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Clase 2: Métodos de evaluación

En esta clase se revisarán tres herramientas financieras empleadas para evaluar la rentabilidad
de proyectos y que son ocupadas en la práctica. Estas son el VAN, la TIR y el payback.

Supongamos que nos ofrecen invertir $100.000 hoy a cambio de recibir con seguridad
$105.000 el año que viene. Si se hace un cálculo rápido, se tiene que $105.000 - $100.000 = $5.000
y por tanto parece ser una inversión conveniente. Sin embargo, este razonamiento no considera que
podríamos haber invertido los $100.000 en algo más. Por ejemplo, si los invertimos en un depósito
bancario libre de riesgo a una tasa de 6% anual, los $100.000 se habrían transformado en $100.000 ×
(1 + 0,06) = $106.000 con seguridad; y en vez de ganar $5.000 habríamos ganado $6.000. Este
simple ejemplo ilustra un concepto fundamental: el valor del dinero en el tiempo; nuestros $100.000
de hoy valen $106.000 en un año más.

Entonces, ¿cómo comparamos flujos de dinero recibidos en distintos periodos? Para resolver
esta pregunta se necesita definir una tasa de descuento. Tomando la tasa del banco de 6% anual
podemos mover el dinero a través del tiempo. Los $100.000 de hoy equivalen a: $100.000 x (1+0,06)=
$106.000 en un año más y los $105.000 de un año más equivalen a $105.000 / (1+0,06) = $99.057
de hoy. Como $106.000 es mayor a $105.000 (o análogamente como $99.057 es menor a $100.000)
el negocio de invertir $100.000 hoy para obtener $105.000 en un año no es una buena inversión.
Imaginemos ahora que en vez de recibir $105.000 el año que viene, recibe $113.000 en dos
años más. ¿Es esta una buena inversión? La clave es ir periodo a periodo, uno a la vez:

1. Como ya vimos, con la tasa de 6%, los $100.000 iniciales equivalen a $106.000 en un año más.
2. Además, si la tasa del banco sigue vigente para el segundo año, esos $106.000 se
transformarán en $106.000 x (1+0,06)=$112.360 en dos años más. Expresado en una ecuación
queda: $100.000 × (1 + 0,06)² = $112.360.

Ahora sí conviene invertir los $100.000 para recibir $113.000 en dos años más, ya que la
alternativa habría generado menos dinero, sólo $112.360.

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Valor Presente (VP) y Valor Actual Neto (VAN)

El valor presente de una cantidad de dinero en un determinado periodo, es el equivalente de


ese dinero en dinero de hoy. En el primer ejemplo, el valor presente de $105.000 en el año 1, es
$113.000
$99.057 de hoy; del mismo modo, el valor presente de los $113.000 en el año 2, es =$100.570
(1+0,06)²

de hoy. En general, usando potencias, diremos que el valor presente hoy de un monto 𝐶𝑡 recibido
en el periodo 𝑡 y descontado a una tasa de descuento 𝑟 es:

𝐶𝑡
𝑉𝑃 =
(1 + 𝑟)𝑡

Consideremos ahora el proyecto de comprar una casa por 60 millones de pesos ($60M) hoy.
Usted estima que deberá invertir en ella otros $5M al cabo del primer año para remodelarla y lograr
arrendarla en $4,8M anuales el segundo y tercer año, y por último venderla al cuarto año en $90M.
Además suponga que el banco ofrece una tasa de 10% anual invariable durante los próximos 4 años.
¿Es este un proyecto atractivo?

Para enfrentar este problema vamos a incorporar un concepto importante, el Valor Actual
Neto o VAN1. El VAN se define como la suma del valor presente de todos los flujos del proyecto,
incluyendo la inversión inicial:

𝐶1 𝐶2 𝐶3
𝑉𝐴𝑁 = 𝐶0 + + + +⋯
1 + 𝑟 (1 + 𝑟)² (1 + 𝑟)3

Donde cada 𝐶𝑡 representa un flujo de dinero neto (cantidad positiva o negativa) en el periodo
de tiempo 𝑡.

En el proyecto de comprar la casa para arrendarla y luego venderla, los flujos de dinero y sus
valores presentes son:

1. -60 millones de pesos hoy (signo negativo, porque es un costo).


−$5.000.000
2. -5 millones de pesos el primer año, equivalentes a (1+0,1)
= −$4,55 millones hoy.
$4.800.000
3. 4,8 millones de pesos el segundo año o (1+0,1)²
= $3,97 millones hoy.
$4.800.000
4. 4,8 millones de pesos el tercer año o = $3,61 millones hoy.
(1+0,1)³
$90.000.000
5. 90.000.000 de pesos el cuarto año o (1+0,1)⁴ = $61,47 millones hoy.

1 El VAN también se conoce como Valor Presente Neto, VPN o NPV por sus siglas en inglés.

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Ahora que todos los flujos están en el mismo periodo podemos sumarlos para calcular el
VAN:

𝑉𝐴𝑁 = 4,5 𝑚𝑖𝑙𝑙𝑜𝑛𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑠𝑜𝑠

El VAN nos está informando que este proyecto tiene un efecto neto en nuestra riqueza de
4,5 millones de pesos hoy, por lo que deberíamos hacerlo. En general, un proyecto es bueno y
deberíamos realizarlo cuando su VAN es positivo.

El VAN es la herramienta más segura para evaluar proyectos, pero también existen otras
alternativas entre las que destacan la regla de la TIR y el método payback.

TIR y Regla de la TIR

La TIR es la tasa promedio que retorna un determinado proyecto durante su vida. Para
obtener la TIR de un proyecto que dure n periodos (usualmente años), se resuelve la siguiente
ecuación:

𝐶1 𝐶2 𝐶3 𝐶𝑛
𝐶0 + + + +. . . + =0
(1 + 𝑇𝐼𝑅) (1 + 𝑇𝐼𝑅)² (1 + 𝑇𝐼𝑅)³ (1 + 𝑇𝐼𝑅)𝑛

Como en general 𝐶0 es negativo (por ser una inversión) y 𝐶1 ,𝐶2 …, 𝐶𝑛 son positivos, la TIR
resulta ser la tasa que hace a la suma de los flujos de caja positivos (descontados con la TIR) igual a
la inversión hoy. Equivalentemente, la TIR es la tasa que hace que el VAN sea igual a cero.

Encontrar la TIR muchas veces no es algo sencillo algebraicamente ya que requiere resolver
una ecuación polinómica de alto grado2.

En general, si la tasa de descuento del proyecto es menor que la TIR, el proyecto tendrá VAN
positivo. Es por esto que la regla de la TIR recomienda hacer un proyecto si su TIR es mayor a su
tasa de descuento r.

Existen tres problemas principales con la regla de la TIR:

1. Dependiendo del orden de los flujos, existen casos donde aun cuando la TIR es mayor que la
tasa de descuento, el proyecto no es rentable. Esto usualmente sucede cuando los signos de
los flujos se invierten y el proyecto tiene flujos positivos en los primeros periodos y luego
flujos negativos.

2 La función TIR(.) de Excel suele facilitar el proceso.

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2. En algunos casos la TIR no existe, esto es raro pero posible. El ejemplo más simple es un
proyecto con flujos netos siempre positivos.
3. Podrían existir varias TIRs para un mismo proyecto. Esto suele suceder en proyectos donde
hay reinversiones importantes después de ya haber recibido flujos positivos por algunos
periodos.

En los casos anteriores, la regla de la TIR puede llevar a una decisión de inversión equivocada
o simplemente es difícil de aplicar. En todo caso, los problemas no son muy frecuentes y para evitar
ambigüedades siempre se debería complementar con un análisis del VAN.

Ahora, considere dos proyectos con flujos de dinero como se muestran a continuación:

Año 0 1
Flujos de los proyectos 1 y 2 (millones de $)
Proyecto 1 (400)3 463,05
Proyecto 2 (1.000) 1.102,50

Con una tasa de descuento del 5%:

$463,05
𝑉𝐴𝑁1 = −$400 + = $41𝑀
1 + 0,05

$1.102,5
𝑉𝐴𝑁2 = −$1.000 + = $50𝑀
1 + 0,05

Ambos proyectos son rentables, pero el proyecto 2 tiene un VAN mayor, y por tanto es más
conveniente en términos absolutos. Al calcular la TIR de cada proyecto se obtiene:

$463,05
0 = −$400 + ⇒ 𝑇𝐼𝑅1 = 15,76%
1 + 𝑇𝐼𝑅1

$1.102,5
0 = −$1.000 + ⇒ 𝑇𝐼𝑅2 = 10,25%
1 + 𝑇𝐼𝑅2

El proyecto 1 tiene una TIR mayor. Esto quiere decir que por cada peso invertido, el proyecto
1 genera una mayor rentabilidad que el 2. Lo anterior es especialmente relevante cuando existe

3 Cuando se trabaja con flujos financieros, se suele usar esta notación donde los paréntesis significan que el
flujo es negativo.

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racionamiento de capital, es decir no hay capital suficiente para ejecutar todos los proyectos
rentables.
En la práctica, se suele tomar conjuntamente el VAN y la TIR para tomar decisiones sobre los
proyectos, ya que el primero da una medida del beneficio neto que se obtendrá, mientras el segundo
da un indicador de la rentabilidad. Así, a mismo VAN, se debería elegir el proyecto con una TIR
mayor.

Método Payback

El método payback4 es un método alternativo de evaluación que considera el tiempo que


demora un proyecto en recuperar la inversión inicial, sin considerar el valor del dinero en el
tiempo. Por ejemplo, considere los flujos de dinero de los proyectos A y B dispuestos en la siguiente
tabla:

Año 0 1 2 3
Flujos de los proyectos A y B (millones de $)
Proyecto A (230,0) 100,0 132,0 0,0
Proyecto B (250,0) 110,0 121,0 133,1

Podemos ver que el proyecto A tiene payback de 2 años, puesto que recién al año 2 se
recupera la inversión:

𝐶0 + 𝐶1 + 𝐶2 = −$230 + $100 + $132 = $2𝑀 > 0

Similarmente, el proyecto B tiene payback de 3 años, puesto que recién al año 3 se recupera
la inversión:

𝐶0 + 𝐶1 + 𝐶2 + 𝐶3 = $ − 250 + $110 + $121 + $133,1 = $114,1𝑀 > 0

El método payback consiste en aprobar proyectos que tienen un payback igual o menor a
algún número definido por la empresa. Si para nuestro ejemplo, ese número es 2 años, el proyecto
A debería llevarse a cabo y el B no.

El gran problema de este método es que no considera el valor del dinero en el tiempo. Por
ejemplo, si suponemos que la tasa de descuento es 10%, entonces el proyecto A tiene VAN negativo,
mientras que el proyecto B tiene un VAN positivo de $50M:

4 Al payback también se le conoce como periodo de recuperación.

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$100 $132
𝑉𝐴𝑁𝐴 = −$230 + + = −$30𝑀
1 + 10% (1 + 10%)2

$110 $121 $133,1


𝑉𝐴𝑁𝐵 = −$250 + + 2
+ = $50𝑀
1 + 10% (1 + 10%) (1 + 10%)3

De este modo, el método payback nos recomienda invertir en un proyecto que nos genera
pérdidas, y desecha uno que sí aportaría a la rentabilidad de la empresa.

En general el método payback no es una buena herramienta de evaluación a menos que


estemos apresurados por demostrar que el proyecto puede autofinanciarse en plazos breves. Esto
ocurre generalmente en emprendimientos, donde es importante mostrar a inversores que el
proyecto es viable y además es difícil estimar correctamente flujos de caja. El método payback
también es útil para evaluar proyectos pequeños, como comprar una impresora, donde un análisis
del VAN puede resultar muy costoso en relación a la pequeña inversión.

En la práctica, siempre es aconsejable utilizar los tres métodos vistos en esta clase, ya que
todos entregan información relevante. En caso que los métodos entreguen respuestas
contradictorias, lo más seguro es siempre usar el VAN.

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