian el nivel de producción externo y el nivel de

producción nacional:
0  XN Y *dY *  XN Y dY
dY XN Y *
*
 0
dY XN Y
Lo que significa que cambios del nivel de producción del resto del mundo en un sentido
requieren de cambios en el mismo sentido del nivel de producción nacional para que la
balanza de pagos se mantenga en equilibrio.
98
Aumento de la tasa de interés internacional
En la figura 5.11 un aumento de la tasa de interés del resto del mundo (i*) reduce el
diferencial de rendimientos por lo que se incrementa la salida neta de divisas por la
balanza financiera lo que a su vez genera un déficit de la balanza de pagos. Para que la
balanza de pagos vuelva al equilibrio se requeriría, ceteris paribus, de una caída del
nivel de producción nacional pues de esa manera cae las importaciones y se reduce el
saldo de las exportaciones netas volviéndose al equilibrio de la balanza de pagos. Ello
implica un desplazamiento de la curva BB a la izquierda o hacia arriba.
Figura 5.11 Aumento de la tasa de interés del resto del mundo y la curva BB
i
BB2(i*2)
BB1(i*1)
2 1
i1 ● ●
Y2……….……..Y1………..……………..…….……Y
De la ecuación (3.1) si solo cambian la tasa de interés internacional y el nivel de

0  XNY dY  BF() di*
dY BF()
 0
di* XN Y
Lo que significa que cambios de la tasa de interés internacional en un sentido requieren

de cambios en sentido contrario del nivel de producción nacional para que la balanza de
pagos se mantenga en equilibrio. Si la balanza financiera fuera insensible al diferencial
de rendimientos ( BF()  0 , curva BB vertical) lo que se requiere es que el nivel de
producción no cambie para que la balanza de pagos siga en equilibrio por lo que la
curva BB no se desplaza horizontalmente.
99
Aumento del riesgo país
Si el resto del mundo desconfía más de nuestra capacidad de pago ello se refleja en un
aumento de riesgo país (), reduciéndose el diferencial de rendimientos por lo que se
incrementa la salida neta de divisas por la balanza financiera lo que a su vez genera un
déficit de la balanza de pagos. Para que la balanza de pagos vuelva al equilibrio se
requeriría, ceteris paribus, de una caída del nivel de producción nacional pues de esa
manera cae las importaciones y se incrementa el saldo de las exportaciones netas
volviéndose al equilibrio de la balanza de pagos. Ello implica un desplazamiento de la
curva BB a la izquierda o hacia arriba como se muestra en la figura 5.12.
Figura 5.12 Aumento del riesgo país y la curva BB

i
BB2(2)
BB1(1)
2 1
i1 ● ●
Y2……….………Y1………..………..……………..……Y
De la ecuación (3.1) si solo cambian el nivel de producción externo y el nivel de

dY BF()
 0
d XN Y
Lo que significa que cambios del riesgo país en un sentido requieren de cambios en
sentido contrario del nivel de producción nacional para que la balanza de pagos se
mantenga en equilibrio. Si la balanza financiera fuera insensible al diferencial de
rendimientos ( BF()  0 , curva BB vertical) lo que se requiere es que el nivel de
producción no cambie para que la balanza de pagos siga en equilibrio por lo que la
curva BB no se desplaza horizontalmente.
100
5.3 EQUILIBRIO GENERAL DEL MODELO IS-LM-BB CON PRECIOS

FIJOS
El equilibrio general de este modelo implica el equilibrio simultáneo de todos los

mercados considerados en el modelo
Curva IS: Y  DA
M
Curva LM: L
P
Curva BB: BP  CC  BF  0
El punto de intersección 1 de las curvas IS, LM y BB de la figura 5.13 muestra el

simultáneo de los diferentes mercados por lo que es el equilibrio general de este modelo
con precios fijos a corto plazo. Dicho equilibrio no garantiza que el nivel de producción
de equilibrio del mercado de bienes sea de pleno empleo, o sea, puede que no haya
equilibrio interno si los precios son fijos como se muestra en la figura 4.13 en el que hay
equilibrio externo con desequilibrio interno pues el nivel de producción es menor al de
pleno empleo (Y1 YP). Por lo que se tiene una tasa de desempleo mayor al natural o de
pleno empleo (u1uP).
Figura 5.13 Equilibrio general con déficit interno
i
LM
Y1 Y P
BB
u1 uP
1
i1 ●
IS
Y1…--……YP……………..… ………..…….……Y
A largo plazo, si todos los precios, incluidos los salarios nominales, son flexibles, la
economía tendería al pleno empleo en el que la tasa de desempleo sería igual a la tasa
desempleo de pleno empleo (u= uP). Habría equilibrio interno y equilibrio externo
simultaneo.
101
EL AJUSTE HACIA EL EQUILIBRIO A CORTO PLAZO CON TIPO DE CAMBIO

FIJO.
¿Que garantiza que estando en desequilibrio la economía tenderá a equilibrarse

simultáneamente en los tres mercados en el corto plazo? Supongamos que inicialmente
la economía no está en equilibrio, sino que mas bien se encuentra en el punto 1 de la
figura 5.14 con superávit en la balanza de pagos. Dicho desequilibrio implica exceso de
oferta de divisas por lo que habría una presión a la baja sobre el tipo de cambio, a su vez
ello obligaría al Banco Central a comprar divisas al tipo de cambio establecido para que
no baje el precio de la moneda extranjera lo que implicaría incrementos de la cantidad
de dinero desplazándose la curva LM hacia la derecha y llevando a la economía a un
punto como 2 en el cual la tasa de interés es menor y aumenta el nivel de producción
implicando menor déficit de balanza de pagos. Pero como todavía existiría exceso de
oferta de divisas subsistiría la presión a la baja sobre el tipo de cambio lo que a su vez
obligaría al Banco Central a seguir comprando divisas, o sea, a seguir desplazando la
curva LM hacia la derecha. El Banco Central dejará de comprar divisas cuando la curva
LM haya llegado al punto n en el cual hay equilibrio del mercado de divisas.
Figura 5.14. El ajuste hacia el equilibrio a corto plazo con Tipo de Cambio Fijo
LM1(M1)
i LM2(M2)
LMn(Mn)
i1 1 BB1
● 2
i2 ● n
in ●
IS1
Y1 Y2 Yn…………………………… Y
5.3.1 EL MODELO MUNDELL-FLEMING
Este modelo analiza el funcionamiento a corto plazo, con precios fijos, de una economía
pequeña con libre movilidad de capitales en la que los capitales son altamente sensibles
con respecto a la rentabilidad de los activos financieros nacionales y extranjeros. En el
caso de que los activos nacionales y extranjeros sean iguales de seguros los
rendimientos, en una misma moneda, tendrían que ser iguales lo que haría que la curva
de equilibrio de la balanza de pagos se hace plana. En el equilibrio del mercado de
divisas cuando los agentes esperan que el tipo de cambio se mantenga la tasa de interés
nacional tendría que ser igual a la del resto del mundo. Este modelo lleva el nombre de
102
los profesores Robert Mundell y Marcus Fleming1 quienes, en forma paralela,

desarrollaron este análisis en la década 1960 antes de la ruptura del sistema de Bretton
Woods. Dornbusch (1976) y Krugman (1976) bautizaron el modelo con el nombre de
Modelo “Modelo Mundell–Fleming” para referirse a la extensión keynesiana del
modelo de la IS-LM. El profesor Mundell (2001) hace una amena exposición sobre la
historia del “Modelo Mundell-Fleming”.
El punto 1 de la figura 5.15 muestra el equilibrio general del modelo Mundell-Fleming

con perfecta movilidad de capitales en el plano del nivel de producción nacional y la
tasa de interés nacional nominal. Si los papeles de deuda nacionales son igual de
confiables que los del resto del mundo la tasa de interés nacional sería igual a la del
resto del mundo.
Figura 5.15 Equilibrio General con perfecta movilidad de capitales
i
LM
1
i1 = i* ● BB
IS
Y1……………………….…... Y
El ajuste hacia el equilibrio:

El punto 1 de la figura 5.15 muestra el equilibrio general del modelo Mundell-Fleming
con perfecta movilidad de capitales en el plano del nivel de producción nacional y la
tasa de interés nacional nominal. Si los papeles de deuda nacionales son igual de
confiables que los del resto del mundo la tasa de interés nacional sería igual a la del
resto del mundo. Si son diferentes habrá movimientos de dinero hacia el país donde
haya mayor tasa de interés hasta que se igualen dichas tasas.
5.4 TIPO DE CAMBIO FIJO A CORTO PLAZO CON PRECIOS FIJOS
Veamos el análisis matemático de una economía pequeña y abierta con precios fijos a
corto en el que el Banco Central se ha comprometido a mantener el tipo de cambio
nominal (E) en un determinado nivel el cual se considera como fijado exógenamente.
1
El profesor canadiense Mundell fue galardonado con el premio Nóbel de Economía en 1999 por sus
valiosos aportes al “análisis de la política monetaria y fiscal bajo diferentes regímenes cambiarios y su
análisis de las áreas monetarias óptimas” Marcus Fleming, ya fallecido, trabajo en el FMI y desarrolló en
forma paralela modelos muy parecidos a los del profesor Mundell por lo que en homenaje a ambos se
suele hablar del modelo Mundell-Fleming.
103
Las condiciones de equilibrio del mercado de bienes, dinero, bonos y divisas se

expresaban en las ecuaciones (1.1), (2.1) y (3.1) considerando que la devaluación
esperada de equilibrio es cero:
P* E
dY  CYd (1   )dY  Y  CYd d  I r di  dA  XN R dE  XN R dP *  XN Y * dY *  XN Y dY
P P
(1.1)
1
LY dY  Li di  dH ….........................................(2.1)
P
P* E
0  XN R dE  XN R dP*  XN Y *dY *  XN Y dY  BF() di  BF() di*  BF() d ......(3.1)
P P
Que conforman un sistema de tres ecuaciones para tres variables endógenas: dY, di, dH.
La solución para el diferencial del nivel de producción nacional es:
  dE dP *  
 C Yd BF() Yd  BF() dA  I r BF() (di *  d )  BF()  I r  XN R R  *   XN Y * dY * 
  E P  
dY 
BF() S Y  I r  BF() XN Y
(4.1)
Donde S Y  1  CYd (1   ) es la propensión marginal a ahorrar el PIB de parte de las

familias. De (4.1) se deduce que el nivel de producción nacional, dependiendo del grado
de movilidad de capitales, está influido directamente por el gasto de gobierno, el tipo de
cambio nominal, el nivel de producción del resto del mundo, e inversamente por la tasa
de impuestos, la tasa de interés internacional y el riesgo país. La no aparición, en el lado
derecho, de los instrumentos de la política monetaria indica que estos no afectan al nivel
de producción nacional de equilibrio bajo el régimen de tipo de cambio fijo. Ello se
debe a que los cambios en el crédito interno o de las operaciones de mercado abierto son
neutralizados por cambios en las reservas internacionales de tal forma que la oferta
monetaria permanece igual.
Reemplazando (4.1) en (3.1) y despejando di:
CYd XN Y Y XN Y
di  d 
BF() SY  I r  BF() XN Y BF() SY  I r  BF() XN Y
dA
SY XN R R  dE dP*   SY XN Y *
   *   dY * .......(5.1)
BF() SY  I r  BF() XN Y  E P  BF() SY  I r  BF() XN Y
BF() SY  XN Y 
 (di*  d )
BF() SY  XN Y   I r XN Y
De donde se deduce que la tasa de interés nacional, dependiendo del grado de movilidad
de capitales, está influido directamente por el gasto de gobierno, la tasa de interés
internacional y el riesgo país, e inversamente por la tasa de impuestos, el tipo de cambio
104
nominal y el nivel de producción del resto del mundo. La política monetaria tampoco
afectaría al nivel de la tasa de interés nacional con tipo de cambio fijo.
La solución de los cambios de equilibrio de la emisión primaria:
 pendLM  pendBBLi BF() CYd PY   pendLM  pendBBLi BF()

dH  d  dA 
BF() S Y  I r  BF() XN Y BF() S Y  I r  BF() XN Y
LY BF()  I r   Li S Y  dE dP *   LY BF()  I r   Li S Y 
 PXN R R  *     XN Y * PdY
*
BF() S Y  I r  BF() XN Y  E P   BF() S Y  I r  BF() XN Y 

 LY I r  Li S Y  XN Y  
  BF() P(di  d )
*
 BF() S Y  I r  BF() XN Y 

(6.1)
Muestra que la emisión primaria bajo tipo de cambio fijo está directamente influida por
la devaluación de moneda nacional, el nivel de producción del resto del mundo,
inversamente influenciado por la tasa de interés internacional y el riesgo país. Si la
pendiente de la curva LM es más empinada que la curva BB la emisión primaria estaría
inversamente influida por la tasa de impuesto a la renta y directamente influido por el
gasto de gobierno.
AUMENTO DE LA TASA DE IMPUESTO A LA RENTA
Con movilidad perfecta de capitales
El aumento de la tasa de impuesto desplaza la IS hacia la izquierda en sentido horario.

La nueva IS se intersecta con la LM en el punto 1´ de la figura 5.16 en el hay una caída
tanto de la tasa de interés como del nivel de producción. El punto 1´ implica un déficit
de balanza de pagos por lo que el Banco Central debe vender divisas para que se
mantenga el tipo de cambio lo que implica una disminución de la emisión primaria
desplazando la curva LM a la izquierda hasta que se intersecte con la IS en el punto 2 en
el cual la balanza de pagos vuelve a estar en equilibrio, el nivel de producción es más
bajo y, la tasa de interés retorna a su nivel inicial. En la practica el aumento de la tasa de
impuesto a la renta no lleva al punto 1’ a la economía con una tasa de interés muy baja
porque inmediatamente los capitales salen en grandes montos al exterior por lo que
obliga al Banco Central a vender dólares para evitar que suba la moneda extranjera
retirando moneda nacional lo que a su vez explica que no baje la tasa de interés lo que
hace que se detenga la salida de capitales.
105
Figura 5.16 Aumento de la tasa impositiva τ con tipo de cambio fijo y

movilidad perfecta de capitales
i LM2(H2)
LM1(H1)
2 1
i2 = i1 ● ● BB
1’
i’ ●
IS2(τ2) IS1(τ1)
Y2…..Y’…Y1………………………….………………………Y
De las ecuaciones (1.1), (2.1), (3.1) se deduce que:
 Y  CYd
El nivel de producción cae: dY  d  0
SY  XN Y
La tasa de interés no cambia: di  (0)d
 LY CYd PY
La oferta monetaria cae: dH  d  0
SY  XN Y
 Y  CYd XN Y
Las exportaciones netas aumentan: dXN  d  0
SY  XN Y
106
Movilidad imperfecta de capitales.
En la figura 5.17 un aumento de la tasa de impuesto a la renta (  ) desplaza la curva IS

hacia la izquierda en forma horaria. La intersección de la nueva IS con la LM en el
punto 1´ implica un déficit en la Balanza de pagos por lo que aparece un exceso de
demanda de divisas. Para que el tipo de cambio no suba el Banco Central tiene que
vender divisas al tipo de cambio establecido, reduciendo la emisión primaria lo que
desplaza la curva LM hacia la izquierda hasta que desaparezca el exceso de demanda de
divisas en el punto 2. En el nuevo equilibrio la tasa de interés y el nivel de producción
son menores a sus niveles iniciales.
Figura 5.17 Aumento de la tasa impositiva  con tipo de cambio fijo y movilidad
imperfecta de capitales
i LM2(H2)
LM1(H1)
BB
1
i1 ●
2
i2 ●
i’ ● 1’
IS1(1)
IS2(2)
Y2...Y’…...….Y1………………………………………… Y
 Y  CYd BF()
El nivel de producción cae: dY  d  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
Y  CYd XN Y
La tasa de interés cae: di  d  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
 pendLM  pendBBLi BF()CYd PY

La emisión primaria cae: dH  d  0
BF() SY  I r  BF() XNY
 Y  CYd BF() XN Y
Las exportaciones netas suben: dXN  d  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
107
Sin movilidad de capitales.
En la figura 5.18 un aumento de la tasa de impuesto a la renta (  ) desplaza la curva IS

hacia la izquierda en forma horaria. La intersección de la nueva IS con la LM en el
punto 1´ implica un superávit en la Balanza de pagos por lo que aparece un exceso de
oferta de divisas. Para que el tipo de cambio no caiga el Banco Central tiene que
comprar divisas al tipo de cambio establecido, aumentando la emisión primaria lo que
desplaza la curva LM hacia la derecha hasta que desaparezca el exceso de demanda de
divisas en el punto 2. En el nuevo equilibrio la tasa de interés es menor, pero se
mantiene el nivel de producción.
Figura 5.18 Aumento de la tasa impositiva  con tipo de cambio fijo

y control de capitales
i BB LM1 (H1)
LM2 (H2)
i1 ●1
i’ ● 1’
i2 ●2 IS1(1)
IS2(2)
……Y1………………………………………………Y
Y’ ...Y2
El nivel de producción no cambia: dY  (0)d  0
Y  CYd
La tasa de interés cae: di  d  0
Ir
PY  CYd Li
La emisión primaria aumenta: dH  d  0
Ir
Las exportaciones netas no cambian: dXN  (0)d  0
108
AUMENTO DEL GASTO DE GOBIERNO

Al aumentar el gasto de gobierno la curva IS se desplaza a la derecha intersecándose
con la curva LM en el punto 1´ de la figura 5.19, en el que hay superávit en la Balanza
de Pagos lo que implica un exceso de oferta de dólares presionando el dólar la baja.
Para mantener el tipo de cambio el Banco Central tendrá que comprar dólares,
aumentando la emisión primaria, lo que desplaza la curva LM a la derecha. El Banco
Central deberá hacer eso hasta que desaparezca el exceso de oferta de dólares lo que se
da en el punto 2 a la misma tasa de interés nacional. En este caso el efecto expansivo es
mayor que en el de una economía cerrada pues el aumento del gasto de gobierno es
acompañado por un aumento de la emisión primaria.
Figura 5.19 Aumento del gasto de gobierno con tipo de cambio fijo y movilidad
perfecta de capitales.
i
LM1(H1)
1´ LM2(H2)
i’ ●
1 2
i1=i2 ● ● BB
IS2(G2)
IS1(G1)
Y1……Y’… …Y2……………………..Y
1
El nivel de producción aumenta: dY  dG  0
SY  XN Y
La tasa de interés se mantiene: di  (0)dG  0
P  LY
La emisión primaria aumenta: dH  dG  0
SY  XN Y
XN Y
Las exportaciones netas caen: dXN  dG  0
SY  XN Y
109
Movilidad imperfecta de capitales:
Cuando la movilidad de capitales es alta, pero no perfecta, el aumento del gasto de

gobierno tiene un efecto menos expansivo. En el punto 1´, de la figura 5.20, la Balanza
de Pagos es superavitaria por lo que hay exceso de oferta de divisas obligando al Banco
Central, para mantener el tipo de cambio, a comprar dólares. La curva LM se desplaza a
la derecha teniendo un efecto menos expansivo que con perfecta movilidad de capitales.
En el nuevo equilibrio, punto 2, el nivel de equilibrio Y2 es mayor que Y1. La tasa de
interés nacional termina siendo mayor que el nivel inicial a diferencia del caso de
movilidad perfecta de capitales en el cual no se modifica la tasa de interés nacional.
Figura 5.20 Aumento del gasto de gobierno con tipo de cambio fijo y
movilidad imperfecta de capitales.
i LM1(H1)
LM1(H2)
1´
i’ ● BB
2
i2 ●
i1 ●
1
IS2(G2)
IS1(G1)
Y1……Y’…Y2……………………..Y
BF()
El nivel de producción aumenta: dY  dG  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
 XN Y
La tasa de interés aumenta: di  dG  0
BF() S Y  I r  BF() XN Y
 Li XN Y  LY BF()
La emisión primaria aumenta: dH  P dG  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
BF() XN Y
Las exportaciones netas caen: dXN  dG  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
110
Sin movilidad de capitales
Cuando no hay movilidad de capitales (curva BB vertical) el aumento del gasto de

gobierno no tiene efectos sobre el nivel de producción. El aumento del gasto de
gobierno genera un déficit en la balanza de pagos debido al aumento de las
importaciones como se muestra en el punto 1´ de la figura 5.21. Para mantener el tipo de
cambio el Banco Central tiene que vender dólares, o sea, reducir la emisión primaria,
por lo que la curva LM se desplaza a la izquierda teniendo un efecto contractivo que
neutraliza totalmente el efecto expansivo del mayor gasto de gobierno. En el nuevo
equilibrio, punto 2, el nivel de producción de equilibrio Y2 es igual que Y1. La tasa de
interés nacional termina aumentando mucho más.
Figura 5.21 Aumento del gasto de gobierno con tipo de cambio fijo y
Sin movilidad de capitales.
i BB LM2(H2)
LM1(H1)
i2 2●
i’ ● 1´
i1 1●
IS2(G2)
IS1(G1)
Y1…Y’…………………………. Y
Y2
El nivel de producción no cambia: dY  (0)dG  0
1
La tasa de interés aumenta: di  dG  0
Ir
 P  Li
La emisión primaria cae: dH  dG  0
Ir
Las exportaciones netas se mantienen: dXN  (0)dG  0
111
LA POLÍTICA MONETARIA EXPANSIVA.
En la figura 5.22 el aumento del crédito interno que inicialmente aumenta la emisión
primaria a H´ desplaza la curva LM a la derecha intersecándose con la IS en el punto 1´,
en el cual la balanza de pagos está en déficit lo que implica un exceso de demanda de
dólares presionando el dólar al alza. Para mantener el tipo de cambio el Banco Central
tendrá que vender dólares, cae las Rin reduciéndose la emisión primaria, lo que desplaza
la LM a la izquierda hasta que desaparezca el exceso de demanda de dólares lo que se da
en el mismo punto 2 que es el mismo punto inicial 1 en el cual el nivel de producción y
tasa de interés son los mismos. Cambios en el crédito interno no afectan al nivel de
producción de equilibrio: la política monetaria es inefectiva. La base monetaria tampoco
se modifica.
Figura 5.22 Aumento del crédito interno con tipo de cambio fijo
y movilidad perfecta de capitales.
i
LM1(H1)
LM2(H2) LM’(H´)
12
i1=i2 ●● BB
1´
i’ ●
IS
Y1…….……..Y’……………………Y
Y2
El nivel de producción no cambia: dY  (0)dCIN  0
La tasa de interés no cambia: di  (0)dCIN  0
La emisión primaria no cambia: dH  (0)dCIN  0
Las exportaciones netas se mantienen: dXN  (0)dCIN  0
112
se modifica.
y movilidad imperfecta de capitales.
i
LM1(H1)
LM2(H2) LM´(H´)
BB
12
i1=i2 ●●
i´ ●1´
IS
Y1……..……Y´……………..……Y
Y2
113
se modifica.
y sin movilidad de capitales.
i
BB LM1(H1)
LM2(H2) LM´(H´)
1
i1=i2 ●● 2
i´ ● 1´
IS
Y1.……..Y´……….….…………Y
Y2
114
POLÍTICA CAMBIARIA DEVALUATORIA
En la figura 5.25 una devaluación de la moneda nacional desplaza la curva IS a la

derecha intersecándose con la LM en el punto 1´, en el cual la balanza de pagos está con
superávit lo que implica un exceso de oferta de dólares presionando el dólar la baja.
Para mantener el nuevo tipo de cambio el Banco Central tendrá que comprar dólares,
aumenta las Rin incrementándose la emisión primaria, lo que desplaza la LM a la
derecha hasta que desaparezca el exceso de oferta de dólares lo que se da en el punto 2
en el cual el nivel de producción es mayor y la tasa de interés se mantiene.
Figura 5.25 Devaluación de la moneda nacional con tipo de cambio fijo

i
LM1(H1)
LM2(H2)
1’
i´ ●
1´
1 2
i1=i2 ● ● BB1(E1)=BB2(E2)
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1....Y´……Y2 ………………………..Y
XN R R dE
El nivel de producción aumenta: dY  0
SY  XN Y E
La tasa de interés no cambia: di  (0)dE  0
P * LY XN R
La emisión primaria aumenta: dH  dE  0
SY  XN Y
P *  SY 
Las exportaciones netas aumentan: dXN  XN R  dE  0
P  SY  XN Y 
115
En la figura 5.26 una devaluación de la moneda nacional desplaza la curva IS y la BB a

la derecha intersecándose la IS con la LM en el punto 1´, en el cual la balanza de pagos
esta en superávit lo que implica un exceso de oferta de dólares presionando el dólar la
baja. Para mantener el nuevo tipo de cambio el Banco Central tendrá que comprar
dólares, aumenta las Rin incrementándose la emisión primaria, lo que desplaza la LM a
la derecha hasta que desaparezca el exceso de oferta de dólares lo que se da en el punto
2 en el cual el nivel de producción aumenta más que con perfecta movilidad de capitales
y la tasa de interés cae.

y movilidad imperfecta de capitales
i
LM1(H1)
LM2(H2)
1’ BB1(E1)
i´ ●
BB2(E2)
1
i1 ● 2
i2 ●
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1…..Y´………Y2……………………..Y
P* BF()  I r XN R
El nivel de producción aumenta: dY  dE  0
P BF() S Y  I r  BF() XN Y
P*  XN R SY 
La tasa de interés baja: di    dE  0
P  BF() SY  I r  BF() XN Y 
 LY ( BF()  I r )  Li SY 
La emisión primaria aumenta: dH  P* XN R  dE  0
 BF() SY  I r  BF() XN Y 
P* 
 BF() SY 

Las exportaciones netas suben: dXN  XN R  dE  0
P 
 BF(  ) S Y  I r  BF(  ) XN Y 

116
Control de capitales
En la figura 5.27 una devaluación de la moneda nacional desplaza la curva IS y la BB a

la derecha intersecándose la IS con la LM en el punto 1´, en el cual la balanza de pagos
está en superávit lo que implica un exceso de oferta de dólares presionando el dólar a la
baja. Para mantener el tipo de cambio el Banco Central compra dólares, aumentando las
Rin, se incrementa la emisión primaria, lo que desplaza la LM a la derecha hasta que
desaparezca el exceso de oferta de dólares lo que se da en el punto 2 en el cual el nivel
de producción aumenta más que con perfecta movilidad de capitales y la tasa de interés
cae.

y control de capitales.
i BB1(E1) BB2(E2)
LM1(H1)
LM2(H2)
1´
i´ ●
i1 ●
1
i2 ●2
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1..Y´………..Y2 ………………………………Y
P * XN R
El nivel de producción aumenta: dY   dE  0
P XN Y
P*  XN R SY 
La tasa de interés baja: di    dE  0
P  I r XN Y 
 I r LY  Li S Y *
La emisión primaria aumenta: dH  P XN R dE  0
I r XN Y
Las exportaciones netas no cambian: dXN  (0)dE  0
117
AUMENTOS DEL NIVEL DE PRODUCCIÓN INTERNACIONAL
En la figura 5.28 un aumento del nivel de producción del resto del mundo desplaza la
curva IS a la derecha intersecándose con la LM en el punto 1´, en el cual la balanza de
pagos esta con superávit lo que implica un exceso de oferta de dólares presionando el
dólar la baja. Para mantener el tipo de cambio el Banco Central tendrá que comprar
la derecha hasta que desaparezca el exceso de demanda de dólares lo que se da en el
punto 2 en el cual el nivel de producción es mayor y la tasa de interés se mantiene.
Figura 5.28 Aumento de la producción mundial con tipo de cambio fijo

i
LM1(H1)
LM2(H2)
1´
i´ ●
1 2
i1=i2 ● ● BB1(Y*1)=BB2(Y*2)
IS2(Y*2)
IS1(Y*1)
Y1…Y´…Y2 …..…………………….Y
XN Y *
El nivel de producción aumenta: dY  dY *  0
SY  XN Y
La tasa de interés no cambia: di  (0)dY *  0
P  LY XN Y *
La emisión primaria aumenta: dH  dY *  0
SY  XN Y
SY XN Y *
Las exportaciones netas: dXN  dY *  0
SY  XN Y
118
En la figura 5.29 un aumento del nivel de producción mundial desplaza la curva IS y la

BB a la derecha intersecándose la IS con la LM en el punto 1´, en el cual la balanza de
pagos está en superávit lo que implica un exceso de oferta de dólares presionando el
dólar la baja. Para mantener el tipo de cambio el Banco Central tendrá que comprar
la derecha hasta que desaparezca el exceso de demanda de dólares lo que se da en el
punto 2 en el cual el nivel de producción aumenta más que con perfecta movilidad de
capitales y la tasa de interés cae.

i
LM1(H1)
LM2(H2)
1´ BB1(Y*1)
i´ ●
i1 1 BB2(Y*2)
● 2
i2 ●
IS2(Y*2)
IS1(Y*1)
Y1 Y´….Y2………………………………………Y
BF ( )  I r XN Y *
BF() SY  I r  BF() XN Y
XN Y * S Y
La tasa de interés cae: di   dY *  0
BF() S Y  I r  BF() XN Y
LY BF()  I r   Li SY
La emisión primaria aumenta: dH  P XN Y * dY *  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
BF() SY XN Y *
Las exportaciones netas aumentan: dXN  dY *  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
119
En la figura 5.30 un aumento del nivel de producción mundial desplaza la curva IS y la

BB a la derecha intersectándose la IS con la LM en el punto 1´, en el cual la balanza de
pagos esta en superávit lo que implica un exceso de oferta de dólares presionando el
dólar la baja. Para mantener el tipo de cambio el Banco Central compra dólares,
aumentando las Rin, se incrementa la emisión primaria, lo que desplaza la LM a la
derecha hasta que desaparezca el exceso de demanda de dólares lo que se da en el punto
2 en el cual el nivel de producción aumenta más que con perfecta movilidad de capitales
y la tasa de interés cae.

y control de capitales.
BB1(Y*1) LM1(H1)
i
BB2(Y*2)
LM2(H2)
1´
i´ ●
i1 1
●
i2 ● 2
IS2(Y*2)
IS1(Y*1)
Y1 Y´………..Y2……………………………Y
 XN Y *
XN Y
XN Y * SY
La tasa de interés cae: di   dY *  0
I r XN Y
 LY I r  Li SY
La emisión primaria aumenta: dH  P  XN Y *dY *  0
I r XN Y
Las exportaciones netas no cambian: dXN  (0)dY *  0
120
AUMENTOS DE LA TASA DE INTERÉS INTERNACIONAL
En la figura 5.31 un aumento de la tasa de interés del resto del mundo desplaza la curva
BB arriba por lo que el punto 1 implica un déficit de balanza de pagos, o sea, un exceso
de demanda de dólares presionando el dólar al alza. Para mantener el tipo de cambio el
Banco Central tendrá que vender dólares, reduce las Rin disminuyendo la emisión
primaria, lo que desplaza la LM a la izquierda hasta que desaparezca el exceso de
demanda de dólares lo que se da en el punto 2 en el cual el nivel de producción es
menor y la tasa de interés mayor. Si no hay riesgo país, ni devaluación esperada, la tasa
de interés nacional sube tanto como la internacional
Figura 5.31 Aumento de la tasa de interés internacional con tipo de cambio fijo
i LM2(H2)
LM1(H1)
2
i2=i*2 ● BB2(i*2)
1
i1=i*1 ● BB1(i*1)
IS
Y2………..Y1………………………………………………..Y
Ir
El nivel de producción cae: dY  di*  0
SY  XN Y
La tasa de interés sube: di  di*  0
 I r LY 
La emisión primaria cae: dH  P   Li  di*  0
 SY  XN Y 
XN Y I r
Las exportaciones netas suben: dXN  di*  0
SY  XN Y
121
En la figura 5.32 un aumento de la tasa de interés del resto del mundo desplaza la curva
BB arriba y a la izquierda por lo que el punto 1 pasa a ser de déficit de balanza de pagos,
lo que implica un exceso de demanda de dólares presionando el dólar al alza. Para
mantener el tipo de cambio el Banco Central tiene que vender dólares, reduce las Rin
disminuyendo la emisión primaria, lo que desplaza la LM a la izquierda hasta que
desaparezca el exceso de demanda de dólares lo que se da en el punto 2 en el cual el
nivel de producción es menor y la tasa de interés mayor. La producción cae menos que
con perfecta movilidad de capitales y la tasa de interés sube menos de lo que sube la
internacional.
Figura 5.32. Aumento de la tasa de interés internacional con tipo de cambio fijo
i
LM2(H2)
LM1(H1)
BB2(i*2)
2
i2 ●
1
BB1(i*1)
i1 ●
IS
Y2………Y1…………………………..……Y
BF() I r
dY  di*  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
El nivel de producción cae:
BF() SY  XN Y 
La tasa de interés sube: di  di*  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
P  BF() I r LY  Li SY  XN Y 
La emisión primaria cae: dH  di*  0
BF() SY  I r  BF() XN Y
XNY BF() I r
Las exportaciones netas suben: dXN  di*  0
BF() SY  I r  BF() XNY
122
En la figura 5.33 un aumento de la tasa de interés del resto del mundo no desplaza la
curva BB hacia la izquierda pues la balanza financiera es insensible al diferencial de
rendimientos. En el punto 1 la balanza de pagos sigue en equilibrio, o sea, el mercado
de dólares sigue en equilibrio. El Banco Central no tendrá que comprar ni vender
dólares, no se desplaza la LM por lo que la economía sigue en el punto 1 sin que cambie
ni el nivel de producción ni la tasa de interés.
Figura 5.33 Aumento de la tasa de interés internacional con tipo de cambio fijo
sin movilidad de capitales.
BB2(i*2)
i BB1(i*1)
LM1(H1)
i1=i2 2 ●● 1
IS
Y1………………………………..Y
Y2
El nivel de producción se mantiene: dY  (0)di *  0
La tasa de interés no cambia: di  (0)di *  0
La emisión primaria no cambia: dH  (0)di *  0
Las exportaciones netas no cambian: dXN  (0)di *  0
123
AUMENTO DEL RIESGO PAÍS
En la figura 5.34 un aumento del riesgo país desplaza la curva BB arriba por lo que el
punto 1pasa a implicar un déficit de balanza de pagos, o sea, un exceso de demanda de
tendrá que vender dólares, reduce las Rin disminuyendo la emisión primaria, lo que
desplaza la LM a la izquierda hasta que desaparezca el exceso de demanda de dólares lo
que se da en el punto 2 en el cual el nivel de producción es menor y la tasa de interés
mayor. Si no hay riesgo país, ni devaluación esperada, la tasa de interés nacional sube
tanto como el riesgo país.
Figura 5.34 Aumento del riesgo país con tipo de cambio fijo
i LM2(H2)
LM1(H1)
2
i2=i*1+θ2 ● BB2(θ2)
1
i1 =i*1+ θ1 ● BB1(θ1)
IS
Y2…..…..Y1…………………………………………………..Y
Ir
El nivel de producción cae: dY  d  0
SY  XN Y
La tasa de interés sube: di  d  0
I r LY  Li
La emisión primaria cae: dH  P d  0
SY  XN Y
XN Y I r
Las exportaciones netas suben: dXN  d  0
SY  XN Y
124
En la figura 5.35 un aumento del riesgo país desplaza la curva BB arriba y a la izquierda
por lo que el punto 1 pasa a ser de déficit de balanza de pagos, lo que implica un exceso
de demanda de dólares presionando el dólar al alza. Para mantener el tipo de cambio el
Banco Central tiene que vender dólares, reduce las Rin disminuyendo la emisión
primaria, lo que desplaza la curva LM a la izquierda hasta que desaparezca el exceso de
demanda de dólares lo que se da en el punto 2 en el cual el nivel de producción es
menor y la tasa de interés mayor. La producción cae menos que con perfecta movilidad
de capitales y la tasa de interés sube menos.
i
LM2(H2)
LM1(H1)
BB2(θ2)
2
i2 ● BB1(θ1)
1
i1 ●
IS
Y2…….Y1………………………………………………….Y
BF() I r
El nivel de producción cae: dY  d  0
BF() SY  I r  BF() XNY
BF() SY  XNY 

La tasa de interés sube: di  d  0
BF() SY  I r  BF() XNY
P  BF() I r LY  Li SY  XNY 

La emisión primaria cae: dH  d  0
BF() SY  I r  BF() XNY
XNY BF() I r
Las exportaciones netas suben: dXN  d  0
BF() SY  I r  BF() XNY
125
En la figura 5.36 un aumento del riesgo país no desplaza la curva BB hacia la izquierda
pues la Balanza financiera es insensible al diferencial de rendimientos. En el punto 1 la
balanza de pagos sigue en equilibrio, o sea, el mercado de dólares sigue en equilibrio. El
Banco Central no tendrá que comprar ni vender dólares, no cambia las Reservas del
Banco Central ni la base monetaria, no se desplaza la LM por lo que la economía sigue
en el punto 1 sin que cambie ni el nivel de producción ni la tasa de interés.
BB2(θ2)
i BB1(θ1)
LM1(H1)
i1=i2 2●
●1
IS
Y1………...………………………Y
Y2
El nivel de producción se mantiene: dY  (0)d  0
La tasa de interés no cambia: di  (0)d  0
La emisión primaria no cambia: dH  (0)d  0
Las exportaciones netas no cambian: dXN  (0)d  0
126
EXPECTATIVAS DEVALUATORIAS
En la figura 5.37 un aumento del tipo de cambio futuro esperado (Ee), sin que se
modifique el tipo de cambio efectivo, desplaza la curva BB hacia arriba, pues de la
 
condición de equilibrio de la balanza de pagos: di  d ( E e  E ) / E  0 , por lo que el
punto 1 implica un déficit de balanza de pagos, o sea, un exceso de demanda de dólares
presionando el dólar al alza. Para mantener el tipo de cambio el Banco Central tendrá
que vender dólares, reduce las Rin disminuyendo la emisión primaria, lo que desplaza la
LM a la izquierda hasta que desaparezca el exceso de demanda de dólares lo que se da
en el punto 2 en el cual el nivel de producción es menor y la tasa de interés mayor. La
emisión primaria se reduce y las exportaciones netas aumentan. Este caso solo puede
mantenerse por poco tiempo mientras el Banco Central se resiste a subir el tipo de
cambio. Una vez que el Banco Central acepte devaluar la moneda nacional la curva
debe volver a su ubicación inicial y el equilibrio final sería el inicial.
Figura 5.37 Aumento del tipo de cambio esperado con tipo de cambio fijo
i LM2(H2)
LM1(H1)
2
i2 ● BB2(Ee2)
1
i1 ● BB1(Ee1)
IS
Y2…….….Y1…………………………………………….……Y
 BF(.) I r  dE e
El nivel de producción cae: dY    0
 BF(.) S Y  XN Y   I r XN Y  E
 BF(.) S Y  XN Y   dE e
La tasa de interés sube: di    0
 BF(.) S Y  XN Y   I r XN Y  E
 S  XN Y 
La emisión primaria cae: dH  P  LY  Li Y  dY  0
 Ir 
Las exportaciones netas suben: dXN  XN Y dY  0
127
En la figura 5.38 se muestra el caso en el cual se da un aumento del valor esperado del
tipo de cambio a futuro el cual incrementa el rendimiento esperado de en moneda
nacional de los activos externos reduciéndose el diferencial de rendimientos a favor de
los activos nacionales con lo se genera una alta salida de caitales generándose un déficit
en la balanza de pagos, gráficamente ello implicaa un desplazamiento de la curva BB
hacia arriba y a la izquierda por lo que el punto 1 pasa a ser de déficit de balanza de
pagos, lo que implica un exceso de demanda de dólares presionando el dólar al alza.
Para mantener el tipo de cambio el Banco Central tiene que vender dólares lo que
reduce las Rin disminuyendo la emisión primaria, lo que a su vez desplaza la curva LM
a la izquierda hasta que desaparezca el exceso de demanda de dólares lo que se da en el
punto 2 en el cual la tasa de interés es mayor y el nivel de producción es menor. La
producción cae menos que con perfecta movilidad de capitales y la tasa de interés sube
menos. Las exportaciones netas caen.
E e  (.)  BF  BP  BP  0  $d  $ S  BCR vende$  M  i  Y 
E e  (.)  BB  BP  0  $ d  $ S  BCR vende$  M  LM  i  Y 
Figura 5.38 Aumento del tipo de cambio futuro esperado con tipo de cambio fijo
i
LM2 (H2)
LM1(H1)
BB2(Ee2)
2
i2 ● BB1(Ee1)
1
i1 ●
IS
Y2…….Y1………………………………………………..Y
128
En la figura 5.39 un aumento del tipo de cambio futuro esperado no desplaza la curva
BB pues la balanza financiera es insensible al diferencial de rendimientos. En el punto 1
la balanza de pagos sigue en equilibrio, o sea, el mercado de dólares sigue en equilibrio.
El Banco Central no tendrá que comprar ni vender dólares, no se desplaza la LM por lo
que la economía sigue en el punto 1 sin que cambien el nivel de producción, la tasa de
interés, la emisión primaria ni las exportaciones netas.
Figura 5.39 Aumento del tipo de cambio futuro esperado con tipo de cambio fijo
i BB2(Ee2)
BB1(Ee1)
LM1(H1)
i1=i2 ●1
2●
IS
Y1…………………………………………………..Y
Y2
129
Capítulo 6
EL MODELO IS-LM DE UNA ECONOMÍA ABIERTA CON

TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE DE CORTO PLAZO
6.1 INTRODUCCIÓN
En este capítulo presentamos una exposición del modelo Mundell-Fleming para explicar
el funcionamiento de una economía pequeña abierta con libre comercio exterior y con
diferentes grados de movilidad de capitales a corto plazo de manera formal aplicando
las técnicas de estática comparativa. El trabajo considera expresamente algunos de los
principales casos de política económica tanto fiscal como monetaria y los efectos de los
shocks internacionales como los cambios del nivel de producción del resto del mundo,
los cambios de la tasa de interés del resto del mundo, y la confianza que el resto del
mundo tiene en nuestra capacidad de pago lo que se conoce como el riesgo país.
Desarrollamos las condiciones de equilibrio de los mercados de bienes, de dinero y

bonos y luego del mercado de divisas bajo un contexto de precios exógenos lo que
supone una curva de oferta agregada plana para el análisis de corto plazo. Ello implica
que los factores de política económica como los externos que influyen sobre la demanda
agregada determinan el nivel de producción nacional.
6.2 TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE A CORTO PLAZO CON PRECIOS

FIJOS
En el sistema de tipo de cambio flexible de flotación limpia el Banco Central no tiene

compromisos cambiarios ni trata de suavizar la evolución del tipo de cambio. La
emisión monetaria es independiente del tipo de cambio nominal (E) el cual se vuelve
endógeno.
El mercado de bienes
En el equilibrio del mercado de bienes el nivel de producción se igual a la demanda

agregada de bienes y servicios finales:
Y  DA
La demanda agregada de una economía abierta además de incluir al gasto de consumo

de las familias (C), el gasto en bienes de capital (I) y el gasto corriente del sector
público en bienes y servicios finales (G) incluye las exportaciones netas (XN) de bienes
y servicios finales al resto del mundo.
DA  C  I  G  XN
130
Se supone que el consumo de las familias está básicamente determinado por el ingreso
disponible (Yd) el cual para simplificar se supone que es la diferencia entre el nivel de
producción (Y) y la recaudación tributaria que se asume es proporcional al nivel de
producción (tY). La inversión se supone que depende inversamente de la tasa de interés
real (r) mientras que el gasto de gobierno se supone que es exógenamente determinado
por el presupuesto del sector público. Las exportaciones netas, medidas en términos de
bienes nacionales, se supone que depende directamente del tipo de cambio real (R),
asumiendo que se cumple la condición Marshall–Lerner, y del nivel de producción del
resto del mundo (Y*) e inversamente del nivel de producción nacional. El tipo de cambio
real a su vez es igual al tipo de cambio nominal multiplicado por el índice de precios del
resto del mundo y dividido entre el índice de precios de los bienes domésticos (R=
EP*/P).
La condición de equilibrio del mercado de bienes nacionales se resume en la siguiente

ecuación:
 EP * 
Y  C (Y  Y )  I (r )  G  XN  , Y , Y  …………………….(1)
*
  P  
  
Diferenciando totalmente:
dY  CYd (1   )dY  Y  CYd d  I r di  dA 

P* E EP * ….(1.1)
XN R dE  XN R dP*  XN R 2 dP  XN Y *dY *  XN Y dY
P P P
Donde A es la demanda agregada autónoma que incluye al gasto de gobierno.

Gráficamente la ecuación (1.1) se muestra en el plano Y,i como la curva IS de pendiente
negativa pues también se sigue dando una relación inversa entre la producción y la tasa
de interés tal que se mantenga el equilibrio entre la producción y demanda de bienes
finales como se muestra en la figura 6.1
El mercado de dinero
El equilibrio del mercado de dinero nacional implica que la demanda real de dinero se
iguale a la oferta de dinero nacional la cual se supone es controlada por el Banco
Central. La demanda real de dinero está directamente afectada por el ingreso real e
inversamente influida por la tasa de interés nominal:
H
L(Y , i )  ……………………………………(2)
  P
1 H
LY dY  Li di  dH  2 dP …………..……………(2.1)
P P
El equilibrio del mercado de dinero implica también el equilibrio del mercado de bonos
que no es más que un mercado de préstamos. Gráficamente la ecuación (2.1) se muestra
en el plano Y,i como la curva LM de pendiente positiva.
131
El Mercado de Divisas y la Balanza de Pagos: El enfoque flujo.
El enfoque flujo del mercado de divisas afirma que el equilibrio de los movimientos
autónomos de la balanza de pagos implica el equilibrio del mercado de divisas. Cuando
el saldo de la Balanza de pagos es cero la oferta y demanda de divisas se igualan:
BP  0  XN ( R, Y * , Y )  BF (i  i *   ) …………….……… (3)
   
P* E * EP *
0  XN R dE  XN R dP  XN R 2 dP  XN Y * dY *  XN Y dY  BF() di  BF() di *  BF() d (3.1)
P P P
Gráficamente la ecuación (3.1) se muestra en el plano Y,i como la curva BB de

pendiente plana para el caso de perfecta movilidad de capitales ( BF(.)   ), positiva
para el caso de movilidad imperfecta de capitales ( BF (.)  0 )y vertical en el caso de
control de capitales ( BF (.)  0 ). A menor movilidad de capitales la curva BB se hace
más empinada. Ver figura 6.1.
Figura 6.1 Las curvas IS, LM y BB. El nivel de producción y tasa de interés de
equilibrio
i
LM(H,P)
1 BB(E,P*,P,Y*, i*,θ)
i1 ●
IS(G,,E,P*,P,Y*)
Y1………………………………….Y
La forma estructural del modelo se resume en tres ecuaciones (1.1), (2.1) y (3.1)y se
tiene tres variables endógenas: dY, di, dE.
De (3.1) y (2.1) en (1.1) se obtiene la solución del nivel de producción de equilibrio en

cambios:
  1 H 
 Y  CYd Li d  Li dA  I r  BF()  dH  2 dP   BF() Li (di*  d )
dY  P P  ….……(4)
Li SY  ( I r  BF() ) LY
132
El nivel de producción estaría influenciado directamente por la emisión primaria, la tasa

de interés internacional y el riesgo país.
(4) en (2.1) nos da la solución de los cambios de equilibrio de corto plazo de la tasa de
interés:
1 H 
Y  CYd LY d  LY dA  SY  dH  2 dP   LY BF() (di*  d )
di  P P  (5)
Li SY  ( I r  BF() ) LY
……………
Lo que nos dice que para cualquier grado de movilidad de capitales la tasa de interés
nacional no está afectada por el nivel de producción del resto del mundo.
De (4) y (5) en (3.1) se obtiene la forma reducida del tipo de cambio nominal:
P Y  C Yd LY BF()  Li XN Y d  Li XN Y  LY BF() dA

dE  
P * XN R Li S Y  ( I r  BF() ) LY
1  I r  BF() XN Y  S Y BF() 
  H  E
   dH  dP   * dP
*
(6)
 Li S Y  ( I r  BF() ) LY 
   P
*
P XN R P
P XN Y * P  BF() 
 Li XN Y  Li S Y  I r LY 
 *
 dY *  *  (di  d )
 Li S Y  ( I r  BF() ) LY
 
*
P XN R P XN R  …………
Reemplazando (4) y (6) en el diferencial de las Exportaciones Netas:
Y  C Yd LY BF() d LY BF() dA
dXN   
Li S Y  ( I r  BF() ) LY Li S Y  ( I r  BF() ) LY
1  S Y BF()  H 
   dH  dP  (7)
P  Li S Y  ( I r  BF() ) LY  P 
dP  Li S Y  I r LY  *
 XN R R  BF()  (di  d )
P  Li S Y  ( I r  BF() ) LY 
……………….
Lo que indica que las exportaciones netas no están influidas por el nivel de producción
externo ni el nivel de precios internacional ya que las modificaciones del tipo de
cambio se ajustarían para neutralizar dichos cambios.
133
6.2.1 LA POLÍTICA TRIBUTARIA
Movilidad perfecta de capitales:
El punto 1 de la figura 6.2 muestra el equilibrio inicial del modelo con perfecta
movilidad de capitales. Un aumento de la tasa de impuesto desplaza la IS a la izquierda
generando un déficit en la balanza de pagos (punto 1’ de la figura 1) lo que implica un
exceso de demanda de divisas. Ello provoca un incremento del tipo de cambio lo que
desplaza la IS a la derecha hasta que desaparezca el exceso de demanda de divisas lo
cual ocurrirá en el punto 2 que es el mismo punto inicial. Con movilidad perfecta de
capitales un aumento de los impuestos que reduciría la demanda agregada provoca un
aumento del tipo de cambio que contrarresta totalmente dicho efecto recesivo.
Figura 6.2 Aumento de la tasa impositiva, tipo de cambio flexible,

i
LM
12
i2 = i1 ●● BB1(E1) BB2(E2)
i’ ●
1’
IS2(2,E2) IS1(1)
IS’(2,E1)
Y’...Y1…………………………………Y
…...Y2
El nivel de producción de equilibrio no cambia: dY  0d  0
La tasa de interés de equilibrio se mantiene: di  0d  0
P Y  CYd
El tipo de cambio se incrementa: dE  d  0
P * XN R
Las exportaciones netas aumentan: dXN  Y  CYd d  0
134
Con alta movilidad de capitales la curva BB es de pendiente positiva, pero con poca
pendiente. Supongamos que la pendiente de la LM es mayor a la de la BB. El aumento
de la tasa de impuesto desplaza la IS a la izquierda generando un déficit en la balanza de
pagos, punto 1´, de la figura 6.3, lo que implica un exceso de demanda de divisas, ello
provoca un incremento del tipo de cambio. El aumento del tipo de cambio desplaza la IS
y la BB hacia a la derecha, pero la BB más que la IS, hasta que desaparezca el exceso de
demanda de divisas lo cual ocurrirá en el punto 2 que está por debajo del punto inicial.
Con movilidad imperfecta de capitales un aumento de la tasa de impuestos, que reduce
la demanda agregada, provoca un aumento del tipo de cambio que contrarresta
parcialmente dicho efecto recesivo. Las exportaciones netas aumentan.
Figura 6.3 Aumento de la tasa impositivatipo de cambio flexible y

alta movilidad de capitales
i
LM
BB1(E1)
1
i1 BB2(E2)
●
i2 ●2
i’ 1’ ●
IS2(2,E2) IS1(1)
IS’(2,E1)
Y’Y2……Y1…………………………….Y
 Y  CYd Li
El nivel de producción de equilibrio cae: dY  d  0
Li S Y  ( I r  BF() ) LY
Y  CYd LY
La tasa de interés de equilibrio cae: di  d  0
Li S Y  ( I r  BF() ) LY
P Y  CYd Li BF()  pend LM  pend BB 

El tipo de cambio sube: dE  d  0
*
P XN R Li SY  ( I r  BF() ) LY
 Y  CYd LY BF()
Las exportaciones netas aumentan: dXN  d  0
Li SY  ( I r  BF() ) LY
135
Control de capitales:
Con control de capitales el aumento de la tasa de impuesto desplaza la IS a la izquierda

generando un superávit en la balanza de pagos, punto 1´, de la figura 6.4, lo que implica
un exceso de oferta de divisas provocando una caída del tipo de cambio. La caída del
tipo de cambio desplaza la IS y la BB hacia a la izquierda, pero la BB más que la IS,
hasta que desaparezca el exceso de oferta de divisas lo cual ocurrirá en el punto 2 que
esta por debajo del punto inicial. Con control de capitales un aumento de la tasa de
impuestos, que reduce la demanda agregada, provoca una caída del tipo de cambio que
refuerza el efecto recesivo. Las exportaciones netas no cambian.
Figura 6.4 Aumento de la tasa impositiva t, con tipo de cambio flexible y

control de capitales
i
BB2(E2) BB1(E1) LM
i1 ●1
i’ ● 1´
i2 ●
2
IS’(2,E1) IS1(1)
IS2(2,E2)
Y2.Y’……...Y1…………………………………………..Y
 Y  CYd Li
El nivel de producción de equilibrio cae: dY  d  0
Li SY  I r LY
Y  CYd LY
La tasa de interés de equilibrio cae: di  d  0
Li S Y  I r LY
P Y  CYd Li XN Y
El tipo de cambio cae: dE  d  0
P * XN R Li S Y  I r LY
Las exportaciones netas no cambian: dXN  (0)d  0
136
6.2.2 LA POLÍTICA DEL GASTO DE GOBIERNO
Cambios del gasto de gobierno pueden afectar o no al nivel de producción de equilibrio

dependiendo del grado de movilidad de capitales.
Al aumentar el gasto de gobierno la curva IS se desplaza a la derecha intersecándose

con la LM en el punto 1´ en el que hay superávit en la balanza de pagos, o sea, un
exceso de oferta de divisas. Ello provoca una apreciación de la moneda nacional pues el
Banco Central no compra divisas. Al caer el tipo de cambio reduce las exportaciones
netas lo que desplaza la curva IS a la derecha. El tipo de cambio sigue cayendo hasta
que el mercado de divisas vuelva al equilibro lo que sucede en el punto 2 que es el
mismo punto 1 como se muestra en la figura 6.5. Las exportaciones netas se reducen en
lo mismo que aumenta el gasto de gobierno, hay un efecto desplazamiento.
Figura 6.5 Aumento del gasto de gobierno con tipo de cambio flexible,
perfecta movilidad de capitales
i
LM1(H1)
1’
i´ ●
12
i2 = i1 ●● BB
IS’(G2)
IS2(G2,E2)
IS1(G1)
Y1……Y’…………………………….Y
Y2
El nivel de producción de equilibrio no cambia: dY  (0)dG  0
La tasa de interés de equilibrio tampoco cambia: di  (0)dG  0
P
El tipo de cambio de equilibrio cae: dE   *
dG  0
P XN R
Las exportaciones netas se reducen: dXN  dG  0
137
En la figura 6.6 se muestra que un aumento del gasto de gobierno desplaza la IS a la

derecha y hace que se interseque con la LM en el punto 1´ genera un superávit en la
balanza de pagos por lo que se da un exceso de oferta de divisas reduciéndose el tipo de
cambio. La caída del tipo de cambio desplaza las curvas IS y BB a la izquierda
intersecándose en el punto 2 en el cual el nivel de producción es mayor al del punto 1
pues la apreciación del tipo de cambio es menor que en el caso de perfecta movilidad de
capitales anterior. La curva IS no regresa completamente a su posición inicial.
Figura 6.6 Aumento del gasto de gobierno con tipo de cambio flexible y
movilidad imperfecta de capitales
i
LM
BB2(E2 )
1´
i´ ● BB1(E1)
i2 2 ●
1
i1 ●
IS´(G2, E1 )
IS2(G2, E2 )
IS1(G1)
Y1.….Y2Y ’………….………………Y
Li
El nivel de producción de equilibrio aumenta: dY  dG  0
Li S Y  ( I r  BF() ) LY
 LY
La tasa de interés de equilibrio aumenta: di  dG  0
Li S Y  ( I r  BF() ) LY
P Li BF()  pend LM  pend BB 

El tipo de cambio cae: dE   dG  0
P * XN R Li SY  ( I r  BF() ) LY
LY BF()
Las exportaciones netas se reducen: dXN  dG  0
Li S Y  ( I r  BF() ) LY
138
En la figura 6.7 se muestra que un aumento del gasto de gobierno desplaza la IS a la

derecha y hace que se interseque con la LM en el punto 1´ genera un déficit en la
balanza de pagos por lo que se da un exceso de demanda de divisas subiendo el tipo de
cambio. El aumento del tipo de cambio desplaza las curvas IS y BB a la derecha
intersecándose en el punto 2 en el cual el nivel de producción es mayor al del punto 1.
Adicionalmente se incrementa la tasa de interés. Las exportaciones netas no cambian
pues si bien sube el tipo de cambio el aumento del nivel de producción neutraliza
completamente dicho efecto.
Figura 6.7 Aumento del gasto de gobierno con tipo de cambio flexible y
control de capitales
i
BB1(E1) BB2(E2)
LM
2
i2 ●
i´ ●
1´
i1 ●
1
IS2(G2,E2)
IS’(G2,E1)
IS1(G1)
Y1……Y´..Y2………………………………….Y
Li
El nivel de producción de equilibrio sube: dY  dG  0
Li SY  I r LY
 LY
La tasa de interés de equilibrio sube: di  dG  0
Li SY  I r LY
P Li XN Y
El tipo de cambio de equilibrio sube: dE   dG  0
P XN R Li SY  I r LY
*
Las exportaciones netas no cambian: dXN  (0)dG  0
139
6.2.3 LA POLÍTICA MONETARIA
Los efectos de la política monetaria también dependen del grado de movilidad de

capitales.
Movilidad Perfecta de capitales:
Si el Banco Central aumenta la emisión primaria se desplaza la curva LM a la derecha,

se interseca con la IS en el punto 1´ de la figura 6.8 en el cual hay déficit en la balanza
de pagos pues la tasa de interés es menor y aumenta el nivel de producción. Ello implica
un exceso de demanda de divisas por lo que se incrementa el tipo de cambio, aumenta
las exportaciones netas y desplaza la IS a la derecha. Mientras haya exceso de demanda
el tipo de cambio sigue subiendo y se sigue desplazando la IS a la derecha hasta llegar al
punto 2 en el cual la balanza de pagos y el mercado de divisas otra vez se equilibran. En
el punto 2 el nivel de producción es mayor que el inicial Y1 y la tasa de interés vuelve a
ser la misma. Como la política monetaria modifica el nivel de producción de equilibrio
se dice que la política monetaria es efectiva. Las exportaciones netas aumentan.
Figura 6.8 Aumento de la emisión primaria con tipo de cambio flexible y

i
LM1(H1) LM2(H2)
1 2
i2 = i1 ● ● BB
1´
i´ ●
IS1(E1) IS2(E2)
Y1………Y´…..Y2……………………Y
1
El nivel de producción de equilibrio sube: dY  dH  0
P  LY
La tasa de interés de equilibrio no cambia: di  (0)dH  0
P XN Y  SY
El tipo de cambio de equilibrio sube: dE   *
dH  0
P XN R LY
SY
Las exportaciones netas suben: dXN  dH  0
P  LY
140

de pagos pues la tasa de interés es menor y aumenta el nivel de producción. Ello implica
un exceso de demanda de divisas por lo que se incrementa el tipo de cambio, aumenta
las exportaciones netas y desplaza la IS a la derecha hasta llegar al punto 2 en el cual la
balanza de pagos y el mercado de divisas otra vez se equilibran. En el punto 2 el nivel
de producción es mayor que el inicial Y1 y la tasa de interés menor a i1. La Política
monetaria es efectiva. Las exportaciones netas aumentan.
Figura 6.9 Aumento de la emisión primaria con tipo de cambio flexible y

movilidad imperfecta de capitales
i
LM1(H1)
LM2(H2)
BB1(E1)
1
i1 ● 2 BB2(E2)
i2 ●
1´
i´ ● IS2(E2)
IS1(E1)
Y1………….Y´….Y2……………………….Y
I  BF()  1
r
Li SY  ( I r  BF() ) LY P
SY 1
La tasa de interés de equilibrio cae: di  dH  0
Li S Y  ( I r  BF() ) LY P
1  I r  BF() XN Y  SY BF() 

El tipo de cambio sube: dE    dH  0
 Li SY  ( I r  BF() ) LY 
*
P XN R
1  SY BF() 
Las exportaciones netas suben: dXN    dH  0
P  Li SY  ( I r  BF() ) LY 
141
Control de capitales:

de pagos pues aumenta el nivel de producción. Ello implica un exceso de demanda de
divisas por lo que se incrementa el tipo de cambio, aumenta las exportaciones netas y
desplaza la IS y la BB a la derecha intersecándose en el punto 2 en el cual la balanza de
pagos y el mercado de divisas otra vez se equilibran. En el punto 2 el nivel de
producción es mayor que el inicial Y1 y la tasa de interés menor a i1. La política
monetaria es efectiva. Las exportaciones netas no cambian.
Figura 6.10 Aumento de la emisión primaria con tipo de cambio flexible.

i
BB1(E1) BB2(E2)
LM1(H1) LM2(H2)
i1 ●1
i2 ●2
i´ 1´ ●
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1 ………… Y´…Y2…………………………Y
Ir 1
Li SY  I r LY P
SY 1
La tasa de interés de equilibrio cae: di  dH  0
Li SY  I r LY P
1  I r XN Y 
El tipo de cambio sube: dE    dH  0
 Li SY  I r LY 
*
P XN R
dH
Las exportaciones netas no cambian: dXN  (0) 0
P
142
6.2.4 EL NIVEL DE PRODUCCIÓN INTERNACIONAL
Cambios del nivel de producción del resto del mundo no afectan al nivel de producción
de nacional debido a que genera variaciones en el tipo de cambio que contrarrestan
totalmente sus efectos sobre la demanda agregada mediante sus efectos en las
exportaciones netas.
Al aumentar el nivel de producción del resto del mundo (dY*>0) la curva IS se desplaza
a la derecha intersecándose con la LM en el punto 1´ en el que hay superávit en la
balanza de pagos, o sea, un exceso de oferta de divisas. Ello provoca una apreciación de
la moneda nacional pues el Banco Central no compra divisas. Al caer el tipo de cambio
reduce las exportaciones netas lo que desplaza la curva IS a la derecha. El tipo de
cambio sigue cayendo hasta que el mercado de divisas vuelva al equilibro lo que sucede
en el punto 2 que es el mismo punto 1 como se muestra en la figura 6.11. Las
exportaciones netas no cambian.
Figura 6.11 Aumento del nivel de producción del resto del mundo.
Tipo de cambio flexible con movilidad perfecta de capitales
i
LM(H1)
1´
i’ ●
12
i2 = i1 ●● BB
IS’(Y*2)
IS2(Y*2, E2)
IS1(Y*1)
Y1………….Y´……………………………….Y
Y2
El nivel de producción de equilibrio no cambia: dY  (0)dY *  0
La tasa de interés de equilibrio tampoco cambia: di  (0)dY *  0
P XN Y *
dY *  0
P XN R
143
En la figura 6.12 se muestra que un aumento del nivel de producción del resto del
mundo desplaza las curva IS y BB a la derecha y hace que la IS se intersecte con la LM
en el punto 1´ generando un superávit en la balanza de pagos por lo que se da un exceso
de oferta de divisas lo que provoca una caída el tipo de cambio. La apreciación de la
moneda nacional reduce las exportaciones netas lo desplaza las curvas IS y BB a la
izquierda intersectándose en el punto 2 en el cual el nivel de producción es igual al del
punto 1 pues la apreciación del tipo de cambio neutraliza totalmente los efectos del
aumento del nivel de producción mundial sobre la demanda agregada. La curva IS y la
BB regresan exactamente a su posición inicial.
Tipo de cambio flexible y movilidad imperfecta de capitales
i
LM
BB1(Y*1)
BB2(Y*2,E2 )
1´
i’ ● BB’(Y*2, E1 )
2
i1=i2 1 ●●
IS’(Y*2, E1 )
IS2(Y*2, E2 )
IS1(Y*1)
Y1…….Y’……………………………Y
Y2
La tasa de interés de equilibrio tampoco cambia: di  (0)dY *  0
P XN Y *
dY *  0
P XN R
144
En la figura 6.13 se muestra que un aumento del nivel de producción del resto del
mundo desplaza las curva IS y BB a la derecha y hace que la IS se intersecte con la LM
en el punto 1´ generando un superávit en la balanza de pagos lo implica un exceso de
oferta de divisas. Ello provoca una caída el tipo de cambio, la apreciación de la moneda
nacional reduce las exportaciones netas lo que desplaza las curvas IS y BB a la izquierda
intersectándose con la LM en el punto 2 que es el mismo punto 1. El nivel de
producción de equilibrio se mantiene pues la apreciación del tipo de cambio neutraliza
totalmente los efectos del aumento del nivel de producción mundial sobre la demanda
agregada.
Tipo de cambio flexible y control de capitales
BB1(Y*1)
i BB2(Y*2,E2) BB2(Y*2,E1)
LM
1´
i’ ●
i1=i2 1● ●
2
IS’(Y*2,E1)
*
IS1(Y*1) IS2(Y 2,E2)
Y1…….Y’…………………………….Y
Y2
La tasa de interés de equilibrio no cambia: di  (0)dY *  0
P XN Y *
dY *  0
P XN R
145
6.2.5 AUMENTOS DE LA TASA DE INTERÉS INTERNACIONAL
Cambios de la tasa de interés del resto del mundo pueden afectar al nivel de producción
de equilibrio y la tasa de interés nacional dependiendo del grado de movilidad de
capitales
Con perfecta movilidad de capitales
En la figura 6.14 un aumento de la tasa de interés internacional desplaza la curva BB

hacia arriba llevando a la economía a un déficit de la balanza de pagos lo que provoca
un aumento del tipo de cambio aumentando las exportaciones netas. Se desplaza la
curva IS a la derecha hasta que se llegue al equilibrio final 2 en el cual el nivel de
producción y la tasa de interés son mayores.
Figura 6.14. Aumento de la tasa de interés internacional con tipo de cambio

flexible y movilidad perfecta de capitales
i
LM1(H1)
2
i*2= i2 ● BB2(i*2)
1
i*1= i1 ● BB1(i*1)
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1…….…Y2………………………………Y
Li *
El nivel de producción de equilibrio aumenta: dY   di  0
LY
La tasa de interés de equilibrio aumenta: di  di*  0
P  Li XN Y  Li SY  I r LY  *
El tipo de cambio sube: dE  *  di  0
P XN R  LY 
L S  I L 
Las exportaciones netas aumentan: dXN   i Y r Y di*  0
 LY 
146
En la figura 6.15 un aumento de la tasa de interés internacional desplaza la curva BB

hacia arriba llevando a la economía a un déficit de la balanza de pagos. Se incrementa el
tipo de cambio aumentando las exportaciones netas lo que desplaza tanto la curva BB
como la curva IS a la derecha hasta que se llegue al equilibrio final 2. En el nuevo
equilibrio tanto el nivel de producción como la tasa de interés son mayores que sus
respectivos niveles iniciales.
Figura 6.15 Aumento de la tasa de interés internacional con tipo de cambio flexible
y movilidad imperfecta de capitales
i
LM
1´ BB’(i*2)
i’ ●
BB2(i*2, E2 )
2
i*2= i2 ●
BB1(i*1)
1
i*1= i1 ●
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1……….Y2…..…Y’…………………………Y
BF() Li
El nivel de producción de equilibrio aumenta: dY  di*  0
Li SY  ( I r  BF() ) LY
 BF() LY
La tasa de interés aumenta: di  di*  0
Li SY  ( I r  BF() ) LY
P  BF() 
 Li XN Y  Li SY  I r LY 
 *
El tipo de cambio sube: dE    di  0
P XN R   Li SY  ( I r  BF() ) LY 
*

 Li SY  I r LY 
Las exportaciones netas aumentan: dXN  BF()   *
di  0

 Li S Y  ( I r  BF (  ) ) LY 

147
En la figura 6.16 un aumento de la tasa de interés internacional no desplaza la curva BB

pues la balanza financiera es independiente del diferencial de rendimientos por lo que la
balanza de pagos sigue en equilibrio manteniéndose el tipo de cambio, el nivel de
producción y la tasa de interés.
Figura 6.16 Aumento de la tasa de interés internacional con tipo de cambio flexible
i BB2(i*2)
BB1(i*1) LM
2 1
i1=i2 ●●
IS1(E1)
Y1 Y
Y2
El nivel de producción de equilibrio no cambia: dY  (0)di*  0
La tasa de interés de equilibrio no cambia: di  (0)di*  0
El tipo de cambio se mantiene: dE  (0)di*  0
Las exportaciones netas no cambian: dXN  0di*  0
148
AUMENTO DEL RIESGO PAÍS
Cambios de la confianza sobre la capacidad de pago de nuestro país pueden afectar al

nivel de producción de equilibrio y la tasa de interés nacional dependiendo del grado de
movilidad de capitales.
Con perfecta movilidad de capitales
En la figura 6.17 un aumento del riesgo país (dθ>0) desplaza la curva BB hacia arriba
llevando a la economía a un déficit de la balanza de pagos lo que provoca un aumento
del tipo de cambio aumentando las exportaciones netas. Se desplaza la curva IS a la
derecha hasta que se llegue al punto2 en el cual el nivel de producción y la tasa de
interés son mayores.
Figura 6.17 Aumento del riesgo país con tipo de cambio flexible y
i
LM(H1)
2
i*1+θ2=i2 ● BB2(θ2>0)
1
i*1+θ1=i1 ● BB1(θ1=0)
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1……….Y2………………………………Y
Li
El nivel de producción de equilibrio aumenta: dY   d  0
LY
La tasa de interés de equilibrio aumenta: di  d  0
P  Li XN Y  Li SY  I r LY 
El tipo de cambio sube: dE  *
 d  0
P XN R  LY 
 L S  I r LY 
Las exportaciones netas aumentan: dXN   i Y d  0
 LY 
149
En la figura 6.18 un aumento del riesgo país (dθ>0) desplaza la curva BB hacia arriba y
a la izquierda por lo que el punto 1 implicaría un déficit de la balanza de pagos. Se
incrementa el tipo de cambio aumentando las exportaciones netas lo que desplaza tanto
la curva BB como la curva IS a la derecha hasta que se llegue al equilibrio final 2. En el
nuevo equilibrio tanto el nivel de producción como la tasa de interés son mayores que
sus respectivos niveles iniciales.
Figura 6.18 Aumento del riesgo país con tipo de cambio flexible,
Y movilidad imperfecta de capitales
i LM
BB’(θ2)
1´
i’ ● BB2(θ2, E2 )
2
i*1+θ2=i2 ●
BB1(θ1)
i*1+θ1=i1 1
●
IS2(E2)
IS1(E1)
Y1………..Y2 ...…Y’ Y
BF() Li
El nivel de producción de equilibrio aumenta: dY  d  0
Li S Y  ( I r  BF() ) LY
 BF() LY
La tasa de interés aumenta: di  d  0
Li SY  ( I r  BF() ) LY
P  BF()  Li XN Y  Li SY  I r LY 
El tipo de cambio sube: dE    d  0
P * XN R  Li SY  ( I r  BF() ) LY 
 Li SY  I r LY 
Las exportaciones netas aumentan: dXN  BF()  d  0
 Li SY  ( I r  BF() ) LY 
150
En la figura 6.19 el aumento del riesgo país no desplaza la curva BB pues la balanza
financiera no está afectada por el diferencial de rendimientos por lo que la balanza de
pagos sigue en equilibrio. El tipo de cambio no se modifica ni tampoco el nivel de
producción ni la tasa de interés nacional.
Figura 6.19 Aumento del riesgo país con tipo de cambio flexible,
i BB(θ1)
BB(θ2) LM
1 2
i1=i2 ●●
IS (E1)
Y1 Y
Y2
El nivel de producción de equilibrio no cambia: dY  (0)d  0
La tasa de interés de equilibrio no cambia: di  (0)d  0
El tipo de cambio se mantiene: dE  (0)d  0
Las exportaciones netas no cambian: dXN  0d  0
151
152
PARTE III
Modelos Macroeconómicos de una

Economía Abierta de Largo Plazo
con Precios Flexibles
153
154
Capítulo 7
LA CURVA DE DEMANDA AGREGADA DE UNA

ECONOMÍA ABIERTACON TIPOS DE CAMBIO FIJO Y
FLEXIBLE
7.1 LA CURVA DE DEMANDA AGREGADA DE UNA ECONOMÍA

ABIERTA
En este capítulo analizamos el comportamiento de la demanda agregada de una

economía abierta a mediano plazo analizando como las modificaciones del nivel de
precios influye en el Gasto en bienes y servicios finales considerando que se tienda a
equilibrar simultáneamente el mercado de bienes, de dinero y de divisas. Tomaremos en
cuenta también las influencias de la política económica y del resto del mundo sobre el
nivel de actividad, la tasa de interés y el nivel de empleo domésticos en un régimen
cambiario fijo y flexible.

ABIERTA CON TIPO DE CAMBIO FIJO
Primero deducimos el comportamiento de la demanda agregada de una economía

abierta con tipo de cambio fijo. Para ello partimos de la solución del diferencial del
nivel de producción de equilibrio del mercado de bienes, dinero, bonos y del mercado
de divisas con precios fijos y tipo de cambio fijo del capítulo anterior:
  dE dP* dP  
 CYd BF()Yd  BF() dA  I r BF() (di*  d )  BF()  I r  XN R R  *    XN Y *dY * 
  E P P  
dY 
BF() SY  I r  BF() XN Y
(7.1)
De donde se deduce que hay una relación inversa entre el nivel de producción y el nivel
de precios de un país puesto que, ceteris paribus, un incremento del nivel de precios
nacional reduce el tipo de cambio real deteriorando las exportaciones lo que genera
presiones al alza sobre el tipo de cambio obligando al Banco Central a vender divisas
reduciendo la oferta monetaria con lo que se reduce aún más el nivel de producción
demandado lo que se muestra con la derivada del nivel de producción respecto al nivel
de precios de signo negativo cuya inversa dala pendiente de la curva de demanda
agregada con tipo de cambio fijo la cual es negativa:
dP BF() SY  I r  BF() XNY P


dY d DA BF()  I r XN R R  0 …………………. (7.2)
Se puede deducir que a mayor movilidad de capitales la curva de demanda agregada
sería más empinada que con menor movilidad de capitales.
155
7.2.1 Curva de Demanda Agregada con perfecta movilidad de capitales
La figura 7.1 muestra que partiendo de un punto de equilibrio inicial como 1 con el
nivel de producción demandado Y1d cuando el nivel de precios es P1 . Al aumentar el
nivel de precios la reducción del tipo de cambio real desplaza la curva IS a la izquierda
generando una presión al alza sobre el tipo de cambio por lo que el Banco Central tiene
que vender divisas reduciendo la emisión primaria desplazando la curva LM a la
izquierda hasta pasar por el punto 2 en el que el mercado de divisas vuelve a estar en
equilibrio y el nivel de producción es menor al inicial.
Figura 7.1 Nivel de precios nacional y la Curva de Demanda Agregada

con tipo de cambio fijo y movilidad perfecta de capitales.
i LM2(H2) LM1(H1)
2 1
i1=i2 ● ● BB
●
1´ IS1(P1)
IS2(P2)
Y2……………… Y1……………………………….Y
2
P2 ●
1
P1 ●
DA
Y2 ……………..Y1…………………………………Y
De la ecuación (7.1) con perfecta movilidad de capitales ( BF(.)   ) la pendiente de la

curva de demanda agregada es:
dP  S  XN Y P
   Y   0 (7.3)
dY d DA  XN R R
156
7.2.2 Curva de Demanda Agregada sin movilidad de capitales
La figura 7.2 muestra que partiendo de un punto de equilibrio inicial como 1 en el cual
la economía está en equilibrio al aumentar el nivel de precios cae el tipo de cambio real
lo que desplaza la curva IS y BB a la izquierda generando una presión al alza sobre el
tipo de cambio por lo que el Banco Central tiene que vender divisas reduciendo la
emisión primaria lo que desplaza la curva LM a la izquierda hasta pasar por el punto 2
en el que el mercado de divisas vuelve a estar en equilibrio y el nivel de producción es
menor al inicial.
Figura 7.2 Aumento del nivel de precios nacional y la Curva de Demanda Agregada
con tipo de cambio fijo sin movilidad de capitales.
i LM(H2)
BB(P2)
BB(P1)
LM(H1)
i2 ●2
i1 ●1
1´
●
IS(P2)
IS(P1)
Y2……………………Y1………………………………… Y
2
P2 ●
1
P1 ●
DA
Y2……………………Y1……………………………..Y
De la ecuación (7.1) sin movilidad de capitales ( BF (.)  0 ) la pendiente de la curva de

demanda agregada es:
dP  XN Y  P
    0 ……………….……………. (7.4)
dY d DA  XN R  R
157

ABIERTA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE
En esta sección analizamos el comportamiento de una economía abierta a mediano

plazo dejando de lado el supuesto de la rigidez de precios en un régimen de tipo de
cambio flexible.
7.3.1 La Curva de Demanda Agregada de una Economía Abierta con Tipo de

Cambio Flexible

abierta con tipo de cambio flexible. Para ello partimos de la solución del diferencial del
de divisas con precios fijos y tipo de cambio flexible del capítulo anterior:
 Y  CYd Li d  Li dA  I r  BF()  dH  2 dP   BF() Li (di*  d )

1 H 
dY   P P  ……(7.5)
Li SY  ( I r  BF() ) LY
De donde se deduce que hay una relación inversa entre el nivel de producción y el nivel
de precios de un país puesto que, ceteris paribus, un incremento del nivel de precios
nacional reduce los saldos reales aumentando la tasa de interés provocando una mayor
entrada de capitales que modifica el tipo de cambio lo que afecta a las exportaciones
modificando la demanda agregada lo que se muestra con la derivada del nivel de
producción respecto al nivel de precios de signo negativo:
dY d H
 2
I r  BF()   0
..................................(7.6)
dP P Li SY  ( I r  BF() ) LY
La inversa de dicha derivada nos daría la pendiente de la curva de demanda agregada

con tipo de cambio flexible la cual es negativa:
dP P 2 Li SY  ( I r  BF() ) LY

dY d DA H BF()  I r   0 ………………....…(7.7)
Se puede deducir que a mayor movilidad de capitales la curva de demanda agregada

seria menos empinada que con menor movilidad de capitales.
7.3.2 La Curva de Demanda Agregada con Perfecta Movilidad de Capitales
la economía está en equilibrio con el nivel de producción demandado Y1d cuando el
nivel de precios es P1 . Al aumentar el nivel de precios la reducción de los saldos reales
desplaza la curva LM a la izquierda generando una caída del tipo de cambio por lo que
se reducen las exportaciones desplazando la curva IS a la izquierda hasta pasar por el
158
punto 2 en el que el mercado de divisas vuelve a estar en equilibrio y el nivel de

producción es menor al inicial.
con tipo de cambio flexible y movilidad perfecta de capitales.
i LM2(P2)
LM1(P1)
1´
●
2 1
i1=i2 ● ● BB
IS1(E1 P1)
IS2(E2 P2)
Y2…………..…..Y1…………………………………Y
2
P2 ●
1
P1 ●
DA
Y2………..…….Y1………………………………….Y
De la ecuación (7.5) con perfecta movilidad de capitales ( BF (.)   ) la pendiente de la

dP P2
curva de demanda agregada es: d   LY  0
dY DA H
7.3.3 La Curva de Demanda Agregada sin movilidad de capitales
De (7.5) sin movilidad de capitales ( BF (.)  0 ) la pendiente de la curva de demanda

agregada es:
dP P 2  Li SY 
d
    LY   0 ……………………….(7.8)
dY DA H  Ir 
la economía está en equilibrio al aumentar el nivel de precios la reducción de la
cantidad real de dinero y del tipo de cambio real desplaza la curva LM y BB a la
159
izquierda. Con la misma cantidad de dinero el punto 1´ implica superavit la balanza de

pagos generando una caida del tipo de cambio por lo que baja el tipo de cambio nominal
desplazando la curva IS a la izquierda hasta pasar por el punto 2 en el que el mercado de
divisas vuelve a estar en equilibrio y el nivel de producción es menor a la inicial.
con tipo de cambio flexible sin movilidad de capitales.
i BB2(E2,P2)LM2(P2)
BB1(P1)
● 1´
LM1(P1)
i2 2 ●
i1 ●1
IS1(P1,E1)
IS2(E2,P2)
Y2……………….Y1 …………………………… …Y
P2 ●2
1
P1 ●
DA
Y2 ………………Y1………………………………….Y
7.3.4 Desplazamientos de la Curva de Demanda Agregada con tipo de cambio fijo
De (7.1), dependiendo del grado de movilidad de capitales, la curva DA se desplaza a la

derecha cuando baja los impuestos, aumenta el gasto de gobierno, sube la tasa de interés
extranjera o aumenta el riesgo país, se devalúa la moneda nacional o aumenta el PIB de
los socios comerciales. En todos esos casos se genera un exceso de oferta de divisas que
obliga al Banco Central a comprar divisas aumentando la cantidad de dinero generando
desplazamientos de la curva LM a la derecha aumentando el nivel de producción de
equilibrio de corto plazo, y por tanto, de la demanda agregada a un mismo nivel de
precios lo que implica un desplazamiento de la curva de DA hacia la derecha.
160
Figura 7.5 Desplazamiento de la curva DA con tipo de cambio fijo
P1 ● 2
●
1
DA1 DA2
Y1 ……………………Y2……………………Y
7.3.5 Desplazamientos de la Curva de Demanda Agregada con tipo de cambio

flexible
De (7.5), dependiendo del grado de movilidad de capitales, la curva DA se desplaza a la

derecha cuando baja los impuestos aumenta el gasto de gobierno, aumenta la oferta
monetaria, sube la tasa de interés extranjera o aumenta el riesgo país.
Figura 7.6 Desplazamiento de la curva DA con tipo de cambio flexible
P1 1
● 2
●
DA1 DA2
Y1………….………..Y2……………………Y
7.4 LA CURVA DE OFERTA AGREGADA DE UNA ECONOMÍA ABIERTA
Para simplificar vamos a suponer que a corto plazo los bienes y servicios se pueden
producir de acuerdo a la función de producción de Leontief:
Y  min (K ,  N )
161
La cual con el stock de capital dado en el corto plazo ( K ) y las productividades

marginales del trabajo (  ) y del capital ( ) , implicaría que lo que se produzca sea
proporcional al nivel del empleo:
Y  N
El límite de la capacidad productiva está dado por el stock de capital:
Y max  K
Si las empresas fijan los precios de acuerdo a un margen de ganancias (g ) sobre los
costos variables medios:
P  (1  g )CMe
Los precios son propocionales a los salarios:
1 g 
P   W (7.9)
  
Si en el corto plazo los salarios son rígidos ello haría que dado el margen de ganancia y
la productividad marginal del trabajo los precios sean fijos también:
1 g 
P   W
  
Por lo que la curva de oferta agregada (OAC) es plana hasta cierto límite de capacidad
productiva como se muestra en la figura 7.7. Si los salarios se incrementan los precios
también aumentan desplazando la curva de oferta OAC hacia arriba.
A largo plazo siendo los salarios flexibles la producción ofrecida estaría determinada
solo por la dotación de factores de producción y los cambios tecnológicos. Sería
independiente del nivel de precios.
Y S (K ,  ) (7.10)
 
Lo que nos da una curva de oferta agregada (OAL) vertical y un nivel de producción
ofrecido igual al de pleno empleo. Además, supondremos que el nivel tecnológico y la
dotación de recursos son constantes por lo que el nivel de producción de largo plazo
será constante e igual a su nivel de pleno empleo:
Y S  Y P ……….…………………………(7.11)
162
Figura 7.7 Curvas de Oferta Agregada a Corto y Largo Plazo.
P
OAL
OAC
P1
Y1 …………………………….….Y
YP
Se supondrá implícitamente que cuando el nivel de producción excede el nivel de pleno

empleo hay exceso de demanda de trabajo lo que con el tiempo tenderá a elevar los
salarios induciendo a los empresarios a subir los precios por lo que la curva de oferta
agregada se desplazará hacia arriba mientras se eleven los salarios. Lo contrario si el
nivel de producción es bajo, menor al nivel de pleno empleo, el bajo nivel de
producción implica bajo nivel de empleo, o sea, alto desempleo lo que a su vez tiende a
bajar los salarios con el tiempo induciendo a las empresas a disminuir los precios de los
bienes finales desplazando la curva de OAC hacia abajo.
En otras palabras, estamos suponiendo que a corto plazo la economía funciona como
señala la teoría keynesiana con precios fijos y a largo plazo como lo sostiene la teoría
clásica con precios flexibles. Esto se denomina también como la síntesis Neoclásica
Keynesiana.
163
Capítulo 8
LA DEMANDA Y OFERTA AGREGADA DE UNA

ECONOMÍA CON TIPO DE CAMBIO FIJO
8.1 INTRODUCCIÓN
El presente capítulo analiza matemáticamente el comportamiento de corto y largo plazo,

del nivel de producción, la tasa de interés, la oferta monetaria y las exportaciones netas
de una economía pequeña, bajo diferentes grados de movilidad de capitales, con tipo de
cambio fijo Se supone precios fijos a corto plazo y flexibles a largo plazo.
Se considera además, la influencia tanto de la política económica doméstica como los

efectos de la economía mundial: el nivel de producción del resto del mundo, de la tasa
de interés internacional y el riesgo país que se ha convertido en uno de los principales
factores para explicar la evolución de las economías de los países emergentes.
Para ello primero se desarrolla el lado de la demanda agregada basándose en el modelo

de la IS-LM de corto plazo. Además se considera el lado de la oferta agregada que, para
simplificar, a corto plazo tendría pendiente horizontal y a largo plazo vertical. O sea, a
corto plazo supondremos una curva de oferta agregada keynesiana y a largo plazo
Clásica.
De esta forma se trata de explicar el funcionamiento de una economía abierta y pequeña

con tipo de cambio fijo a corto y largo plazo en el que, a largo plazo, el nivel de precios
se convierte en una variable endógena más y es afectado tanto por las condiciones de
demanda y oferta agregadas. Así mismo analizamos las influencias de la política
económica y del resto del mundo sobre el nivel de actividad, la tasa de interés y el nivel
de empleo domésticos en un régimen cambiario fijo.
8.2 NIVEL DE PRODUCCIÓN, PRECIOS Y TASA DE INTERÉS DE

EQUILIBRIO A CORTO Y LARGO PLAZO CON PERFECTA MOVILIDAD
DE CAPITALES
8.2.1 EQUILIBRIO DE CORTO PLAZO
Considerando la curva de demanda agregada de la ecuación (7.1) y las curvas de oferta

agregada de corto (7.5) y largo plazo (7.6) el equilibrio de corto plazo de la economía se
daría en el punto de intersección entre la curva de demanda agregada y la curva de
oferta agregada de corto plazo como se muestra en la figura 5 el cual no tiene que ser
igual al de pleno empleo.
164
Figura 8.1 Equilibrio de Corto y largo Plazo con tipo de cambio fijo y movilidad
i
LM
1
i1 ● BB
IS
Y1 …………………………………………..Y
P
OAL
1 OAC
P1 ●
DA
Y1…………………………………………….Y
YP
Combinando las ecuaciones (3) y (10) se obtiene:
 dE dP* 
 CYd Yd  dA  I r (di*  d )  XN R R  *   XN Y * dY *
dY   E P 
…………(12)
S Y  XN Y
Lo que nos dice que el cambio del nivel producción de equilibrio, de corto plazo, estaría
explicado inversamente por los cambios de la tasa de impuesto, directamente por los
cambios de la demanda agregada autónoma, inversamente por los cambios de la tasa de
interés internacional y del riesgo país, directamente por las modificaciones del tipo de
cambio nominal, del nivel de precios del resto del mundo y del nivel de producción
externo. Por lo que se deduce una función de nivel de producción de equilibrio de corto
plazo:
    

Y CP  , A, i * ,  , E , P * , Y * ……………………………..(13)
 
165
8.2.2 EQUILIBRIO A LARGO PLAZO
El mecanismo de ajuste a Largo Plazo
A largo plazo, cuando los salarios nominales y el nivel de precios son flexibles, el nivel
de producción tiende a su nivel de pleno empleo. Si la economía esta con un nivel de
producción menor al de pleno empleo, como en el punto 1 de la figura 8.6, se tendrá un
exceso de oferta de trabajo lo que reduciría el salario nominal desplazando la curva de
oferta agregada de corto plazo hacia abajo reduciendo el nivel de precios lo que
aumenta el tipo de cambio real desplazando la curva IS hacia la derecha. Ello provoca
un exceso de oferta de divisas que obliga al Banco Central a comprar divisas
aumentando la emisión primaria lo que a su vez desplaza la curva LM hacia la derecha
hasta que intersecte la curva IS en el punto 2 donde otra vez los mercados de dinero,
bonos nacionales, bienes y divisas están en equilibrio. Además, el nivel de producción
es igual a su nivel de pleno empleo por lo que el mercado laboral también se halla en
equilibrio con lo que los salarios dejan de cambiar y la curva de OAC deja de
desplazarse. El punto 2 es un equilibrio dinámicamente estable.
Figura 8.6 Ajuste a largo plazo del nivel de precios con tipo de cambio fijo y
movilidad perfecta de capitales partiendo de una situación de bajo nivel de actividad
i
LM1(H1)
LM2(H2)
1’
1 2
i1 ● ● BB
IS2(P2)
IS1(P1)
Y1…………..Y2………………………………… Y
..............YP
P
OAL
1
P1 ● OAC1(W1)
P2 2
● OAC2(W2)
DA
Y1………..…Y2………………………………..Y
…………YP
166
En forma intuitiva:
 
Y  Y P  W  OAC  P  R  IS  $ S  $ d  BCR compra $  H  LM  Y d  Y 
Con tipo de cambio flexible a largo plazo tanto la oferta nominal de dinero como los
salarios y precios se ajustan para que la economía tienda al pleno empleo. Pero el
proceso puede tomar mucho tiempo debido a la rigidez de los salarios nominales.
EL NIVEL DE PRECIOS A LARGO PLAZO.
Combinando las ecuaciones (3) y (11) sin cambios tecnológicos:
 dE dP* dP 
0  CYdYd  dA  I r (di*  d )  XN R R  *    XN Y *dY *
 E P P 
Se obtiene:
dP  CYdYd  dA  I r (di*  d )  XN Y *dY *  dE dP* 

    *  …………….(14)
P XN R R  E P 
Lo que quiere decir que los cambios del nivel de precios de equilibrio de largo plazo
esta influido directamente por los aumentos de la demanda agregada autónoma, del
nivel de producción del resto del mundo, del tipo de cambio y del nivel de precios del
resto del mundo e inversamente afectado por la tasa impositiva, la tasa de interés
internacional y el riesgo país.
    

P LP  , A, i * , , Y * , E , P* ………………………………(15)
 
Si bien, ceteris paribus, aumentos del nivel de precios del resto del mundo elevan el
nivel de precios nacional ello puede ser compensado por una reducción del tipo de
cambio lo que permitiría neutralizar los efectos de la inflación externa. 977159786
LA TASA DE INTERÉS NOMINAL A LARGO PLAZO.
Como estamos en el caso de perfecta movilidad de capitales la tasa de interés nacional

solo estará influida por los cambios de la tasa de interés internacional y el riesgo país.
di  di*  d ……………………………………(16)
Por lo que a largo plazo se cumple que:
i LP  i *   ……………………………………(17)
167
LA CANTIDAD NOMINAL DE DINERO A LARGO PLAZO.
La oferta Monetaria es endógena y se obtiene reemplazando los resultados de la

producción y la tasa de interés en la ecuación de equilibrio del mercado de dinero
nacional en cambios:
1 M
dM  2 dP  LY dY  Li di …………………………(18)
P P
Remplazando (14) y (16) en la condición de equilibrio del mercado de dinero se

obtiene:
dM  CYdYd  dA  I r (di*  d )  XN Y *dY *  dE dP*  P

    *    Li di*  d   (19)
M XN R R  E P  M
De donde se deduce que la oferta monetaria a largo plazo estaría afectada directamente
por la demanda agregada autónoma, el nivel de producción del resto del mundo, el tipo
de cambio nominal, el nivel de precios externo, e inversamente afectado por la tasa de
impuestos a los ingresos de los consumidores, la tasa de interés internacional y el riesgo
país. En forma funcional:
    

M LP  , A, Y * , E , P * , i * ,  ……………….……….. (20)
 
LAS EXPORTACIONES NETAS A LARGO PLAZO.
Las exportaciones netas dependen del tipo de cambio real, nivel de producción externo e
interno:
 EP * 
XN  XN  ,Y * ,Y 
 P  
  
Diferenciando:
dE dP * dP
dXN  XN R R  XN R R *  XN R R  XN Y * dY *  XN Y dY
E P P
Remplazando (11) y (14) en la anterior:
dXN  CYd Yd  dA  I r (di *  d ) (21)
De donde a largo plazo, sin cambios tecnológicos, las exportaciones netas dependen
directamente de la tasa impositiva marginal, de la tasa de interés internacional y del
riesgo. La demanda agregada autónoma afecta inversamente a las exportaciones netas
de largo plazo:

XN LP  , A, i * ,
   
 (22)
168
8.3 POLÍTICA FISCAL EXPANSIVA
Suponiendo que inicialmente se encuentra en pleno empleo en el punto 1 de la figura 7

el aumento del gasto de gobierno, a corto plazo, desplaza la curva IS hacia la derecha
provocando excesos de oferta de divisas en el punto 1´ que obliga al Banco Central a
comprar divisas desplazando la curva LM a la derecha llevando a la economía al punto 2
donde se equilibra el mercado de divisas con un nivel de producción Y2 mayor al de
pleno empleo. En la parte inferior de la figura 8.7 ello implica un desplazamiento de la
curva de demanda agregada DA a la derecha hasta llegar al punto 2:
 
G  IS  $ S  $ d  BCR compra $  H  LM  Y  Y  Y P
Figura 8.7 Aumento del gasto de gobierno con tipo de cambio fijo y movilidad
perfecta de capitales partiendo de una situación de pleno empleo.
i LM1(H1)
LM3(H3,P3)
1´
LM2(H2)
1 2
i1=i2=i3 ●● ●
3
BB
2´ IS2(G2)
IS1(G1)IS3(G2,P3)
Y1………….Y2……………………………….Y
P
Y Y3
P
OAL
3
P3 ● OAC3(W3)
P1=P2 ● ●
2
OAC1(W1)
1
DA2(G2)
DA1(G1)
Y1 ………….Y2……………………………….Y
YP Y3
A largo plazo los salarios aumentan desplazando la curva OAC hacia arriba elevando el
nivel de precios lo que reduce el tipo de cambio real desplazando la curva IS hacia la
izquierda lo que provoca excesos de demanda de divisas como el punto 2´ obligando al
Banco Central a vender divisas desplazando la curva LM hacia la izquierda hasta el
punto 3 en el cual la economía vuelve al pleno empleo y al equilibrio del mercado de
divisas. En la parte inferior de la figura 8.7 ello implica el paso del punto 2 al punto 3 a
lo largo de la nueva curva de demanda agregada DA:
 
Y  Y P  N d  N S  W  OAC  P  R  IS  $d  $S  LM  Y 
169
P
El nivel de precios aumenta: dP  dG  0 . La tasa de interés nacional se
XN R R
M
mantiene di  0 , La cantidad de dinero aumenta dM  dG  0 . Las exportaciones
XN R R
netas caen en lo mismo que aumenta el gasto de gobierno: dXN  dG  0
produciéndose un efecto desplazamiento.
8.4 POLÍTICA MONETARIA EXPANSIVA
Suponiendo que inicialmente se encuentra en pleno empleo en el punto 1 de la figura

8.8 el aumento de la emisión primaria mediante la compra de bonos. A corto plazo,
desplaza la curva LM hacia la derecha provocando excesos de demanda de divisas en el
punto 1´ que obliga al Banco Central a vender divisas desplazando la curva LM a la
izquierda neutralizando el efecto expansivo inicial por lo que no se desplaza la curva de
demanda agregada DA. A largo plazo no se generan más ajustes pues la economía sigue
con pleno empleo manteniéndose los salarios y la curva OAC en el mismo sitio.
Figura 8.8 Aumento del crédito interno con tipo de cambio fijo y movilidad perfecta
de capitales partiendo de una situación de pleno empleo.
i LM1(H1)
LM2(H1)
LM’(H2)
12
i1=i2=i3 ●●● 3 BB
1´
IS
..Y1…Y´……………………………….Y
YPY2
Y3
P
OAL
P1=P2=P3 ●2
● OAC(W1)
1 3
DA2(H1)
DA1(H1)
..Y1..…Y´……………………………….Y
YPY2
Y3
170
En forma intuitiva:
 
A corto plazo: H  LM  $ d  $ S  BCR vende $  H  LM  DA  Y  Y P
A largo plazo: Y  Y  N  N  W  OAC  P
P d S
A largo plazo no cambian ni el nivel de precios: dP  0 , ni la tasa de interés nacional

di  0 , ni la cantidad de dinero: dM  0 , ni las exportaciones netas: dXN  0 .
8.5 POLÍTICA CAMBIARIA DEVALUATORIA
Partiendo con pleno empleo en el punto 1 de la figura 8.9 el aumento del tipo de
cambio, a corto plazo, aumenta las exportaciones netas desplazando la curva IS hacia la
derecha provocando excesos de oferta de divisas en el punto 1´ que obligan al Banco
Central a comprar divisas lo que aumenta la emisión primaria desplazando la curva LM
a la derecha hasta llegar al punto 2 donde hay equilibrio en el mercado de divisas con un
nivel de producción Y2 mayor al de pleno empleo.
Figura 8.9 Aumento del tipo de cambio con tipo de cambio fijo y movilidad
i LM1(H1)
LM3(H3,P3)
1´ LM2(H2,P1)
13 2
i1=i2=i3 ●● ● BB
2´ IS2(E2,P1)
IS3(E2,P3)
IS1(E1)
..Y1 …….…….Y2…………………………………Y
YPY3
P
OAL
3
P3 ● OAC3(W3)
P1=P2 1
● 2
● OAC1(W1)
DA2 (E2)
DA1(E1)
..Y1 …….…….Y2…………………………………Y
YPY3
171
En la parte inferior de la figura 8.9 ello implica un desplazamiento de la curva de

demanda agregada DA hasta llegar al punto 2:
 
E  XN  IS  $ S  $ d  BCR compra $  H  LM  Y  Y  Y P
A largo plazo los salarios aumentan desplazando la curva OAC hacia arriba elevando el
nivel de precios lo que reduce el tipo de cambio real desplazando la curva IS hacia la
izquierda lo que provoca excesos de demanda de divisas como el punto 2´ obligando al
Banco Central a vender divisas reduciendo la emisión primaria lo que desplaza la curva
LM hacia la izquierda hasta el punto 3 en el cual la economía vuelve al pleno empleo y
al equilibrio del mercado de divisas. En la parte inferior de la figura 8.9 implica que la
economía pasa del punto 2 al punto 3 a lo largo de la misma curva de DA:
 
El nivel de precios de largo plazo cambia en la misma proporción que el tipo de cambio
dP dE
nominal:  . La cantidad de dinero también varía proporcionalmente al tipo de
P E
dM dE
cambio:  . La tasa de interés nacional se mantiene di  0 . Las exportaciones
M E
netas también se mantienen: dXN  0 . Lo que implica que a largo plazo una
devaluación nominal no es efectiva para mejorar las exportaciones netas.
8.6 AUGE INTERNACIONAL
Partiendo con pleno empleo en el punto 1 de la figura 8.10 el aumento del nivel de
producción externo, a corto plazo, aumenta las exportaciones netas desplazando la curva
IS hacia la derecha provocando excesos de oferta de divisas en el punto 1´ que obligan
al Banco Central a comprar divisas aumentado la emisión primaria desplazando la curva
LM a la derecha llevando a la economía al punto 2 donde hay equilibrio en el mercado
de divisas con un nivel de producción Y2 mayor al de pleno empleo. En la parte inferior
de la figura 10 ello implica un desplazamiento de la curva DA a la derecha:
  
Y *  XN  IS  $ S  $ d  BCR compra $  H  LM  DA  Y  Y  Y P
A largo plazo el exceso de producción por encima del pleno empleo hace que los
salarios aumenten desplazando la curva OAC hacia arriba elevando el nivel de precios
lo que reduce el tipo de cambio real desplazando la curva IS hacia la izquierda lo que a
su vez provoca excesos de demanda de divisas como el punto 2´ obligando al Banco
Central a vender divisas reduciendo la emisión primaria y desplaza la curva LM hacia la
izquierda hasta el punto 3 en el cual la economía vuelve al pleno empleo y al equilibrio
del mercado de divisas. En la parte inferior de la figura 8.10 implica que la economía
pasa del punto 2 al punto 3 a lo largo de la misma curva de DA:
 
172
P  XN Y *
El nivel de precios de largo plazo aumenta: dP  dY *  0 . La cantidad de
XN R R
M  XN Y *
dinero también aumenta: dM  dY *  0 . La tasa de interés nacional se
XN R R
mantiene di  0 . Las exportaciones netas también se mantienen: dXN  0
Figura 8.10 Auge internacional con tipo de cambio fijo y perfecta movilidad de
capitales partiendo de una situación de pleno empleo.
i LM1(H1)
LM3(H3,P3)
1´ LM2(H2,P1)
13 2
i1=i2=i3 ●● ● BB
2´
IS2(Y*2,P1)
IS1(Y*1)IS3(Y*2,P3)
..Y1…………... Y2………………………………….Y
YPY3
P
OAL
3
P3 ● OAC3(W3)
P1=P2 ● ● OAC1(W1)
1 2
DA2(Y*2)
DA1(Y*1)
..Y1…………... Y2………………………………….Y
YPY3
173
8.7 AUMENTO DE LA TASA DE INTERÉS INTERNACIONAL
Empezando con pleno empleo en el punto 1 de la figura 8.11 el aumento de la tasa de

interés en el resto del mundo, a corto plazo, desplaza la curva BB hacia arriba por lo que
el punto 1 implica un exceso de demanda de divisas lo que obliga al Banco Central a
vender divisas reduciendo la emisión primaria desplazando la curva LM a la izquierda
llevando a la economía a un punto 2 donde el nivel de producción Y2 es menor al de
pleno empleo. En la parte inferior de la figura 8.11 ello implica un desplazamiento de la
curva DA hacia la izquierda:
 
i*  BB  $ d  $ S  BCR vende $  H  LM  DA  Y  Y  Y P
Figura 8.11 Aumento de la tasa de interés externa con tipo de cambio fijo y
perfecta movilidad de capitales partiendo de una situación de pleno empleo.
LM2(H2,P1)
i LMn(Hn,Pn)
2´ LM1(H1)
2 3
i2=i3 ● ● BB2(i*2)
n
1
i1 ● BB1(i*1)
ISn (Pn)
IS1(P1)
Y2…………Y1………………………………………….Y
P
…………...Y3Y
P
OAL
2 1
P1=P2 ● ● OAC1(W1)
P3
3
● OACn(Wn)
DA1(i*1)
DA2(i*2)
Y2………..Y1…………………………………………….Y
P
………….Y3Y
A largo plazo los salarios caen desplazando la curva OAC hacia abajo reduciendo el
nivel de precios lo que aumenta el tipo de cambio real desplazando la curva IS hacia la
derecha provocando excesos de oferta de divisas como el punto 2´ obligando al Banco
Central a comprar divisas aumentando la emisión primaria lo que desplaza la curva LM
hacia la derecha hasta el punto 3 en el cual la economía vuelve al pleno empleo y al
174
equilibrio del mercado de divisas. En la parte inferior de la figura 8.11 implica pasar del
punto 2 al punto 3 a lo largo de la nueva curva de DA hasta llegar al pleno empleo otra
vez:
 
Y  Y P  N d  N S  W  OAC  P  R  IS  $S  $d  LM  Y 
 PIr  *
El nivel de precios de largo plazo cae: dP    di  0 .
 XN R R 
 M  Ir 
La cantidad de dinero también cae: dM    PLi  di*  0 .
 XN R R 
La tasa de interés nacional sube: di  di*  0 .
Las exportaciones netas también aumentan: dXN   I r di*  0 .
8.8 AUMENTO DEL RIESGO PAÍS
Empezando con pleno empleo en el punto 1 de la figura 8.12 el aumento del riesgo país,
a corto plazo, desplaza la curva BB hacia arriba provocando un exceso de demanda de
divisas lo que obliga al Banco Central a vender divisas reduciendo la emisión primaria
lo que a su vez desplaza la curva LM a la izquierda llevando a la economía al punto 2 en
el cual se equilibra de nuevo el mercado divisas con un nivel de producción Y2 menor al
de pleno empleo.
En la parte inferior de la figura 8.12 implica el desplazamiento de la curva DA a la

izquierda hasta el punto 2:
 
  BB  $ d  $ S  BCR vende $  H  LM  DA  Y  Y  Y P
A largo plazo los salarios caen desplazando la curva OAC hacia abajo reduciendo el
nivel de precios lo que aumenta el tipo de cambio real desplazando la curva IS hacia la
derecha provocando excesos de oferta de divisas como el punto 2´ obligando al Banco
Central a comprar divisas lo que desplaza la curva LM hacia la derecha hasta el punto 3
en el cual la economía vuelve al pleno empleo y al equilibrio del mercado de divisas. En
la parte inferior de la figura 8.12 implica pasar del punto 2 al punto 3 a lo largo de la
nueva curva de demanda agregada:
 
 P  Ir 
El nivel de precios de largo plazo cae: dP    d  0
 XN R R 
175
 M  Ir 
La cantidad de dinero también cae: dM    PLi  d  0
 XN R R 
La tasa de interés nacional sube: di  d .
Las exportaciones netas también aumentan: dXN  I r d  0 .
Figura 8.12 Aumento del riesgo país con tipo de cambio fijo y perfecta movilidad de
i LM2(H2,P1)
LM3(H3,P3)
2´
LM1(H1)
BB2(2)
2 3
i2=i3 ● ●
1
i1 ● BB1(1)
IS3(P3)
IS1(P1)
Y2……….Y1 ………………………………………….. Y
P
………….Y3Y
P
OAL
2 1
P1=P2 ● ● OAC1(W1)
P3 ● OAC3(W3)
3
DA1( 1)
DA2( 2)
Y2………..Y1………………………………………….Y
P
………….Y3Y
8.9 EXPECTATIVAS DEVALUATORIAS
Empezando con pleno empleo en el punto 1 de la figura 8.13 una expectativa

devaluatoria, a corto plazo, desplaza la curva BB hacia arriba provocando un exceso de
demanda de divisas lo que obliga al Banco Central a vender divisas reduciendo la
emisión primaria lo que desplaza la curva LM a la izquierda llevando a la economía al
punto 2 donde otra vez hay equilibrio en el mercado de divisas con un nivel de
176
producción Y2 menor al de pleno empleo. En la parte inferior de la figura 8.13 implica el

desplazamiento de la curva DA hacia la izquierda hasta llegar al punto 2:
 
E e  BB  $ d  $ S  BCR vende $  H  LM  DA  Y  Y  Y P
A largo plazo si el público sigue creyendo que el tipo de cambio va a subir el bajo nivel
de producción, que implica exceso de oferta de trabajo, disminuye los salarios
desplazando la curva OAC hacia abajo reduciendo el nivel de precios lo que aumenta el
tipo de cambio real desplazando la curva IS hacia la derecha lo que a su vez provoca
excesos de oferta de divisas como el punto 2´ obligando al Banco Central a comprar
divisas desplazando la curva LM hacia la derecha hasta el punto 3 en el cual la
economía vuelve al pleno empleo y al equilibrio del mercado de divisas. En la parte
inferior de la figura 8.13 implica el paso del punto 2 hasta el punto 3 a lo largo de la
curva de DA nueva:
 
Figura 8.13 Expectativas Devaluatorias con tipo de cambio fijo y perfecta movilidad
partiendo de una situación de pleno empleo.
i LM2(H2,P1)
LM3(H3,P3)
2´
LM1(H1)
2 3
i2=i3 ● ● BB2(Ee2)
1
i1 ● BB1(Ee1)
IS3(P3)
IS1(P1)
Y2…………Y1…………………………………………….Y
P
……………Y3Y
P
OAL
2 1 OAC1(W1)
P1=P2 ● ●
P3 ● OAC3(W3)
3
DA1(Ee1)
DA2(Ee2)
Y2………..Y1 …………………………………………..Y
P
…………..Y3Y
177
dP I r dE e
El nivel de precios de largo plazo cae:   0.
P R  XN R E
dE e
La cantidad de dinero también cae: dM  P  Li  0.
E
La tasa de interés nacional sube en lo mismo que se espera que se devalúe la moneda
dE e I dE e
nacional: di  . Las exportaciones netas también aumentan: dXN   r 0
E P E
En realidad, el proceso de ajuste es más complicado pues las expectativas no pueden ser
exógenas, independientes del tipo de cambio efectivo. Si no ocurre una devaluación las
y el gobierno demuestra que tiene la capacidad de mantener el tipo de cambio las
expectativas se modificaran volviendo al nivel inicial con lo que se revierte el proceso
generando un proceso inverso.
178
Capítulo 9
LA DEMANDA Y OFERTA AGREGADA DE UNA

ECONOMÍA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE
9.1. INTRODUCCIÓN
En este capítulo mostramos el funcionamiento de una economía abierta con tipo de

cambio flexible en el que a corto plazo los precios son rígidos pero que a largo plazo
son flexibles. Para ello primero se desarrolla el lado de la demanda agregada basándose
en el modelo de la IS-LM de corto plazo. Además, se considera el lado de la oferta
agregada que, para simplificar, a corto plazo tendría pendiente horizontal y a largo plazo
vertical. O sea, a corto plazo supondremos una curva de oferta agregada keynesiana y a
largo plazo Clásica.
De esta forma se trata de explicar el funcionamiento de una economía abierta y pequeña

con tipo de cambio flexible a corto y largo plazo en el que, a largo plazo, el nivel de
precios se convierte en una variable endógena más y es afectado tanto por las
condiciones de demanda y oferta agregadas. Así mismo analizamos las influencias de la
política económica y del resto del mundo sobre el nivel de actividad, la tasa de interés y
el nivel de empleo domésticos en un régimen cambiario flexible.
9.2. LA CURVA DE DEMANDA AGREGADA DE UNA ECONOMÍA ABIERTA

CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE

abierta con tipo de cambio fijo. Para ello partimos de la solución del diferencial del
de divisas con precios fijos y tipo de cambio flexible del capítulo anterior:
 Y  CYd Li d  Li dA  I r  BF()  dM  2 dP   BF() Li (di*  d )

1 M 
dY d   P P  (1)
Li SY  ( I r  BF() ) LY
De donde se deduce que hay una relación inversa entre el nivel de producción
demandado y el nivel de precios de un país puesto que, ceterisparibus, un incremento
del nivel de precios nacional reduce la cantidad real de dinero generando un exceso de
oferta de divisas. Dado que el Banco Central no está obligado a vender divisas se reduce
el tipo de cambio nominal reduciéndose el tipo de cambio real deteriorando las
exportaciones. Por lo que se reduce el nivel de producción a corto plazo. Ello que se
muestra con la derivada del nivel de producción respecto al nivel de precios:
dY d BF()  I r M 
    0 ………………….…..(2)
dP Li S Y  ( I r  BF() ) LY  P 2 
179
La inversa de dicha derivada nos daría la pendiente de la curva de demanda agregada

con tipo de cambio flexible la cual es negativa. Se puede deducir que a mayor movilidad
de capitales la curva de demanda agregada seria menos empinada.
De la ecuación (2) se deduce que la curva de demanda agregada será de mayor

pendiente sí:
 La propensión marginal a consumir es menor,

 La sensibilidad de la demanda de dinero respecto a la tasa de interés es mayor,
 La sensibilidad de las demanda de dinero respecto al ingreso real es mayor,
 La movilidad de capitales es menor.
9.2.1 CURVA DE DEMANDA AGREGADA CON PERFECTA MOVILIDAD

DE CAPITALES
De la ecuación (1) cuando la movilidad de capitales es perfecta ( BF()   ):
1 M 
 dM  2 dP   Li (di  d )
*
dY 
d  P P  (3)
LY
De donde la pendiente de la curva de demanda agregada sería:
dY d P 2 LY
 (4)
dP M
La figura 1 muestra que partiendo de un punto de equilibrio inicial como 1, en el cual la

economía esta en equilibrio con el nivel de producción demandado Y1d cuando el nivel
de precios es P1 , al aumentar el nivel de precios la reducción de la cantidad real de
dinero desplaza la curva LM a la izquierda. El punto de intersección 1’ implica un
exceso de oferta de divisas generando una disminución del tipo de cambio por lo que
desplaza la curva IS a la izquierda hasta pasar por el punto 2 en el que el mercado de
divisas vuelve a estar en equilibrio y el nivel de producción demandado es menor al
inicial.
En forma intuitiva:
 
P  LM  $S  $d  E  XN  IS  Y  Y d 
La parte inferior de la figura 9.1 muestra, en el plano producto-nivel de precios, la

relación inversa entre el nivel de precios y el nivel de producción demandado por lo que
la curva de demanda agregada (DA) tiene pendiente negativa.
180
con tipo de cambio flexible y movilidad perfecta de capitales.
i LM2(P2) LM1(P1)
1´
●
2 1
i1=i2 ● ● BB
IS1(E1)
IS2(E2)
Y2……………… Y1…………………..…………….Y
2
P2 ●
1
P1 ●
DA
2´
LM(H2) Y
Y2……………… Y1…………………………………..
1´
LM(H2)
i
La ecuación (3) implica que, con tipo de cambio flexible y perfecta movilidad de
Y1
capitales, la Demanda Agregada de bienes y servicios finales nacionales depende
Y2Y
directamente de la oferta monetaria, la tasa de interés externa y el riesgo país e
YP Y3
inversamente del nivel de precios nacional:
 
Y d  DA M , i * , , P …..................................................(5)
    DA(G1)
2
1
9.2.2 LA CURVA DE DEMANDA AGREGADA CON DA(G 2)
MOVILIDAD DE
IMPERFECTA DE CAPITALES
P1=P2
De (2) cuando la movilidad de capitales es imperfecta ( OAC(W
BF()  0 ) la pendiente de la
1)
curva de demanda agregada es:
OAC(W
3)
dP Li SY  ( I r  BF() ) LY  P 2P3
  3  0 (6)
dY d BF()  I r M 
P
OAL
Y1Y2Y
YP
181 Y3
IS(G1)I
La figura 9.2 muestra que, partiendo de un punto de equilibrio inicial 1, un aumento del
nivel de precios desplaza las curvas LM y BB a la izquierda. El punto 1’ implica
superávit de balanza de pagos por lo que baja el tipo de cambio desplazando la curva IS
y BB a la izquierda hasta llegar al punto 2 en el que el mercado de divisas vuelve a estar
en equilibrio y el nivel de producción es menor al inicial. Se deduce que la pendiente de
la curva de DA es más plana que con perfecta movilidad de capitales.
Figura 9.2 Aumento del nivel de precios nacional y la Curva de Demanda Agregada con
tipo de cambio flexible y movilidad imperfecta de capitales.
i LM2(P2) BB2(E2,P2)
BB’(P2) LM1(P1)
1´
● BB1(P1)
i2 2●
i1 ● 1
IS1(P1)
IS’(P1)
IS2(E2,P2)
Y2……………………Y1……………………………….Y
2
P2 ●
1
P1 ●
DA
Y2…………………Y1……………………………….Y
El aumento del nivel de precios incrementa la tasa de interés si la movilidad de capitales

no es perfecta
182
9.2.3 CURVA DE DEMANDA AGREGADA SIN MOVILIDAD DE CAPITALES
De la ecuación (1) cuando no hay movilidad de capitales ( BF()  0 ):
1 M 
 Y  CYd Li d  Li dA  I r  dM  2 dP 
dY d  P P  …………….…….(7)
Li SY  I r LY
Lo que quiere decir que la demanda agregada con tipo de cambio flexible y sin
movilidad de capitales estaría afectada directamente por la demanda agregada
autónoma, la emisión primaria, inversamente por la tasa de impuesto y el nivel de
precios nacional. La relación inversa entre por el nivel de precios nacional y el nivel de
producción demandado se muestra en la figura 9.3 con la curva DA de pendiente
negativa.
con tipo de cambio flexible y Control de Capitales.
i BB2(P2,E2) LM2(P2)
BB’(P2) BB1(P1,E1)
LM1(P1)
i2 ●
2 ●
i1 ●1
IS1(P1,E1)
IS’(P2)
IS2(P2,E2)
Y2…………..Y1……………………………….Y
P
2
P2 ●
1
P1 ●
DA
2´
LM(H2)
Y2…………..Y1……………………………….Y
1´
LM(H2)
i
La ecuación (7) implica la siguiente función de demanda Y1 agregada:
 
Y2Y
Y d  DA E, P* , P, Y * Y..................................................
P
Y3 (8)
   
DA(G1)
2
183
1
DA(G2)
La figura 9.3 muestra que, partiendo de un punto de equilibrio inicial como 1, al

aumentar el nivel de precios se desplaza la curva LM a la izquierda. La intersección
entre la nueva LM y la curva IS (punto 1’) implica un exceso de oferta de divisas
generando una disminución del tipo de cambio desplazando la curva IS y BB a la
izquierda hasta pasar por el punto 2 en el que el mercado de divisas vuelve a estar en
equilibrio y el nivel de producción es menor al inicial. Además, la tasa de interés es
mayor que la inicial.
De (7), cuando solo se modifican el nivel de precios y la demanda agregada se obtiene

la pendiente de la curva de demanda agregada con tipo de cambio fijo sin movilidad de
capitales:
dP Li SY  I r LY  P2 
    0 ……………..……….….(9)
dY d  Ir M 
La cual es más negativa que la ecuación (4) lo que implica que en este caso la curva de
demanda agregada es más empinada que las anteriores.
9.3. LA CURVA DE OFERTA AGREGADA DE UNA ECONOMÍA ABIERTA
Como se vio en el capítulo anterior la curva de oferta agregada de corto plazo (OAC) se
supondrá que es plana hasta cierto límite de capacidad productiva:
PP  dP  0 …........................................(10)
Mientras que a largo plazo, con salarios flexibles, la producción ofrecida estaría
determinada solo por la dotación de factores de producción y los cambios tecnológicos.
Sería independiente del nivel de precios.
Y S (K , Γ )
 
Lo que nos da una curva de oferta agregada de largo plazo (OAL) vertical y un nivel de
producción ofrecido igual al de pleno empleo. Además, supondremos que el nivel
tecnológico y la dotación de recursos son constantes por lo que el nivel de producción
de largo plazo será constante e igual a su nivel de pleno empleo:
YS YP  dY  0 ………….….…………(11)
Ambas curvas se muestran en la figura 9.4.
184
Figura 9.4 Curvas de Oferta Agregada a Corto y Largo Plazo
P
OAL
P1 OAC
Y1……………………………Y
YP
En otras palabras estamos suponiendo que a corto plazo la economía funciona como
señala la teoría keynesiana con precios fijos y a largo plazo como lo sostiene la teoría
clásica con precios flexibles.
9.4 NIVEL DE PRODUCCIÓN, PRECIOS Y TASA DE INTERÉS DE

EQUILIBRIO A CORTO Y LARGO PLAZO CON PERFECTA MOVILIDAD
DE CAPITALES
9.4.1 EQUILIBRIO DE CORTO PLAZO
Considerando la curva de demanda agregada de la ecuación (1) y las curvas de oferta

agregada de corto plazo el equilibrio de corto plazo de la economía se daría en el punto
de intersección entre la curva de demanda agregada y la curva de oferta agregada de
corto plazo como se muestra en la figura 9.5 el cual no tiene que ser igual al de pleno
empleo.
185
Figura 9.5 Equilibrio de Corto y largo Plazo con tipo de cambio flexible y movilidad
i
LM
1
i1
● BB
IS
Y1………………………………………… Y
P
OAL
1
P1 ● OAC
DA
Y1 ………YP………………………………Y
Combinando las ecuaciones (3) y (10) se obtiene:
1 L
dY  dM  i (di*  d ) ………..............................(12)
PLY LY
Lo que nos dice que el cambio del nivel producción de equilibrio de corto plazo, bajo
perfecta movilidad de capitales, estaría explicado directamente por los cambios de la
emisión primaria, los cambios de la tasa de interés internacional y del riesgo país. Por lo
que se deduce una función de nivel de producción de equilibrio de corto plazo:
   

Y CP M , i * ,  ….................................................... (13)
Ni la política fiscal, ni la producción y precios externos no tendrían efectos a corto

plazo.
186
9.4.2 EQUILIBRIO A LARGO PLAZO
El mecanismo de ajuste a Largo Plazo
A largo plazo cuando los salarios nominales y el nivel de precios son flexibles el nivel
de producción tiende a su nivel de pleno empleo. Si la economía está con un nivel de
producción menor al de pleno empleo, como en el punto 1 de la figura 9.6, se tendrá un
exceso de oferta de trabajo lo que reduciría el salario nominal desplazando la curva de
OAC hacia abajo reduciendo el nivel de precios lo que desplaza la curva LM hacia la
derecha. Ello provoca una un exceso de demanda de divisas que eleva el tipo de cambio
desplazando la curva IS hacia la derecha hasta que intersecte con la curva LM en el
punto 2 donde otra vez los mercados de dinero, bonos nacionales, bienes y divisas están
en equilibrio. Pero en la medida que el nivel de producción siga siendo todavía mayor al
de pleno empleo el proceso se repite llevando a la economía poco a poco a un punto
como n con pleno empleo por lo que el mercado laboral también se halla en equilibrio
con lo que los salarios dejan de cambiar y la curva de OAC deja de desplazarse por lo
que el punto n es un equilibrio dinámicamente estable.
Figura 9.6. Ajuste a largo plazo con tipo de cambio flexible y movilidad perfecta de
capitales partiendo de una situación de bajo nivel de actividad.
i LM1(H1)
LM2(H2, P2)
LMn(Hn, Pn)
1 2 n
i1 ● ● ● BB
1’
ISn(Pn,En)
IS2(P2,E2)
IS1(P1)
Y1 Y2…….Yn…………………………….Y
………….YP
P OAL
1
P1 ● 2
OAC1(W1)
P2 ● OAC2(W2)
Pn ●n OACn(Wn)
DA
Y1…Y2… Yn ………………………………Y
YP
En forma intuitiva:
187
 
Y  Y P  W  OAC  P  LM  $S  $d  E  IS  Y d  Y 
Con tipo de cambio flexible a largo plazo tanto el tipo de cambio nominal como los
salarios y precios se ajustan para que la economía tienda al pleno empleo. Pero el
proceso puede tomar mucho tiempo debido a la rigidez de los salarios nominales.
EL NIVEL DE PRECIOS A LARGO PLAZO
Reemplazando la ecuación (11) en la (3) (sin cambios tecnológicos) se obtiene:
1 M 
0   dM  2 dP   Li (di *  d
P P 
De donde:
dP dM P  Li
  (di*  d ) ….....................................(14)
P M M
Lo que quiere decir que el nivel de precios de equilibrio de largo plazo está influido
directamente por los cambios de la cantidad de dinero, la tasa de interés internacional y
el riesgo país.
   

P LP M , i * ,  …....................................................(15)
A largo plazo la inflación externa no afecta a la inflación doméstica.
LA TASA DE INTERÉS NOMINAL A LARGO PLAZO.
Como estamos en el caso de perfecta movilidad de capitales la tasa de interés nacional

solo estará influida por los cambios de la tasa de interés internacional y el riesgo país.
di  di*  d ….....................................................(16)
Por lo que a largo plazo se cumple que:
i LP  i *   …………………….………………..(17)
EL TIPO DE CAMBIO NOMINAL A LARGO PLAZO.
Recordando que al diferenciar la ecuación de la IS:
dY  Y  CYd d  CYd (1   )dY  I r di  dA 

dE dP* dP
 XN R R  XN R R *  XN R R  XN Y * dY *  XN Y dY
E P P
188
Reemplazando (11), (14) y (16) en la anterior se obtiene:
dE Y  CYd 1 dM dP*  I r P  Li  * XN Y *
 d  dA   *   (di  d )  dY ...(18)
E XN R R XN R R M P  XN R R M  XN R R
De donde se deduce que el tipo de cambio nominal a largo plazo estaría directamente
influenciado por la tasa impositiva, la cantidad de dinero, la tasa de interés internacional
y el riesgo país. Es afectado inversamente por la demanda agregada autónoma, el nivel
de precios externo, y el nivel de producción externo. En forma funcional:
    

E LP  , A , M , P * , Y * , i * ,  …........................................(19)
 
LAS EXPORTACIONES NETAS A LARGO PLAZO.
Como ya se vio al diferenciar la función de las exportaciones netas:
dE dP* dP
dXN  XN R R  XN R R *  XN R R  XN Y * dY *  XN Y dY
E P P
Remplazando (11), (14) y (18) en la anterior:
dXN  Y  CYd d  dA  I r (di*  d ) ……............................(20)
De donde a largo plazo, sin cambios tecnológicos, las exportaciones netas dependen
directamente de la tasa impositiva marginal, de la tasa de interés internacional y del
riesgo país mientras que la demanda agregada autónoma la afecta inversamente:

   

XN LP  , A , i * , ….................................................(21)
9.5 POLÍTICA DE GASTO FISCAL EXPANSIVO

9.7 el aumento del gasto de gobierno, a corto plazo, desplaza la curva IS hacia la
derecha provocando excesos de oferta de divisas en el punto 1´ que reduce el tipo de
cambio bajando las exportaciones netas por lo que desplaza la curva IS a la izquierda
haciéndolo volver a su posición inicial de tal modo que no se desplaza la curva de
demanda agregada por lo que a corto plazo no tiene efectos ni en el nivel de producción
ni en el nivel de precios. Al mantenerse la economía en pleno empleo no se genera
desequilibrios en el mercado laboral por lo que se mantiene el salario nominal y no se
desplaza la curva de oferta de corto plazo manteniéndose el nivel de precios. En forma
intuitiva:
 
A corto plazo: G  IS  $S  $d  E  IS  Y  Y  Y P
189
A largo plazo: Y  Y P  N d  N S  W  OAC  P
Figura 9.7 Aumento del gasto de gobierno con tipo de cambio flexible y movilidad
i
LM
1´
2
i1=i2= i3 ●
● BB
1
IS(G2, E1)
IS(G1)IS(G2,E2)
Y1 Y
YPY2
P
OAL
2
P1=P2 =P3 ● OAC1(W1)
1●
DA2(G2)
DA1(G1)
Y1………………………………………………..Y
YPY2
La tasa de interés nominal tampoco cambia: di  0 .

El tipo de cambio nominal cae: dE  ( P / XN R P* )dG  0 .
Las exportaciones netas caen en lo mismo que aumenta el gasto de gobierno:
dXN  dG
190
9.6 POLÍTICA MONETARIA EXPANSIVA

9.8 el aumento de la cantidad de dinero mediante la compra de bonos o de préstamos de
redescuento, a corto plazo, desplaza la curva LM hacia la derecha provocando excesos
de demanda de divisas en el punto 1´ que eleva el tipo de cambio desplazando la curva
IS a la derecha hasta pasar por el punto 2 en el que se equilibra el mercado de divisas
mientras que el nivel de producción es mayor al de pleno empleo, esto implica un
desplazamiento de la curva DA a la derecha:
  
M  LM  $ d  $ S  E  IS  DA  Y  Y  Y P
Figura 9.8. Aumento de la oferta monetaria con tipo de cambio flexible y

movilidad perfecta de capitales partiendo de una situación de pleno empleo.
i LM1(H1,P1)
LM3(H2,P3)
2´ LM2(H2,P1)
3
i1=i2=i3 ●● ● BB
1 2
1´
IS2(E2,P1)
IS1(E1) IS3(E3,P3)
…Y1…………...Y2………………………………..Y
YPY3.
P
OAL
3
P3 ● OAC3(W3)
2
P1=P2 ● ● OAC1(W1)OAC2(W2)
1
DA2(H2)
DA1(H1)
…Y1…………...Y2………………………………..Y
YPY3.
A largo plazo el exceso de producción eleva el salario nominal desplazando hacia arriba
la curva OAC incrementándose el nivel de precios lo que a su vez desplaza la curva LM
a la izquierda generando excesos de oferta de divisas en el punto 2´ lo que reduce el tipo
de cambio desplazando la curva IS a la izquierda hasta llegar al punto 3 en el que el
nivel de producción es otra vez igual al de pleno empleo:
Y  Y P  N d  N S  W  OAC  P 
191
Además, a largo plazo, el nivel de precios aumenta en la misma proporción que la

cantidad de dinero: dP  ( P / M )dM  0 . La tasa de interés nominal se mantiene: di  0
.El tipo de cambio nominal sube en la misma proporción que el dinero:
dE  ( E / M )dM  0 . Las exportaciones netas terminan igual que al principio: dXN  0 .
De lo anterior se deduce que en este modelo el dinero es neutral a largo plazo.
9.7 AUGE INTERNACIONAL
En la figura 9.9 partiendo con pleno empleo en el punto 1 el mayor nivel de producción
externo Y*2, a corto plazo, aumenta las exportaciones netas desplazando la curva IS
hacia la derecha hacia el punto 1´ provocando excesos de oferta de divisas lo que reduce
el tipo de cambio desplazando la curva IS hacia la izquierda hasta el punto 2, que es el
mismo punto 1, por lo que no se modifica el nivel de producción. Por ello en la parte
inferior de la figura la curva de demanda agregada DA no se desplaza y el punto 2 es el
mismo punto 1. Continua el pleno empleo, no cambia l nivel de precios ni los salarios..
Figura 9.9 Auge internacional con tipo de cambio flexible y movilidad perfecta de
i
LM
1´
●
12
i1 = i2 ●● BB
IS2(Y*2,E1)
IS1(Y*1)IS2(Y*2,E2)
...Y1…………………………………………………Y
P
.Y Y2
P
OAL
2 OAC2(W2=W1)
P1=P2 ●● OAC1(W1)
DA1(Y*1,E1)DA2(Y*2,E2)
...Y1…………………………………………………Y
P
.Y Y2
En forma intuitiva:
192
 
A corto plazo: Y *  XN  IS  $S  $d  E  IS  DA  Y  Y P
A largo plazo: Y  Y  N  N  W  OAC  P

P d S
Además, la tasa de interés nominal se mantiene: di  0 . El tipo de cambio nominal cae:

dE  ( E  XN Y * / XN R R)dY *  0 . Las exportaciones netas no cambian: dXN  0 .
9.8 AUMENTO DE LA TASA DE INTERÉS INTERNACIONAL
Empezando con pleno empleo en el punto 1 de la figura 9.10 el aumento de la tasa de

interés en el resto del mundo, a corto plazo, desplaza la curva BB por lo que el punto 1
implica un exceso de demanda de divisas lo que hace subir el tipo de cambio
desplazando la curva IS a la derecha hasta el punto 2 en el que el mercado de divisas
otra vez está en equilibrio llevando a la economía a un nivel de producción Y2 mayor al
de pleno empleo y una tasa de interés i2 también mayor a la inicial.
Figura 9.10 Aumento de la tasa de interés externa con tipo de cambio flexible y
movilidad perfecta de capitales partiendo de una situación de pleno empleo.
i LM3(H1,P3)
2´ LM1(H1)
3 2
i2=i3 ● ● BB2(i*2)
1
i1 ● BB1(i*1)
IS2(E2,P1)
IS3(E3,P3)
IS1(E1)
.Y1……….Y2……………………………Y
YPY3
P
OAL
3
P3 ● OAC3(W3)
1 2
P1=P2 ● ● OAC1(W1) OAC2(W2)
DA2(i*2)
DA1(i*1)
.Y1………..Y2……………………………Y
YPY3
193
 
i*  BB  $d  $S  E  IS  DA  Y  Y  Y P
A largo plazo el exceso de producción sobre el nivel de pleno empleo implica un exceso
de demanda de trabajo que hace subir los salarios desplazando la curva OAC hacia
arriba aumentando el nivel de precios, ello que desplaza la curva LM hacia la izquierda
provocando excesos de oferta de divisas, como el punto 2´, reduciendo el tipo de
cambio esto a su vez desplaza la curva IS hacia la izquierda reduciendo la producción
hasta llegar al punto 3 en el cual la economía vuelve al pleno empleo y al equilibrio del
mercado de divisas:
 
Y  Y P  N d  N S  W  OAC  P  LM  $ S  $ d  E  IS  Y  Y  Y P
P 2  Li *
Además, el nivel de precios de largo plazo sube: dP   di  0 , la tasa de interés
M
nacional sube en lo mismo que la internacional di  di * . El tipo de cambio nominal
 I P  Li  *
aumenta: dE   E  r  di  0 . Las exportaciones netas terminan
 XN R R M 
aumentado: dXN   I r di *
9.9 AUMENTO DEL RIESGO PAÍS
Empezando con pleno empleo en el punto 1 de la figura 9.12 el aumento del riesgo país,
a corto plazo, desplaza la curva BB hacia arriba provocando un exceso de demanda de
divisas lo que hace subir el tipo de cambio desplazando la curva IS a la derecha llevando
a la economía a un nivel de producción Y2 mayor al de pleno empleo:
 
  BB  $d  $S  E  IS  DA  Y  Y  Y P
A largo plazo los salarios suben desplazando la curva OAC hacia arriba aumentando el
nivel de precios lo que desplaza la curva LM hacia la izquierda provocando excesos de
oferta de divisas como el punto 2´ reduciendo el tipo de cambio desplazando la curva IS
hacia la izquierda hasta el punto 3 en el cual la economía vuelve al pleno empleo y al
equilibrio del mercado de divisas:
 
Y  Y P  N d  N S  W  OAC  P  LM  $S  $d  E  IS  Y  Y  Y P
P 2  Li
El nivel de precio de largo plazo sube: dP   d  0 .
M
La tasa de interés nacional sube di  d .
 I P  Li 
El tipo de cambio nominal aumenta: dE   E  r  d  0 .
 XN R R M 
Las exportaciones netas terminan aumentado: dXN  I r d  0
194
Figura 9.12 Aumento del riesgo país con tipo de cambio flexible y movilidad
i LM3(H1,P3)
2´
LM1(H1)
3 2
i2=i3 ● ● BB2(2)
1
i1 ● BB1(1)
IS2(E2,P1)
IS3(E3,P3)
IS1(E1)
..Y1………..Y2……………………………Y
YPY3
P
OAL
3 OAC3(W3)
P3 ●
2
P1=P2 ● ● OAC1(W1)OAC2(W2)
1
DA2( 2)
DA1( 1)
.Y1………..Y2……………………………Y
YPY3
195
196
PARTE IV
Macroeconomía Intertemporal
197
198
Capítulo 10
TEORÍAS DEL CONSUMO
10.1 TEORÍA DEL KEYNESIANA DEL CONSUMO
J.M. Keynes (1936)2 postuló que el consumo de un periodo está básicamente

determinado por el nivel de ingreso del mismo periodo:
Ct  f (YDt )

La forma más conocida fue la siguiente expresión lineal:
Ct  C  cYD t
Donde C es el nivel de consumo autónomo y c es la propensión marginal a consumir:
C
PMC  c
YD
Por cada sol adicional de ingreso YD el consumo aumentaría en menos de un sol lo
que fue denominado como la “Ley psicológica Fundamental”. De acuerdo a esta teoría
el consumo debería aumentar de manera importante si el ingreso aumenta fuertemente y
caer fuertemente si el ingreso cae con fuerza, pero esto parecía no cumplirse en la
realidad. El consumo era mucho más suave de lo que la teoría keynesiana afirmaba.
Adicionalmente según la teoría keynesiana al incrementarse el ingreso la propensión

media a consumir debía reducirse pues:
C C
PMeC    c
Y Y
Kuznets (1946) encontró que ello no se cumplía a largo plazo en EE.UU, sino que más
bien parecía haber una relación proporcional fija a largo plazo entre el consumo y el
ingreso, lo que se denominó como la paradoja de Kuznets3.
Las mencionadas deficiencias de la Teoría keynesiana del consumo dieron lugar a una
serie de investigaciones para explicar dichos fenómenos. En los años 50 aparecieron dos
teorías importantes: la Teoría del Ingreso Permanente desarrollada por el profesor
Milton Friedman (1957)4 y la Teoría del Ciclo Vital liderada por el profesor Ando
Modigliani (1954)5. Ambas se basaban en el enfoque intertemporal con fuertes
fundamentos microeconómicos que desarrollamos a continuación.
2
Keynes, J.M.(1936)The General Theory of Employment, Interest and Money. New York: Harcourt,
Brace.
3
Kuznets, S. (1946) National Product Since 1869, New York: National Bureau of Economic Research.
4
Friedman, Milton (1957) A Theory of Consumption Function. Princeto University Press.
5
Modigliani, Franco y Richard Brumberg (1954) Utility Analysis and the Consumption Function. An
Interpretation of Cross-section data.
199
10.2 TEORÍA DEL CONSUMO INTERTEMPORAL
Esta teoría sigue el enfoque intertemporal desarrollado por el profesor Irving Fisher
(1910) en las primeras décadas del siglo XX. Según la cual a los agentes económicos les
interesa el bienestar de un horizonte amplio y no solo el bienestar del periodo el cual va
a estar restringido por
Supongamos que, en cada periodo t, cada individuo produce un mismo bien que vamos
h
a llamar Yt el cual es no almacenable.
Si cada individuo vive T periodos se tendrá un flujo de producción:
Y1h , Y2h , , , YTh
Cada individuo puede consumir o ahorrar su producción:
Yt h  Cth  S th
Supongamos también que no hay gobierno ni resto del mundo y que cada bien cuesta 1
unidad monetaria (u.m.) o que no existe dinero.
Supongamos además que existe un mercado financiero en el cual los individuos pueden
prestar o pedir dicho bien en préstamo a la tasa de interés real del periodo rt . Si se
presta B unidades ahora en el siguiente periodo se tendría 1  rt B unidades.
MODELO DE MUCHOS PERIODOS
Supongamos que cada individuo vive T periodos
En autarquía financiera si el producto no es almacenable y los individuos son

insaciables
 C1  Y1 , C2  Y2 , CT  YT
En autarquía financiera si el producto si es almacenable y los individuos son insaciables

no necesariamente se tiene que consumir toda la producción de cada periodo en el
mismo periodo pero el consumo de toda la vida es igual al producto de toda la vida:
T T
  Cth   Yt h
t 1 t 1
Si existen mercados financieros en los que se pueden prestar o tomar préstamos aunque
el producto no sea almacenable si los individuos son insaciables no necesariamente se
tiene que consumir toda la producción de cada periodo en el mismo periodo pero el
valor presente del consumo de toda la vida es igual al valor presente de los recursos de
toda la vida:
200
B: saldo acreedor financiero del individuo al final de periodo.

Pb  1 : precio real del bono
r: tasa de interés real
Los mercados financieros permiten modificar los perfiles de consumo temporal. Con
ellos no se requiere que en cada periodo se igualen el consumo con la producción:
C1  Y1 , C2  Y2 ,.....CT  YT
En una economía sin gobierno el ingreso disponible de cada familia (YDt) incluiría los
ingresos por intereses:
YDt  Yt  rBt 1
El ingreso disponible se consume o se ahorra:
Yt  rBt 1  YDt  Ct  S t
Si todo el ahorro se destina al mercado de bonos:
Yt  rBt 1  Ct  Bt  Bt 1
de donde:
Ct  Yt B
Bt 1   t
1 r 1 r
en el siguiente periodo:
Ct 1  Yt 1 Bt 1
Bt  
1 r 1 r
en la anterior:
Ct  Yt Ct 1  Yt 1 B
Bt 1    t 1 2
1 r (1  r ) 2
(1  r )
Desarrollando recursivamente:
Ct  Yt Ct 1  Yt 1 Ct  2  Yt  2 C Y B
Bt-1     ,,  t T 1 Tt T 1  t T 1T
( 1  r) ( 1  r)2
( 1  r) 3
( 1  r) ( 1  r)
Ct 1  Yt 1 Ct  2  Yt  2 C Y B 1
( 1  r)Bt-1  Ct  Yt    ,,  t T 1 T-t 1T 1  t T T-
( 1  r) ( 1  r) 2
( 1  r) ( 1  r) 1
201
T Ct  j-1  Yt  j 1 Bt T 1
( 1  r)Bt-1  j 1 ( 1  r) j-1

( 1  r)T-1
T Yt  j-1 B T Ct  j 1
( 1  r)Bt-1    t T T-1 1   ( 1  r)
j 1 ( 1  r) ( 1  r)
j-1 j-1
j 1
Donde j es la edad del individuo que nace en el periodo t y que vive T años.
El lado izquierdo de la ecuación anterior se define como el valor presente, en t, de los

recursos del resto de la vida:
T Yt  j-1 Bt T 1
 t  ( 1  r)Bt-1   
j 1 ( 1  r) j-1
( 1  r)T-1
Supongamos que nace a inicios del año t =1 y vive T años:
C2  Y2 C3  Y3 C Y BT
( 1  r)B0  C1  Y1    ,,  T T-T1 
( 1  r) ( 1  r)2
( 1  r) ( 1  r)T-1
T C j  Yj BT
( 1  r)B0   ( 1  r)
j 1
j-1

( 1  r)T-1
Donde j es la edad del individuo.
De la anterior:
T Yj BT T Cj
( 1  r)B0      ( 1  r)
j 1 ( 1  r) j-1
( 1  r)T-1 j 1
j-1
El lado izquierdo es el valor presente de los recursos del resto de toda la vida, a inicios
del periodo 1, se suele denominar también como la riqueza del individuo ( 1 ):
T Cj
1   ( 1  r)
j 1
j-1
En cualquier periodo t:
Ct 1 C C
t  Ct   t  2 2 , , t T T11
(1  r ) (1  r ) (1  r )
Si todo se consume en t: t  Ct
Si todo se consume en t+1: Ct 1  t (1  r )
202
Si se presta una unidad de bien final en el siguiente periodo se tendría 1+r unidades más
para poder consumir en el siguiente periodo, por lo que el costo de consumir una unidad
en cada periodo, medido en unidades de consumo del periodo siguiente, es uno más la
tasa de interés real r.
La figura 1 muestra las oportunidades de consumo en los periodos t y t+1 dado que el
consumo en los demás periodos es cero.
Figura 10.1. Área Presupuestaria intertemporal
Ct+1
(1+r) Ωt
Ω1 Ct
LA UTILIDAD INTERTEMPORAL
A cada persona no solo le interesa su bienestar presente si no también el bienestar de los

siguientes periodos de su vida por lo que usaremos el concepto de valor presente del
bienestar del resto de su vida.
max U(C1, C2 , ,, CT )
Si se supone que en cada periodo el mayor consumo aumenta el bienestar de toda la

vida y que lo aumenta decrecientemente (utilidad marginal decreciente del consumo en
cada periodo):
U  2U
 0  2 , t
Ct Ct
lo que podemos expresar también como: UC  0  UC C , t

t t t
Además supongamos que la función de utilidad es continuamente diferenciable de orden

2. Los anteriores supuestos nos darán, en el plano Ct ,Ct+1 un mapa de curvas de
203
indiferencia de pendiente negativa, convexos al origen que no se tocan y que las más
alejadas impliquen mayor bienestar intertemporal como se muestra en la figura 2.
Figura 10.2 Las Curvas de Indiferencia Intertemporales
Ct+1
U´´´
U´´
U´
0 Ct
La relación de intercambio de una unidad más de consumo en un periodo sacrificando

algo de consumo del siguiente periodo de tal forma que no cambie el valor presente del
bienestar del resto de la vida se conoce como la Tasa Marginal de Sustitución
Intertemporal de Consumo:
Ct 1 dC
TMSI Ct 1Ct     t 1
Ct U dCt U
Diferenciando totalmente la función de utilidad intertemporal anterior de tal forma que

no cambie el bienestar intertemporal:
dU  U1 dC1  U 2 dC2 , ,U t dCt  U t 1dCt 1 , ,U T dCT  0
si solo se modifican los niveles de consumo de los periodos t y t+1:
U t dCt  U t 1dCt 1  0
dCt 1 U
TMSI Ct 1Ct    t
dCt U U t 1
Ct 1 dC
TMSI Ct 1Ct     t 1
Ct U dCt U
204
Si se supone que en cada periodo de la vida de una persona las preferencias son iguales,
que se prefiere consumir ahora que después (impaciencia) y que la utilidad es aditiva y
separable, la función de utilidad intertemporal sería:
u (C2 ) u (CT )
U(C1, C 2 , ,, C T )  u (C1 )  , , 
1  (1   )T 1
Donde es la tasa de preferencia intertemporal (una medida de impaciencia)
En el caso de dos periodos:
u (C2 )
U(C1, C 2 )  u (C1 ) 
1 
Si u (Ct )  ln Ct
ln C2
U(C1, C 2 )  ln C1 
1 
El problema de cada consumidor es el de maximizar el valor presente del bienestar del

resto de su vida sujeto a la restricción presupuestaria intertemporal:
max U(C1 , , CT )
T Yj T Cj BT
sa : ( 1  r)B0     ( 1  r) 
j 1 ( 1  r) j-1
j 1
j-1
( 1  r)T-1
Para resolver dicho problema intertemporal se puede plantear una función lagrangiana:
 T Yj T Cj BT 
£  U(C1 , , CT )   ( 1  r)B0      
j 1 ( 1  r) j 1 ( 1  r) ( 1  r)T-1 
j-1 j-1

Condiciones de primer orden:
£  
0 Uj  j 1
,  Uj  , j  1, , T
C j (1  r ) (1  r ) j 1
T C Y T C Y
£ BT BT
 0   ( 1  r)B0   j j-j1   ( 1  r)B   j j

 j 1 ( 1  r) ( 1  r) j 1 ( 1  r) ( 1  r)T-1
T-1 0 j-1
de la primera:
 
U1   , U 2  ,,,, UT 
(1  r ) 1
(1  r ) T 1
   (1  r ) 0U1  (1  r )1U 2  , ,  (1  r )T 1U T
205
  (1  r ) j 1U j , j  1, , , T
por lo que:
dCt 1 U
TMSI Ct 1Ct    t  1  r (Ecuación de Euler)
dCt U U t 1
U1
entre los periodos 1 y 2:  (1  r )
U2
U2
entre los periodos 2 y 3:  (1  r )
U3
y así sucesivamente.
Para el caso que la función de utilidad sea hasta T periodos en adelante:
ln C 2 ln C3 ln CT
max U(C1 , C 2 ,...CT )  ln C1    ... 
1   1    2
1   T 1
T Yj T Cj BT
sa : ( 1  r)B0     
j 1 ( 1  r) j-1 j 1 ( 1  r)
j-1
( 1  r)T-1
Lo que permite hallar la condición de optimización.
MODELO DE DOS PERIODOS
Si cada agente vive dos periodos: 1 y 2.
1: periodo actual
2: periodo futuro
Si solo se puede ahorrar prestando el ingreso disponible no consumido:
S1  B1  B0
Si no se recibe herencia ( B0  0 ):
S1  B1
El ahorro del último periodo:

S2  B2  B1
Como no se deja herencia ni deuda ( B2  0 ):
S2   B1
 Cuando no se recibe ni se deja herencia:
206
S1  S2
YD1  C1  [YD2  C2 ]
YD1  C1  [Y2  rB1  C2 ]
Y1  rB0  C1  [Y2  r (Y1  rB0  C1 )  C 2 ]
Y1  0  C1  [Y2  r (Y1  0  C1 )  C2 ]
de donde se obtiene la RPI de la familia:

Y2 C
Ω1  Y1   C1  2
1 r 1 r
Valor presente de los recursos = valor presente del consumo
Riqueza de la familia al inicio del periodo 1 = valor presente del consumo
C2  1  r Y1  C1   Y2
Figura 10.3 Recta Presupuestaria intertemporal de dos periodos
C2
(1+r)Y1 +Y2 ●
Y2 ●D
RPI
●
Y1………………..1=Y1+ Y2/1+r……C1
Equilibrio en el caso de dos periodos:
max U(C1, C 2 )
sa : C2  (1  r )(Y1  C1 )  Y
La función lagrangiana:
£  U(C1, C2 )   C2  (1  r )(Y1  C1 )  Y2 
207
Las condiciones de primer orden las obtenemos derivando respecto a C1 , C 2 ,  :

£ U1
 0  U 1  (1  r )  
C1 1 r
£
 0  U2    U2  
C 2
£
 0   C 2  (1  r )(Y1  C1 )  Y2   C 2  (1  r )(Y1  C1 )  Y2

U1
De las dos primeras:  (1  r )
U2
de la tercera: C2  (1  r )(Y1  C1 )  Y2
Las cuales forman un sistema de dos ecuaciones con dos incógnitas: los niveles de
consumo del primer y segundo periodo. La primera significa que la tasa marginal de
sustitución intertemporal o valor marginal subjetivo de consumir una unidad más en el
periodo uno en términos de unidades de consumo del segundo periodo, se iguala a su
valor marginal de mercado u objetivo. Gráficamente nos dice que los negativos de las
pendientes de la curva de indiferencia y la recta presupuestaria se igualan.
La segunda ecuación significa que al final de la vida, el segundo periodo, se gasta todos
los recursos disponibles, que no se deja recursos sin consumir. Gráficamente implica
que se está en la RPI. Por lo que la canasta de solución está en un punto de tangencia
entre la RPI y la curva de indiferencia alejada factible como el punto A.
En la figura 10.4 se muestra los ingresos en el punto de dotación D pero una canasta de
consumo intertemporal ‘optima A.
Figura 10.4 Equilibrio intertemporal

C2
D
Y2 ●
A
C2 ●
0 Y1…….C1 C1
208
En el punto de dotación el ingreso del primer periodo Y1 es bajo y alto el del segundo
periodo Y2, sin embargo, se puede consumir la canasta A en el que el consumo del
primer periodo es mayor al ingreso del mismo periodo. Ello es posible debido a que se
puede tomar préstamos en el primer periodo que serán pagados en el segundo periodo.
El individuo desahorra en el primer periodo (Y1 - C1 = S1< 0) lo que lo obliga ahorrar en
el segundo periodo para pagar sus deudas.
Ejemplo:
Si los ingresos del primer y segundo periodo son: Y1 =100, Y2 =120,
La función de utilidad de cada periodo: u (Ct )  ln Ct
La tasa de interés real: r = 0.1,
La preferencia intertemporal:  = 0.05
Hallar la canasta óptima C1, C2, S1, S2, B1, U.
Solución:
1
Dado que la utilidad Intertemporal seria: U (C1 , C2 )  ln C1  ln C2
(1   )
U1 u1
De la condición de optimización:  (1  r )   (1  r ) 
U2 u 2 /(1   )
1 / C1 (1  r )
 (1  r )  C2  C1
1 / C2 (1   ) (1   )
 1    Y 
En la otra condición: C1    Y1  2   C1  107.09
 2    1 r 
De la ecuación del ingreso disponible:

S1  Y1  rB0  C1  100  (0.1)0  107.09  7.09
(1  r )
Además: C2  C1  112.20
(1   )
El ahorro del segundo periodo: S 2  Y2  rB1  C2  120 0.1(7.09) 112.20  7.09
Ejemplo:
1 1
Si: Y1 =100, Y2 =120, u (Ct )  Ct1 , U (C1 , C 2 )  u (C1 )  u (C 2 ) , r = 0.1, 
(1   ) (1   )
= 0.05, θ = 0.8. Hallar la canasta óptima C1, C2, S1, S2, B1, U.
Solución:
De:
U1 U
 (1  r ) 1  (1  r )
U2 U2
209
u1
 (1  r )
u 2 /(1   )
C1
 (1  r )
C 2 /(1   )
1/
 1 r 
C 2    C1
1  
En la RPI:
 1  r 1 /  
   (1  r )C1  (1  r )Y1  Y2
 1    
 1  0.1 1 / 0.8 
   (1  0.1)C1  (1  0.1)100  120
 1  0.05  
De donde:
C1  106.49
De la ecuación del ingreso disponible:
S1  Y1  rB0  C1  100  (0.1)0  106.49  6.49
Además:
1 / 0.8
 1  0.1 
C2    C1  112.86
 1  0.05 
El ahorro del segundo periodo:
S 2  Y2  rB1  C2  120  0.1(6.49)  112.86  6.49
210
EL BIENESTAR Y LOS MERCADOS FINANCIEROS
Los mercados financieros permiten que los recursos que los agentes superavitarios
tienen transitoriamente en exceso sean prestados voluntariamente a los agentes
deficitarios a cambio de una remuneración que se conoce como la tasa de interés. La
figura 10.5 muestra la RPI que los agentes deficitarios enfrentarían si no pudieran
obtener dichos recursos en préstamos el cual está formado por el área 0FDY1. Con la
nueva restricción presupuestaria con restricción de liquidez claramente ya no se podría
adquirir la canasta A. Con los mismos ingresos en los diferentes periodos y las mismas
preferencias lo mejor que puede hacer es consumir la canasta D de autarquía financiera
la cual da un bienestar menor.
Figura 10.5 Restricción de Liquidez y Bienestar
C2
C2 Y 2 ●
D
A
●
●
E
0 Y1……………………………Ω1 C1
………….C1
Si no existieran mercados financieros el área de posibilidades se reduciría a 0Y2DY1.
Aun cuando una persona no sea sujeto de crédito, pero tiene altos ingresos en el primer
periodo y bajos en el segundo con un punto de dotación como el punto E sería
favorecida pues su área de posibilidades seria mayor que cuando no existan mercados
financieros.
211
AUMENTO TRANSITORIO DEL INGRESO
Si de prnto el ingreso presente se incrementa de Y1 a Y1' eso implica que, en la figura

10.6, se pase del punto de dotación inicialD al nuevo punto de dotación F trasladàndose
en forma paralela la recta presupuestaria a RP2 con lo que se incrementa elarea de
posibilidades de consumointertemporal. Ello permite elegir una canasta de mayor
bienestar intertemporal, Se pasa de la canasta A a la canasta B en la cual no solo es
mayor el consumopresente sino también el consumo futuro. Asi mismo, se debe notar
que el incremento del consumo presente es menor al aumento del ingreso presente por
lo que tambien debe aumentar el ahorro presente.
Shock transitorio: Y1  C1 , S1 
Figura 10.6 Aumento transitorio del ingreso presente
C2
C´2 B
●
C2
A
●
Y2
D
● F●
C1 Y 1 C1
C´1 Y´1
AUMENTO PREVISTO DE INGRESO FUTURO
Si en el presente la gente de pronto prevee que su ingreso futuro se va a incrementar de

Y2 a Y2' eso implica que, en la figura 10.7, se pase del punto de dotación inicial D al
nuevo punto de dotación F trasladàndose en forma paralela la recta presupuestaria a RP2
con lo que se incrementa el area de posibilidades de consumo intertemporal. Ello
permite elegir una canasta de mayor bienestar intertemporal, Se pasa de la canasta A a
la canasta B en la cual no solo es mayor el consumo futuro sino también el consumo
presente. Asi mismo, se debe notar que el incremento del consumo presente sin que
cambie el ingreso presente implica que debe caer el ahorro presente.
Shock anticipado: Y2  C1 , S1 
212
Figura 10.7 Aumento Previsto del Ingreso Futuro
C2
B
C´2 ●
C2 A●
Y’2 ●
F
Y2
D
●
C1 Y 1 C1
C´1
AUMENTO PERMANENTE DEL INGRESO:
Si en el presente se diera tanto un aumento del ingreso presente de Y1 a Y1' como un

aumento en las previsiones del ingreso futuro de Y2 a Y2' eso implica que, en la figura
10.8, se pase del punto de dotación inicial D al nuevo punto de dotación F trasladàndose
en forma paralela la recta presupuestaria a RP2. Ello permite elegir una canasta de
mayor bienestar intertemporal. Se pasa de la canasta A ala canasta B en la cual es
mayor tanto el consumo presente como el consumo futuro. Asi mismo, se debe notar
que el incremento del consumo presente es muy similar alaumento del ingreso presente
lo que implica que el ahorro presente practicamente no cambia.
Y1 , Y2  C1 , C1  Y1 ,  S1 
Figura 10.8 Aumento Permanente del Ingreso
C2
C´2 ●B
A●
Y’2 C2 F●
Y2 ●
D
C1 Y 1 C1
C´1 Y’1
213
CONSUMO, AHORRO Y LA TASA DE INTERÉS REAL.
Ahora consideremos los efectos de cambios de la tasa de interés real en las decisiones
de ahorro y consumo intertemporal.
Si sube la tasa de interés real la Recta Presupuestaria Intertemporal gira alrededor del
punto en sentido horario de dotación haciéndose más empinada.
Caso de un deudor.
El aumento de la tasa de interés real hace rotar la RPI alrededor del punto de dotación D
en sentido horario lo que hace que la canasta inicial ya no sea alcanzable. Ver figura
10.9. Por el efecto sustitución se pasa el punto Aal punto A´ en el cual el consumo
presente es menor por lo que aumenta el ahorro presente.
El efecto ingreso hace que se pase del punto A´ al punto B el cual está debajo y a la
izquierda del punto A´. En el punto B el consumo presente es menor que en el puntoA´
lo que implica que se reduzca otra vez el consumo presente, o sea, que se incremente el
ahorro presente. El bienestar es menor en el nuevo equilibrio.
Figura 10.9 Aumento de la tasa de interés. Caso de un deudor
C2
Y2 ●
D A´
●
C’2 ●
B
A
C2 ●
Y1.C’1…..C1 C1
Caso de un acreedor.
El aumento de la tasa de interés real hace rotar la RPI alrededor del punto de dotación
en sentido horario lo que hace que la canasta inicial ya no sea alcanzable. Ver figura
10.10. Por el efecto sustitución se pasa al punto A´ en el cual el consumo presente es
menor por lo que aumenta el ahorro presente.
El efecto ingreso hace que se pase del punto Aál punto B el cual está encima y a la
derecha del punto A´. En el punto B el consumo presente es mayor que en el puntoA´ lo
que implica que se incremente el consumo presente, o sea, que se reduzca el ahorro
214
presente. El nuevo equilibrio puede estar a la izquierda o a la derecha del equilibrio

inicial por lo que se tiene un problema de indefinición del efecto total.
Figura 10.10 Aumento de la tasa de interés. Caso de un acreedor
C2
C´2 ●B
A´
●
C2 ●
A
Y2 D
●
C1 Y 1 C1
C´1
Si bien en el caso de un acreedor el efecto total de un aumento de la tasa de interés

sobre el ahorro de las familias es indefinido se puede suponer que a nivel agregado de
una economía no lo estaría pues no hay acreedores sin deudores por lo que los efectos
ingreso positivo en el caso de los acreedores se pueden compensar con los efectos
ingresos negativo en el caso de los deudores por lo que quedaría los efectos sustitución
a nivel agregado. Por lo tanto, un aumento de la tasa de interés real provocaría, ceteris
paribus, un aumento del ahorro de las familias a nivel agregado.
Ello se suele graficar mediante una curva de pendiente positiva a nivel agregado en el
plano S,r como se muestra en la figura 10.11.
215
Figura 10.11 Curva de Ahorro de las familias
r1
r´
●B
r ●A
S………. S’ S1
EL CONSUMO Y LOS IMPUESTOS (T)
Al considerar que los impuestos reducen la capacidad adquisitiva de las familias en cada
periodo:
Y2  T2 C2
Y1  T1   C1 
1 r 1 r
Lo cual afecta a la renta permanente después impuestos:
YP Y T
YP   Y1  T1  2 2
1 r 1 r
 1  r  Y T 
YP    Y1  T1  2 2 
 2  r  1 r 
Si las familias consumen de acuerdo al ingreso permanente: C = YP
 1  r  Y T 
C  YP    Y1  T1  2 2 
 2  r  1 r 
216
-) Aumento transitorio de los impuestos: T1 ,T2 
Un aumento de los impuestos en el presente sin que se modifique los impuestos futuros
implicaría una reducción del consumo presente:
 1  r  Y2  T2 
C1    Y1  T1 
 2  r  1  r 
Si solo cambia T1 :
 1 r 
C1   T1
2r 
Por lo que C1 cae en menos de lo que aumentaT1.
Figura 10.12 Aumento transitorio de los impuestos
C2
C2 ● ●A
C2 A’ ●
B
U´
U´´
C1……..…….. Ω……………… C1
C1……..…Ω-∆T1……
-) Aumento permanente de los impuestos: T1  T2  0
 1  r  Y T 
C1  YP    Y1  T1  2 2 
 2  r  1 r 
 1  r  T2 
C1     T1 
 2  r  1  r 
 1  r  2r
C1      T   T
 2  r  1  r 
217
En la siguiente figura si se incrementa los impuestos en ambos periodos cae la riqueza

 T 
de ΩaΩ´ donde este último es igual a:    T1  2  .
 1 r 
Se nota que el consumo del primer periodo cae más que en el caso anterior.
Figura 10.13 Aumento permanente de los impuestos
C2
1
C2 ●
C2 ●
2 U´
U´´
C1…C1…Ω’……….Ω C1
LA TEORÍA DEL INGRESO PERMANENTE
Milton Friedman (1958) desarrolló la teoría del ingreso permanente según la cual el
consumo de las familias está influenciado básicamente por el nivel de ingresos
promedio que se espera obtener de ahora en adelante, lo que Friedman denominó como
el Ingreso Permanente. Esta teoría tiene la ventaja de poder explicar por qué el consumo
no cambia con la misma volatilidad que cambia el ingreso disponible.
La suavidad del consumo se debe básicamente a la utilidad marginal del consumo

decreciente. Al incrementarse el consumo en un periodo la utilidad aumentaría menos.
Si se consume en otro periodo la utilidad total aumentaría más. Por lo que ante elevados
ingresos del periodo presente y bajos en el futuro se preferiría no consumir todo en el
presente y guardar algo para el futuro tendiendo a igualarse los niveles de consumo a la
largo de la vida aun cuando los ingresos sean diferentes en los diferentes periodos de
vida. Además, Las familias usan los mercados financieros para suavizar el consumo
solicitando préstamos cuando el ingreso es bajo y prestando cuando el ingreso es alto.
En la teoría del ingreso permanente el ingreso relevante no es el ingreso corriente sino

el ingreso permanente el cual cambia con menos volatilidad que el primero.
En el enfoque intertemporal el ingreso permanente es aquel que siendo constante le da

la misma restricción presupuestaria intertemporal que el actual flujo de ingresos. De la
ecuación de la restricción presupuestaria para dos periodos:
218
Y2
Ω1  Y1 
1 r
Si el ingreso es el mismo en todos los periodos:
YP
Ω1  YP 
1 r
2r 
Ω1  YP 
 1 r 
 1 r 
YP   1
2r 
 1 r   1 
YP   Y1   Y2
2r  2r 
Dado que no se conoce con certeza el futuro solo se tiene expectativas sobre el ingreso
futuro:
 1 r   1  e
YP e   Y1    Y2
2r  2r 
Por lo que el ingreso permanente no es más que una expectativa sobre el ingreso por
periodo que en promedio se obtendría en el resto de los periodos que resta por vivir.
Friedman usó la hipótesis de expectativas adaptativas desarrollada por el profesor
Phillips Cagan (1956) según la cual los agentes económicos modifican sus expectativas
en una magnitud igual a una fracción ( Θ ) del error cometido anteriormente:
YPt e  YPt e1  (Yt 1  YPt e1 )
Donde  es la velocidad de aprendizaje la cual está entre 0 y 1. El ingreso permanente

de un periodo sería un promedio ponderado del ingreso anterior y el ingreso permanente
anterior:
YPt e  Yt 1  (1  )YPt e1
Evidencia empírica del modelo Ingreso Permanente.
Antes se usabauna función del tipo keynesiano:
Ct  C  cYt
De la cual se estimaba la propensión marginal a consumir: c.
El ingreso permanente YPpodría considerarse como un promedio ponderado del nivel de

ingresos efectivo y nivel de ingreso permanente presentes:
219
YPt e  Yt  (1  )YPt e
c dependerá de la medida de ingreso (Y ó YP) se use:
0 < PMC Yt = c< 1
C
PMC YP  1
YP
En el caso de un modelo de 2 periodos y B0= B2=0
 1  r  Y 
YPt    Y1  2 
 2  r  1 r 
Si C1 = YP (función de utilidad isoelástica, y, tasa de preferencia intertemporal = tasa

de interés real)
C1
PMC YPt  1
YP1
1 r   1 
C1   Y1    Y2
 2r  2r 
tomando incrementos:
1 r   1 
C1   Y1    Y2
 2r  2r 
siY2 no cambia:
C1  1  r 
0  PMC Y1     1
Y1  2r 
Ejercicio:
Hallar la PMC Y1 si se vive 3 periodos:
0  PMC Y1 
C1

1 r 2
 1 , Menor.
Y1 1  r  2  2  r
La teoría del enfoque intertemporal permita explicar claramente ciertos casos que la
teoría keynesiana no podía hacerlo:
-) familias con ingresos variables PMC Yt < familias con ingresos estables PMC Yt.
-)PMCYt Jóvenes <PMC Yt mayores.
220
Las Expectativas Racionales y la Teoría del paseo aleatorio del consumo.
La hipótesis de las expectativas adaptativas fue un gran paso adelante pero

posteriormente fue criticada y superada por el profesor John Muth quien demostró que
las predicciones de las expectativas adaptativas serian simples extrapolaciones
mecánicas del pasado lo que implicaría que los agentes desperdicien información y
cometan errores sistemáticos, previsibles, no racionales. El mismo profesor John Muth
(1961) desarrolló la hipótesis de las Expectativas Racionales según la cual los agentes
usan eficientemente toda la información disponible, aunque fuera incompleta, para
hacer pronósticos eficientes que no cambiarían mientras no cambie la información
disponible.
El profesor Robert Hall modificó la teoría del ingreso permanente al reemplazar el

supuesto de expectativas adaptativas por el de expectativas racionales. Si los agentes no
desperdician la información disponible, aunque sea incompleta, el ingreso permanente
sería una predicción eficiente que no cambiaría si no cambia la información de las
familias por lo que no cambiaría el consumo. Solo las sorpresas cambiarían la
información disponible lo que llevaría a los consumidores a modificar su ingreso
permanente lo que a su vez afectaría el consumo. Si el ingreso permanente, al tener
expectativas racionales, solo cambia de manera sorpresiva, no predecible, el consumo
debería cambiar de manera impredecible. Esta es la base de lo que se conoce como la
teoría del paseo aleatorio (random walk) formulada por Robert Hall (1978). El cambio
del consumo seria impredecible, el mejor predictor del consumo del siguiente periodo
sería el nivel de consumo actual.
Ct 1  Ct 1  Ct   t 1 ,  t 1 ~ (0,  2 )
Et Ct 1  Et Ct  Et  t 1
Et Ct 1  Ct  0
Et Ct 1  Ct
EL MODELO DE CICLO VITAL
Este enfoque fue desarrollado por Franco Modigliani, Alberto Ando y Richard
Brumberg. Es un análisis intertemporal que hace notar que a pesar que los ingresos son
altos en la etapa laboral, bajos en la juventud y en la vejez, las familias actúan como si
desearan mantener un nivel de consumo estable a lo largo de la vida
En el caso que en cada periodo se consuma el ingreso permanente: C = YP:

Para el caso de dos periodos:
 1  r  Y 
C1    Y1  2 
 2  r  1 r 
221
C1  k (r )1

Por tanto el consumo depende del valor presente de los recursos del resto de la vida 1 .
C1
PMC 1   k (r )
1 
k  k (r , T  j )
 
Modigliani y Ando probaron la especificación Ct  cYt  kt siendo satisfactorios los

resultados pues se comprobó que 0  c  1, k  1 .
En el caso de muchos periodos si BT = 0, y se trabaja hasta la edad de N (edad de

jubilación):
T Cj N Yj
 ( 1  r)
j 1
j-1
 ( 1  r)B0  
j 1 ( 1  r) j-1
Si el consumo y el ingreso son estables a lo largo de la vida:

 T 1   N 1 
 C  ( 1  r)B    
 ( 1  r) j-1  0  ( 1  r) j-1  Y
 j 1   j 1 
N
1
1 r
 (1  r ) j 1
C1  T
B0  jT1 Y1
1 1

j 1 (1  r )
j 1 
j 1 (1  r )
j 1
C j  f ( B j 1 , Y j , r )
Si r =0, C constante:
T Cj N Yj
 ( 1  r)
j 1
j-1
 ( 1  r)B0  
j 1 ( 1  r) j-1
Al nacer:
T  C  B0  N  Y
1 N
C B0   Y
T T
C t N
0  PMC Yt   1
Yt T
en la edad j:
222
T  j  C  B j 1  N  j  Y
1 N j
C B j 1     Y
Tj T j 
Rol de Herencias
En la Teoría del Ciclo Vital no se dejarían herencias, en la realidad mucha gente deja
herencias significativas.
Los ancianos son altruistas: los ancianos están preocupados por sus herederos
En la realidad el problema de la Incertidumbre es muy fuerte nadie sabecuándo se va a

morir: No es nada fácil planificar cuanto ahorrar.
Los ancianos tratan de inducir a sus amigos y familiares a que los traten bien. La
herencia es un incentivo
La riqueza no consumida al final de la vida da un “status social”
Si bien el consumo no es tan volátil como lo supone la teoría keynesiana del ingreso
corriente, tampoco es tan suave como lo señalan las teorías del ingreso permanente y la
del ciclo vital.
Restricciones de Liquidez
Cuando los consumidores esperan recibir una renta más alta en el fututo y no puede
acceder a un préstamo para mantener una senda consumo suave. Estudiantes.
Miopía
Los consumidores no son tan previsores como supone la teoría intertemporal.
Bienes durables y No durables

Las estadísticas miden el gasto en los bienes de consumo.La teoría considera el
“consumo” de los bienes de consumo
Si se corrige la medición del consumo resulta ser más suave de lo que sugieren las
estadísticas.
CONSUMO Y AHORRO AGREGADO
A nivel agregado:
H
Ct   Cth
h 1
223
Si el tamaño de la población es H:
H
S t   S th
h 1
Si todo el ahorro de cada persona se presta:

H
Bt   Bth  0
h 1
A nivel agregado:
H H
Ct   Cth   cth  YPt h
h 1 h 1
Si todos tienen la misma PMC YP = c:

H
Ct  c  YPt h
h 1
Ct  cYPt
Si se tuviera solo dos habitantes H = 2:
YDt1  Yt1  rBt11  Ct1  Bt1  Bt11
YDt2  Yt 2  rBt21  Ct2  Bt2  Bt21
En el agregado:
Yt1  Yt 2  r ( Bt11  Bt21 )  Ct1  Ct2  Bt1  Bt2  ( Bt11  Bt21 )
Yt  r (0)  Ct  0  (0)
St  0
A nivel agregado el ahorro nacional es igual al ahorro delas familias más el de las
empresas y el del gobierno:
SF SE Sg  S
Si no hay gobierno:
SF SE  SP  S
El ahorro de las familias es el ingreso disponible no consumido:
224
StF  YDt  Ct Y t DVt  Ct
Ahorro de Empresas y Ahorro familiar
El ahorro bruto de empresas:
S tE   t  Div t  Dep t
Dónde:
S tE : Ahorro bruto de las empresas
 t Beneficios
Divt Dividendos
Dept : Depreciación
Caso de dos periodos
Supóngase que una familia obtiene dividendos de una empresa de su propiedad.

Div1 , Div2
La empresa obtiene los beneficios: 1 ,  2 y las distribuye como dividendos.

La empresa puede retener parte de estos beneficios e invertirlos en Bonos (Be) lo que le
daría mas recursos el siguiente periodo
Restricción presupuestaria para los pagos de dividendos
Div2 2
Div1   1 
1 r 1 r
Valor descontado de los dividendos = valor descontado de los beneficios.
Considerando que las familias tienen ingresos por dividendos:
C2 Y2 Div2
C1   Y1   Div1 
1 r 1 r 1 r
C2 Y2 2
C1   Y1   1 
1 r 1 r 1 r
Por lo que el momento en que distribuye los beneficios como dividendos es irrelevante
para las decisiones de C1 y C2 de las familias.
Recordemos que el ahorro privado es el ahorro de las familias más el ahorro de las
empresas:
S tP  S tF t  S tE
225
S tP  (Y t Divt  Ct )  ( t  Divt )
StP  Yt   t  Ct
Por lo que el ahorro privado es igual a los ingresos productivos más los beneficios
empresariales menos el consumo de las familias.
De la ecuación anterior se deduce claramente que, dado los beneficios, cuando las
empresas aumentan los dividendos se reduce el ahorro empresarial pero aumenta el
ahorro de las familias exactamente en lo mismo que se redujo el ahorro empresarial por
lo que el ahorro privado total no cambia. Este hecho por el cual cambios del ahorro de
las empresas se compensan exactamente con los cambios del ahorro de las familias por
modificaciones en los dividendos de tal forma que no cambia el ahorro privado se
conoce como el Velo Corporativo.
S tP  0  S tF  S tE ó StF  StE
226
Capítulo 11
TEORÍAS DE LA INVERSIÓN
11.1. INTRODUCCIÓN
La Inversión, conocida también como Formación Bruta de Capital, es el gasto en bienes

de capital. Existen tres tipos de bienes de gasto en inversión: el gasto en maquinarias, el
gasto en construcción, y el aumento de los inventarios. Las dos primeras forman parte
de lo que se denomina como Formación bruta de capital fijo o inversión fija.
Una característica muy importante de la inversión, a diferencia del consumo, es su alta

volatilidad. Un hecho estilizado que la teoría macroeconómica debe explicar.
La inversión suele ser de menor magnitud que el consumo, pero es más importante en el
largo plazo pues influye fuertemente en el crecimiento económico. La capacidad
productiva de cualquier país depende de la cantidad de recursos disponibles, del stock
de capital, acumulado. El aumento del stock de capital es la inversión neta.
La inversión Bruta interna (I) está compuesta por la Inversión Neta (IN) y la
depreciación (D):
I t  IN t  Dt
La Inversión Neta es el aumento del stock de capital el cual se puede medir al final de
un periodo:
I t  K t  K t 1  K t 1 con K medido al final del periodo t. (Dornbusch)
o al inicio de un periodo:
I t  K t 1  K t  K t con K medido al inicio de t+1 (Sachs y Larrain)
La depreciación es la pérdida de valor de los bienes de capital el cual se puede dar ya

sea por el desgaste o por el paso del tiempo (obsolescencia). En el texto supondremos
que la tasa de depreciación (δ) es exógena.
11.2. TEORÍAS DE LA INVERSIÓN EN MAQUINARIAS Y EQUIPOS
Seguidamente presentaremos las principales teorías de la inversión en maquinarias: la

Teoría Neoclásica, el acelerador, el Enfoque Intertemporal y la Teoría q de Tobin.
227
11.2.1 LA TEORÍA NEOCLÁSICA DE LA INVERSIÓN
Esta teoría parte del supuesto de que las empresas tratan de maximizar beneficios los
cuales salen de la diferencia entre los ingresos totales (IT) y los costos totales de
producción (CT).
En términos nominales:
PΠ  IT  CT
El ingreso total depende del precio del bien en el mercado (P), del nivel de producción
de la empresa (Y) lo cual a su vez depende de la cantidad usada de trabajo (N), de
máquinas (K), de la tecnología (Γ ) y de sus respectivos precios W, R:
Y  f (K , N , Γ )
Los beneficios nominales de una empresa:
PΠ  P  Y  f ( K , N , Γ )  (WN  RK )
Suponiendo una función de Producción neoclásica para las empresas tendremos

productividades marginales, del trabajo y del capital, decrecientes:
Y  f (K , N , Γ )
  
f N  0  f NN : Productividad marginal decreciente del trabajo

f K  0  f KK : Productividad marginal decreciente del capital
f NK  0  f KN : Productividades marginales complementarias.
lim f N   lim f N  0 lim f K   lim fK  0

N 0 N  K 0 K 
Las anteriores condiciones se conocen como las “condiciones de Inada”
La figura 11.1a muestra la curva del Producto total del capital la cual refleja los
supuestos de productividad marginal del capital positiva y decreciente lo cual implica
que la dicha curva tendrá pendiente positiva y será cóncava.
La PMK, gráficamente, es la pendiente de la curva PTK, en la figura 11.1b la curva

PMK tiene pendiente negativa, a mayor cantidad de máquinas alquiladas, el nivel de
producción, pero aumenta cada vez menos.
PMK  f K  pend PTK
228
Figura 11.1 Curva de Producto Total y Marginal del Trabajo de la i-ésima

empresa.
Y
f (Ni,i )
(a)
Ki
fK i
(b)
fK (N,)
Ki
Para obtener el nivel de stock de capital que maximice los beneficios de la empresa
derivemos parcialmente la ecuación de beneficios respecto a K igualando a cero:
W R 
max Π  f (K , N , Γ )   N  K 
P P 
Π R
 fK 
K P
R
de donde se obtiene que: f K 
P
R/P: costo real de alquilar una unidad de máquina más.
Lo que significa que a la empresa le conviene aumentar el número de máquinas

alquiladas hasta que producto marginal de la última máquina alquilada aumente el
producto en lo mismo que le cuesta, en términos reales, alquilar dicha máquina.
229
Figura 11.2 Curva de Producto Total y Marginal del Trabajo de la i-ésima

empresa, el costo real de usar máquinas y el stock de capital óptimo.
Y CT /P
f (Ni,i )
A
Y1
●
CT1 ●
wN
Ki
K*i
fK i
cu ●
fK (N,)
Ki
K*i
Las empresas comparan la productividad marginal de la inversión con el costo de usar

una unidad más de capital. Mientras al aumentar el uso de una máquina el producto
aumente en más de lo que aumenta el costo total real de la empresa (PMK>R/P) a la
empresa le conviene seguir aumentando la cantidad de máquinas o sea aumenta el stock
deseado de capital. Si por el contrario el costo de usar una máquina adicional (R/P) es
mayor que el aumento del producto real de la empresa a la empresa no le conviene
alquilar esa máquina más.
EL COSTO DE ALQUILER DE LAS MÁQUINAS
No debe olvidarse que el costo monetario de alquilar una máquina (R) está afectado por
el precio de compra de la máquina (PK), de la tasa de interés nominal (i), de la tasa de
depreciación (δ) y el aumento del precio del bien de capital:
230
 P 
R  PK  i    K 
 PK 
Si el precio del bien final y el del bien de capital y sus tasas de variación coinciden:
R  PK i     
R  PK r   
 r     r   
R R
P P
Donde r   se denomina como el coste de uso del capital (cu).
Un aumento de la tasa de interés real reduciría el stock de capital óptimo por lo tanto la
inversión pues al aumentar la tasa de interés real se incrementa el costo marginal real de
usar cada máquina por lo que la cantidad óptima de capital se reduce.
rt  cu  K*  IN t 
De manera similar un aumento de la tasa de la tasa de depreciación eleva el costo de uso

del capital reduciendo el stock de capital óptimo reduciéndose el monto óptimo de
inversión neta:
  cu  K*  IN t 
por lo que inversión neta depende inversamente de la tasa de interés real y de la tasa de
depreciación como se muestra en la figura 11.3.
IN t  IN (rt ,  )
 
La Inversión bruta es igual a la inversión neta más la depreciación:
I t  K t 1  K t    K t
231
Figura 11.3 Aumento del costo de uso del capital y el stock de capital óptimo.
Y CT2/P CT /P
f (Ni,i )
1
Y1 ●
2
Y2 ●
wN
K1 * K2* Ki
fK i
cu2 2
●
1
cu1 ●
fK (N,)
Ki
K*2 …..K*1
LOS COSTOS DE AJUSTE Y DESVIO Y LA INVERSION
En la práctica es muy difícil encontrar casos en los cuales el stock de capital sea iguala
su nivel óptimo: Kt 1  Kt*1
K no se puede ni conviene modificar muy rápidamente

Estudios de factibilidad
Estudios de mercado
Financiamiento
Tiempo para construir, instalar, adiestramiento
Si se modifica rápidamente K se tendrá mayores costos.

1
En muchos casos: IN t  ( K t*1  K t )
3
K t*1  K t : La inversión necesaria
232
Kt 1  Kt  IN t   ( Kt*1  Kt )
0    1: es la velocidad de ajuste del stock de capital
Mecanismo de ajuste parcial
I t   ( Kt*1  Kt )  Kt
I t  I (r ,  , K t )
  
K t*1  K t 1 : desvío del stock de capital
K t 1  K t : ajuste del stock de capital
Costo del desvío: por tener un K diferente al óptimo:
d ( Kt*1  Kt 1 )2
Costo del ajuste: por cambiar K:

a( Kt 1  Kt )2 :
Función de costo:
Min C  d ( Kt*1  Kt 1 )2  a( Kt 1  Kt )2
C
 2d ( K t*1  K t 1 )(1)  2a ( K t 1  K t )  0
K t 1
de donde:
d (Kt*1  Kt 1 )  a( Kt 1  Kt )  0
(d  a)(Kt 1  Kt )  d ( Kt*1  Kt )
d
K t 1  K t  ( K t*1  K t )
d a
d
IN t  ( K t*1  K t )
d a
d
Dónde: 0     1 lo que implica que la existencia de los costos de ajuste ( a  0 )
d a
explica porque la inversión neta efectiva sería menor al nivel de la inversión neta que
señala el enfoque neoclásico de la inversión.
233
IN t   ( Kt*1  Kt )
Si d    IN 
Si a    IN 
11.2.2 TEORÍA DEL ACELERADOR DE LA INVERSIÓN
Esta teoría supone una función de producción de coeficientes fijos:
1  1 1
Yt  min K t , bNt  , mientras K t  bNt : Yt  Kt
v  v v
De donde el capital es una proporción fija v del nivel de producción: K t  v  Yt lo que

se cumple en los demás periodos:
K t 1  v  Yt 1
Tomando diferencias a las dos últimas ecuaciones:
K t 1  K t  v  (Yt 1  Yt )
Figura 11.4 La Inversión Neta y el aumento del Nivel de Producción
2
K2 ● Y2
K1 1
● Y1
N
N1 N2
Donde por definición el lado izquierdo es la inversión neta la que es proporcional al

aumento del nivel de producción, v es el acelerador de la inversión:
234
IN t  v  (Yt 1  Yt )
IN t  v  Yt 1
Es fácil de colegir que de acuerdo a este enfoque la tasa de interés real no influye en la
inversión neta.Por lo que laIN depende del cambio de la aceleración del nivel de
producción, no de r.
La inversión bruta es la inversión neta más la depreciación:
I t  v  (Yt 1  Yt )  K t
11.3. LA TEORÍA q DE LA INVERSIÓN
J. Tobin (1969) desarrolló la teoría q de la inversión según la cual el gasto en bienes de

capital está influido por la evolución bursátil. Un auge sostenido de la bolsa estará
acompañado de un mayor nivel de inversión privada.
Se define el ratio q como el cociente entre el valor en el mercado bursátil de una

empresa y el costo de reposición de la empresa:
Valor de Mercado de una Empresa

q
Costo de Reposicion
PA  A
q
Valor de la empresa en el mercado de Bienes
Donde q>0
Si q> 1 hay incentivos para que se aumente el capital social de la empresa: emisión de
nuevas acciones. La inversión tiende a aumentar
Si q< 1 no hay incentivos para que se aumente el capital social de la empresa: no se

emiten nuevas acciones. La inversión tiende a caer
I  I (q  1 )

Se puede demostrar también que el ratio q es el cociente entre la productividad marginal

del capital ( FK ) neto de depreciación (  ) entre la tasa de interés real:
FK  
q
r
235
En otras palabras, es un precio relativo entre el ingreso que genera el recurso al ser
usado como bien de capital y el ingreso que genera el mismo recurso al ser prestado en
el mercado financiero.
RACIONAMIENTO DEL CRÉDITO
En la práctica se observa que una buena cantidad de empresas financian sus compras de
maquinarias con los beneficios retenidos. Pocas empresas recurren al financiamiento
bancario, al mercado de bonos o a la bolsa.
Ello implica una fuerte relación entre los ingresos por ventas de las empresas y sus
gastos en bienes de capital.
El crédito esta racionado cuando los prestamistas limitan la cantidad que pueden prestar
a los individuos, aunque estos estén dispuestos a pagar la tasa de interés vigente.
El racionamiento del crédito se debe básicamente a los riesgos diferenciales bajo
condiciones de incertidumbre y a los controles de la tasa de interés.
El prestamista no sabe si el cliente es bueno o malo, el cliente malo incumplirá con el

pago de la deuda. La respuesta obvia parece ser elevar la tasa de interés pero si el banco
lo hace ahuyenta a los buenos clientes a quienes les parecería mucho la tasa de interés
alta, quedando los clientes malos que o son irresponsables o no piensan devolver los
préstamos.
Los bancos a pesar de evaluar cuidadosamente a los clientes no podrán eludir con
facilidad dicho problema y terminan restringiendo la oferta de créditos cobrándose una
tasa similar a todos con ligeros ajustes.
El racionamiento del crédito es importante en la transmisión de la política monetaria.

Una mayor tasa de interés eleva el riesgo moral pues con tasas de interés más altas
muchas empresas dejaran de solicitar préstamos quedando las que tengan proyectos de
mayor rentabilidad esperada las cuales normalmente implican mayor riesgo y también
aquellas que no tienen verdaderos deseos de devolver los préstamos.
En una recesión aumenta el racionamiento.
Cuando el BCR limita los préstamos a los bancos comerciales los más afectados son las
pequeñas empresas.
11.4 LA TEORÍA INTERTEMPORAL DE LA INVERSIÓN
Partiendo de la identidad del ingreso disponible según la cual el ingreso disponible de

las familias se consume o se ahorra:
YDt  Ct  Sft
Consideremos ahora que parte del ahorro se puede invertir:
236
S t f  Bt  I t
La inversión se descompone en inversión neta y en depreciación la cual se asume que es

una proporción fija (  ) del stock de capital previo:
I t  K t 1  K t    K t
Donde el stock de capital se mide al inicio de un periodo.
EN EL CASO DE 2 PERIODOS:
En el primer periodo el ingreso disponible:
Y1  rB0  C1  B1  B0  I1
De donde:
B1  Y1  C1  I1  (1  r ) B0
En el segundo periodo:
Y2  rB1  C2  B2  B1  I 2
Pero no tiene sentido invertir en el periodo 2 ya que solo se vive dos periodos: I2 = 0 de
donde:
C2  Y2  (1  r ) B1  B2
Dado que: B1  Y1  C1  I1  (1  r ) B0
C2  Y2  (1  r )Y1  C1  I1  (1  r ) B0   B2
C2 Y B
C1   Y1  I1  (1  r ) B0  2  2
1 r 1 r 1 r
Y2 B
1  Y1  I1  (1  r ) B0   2
1 r 1 r
Si no se recibe ni deja herencias ( B0  0  B2 ) :
Y2
1  Y1  I1 
1 r
237
El cual se trata de maximizar decidiendo sobre la cantidad de máquinas que conviene

tener a inicios del siguiente periodo K2:
Y2
max 1  Y1  ( K 2  K1  K1 ) 
1 r
Derivando respecto al stock de capital del segundo periodo:
1 PMK 2
 0  (1  0  0) 
K 2 1 r
PMK 2  1  r
Lo que quiere decir que el stock de capital que conviene dejar para el segundo periodo
es aquel que iguala el producto marginal del capital al costo oportunidad de prestar
dichos recursos.
De acuerdo a la ley de los rendimientos marginales decrecientes el producto marginal

del capital el Producto marginal del capital depende inversamente del stock de capital:
PMK 2 ( K 2 )  1  r

Para saber qué tipo de relación habría entre el stock de capital óptimo y la tasa de
interés real diferenciemos la condición anterior de donde se deduce una relación inversa
entre ambas variables:
PMK 2
dK 2  0  dr
K 2
dK 2 1
 0
dr PMK 2
K 2
Al haber una relación inversa entre la tasa de interés real y el stock de capital óptimo
ello implica que la inversión estaría afectada inversamente también por la tasa de interés
real pues existe una relación directa entre la inversión bruta de un periodo y el stock de
capital que queda para el siguiente periodo:
K 2  K 2 ( r )  I 1  I1 ( r )
 
Aumentos en la tasa de interés real hacen que sea más conveniente prestar que invertir
por lo que se reduce la inversión disminuyendo el stock de capital óptimo para el
siguiente periodo:
I1  K 2   K1  K1
238
CASO DE MUCHOS PERIODOS
Si se vive más de dos periodos al final de segundo periodo se tiene algo de K2 no

depreciado: (1   ) K 2 el cual puede ser vendido por lo que es un recurso adicional:
Y2  (1   ) K 2
max 1  Y1  ( K 2  K1  K1 ) 
1 r
1 PMK 2  (1   )
 0  (1  0  0)  0
K 2 1 r
De donde: PMK 2  r  
IMPUESTOS Y SUBSIDIOS A LA INVERSIÓN
Consideremos la influencia de los impuestos a los beneficios de las empresas (  ) y el

de los subsidios a la inversión (sub)de las empresas.
Para ver su efecto se debe reformular la condición de maximización de beneficios. El

impuesto a los beneficios reduce los ingresos netos por lo que el ingreso marginal se
debe multiplicar por (1- ). En cambio, los subsidios reducen el costo marginal por lo
que el costo de uso del capital se debe multiplicar (1- sub). Por tanto se modifica la
condición de maximización:
1  PMK2  r   1  sub

 1  sub 
PMK 2  (r   ) 
 1 
Al lado derecho de la anterior ecuación le llamaremos el costo de uso efectivo del

capital (cue) de donde se deduce que el stock de capital óptimo para el siguiente periodo
depende inversamente de la tasa de interés real, inversamente de la tasa de depreciación,
inversamente de la tasa de impuesto y directamente de la tasa de subsidio a la inversión:
K 2  K 2 (r,  , , sub)
   
Lo que implica que la inversión neta dependa inversamente de la tasa de interés real,
inversamente de la tasa de depreciación, inversamente de la tasa de impuesto,
directamente de la tasa de subsidio a la inversión e inversamente del nivel de stock
actual de capital:
IN 1  IN 1 (r ,  , , sub, K1 )
    
La parte superior de la figura 11.5 muestra que el incremento de la tasa de impuesto o la

reducción de la tasa de subsidio que incrementa el costo de uso del capital efectivo
239
reduce el stock de capital óptimo para el siguiente periodo. Ello implica una reducción
la inversión neta presente cuya curva, en la parte inferior de la figura 11.5, se desplaza a
la izquierda.
Figura 11.5 Aumento costo de uso efectivo del capital y la inversión
PMK2
cue´ 2
●
1
cue ●
PMK
K´2….….K2 K2
2 1
r1 ● ●
IN(τ1)
IN(τ2)
IN
IN´1……IN1
EXPECTATIVAS Y LA INVERSIÓN
En la teoría intertemporal el stock de capital aumenta si se espera una mayor Producto

marginal del capital para el siguiente periodo, lo cual es solo una expectativa, elevando
la inversión neta presente.
PMK 2e  cue
En la figura 11.6 se representa con un desplazamiento de la curva del PMK2 hacia arriba
lo que hace que el nivel actual de capital el ingreso marginal exceda al ingreso marginal
240
sea mayor al costo marginal. Ello induce a que las empresas eleven su capital para
maximizar beneficios.
. Figura 11.6 Aumento del PMK futuro esperado
PMK2
1 2
cue ● ●
PMKe’2
PMKe2
K*2……..K*2 K2
Expectativas sobre el nivel de producción.

En la teoría del acelerador la inversión neta depende del aumento del nivel de
producción: IN t  v  (Yt 1  Yt ) . Pero el nivel de producción futuro es solo una
expectativa por lo que si se tiene una expectativa de una caída futura del nivel de
producción ello se traduce en una caída de la inversión neta presente:
Expectativas sobre los subsidios

Si se sospecha que va a aumentar la tasa de subsidios a la inversión ello retrasará la
inversión presente pues los empresarios preferirían que primero se de dichos incentivos
postergándose la inversión.
Expectativas sobre los impuestos

Si se sospecha que va a reducir la tasa de impuestos a la inversión ello retrasará la
inversión presente pues los empresarios preferirían que primero se de dichos incentivos
postergándose la inversión.
11.3 INVERSIÓN EN CONSTRUCCIÓN DE VIVIENDAS
La vivienda es un activo que se distingue por ser de larga duración por lo que
supondremos que el mercado de viviendas es un mercado stock.
La inversión en vivienda de un año es una porción muy pequeña del stock de viviendas
por lo que se puede considerar como si su oferta fuera vertical, dada. Supongamos una
oferta stock dada de viviendas representado por la curva VS vertical.
La demanda stock de vivienda tiene pendiente negativa que depende inversamente del
precio de alquiler de la vivienda RV.
241
El precio de alquiler de equilibrio está determinado por la oferta y demanda de mercado

de alquiler de vivienda como se muestra en la figura 11.7.
El retorno bruto de comprar una vivienda para alquilarla saldría de sumar el precio de
alquiler de la vivienda (RVt) más el valor de reventa de la vivienda en el siguiente
periodo PVt+1 tomando en cuenta la tasa de depreciación () dividido por el precio de
compra de la vivienda PVt:
RVt  PVt 1 (1   )
Rend bruto 
PVt
Figura 11.7
Equilibrio de mercado stock de viviendas Flujo de oferta de nuevas viviendas
RV PV
VS
OFV
1 1
RV1 ● P1 ●
D
V
V1 V FV1 FV
Si hay arbitraje entre el mercado crediticio y el mercado de viviendas alquiladas:
RVt  PVt 1 (1   )
1 r 
PVt
En un caso simple si PVt = PVt+1 = ... :
RVt
PVt 
r 
El precio de un departamento es igual al precio de alquiler entre la tasa de interés real

más la tasa de depreciación lo cual se muestra en la parte derecha de la figura 11.7.
242
Caída de las tasas de interés real.
Dados los precios de venta de las viviendas PVt , PVt+1 y la tasa de depreciación, un
caída de la tasa de interés (r) implicaría una menor rentabilidad de los prestamos lo que
elevaría la demanda de viviendas para alquilarlas desplazando la curva de demanda
stock de viviendas a la derecha haciendo que se eleve el precio de alquiler de las
viviendas RV lo que induce a un aumento de los precios de las viviendas nuevas lo que a
su vez incentiva a los constructores de viviendas a ofrecer más viviendas nuevas como
se muestra en la figura 11.8.
Figura 11.8 Caída de la tasa de interés
RV PV
VS
OFV
2
RV2 ●2 PV2 ●
VD2 1
RV1 ●1 PV1 ●
VD1
V1 V FV1 FV2 FV
En general cualquier aumento de la demanda de alquiler de viviendas eleva el precio de

alquiler lo que aumenta el precio de las viviendas lo que a su vez induce a las empresas
constructoras a construir más viviendas como se muestra en la figura 11.9.
243
Figura 11.9 Aumento de la demanda de viviendas
RV VS PV
OFV
2
RV2 ●2 PV2 ●
VD
RV1 ●1 PV1 1
●
VD
V1………………….V FV1 ……FV2………...FV
244
Capítulo 12
ENFOQUE INTERTEMPORAL DEL SECTOR PÚBLICO
12.1 INTRODUCCIÓN
El Estado juega un rol fundamental en cualquier economía ya sea regulando el

funcionamiento de los mercados en los casos de las llamadas fallas de mercado
(externalidades, bienes públicos, competencia imperfecta, información imperfecta)
como tratando de influir directamente para estabilizar la economía mediante sus
políticas económicas fiscal, monetaria, y externas como en el impulso deliberado del
crecimiento y el desarrollo económico mediante la mejora de la infraestructura física
(carreteras, agua y alcantarillado, energía eléctrica) como del capital humano
(educación). Los Estados, para poder realizar esas funciones, requieren de fondos los
cuales normalmente capta mediante la aplicación de tributos.
Estructura del Estado en el Perú
El Estado se divide en dos grandes bloques el Sector Publico No Financiero (SPNF) y el

Sector Publico Financiero:
La siguiente figura muestra la nueva estructura del sector Público no Financiero.
Figura 12.1 Estructura del Sector Público
Tomado de la Memoria del BRCP 2007
El Sector Público Financiero está conformado por: BCRP, Banco de la Nación,

COFIDE, Banco Agropecuario.
245
12.2 LAS CUENTAS DEL SECTOR PÚBLICO
Los Ingresos del Sector Público
Se clasifican en dos grandes grupos: los ingresos corrientes y los ingresos de capital.
Los Ingresos corrientes son los que se obtienen de modo regular o periódico y que no
alteran de manera inmediata la situación patrimonial del Estado. Están conformados por
los ingresos tributarios y los no tributarios.
Los ingresos tributarios a su vez se clasifican en impuestos, contribuciones y tasas. Los

impuestos son tributos cuyos pagos no dan derecho a ninguna contraprestación directa
del Estado a favor del contribuyente. Los impuestos se clasifican en impuestos directos
e impuestos indirectos. Los impuestos directos: se aplican a las remuneraciones, los
beneficios, las rentas y propiedad; como el Impuesto a la Renta, el Impuesto Predial no
empresarial. Los impuestos indirectos: se aplican al comercio: IGV. ISC, etc.
Los Ingresos No Tributarios son ingresos por las ventas de bienes y servicios de las
empresas públicas y otras entidades del Estado además de los ingresos por multas y
sanciones.
Los Ingresos de Capital son ingresos que se obtienen de modo eventual y que alteran la
situación patrimonial del Estado como la venta de inmuebles, terrenos, maquinarias, los
cobros de deuda por préstamos concedidos, ingresos por intereses por depósitos.
Los Ingresos del SPNF
Ingresos Corrientes:
Ingresos Tributarios
Impuestos directos
Impuestos indirectos
Ingresos No Tributarios
Ingresos de Capital
La Presión Tributaria mide el porcentaje del PIB que representan los ingresos
tributarios:
Ingresos Tributario s
Presión Tributaria  *100
PIB
La Presión Fiscal mide el porcentaje del PIB que representan los ingresos Fiscales:
Ingresos Corrientes fiscales del Estado

Presión Fiscal  *100
PIB
246
Los Gastos del Sector Público No Financiero
Se clasifican en gastos corrientes y gastos de capital.
Los Gastos Corrientes se refieren a pagos no recuperables y comprende los pagos de en

planilla (personal activo y cesante) compras de bienes y servicios. El gasto corriente del
SPNF se subdivide en Gasto de Gobierno o el Consumo Público (G), pagos de intereses
de la deuda pública y pagos de transferencias (TR).
El Gasto de Gobierno o el Consumo Público es el valor de las compras de bienes y

servicios por parte del sector público. Los gastos en servicios que pueden ser servicios
personales (remuneraciones) o servicios no personales. Las Transferencias (TR) son
pagos por pensiones de jubilación, donaciones de dinero a las familias pobres como el
programa JUNTOS. En otros países los salarios de desempleo constituyen un rubro
importante.
Los Gastos de Capital se refieren a los realizados en la adquisición, instalación y

acondicionamiento de bienes duraderos, que por su naturaleza, valor unitario o destino,
incrementan el patrimonio del Estado. Comprende la Inversión Pública (Ig) como el
gasto en carreteras, infraestructura.
Los Gastos del SPNF
Gastos Corrientes
Gasto de Gobierno o el Consumo Público (G)
Compras de bienes
Compras de servicios
Servicios personales: remuneraciones
Servicios no personales
Intereses de la deuda pública.
Transferencias (TR).
Gastos de Capital
Los ingresos corrientes SPNF (T) menos los Gastos Corrientes del SPNF dan el Ahorro
en Cuenta Corriente del SPNF (Sg):
Stg  Tt  Gt  TRt  rt 1Dtg1
El Superávit Fiscal (SF) o Resultado Económico es igual al ahorro en cuenta corriente

más los ingresos de capital menos la Inversión del gobierno (Ig):
Stg  I tg  Tt  Gt  TRt  rt 1Dtg1  I tg
SFt  Tt  Gt  TRt  rt 1Dtg1  I tg
247
Dónde:
Dg: Deuda Pública neta a fines del periodo t: Dtg  Btg
Bg: Posición acreedora o Riqueza Neta del Sector Público
El Resultado Primario es el Superávit Fiscal sin considerar el pago de intereses. Mide el

esfuerzo fiscal del periodo:
Resultado Primario  Tt  Gt  TRt  I tg
El Déficit Fiscal (DF) es el negativo del superávit fiscal: DFt   SFt
A su vez es el aumento de la deuda del sector público e igual al Financiamiento Neto:
DFt  Dtg  Dtg1  Financiamiento Netot
El financiamiento neto del sector público es igual al total de desembolsos por los
préstamos previamente aceptado menos el pago amortizaciones más el ingreso por
privatizaciones:
Financiamiento Neto = Desembolsos – Amortizaciones + Privatizaciones
También se suele presentar el Financiamiento Neto como la suma de los

financiamientos netos obtenidos de fuentes internas y los obtenidos de fuente externa
más los ingresos por privatizaciones:
Financiamiento Neto = Neto Interno + Neto Externo + Privatizaciones
La siguiente figura muestra la evolución del Superávit fiscal del gobierno peruano entre
los años 2008 y el 2017.
Tomado de la Memoria del BCRP 2007.
248
Como se puede observar en los últimos años se ha tenido un deterioro de las cuentas
fiscales lo que a su vez implica el incremento de la deuda pública. El siguiente cuadro
muestra la composición de las cuentas fiscales en millones de soles y en términos
porcentuales del PIB del Sector Publico No Financiero del Perú.
Recordemos que en cualquier periodo el Déficit Fiscal:
DFt  Gt  TRt  rt 1 Dtg1  I tg  Tt  Dtg  Dtg1
En el caso simple de un país que solo dura dos periodos:
DF1  G1  TR1  r0 D0g  I1g  T1  D1g  D0g
Si no tiene deuda previa ( D0g  0 ), no invierte ( I1g =0 = I 2g ) ni hace transferencias (TR1

= 0 =TR2) el déficit fiscal del primer periodo sería igual al saldo deudor al final del
primer periodo:
DF1  G1  T1  D1g (1)
En el segundo periodo el déficit fiscal es:
249
D2g  D1g  G2  r1D1g  T2
Si se paga toda la deuda en el último periodo ( D2g =0):
G2  T2  (1  r1 ) D1g (2)
Despejando D1g de la ecuación (2) y reemplazándola en (1):
T2  G2
 G1  T1
1 r
T2 G2 T G2
T1   G1  T1  2  G1  (4)
1 r 1 r 1 r 1 r
Lo que nos dice que el valor presente de los ingresos del gobierno debe ser igual al
valor presente de los gastos (restricción Presupuestaria Intertemporal del Gobierno):
Para 3 periodos:
T2 T3 G2 G3
T1    G1  
( 1  r1 ) ( 1  r1 )( 1  r2 ) ( 1  r1 ) ( 1  r1 )( 1  r2 )
Para n periodos:
n Tj n Gj
T1   n
 G1   n
j 2 Π ( 1  rj-1 ) j 2 Π ( 1  rj-1 )
j 2 j 2
Si no cambia la tasa de interés:

n Tj n Gj
 ( 1  r)
j 1
j-1

j 1 ( 1  r) j-1
El Gobierno y el Ahorro Nacional
El ahorro nacional (S) es la suma del ahorro privado (SP) más el ahorro del gobierno
(Sg). En el primer periodo:
S1  S1P( r ,YD1 ,YD2 )  S1g

  
Debe recordarse que el ahorro privado al depender de los ingresos disponibles presente
y futuros depende indirectamente de los impuestos tanto del primer como del segundo
periodo:
S1  S1P( r ,Y1, T1 ,Y2 , T2 )  T1  G1

    
250
Gráficamente la curva del ahorro nacional (S) es la sumatoria horizontal de las curvas de
ahorro privado (SP) más el ahorro del gobierno (Sg) como se muestra en la figura 12.1.
Figura 12.1 Curva del Ahorro Nacional
r1
Sg SP S=SP+Sg
S1
EL GOBIERNO Y LA INVERSIÓN NACIONAL
La Inversión agregada (I) es la suma de la inversión privada (IP), la que depende

inversamente de la tasa de interés, más la inversión pública (Ig) la cual se supone que es
independiente de la tasa de interés:
I 1  I 1P( r )  I 1g

Gráficamente la inversión agregada (I) es la sumatoria horizontal de las curvas de

Inversión privada más la inversión del gobierno lo que da una curva de pendiente
negativa en el plano r,I tal como se ha explicado..
251
Figura 12.2. Curva de la Inversión Agregada
Ig IP I=IP+Ig
EL GOBIERNO, EL AHORRO NACIONAL Y LA TASA DE INTERÉS REAL
En una economía cerrada, con mercados financieros perfectos, la tasa de interés real de
equilibrio se determina por interacción de la oferta y demanda agregada de recursos
prestables, o sea, en el punto de intersección de las curvas de ahorro nacional (S) con la
curva de la inversión agregada (I).
Figura 12.3 Equilibrio del mercado de fondos prestables
r1 Sg
SP
S
r´´ ● ●
r1 ● 1
r´ ● ●
IP I
Ig
S1=I1 S1, I1
En la figura 12.3 se muestra que a una tasa de interés real alta como r´´ la oferta de
recursos prestables supera a la demanda de recursos prestables por lo que la tasa de
interés real tiende a caer. Si la tasa de interés real es baja como r´ la demanda de
recursos prestables supera a la oferta de recursos prestables por lo que la tasa de interés
real tiende a subir hacia el nivel de equilibrio. En el punto de equilibrio A el ahorro y la
252
inversión agregada planeada son iguales por lo que la tasa de interés real no tiende a
cambiar.
La tasa de interés de equilibrio puede modificarse por factores que desplacen la curva de
ahorro, la curva de inversión o ambas. Dichos factores pueden ser por cambios
tecnológicos, cambios en la dotación de recursos naturales como el descubrimiento de
yacimientos mineros o por cambios de la política fiscal como veremos seguidamente.
POLÍTICA FISCAL EXPANSIVA EQUILIBRADA TRANSITORIA
Supongamos que el gobierno incrementa su gasto corriente presente en compras de

bienes finales financiándolo con mayores impuestos solo en el periodo 1:
G1  T1  0  G2  T2
Ello no afecta el ahorro del gobierno presente pues el gasto aumenta en lo mismo que
los impuestos:
S1g  T1  G1
G1  T1  S1g  0
El Ingreso Disponible presente del sector privado cae pues se incrementa los impuestos
que las familias tienen que pagar en el periodo 1:
Yd 1  Y1  r0 B0P  T1
La restricción presupuestaria intertemporal del sector privado:
C2 Y  T2
C1   1  Y1  T1  2
1  r1 1  r1
Supongamos, solo para simplificar, que a las familias les gusta tener un mismo nivel de
consumo a lo largo de la vida (C1 = C2). En la ecuación anterior:
 1  r1   Y  T2 
C1    Y1  T1  2
 2  r1   1  r1 
De donde si se mantienen las tasas de interés:
 1  r1   Y2  T2 
C1    Y1  T1 
 2  r1   1  r1 
Si Y1, Y2, T2 tampoco cambian:

 1  r1 
C1     T1
 2  r1
253
Recordando que por definición el ahorro privado de un periodo es el exceso de los

ingresos disponibles menos el consumo del periodo:
S1P  Yd1  C1
S1P  Y1  r0 B0P  T1  C1
Si el consumo cae en menos de lo que aumenta los impuestos del primer periodo ello
provocará que caiga el ahorro presente del sector privado:
S1P   Y1  r0 B0P  T1   C1 
Dado que esta política está originando que caiga el ahorro privado presente sin que
cambie el ahorro del gobierno presente ello implica que el ahorro nacional presente se
reduzca:
T1  S1P , S1g  S1 
Ello implica que la curva de ahorro nacional se desplaza la izquierda lo que origina un
alza de la tasa de interés real como se muestra en la figura 12.4. El aumento de la tasa
de interés real reduce la inversión privada.
Figura 12.4 Política Fiscal expansiva transitoria equilibrada
r1 Sg=Sg´ SP S´
´ SP S
r´ ● ●B
r ● ● A
I
Ig IP
SP´..SP…….….S´….S…………………….….S1, I1
IP´..IP……..….I´ ….I
254
POLÍTICA FISCAL EXPANSIVA EQUILIBRADA PERMANENTE
Supongamos que sube el gasto de gobierno financiado con impuestos en ambos

periodos:
G1  T1  G2  T2  0
Ello no afecta al ahorro del gobierno en el periodo presente:
G1  T1  S1g  0
El Ingreso Disponible del sector privado cae pues sube T1 y T2:
De la restricción presupuestaria intertemporal:
C2 Y  T2
C1   1  Y1  T1  2
1  r1 1  r1
Sí se prefiere una senda de consumo estable (C1 = C2):
 1  r1   Y  T2 
C1    Y1  T1  2
 2  r1   1  r1 
de donde si se mantienen las tasas de interés:
 1  r1   Y2  T2 
C1    Y1  T1 
 2  r1   1  r1 
Si además no cambian Y1 ni Y2:
C1   T1
O sea, que el consumo cae en lo mismo que aumenta los impuestos del primer periodo
por lo que el ahorro del sector privado no cambia ya que las familias lo toman como una
caída del ingreso permanente:
T1  YD1  C1  S1F   S1P 
Si no cambia el ahorro privado ni del gobierno tampoco cambia el ahorro nacional:
T1 , T2  S1P , S1g  S1 
La curva de ahorro nacional no se desplaza por lo que no cambia la tasa de interés real
de equilibrio presente como se muestra en la figura 12.5.
255
Figura 12.5. Política Fiscal expansiva permanente
r
Sg=Sg´ SP=SP´ S=S´
A
r1= r1´ ●● ●● B
Ig IP I
SP=IP S=I S, I
SP=IP S´=I´
Dado que no cambia la tasa de interés, ni se desplaza la curva IP, no se modifica la

inversión privada. Tampoco se modifica el ahorro privado.
EL SECTOR PÚBLICO, EL CONSUMO Y LA EQUIVALENCIA RICARDIANA
El Ingreso Disponible del sector privado:
YDt  Yt  rt-1 BtP1  Tt  Ct  StP
Donde BtP es la acreencia neta del sector privado sobre el sector público en el periodo t.
Dado que a nivel agregado las acreencias de unos son las deudas de otros:
BtP  Btg  0
En el caso simple de dos periodos suponiendo que el sector privado nace y desaparece
sin patrimonio ( B0P  0  B2P ):
YD1  Y1  T1  C1  S1P
Tomando incrementos:
YD1  Y1  T1  C1  S1P
Con el mismo nivel de producción, si los impuestos se reducen y las familias sospechan
que los menores impuestos de ahora implicaran mayores impuestos en el siguiente
periodo ahora ahorraran todo el mayor ingreso disponible:
YD1   T1  S1P
256
YD1   T1  S1F
La reducción de los impuestos en un periodo no afecta el consumo de las familias pues

no afecta al valor presente de los recursos de las familias (Ω1). Al reducirse T1 si el
público cree que en el siguiente periodo el gobierno tendrá que pagar la deuda que
contrajo más los intereses (  T1 (1  r1 ) ) dicha reducción tendrá que ser financiada con
una alza en los impuestos en el segundo periodo: T2  T1 (1  r1 ) . Ello hace que el
valor presente de los recursos de las familias no cambie:
Y2  T2
 1  Y1  T1 
(1  r1 )
Dado que no cambian los niveles de producción Y1, Y2:
 T2
 1   T1 
(1  r1 )
  (1  r1 )T2 
 1   T1  0
(1  r1 )
Al no modificarse el valor presente de los recursos del resto de la vida (Ω) no se

desplaza la Recta Presupuestaria Intertemporal de las familias por lo que los niveles de
consumo del primer y segundo periodo no cambian como se muestra en la figura 12.6.
Figura 12.6 Restricción presupuestaria individual y la Equivalencia Ricardiana
C2
A
C2 ●
U1
C1..............Ω1…………………………………….C1
La Equivalencia Ricardiana y la tasa de interés de mercado:
Una reducción actual de los impuestos, que reduce el ahorro del gobierno, provoca un
aumento del ahorro privado en la misma magnitud, pero con signo contrario, de tal
forma que neutraliza completamente la caída del ahorro del Gobierno por lo que el
257
efecto total sobre el ahorro agregado es nulo. En este modelo se supone que el déficit
que se genera en la actualidad al ser financiado con préstamos induce a las familias a
sospechar que tendrán que ser pagados en el futuro con mayores impuestos por lo que el
mayor ingreso disponible presente se ahorra completamente para que en el futuro se
pueda pagar impuestos más altos.
Si caen los impuestos en el presente el ingreso disponible aumenta en lo mismo que se

reduce los impuestos:
T1  Yd1  T1 , C1  0  S1P  T1
Por otro lado, la reducción de los impuestos provoca una caída del ahorro del gobierno
en la misma magnitud:
S1g  T1
El déficit se financia con una deuda por un monto igual a la reducción del impuesto.
Supongamos que dicha deuda se tiene que pagar en el siguiente periodo para lo cual el
gobierno debe aumentar su recaudación en un monto igual a la deuda más los intereses:
T2  T1 (1  r1 )
Si se supone que el público anticipa que el déficit presente implica más impuestos
futuros que serán cobrados a las familias, estas ahorrarán el mayor ingreso disponible
presente a la tasa de interés vigente para tener en el siguiente periodo lo suficiente para
dicho pago adicional de impuestos. Por lo tanto, el mayor ingreso disponible no induce
a las familias a aumentar su gasto de consumo lo que hace que esta política tributaria
sea inefectiva para estimular la demanda.
Figura 12.7 Caída de los impuestos y la Equivalencia Ricardiana
r1
Sg´ Sg SP SP S=S´
A
r1 ● ● ●● B
Ig IP I
g P P
…….S …...I =S …..….S=I S1, I1
S ´…….I ´ … S ´… S´
g P P
258
Dado que el ahorro privado aumenta en lo mismo que cae el ahorro del gobierno no se
desplaza la curva del ahorro agregado por lo que no cambiará la tasa de interés de
equilibrio presente como se muestra en la figura 12.7 en la que se muestra que el
equilibrio inicial A es el mismo equilibrio final B.
La reducción de los impuestos en un periodo no afecta a la demanda agregada pues no

afecta al consumo de las familias del mismo periodo ni afecta a la tasa de interés real de
equilibrio
T1  C1  0  DA1  0
Limitaciones de la Equivalencia Ricardiana
En la práctica se observa que cuando el gobierno cambia los impuestos si se modifica

los niveles de consumo de las familias por lo que se puede decir que la Equivalencia
Ricardiana falla.
Veamos qué motivos pueden explicar que falle la Equivalencia Ricardiana:
-) Los agentes no tienen expectativas racionales. Lo que implicaría que los agentes no
esperen más impuestos en el futuro por lo que no aumentarían sus ahorros presentes
incrementándose el consumo presente.
-) Los agentes no tienen toda la información. En este caso los agentes no saben que la
reducción de los impuestos implica más deuda que tiene que ser pagada en el futuro.
-) Restricción de liquidez: El modelo supone que los agentes tienen libre acceso a los
préstamos del sistema financiero lo que no se cumple en la práctica.
-) La incertidumbre. Si las familias no tienen seguridad de sus niveles de ingresos

futuros un mayor ingreso disponible presente producto de una rebaja tributaria tendería
a incrementar el consumo presente.
-) El horizonte temporal más largo del Gobierno. En este caso las familias pueden
esperar que el gobierno suba los impuestos mucho tiempo después cuando ellos ya no
estén vivos por lo que no tendrían que ahorrar ahora para pagar en el futuro impuestos
más altos. En este caso sería racional aumentar el consumo presente.
-) Impuestos que no sean de suma fija: como los impuestos proporcionales.
Equivalencia Barro-Ricardo:
Robert Barro sugirió que la equivalencia ricardiana se sostendría aun en el caso de que
el horizonte temporal de los gobiernos sea mucho mayor al de las familias si se supone
que las personas están preocupadas no solo por su bienestar propio sino también por el
bienestar de sus descendientes. Así aun cuando las personas no tengan que pagar los
impuestos futuros más altos ahorrarán toda la reducción de los impuestos presentes y lo
dejarán en herencia para sus hijos para que paguen dichos impuestos.
259
Capítulo13
EL ENFOQUE INTERTEMPORAL DE UNA ECONOMÍA

ABIERTA
13.1INTRODUCCIÓN
En este enfoque mostramos como la política fiscal y los shocks externos afectan a la
cuenta corriente, las exportaciones, las importaciones a mediano y largo plazo
considerando que el nivel de producción está determinado básicamente por la dotación
de recursos y el nivel tecnológico. Mientras que los agentes económicos actúan
racionalmente buscando maximizar su propio bienestar en un marco en el que tanto el
gobierno como los agentes privados están sujetos a restricciones presupuestarias
intertemporales.
Empezamos revisando algunos aspectos básicos de la cuenta corriente y su interrelación

con el ahorro, la inversión, tanto del sector privado como del gobierno y la deuda
externa. Luego exponemos el análisis intertemporal de una economía abierta tanto con
libre movilidad de capitales, para países grandes y pequeños, como el caso del control
de capitales. Los efectos de la política fiscal considerando el riesgo país. Finalmente se
analiza los efectos sobre el tipo de cambio real.
13.2 LA CONTABILIDAD NACIONAL DE UNA ECONOMÍA ABIERTA
La Cuenta Corriente
El saldo de la cuenta corriente de un año representa el aumento del saldo acreedor neto
del país sobre el resto del mundo conocida como la posición de activos externos netos
(PAEN), o lo que es lo mismo, una reducción de la deuda externa neta (D) del país con
el resto del mundo. La posición de activos externos netos se conoce también como la
posición inversora externa neta.
PAEN t  PAEN t 1  CCt  X t  Z t  RFt  BTRt
 ( Dt  Dt 1 )  CCt  X t  Z t  RFt  BTRt
De las cuentas nacionales el PNB es igual al consumo de las familias más el consumo
del gobierno (o gasto de gobierno) más el gasto en bienes de capital más las
exportaciones netas más la renta de factores:
PIBt  RFt  CtP  Ctg  I t  XNt  RFt
El consumo privado de las familias (CP) más el consumo del sector público (Cg) se
denomina también como Consumo Total (CT):
260
PNBt t  CTt  I t  XN t  RFt
Añadiendo la balanza de transferencias BTR a ambos lados:
PNBt  BTrt  CTt  I t  XN t  RFt  BTrt
Se obtiene el Ingreso Nacional Disponible (YND):
YNDt  CTt  I t  XN t  RFt  BTrt
El Consumo Total más la Inversión Bruta Interna se conoce también como la Absorción
(A) o gasto de los residentes del país en bienes y servicios (nacionales o importados)
conocido también como la Demanda Interna (DI):
YNDt  DI t  CCt
Lo que significa que el saldo de la cuenta corriente es también igual al exceso del
ingreso nacional disponible sobre el gasto total de los residentes del país. Esto se conoce
como el Enfoque de Absorción de la cuenta corriente.
Además:
YNDt  CTt  I t  CCt
Dado que el Ingreso Nacional Disponible menos el Consumo total es el Ahorro

Nacional la cuenta corriente es, también, el exceso del ahorro nacional bruto sobre la
inversión bruta interna lo que suele denominarse como el enfoque intertemporal de la
cuenta corriente:
St  I t  CCt
El Ahorro nacional y la inversión bruta interna se subdividen en privados y del

gobierno:
(StP  Stg )  ( I tP  I tg )  CCt
Reagrupando se deduce que el saldo de la cuenta corriente es también, igual a superávit

privado ( S tP  I tP ) más el superávit fiscal ( S tg  I tg ), lo que se conoce como el enfoque
de Brechas:
(StP  I tP )  (Stg  I tg )  CCt
A nivel mundial, para n países en cualquier periodo t la cuenta corriente de todo el

mundo debe ser cero:
n n n
 CCth  0 
h 1
 Sth   I th
h 1 j 1
Lo que implica que siempre el ahorro mundial debe ser igual a la inversión mundial.
261
En el caso de que hubiera solo dos países (A y B):
CCtA  CCtB  0  (StA  StB )  (I tA  I tB )
StA  I tA  StB  I tB
StA  StB  I tA  I tB
Dado que el saldo de la cuenta corriente es el aumento de su posición acreedora externa

neta con el resto del mundo ( PAEN t  PAEN t 1  CCt ) , el saldo acreedor externo neto
actual no es más que la sumatoria de los saldos de la cuenta corriente de toda la historia
del país más su acreencia inicial:
t
PAEN t   CC m  PAEN 0
m 1
Como la deuda externa neta es el negativo de la posición acreedora externa neta la

deuda externa neta actual es la suma de los déficits de la cuenta corriente del país a lo
largo de toda su historia
t
Dt    CC m
m 1
13.3 LA MOVILIDAD DE CAPITALES Y LA CUENTA CORRIENTE
Vamos a suponer que los movimientos de capitales internacionales se dan solo bajo la
forma de préstamos que hacen los residentes de un país a los residentes de otros países.
Ya sea por la venta a crédito de bienes y servicios o por la compra de bonos emitidos
por agentes del resto del mundo, que puede ser de los gobiernos de otros países. Dichos
préstamos se pueden dar de manera totalmente libre lo que se suele denominar como el
caso de libre movilidad de capitales cuyo caso extremo es el de la perfecta movilidad de
capitales. Distinguiremos entre la libre movilidad de capitales de los países pequeños
del de los países grandes.
El caso en el que los residentes de un país no pueden prestar a los del resto del mundo
vamos a denominarlo como control de capitales.
La Perfecta Movilidad de Capitales
Supongamos que cada agente económico, en cualquier país del mundo, puede prestar y
obtener préstamos en su país o del resto del mundo, que todos los agentes son iguales de
confiables y no hay problemas de información. Al no haber trabas para que los
préstamos fluyan de un país a otro cada agente acreedor querría prestar en el país en el
que la tasa de interés sea más alta y cada prestatario querría obtener préstamos del país
donde la tasa de interés sea la más baja. Ello generaría excesos de oferta de préstamos
en el país en el que la tasa de interés sea alta y excesos de demanda de créditos en el
país en el que la tasa de interés sea baja. No habiendo controles de tasa de interés ni
controles a la movilidad de capitales las tasas de interés bajarían en los países donde sea
262
alta y subirían en los países en los sea baja tendiéndose a que se igualen las tasas de
interés en todo el mundo.
En otras palabras, el mundo funcionaria como un solo mercado de préstamos en el que

la tasa de interés sería la misma en todos los países (rW) y estaría determinada por el
ahorro mundial (SW) y la inversión mundial (IW).
La tasa de interés real (r) en el mundo será igual en todos los países y se determina por
la interacción de oferta y demanda de recursos en préstamos del mundo.
S tA (r )  S tB( r )  I tA( r )  I tB( r )

W W W W
   
StW (r )  I tW ( r )
W W
 
Figura 13.1 El Ahorro y la inversión mundial y la tasa de interés de equilibrio

con perfecta movilidad de capitales
SA SB SW=SA+SB
rW ● ● ● ● ●
IA IB IW=IA +IB
IA...SA......SB...IB.. ..SW=IW.....................................S , I
Control de Capitales
Si los residentes de un país no pueden prestar ni endeudarse con el resto del mundo por
restricciones legales no habría movilidad de capitales por lo que la cuenta corriente
tendría que ser necesariamente cero ya que el saldo acreedor no cambiaría:
PAEN t - PAEN t-1  CCt  X t - Z t  RFt BTRt
0  CCt  S t - I t
El saldo acreedor (PAEN) es cero en cada periodo si nunca se recurre a los préstamos
internacionales.
St  I t
263
El ahorro nacional bruto y la inversión bruta interna, en cada periodo, tendrían que ser
iguales para lo cual la tasa de interés real, del país con control de capitales (r), tendría
que ajustarse hasta que el ahorro y la inversión, del país con control de capitales, se
igualen, como se muestra en la figura 13.2. La tasa de interés nacional no tiene que
igualarse a la del resto del mundo (r*).
Figura 13.2 El Ahorro y la inversión mundial y las tasas de interés

sin movilidad de capitales
r1
S..............S*............ SW
r* ●
●
r ●
I I* IW
S....................S*............SW.... .. .........................S1, I1
I.....................I*.............IW .
13.4 LIBRE MOVILIDAD DE CAPITALES: PAÍS PEQUEÑO
En un país pequeño en un mundo con libre movilidad de capitales, suponiendo que los
papeles de deuda nacionales son iguales de confiables que los papeles de deuda del reto
del mundo, la tasa de interés nacional sería igual a la tasa de interés del resto del mundo:
r  r*
Dado que tratamos el caso de un país pequeño podemos asumir que lo que haga el país
pequeño no tiene un efecto importante sobre el ahorro y la inversión mundial por lo que
la tasa de interés internacional r* es exógena.
La tasa de interés internacional determina la tasa de interés nacional el que junto a los
factores que influyen sobre el ahorro y la inversión nacional determinan el saldo de la
cuenta la cual puede ser equilibrada o desequilibrada en el periodo actual. Una
reducción de la tasa de interés internacional a r*´ provocaría una caída del ahorro
nacional y un aumento de la inversión bruta interna lo que llevaría a una reducción del
saldo de la cuenta corriente.
En la figura 13.3 se muestra que a la tasa de interés internacional inicial el ahorro y la

inversión nacional son iguales por lo que la cuenta inicialmente esta balanceada. Una
reducción de la tasa de interés internacional a r*´ provocaría una caída del ahorro
264
nacional y un aumento de la inversión bruta interna lo que llevaría a una reducción del
saldo de la cuenta corriente.
Figura 13.3 Ahorro Nacional, Inversión, la Cuenta Corriente y la Tasa de Interés
r r
CC S
r* r*
● ●
r* r*
● ´ ● ●
´
CC´ CC CC1 S´ S=I I´ S1 ,I1
265
13.4.1 Política Fiscal Expansiva Transitoria Equilibrada
Si el Gobierno aumenta su gasto solo en el presente periodo financiado con impuestos

ello ( G1  T1  0 ), sin cambiar ni los gastos ni los impuestos a futuro, se mantiene
igual el ahorro del gobierno presente en el mismo nivel pero se reduce el ingreso
disponible presente de las familias por lo que se reduce en algo tanto el consumo como
el ahorro presente de las familias. Por tanto se reduce el ahorro nacional presente lo que,
dado el caso de un país pequeño, implica que se no se modifique sustancialmente el
ahorro mundial por tanto no cambie la tasa de interés mundial con lo que se mantiene la
tasa de interés nacional y se deteriora la cuenta corriente. Ello a su vez implica que se
reduzca el tipo de cambio real.
G1  T1  0  G2  T2
S1g  T1  G1  TR1  r0 D0g
G1  T1  S1g  


T1  YD1     S1  S1  I1  CC1  R1 
  C1  ,S1 
F
T2  YD2  
Figura 13.4 Política Fiscal expansiva transitoria financiada con impuestos
r1
Sg………………………………………..SP´……SP………..S´= SP´+Sg
S= SP+Sg
B A
r* ● ● ● ●
Ig…………………………………..IP…………………………I=IP+Ig
SP=IP……………..……S=I S1 , I1
S ´……IP´……..……S´ . I’
P
266
13.4.2 Política Fiscal Expansiva Anticipada Equilibrada
Si el Gobierno aumenta su gasto solo en el presente periodo financiado con impuestos

(G1  T1  0  G2  T2 ) , sin cambiar ni los gastos ni los impuestos en el
presente, se mantiene igual el ahorro presente del gobierno en el mismo nivel pero se
reduce el ingreso disponible futuro de las familias por lo que se reduce en algo tanto el
consumo presente elevándose el ahorro presente de las familias. Por tanto se incrementa
el ahorro nacional presente lo que, dado el caso de un país pequeño, implica que se no
se modifique sustancialmente el ahorro mundial por tanto no cambie la tasa de interés
mundial con lo que se mantiene la tasa de interés nacional y se incrementa el saldo de la
cuenta corriente. Ello a su vez implica que aumente el tipo de cambio real. Ver figura
13.5.
G1  T1  0  G2  T2
G1  T1  0  S1g  


T1   YD1     S1  S1  I 1  CC1  R1 
  C1  , S1 
F
T2  YD2  
Figura 13.5 País pequeño. Política Fiscal expansiva anticipada

financiada con impuestos
r1
Sg
SP SP´ S S´
A B
r* ● ● ● ●
Ig IPI
IP I S1, I1
SP….SP’…..S……S’
267
13.4.3 Política Fiscal Expansiva Permanente Equilibrada
Si el Gobierno aumenta su gasto en el presente y el futuro en forma equilibrada

financiándolo con impuestos presentes y futuros (G1  T1  G2  T2  0) , ello
implica que se mantiene igual el ahorro presente del gobierno en el mismo nivel. En el
lado del sector privado se da una caída permanente del ingreso por lo que el consumo
presente cae en casi lo mismo que cae el ingreso disponible presente con lo cual se
mantiene casi igual el ahorro presente de las familias. Por tanto no cambia el ahorro
nacional presente lo que, lo que implica que se no se modifique el ahorro mundial por
tanto no cambie la tasa de interés mundial con lo que se mantiene la tasa de interés
nacional y se modifica el saldo de la cuenta corriente. Ello a su vez implica que no
cambia el tipo de cambio real. Ver figura 13.6.
G1  T1  G2  T2  0 , YD1  C1  S1F
G1  T1  0  S1g  


T1   YD1     S1   CC1  R1 
  C1  , S1F 
T2  YD2  
Figura 13.6 País pequeño: Política Fiscal expansiva permanente

financiada con impuestos
r1 Sg SP=SP´ S=S´
AB
r* ●● ●●
Ig IP……………….I
IP=SP…….………I=S……………………… .S1, I1
IP´=SP’…………I´=S’
268
13.5. LIBRE MOVILIDAD DE CAPITALES: PAÍS GRANDE
En un país grande con libre movilidad de capitales, suponiendo que los deudores
nacionales son igual de confiables que los del resto del mundo, la tasa de interés
nacional ( r ) será igual a la tasa de interés del resto del mundo (r * ) y a su vez igual a la
mundial (r W ) : r  r *  r W
Ahora la tasa de interés mundial estaría afectada por los cambios que afecten al ahorro e
inversión del país grande pues sus efectos sobre el ahorro e inversión mundial ya no se
pueden omitir por lo que la tasa de interés del resto del mundo, r*, no es exógena, sino
endógena.
La tasa de interés de equilibrio mundial sale de la condición de equilibrio entre el ahorro

mundial planeado con la inversión mundial planeada como se muestra en la figura 13.7
en el punto de intersección de las curvas SW y IW.
S W  I W  rW
Figura 13.7 País Grande. El ahorro, la inversión mundial y la tasa de interés

de equilibrio
r1 SA…….S*
SW
rW 1 ● ● ● ● ●
I I* IW
SW=IW……………….…………..S1,I1
Dado que la sumatoria de las cuentas corrientes del país grande, con la del resto del
mundo debe ser cero y hay libre movilidad de capitales, a la tasa de interés mundial de
equilibrio la cuenta corriente del país grande debe ser exactamente igual al negativo de
la cuenta corriente del resto del mundo.
CC  CC *  0 CC  CC *
Lo anterior se muestra en la figura 13.8.
269
Figura 13. 8 País grande. El Ahorro y la inversión mundial y la tasa de interés
rA r*
S S*
A A
rW ● ● rW ●B ●
B
I*
I
I..........S.... .. .........S, I S.... . I..... .......... S*, I*
Otra vez con libre movilidad de capitales el saldo de la cuenta corriente no tiene que ser
cero en cada periodo.
270
Si el Gobierno aumenta su gasto en el periodo presente financiado con impuestos

presentes sin que cambien los futuros (G1  T1  0  G2  T2 ) , ello implica que
se mantiene igual el ahorro presente del gobierno en el mismo nivel. Los mayores
impuestos en el presente provocan una caída transitoria del ingreso del sector privado
por lo que el consumo presente cae menos de lo que cae el ingreso disponible presente
con lo cual se reduce el ahorro presente de las familias. Por tanto, disminuye el ahorro
nacional presente lo que implica que se reduzca el ahorro mundial generando un exceso
de inversión mundial sobre el ahorro mundial. Ello hace que suba la tasa de interés
mundial aumentando la tasa de interés nacional recuperándose parcialmenrte el ahorro
nacional y la cuenta corriente, pero, el efecto neto es el de un deterioro de dicha cuenta.
Ello a su vez implica que baje el tipo de cambio real. Ver figura 13.9.
G1  T1  0  G2  T2
G1  T1   S1g  

 S 
T1   YD1     S A
 S W
 I W
 S W
 r W
 
  C1  ,S1  I 
F 1 1 1 1
T2  YD2  
Figura 13.9 País grande. Política fiscal expansiva transitoria equilibrada
rA Sg’ r*
Sg S ’P
S’
SP………S S*
B B
rW ’ B
●●
B
rW ’ ●●
rW ● ● ●A
rW ●
A
IP………I I*
S´....S.... ...........S, I . .SS´... ............S*, I*
. IÍ. IÍ
271
Si el Gobierno anuncia que aumentará su gasto en el futuro financiado con impuestos

del futuro (G1  T1  0  G2  T2 ) , ello implica que se mantiene igual el ahorro
presente del gobierno en el mismo nivel. Al no cambiar los impuestos en el presente vo
se modifica el ingreso disponible corriente, pero los mayores impuestos a futuro
mplican menores ingresos disponibles futuros por lo que el consumo presente cae con lo
cual se incrementa el ahorro presente de las familias. Por tanto, aumenta el ahorro
nacional presente lo que implica que suba el ahorro mundial generando un exceso de
ahorro mundial sobre la inversión mundial. Ello hace que baje la tasa de interés mundial
aumentando la inversion mientras que el ahorro nacional disminuye. El efecto neto es el
de un deterioro de la Cuenta Corriente. Ello a su vez implica que baje el tipo de cambio
real. Ver figura 13.10.
G1  T1  0  G2  T2
Si G1  T1  0  S1g  

 S 
T1   YD1     S1  S1  S1  I1  r  r  
A W W W W
  C1  ,S1  I 
F
T2  YD2  
Figura 13.10 País grande. Política fiscal expansiva futura equilibrada
rA Sg’ r*
Sg SP………S S*
SP’ S’
rW ● ●
A
● rW ●
A
rW ’ ● ● rW ’ ● ● ●
B B B B
IP………I I*
.....S´.S.... ...........S, I .... S.... ............S*, I*

I´ I. IÍ S´
272
Figura 13.10 País grande. Política fiscal expansiva anticipada equilibrada
rA r*
SA SA S*
rW ● ● ● ●
rW ● ● ● ●
IA I*
I.......S............. .....SA, IA I.......S..................S*, I*

I´ S´ S´ I´
273
Si el Gobierno de un país grande aumenta su gasto en el presente y el futuro financiado

con impuestos presentes y futuros
G1  T1  G2  T2  0
G1  T1  0  S1g  


T1  YD1  
   S1 
  C1  ,S1 
F
T2  YD2  
Figura 13.11 País grande. Política fiscal expansiva permanente equilibrada
A. País grande. B. Resto del Mundo

A *
r r
SA S*
SA
rW
●
● ●
● ●
● ●
●
IA I*
I...........S........... ..............SA, IA I.......S........... ..............S*, I*

I´ S´ I´ S´
274
13.6 CONTROL DE CAPITALES
El país puede comprar y vender bienes y servicios al resto del mundo pero no puede
prestar recibir ni conceder préstamos al resto del mundo:
CC  0
Sí RF y BTR son nulas:
 XN  0  X  Z
La tasa de interés nacional no tiene que ser igual a la tasa de interés del resto del mundo.
r  r*
La tasa de interés r no está influenciada por lo que pasa en el resto del mundo.
Supongamos que el país A tiene control de capitales y que el resto del mundo es *
Figura 13.12 Control de capitales. El ahorro y la inversión mundial

y las tasas de interés de equilibrio
r
SA………S*
SW
r* ●
●
rA ●
IA……….…………..I*……………………………..IW
SA=IA .. S*=I*………………………………………………………….……..S , I
Se sigue cumpliendo que:
SA + S* = IA + I*
Pero rA no tiene que ser igual a r*
275
Si el Gobierno aumenta su gasto en el periodo presente financiado con impuestos
G1  T1  0  G2  T
Si G1  T1  0  S1g  


T1  YD1     S1  I1  S1  r1 
  C1  ,S1 
F
T2  YD2  
Figura 13.13. Control de capitales. Política Fiscal expansiva transitoria equilibrada
r1
Sg=Sg’
SP´ SP
S´
S=SP+Sg
r´ ●B
r´ ●A
Ig IP I=IP+Ig
S1 , I1
S=I
S´=I´
276
Si el Gobierno aumentará su gasto en el futuro financiado con impuestos del futuro
G1  T1  0  G2  T
G1  T1  0  S1g  


T1  YD1     S1  S1  I1  r 
A A A A
  C1  ,S1 
F
T2  YD2  
Figura 13.14 Control de capitales: Política Fiscal expansiva anticipada

financiada con impuestos futuros
r1 SP
Sg SP´ S
S´
r ● ●A
r´ ● ● B
Ig I
IP
SP=IP…………………S=I………………………………….……S1, I1
……… P
S ´= IP´ ………… S´= I´
277
El Gobierno aumenta su gasto en el presente y el futuro financiado con impuestos

presentes y futuros
G1  T1  G2  T2  0
G1  T1  0  S1g  


T1  YD1  
   S1 
  C1  , S1 
F
T2  YD2  
Figura 13.15 País con control de capitales: Política Fiscal expansiva permanente
financiada con impuestos presentes y futuros
r1 Sg
Sg´ SP=SP´
S= S´
r = r´ ●● ●●
Ig IP I
P P
..S =I …………….…..S=I S1, I1
P’ P’
S =I …….……...….S’=I’
278
13.6.4 Política Fiscal Expansiva Transitoria Financiada Con Deuda
El Gobierno aumenta su gasto en el presente financiado con deuda mientras que los
agentes privados esperan que se incremente los impuestos en el futuro.
G1  0  T1  G2 , T2  (1  r )G1
G1  0  T1  Sg1  


T1  YD1     S1  CC1 
  C1  , Sf1 
T2  YD2  
Figura 13.16 Equivalencia Ricardiana. Perfecta Movilidad de Capitales.

País pequeño: Política Fiscal expansiva transitoria financiada deuda.
r1
Sg´ Sg
SP SP´ S
S´
r´=r´ A
● ● ●● B
Ig IP I
g g P P
.....S =I .............I =S S=I S1, I1
g P P
S ´.........................I ´.......S ´......S´=I´
279
13.7 LA CUENTA CORRIENTE Y LA DEUDA EXTERNA
Como sabemos la cuenta corriente es igual al cambio de la posición acreedora del país
sobre el resto del mundo (PAEN):
PAEN1  PAEN 0  CC1  XN1  RF1  BTR1
Suponiendo que la renta de factores es solo por pagos de intereses de préstamos

internacionales:
PAEN1  PAEN 0  CC1  XN1  r0 PAEN 0  BTR1
Lo que puede expresarse en términos de deuda externa neta PAEN1  D1 :
-D1  D0  CC1  XN1  r0 D0  BTR1 (10)
despejandoD1 y suponiendo, además, que la tasa de interés es la misma todos los años:
 D1  XN1  BTR1  ( 1  r)D0 (11)
en el siguiente periodo:
 D2  XN 2  BTR2  ( 1  r)D1 (12)
(11) en (12):
 D2  XN 2  BTR2  (1  r )( XN1  BTR1 )  (1  r )2 D0 (13)
para el tercer periodo, adelantando dos periodos la ecuación (11):
 D3  XN 3  BTR3  ( 1  r)D2 (14)
(13) en (14):
 D3  XN3  BTR3  (1  r )( XN 2  BTR2 )  (1  r )2 ( XN1  BTR1 )  (1  r )3 D0
Dividiendo la ecuación anterior entre (1+r)2:
 D3 XN 3  BTR3 ( XN 2  BTR2 )
   ( XN1  BTR1 )  (1  r ) D0
(1  r ) 2
(1  r ) 2 (1  r )
Para el periodo n:
n XN  BTR
 Dn
(1  r ) n-1
 
j 1
j
( 1  r) j 1
j
 (1  r ) D0
Si el país pagara toda su deuda dentro de n años (Dn=0):
280
n XN  BTR
0
  j
(1  r ) n-1 j 1 ( 1  r) j 1
j
 (1  r ) D0
por lo que:
n XN j  BTR j

j 1 ( 1  r) j 1
 (1  r ) D0
Si no se reciben donaciones (BTR=0), las exportaciones, en promedio, del periodo 1 en

adelante, deberían ser superavitarias:
n XN j
 ( 1  r)
j 1
j 1
 (1  r ) D0
lo que quiere decir que, si se acumuló previamente un determinado nivel de deuda

externa (D0> 0), el país podrá pagarla, en el futuro, solo si el país comienza a tener
superávits de las exportaciones netas.
Si n tiende al infinito el valor presente de la deuda externa futura debe ser cero:
 Dn
lim 0
n  ( 1  r)n-1
Si la deuda externa crece a una tasa constante (d) cada año:
 D1( 1  d)n1
lim  0 ssi d  r
n  ( 1  r)n-1
Lo que quiere decir que el valor presente deuda externa futura del país será cero solo si
la tasa a la que crece la deuda (d) es menor que la tasa de interés a la que se endeuda el
país (r), lo que se conoce como la famosa condición de No Juego Ponzi. Si d = r el país
jamás pagará su deuda externa pues estaría pagando deuda antigua con nueva deuda. A
medida que d tiende a r el país pierde la confianza de los acreedores por lo que sería
más difícil conseguir nuevos préstamos, llevándolo al aislamiento financiero obligando
al país a reducir el déficit de la cuenta corriente repentinamente, lo que implicaría un
ajuste drástico del consumo con una fuerte reducción del bienestar.
Sí el país no está en un juego Ponzi:
n XN j  BTR j

j 1 ( 1  r) j 1
 ( 1  r)D0
n PIB j  C j  G j  I j  BTR j
j 1 ( 1  r) j 1
 ( 1  r)D0
281
n PIB j  I j  BTR j n Cj  Gj

j 1 ( 1  r) j 1
 ( 1  r)D0  
j 1 ( 1  r) j 1
Además, si las Reservas internacionales (RIN) se reducen se reduce la capacidad de

pago de deuda externa por lo que los inversionistas internacionales suelen fijarse en los
siguientes indicadores nacionales:
RIN Deuda externa Servicio de Deuda Externa DeficitFiscal

, , ,
Deuda externa PIB X PIB
13.8 EL RIESGO PAÍS Y LA CUENTA CORRIENTE
Si un país tiene una probabilidad de no pago de su deuda de p, es como si a la tasa de

interés de r solo se cobrara una tasa de interés efectiva de: r(1-p). Por lo que los
acreedores, internacionales para tener el nivel de rendimiento de r* tendrían que cobrar
una tasa más alta al país con posibles problemas de incumplimiento:
r*
r
1 p
Por lo que a mayor probabilidad de incumplimiento, dada la tasa de interés

internacional, mayor será la tasa de interés que le exigirían para otorgarles nuevos
préstamos.
Habiendo libre movilidad de capitales la tasa de interés, en el país con elevada deuda
externa, sería más alta como se muestra en la siguiente figura 13.17. Si el país se
endeudaba inicialmente a la tasa de interés internacional r* y si debido a los déficits de
la cuenta corriente la deuda se eleva a un nivel peligroso y se da la probabilidad de no
pago p, la tasa de interés para el país altamente endeudado subiría a r*/(1-p). Ello
obliga a que se reduzca el déficit de la cuenta corriente elevándose el ahorro nacional y
disminuyendo la inversión bruta interna. El aumento del ahorro nacional implicaría una
caída del consumo de las familias lo que reduciría el bienestar social.
282
Figura 13.17 País pequeño. Aumento del riesgo país
r1
S
r*/(1-p) ● ●
r* ● ●
S S’ I´ I S1 , I1
Representado el riesgo país con la letra griega  :
r*
r
1 p
El riesgo país también se define como la prima por riesgo de incumplimiento de pago de
deuda externa de los agentes de un país.
Se puede deducir fácilmente que a mayor probabilidad de no pago la tasa de interés,

para el país con problemas, mayor sería el riesgo país teniendo que reducirse más el
déficit de la cuenta corriente.
Para un país con problemas de deuda externa
r  r*  
283
13.8.1 País Pequeño con Libre Movilidad de Capitales y el Riesgo País
Con libre movilidad de capitales la tasa de interés nacional será igual a la tasa de interés
del resto del mundo más el riesgo país  :
r  r*  
La tasa de interés internacional r* es exógena.
Una elevación del riesgo país eleva la tasa de interés nacional lo que aumenta el ahorro
privado y reduce la inversión privada aumentado el saldo de la cuenta corriente.
Figura 13.18 País pequeño. Aumento del riesgo país
r1
Sg SP
S= SP + Sg
r*+2 ● ●
r*+1 ●
Ig IP I = IP + Ig
P P S1 , I1
….…I =S . I=S
I ’..........S ´
P P
I’.................. S´
13.8.2 Riesgo País y la Política Fiscal Expansiva Transitoria Financiada con Bonos
Si el Gobierno aumenta su gasto en el presente periodo financiado con emisión de bonos

pero no piensa poner impuestos en el futuro aumentaría el riesgo país en el presente lo
que reducirá la tanto el ahorro nacional, la inversión más que el ahorro privada
.
ΔG1  0  ΔT1  ΔG2  ΔT
Si G1 , T1  S1g  

T1   YD1     S1 
  C , S F
 
T2   YD2  
1 1

284
Figura 13.19 Política Fiscal expansiva transitoria financiada con bonos y

elevación del riesgo país
r1
Sg´.…Sg SP………S’ = SP+Sg’
S= SP+Sg
r*+2 ● ●
r*+1 ●
Ig IP I = IP + Ig
P S1 , I1
….……I I=S
I ’..........SP´
P
I’.... S´
13.9 DETERMINACIÓN DEL TIPO DE CAMBIO REAL DE EQUILIBRIO
Según el enfoque intertemporal el tipo de cambio real de equilibrio es aquel nivel que
induce a cierto nivel de exportaciones netas que sean compatibles con el nivel de la
cuenta corriente determinados previamente por el ahorro y la inversión nacionales.
Recordemos que la cuenta corriente (CC) por un lado es igual al exceso del ahorro
nacional (S) sobre la inversión bruta interna (I) y por otro lado es igual a las
exportaciones netas (XN) más la renta neta de factores provenientes del exterior (RF) y
la balanza de transferencias (BTR):
S  I  CC  XN  RF  BTR
Las exportaciones netas están determinadas directamente por la tasa de cambio real (R)
pues al incrementarse el tipo de cambio real se incrementa las exportaciones y se reduce
las importaciones (suponiendo que el efecto volumen supera el efecto valor). Dicha
relación directa entre el tipo de cambio real y las exportaciones netas se muestra en la
figura 13.20 mediante la curva XN de pendiente positiva en el plano XN, R. Otra forma
de decir lo mismo es que se cumple la condición Marshall-Lerner.
Adicionalmente un aumento del nivel de producción del resto del mundo (Y*) afecta
directamente a las exportaciones incrementando las exportaciones netas. Un aumento
del nivel de producción nacional (Y) incrementa las importaciones por lo que reduce las
exportaciones netas. Al elevarse los aranceles que el país cobra a los productos
importados (a) se reduce las importaciones y se eleva las exportaciones netas.
Similarmente al elevarse los aranceles que el resto del mundo cobra a nuestras
exportaciones (a*) se reduce las exportaciones netas. Ello se resume en la función de las
exportaciones netas:
285
XN  XN ( R, Y * , Y , a, a* )
    
Figura 13.20 Tipo de Cambio Real y la Exportaciones Netas
R
XN
R2 ●
R1 ●
XN1……….XN2…………………………….XN
El ahorro y la inversión nacional determinan el saldo de la cuenta corriente. Dados la

renta de factores y la balanza de transferencia, el nivel de producción nacional y
extranjeros, que se determinan por sus funciones de producción, y las tasas arancelarias
que el país y el resto del mundo aplican, el tipo de cambio real es la variable endógena
que se ajusta para que las exportaciones netas se ajusten de tal forma que la cuenta
corriente tome el nivel que el ahorro y la inversión nacional han determinado.
S
  CC  XN  R
I
Dicho de otra manera, el tipo de cambio real es la variable endógena que iguala la
siguiente ecuación:
S (r , Y , Y e , G, G e , T , T e )  I (r , PMK e )  XN ( R, Y * , Y , a, a * )  RF  BTR
En la figura 13.21 se mide la cuenta corriente y las exportaciones netas en el eje

horizontal y el tipo de cambio real en el eje vertical. Las exportaciones netas está
representado por la línea XN con pendiente positiva. Supongamos que la renta de
factores y la balanza de transferencias están dadas y tienen un saldo conjunto negativo
de tal forma que la cuenta corriente es menor a las exportaciones netas y está
representado por la línea de pendiente positiva CC paralela a la izquierda de la curva
XN. Dado un nivel de cuenta corriente de renta de factores y balanza de transferencias
se debe tener determinado saldo de las exportaciones netas.
286
Figura 13.21 Determinación del Tipo de Cambio Real de equilibrio
R
CC XN
R1 ● ●
CC,,,,,,..,,,,,,,,,XN,,,,,,,…………….,,,,,,,,…XN, CC
Aumento del gasto de gobierno en bienes nacionales transitorio.
Un incremento del gasto de gobierno, en bienes nacionales, de manera transitoria y

financiada con emisión de bonos, sin que se espere un incremento futuro de los
impuestos, reduce el ahorro del gobierno. Sin cambios en el ahorro de las familias se
reduce el ahorro nacional y se deteriora la cuenta corriente lo que implica, dados la renta
de factores y la balanza de transferencias, un menor nivel de exportaciones netas. Para
que las exportaciones netas se reduzcan, dados los niveles de producción nacional y
extranjeros y los aranceles se requeriría de una caída del tipo de cambio real como se
muestra en la figura 13.22.
Figura 13.22. Política Fiscal expansiva y el Tipo de Cambio Real
R
CC XN
R1
● ●
R2 ● ●
…….CC ……….XN…………….XN, CC
CC´ ………XN´
S1g 
G1 , T1   P  S  CC  XN  R 
S1 
287
Otra forma de verlo es que dada la tasa de interés real, el aumento del gasto de gobierno
incrementa la demanda agregada, dado el nivel de producción y los impuestos el nivel
de consumo sigue igual. Siendo un país pequeño con libre movilidad de capitales, la
tasa de interés real está dada por el mercado mundial de capitales por lo que la inversión
no cambia. Para se mantenga el equilibrio en el mercado de bienes las exportaciones
netas deberían caer para que la demanda agregada vuelva a ser igual al nivel de
producción. Dados los niveles de producción externo e interno y los aranceles se
requiere de una caída del tipo de cambio real para que se reduzca las exportaciones
netas. La caída del tipo de cambio real reduce las exportaciones e incrementa las
importaciones aumentando el consumo importado sin que cambie el consumo de bienes
nacionales.
En este caso el aumento del gasto de gobierno desplaza las exportaciones netas sin que
cambie la inversión. La presentación simultanea de déficit fiscales y en cuenta corriente
se conoce como los déficits gemelos (twin deficit).
Aumento del gasto de gobierno en bienes nacionales transitorio y equilibrado.
Un incremento transitorio del gasto de gobierno en bienes nacionales financiado con

impuestos en el mismo periodo, como se vio, aunque no modifica el ahorro del gobierno
reduce el ahorro privado reduciendo el ahorro nacional lo que deteriora la cuenta
corriente. Ello implica, dadas la renta de factores y la balanza de transferencias, un
menor nivel de exportaciones netas. Para que las exportaciones netas se reduzcan, dados
los niveles de producción nacional y extranjeros y los aranceles se requeriría de una
caída del tipo de cambio real como se muestra en la figura 13.23.
G1 , T1  YD1  S1P  S  CC  XN  R 
Figura 13.23 Política Fiscal expansiva y el Tipo de Cambio Real
R
CC
XN
R1
● ●
R2 ● ●
………CC……..…XN………..……XN, CC
CC´ XN´
288
289
Bibliografía
Barro, Robert (2013) Intermediate Macroeconomics. McGraw Hill.
Blanchard, Olivier (2012) Macroeconomía.7 ed. McGraw-Hill.
Blanchard, O. y S. Fischer (1999) Lectures on Macroeconomics.MIT Press.
Branson, William (1989) Macroeconomícs.3ra Ed. Harper
De Gregorio, José (2007) Macroeconomía: Teoría y Políticas. México. Pearson

Educación.
Dornbusch, Rudiger, Stanley Fischer y Richard Startz (2013) Macroeconomía 11 ed.

Madrid: McGraw-Hill.
Mankiw, Gregory (2012) Macroeconomics. 7ma ed. Worth.
Sachs, J. y F. Larraín (2003) Macroeconomía de una Economía Global. 2da ed. Prentice
Hall.
Romer, David (2013) Advanced Macroeconomics. 4 Ed. McGraw-Hill
290

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