Investimentos II

APRESENTAÇÃO
DE APOIO
(alocação de ativos) 1º e 2º Encontros

Pós-graduação em Finanças, Investimentos e Banking

 2

EMENTA DA
DISCIPLINA

A disciplina apresenta os modelos e ferramentas de análise necessárias

à tomada de decisão quanto à alocação estratégica de ativos e
composição de portfólios.
Para tanto, serão apresentados os fundamentos teóricos da moderna
teoria de carteiras e dos modelos de precificação de ativos. Também
serão expostos os aspectos da gestão de riscos inerentes à composição
de portfólios, bem como os indicadores de desempenho de gestão.
 3

1º Encontro 2º Encontro 3º Encontro

PROFESSOR CONVIDADO
JULIANO PINHEIRO
Doutor e Mestre em Mercado de Capitais,
MBA e Especialização em Finanças e
graduação em Administração. Grande
experiência, adquirida ao longo de 25 anos,
como Executivo de Instituições Financeiras
no Brasil e na Espanha. Professor de
Finanças da PUC, IBMEC e Fundação Dom
Cabral. Autor de uma das maiores obras
literárias usadas para a educação de
financistas no Brasil. Seu livro “Mercado de
Mestre em Administração com ênfase em
Contabilidade e Finanças pela UFRGS.
Especialista em Educação Matemática e
Administração Financeira, Bacharel em
Engenharia Civil pela Universidade Federal do
Rio Grande do Sul. Professor da Universidade
Luterana do Brasil (Ulbra) e Pontificia
Universidade Católica do Rio Grande do Sul
(PUCRS). Autor dos livros: Organize suas
finanças da Coleção Você S.A. de Finanças
Pessoais em 2007; Entenda o Mercado de Ações.
Faça da Crise uma oportunidade, editora
Campus/Elsevier em 2009 e Conquiste
4
Capitais, Fundamentos e Técnicas” já está
em sua 8ª edição, sendo patrocinado e
recomendado pela Bovespa Conselheiro nas
entidades ANBIMA e APIMEC, tendo
exercido, nos últimos 4 anos, a Presidência
da Apimec MG. Detentor da Medalha
Economista Paulo Camilo de Oliveira Pena.
Atualmente é Founding Partner da Fiere
Investimentos.
PROFESSOR PUCRS
LEANDRO RASSIER
sua Liberdade Financeira, Editora
Campus/Elsevier em 2011.
Agente Autônomo de Investimentos. Sócio
Diretor do Escritório LHR Investimentos.
Qualificado para atuar como docente nas áreas
de Administração Financeira, Finanças, Mercado
de Capitais, Avaliação de Investimento,
Matemática Financeira, Matemática Empresarial,
Matemática Fundamental e Estatísitca. Alia
Experiência Acadêmica com atuação profissional
desenvolvendo cursos e palestras relacionado
ao Mercado de Ações.
 Investimentos II

Professor Dr. Juliano Lima Pinheiro

Sintese do Currículo – Juliano Pinheiro, PhD
Juliano Pinheiro atualmente é Sócio da Fiere Investimentos. Anteriormente atuou como Gestor CVM e
Executivo de bancos no Brasil e no exterior.

Desenvolveu carreira corporativa, ao longo de 25 anos em instituições financeiras no Brasil e exterior,

liderando e participando de equipes que desenvolveram e implementaram estratégias de negócios;
planejaram metas e definiram processos; gerenciaram múltiplas tarefas; geriram carteiras e realizaram asset
alocation; assessoraram clientes em M&A e captação de recursos.

Destacada atuação institucional no mercado financeiro como Conselheiro nas entidades ANBIMA, APIMEC e
IMMC. Detentor da Medalha Economista Paulo Camilo de Oliveira Pena. Foi Presidente da APIMEC-MG e
Atualmente é Vice Presidente Executivo do IBEF Minas.

Juliano Pinheiro é professor de finanças da Fundação Dom Cabral, IBMEC e UFMG. Possui Doutorado e
Mestrado em Finanças, MBA e Especialização em Finanças e graduação em Administração. Seu livro
“Mercado de Capitais”, em sua 8ª edição, é patrocinado e recomendado pela B3.

Contatos:
E-mail: jlp@gold.com.br
Te: (31) 99103-8950
 Roteiro

 Asset Allocation

 Precificação e Análise de Ativos

 Gestão de Carteira
Investimento
Dúvida comum dos investidores

Quais as melhores opções

de investimentos?
Qual é a melhor opção de investimento?

✓ Menor risco?

✓ Maior Sharpe?

✓ Maior retorno?
Qual é a melhor opção de investimento?
✓ Se for um fundo de pensão com meta
atuarial de INPC+6% ao ano e com
superávit. R: é nenhuma das anteriores
✓ Se for um cliente conservador. R: CDI

Depende ✓ Se for uma empresa com passivo em dólar.

R: dólar
✓ Se for um cliente com objetivo de retorno
de 150%. R: fundo Verde ou Income.
 Decisão de Investir

Imóvel
Renda Fixa
ONDE?
Renda Variável
Fundos

COMO? Individualmente
Coletivamente
 Decisão de Investir
Uma decisão básica que todo investidor deve tomar é como distribuir seus
fundos investidores entre as diferentes classes de ativos disponíveis no
mercado:

▪ Ações (Large Cap, Small Cap)

▪ Renda Fixa (Títulos Públicos, Títulos Privados)

▪ Ativos Alternativos (Private Equity, Hedge Funds)

▪ Real Estate (Imóveis Residenciais, Comerciais)

Asset Allocation
 Asset Allocation

▪ Asset Allocation é o processo de determinação de alocações ótimas

para as diversas categorias de ativos (ações, títulos públicos, cash,
dólar, inflação, fund of funds ...) que melhor retratam a tolerância ao
risco e ao horizonte de tempo do investidor.

▪ No longo prazo (36 meses), 90% do resultado do investimento será

resultante da alocação de ativos

▪ Apenas 10% é resultado do market timing

Assset Allocation X Diversificação da Carteira
 A alocação de ativos é a estratégia de gestão que designa
como o capital deve ser distribuído dentro de uma carteira de
investimentos.
 Já a diversificação está associada com a alocação de
capital dentro das diferentes classes de ativos.
Categoria de Alocação
Diversificação
Investimento Percentual
CDI 30%
Renda Fixa 50% CDB 10%
Poupança 10%
Fundos
Ações 50% Índices
Empresas
 Objetivo da Alocação

Otimizar o mix dos investimentos em diferentes

classes de ativos, a fim de maximizar o retorno da
carteira de investimentos, minimizando o
risco potencial, com base no quadro de um
investidor tempo, tolerância ao risco e objetivos de
investimento de longo prazo.
 Objetivo da Alocação
Casamento entre ativos e passivos

▪ Ativos = CDI, dólar, ações, Treasury, euro, IGPM,

dívida externa, ...

▪ Passivo = meta atuarial, dívida, compromisso futuro,

estômago do investidor
 Fatores para Considerar

 Objetivo de investimento (por exemplo, aposentadoria)

 Horizonte de tempo para um objetivo (por exemplo, expectativa de vida

para aposentadoria)

 Montante de dinheiro para investir e patrimônio líquido

 Tolerância ao risco e experiência

 Restrições

 Impacto dos custos

 Estabelecimento dos Objetivos de
Investimento
▪ Variam de pessoa para pessoa

▪ Cada investidor deve estabelecer os seus

▪ Objetivos mais comuns:

✓ Preservação do capital + renda

✓ Ganhos de capital

✓ Capital + renda

✓ Deixar legado para herdeiros

 Horizonte de Investimento

Qual o horizonte de investimento do investidor ?

✓ Pessoa física em geral é função do ciclo de vida ou

desejo de deixar legado para herdeiros ?

✓ Horizontes mais longos permitem alocações mais

agressivas, enquanto horizontes mais curtos sugerem
alocações mais conservadoras.
 O Que é Risco?

▪ “Risco é a probabilidade de não ocorrência do esperado” –

Samuel Hazzan

▪ Risco: diretamente associado ao horizonte de investimento

 Curto prazo - Volatilidade
 Longo prazo – Perda do poder de compra

“No curto prazo, o risco é você estar investido no mercaado de

ações, no longo prazo o risco é você não estar ...”
Os Principais Riscos dos Investimentos

 Risco de Crédito
 Risco de Mercado
 Risco de Liquidez
 Risco Operacional
 Tolerância para Risco
▪ Retorno esperado é função do risco assumido (quanto maior o risco,
maior o retorno)
▪ Distinguir capacidade versus tolerância a tomar risco
▪ Tolerância é função de (curva de utilidade):
✓ Personalidade, cultura e experiência anterior com investimento em
risco
▪ Capacidade de assumir o risco:
✓ Ciclo de vida, nível de riqueza das fontes de renda versus gastos
correntes, objetivos futuros e horizonte de investimento
 Matriz dos Objetivos
Tipo de Investidor Exigência de Retorno Tolerância ao Risco

Ciclo de vida (os mais jovens são

Pessoas Físicas Ciclo de vida
mais tolerantes ao risco)

Fundos Mútuos Variável Variável

Depende da proximidade dos

Fundos de Pensão Taxa atuária pressuposta
pagamentos

Deve exceder as novas taxas

financeiras por uma margem
Seguradoras Conservadora
suficiente para os objetivos de
custo beneficio.

Bancos Margem dos juros Variável

Necessidades de Liquidez de Curto Prazo

▪ Que parcela dos ativos financeiros podem ser comprometidos com

investimentos de longo prazo com maior grau de risco e menor liquidez
?

▪ Quais planos importantes de consumo estão previstos nos próximos 6

meses a 1 ano ?

▪ Qual a capacidade do investidor de se comprometer com determinada

alocação de ativos em função de mudanças nas circunstâncias ?
 Regime de Tributação

▪ A que tipo de alíquota de Imposto de Renda o investidor

está sujeito ?

▪ Investidor requer administração de investimentos visando

minimizar o impacto fiscal ?

▪ Existem oportunidades de otimização tributária entre os

diversos investimentos do cliente ?
 Requerimentos Específicos

▪ O investidor está sujeito à situações especiais, agora

ou no futuro, que podem afetar seus objetivos de
investimento, sua capacidade de tomar risco ou
alocação de portfólio ?

▪ Restrições à classes de ativos, derivativos, risco de

moedas etc.
 Matriz de Restrições

Tipo Investidor Liquidez Horizonte Regulamento Impostos

Pessoas Físicas Variável Ciclo de vida Homem prudente Variável

Fundos Mútuos Baixa Curto Pouco Sim

Jovem→ Baixa
Fundos de Pensão Longo SUSEP e CVM Nenhum
Madura→ Alta

Seguradoras Baixa Longo Complexo Nenhum

Bancos Baixa Curto Mutável Sim

Impacto dos Custos
 Tipos de Alocação

 Alocação Estratégica

 Alocação Tática
 Alocação Estratégica
✓ Determina os percentuais de alocação em cada um dos segmentos
(Renda Fixa, Renda variável e Alternativos) visando alcançar os objetivos.

✓ O asset mix é a representação de quanto cada tipo de investimento

representará da carteira, normalmente na forma de porcentagens.

✓ O objetivo é usar essa diversificação para equilibrar o risco que o

investidor está disposto
Categoria de a correr e o retorno queAlocação
ele esperaPercentual
conseguir.
Investimento dos Recursos

Renda Fixa 50%

Ações 50%
 Alocação Tática
Seleção de quais os ativos irão compor a carteira e os segmentos.

Renda Fixa Debêntures

Títulos
Renda Variável Ações

Fundos
Cenários Econômicos e
Alocação Geográfica
 A Alocação e as Classes de Ativos
▪ Combinação de classes de ativos para que os objetivos de
investimento sejam cumpridos, sujeitos às limitações
impostas pela tolerância ao risco, horizonte, liquidez e
específicas.

▪ Seleção das classes de ativos adequados. Estudos

comprovam que a escolha da classe de ativos é o principal
gerador de valor no longo-prazo para uma carteira.

▪ Combinação das classes em proporções adequadas.

 Principais Classes de Ativos
▪ Dólar (fundo cambial)

▪ Inflação (fundo composto 100% pela NTN-C mais líquida)

▪ Ações locais
 de crescimento (Large, Mid e Small Caps)
 de valorização (Large, Mid e Small Caps)

▪ Ações estrangeiras
 Paises desenvolvidos
 Paises emergentes

▪ Real estate (exemplo Imóveis residenciais, comerciais)

▪ Fundo de Fundos (fundo de hedge funds)

 Cenários Macroêconomicos e
Classes de Ativos

▪ Definição dos cenários econômicos: desenhar

cenários de médio-longo prazos e acompanhar a
conjuntura de curto prazo. Cenário-base e Riscos
associados.

▪ Processo Top-Down de Análise: Classe de ativos que

se beneficiam dos cenários traçados.
 Alocação Geográfica

▪ Processo Top-Down de análise: Regiões

envolvidos nos cenários. Definição de
alocação geográfica.

▪ EUA, Europa, Japão, Ásia Ex-Japão e outros

Mercados Emergentes.
 Estruturas de Alocação no Exterior

Estrutura 1 Abertura de conta diretamente pela pessoa física.

Abertura de empresa no exterior pela pessoa física

Estrutura 2
residente no Brasil.

Constituição de fundo de investimento no exterior pela

Estrutura 3
pessoa física residente no Brasil.

Fundo de investimento no Brasil, detido por pessoa

Estrutura 4
física residente no país, investindo em fundo no exterior.

Estrutura 5 Empresa no Brasil investindo em empresa no exterior.

Empresa no Exterior
(Jurisdições)
Empresa no Exterior
(Jurisdições)
Empresa no Exterior
(Jurisdições)
Empresa no Exterior
(Jurisdições)
Asset Allocation segundo o
Perfil do Investidor
 Montando a Carteira

A mistura básica adequada de classes de

ativos depende de seus sentimentos sobre
o risco e quanto tempo você pretende
manter seu dinheiro no mercado.
 Perfis de Investidores

Conservador

Moderado

Agressivo
 Perfil Conservador

✓ Objetivo de investimento é a preservação de seu capital.

✓ Investimentos em ativos de baixíssimo risco.
✓ Busca aconselhamento financeiro especializado para tomar decisões.
✓ Tem pouca informação sobre os mercados e as alternativas de
investimento.
✓ Geralmente concentra seus investimentos em renda fixa.
✓ Frente a oscilação negativa no valor do investimento o abandona
imediatamente.
 Perfil Moderado

✓ Objetivo de investimento é o crescimento moderado de seu capital.

✓ Horizonte de tempo de seus investimentos é de médio a longo prazo.
✓ Maior parte dos investimentos em ativos de baixo risco e uma pequena
parte para diversificação.
✓ Pesquisa e busca aconselhamento financeiro para tomar decisões.
✓ Frente a oscilação negativa no valor do investimento permanece mas
analisa a situação.
 Perfil Agressivo

✓ Objetivo de investimento é o crescimento elevado de seu capital.

✓ Horizonte de tempo de seus investimentos é de longo prazo.
✓ Pode concentrar até 60% dos investimentos em renda variável.
✓ Entende o funcionamento dos mercados e suas alternativas de
investimento, sentindo-se seguro para tomar decisões.
✓ Aceita as oscilações negativas no valor de sua carteira contando com
ganhos no longo prazo.
Precificação e Análise
de Ativos
 Títulos ou Veículos Financeiros

“Um título é um instrumento que canaliza a

poupança até o investimento. As empresas
em sua busca por financiamento podem
acudir ao mercado mediante os ativos
financeiros emitindo ações ou emitindo títulos
de dívida”.
 Características dos Títulos

Retorno que esperamos obter

Rentabilidade com o investimento efetuado.

Liquidez Segurança
É o grau de facilidade que
Risco percebido pelo
conseguimos converter o título
investidor.
(bem, investimento) em dinheiro.
 Renda Fixa x Renda Variável

▪ Fluxo certo (Independe do

evento lucro)
Renda Fixa
▪ Pode ser pré ou pós fixada

Fluxo incerto
Renda Variável (Condicionado ao evento
lucro)
 Prefixada x Pós-fixada

Sei quanto
Prefixada exatamente quanto
vou receber

Conheço a forma de
Pós-fixada cálculo, mas não o
montante final

IPCA, IGP-M, TR, DI,

Selic, etc.
 Precificação e Avaliação

Precificação Avaliação
▪ Função dos fluxos de caixa futuros
O preço de um ativo pode ser definido
esperados trazidos a valor
através de:
presente.
✓ Estimativa dos fluxos de caixa
▪ Estes fluxos de caixa são
esperados.
descontados a uma taxa que reflita
✓ Estimativa do retorno esperado
a rentabilidade e risco destes
exigido.
Precificação e Análise de
Títulos de Renda Fixa
 Características dos Títulos de Renda Fixa

✓ Valor que o emissor retorna ao credor no vencimento da dívida;

Valor de Face ✓ Base para o cálculo de juros;
✓ Pode diferir do capital investido (principal) para a quitação de ativo.

✓ Juros e Cupom (Pagamentos periódicos feitos ao credor).

Ganho ✓ Ágio e deságio.

✓ Se um título e negociado antes da data de pagamento do título, o vendedor

Juros perde esse cupom.
Acumulado ✓ No entanto, o comprador tem que compensar ao vendedor em proporção ao
tempo que este manteve o título desde que pagou o cupom anterior.

✓ Um cupom é o pagamento periódico de juros durante a vida de um título. Em

situações normais, o cupom é fixo para toda a vida do título, por isso chamado
Cupom de título de renda fixa.
✓ O pagamento de cupons pode ser mensal, trimestral, semestral ou anual.
✓ O cupom expressa-se em forma de porcentagem do valor nominal do título.

Maturidade ou
✓ Prazo final da obrigação.
Vencimento
Sistemas de Remuneração

Juros Fixos (Straight)

Juros Flutuante

Cupom Zero
 Títulos com Taxa de Juros Fixa

▪ Um título com taxa de juros fixa, também chamado de straight

bond, não tem características especiais e paga juros fixos aos
investidores ao longo de seu período de vencimento.
▪ O título tem uma data final de vencimento na qual ocorre
efetivamente o último pagamento de juros e devolve-se o
principal do empréstimo. Vencimento
Emissão

Pagamento de cupons Devolução do principal e

pagamento do último
cupom

t0 t1 t2 t3 t4 t5 t6 t7 t8 Tempo

O investidor compra o título

 Títulos com Taxa de Juros Flutuante
▪ Um título com taxa de juros flutuante é um instrumento de dívida
de médio e longo prazo que paga uma taxa de juros variável em
função de um índice financeiro e que se ajusta periodicamente.
▪ No caso do Brasil, variam de acordo com uma taxa – TR, TJPL,
TBF ou índice de inflação. E podem variar atrelados ao
percentual de retorno do CDI.
Vencimento
Emissão
Pagamento de cupons
Devolução do principal e
pagamento do último
cupom

t0 t1 t2 t3 t4 t5 t6 t7 t8 Tempo

O investidor compra o título

 Títulos Cupom Zero

▪ Um título cupom zero não paga nenhum cupom durante

sua vigência, ou seja quando são comprados, oferecem
um desconto em relação ao valor nominal.
▪ O rendimento de um cupom zero é a diferença entre seu
preço de compra e o de sua amortização.

Vencimento

Emissão Devolução do
principal
Nenhum pagamento de cupons

t0 t1 t2 t3 t4 t5 t6 t7 t8 Tempo

Título emitido com desconto

 Precificação de Títulos de Renda Fixa

▪ Um título prefixado é uma mercadoria como outra

qualquer

▪ O que se compra não é a taxa de juros, e sim um

valor futuro de resgate

▪ A taxa de juros que se negocia com o banco só

serve para calcular esse valor futuro

 Precificação de Títulos de Renda Fixa

O QUE FAZER PARA TRATAR TAXA DE JUROS COMO

PREÇO ?

➢ Transformar taxa de juros em preço. Como?

➢ Cálculo do valor presente de um Título.

➢ Basta descontar o valor futuro que é fixo pela taxa de

mercado, pelo prazo a decorrer.
Precificação de Títulos de Renda Fixa

Fórmula para cálculo do Valor Presente

Valor Resgate
VP =
n
i
1+
100

FV i n PV?
 Precificação de Títulos de Renda Fixa

Exemplo do valor de mercado de um título sem

cupom:
Valor de Resgate 10.000,00
Prazo a Decorrer = 1 mês
Taxa de Mercado = 2,00 % ao mês

10.000 chs FV

2,00 i

1 n

PV? 9.803,92
 Exercício sobre
Títulos de Renda Fixa
Exercício 1 sobre preço de um título sem cupom

Valor de Resgate 100.000,00

Prazo a Decorrer = 4 mês
Taxa de Mercado = 1,00 % ao mês

100.000 chs FV

1 i

4 n

PV? 96.098,03
Exercício 2 do valor de um título com cupom

Suponhamos que um título de US$ 1.000 de 30 anos, com

cupom de 8% a.a., pagos semestralmente, esteja à venda por
US$ 1.276,76. Que taxa média de retorno ganharia o
investidor que tivesse comprado o título a este preço?

1.000 FV

40 PMT

60 n

1.276,76 chs PV

i? 3%
 Analisando os
Investimentos de Renda Fixa
 Qual a Relação entre Taxa de Juros e
Preço de Títulos ?

Suas variáveis e seu impacto no preço

➢ Taxa de Juros de mercado
➢ Prazo a Decorrer

Preç Juro
Juro o s Preç
s o

Maior o Prazo Maior o Efeito

Gráfico da Relação Preço/Rendimento

Preço
Quando o rendimento sobe, o preço baixa.
P3
Quando o rendimento baixa, o preço sobe.

P1

P2

P4

R3 R1 R2 R4 Rendimento
 Determinantes da Sensibilidade da
Taxa de Juros

1. Os preços e os rendimentos de títulos são

inversamente relacionados: com um aumento nos
rendimentos, os preços dos títulos caem; com
uma queda nos rendimentos, eles sobem.

2. Um aumento no rendimento até o vencimento de

um título resulta em uma queda de preço menor
do que o aumento no preço associado com uma
queda de igual magnitude no rendimento.
... Determinantes

3. Os preços dos títulos de longo prazo tendem a

ser mais sensíveis às mudanças nas taxas de
juros do que os de curto prazo.

4. O risco das taxas de juros aumenta a uma proporção

decrescente com aumentos no vencimento. A
sensibilidade dos preços dos títulos aumenta de forma
menos que proporcional aos aumentos no vencimento
do título.
... Determinantes

5. O risco das taxas de juros é inversamente

relacionado à taxa de cupom do título. Os preços
dos títulos com cupons altos são menos
sensíveis às mudanças nas taxas de juros do
que os com cupons mais baixos.

6. Os preços dos títulos são mais sensíveis às

mudanças nos rendimentos quando o título
estiver à venda por um rendimento inicial mais
baixo até o vencimento.
 Duração de Títulos
A duração é a média ponderada dos prazos a decorrer
dos títulos de uma carteira em função de seus fluxos de
caixa (valores de resgate e pagamentos intermediários)
trazidos a valor presente. Mede, portanto, a sensibilidade
de um título a uma dada mudança de taxas de juros.

É o prazo médio dos

Duration títulos de uma carteira.
 Para Que serve a Duração?

A Duração é um conceito chave na gestão de uma

carteira de Renda Fixa.

 É uma estatística resumida do vencimento

médio efetivo da carteira.

 É uma ferramenta essencial na imunização de

carteiras do risco da taxas de juros.

 É a medida da sensibilidade às taxas de juros de

uma carteira.
 Duração de Títulos
Os valores ponderados do VA de cada período podem ser
representados graficamente onde o ponto de duração, D, é
o ponto de equilíbrio. Ou seja, D representa o ponto em que
todos os pagamentos ponderados de cupons à esquerda
estão em equilíbrio exato com os pagamentos de cupons e
devolução do principal à direita

VA
VA VA n
1 2 VA D
3

Ponto de Equilíbrio
 Duration de Macaulay

Distribuição Ponderada no Tempo de pagamentos

Futuros a partir de um Instrumento Financeiro

DURAÇÃO =
Preço Corrente do Instrumento Financeiro

OU

 CF (t) / (1+i)
D
= P / (1+i)

Numerador Soma dos valores atuais dos fluxos de caixa, ponderados cada
Onde: : um deles pelo tempo (t) que resta até seu vencimento.
Denominador Valor atual do ativo financeiro.
:
 Duration de Macaulay: Exemplo

$ 1.000,00
Semestres
1 2 3 4 5 6

$ 50,00 $ 50,00 $ 50,00 $ 50,00 $ 50,00 $ 50,00

$ 1.000,00
 Duration de Macaulay: Exemplo

50 x 1 50 x 2 50 x 3 50 x 4 50 x 5 1.050 x 6
+ + + + +
(1+0,05)1 (1+0,05)2 (1+0,05)3 (1+0,05)4 (1+0,05)5 (1+0,05)6
D=
1.000

Duration = 5,33 semestres

$ 1.000,00

1 2 3 4 5 6 Sem.
5,33

D
$ 50,00 $ 50,00 $ 50,00 $ 50,00 $ 50,00 $ 50,00
$ 1.000,00
 Exercício de Duration
Admita um título de três anos de vencimento que oferece
rendimentos de 8% a.a. pagos semestralmente. Seu valor de
face é de $ 1.000,00. A taxa de retorno exigida pelos
investidores atinge 5% a.s. Determinar o preço de mercado
do título e a duration.

$ 1.000,00
Semestres
1 2 3 4 5 6

$ 40,00 $ 40,00 $ 40,00 $ 40,00 $ 40,00 $ 40,00

$ 1.000,00
 Exercício de Duration
(1) (2) (3) (2) / (3)
Data Rendimentos (Tx de 5% a.s.) VP dos Rend.

1 $ 40,00 (1,05)1 = 1,0500 38,10

2 $ 40,00 (1,05)2 = 1,1025 36,28

3 $ 40,00 (1,05)3 = 1,1576 34,55

4 $ 40,00 (1,05)4 = 1,2155 32,91

5 $ 40,00 (1,05)5 = 1,2763 31,34

6 $ 1.040,00 (1,05)6 = 1,3401 776,06

Total $ 1.240,00 949,24

 Exercício de Duration

40 x 1 40 x 2 40 x 3 40 x 4 40 x 5 1.040 x 6
+ + + + +
(1+0,05)1 (1+0,05)2 (1+0,05)3 (1+0,05)4 (1+0,05)5 (1+0,05)6
D=
949,24

Duration = 5,43 semestres

O fluxo de caixa do título equivale a um resgate único de

5,43 semestres a contar da data do investimento.
 Volatilidade

▪ A volatilidade representa a tendência de oscilação de

sua taxa ou de seu preço num determinado período.

▪ O número "volatilidade" associado ao preço de uma

mercadoria é a variação de preço referente a um desvio
padrão, expresso em porcentagem, ao fim de um
período de tempo.

▪ Medida de dispersão dos

retornos de um título.
Volatilidade
▪ Tendência de oscilação.
Alta volatilidade
Baixa volatilidade
 Tipos de Volatilidade

Existe basicamente dois tipos de volatilidade:

 Volatilidade Histórica
▪ É a volatilidade calculada usando séries históricas de um determinado
ativo.

▪ Um exemplo de medida da volatilidade é o desvio padrão (raiz quadrada da

variância) de uma série contínua de retornos.

 Volatilidade Implícita
▪ É a volatilidade que o mercado, através dos preços das opções, implícita
para o ativo em questão.
▪ Refere-se exclusivamente ao preço da opção do ativo.
▪ Seu valor é obtido utilizando um modelo teórico de determinação de
prêmios de opções, como por exemplo o modelo Black & Scholes.
Exemplo de Volatilidade Histórica

Rentabilidade do Investimento A:
Anos Investimento A %
2.011 15,6
2.012 12,7
2.013 15,3
2.014 16,2
2.015 16,5
2.016 13,7
Média 15,0
Desvio Padrão do Investimento A
Anos Rent. (rj) Rent. Méd. (ř) rj - ř (rj – ř)2
2.011 15,6 15,0 0,6 0,36
2.012 12,7 15,0 -2,3 5,29
2.013 15,3 15,0 0,3 0,09
2.014 16,2 15,0 1,2 1,44
2.015 16,5 15,0 1,5 2,25
2.016 13,7 15,0 -1,3 1,69
Somatório de (rj – ř)2: 11,12

Σ (rj – ř )² = 11,12 = 1,49

( n-1) 5
Exercício de Volatilidade Histórica

Rentabilidade do Investimento B:
Anos Investimento B %
2.011 8,4
2.012 12,9
2.013 19,6
2.014 17,5
2.015 10,3
2.016 21,3
Média 15,0
Exercício de Volatilidade Histórica
Anos Rent. (rj) Rent. Méd. (ř) rj - ř (rj – ř)2
2.011 8,4 15,0 -6,6 43,56
2.012 12,9 15,0 -2,1 4,41
2.013 19,6 15,0 4,6 21,16
2.014 17,5 15,0 2,5 6,25
2.015 10,3 15,0 -4,7 22,09
2.016 21,3 15,0 6,3 39,69
Somatório de (rj – ř)2: 137,16

Σ (rj – ř )² = 137,16 = 5,24

( n-1) 5
 Cálculo da Volatilidade Histórica
Através de Ln
A principal hipótese do modelo é a de que os preços do
ativo seguem uma distribuição log-normal, ou seja, a
distribuição probabilística dos retornos do ativo em uma
data futura, calculados de forma contínua e composta a
partir dos seus preços, é normal.

St = retorno do ativo calculado de forma

LN =
St-1 contínua

St = preço do ativo na data t

St-1 = preço do ativo na data t-1
 Cálculo da Volatilidade Histórica
Data Preço Retorno Simples Taxa de Retorno (Ln) Desvio Padrão
1 44,75 NA NA NA
2 44,88 0,28% 0,28% 0,0000
3 47,38 5,57% 5,42% 0,0028
4 45,63 -3,69% -3,76% 0,0015
5 43,63 -4,38% -4,48% 0,0022
6 43,75 0,29% 0,29% 0,0000
7 42,00 -4,00% -4,08% 0,0018
8 39,00 -7,14% -7,41% 0,0057
9 42,25 8,33% 8,00% 0,0061
10 42,13 -0,30% -0,30% 0,0000
11 40,75 -3,26% -3,32% 0,0012
12 39,13 -3,99% -4,07% 0,0018
13 39,50 0,96% 0,95% 0,0001
14 42,25 6,96% 6,73% 0,0043
15 41,63 -1,48% -1,49% 0,0003
16 45,75 9,91% 9,45% 0,0086
17 44,25 -3,28% -3,33% 0,0012
18 45,13 1,98% 1,96% 0,0003
19 44,88 -0,55% -0,56% 0,0001
20 45,75 1,95% 1,93% 0,0003
21 45,75 0,00% 0,00% 0,0000
22 46,25 1,09% 1,09% 0,0001
23 46,88 1,35% 1,34% 0,0001
24 47,50 1,33% 1,32% 0,0001
25 48,50 2,11% 2,08% 0,0004
26 46,63 -3,87% -3,94% 0,0017
========= ========= ========= =========== ==========
 Cálculo da Volatilidade Histórica

Resultados Período Anualizado

Variância 0,001699 0,040170

Desvio Padrão 4,12% 20,04%

Média 0,16% 4,02%

 Volatilidade Histórica
Option Trading Tips

Days 365 You can change the number of volatility days used for the calculation to include or exclude weekends
i.e. either 365 or 256

Microsoft (MSFT) 50 Day Intel (INTC) 50 Day Dow Jones (^DJ) 50 Day
Date Close Px Change Historical Vol Close Px Change Historical Vol Close Px Change Historical Vol
20/03/2003 22,99 17,79 8.286,60
21/03/2003 23,27 1,21% 18,42 3,48% 8.521,97 2,80%
24/03/2003 22,15 -4,93% 17,35 -5,98% 8.214,68 -3,67%
25/03/2003 22,33 0,81% 17,57 1,26% 8.280,23 0,79%
26/03/2003 22,12 -0,94% 17,42 -0,86% 8.229,88 -0,61%
27/03/2003 21,93 -0,86% 17,12 -1,74% 8.201,45 -0,35%
28/03/2003 21,61 -1,47% 16,77 -2,07% 8.145,77 -0,68%
31/03/2003 21,21 -1,87% 15,85 -5,64% 7.992,13 -1,90%
01/04/2003 21,33 0,56% 15,99 0,88% 8.069,86 0,97%
02/04/2003 22,53 5,47% 17,06 6,48% 8.285,06 2,63% Historical Volatility
03/04/2003 22,54 0,04% 17,11 0,29% 8.240,38 -0,54%
04/04/2003 21,98 -2,52% 16,60 -3,03% 8.277,15 0,45%
07/04/2003 22,05 0,32% 16,89 1,73% 8.300,41 0,28%
08/04/2003 22,41 1,62% 16,65 -1,43% 8.298,92 -0,02%
09/04/2003 21,52 -4,05% 16,24 -2,49% 8.197,94 -1,22%
60,00%
10/04/2003 21,54 0,09% 16,44 1,22% 8.221,33 0,28%
11/04/2003 21,20 -1,59% 16,30 -0,86% 8.203,41 -0,22%
14/04/2003 21,69 2,29% 16,71 2,48% 8.351,10 1,78%
15/04/2003 21,55 -0,65% 16,68 -0,18% 8.402,36 0,61%
16/04/2003 21,83 1,29% 17,68 5,82% 8.257,61 -1,74% 50,00%
17/04/2003 22,34 2,31% 18,17 2,73% 8.337,65 0,96%
21/04/2003 22,08 -1,17% 18,16 -0,06% 8.328,90 -0,11%
22/04/2003 22,56 2,15% 18,50 1,85% 8.484,99 1,86%
23/04/2003 22,53 -0,13% 18,97 2,51% 8.515,66 0,36%
24/04/2003 22,33 -0,89% 18,45 -2,78% 8.440,04 -0,89% 40,00%
25/04/2003 22,09 -1,08% 17,80 -3,59% 8.306,35 -1,60%
28/04/2003 22,55 2,06% 18,26 2,55% 8.471,61 1,97%
29/04/2003 22,60 0,22% 18,42 0,87% 8.502,99 0,37%
30/04/2003 22,40 -0,89% 17,92 -2,75% 8.480,09 -0,27%
01/05/2003 22,53 0,58% 18,04 0,67% 8.454,25 -0,31% 30,00%
02/05/2003 22,86 1,45% 18,53 2,68% 8.582,68 1,51%
05/05/2003 22,65 -0,92% 18,54 0,05% 8.531,57 -0,60%
06/05/2003 23,10 1,97% 19,04 2,66% 8.588,36 0,66%
07/05/2003 22,76 -1,48% 18,71 -1,75% 8.560,63 -0,32%
08/05/2003 22,55 -0,93% 18,39 -1,73% 8.491,22 -0,81%
09/05/2003 23,09 2,37% 19,09 3,74% 8.604,60 1,33%
20,00%
12/05/2003 22,95 -0,61% 19,48 2,02% 8.726,73 1,41%
13/05/2003 22,76 -0,83% 19,33 -0,77% 8.679,25 -0,55%
14/05/2003 22,44 -1,42% 19,16 -0,88% 8.647,82 -0,36%
15/05/2003 22,59 0,67% 19,49 1,71% 8.713,14 0,75%
16/05/2003 22,40 -0,84% 19,01 -2,49% 8.678,97 -0,39% 10,00%
19/05/2003 21,69 -3,22% 18,20 -4,35% 8.493,39 -2,16%
20/05/2003 21,57 -0,55% 18,19 -0,05% 8.491,36 -0,02%
21/05/2003 21,05 -2,44% 18,36 0,93% 8.516,43 0,29%
22/05/2003 21,16 0,52% 18,30 -0,33% 8.594,02 0,91%
23/05/2003 21,21 0,24% 18,33 0,16% 8.601,38 0,09% 0,00%
27/05/2003 21,71 2,33% 19,28 5,05% 8.781,35 2,07%
28/05/2003 21,38 -1,53% 19,24 -0,21% 8.793,12 0,13%

6
29/05/2003 21,37 -0,05% 20,30 5,36% 8.711,18 -0,94%

00

00

00

00

00

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00

00

00

00

00

00

00

00

00

00

00
30/05/2003 21,56 0,89% MSFT 20,29 -0,05% INTC 8.850,26 1,58% Dow Jones

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2

/2
02/06/2003 21,58 0,09% 34,79% 19,87 -2,09% 52,72% 8.897,81 0,54% 23,87%

/06

/08

/10

/12

/02

/04

/06

/08

/10

/12

/02

/04

/06

/08

/10

/12

/02
03/06/2003 21,79 0,97% 34,73% 20,57 3,46% 52,71% 8.922,95 0,28% 22,73%
02

02

02

02

02

02

02

02

02

02

02

02

02

02

02

02

02
04/06/2003 21,78 -0,05% 32,11% 20,84 1,30% 49,92% 9.038,98 1,29% 20,45%
05/06/2003 21,10 -3,17% 33,12% 21,29 2,14% 50,10% 9.041,30 0,03% 20,38%
06/06/2003 20,73 -1,77% 33,34% 21,21 -0,38% 50,03% 9.062,79 0,24% 20,27%
09/06/2003 20,80 0,34% 33,31% 21,12 -0,43% 49,73% 8.980,00 -0,92% 20,44% MSFT INTC Dow Jones
10/06/2003 21,62 3,87% 34,77% 21,41 1,36% 49,32% 9.054,89 0,83% 20,37%
11/06/2003 21,79 0,78% 34,44% 21,34 -0,33% 46,40% 9.183,22 1,41% 19,77%
12/06/2003 21,89 0,46% 34,43% 21,58 1,12% 46,42% 9.196,55 0,15% 19,68%
13/06/2003 21,59 -1,38% 31,22% 20,82 -3,59% 44,86% 9.117,12 -0,87% 18,79%
16/06/2003 22,24 2,97% 32,29% 21,32 2,37% 45,18% 9.318,96 2,19% 19,43%
17/06/2003 22,74 2,22% 32,11% 20,91 -1,94% 44,65% 9.323,02 0,04% 19,43%
18/06/2003 22,83 0,39% 32,11% 21,20 1,38% 44,58% 9.293,80 -0,31% 19,49%
19/06/2003 22,83 0,00% 31,83% 20,59 -2,92% 45,23% 9.179,53 -1,24% 19,88%
20/06/2003 23,06 1,00% 29,86% 20,15 -2,16% 45,08% 9.200,75 0,23% 19,48%
23/06/2003 22,58 -2,10% 30,47% 19,85 -1,50% 45,32% 9.072,95 -1,40% 19,97%
24/06/2003 22,51 -0,31% 30,14% 19,93 0,40% 45,19% 9.109,85 0,41% 19,95%
25/06/2003 22,13 -1,70% 29,93% 19,53 -2,03% 45,29% 9.011,53 -1,09% 19,77%
26/06/2003 22,55 1,88% 30,27% 20,11 2,93% 45,81% 9.079,04 0,75% 19,79%
Precificação e Análise de
Títulos de Renda Variável
Modelos Baseados no Desconto
do Fluxo de Caixa - DFC
 Mitos

▪ Uma vez que os modelos de avaliação são quantitativos a

avaliação é objetiva.
▪ Uma avaliação bem pesquisada e bem feita é eterna.
▪ Uma boa avaliação oferece uma estimativa precisa do
valor.
▪ Quanto mais quantitativo o modelo, melhor a avaliação.
▪ O mercado geralmente está errado.
▪ O produto da avaliação é mais importante que o processo.
 Métodos Baseados no
Desconto do Fluxo de Fundos

Projeções dos Fluxos de Fundos

Determinação do Custo (Rentabilidade Exigida) dos

Recursos

Atualização dos Fluxos de Fundos

Interpretação dos Resultados

 Desconto dos Fluxos de Caixa

▪ A valorização pelo desconto dos fluxos de caixa parte da

idéia do valor do dinheiro no tempo.
▪ Nesse método são descontados os fluxos de caixa livre ao
custo médio ponderado de capital (WACC).
▪ Para isso, os fluxos são descontados utilizando-se a
seguinte fórmula:

CF1 CF2 CFn

Valor intrínseco = + + ...... + VR
(1 + (1 + K)2 + (1 + K)n
K)
Projeções de Resultados e
Perpetuidade
 Projeções de Resultados

Devem ser levados em consideração os seguintes aspectos.

▪ Potencial de crescimento do mercado;
▪ Capacidade do parque industrial, o que determinará seus
níveis de atendimento a demanda, sem a necessidade de
novos investimentos;
▪ Programas de investimentos a serem realizados no
decorrer do período;
▪ Fontes de financiamento utilizados para novos projetos;
▪ Cronograma de amortização de seu endividamento atual.
 Projeções de Resultados
As projeções são fundamentais na avaliação de empresas,
pois darão a credibilidade ou não à avaliação.

Normalmente, as principais indicações de como será o

futuro estão no passado (estatística).

Principais técnicas de projeção:

➢ Análise de fundamentos;
➢ Projeções matemáticas baseadas no passado
(tendências lineares, logarítmicas, exponenciais etc.);
➢ Ciclo de vida;
➢ Sensibilidade de analistas de mercado especializados.
 Projeções de Resultados

➢ Em geral recomenda-se que uma projeção de

resultados seja elaborada por um período mínimo
de 5 a 10 anos, para que todos os efeitos das
premissas utilizadas possam estar bem
equilibradas.

➢ A partir deste ponto, há um cálculo de perpetuidade

para o fluxo de caixa livre (a empresa não vai existir
somente por mais cinco anos). Para tanto, calcula-
se o Valor Residual da empresa para os períodos
subsequentes aos incluídos na projeção.
 Regra 1 - 5 - 7 - 10

1 ano (boring companies): empresas sem vantagens

competitivas (mercado saturado).

5 anos (decent companies): nome reconhecido, boa

reputação (beneficiada por regulação de mercado).

7 anos (good companies): boa marca, canais de

marketing, algum poder de monopólio.

10 anos (great companies): excelente marca, tremendo

poder de mercado, benefícios de ser a primeira (guiada
pela inovação)
 O Valor Residual pela Perpetuidade

▪ Esta abordagem pressupõem que a empresa que gere retornos maiores

do que seu custo de capital (K) atrairá uma concorrência que, ao fim do
período de previsão, levará os retornos dos novos investimentos para
baixo do custo de capital.

▪ A perpetuidade aumentará anualmente à taxa de crescimento (g) do

período pós-previsão.

120%

100%

80%

60%

40%

20%

0%
1 7 13 19 25 31 37 43 49 55 61 67 73 79 85 91 97
O Valor Residual pela Perpetuidade

A fórmula para o calculo do valor presente (ao final do

período de previsão) é uma simplificação algébrica de
uma perpetuidade crescente.

Fluxo de Caixa Anual(n) x (1+ Taxa de Crescimento)

Perpetuidade =
Custo de Capital - Taxa de Crescimento
O Valor Residual pela Perpetuidade

Fluxo de Caixa 100,00

G 20%
K 4%

100,00 x (1+ 0,04)

Perpetuidade = = 625,00
0,20 – 0,04
Como Calcular o FCD
 Fluxo de Caixa Descontado

1) Determinação de Premissas
✓ Perspectivas do mercado.
✓ Crescimento de receita e market share.
✓ Comportamento dos custos e das despesas.
✓ Investimentos em ativos fixos.
✓ Nível inicial e investimento em capital de giro.
✓ Risco da empresa e da atividade.
 Fluxo de Caixa Descontado
2) Cálculo do Fluxo de Caixa Livre para a Empresa.

(+) Depreciação

(-) Impostos

(-) Investimento
Lucro Operacional

Ativo Fixo

(-) Investimento
Capital de Giro

Fluxo de
Caixa Livre
para a
Empresa

EBITDA
 Fluxo de Caixa Descontado

3) Valor Presente do Fluxo de Caixa.

Fluxos de caixa trazidos a valor presente, utilizando

uma taxa de desconto que reflete o risco do
negócio.
Valor da
Empresa

Perpetuidade
Flcx 2
Flcx 1
+ + ... + =
2014 2015
 Fluxo de Caixa Descontado

4) Valor da Empresa e Valor do Acionista.

(- ) Dívida Total
(+) Caixa

Passivos:
Dívida Líquida ─ Fiscais
─ Trabalhistas

Valor da
Empresa Valor do Contingências
Acionista Valor Final
do
Acionista
 Fórmula para Cálculo do FCD

▪ A valorização pelo desconto dos fluxos de caixa parte da

idéia do valor do dinheiro no tempo.
▪ Nesse método são descontados os fluxos de caixa livre ao
custo médio ponderado de capital (WACC).
▪ Para isso, os fluxos são descontados utilizando-se a
seguinte fórmula:

CF1 CF2 CFn

Valor intrínseco = + + ...... + VR
(1 + (1 + K)2 + (1 + K)n
K)
Determinação da Taxa de Desconto
Determinação da Taxa de Desconto

A escolha da taxa de desconto é talvez um dos

assuntos mais controversos na valorização de
empresas (ações) e provavelmente o calcanhar
de Aquiles de todo o modelo. Isto porque uma
pequena variação na taxa de desconto resultará
num valor muito diferente no valor da empresa
(preço da ação).
Custo Médio Ponderado de Capital - WACC

➢ A opção mais utilizada pelo mercado para a Taxa de

Desconto é o WACC (custo médio ponderado de capital).

➢ O Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC) ou, do

inglês Weighted Average Cost of Capital (WACC)
representa os custos de cada fonte de financiamento
(próprio e de terceiros) da empresa; ou seja, o custo total.
 Determinação do WACC

WACC

Custo de Capital Próprio x Peso Custo de Capital de Terceiros x Peso

Taxa livre
Beta Prêmio de Risco
de risco

Alavancage Risco de
Tipo de Alavancagem Prêmio de
m mercado menos
Negócio Financeira Risco País
Operacional Risk free
 Beta

▪ Beta de uma empresa é uma medida de

seu risco sistemático, já que reflete a
sensibilidade da rentabilidade da ação
ao rendimento global do mercado.

▪ É uma medida da variabilidade do

rendimento de uma ação quando há
uma mudança de 1% na rentabilidade
de todo o mercado.
 Interpretação do Beta

Beta Positivo

Beta Reação ao mercado

A ação reage duas vezes mais que o mercado.
2,0 Se o retorno da carteira de mercado é 1% o
retorno da ação será de 2%.
A ação apresenta a mesma reação ou risco
1,0 que a carteira de mercado.
A ação tem a metade da reação do mercado.
0,5 Se o retorno da carteira de mercado é 2% o
retorno da ação será de 1%.
 Interpretação do Beta

Beta Negativo

Beta Reação ao mercado

A ação reage duas vezes mais que o mercado em
-2,0 sentido oposto. Se o retorno da carteira de mercado é
1% o retorno da ação será de - 2%.
A ação apresenta a mesma reação ou risco que a
-1,0 carteira de mercado em sentido oposto.

A ação tem uma reação oposta a reação do mercado

-0,5 com metade da intensidade. Se o retorno da carteira de
mercado é 2% o retorno da ação será de -1%.
 Determinação do WACC

WACC

Custo de Capital Próprio x Peso Custo de Capital de Terceiros x Peso

Taxa Marginal de
Custo da Dívida
IR
Modelos Baseados no Desconto
de Dividendos - DDM
Modelo de Desconto dos Dividendos

▪ Como qualquer modelo, o desconto dos

dividendos só pode ser aplicado em
determinadas condições e sujeito a algumas
restrições.

▪ Esse modelo parte da premissa de que o

rendimento básico proporcionado por ação
ao longo do tempo é o dividendo distribuído
pela empresa.
Modelo de Desconto dos Dividendos

Há três versões do modelo de avaliação de

dividendos, cada uma baseada em diferentes suposições
sobre a futura taxa de crescimento dos dividendos:

1. Modelo de crescimento nulo, que supõe que os

dividendos não crescerão ao longo do tempo;

2. Modelo de crescimento constante, versão

popularizada por Myron J. Gordon, que supõe que os
dividendos crescerão a uma taxa constante;

3. Modelo de crescimento variável, que supõe que a taxa

de crescimento varia ao longo do tempo.
Modelo de Desc. de Crescimento Nulo
▪ É a abordagem mais simples do modelo de
desconto de dividendos e baseia-se na suposição
de que as ações têm um fluxo fixo de dividendos
e, portanto, deverão permanecer inalterados ao
longo do tempo.
▪ Dessa forma, o valor de uma ação é
simplesmente o valor capitalizado de seus
dividendos anuais, obtido pela divisão dos
dividendos anuais pela taxa exigida de retorno.

Dividendos Anuais
Valor Total
= Taxa de Retorno Exigida
Mod. Desc. de Cresc. Nulo: Exemplo

Um investidor com expectativa de retorno de

15%, avaliando uma empresa que gera
dividendo de R$ 10,00, encontraria um valor
intrínseco de:

10,00
Valor Unitário = =
0,15 66,67
Modelo de Desc. de Cresc. Constante
ou Modelo de Gordon e Shapiro

O Modelo de Desconto de Dividendos de

Crescimento Constante, ou modelo de
Gordon, em homenagem a Myron J.
Gordon, que popularizou o modelo é um
modelo de desconto de dividendos que
supõe que os dividendos crescerão a uma
taxa constante.
 Modelo de Gordon e Shapiro
Hipóteses básicas do modelo:
◼ Os dividendos permaneçam constantes ao longo do
tempo. Essa hipótese implica na taxa de crescimento
zero da empresa e na distribuição total do lucro gerado
em cada período.
◼ Os lucros da empresa apresentam crescimento ao
longo do tempo a uma taxa constante “g”. Como
consequência à série representativa dos dividendos
que constituem o fluxo de recebimentos do acionista
cresce segundo uma progressão geométrica de razão
(1 + g). E que a taxa de retorno esperado da ação
E(Ri) seja maior que a taxa de crescimento dos
 Modelo de Gordon e Shapiro

Supondo que os dividendos crescem à mesma taxa (g)

indefinidamente, temos a seguinte fórmula para estimação
do valor intrínseco da ação:

D D(1+g) D(1+g)n-1
Vi = + + ... +
[1+E(Ri)] [1+E(Ri)]2 [1+E(Ri)]n

Onde: Vi = Valor hipotético da empresa;

D = Dividendo por ação;
g = Taxa de crescimento dos dividendos;
E(Ri) = Retorno esperado da ação;
Vm = Valor atual de mercado; e
n = Período
 Modelo de Gordon e Shapiro
Utilizando a fórmula da soma dos termos de uma progressão
geométrica, teríamos:

n
D (1+g)
1–
[1+E(Ri)] [1+E(Ri)]
P0 =
(1+g)
1–
[1+E(Ri)]

Como resultado das hipóteses do D

modelo aplicadas à formula anterior, Vi =
teríamos: E(Ri) - g
 Gordon e Shapiro: Exemplo
Considerando uma empresa cotada a R$ 25,30, que o dividendo
pago mais recentemente foi R$ 1,80 com expectativa de
crescimento constante de 5%a.a. e que a expectativa de retorno
esperada para empresa é de 15%a.a. temos os seguintes
resultados:
1,80
Vi = =
0,15 – 0,05
18,00

Vm = R$
Vm > Vi
25,30
Vi = R$ 18,00
A ação está superavaliada, pois seu preço de mercado é
maior que seu valor intrínseco, indicando, por conseguinte,
uma oportunidade de venda.
Modelo de Desconto de Dividendos de
Crescimento Variável

▪ Visando solucionar o problema da variabilidade da

taxa de crescimento dos dividendos, foi desenvolvido
um modelo que permite taxas variáveis de
crescimento ao longo do tempo.
▪ O modelo deriva de dois estágios, um valor baseado
nos futuros dividendos e o futuro preço de
negociação da ação.
▪ Quando os investidores compram ações, geralmente
esperam obter dois tipos de fluxos de caixa: os
dividendos durante o período em que conservam as
ações e um preço esperado ao final desse período.
Mod. Desc. de Div. de Cresc. Variável
Para a obtenção do valor intrínseco segundo esse modelo, é necessário
determinar alguns elementos como: os dividendos que serão distribuídos,
o preço de venda da ação, a taxa de crescimento dos dividendos e o
custo de oportunidade do acionista – dado pelo retorno esperado da
ação. Com base nesses elementos, aplica-se a seguinte fórmula:

D D (1 + g) D (1 + g)n-1 Vm (1 + g)n-1
Vi + + ...... +
= [1 + E(Ri)] [1 + E(Ri)]2 + [1 + E(Ri)]n [1 + E(Ri)]n

Onde: Vi = Valor hipotético da ação;

D = Dividendo por ação;
g = Taxa de crescimento dos dividendos;
E(Ri) = Retorno esperado da ação;
Vm = Valor atual de mercado; e
n = Período
 Mod. de Cresc. Variável: Exemplo
Considerando uma empresa tem dividendo projetado para 2017 de R$ 1,45
com expectativa de crescimento segundo tabela abaixo, cotação atual de
38,26 e que a expectativa de retorno esperada para empresa é de 20%a.a.
temos os seguintes resultados:

2018 2019 2020 2021

Tx. Cresc. Dividendos 7,8 10,5 12,3 9,6

Vi = 1,45 + 1,56 + 1,73

(1+0,20) (1+0,20)2 (1+0,20)3

+ 1,94 + 2,13 + 38,26.(1,4661)

(1+0,20)4 (1+0,20)5 (1+0,20)5

Vi = 1,21 + 1,08 + 1,00 + 0,94 + 0,86 + 22,54 = 27,62

 Exercício sobre Modelos de Desconto

A empresa “Caso" possui as seguintes características:

Quantidade de Ações 1.000.000,00

Cotação 6,50
Participação do Capital Próprio 100%
Selic 9,0%
Retorno de mercado 10,0%
Dividendo Esperado 0,65

Anos Fluxo de Caixa Projetado Variação %

2017 145.000,00
2018 158.775,00 9,50
2019 173.858,63 9,50
2020 190.375,19 9,50
2021 208.460,84 9,50

Calcule o seu valor utilizado o FCD e o Modelo de Desconto de

Dividendos de Crescimento Constante (Gordon).
 Exercício sobre Modelos de Desconto

Cálculo do WACC:

Taxa Livre de Risco (Selic) 9,00%

Prêmio de Risco 1,98%
Custo do Capital Próprio 10,98%

Custo Participação
Capital Próprio 10,98% 100%
Wacc 10,98%
Exercício sobre Modelos de Desconto
Anos Fluxo de Caixa Projetado Fluxo de Caixa Descontado
2017 145.000,00 130.654,17
2018 158.775,00 128.911,80
2019 173.858,63 127.192,67
2020 190.375,19 125.496,46
2021 208.460,84 123.822,87
Total 636.077,98

Fluxo 2021 208.460,84

Taxa de Crescimento (g) 9,50%
Fluxo n 228.264,62
Wacc 10,98%
(Wacc - g) 1,48%

Perpetuidade n 15.423.284,96

Perpetuidade 0 8.254.838,10

Preço pelo Desc. Fluxo

CX 8.890.916,07
Exercício sobre Modelos de Desconto

D
Vi =
E(Ri) - g

Dividendo Esperado
650.000,00
Total
E(ri) - g 0,08

Preço pelo Modelo de Gordon 8.666.666,67

Analisando os Investimentos de
Renda Variável
 Escolha de Ações

Análise Técnica ou Análise

Grafista X Fundamentalista

Análise Quantitativa X Análise Qualitativa

 Escolha de Ações

Itens Fundamentalista Técnica

Origem Acadêmica Profissional

Usuário Investidores Especulador

Pergunta Por que ? Quando?

Análises Econômico-financeira Gráfica

Existe uma valor real ou Os preços das ações se movimentam em
intrínseco para cada ação que tendências e existe uma dependência
Hipóteses está diretamente correlacionado significativa entre as oscilações dos preços
com o desempenho da empresa. que se sucedem.

O objetivo da análise técnica é determinar a

O objetivo da análise
tendência de evolução das cotações no
Objetivos fundamentalista é determinar o
curto prazo, a fim de aproveitar as rápidas
real valor de uma ação.
oscilações para ganho de capital.
 Fundamentalista X Técnica

Análise Fundamentalista
✓ Busca determinar o valor adequado de uma ação que reflita a situação financeira
da empresa no presente e as expectativas.
✓ Também estuda questões relativas à economia do país e perspectivas do
segmento a que pertence a empresa.
✓ Avalia como ocorre o gerenciamento da empresa.

Análise Técnica

✓ Avalia os dados gerados pelas transformações dos papéis na Bolsa, como o

preço das ações e o volume negociado.
✓ Utiliza gráficos de desempenho das ações em busca de padrões.
✓ Avalia tendências e busca determinar metas para os preços das ações.
 Fundamentalista X Técnica

Escolas Vantagens Desvantagens

✓ Focaliza o desempenho da
empresa
✓ Possibilidade de identificação de ✓ Atuam no longo prazo
diferenciais competitivos ✓ Equívoco (compras de
Fundamentalista
✓ Compreensão do ambiente empresas ruins)
econômico ✓ Difícil domínio da análise
✓ É mais robusto em relação a
volatilidade do mercado
✓ Não avalia a situação financeira
✓ Curto prazo
da empresa
✓ Proveito da volatilidade do
✓ Dificuldade de investimentos de
mercado
Técnica longo prazo
✓ Stop loss / hedge
✓ Ilusões de curto prazo
✓ Onde, como e quando comprar ou
✓ Falta de análise do ambiente
vender
 Análise Quantitativa X Qualitativa

Para entender de um jeito simples, podemos

dizer que a análise quantitativa é tudo aquilo
que podemos avaliar numericamente. Já a
qualitativa leva em conta tanto o cenário micro
e macroeconômico da empresa.
 Análise Quantitativa X Qualitativa

➢ A avaliação da empresa é baseada em dados quantitativos e qualitativos.

Destacam-se os números sobre pagamento de dividendos,

Na quantitativa: dados das demonstrações financeiras das empresas,
margens operacionais, etc.

leva-se em conta a qualidade de gestão e administrativa da

empresa, estrutura do conselho administrativo, política de
Na qualitativa: governança, reconhecimento de marca, capacidade de gerar
receitas ao longo do tempo, Market Share no setor etc.

➢ Dessa forma, são avaliados os resultados financeiros, como a empresa

remunera seus acionistas (quantitativa), mas também quem são
aqueles que fazem parte do conselho da organização, qual é a
presença de marca (reconhecimento) da empresa (qualitativo).
 Análise Fundamentalista

Bem Graham (Value) Philip Fisher (Growth)

Anos 30 Anos 40

Warren Buffet (Margem de Segurança e Qualidade)

Anos 60
 Montagem de Carteira

ANALISAR A ECONOMIA GLOBAL

Aspectos a considerar: Crescimento e Juros Internacionais.

ANALISAR A ECONOMIA DOMÉSTICA

Aspectos a considerar: Macroeconomia e Políticas do Governo.

ANALISAR OS SETORES DA ECONOMIA (Setorial)

Aspectos a considerar: Condições da Industria e Ambiente Competitivo.

ANALISAR AS EMPRESAS (Análise de Múltiplos)

Aspectos a considerar: valor característico da empresa.
 Análise da Economia Global

Crescimento Taxa de juros Flutuação da taxa

Risco político
econômico estrangeira de câmbio

Despesas incorridas pela

Rendas geradas pela empresa
empresa com negócios
com negócios internacionais
internacionais

Crescimento Taxa de juros

econômico estrangeira

Valor da empresa
 Análise da Economia Nacional

Parte da
Mercados Variáveis
Economia

Nível de renda e produto nacional

Nível de preços (inflação)
Consumo agregado
Bens e serviços Poupança agregada
Investimentos agregados
Exportações globais
Real Importações globais

Nível de emprego
Trabalho
Taxa de salários monetários

Taxa de juros
Monetário Estoque de moeda (meios de
pagamento)
Monetária
Títulos Preço dos títulos

Divisas Taxa de câmbio

Análise da Economia Nacional: Macroeconomia

Inflação

Taxa de Cresciment
Juros o
Econômico

Taxa de Retorno exigida

Fluxo de Caixa da Empresa
pelos investidores

Valor da Empresa
Análise da Economia Nacional: Políticas do Governo

Política Monetária Política Fiscal

Mudança nas Impostos sobre o Alíquota do IR Alíquota do IR das
taxas de juros consumo das empresas pessoas físicas

Crescimento
econômico

Despesas incorridas Receitas geradas pela

pela empresa empresa

Taxa de Retorno exigida pelos

Fluxo de Caixa da Empresa
investidores

Valor da Empresa
 O Estudo da Análise Setorial
Um setor caracteriza-se por agrupar empresas que possuem
uma estrutura produtiva semelhante ou que produzem e
fornecem bens e serviços similares.

Ciclo de Vida de um Setor

Vendas
líquidas

1º Estágio 2º Estágio
Desenvolvimento Crescimento
pioneiro rápido
3º Estágio 4º Estágio 5º Estágio
Crescimento Estabilização e Desaceleração
maduro amadurecimento do crescimento e
do mercado declínio

Tempo
 O Estudo da Análise Setorial

➢ Regulamentação e aspectos legais.

➢ Estrutura da oferta e exposição a concorrência

estrangeira.
➢ Sensibilidade a evolução da economia: setores
cíclicos, acíclicos, e contracíclicos.
➢ Exposição a oscilações de preços.

➢ Tendências a curto e médio prazo.

 Seleção de Premissas

Porter alerta para as 5 forças competitivas que mudam

drasticamente de setor para setor:
1. Rivalidade entre empresas existentes;

2. Ameaça de novos concorrentes;

3. Ameaça de produtos substitutos;

4. Poder de barganha dos compradores;

5. Poder de barganha dos fornecedores.

 Seleção de Premissas

Identificação de oportunidades ou ameaças no âmbito setorial,

procurando quantificá-las sob a forma de premissas para a
realização de projeções:
1. Quanto aos preços;
2. Quanto à estrutura de demanda;
3. Quanto à estrutura de oferta;
4. Quanto à estrutura mercadológica;
5. Quanto à concorrência;
6. Quanto à estrutura de fornecimento;
7. Quanto à tecnologia empregada;
8. Quanto à qualidade da mão de obra.
Avaliação por Múltiplo
 Avaliação por Múltiplo

➢ Os múltiplos são indicadores de mercado muito usados para a

comparação analítica entre empresas.

➢ Os múltiplos levam em consideração a cotação das empresas

listadas na bolsa de valores e partem do princípio lógico de que
empresas e ativos semelhantes deveriam ter preços e múltiplos
semelhantes.

➢ Normalmente a abordagem por múltiplos é muito útil quando

existe uma diversidade de empresas, comparáveis, e dados
confiáveis relativos a um mesmo setor.
 Avaliação por Múltiplo

A avaliação por múltiplo busca a escolha de empresas com base

no valor de um valor característico da empresa, como:

Valor Característico Múltiplos

Lucro Preço / Lucro

Valor Patrimonial Preço / Valor Patrimonial

EBITDA (Lucro Operacional) Enterprise Value / EBITDA

Receita Preço / Receita

Dividend Yield Dividendo / Preço

Distribuição Dividendo / Lucro

Múltiplo do Lucro
 Índice do Preço / Lucro (P/L)

➢ Expressa o número de anos em que o

investimento retorna, caso 100% do lucro
líquido fosse distribuído como dividendos.

➢ É considerado por muitos como o pay-back,

ou seja, em quanto tempo o investimento
retornaria sobre a forma de lucros.
 Base do Múltiplo: Lucro por Ação

Lucro por Ação Lucro Líquido

(LPA) Número Total de Ações

Exemplo:
Empresa possui seu capital
social dividido em 1 milhão de
Representa a divisão ações e obteve um lucro
do lucro líquido pelo líquido de 4 milhões de reais.
número total de ações
LPA = 4.000.000/1.000.000
da empresa.
= R$ 4,00/ação
 Índice do Preço / Lucro (P/L)

Cotação da Ação
Lucro por Ação
Índice P/L

Valor de Mercado
Lucro Líquido

Exemplo:
Mede quantas vezes o A ação da cia está sendo
valor de Mercado de negociada a R$ 80 no pregão.
uma empresa é maior Qual o Índice P/L da empresa:
que o seu lucro anual. P/L = 80/4 =20
 Exemplo do Índice P/L

Preço da Lucro por

Empresa Código P/L
Ação Ação

Souza Cruz ON CRUZ3 27,21 1,13 24,12

Cemig PN CMIG4 34,65 6,72 5,16

Vale PNA VALE5 33,18 5,25 6,32

Petrobras PN PETR4 20,75 3,66 5,66

Bradesco PN BBDC4 33,00 3,04 10,85

 Interpretação do Índice P/L

➢ A relação P/L indica o tempo necessário para o

lucro corrente da empresa repor o preço da sua
ação, ou seja o tempo para recuperar o capital
investido; normalmente utiliza-se o lucro anual, e
neste caso o P/L é medido em anos.
➢ Quanto mais baixo for o P/L, mais atraente é a
ação, ou seja, o lucro corrente da empresa
"pagaria" o investimento em um número menor
de anos.
Cuidados na Interpretação do Índice P/L

▪ Pressupõe que o Lucro de um ano se repetirá, o que nunca

acontece;
▪ Muito simplista;
▪ O Lucro pode ser influenciado por “n” fatores;
▪ O Lucro dificilmente retorna totalmente para o acionista
▪ Por exemplo, lucro não é necessariamente caixa...
Ex: Se um empresa realizou investimentos na produção física
ou no capital de giro, é provável que nos períodos iniciais
ela não tenha lucro, mas isso não quer dizer que ela não
tenha fundamento.
Múltiplo do Valor Patrimonial
Índice do Preço / Valor Patrimonial (P/VPA)

➢ O múltiplo P/VPA ou PBV (Price-to-Book Value)

representa a relação entre o valor de mercado e o
valor patrimonial da empresa.

➢ O conceito fundamental é que uma empresa

deveria valer o seu patrimônio líquido que
corresponde ao capital investido pelos acionistas
mais os lucros não distribuídos.

➢ Ao comparar o valor de mercado da empresa com

seu valor contábil, dá a idéia da valorização de
mercado da empresa.
 Base: Valor Patrimonial por Ação

Valor Patrimonial da Ação Patrimônio Líquido

(DPA) Número Total de Ações

Exemplo:
Nossa empresa possui seu
capital social dividido em 1
Representa a divisão do milhão de ações possui um
Patrimônio Líquido pelo patrimônio líquido de 30
milhões de reais.
número total de ações da
empresa. VPA = 30.000.000/1.000.000
= R$ 30,00/ação
Índice do Preço / Valor Patrimonial (P/VPA)

Cotação da Ação
Valor Patrimonial da Ação
Índice P/L

Valor de Mercado
Patrimônio Líquido

Exemplo:
Representa a divisão do A ação Nossa empresa está
Patrimônio Líquido da sendo negociada a 80 reais no
empresa pelo seu pregão.
número total de ações. P/L = 80/30 =2,67
 Exemplo do Índice P/VPA

Preço da Valor Patr.

Empresa Código P / VPA
Ação por Ação

Souza Cruz ON CRUZ3 27,21 1,49 18,24

Cemig PN CMIG4 34,65 15,12 2,29

Vale PNA VALE5 33,18 29,36 1,13

Petrobras PN PETR4 20,75 25,82 0,80

Bradesco PN BBDC4 33,00 12,56 2,63

 Interpretação do Preço P/VPA

As ações negociadas a preços abaixo do valor patrimonial

geralmente são consideradas como oportunidade de compra
enquanto que aquelas negociadas a preços acima do valor
patrimonial são consideradas como oportunidade de venda.

Muito usado pelos caçadores de pechinchas.

Teoricamente uma empresa sendo negociada
abaixo de valor patrimonial é uma
inconsistência que só se justificaria com:
(i) Perspectivas muito ruins acerca da
empresa.
(ii) Risco de bancarrota.
 Cuidados na Interpretação do Índice
P/VPA

➢ Regras contábeis, o valor do patrimônio liquido é um

resultado apurado de acordo com convenções contábeis.
Por isso, quando as regras contábeis variarem muito entre
as empresas comparadas, seja em mercados diferentes ou
países diferentes, o P/VPA não poderá ser utilizado.

➢ Patrimônio liquido negativo, caso uma empresa acumule

uma série de lucros negativos, o patrimônio liquido pode
tornar-se negativo. Logo, um P/VPA negativo, o qual não é
um parâmetro confiável de comparação.

➢ Patrimônio liquido baixo, da mesma maneira que o

patrimônio liquido negativo, um valor de patrimônio liquido
muito baixo geralmente gera um P/VPA não confiável.
 Utilização do Índice P/VPA

➢ Ideal para análise de empresas do setor

bancário/financeiro, pois nestas o conceito
de endividamento não é simples.
➢ Pouco representativo para empresas do
setor de serviços que não possuem ativos
fixos significativos.
Múltiplo do EBITDA
 Índice do EV/EBITDA

➢ O índice EV/EBITDA relaciona o valor de empresa com

sua capacidade de geração de caixa, aferida pelo
EBITDA. Ou seja, mede quanto a empresa tem de gerar
de caixa para atingir o valor que o mercado lhe atribui.

➢ O uso do múltiplo EV/EBITDA popularizou-se

recentemente no Brasil devido a internacionalização dos
mercados.

➢ O uso do EV (Enterprise Value ou Valor da Empresa)

permite que as dívidas sejam levadas em conta na
precificação das ações ao contrário do Preço (Valor de
Mercado das Ações), utilizado nos múltiplos P/VPA e P/L.
 Enterprise Value
➢ O EV da uma ideia do Valor de Mercado
valor assumido por alguém É obtido multiplicando-se o número de
que queira comprar a ações total da companhia pelo preço de
empresa, ou seja, o valor fechamento da ação em questão.
da empresa mais a dívida
que esta possui +
desconsiderando prêmio
Dívida Liquida
por controle.
Endividamento total, somadas
operações intercompany, subtraídas as
disponibilidades e aplicações financeiras
➢ É o valor da empresa dado
de curto prazo.
pelo mercado sob o ponto
de vista agregado de todas Valores negativos indicam que o caixa
as suas fontes de excede a dívida bruta.
financiamento.

Enterprise Value
 EBITDA

➢ Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and

Amortization: Mensura o fluxo operacional da empresa
(“geração de caixa”) pois exclui todos os eventos não
operacionais da demonstração de resultado.
➢ O Ebitda indica a lucratividade da operação da
empresa.
➢ Como é um indicador menos volátil do resultado
operacional e menos sujeito às variações encontradas
no lucro líquido, é considerado como alternativa para
comparação de empresas no mercado.
 Interpretação do Índice EV/EBITDA

Se o EV da uma ideia do valor assumido por alguém que

queira comprar a empresa e o EBITDA pode ser considerado
de fluxo de caixa operacional.

QUAL É ENTÃO A LÓGICA DO EV/EBITDA?

Ele busca medir quanto tempo a geração operacional de

caixa da empresa leva para pagar os acionistas e
credores!

Ou

Ele aponta a quantas vezas o EBITDA da empresa está

cotado no mercado.
 Exemplo do Índice EV/EBITDA

Valor de Dívida
Empresa EBITDA EV / EBITDA
Mercado Líquida

Souza Cruz ON 41.589,15 -495,00 2.630,70 15,62

Cemig PN 29.557,07 14.459,50 6.431,62 6,84

Vale PNA 178.020,82 51.497,11 45.022,25 5,10

Petrobras PN 270.673,31 64.275,67 97.674,30 3,43

 Para que Serve o EV/EBITDA

▪ Avaliar empresas que embora não obtenham

lucros gerem valor ao acionista;

▪ Empresas industriais, setores não tão

consolidados, setores cíclicos;

▪ Na verdade é o principal indicador a ser

olhado e utilizado para precificar.
Múltiplo da Receita
 Múltiplo da Receita

➢ Este múltiplo é especialmente interessante para

comparar empresas que atuam em mercados
diferentes onde existam regras contábeis
diferentes. Pois, como a receita é a primeira
linha do resultado, ela é menos influenciada pelas
regras contábeis.

➢ Enquanto que os múltiplos de lucro e valor

patrimonial têm seus cálculos mais influenciados
pelas regras contábeis.
 Cálculo do Índice P/R

Esse múltiplo parte do pressuposto que, em

determinado ramo, o caixa gerado é função direta
do faturamento.

P / R = Cotação da Ação
Receita
 Exemplo do Índice P/R

Preço da Receita Líq.

Empresa Código P/R
Ação por Ação

Souza Cruz ON CRUZ3 27,21 3,86 7,05

Cemig PN CMIG4 34,65 20,57 1,68

Vale PNA VALE5 33,18 9,45 3,51

Petrobras PN PETR4 20,75 19,43 1,07

Bradesco PN BBDC4 33,00 15,38 2,15

 Utilização do Índice P/R

➢ Pode ser obtido mesmo para empresas

problemáticas.
➢ É mais difícil de ser manipulado do que
os índices P/L e P/VPA.
Vantagens
➢ Os múltiplos não são tão voláteis quanto
o lucro.
➢ Examina efeitos na política de preço e
outras decisões estratégicas
corporativas.

Desvantagen Não avalia a competência da gestão dos

s custos e margens de lucro.
Múltiplo do Dividend Yield
 Índice do Dividend Yield

➢ O Dividend Yield (Retorno sobre

Dividendos) é o retorno de uma ação
com o pagamento de dividendos.

➢ É a rentabilidade obtida com a compra

das ações.
Base do Múltiplo: Dividendo por Ação

Dividendo por Ação Dividendo Distribuído

(DPA) Número Total de Ações

Exemplo:
Esta mesma empresa pagou
Representa a divisão do para seus acionistas 1 milhão
dividendo distribuído no de reais em dividendos:
período pelo número
LPA = 1.000.000/1.000.000
total de ações da
empresa. = R$ 1,00/ação
 Índice do Dividend Yield

Dividendo Yield Dividendo por Ação

(DY) Preço da Ação

Exemplo:
Representa a divisão do Esta mesma está sendo
dividendo distribuído no negociada a 80 reais no
período pelo número pregão:
total de ações da DY = 1/80 = 0,0125 = 1,25%
empresa.
 Interpretação do Dividend Yield

Explicita o quanto foi pago em dividendos, nos últimos 12

meses, expresso em porcentagem do preço atual da ação.
Valores elevados podem indicar pagamentos extraordinários.

Dividend Yield = Dividendo pago no exercício

Cotação da ação

O Yield deve ser interpretado como retorno obtido, sob

a forma de dividendos, sobre o capital inicialmente
investido na compra do ativo.
 Exemplo do Dividend Yield

Preço da
Empresa Código Dividendo DY %
Ação

Souza Cruz ON CRUZ3 1,10 27,21 4,04

Cemig PN CMIG4 0,79 34,65 2,29

Vale PNA VALE5 0,38 33,18 1,13

Petrobras PN PETR4 0,17 20,75 0,80

Bradesco PN BBDC4 0,87 33,00 2,63

 Empresas com maior
Dividend Yield do Ibovespa
Quem deve pagar mais dividendos em 2017?
Pay-Out
 Pay-out

▪ Percentual do lucro líquido, apurado nos 12 meses

anteriores à divulgação do último balanço, pago sob a
forma de proventos.
▪ É a proporção do Lucro Líquido do exercício,
distribuído sob a forma de proventos.
▪ Normalmente as empresas possuem em seus
estatutos a proporção do seu lucro que é distribuído
sob a forma de proventos.
 Pay-out

Dividendo por Ação

Pay-Out(%)
Lucro por Ação

Exemplo:

Representa quantos Empresa obteve um lucro

líquido de 4 reais por ação e
por cento do lucro é
pagou para seus acionistas 1
repassado ao acionista real por ação em dividendos:
em forma de
Pay-Out = 1/4 = 0,25 = 25%
dividendos.
 Exemplo do Pay-Out

Lucro p/
Empresa Código Dividendo Pay-out %
Ação

Souza Cruz ON CRUZ3 1,10 1,13 97,52

Cemig PN CMIG4 0,79 6,72 11,82

Vale PNA VALE5 0,38 5,25 7,14

Petrobras PN PETR4 0,17 3,66 4,55

Bradesco PN BBDC4 0,87 3,04 28,49

 Setores com Pay-out mais Elevado

Saneamento Bebidas

Elétrico

Telefonia Fixa Tabaco

 Resumo dos Exemplos de Múltiplos

Dividend
Ação P/L P/VPA EV/EBITDA P/R Pay Out %
Yeld

CRUZ3 24,12 18,24 15,62 7,05 4,04 97,52

CMIG4 5,16 2,29 6,84 1,68 2,29 11,82

VALE5 6,32 1,13 5,10 3,51 1,13 7,14

PETR4 5,66 0,80 3,43 1,07 0,80 4,55

BBDC4 10,85 2,63 - 2,15 2,63 28,49

Média 10,42 5,02 7,75 3,09 2,18 29,90

 Resumo dos Exemplos de Múltiplos

Considerando o pagamento de dividendos (yeld) e

sua distribuição (pay out), a Souza Cruz apresenta
desempenho muito superior à média das demais
empresas e, portanto seria a melhor compra sob o
aspecto de propriedade. Porém, seus múltiplos de
preços (P/L, P/VPA, EV/Ebitda e P/R) também
apresentam-se muito acima das demais empresas,
representando uma incorporação dessa superioridade
em seu preço de negociação.
 Resumo dos Exemplos de Múltiplos

A Petrobrás é a empresa que possui os menores

múltiplos de preços (P/L, P/VPA, EV/Ebitda e P/R),
demonstrando que seu preço de negociação está
baixo, o que pode ser interpretado como uma boa
oportunidade de compra. Porém, o pagamento de
dividendos (yeld) e sua distribuição (pay out) também
estão muito abaixo da média das demais,
representando sua dificuldade em geração de
resultados para os acionistas.
 Resumo dos Exemplos de Múltiplos

Já o Bradesco possui pagamento de

dividendos (yeld) e sua distribuição (pay out)
acima da média das demais empresas e
múltiplos de preços (P/L, P/VPA, EV/Ebitda e
P/R) abaixo da média. Portanto, dentre as
demais empresas avaliadas, pode ser
considerado a melhor opção de compra na
visão fundamentalista (como proprietário).
Gestão de Carteira
 Landing Page

Artigos sobre investimentos:

Link: julianopinheiro.net.br
Gestão de Investimentos
 O que é uma
Carteiras de Investimento?
“Conjunto de ativos pertencente á pessoas físicas ou
jurídica, com objetivo de investimento, rendimento”.

“Qualquer conjunto ou combinação de ativos

financeiros”.

“Conjunto de recursos alocados em diferentes tipos de

ativos, com objetivo de rendimento e formação de
poupança”.
 Tipos de Gestão
▪ Gestão Própria Pessoa Física – realizada pelo próprio investidor que toma as decisões de investimento
e realiza as operações através de corretoras de valores mobiliários.

▪ Gestão Própria Pessoa Jurídica - realizada pela própria pessoa jurídica através de equipe própria
contratada especificamente para este fim sob responsabilidade de gestor tecnicamente qualificado e
responsável civil e criminalmente pela gestão dos recursos e cumprimento das determinações legais
relativas á gestão.

▪ Gestão Terceirizada – realizada por instituições administradoras contratadas para este fim, que deve
possuir um gestor tecnicamente qualificado e registrado na CVM como tal e responsável civil e criminal
pela gestão dos recursos e cumprimento das determinações legais envolvendo os mesmos.

▪ Gestão Mista – Parte dos recursos geridos pela equipe própria e parte por uma instituição administradora.
 Veículos de Gestão

▪ Carteira Própria

▪ Clubes de Investimentos

▪ Fundos de Investimentos:
→ Exclusivos – de um ou mais investidores específicos e/ou

→ Abertos – qualquer investidor pode adquiri-lo.

A Gestão no Dia a Dia
 Formas de Gestão

▪ Ativa – Objetiva superar o benchmark (meta) através da busca de

oportunidades de mercado com rentabilidade superior aos parâmetros
de mercado.

→ Maior custo , menor previsibilidade.

▪ Passiva – Busca alcançar o benchmark (meta) definido através da

alocação e variação o mais próxima possível do mesmo (busca "replicar"
o índice de referência (benchmark)).

→ Menor custo , maior previsibilidade.

 Gestão de Investimentos de Renda Fixa
PASSIVA
Uma estratégia passiva de investimentos de renda fixa considera os preços de mercado
dos títulos como sendo justamente esclarecidos.
Em vez de tentar bater o mercado ao explorar informações os gestores passivos agem
para manter um equilíbrio risco/retorno apropriado, dadas as oportunidades do mercado.

ATIVA
Uma estratégia ativa de investimentos de renda fixa tenta realizar retornos que são mais do que
comensurados com o risco de mercado.
No contexto da gestão de renda fixa, este estilo de gestão pode assumir duas formas:
✓ Previsões das taxas de juros para prever os movimentos no mercado de renda fixa como um todo.
✓ Análise intramencado para identificar setores específicos do mercado de renda fixa que estão
relativamente mal precificados.
Gestão de Investimentos de Renda Variável

PASSIVA
✓ O gestor passivo faz suas alocações de modo a replicar exatamente o comportamento
de um índice bem definido de mercado de ações como o Ibovespa.
✓ Dessa forma sua carteira torna-se um fundo indexado.

ATIVA
✓ A gestão ativa envolve a tomada de uma posição diferente da que seria assumida em
uma carteira passiva, partindo de uma previsão a respeito do comportamento futuro.

✓ É preciso decidir qual seria a melhor carteira ativa do ponto de vista dos objetivos de um
investidor.
 Montagem de Carteira Indexada

1. Aplicar em cada ação na proporção que representa do índice.

2. Formar matematicamente uma carteira com um número máximo de ações,

que melhor tenha acompanhado o índice historicamente. Algoritmos
convencionais de programação matemática podem ser utilizados para
esse fim.

3. Encontrar um conjunto menor de ações que acompanhe o índice em

termos da porcentagem aplicada para um grupo definido de
características (setor,, a industria, a qualidade, a quantidade e o tamanho
da empresa).
 Montagem de Carteira Ativa
ANALISAR A ECONOMIA GLOBAL
Aspectos a considerar: Crescimento e Juros Internacionais.

ANALISAR A ECONOMIA DOMÉSTICA

Aspectos a considerar: Macroeconomia e Políticas do Governo.

ANALISAR OS SETORES DA ECONOMIA (Setorial)

Aspectos a considerar: Condições da Industria e Ambiente Competitivo.

ANALISAR AS EMPRESAS (Análise de Múltiplos)

Aspectos a considerar: valor característico da empresa.
Os Tipos de Custos
 Controle de Risco
▪ Diversificação entre as classes para a diluição de riscos e alcance da eficiência
(Maior retorno possível dado um nível de risco).

▪ Acompanhamento minucioso dos riscos associados ao cenário-base.

▪ Stress-Testing: Comportamento das carteiras em cenários externos.

▪ Definição de limites à exposição de certas classes ou Gestores.

▪ Monitoramento das carteiras dos gestores para identificar riscos excessivos ou

over-lapping (descasamento) de posições.

▪ Monitoramento dos relatórios de riscos dos gestores (VaR).

 Monitoramento e Revisão

▪ Talvez a característica mais importante do

processo de investimento seja o fato
deste ser dinâmico.

▪ As carteiras devem ser constantemente

monitoradas e atualizadas.

▪ A freqüência
 Monitoramento e Revisão
▪ Medição da performance da carteira no intervalo da
Avaliação.
Categoria de Valor Rentabilidade no Valor Alocação (%)
Alocação (%)
Investimento Investido Período Atualizado Atualizada

Renda Fixa 50 100.000 15,0% 115.000 47,9%

Ações 50 100.000 25,0% 125.000 52,1%

Total 100 200.000 20,0% 240.000 100%

▪ Avaliação dessa performance, em termos relativos,

geralmente comparando-a com outras carteiras de referencia
Atividade em Grupo

Discuta com seus colegas e prepare

uma relação das principais
tendências para a Gestão de
Recursos.
Retorno Ajustado ao Risco
 Como avaliar os ativos ?

Há uma diferença entre risco total (risco medido pelo

desvio padrão) e risco sistêmico (medido pela beta)
de um ativo. O investidor que quiser avaliar risco
total ou risco sistêmico deverá usar ferramentas de
análise diferentes. Nesse contexto surgiram as
principais medidas de retorno ajustado ao risco.
 Jensen’s Alpha
O Alpha de Jensen é o resultado da diferença entre o retorno de uma
carteira ou fundo ou ativo em relação ao retorno requerido pelo seu risco
sistêmico (dado pela beta). Como estudado anteriormente, o uso do beta
nos evidencia a utilização da security market line ou o CAPM com
referência de avaliação de performance.

Retorno "A" = TLR + Beta x (RM - TLR)

Ra= Retorno Requerido de um Ativo A

Rm= Retorno do Mercado
TLR = Taxa Livre de Risco
 Jensen’s Alpha
▪ O Alpha será a diferença entre o retorno observado na carteira e o retorno
previsto segundo o CAPM.
▪ Usado para medir o retorno de fundos de investimentos e gestores dos
fundos.

α = Retorno Real - Retorno Requerido CAPM

α Positivo Rende mais que o retorno pela CAPM Acima do security market line

α Igual a Zero Rende o mesmo que o modelo CAPM Sobre o security market line

α Negativo Rendimento inferior ao CAPM Abaixo da security market line

 Índice de Sharpe
O Índice de Sharpe é um dos indicadores de retorno ajustado ao risco mais
utilizado pelos analistas de investimentos. Apresenta uma relação de risco/retorno
de fácil cálculo e compreensão. É capaz de dar ao analista a informação sobre a
compatibilidade entre o retorno e o risco incorrido.

O índice compara o retorno relativo da carteira em relação ao ativo livre de risco

com a volatilidade da carteira de investimento.
Índice de Sharpe = (Ra - Rtlr) / αa, onde:

Ra= Retorno da Carteira.

Rtlr = Retorno do Ativo Livre de Risco.
αa = Desvio Padrão da Carteira.
 Índice de Sharpe
▪ Observando o numerador da equação dada por (Ra - Rtlr) é possível
verificar que é medido o excedente entre o retorno do ativo e o retorno de
um ativo livre de risco, ou seja, o quanto a mais o ativo rendeu em relação
ao ativo livre de risco.

▪ Observando o denominador que é o desvio padrão do ativo "a', entende-se

que há uma padronização do excedente de retorno em função do risco
(desvio padrão) que o ativo propicia ao investidor. O retorno adicional não é
avaliado de forma avulsa, ele é padronizado em função do risco que a
carteira tomou para obter tal retorno.
 Índice de Sharpe
▪ Quanto maior o Índice de Sharpe melhor pois maior foi o excedente em
relação ao risco incorrido

▪ O índice é um bom indicador do quanto o investidor auferiu de retorno

adicional a taxa livre de risco para cada unidade de risco incorrida.
Se o Índice de Sharpe é positivo significa que o ativo/carteira rendeu mais do
que a taxa livre de risco e nos casos de Índice de Sharpe negativo significa que
a carteira/ativo teve rendimento inferior a taxa livre de risco
 Information Ratio
O Information Ratio é o índice que mede o retorno adicional em relação a
um benchmark determinado para cada unidade de risco assumido.
Semelhante ao Índice de Sharpe porque mede o risco em relação a uma
medida de dispersão.

IR =

IR = Retorno do Ativo/ Risco do Ativo ou Ra – Rb / α a- b onde:

Ra = Retorno da carteira analisada.
Rb = Retorno do Benchmark.
α a – b = Calcula-se primeiro a diferença excedente entre o retorno da carteira em relação ao benchmark e
em seguida calcula-se o desvio padrão dessa diferença
 Information Ratio

A grande diferença entre o Índice de Sharpe e o Information Ratio pode

ser observado pelo denominador da equação acima α (a- b). Se no Índice
de Sharpe usamos o risco total no denominador (desvio padrão),
importante notar que no Information Ratio usa-se o desvio padrão do
retorno excedente entre a carteira e o benchmark.

Assim como o Índice de Sharpe, quanto maior o Information Ratio melhor

pois maior o retorno obtido para cada unidade adicional de risco assumido.

É a melhor medida de retorno ajustado ao risco para analistas que buscam

informações sobre tracking error (aderência).
 Índice de Treynor
O Índice de Treynor é semelhante ao Índice de Sharpe, entretanto, o Índice
de Treynor avaliará o retorno adicional para cada unidade de risco sistêmico
(beta) assumido. Os analistas que usam o Índice de Treynor estão mais
preocupados com a análise do comportamento da carteira em função do
risco sistêmico.
IT = (Ra – Rtlr) / βa

onde:
IT = Índice de Treynor
Ra= Retorno da Carteira
Rtlr= Retorno do ativo livre de risco
βa= Beta da carteira.
 Índice de Modigliani & Modigliani
O Índice de Modigliani & Modigliani ou Índice M2 é um índice de retorno
ajustado ao risco dos mais simples do mercado pois compara o retorno
absoluto obtido por uma carteira com o risco absoluto (desvio padrão).

M2 = Rtlr + ((Ra – Rtlr) x (αm/ αa))

Ra= Retorno da carteira

R tlr = Retorno do Ativo Livre de Risco
Rm = Rentabilidade da Carteira de Mercado
αa = Desvio padrão da carteira de Mercado
αm = Desvio padrão do índice de Mercado
Pós-graduação em Finanças, Investimentos e Banking