Análisis Fundamental Análisis Fundamental

Arriba vemos el Balance de la compañía Bugs Bunny. ¿Qúe es un Balance? No es más que una
visión estática de la compañía. Por ejemplo, sabemos que hasta el año 2.000, la compañía ha
adquirido una deuda de 500 millones de ptas., o que han invertido en máquinas (Activo Fijo), por
valor de 1.500 millones de ptas. ¿Nos dice esto algo acerca de la futura marcha de la compañía, de
si va a ganar más o menos? No. Sin embargo, si da información fidedigna sobre como se encuentra
financiada la compañía (tiene mucha deuda o poca), y sobre si la compañía se financia a costa de
sus clientes o no (lo veremos más adelante). Mirando al menos estas dos cosas, entenderemos
mucho de Bugs Bunny.

El Activo.

El activo es en general la parte buena del balance. Incluye lo que posee la compañía. Entre sus
principales partidas merece la pena destacar:

El Activo circulante. Bajo este nombre tan extraño, se esconde " lo que tiene la compañía en su
poder y es fácilmente vendible/realizable (siempre que pertenezca a la actividad de la compañía):

El cash: dinero es dinero.

Los inventarios. Por ejemplo, Bugs Bunny fabrica cajas para zanahorias. Si por cualquier razón,
las cosas le van mal, Bugs Bunny puede vender en unos pocos días esos stocks de cajas que
ya tiene almacenados a una compañía rival.

Clientes. Es lo que nos deben nuestros clientes. Es realizable porque normalmente los clientes
nos pagan en un corto plazo de tiempo (por ejemplo si a Bugs Bunny le han pagado
con tarjeta de crédito tardará un mes en recibir el cobro), o bien porque es endosable. Por
ejemplo, un banco puede vender a otro banco una hipoteca que tienen contratada con un
cliente. Tener una cifra alta de clientes es bueno y malo. Bueno, porque significa que B.B. está
generando mucho negocio. Malo porque significa que 1) mis clientes no me pagan 2) tengo
que estar financiando ese dinero (de algún sitio tiene que salir).

Por ejemplo, en el caso de BB, él paga a sus proveedores a 30 días (se financia a su costa). Sin
embargo, tarda 90 días en vender sus cajas, y sus clientes además tardan otros 60 días en pagarle.
Por lo tanto, está financiando 150 días, y tan solo se está financiando 30. Tiene pues, que pedir
dinero a un banco durante 120 días. Si tiene que financiar 100 millones de ptas., 100 mill *6%
anual *(120 / 365)= 1.970.000 ptas.

Activo fijo. Se trata en definitiva de la inversión de la compañía. Si la compañía compra máquinas,

terrenos, etc. todos ellos se recogen bajo esta partida. Hay que tener en cuenta siempre la
depreciación para mirar esta cuenta. La depreciación, como veremos cuando hablemos de la
cuenta de resultados, no es más que una manera artificial de repartir una inversión a lo largo del
tiempo. Esto es, en vez de pasar por la cuenta de resultados los 1.000 millones que vale la
maquinaria que compro este año, como se que la máquina tendrá una vida útil de 10 años, paso
por la cuenta de resultados (deprecio) 1000 / 10= 100 millones cada año.
El pasivo.

El pasivo circulante. Se trata en definitiva de las deudas de la compañía a corto plazo. En general
es bueno tener mucho pasivo circulante, ya que como hemos visto antes me estoy financiando a
costa de los demás. Sin embargo, hay que tener cuidado, pues deudas elevadas a corto plazo, sin
capacidad para poder pagarlas, nos pueden llevar a suspender pagos. En el pasivo circulante
encontramos:

Proveedores. Lo que debo a aquellas empresas que me proveen de materias primas o deudas en el
mercado de factores.

Deudas a corto plazo. Por ejemplo, de la deuda de 500 millones de ptas por las que pagaremos un
interés simple. de BB, 50 vencen este año, y por lo tanto se recogen en el pasivo circulante.

Las deudas a largo plazo. Las deudas a un período superior a un año se recogen aquí. En general
las compañías se pueden financiar de dos maneras i) con deuda, alguien me presta dinero, me
cobra un interés compuesto y se lo tengo que devolver dentro de un plazo determinado ii) con
fondos propios, encuentro alguien que quiere meter dinero en mi negocio a cambio de un % del
capital.

El capital social y las reservas.

El capital social y las reservas.

El capital social es el dinero invertido por los accionistas. Pero ojo, eso no significa i) que el dinero
se encuentre en la compañía, muy probablemente se lo habrán gastado ya ii) que ese sea el valor
de la compañía. La compañía tendrá un valor de mercado basado en sus expectativas de
beneficios para el futuro.

Las reservas, por otra parte, son todos aquellos beneficios generados a lo largo del tiempo que no
se han repartido como dividendos a los accionistas. O sea, se han reinvertido en la empresa.
La suma de capital social y reservas se denomina fondos propios, y es habitualmente un techo
mínimo para la valoración de una compañía. Si yo liquidase la compañía, obtendría el activo (lo
que tengo) - el pasivo (lo que debo), y esto debe darme como resultado los fondos propios. Sin
embargo, ojo, esto no es en la mayoría de los casos el valor de la compañía, el valor está basado
en la capacidad de generación de flujo de caja en el futuro. ¿Qué es la Cuenta de Resultados?

Una cuenta de resultados sirve para determinar si una empresa gana o pierde dinero. En el
caso de Bugs Bunny, vemos que ha ganado 358 millones de ptas. en el año 2.000, y que
ganará 774 millones de ptas. el año que viene.

Sus principales partidas son:

Ventas.

Poco que explicar acerca de las mismas. Bugs Bunny vende cajas para zanahorias, y en el año 2.000
vendió 2.000 millones de ptas. (un montón de cajas).

Coste de ventas.

El coste de ventas refleja el coste de aquella mercancía que más tarde vendemos. En el caso de BB,
lo que pague a sus proveedores de madera, material con el que realiza las cajas. Vemos que a BB,
sus materiales le cuestan 1.000 mill ptas., y que vende las cajas por 2.000. Esto es, tiene un
margen bruto del 50% (1000 / 2000).
Gastos.

Personal. Aquí se recogen todos los sueldos de los empleados, lo que paga la empresa por su
seguridad social, sus bonus, etc.

Gastos Generales. Aquí se incluye básicamente todo aquello que no sepamos incluir en otro sitio.
Alquileres, limpieza, gastos de los distintos tipos de software, etc. En general todo aquello relativo
al funcionamiento de la empresa, y que en general, suponga un coste fijo para la misma. Los
gastos generales tienden a crecer en menor que las ventas, produciéndose lo que se llama
apalancamiento operativo. O sea, con la misma estructura de costes fijos, puedo producir o
vender 100 o 500 unidades, con lo que mi beneficio será mucho mayor por unidad cuanto más
venda.

Intereses financieros. Son el resultado de pagar intereses a las entidades bancarias que nos han
prestado dinero. En el caso de BB, paga 50 millones de ptas. al banco BBSV, 8% sobre el montante
de su deuda (500 a largo plazo y 100 a corto plazo).

La depreciación la hemos visitado brevemente en la parte de balance. En el caso de Bugs Bunny,

tiene un activo fijo de 1.500 millones de ptas. Como deprecia 100 al año, sabemos que a ese ritmo
tardará 15 años en depreciar totalmente la máquina (la máquina para hacer cajas de zanahorias).
En el 2.015, BB debe comprar otra máquina, pues esta se prevé que ya se encuentre obsoleta. En
vez de pasar por la cuenta de resultados 1.500 este año, y otros 1.500 en el 2.015, se decide pasar
100 todos los años, de manera que no haya dientes de sierra en la cuenta de resultados.

e resultados 1.500 este año, y otros 1.500 en el 2.015, se decide pasar 100 todos los años, de
manera que no haya dientes de sierra en la cuenta de resultados.

Impuestos. El máximo tipo impositivo para las sociedades es del 35%. No obstante, a menudo
las empresas sufren tipos menores a este, ya que tienen exenciones por reinversión,
bonificaciones por empleo de detrminados grupos, etc.
Beneficio Neto. El beneficio neto es la última línea en la cuenta de resultados, y la más mirada
por los inversores. Es verdad que el beneficio neto puede llevarnos a errores considerables. Por
ejemplo, si Bugs Bunny hubiera vendido un terreno este año muy por debajo de su valor en
libros (por ejemplo, recibiendo 500 millones de ptas. en vez de los 2.000 millones de ptas en
que estaba valorado en libros), BB se encontraría con una cifra de resultado neto negativa. Y
sin embargo, en términos de caja, hoy tendríamos 500 millones de ptas. más.

Por otra parte, las empresas, especialmente las cotizadas en bolsa, se cuidan muy mucho de
hacer peligrar su cifra de beneficio neto. De manera, que en general, si que constituye una
cifra válida para evaluar la compañía, sobre todo si la la vemos en comparación con períodos
precedentes en el tiempo.

Ratios

¿Para qué sirven los ratios?

Los ratios sirven fundamentalmente para comparar entre empresas. Que una empresa de
telecomunicaciones tenga un ROE del 22% y una eléctrica del 6%, no significa que la empresa de
telecomunicaciones sea mejor, en términos de inversión. Las empresas de telecomunicaciones hay
que compararlas con las de su propio sector, y ahí si la comparación es válida. De otra manera,
podemos estar comparando dos inversiones con muy diferentes rentabilidades, pero también
riesgos. Esto es, peras y manzanas.

¿Cuáles son los principales ratios y para qué sirven?

ROE: Return on Equity (Rentabilidad del capital) . Se trata de uno de los ratios más
comúnmente usados.

ROE= Beneficio Neto / Fondos Propios (capital + reservas)

Mide la rentabilidad de la inversión de un accionista. Si hubiéramos invertido 100 ptas. el año

pasado, y la compañía este año ya gana 10, nuestra rentabilidad sería del 10%. Sin embargo,
hay que tener cuidado con este ratio: 1) si no hemos entrado en el capital de la compañía al
valor en libros, el ROE no mide nuestra rentabilidad 2) el ROE mide la rentabilidad pasada, no
la futura 3) no dice absolutamente nada del riesgo de nuestra inversión - la deuda no aparece
por ningún sitio, y no es lo mismo invertir en una compañía con un 30% de deuda que con un
95%).

Rentabilidad sobre ventas . Su propio nombre indica lo que mide. Es muy apropiado para
medir la eficacia de la gestión operativa, ya que tiene en cuenta todos los costes de la
compañía.

Rent. Sobre ventas= Beneficio Neto / ventas

Este ratio difiere muchísimo por industria, ojo al comparar. Además, normalmente una
industria con alta rentabilidad sobre ventas (porque añade mucho valor al producto,
ha invertido en activos - fabricación de juguetes -) obtendrá una muy baja rentabilidad sobre
sus activos. Y al contrario, una industria que añade muy poco valor al producto (distribución,
un hiper), tendrá baja rentabilidad sobre ventas, pero muy alta sobre activos.

Rentabilidad de los activos (ROA). Mide la eficiencia en la gestión de los recursos de una
compañía. Difiere del ROE en que aquí la medida de eficiencia no se hace solo sobre lo que
invirtieron los accionistas, sino también sobre lo que invirtieron nuestros deudores (activo=
deudas+fondos propios).

ROA= Beneficio Neto / Activo

Margen Bruto (Gross Margin). En la mayoría de los casos, los costes incluidos en el Margen Bruto
son variables, y así, este ratio mide la eficiencia de la compañía en costes variables (por ejemplo, si
compra bien o mal a sus proveedores).

Margen Bruto= (Ventas-Coste de Ventas)/ Ventas

Rotación de los activos (Asset turnover). Mide cuanto vendemos por cada pta. invertida en activos.

Ojo, algunos recién llegados pueden pensar que cuantos más activos mejor, y es justo al contrario.
Cuanto menos tenga que invertir en activos para vender, mejor.

Rotación de los Activos= Ventas / Activo

Rotación del inventario (Inventory turnover). Mide cuanto tiempo tarda un artículo de inventario
en salir.

De nuevo, cuanto menos tarde mejor. Si la rotación de inventario tiene un resultado de 2,4; 12
meses / 2,4= 5 meses, es lo que tarda un artículo de inventario en salir de nuestra tienda.

Rotación del inventario= Coste de Ventas / Inventario a final de año

Días de cobro (Collection period) . Mide la eficiencia de la compañía en la gestión del activo
circulante.

O sea, cuanto tiempo tardamos en cobrar a nuestros deudores. Este ratio es muy importante, por
ejemplo, en distribución, ya que un híper cobra básicamente al contado, y sin embargo paga a sus
proveedores 90 días más tarde. Durante esos 90 días, el híper invierte cómodamente en bonos y
gana sin riesgo un 1%.

Días de cobro= Deudores / (Ventas / 365)

Días de pago (Payables period). Es la otra cara de la moneda. Mide la eficiencia de una
compañía en la gestión de sus clientes.

Ojo a las compañías con ventas estacionales. Una compañía que únicamente venda
en invierno (por ejemplo un productor de esquís), según cuando lo midamos tendrá diferentes
ratios.

Días de pago= Clientes / (Coste de ventas / 365)

Una buena manera de ver si una compañía necesita financiar su circulante, o se puede
financiar de él, o sea, si tengo que poner dinero para el día a día o no, es ver lo siguiente:

Si los días de pago son mayores que la suma de los días de cobro + los días de inventario,
quiere decir que no necesito poner dinero. Es más, a lo mejor gano dinero. ¿Por qué? Porque si
yo tardo en pagar a mis acreedores 90 días, mis clientes me pagan en 30 y yo vendo esa
mercancía en 30, aún me quedan otros 30 días para pagar. ¿Qué voy a hacer? Invertirlo en
bonos sin riesgo, y así me financio a costa de mis clientes y proveedores.

Deuda sobre Activo (Debt to Assets) y Deuda sobre Fondos Propios (Debt to
Equity). Miden el grado de endeudamiento de la compañía.

Ojo porque los ratios de endeudamiento también varían sustancialmente de una industria a
otra. Una empresa de internet raramente tendrá deuda, mientras que una productora de
acero, habitualmente tendrá mucha deuda.

Deuda sobre Activo= Deuda (a corto plazo + a largo plazo) / Activo

Deuda sobre Fondos Propios= Deuda / Fondos Propios

Ojo, estos ratios dan una indicación del nivel de endeudamiento de la compañía, pero no de su
capacidad de pagarla.

Cobertura de intereses (times interest earned) y Cobertura de la deuda

(times burden covered). Ambos ratios miden la capacidad de pago de su deuda de la
compañía.

Cobertura de intereses= Beneficio antes de intereses e impuestos (operativo) / Intereses

Financieros

Mide cuantas veces la empresa puede pagar sus intereses. ¿Por qué es importante? Porque si a
la empresa le vienen mal dadas, y su beneficio se reduce, teniendo un gran ratio, aún
podremos pagar a nuestros acreedores.

Cobertura de deuda= Beneficio operativo / (Intereses + principal antes de impuestos)

Mide lo mismo, pero tiene también en cuenta que a los bancos no solo se les paga intereses,
sino también deuda.

Ratio de liquidez (Current Ratio y Acid Test). Ambos ratios miden la disponibilidad de
liquidez inmediata de la compañía.

Current Ratio= Activo Circulante / Pasivo Circulante.

Este ratio mide la disponibilidad de efectivo de la compañía. Si las cosas viniesen muy mal
dadas, la compañía podría desinvertir rápidamente su activo circulante, pero tendría que pagar
también su pasivo circulante (deudas inferiores a un año). Así, si este ratio es inferior a 1 (o
100%), la situación de la compañía podría ser preocupante.

Acid Test= (Activo Circulante-Inventario)/Pasivo Circulante. Este test filtra sobre lo

anterior la posibilidad de que los inventarios no sean tan fácilmente realizables (por ejemplo, si
tenemos una compañía que produce acero en un mercado deprimido), y por lo tanto es aún
más conservador que el anterior.

Valoración
¿Qué vale una empresa? Fundamentalmente, y como ocurre en todos los mercados del mundo,
lo que los compradores están dispuestos a pagar por ella. Con ello queremos decir, que
el precio de las cosas depende de la oferta y la demanda. Los desequilibrios entre oferta y
demanda de papel son los que explican, por ejemplo, las bruscas apreciaciones tras un IPO, o
las bruscas subidas de empresas de internet.

A la hora de valorar una empresa, siempre tenga en cuenta que el "dinero es el rey" (lema
creado evidentemente por los americanos). Lo que queremos decir, es que lo importante no
son tanto los beneficios como la caja, cuanto dinero contante y sonante es capaza de generar
una compañía. Por ejemplo, una compañía puede tener un beneficio neto de cero un año,
como consecuencia de una amortización extraordinaria que no se repetirá en el futuro, y sin
embargo, su cash-flow, su caja, puede ser de miles de millones de ptas.

En general, existen tres métodos para valorar empresas:

 Transacciones comparables.
 Comparables de mercado.
 Descuento de flujos de caja.

Transacciones comparables.
Una manera muy intuitiva de ver lo que vale una compañía es recurrir a operaciones similares
de compra-venta que hayan ocurrido en el mismo sector. ¿Qué hace usted cuando se compra
algo para lo que no tiene referencias muy claras, un cuadro? Pregunta a otros. Este método es
muy parecido - qué es lo que han pagado otros -.

Así, vemos que por compañías del mismo sector que Bugs Bunny se han pagado, 13 veces su
beneficio, 2 veces ventas o 2 veces su valor en libros.

Cuales son los problemas de este método:

Rara vez se dispone de todos los datos. Habitualmente, y salvo en el caso de compañías
cotizadas, los precios pagados se mantienen en secreto.
Este método no tiene en cuenta las perspectivas de la compañía. Esto es, si nuestra compañía
crece su beneficio un 50% al año, y el resto el sector un 10%, este factor no estaría siendo
tenido en cuenta.

Comparables.
Este método toma de referencia los múltiplos a los que cotiza una compañía parecida. Bajo
este prisma, lo importante es decidir a qué compañía se parece la que estamos analizando. Por
ejemplo, en el sector de tecnología de la Bolsa de Madrid, encontramos tanto a Amadeus como
a Terra. Amadeus tiene sólidos beneficios y sus fundamentales se rigen por el tráfico aéreo, y
Terra pierde dinero y su negocio se rige por el desarrollo de internet.

na vez elegidas las compañías con las que vamos a comparar nuestro objetivo, debemos elegir
cuales son los ratios apropiados para su valoración. Estos, de nuevo, varían por sector. En el
sector de alta tecnología, donde la mayoría de las compañías pierden dinero, el PER carece de
sentido. En sectores más establecidos, como alimentación, el PER tiene todo el sentido. A
continuación mostramos qué ratios son relevantes por sector:

 Alimentación: PER, P / Cash-Flow, EV / EBITDA

 Construcción: P/ Cash-flow, EV / EBITDA
 Tecnología: PER, P / cliente, P / ingresos, P / ingeniero, etc.
 Financiero: P / Fondos Propios, P / Activos Gestionados
 Eléctricas y "utilities: yield (dividendo en %), P / cash-flow, EV / EBITDA
Como puede observarse, los métodos varían por sector, dependiendo de qué es lo que influye
en el mismo. ¿Por qué en Tecnología, por ejemplo, puede importar el valor por ingeniero?
Porque muchas de las compañías se hallan en pérdidas, y no solo eso, algunas prácticamente
carecen de beneficios.

Para la compañía Bugs Bunny, hemos elegido los múltiplos más comunes:

El PER. Se obtiene dividiendo el valor de la compañía entre su beneficio neto. El PER es el

número de veces que el valor de la compañía contiene el beneficio neto de la misma. Siempre
se mide el valor de la compañía contra las estimaciones de beneficio neto en el futuro. ¿Por
qué? Lo que importa es lo que la compañía va a hacer en el futuro. El beneficio del pasado ya
se lo ha llevado el accionista. Si usted va a ser o quiere seguir siendo accionista de la
compañía Bugs Bunny, lo que le importa es cuanto beneficio tendrá Bugs Bunny en los
próximos años.

Las compañías que crecen sus beneficios a ritmos muy altos pueden tener PERs que parezcan
desorbitados. Se asume entonces el riesgo de que las expectativas no se cumplan.
Por lo tanto, y esto es una idea importante, el PER está relacionado con el crecimiento de
los beneficios de la compañía. A medida que el crecimiento de beneficios es mayor (G), el PER
será mayor (normalmente, a veces no ocurre).

Por qué es válido el PER. Porque mira abajo del todo en la cuenta de resultados. Tiene en
cuenta lo que gana la compañía. Por qué en ocasiones no es válido. Por lo mismo. Al mirar
abajo del todo, tiene en cuenta todos los criterios contables que use la compañía. Por ejemplo,
si dos compañías ganan lo mismo, pero una ha amortizado este año el doble de la otra por
algo excepcional, ¿cuál preferimos? La que amortiza más ganando lo mismo. Recordad que la
amortización no es salida de caja, el dinero está dentro de la empresa.

El Price / Cash flow. Se obtiene dividiendo el valor de la compañía entre su cash-flow

(beneficio neto + amortizaciones). ¿Qué lo que trata de recoger este múltiplo? Anular las
diferentes políticas de amortización que pueden llevar diferentes compañías. Por ejemplo, su
una empresa amortiza una máquina que vale 1.000 ptas. en 5 años, restará de su cuenta de
resultados 200 ptas. cada año. Si otra empresa, la misma máquina la deprecia en 2 años,
restará en su cuenta de resultados 500 ptas. Sin embargo, la caja, el dinero disponible para
cada empresa es el mismo.

EV / EBITDA. Se obtiene dividiendo el valor de la compañía (en este caso valor de mercado
más su deuda) entre el EBITDA(beneficio operativo, o sea lo que genera el negocio
recurrente). El EBITDA es el beneficio antes de intereses, depreciación, amortizaciones
e impuestos.

¿Por qué se usa este ratio? La parte de arriba tiene en cuenta la deuda de la empresa, y por lo
tanto como se financia la compañía (a usted no le dará igual que una compañía tenga mucha
deuda que no la tenga). La parte de abajo mide el beneficio operativo, lo que se supone va a
ocurrir todos los años en el futuro. Por lo tanto, parece un método que recoge la mayoría de
las variables que deben tenerse en cuenta.

El descuento de flujos de caja

Este método trata básicamente de realizar una previsión de los flujos de caja que la empresa
tendrá en el futuro en pase a losestados financieros actuales y las previsiones futuras de
ingresos, para después traerlos al presente. Para entender bien este método, debe primero
entenderse el concepto del valor del dinero en el tiempo.

El valor del dinero en el tiempo

Para empezar, debemos estar de acuerdo en que 100 ptas. hoy no valen lo mismo que 100
ptas. dentro de un año. Si a mi me dan 100 ptas. hoy, yo invierto esas 100 ptas. en bonos sin
riesgo durante a un año al 5%, y al final del año tengo 105. O sea, que me da igual pagar /
recibir, 100 ptas. hoy que 105 dentro de un año.

Bien, pues por aquí comienza el concepto de descuento de flujos de caja. Se trata de realizar
previsiones para el futuro, y traerlas al día de hoy. Por ejemplo, las 40 ptas. del ejemplo, si
los tipos de interés son del 5% anual, valdrían 40 / 1,05= 38,10 /1,05=36,28 / 1,05= 34,55 /
1,05= 32,90.

El concepto de flujo de caja libre

Lo importante a la hora de valorar una compañía no es el beneficio, es el flujo de caja libre.

¿Por qué? Porque el beneficio no es más que un artificio contable. En el beneficio puede haber
resultados extraordinarios, amortizaciones y un sinfín de conceptos contables que no se
reflejan en dinero. Sin embargo, lo que debe importarnos como accionistas es la caja, el dinero
generado por la compañía realmente. Y más aún, lo que debe preocuparnos es su flujo de caja
libre, esto es, el dinero generado por la compañía después de pagar sus gastos e inversiones.

Para llegar al FCL, vamos a partir del beneficio antes de intereses e impuestos (EBIT). Se trata
en definitiva de los ingresos de la compañía, menos sus gastos, y menos la depreciación y
amortización (luego veremos por qué). ¿Por qué antes de intereses, de lo que pagamos por su
deuda? Porque queremos hallar la caja que genera la compañía, independientemente de si se
financia con deuda o con aportaciones de los accionistas.
Por qué antes de impuestos, porque ahora vamos a restarle los impuestos. Al EBIT de la
compañía, le quitamos el 35% de impuestos, que se llevará el Estado.

Sin embargo, hay una serie de conceptos que representan entradas y salidas de caja y que no
están contemplados en el beneficio del que hemos partido.

La depreciación y la amortización.

La depreciación no es realmente una salida de dinero para la compañía. La salida de dinero se

produce en el año en el que se realiza la inversión (para entendernos, cuando me compro la
máquina), y no en los siguientes años, que es cuando deprecio. En realidad la depreciación lo
que intenta es nivelar el resultado de la compañía a lo largo del tiempo, ya que si no veríamos
picos de sierra en aquellos años en que la compañía debe invertir.

Por lo tanto, si no ha salido dinero debemos devolvérselo al flujo de caja libre.

La inversión en activos fijos.

Al ser la inversión una partida de balance, y no de cuenta de resultados, la inversión no está

contenida en nuestro flujo de caja hasta la fecha. Si compro una máquina, está claro que sale
dinero. Así, debemos restar la inversión en activo fijo.
La inversión en capital circulante.

¿Qué es el capital circulante? Es la resta del activo circulante menos el pasivo circulante, o
para entendernos, la parte de inversiones a largo que se financia con deudas a corto plazo. Si
el capital circulante es positivo, es malo, mis proveedores y clientes se financian a mi costa. Si
es negativo, es bueno, soy yo el que me financio gratis a su costa (ojo con el bueno y el malo,
si es muy muy negativo y las cosas me van mal, podría llegar a entrar en suspensión de
pagos, ya que no tengo dinero para pagar mis deudas a corto plazo).

Por lo tanto, si el capital circulante aumenta de un año para otro, significa que estoy
incrementando la parte de activo circulante (con la que financio a mis clientes y proveedores),
o bien disminuyendo la parte de pasivo circulante (con la que yo me financio a su costa). Esto
supone una nueva salida de dinero no recogida en la cuenta de resultados, ya que de nuevo
son partidas de balance.

El concepto de valor terminal

Una vez estimamos los flujos de caja libres para los próximos años, debemos asignarle un
valor a la empresa en el futuro (por ejemplo, si después de los 5 años estimados, entendemos
que seguirá existiendo). ¿Cómo asignamos dicho valor? Realizando una perpetuidad.

En este caso, cogemos el flujo de caja libre del último año, nos lo llevamos al año siguiente
(multiplicando por una tasa de crecimiento que creamos oportuna), y lo dividimos entre la tasa
de descuento aplicada. En este caso, tenemos que pediros un acto de fe, las perpetuidades se
calculan así. De hecho, en la mayoría de los casos, la fórmula se complica aún más, ya que se
divide por la resta de la tasa de descuento y la tasa de crecimiento.
El concepto de la tasa de descuento

Si recordamos el concepto del valor del dinero en el tiempo, entenderemos que los flujos de
caja libre futuros hay descontarlos trayéndolos al día de hoy. Sin embargo, en el ejemplo del
valor del dinero en el tiempo la tasa de descuento usada era el tipo de interés sin riesgo. Sin
embargo, esto no es real para las empresas, ¿por qué las empresas tienen riesgo, no? Y
además, dentro de las empresas, encontramos diferentes niveles de riesgo. No es lo mismo
invertir en Endesa, una empresa consolidad y con un flujo de caja muy estable, que invertir en
Terra, donde a la fecha no sabemos si va a tener resultados positivos en dos o en cuatro años.

Así, la tasa de descuento se compone de una parte fija, el tipo de interés sin riesgo
(normalmente se toma el bono a 10 años), y una parte variable en función del riesgo de la
empresa. Baste decir, que los tipos medios actuales de descuento en el mercado español se
encuentran alrededor del 8-10%, y dejaremos su cálculo detallado para la parte de estrategias
avanzadas.
El valor final de la compañía

Una vez que hemos descontado los flujos de caja libres trayéndolos al presente, hemos
obtenido el valor de la compañía independientemente de si se financia con deuda o fondos de
los accionistas. Sin embargo, la compañía puede estar endeudada. Y en este caso, todo el
valor de la compañía no pertenece a los accionistas, sino que antes debemos pagar nuestras
deudas. Lo que queda, una vez sustraídas las deudas es el valor de la compañía para los
accionistas (para entendernos, la capitalización bursátil).

Cuando sirve y no sirve este método.

En general debiera ser el método más preciso de todos, ya que permite tener en cuenta todas
las peculiaridades de la compañía. Sin embargo, este método no tiene validez:

Cuando las estimaciones para el futuro son difíciles de realizar (por ejemplo, en los valores de
internet: si hoy no existe el mercado, es difícil estimar qué cuota de mercado tendrá nuestra
compañía en ese mercado).

Cuando el valor terminal supera el 50% del valor total de la compañía. En tales casos, la
sensibilidad del valor terminal a la tasa de descuento y de crecimiento es enorme.