Pakistan Automobile  

Sales normalization kicks in, major event due today! Tuesday, March 05, 2019
 
Automobile Performance   We  preview  auto  sales  for  the  month  of  Feb’19  where  we  expect  normalization  in 
overall  trend  in  sales  for  the  industry  on  a  sequential  basis  (‐10%  MoM  to  20.3k 
  3M  6M  12M 
units) as January effect subsides. 
Absolute %  ‐2% ‐22%  ‐38%
 On a cumulative basis, volumes are expected to decline by 4% YoY in 8MFY19 to 163k 
Relative to KSE %  ‐3% ‐17%  ‐29% units, mainly dragged by PSMC (down 11%YoY).  
Source: PSX, BMA Research 
 A  major  development  on  auto  sales  is  set  to  unfold  this  week.  National  Assembly 
(NA) is expected to convene today wherein partial overturn of ban on purchase of car 
by non‐filer is expected. We expect the relief to remain limited to 800cc (in‐line with 
Senate Committee recommendations). 
 We reiterate the need of another round of price increase by local OEMs in order to 
pass  the  impact  of  Dec'18  devaluation  and  highlight  further  currency  weakness  as 
Autos sector vs KSE‐100 Index risk to margins. 
AUTOMOBILE ASSEMBLER   We maintain our liking for INDU with DCF‐based TP of PKR1,550/sh driven by strong 
20% KSE100 Index balance sheet and gross margins, diversified product portfolio and superior dividend 
10% yield of 8%.  
0%
‐10% Volumes to normalize in Feb'19 as Jan effect subsides: We preview auto sales for Feb’19 
‐20% where we expect volumes for passenger cars and LCVs to normalize as seasonal January 
‐30% effect  subsides.  Overall  we  expect  volumes  for  the  month  to  clock  in  at  20.3k  units, 
‐40% (slightly above FY19 monthly avg. run rate of 20.1k units) down 10/10% MoM/YoY). PSMC 
‐50% has  unexpectedly  put  up  a  good  show  where  sales  are  expected  to  outperform  the 
Jul‐18

Oct‐18
Feb‐18
Mar‐18
Apr‐18
May‐18
Jun‐18

Aug‐18
Sep‐18

Nov‐18
Dec‐18
Jan‐19
Feb‐19

industry  volumes  with  a  decline  of  6%  MoM  vis‐à‐vis  10%  MoM  drop  in  industry's 
volumes. On the other hand, INDU and HCAR are expected to record decline of 12% and 
16% MoM, respectively. Sales for INDU are expected to remain in line with monthly avg. of 
Source: PSX, BMA Research 
5,554 units during Feb'19, however, HCAR sales are expected to slowdown to 3,800 units 
 
(FY19 monthly avg. of 4,114 units).  
On a cumulative basis, we expect industry sales to decline by 4% YoY in 8MFY19 to 163k 
Valuation snapshot  units, mainly dragged by PSMC followed by HCAR, where volumes are expected to decline 
by 11%  and 3%  YoY,  respectively.  On  the other hand,  INDU  continues to  emerge  on top 
P/E  D/Y  beating the industry with cumulative sales growth of 9% YoY in 8MFY19.   
Scrips  TP  *M/S 
(x)  (%) 
  Provisional auto sales  for Feb'19   
INDU  1,550  DCF/BUY  8.6  8% 
  Feb'19  Jan'19  MoM  YoY  8MFY19  YoY 
 
HCAR  250  DCF/Neutral  10.5  4%  PSMC  11,000  11,746  ‐6%  ‐16%  85,903  ‐11% 
PSMC  209  DCF/UP  17.4  2%   
HCAR  3,800  4,518  ‐16%  ‐16%  32,596  ‐3% 
*M: Method S: Stance  
 
INDU  5,500  6,249  ‐12%  8%  44,380  9% 
 
Source: PSX, BMA Research 
  Industry  20,300  22,513  ‐10%  ‐10%  162,879  ‐4% 
 
  Source: BMA Research

An important development set to unfold on auto sales: Today, on 5th‐Mar'19 at 4:00pm, 
the  National  Assembly  (NA)  is  expected  to  convene  a  session  to  discuss  and  potentially 
approve  The  Finance  Supplementary  (Second  Amendment)  Bill  2019.  Just  to  recall, 
government  had  initially  imposed  a  ban  on  non‐filers  from  purchase  of  new  vehicles  in 
Budget 2019. The government, however, realized ineffectiveness of the measure as tally 
of  individuals  filing  tax  returns  has  not  seen  any  considerable  change.  Later  on,  the 
Faiz Ul Sultan  government through Second Amendment proposed to partially lift the ban for engine size 
Faiz.sultan@bmacapital.com  of up to 1,300cc, whereas, the Senate Committee has toned down the proposal to engine 
+9221‐111‐262‐111 Ext: 2006  size of up to 800cc. We expect the proposal of Senate Committee to see the light of day 
 
  REP‐005 
BMA Capital Management Ltd. 801 Unitower, I.I.Chundrigar Road, Karachi, 74000, Pakistan For further queries, please contact:  
bmaresearch@bmacapital.com or call UAN: 111‐262‐111 

www.jamapunji.pk 
1
 and  reiterate  PSMC  as  the  sole  beneficiary  of  the  measure  as  the  company  is  in  the 
process of launching of new Alto 660cc. Sales of cars below 1000cc engine accounts for 
~53% of company's total sales. Though, we contend that positives seem priced in stock 
price of PSMC post recent out‐performance of 54%.        
Upside  in  volumes  estimates  seen:  Strong  monthly  avg.  run  rate  of  20.1k  units  during 
FY19  has  opened  upside  risk  to  our  sales  estimates.  Looking  at  current  volumes  for 
8MFY19 and assuming the monthly avg. to remain in the same range, sales volume are 
expected to close FY19 with a decline of 4‐5% YoY vs. our estimate of 10% drop in FY19. 
On a standalone basis, INDU is expected to see major revision where we estimated 20% 
YoY  decline  in  FY19E  volumes  (actual  growth  of  9%  YoY  in  8MFY19).  We  await 
management  guidance  before  revising  our  estimates,  however,  we  highlight  that  every 
10% increase in volumes improve earnings of INDU by 6% over our base case.            
Investment  perspective:  We  highlight  risks  on  demand  for  the  auto  sector  emanating 
from  rising  interest  rate  and  prevailing  weak  economic  fundamentals.  Recent  positive 
measures  in  terms  of  regulating  used  car  imports  and  proposed  relief  on  non‐filer 
purchase  of  new  vehicle  (up  to  1,300cc  in  recent  supplementary  budget,  yet  to  be 
endorsed  by  National  Assembly)  points  toward  relief  on  demand  side  and  consequent 
improvement in pricing power. Having said that, post recent strong price performance by 
PSMC  and  HCAR,  we  are  of  the  view  that  potential  positives  are  priced  in.  We  see 
possibility  of  INDU  shedding  its  stock  price  underperformance  vis‐à‐vis  peers.  We 
reiterate our Buy stance on INDU with a DCF‐based TP of PKR1,550/sh offering an upside 
of 21% along with a dividend yield of 8%.  
Key risks: Key risks to our call are; (i) sharp hike in interest rates, (ii) frequent and higher 
than expected movements in exchange rate, and (iii) higher than anticipated rise in steel 
prices. 
  
 

BMA Capital Management Ltd. 801 Unitower, I.I.Chundrigar Road, Karachi, 74000, Pakistan For further queries, please contact:  
bmaresearch@bmacapital.com or call UAN: 111‐262‐111 

2
Disclaimer 
 
This  research  report  is  for  information  purposes  only  and  does  not  constitute  nor  is  it  intended  as  an  offer  or  solicitation  for  the  purchase  or  sale  of  securities  or  other 
financial instruments. Neither the information contained in this research report nor any future information made available with the subject matter contained herein will 
form the basis of any contract. Information and opinions contained herein have been compiled or arrived at by BMA Capital Management Limited from publicly available 
information  and  sources  that  BMA  Capital  Management  Limited  believed  to  be  reliable.  Whilst  every  care  has  been  taken  in  preparing  this  research  report,  no  research 
analyst,  director,  officer,  employee,  agent  or  adviser  of  any  member  of  BMA  Capital  Management  Limited  gives  or  makes  any  representation,  warranty  or  undertaking, 
whether express or implied, and accepts no responsibility or liability as to the reliability, accuracy or completeness of the information set out in this research report. Any 
responsibility or liability for any information contained herein is expressly disclaimed. All information contained herein is subject to change at any time without notice. No 
member of BMA Capital Management Limited has an obligation to update, modify or amend this research report or to otherwise notify a reader thereof in the event that 
any  matter  stated  herein,  or  any  opinion,  projection,  forecast  or  estimate  set  forth  herein,  changes  or  subsequently  becomes  inaccurate,  or  if  research  on  the  subject 
company is withdrawn. Furthermore, past performance is not indicative of future results.  
The  investments  and  strategies  discussed  herein  may  not  be  suitable  for  all  investors  or  any  particular  class  of  investor.  Investors  should  make  their  own  investment 
decisions  using  their  own  independent  advisors  as  they  believe  necessary  and  based  upon  their  specific  financial  situations  and  investment  objectives  when  investing. 
Investors  should  consult  their  independent  advisors  if  they  have  any  doubts  as  to the  applicability  to  their business  or  investment  objectives  of  the information and  the 
strategies discussed herein. This research report is being furnished to certain persons as permitted by applicable law, and accordingly may not be reproduced or circulated to 
any other person without the prior written consent of a member of BMA Capital Management Limited. This research report may not be relied upon by any retail customers 
or person to whom this research report may not be provided by law. Unauthorized use or disclosure of this research report is strictly prohibited. Members of BMA Capital 
Management and/or their respective principals, directors, officers and employees may own, have positions or effect transactions in the securities or financial instruments 
referred herein or in the investments of any issuers discussed herein, may engage in securities transactions in a manner inconsistent with the research contained in this 
research report and with respect to securities or financial instruments covered by this research report, may sell to or buy from customers on a principal basis and may serve 
or act as director, placement agent, advisor or lender, or make a market in, or may have been a manager or a co‐manager of the most recent public offering in respect of any 
investments or issuers of such securities or financial instruments referenced in this research report or may perform any other investment banking or other services for, or 
solicit investment banking or other business from any company mentioned in this research report. Investing in Pakistan involves a high degree of risk and many persons, 
physical and legal, may be restricted from dealing in the securities market of Pakistan. Investors should perform their own due diligence before investing. No part of the 
compensation of the authors of this research report was, is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views contained in the research report. 
By accepting this research report, you agree to be bound by the foregoing limitations. 
BMA Capital Management Limited and / or any of its affiliates, which operate outside Pakistan, do and seek to do business with the company(s) covered in this research 
document. Investors should consider this research report as only a single factor in making their investment decision. BMA Research Policy prohibits research personnel from 
disclosing a recommendation, investment rating, or investment thesis for review by an issuer/company prior to the publication of a research report containing such rating, 
recommendation or investment thesis.  
 
Rating  
Investors should carefully read the definitions of all rating used within every research reports. In addition, research reports carry an analyst’s independent view and investors 
should ensure careful reading of the entire research reports and not infer its contents from the rating ascribed by the analyst. Ratings should not be used or relied upon as 
investment advice. An investor’s decision to buy, hold or sell a stock should depend on said individual’s circumstances and other considerations. BMA Capital Limited uses a 
three tier rating system: i) Buy, ii) Neutral and iii) Underperform (new rating system effective Jan 1’18) with our rating being based on total stock returns versus BMA’s index 
target return for the year. A table presenting BMA’s rating definitions is given below: 
 
 
Buy  >20% expected total return 
 
  Neutral  0%‐20% expected total return 

  Underperform  <0% expected total return 
  *Total stock return = capital gain + dividend yield 
 
Old rating system 
 
  Overweight  Total stock return > expected market return + 2%
Marketweight  Expected market return ± 2%
  Underweight  Total stock return < expected market return ‐ 2%
 
 
Valuation Methodology 
 
 

To arrive at our period end target prices, BMA Capital uses different valuation methodologies including 
•    Discounted cash flow (DCF, DDM) 
•    Relative Valuation (P/E, P/B, P/S etc.) 
•    Equity & Asset return based methodologies (EVA, Residual Income etc.)