CURSO OPÇÕES – INVESTPEDIA

http://www.investpedia.com.br/categoria/Opcoes.aspx

http://www.cboe.com/framed/IVolframed.aspx?content=https%3a%2f%2fcboe.ivolatility.com
%2fcalc%2findex.j%3fcontract%3d8DB6BAA9-CCA4-46B3-B09D-
4E8686E73CAB&sectionName=SEC_TRADING_TOOLS&title=CBOE%20-
%20IVolatility%20Services

O que são opções?

19.11.2009 - Opção de Compra, Opção de Venda, Call, Put
Embora o assunto opções seja recheado de termos técnicos e fórmulas complexas, é essencial e de
extrema importância que se compreenda o conceito básico sobre seu funcionamento.

Aqui no Investpedia você encontrará tudo a respeito de opções, desde o básico até o mais avançado.
Começaremos com uma explicação bastante simplificada e didática, para que o conceito básico seja muito
bem assimilado.

Características
Opções são instrumentos derivativos, ou seja, para que elas existam é necessário que exista um ativo
ligado à elas. Parece óbvio, mas tudo que deriva de alguma coisa, precisa necessariamente, que essa
“coisa” exista, caso contrário, não terá do que derivar.

É importante que se entenda que todos os movimentos das opções, sejam de alta ou baixa nos preços das
cotações, estão diretamente ligados a um ativo subjacente, ou seja, as opções não se valorizam ou
desvalorizam de forma independente, esses movimentos estarão sempre ligados ao movimento de um
ativo, que pode ser uma ação, um índice, uma commodity, uma moeda, um contrato futuro, etc.

Muita gente opera opções como se fosse algo isolado, que tem vida própria. Por isso a preocupação em
explicar de maneira detalhada, mesmo que talvez de forma redundante, este conceito. Afinal, o óbvio
muitas vezes precisa ser dito para que seja lembrado. Portanto, nunca se esqueça que todo movimento de
uma opção estará sempre ligado ao movimento de um ativo subjacente.

Opções funcionam como contratos

Apesar de ser um instrumento financeiro utilizado muitas vezes para especulação, as opções foram criadas
e pensadas como forma de proteger capital e controlar risco.

Funcionam como contratos, dando a seus titulares a opção de comprar (opção de compra) ou de vender
(opção de venda) um ativo subjacente.

Exemplos fora da bolsa de valores

Antes de estender o assunto para as opções de compra e venda de ações em bolsa de valores, faremos
uma comparação com exemplos fora da bolsa, para que se possa entender como este conceito pode ser
aplicado em nosso cotidiano.

Opção de compra (Ex.: Imóveis)

Imagine que você possui um imóvel (ativo) que está a venda por R$100.000 e que logo após seu anuncio
de venda, comecem a aparecer os primeiros interessados.

Um desses interessados adorou o imóvel, mas não pode decidir-se pela compra no momento, pois precisa
do aval de sua esposa que volta de viagem em duas semanas, e sem que ela veja e conheça o imóvel, o
negócio não pode ser fechado.
Ele lhe pergunta se você pode retirar o anuncio de venda e esperar pela volta de sua esposa por duas
semanas. Você não concorda com isso, afinal, precisa vender seu imóvel, e tempo é dinheiro.

Diante de sua negativa, o interessado então lhe oferece uma quantia (prêmio) de 5% do valor do imóvel,
para que você deixe o imóvel reservado, pelo mesmo preço, por duas semanas, sem que feche negócio
com nenhum outro interessado até que sua esposa retorne de viagem.

Como o interessado lhe ofereceu uma vantagem financeira a mais (prêmio), você resolve aceitar esse
prêmio, que firma entre vocês dois um acordo (contrato) que vencerá dentro de duas semanas (data de
exercício).

Esse prêmio de R$5000 é um valor extra, ou seja, ele não faz parte do valor do imóvel, mas o interessado
gostou tanto do imóvel que resolveu desembolsar essa quantia como forma de reservá-lo por duas
semanas. Caso o interessado efetue o negócio daqui a duas semanas, ele terá pagado o valor total de
R$105.000 (R$100.000 do imóvel + R$5.000 pela reserva).

O interessado agora possui a opção de comprar ou não o imóvel, uma vez que este já está reservado
durante duas semanas e pelo mesmo preço anunciado.

Agora, imagine que nessas duas semanas o imóvel possa se valorizar devido ao anuncio da construção de
um novo e moderno shopping center nas proximidades. Nesse caso, o interessado sairá com vantagem,
pois pagou um prêmio para reservar o imóvel pelo preço anunciado (R$100.000), que após o anuncio da
construção do shopping center está sendo cotado por R$130.000.

O contrário também pode acontecer. Imagine que nessas duas semanas a prefeitura decidiu que irá
construir um novo corredor de ônibus na avenida em que se encontra o imóvel. O imóvel sofrerá uma
desvalorização, pois a rua que antes era tranqüila, passará a ser uma rua extremamente movimentada e
barulhenta. Assim, o imóvel já está sendo cotado por R$80.000. Nesse caso, o interessado resolve não
fechar o negócio. Ele perde o valor do prêmio já pago, porém, ao invés de pagar R$100.000 em algo que
agora vale R$80.000, resolve procurar um imóvel semelhante em outro bairro, pelo mesmo valor.

Repare que a opção de fechar ou não o negócio está nas mãos do interessado e não do dono do imóvel. O
dono do imóvel (ativo subjacente) tem a obrigação de fechar o negócio pelo preço combinado no ato da
reserva.

Resumo das características

Os termos técnicos serão explicados nos próximos artigos, mas o que precisa ficar claro com esse exemplo
é que toda opção, por ser um derivativo, varia em função de outro ativo, que nesse caso é o imóvel. Veja
uma comparação do que todas as opções possuem, independentemente do tipo de mercado em que são
negociadas:

Ativo subjacente: imóvel

Strike: valor combinado do imóvel (R$100.000)
Lançador: dono do imóvel
Titular: interessado que pagou para reservar o imóvel
Prêmio: valor pago pela reserva (R$5.000)
Data de exercício: duas semanas

Opção de venda (Ex.: Seguro do carro)

Diferentemente do exemplo anterior, onde o titular da opção tinha o direito, mas não a obrigação de
comprar o imóvel, aqui, o titular da opção tem o direito, mas não a obrigação de vender o ativo, nesse
caso o automóvel.

Quando você contrata um seguro de automóvel junto à seguradora, paga um prêmio (valor do seguro)
pela opção de vender o seu carro (opção de venda) para a seguradora, em caso de sinistro. Por outro
lado, o lançador da opção (a seguradora) está adquirindo a obrigação de comprar seu carro em caso de
sinistro.

Imagine que você comprou seu carro por R$40.000 e fez um seguro no valor de R$2.000. Assim como no
exemplo do imóvel, esse valor não faz parte do automóvel, ou seja, ele é o prêmio que você pagará para
ter seu carro segurado durante o período de um ano. Nesse período você terá a opção de vendê-lo para a
seguradora em caso de sinistro e a seguradora terá a obrigação de “comprar” esse carro, pagando o valor
contrato no seguro. Em resumo:
Ativo subjacente: automóvel
Strike: valor combinado do automóvel (R$40.000)
Lançador: seguradora
Titular: dono do carro
Prêmio: valor pago pelo seguro (R$2.000)
Data de exercício: um ano (prazo de vigência do seguro)

Note que você tem a opção de vender ou não seu carro para a seguradora, mas ficar com o carro batido e
desvalorizado não seria uma opção muito inteligente, certo? Ninguém em sã consciência faria uma coisa
dessas.

Conclusão
Através dos exemplos é possível perceber qual o real sentido das opções. Elas servem como controle de
risco e proteção de capital, embora sejam comumente utilizadas como forma de especulação no mercado
financeiro.

No exemplo do imóvel, o lançador se protegeu de uma eventual queda nos preços, assim como o titular se
protegeu do risco de outro interessado fechar o negócio antes dele e também de um possível aumento no
preço do imóvel. Para isso, ambos fecharam um acordo que envolvia um prêmio.

No exemplo do automóvel, o lançador recebeu um prêmio pelo risco de segurar o automóvel do titular,
que por sua vez, se protegeu do risco de ter que ficar com o carro desvalorizado em caso de sinistro.

Como surgiram as opções?

24.11.2009 - Opções, História, Crash, Tulipas, Tulipamania
Agora que você já conhece a idéia principal por trás das opções e como elas podem estar presentes em
nosso cotidiano, é hora de saber como elas surgiram.

Existem relatos que fazem um paralelo entre os modelos de contrato de opções atuais e como surgiram
seus embriões no passado.

As histórias são várias, algumas inclusive encontradas na bíblia, como o caso de Jacob, que trabalhou por
sete anos para Laban, pai de Raquel, para obter o direito de se casar com ela. Se fossemos contar essa
história com os termos que caracterizam as opções atualmente, poderíamos dizer que Jacob comprou uma
opção de compra pagando um prêmio de sete anos de trabalho para ter o direito, mas não a obrigação,
de se casar com a filha de Laban.

Outra história conhecida é a de Thales, antigo filósofo Grego da cidade de Miletus. Com seus
conhecimentos adquiridos através do estudo das estrelas, ele previu com nove meses de antecedência
uma excelente colheita de azeitonas.

Com base nessa previsão, Thales foi inteligente o bastante para procurar os donos de prensas de
azeitonas, que serviam para transformar a azeitona em azeite de oliva, e fazer uma oferta pela
exclusividade de uso dessas prensas durante a próxima colheita. Como ninguém acreditava que Thales
pudesse prever a próxima colheita com noves meses de antecedência, os donos das prensas aceitaram a
oferta, pois, assim, também poderiam se proteger e garantir algum lucro caso a próxima colheita fosse
fraca. Thales tinha acabado de comprar opções de compra pelo uso das prensas.

A previsão de Thales estava correta e a colheita foi ótima naquele ano. A demanda pelas prensas estava
enorme. Thales então revendeu suas opções de uso exclusivo das prensas com lucro fabuloso. Usando os
termos das opções, Thales pagou um prêmio pelo direito, mas não pela obrigação, de exercer uma opção
de compra, ou uso, das prensas e os revendeu com lucro no futuro. Repare que, caso a colheita tivesse
sido fraca, Thales não precisaria exercer seu direito, perdendo apenas a quantia inicial (prêmio) paga pela
aquisição do direito.

O marco na história das opções

Uma rápida pesquisa pela internet será capaz de encontrar diversas outras histórias, mas talvez a mais
famosa seja o caso das tulipas, que aconteceu na Holanda. É considerado um marco, pois é o primeiro
relato das conseqüências que as opções podem trazer quando são utilizadas não como forma de proteção
e controle de risco, mas sim como forma de especulação.
Na Holanda do século 17, o principal mercado da época não era o de ações ou produtos, mas sim o de
tulipas. As tulipas foram introduzidas pelos turcos e em pouco tempo se tornaram sensação entre os ricos
na Holanda. Por isso, essa época também é conhecida como Tulipamania.

Para se ter uma idéia do tamanho da loucura que acometeu os holandeses naquela época, para se
comprar apenas um bulbo da flor eram necessárias 24 toneladas de trigo. Em 1624 uma tulipa do
tipo Semper Augustus custava o preço de uma casa espaçosa no centro de Amsterdã.

A valorização irracional das tulipas fez com que produtores e intermediários começassem a fechar
contratos futuros, os chamados “windhandel” (negócio de vento). Esses contratos nada mais eram que
opções de compra e venda de tulipas.

Não demorou muito para que esses contratos passassem a ser negociados livremente apenas como forma
de especulação, afinal, com a alta valorização das tulipas, esses direitos também passaram a valer mais, e
especuladores preferiam vendê-lo com lucro ao invés de exercerem seus direitos de compra das tulipas.
Dessa maneira, os contratos passaram a não mais ter o ativo-objeto (tulipas) como referência.

Quando o mercado percebeu que as tulipas não valiam o preço pelo qual estavam sendo negociadas, a
bolha estourou. Os especuladores passaram a vender seus direitos e os que não conseguiam vender,
também não tiveram como honrar seus compromissos. Foi o caos.

O que se deve levar dessa história é que enquanto os direitos eram negociados como forma de proteção
do ativo-objeto, tanto para comprador quanto para vendedor, não existia risco (ou o risco era baixo) de
quebradeira e insolvência, pois os negociantes ou possuíam os ativos para entregar, ou os compradores
adquiriam uma quantidade de opções que pudessem honrar no futuro.

Quando os direitos passaram a ser negociados como forma de especulação, os negociantes deixaram de
lado a relação com o ativo-objeto e pouco se importavam se teriam condições de honrar seus
compromissos futuramente, uma vez que seus objetivos eram revender esses direitos com lucro.

Quando veio a quebradeira e esses direitos passaram a ser vendidos desesperadamente para fugir do
compromisso, muitos não conseguiram se livrar, pois ninguém mais queria ter esses direitos em mãos e,
assim, não conseguiram honrar seus compromissos. Essa é a principal lição das opções.

Como surgiram as opções como conhecemos hoje em dia?

Foi em 1973 que as opções como conhecemos hoje em dia surgiram, quando a CBOT (The Chicago Board
Of Trade), ou bolsa de Chicago, abriu a CBOE (Chicago Board Options Exchange).

Até então, os negócios envolvendo opções não possuíam um padrão de negociação e cada nova
negociação deveria ser acertada individualmente entre compradores e vendedores.

Com o surgimento da padronização, as opções passaram a ser negociadas com parâmetros pré-definidos,
como: lote, preço de strike, data de exercício, etc. Também ficou mais fácil acompanhar as cotações
disponibilizadas pela bolsa, uma vez que representavam um grupo padronizado de opções.

Enquanto o mercado de opções crescia, os mecanismos de defesa e gerenciamento de risco também

cresciam, para garantir que todos os participantes pudessem honrar seus compromissos. Além disso,
sistemas de formação de mercado também garantiam o mercado secundário de opções, para que titulares
e lançadores pudessem negociar ou revender suas opções.

No primeiro dia de negociações, 26 de abril de 1973, a CBOE negociou 911 contratos de 16 ações. De lá
pra cá, o mercado de opções cresceu cada vez mais e se firmou como um importante mercado para
diversas economias do mundo inteiro.

Principais conceitos das opções

24.11.2009 - Call, Put, Strike, ITM, ATM, OTM, Valor Intrínseco, Valor Extrínseco
Você já sabe que opções são instrumentos derivativos que estão sempre ligados a um ativo subjacente.
Além disso, já sabe que existem opções de compra e venda de um ativo. A partir deste artigo, passaremos
a abordar as opções da maneira como são negociadas em bolsa de valores na prática. Suas
características, principais conceitos, peculiaridades, modelos de precificação e valoração, etc. Portanto, se
você ainda não leu ou tem dúvidas sobre a teoria introdutória, aconselhamos que leia os artigos “O que
são opções?” e “Como surgiram as opções?”. Daqui em diante é mão na massa!

Call X Put
Opções são direitos de comprar ou vender ativos subjacentes. Uma opção de compra é chamada de Call e
uma opção de venda é chamada de Put, ambos os termos vindos do inglês.

No Brasil, somente as opções de compra possuem liquidez satisfatória para a realização de negócios que
sejam viáveis. Por isso, é muito comum que se só se fale delas no nosso mercado. Dificilmente você irá ter
contato com estratégias que envolvam opções de venda no mercado brasileiro.

Aqui no Investpedia também abordaremos mais as opções de compra, porém, você encontrará todo o
material necessário para também compreender o funcionamento das opções de venda.

Call (opção de compra): é o direito, mas não a obrigação, de comprar o ativo subjacente dentro de
um prazo pré-determinado. O titular, ou seja, a pessoa que comprou e detém a opção, pode, ou não,
exercer esse direito, mas o lançador (vendedor) tem a obrigação de vender seus ativos, caso o titular
resolva que quer exercer a opção. Veja um exemplo:

Um investidor compra 1000 VALEF32, que é uma opção de compra das ações da companhia Vale, por
R$1,00 cada opção, com prazo de vencimento para daqui a 30 dias. Esse investidor pagou um prêmio
(R$1,00) para ter o direito, mas não a obrigação, de comprar 1000 ações da companhia Vale (VALE5), ou
seja, ele tem a opção de decidir até a data do vencimento da opção se quer ou não exercer esse direito.

Put (opção de venda): é o direito, mas não a obrigação, de vender o ativo subjacente dentro de um
prazo pré-determinado. O titular tem a opção de decidir se irá exercer ou não esse direito, porém o
vendedor da opção terá a obrigação de comprar esses ativos subjacentes caso o titular resolva exercer
seu direito de venda. Repare que uma opção de venda é o inverso de uma opção de compra. Veja um
exemplo:

Um investidor compra 1000 VALER32, que é uma opção de venda das ações da companhia Vale, por
R$0,90 cada opção, com prazo de vencimento para daqui a 30 dias. Esse investidor pagou um prêmio
(R$0,90) para ter o direito, mas não a obrigação, de vender 1000 ações da Vale. Caso ele decida exercer
seu direito, o investidor que o vendeu as 1000 opções terá a obrigação de comprar os 1000 ativos
subjacentes, ou seja, as ações.

Nomenclatura, preço de exercício (Strike) e data de exercício

Assim como as ações, as opções possuem um código de negociação na bolsa de valores e esse código diz
muita coisa sobre suas características e seus parâmetros de negociação.

O código é formado por quatro letras que caracterizam a empresa cuja ação é o ativo subjacente, por uma
letra que representa o mês de vencimento e se a opção é de compra ou venda e por dois números que
representam o preço de exercício. Veja um exemplo:

VALEF34
VALE: é o código de negociação da empresa cuja ação é o ativo subjacente
F: é a letra que representa o mês de vencimento e se a opção é de compra ou venda
34: é o número que representa o preço de exercício

Preço de exercício (Strike)

Amplamente conhecido e utilizado como o termo “Strike”, o preço de exercício de uma opção é o valor
combinado entre comprador e vendedor pelo qual o ativo subjacente será negociado na ocasião do
exercício.

Uma opção de compra de Petrobras negociada sob o código PETRF30 significa que o valor combinado
para a ocasião do exercício é R$30,00.

Os strikes no Brasil costumam seguir intervalos de R$2,00 em R$2,00. Utilizando como exemplo opções da
Petrobras, os strikes mais comuns seriam: PETRF30, PETRF32, PETRF34 e assim sucessivamente. Isso não
é uma regra, é apenas uma convenção que o mercado adotou como forma de melhorar as negociações e
aumentar a liquidez das opções. Existem vários outros strikes de preços de exercício variados, mas fique
atento à sua liquidez.
Dica: Quando uma companhia distribui proventos, em forma de dividendos por exemplo, os strikes das
opções também são ajustados igualmente, mas continuam sendo negociados sob os mesmos códigos. No
caso do exemplo anterior e supondo que a Petrobras tenha distribuído R$0,50 sob a forma de dividendos,
a opção PETRF30 continuaria sendo negociada sob o mesmo código, porém com preço de exercício em
R$29,50, e não mais em R$30,00. O mesmo aconteceria com todas as opções já existentes e autorizadas
pela CBLC, mesmo que fossem de séries para vencimento nos próximos meses. Sempre confira se os
strikes do código de negociação são realmente os preços de exercício daquela opção.

Data de exercício
É a data limite para que o titular exerça ou não seu direito, pois após essa data a opção deixa de existir.
No Brasil essa data é sempre a terceira segunda-feira de cada mês.

Opções não são ações de R$1,00, elas tem data de validade e após essa data viram pó!

O código de negociação das opções carrega essa informação embutida na letra que vai logo após as
quatro letras do nome da companhia. Para as opções de compra, começam na letra A indicando
vencimento no mês de Janeiro, passam para a letra B para vencimento em Fevereiro e assim
sucessivamente. Para opções de venda, começam na letra M indicando vencimento em Janeiro, passam
para N indicando vencimento em Fevereiro e assim sucessivamente. Confira a tabela abaixo:

É comum que investidores iniciantes se confundam e vendam opções apenas olhando para o valor do
strike, dando pouca importância para a letra que indica o mês de vencimento e se uma opção é de
compra ou venda. Um simples equivoco desse tipo pode provocar um grande problema, pois em caso de
venda de opção de venda, pela baixíssima liquidez que elas apresentam no Brasil, desfazer o negócio para
zerar a posição pode ser algo difícil. Portanto, preste atenção!

Tipos de opções
Existem dois tipos de opções, as americanas e as européias, veja a diferença entre elas:

Opções americanas: são aquelas que podem ser exercidas antes da data de exercício, ou seja, o titular
pode exercer seu direito a qualquer momento antes da data definida. São as opções mais utilizadas no
Brasil atualmente.

Opções européias: são aquelas que podem ser exercidas somente na data de exercício, ou seja, mesmo
que o titular queira exercer seu direito antes ele não poderá e terá que esperar até a data do exercício.
São pouco utilizadas no Brasil.

Em geral, é muito difícil de acontecerem casos de exercícios de opções americanas antes da data de
exercício, porém, o lançador desse tipo de opção deve estar ciente dessa exposição e ter em mente que
poderá ser exercido a qualquer momento.

Classificação das opções em relação ao preço do ativo-objeto

Este conceito é bastante simples, mas num primeiro contato pode causar alguma confusão. As opções
recebem uma classificação dada pelo mercado de acordo com o valor do strike em relação ao preço do
ativo-objeto. Essa classificação é divida em três categorias:

Opções ITM (In The Money) ou dentro do dinheiro: no caso das opções de compra são aquelas
cujos strikes (preços de exercício) são inferiores ao preço da ação.

Se a ação preferencial da Petrobras (PETR4) é negociada por R$30,00, a opção PETRF28 (Strike R$28,00)
é considerada uma opção ITM, assim como todas as outras que possuírem preços de exercício inferiores
ao preço pelo qual a ação está sendo negociada, como: PETRF26, PETRF24, etc.

No caso de opções de venda o raciocínio deve ser o inverso, ou seja, são consideradas ITM as opções de
venda cujos strikes sejam superiores ao preço da ação. No caso anterior, com a ação sendo negociada a
R$30,00, a opção PETRR32 seria considerada uma opção de venda ITM, assim como todas as outras
opções de venda de strikes superiores ao preço pelo qual a ação estivesse sendo negociada (PETRR34,
PETRR36, etc.).

Como esse tipo de raciocínio inverso pode gerar confusão para o iniciante, sugerimos que se atenha
apenas aos exemplos para opções de compra e, futuramente, caso queira compreender melhor as opções
de venda, retome os estudos.

Opções ATM (At The Money) ou no dinheiro: são as opções cujos strikes são iguais, ou muito
próximos, ao preço da ação.

Se PETR4 estiver sendo negociada por R$30,00, a opção PETRF30 será considerada ATM. Valores da ação
próximos do valor do strike também fazem com que a opção seja considerada ATM. Por exemplo, caso
PETR4 esteja sendo negociada por R$29,70 ou R$30,90, a opção PETRF30 continuará sendo considerada
ATM.

Note que nesse caso o mesmo serve para as opções de venda, ou seja, para os valores de negociação
acima citados, a opção PETRR30 também seria considerada ATM.

Opções OTM (Out Of The Money) ou fora do dinheiro: no caso de opções de compra são aquelas
cujos strikes são superiores ao preço da ação.

Com PETR4 sendo negociada a R$30,00, a opção PETRF32 será considerada OTM, assim como todas as
outras opções cujos strikes sejam superiores ao preço pelo qual a ação está sendo negociada (PETRF34,
PETRF36, etc.).

Para as opções de venda, faça o raciocínio inverso. Nesse caso, com PETR4 sendo negociada a R$30,00, a
opção PETRR28 seria considerada OTM, assim como todas as outras de strike inferior (PETRR26,
PETRR24, etc.).

Composição do preço da opção

A maneira como o preço de uma opção é composto é de fundamental importância para se entender a
essência das opções. O preço de uma opção é o que chamamos de prêmio e esse prêmio é composto de
valor intrínseco e valor extrínseco, ou apenas um deles. O que deve ficar claro é a diferença entre esses
dois conceitos.

Valor intrínseco (VI): é a parte do prêmio que está in-the-money (dentro do dinheiro) em relação ao
preço da ação, ou seja, é quanto realmente deve valer uma opção cujo preço de exercício é inferior ao
preço atual da ação.

Se a ação PETR4 é negociada por R$30,00 e existe uma opção PETRF26 com preço de exercício em
R$26,00, qual seria o valor dessa opção caso nenhum outro fator estivesse envolvido? Obviamente, essa
opção deveria valer no mínimo R$4,00 (30-26). Este é seu valor intrínseco. Ninguém em sã consciência
venderia essa opção por menos de R$4,00.

Valor extrínseco (VE): é a parte do prêmio que está além do valor intrínseco. É o valor do tempo, da
expectativa, da incerteza do que pode acontecer no futuro. É a “gordura” nos prêmios das opções.

O valor extrínseco pode ser considerado como a medida do grau de expectativa que o mercado precifica
para o que pode acontecer no futuro com o preço do ativo subjacente.

No caso do exemplo anterior, se PETRF26 estivesse custando R$4,60, esses R$0,60 além do valor
intrínseco, seriam seu valor extrínseco. Quanto maior o tempo até a data do vencimento, maiores são as
incertezas a respeito do que pode acontecer no mercado futuramente.

Logo, concluí-se que o valor extrínseco diminui quanto maior for a proximidade com a data do exercício,
afinal, o grau de incerteza é maior quanto mais longe estiver a data de vencimento e vai diminuindo
quanto mais perto dessa data.

Uma opção pode conter apenas um desses dois valores ou ambos combinados, confira:

*Todos os valores em reais (R$)

O que determina o preço (prêmio) de uma

opção?
24.11.2009 - Opções, Prêmio, Strike, Theta, Dividendos, Volatilidade
Agora que você já sabe o que são opções e quais seus principais conceitos, chegou a hora de saber quais
variáveis determinam o preço (prêmio) de uma opção. São seis elementos e iremos abordar cada um
separadamente.

Preço do ativo-objeto
Já deve estar mais do que claro que uma opção é um derivativo, ou seja, ela só existe porque deriva de
um ativo-objeto. O preço desse ativo ou ação influencia diretamente o preço de uma opção.

Quanto maior o preço da ação subjacente, maior será o preço da opção. As únicas ressalvas são para as
opções muito fora do dinheiro (OTM), pois pela baixa liquidez podem apresentar distorções, especialmente
quando a data de vencimento está próxima. Nesses casos é bastante comum ver a ação ganhar valor
rapidamente e esse tipo de opção se manter praticamente estável, afinal, existe pouquíssimo tempo para
que a ação continue subindo e a opção reaja. Acompanhe o gráfico a seguir:

A linha azul representa o preço da opção VALED28, à esquerda temos seus valores em reais e abaixo os
valores da ação subjacente (VALE5). Note que a cotação da ação varia ao longo do tempo, saindo de
R$26,63 e indo até R$29,80. Durante esse período, repare que o valor da opção subiu e caiu por diversas
vezes, mas se observarmos a linha de tendência linear, podemos notar que a opção acompanhou o
movimento de valorização da ação e saiu de R$1,29 e foi até R$2,35. (Dados reais de mercado).

Preço de exercício (Strike)

Outro componente que afeta o preço das opções é o strike. Em geral, quanto maior o valor do strike,
menor será o preço da opção. As opções mais ITM e OTM, pela baixa liquidez, e conseqüentemente pelo
menor número de negócios, podem apresentar algumas distorções, mas, como regra geral, quanto
maiores forem os strikes, menores serão os prêmios das opções.

E porque isso acontece? Porque quanto maior for o strike, mais longe do preço da ação o preço de
exercício estará. Quanto mais longe, mais a ação precisa subir para chegar perto daquele strike e a opção
começar a ganhar valor. Porém, o tempo está contra, ou seja, a cada dia que passa é um dia a menos que
a ação tem para fazer essa “caminhada”. Logo, as expectativas diminuem. Acompanhe o gráfico:

A linha azul representa os prêmios das opções e abaixo temos os strikes das diferentes opções da série D.
Neste exemplo a ação VALE5 está cotada a R$26,60. Repare que quanto maior o strike, menor o prêmio
das opções. As opções muito OTM (D32, D34 e D36) tendem a se aproximar de valores muito baixos,
como R$0,01. Isso acontece, pois com a proximidade do vencimento a ação precisaria se valorizar muito,
e de forma rápida, para que essas opções ganhassem valor. Embora isso não seja impossível, é pouco
provável que aconteça. (Dados reais de mercado).

O tempo (Theta)
O principal conceito a ser entendido. A essência das opções. Como opções são contratos futuros, se
formos analisar bem, o que operamos é o tempo. É a expectativa do que pode acontecer no futuro. Por
isso as opções carregam em seu preço o valor do tempo, da expectativa, ou seja, o VE (valor extrínseco).

As opções perdem valor com a passagem do tempo. É muito importante que este conceito seja
absorvido por qualquer pessoa interessada em operar opções.

Imagine que faltando 45 dias para a data de vencimento, uma opção custe R$1,90. Existe uma
expectativa nesse preço do que poderá acontecer em 45 dias. Quanto mais perto da data do vencimento,
menor será essa expectativa, afinal, prever o que pode acontecer com algo que está mais próximo, se
torna mais fácil (ou menos difícil), do que prever algo distante. O preço da opção poderá subir ou cair,
mas a única certeza é que o tempo corroerá seu valor. Isso vale apenas para o VE (valor extrínseco), pois
é ele que mede a expectativa, ou seja, ele é o próprio valor do tempo. O tempo não corrói VI (valor
intrínseco).

A corrosão do tempo atua mais fortemente nas opções ATM e OTM, pois seu VE proporcional é maior do
que nas opções ITM. Acompanhe o gráfico abaixo para melhor entender esse conceito:
Em azul temos a cotação da ação VALE5 ao longo do tempo, em verde o valor do prêmio da opção de
strike R$32,00 e abaixo quantos dias faltam para o vencimento (decrescente da esquerda para a direita).

Repare que faltando 19 dias para o vencimento, a opção custava R$0,35 e a ação cerca de R$28,00. Ao
longo do tempo a ação se valoriza, mas a opção vai perdendo valor a cada dia. Na data do vencimento, a
ação custava cerca de R$30,00 (uma valorização considerável), mas a opção custava cerca de R$0,01
(uma desvalorização bastante acentuada). A opção virou pó (perdeu completamente seu valor), pois
ninguém exerceria o direito de comprar a ação VALE5 por R$32,00, sendo que no dia do exercício ela
estava valendo cerca de R$30,00. Sai mais barato comprar no mercado do que exercer esse direito.
(Dados reais de mercado).

Esse exemplo trata de uma opção OTM, ou seja, o preço da ação nunca chegou ao preço de exercício da
opção, por isso sua expressiva desvalorização. No caso de uma opção ITM, seria o contrário, a opção
fatalmente se valorizaria, mas não em função do VE, e sim do VI, que acompanharia o movimento da
ação. O VE sempre irá diminuir com a passagem do tempo. Não se iluda!

Por isso, quem compra opções e as carrega através do tempo, deve saber que o tempo sempre estará
contra sua estratégia. No longo prazo, esse tipo de operação tende ao fracasso. Comprar opções requer
estratégia e conhecimento, caso contrário, os resultados serão desanimadores. Quem compra opções deve
saber que não basta que a ação se valorize para que a opção siga o mesmo caminho, outros fatores como
rapidez da valorização e tempo que resta até o vencimento são fundamentais para que isso aconteça.

Taxa de juros e dividendos

Taxa de juros, assim como os dividendos distribuídos, são fatores externos que também influenciam o
preço das opções, porém são fatores de menor importância. Na prática, o impacto nos preços das opções
são quase imperceptíveis.

A influência da taxa de juros na renda variável é alvo de muitas discussões. Não queremos entrar no
mérito da questão, mas buscaremos oferecer um panorama geral para que você, usuário do Investpedia,
possa ter uma idéia de como essa influência ocorre.

Quanto maior a taxa de juros livre de risco, comumente representada pela Taxa Selic no Brasil, maior será
o preço das opções de compra. Isso acontece, pois com o aumento da taxa de juros, o investimento em
renda variável carrega o custo de oportunidade que a renda fixa ofereceria, ou seja, para carregar esse
custo, o investidor da renda variável exige uma compensação. Essa compensação, pelo carregamento das
ações subjacentes, faz com que o preço das opções de compra também aumente. Teoricamente todas as
opções ITM já carregam essa compensação, o que pode não acontecer com todas as opções OTM. Essa
discussão é muito teórica, mas na prática, como atualmente a taxa de juros no Brasil não varia muito,
essa diferença é imperceptível. Isso é apenas o que teoricamente deveria ocorrer, mas nem sempre
ocorre.

Não confunda o exemplo anterior com quando a taxa de juros cai muito. Nesse caso, a renda fixa fica
menos atrativa e isso atrai mais investidores para a renda variável. Com mais entrada de dinheiro na
bolsa, os preços das ações tendem a subir (as empresas passam a valer mais com essa taxa de desconto),
porém, isso não é uma regra. Com os preços das ações em alta, as opções também sobem para
acompanhar esse movimento, mas note que nesse caso o motivo da alta nos preços das opções é a maior
entrada de volume financeiro na bolsa, e não a influência da taxa de juros propriamente dita. É
importante frisar que em ambos os casos o efeito pode ser parecido, mas as causas são diferentes.

Em alguns países os dividendos devem ser levados em consideração na precificação das opções. Não é o
caso do Brasil. Aqui as opções são protegidas, e quando acontece uma distribuição de dividendos, tanto a
ação quanto a opção são descontadas igualmente. Preste atenção quando isso ocorrer, pois o strike
mudará, ou seja, se uma opção tinha preço de exercício de R$32,00 e a empresa distribui R$0,60 sob a
forma de dividendos, então, o novo strike será R$31,40, mas o nome da opção continuará o mesmo. É
comum esse tipo de erro por iniciantes ou por aqueles com falta de atenção. Fique atento!

Volatilidade
Outro elemento muito importante e que influencia diretamente os preços das opções. Volatilidade é a
medida da taxa de variação de um ativo num determinado período. Significa o quanto aquele ativo variou
e qual a expectativa da amplitude da variação futura, ou seja, ela oferece uma estimativa do intervalo de
preços que o ativo poderá estar no futuro, baseada num intervalo passado.

A volatilidade histórica, ou passada, é conhecida e é possível calculá-la. A volatilidade futura é impossível

de ser calculada, este é o elemento que não conhecemos, mas explicaremos esses conceitos mais
detalhadamente no artigo "Desmistificando a volatilidade".

A idéia que deve ficar clara é que volatilidade também pode ser uma medida do risco envolvido em um
ativo. Através dela é possível saber se um ativo é muito volátil, ou seja, se seus preços variam com uma
maior amplitude, ou se é um ativo pouco volátil, ou seja, que oferece uma amplitude de variação de
preços menor. Ativos mais voláteis representam um maior risco embutido, afinal, teoricamente, eles
podem variar dentro de um intervalo de preços maior. Ativos menos voláteis representam menor risco,
pois teoricamente sua amplitude de variação nos preços é menor. Veja como a volatilidade afeta os
prêmios das opções:

Em azul temos os prêmios de uma mesma opção e abaixo os diferentes valores da volatilidade. Quanto
maior a volatilidade, maiores os preços das opções. Não se preocupe em entender tudo agora, a
volatilidade será explicada detalhadamente em outro artigo.

Nesse momento é importante que fique claro o conceito de risco. Quanto maior a volatilidade, mais risco
embutido um ativo apresenta, pois maior é o intervalo da amplitude que os preços podem variar. Logo, o
lançador exigirá um prêmio maior para lançar esse tipo de opção ligada a um ativo de maior risco, pois o
risco de ser exercido também é maior.

Desmistificando a volatilidade
24.11.2009 - Volatilidade, Volatilidade Histórica, Volatilidade Implícita, Volatilidade Futura
Você já teve uma breve introdução ao conceito de volatilidade no artigo "O que determina o preço
(prêmio) de uma opção?". Antes de apresentar os três tipos de volatilidade, faremos um breve apanhado
geral novamente.

Como visto anteriormente, a volatilidade é a medida da taxa de variação de um ativo num determinado
período. Significa o quanto aquele ativo variou e qual a expectativa da amplitude da variação futura, ou
seja, ela oferece uma estimativa do intervalo de preços que o ativo poderá estar no futuro, baseada num
intervalo passado.

A princípio este conceito pode parecer um pouco confuso, mas nada melhor que exemplos para sanar as
dúvidas. Confira os gráficos para diferentes ativos hipotéticos A e B:

Em azul temos as curvas de preço ao longo de 21 dias. Ambos os ativos iniciam custando R$50,00 e ao
final de 21 dias terminam custando os mesmos R$50,00. A volatilidade não tem a ver com o preço
do ativo e sim com sua variação!

Repare como a curva do ativo A é muito mais “elástica”. Ao longo dos 21 dias, ela variou entre a faixa de
R$40,00 e R$60,00, fazendo com que esse ativo apresentasse uma volatilidade de 83,44%. Agora repare
como a curva do ativo B é muito mais “calma” e achatada. Este ativo variou sempre ao redor dos R$50,00,
o que fez com que sua volatilidade fosse de 48,46%, para o período estudado.

Fica claro aqui o conceito de risco. Imagine agora quais seriam os preços das opções dos dois ativos. Com
absoluta certeza, podemos dizer que a opção do ativo A seria mais cara que a opção do ativo B, pois o
ativo A apresenta maior risco, afinal, até a data do vencimento, e baseando-se em suas variações
passadas, ele poderia estar entre a faixa de R$40,00 a R$60,00, uma diferença de 50% entre uma
possibilidade e outra. Já o ativo B variou menos no passado, sempre ao redor dos R$50,00, ou seja, ele
apresenta menor risco de altas variações, é mais fácil estimar sua faixa de preço futura.

É muito importante lembrar que o fato de um ativo ter tido uma baixa volatilidade no passado não garante
que o mesmo acontecerá no futuro. O mercado é imprevisível, ele faz o que quer. A volatilidade é uma
estimativa. Nada impede que, por exemplo, um ativo de baixa volatilidade exploda para cima, porém a
probabilidade disso acontecer, baseada em sua variação passada, é menor.

Volatilidade Histórica (VH)

É a volatilidade que um ativo apresentou no passado e pode ser observada em diferentes períodos de
tempo. Por exemplo, pode-se calcular a volatilidade histórica de um ativo para a última semana, o último
mês, o último ano, etc.

Imagine que você queira saber qual foi a volatilidade de um ativo no último mês, ou seja, nos últimos 30
dias. Se você pensou que bastaria calculá-la para os últimos 30 dias, você acaba de cometer um equívoco
bastante comum. Os mercados não abrem aos finais de semana, assim, para calcular a volatilidade de um
ativo para o último mês, você precisaria calcular para o período dos últimos 21 dias. O mesmo princípio
deverá ser usado para o calculo da volatilidade em um ano, nesse caso 252 dias e não 365 dias.

O que deve ficar claro é que a volatilidade histórica faz parte do passado e não necessariamente reflete os
acontecimentos do futuro. Ela apenas é uma tentativa de estimar esse movimento. Podemos dizer que a
volatilidade histórica é o ponto de partida para a tentativa de estimar a volatilidade futura.

Se quiser saber em detalhes como calcular a volatilidade histórica (VH) de um ativo, consulte o artigo
"Como calcular a volatilidade histórica de um ativo".

Volatilidade Implícita (VI)

Você acabou de ver que a volatilidade histórica é uma medida do passado de um ativo, ou seja, ela
apresenta um atraso em relação ao que está acontecendo no presente. Como saber então qual a
volatilidade atual de um ativo?

Essa medida atual da volatilidade é o que chamamos de volatilidade implícita, ou seja, aquela volatilidade
que o mercado está praticando (implicitando) atualmente. É a melhor estimativa da volatilidade futura.

Apesar de ser a melhor estimativa da volatilidade futura, a volatilidade implícita muda rapidamente, todos
os dias, minuto a minuto, podendo variar bastante durante o pregão.

Não existe uma fórmula fechada para seu cálculo, mas é possível calculá-la através de modelos
matemáticos de precificação de ativos, como Black & Scholes, por exemplo.

Podemos considerar a volatilidade implícita como um ajuste, uma informação a mais na tentativa de
estimar o que o mercado espera para o futuro. Podemos compará-la à volatilidade histórica para ter uma
idéia do que aquilo que o mercado está praticando condiz com o que aconteceu no passado. Dificilmente
esses números serão idênticos, mas não é isso que importa. Através dessa análise é possível saber se o
mercado tem maiores ou menores expectativas em relação ao preço de um ativo, do que aquilo que foi
apresentado no passado.

Altas volatilidades implícitas sugerem altos prêmios para opções, pois as expectativas são de maior
incerteza e conseqüentemente maior risco atrelado aos ativos. Assim como baixas VIs sugerem baixos
prêmios, pois sinalizam que o mercado está mais calmo.

Altas volatilidades implícitas são verificadas com maior freqüência em mercados de queda, de pânico,
refletindo a maior incerteza e insegurança de seus participantes. Não existe nenhuma comprovação
científica a respeito dessa afirmação, trata-se apenas de um fato amplamente verificado pelos mercados.

Volatilidade Futura
É a volatilidade que não conhecemos, afinal, como seu próprio nome já diz, só saberemos no futuro. E
quando ficarmos sabendo, já não será mais futuro, e sim passado. Se soubéssemos com antecipação o
valor da volatilidade futura, todos os modelos de precificação de ativos seriam capazes de fornecer preços
exatos e o mercado de capitais não faria mais sentido.

O futuro é incerto, o máximo que podemos fazer parar tentar estimar o que vai acontecer é utilizar valores
de volatilidade passada e presente, a fim de chegar a valores que sejam pontos de partida para análises
que tentam projetar os possíveis cenários para o futuro. É melhor estimar um cenário e traçar estratégias
baseadas em possíveis resultados, do que simplesmente operar “no escuro”. Em última instância é nisso
que os cálculos de volatilidade são úteis.

Mackilem
05/03/2010 às 12:38:35
(1 voto)
Caxias Do Sul - RS

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Bom Tarde

Estou com uma dúvida sobre volátilidade e acredito ter pesquisado de todas as formas uma explicação
clara, mas sem sucesso! se puderes me ajudar serei eternamente agradecido...

O problema é que tenho o costume de tentar entender em detalhes tudo, assim me sinto mais seguro
para operar. As coisas tem que fazer um sentido lógico na minha cabeça... passo o maior trabalhão por
causa disso!!!.
Vamo lá... já aprendi a fazer diversos cálculos de volátilidade (alisamento exponencial, Garch, desvio
padrão)... mas não consigo entender de forma lógica o resultado gerado.
O que consegui até agora... por exemplo, olhei o calculo feito por vocês, o desvio padrão de vale5 para o
período de 21 dias (10/07/09 até 07/08/09) que ficou igual a 0,021 e anualizei pela raiz de 252 o que me
gerou um resultado igual a 33,43%.

Vamos as interpretações....
1- esse DP-21 = 0,021 transformando em % = 2,11%, significa que vale5 teve dentro deste período de
21 dias um deslocamento médio de 2,11% para cima ou para baixo em referência a sua média de
preços??

2- isso quer dizer que, partindo do preço da MM-21 (mesmo período do DP) podemos ter uma ocilação de
2,11% para cima ou para baixo para o dia que se está iniciando ??

3- sobre a medida anual... quer dizer que sobre aquela MM-21 poderei ter uma oscilação de 33%
projetada para daqui 252 dias úteis à frente?

4- quanto maior o DP maior o risco e maior o ganho?

5- sobre os períodos que posso utilizar no DP, está bom se eu utilizar 63 candles para Swing e 252 para
position? seria melhor outro período? Porque? heheh

6- Não seria mais prático e até mais sensato fazer somente o DP do IBovespa e calcular o risco/retorno
dos ativos observando o índice Beta?

Desde já agradeço muito a ajuda.

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Sinésio
15/03/2010 às
02:01:04
(243 votos)
Campinas - SP
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Mackilem, é sempre bom ver pessoas interessadas em entender esse tipo de conceito a fundo, mas,
infelizmente, o mercado não é uma ciência exata. Não se prenda a esse tipo de valor absoluto do tipo
"pode ir a X% hoje ou deve ir a X% amanhã", ok? Quanto a suas dúvidas, vamos lá, pois se entendi bem,
você está cometendo algumas confusões:

1 - Esse DP de 0,021 é do Log dos retornos e não dos preços do ativo, por isso esse afirmativa em relação
a possível variação do ativo não procede.

2 - Esse tipo de interpretação é equivocada, não é isso que o desvio padrão nos indica. Sugiro a leitura do
artigo sobre desvio padrão na área de controle de risco. Um desvio padrão (para mais ou para menos)
distante da média nos indica que 68,26% dos valores de tal intervalo estudado situam-se dentro dessa
faixa em uma distribuição normal, mas lembre-se que o mercado não segue uma distribuição normal.

3 - Não. O período do estudo foi de 21 dias úteis, logo, é plausível esperar esse tipo de comportamento do
ativo para os próximos 21 períodos caso a volatilidade se mantenha nos mesmos níveis. Anualizar a
volatilidade é uma convenção que o mercado adota para interpretá-la, mas não significa que seu resultado
refletirá o comportamento do ativo para os próximos 252 períodos. Isso só seria plausível se o período do
estudo também fosse de 252 dias, além de a volatilidade ter de se manter nos mesmos níveis, ok?
Lembre-se que volatilidade histórica é medida do passado.

4 - Até certo ponto sim. Quanto maior o desvio padrão, mais distante da média um valor pode estar em
determinada amostra, portanto maior a chance de variação dos preços. Em geral, no mercado, quanto
maior o risco, maior o potencial de retorno, mas não que seja algo garantido. Maiores riscos merecem
possíveis recompensas maiores também, senão não faria sentido correr um risco maior.

5 - No mercado não existe melhor ou pior. Existem variáveis. Um setup pode funcionar melhor para um
determinado ativo que para outro. Não existe receita de bolo, é preciso testar. There´s no free lunch! (Pra
não te deixar sem resposta: Qual o prazo de seu swing? 1 semana? 3 dias? Se for isso, pra que utilizar um
período tão longo quanto 63? Talvez 21 ou 9 se adequem melhor. É esse tipo de calibragem que deve ser
feita, ok?)

6 - Não sei se entendi, mas acredito que não. O Beta é uma medida atrelada a risco, mas apenas no que
diz respeito a como se espera que o ativo se comporte em relação ao índice, ou seja, se variando mais,
menos, ou ainda muito próximo do índice na mesma direção ou em direção oposta. Mas isso não tem
relação com o risco versus o retorno em trades. A relação de risco vs retorno em trades é indicada por
quanto você vai arriscar em relação ao que vai tentar ganhar. Existe um artigo sobre risco vs retorno na
área de controle de risco.

Espero ter ajudado. Abraço!

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correaa
12/10/2010 às
18:57:07
(1 voto)
Porto Alegre - RS

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Olá Pessoal,

Estou tentando colocar a fórmula da volatilidade histórica com alisamento exponencial e não estou
achando nada apenas peguei bem o exemplo mostrado aqui mesmo de como montar a planilha com a
Volatilidade Aritimética. Se vocês puderem ajudar, postando um excel como exemplo eu agradeceria
imensamente.

Meu objetivo é pegar a fórmula e entender, pois sou mais visual, aprendo mais fácil vendo exemplos.

Abraço e Obrigado
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Sinésio
17/12/2010 às
17:16:44
(243 votos)
Campinas - SP
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correaa, tudo bem?

Dá uma olhada nesse artigo (em inglês):

http://www.investopedia.com/articles/07/EWMA.asp

E nessa planilha:

http://i.investopedia.com/inv/pdf/xls/CT_EWMA_GOOG.xls
Acho que pode ajudar. Abraço!

Decifrando Black & Scholes e suas gregas

25.11.2009 - Black Scholes, Gregas, Delta, Gamma, Theta, Vega, Rho
Considerado o mais famoso modelo de precificação de opções, Black & Scholes foi desenvolvido pelos
matemáticos Fischer Black e Myron Scholes e lhes rendeu o prêmio Nobel de ciência econômica em 1997.

Um modelo de precificação de opções é uma tentativa de mensurar, ou quantificar, o valor teórico de uma
opção. Não deve ser encarado como uma verdade absoluta, pois não o é. Seu principal valor está em
oferecer parâmetros que possam nos fornecer informações de como as opções poderão se comportar,
dados os diferentes tipos de operações, que podem envolver uma ou várias opções.

Trata-se de um modelo com falhas amplamente discutidas entre estudiosos, cientistas e matemáticos em
relação à sua aplicabilidade, mas ainda hoje é o principal modelo de precificação utilizado nos mercados
espalhados pelo mundo.

Ofereceremos as bases teóricas para seu entendimento e explicaremos como os parâmetros gerados por
esse modelo podem auxiliar no processo de operar opções.

A fórmula de Black & Scholes

A fórmula que gera um preço teórico para uma opção é baseada em cinco critérios, são eles: preço do
ativo subjacente, preço de exercício da opção, volatilidade do ativo subjacente, taxa de juros livre de risco
e tempo para o vencimento da opção.

Algumas fórmulas ainda levam em consideração os dividendos distribuídos, mas como isso não se aplica
ao nosso mercado, trataremos da fórmula mais comum. Eis a fórmula:

C = S.N(d1) – X.exp(-RT).N(d2)

d1 = (Ln(S/X) + (R+V²/2).T) / (V.Raiz(T))

d2 = d1 – V.Raiz(T)

Não se preocupe em entender a fórmula, caso queira saber como calculá-la consulte o artigo "Black &
Scholes e o cálculo do preço teórico de uma opção de compra". Apenas a título de curiosidade, veja o que
os valores significam:

C = Valor da opção de compra

S = Preço do ativo subjacente
X = Strike da opção
R = Taxa de juros
V = Volatilidade
T = Tempo até o vencimento

d1 e d2 são comumente apresentadas separadamente para facilitar o entendimento da fórmula, N() é a

distribuição normal cumulativa, exp() é uma função exponencial, Ln() é o logaritmo natural e Raiz() é a
raiz quadrada.

O resultado dessa fórmula gera um preço teórico para a opção de compra. Com base nesse preço teórico,
muitos operadores julgam se as opções estão sobreavaliadas (preço da opção maior que o preço teórico)
ou subavaliadas (preço da opção menor que o preço teórico).

Preste atenção, pois esse é um erro bastante comum. O preço teórico não indica, de forma alguma, qual
deveria ser o preço justo de uma opção no presente. Ele é baseado em dados do passado, como a
volatilidade histórica por exemplo, mas o mercado é dinâmico e vai para onde quiser.

Não venda ou compre opções apenas baseando-se em seu preço teórico. O preço teórico é apenas um
bom ponto de partida na tentativa de mensurar o comportamento das opções. Ele só faria sentido
absoluto se, e somente se, o mercado praticasse os valores de volatilidade do passado, mas dificilmente
isso acontece, embora as vezes seja percebido.

O principal valor do modelo Black & Scholes não reside na tentativa de quantificar um preço teórico, mas
sim nas chamadas gregas (delta, gamma, theta, vega e rho), que nada mais são que nomes ou “apelidos”
para fórmulas que tem como objetivo mensurar o possível comportamento das opções em relação às
mudanças que ocorrem com o ativo subjacente e também com outras variáveis, como a taxa de juros livre
de risco por exemplo.

Delta
É a grega mais utilizada, a mais famosa. Representa quanto a opção deveria variar de acordo com as
mudanças no preço do ativo subjacente, caso as outras variáveis se mantivessem estáveis. É expresso em
porcentagem, mas na prática significa quanto o preço da opção deveria mudar em centavos. Pode variar
de 0% a 100% (0 a 1).

A princípio pode parecer complicado, mas o conceito é bastante simples de ser entendido. Imagine uma
opção que custe R$1,00 e tenha delta de 50%. Ela deveria variar 50% do valor da valorização, ou
desvalorização, do ativo subjacente. Complicado? Veja como isso ficaria:

Caso o ativo suba R$1,00 a opção com delta de 50% deveria subir 50% desse valor, ou seja, R$0,50 e,
nesse caso, deixaria de custar R$1,00, para custar R$1,50. E se a opção que custasse R$1,00, tivesse
delta de 60%? Quanto ela deveria passar a valer caso o ativo subisse R$1,50? 60% de R$1,50 são
R$0,90, logo, a opção que custava R$1,00 deveria passar a custar R$1,90, caso o ativo subjacente subisse
R$1,50. Mais claro agora? O mesmo valeria para a queda de R$1,50 no ativo subjacente. Nesse caso, a
opção deveria passar a custar R$0,10 (1,00-0,90).

O delta gira em torno de 50% nas opções ATM, chega próximo de 100% nas opções ITM e pode se
aproximar de 0% nas opções OTM. Um delta próximo de 100% significa que a opção vai variar
praticamente junto com a variação da ação e um delta próximo de 0% significa que a opção praticamente
não irá variar com as variações da ação. Para que uma opção OTM, de delta próximo a 0%, começasse a
ganhar valor, seria necessário um grande movimento da ação para que a opção OTM pudesse chegar mais
próxima do dinheiro. Veja um gráfico que representa o valor de delta em relação à posição das opções:

Em azul temos os valores de delta com a ação VALE5 cotada a R$33,80, faltando 14 dias para o
vencimento. Repare como a opção ATM VALEF34 (de strike R$33,48) está com delta próximo de 50%. As
opções ITM estão com valores de delta maiores, chegando próximos de 100% nas mais ITM e as opções
OTM estão com valores menores, chegando próximos de 0% nas mais OTM. (Dados reais de mercado).

Outra interpretação comumente utilizada por diversos participantes do mercado é a de que o delta
representa a probabilidade de uma opção expirar ITM, ou seja, de que ela seja exercida. Embora essa seja
uma aproximação pobre do ponto de vista estatístico, pode ser levada em consideração por seu valor
didático, afinal, uma opção ITM, ou seja, com delta maior e próximo de 100% tem maiores chances de ser
exercida do que opções ATM, com delta próximo de 50%, ou de opções OTM, com delta próximo de 0%.
Gamma
Menos utilizada e conhecida que o delta, o gamma, ainda assim, é uma grega de extrema importância,
mas infelizmente muitas vezes negligenciada pelos operadores de opções. Representa a taxa de variação
do delta, ou seja, quanto o delta deveria variar de acordo com as mudanças no preço do ativo subjacente,
caso as outras variáveis se mantivessem estáveis. Também é expresso em porcentagem e indica quantos
pontos percentuais o delta deveria variar.

Imagine uma opção que custe R$1,00 e possua delta de 50% (0,50) e gama de 12%. Caso o ativo
subjacente suba R$1,00, o novo valor de delta deveria ser acrescido de 12% desse valor, ou seja, deveria
ser acrescido de 0,12 pontos percentuais e passaria de 50% para 62% (62% nada mais é que 62/100 ou
0,62 ou 0,50+0,12). E se o aumento no ativo subjacente fosse de R$1,50? Então, o delta deveria ser
acrescido de 12% desse valor, ou seja, deveria ser acrescido de 0,18 pontos percentuais, passando de
50% para 68%.

Na prática é difícil observar essa exatidão de valores, pois as outras variáveis não se mantém estáveis e,
além disso, existe o tempo para o vencimento. O que deve ficar claro é que o gamma funciona como um
indicador de velocidade para a variação do delta. Pensando dessa maneira, imagine o que um gamma alto
pode fazer com uma opção ATM com delta em torno de 50%? Nesse caso, o gamma alto indica que essa
opção é uma opção explosiva, principalmente se estiver muito próxima a data do vencimento, pois pode
fazer com que ela se torne ITM ou OTM num piscar de olhos. O gamma não deixa de ser um indicador de
expectativa, de apreensão, por isso ele é maior nas opções ATM, pois quanto mais próxima ao
vencimento, mais rápido essa opção pode se tornar pó (expirar sem valor) ou então se tornar ITM,
fazendo com que seus titulares queiram exercê-la. Veja o gráfico do gamma:

Em azul temos os valores de gamma com a ação VALE5 cotada a R$33,80, faltando 14 dias para o
vencimento. Repare como o maior gamma está na opção ATM VALEF34 (de strike 33,48) e como ele
diminui, tanto nas ITM quanto nas OTM. (Dados reais de mercado). Gammas altos com deltas altos
produzem opções explosivas, principalmente próximas ao vencimento.

Imagine o delta como sendo um carro na estrada. Quanto mais você pisar no acelerador, mais esse carro
vai andar. O gamma é o acelerador do delta! É ele que indica qual será a taxa de mudança do delta.
Se você pisar devagar e progressivamente no acelerador (gamma baixo), o carro ganhará velocidade
(subirá de preço) de forma lenta e gradativa, mas se você pisar fundo e rápido no acelerador (gamma
alto), o carro ganhará velocidade muito rapidamente, ou seja, nesse segundo caso é o mesmo que pode
acontecer com uma opção explosiva. Ela ganhará valor muito rápido e poderá pegar o operador de
surpresa. Por isso, é importante que se tenha estratégia ao operar opções. (O mesmo raciocínio serve
para as quedas. Gammas altos também produzem quedas rápidas no valor de delta, em caso de queda do
ativo subjacente).

Theta
A essência das opções. O que as difere de ações, pois opções têm data para acabar. Opções expiram na
data do vencimento! Ações não, ações podem ser suas por toda uma vida. Theta é a grega que
representa o decaimento dos preços das opções com a passagem do tempo.

Como você já viu, as opções carregam em seu preço o valor do tempo, da expectativa, ou seja, o valor
extrínseco (VE), e quanto mais próximo da data do vencimento, menor será o VE, pois a opção perderá VE
com a passagem do tempo. O theta é a grega que indica quanto deveria ser esse decaimento no prêmio
com a passagem de um dia. É expressa em centavos e com valor negativo, pois significa perda de valor.

O theta só atua na porção do valor extrínseco de uma opção, nunca no valor intrínseco, afinal, ele corrói o
tempo, e valor do tempo é apenas o VE.

Uma opção que custa R$1,00 e tem theta de -0,04, deveria perder R$0,04 com a passagem de um dia,
caso as outras variáveis se mantivessem estáveis. Nesse caso, passaria a custar R$0,96.

Mesmo que uma opção ganhe valor de um dia para outro, ela estará perdendo valor com a passagem do
tempo, ou seja, ela custaria mais do que essa valorização, caso não houvesse a passagem de um dia.

O theta atua mais fortemente nas opções que possuem mais VE, ou seja, nas ATM, e diminui
gradativamente nas opções ITM e OTM. Quanto mais perto do vencimento, maior será o efeito do theta
no prêmio das opções. Veja o gráfico do theta:

Em azul temos os valores de theta com a ação VALE5 cotada a R$33,80, faltando 14 dias para o
vencimento. Repare que o gráfico apresenta valores negativos (perda de valor), por isso os números
encontram-se abaixo da linha do zero. Nota-se claramente que o valor de theta é maior (ou mais
negativo) na opção ATM VALEF34 (strike 33,48), e diminui nas opções mais ITM e OTM.

Existe uma forte relação entre gamma e theta. Repare que os gráficos parecem opostos, o do gamma
apresenta um topo nas opções ATM e o do theta apresenta um fundo nas opções ATM. Uma posição
comprada em altos gammas também apresentará os maiores thetas negativos. Isso é facilmente
explicado, pois uma posição com altos gammas precisa de movimento forte para sair vencedora, porém, o
preço que se paga por estar comprado em altos gammas será um alto valor negativo de theta. Caso esse
movimento explosivo não venha, sua posição será bastante “machucada” pelo efeito do theta. Em opções
tudo é equilibrado!

Vega
A única grega que não é representada por uma letra grega, mas como foi utilizada no modelo original de
Black & Scholes, também ficou conhecida como sendo uma delas. Representa a taxa de variação no
prêmio da opção em relação à mudança da volatilidade do ativo subjacente, desde que as outras variáveis
se mantenham estáveis. É representada em centavos.

Imagine uma opção que custe R$1,00 e possua vega de 2,48. Para um aumento de 1% na volatilidade do
ativo subjacente (volatilidade histórica), seu prêmio deveria aumentar em 2,48 centavos (R$0,0248), ou
seja, sairia de R$1,00 para R$1,02.

Os maiores vegas estão nas opções ATM e diminuem gradativamente nas opções ITM e OTM. Veja o
gráfico:

Em azul temos os valores de vega com a ação VALE5 cotada a R$33,80, faltando 14 dias para o
vencimento. Repare como o vega é maior na opção ATM VALEF34 (strike 33,48) e diminui nas opções
mais ITM e OTM.

Rho
A última e menos utilizada das gregas, pois representa a taxa de variação no prêmio da opção em relação
à taxa de juros livre de risco (taxa Selic), desde que as outras variáveis se mantenham estáveis. É
expressa em centavos.

Como atualmente as taxas de juros da economia operam muito próximas da estabilidade e não
apresentam grandes variações, dificilmente haverá uma mudança drástica dos preços das opções em
razão dessas alterações.

Imagine uma opção que custe R$2,00 e tenha um rho de 3,30. Caso a taxa de juros livre de risco
aumente 1%, então essa opção deveria passar a custar 3,30 centavos a mais, ou seja, R$2,03
(R$2,0330). Veja o gráfico:
Em azul temos os valores de rho com a ação VALE5 cotada a R$33,80, faltando 14 dias para o
vencimento. Repare que os maiores valores estão nas opções ITM e diminuem gradativamente nas opções
ATM e OTM. Isso acontece, pois, em teoria, todas as opções ITM já carregam o custo de oportunidade da
taxa de juros livre de risco para a renda fixa, logo, seriam as mais impactas por uma mudança nessa taxa.

Considerações finais
Todas as características das gregas foram apresentadas levando em consideração apenas opções de
compra, que são as mais líquidas no Brasil.

Todos os impactos das gregas nos prêmios das opções são mais verificados nas opções ATM, pois as
opções muito ITM ou muito OTM costumam apresentar distorções, seja pelo spread, seja pela liquidez ou
por qualquer outro motivo.

De todas as gregas, as mais utilizadas são delta, gamma e theta. Vega e rho são pouco utilizadas pelo
investidor pessoa física, pois apresentam um grau de ajuste fino que faz mais sentido em operações com
grandes volumes financeiros e com gerenciamento de risco mais complexo.

Todas as gregas sugerem as taxas de variação que os preços teóricos deveriam apresentar caso as outras
variáveis se mantivessem estáveis. Na prática, é difícil que isso aconteça, pois as outras variáveis não se
mantém estáveis, e mesmo que se mantivessem, a variável tempo para o vencimento pode variar de
modelo para modelo e de método para método. Considere os valores das gregas como muito próximos do
que realmente acontece na prática, mas não como valores exatos e absolutos.

Dicas e conceitos básicos que você deve saber

antes de operar opções
25.11.2009 - Opções, Operação Coberta, Venda Descoberta, Compra a Seco
Antes de começar a operar é importante se familiarizar com alguns conceitos básicos importantes e alguns
tipos de operação comumente difundidos entre os participantes do mercado. Sem essa noção básica, pode
ser que você se sinta perdido no meio dos jargões que o mercado utiliza. Vamos explicar alguns deles.

Operações cobertas e descobertas

Toda operação de venda exige um lastro, ou seja, uma margem financeira ou em ativos como garantia.
Como já vimos, quem vende uma opção tem uma obrigação perante o titular dessa opção. Para garantir
que o vendedor cumpra com sua obrigação, a bolsa de valores exige uma margem, que pode variar dia
após dia até a data de enceramento do contrato, ou data de exercício.

Chamamos de operações cobertas aquelas cuja garantia depositada pelo vendedor é a própria carteira do
ativo subjacente. Se um vendedor possui 1000 ações VALE5 em carteira e deseja vender 1000 opções da
empresa Vale, então ele não precisará depositar margem adicional em dinheiro ou em ativos. Basta deixar
suas ações como garantia, ou seja, sua operação estará coberta. Nesse caso, suas ações ficarão
bloqueadas como garantia até a data do exercício ou até que o investidor encerre (zere) sua posição
antecipadamente.

Caso o investidor queira vender 1000 opções da Vale sem ter as ações subjacentes em carteira, então ele
terá que depositar uma margem em dinheiro ou em outros ativos financeiros. Nesse caso, isso é o que
chamamos de operação descoberta, pois ela não tem o ativo subjacente como lastro.

Compra a seco
É a modalidade onde o investidor compra uma opção esperando que ela se valorize para que se possa
obter lucro vendendo-a mais cara futuramente. Nesse caso o investidor opera de maneira especulativa,
não vinculando a compra da opção ao direito de comprar um ativo subjacente na data do exercício, ou
seja, ele simplesmente não tem interesse no ativo subjacente e espera se livrar dessa opção antes da data
do exercício.

É a maneira mais simples de operar opções, porém também é responsável pela ilusão de fazer riqueza
rápida e fácil por parte dos iniciantes. É bastante comum que a compra a seco de opções leve investidores
a perderem muito dinheiro. Como já vimos anteriormente, esse tipo de operação tende ao fracasso no
longo prazo. É altamente desaconselhável a compra de opções a seco sem que o investidor entenda muito
bem a mecânica das opções e quais os riscos envolvidos nesse tipo de operação.

Venda descoberta
Você já sabe o que é uma operação descoberta. A venda descoberta de opções consiste em vender
opções sem possuir o ativo subjacente como lastro. Nesse caso é exigida uma margem em dinheiro ou em
outros ativos financeiros.

É a mais perigosa operação envolvendo opções, desaconselhável para qualquer tipo de investidor ou de
instituição financeira. Existem diversas histórias de quebradeiras devidas ao uso desse tipo de operação.
Explicaremos o porquê desse alerta.

Numa operação de compra a seco, o risco máximo envolvido na operação é apenas o valor total da
compra, ou seja, 100% do capital investido está em risco. Já no caso de uma venda descoberta,
teoricamente o risco é ilimitado.

Quem vende descoberto pode ter que colocar muito mais dinheiro para cobrir uma operação que deu
errado, do que somente o valor recebido pela venda. É por isso que vender opções descoberto é
praticamente “assinar no presente, um atestado de óbito que poderá ser emitido no futuro”. Basta uma
operação que dê muito errado para que você quebre rapidamente.

Ainda duvida do poder devastador de uma venda descoberta? No momento que escrevo esse artigo,
acabo de recordar o forte movimento de uma opção no dia de ontem, 15 de Julho de 2009. A opção
VALEG30, que até um dia antes estava praticamente virando pó, ressurgiu das cinzas e teve a
impressionante variação positiva de 1000% durante o pregão. Nesse dia, a variação positiva da ação
VALE5 foi de cerca de 8%. Imagine a chamada de margem que o infeliz investidor, que por ocasião do
destino, tenha aberto uma venda descoberta de VALEG30 um dia antes. Enquanto a ação variou 8%, a
opção variou 1000%. Eis mais um motivo para ficar longe de qualquer tipo de venda descoberta em
opções. Elas variam muito mais percentualmente do que as ações.

Este é um alerta que deve ser muitas vezes repetido. As próprias corretoras de valores proíbem ou inibem
esse tipo de operação em alguns casos, mas vale o aviso. Fique longe de venda descoberta!

Opere pequeno no mercado de opções

Agora que você já viu o perigo das vendas descobertas, vale outro alerta. Opções são instrumentos que
permitem alavancagem financeira muito acima daquilo que o investidor pode suportar. Por esse motivo é
importante que se opere pequeno no mercado de opções.

Operar pequeno significa saber qual o risco máximo que você suporta em cada operação isolada, sem se
abalar em caso de perdas, e não ultrapassar esse limite. Aliás, é altamente aconselhável que você opere
bem abaixo desse limite.

Não queira montar uma operação alavancada em busca de lucros exorbitantes, se o prejuízo máximo que
a operação oferece é muito maior do que aquilo que você pode suportar. Acredite, por mais que você seja
um bom operador, mais cedo ou mais tarde você vai perder. É preciso estar preparado para que sua
perda consiga lhe manter vivo no mercado. Existem muitos mecanismos para limitar prejuízos em
operações com opções, são o que chamamos de operações travadas e você vai encontrar material sobre o
assunto aqui no Investpedia.

Não opere gráficos de opções

Esse é um assunto muito polêmico e que divide muitas opiniões, portanto tomaremos cuidado ao tratá-lo
aqui. Embora muitos acreditem no poder dos gráficos, eles não são ferramentas adequadas para se operar
opções.

Como já vimos, opções são derivativos de outros ativos e possuem características e variáveis muito
específicas. Fatores como tempo, volatilidade, prazo para vencimento e distância do strike para o preço do
ativo são apenas alguns exemplos da quantidade de influências externas que opções podem sofrer. Os
gráficos simplesmente não são capazes de centralizar e equalizar todas essas variáveis.

E por que não operar opções baseando-se no gráfico das ações? Esse raciocínio é válido, porém perigoso.
É fato que o gráfico das opções mais negociadas em cada série é semelhante com o gráfico das ações
subjacentes, porém, isso só é observado no começo de cada série. Com o passar dos dias e com a
aproximação da data do vencimento, esse comportamento muda radicalmente, dependendo das
características de cada opção.

Reconhecemos que em algumas operações com opções os gráficos das ações podem servir de auxílio,
mas mesmo que sua análise esteja correta, o movimento da ação ainda terá que acontecer antes da data
em que a opção expira e, infelizmente, essa é uma variável impossível de ser mensurada com precisão.
Portanto, é plausível contar com o auxílio do gráfico da ação para uma operação de poucos dias e caso o
vencimento da opção ainda esteja distante.

É importante reforçar que o gráfico de uma ação pode servir apenas de auxílio. Jamais considere
apenas os gráficos na tomada de decisão em operações com opções!Considere-os apenas como
mais uma ferramenta disponível na tentativa de mensurar uma possível probabilidade. Lembre-se que
opções são afetadas por características muito específicas e que diferem bastante das características que
afetam outros tipos de instrumentos financeiros.

Para resumir e fortalecer nossa posição em relação a esse ponto bastante polêmico, eis um exemplo:

Você está na iminência de montar uma trava de baixa, pois julgou ter encontrado uma boa oportunidade
no mercado. Então, consulta o gráfico da ação e nota que o papel encontra-se em um suporte importante
e que até o momento do pregão em questão está plotando um candle de reversão em cima do suporte. O
que você faz?

É muito provável que a grande maioria das pessoas que acredita em análise gráfica desista dessa trava,
por julgar que a probabilidade de uma trava de baixa sair vencedora se montada em um importante
suporte é muito menor do que se montada em uma importante resistência. É isso que significa usar o
gráfico apenas como auxílio e não como ferramenta principal para operações a seco. Esperamos que isso
fique bem claro para todos os nossos usuários.
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03 Comentários
renantg
08/05/2011 às 17:04:15
(6 votos)
Campo Mourão - PR

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Gostaria de saber o seguinte:

Quando lanço opções de compra de ativos que possuo, se ninguém comprar minhas opções até viraram
pó, eu perco alguma coisa? Ou continuo normalmente com meu ativo base, sem perder nada?

abraço

Avalie este comentário: (1 voto)

Sinésio
03/06/2011 às
00:18:32
(243 votos)
Campinas - SP
Ver Perfil
renantg, o termo "lançar opções" significa que você irá vendê-las para um comprador que terá a opção de
exercer o direito de compra dele caso as ações, no dia do vencimento, estejam cotadas acima do valor do
strike que você vendeu sua opção.

Se na data do vencimento as ações estiverem cotadas abaixo do valor do strike da sua venda, suas
opções não valerão nada, ou quase nada, e você terá ganhado o valor da venda delas. Nesse caso você
continua com seus ativos e embolsa o dinheiro da venda.

Se a cotação das ações estiver acima do strike que você vendeu, então você será obrigado a entregar
seus ativos para o comprador das opções, que certamente irá querer exercer o direito de comprar suas
ações mais baratas do que pelo valor que estarão cotadas no mercado.

Se você não quiser entregar seus ativos, você ainda tem a opção de "recomprar" suas opções, seja com
lucro ou com prejuízo, dependendo das condições do mercado no momento, ok?

Espero ter ajudado. Abraço e bons negócios!

Trava de alta (Bull Call Spread)

25.11.2009 - Opções, Trava de Alta
A trava de alta é uma operação de compra que consiste em comprar uma opção e vender a mesma
quantidade em outra opção de strike superior. Exemplo:

+1.000 VALEG28
-1.000 VALEG30

Nesse caso, compramos o direito de adquirir 1.000 ações da Vale por R$28 e vendemos o direito de
comprar 1.000 ações da Vale por R$30 na data do vencimento. Lembre-se que ao vender uma opção você
assume uma obrigação perante o mercado. Nesse caso, uma obrigação de vender 1.000 ações da Vale
caso o titular queira exercer sua opção.

A tabela a seguir mostra quanto as opções VALEG28 e VALEG30 deveriam valer na data do exercício, de
acordo com os possíveis preços da ação e qual seria o resultado final de uma trava de alta com essas
opções caso não existisse o custo da operação.

Para efeito didático, apresentamos os preços formados apenas pelo valor intrínseco, que, pelo menos em
teoria, deveria ser o preço da opção no último segundo do dia do exercício antes de virar pó. Na prática,
sabemos que os preços das opções também carregam uma parcela de valor extrínseco, mesmo segundos
antes de virarem pó.

Repare na tabela como a opção VALEG28 começa a ganhar valor a partir dos R$28, porém, na coluna de
resultados, podemos notar que a valorização da opção de strike 28 começa a ser amortizada pela
valorização da opção de strike 30, quando o preço da ação subjacente passa dos R$30. Isso faz com que
o lucro máximo seja sempre a diferença entre os strikes, multiplicado pela quantidade de opções. Nesse
caso R$30-R$28 x 1.000, que resulta em R$2.000. Veja como seria o gráfico de uma trava de alta com
base nessa tabela:
Como se compra e vende a mesma quantidade de opções dentro da mesma série, fica-se travado. Se
comprássemos 1000 opções e vendêssemos apenas 900 opções, estaríamos travados em apenas 900
opções e ficaríamos com 100 opções compradas a seco. Ou se comprássemos 1000 opções e
vendêssemos 1200 opções, estaríamos travados em apenas 1000 opções e vendidos descobertos em
outras 200 opções.

Uma operação travada também limita seu prejuízo máximo e seu lucro máximo. Note que no gráfico
temos uma área de platô, tanto na mínima quanto na máxima. Esse tipo de platô no gráfico da operação é
uma característica típica das operações travadas, ou seja, você não abre riscos maiores de prejuízos, mas
também limita seu lucro máximo.

Na prática a história é um pouco diferente

O gráfico e os dados da tabela apresentados acima são apenas para efeito didático. Na prática, o mercado
jamais ofereceria esse lucro potencial de graça, por isso existe um custo de montagem da trava de alta.

O direito de comprar Vale por R$28 será sempre mais caro que o direito de comprá-la por R$30, por isso,
essa é uma operação montada no débito. Você compra um direito mais caro e vende um direito mais
barato. Logo, você pagou para montar a operação. Vamos adicionar valores reais de mercado ao exemplo
anterior, supondo que a ação esteja cotada a R$30 e que faltem 11 pregões para o vencimento:

+1.000 VALEG28 (R$2,30) = 1.000 x R$2,30 = R$2.300

-1.000 VALEG30 (R$1,00) = -1.000 x R$1,00 = -R$1.000

Gastamos R$2.300 para comprar as VALEG28, mas recebemos R$1.000 pela venda das VALEG30. Logo,
temos um custo total da montagem de R$1.300 (2.300-1.000).

Com esses números, chegamos a dois pontos importantes da trava de alta, são eles:

Risco máximo = Custo total da montagem (R$1.300)

Lucro máximo = Diferença entre os strikes, menos o custo (R$2.000 – R$1.300 = R$700)

Veja como fica a nova tabela levando em consideração o custo de montagem e os possíveis preços da
ação na data do vencimento:
Repare que enquanto as opções não ganham valor, nossa operação oferece o risco máximo, porém,
conforme as opções vão ganhando valor com a subida da cotação do ativo subjacente, os resultados
negativos vão diminuindo até chegarem à zona positiva. A zona positiva indica que a operação além de ter
que “pagar” o custo da montagem, também precisa apresentar uma gordura, que nada mais é que o lucro
efetivo da operação. Veja como ficaria o gráfico dessa operação:

Note que o gráfico é muito semelhante ao primeiro que foi apresentado para fins didáticos. A diferença
fica por conta do custo da montagem, pois agora temos uma linha zero no gráfico e, abaixo dela, estamos
na zona de prejuízo. Só começamos a perceber algum lucro acima da linha zero e isso acontece com a
ação cotada acima de R$29,30.

Chegamos a outro ponto importante das travas de alta, o Break-Even Point, ou BEP. Esse é o ponto de
equilíbrio de nossa operação, ou seja, o ponto a partir do qual começamos a ter lucro caso o mercado
continue a subir. Seu cálculo é feito da seguinte maneira:

Strike da opção comprada + custo unitário, nesse caso R$28 + R$1,30.

Para chegar ao custo unitário, simplesmente dividimos o custo total pela quantidade de opções
(R$1.300/1000 = R$1,30).

Se a ação subjacente ficar acima de R$29,30, que é o nosso BEP, começamos a ter lucro. Se ela ficar
acima de R$29,30 e abaixo de R$30, ainda assim teremos lucro. O lucro máximo só se dá com a ação
acima dos R$30. Com a ação entre R$29,30 e R$28 teremos prejuízo e a partir daí a diferença entre as
opções se manterá constante em R$2.000 e o prejuízo máximo em R$1.300, conforme é possível observar
na tabela anterior.

Lembre-se que o nosso exemplo foi montado supondo a ação a R$30 na data da montagem, mas que a
tabela apresenta os vários cenários possíveis para o preço da ação na data do vencimento. Você também
já deve ter percebido que nosso BEP no momento da montagem está abaixo do valor atual da ação, mas
explicaremos isso mais adiante no exemplo de trava de alta ITM.

Tempo de montagem e encerramento da operação

A grande maioria das publicações em português trata das travas de alta nas condições que as opções se
apresentam na data do exercício. Como você pôde perceber, nós também usamos os exemplos baseados
na data do exercício, pois isso facilita o processo didático.

Na prática, isso dificilmente acontece. Em geral, é bastante comum que se desmonte a operação antes do
vencimento. Assim, evitam-se custos elevados com corretagem e taxas.

Em geral, ela é uma operação que pode ser carregada, pois seu ganho máximo se dará com o decaimento
do VE das opções, e isso costuma acontecer próximo ao vencimento.

Extraordinariamente, também poderá ser uma operação mais rápida, em caso de subida forte do ativo.

Obviamente você tem a opção de levar a operação até a data do vencimento para tentar ganhar a taxa
máxima, mas se estiver satisfeito com o resultado antes da data do vencimento, é só encerrar a operação,
ou ainda, se preferir, ajustar um stop.

Para encerrar ou “zerar” uma operação com opções, basta vender a mesma quantidade das opções que
comprou e comprar a mesma quantidade das opções que vendeu. No exemplo anterior, em que
compramos 1.000 VALEG28 e vendemos 1.000 VALEG30, bastaria vender as 1.000 VALEG28 e comprar as
1.000 VALEG30. Dessa maneira você zera sua posição e não tem mais nenhum direito nem obrigação
perante o mercado. Simples assim!

O pulo do gato
Até agora tratamos da trava de alta de maneira bastante didática, mas você pode estar se perguntando se
não existe um “resumo da ópera” e também se não existe uma maneira mais simples de acompanhar suas
operações. A resposta é sim! Existe uma maneira mais prática de acompanhar suas operações e o segredo
está no spread da operação. Em última instância é ele que você opera.

O spread é a diferença entre os prêmios, ou seja, é o que você “comprou” quando montou a operação. No
nosso exemplo, R$2,30-R$1,00 resultando num spread (ou custo) de R$1,30.

Ora, se compramos algo por R$1,30 e desejamos obter lucro na operação, fica bastante claro que
deveremos vender esse “algo” por mais do que R$1,30, que nada mais é que seu preço de custo.

Bingo! Para obter lucro numa operação de trava de alta é preciso que seu spread aumente. Monitorar o
spread é tudo que você precisa para saber se está obtendo lucro ou prejuízo numa operação de trava de
alta, afinal é ele que você irá operar!

O cálculo da taxa
O cálculo da taxa em uma operação de trava de alta é bastante simples, basta dividir o lucro máximo pelo
risco máximo, ou seja, quanto em termos percentuais se pode ganhar para o valor que se está arriscando.
No nosso exemplo:

700/1.300 = 54%

É uma excelente taxa, pois em nosso exemplo restam apenas 11 pregões para o vencimento. Mas como
no mercado nada é de graça e tudo é equilibrado, você terá de arriscar R$1.300 para buscar essa taxa. O
que torna a operação interessante é que ela ganha tanto no mercado de alta, quanto no mercado lateral e
até em mercado de leve baixa.

Trava de alta na prática

Na prática, existem diferentes tipos de travas de alta. Explicaremos quais são esses tipos em relação ao
seu moneyness. Em todos os exemplos a seguir consideraremos a ação VALE5 cotada a R$30.
Trava de alta ITM
+1.000 VALEG28 (R$2,30)
-1.000 VALEG30 (R$1,00)

Spread (custo): R$2,30 - R$1,00 = R$1,30

BEP: R$28 + R$1,30 = R$29,30
Lucro máximo: R$2.000 - R$1.300 = R$700
Risco máximo: R$1.300
Taxa: 700/1.300 = 54%

A grande vantagem da trava de alta ITM é que ela ganha com mercado de alta, mercado lateral e
inclusive em mercado de baixa pequena, pois no momento da montagem seu BEP está abaixo da cotação
da ação subjacente. Trava de alta ITM custando menos de R$1,30 em mercados fracos ou de baixa
volatilidade e menos de R$1,50 em mercados fortes ou de alta volatilidade é geralmente uma boa
oportunidade, mas isso vai depender do tipo de mercado atual. Não considere esses valores como
absolutos, pois mercados de alta e de baixa possuem características específicas. Leve sempre em
consideração o valor do strike e a que distância em termos percentuais ele se encontra do preço do papel.
Em mercados de baixa volatilidade ou de preços muito baixos dos ativos, esse valor (R$1,50) pode, e
deve, ser revisto para baixo, como explicado anteriormente. O ideal é sempre observar os valores que o
mercado oferece, pois assim, com o passar do tempo e com mais experiência, o operador estará apto a
captar o que pode ou não ser uma boa oportunidade.

Além disso, basta que nada aconteça para que a operação seja vitoriosa, ou seja, tem o tempo a seu
favor, pois nesse caso a opção vendida perderá valor extrínseco mais rapidamente que a opção comprada,
fazendo com que o spread aumente. Assume características de operação de taxa, pois não necessita de
nenhum movimento do ativo subjacente para ganhar.

Trava de alta ATM

+1.000 VALEG30 (R$1,00)
-1.000 VALEG32 (R$0,30)

Spread (custo): R$1,00 - R$0,30 = R$0,70

BEP: R$30 + R$0,70 = R$30,70
Lucro máximo: R$2.000 – R$700 = R$1.300
Risco máximo: R$700
Taxa: 1.300/700 = 186%

A trava de alta ATM oferece alta taxa e custo menor, mas precisa necessariamente de alta no preço do
ativo subjacente para sair vencedora. Seu BEP é acima do preço atual do ativo. Se nada acontecer, a
operação trará prejuízo, ou seja, o tempo está contra. Assume características direcionais, pois precisa de
alta do ativo.

Como o tempo é fator determinante nas opções e nesse caso ele está contra, para montar esse tipo de
trava é preciso que o operador saiba muito bem o que está fazendo, pois estará apostando numa alta do
preço da ação subjacente.

Trava de alta OTM

+1.000 VALEG32 (R$0,30)
-1.000 VALEG34 (R$0,10)

Spread (custo): R$0,30 – R$0,10 = R$0,20

BEP: R$32 + R$0,20 = R$32,20
Lucro máximo: R$2.000 – R$200 = R$1.800
Risco máximo: R$200
Taxa: 1.800/200 = 900%

A trava de alta OTM oferece altíssima taxa e baixíssimo custo, mas precisa de alta forte do ativo
subjacente para sair vencedora. Seu BEP é bem acima do preço atual do ativo.
Travas de alta OTM não são recomendadas, pois se você acredita em alta forte do ativo, compensa mais
ficar comprado em opções a seco. Assume características direcionais, pois precisa de alta forte do ativo
subjacente.

Dica
Como a trava de alta é uma operação de compra, que precisa de aumento do spread para ser vencedora,
a opção que define se a trava será ITM, ATM ou OTM será sempre a opção comprada.

Nos nossos exemplos, com a ação cotada a R$30, a compra da opção de strike 28 no primeiro exemplo
define uma trava de alta ITM, a compra da opção de strike 30 no segundo exemplo define uma trava de
alta ATM e a compra da opção de strike 32 no terceiro exemplo define uma trava de alta OTM.

Conclusão
As travas de alta ITM são as que oferecem melhor custo x benefício, pois além de agüentar pequena
queda, colocam o investidor em posição mais confortável e vantajosa em relação ao BEP e também
porque o tempo está a seu favor. Porém, em troca dessas vantagens as taxas são menores, afinal, em
opções tudo é equilibrado.

As travas ATM e OTM oferecem retornos maiores, mas precisam obrigatoriamente de alta para saírem
vencedoras. No longo prazo tendem ao fracasso, pois o tempo estará sempre contra, mas em mercado de
alta declarada pode ser uma boa alternativa. Em troca desse risco maior, oferecem ótimas taxas, porém
mais difíceis de serem conseguidas. Não se iluda!

Travas de alta são instrumentos que financiam parte de uma operação de compra a seco, pois diminuem o
valor total do capital a ser arriscado. Em troca desse financiamento, esse tipo de operação limita os lucros
na alta. Em geral são pouco utilizadas pelo investidor comum.

Trava de baixa (Bear Call Spread)

26.11.2009 - Opções, Trava de Baixa
A trava de baixa é uma operação de venda que consiste em vender uma opção e comprar a mesma
quantidade em outra opção de strike superior. Exemplo:

-1.000 VALEG30
+1.000 VALEG32

Operações de venda causam certa confusão na cabeça do iniciante, justamente por se caracterizarem pelo
oposto das operações de compra, que são as operações mais comuns no mercado financeiro e também
aquelas com que as pessoas estão mais familiarizadas.

Para entender as operações de venda é preciso se desvincular do raciocínio das operações de compra e
assimilar que toda operação de venda consiste em uma dívida perante o mercado, afinal, é como se
pegássemos algo emprestado para devolver posteriormente a diferença, que poderá ser positiva ou
negativa.

No exemplo anterior, vendemos o direito de comprar 1.000 ações da Vale por R$30 e compramos o direito
de adquirir 1.000 ações da Vale por R$32 na data do vencimento. Lembre-se que ao vender uma opção
você assume uma obrigação perante o mercado. Nesse caso, uma obrigação de vender 1.000 ações da
Vale caso o titular queira exercer sua opção.

A tabela a seguir mostra quanto as opções VALEG30 e VALEG32 deveriam valer na data do exercício, de
acordo com os possíveis preços da ação, e qual seria o resultado final de uma trava de baixa com essas
opções caso não existisse o custo da operação.
Para efeito didático, apresentamos os preços formados apenas pelo valor intrínseco, que, pelo menos em
teoria, deveria ser o preço da opção no último segundo do dia do exercício antes de virar pó. Na prática,
sabemos que os preços das opções também carregam uma parcela de valor extrínseco, mesmo segundos
antes de virarem pó.

Repare na tabela como a opção VALEG30 começa a ganhar valor a partir dos R$30, porém o resultado
final está contabilizado como prejuízo (sinal negativo). Não se esqueça que vendemos essa opção, por isso
se o preço da ação subjacente passa dos R$30, começamos a contabilizar prejuízo. A opção VALEG32
começa a ganhar valor a partir dos R$32 e isso faz com que o prejuízo máximo seja limitado a R$2.000,
não importando o quanto o preço da ação continue subindo. O risco máximo será sempre a diferença
entre os strikes, multiplicado pela quantidade de opções. Nesse caso R$32-R$30 x 1.000, que resultada
em risco máximo de R$2.000, por isso o sinal negativo na tabela. Veja como seria o gráfico de uma trava
de baixa com base nessa tabela:

Como se compra e vende a mesma quantidade de opções dentro da mesma série, fica-se travado. Uma
operação travada também limita seu prejuízo máximo e seu lucro máximo. Note que no gráfico temos
uma área de platô, tanto na mínima quanto na máxima. Esse tipo de platô no gráfico da operação é uma
característica típica das operações travadas, ou seja, você não abre riscos maiores de prejuízos, mas
também limita seu lucro máximo.

Não estranhe que nesse exemplo não exista lucro. Como dissemos anteriormente, ele é apenas para fins
didáticos. A seguir explicaremos como se obtém lucro nesse tipo de operação.

Na prática a história é um pouco diferente

O gráfico e os dados da tabela apresentados acima são apenas para fins didáticos. Na prática, seria algo
impraticável e amplamente desvantajoso correr o risco máximo em troco de nada. Por isso, quando se
monta uma operação de venda, recebe-se uma quantia no ato da montagem. Essa quantia será o lucro
máximo possível da trava de baixa.

O direito de comprar Vale por R$30 será sempre mais caro que o direito de comprá-la por R$32. No nosso
exemplo, vendemos o direito mais caro e compramos o direito mais barato. Logo, essa operação é
montada no crédito. Você recebe dinheiro na hora da montagem.

O fato de receber dinheiro na hora da montagem não significa que ele já seja seu. Ele ainda não é! Esse
dinheiro é uma dívida que você adquire perante o mercado. Lembre-se que em uma operação de venda
você adquiriu algo emprestado, para devolver posteriormente a diferença, que poderá ser tanto positiva,
trazendo-lhe lucro, quanto negativa, trazendo-lhe prejuízo.

Diferentemente de uma compra, onde você arrisca no máximo aquilo que pagou pela montagem, na
venda você abre um risco maior do que aquilo que recebeu na hora da montagem. Por isso, é importante
que se opere pequeno e sempre dentro dos limites aceitáveis de perda que você pode suportar. Estude
muito bem e esteja confortável com seus limites antes de operar qualquer tipo de venda no mercado
financeiro. Operar dentro de seus limites e de maneira responsável, sem arriscar mais do que se pode
perder, nunca levou e nem nunca levará ninguém à falência.

Agora vamos adicionar valores reais de mercado ao exemplo anterior, supondo que a ação esteja cotada a
R$30 e que faltam 11 pregões para o vencimento:

-1.000 VALEG30 (R$1,00) = -1.000 x R$1,00 = -R$1.000

+1.000 VALEG32 (R$0,30) = -1.000 x R$0,30 = R$300

Recebemos R$1.000 pela venda das VALEG30 (sinal negativo), mas gastamos R$300 para comprar as
VALEG32. Logo, recebemos o total de R$700 na montagem (1.000-300).

Com esses números, chegamos a dois pontos importantes da trava de baixa, são eles:

Risco máximo = Diferença entre os strikes menos o valor recebido na montagem (R$2.000 – R$700 =
R$1.300)
Lucro máximo = Valor recebido na montagem (R$700)

Veja como fica a nova tabela, levando em consideração o valor recebido na montagem (sinal negativo) e
os possíveis preços da ação na data do vencimento:

Repare que enquanto as opções não ganham valor, nossa operação oferece lucro máximo, afinal, trata-se
de uma venda e quanto maior o valor das opções, pior será para nossa operação. Conforme as opções vão
ganhando valor, o lucro da nossa operação vai minguando cadê vez mais até atingir um patamar máximo
de prejuízo. Veja como ficaria o gráfico dessa operação:
Note que o gráfico é muito semelhante ao primeiro que foi apresentado para fins didáticos. A diferença
fica por conta do valor recebido na montagem, pois agora temos uma linha zero no gráfico e acima dela
estamos na zona de lucro. Lembre-se que o lucro máximo possível da operação é o valor recebido na
montagem. Só começamos a perceber algum prejuízo abaixo da linha zero e isso acontece com a ação
cotada acima de R$30,70.

Chegamos a outro ponto importante das travas de baixa, o Break-Even Point, ou BEP. Esse é o ponto de
equilíbrio de nossa operação, ou seja, o ponto a partir do qual começamos a ter lucro caso o mercado
continue a cair (e prejuízo caso continue a subir) e ele é calculado da seguinte maneira:

Strike da opção vendida + valor recebido na montagem, nesse caso R$30 + R$0,70.

Para chegar ao valor unitário recebido na montagem, simplesmente dividimos o valor total recebido pela
quantidade de opções (R$700/1000 = R$0,70).

Se a ação subjacente ficar abaixo de R$30,70, que é o nosso BEP, começamos a ter lucro. Se ela ficar
acima de R$30 e abaixo de R$30,70 ainda assim teremos lucro. O lucro máximo só se dá com a ação
abaixo dos R$30. Com a ação entre R$30,70 e R$32 teremos prejuízo e a partir daí a diferença entre as
opções se manterá constante em R$2.000 e o prejuízo máximo em R$1.300, conforme é possível observar
na tabela anterior.

Lembre-se que o nosso exemplo foi montado supondo a ação a R$30 na data da montagem, mas que a
tabela apresenta os vários cenários possíveis para o preço da ação na data do vencimento. Você também
já deve ter percebido que nosso BEP no momento da montagem está acima do valor atual da ação, mas
explicaremos isso mais adiante.

A grande vantagem da trava de baixa

Como você já deve ter visto aqui no Investpedia, a venda descoberta de opções é uma das operações
mais arriscadas, senão a mais arriscada envolvendo opções, pois, pelo menos em teoria, abre risco
ilimitado em troca de lucro limitado.

A grande vantagem da trava de baixa é limitar esse risco e, além de limitá-lo, ela diminui o valor total da
venda.

Ao fazer uma trava de baixa, limita-se o risco da operação com a compra da opção de strike superior.
Dessa maneira, caso o mercado exploda para cima, a opção comprada servirá de seguro contra o risco
ilimitado da opção vendida, pois com a explosão das cotações a compra da opção de strike superior
“travará” o prejuízo causado com a venda da opção de strike inferior.

A tabela apresentada anteriormente serve de ilustração para esse exemplo. Repare que a opção vendida
G30 oferece cada vez mais prejuízo com a subida da cotação do ativo subjacente, porém, a opção
comprada G32 ganha cada vez mais valor com o ativo subjacente acima de R$32 e isso limita o risco da
operação a um prejuízo máximo de R$1.300.

A trava de baixa é uma excelente oportunidade para qualquer tipo de investidor fazer dinheiro em
mercados de queda, pois oferece segurança, limitando e ajustando o risco aceitável de acordo com seu
perfil.

Tempo de montagem e encerramento da operação

A grande maioria das publicações em português trata das travas de baixa nas condições que as opções se
apresentam na data do exercício. Como você pôde perceber, nós também usamos os exemplos baseados
na data do exercício, pois isso facilita o processo didático.

Na prática, isso dificilmente acontece. Em geral, é bastante comum que se desmonte a operação antes do
vencimento. Assim, evitam-se custos elevados com corretagem e taxas e também porque operações de
trava são tratadas como operações mais rápidas, de poucos dias, ou como se costuma dizer, de “tiro-
curto”. Não é uma regra, mas é como a maioria dos operadores encara a trava de baixa.

Obviamente você tem a opção de carregar a operação até a data do vencimento para tentar ganhar a taxa
máxima, mas se estiver satisfeito com o resultado antes da data do vencimento, é só encerrar a operação,
ou ainda, se preferir, ajustar um stop. Nesse tipo de operação é melhor garantir o lucro logo, pois como
sua natureza é mais “rápida”, se estiver com bom lucro e resolver carregá-la, terá poucos centavos a mais
para ganhar e muitos para perder. Acaba não compensando.

Para encerrar ou “zerar” uma operação com opções, basta vender a mesma quantidade das opções que
comprou e comprar a mesma quantidade das opções que vendeu. No exemplo anterior, em que vendemos
1.000 VALEG30 e compramos 1.000 VALEG32, bastaria comprar as 1.000 VALEG30 e vender as 1.000
VALEG32. Dessa maneira você zera sua posição e não tem mais nenhum direito nem obrigação perante o
mercado. Simples assim!

O pulo do gato
Até agora tratamos da trava de baixa de maneira bastante didática, mas você pode estar se perguntando
se não existe um “resumo da ópera” e também se não existe uma maneira mais simples de acompanhar
suas operações. A resposta é sim! Existe uma maneira mais prática de acompanhar suas operações e o
segredo está no spread da operação. Em última instância é ele que você opera.

O spread é a diferença entre os prêmios, ou seja, é o que você “recebeu do mercado” quando montou a
operação. No nosso exemplo, R$1,00-R$0,30, resultando num spread de R$0,70.

Se vendemos algo que pegamos emprestado no mercado por R$0,70 e desejamos obter lucro na
operação, devemos então recomprar esse “algo” por menos do que R$0,70, para ficar com a diferença
positiva antes de devolvê-lo. Por exemplo, se recomprarmos por R$0,20, devolvemos o mesmo “objeto” e
embolsamos R$0,50 da diferença positiva.

Bingo! Para obter lucro numa operação de trava de baixa é preciso que seu spread diminua. Monitorar o
spread é tudo que você precisa para saber se está obtendo lucro ou prejuízo numa operação de trava de
baixa, afinal é ele que você irá operar!

O cálculo da taxa
O cálculo da taxa em uma operação de trava de baixa é bastante simples, basta dividir o lucro máximo
pelo risco máximo, ou seja, quanto em termos percentuais se pode ganhar para o que se está arriscando.
No nosso exemplo:

700/1.300 = 54%

Existe uma vertente que prefere calcular a taxa dividindo-se o lucro máximo pela margem máxima, que
nesse caso seria de R$2.000 (diferença entre os strikes), porém, na prática, como se recebe R$700 na
montagem, o dinheiro que está efetivamente investido (ou em risco) é R$1.300. Além disso, a chamada
de margem pode variar de corretora para corretora. Fique livre para escolher o método que julgar mais
adequado.

54% é uma excelente taxa, pois em nosso exemplo restam apenas 11 pregões para o vencimento. Mas
como no mercado nada é de graça e tudo é equilibrado, você terá de arriscar R$1.300 para buscar essa
taxa. O que torna a operação interessante é que ela ganha tanto no mercado de baixa, quanto no
mercado lateral e até em mercado de leve alta.

Trava de baixa na prática

Na prática, existem diferentes tipos de travas de baixa. Explicaremos quais são esses tipos em relação ao
seu moneyness. Em todos os exemplos a seguir consideraremos a ação VALE5 cotada a R$30.

Trava de baixa ITM

-1.000 VALEG28 (R$2,30)
+1.000 VALEG30 (R$1,00)

Spread (recebe na montagem): R$2,30 - R$1,00 = R$1,30

BEP: R$28 + R$1,30 = R$29,30
Lucro máximo: R$1.300
Risco máximo: R$2.000 – R$1.300 = R$700
Taxa: 1.300/700 = 186%

A trava de baixa ITM oferece alta taxa e ótima relação risco/retorno, mas precisa necessariamente de
queda para sair vencedora, uma vez que seu BEP está abaixo da cotação do ativo subjacente no momento
da montagem. Assume características direcionais, pois precisa de queda do ativo. Se nada acontecer, a
operação trará prejuízo. Pode ser uma boa oportunidade se o operador acreditar em queda do ativo
subjacente.

Trava de baixa ATM

-1.000 VALEG30 (R$1,00)
+1.000 VALEG32 (R$0,30)

Spread (recebe na montagem): R$1,00 - R$0,30 = R$0,70

BEP: R$30 + R$0,70 = R$30,70
Lucro máximo: R$700
Risco máximo: R$2.000 – R$700 = R$1.300
Taxa: 700/1.300 = 54%

A grande vantagem da trava de baixa ATM é que ela ganha no mercado de baixa, mercado lateral e até
em mercado de leve alta, pois no momento da montagem seu BEP está acima da cotação do ativo
subjacente. Se nada acontecer a operação terminará com lucro, pois ambas as opções perderão valor
extrínseco com a passagem do tempo, fazendo com que o spread diminua. Trava de baixa ATM recebendo
mais de R$0,90 em mercados fracos ou de baixa volatilidade e mais de R$1,20 em mercados fortes ou de
alta volatilidade é geralmente uma boa oportunidade, mas isso vai depender do tipo de mercado atual.
Não considere esse intervalo como absoluto, pois mercados de alta e de baixa possuem características
específicas. Leve sempre em consideração o valor do strike e a que distância em termos percentuais ele se
encontra do preço do papel. Em mercados de baixa volatilidade ou de preços muito baixos dos ativos,
esse valor (R$1,20) pode, e deve, ser revisto para baixo, como explicado anteriormente. O ideal é sempre
observar os valores que o mercado oferece, pois assim, com o passar do tempo e com mais experiência, o
operador estará apto a captar o que pode ou não ser uma boa oportunidade.

Trava de baixa OTM

-1.000 VALEG32 (R$0,30)
+1.000 VALEG34 (R$0,10)

Spread (recebe na montagem): R$0,30 – R$0,10 = R$0,20

BEP: R$32 + R$0,20 = R$32,20
Lucro máximo: R$200
Risco máximo: R$2.000 – R$200 = R$1.800
Taxa: 200/1.800 = 11%

A trava de baixa OTM oferece baixa taxa e péssima relação risco/retorno, mas isso acontece porque ela
agüenta até uma alta relativamente forte do ativo subjacente. Repare que seu BEP está bem acima do
preço do ativo no momento da montagem.
Se nada acontecer e tudo correr bem a operação terminará com lucro “fácil”, mas em troca desse lucro
aparentemente fácil você terá de arriscar um maior volume financeiro, ou seja, se o mercado subir muito
forte e ultrapassar o BEP você perderá mais dinheiro do que nas travas de baixa ITM e ATM. Lembre-se
que em opções tudo é equilibrado. Para tentar ganhar um dinheiro “fácil” você terá de arriscar uma maior
quantia em troca. Fique atento para não vender opções de baixo valor extrínseco, pois o risco não valerá a
pena.

Dica
Como a trava de baixa é uma operação de venda, que precisa de diminuição do spread para ser
vencedora, a opção que define se a trava será ITM, ATM ou OTM será sempre a opção vendida.

Nos nossos exemplos, com a ação cotada a R$30, a venda da opção de strike 28 no primeiro exemplo
define uma trava de baixa ITM, a venda da opção de strike 30 no segundo define uma trava de baixa ATM
e a venda da opção de strike 32 no terceiro exemplo define uma trava de baixa OTM.

Outra dica importante é que sendo a trava de baixa nada mais do que uma venda, o operador deve
procurar tirar vantagem do decaimento do valor extrínseco das opções. Para isso, deve buscar montar as
travas de maneira a vender as opções nos strikes onde ele não acredita que o preço do ativo subjacente
poderá chegar, ou seja, ele define um alvo que não será atingido pelo ativo e com isso ganha o
decaimento do VE.

Conclusão
As travas de baixa ATM são as que oferecem melhor custo x benefício, pois ganham se nada acontecer e
também agüentam até uma pequena alta. Além disso, oferecem boas taxas e risco/retorno razoável.

A trava de baixa ITM oferece ótimas taxas, mas precisa necessariamente de queda do ativo subjacente
para sair vencedora e a trava de baixa OTM agüenta até uma alta relativamente forte do ativo, porém, em
troca disso, oferece uma relação risco/retorno desfavorável.

Travas de baixa são instrumentos que limitam o risco de uma venda descoberta de opções através da
compra de opções de strike superior, além de diminuírem o valor total da venda. É uma excelente
oportunidade para qualquer tipo de investidor retirar dinheiro do mercado em períodos de queda, podendo
gerar um mecanismo importante de reaplicação de lucros na própria carteira.

Operações-alvo: Borboleta simétrica

31.01.2010 - Opções, Borboleta Simétrica, Trava de Alta, Trava de Baixa
A borboleta simétrica é uma operação-alvo. Uma operação-alvo leva esse nome, pois o que define se ela
será vencedora ou perdedora é justamente acertar o alvo pré-definido, que nada mais é que uma faixa de
preço onde a cotação do ativo subjacente precisa permanecer para que a operação gere lucro.
Obviamente, com a cotação do ativo for dessa faixa, a operação será perdedora.

Operações-alvo possuem baixo risco e bom retorno. O risco é definido no momento da montagem, o que
faz com que a borboleta simétrica, mesmo sendo uma operação alavancada, possua características
interessantes para o pequeno investidor, pois se montada arriscando-se apenas aquilo que pode perder
sem se abalar, oferece ótimas taxas de retorno.

A montagem na prática
É muito importante entender perfeitamente o funcionamento das travas antes de montar essa operação,
pois ela é a junção de uma trava de alta com uma trava de baixa. Partindo desse princípio, a montagem
se torna mais simples, pois a soma de ambas as travas gera uma borboleta simétrica, como podemos
notar a seguir:

+1.000 VALEG28
-2.000 VALEG30
+1.000 VALEG32

Se separarmos a operação em partes, é possível observar que a junção de -1.000 VALEG30 com +1.000
VALEG28 forma uma trava de alta, e a junção de -1.000 VALEG30 com +1.000 VALEG32 forma uma trava
de baixa.
A proporção de uma borboleta simétrica será sempre essa, ou seja, a quantidade vendida no “miolo” será
sempre o dobro da quantidade comprada nas pontas. Assim:

Compra 1X
Venda 2X
Compra 1X

Inserindo valores reais

Vamos inserir valores reais de mercado para entender melhor como é o funcionamento de uma borboleta
simétrica. Suponha os seguintes valores abaixo para as opções e suas respectivas quantidades:

+1.000 VALEG28 custando R$2,30 = 1.000 x R$2,30 = R$2.300

-2.000 VALEG30 custando R$1,00 = -2.000 x R$2,00 = -R$2.000
+1.000 VALEG32 custando R$0,30 = 1.000 x R$0,30 = R$300

Gastamos R$2.300 para comprar as VALEG28, recebemos R$2.000 pela venda das VALEG30 e gastamos
outros R$300 para comprar as VALEG32. Logo, nosso custo de montagem foi de R$600 (spread).

Mais uma vez, repare como a borboleta é a soma de duas travas. Com esses valores, a trava de alta
+G28/-G30 custaria R$1,30 e a trava de baixa -G30/+G32 seria montada no crédito de R$0,70. Ao somar
os dois valores (R$1,30 – R$0,70) chegamos ao mesmo valor unitário de R$0,60.

Esses valores são importantes, pois representam dois pontos fundamentais da operação. São eles:

Risco máximo = custo total da montagem = R$600

Lucro máximo = diferença entre os strikes da primeira comprada com a primeira vendida, menos o
custo = R$1.400 (2.000 – 600).

A tabela a seguir mostra os resultados possíveis da operação, com base nos valores apresentados
anteriormente:

Repare que com os preços do ativo subjacente abaixo de R$28 e acima de R$32 na data de exercício a
operação oferece o risco máximo, que é justamente o valor que foi pago pela montagem. Aconteça o que
acontecer, o risco máximo será sempre limitado. Veja como ficaria o gráfico dessa operação:
Observe que o gráfico da operação apresenta pontas simétricas, na mesma altura, e que em algum
momento do passado foram motivos para que alguém apelidasse a operação de borboleta simétrica, com
“asas” simétricas.

Como é possível notar, o alvo da operação é delimitado pelo triângulo que se forma acima da linha do
zero, ou seja, a operação apresenta lucro somente dentro dessa zona. Essa “área limite” está entre
R$28,60 e R$31,40. Esse intervalo nos revela outro ponto importante da operação, que é sua faixa de
ganho, mais conhecida como “miolo da operação”. Eis seu cálculo:

Faixa de ganho (miolo) = entre opção comprada de menor strike mais o custo e opção comprada de
maior strike menos o custo.

Faixa de ganho (miolo) = entre R$28,60 (R$28 + 0,60) e R$31,40 (R$32 – 0,60).

Acima de R$28,60 começamos a obter lucro e acima de R$31,40 começamos a obter prejuízo. A faixa de
ganho fica entre esses dois valores. O lucro máximo será com o valor do ativo subjacente em R$30, que é
o “pico” da borboleta.

Assim como nas travas, a dica é monitorar o spread. No exemplo, se o spread pago pela operação teve o
custo unitário de R$0,60, para obter lucro é preciso que a operação esteja valendo mais que esse valor
até a data de vencimento.

Vantagens da borboleta simétrica

Diferentemente de uma trava de alta, onde se vende uma opção de strike superior para financiar parte da
compra de uma de strike inferior, na borboleta simétrica, que também é uma operação comprada, vende-
se uma trava de baixa para financiar parte da montagem de uma trava de alta.

Essa característica torna a borboleta uma operação alavancada, que, caso o alvo seja atingido,
proporciona um ganho elevado em relação ao valor que foi pago para sua montagem. Além disso, é uma
operação de risco controlado, que é limitado ao valor que foi pago na montagem.

Reunindo suas vantagens, temos uma operação alavancada, que possibilita ganhos elevados em relação a
seu risco máximo, e que também oferece ótima oportunidade para o investidor que procura ganhos em
mercados laterais e de baixa volatilidade, caso o alvo seja atingido.

O cálculo da taxa
Assim como em outras operações, o cálculo da taxa da borboleta simétrica é bastante simples, basta
dividir o lucro máximo pelo risco máximo.
Taxa = 1400/600 = 233%

É importante sempre avaliar a relação risco x retorno, ou seja, o que se está arriscando em relação àquilo
que se pode ganhar para decidir se vale ou não a pena montar a operação.

Tempo de montagem e encerramento da operação

Como a borboleta simétrica é uma operação lenta, que ganha com o decaimento do VE, é aconselhável
que seja carregada até próximo do vencimento, se não for direcional.

Para entender o que é uma borboleta direcional, suponha que a borboleta do exemplo anterior tenha sido
montada com a ação subjacente custando R$30. Nessas condições, é considerada uma borboleta ATM,
pois seu miolo está na 30 (strike R$30). Veja dois exemplos de borboletas ITM e OTM, ainda supondo o
preço da ação em R$30:

ITM
+1.000 VALEG26
-2.000 VALEG28 (miolo ITM)
+1.000 VALEG30

OTM
+1.000 VALEG30
-2.000 VALEG32 (miolo OTM)
+1.000 VALEG34

É sempre o miolo que define se uma borboleta é ITM, ATM ou OTM.

A montagem de borboletas ATM é para mercados laterais, de baixa volatilidade. É o tipo de borboleta mais
comum, pois assume características de operação de taxa. É também o tipo de borboleta mais cara, por
apresentar maiores chances de obter lucro, levando em consideração o momento de sua montagem.

Uma borboleta ITM assume característica direcional, pois precisa necessariamente de queda para sair
vencedora. Por isso é mais barata que as ATM.

Já uma borboleta OTM também assume característica direcional por precisar necessariamente de alta para
gerar lucro. Por isso também é mais barata que as ATM.

Outro fato relevante das borboletas é que no começo da série costumam ser mais baratas, pois acertar o
alvo é menos provável, afinal, ainda faltam muitos dias para o vencimento e muita coisa pode acontecer
com o ativo nesse intervalo de tempo. Quanto mais o final da série se aproxima, mais caras as borboletas
vão ficando, pois a probabilidade de acertar o alvo também vai se tornando maior.

Por ser uma operação alavancada, lenta e de baixo custo, não compensa ser stopada. É preferível operar
com um valor que se pode perder e esperar até próximo ao vencimento. Encerrá-la só faz sentido se o
mercado mudar drasticamente num curto espaço de tempo, destruindo todos os motivos que o fizeram
montar a operação. Bons negócios!