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Sven Bienert

Projektfinanzierung in der Immobilienwirtschaft


GABLER EDITION WISSENSCHAFT
Sven Bienert

Projektfinanzierung in der
Immobilienwirtschaft
Dynamische Veranderungen der
Rahmenbedingungen und Auswirkungen
von Basel II

Mit einem Geleitwort von


Prof. Dr. Dr. h.c. Hans-Hermann Francke

Deutscher Universitats-Verlag
Bibliografische Information Der Deutschen Bibliothek
Die Deutsche Bibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen
Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet Uber
<http://dnb.ddb.de> abrufbar.

Dissertation UniversiUit Freiburg, 2004 u.d.T.: Bienert, Sven, Auswirkungen der neuen
Eigenkapitalrichtlinien fUr Banken (Basel II) auf die Projektfinanzierung in der
Immobilienwirtschah

,. Auflage Juni 2005


Aile Rechte vorbehalten
© Deutscher Universitiits-Verlag/GWV Fachverlage GmbH, Wiesbaden 2005
Lektorat: Brigitte Siegel / Stefanie Brich
Der Deutsche Universitiits-Verlag ist ein Unternehmen von
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Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, dass solche
Namen im Sinne der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten
wiiren und daher von jedermann benutzt werden dUrhen.
Umschlaggestaltung: Regine Zimmer, Dipl.-Designerin, Frankfurt/Main
ISBN-13: 978-3-8244-8305-1 e-ISBN-13: 978-3-322-81933-8
DOl: 10.1007/978-3-322-81933-8
Geleitwort
Gegenwfuiig andem sich die volkswirtschaftlichen Finanzierungssysteme weltweit. Vor dem
Hintergrund global integrierter Finanzmarkte breitet sich das amerikanische Kapitalmarktfi-
nanzierungssystem aus. Umgekehrt werden Bankenfinanzierungssysteme immer starker regu-
liert. Die neuen Eigenkapitalrichtlinien flir Banken (Basel II) sind der aktuelle Ausfluss dieser
Neuorganisation der Weltfinanzmarkte. Fiir den Standort Deutschland, der traditionell durch
ein ausgepragtes Bankenfinanzierungssystem und die Dominanz mittelstandischer Untemeh-
mungen gepragt ist, hat das Basel II-Abkommen gravierende Bedeutung. Insbesondere ist
davon die Immobilienwirtschaft betroffen, die in Zukunft vor erheblichen Finanzierungs-
schwierigkeiten stehen wird.

Die vorliegende Schrift von Herrn Sven Bienert behandelt diesen Problemzusammenhang in
eindrucksvoller Weise. 1m Mittelpunkt stehen dabei die Auswirkungen von Basel II auf die
Projektfinanzierung in der Immobilienwirtschaft. Dazu gelingt dem Verfasser eine Gesamt-
darstellung von hochstem Informationswert, die wegen ihrer umfanglichen und sorgfaltigen
Forschungsgrundlage den Anspruch eines grundlegenden Nachschlagewerkes hat. Die Immo-
bilienwirtschaft ist dadurch nachhaltig bereichert worden.

Prof. Dr. Dr. h. c. H.-H. Francke


Albert-Ludwigs-U ni versitat Freiburg
Lehrstuhl fiir Finanzwissenschaft und Monetare Okonomie
und Studienleiter der
Deutschen Immobilien-Akademie an der Universitat Freiburg

v
Fiir die Unterstiitzung zur Realisierung dieser Publikation geht mein besonderer Dank an:

Geschliftsfiihrung und Vorstand der


University of Applied Sciences
FRS KufsteinTirol
Andreas Hofer Str. 7
A - 6330 Kufstein
www.fh-kufstein.ac.at

(Stand der Baseler Konsultationspapiere: 31. Miirz 2004)

VII
Inhaltsverzeichnis
Geleitwort................................................................................................................................ V
Inhaltsverzeichnis ............................................................................................................. IX
Abkiirzungsverzeichnis ................................................................................................. XIII
Abbildungsverzeichnis ................................................................................................. XVII
Tabellenverzeichnis ..................................................................................................... XXIII
Gleichungsverzeichnis ......•...••...••..••....•..••.............................................................•..•••. XXV
I. Abschnitt: Einordnung des Thema ................................................................................. 1
1. Problemstellung und Zielsetzung der Arbeit .............................................................. 1
2. Stand der empirischen Forschung und Definition der Forschungsliicke ...................... 2
3. Gang der Untersuchung ............................................................................................. 6
4. Konzeptionelle Eingrenzung des Untersuchungsgegenstandes ................................... 8
4.1. Definition und Abgrenzung der Immobilien-Projektfinanzierung .......................... 8
4.1.1. Projektentwicklung in der Immobilienwirtschaft.. ......................................... 8
4.1.2. Projektfinanzierung in der Immobilienwirtschaft ........................................ 15
4.1.3. Kreditgeber fiir Projektfinanzierungen ........................................................ 26
4.2. Definition und Abgrenzung der betrachteten Immobilienunternehmen ................ 27
4.2.1. Geschaftsmodelle der Projektentwickler ..................................................... 27
4.2.2. Zielsystem und -konflikte eines Trader-Developers .................................... 30
4.2.3. Marktstruktur der Trader-Developer ........................................................... 33
II. Abschnitt: Immobilien-Projektfinanzierung gemiiB Basel 11 .................................... 37
1. Konzeptionelle Grundlagen des normativen Rahmens ............................................. 37
1.1. Baseler Ausschuss fUr Bankenaufsicht ................................................................ 37
1.2. Giiltige Regelungen fiir Projektentwicklungsunternehmen und
Projektfinanzierungen (Basel I) '" ........................................................................ 38
1.3. Reformbedarf von Basel lund Ziele von Basel II ............................................... .42
2. Avisierte neue Regelungen fUr Projektentwicklungsunternehmen und
Projektfinanzierungen (Basel II) .............................................................................. 49
2.1. Struktur von Basel 11- Drei Saulen .................................................................... .49
2.2. Einfiihrnng des Ratings zur Bonitatseinstufung ................................................... 54
2.2.1. Rating im engeren Sinne (Basel II-Konformitat) ......................................... 54
2.2.2. Rating im weiteren Sinne (keine Basel II-Konformitat) ............................... 58
2.3. "External Ratings Based Approach" - Der Standardansatz .................................. 61
2.3.1. Differenzierung der Risikogewichte ............................................................ 61
2.3.2. Bonitatsbeurteilung durch Ratingagenturen ................................................. 65
2.3.3. Ratingangebot fUr die Projektentwickler ..................................................... 67
2.4. "Internal Ratings Based Approach" - Der Interne Ansatz .................................... 71
2.4.1. Grundlagen interner Ratingverfahren .......................................................... 71

IX
2.4.2. Mindestanforderungen zur Einfiihrung ........................................................ 78
2.4.3. Beriicksichtigung der Laufzeit als Risikofaktor .................................... , ...... 80
2.4.4. Priifung der Relevanz der verschiedenen Verfahren .................................... 82
2.4.4.1. Basisansatz fiir Unternehmenskredite ................................................... 82
2.4.4.2. Fortgeschrittener Ansatz fiir Unternehmenskredite ............................... 85
2.4.4.3. Behandlung von Retailforderungen ....................................................... 89
2.4.4.4. Behandlung von Krediten fiir KMU ...................................................... 93
2.4.4.5. Behandlung von Spezialfinanzierungen ................................................ 97
2.5. Anrechnung von Sicherheiten ........................................................................... 112
2.5.1. Grundlagen der Anrechnung von Sicherheiten .......................................... 112
2.5.2. Behandlung von physischen Kreditsicherheiten ........................................ 113
2.5.2.1. Immobilien im Standardansatz ............................................................ 113
2.5.2.2. Immobilien im internen Ansatz ........................................................... 119
2.5.3. Behandlung von anderen CRM-Techniken ................................................ 127
2.5.3.1. CRM-Techniken im Standardansatz ................................................... 127
2.5.3.2. CRM-Techniken im internen Ansatz .................................................. 131
2.5.4. Vergleich physischer und anderer Sicherheiten ......................................... 132
3. Konsultationsphasen und Einfiihrung von Basel 11 ................................................. 133
III. Abschnitt: Kreditwfirdigkeitspriifung der Immobilien-Projektfinanzierung gemiifi
Basel II .................................................................................................... 139
1. Grundlagen der dynamischen Kreditwiirdigkeitspriifung ....................................... 139
2. Ablauf und Bestandteile des Ratings von Projektentwicklungen ............................ 146
3. Downside-Risiken immobilienwirtschaftlicher Projektentwicklungen .................... 156
3.1. Materielle Notwendigkeit der Einbeziehung von Risiken .................................. 156
3.2. Risikomanagement bei Projektentwicklungen ................................................... 167
4. Aggregation von Immobilienprojektratings - Das Projekt... ................................... 180
4.1. Finanzielle Starke des Projektes ........................................................................ 180
4.1.1. Teilmarktlage und -entwicklung ............................................................... 180
4.1.2. Finanzielle Kennzahlen ............................................................................. 194
4.1.2.1. Loan to Value Ratio (LTV) ................................................................ 194
4.1.2.2. Debt Service Coverage Ratio (DSCR) ................................................ 199
4.1.3. Prognoseflihigkeit des Cashflows anhand der Vorvermarktungsrate .......... 204
4.1.4. Branchenabhangigkeit und Mieterstruktur. ................................................ 208
4.1.5. Fungibilitat des Projektes .......................................................................... 211
4.1.6. Verhalten des Projektes bei finanziellen Krisen ......................................... 213
4.1.6.1. Abhangigkeit von Zinsanderungen ..................................................... 213
4.1.6.2. Abhangigkeit von Wechselkursanderungen ........................................ 216
4.1.6.3. Abhangigkeit von Inflationswirkungen ............................................... 217
4.1.6.4. Abhangigkeit von der Konjunkturentwicklung .................................... 219

x
4.2. Merkmale des Projektes .................................................................................... 221
4.2.1. Objekt- und Lagescoring ........................................................................... 221
4.2.2. Bauphase des Projektes ............................................................................. 225
4.3. Verkehrs- und Beleihungswertermittlung von Projekten .................................... 230
4.4. Absicherung der Projektfinanzierung und Convenants ...................................... 242
5. Aggregation von Untemehmensratings - Der Projektentwickler ............................ 246
5.1. Underrating und -entwicklung ......................................................................... 246
5.2. Branchenrating und -entwicklung ...................................................................... 248
5.3. Finanzielle Moglichkeiten des Projektentwicklers - Hard facts ......................... 253
5.3.1. Jahresabschlussanalyse von Projektentwicklem ........................................ 253
5.3.2. Finanzwirtschaftliche Analyse .................................................................. 258
5.3.2.1. Vermogensstruktur unter besonderer Beachtung der
Projektdiversifikationseffekte ............................................................. 258
5.3.2.2. Kapitalstruktur unter besonderer Beachtung der Verschuldung ........... 262
5.3.3. Erfolgswirtschaftliche Analyse ................................................................. 265
5.3.4. Benchmark-Ubersicht zum Finanzrating ................................................... 274
5.4. Beurteilung der Qualitat des Projektentwicklers - Soft facts .............................. 279
5.4.1. Analyse der Konkurrenzsituation .............................................................. 279
5.4.2. Analyse der Untemehmensfiihrung und -struktur ...................................... 284
5.4.2.1. Beurteilung der Strategie .................................................................... 284
5.4.2.2. Beurteilung des (Projekt-)Managements ............................................. 286
5.4.2.3. Beurteilung der Organisation .............................................................. 291
5.4.2.4. Beurteilung der Controlling- und Planungssysteme ............................. 297
5.4.2.5. Beurteilung der Kooperationen und Vertriebswege ............................. 301
5.4.3. Benchmark-Ubersicht zum Geschaftsrating .............................................. 302
IV. Abschnitt: Basel II-induzierte Veranderungen im Kontext
immobilienwirtschaftIicher Projektfinanzierungen .............................. 309
1. Mikrookonomische Auswirkungen ........................................................................ 309
1.1. Verandertes Kreditvergabeverhalten der Banken ............................................... 309
1.1.1. Differenziertes Risk-Pricing im Kreditgeschaft ......................................... 309
1. I.!.!. Kostenkalkulation im Kreditwesen ..................................................... 309
1.1.1.2. Veranderung der Standardrisiko- und Eigenkapitalkosten ................... 313
1.1.1.3. Veranderung der Betriebskosten ......................................................... 327
1.1.1.4. Veranderung der Refinanzierungskosten ............................................. 331
1.1.1.5. Auswirkungen auf die Vorteilhaftigkeit eines Projektes ...................... 332
1.1.2. Kreditrationierung .................................................................................... 335
1.2. Ausweitung von Priifungsumfang und -dauer.. .................................................. 340
2. Makrookonomische Auswirkungen ....................................................................... 342
2.1. Veranderungen im Bankgeschaft... .................................................................... 342

XI
2.1.1. Strukturwandel und Desintermediation im Kreditgeschaft... ...................... 342
2.1.2. Reduktion der Kreditausfallkosten .. , ......................................................... 349
2.2. Verstarkung von zyklischen Marktbewegungen ................................................ 351
2.3. Begrenzte Angebotsverknappung auf dem Immobilienmarkt... .......................... 355
2.4. Strukturelle Anpassungsprozesse in der Branche ............................................... 358
V. Abschnitt: Validitiit der getroiTenen Aussagen ....•.............••............•.....................•.. 361
I. Methodik der Empirie und Durchfiihrung der Primarerhebung .............................. 361
2. Wichtigste Ergebnisse der Primarerhebung ..................................... , ...................... 362
VI. Abschnitt: Basel II-induzierte Reaktionsstrategien der Projektentwickler.•...•••..•. 373
1. Grundlagen eines pro-aktiven Verhaltens der Kapitalnehmer. ................................ 373
2. Veranderung der Kapitalstruktur durch strukturierte Finanzierungen ..................... 377
2.1. Grundlagen der strukturierten Finanzierung ...................................................... 377
2.2. Modeme Instrumente einer Projektfinanzierung .................................. '" ........... 385
2.2.1. Innovative Finanzierungsformen am Kapitalmarkt.. .................................. 385
2.2.1.1. Variation klassischer Untemehmensanleihen (Corporate Bonds) ........ 385
2.2.1.2. Verbriefung von (Kredit-)Forderungen (Securitisation) ...................... 388
2.2.1.3. Finanzierung durch Beteiligungskapital (Privat Equity) ...................... 395
2.2.1.4. Finanzierung durch Aktienausgabe (Going Public) ............................. 399
2.2.1.5. Finanzierung durch Immobilienfonds (Real-Estate-Funds) ................ .402
2.2.2. Innovative Finanzierungsformen am Kreditmarkt .................................... .410
2.2.2.1. Kredite mit Nachrangigkeit (Mezzanine) ........................................... .410
2.2.2.2. Kredite mit Erfolgsbeteiligung (Participating Mortgage) ................... .413
2.2.2.3. Kredite mit Wandlungsoption (Convertible Mortgage) ...................... .415
2.2.2.4. Kredite bei untemehmerischer Beteiligung (Joint Venture) ................. 416
3. Unterstiitzung durch Real-Estate-Rating-Advisory ............................................... .418
VII. Abschnitt: Fazit und Ausblick ................................................................................ 423
Anhang ................................................................................................................................. 427
Literaturverzeichnis ........................................................................................................ 477
Glossar.................................................................................................................................. 513

XII
Abkiirzungsverzeichnis
ABS Asset Backed Securities
abzgl. Abziiglich
ADC Acquisition, Development, Construction
AG Aktiengesellschaft
AktG Deutsche Aktiengesetz
ARGE Arbeitsgemeinschaft
Art. Artikell Article
ATX bsterreichischer Hauptindex der Wiener Borse
BAFin Bundesaufsichtsamt fiir das Finanzwesens
BAKred Bundesaufsichtsamt fiir das Kreditwesen
BCBS The Basel Committee on Banking Supervision
BGB Biirgerliches Gesetzbuch
BIP Bruttoinlandsprodukt
BIS Bank for International Settlement
BIZ Bank fiir international en Zahlungsausgleich
BP Basispunkte
BSC Balanced Scorecard
bspw. beispielsweise
BVI Bundesverband Deutscher Investment-Gesellschaften e.V.
BW Beleihungswert
BWG Bankwesengesetz
bzw. beziehungs weise
C Collateral (Sicherheit)
ca. Circa
CAD Capital Adequacy Directive
CAPM Capital Asset Pricing Model
CBD central-business-district
CCF Credit Conversion Factor (Kreditumrechnungsfaktor)
CFS Center of Financial Studies
CMBS Commercial Mortgage Backed Securities
CPI-3 Consultative Package 1-3 (1.-3. Konsultationspapier)
CRE Commercial Real Estate (Gewerbeimmobilien)
CREM Corporate Real Estate Management
DAX Deutscher Aktienindex
DBA Doppelbesteuerungsabkommen
DCF Discounted Cashflow
DCMF Design, Construction, Management and Finance
d.h. das heiSt
DI Direktinvestition
DID Deutsche Immobilien Datenbank
DIMAX Deutscher Immobilien Aktienindex
Dira Deutsche Immobilien Ratingagentur
DIX Deutscher Immobilien Index
Dr. Doktor
DSCR Dept Service Coverage Ratio (Schuldendiensterfiillungsrate)
DSGV Deutscher Sparkassen- und Giroverband
DVP Deutscher Verband der Projektsteuerer
E Exposure

XIII
EAD Exposure at Default
Ebs European Business-School
ECA Export-Credit-Agency
ECAI External Credit Assessment Institution
ECB European Central Bank
EK Eigenkapital
EL Expected Loss - Erwarteter Verlust
ET Entscheidungstrager
etc. et cetera
e.V. eingetragener Verein
EU Europaische Union
EURIBOR € Interbank Offered Rate
EZB Europaische Zentralbank
ESZB Europaisches System der Zentralbanken
ff folgende
FI Financial Collateral
FK Fremdkapital
FmfG Finanzmarktfiirderungsgesetz
FMI Future Margin Income - zuktinftiges Margeneinkommen
FRA Forward Rate Agreement
FTD Financial Times Deutschland
G Granularity
GbR Gesellschaft Btirgerlichen Rechts
GdW Bundesverband deutscher Wohnungsunternehmen
GG Grundgesetz
ggf. gegebenenfalls
GIF Gesellschaft ftir Immobilienwirtschaftliche Forschung e.V.
GIS Geografische Informationssysteme
GmbH Gesellschaft mit beschrankter Haftung
GPR Global Real Estate Securities Database of Global Property Research
GU Generalunternehmer
GU Generaltibernehmer
GuV Gewinn- und Verlustrechnung
H Haircut (Sicherheitszu- oder -abschlag)
HB Handelsblatt
HBG Hypothekenbankgesetz
HGB Handelsgesetzbuch
HOAI Honorarordnung ftir Architekten und Ingenieure
HVCRE High volatility commercial real estate
Hrsg. Herausgeber
lAS International Accounting Standards
IASC International Accounting Standards Committee
i.d.R. in derRegel
i.e.S. im engeren Sinne
i.f.N. in fremdem Namen
IFRS International Financial Reporting Standards
IPD Investment Property Database
!PO Initial Public Offering
IPRE Income Producing Real Estate
IRB Internal Rating Based Approach
IRR Internal Rate of Return

XIV
i.S. im Sinne
IT Informationstechnologie
i.V.m. in Verbindung mit
i.w.S. im weiteren Sinne
IZ Immobilienzeitung
KAGG Kapitalanlagegesellschaftsgesetz
KMU KIein- und Mitteluntemehmen
KWG Kreditwesengesetz
IfB liquiditatsmaBig-finanzieller-Bereich
Ifd. laufend
LGD Loss given Default
LSZ Liegenschaftszinssatz
LTV Loan-to-Value
M Maturity
MaK Mindestanforderungen an das Kreditgeschaft
MBS Mortgage Backed Securities
m2 Quadratmeter
mind. mindestens
Mio. Millionen
MPT Modeme Portefeuilletheorie
Mrd. Milliarden
MTM Mark-to-Market (Marktbewertungsprozess)
MV market value (Marktwert)
n.a. not applicable
NAV net asset value
NCF netto Cashflow
NIY net initial yield
Nr. Nummer
NRSRO Nationally Recognized Statistical Rating Organisation
ONB Osterreichische Nationalbank
OBS Off-balance-Sheet
OECD Organisation for Economic Coordination and Development
OF Object Finance
o.g. oben genannte
o.V. ohne Verfasser
p.a. per annum
PD Probability of Default
PE Projektentwickler
PEl Private Equity Investments
PF Project Finance
PH Physical Collateral
Pillar 1-3 Saule 1 -3 der Basel II Anforderungen
PFI Private Finance Initiative
PPP Public Private Partnerships
PREM Public Real Estate Management
Prof. Professor
QIS 2 Quantitative Impact Study 2
QIS 3 Quantitative Impact Study 3
RAROC Risk adjusted return on capital
REEF Real-Estate-EquitY-Fund
REIT real estate investment trust

XV
RERA Real Estate Rating Advisory
REVCF Real-Estate-Venture-Capital-Fund
RM Risikomanagement
RMBS Residential Mortgage BackedSecurities
ROE Return on Equity
ROI Return on Investment
RRE Residential Real Estate (Wohnimmobilien)
RW Risk Weight (=Risikogewicht)
RWA Risk weighted assets (gewichtete Risikoaktiva)
S Size
S. Seite
s. siehe
SEC Securities and Exchange Commission
SF Skalierungsfaktor
SL Specialised Lending
S.o. siehe oben
sog. Sogenannte
S&P Standard and Poor's
SPE Special Purpose Entity
SPY Special Purpose Vehicle
Stoma Standort- und Marktanalyse
SWOT Strengths-Weaknesses-Opportunities-Threats
SZ Siiddeutsche Zeitung
TMT Technologie, Medien, Telekommunikation
toB technisch -operati ver-Bereich
Tsd. Tausend
TR total return
u.a. und andere
UL Unexpected Loss
USA United States of America
US-GAAP United States - Generally Accepted Accounting Principles
VaR Value-at-Risk
VC Venture Capital
VdH Verband deutscher Hypothekenbanken
vgl. vergleiche
vs. versus
VW Verkehrswert
WACC Weighted average capital costs
WC Working Capital
WertV Wertermittlungsverordnung
WP Working Paper (Entwurf)
WW Wirtschaftswoche
z.B. zum Beispiel
ZKA Zentraler Kreditausschuss
zzgl. zuziiglich

XVI
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Bestandteile und Ablauf der Projektentwicklung .......................................... 12
Abbildung 2: Phasen eines Projektes ................................................................................. 14
Abbildung 3: Systematisierung der Finanzierungsformen .................................................. 16
Abbildung 4: Finanzmarkte ........ '" .................................................................................... 17
Abbildung 5: Einfluss der Orittverwendungsfiihigkeit auf die Finanzierungsart ................. 24
Abbildung 6: Klassische Kreditfinanzierung von Projekten ............................................... 25
Abbildung 7: Oifferenzierung verschiedener Arten von Projektentwicklem ....................... 28
Abbildung 8: Zielsystem bei der Projektentwicklung ......................................................... 32
Abbildung 9: Risikoeinstellung von Projektentwicklers ..................................................... 33
Abbildung 10: Zusammensetzung des aufsichtsrechtlichen Eigenkapitals der Kreditinstitute39
Abbildung II: Risikovorsorge und Wertberichtigungen deutscher Banken .......................... 44
Abbildung 12: Ausfallrisiken im Kontext bankbetrieblicher Risiken ................................... .45
Abbildung 13: Ziele von Basel 11 ......................................................................................... 48
Abbildung 14: Orei Saulen der Neuen Baseler Eigenkapitalvereinbarung ............................ 50
Abbildung 15: Oetailbetrachtung der ersten Saule nach Basel II (1) ..................................... 51
Abbildung 16: Oetailbetrachtung der ersten Saule nach Basel II (2) ..................................... 53
Abbildung 17: Oetailbetrachtung der ersten Saule nach Basel II (3) ..................................... 54
Abbildung 18: Ratingbegriffe in der Immobilienbranche ..................................................... 59
Abbildung 19: Kosten flir Ratings ....................................................................................... 68
Abbildung 20: Zuordnung der Kreditnehmer nach IRB-Ansatzen zu bestimmten
Forderungsklassen (hier: SL als Forderungsklasse) (I ) ................................. 73
Abbildung 21: Zuordnung der Kreditnehmer nach IRB-Ansatzen zu bestimmten
Forderungsklassen (hier: SL als Forderungsklasse) (2) ................................. 74
Abbildung 22: Eigenkapitalanforderung (K) flir Unternehmenskredite beim Basisansatz in
Prozent in Abhangigkeit der Ausfallwahrscheinlichkeit (M=2,5, LGO=45%,
S>50) ........................................................................................................... 84
Abbildung 23: Eigenkapitalanforderung ftir Retailkredite beim intemen Ansatz in Prozent in
Abhangigkeit der Ausfallwahrscheinlichkeit (LGO=45%) ........................... 93
Abbildung 24: Eigenkapitalanforderung der unterschiedlichen Kreditnehmergruppen beim
internen Ansatz in Prozent in Abhangigkeit des Ratings
(LGO=45%, M=2,5) .................................................................................. 110
Abbildung 25: Eigenkapitalanforderung der unterschiedlichen Kreditnehmergruppen beim
internen Ansatz in Prozent in Abhangigkeit der PO
(LGO=45%, M=2,5) (1) ............................................................................. 111
Abbildung 26: Eigenkapitalanforderung der unterschiedlichen Kreditnehmergruppen beim
internen Ansatz in Prozent in Abhangigkeit der PO
(LGO=45%, M=2,5) (2) ............................................................................. III

XVII
Abbildung 27: Eigenkapitalunterlegung im Basisansatz fUr Untem. in Abhangigkeit
der Besicherung ......................................................................................... 123
Abbildung 28: Tatsachlich realisierte Verlusthohen vs. Vorgabe
nach Basel II im Basisansatz ...................................................................... 125
Abbildung 29: Veranderung der Kreditwiirdigkeitspriifungen wird durch
Basel II verstarkt ....................................................................................... 141
Abbildung 30: Vergangenheitsanalyse und Zukunftsprognose ........................................... 143
Abbildung 31: Kemelemente der Kreditwiirdigkeitspriifung einer Projektfinanzierung ...... 147
Abbildung 32: Objekt-, Portfolio- und Unternehmensperspektive ...................................... 148
Abbildung 33: Priifabfolge und -inhalte bei Untemehmensratings ..................................... 150
Abbildung 34: Betrachtung verschiedener Priifbereiche bei Unternehmensratings ............. 153
Abbildung 35: Betrachtung verschiedener Immobilienspezifika bei Unternehmensratings .154
Abbildung 36: Immobilienspezifische Aspekte mit Relevanz bei Kreditanfragen .............. 155
Abbildung 37: Zunahme der Unsicherheit im Zeitablauf.. .................................................. 160
Abbildung 38: Informationsstand der Entscheidungssituation einer Projektentwicklung .... 160
Abbildung 39: Entscheidungssituation einer Projektentwicklung unter Unsicherheit ......... 161
Abbildung 40: Immobilienwirtschaftliche Risiken ............................................................. 163
Abbildung 41: Durchschnittliche Einschatzung der Risiken im deutschen
Projektentwicklungsmarkt
(Noten von 0 = kein Risiko bis 4 = sehr groBes Risiko) .............................. I64
Abbildung 42: Risikodimensionen bei der Projektentwicklung in Verbindung zur Slotting
Criteria (Projektentwicklungsrisiken im Ratingkontext) ............................. 165
Abbildung 43: Risikoentwicklung im Zeitverlauf .............................................................. 166
Abbildung 44: Entgegengesetzter Verlauf Kostenbeeinflussungsmoglichk.
und kumulierte Projektkosten .................................................................... 167
Abbildung 45: Risikomanagement bei der Projektentwicklung .......................................... 171
Abbildung 46: Verwendete Methoden der Risikobewertung bei
deutschen Projektentwicklern .................................................................... 172
Abbildung 47: Marktrisiken bei der Projektentwicklung .................................................... 181
Abbildung 48: Beispiel zur Volatilitat von Leerstandsquoten (hier: Central
Business District - CBD verschiedener Biiroimmobilienmarkte ................. 185
Abbildung 49: Risiken verschiedener Beobachtungsbereiche in
unterschiedlichen Teilmarkten ................................................................... 189
Abbildung 50: Rating intemationaler Projektentwicklungen .............................................. 197
Abbildung 51: Verbindung zwischen Darlehens- und Immobilieneigenschaften ................ 201
Abbildung 52: Zusammenhang Kapitaldienst und Ausfallhohe und -wahrscheinlichkeit.... 202
Abbildung 53: Zusammenhang zwischen der Nutzungskategorie
und der Ertragsvolatilital... ......................................................................... 203
Abbildung 54: Gegenparteirisiken bei der Projektentwicklung .......................................... 209

XVIII
Abbildung 55: Verteilung der Ratings von Industrieuntemehmen
(Vergleich 1980vs. 1999) .......................................................................... 210
Abbildung 56: Prozessrisiken bei der Projektentwicklung ................................................. 226
Abbildung 57: Auflaufschema einer Beleihungswertermittlung ......................................... 237
Abbildung 58: Residualwertmethode zur Bewertung von Projektentwicklungen ................ 238
Abbildung 59: Barwerte der Discounted Cashflows und Residuum ................................... 239
Abbildung 60: Unterschiedliche Betroffenheit der Immobilienuntemehmen von Basel II " 251
Abbildung 61: Bildung von Kennzahlen (hier: Bilanzstrukturregeln) ................................. 254
Abbildung 62: Behandlung von Projektentwicklungen unter den IFRS .............................. 256
Abbildung 63: Von Entwickler geforderter RoE zu Projektenstart
(Angabe in Prozent p.a.) ............................................................................ 267
Abbildung 64: Visualisierung der subjektiv geschatzten, untemehmensbezogenen
Analyseergebnisse (Finanzrating) .............................................................. 276
Abbildung 65: Wettbewerbskrafte wirken auf die Branche ................................................ 280
Abbildung 66: Ausrichtung des Geschaftsmodells an Trends und Marktnischen ................ 283
Abbildung 67: Identifikation von ratingrelevanten Aspekten ............................................. 288
Abbildung 68: Aufgaben des Projektmanagements ............................................................ 290
Abbildung 69: Prozesse einer Projektentwicklung in Abhangigkeit des Projektfortschrittes293
Abbildung 70: Machbarkeitsstudien bei der Projektentwicklung ........................................ 294
Abbildung 71: Visualisierung der subjektiv geschatzten, untemehmensbezogenen
Analyseergebnisse (Geschaftsrating) ......................................................... 304
Abbildung 72: Risikoaufschlage bei schlechterer Kreditwiirdigkeit (Prinzipdarstellung) ... 311
Abbildung 73: Darstellung der Dichtefunktion mit EL und UL. ......................................... 314
Abbildung 74: Kreditzinsanderung von Basel II vs. Basel I in Basispunkten in Abhangigkeit
der Ratingnotation (hier: HVCRE-Formel) ................................................ 317
Abbildung 75: Veranderung der relativen Beitrage zur Kundenkondition
aufgrund von Basel II ................................................................................ 318
Abbildung 76: Visualisierung der projektbezogenen Analyseergebnisse ............................ 321
Abbildung 77: Kreditzinsanderung aufgrund der neuen Baseler Eigenkapitalanforderung (K-
Berechnungsgrundlage: HVCRE-Formel CP3 ink!. Modifikation 01.2004;
M=2,5; LGD=0,45) ................................................................................... 322
Abbildung 78: Moglichkeit der Kreditrationierung durch unvollkommene Informationen .339
Abbildung 79: Verlagerung des Geschaftsschwerpunktes bei der Immobilienfinanzierung 346
Abbildung 80: Pro-zyklisches Kreditvergabeverhalten der Banken .................................... 353
Abbildung 81: Gleichgewichtsmodell - "Equilibrium-Model" ........................................... 356
Abbildung 82: Angebotsverknappung auf dem Immobilienmarkt ...................................... 357
Abbildung 83: Umsatzklassenanteile bei Projektentwicklem (Frage Nr. 3) ....................... 362
Abbildung 84: Hausbankenzugehorigkeit bei Projektentwicklem (Frage Nr. 5) ................ 363
Abbildung 85: Hauptsachlich realisierte Nutzungstypen (Frage Nr. 6) .............................. 364

XIX
Abbildung 86: Durchschnittliche Projektvolumina je Projekt (Frage Nr. 8) ...................... 364
Abbildung 87: Wichtigkeit von Branchenentwicklungen aus Sicht der
Developer (Frage Nr. 10) ............................................. ,............................ 365
Abbildung 88: Begriindung veranderter Kreditvergabe seitens der Banken (Frage Nr. 16) 366
Abbildung 89: Bereitschaft zur Stellung von Zusatzsicherheiten (Frage Nr. 15) ................ 367
Abbildung 90: Reaktionsstrategien aus Sicht der Projektentwickler (Frage Nr. 15) ............ 368
Abbildung 91 : Wichtigkeit von Projekteigenschaften fiir die Finanzierung (Frage Nr. 17) 369
Abbildung 92: Rangfolge des Bedeutungszuwachses von Finanzierungskennzahlen und -
begriffen (Frage Nr. 20.2) ......................................................................... 370
Abbildung 93: Starke der Veranderung der Informationsanforderungen (Frage Nr. 18) .... 371
Abbildung 94: Rangfolge der Bedeutung der Soft facts (Frage Nr. 19) ............................. 371
Abbildung 95: Rangfolge der Bedeutungszunahme altemativer Finanzierungsinstrumente
(Frage Nr. 20.1) ........................................................................................ 372
Abbildung 96: Strukturierte Finanzierungen im Immobilienbereich ................................... 381
Abbildung 97: Zusammenhang zwischen Risikopramien und Kapitalmarktnahe ................ 383
Abbildung 98: Rating intemationaler Projektentwicklungen .............................................. 387
Abbildung 99: Untergliederung des Asset Backed Securities Marktes ............................... 389
Abbildung 100: Struktur einer MBS-Finanzierung ............................................................ 390
Abbildung 101: Vergleich von Pfandbriefen und Asset Backed Securities ......................... 391
Abbildung 102: Fondskonstruktion (ohne Anlageausschuss und exteme Berater) ............. .405
Abbildung 103: Immobilienwirtschaftliche Gestaltungsparameter
bei der Fondsausrichtung ......................................................................... 406
Abbildung 104: Abgrenzung von Projektentwicklungsfonds .............................................. 408
Abbildung 105: Projektbeteiligte bei Joint Ventures .......................................................... 417
Abbildung 106: Differenzierung der Ziele von Real Estate Rating Advisory ..................... .420
Abbildung 107: Integration angrenzender Tatigkeitsbereiche ........................................... .421
Abbildung 108: Idealtypischer Ablauf von Real Estate Rating Advisory .......................... .422
Abbildung 109: Zeitplan zur Einfiihrung von Basel II ...................................................... .444
Abbildung 110: Erfiillung aufsichtsrechtlicher Anforderungen fiir Basel II Einfiihrung ..... 444
Abbildung III: Verteilung der Risikoschatzung bei vorwiegend hohen
Risikogruppen ......................................................................................... 452
Abbildung 112: Verteilung der Risikoschatzung bei vorwiegend niedrigen
Risikogruppen ......................................................................................... 452
Abbildung 113: BevOlkerungsentwicklung in Deutschland mit Auswirkungen auf
die Projektentwicklung (I) ...................................................................... , 453
Abbildung 114: BevOlkerungsentwicklung mit Auswirkungen auf die
Projektentwicklung (2) ............................................................................ 453
Abbildung 115: Darstellung Zusammenhang Rating und DSCR ....................................... .455
Abbildung 116: Insolvenzen in der Immobilienwirtschaft (Jahre 1995 bis 2001) .............. .459

xx
Abbildung 117: Sinkende Baufertigstellungen (Jahre 1993 bis 2000) ............................... .460
Abbildung 118: Privat Equity Markt (Deutschland, 2002, nach Finanzierungsphasen) ...... .473
Abbildung 119: Privat Equity Markt (Deutschland, 2002, nach Finanzierungsquellen) ..... .473
Abbildung 120: Vergleich der Entwicklung von DAX und DIMAX ................................. .474
Abbildung 121: Marktkapitalisierung deutscher Immobilienaktiengesellschaften
im europaischen Vergleich ....................................................................... 474

XXI
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1: Tatigkeitsinhalte der Phasen einer Immobilien-Projektentwicklung .............. 14
Tabelle 2: Marktanteile der Bankengruppen an der gewerblichen
Immobilienfinanzierung ..............................................., ............. '" ............... 27
Tabelle 3: Bedeutung von unterschiedlichen Geschaftsmodellen bei der
Projektentwicklung in Deutschland - Exit-Strategiel Beteiligung
(Mehrfachnennungen moglich) .................................... '" ............................. 29
Tabelle 4: Bedeutung von unterschiedlichen Geschaftsmodellen in der
Projektentwicklung in Deutschland - Nutzungsarten (Mehrfachnennungen
moglich) ...................................................................................................... 30
Tabelle 5: Durchschnittliche Projektvolumina bei deutschen Projektentwicklungen ..... 34
Tabelle 6: Segmentierungkriterien ftir Projektentwickler (Klein, Mittel, GroB) ............ 35
Tabelle 7: Finanzierungsstruktur Euroraum, USA und Japan im Vergleich
(Angaben in Mrd. €) .................................................................................... 49
Tabelle 8: Bewertung von Unternehmen in der Standardmethode ................................ 63
Tabelle 9: Zusammenhang der Ratingklasse, Ausfallwahrscheinlichkeit und der
Risikogewichte im Standardansatz ............................................................... 64
Tabelle 10: Verbindung der Ratingklasse und PD im Basisansatz
(HVB/S&PlErsteBank, EZB) ....................................................................... 84
Tabelle 11: Kriterien zur Zuordnung in den Bereich der SL. ......................................... 100
Tabelle 12: Risikogewichte bei den Spezialfinanzierungen im Elementaransatz ............ 103
Tabelle 13: Wirkung von Immobilien als Sicherheit im Standardansatz gemaB Basel II 118
Tabelle 14: Wirkung von Immobilien als Sicherheit im Basisansatz ............................. 123
Tabelle 15: Fallkonstellationen bei der IRB-Anrechnung von eRE und
RRE als Sicherheit... .................................................................................. 124
Tabelle 16: Wirkung von Immobilien als Sicherheit im Basis- und Standardansatz ....... 126
Tabelle 17: Beziehung zwischen Geschafts- und Finanzprofil bei S&P ......................... 149
Tabelle 18: Durchschnittliche Renditeerzielung in der Projektentwicklung am deutschen
Markt. ........................................................................................................ 156
Tabelle 19: Unternehmensinterne Krisenursachen als Insolvenzindikatoren .................. 170
Tabelle 20: Wesentliche Einflussfaktoren der Entwicklung von Teilmarkten ................ 187
Tabelle 21: Risikogewichte gemaB der Baseler Ratingansatze ...................................... 198
Tabelle 22: Risikoklassifikation anhand von Kennzahlen .............................................. 208
Tabelle 23: Darstellung der landestypischen Verwertungserlosquoten im Fall von
ZwangsmaBnahmen ................................................................................... 243
Tabelle 24: Insolvenzquoten in der Immobilienwirtschaft (Angabe in % p.a., M=2,5,
LGD=0,45) ................................................................................................ 250
Tabelle 25: Kompensation der Fremdkapitalquote durch das Geschaftsprofil... ............ 263

XXIII
Tabelle 26: Darstellung der subjektiv geschatzten Analyseergebnisse des Finanzratings fiir
einen mittelstandischen Trader-Developer ................................................. 278
Tabelle 27: Ratingrelevante Kriterien im Bereich des Managements ............................. 287
Tabelle 28: Ratingrelevante Kriterien im Bereich der Organisation ............................... 292
Tabelle 29: Darstellung der subjektiv geschatzten Analyseergebnisse des Geschaftsratings
ftir einen mittelstandischen Trader-Developer. ........................................... 308
Tabelle 30: Gewichtung und Zusammenfassung der Ratingergebnisse einer
Projektentwicklung eines durchschnittlichen, mittelstandischen Developers320
Tabelle 31: Aufschliige in Basispunkten in Abhangigkeit der Bonitat - Abgeleitet aus
Unternehmensanleihen und Margen der Banken ........................................ 325
Tabelle 32: Informationserhebungsmethoden und Informationsquellen ......................... 341
Tabelle 33: Ergebnisbasierte-Vertragsgestaltung zur Fremdkapitalbeschaffung bei
Projekten ................................................................................................... 379
Tabelle 34: Mezzanine-Finanzierung bei der Projektentwicklung ................................ .413
Tabelle 35: National und international tatige Trader-Developer ................................... .427
Tabelle 36: Ubersicht der wichtigsten in Deutschland Wigen Ratingagenturen ............ .432
Tabelle 37: Beurteilungsmerkmale der HVCRE bei den SL nach Basel II .................... .437
Tabelle 38: Von der Privilegierung ausgeschlossene Immobilientypen ......................... .438
Tabelle 39: Unterschiedliche Behandlung von Kreditsicherheiten nach Basel II im
internen Basisansatz (LGD fiir den unbesicherten Betrag = 0,45; M=2,5,
Segment=Corporate) .................................................................................. 440
Tabelle 40: Zeitplan zur Einfiihrung von Basel II ........................................................ .443
Tabelle 41: Relative Bedeutung der Priifbereiche beim Unternehmensrating ................ 445
Tabelle 42: Relative Bedeutung der Priifbereiche beim Objekt- Projektrating ............... 445
Tabelle 43: Exemplarische Darstellung der Analysebereiche unterschiedlicher
Kreditinstitute und Ratingagenturen zum Unternehmensrating ................... 448
Tabelle 44: Sechs Grundanforderungen an die Risikobewertungsverfahren ................... 451
Tabelle 45: Risikok1assifikation anhand von Kennzahlen .............................................. 454
Tabelle 46: Verbindung der Schwankung von Mieteinnahmen und der
Risikoklassifikationl PD bei verschiedenen LTV-Ratios (die PD ist in
K1ammern gegeben) .................................................................................. 454
Tabelle 47: Insolvenzen von Developern im Vergleich zu anderen Unternehmen ........ .459
Tabelle 48: Entwicklung der Baufertigstellung in Deutschland (in tausend €) .............. .460

XXIV
Gleichungsverzeichnis
Gleichung I: Eigenkapitalanforderung flir Kreditrisiken nach Basel 1.. ............................ .41
G1eichung 2: Irrelevanz der Kreditrisikohohe (bei Unternehmen) nach Basel I ................ .41
Gleichung 3: Aufsichtsrechtliche (Mindest-)Eigenkapitalanforderung gemiiB Basel 11 ...... 52
Gleichung 4: Berechnung des (unerwarteten) Ausfallrisikos eines GHiubigers .................. 58
Gleichung 5: Differenzierte Beriicksichtigung bei Unternehmen durch verschiedene
Risikogewichte nach Basel II/ Standardansatz ............................................. 62
Gleichung 6: Eigenkapitalanforderung flir Kreditrisiken nach Basel III Standardansatz .... 62
Gleichung 7: Differenzierte Risikogewichte im IRB-Ansatz ............................................. 77
Gleichung 8: Eigenkapitalanforderung nach Basel II/ Interne Ansiitze (I ) ......................... 77
Gleichung 9: Eigenkapitalanforderung nach Basel III Interne Ansiitze (2) ......................... 78
Gleichung 10: Berechnung der Eigenkapitalanforderung nach Basel II ftir
Unternehmenskredite ................................................................................... 83
Gleichung 11: Effektive Restlaufzeitanpassung nach Basel II/ fortgeschrittener Ansatz ...... 88
Gleichung 12: Effektive VerJustquote (LGD) im IRB-Ansatz ............................................. 88
Gleichung 13: Modifizierung der Korrelation und Laufzeit bei den wohnwirtschaftlichen
Realkrediten nach Basel III Retailportfolio .................................................. 91
Gleichung 14: Modifizierung der Korrelation und Laufzeit bei den "anderen Retailkrediten"
nach Basel III Retailportfolio ....................................................................... 92
Gleichung 15: Kapitalaufnahmeerleichterung flir KMUs nach Basel III Interne Ansiitze (4)96
Gleichung 16: Erhohte Korrelation bei den HVCRE-Forderungen nach Basel III Interne
Ansiitze (5) ................................................................................................ 102
Gleichung 17: LGD Berechnung im fortgeschrittenen internen Ansatz ............................. 125
Gleichung 18: Ermittlung der Eigenkapitalanforderung flir besicherte Transaktionen beim
umfassenden Ansatz im Standardansatz ..................................................... 129
Gleichung 19: Effektive VerJustquote einer besicherten Transaktionen bei Ausfall... ........ 132
Gleichung 20: Risikoadjustierter KalkulationszinsfuB ...................................................... 174
Gleichung 21: Loan to value ............................................................................................. 195
Gleichung 22: Dept service coverage ratio (DSCR) .......................................................... 200

xxv
I. Abschnitt: Einordnung des Thema

1. ProblemstelluDg UDd ZielsetzuDg der Arbeit


Hauptanliegen des Baseler Ausschusses for Bankenaufsicht (kurz: Ausschuss) und der inter-
national en Finanzmarkte insgesamt ist, eine Kongruenz der Eigenkapitalanforderung seitens
der Kreditinstitute mit den effektiv wirksamen Risiken ihres Kreditgeschafts zu bewirken.
Damit sind die Bestrebungen der Neuen Baseler Eigenkapitalvereinbarung (kurz: Basel II)
ein - aus der Perspektive des Marktes langst iiberfalliger - Schritt in Richtung einer risiko-
adaquaten Konditionengestaltung von Krediten. Der Prasident der Federal Reserve Bank of
New York und ehemalige Vorsitzende des Ausschusses, William 1. McDonough, fasste die
Notwendigkeit zur Reform folgendermaBen zusammen: " ... the present Basel Capital Accord
has long since outlived its usefulness ... .it became counter-productive because since in effect
it equates all risks as being equal. What it did is to push banks away from making very high
quality loans into making lower quality loans because of the capital requirement.'" Die mit
dieser Aussage verbundene Absicht, sich von der pauschalen Beurteilung der Kreditrisiken zu
losen, urn eine risikoadaquate Einschatzung auf Grundlage der individuellen Kreditnehmer-
qualitat vorzunehmen, hat vor allem bei Immobilienuntemehmen zu der Besorgnis einer mog-
licherweise grundlegenden Benachteiligung durch den Katalog an neuen Empfehlungen ge-
fiihrt. Untemehmen sind von Basel II indirekt betroffen, wenn sie auf Bankkredite zur Finan-
zierung ihrer Geschaftstatigkeit zuriickgreifen. 2 1m Veri auf der Feinkalibrierung 3 und der all-
gemeinen Konsultationsphasen sind die hierauf bezogenen Kritikpunkte aktiv von Seiten der
Betroffenen artikuliert worden, was zu einer Entscharfung zahlreicher kritischer Aspekte ge-
fiihrt hat.

1m Ergebnis wird jedoch trotz der - aus Sicht der betroffenen Untemehmen - gemilderten Re-
gelungen ein Umdenken stattfinden miissen. Fiihrt man sich vor Augen, dass erfolgreiche
Projektentwickler (kurz: PE) Chancen erkennen und diese nutzen mochten ohne die Gefahren
zu tragen, wohingegen Banken Risiken erkennen miissen und fiir diese adaquate Verzinsun-

Vgl. McDonough, 2003, S.2: Vortragsabschrift seiner Rede in Wien. /I vgl. o.V., FrD, 13.20.2003: Nach-
folger von William J. McDonough ist der spanische Notenbankvorsitzende Jaime Caruana, der am
01.05.2003 den Vorsitz des Ausschusses tibernommen hat.
Vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.2: Die Immobilienwirtschaft beftirchtet eine negative Anderung der beste-
henden Kreditaufnahmemoglichkeiten. II vgl. Everling, Internet Newsletter, 15.05.2002: Hans W. Reich,
Sprecher des Vorstands der KFW betant, dass in einer Befragung der KFW bereits im Jahr 2002 ein Drittel
der Firmen von zunehmenden Schwierigkeiten bei der Kreditaufnahme berichteten. II vgl. o.V., Mitglieder-
brief RatingCert, 01.2.2002: Ernst We/tke, Priisident der Deutschen Bundesbank, warnt vor Verteuerung
der Kredite durch Basel II. II vgl. KirchbachiSchaffner, Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.2: Immabi-
lienwirtschaft ist in besonderer Weise van Basel II betroffen. II vgl. Kebbel, HB, 25.08.2003: Finanzie-
rungsprobleme des Mittelstandes. II vgl. Grunert u.a., 2002, S.I: Beftirchtung der Benachteiligung des Mit-
telstandes.
Anmerkung des Autors: Die Feinkalibrierung ist die prazise FestJegung der Htihe des Eigenkapitals, mit dem
die Banken verge bene Kredite unterlegen mtissen.
gen erhalten wollen, wird schnell deutlich, dass insbesondere zwischen diesen beiden Grup-
pen oftmals keine Interessenidentitiit herrscht.

Die neuen Regelungen fiir Projektfinanzierungen werden im Fall von relativ hohen Risiken
der Kredite diesem Umstand Rechnung tragen. Diese Entwicklung Hinnte zu hoheren Eigen-
kapitalanforderungen der Banken und indirekt zu hoheren Finanzierungskosten bei den PE
fiihren. Es steht zu verrnuten, dass das Segment der PE einen tief greifenden Umbruch erleben
wird, der zu einer Konsolidierung des Marktes sowie sinkenden Gewinnen der Marktteilneh-
mer fiihren kann.

Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, die fiir eine Projektfinanzierung relevanten Inhalte der
Baseler Empfehlungen zu isolieren und ausfiihrlich im Hinblick auf die monetiir quantifizier-
baren sowie weiteren qualitativen Auswirkungen zu analysieren. Vor diesem Hintergrund
sollen dann zukunftsweisende Finanzierungsmoglichkeiten als Alternativen zum Bankkredit
vorgeschlagen werden. Diese sollten fiir die Betroffenen die Moglichkeit eroffnen, sich dau-
erhaft im Wettbewerbsumfeld positionieren zu konnen.

2. Stand der empirischen Forschung und Definition der Forschungsliicke


Diverse Studien groBer Unternehmensberatungen, Banken oder Interessenverbiinde haben
sich mit der allgemeinen Vorbereitung von Unternehmen auf Basel II beschiiftigt. 4

Insbesondere der Mittelstand, bei dem eine groBe Betroffenheit vermutet wird, wurde regel-
miiBig befragt - bspw. im Auftrag der Dresdner Bank, der Osterreichischen Nationalbank,
des Sparkassen- und Giroverbandes oder der Kreditanstaltfur Wiederaujbau (KfW) sowie der
Zeitschrift FINANCE in Kooperation mit der HypoVereinsbank und Ernst&Young.' Eine wei-
terreichende analytische Untersuchung der moglichen Auswirkungen auf den Mittelstand ist
bereits Kern diverser Studien, bspw. des Lehrstuhls Allgemeine Betriebswirtschaftslehre der
Universitiit Mannheim, des Instituts fur Betriebliche Finanzwirtschajt der Universitiit Inns-
bruck, der Unternehmensberatung PricewaterhouseCoopers sowie der Creditreform Rating
AG in Neuss. 6 Die Europiiische Zentralbank (EZB) veroffentlichte eine Studie zur steigenden

Vgl. Becker, RATINGaktuell, 01.01.2002: Studie des Institutes fur Wirtschaftsanalyse und Kommunikation
(IWK). II vgl. o.V., Deloitte&Touche, 06.2001: Befragung von fUhrenden Risikomanagem. II vgl.
Duhnkrack/Wimmer, Ratingreport Deutschland, 09.2001: Studie der Deutschen Bank in Zusammenarbeit
mit der Universitiit Witten! Herdecke.
Vgl. Freistritzer, IFES, 12.2002, S.2ff: Geringer Informationsstand in Bezug auf Basel II insbesondere beim
Mittelstand. II vgl. Freistritzer, IFES, 09.2003, S.5ff: Besserung des Informationsstandes im Vergleich zum
Vorjahr. II vgl. Hardegen, Vortrag auf dem DePfa Kongress 2002, 13.05.2002, S.20: Studie der Kreditan-
stalt fur Wiederaujbau (KjW). II vgl. Frien, FINANCE, 12.2001, S.32f II vgl. Engeser, WW, 28.03.2002:
Studie von Siemens Financial Services in Zusammenarbeit mit der Universitiit Augsburg in Bezug auf die
Betroffenheit des Mittelstandes durch Basel II II vgl. Freistritzer, IFES, 09.2003, S.5ff: Die Dresdner Bank
stellt einen steigender Informationsstand fest, der jedoch noch nicht als ausreichend zu bezeichnen is!.
Vgl. o.V., PWC, Fit fUr Rating, 2001: Studie bzgl. des Vorbereitungsstandes des deutschen Mittelstandes auf
Basel II. II vgl. o.V., PWC, Basel-Hopes and Fears, 2003, S.lff II vgl. Lawrenz/Schwaiger, RISKNEWS,

2
Verschuldung des deutschen Mittelstandes und der sich hierdurch einstellenden starkeren Ab-
hangigkeit von Zinsanderungen. 7 Neuere Publikationen, wie die der ArbeitsgemeinschaJt
Selbstiindiger Unternehmer (ASU), beschaftigen sich vor diesem Hintergrund intensiv mit
innovativen Finanzierungsformen flir den Mittelstand und stellen fest, dass " ... eine Finanzie-
rungskultur (Anmerkung des Autors: der klassischen Kreditfinanzierung) zu Ende geht."s

Auf diese Grundlagen aufbauend beschaftigen sich gegenwartig diverse Arbeiten mit der all-
gemeinen Veranderung des Finanzierungsverhaltens der Kreditnachfrager - bspw. die Studie
der Wirtschaftspriifungsgesellschaft KPMG zum "Leveraged Finance 2002".9 Interessant ist,
dass hierbei oft nur eine qualitative Einschatzung der Basel II induzierten Anderungen be-
wirkt wird. Die Arbeit von Grunert, Kleff, Norden und Weber ist eine der Wenigen, die sich
direkt mit den Auswirkungen auf die Kalkulation der Kreditzinsen beschaftigt. 'O

Auch die breitere Offentlichkeit befasst sich bereits vor dem offiziellen Start von Basel II
intensiv mit dem Thema. Dies belegen insbesondere die zahlreichen Buchveroffentlichungen.
Eine wissenschaftliche Auseinandersetzung in Bezug auf die erwarteten Auswirkungen von
Basel II wird jedoch insbesondere zwischen den nationalen Bankenvertretern im Rahmen der
Konsultationsphasen geflihrt."

Umfangreichere Ausarbeitungen zur Basel II Relevanz mit direktem Bezug zur Immobilien-
wirtschaft sind hingegen selten. Eine der wenigen im deutschsprachigen Raum ist die Bro-
schtire von Deloitte & Touche! Deutsche Baurevision "Immobilienunternehmen im Blick der
Analysten - Herausforderungen durch Basel 11".12 Bammer von der Fachhochschule Wien
betrachtet ebenfalls die zuktinftige Entwicklung im Bereich der Finanzierungsinstrumente in
der Immobilienwirtschaft sowie die Verbindung von innovativen Instrumenten zur Basel 11-
Problematik. 13 Erwahnenswert sind die Ergebnisse der GeselischaJt fUr ImmobilienwirtschaJt-
liche Forschung e. V. (kurz: GIF), Arbeitskreis Rating, unter der Leitung von Armin Liebchen,
in Bezug auf die Definition einheitlicher Standards ftir immobilienbezogene Ratingprozesse. '4
Die Universitiit Leipzig, LehrstuhlfUr ImmobilienwirtschaJt, Prof Pelzl, beschaftigt sich unter

01.2002: Ergebnisse der Universitiit lnnsbruck. /I vgl. Grunert u.a., 2002, S.2: Studie des Sparkassen- und
Giroverbandes und der Universitiit Mannheim im Jahr 2001 zur Kreditverfiigbarkeit.
Vgl. o.V., HB, 14.11.2003: Die Schuldenquote der Untemehmen gemessen am BIP stiegt von 55% (1997)
auf70% (2001) an.
Vgl. Gloger, HB, 14.11.2003
Vgl. Walter/Kohler, HB, 28.05.2002 /I vgl. Ehren, FrD, 29.8.2002
10 Vgl. Grunert u.a., 2002, S.I ff
II Vgl. hierzu die eigenen Literaturangaben im Anhang.
12 Vgl. o.V., Deloitte&Touche, 2002, S.lfr
13 Vgl. Hammer, Zukunft der Immobilienwirtschaft, 08.2003, S.11fr
14 Vgl. o.V., [Z, 13.11.2003: GIF-Forschungsgruppen bestehen bereits seit 10 Jahren.

3
der Leitung von Bettina Lange ebenfalls mit der Weiterentwicklung von speziellen Ratin-
ginstrumenten flir die Immobilienwirtschaft. 15

Auf makroiikonomischer Ebene befasste sich Renaud bereits 1994 im Auftrag der Weltbank
intensiv mit Fragen der Immobilienzyklen, Immobilienrisiken, Kreditverknappung und Kau-
salketten innerhalb der Immobilienwirtschaft. 16 Die hier wichtigen Bereiche der Risikoidenti-
fikation und -behandlung in Bezug auf die Projektentwicklung in der Immobilienwirtschaft
wurden in allgemeiner Form insbesondere von Maier, Ropeter und Wustefeld flir den (deut-
schen) Immobilienmarkt beleuchtet. 17

Mit dem realen Verhalten von (Eigen-)Kapitalgebem in der Immobilienwirtschaft und weiter-
gehenden UberJegungen zu immobilienwirtschaftlichen Risikofaktoren beschiiftigten sich
insbesondere PftzurlAnnonat. Sie stell ten u.a. fest, dass haufig zur Vemachlassigung von
makroiikonomischen Einfltissen kommt, was die Gefahr von volkswirtschaftlichen sowie auf
die einzeIne Immobilieninvestition bezogenen Storungen erhoht. Interessant ist die Feststel-
lung der Autoren, dass die vemachlassigten Daten erstens entscheidungsrelevant sind und
zweitens durchaus ex ante einer eingehenden Erhebung zuganglich sind. 18 Altere Studien, wie
bspw. die Arbeit von Schulten und Rometsch der Bulwien AG, beschaftigen sich hingegen
allgemein mit der Struktur des deutschen Projektentwicklungsmarktes. 19 Die Experten der
Universitdt Leipzig, Wirtschaftswissenschaftliche Fakultiit, Professur fur Projektsteuerung
und -entwicklung, bauten auf diese allgemeinen Erkenntnisse auf und ftihrten eine empirische
Analyse von Risikobereichen mit konkretem Bezug zur Projektentwicklungsbranche durch.
Insbesondere die Arbeit von Bohn und Wiedenmann gibt einen guten Einblick in die Risiken
der PE und somit Ansatze zur Behandlung von Risikopositionen. 20

Pitschke, Doktorand an der European Business-School (kurz: ebs), beschiiftigt sich mit der
Immobilien-Projektentwicklung und deren Finanzierung vor dem Hintergrund von Basel II
und kommt zu folgendem Schluss: "Die Auswirkungen (von Basel II) auf die gewerbliche
Immobilienfinanzierung sind noch nicht absehbar."21 Ebenso untersuchten lblher und Lucius

15 Vgl. Lange/Offerhaus. IZ. 16.01.2003: Spezifisches Immobilienrating ist aufgrund der Besonderheiten der
[mmobi[ie notwendig, da bei den normalen Credit-Ratings diese Umstande nieht ausreichend erfasst werden.
16 Vgl. Renaud, World Bank, 05.[995, S.lff
17 Vgl. Maier, 1999, S.I ff II vgl. Ropeter, 2000, S.204ff II vgl. Wiistefeld, 2000, S.I ff
18 V g1. Pfniir!Armonat, 2001, S.] 2, S.39f 1/ vgl. Weinhold, Handelsblatt, 03.03.2000 II vgl. VathiHoberg, 1998,
S.87: Unterschatzung der Wichtigkeit von Makrodaten. II vgl. Schneider, Gebaude Management, 05.2002
19 Vgl. SchulteniRometsch, 2002, S.537ff
20 V gl. BohnlWiedenmann, 2002, S.I ff II vgl. Wiedenmann, 2002, S.I ff
21 Vgl. Pitschke, 2002. S.lfr II vgl. BreidenbachlPitschke, 1M, 11.2003: Studie ZUT gewerblichen Immobilien-
finanzierung in Deutschland.

4
am selben Lehrstuhl intensiv den deutschen Markt ftir innovative Finanzierungsinstrumente
und dessen Entwicklung in der Zukunft. 22

Ftir die Ableitung der Relevanz von etwaigen Veranderungen der Finanzierungskosten eines
PE sind Kenntnisse tiber die Herleitung der lnvestitionsentscheidungen Voraussetzung. In
Bezug auf die Vorteilhaftigkeitsanalyse von Projektentwicklungen und lmmobilieninvestitio-
nen allgemein sowie damit verbundene Vergiitungsstrukturen der Beteiligten sind in diesem
Kontext insbesondere die Arbeiten von Bone-Winkel und Ropeter hervorzuheben, auf welche
in der vorliegenden Arbeit aufgebaut wird.23

Auf dem Gebiet der Kreditwtirdigkeitspriifung konnen die Forschungen sowie Erkenntnisse
von Altman und Narayanan genannt werden, die ein empirisch-statistisches Verfahren zur
Kalibrierung der Diskriminierung von Ausfall und Nicht-Ausfall entwickelten. 24 Hierbei stand
bereits 1977 der Zusammenhang zwischen der Ausfallwahrscheinlichkeit und den in der Rea-
litat beobachtbaren (Friihwam-)Signalen im Zentrum der Betrachtung. Auch sind exempla-
risch die neueren Erkenntnisse von Krahnen und Weber hervorzuheben, die sich mit der Aus-
gestaltung von Ratingsystemen in Bezug auf die Validitat und Reliabilitat der Methoden be-
schaftigen." 1m Bereich der Aufarbeitung von tatsachlichen Ausfallwahrscheinlichkeiten und
der Ausfallcharakteristik von Spezialfinanzierungen sind nur wenige empirische Studien vor-
handen. Die vorliegende Arbeit greift in diesem Zusammenhang insbesondere auf die For-
schungsergebnisse von Case, das Federal Reserve Systems, zuriick. 26 Die Forschungsergeb-
nisse von Stiglitz und Weiss (ab dem Jahr 1981) auf dem Feld der Kreditratinierung dienen als
Grundlage ftir Applikationen auf die gegenwartige Situation der PE in der vorliegenden Ar-
beit. 27

Der Kern der vorliegenden Arbeit wurde in der wissenschaftlichen Diskussion bisher nur be-
grenzt behandelt. Die Grundlagen von Basel II mit Bezug auf die Projektentwicklungsbranche
wurden annahmegemaB auch deshalb bisher wenig thematisiert, da die "endgtiltigen" Rege-
lungen erst im Mai 2003 der Offentlichkeit vorgestellt wurden und bereits im Januar 2004
abermals tiberarbeitet wurden. Kurze Artikel in Fach-Journals und wenige VerOffentlichungen
in Zeitungen konnen als Indiz ftir die Richtigkeit dieser Annahme dienen. Parallel ist aber
auch zu beobachten, dass die Branche ein kollektives KJagelied anstimmt, ohne den empiri-
schen oder theoretisch-mathematischen Beweis einer Verteuerung der Finanzierungskonditio-
nen, Kreditrationierung oder lntensivierung der Kreditwtirdigkeitspriifungen zu erbringen.

22 Vgl. Iblher/Lucius, IZ, 22.11.200111 vgl. Iblher/Lucius, 2001, S.3ff II vgl. Schulz-EickhorstiSchulte, 2000,
S.2ff
23 Vgl. Fischer/Bone-Winkel, 2002, S.611ff II vgl. Ropeter, 2000, S.16ff
24 Vgl. Altmann/Narayanan, Journal of Banking & Finance, 1977, S.29ff
25 Vgl. o.V., HB, 16.11.1999: Studie "Generally Accepted Rating-Principles: A Primer",
26 Vgl. Case, 2003, S.lff
27 Vgl. Stiglitz/Greenwald, 1990, S.ISff II vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.16Sff

5
Vor diesem Hintergrund soli die vorliegende Arbeit die theoretischen Defizite im Bereich der
Betrachtung von Projektfinanzierungen im Lichte von Basel II schlieBen, sowie auch praxis-
nah Hinweise fiir pragmatische Reaktionsansatze auf die kommenden Herausforderungen
liefem.

3. Gang der Untersuchung


Die vorliegende Arbeit widmet sich einer ausfiihrlichen Aufnahme der gegenwartigen Finan-
zierungssituation von PE und beleuchtet kritisch die aus Basel II erwachsenen Konsequenzen
sowie die miiglichen Reaktionen der Betroffenen. In jedem Abschnitt bzw. Kapitel werden
die wesentlichen Aussagen in einer grau unterlegten Factbox pragnant zusammengefasst. Ab-
schnitt I dient zunachst der Einordnung des Untersuchungsgegenstandes in den Zusammen-
hang und der begrifflichen Kllirung.

Ausgehend von den grundlegenden Leitlinien, der Grundstruktur der Baseler "Architektur"
und den Zusammenhangen von Basel II, wird in Abschnitt II insbesondere die Berechnung
und Systematisierung der Eigenkapitalanforderung in Bezug auf die Immobilienwirtschaft
allgemein und die Projektfinanzierung im Besonderen ausfiihrlich dargestellt und hinterfragt.
Hierbei werden auch die Gestaltungsmiiglichkeiten bspw. der Wahl einer Finanzierung von
Projekten tiber Untemehmenskredite oder Projektgesellschaften beleuchtet. Dariiber hinaus
werden die Miiglichkeiten der Anrechnung von Sicherheiten dargestellt und mit Bezug auf die
Projektentwicklung erlautert.

Der Autor ist der Uberzeugung, dass konkrete Auswirkungen auf die Finanzierungskonditio-
nen nur vor dem Hintergrund der sich aufgrund der Baseler Empfehlungen verandemden
Kreditwtirdigkeitspriifung und der ihr Ergebnis bestimmenden Eingangsparameter eriirtert
werden kiinnen. Hierzu gehiirt insbesondere die Untersuchung des wirtschaftlichen Umfeldes
von PE sowie der wesentlichen Gefahren und Chancen des einzelnen Bauvorhabens. Ab-
schnitt III befasst sich deshalb ausftihrlich mit den Grundlagen einer den Baseler Empfehlun-
gen folgenden dynamischen Bonitlitsbeurteilung eines fiktiven, durchschnittlichen Immobi-
lienprojektes sowie simultan des PE als Sponsor der EntwicklungsmaBnahme. Das Ergebnis
dieses Abschnitts bildet ein hypothetisches Ratingergebnis vor dem Hintergrund der getroffe-
nen Annahmen, welches im darauffolgenden Abschnitt als Grundlage zur Berechnung der
Kreditkondition dient. Die in dieser Arbeit vorgeschlagenen Priifungshandlungen sollen ins-
gesamt weit tiber den engen Priifungskatalog des Ausschusses hinausgehen und die realen
Determinanten zur Herleitung einer Kreditentscheidung ausfiihrlich darlegen (An hang Nr. 6).

Abschnitt IV greift die Resultate der Abschnitte II und III auf und leitet daraus Effekte ab,
denen der durchschnittliche PE in Bezug auf seine Finanzierungsbedingungen kurz- bis mit-
telfristig ausgesetzt sein wird. Diese auf das einzelne Wirtschaftssubjekt bzw. die einzelne

6
Projektfinanzierung bezogenen, also mikrookonomischen, Veranderungen werden nach ver-
schiedenen Kriterien differenziert. Projektentwicklungen, Finanzierungen, Basel II - unser
gesamtes Handeln findet in einer dynamischen Umwelt statt. Eine wissenschaftlich theoreti-
sche Betrachtung der Auswirkungen von Basel II muss deshalb unter der ceteris paribus Pra-
misse erfolgen. Besondere Beachtung wird hierbei eine mogliche Vedinderung der Fremdka-
pitalzinsen einnehmen. Die gegenwartig giiltigen Mindesteigenkapitalerfordernisse bilden
dabei die Vergleichsbasis fiir eine Analyse der zukiinftigen Regelungen. In einem ersten
Schritt werden die Anforderungen detailliert dargestellt, urn darauf aufbauend mogliche Aus-
wirkungen der Anderungen auf die Finanzierungskonditionen von Projektfinanzierungen dar-
zustellen. Da Zinskosten nur einen Kostenbestandteil einer Developer-Kalkulation darstellen,
werden diese dann in die WirtschaftlichkeitsBerechnung integriert, urn die Auswirkungen auf
die Umsetzungswahrscheinlichkeit von Projekten zu hinterfragen. Oem schlieBt sich eine ge-
samthafte Beurteilung der Tragweite der Auswirkungen auf die Immobilienfinanzierung ins-
gesamt und die Projektfinanzierung im Besonderen an. In einem weiteren Schritt werden ten-
denziell spater wirksame makrookonomische Effekte in Bezug auf die Projektfinanzierung
und an ihr Beteiligte Anspruchsgruppen untersucht sowie daraus ableitbare Veranderungen
und Anpassungsprozesse skizziert. Neben den langfristigen, makrookonomischen Vernnde-
rungen sollen auch mogliche Riickwirkungen auf das einzelne Wirtschaftssubjekt diskutiert
werden.

Auf Basis der abgeleiteten Anderungen der wirtschaftlichen und aufsichtsrechtlichen Rah-
menbedingungen, denen eine Projektfinanzierung bzw. ein PE ausgesetzt ist, dient Abschnitt
V der Uberpriifung der Validitat der zentralen, getroffenen Aussagen. Neben den umfangrei-
chen Sekundarerhebungen werden die Ergebnisse der vorliegenden Arbeit hier durch eine
Primarerhebung (Befragung von PE) gestiitzt.

Abschnitt VI leitet aus den erwachsenen Veranderungen Konsequenzen fiir das Verhalten und
das Geschaftsmodell eines Developers abo Ausgehend von den daraus gewonnen Erkenntnis-
sen werden Reaktionsstrategien abgeleitet, die es einem PE ermoglichen, im einem sich ver-
scharfenden Wettbewerbsumfeld auch in Zukunft zu bestehen. Aufgrund der Vielfaltigkeit
einer Kreditwiirdigkeitspriifung und den hieraus erwachsenden vielschichtigen Optimierungs-
potenzialen soli in der vorliegenden Arbeit nur exemplarisch auf den Bereich der Alternativen
auf dem Gebiet der "Finanzierung" eingegangen werden.

Abschnitt VII fasst schlieBlich die wesentlichen Erkenntnisse der Arbeit pragnant zusammen.

7
4. Konzeptionelle Eingrenzung des Untersuchungsgegenstandes
4.1. Definition und Abgrenzung der Irnrnobilien-Projektfinanzierung

4.1.1. Projektentwicklung in der Immobilienwirtschaft

Projekte konnen aus unterschiedlichen Perspektiven wahrgenommen werden. Das Projekt ist
aus Sicht der Aufbauorganisation eines Unternehmens eine temporlire Organisation (1), die
neben der permanenten Stammorganisation i.S. von Abteilungen, Stliben oder Geschliftsfel-
dern besteht. Projekte werden geschaffen, urn komplexe Aufgaben (2) zu bewliltigen, die be-
reits zieldeterminiert sind. Als letztes steht das soziale System (3), welches ein Projekt(-team)
bildet, zu seiner Umwelt in einer Beziehung. 28

Lock und andere Experten unterscheiden Projekte nach folgenden Kriterien: 29

• Branchendifferenzierung: Bau, Chemie, Dienstleistung, Landwirtschaft, etc.


• Ressourcen-/ Standortdifferenzierung: Der Durchfiihrungsort richtet sich oft nach den
notwenigen Ressourcen und ist nicht zwingend der Unternehmensstandort des Initiators
• Zieldifferenzierung:
Fertigungsprojekte: Erstellung eines bestimmten neuen Produktes (Flugzeuge, Anla-
gen, etc.)
Management- oder Forschungsprojekte: Projekte die notwenig werden, wenn bspw.
ein neues Computersystem eingefiihrt wird, eine Messebeteiligung vorbereitet wird
oder z.B. nach neuen Medikamenten geforscht wird
• Differenzierung nach dem Wiederholungsgrad: Repetitive oder einmalige Projekte sowie
Pilotprojekte
• Differenzierung nach dem Projektauftraggeber: Interne oder externe Projekte
• Differenzierung nach der Projektdauer: kurz-, mittel-, langfristige Projekte
• Differenzierung nach dem monetliren Volumen.

Definition "Projekt":
Projekte sind Vorhaben die inhaltlich, temporlir und planerisch von einander abgrenzbar sind
und fiir die eine individuelle projektspezifische Organisation geschaffen werden muss. Sie
sind somit durch ihre Einmaligkeit gekennzeichnet, die sich in Aspekten wie Neuartigkeit,

28 Vgl. Kessler/Winkelhofer, 2002. S.l /I vgl. PatzakiRattay, 1998, SAf 1/ vgl. Young, 1998, S.15f /I vgl.
KrauslW estermann, 1998, S. 11 f
29 Vgl. Lock, 1997, S.18f II vgl. o.V .. He!, 21.02.2003, S.?: Projektdauer und Nutzungskategorien. II vgl.
KesslerlWinkelhofer, 2002, S.32f: Kriterien zur Projektklassifizierung. /I vgl. Krezner. 2003, S.23: Classifi-
cation of projects. II vgl. KrauslWestermann, 1998. S.1411 vgl. PatzakiRattay, 1998, S.6f

8
komplexe Fragestellungen, k1are Zielsetzungen, groBe Risiken und zeitliche Befristung aus-
driickt. 30

Wichtig ist die klare Projektzielsetzung, die immer durch Qualitat-, Zeit- und Budgeteinhal-
tung gekennzeichnet ist. Jedes Projekt kann durch die folgenden Eigenschaften charakterisiert
werden: 3 !

• Die Vorhaben sind komplex und meist werden damit neue, noch unbekannte Anforderun-
gen verbunden.
• Die Vorhaben sind einzig- und neuartig hinsichtlich der Bedingungen in der Organisati-
on, die das Projekt anstrebt.
• Sie haben ein (oder mehrere) definierte(s) Ziel(e), weJche(s) durch die Beschreibung ei-
ner Aufgabe gestellt wird (werden).
• Sie haben einen bestimmten Anfangszeitpunkt und einen bestimmten Endzeitpunkt.
• Sie sind personell, zeitlich, sachlich und finanziell von anderen Aktivitaten in einer Orga-
nisation abgrenzbar.
• Meist sind mehrere Organisationseinheiten in das jeweilige Projekt involviert, da Pro-
jektanforderungen regelmaBig interdiszipliniir sind.

Beim Handelsgut "Immobilie" werden regelmliBig Besonderheiten herausgestellt, die Aus-


wirkungen auf die Finanzierung und die damit verbunden Priifungshandlungen haben. 1m
Folgenden sollen pragnant die wesentlichen Herausforderungen im Vergleich zu anderen
Branchen und Investitionsgtitem dargestellt werden, urn auf dieser Grundlage anschlieBend
die Auswirkungen ftir Immobilien-Projektentwicklungen zusammenzufassen. Die Eigenschaf-
ten des Produktes "Immobilie" lassen sich folgendermaBen charakterisieren: 32

• Die Langlebigkeit von Immobilien fiihrt zu langen Kapitalbindungs- und Amortisations-


dauem sowie zu einer stark zukunftsbezogenen Betrachtung.
• Ein hoher Kapitalbedarf aufgrund begrenzter Teilbarkeit der Anlagebetrage macht re-
gelmliBig die Fremdfinanzierung notwendig.
• Die festgeschriebene riiumliche Lage (Immobilitat) macht die Liegenschaft stark abban-
gig von nicht beeinflussbaren, exogenen Faktoren der regionalen Entwicklung.

30 Vgl. Gassmann, 2001, S.7 I! vgl. Schiifer/Conzen, 2002, S.I: projectum - lateinisch fUr "das nach vome
geworfene".1! vgl. Wiedenmann, 2002, S.I: Complex and interdisciplinary process. I! vgl. Lock, 1997, S.18f
I! vgl. Brauer, 2003, S.515 I! vgl. KesslerlWinkelhofer, 2002, S.9f: Zur DIN-NORM 69901 und zum Pro-
jektbegriff allgemein. I! vgl. PatzakiRattay, 1998, S.4 I! vgl. May/EschenbaumiBreitenstein, 1998, S.17ff:
Zum Projektbegriff.
3! Vgl. Kyrein, 2002. S.19 I! vgl. Lock, 1997, S.18ff I! vgl. KesslerlWinkelhofer, 2002. S.2, S.9f: Klare Ziele
sind wesentlich. I! vgl. Krezner, 2003, S.2ff I! vgl. PatzakiRattay, 1998, S.5, S.7 I! vgl. Brockhoff. 2000,
S.27ff: Neuartigkeit und Innovation.
32 VgL Williams, Journal of Real Estate Finance and Economics, 1999, S.IOf II vgl. Hendershott, Real Estate
Finance, 2002 I! vgl. Renaud, World Bank, 05.1995, S.5ff I! vgl. Reichel, Vortrag der Sachsen LB,
W.W.2ool, S.9f I! vgl. Brauer, 2003, S.5361! vgl. Paschedag, 2002, S.71

9
• Heterogenitiit des Produktes. 33
• Ein Wandel zu buy-and-sell Strategien, bei denen durch eine erhbhte Umschlagshau-
figkeit des Bestandes gezielt Wertanderungsrenditen realisiert werden,34 erfolgt u. a. auf-
grund hoher Transaktionskosten 35 nur sehr langsarn. 36
• Es bestehen nur begrenzt historische Datenreihen, anhand derer statistische Entwick-
lungen und Tendenzen aufgezeigt werden kbnnen. Dies unterstiitzt die allgernein geringe
Transparenz der einzelnen Teilrnarkte, wodurch Informationsdefizite entstehen. 37
• Der Irnrnobilienrnarkt ist ein unvollkommener Markt,38 weil die Giiter bspw. in hohern
MaGe heterogen und standortgebunden sind, wodurch ihre Vergleichbarkeit erschwert
wird. Beide Aspekte werden durch die beschriebenen Inforrnationsdefizite verstarkt.
• Marktentwicklungen vollziehen sich in Zyklen auf Teilmarktebene 39 mit zeitlichen Ver-
zbgerungen zur gesarntwirtschaftlichen Konjunktur (vgl. Kapitel IlIA.!.!.). Investitions-
und Desinvestitionszeitpunkte rniissen konsequent an diesen Zyklen ausrichtet werden.
• Der deutsche Irnrnobilienrnarkt war und ist oft erheblichen Preisschwankungen ausge-
setzt, die durch schwer vorhersehbare steuerliche Anreize, aber auch das Wirtschaftssys-
tern (bspw. Wiedervereinigung) betreffende Ereignisse bestirnrnt werden. Mbgliche Dis-
kontinuitaten rniissen bei den Prognosen antizipiert werden, urn sinn volle Handlungsernp-
fehlungen aussprechen zu kbnnen.
• Irnrnobilien durchschreiten einen Lebenszyklus, bei dern Risiken in unterschiedlicher
Starke und Auspragung zu Tage treten (vgl. Kapitel III.3.3.) Die Erfassung dieser Risi-
ken hat groBe Auswirkungen auf zuverlassige Prognosen der Zahlungsstrbrne.
• Das Angebot ist relativ unelastisch. Fertigstellungen folgen der Nachfrage in zeitlichen
Abstanden und verstarken so zyklische Schwankungen (sog. Schweinezyklus):o

33 Vgl. Farrell. International Journal of Project Management. 2002, S.2: "'No two projects are exactly alike." 1/
vgl. Schneider, Gebaude Management. 05.2002 II vgl. Pfister, 2002. S.2: Heterogene Immobilieneigenschaf-
ten.
34 Vgl. Ernst, 1M, 10.2003
35 Anmerkung des Autors: Transaktionskosten in der Immobilienwirtschaft: Notarhonorare, Grunderwerbs-
steuer. Eintragungskosten. Kosten fiir den Rechtsbeistand. Beratungsleistungen, Maklergebiihren, etc.
36 Vgl. Thie8enJAulibauer, 2002, S.4ff: Zur Verringerung von Transaktionskosten durch funktionierende
Markte. /I vgl. Copeland/Weston, 1992, S.13f /I vgl. Fiiser/GleiBner, 2002. S.115: Megatrend sinkende
Transaktionskosten.
37 Vgl. o.V., VDH Immohilien-Spezial. 01.10.2001, S.4: lnfonnationsdefizite sind ein wesentlicher Grund ftir
das Entstehen von zyklischen Marktschwankungen und fiihren zur Fehlallokation von Kapital. /I vgl. Sivita-
nides u.a., Real Estate Finance, 2002: Fehlende Marktdaten sind oft ein Grund, warum Risikomessung basie-
rend auf historischen Datenreihen nicht praktiziert werden kann. /I vgl. Achleitner, 2001, S.704: Zur Infor-
mationseffizienz von Markten. /I vgl. Fischer/Bone-Winkel, 2002, S.611 /I vgl. Case, 2003, S.I: Mangel an
empirischen Daten iiber gewerbliche Immobilien. /I vgl. Pfister, 2002, S.I/I vgl. Niicke/Feinendegen, 1998,
S.7: Informationsbeschaffung als Grundlage fiir ein notwendiges Risikomanagement.
38 Vgl. ThieBenlAulibauer, 2002, S.18f: Zurn Begriff des vollkommenen Marktes. /I vgl. V01kers, IZ,
05.07.2001/1 vgl. Gruber/Kleber, 1994, S.70ff /I vgl. Feess, 2000. S.766/1 vgl. Franks, 1994, S.456ff
39 Vgl. Lauritzen, 2001, S.6: Stiirkere Differenzierung der Risiken def Teilmarkte. 1/ vgl. WiJIiams, Journal of
Real Estate Finance and Economics, 1999, S.14f 1/ vgl. Walter. Die Welt. 09.03.2002/1 vgl. Renaud. World
Bank, 05.1995, S.I: Real estate volatility.

10
Allgemein ist ein Immobilien-Projekt (im Folgenden kurz: Projekt) ein noch durehzufiihren-
des Bauvorhaben zur Erstellung einer Immobilie. 41 Ziel jeder Real- oder Sachinvestition in ein
Projekt ist, dass die anningliehen Auszahlungen fiir die Grundstiieksakquisition und die Her-
stellungskosten der Immobilie durch die zukiinftig erwarteten Einzahlungen iibertroffen wer-
den:2 Projektentwicklungen sind theoretisch Investitionen mit Entscheidungsfreiheit,43 da sich
der Sponsor autonom fiir oder gegen die Durchfiihrung des Projektes entscheiden kann. Ins-
besondere bei groBen Projektentwicklungsgesellschaften muss jedoch diese Aussage einge-
schrankt werden, da der Fixkostenblock, bestehend aus Personal und Sachanlagen, nicht be-
liebig abbaubar ist und damit regelmaBig in der Praxis Situationen auftreten, in denen der In-
vestor auch weniger vorteilhafte Projekte vorantreibt, urn seine Ressourcen besser auszulasten
zu konnen. 44 Unbebautes Land kann als eine "Real option" mit unbegrenzter Laufzeit betrach-
tet werden. Real options werden von Williams von den "Financial options" zu Recht stark
abgegrenzt. Die Unterscheidungskriterien hangen bspw. mit Wartezeiten bis zur Fertigstel-
lung, den lokalen Marktgegebenheiten oder der Partnersuche zusammen. 45 Da es sich beim
Projektziel urn die Erstellung einer neuen Immobilie handelt, wird vom theoretischen Stand-
punkt aus von einer Errichtungsinvestition im Gegensatz zu Erweiterungsinvestitionen ge-
sprochen.46

Kyrein fiihrt aus, dass " ... der Schliissel zum Produkterfolg die Produktentwieklung ist. .. " und
andere Fachleute schlieBen sich der Argumentation an.4? Brauer fiihrt in diesem Kontext wei-
ter aus, dass die Entwicklung "., .ein Prozess der Veranderung der Dinge und Erscheinungen
(ist), in dessen Veri auf sich eine fortschreitende Tendenz, ein Ubergang der Qualitaten von
niederen zu hoheren, von einfachen zu komplizierten Formen durchsetzt" .48 Brockhoff weist
schlieBlich aus Sieht des Marketings darauf hin, dass die Produktinnovation eine Kombination
von Eigensehaften ist, die aus Sieht des Kunden von anderen Produkten wahmehmbar ab-
weicht. 49

Definition "Entwicklung":

40 Vgl. Lauritzen, 200 I, S.6: Zunahme dec Bedeutung von Immobilienzyklen bei dec Kreditvergabe. II vgl.
Schulte/Bone-WinkeIlRottke, 2002, S.76f II vgl. o.V .. IZ, 05.05.2002: ZykIische Bewegungen des Immobi-
lienmarktes.
41 Vgl. Schatzl, 2002, S.34 1/ vgl. MaylEschenbaumIBreitenstein, 1998, S.17: Errichtung eines Bauwerkes
erfiillt die Projektdefinition nach DIN 6990 I.
42 Vgl. Adam, 2000, S.4: Definition zurn Investitionsbegriff. 1/ vgl. Schierenbeck, 2000, S.310 II vgl. Brea-
ley/Myers. 1999, S.13: Zu .,tangible assets" wie bspw. Gebauden.
43 V gl. Adam, 2000, S.7f /I vgl. Kahle, 2001, S.11
44 Vgl. Wohe, 1990, S.549, S.542 /I vgl. Schierenbeck, 2000, S.684f, S.247
45 Vgl. Williams, Journal of Real Estate Finance and Economics, 1999, S.13
46 Vgl. Adam, 2000, S.1O II vgl. Schierenbeck, 2000, S.313
4? Vgl. Kyrein, 2002, S.15 II vgl. Schewe, 2000, S.57: Innovation als entscheidender SchHisselfaktor fiir den
langfristigen Unternehmenserfolg.
48 Vgl. Brauer, 2003, S.515
49 Vgl. Brockhoff, 2000, S.28 II vgl. Herrmann, 1998, S.4

II
Entwicklung beschreibt den Prozess der Veranderung von Dingen und Erscheinungen. Dabei
werden im Rahmen der Entwicklung (Forschungs-) Ergebnisse und anderes erworbenes Wis-
sen fUr die Planung eines neuartigen oder stark verbessertes Produktes angewendet, bevor die
eigentliche Produktion beginnt. 50

Bei der Projektentwicklung von Gebauden kommt es also zur Veranderung von immobilien-
bezogenen Erscheinungen, wobei der Prozess der Veranderungen einmalig und komplex ist.
Hierbei werden die Elemente Kapital, Standort, Vision und Timing neu kombiniert. Aus-
gangspunkt fUr den Prozess kann z.B. das Kapital sein, welches fUr eine Projektidee bzw. Vi-
sion bereitgestellt wird. Ebenso kann der Standort den Anlass bilden und dafiir eine Projekt-
idee sowie Kapital suchen: 51

Abbilduog 1: Bestaodteile uod Ablauf der Projekteotwickluug


QueUe: Eigene Darstellung

Die Projektentwicklung von Immobilien zahlt zu den risikoreichsten untemehmerischen Ak-


tivitaten und wird auch als "Konigsdisziplin" der Immobilienwirtschaft bezeichnet (vgl. Kapi-
tel 111.3.). Charakteristisch ist, dass hohe Geldbetrage aufgewendet werden, urn ein zeitlich
und raumlich fixiertes Objekt auf einem Grundstiick zu realisieren. Mit dem fertigen Produkt
wird ein "Kleiner Markt" bedient, wobei am Anfang minimale Planungssicherheit herrscht,
jedoch die Einflussmoglichkeiten zu diesem Zeitpunkt (noch theoretisch) maximal sind. Eine
gesetzliche Definition des Begriffes existiert nicht, wodurch sich die einzelnen Definitionen
der Experten inhaltlich unterscheiden. 52

50 V gl. KPMG (Hrsg.), 2003. S.272f /I vgl. Schewe, 2000, S.S8 II vgl. GierllHelm. 2000, S.309 /I vgl. Herr-
mann, 1998, S.ISOff: Innovationen m(issen entwickelt werden.
51 Vgl. Lauritzen, 2001, S.6 /I vgl. Childsl Ott! Riddiough, Real Estate Economics. 2002, S.426: PE flihren
ihren Wettbewerb haufig nicht (iber die Menge oder den Preis, sondem vielmehr (iber den Zeitpunkt der
ProdukWbergabe in den Markt./I vgl. SchultelBone-WinkeIlRottke, 2002, S.32. S.71 /I vgl. Schafer/Conzen,
2002, S.6/1 vgl. Kyrein, 2002, S.126ff /I vgl. Brauer, 2003, S.S32/1 vgl. Tytko, 2002, S.IS8: Bedeutung des
richtigen Timings.
52 V g1. Stengel. IZ, 06.06.2002: Schwierige Aufgabe def Projektentwicklung. /1 vgI. Schulte/Bone-
Winkel/Rottke, 2002. S.32

12
Die drei Dimensionen Recht, Wirtschaft und Technikl Architekturl Stadtebau miissen bei der
interdisziplinaren Erstellung von Immobilien sowohl bei Entwicklung, Steuerung und Mana-
gement des Projekts beachtet werden, urn Baurecht zu schaffen und die gegebenen Projektzie-
Ie zu erreichen. 53

Eine Immobilien-Projektentwicklung kann in mehrere Phasen gegliedert werden. Bone-


Winkel und Fischer unterscheiden bei der Wertschopfungskette einer Projektentwicklung die
vier groBen Bereiche Akquisition inkl. Finanzierung, Projektmanagement, Marketing! Ver-
mietung und Verkauf. 54 Die Unterscheidung von Phasen ist vor dem Hintergrund wichtig,
dass regelmaBig nur zu bestimmten Zeitpunkten Kapital von dritter Seite zur Verfiigung ge-
stellt wird und Finanzierungsfragen in den Vordergrund treten (hier Phasen II. und III.). Die
Zusage der Projektfinanzierung muss spatestens vor Beginn der Leistungsphase VI. "Vorbe-
reitung der Vergabe" (gemaB § 15 Honorarordnung fUr Architekten und Ingenieure (kurz:
HOAI)) erfolgen, damit die Realisation reibungslos erfolgen kann. 55 Nach DIN 69900 ist eine
Projektphase ein zeitlicher Abschnitt, der von anderen Abschnitten sachlich differenziert wer-
den kann. Diese konnen in Anlehnung an § 15 HOAI und die Ausfiihrungen des Deutschen
Verbandes der Projektsteuerer (kurz: DVP) folgendermaBen zusammengefasst werden: 56

• I. Vorplanungsphase (pre-planning): • II. Planungsphase (planning):


o Ankundigung dUTch den PEl Projektinitiierung, o Auswahl des Architekten und erste konkretere
o Auswahl und Sicherung des Grundstucks. Entwurfe.
o Einfache Projektentwicklungsrechung. o Suche nach Mietem beginnt.
o Geringe Investitionsausgaben, o Suche nach Finanzierung beginnt.
o AIle Kosten werden vom PE getragen, o Ausfuhrlichere Machbarkeitsstudlen inkl. Nutzerbe-
o Keine Architekten involviert darfsprogramme. Wirtschaftlichkeitsanalyse und Ver-
o Viele Projekte schaffen es oie diese Phase zu marktungskonzepte etc. werden erstellt und die Prtifung
verlassen. deT baulichen Nutzung abgeschlossen,
o Endet mit def Investitionsentscheidung,
o (Verbindung zu Leistungsphasen: ~ 15 HOAl: I.
Grundlagenermittlung und II. Yorplanung).

53 Vgl. Kyrein, 2002, S.79ff /I vgl. Krezner, 2003, S.23: Need for interpersonal skills. II vgl.
May/EschenbaumiBreitenstein, 1998, S.19: Die drei Dimensionen Wirtschaft, Recht und Technik.
54 Vgl. Fischer/Bone-Winkel, 2002, S.623 II vgl. Schneider, Gebiiude Management, OS.2002: Betrachtung des
Risikomanagements entlang der Wertschiipfungskette. II vgl. Keiner, IfW-Forum, 02.2002, S.IS: Bedeutung
der Betrachtung von Wertschiipfungsketten. II vgl. Kyrein, 2002, S.27: Wertschopfungskette der Projekt·
entwicklung. II vgl. o.V., HVB, 2002, S.23ff II vgl. Fiiser/GleiBner, 2002. S.118: Beachtung der Wertschop-
fungskette beim Geschiiflsmodell.
55 Vgl. Gentile/Coleman, Journal of Real Estate Research. 2001, S.24f: Phasen der Projektentwicklung. II vgl.
Williams, Journal of Real Estate Finance and Economics, 1999, S.13 II vgl. AugustiniHochrainer, 2001,
S.198f II vgl. Achleitner, 2001, SA42 II vgl. SchulteiBone·WinkeIiRottke, 2002, SAlff II vgl. Kyrein. 2002,
S.94f II vgl. Schiifer/Conzen, 2002, S.2, S.7f: Arbeitsinhalte und Phasen der Projektentwicklung.
56 Vgl. Brauer, 2003, S.53lff II vgl. o.V., He!, 21.02.2003, S.13: Analyse, Realisierung, VerauBerung. II vgl.
May/EschenbaumiBreitenstein, 1998. S.2If: Ablaufkette der Projektentwicklung. II vgl. Tytko, 2002,
S.ISSff II vgl. SchulteniRometsch, 2002, S.S40

13
• III. EndgiiItige Planung (final planning):
0 Schaffung grundbuchrechtlicher und baurechtlicher
• IV. Vergabe der Bauleistungen (bidding):
0 Fertiggestellte Vor-, Entwurfs-. und Genehnugungspla-
Voraussetzungen. oe und Vergabeunterlagen liegen vor.
0 Schriftliche Fixierung von bspw. Vergabekritenen 0 Vergabe deT Bauleistungen nach Einholung von
werden erstellt, Offerten.
0 Vorvennarktungsrate wird erreicht und Finanzie- 0 (Yerbindung zu Leistungsphasen: § 15 HOAI: VI.-VII.
rungsaspekte werden fixiert, Vorbereitung und Mitwirkung bei def Vergabe).
0 (Verbindung zu Leistungsphasen: § 15 HOAI: lIL-
Y. Entwurfs-. Genehmigungs-. Ausfuhrungspla-
flung).

• V. Start der Bauphase (start):


0
• VI. Verziigerungen und Planabweichungen
Werkvertrage fur die Bauleistungen sind fixiert. (deferral):
0 Die physische 8ebauung beginm innerhalb def 0 aitliche Verzbgerungen aufgrund von unvorhergese-
nachsten 60 Tage mit den Grtindungsarbeiten, henen Aspekten treten bei fast allen Projekten auf,
0 (Verbindung zu Leistungsphasen: § 15 HOAI: VIII.- 0 Beispiele sind etwa Rechtsstreitigkeiten oder Auflagen
XI. Bauuberwachung und Dokumentation). der offentlichen Hand sowie Verzogerungen bei der
Vennarktung.

• VII. Projektaufgabe oder -realisierung (abandonment or realisation):


0 Grunde fur die dauerhafte Aufgabe der Projektentwicklung ktinnen veriinderte Marktumstande, Urteile aus Rechtsstreitig-
keiten etc. bilden.

Tabelle 1: Tiitigkeitsinhalte der Phasen einer Immobilien-Projektentwicklung


QueIle: Eigene Darstellung

Diederichs definiert die Projektentwicklung im engeren Sinne. Hierzu zahlen die Phasen
der Idee bis zur Investitionsentscheidung. Damit endet sie mit der Planungsbeauftragung bzw.
der Leistungsphase II. wobei die Grundlagenermittlung der Leistungsphase l. nach § 15 HO-
AI das wesentliche Element bildet. Hiervon grenzt der Autor die Projektentwicklung im
weiteren Sinne abo die den gesamten Lebenszyklus eines Gebaudes umfasst und somit neben
Revitalisierungen auch das Gebaudemanagement mit umschlieBt. Brauer fiihrt zu Recht den
Begriff der Projektentwicklung im mittleren Sinne ein, der sich bis zum Abschluss der
Bauphase erstreckt und damit nicht nur die Entwicklung des "Immobilienprojektes", sondern
auch die der "Immobilie" einschlieBt. 57

Projektphasen

Vorplanungsphase Planungsphase Bauphase Nutzungsphase

Projektentwicklung

>
im en ren Sinne

Projeklentwicklung

>
~ ____________________~im~m~iH~I~e~~~n~S~i~nn~_____________________

Projeklentwicklung
~ ____________________________~i~m~we~i~m~~~n~S~in~n~_____________________________

Abbildung 2: Phasen eines Projektes


QueIle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Diederichs, 1996, S. 30

57
Vgl. Brauer, 2003, S.51511 vgl. Diederichs. 1996, S.30

14
Engere Definitionen der Projektemwicklung schrankten den Betrachtungsbereich bis zur Pla-
nungs- und Baufreigabe ein. Hier soli jedoch einer weiter gefassten Definition gefolgt wer-
den, we1che sich von der Idee bis hin zur Nutzungsiibergabe erstreckt.

Definition "Immobilien-Projektentwicklung":
Eine Immobilien-Projektentwicklung (kurz: Projektentwicklung bzw. PE) ist die Kombination
von Kapital, Standort, Timing und einer (Projektidee) / Vision, urn damit wirtschaftlich sinn-
volle und umweltvertragliehe Immobilienobjekte zu sehaffen, die nachhaltig einer geplanten
Nutzung zugefiihrt werden konnen und somit einen Mehrwert gegeniiber den einzelnen Pro-
duktionsfaktoren darstellt. 58

Damit wird bspw. die Ansieht von Kyrein nieht geteilt, wonach Projektsteuerung nur die von
der Projektentwicklung "gesehaffenen Voraussetzungen" umsetzten muss. Vielmehr ist Pro-
jektsteuerung ein wiehtiger Bestandteil der Tatigkeit Projektentwieklung. 59

4.1.2. Projektfinanzierung in der ImmobiIienwirtschaft

Fiir die Analyse der Projektfinanzierung ist zunachst eine Betraehtung des allgemeinen Finan-
zierungsbegriffes essentiell. "Finanzieren" bedeutet im Kern, Kapital fiir bestimmte Investiti-
onszweeke oder die allgemeine Aufreehterhaltung des betrieblichen Leistungsprozesses zu
beschaffen und optimal zu strukturieren. 6O Der Finanzierungsvorgang ist notwendig, urn die
Investition in Form der immobilienwirtsehaftlichen Projektentwicklung realisieren zu konnen.
Beide Vorgange finden in der Bilanz des Kreditnehmers in Form von veranderten Bestands-
groBen ihren Niedersehlag. Die Aktion der Finanzierung fiihrt dabei zu einer Kapitalposition
bzw. einem Passivposten. 61

In Unternehmen gibt es giiter- bzw. leistungswirtschaftliehe sowie finanzwirtschaftliche Pro-


zesse. Giiter- und Zahlungsstrome flieBen dabei in entgegen gesetzter Riehtung und beeinflus-
sen sieh gegenseitig. 62 Die Kapitalbesehaffung dureh Zufiihrung liquider Mittel von auBen
(bspw. dureh Ausgabe von Aktien oder die Aufnahme eines Kredites (AuBenfinanzierung)),
ist einer der wesentliehen finanzwirtschaftlichen Prozesse und muss dem ersten Leistungspro-
zess, bspw. der Erstellung einer Immobilie, vorausgehen, bis der Riiekfluss aus der Leis-
tungsverwertung des Projektes, im Sinne einer Finanzierung dureh die Verwertung von er-

58 Vgl. May/EschenbaumlBreitenstein, 1998, S.18f /I vgl. SchulteiBone-WinkeIlRottke, 2002, S.32: Die Defi-
nition nach Diederichs ist komplexer. /I vgl. Schiifer/Conzen, 2002, S.I /I vgl. Schiitzl, 2002, S.34ff
59 Vgl. Kyrein, 2002, S.93, S.117
60 Vgl. Schierenbeck, 2000, S.313f /I vgl. Wiihe, 1990, S.746ff /I vgl. PerridoniSteiner, 1997, S.341: Realkapi-
talorientierter Finanzierungsbegriff. /I Anmerkung des Autors: Wird neben der Kapitalbeschaffung auch die
Kapitalstrukturierung oder -<lisposition mit eingeschlossen, spricht man auch yom Finanzierungsbegriff
i.w.S.
61 Vgl. Schierenbeck, 2000, S.505ff /I vgl. Wiihe, 1990. S.751 /I vgl. PerridoniSteiner, 1997, S.341 /I vgl.
Busse, 2003, S.28f, S.60
62 Vgl. Wohe, 1990, S.745

15
stellten Giitern im nonnalen Umsatzprozess (Innenfinanzierung), einsetzt. De facto kommen
somit auch die Mittel der Innenfinanzierung "von auBen". 1m Gegensatz zur AuBenfinanzie-
rung entspringen sie jedoch vor all em dem Umsatzprozess und werden aus eigener Kraft er-
wirtschaftet. 63

Bei der Finanzierung kann es sich urn eine Neufinanzierung (von Projekten) oder Umfinan-
zierung (Prolongation oder Substitution von Kapital) handeln. Weiter ist zwischen Finanzie-
rungsvorgangen, die einen Vermogenszuwachs (Finanzierung i.e.S.) oder lediglich eine Ver-
mogensumschichtung (bspw. einen Aktivtausch) bewirken, zu unterscheiden. 64

....
Innen-Finanzierung
-
Eigen-Finanzierung
(Bereitstellung von Eigenk!e,!tal)

AuBen-Finanzierung
Finanzierung

Innen-Finanzierung
-
Fremd-Fi;anzierung
(,Bereltstellung von Fremd"!2!tal)

I
....
AuBen-Finanzierung

oAbschreibungen -Aufnahme neuer oBildung von oLangfristige Kredite


-OHene Geselischafter Ruckstellungen oKurzfristige Kredite
Selbstlinanzierung oB6rsengang o(Kapitalfreisetzungen) oMittelfristige Kredite
oStilie oStilie Beteiligung 0(Erh6hung der eAnleihen
Selbstlinanzierung oBar· oder SacheinlagE Umschlaghiiufigkeit) -Commercial Papers
oEtc.

I I

Betrachtungsfeld: Projektfinanzierung

Abbilduug 3: Systematisierung der Finanzierungsformen


Quelle: Eigene Darstellung

Zur systematischen Analyse des Untersuchungsgegenstandes ist zunachst eine Eingrenzung


der Finanzierungsform notwendig. In der vorliegenden Arbeit wird der Bereich einer kurz- bis
mittelfristigen (Dauer der Kapitaliiberlassung) AuBenfinanzierung (Kapitalherkunft) einer
Projektentwicklung mit Eigen- und Fremdkapital (Rechtsstellung des Kapitalgebers) bei einer
Neufinanzierung (Anlass der Finanzierung) und Vermogenszuwachs analysiert. 65 Daneben

63 Vgl. Schierenbeck, 2000, S.409, S.439ff II vgl. Wahe, 1990, S.760 /I vgl. PerridonlSteiner, 1997, S.146,
S.513/1 vgl. Slichting, 1995, S.26ff /I vgl. Busse, 2003, S.65
64 Vgl. Schierenbeck, 2000, S.313/1 vgl. Wahe, 1990, S.761/1 vgl. PerridonlSteiner, 1997, S.469/1 vgl. Busse,
2003, S.767/1 vgl. Slichting, 1995, S.24
65 Vgl. Scherer, 2002, S.7 /I vgl. Neublirger. 2001, S.156ff /I vgl. Schipporeit, 2001, S.439 /I vgl. Bruck-
ner/Hammerschmied, 2003, S.116/1 vgl. Achleitner, 2001, S.32ff /I vgl. Schierenbeck, 2000, S.314/1 vgl.
PerridonlSteiner, 1997, S.341 ff

16
soli bereits an dieser Stelle der Finanzierungsbegriff aus der Perspektive eines Zahlungsstro-
mes betrachtet werden: 66

Definition "Finanzierungsbegriff':
Eine Finanzierung ist ein Zahlungsreihe, die mit einer Einzahlung beginnt und auf die Aus-
zahlungen folgen (Auszahlungsiiberschiisse). Die Finanzierung umfasst aile Dispositionen zur
Versorgung des Betriebes mit investierbarem Kapital von auBen sowie der optimalen Struktu-
rierung des Kapitals.

In Finanzierungsprozesse zwischen den Kapitalgebem, sog. Uberschusseinheiten, und den


Kapitalnehmem, sog. Defiziteinheiten, sind in den Finanzstrom haufig Kreditinstitute zwi-
schengeschaltet. Diese erfiillen Aufgaben, die auch als Intermediations- oder Transformati-
onsleistungen bezeichnet werden. 67 Scherer spricht in Bezug auf Banken zu Recht von deren
Funktion als "Risikomanager" und bezieht sich damit auf eine der klassischen Transformati-
onsleistungen. 68 Diese fiir die Finanzierung wichtigen Veranderungen von bspw. den Risiko-
strukturen oder dem Kapitalvolumen geschehen an den nationalen und intemationalen Fi-
nanzmarkten. Hierbei wird zwischen Kapital-, Geld- und Kreditmarkten sowie den Markten
fUr die Finanzinnovationen (insbesondere den Derivatemarkten) unterschieden: 69

Geldmiirkte i Derivate
(z.B. Comm. Papers. i (z.B. Swaps,
etc.) I Futures,Optionen)

--.... ~~--,

Fremdkapital i
'---_____ '---____---' '---'-__--'---' i (verbriefteFK-Titel) i
I" ------;.i-----l 'r-------?e-:------
IAnleihenl Pfandbrieftj I Securitisalion

Abbildung 4: Finanzmiirkte
QueUe: Eigene Darstellung

66 Vgl. Schierenbeck, 2000, S.313, S.409ff. S.328f /I vgl. Wiihe. 1990, S.747, S.918ff: Zahlungsstromorientier-
ter Finanzierungsbegriff. II vgl. PerridonlSteiner. 1997, S.341: Monetarer Finanzierungsbegriff in Abgren-
zung zum Realkapitalorientierten. II vgl. Busse, 2003. S.29ff. S.60ff
67 Vgl. Schierenbeck, 2000, S.313 /I vgl. ThieBenlAulibauer, 2002. S.8ff. S.12: Die Autoren vermengen die
Begriffe Intermediation und Transformation. II vgl. SUchtingIPaul. 1998, S.5, S.1211 vgl. Rode, 1993. S.25:
Kreditgeber und -nehmer. /I vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.114ff
68 Vgl. Scherer. 2002, S.3 II vgl. Thiemann. 2001, S.7 II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003. S.32 /I vgl.
Hartmann-Wendels u.a., 2000. S.6ff: : LosgriiBen, Raume. Risiken und Fristen.
69 Vgl. Seitz/Beck, 2001, S.33: Definition des Kapitalmarktes als Markt fUr langfristige Kredite und Beteili-
gungskapital. I.e.S. wird hierunter der Markt fUr Wertpapiere verstanden (Aktien und Rentenpapiere). II vgl.
SUchting, 1995, S.59ff, S.413 II vgl. Brealey/Myers, 1999, S.5ff II vgl. PerridonlSteiner, 1997, S.163ff,
S.438 II vgl. ThieBenl Aulibauer, 2002, S.5f: Zur Systematisierung der Finanzmarkte. II vgl. Busse, 2003,
S.160

17
Zwischen den Vertragspartnem einer Finanzierung sollten folgende Aspekte geregelt wer-
den: 70

• Zahlungsanspriiche,
• Konditionen der Kapitaliiberlassung,
• Informationsrechte,
• Dauer der Kapitaliiberlassung,
• Kontroll- und Mitwirkungsrechte.

Ein Aspekt der Finanzierung von Immobilien ist auch, dass die mit dem Kapitalgeber verein-
barte Kapitaliiberlassungsdauer der wirtschaftIichen Nutzungsdauer des Objektes entsprechen
sollte. Dies ist urn so wichtiger, wenn die Einzahlungsiiberschiisse aus diesem Objekt die pri-
mare Grundlage fiir den Kapitaldienst darstellen. In der Finanzwirtschaft gibt es hierzu diver-
se Finanzierungs- und Bilanzstrukturregeln. Dabei muss insbesondere die Regel zur Fristen-
kongruenz im Rahmen der Projektfinanzierung beriicksichtigt werden." 1m Gegensatz zur
Endfinanzierung wahrend der Nutzungsphase, muss im Rahmen der Erstellung der Immobilie
eine kurzfristige Finanzierung eingesetzt werden. Teilvalutierungen einer bereits fixierten
Endfinanzierung sind hier nicht zu verwenden, da der Darlehensnehmer noch wechselt und
die Endfinanzierung auf die noch nicht bekannten individuellen steuerlichen und sonstigen
Bedingungen und Bediirfnisse des Erwerbers abgestellt werden muss.72

Die Eigenfinanzierung, oder Eigenkapitalaufbringung, erfolgt durch den Sponsor und weitere
Investoren des Projektes. Die Eigenkapitalgeber haben die rechtliche Verfiigungsgewalt iiber
die Sache und tragen das untemehmerische Risiko. 73 Das eingesetzte Eigenkapital (kurz: EK)
steht deshalb auch zur Deckung der moglichen Verluste des Projektes zur Verfiigung. 74 Eine
grundsatzliche Kennziffer bei der Beurteilung von Investitionen, Unternehmen oder speziell
Projekten ist der Eigenkapitalanteil bzw. die Eigenkapitalquote (An hang Nr. 23). Insbesonde-
re bei Immobilieninvestitionen wird dabei regelmaBig ein bestimmter EK-Anteil vorausge-
setzt, urn die auf die Fremdkapitalgeber bezogenen Risiken zu begrenzen bzw. diese auf den

70 Ygl. Wiihe, 1990, S.759f II vgl. Busse, 2003, S.28f, S.84 II vgl. Busse, 2003, S.65: Kriterien zur Wahl der
Finanzierungsaltemative.
71 Vgl. Schierenbeck, 2000. S.597 /I vgl. Mang, 200 I, 5.185: Zur "goldenen Finanzierungsregel" und deren
Anwendung bei kurzfristigen Finanzierungen. 1/ vgl. Albach, 200 I, S.534ff: Steuerung mit traditionellen Fi-
nanzierungsregeln. II vgl. PerridoniSteiner, 1997, S.539ff II vgl. SiichtingiPaul, 1998, S.460f II vgl. Busse.
2003, S.28f, S.907f II vgl. Weinhardt, 2002. S.19: Zur unzureichenden Einhaltung der Fristenkongruenz bei
einer Yielzahl von Untemehmensfinanzierungen.
72 Vgl. Busse, 2003, S.64, S.405ff: Kurzfristige Finanzierungen. 1/ vgl. Stichting, 1995. 5. 184ff: Alternativen
der kurzfristigen Kreditfinanzierung.
73 Vgl. Schipporeit. 2001, 5.440/1 vgl. Achleitner, 2001, S.449f II vg1. May/EschenbaumlBreitenstein. 1998,
S.183: Eigenfinanzierung von Projekten. II vgl. Wiihe, 1990, S.763 II vgl. Schierenbeck. 2000, S.411 II vgl.
PerridoniSteiner, 1997, S.343ff II vgl. Busse. 2003, S.28f, S.68ff
74 Ygl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.33f II vgl. Wiihe. 1990, S.299ff II vgl. Siichting. 1995, S.81 II vgl.
Busse, 2003, S.28f, S.672

18
Verzinsungsanspruch abzustimmen (vgl. Kapitel III.4.1.2.1.).75 Eine Finanzierung durch EK
bei Projektentwicklungen ist in der Grundkonstruktion charakterisiert durch: 76

• Gesellschafterrechte,
• Verpflichtung bzw. Moglichkeit zur Mitarbeit,
• Mitsprache- oder Entscheidungsbefugnisse,
• Ubemahme der Verlustauffangfunktion,
• Ubemahme des allgemeinen untemehmerischen Risikos,
• Variable Gewinnbeteiligung,
• Unbefristete Bereitstellung des Kapitals.

Die primare Unterscheidung zwischen Eigen- und Fremdkapital (kurz: FK) ist die Rechts-
stellung des Kapitalgebers. Die Moglichkeiten der Fremdfinanzierung hangen von der GroBe
und Ertragskraft eines Untemehmens, dessen Bonitat, der Erfahrung der einzelnen Gesell-
schafter sowie dem Wert der zur Verfiigung gestellten Sicherheiten ab (vgl. Kapitel 11.2.5.,
111.1.). Eine Kennziffer zur Beurteilung von Projekten oder Untemehmen ist der Fremdkapi-
talanteil bzw. die Fremdkapitalquote. 77 Die Fremdfinanzierung ist charakterisiert durch: 78

• Glaubigerrechte,
• Keine expliziten Mitsprache- oder Entscheidungsbefugnisse,
• Rechtsanspruch auf Riickzahlung,
• Keine explizite Ubemahme untemehmerischen Risikos,
• Fest vereinbarte Zinsanspriiche,
• Moglichkeit der steuerlichen Absetzbarkeit,
• Befristete Uberlassung des Kapitals.

Bei der Kreditvergabe in Form eines Darlehens erfolgt die Geldleihe. 79 1st die Sicherheit eine
(unbewegliche) Immobilie, wird auch yom Realkredit gesprochen. 1m Gegensatz dazu wird
beim Personalkredit primar auf die Bonitat einer Person abgestellt. 80 Somit ist der Realkredit
also ein Kredit, der mit einer korperlichen Sache (egal ob beweglich oder unbeweglich), also
einer "Realitat" - von lateinisch "realia" - besichert wird. 81 Der Verwendungszweck der finan-

75 Vgl. Scherer, 2002, S. I 0 II vgl. KPMG (Hrsg.), 2003, S.274f: Equity.


76 Vgl. Koehl-Hanke, tips&trends von PwC, 12.2001, S.IO II vgl. ThommeniAchleitner, 2001. SA70
77 Anmerkung des Autors: Fremdkapitalquote= 1-Eigenkapitalquote.
78 Vgl. Schierenbeck. 2000, SAI2, SAI9ff II vgl. W6he, 1990, S.763, S.S44ff II vgl. PerridoniSteiner, 1997,
S.372ff II vgl. Busse, 2003, SAO, S.6411 vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.202ff
79 Vgl. Rode, 1993, S.25/1 vgl. Schierenbeck, 2000, SA27 II vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.193
80 Vgl. Busse, 2003, S.30Sff, SA53ff: Real. vs. Personalsicherheiten. Hypotheken- und Grundschulddarlehen
sind Realkredite. II vgl. Gerhards/Keller, 2002, S.567: Personalkredite sind von der pers6nlichen Kreditwiir-
digkeit des Kreditnehmers abhangig. II vgl. Rode, 1993, S.26f, S.52 II vgl. Schulz-EickhorstiSchulte, 2000,
S.5: Klassischer Hypothekarkredit ist die beliebteste Form der Immobilienfinanzierung in Deutschland.
81 V gl. Rode, 1993, S.26: Dinglich besicherte Kreditvergaben. II vgl. Gerhards/Keller, 2002, S.603 II vgl. Pa-
schedag, 2002, S.72

19
ziellen Mittel ist hierbei irrelevant. 82 Oft wird der Realkredit auch mit dem Objektkredit
gleichgesetzt, da die zu finanzierende Immobilie als Sieherheit der Verbindlichkeit im Vor-
dergrund steht. Neben dem klassisehen Realkredit sind das Leasing und die Auflage von ge-
sehlossenen Fonds weitere Beispiele der Kategorie "Objektkredite". Rechtlich ist der Begriff
Realkredit im Hypothekenbankgesetz (kurz: HBG) normiert. Hierbei wird auf eine Belei-
hungsgrenze von 60% des Beleihungswertes abgestellt (erstrangiger langfristiger Hypothe-
karkredit, vgl. Kapitel IIIA.3.). Durch diese Koppelung ist der Realkredit im Vergleich zu
anderen Kreditformen, wie bspw. einem unbesicherten Kontokorrentkredit, eine relativ risi-
koarme Kreditvergabe. 83 Von einem objektgesicherten Personalkredit wird gesprochen, wenn
ein langfristiger Personalkredit vorliegt, der mit einem nachrangigen Grundpfandrecht besi-
chert wurde (Beleihungsgrenze dann: 80% des Beleihungswertes).84

Handelt es sich bei dem zu finanzierenden Objekt urn eine Immobilie, sprieht man von einer
Immobilienfinanzierung (Verwendungszweck).85 Allgemein muss die Immobilienfinanzierung
zu den finanzwirtschaftlichen Handlungen im Rahmen der Errichtung, Nutzung und Verwer-
tung einer Immobilie gezahlt werden. Die Immobilienfinanzierung kann in drei Phasen unter-
schieden werden: die Finanzierung des Grundstiickskaufs, die kurzfristig orientierte Finanzie-
rung der Gebaudeerstellung und die langfristige Finanzierung der Bestandhaltung. 86 In der
vorliegenden Arbeit steht die kurzfristige Finanzierung von Projektentwicklungen im Rahmen
des Grundstiickskaufs und der Gebaudeerstellung im Vordergrund.

Definition "Immobilienfinanzierung":
Immobilienfinanzierung beschreibt den Prozess und die Aufgabe der Planung, Beschaffung,
Verwaltung und Kontrolle von Eigen- oder Fremdkapital von auBen zur Realisierung von
Immobilieninvestitionen.

Achleitner definiert den Begriff der Projektfinanzierung (Project finance) im internationalen


Kontext und aus Sieht einer Investmentbank allgemein zwar richtig, jedoch fiir die Immobi-
lienwirtschaft zu unprazise als " ... Methode zur Gestaltung von groBvolumigen Kapitalbe-
schaffungen fUr in der Regel zeitlich begrenzte Investitionen ... ".87 Kyrein fUhrt aus: "Projekt-

82 Vgl. Rode, 1993, S.50 /I vgl. Gerhards/Keller. 2002, S.772: Verwendungszweck des Kreditbetrages.
83 Vgl. ZollerlWilhelm, 2002, S.101: Klassischer Hypothekarkredit ist normiert in § 12 III HypBG. /I vgl.
Siichting, 1995, S.211: Beleihungsgrenzen /I vgl. Rode, 1993, S.27, S.52f, S.57: Realkredit im Sinne des §
20 KWG i.V.m. §§ II HBG. Besondere Qualitiit der grundpfandrechtlichen Besicherung in bestimmten
Grenzen fiihrt auch zur Eignung fUr die Deckung von Pfandbriefen. II vgl. Gerhards/Keller, 2002, S.381 II
vgl. Steffan/Scholz, 1993, S.115: Hypothekarkredite setzen in der Regel fertig gestelhe Objekte voraus. II
vgl. Paschedag, 2002, S.72: Normierung in HBG und KWG. II vgl. Zoller/Kiesl, 2002. S.201: Hypothekar-
kredite mit gesetzlichen Mindestanforderungen an die Besicherung. II vgl. Spitzkopf, 2002, S.265
84 Vgl. Busse. 2003, S.394ff II vgl. Steffan/Scholz, 1993, S.116: Zum Subjektkredit. II vgl. Gerhards/Keller,
2002. S.567
85 Vgl. Paschedag, 2002, S.72ff /I vgl. Rode, 1993, S.23ff
86 Vgl. Paschedag. 2002, S.71 II vgl. Gerhards/Keller, 2002, S.857f
87 Vgl. Achleitner, 2001, S.438

20
finanzierung wird definiert als Planen und Beschaffen der fiir das Projekt erforderlichen fi-
nanziellen Mittel, einschlieBIich deren Bereitstellung und Freigabe.,,88 Eher pragmatisch defi-
niert Bock: "Projektfinanzierung ist eine Kombination von Finanzdienstleistungen, die der
Realisierung abgegrenzter Projekte dienen.,,89

Historisch basiert der Begriff "Projektfinanzierung" auf dem Financial Accounting Standard
No. 47. Hiemach ist eine Projektfinanzierung jede Finanzierung einer sich selbst tragenden
wirtschaftlichen Einheit, bei der die Kreditentscheidung in erster Linie von den wirtschaftli-
chen Zukunftsaussichten des finanzierten Projektes abhangt. Damit ist der Begriff der Projekt-
finanzierung sprachlich und auch inhaltlich auf die Finanzierung von bestimmten Vorhaben
ausgerichtet. 90 In einem (engeren) immobilienwirtschaftlichen Kontext ist das Bezugsobjekt
die Realisierung eines Bauvorhabens zur Errichtung von lmmobilien. Eine abschlieBende Ab-
grenzung zur Objektfinanzierung ist aufgrund der vielfaltigen Gestaltungsbereiche - und da-
mit der Uberschneidungsbereiche - nicht sinnvoll.

Dem Grunde nach ist die lmmobilien-Projektfinanzierung (kurz: Projektfinanzierung) beim


Einsatz der unfertigen lmmobilie als Sicherheit ebenfalls als Realkredit zu klassifizieren. 1m
Gegensatz zur klassischen Objektfinanzierung ist die Projektfinanzierung jedoch regelmaBig
mit groBeren Risiken verbunden. Diese resultieren aus dem zu Beginn nicht marktfahigen
Produkt und der haufig komplexen gesellschaftsrechtlichen Konstruktion. Bei der Finanzie-
rung von lmmobilien, die ftir den Verkauf bestimmt sind, wird deshalb von einer Produkti-
ons- oder Bautragerfinanzierung gesprochen (vgl. Kapitel IIl.3.). In Ausnahmefallen kommt
es auch zu einer Grundstticksankaufsfinanzierung ftir wartebestandiges Bauland. 91

Die Projektfinanzierung bezieht sich auf ein sich selbst tragendes Projekt, das regelmaBig im
Rahmen einer eigenen Projektgesellschaft (auch Zweckgesellschaft oder sog. Special Purpose
Vehicle, kurz: SPY) gefiihrt wird. Finanziert wird diese, im Gegensatz zur klassischen lmmo-
bilienfinanzierung, bei der das Objekt selbst den ausschlieBlichen Finanzierungsgegenstand
darstellt. 92 Farrell betont zu Recht, dass Projekte damit "self-funding" und "self-liquidating"

88 Vgl. Kyrein, 2002, S.IS6


89 V gl. Bock, 2002, S.274
90 Vgl. Bock, 2002, S.274ff II vgl. MaylEschenbaurniBreitenstein, 1998, S.ISI: Off-Balance. II vgl. Amon U.a.,
IZ, 25.04.2003 II vgl. Tytko, 2002, S.149 II vgl. Rose, 1995, S.SO
91 Vgl. May/EschenbaurniBreitenstein, 1995, S.ISO: GroBere Risiken der Kapitalgeber bei der Projektfinanzie-
rung. II vgl. Rode, 1993, S.61 II vgl. Steffan/Scholz, 1993, S.115: Produktionsfinanzierung oder Vorschalt-
kredit in Abgrenzung zum Hypothekarkredit. II vgl. KleiberISimon/Weyers, 2002, S.1135 II vgl. Paschedag,
2002, S.71 II vgl. Rtichardt (Hrsg.), 1993, S.S9S: Bautragerfinanzierung wurde auch Vorfinanzierungsdarle-
hen genannt.
92 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.119, Parag.514: Eine Zweckgesellschaft ist eine wirtschaftliche
Einheit, die nur fiir einen bestimmten Zweck erreichtet wurde, deren Aktivitiiten auf den Auftrag begrenzt
sind und deren Struktur darauf abzielt, das Ausfallrisiko des Originators von dem der Gesellschaft zu tren-
nen. Damit stellt eine Zweckgesellschaft in der Regel ein Finanzierungsvehikel dar, auf das Aktiva iibertra-
gen werden. II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 1-91: SPY. II vgl.

21
sind. 93 Projektgesellschaften bieten im Extremfall der sog. "Non recourse"-Finanzierung (kein
Haftungsdurchgriff) bei Insolvenz der Gesellschaft keine Riickgriffsmoglichkeit auf den PE. 94

Ob ein Haftungsdurchgriff auf diese Sponsoren die Risiken eines Kapitalgebers senkt, hangt
in erster Linie von der Bon:tat des PE abo Haufig steht dessen Kapitaldecke in einem klaren
Missverhaltnis zu den urn ein vielfaches groBeren Projektvolumina. PE sind in der Regel nicht
in der Lage, einen hohen Anteil an Eigenkapital zur Realisierung ihrer Projekte einzusetzen.
Die meisten deutschen Projektentwicklungsuntemehmen sind unterkapitalisiert und wei sen
somit eine im international en Vergleich zu geringe Eigenkapitalquote auf (vgl. Kapitel 1-
11.5.3.2.2.).95 Als Beispiel kann das weitgehend gescheiterte Space-Park-Projekt in Bremen
angefiihrt werden, aus welchem sich der kapitalschwache PE Kollmann bereits zuriickgezogen
hat. 96 Haufig wird dennoch bei hohen Fremdkapitalanteilen (unter Verzicht auf steigende
Zinssatze) auf weitere Sicherheiten aus dem Verrnogen des Sponsors gedrungen. 97

Nahe liegend ist die Tatsache, dass diese Unternehmen zu einem GroBteil auf die Fremdfi-
nanzierung ihrer Aktivitaten durch Bankkredite zuriickgreifen. 98 Damit ist der Fremdkapital-
anteil an einer Projektfinanzierung entsprechend groB und iiberschreitet den "norrnalen"
Fremdkapitalanteil bei Immobilieninvestitionen von 75% bi 85% regelmaBig.99 1m Ergebnis

o.Y., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank. 04.2001, S.20: SPY bei einer ABS Finanzierung. II vgl. Ba-
sel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.2: SPY. II vgl. Felix/Mielke, IZ, 30.10.2003 II vgl. Kyrein,
2002, S.411 II vgl. Bock, 2002, S.2S0 II vgl. Schatzl, 2002, S.63: Projekt- vs. Objektfinanzierung II vgl. o.Y.,
TAG Geschiiftsbericht 2002, S.52f: 70 Gesellschaften werden konsolidiert. II vgl. o.Y., AGlY Geschaftsbe-
richt 2002, 06.2003, S.63ff: Bspw. Organigramm der MUBAU Real Estate GmbH mit iiber 20 Objektgesell-
schaften: www.muebau.de.
93 Vgl. Farrell, International lournal of Project Finance, 2002, S.I/1 vgl. May/EschenbaurnlBrcitenstein. ]998,
S.ISI: Self-supporting. II vgl. Steinbrecher u.a.• IZ, 13.11.2003
94 Vgl. Schatzl, 2002, S.106: Riickgriffsmoglichkeit wird regelmliBig gefordert. 1/ vgl. McDonald, lournal of
Real Estate Finance and Economics, 1999, S.244: Nonrecourse ist der Regelfall, auller die Finanzierung ii-
bersteigt 95% des Kaufpreises. II vgl. Bock, 2002, S.275 II vgl. Rose, 1998, S.80 II vgl. Farrell, International
Journal of Project Finance, 2002, S.I: Bei einer Riickgriffsmoglichkeit miisste der Sponsor das Projekt im
RegeJfall in der eigenen Bilanz auffiihren. Dies hatte negative Auswirkungen auf die finanzwirtschaftlichen
Kennzahlen des PEs und damit dessen Kreditwiirdigkeit. II vgl. Reich, 2001, S.35S: Non-recourse als
Grundform der Projektfinanzierung. II vgl. o.Y., IZ, Leasingbranche, 25.10.2001 II vgl.
May/EschenbaumiBreitenstein, 1998, S.IS2: Full-, limited- oder non-recourse Finanzierung.
95 Vg1. Pitschke, 2002, S.l /I vgl. May/EschenbaumlBreitenstein, 1998, S.183: Eigenfinanzierung von Projek-
ten war in den 50'er Jahren iiblich. II vgl. Lauritzen, 2001, S.2 II vgl. Schatzl, 2002, S.106 II vgl. Stef-
fan/Scholz, 1993, S.117: Geringes Eigenkapital bei groBen Projektentwickiungen. II vgl. Riichardt (Hrsg.).
1993, S.S9Sff
96 Vgl. Wolscher, taz, 28.10.2003: Geringe Kapitaldeckeder Kollmann-Gruppe.
97 Ygl. McDonald, Journal of Real Estate Finance and Economics, 1999, S.251: Insbesondere bei hohen Kos-
ten der Rechtsverfolgung im Fall des Ausfalls konnte der Autor diesen Zusammenhang bestatigen.
98 Vgl. Wiedenmann, 2002, S.I: High Portion of outside financing. II vgl. o.V., IZ, 08.06.200111 vgl. Laurit-
zen, 2001, S.I II vgl. May/EschenbaumiBreitenstein, 1995, S.ISI: Yergabe von Fremdkapital erfolgt direkt
an die Projektgesellschaft. II vgl. Rose, 1998. S.80
99 Ygl. KirchbachiSchaffner, Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.2: Durchschnittlicher EK-Anteil bei woh-
nungswirtschaftlichen Immobilieninvestitionen betragt 15-25%. II vgl. Doswald, 2002, S.6S: Bei hohen In-
vestitionssummen konnen nicht die gewohnlichen Anteile von Eigenkapital von Seiten des PE beigebracht
werden, was den Anteil an Fremdkapital weiter erhoht. II vgl. o.Y., GdW, 01.10.2002, S.14 und vgl. o.Y.,
GdW, 27.01.2003, S.l: Eigenkapitalanteil deutscher Immobilieninvestitionen betragt zwischen 15 bis 250/c.

22
ist somit der Leverage-Faktor bei Projektfinanzierungen besonders hoch (vgl. Kapitel 1-
11.4.1.2.1.).100 Damit werden die (Zins-)Aufwendungen aus der notwendigen Fremdfinanzie-
rung somit zum wesentlichen Faktor ftir die (geplante) Wirtschaftlichkeit des Projektes (vgl.
Kapitel III.4.1.2.2. ).101

Wird bei der Kreditvergabe auf das Projektentwicklungsunternehmen an sich als primare Si-
cherheit abgestellt oder steht die Bonitat des Sponsors im Vordergrund, spricht man auch von
einem Subjektkredit, da das Unternehmen eine eigene Rechtsidentitat in Form der juristischen
Person hat. 102 Die Finanzierung einer einzelnen Immobilie unterscheidet sich dabei jedoch
grundlegend von einer Unternehmensfinanzierung und ist hiervon abzugrenzen. Wahrend die
Unternehmensfinanzierung die Bereitstellung finanzieller Mittel zur Aufrechterhaltung des
Umsatzprozesses zum Ziel hat, steht bei der Immobilienfinanzierung das einzelne Objekt im
Mittelpunkt. Zentral bei dieser Unternehmensfinanzierung ist ebenfalls der yom Unternehmen
erwirtschaftete Cashflow. Dieser dient auch dazu, den laufenden Kapitaldienst zu generieren.
Hintergrund ist die Annahme. dass die Fortfiihrung der Geschaftstatigkeit (Annahme des
"going concern") mehr wert ist als der sog. "Zerschlagungswert", also jeder Aktivposten ein-
zeln.103 Projektfinanzierungen sind bei der Finanzierung eines SPY per definitionem Subjekt-
finanzierungen, allerdings stehen die zu erstellende Immobilie und der aus ihrer Verwertung
erwartete Cashflow als Kreditvergabekriterium im Vordergrund. Zusammenfassend ist die
Projektfinanzierung von der Unternehmensfinanzierung aufgrund der fehlenden Absicht der
Fortfiihrung abzugrenzen. Die Projektfinanzierung ist auch kein klassischer Objektkredit, da
die Immobilie unfertig ist, keine laufenden Cashflows generiert und keine Absicht der nach-
haltigen Bestandhaltung vorliegt. Oft wird die Differenzierung zwischen Unternehmens- und
Objektfinanzierungen auch an die Drittverwendungsfahigkeit des Objektes gekoppeltl04

/I vgl. Achleitner. 2001. S.449: Eigenkapitalanteil bei der Projektfinanzierung betriigt allgemein mind. IS bis
20%. II vgl. Freitag. GdW Symposium 2002,21.02.2002, S.I/I vgl. Hardegen, Vortrag auf dem DePfa Kon·
gress 2002, 13.05.2002, S.28: 80% aller immobilienwirtschaftlichen Investitionen sind kreditfinanziert. /I
vgl. Munsch/Andrae, Universitat GH Essen, 19.02.2002, S.12: Hoher Fremdkapitalbedarf bei PE. /I vgl. Ha-
gen, 2002, S.42: Hoher Fremdkapitalanteil in der deutschen Immobilienwirtschaft.
100 Vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997 II vgl. Pauser/Pitschke, 1M, 05.2003 1/ vgl. Wiedenmann,
2002, S.I /I vgl. Bone-WinkeVFischer, 2002, S.652 /I vgl. May/EschenbaumlBreitenstein, 1998, S.184:
Mischfinanzierung aus Eigen- und Fremdkapital. /I vgl. Zoller/Kiesl, 2002, S.208: Trend zu verstarktem Ei-
genkapitaleinsatz der Immobilieninvestoren.
101 V gl. Westrup, 2002, S.34/1 vgl. Busse, 2003, S.925 /I vgl. Wohe, 1990, S.526/1 vgl. Rtichardt (Hrsg.), 1993,
S.623
102 Anmerkung des Autors: Subjektfinanzierungen an Privatpersonen sind ebenfalls moglich. Eine Auspragung
dieser auch "Personalkredite" genannten Finanzierungen ist bspw. der Ratenkredit zur Finanzierung von
Konsumgtitern
103 Vgl. MaylEschenbaumlBreitenstein, 1998, S.180 /I vgl. Busse, 2003, S.868ff: Zur Unternehmensfinanzie-
rung /I vgl. Steffan/Scholz, 1993, S.116f, S.131: Die Bautragerfinanzierung steht zwischen Subjekt- und Ob-
jektkredit. Unternehmenskredite und Realkredite haben viele Bertihrungspunkte. /I Anmerkung des Autors:
Das going-concern-Prinzip ist ein wesentliches Rechnungslegungsziel.
104 Vgl. Pfister, 2002, S.5/1 vgl. Diederichs, IBK Immobilienbrief, 01.2001, S.I

23
Unternehmensbezug:
Managementfiihigkeiten
des Nutzersl Betreibers
zur FortfOhrun des Betriebes

hoch

mittel

gering

Objektbezug:
~ _ _ _ _ _ _ _""'_ _ _ _ _ _--'_ _ _ _ _ _ _+,Drittverwendungs-
risiko der Immobilie
gering mittel hoch
und Ertrags-
ausfallrisiko

Abbildung 5: Einfluss der Drittverwendungsfahigkeit auf die Finanzierungsart


Quelle: Eigene Darstellung

Hangt der wirtschaftliche Erfolg bspw. einer Sonderimmobilie (z.B. eines Freizeitbades) oder
einer Projektentwicklung stark von den Erfahrungen des Managements und der Positionierung
im Marktumfeld ab, so besteht bei fertig gestellten und vermieteten Biiroimmobilien eine ge-
ringere Abhangigkeit von den jeweiligen Investoren (hohere Drittverwendungsfahigkeit). Die
Projektfinanzierung steht direkt im Spannungsfeld zwischen objektbezogenen Vergabekrite-
rien und subjektbezogenen Aspekten. Einerseits kommt es auf die zu erstellende Immobilie
an, die als Sicherheit verwertet werden kann, auf der anderen Seite spielen der PE und dessen
Erfahrung eine entscheidende Rolle.

Definition "Immobilien-Projektfinanzierung": I05


Eine Projektfinanzierung in der Immobilienwirtschaft ist die Bereitstellung von EK oder FK
von auBen fiir (unerschlossene) Grundstiicke sowie im Bau befindlichen Immobilien, also fiir
Vorhaben zur Realisierung von BaumaBnahmen (I). Die Projektfinanzierung wird regelmaBig
an eine sich selbst tragende wirtschaftliche Einheit ausgereicht (2), wobei regelmaBig groBe
Kapitalsummen (3) notwendig sind, die weder der Sponsor noch der lokale Kreditmarkt be-
reitstellen konnen und die fiir einen zeitlich begrenzten Horizont (4) benotigt werden.

105 Vgl. Farrell, International Journal of Project Finance, 2002, S.I II vgl. Reich, 2001, S.358 II vgl. Tip-
pelskirch. 2001, S.238f II vgl. Achleitner, 2001, S,438: Gemeinsamkeiten aller Projektfinanzierungen. II vgl.
Spitzkopf, 2002, S.265 II vgl. Lock, 1997, S.118ff II vgl. Bock, 2002, S.276: Abgrenzung der Immobilien-
Projektfinanzierung von den iibrigen Projektfinanzierungen aufgrund der Besonderheiten des Immobilien-
marktes. II vgl. MaylEschenbaumiBreitenstein, 1998. S.179ff: Projektfinanzierung von Immobilien. II vgl.
Steffan/Scholz, 1993, S.115: Finanzierung der Bauphase. II vgl. Tytko, 2002, S.149: Hohe Summen der Pro-
jektfinanzierung.

24
Damit haben Projektfinanzierungen Charakteristika, die sie von traditionellen Finanzierungen
unterscheiden und deren hohere Risiken durch entsprechende RisikozuschHige bei den Finan-
zierungskonditionen ausgeglichen werden miissen: 106

• Cashflow related lending: Beurteilung der Moglichkeit, Zins- und Tilgungsleistungen


aus den laufenden Einzahlungsiiberschiissen des Projektes zu bestreiten.
• Off balance sheet financing: Die Finanzierung erfolgt in der Regel nicht beim Initiator
selbst, sondem iiber eine eigens gegriindete Einzweckgesellschaft, die das Projekt abwi-
ckelt. Ein Riickgriff auf die Sponsoren der Projektentwicklung ist somit in der Grundkon-
struktion nicht moglich (sog. Nonrecourse Finanzierung).
• Risk sharing: Risiken aus der Projektentwicklung werden von allen Beteiligten (bewusst)
getragen.
• Collateral: Das Projekt ist regelmaBig die einzige Sicherheit fUr die Kreditvergabe.

Der Kembereich des Fremdkapitalrisikos wird durch die Bestellung von Sicherheiten gedeckt,
die Bonitat des PEs ist hingegen ausschlaggebend fiir die nachrangige Finanzierung. Die sog.
"weichen Kosten", also Nebenkosten und bspw. eine notwendige Zwischenfinanzierung, er-
hohen den Sicherheitenwert nicht direkt und werden daher in der Regel nicht mit fremdfinan-
ziert: 107
Bereitstellun der Liquiditiit
Mittelverwendung! Mittelherkunftl
Investition Finanzierung

I Kernbereich der
Eigenmittel I Kernbereich des
unternehmer-
Nebenkosten •• Equity"
ischen Risikos
ca.30% ca. 20 %

I Fremdkapitall.
..Junior Loan!
Debt" ca. 20 %
Investitionskosten
100%
Kernbereich des
Sau- und Grund- Fremdkapitalgebe
stuckskosten Fremdkapitaili. Risikos
ca. 70% Senior Loan! Debt'
ca. 60%

~
Kapitaldienst (Zins- und Ti1gungsleistung)

Abbildung 6: KIassische Kreditfinanzierung von Projekten


Quelle: Eigene Darstellung

106 Vgl. Schlitzl, 2002, S.IOSf II vgl. Farrell, International Journal of Project Finance, 2002, S.I II vgl. Tip-
pelskirch, 2001, S.238 II vgl. Achleitner, 2001, S.438ff II vgl. Lock, 1997, S.IISf: Cashflow-Methoden in
der Projektfinanzierung. II vgl. Bock, 2002, S.27S II vgl. Rose, 1998, S.82 II vgl.
May/EschenbaumiBreitenstein, 1998, S.182 II vgl. Tytko, 2002, S.IS2: Projektgesellschaft is! keine zwin-
gende Voraussetzung fUr eine Projektfinanzierung.
107 Vgl. Doswald, 2002, S.68: Kernbereich des unternehmerischen Risikos beginnt bei diesem Autor bereits
beim "Junior Loan". II vgl. Schlitzl, 2002, S.I 04: Traditionelle Finanzierungsinstrumente.

25
In Bezug auf die festgestellten Fremdkapitalanteile sind in der Folge die Finanzierungskondi-
tionen, also der Fremdkapitalzins, die Inanspruchnahme in Abhangigkeit des Fertigstellungs-
grades, die Tilgungsmodalitaten, die Zinsfestschreibung und andere Aspekte abzustimmen. 108

Differenziert man weiter nach der zeitlichen Entstehung der verschiedenen Finanzierungskon-
strukte, so kann man zwischen den traditionellen und innovativen Finanzierungsvarianten
unterscheiden (vgl. Kapitel VI.3.). Die von Schlitzl gewahlte Unterscheidung zwischen den
traditionellen (Immobilien-)Finanzierungsinstrumenten und der Projektfinanzierung ist jedoch
nicht prazise,109 da auch Projekte "traditionell" finanziert wurden. Richtig ist, dass es auch
bisher im Rahmen von Projektfinanzierungen zu Anpassungen bei der Finanzierungskon-
struktion kam, die sich yom standardisierten Massengeschaft der Hypothekenbanken unter-
schied. llo Farrell betont zu Recht, dass Projektfinanzierungen aufgrund der vielfiiltigen Risi-
ken und des hohen Innovationsgrades haufig mit umfangreichen vertraglichen Regelungen
einhergehen. III

4.1.3. Kreditgeber fiir Projektfinanzierungen

Kreditgeber sind in Deutschland die Universalbanken (GroBbanken, Volks- und Raiffeisen-


bankensektor, Sparkassensektor) und auf Immobilienfinanzierungen fokussierte Spezialkredit-
institute (Hypothekenbanken, sonstige Realkreditinstitute, Kreditinstitute mit Sonderaufga-
ben) sowie Versicherungen, die in der Immobilienfinanzierung aktiv sind (vgl. auch Kapitel
IV .2.1.1. ).112 Aus der Sicht einer Bank wird das Geschiiftsfeld "gewerbliche Immobilienkun-
den und Projektfinanzierungen" zum Firmenkundengeschaft, also dem Commercial Banking,
gezahlt. II 3

Die Aufteilung der Marktanteile am gesamten Bestand des gewerblichen Finanzierungsvolu-


men H6he von ca. 217,6 Mrd. € im Jahr 2000 auf die verschiedenen Bankengruppen stellt
sich wie folgt dar: 114

108 Vgl. Schatzl, 2002, S.101: Bestandteile def Berechnung des Effektivzinssatzes. 1/ vg1. Albrecht/Maurer,
2002, S.2Iff: Aufbau von GHiubigertiteln. II vgl. Weinhardt, 2002, S.3I: Zur Wahl der Darlehenslaufzeit. II
vgl. Busse, 2003, S.453: Tilgungsgestaltung. II vgl. Steffan/Scholz, 1993, S.109ff: Tilgungsvarianten II vgl.
Paschedag, 2002, S.74ff II vgl. Tytko, 2002, S.159: Konditionen in Abhiingigkeit der Verrnarktungsziele.
109 Vgl. Schatzl, 2002, S.104f: Projektfinanzierungen zwischen traditionellen Kreditformen und innovativer
Finanzierung. II vgl. Iblher/Lucius, 2001, S.3: Projektfinanzierung wird als innovativ charakterisiert.
110 Vgl. Zoller/Kiesl, 2002, S.201: Projektfinanzierung mit einzelfallbelOgenen Finanzierungs- und Risikostruk-
turen. II vgl. Iblher/Lucius, 200 I, S.I 0: Hohe Verbreitung der Projektfinanzierung.
111 Vgl. Farrell, International Journal of Project Finance, 2002, S.2
112 Vgl. GerhardsiKeller, 2002, S.387 II vgl. Riichardt (Hrsg.), 1993, S.985ff II vgl. Iblher/Lucius, 2001, S.4 II
vgl. Schulte/Schafers, 2002, S.32ff II vgl. Knobloch, 2002, S.58 II vgl. SteffanlRiichardt, 1993, S.6ff
113 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.227, Anhang 6 II vgl. SiichtingiPaul, 1998, S.54ff II vgl. Hart-
mann-Wendels u.a., 2000, S.13f: Commercial-Banking bezeichnet das Einlagen- und Kreditgeschiift sowie
den Zahlungsverkehr der Bank, jedoch nicht das Investment-Banking.
114 Vgl. Schatzl, 2002, S.21: Angaben auf Basis von Daten der Deutschen Bundesbank.

26
Kredit-
Hypothe- Spar- Giro- GroB- Regional- Sonsti-
genossen-
kenbanken kassen zentralen banken l15 banken ge 116
schaften
45,6% 18,3% 16,3% 7,5% 7,2% 4,9% 0,3%
Tabelle 2: Marktanteile der Bankengruppen an der gewerblichen Immobilienfinanzierung
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Schlitzl, 2002, S.22

Ibhler und Lucius stellen in ihren Studien fest, dass der deutsche Markt in Bezug auf Projekt-
finanzierungen weiter entwickelt ist als die al1gemeine Verbreitung von komplexeren Immo-
bilien-Finanzierungstechniken in Deutschland. Das wird mit den vergleichsweise geringen
Margen in diesem Segment begriindet, die die Beteiligten zu einer durchdachten Finanzie-
rungslOsung zwingen.'17

4.2. Definition und Abgrenzung der betrachteten Immobilienunternehmen

4.2.1. Geschaftsmodelle der Projektentwickler

Die Ideengeber einer Projektentwicklung sind PE, die auch Sponsoren, Initiatoren oder Deve-
loper genannt werden. Diese treten haufig in Personenidentitat mit den Eigenkapitalgebem
des Projektes auf, weshalb dann von Investoren gesprochen wird. '18 Schafer und Conzen be-
zeichnen den PE als Entrepreneur, der Wiinsche bzw. einen Bedarf auf Seiten der Nutzer und
Investoren antizipiert." 9

Urn eine strukturierte Auseinandersetzung mit dem Thema zu ermbglichen. sollen zunachst
die verschiedenen Facetten mbglicher Geschaftsmodelle eines PE naher analysiert werden. In
Anlehnung an McNamara kann eine Klassifikation der Branche in folgende Bereiche erfol-
gen:

115 Anmerkung des Autors: Ohne die HVB.


116 Hier wird die Pastbank und "Banken mit Sonderaufgaben" mit geflihrt.
117 Vgl. Ibhler/Lucius, IZ, 22.11.20011/ vgl. Iblher/Lucius, 2001, S.5ff
118 Vgl. Achleitner, 2001, S.441 /I vgl. Brauer, 2003, S.517: Der Autor verwendet zu Recht den Begriff des
Zwischeninvestors, da k1assische (Trader-) Entwickler die Immobilie nicht wahrend der Nutzungsphase im
Bestand halten miichten. /I vgl. Bock, 2002, S.277: Zum Sponsorenbegriff. /I vgl. Tytko, 2002, S.153 /I vgl.
European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 1-87f: Definition von Sponsor und Inves-
tor.
119 Vgl. Schafer/Conzen, 2002, S.2

27
Absichl nach dem Projektstart
Projekt-
entwickler
Typisierung

,,~

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;:E~ Trader- Wandel zum Wandel zur Wandel zurn
.~ &~ Developer Investor Eigennutzung Dienstleister
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Entwickler
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Wandel zurn Wandel zur Service-
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T"
Investor Eigennutzung Developer
.- en Q)

~.fi~

Abbildung 7: DitTerenzierung verschiedener Arten von Projektentwicklern


Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an McNamara, 1983, S. 87

Die von McNamara beschriebenen Developer-Typen orientieren sich an der Zielsetzung des
PEs in Bezug auf seine Exit-Strategie, also den geplanten Marktaustritt und die Desinvestiti-
on. 120 Dabei stellt der Autor insbesondere auf einen sich rnoglicherweise einstellenden Wan-
del in der Einstellung nach Beginn der Projektentwicklung abo Dieser wird durch einen sich
dynarnisch entwickelnden Markt bedingt. Neben einern sich irn Rahmen der Prognosen voll-
ziehenden Austritt (graue Bereiche der Darstellung), kann es zu Abweichungen kornrnen, von
denen die wahrscheinlichen bzw. haufigen Szenarien fett unterlegt sind. Insbesondere wird
ein klassischer Trader-Developer, der die Erstellung zurn Verkauf und der Erzielung von
Wertanderungsrenditen betreibt, oft in die Vermieterrolle gedrangt, wenn es ihrn nicht ge-
Iingt, die Irnrnobilie zurn gewiinschten Faktor der Reinertrage zu verau13em. Darnit wird der
Investor der Entwicklungsrna13nahrne zurn Investor der Nutzungsphase. Ein weiteres realisti-
sches Szenario ist die Annahrne der Rolle als reiner Dienstleister. Hintergrund ist dann die
Ubemahrne der Irnrnobilie durch die finanzierenden Banken und ein finanzieller Ausstieg des
Entwicklers.

120 Vgl. McNamara, 1983, S.87 II vgl. Bone-WinkellFischer, 2002, S.649f: Verschiedene Exit-Strategicn bei
Equity-joint-Ventures. II vgl. Zoller/Kiesl, 2002, S.204

28
Projekt- Investor- Service- Trader-
Kategorie Sonstiges
partner Developer Developer Developer

Relativer Anteil 4,9% 33,3% 35,8% 50,6% 65,4%


Tabelle 3: Bedeutung von unterschiedlichen Geschiiftsmodellen bei der Projektentwicklung in Deutsch-
land - Exit-Strategiel Beteiligung (Mehrfachnennungen miiglich)
QueUe: Eigene DarsteUung in Anlehnung an BohnIWiedenmann, 2002, S. 6

Unisono stellen auch Auswertungen einer Befragung der Bulwien AG im Jahr 2001 fest, dass
in Bezug auf ihr SelbstversUindnis sich 42% aller PE als Bautdiger, und 25% als reine (Tra-
der-)Developer klassifizieren. l2l Fiir die weiteren Betrachtungen ist im Wesentlichen die Un-
terscheidung nach dem Developer-Typ maBgebIich, da in der vorliegenden Arbeit der Trader-
Developer betrachtet wird. Dieser bewirkt die Wertschopfung aus der Projektentwicklung
durch die Kombination von Kapital, Standort, Timing und Vision und erschafft so die Immo-
bilie, die er bereits bei der Planung seiner Aktivitaten mit der spiiteren Verkaufsabsicht nach
Projektabschluss erstellt hat. Er handelt im eigenen Namen und auf eigene Rechung und ist
damit auch Bauherr des Objektes. 122 PE dieses Typus werden auch als Bautriiger bezeichnet,
wenn sie nur geringe Projektvolumina aufweisen und im Bereich der Erstellung von Wohn-
immobilien aktiv sind, Diese iibemehmen als Bauherren das volle Risiko bis zur Fertigstel-
lung und Vermarktung der ImmobiIie.i23 Von dieser Urform der Projektentwicklung ist die
Erbringung von Projektentwicklungsleistungen zu unterscheiden, die nicht auf eigenes Risiko
des Entwicklers erfolgen und somit Dienstleistungscharakter haben. In der vorliegenden Ar-
beit werden diese Baubetreuer und Berater, die als sog, Service-Developer nur Dienstleistun-
gen erbringen und auf fremden Namen und fremde Rechung handeln, nicht weiter betrach-
tet. 124

Arbeitshypothese I:
Trader-Developer werden von moglichen Auswirkungen der Anderungen nach Basel II be-
sonders betroffen sein, da sie die hochsten Risiken eingehen. Da diese Gruppe den groBten
Anteil an der deutschen Projektentwicklungsbranche darstellt, wird die Branche dann insge-
samt starken Veriinderungstendenzen ausgesetzt sein.

121 Vgl. SchulteniRometsch, 2002, S.537ff: Insgesamt also 67% Trader-Developer und Investorenl Eigennut-
zer/ Financiers (19%).
122 Vgl. Pitschke, 2002, S.I II vgl. BohnIWiedenmann, 2002, S.6 II vgl. Opitz, 2002, S.99: Bauherreneigen-
schaften.
i23 Vgl. Murfeld, 1995, S.l3 II vgl. Ruchardt (Hrsg.), 1993, S.898 II vgl. Keller/Gerhards, 2002, S.92, S.113:
Unter diesem Begriff werden auch die Gewerbebauten subsumiert. II vgl. auch § 3 Makler- und Bautriiger-
verordnung (MaBV).
124 V gl. Murfeld (Hrsg.), 1995, S.24 II vgl. Keller/Gerhards, 2002, S.82

29
Bei einer weitergehenden Analyse der Geschaftsmodelle kann neben dem beschriebenen De-
veloper-Typ insgesamt anhand der folgenden Kriterien differenziert werden:'25

• Developer-Typ (Service, Trader, Investor, User)


• Nutzungsart (Wohn, Gewerbe, Spezial, usw.)
• Regionaler Radius (Regional, National, International)
• Unternehmensgro8e (Klein, Mittel, GroB).

Uber den Schwerpunkt der realisierten Nutzungsart der Projekte, kann folgende Tabelle Auf-
schluss geben:

Industrie- Wohn- Spezial- Biiro-


Kategorie
immobilien immobilien immobilien 126 immobilien
Relativer Anteil 24,7% 42,0% 55,7% 84,0%
Tabelle 4: Bedeutung von unterschiedlichen Geschiiftsmodellen in der Projektentwicklung in Deutschland
- Nutzungsarten (Mehrfachnennungen moglich)
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an BohnIWiedenmann, 2002, S. 7

Die Bulwien AG kam zu einem anderen Ergebnis in Bezug auf die Verteilung der Nutzungsar-
ten: Biiro (33%), Wohnen (30%), Einzelhandel (16%) und Spezialimmobilien (14%). Auch
dort wird allerdings die Dominanz von Biiro- und Wohnnutzungen deutlich. 127

Arbeitshypothese II:
Trader-Developer, weIche Nutzungsarten mit durchschnittlich erhohten Risiken entwickeln,
werden moglichen Auswirkungen von Basel II im starkeren AusmaB ausgesetzt sein.

4.2.2. Zielsystem und -konflikte eines Trader-Developers

Das Ziel der Projektentwicklung auf eigene Rechnung besteht darin, einen Projekt-
Entwicklungsgewinn (auch als Handelsspanne oder Trading-Profit bezeichnet) abschopfen zu
konnen (vgl. Kapitel 111.5.3.3.). Ausgewiesen wird der Trading-Profit als Prozentzahl und
beschreibt das Verhaltnis des Entwicklungsgewinns zum gesamten Investitionsvolumen nach
Abzug der Finanzierungsaufwendungen bezogen auf die gesamte Entwicklungsdauer.'28 PE
entwickeln und bauen nie aus Imagegriinden oder zu Reprasentationszwecken, sondern viel-

125 Vgl. Schulte1Bone-WinkellRottke, 2002, S.62f II vgl. o.V., HCI, 21.02.2003, S.7: Ziel def VerauBerung bei
Verkaufsreife.
126 Vgl. Schatzl, 2002, S.116: Zum Begriff def Betreiberimmobilie und deren Finanzierung. /1 vgl.
Scholz/Steffan, 1993, S.126 II vgl. KleiberlSimonIWeyers, 2002. S.1274 II Anmerkung des Autors: Hier
wurden bei der Erhebung auch die Handelsimmobilien subsumiert.
'27 Vgl. SchultenIRometsch, 2002, S.537ff II vgl. o.V., AGIV Geschaftsbericht 2002, 06.2003, S.13: MOBAU
AG flir Entwicklung von Wohnimmobilien ist im Konzern getrennt von der ADLER Real Estate AG, die nur
gewerbliche Entwicklungen betreibt.
128 Vgl. Bone-Winkel/Fischer. 2002, S.650: Trading-Profit ist def Entwicklungsgewinn als Differenz von Ver-
kaufspreis und Investitionskosten. II vgl. May/EschenbaumlBreitenstein, 1998, S.123 II vgl. Niehaus, 2002,
S.34f II vgl. KleiberlSimonIWeyers, 2002, S.1162: Unternehmensgewinn (Trading-Profit) II vgl. o.V., Hel,
21.02.2003, S.22

30
mehr, urn einen Verkaufserles zu erzielen, der zum Zeitpunkt der Fertigstellung tiber den Her-
stellungskosten des Objektes zzgl. der Kosten flir Grund und Boden inkl. der Akquisitionsne-
benkosten liegt. Der kalkulierte und effektive Ertragswert der Liegenschaft muss somit in der
Sy~tematik der Wertermittlungsverordnung (WertV) sofort nach Fertigstellung tiber dem
Sachwert der Immobilie notieren, urn beim Exit des Entwickiers die Handelsspanne zu garan-
tieren (vgl. Kapitel III.4.3.). Der Markt ist dann bereit, dem Entwickler einen Teil des Mehr-
wertes der durch seine Tatigkeit entstanden ist, auszuzahlen.

Interessant sind in diesem Zusammenhang die Ergebnisse von Childs u.a. Diese analysierten
die Verbindung zwischen Pioniergewinnen (temporare Monopolrente) der ersten Projektent-
wicklung einer bestimmten Art, an einem bestimmten Standort sowie den Free-Rider-
Effekten, die sich aufgrund der Folgeentwickiungen ergeben kennen. 1m Ergebnis war erst flir
die nachfolgenden Entwicklungen die effektiv vorhandene Nachfragekurve am Markt transpa-
rent. Die nachfolgenden Entwickler konnten ihr Angebot an dieser Nachfrage ausrichten. Der
Pionier muss hingegen immer die Nachfrage vermuten und wird bei einer falschen Einschat-
zung scheitern. 129 Dieses Schatzen der Nachfragekurve im Zusammenhang mit der Wahl des
richtigen Zeitpunktes ist der Kern der "Vision" und damit der Grund ftir die hohen Risiken
einer Projektentwicklung.

Die Performance einer Projektentwicklung setzt sich insgesamt als zweidimensionales Kon-
strukt aus den Komponenten Risiko und Rendite zusammen (vgl. Kapitel II1.3.). 1m Ergebnis
beriicksichtigt die Performance nicht nur die (erwarteten) Nettoertrage, sondern auch deren
Eintrittswahrscheinlichkeit und die sich hierauf beziehende Risikopraferenz des Investors
simultan. 130 Als Extremierungsvorschriften l31 beschreiben beide Teilkomponenten den be-
triebswirtschaftlichen Zielkonflikt l32 zwischen Gewinnmaximierung und Risikominimie-
rung.133 In Anlehnung an Erkenntnisse, die insbesondere in die Moderne-Portfolio-Theorie

129 Vgl. Chi1ds/OttiRiddiough. Real Estate Economics, 2002, S.425f, S.440: Business-stealing-effect. 1/ vgl.
FritschIWeinlEwers, 1996, S.I64ff /I vgl. Feess, 2000, S.546 II vgl. Varian, 2001, S.609 II vgl. Hartmann-
Wendels u.a., 2000, S.189
130 Vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.l: Performance wird auch als risikoadjustierte Rendite bezeichnet. 1/
vgl. PerridonlSteiner, 1997, S.25, S.293: Notwendigkeit der quantitativen Verbindung zwischen Risiko und
Rendite, urn rationale Anlageentscheidungen zu treffen. II vgl. Cofalka. 2000, S.586 II vgl. o.V .. "lmmobi-
lienstandorte und Investitionskriterien in Europa", BVI lahrbuch 2000, SA6 II vgl. SchuJteNogler, 1998,
S.30 /I vgl. HiemoymuslKienzle, 1997, S.642ff
131 Vgl. Saliger, 1993, S.3/1 vgl. PfnUr/Armonat, 2001, S.13ff, S.83 II vgl. Kloess, 1999, S.14 II vgl. Vogler,
1998, S.293 II vgl. LUcke, 1991, SA22ff
132 Vgl. PerridonlSteiner, 1997, S.9ff II vgl. Lottenbach, 1996, S.23 /I vgl. PfnUr/Armonat, 2001, S.l? /I vgl.
HaberlHellerforth. 1997, S.96 II vgl. Kruschwitz, 1995, S.II: Konkurrierende Ziele. II vgl. Kahle, 2001,
S.29f: Zielkonkurrenz. /I vgl. NUcke/Feinendegen, 1998, S.7: Das Erwirtschaften risikoloser Gewinne ist
nicht moglich.
133 Vgl. Kahle, 2001, S.32: Zielvariablen mit unbegrenztem Erreichungsgrad. II vgl. Schlitzl, 2002, S.38: PE
agieren nach dem betriebswirtschaftlichen Ziel einer Gewinnmaximierung. II vgl. o.V., HCl, 21.02.2003,
S.I: Erhebliche Chancen und Risiken der Projektentwicklung.

31
(kurz: MPT)134 Eingang gefunden haben, wird in der vorliegenden Arbeit davon ausgegangen,
dass bei den Entscheidungen zur Investition in eine Projektentwieklung eine hohere erwartete
Rendite nur durch ein hoheres (Markt-)Risiko erzielt werden kann. 135

Das Ziel des Projektentwieklers, (hohe) HandeIsgewinne zu erzielen, bedingt simultan das
Eingehen von (hohen) Risiken. Ebenso wie das Vemachliissigen von Gefahrenpotenzialen
ware ein genereller Verzicht auf Geschaftsmogliehkeiten nur aufgrund der damit verbundenen
(hohen) finanziellen Risiken eine sehleehte Entscheidung. Ein Zielsystem bildet den Aus-
gangspunkt fiir jede Strategieableitung. 136 Kategorisehe Risikovermeidung bedeutet Rendite-
verzicht! Aus Sieht eines PE muss sieh dieser somit bei seinen Investitionsentseheidungen
immer die folgende Frage stellen: Gibt das Gefahren-Chaneen-Kalkiil Auskunft dariiber, ob
sich die iibemommenen Risiken in angemessener Hohe (positiv) auf die Ertragslage auswir-
ken?
Maximierung des Nutzens

Liquiditiit Streuung

Renditemaximierung als Ziel


eines Projektentwicklers!
L -_ _ _ _ _ _ __+ Risikominimierung als vernachliissigte
Griifie eines Projektentwicklers!

Abbildung 8: Zielsystem bei der Projektentwicklung


QueUe: Eigene Darstellung

Grundsiitzlieh haben PE eine hohere Affinitiit zur Ubemahme von Risiken, als die meisten
Entscheidungstriiger (kurz: ET), was mit ihrem Geschaftsmodell und den damit verbundenen

134 Vgl. Viezer, Real Estate Finance, 1999 II vgl. Sivitanides u.a., Real Estate Finance, 2002
135 Vgl. Cofalka. 2000, S.590 II vgl. PerridonlSteiner, 1997. S.I09 II vgl. Bruns/Meyer-BuUerdiek, 2000, S.I,
S.8: Es besteht ein trade-off zwischen Risiko und Rendite. II vgl. Maurer u.a., 2000, S.9 II vgl. Shea-Joyce
u.a., 1996. S.459 II vgl. Pfnur/Armonat. 2001, S.16: Ziel ist die Renditemaximierung bei gleichzeitiger Risi-
kominimierung. II vgl. Vogler, 1998, S.286 II vgl. Wundrack, 1997, S.778: Abwagung von Risiko und Ren-
dite bei der Kaufentscheidung. II vgl. Rehkugler, 33. immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002:
Rehkugler betrachtet die Zusammenhiinge aus der entgegengesetzten Perspektive, indem er feststellt: "Die
Ubemahme von Risiko ist nieht kostenlosl billig zu haben." II vgl. del Mestre, 200 I, S.25
136 Vgl. isenhofer, 2002, S.554ff II vgl. Schierenbeck, 2003, S.902f II vgl. Wohe, 1990, S.128ff

32
Gefahren erkHirbar ist. Die Orientierung des Trader-Developer ist regelmaBig kurzfristig, pro-
jektbezogen und spekulativ. 137 Nicht richtig ist die zu pauschale Einschatzung von Henders-
hott, dass Investoren risikoavers sind, da sie griiBere Risiken nur bei einer steigenden Rendi-
teerwartung akzeptieren, wie folgende Grafik iIIustriert. 138
Rendite (Jl)

Risikoavers

Schwach Risikoavers
PE als relativ
risikofreudige
Branche!

Risikoneutral

'--_ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _-'-_ _ Risiko (a)

Abbildung 9: RisikoeinsteUung von Projektentwicklers


QueUe: Eigene Darstellung

Arbeitshypothese III:
Risiko- und Renditepotenziale eines Trader-Developers stehen in einem interdependenten
Austauschverhaltnis. PE entschieden in der Vergangenheit zu einseitig an der erwarteten
Rendite. Dies bewirkte das haufige Scheitem von Projekten, was zu Ausfallen bei den
Fremdkapitalgebem und schlechteren Finanzierungskonditionen fiihrte. Wenn PE die mit den
Renditepotenzialen verbundenen Risiken nicht in ausreichendem MaBe transparent machen
kiinnen, werden Fremdkapitalgeber dies vor dem Hintergrund der Basel II-Regelungen nega-
tiv beurteilen.

4.2.3. Marktstruktur der Trader-Developer

1m Folgenden wird das Volumen der realisierten Projektentwicklungen naher betrachtet, da


hieraus erste Riickschliisse auf die UntemehmensgriiBe eines durchschnittlichen Entwicklers
moglich sind. Der Kembereich der Projektentwicklungsvolumina liegt zwischen 10 und 50

137 Vgl. Schulte/Bone-WinkellRottke, 2002, S.50: Die Risikoeinstellung weist insgesamt eine groBe Streuung
auf. /I vgl. o.V., HeI, 21.02.2003, S.14 : Renditeerwartungen liegen weit tiber denen von klassischen Immo-
bilienanlagen. /I vgl. PatzaklRattay, 1998, S.45: Zur Risikoeinstellung in Bezug auf Projekte
138 Vgl. Hendershott, Real Estate Finance, 2002

33
Mio. €, wobei ca. 10 Mio. € und ca. 5.000 rn2 Mietflache eine MindestgroBe darstellen, urn
beirn Verkauf an einen Endinvestor auch institutionelle Investoren ansprechen zu konnen.139

Arbeitshypothese IV:
Je geringer das Projektvolumen und je groDer die Abhangigkeit yom Projektentwick!ungsge-
schaft, desto schwieriger ist aufgrund der hierbei notwendigen Mindestvolurnina eine rnogli-
che Inanspruchnahrne individueller, kapitalmarktorientierter Finanzierungsl6sungen.

Die Bulwien AG karn in Bezug auf die ProjektgroBe zu einem ahnlichen Ergebnis: Ca. 30%
der Untemehmen betreuten Volumina bis ca. 20 Mio. € und nun insgesamt ca. 37% der Un-
temehrnen Projekte mit einem Volumen von mehr als 50 Mio. €. In Bezug auf die Abhangig-
keit stellten sie weiter fest, dass 40% der Untemehmen einen PE-Umsatzanteil von weniger
als 20% aufweisen und lediglich 20% der Untemehmen einen Anteil von tiber 80% hatten.
Insgesamt ist sornit festzustellen, dass nicht jedes Untemehmen, welches Irnrnobilien-
Projektentwicklung betreibt, auch ein PE im Sinne obiger Definition ist. 140 Beispielsweise
sind ca. 25-30% der in der Projektentwicklung tatigen Untemehmen konzemgebunden. 141

Investiti- tiber
unteT I Mio.- 5 Mio.- 10Mio.- 50 Mio.- 100 Mio.- 500
ons- I Mio.€ 5 Mio.€ 10 Mio.€ 50 Mio.€ 100 Mio.€ 500 Mio.€ Summe
volumen Mio.€
Relativer 2,08% 9,64% 17,54% 39,19% 15,42% 13,85% 2,28% 100%
Anteil
Tabelle 5: Durchschnittliche Projektvolumina bei deutschen Projektentwicklungen
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an BohnIWiedenmann, 2002, S. 8

Die von Bohn und Wiedenmann befragten Untemehmen erzielen mit der Projektentwicklung
einen durchschnittlichen Jahresumsatz von etwa 85 Mio. €, wobei eine hohe Streuung der
Urnsatze festzustellen ist. Der groBte Anteil der Untemehmen erzielt Umsatze von unter 50
Mio. € p.a. Richtig stellen die Autoren weiter fest, dass der Umsatz ein verzerrtes Bild geben
kann, da nur die Trader und Investoren ihren Umsatz nach dem (hohen) Projektvolumen be-
messen, wohingegen bei den Servicem lediglich Honorare anfallen. 142 In einigen Segmenten
ist aktuell ein Wandel bei den Investitionsvolumina feststellbar. PE, die bisher nur einzelne
Immobilien entwickelt haben, tibemehmen jetzt auch die Entwicklung ganzer Stadtteile. 143
Auch in Bezug auf die Umsatze kornmt die Bulwien AG zu ahnlichen Ergebnissen:144

139 Vgl. o.V., He I, 21.02.2003, S.18 II vgl. o.V., AGIV Geschaftsbericht 2002, 06.2003, S.2ff: Durchschnittli-
ches Projektvolumen im gewerblichen Bereich liegt mit 80 Mio. € tiber der durchschnittlichen GriiBenord-
nung im Wohnbereich von 40 Mio. E. II Anmerkung des Autors: Die Differenzierung der Klassen zur Befra-
gung durch BohnlWiedenmann war zur Anal yse der Schwerpunkte zu groB gewiihlt.
140 Vgl. BohnIWiedenmann, 2002, S.5: 17,3% der zu immobilienwirtschaftlichen Projektentwicklungen befrag-
ten Unternehmen zaWten sich nicht zu den PE. II vgl. SchulteniRometsch, 2002, S.537ff
141 Vgl. SchulteniRometsch, 2002, S.537ff
142 Vgl. BohnlWiedenmann. 2002, S.9f
143 Vgl. Doswald, 2002, S.67
144 Vgl. SchulteniRometsch, 2002, S.537ff

34
• Unternehmensgro8e: durchschnittlicher Umsatz 56 Mio. € p.a., ca. 1/3 erwirtschaftet
einen Umsatz von unter 5 Mio. €,
• Mitarbeiter: ca. die Halfte der Untemehmen beschaftigt bis zu 10 MA, ca. 38% der Un-
temehmen beschaftigen bis zu 50 MA.

Zusammenfassend Hisst sich feststellen, dass die meisten PE und Bautrager in Deutschland
zum Mittelstand gehbren. I45 Insgesamt ist die deutsche Projektentwicklungsbranche als stark
fragmentiertes Polypol zu bezeichnen. I46

Beschiiftigte Umsatz Bilanzsumme


Unternehmensklasse
(Anzahl) (Mio. €) (Mio. €)

Kleinstuntemehmen 1-9 <3 <2,5


Kleinuntemehmen 10-49 <7 <5
Mittlere Untemehmen 50-249 <40 < 27
GroBuntemehmen >= 250 >=40 >=27
TabeUe 6: Segmentierungkriterien fiir Projektentwickler (Klein, Mittel, Gro6)
QueUe: Eigene Darstellung in Anlehnung an Bruckner/ Hammerschmied, 2003, S.43

Der Mittelstandsbegriff kann anhand von Umsatzklassen eingegrenzt werden, wobei eine
branchenabhangige Differenzierung getroffen werden muss. Nach der Definition des lnstituts
for Mittelstandsforschung werden damit Untemehmen bis zu einer Umsatzgrenze von 50 Mio.
€ oder 500 Beschaftigten beschrieben. Ahnlich stellt sich die Eingrenzung der Kommission
der Europdischen Union (1996) dar,I4? die von kleinen und mittelstiindischen Untemehmen
(kurz: KMU; small and medium sized enterprises, kurz: SME) spricht, welche einen Jahres-
umsatz von hbchstens 40 Mio. € (1), bei einer maximalen Bilanzsumme von 27 Mio. € (2)
und hbchstens 250 Beschaftigten (3) umfassen, sowie unabhangig in Bezug auf die Besitzver-
haltnisse sind (4).

Arbeitshypothese V:
Aufgrund der mittelstiindischen Pragung der Projektentwicklungsbranche werden die auf den
Mittelstand bezogenen Regelungen von Basel II groBe Bedeutung fUr die Projektfinanzierung
haben.

Indiz fUr eine mittelstandisch gepragte Projektentwicklungsbranche sind auch die Feststellun-
gen des Verbandes deutschen Hypothekenbanken (kurz: VdH) zu den durchschnittlichen Kre-

145 Vgl. Pitschke, 2002, S.5 // vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DlA, 12.04.2002: Immobi-
Iienunternehmen haben eine fUr den Mittelstand typisch schlechte Bonitiit. II vgl. Diederichs, 1996, S.58:
GroBe PE-Unternehmen haben bis zu 100 Angestellte. II vgl. Stimpel, WW, 21.02.2002
146 Vgl. Feess, 2000, S.454f, S.77111 vgl. Gruber/Kleber, 1994, S.70
147 Vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, 5.42f /I vgl. Ftiser/GleiBner, 2002, S.98: Umsatzklassen <5, 5-12,5.
12,5-25,25-125, >125 Mio. €.II vgl. Grunert u.a., 2002, S.II/! vgl. Nitschke/Brockmann, 2004, S.45

35
dithbhen in Abhangigkeit der Nutzungskategorien. Die durchschnittlichen Darlehenshbhen
aller im VdH vertretenen Hypothekenbanken haben demnach bei den gewerblichen Auslei-
hungen folgende Werte: 148

• Samtliche gewerblichen Objekte: 2 Mio. € (Neubau)


• Bspw. Handelsimmobilien: 1,35 Mio. € (Neubau- und Bestand)
• Bspw. Hotelimmobilien: 1,05 Mio. € (Neubau- und Bestand)

Vor diesem Hintergrund wird deutlich, dass Banken im Bereich der Projektfinanzierung den
Mittelstand aufgrund des hohen Geschaftsvolumens nicht vernachIassigen sollten. 149

Arbeitshypothese VI:

Ein kompletter Rtickzug der Kreditinstitute aus der Finanzierung mittelstandischer PE ist auf-
grund des hohen Gesamtvolumens dieses Segments nicht zu erwarten.

In den USA wurden vergleichbare Feststellungen in Bezug auf die durchschnittliche Projekt-
grbBe getroffen. Eine Datenbasis von 525.000 gewerblichen Bauprojekten umfasste zu 94%
Projekte von unter 5 Mio. $ und nur 0,5% der Projekte hatte eine GrbBenordnung von tiber 50
Mio. $. ISO Insgesamt kann folgende Klassifizierung anhand der Investitionshbhe und der Lauf-
zeit vorgenommen werden, wobei unabhangig hiervon die behbrdlichen Genehmigungszeiten
zwischen 6 bis 10 Monaten betragen: l51

• Kleinere Projekte: bis 10 Mio. € ; 10 bis 18 Monate Realisierungszeitraum,


• Mittlere Projekte: 10 bis 50 Mio. € ; 24 bis 42 Monate Realisierungszeitraum,
• GroBe Projekte: tiber 50 Mio. €; bis 70 Monate Realisierungszeitraum.

Die allgemeine Internationalisierung des Immobiliengeschaftes ist auch in Bezug auf Projekt-
entwicklungsmaBnahmen zu beobachten. 152 Zu ausgewahlten in Deutschland aktiven in- und
auslandischen Trader-Developern siehe Anhang Nr.1.

148 Vgl. Schatzl, 2002, S.I27ff: Die Finanzierungen sind liberwiegend als kleinteilig zu welten. Es gehiiren
damit viele Mittelstandler zu den Kunden der Banken.
149 Vgl. Schatzl, 2002, S.127: Es ist okonomisch fUr die Hypothekenbanken nieht sinnvoll den Mittelstand zu
vernachlassigen.
ISO Vgl. Gentile/Coleman, Journal of Real Estate Research, 2001, S.25ff: Die durchschnittliche ProjektgriiBe
betrug im Beobachtungszeitraum 1994-1999 300.000,-- $.
151 Vgl. Schatzl, 2002, S.34/1 vg1. a.V., HeI, 21.02.2003, S.8, S.30
152 Vgl. Doswald, 2002, S.71 II vgl. Nolting, Handelsblatt-Jahrestagung 2001, 07.05.2001, S.2 II vgl. o.V., AIZ,
12.2002: Internationale Einfllisse. II vgl. o.V., AIZ, 12.2002: Komplexitat und GroBe der Transaktionsvolu-
mina oehmen ZU.

36
II. Abschnitt: Immobilien-Projektfinanzierung gemafi
Basel II

1. Konzeptionelle GrundJagen des normativen Rahmens


1.1. Baseler Ausschuss fiir Bankenaufsicht
Der Baseler AusschusS l53 wurde Ende 1974 von den Prasidenten der Zentralbanken einer Zeh-
nergruppe von Landern ("G 10 Staaten"Y 54 sowie der Schweiz und Luxemburg gegriindet und
trifft sich seither regelmaBig viermal im Jahr sowie ggf. zu auBerordentlichen Anlassen.155
Rund 30 Arbeitsgruppen und Task Forces des Ausschusses kommen ebenfalls regelmaBig zu
bestimmten Fachgesprachen zusammen. Der Ausschuss setzt sich aus den Vertretern der
Zentralbanken sowie der Bankenaufsicht zusammen. Von der deutschen Seite sind Verhand-
lungs partner die Deutsche Bundesbank sowie das Bundesaufsichtsamt fUr das Kreditwesen
(kurz: BAKred)156 Die deutsche Delegation beim Ausschuss wurde insbesondere von Ger-
hard Hofmann. dem Vertreter der Bundesbank. bei den Verhandlungen angefiihrt. 157

Die Krisenfalle im Finanzsektor der Jahre 1973174 (Herstatt Bank und Franklin National
Bank) waren der wesentliche Anlass fiir die Zusammenkunft. 158 Die gemeinsamen Ziele sind
seither die Entwicklung eines internationalen Aufsichtsregelwerks zur weltweiten Qualitats-
verbesserung der Bankenaufsicht. die Einfiihrung hoher und international vereinheitlichter
Standards der Bankenaufsicht sowie die Erhohung der Stabilitat des internationalen Finanz-
systems. IS9

Der aktuelle Vorsitzende des Ausschusses ist der spanische Notenbankprasident Jaime Caru-
ana (der am 01. Mai 2003 den Vorsitz iibernommen hat).I60 Der Ausschuss tagt bei der Bank
fur internationalen Zahlungsausgleich in Basel (kurz: BIZ). Hier befindet sich auch das stan-

153 Vgl. Baseler Ausschuss, Erlauternde Angaben, 01.2001, S.7: The Basel Committee on Banking Supervision,
kurz: BCBS /I vgl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.35
154 G 10 Staaten: Belgien, Deutschland, Frankreich, GroBbritannien, Italien, Niederlande, Schweden, Japan,
Kanada, USA.
155 Vgl. GondringlLorenz, 2001, S.3 /I vgl. Hagen, 2002, S.43 /I vgl. KirchbachlSchaffner, Vortrag auf dem
Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.4 /I vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.9 /I vgl. Thiemann, 2001, S.9 /I
vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.36f /I vgl. PartschIWlaschitz, ONB, 2002, S.3 /I vgl. Thelen-
Pischke, NordLB, 06.2001, S.I /I vgl. Busse, 2003, S.263
156 Vgl. o.V., HB, 01.22.2001: Deutsche Vertreter beim Baseler Ausschuss und Organ flir die administrative
Oberwachung der Regelungen in Deutschland.
\57 Vgl. o.V., HB. 14.03.2002
158 Vgl. Munsch/Andrae, Universitat GH Essen, 19.02.2002, S.8/1 vgl. Bruckner/Hammerschmied. 2003, S.32f
159 Vgl. GondringlLorenz, 2001, 5.3/1 vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.38: Sicherung einer angemesse-
nen Eigenkapitalausstattung und Schaffung einheitlicher Wettbewerbsbedingungen. /I vgl. Baseler Aus-
schuss, Erlauternde Angaben, 01.2001, S.II /I vgl. EscottlGlormannlKocagil, Moody's RiskCalc,
01.06.2001, S.3
160 Vgl. GondringiLorenz, 2001, S.3// vgl. O.V., FfD, 13.20.2003

37
dige Sekretariat des Ausschusses. AuGer der Nutzung der Raumlichkeiten gibt es jedoch keine
forme lien Bertihrungspunkte mit der BIZ.161

Der Ausschuss besitzt keine supranationale Aufsichtsautoritat. 1m Klartext: die Ergebnisse


des Ausschusses sind strategische RichtmaGe bzw. rechtlich unverbindliche Empfehlungen
fUr Institutionen, welche an den internationalen Finanzmarkten aktiv sind und entfalten keine
direkt normativen Wirkungen in den einzelnen Staaten. Hierzu mtissen die Empfehlungen von
den jeweiligen nationalen, bzw. im Faile der Europaischen Union supranationalen, Gesetzge-
bern in einem fbrmlichen Gesetzgebungsverfahren umgesetzt werden. In der Vergangenheit
wurden die Ergebnisse des Ausschusses deckungsgleich in europaische Richtlinien tiber-
nommen, welche dann in den einzelnen Staaten in die jeweiligen Gesetzten der Finanz-
marktaufsicht aufgenommen wurden. 162

Der Ausschuss ist heutzutage ein respektiertes und international etabliertes Gremium aus
Fachleuten, dessen ursprtinglich nur an die international agierenden Banken der G 10-Lander
gerichteten Empfehlungen sich im Laufe der Zeit zu einem "Weltstandard" entwickelt haben.
Insgesamt 100 Lander wandelten die yom Ausschuss 1988 erlassenen Eigenkapitalanforde-
rungen, die sog. Cooke Empfehlungen, in nationale Aufsichtsgrundsatze urn (Eigenkapitalver-
einbarung von 1988 oder heute kurz: Basel 1).163 Zie1 der damaligen Empfehlungen war be-
reits die Vereinheitlichung/ Harmonisierung der Eigenkapitalgrundsatze fUr die mit (Kredit-)
Risiken behafteten Transaktionen. l64

1.2. Giiltige Regelungen fiir Projektentwicklungsunternehmen und Projektfinanzie-


rungen (Basel I)
Basel I wurde durch die sog. EG-Eigenmittel- und EG-Solvabilitatsrichtlinie bzw. spater die
Kapitaladaquanzrichtlinie (Capital Adequacy Directive, kurz: CAD) mit marginalen Ande-
rungen verpflichtend ftir aile Banken der Mitgliedslander im Jahr 1989 in europaisches Recht
umgesetzt. 165 Basel I regelt seit 1988 mit den diversen zwischenzeitlichen Modifikationen l66

161 Vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.35: Zur Entstehung und Funktion der BIZ. I! vgl. Baseler Aus-
schuss, Erlautemde Angaben, 01.2001, S.8
162 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.91! vgl. Baseler Ausschuss, Erlautemde Angaben, 01.2001, S.7
163 Vgl. Lauritzen, 2001, S.l 1/ vgl. o.V., BTY, 01.04.2003, S.4: Schlagwort "Basel" /1 vgl. Bruck-
ner/Hammerschmied, 2003, S.37f I! vgl. Tumpel-Gugerell, Vortragsabschrift der ONB, 17.01.2002, S.2 I!
vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, S.5, Art. I I I! vgl. O. V., Monatsbericht
der Deutschen Bundesbank. 04.2001, S.16: Anwendung in tiber 100 Staaten. I! vgl. Thelen-Pischke.
NordLB, 06.2001, S.l I! vgl. Baseler Ausschuss, Erliiutemde Angaben. 01.2001, S.l I! vgl. Busse, 2003,
S.265/1 vgl. GondringlLorenz, 2001, S.3/1 vgl. StichtinglPaul, 1998, SA72: 1987 Entwtirfe zu Basel I.
164 Vgl. o.V., immobilienbusiness, 02/2001, S.27 II vgl. GondringiLorenz, 2001, S.3: Den Weg zurn globalen
"Ievel-field-playing" ebnen.
165 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.IO /I vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, SA7f I! vgl. Bruck-
ner/Hammerschmied, 2003, S.31, SA7f: Insgesamt wurden drei Richtlinien erlassen (Eigenmittelrichtliniel
Solvabilitiitsrichtliniel Bankrechtskoordinationsrichtlinie), die spater durch die zusammenfassende Kapitala-
daquanzrichtlinie ersetzt wurden. /I vgl. StichtinglPaul, 1998, SA72
166 Vgl. GondringlLorenz, 2ooJ, S.4: Marktrisikopapier 1996 regelt Risiken aus bspw. Derivaten. II vgl. Stich-
tinglPaul, 1998, SA 72f

38
die Eigenkapitalanforderung der Banken bei der Kreditvergabe. Elementar ist, dass Basel I -
und in Zukunft auch Basel II - sich nicht direkt an Untemehmen richtet, sondem den Kredit-
instituten verpflichtende Vorgaben macht. Diese Vorgaben haben massive Auswirkungen auf
das Kreditvergabeverhalten der Banken, weshalb eine Erorterung der Inhalte im Zusammen-
hang mit einem kreditfinanzierten Projekt erfolgen muss. 167

Die europaischen Richtlinien wurden in den einzelnen Mitgliedslandem in nationales Recht


umgesetzt, wie z. B. das Bankwesengesetz (kurz: BWG) in bsterreich oder das Kreditwesen-
gesetz (kurz: KWG) in Deutschland. In Deutschland entstand hieraus in der Vergangenheit die
4. Novelle des KWG 1992, die zum 01. Januar 1993 in Kraft trat. Die Umsetzung und Aus-
gestaltung der Solvabilitatsrichtlinie obliegt in Deutschland in weiten Tei1en dem BAKred.
Gem. § 10 Abs. I KWG muss das BAKred Grundsatze aufstellen, aufgrund derer die Ange-
messenheit der Eigenmittel von Kreditinstituten iiberpriift werden kann. In Bezug auf das
Kreditrisiko l68 gelten gegenwiirtig in Deutschland die Regelungen gemiiB Grundsatz I §§ 10,
10 a KWG. 169

Eigenmittel gem. §10 Abs. 2 bis 7 KWG (aufsichtsrechtliches Eigenkapital)

Haftendes Eigenkapital
Drittrangmittel

Kernkapital Erganzungskapital

Erganzungskapital Erganzungskapital
1. K1asse 2. Klasse

'Eigenkapital aus •Vorsorgereserve eHaftsummenzuschlag ·Handelsbuch-


Einzahlungen von 'Genussrechtskapital ·Nachrangige Nettogewinne
•Vorzugsaktien mit Verbindlichkeiten
Gesellschaftern sowie -KurzCristige nachrangige
thesaurierte Gewinne Nachschusspflicht Verbindlichkeiten
-Nicht realisierte Gewinne

Abbildung 10: Zusammensetzung des aufsichtsrechtlichen Eigenkapitals der Kreditinstitute


Quelle: Eigene Darstellung

Kreditinstitute sind zur Sicherung der ihnen von Kunden iiberlassenen Passiva dazu verpflich-
tet, ein bestimmtes MaE an Eigenkapital im Verhaltnis zu ihren vergebenen Krediten vorzu-
halten. GemaB Grundsatz I betragt die derzeitige gesetzliche RichtgroBe der Eigenkapitalan-

167 Vgl. Baseler Ausschuss, Erlauternde Angaben, 01.2001, S.II: Die geltende Regelung. II vgl. o.V., PWC,
10.07.2002, S.3
168 Anmerkung des Autors: Das Kreditrisiko wird auch als Delkredere-, Ausfall- oder Gegenparteirisiko be-
zeichnet.11 vgl. Baseler Ausschuss, Credit Risk Disclosure, 09.2000, S.5: Definition des Kreditrisikos. II vgl.
lorion, 1997, S.248f: Credit risk. II vgl. KPMG (Hrsg.), 2003, S.269 II vgl. Siichting/Paul, 1998, S.47211 vgl.
Follak, OBA, 03.2004, S.160
169 Vgl. o.V., BTY, 01.04.2003, S.5: 8egriff der "Eigenrnittel". II vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.10 II vgl.
Thiemann, 2001, S.7f: Zur Bedeutung der Regelungen des KWG bei der Kreditvergabe. II vgl. o.V., Mo-
natsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.200 I, S.16

39
forderung fUr Banken mindestens 8% der Hohe des vergebenen Kredites, genauer der gewich-
teten Risikoaktiva. 170 Diese GroBe darf ttiglich zum Geschliftsschluss des jeweiligen Institutes
nicht unterschritten werden. Hierdurch wird gewahrleistet, dass die Eigenmittel der Banken
jederzeit ausreichen, urn Risiken aus dem Kreditgeschaft und damit verbundenen Ausfalle
abdecken zu konnen.l7l EK hat somit eine Geschliftsbegrenzungsfunktion fUr die Kreditinsti-
tute und muss als knappe Ressource charakterisiert werden. Bei der Vergabe von Krediten an
Kunden mit hohen Risiken wird im Ergebnis relativ viel EK gebunden und das Geschaftspo-
tenzial des Kreditinstitutes hierdurch eingeschrankt. 172

Die einheitliche Risikogewichtung hinsichtlich der Vergabe von Krediten an Unternehmen,


Privatpersonen oder Projekte betragt immer 100% der ausstehenden Kreditforderung. Weitere
wichtige Schuldnerkategorien bzw. Kundentypen sind: Staaten bzw. offentlichen Hand (0%),
OECD-Banken (20%) sowie Eventualverbindlichkeiten aus Biirgschaften und Garantien
(50%). Dariiber hinaus wird eine Differenzierung nach dem Verwendungszweck bzw. der
Sicherstellung in Bezug auf grundpfandrechtlich besicherte Wohnbaukredite (50%) angewen-
det. 173

Die folgende Eigenkapitalanforderung in Formelschreibweise ist fUr die Berechnung nach


Basel I relevant. Die normativ erforderliche Eigenkapitalanforderung, EKnorm ergibt sich aus
der Multiplikation des ausfallgefahrdeten Betrages, EAD (Exposure at Default), als Bemes-
sungsgrundlage und dem Risikogewicht, RW (Risk Weight), - Zwischenergebnis sind dann
die risikogewichteten Aktiva - und dem Prozentsatz von 8% in Bezug auf die regulatorische
Eigenkapi talanforderung: 174

170 Vg1. Lauritzen, 2001, S.2 II vgl. Goodring/Lorenz, 2001, S.3: 8% Eigenkapital der risikogcwichteten Aktiva.
II vgl. Hagen, 2002. SA3 /I vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.IO /I vgl. Brunmayr/Cervicek, biZ, 2S.06.2OO3 /I
vgl. KirchbachiSchaffner, Vortrag auf dem Aareon Kongress 2003, 27.0S.2003, SA /I vgl. Bruck-
ner/Hammerschmied, 2003, S.31 /I vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.2001, S.16: Ba-
seier Akkord von 1988. /I vgl. Grunert u.a., 2002, S.9 /I vgl. SuchtinglPau1, 1998, S.537: Zur Berechnung
des haftenden Eigenkapital zur Unterlegung der Risiken des Anlagenbuches gem. Grds.l.
171 Vgl. Brunmayr/Cervicek, biZ, 2S.06.2003: Grund fUr die Unterlegung ist die Abdeckung von zukunftigen
unerwarteten Verlusten aus dem Kreditgeschaft. /I vgl. SuchtingIPaul, 1998, S.S38, SA82ff: Monatlich muss
belegt werden, dass das haftende EK ausreicht.
172 Vgl. Brunmayr/Cervicek, biZ, 2S.06.2OO3: Das Eigenkapita1 der Banken ist nicht beliebig vermehrbar und
wird unter den neuen Reglementierungen zu einer knappen Ressource. /I vgl. Kirchner, Vortragsabschrift
zum Seminar Kreditrisikomodelle und -steuerung, 07.03.2003, SA /I vgl. Taistra, 022003, S.16 /I vgl.
PartschIWlaschiHyitz, bNB, 2002, S.S /I vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 01.2002,
SA2f /I vgl. SiichtingIPaul, 1998, SA83: Eigenkapital fUhrt zu einer Kapazitiitsgrenze.
173 Vgl. GondringiLorenz, 2001, S.3 /I vgl. Brunmayr/Cervicek, biZ, 2S.06.2003 /I vgl. Pitschke, 2002, S.3 /I
vgl. Suchting/Paul, 1998, SA97
174 Vgl. o.v., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.2001, S.17 /1 vgl. Grunert U.3., 2002, S.lO 1/ vgl.
SuchtingiPaul, 1998, SA83, S.SOO, S.S08: Nur bei fest vereinbarten Kreditzusagen ist die SO% 'ige Gewich-
tung notwendig. /I vgl. o.V., EZB, Monthly Bulletin, OS.2001, S.61 /I vgl. Hashagen, KPMG Financial Ser-
vices, 2003, S, 19

40
EKnorm = EADxRWUK x 0,08
EK norm geforderter Betrag der Eigenkapitalanforderung gemaB Basel I (Betrag in €)
EAD Exposure at default (hier: Restschuld bei Ausfall unter Beriicksichtigung von Sicherheiten)
RW UK Risikogewicht des Kredites an Unternehmen

Gleichung 1: Eigenkapitalanforderung fUr Kreditrisiken naeh Basel I


Quelle: Eigene Darstellung

In der Systematik von Basel I beeinflusst somit ein divergierendes Risiko des Ausfalls eines
Kredites an Untemehmen die Berechnung nicht. Foigende Darstellung fasst den Sachverhalt
zusammen:

RW UK = Risikogewicht des Kredites an Untemehmen


RWu Einheitliches Risikogewicht von Unternehmenskrediten

Gleiehung 2: Irrelevanz der Kreditrisikohiihe (bei Unternehmen) naeh Basel I


Quelle: Eigene Darstellung

Die Sicherheitenanrechnung erfolgt nach genau vorgegebenen Anrechnungsmiiglichkeiten. In


Bezug auf die Anrechnung von Immobilien als Sicherheiten ist nach Basel I eine Risikoge-
wichtung von nur 50% bei wohnwirtschaftlichen Kreditvergaben miiglich.175 Die Anrech-
nungsmiiglichkeiten fiir sog. privilegierte gewerbliche Realkredite ist hingegen stark einge-
schriinkt. Nach dem Vergleich von 50% des Verkehrswertes und 60% des Beleihungswertes
wird der niedrigere Wert mit 50% statt der vollen 100% risikogewichtet, wobei der tiber die
50/60-Grenze hinausgehende Darlehensanteil weiter mit 100% risikogewichtet wird. Die auf-
sichtsrechtliche Sonderbehandlung ist in Deutschland in den §§ 11 und 12 Abs. I HBG gere-
gelt, wobei nur der oben dargelegte erststellige Beleihungsrahmen bevorzugt wird.176 Hierzu
gelten folgende Voraussetzungen: 177

• Immobilie muss im Inland sein,


• Uberwiegend (mind. 50%) vielseitig nutzbare Fliichen,
• Eigennutzung oder Verrnietung durch den Eigenttimer,
• Max. 6 Monate Unterbrechung der Eigennutzung oder Vermietung sind unschiidlich,
• Keine Bautriigerkredite oder Projektfinanzierungen,
• Ermittlung des Verkehrs- und Beleihungswertes ist verpflichtend,
• Uberpriifung der Wertansiitze aile 3 Jahre. Sinkt der Marktwert zwischenzeitlich urn mehr
als 10%, ist die Uberpriifung dann bereits vorzunehmen,

175 Vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.5


176 Vgl. Sehatzl, 2002, S.116 II vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.6 II vgl. Siichting/Paul, 1998, S.538, S.508
177 Vgl. o.V., BAKred Rundschreiben 02.99, Anrechungserleichterungen fiir Realkredite, 21.01.1999 II vgl.
hierzu § 12 I., II. HBG und § 20 Abs. III Satz 2 Nr. 5 KWG

41
• Langjahrige Erfahrung der Gutachter und Verwendung der anerkannten Regelungen der
Wertermittlung (insbesondere § 194 BauGB i.V. mit der WertV).

Ein gesondertes Papier oder Vorgehen ftir Projektfinanzierungen gibt es nicht. Bautrager- und
Projektfinanzierungen werden somit mit 100% risikogewichtet. Eine privilegierte Anrechnung
von Immobilien als Sicherheit scheidet nach Basel I im Zusammenhang mit einer Projektfi-
nanzierung aus.178

Kalkulation I: Eigenkapitalanforderung fUr eine Projektfinanzierung nach Basel I


Fall:
Ein Kreditinstitut vergibt einen unbesicherten endfiilligen Kredit i.H.v. 100.000,-- € an ein
Projektentwicklungsuntemehmen.
Abgeleitete exogene Inputvariablenl gegeben:
Segment: Untemehmen/ gewerblicher Realkredit
PD: irrelevant
EAD: 100.000,-- €
LGD: irrelevant
M: irrelevant
S: irrelevant
Zu berechnende endogene Variablenl gesucht:
EKnorm : ?
Ergebnis:
Der Kredit i.H.v. 100.000,-- € mtisste mit einer Summe von 8.000,-- € Eigenkapital seitens
der Bank unterlegt werden.

1.3. Reformbedarf von Basel lund Ziele von Basel II


Basel I kann insgesamt als erfolgreich charakterisiert werden, da es sich stabilisierend auf das
globale Finanzsystem ausgewirkt hat. Auch kann keineswegs pause hal festgestellt werden,
dass die tatsachlichen Verhaltnisse an den Geld- und Kapitalmarkten nicht in die vorhandenen
Regelungen eingearbeitet wurden.179

Dennoch haben Bankaufsichtsvertreter, Marktteilnehmer, betroffene Kreditnehmer und ande-


re Instanzen sowie Lobbyisten vermehrt Kritik an den geltenden Regelungen getibt. Insbeson-
dere wurde die undifferenzierte Behandlung von Kreditrisiken angeprangert. 180 Eine okono-
misch sinn volle Differenzierung wurde nicht betrieben. 181 Kemanliegen der EinfUhrung von

178 Vgl. Munsch!Andrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S.9 II vgl. Schatzl, 2002, S.III
179 Vgl. GondringiLorenz. 2001. SA II vgl. Zeise, FrO. 24.01.2001
180 Vgl. Lauritzen. 2001. S.I II vgl. Brunmayr/Cervicek. bIZ. 25.06.2003: Eigenkapitalunterlegung von Basel I
ist unabhangig von dem tatsachlichen Risikoprofil. II vgl. o.V., BTV, 01.04.2003, SA: Griinde fUr die Neu-
regelungen. II vgl. Scherer. 2002. S.15: .. One size fits all!" wird den guten Risiken nicht gerecht. II vgl.
BrucknerlHammerschmied, 2003, S.S4 II vgl. Baseler Ausschuss, Credit Risk Disclosure, 09.2000, S.9ff II
vgl. Baseler Ausschuss, Erlautemde Angaben, 01.2001, S.I
181 Vgl. o.V., HB, 01.11.2001: Basel I tragt der Differenzierung von Risiken nieht Rechung. 1/ vgl. Clu-
se/Engels. 2002. S.13 II vgl. GondringiLorenz, 2001. S.2 II vgl. Follak. bBA, 03.2004, S.160f II vgl. Santo-
mero. Business Review, 2003. S.2: Basel II wurde obsolet.

42
Basel II ist deshalb die risikoadjustierte Unterlegung der einzelnen Kredite entsprechend ihrer
individuellen Umstiinde. Dies ftihrt zu einer risikogerechten Unterscheidung von Kreditneh-
mem und Geschaften. 182 Diese pauschale Unterlegung steht der sachlich korrekten Orientie-
rung an der tatsachlichen oder vermuteten Ausfallwahrscheinlichkeit (Probability of Default,
kurz: PD) eines Kredites entgegen. Die PD in Prozent wird durch die Bonitiit des Kreditneh-
mers bestimmt und statistisch tiber die (erwartete) Ausfallrate (Expected loss default rate)
ermittelt. 183

Definition "Ausfallwahrscheinlichkeit,,:184
Die PD errechnet sich nach der Anzahl der Kunden (nicht dem Kreditvolumen), die in einer
bestimmten Grundgesamtheit innerhalb eines Jahres im Sinne eines definierten Ausfallkriteri-
urns ausgefallen sind.
Exemplarisch:
Bonitatsklasse: Unternehmen
Kundenanzahl: 10.000
Anzahl der ausgefallenen Kunden in einem Jahr: 75
PD (l-jahrig): 0,75%

Bei den bisherigen pauschalen Regelungen von Basel I gab es nur ein einziges, standardisier-
tes RisikomaB flir aile Unternehmen und deren Kredite. Ftir die Eigenkapitalanforderung bei
der Kreditvergabe an Untemehmen macht es daher gegenwiirtig keinen Unterschied, ob der
Kredit stark ausfallgefahrdet ist, oder die geringste mogliche PD besitzt. So sind der Basel 1-
Systematik folgend bspw. Kredite an Unternehmen mit guter Bonitiit wie bspw. die Daimler-
Chrysler AG ebenso mit einem Risikogewicht von 100% zu unterlegen wie die an das SPY
eines PE mit schlechter Bonitiit.

Renaud stellte zu Recht fest, dass auch die Liberalisierung des Finanzsystems der 80'er und
90'er Jahre negative Entwicklungen beinhaltete. Bspw. stiegen die systematischen Risiken
des Bankensystems durch Kreditexpansion und hohere Beleihungen an. Sichtbare Folgen des
Wettbewerbs urn Kunden waren zu hohe Ausfalle in den Kreditportfolios. 185

182 Vgl. Pitschke, 2002. S.ll1 vgl. GondringlLorenz. 2001, S.2: Risikogerechte Eigenkapitalanforderung. 1/ vgl.
o.V .. VDH Immobilien-Spezial, Ol. 10.2001 , S.3: Basel II will die Eigenkapitalanforderung verstarkt an die
individuellen Kreditrisiken koppeln. /1 vgl. KirchbachiSchaffner, Vortrag auf dem Aareon Kongress 2003,
27.05.2003. S.5 II vgl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.37 1/ vg!. Taistra, 02.2003, S.6 1/ vgl. Grunert u.a., 2002, S.2:
Risikosensitive Kapitalanforderungen auch Basel I!. II vgl. Zoller/Kiesl, 2002, S.209
183 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3. 04.2003, S.60, Parag.254 /1 vgl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.30 II vgl. Grunert
u.a .. 2002. S.6
184 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 0l.07.2003, Art. 1-48,51-1: PD. II vgl. o.V., EZB,
Monthly Bulletin, OS.2001, S.61
185 Vgl. Renaud, World Bank, 05.1995, S.22ff

43
Die Wertberichtigungen deutscher Banken betrugen insgesarnt durchschnittlich ca. 44% des
Teilbetriebsergebnisses aller Institute im Zeitraum 1993 bis 2000. 186 Die Kreditinstitute haben
vor diesem Hintergrund bereits vor lahren den Abbau von Quersubventionierungen begonnen
und forcieren diesen gegenwan:ig versUirkt. Wenn sich jeder Geschaftsbereich dauerhaft selbst
tragen soli, muss auch die Alimentierung von "Schlechten" Risiken bzw. Kunden durch "Gu-
te" der Vergangenheit angehbren. 187 Rehkugler stiitzt die Notwendigkeit zur Reform von Ba-
sel I durch einen Vergleich mit geratetem Fremdkapital. Wahrend die am Kapitalmarkt ge-
handelten Anleihen einen deutlichen Risikospread' 88 aufweisen und insbesondere ab einem
BBB-Rating der Risikoaufschlag stark zunimmt, verlauft die Margendifferenzierung von
Bankkrediten in Abhangigkeit der Bonitlit sehr f1ach. Offensichtlich ist es den Banken nicht
gelungen, ihr Kreditportfolio mit risikoadaquaten Konditionen auszustatten. 189

Kumulierte Risikovorsorge Wertberichtigungen (WB)


dar vier deutschen aller Banken in % des
GroBbanken Teilbetriebsergebnisses
in Mia. € (2001) (0 der Jahre 1993-2000)

Commerzbank
935

Dresdner Bank
1893

Deutsche Bank
1024

Hypovereins- 44%WB
bank
2074

Abbilduog 11: Risikovorsorge uod Wertberichtiguogeo deutscher Bankeo l90


Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Schierenbeck l91

186 Vgl. BreidenbachIPitschke, 1M, 11.2003: Hohe Wertberichtigungen insbesondere im Geschaftsbereich Im-
mobilienfinanzierung. II vgl. o.V., Der langfristige Kredit, 11.2001, S.370
187 Vgl. hierzu: Ergebnisse einer Studie von ~}'man & Company in: vwd: basel II spezial, "Nicht nur def Mit-
telstand muss neu definiert werden", 27. November 2002, S.7 II vgl. Keiner, RATINGaktuell, 01.01.2002 II
vgl. Kohler, HB, 27.11.2002 II vgl. o.V., HB, 09.09.2002: Sparkassen wollen der "Wertfalle" aus geringen
Margen und hohen Forderungsausfiillen durch den Abbau der Subventionierung von schlechten Kunden
durch Gute begegnen. II vgl. Schiitzl, 2002, S.117: Bis zum Jabr 2000 erfolgte bei vielen Banken eine Sub-
ventionierung des Firmenkundengeschiiftes, da die Zinsmargen in diesem Bereich oft nicht ausreichten. II
vgl. Schierenbeck, GuG, 05.2002
188 Anmerkung des Autors: Die sukzessive Verteuerung eines Kredites fiir den Kunden aufgrund des Ausfallri-
sikos wird auch Risikospread genannt.
189 Vgl. Rehkugier, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Kreditpreise vs. Preise von Anleihen
(Quelle: Loan Pricing Corporation).
190 Vgl. SiichtinglPaul, 1998, S.482ff: Bankbetriebliche Risiken. II vgl. Baxmann, WiSt, 04.1989, S.199ffll vgl.
Mohrl Bode, Die Bank, 08.1996, S.470ff II vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.586ff II vgl. KovacslFaisst,
Die Bank 05.2003, S.343ff II vgl. o.V., BAKred-Pressemitteilung, 10.11.1999 II vgl. Wittkowski, Borsen-
Zeitung, 30.04.2003 II vgl. o.V., Handelsblatt, 20.02.2004: Deutsche GroBbanken mit einem kumulierten
Verlust von ca. 2.4 Mrd. € im Jahr 2003. II vgl. Welteke, Vortrag auf dem Kongress der Confederation In-
ternationale des Banque Populaires, 09.10.2003, S.9ff
191 Vgl. Schierenbeck, 33. Immobilien-Fachseminar an der DlA, 12.04.2002

44
Eine Notwendigkeit zur Reform ergibt sich demnach aus der Tatsache, dass die bisherigen
Regelungen eine Kalkulation im Bankbetrieb unterstiitzen, bei der die Risikokosten vielfach
hbher waren, als die in den Kundenmargen beriicksichtigten Kostenbestandteile. Diese Tatsa-
che hat in der Vergangenheit die iiberdurchschnittlich hohen Ausfallquoten unterstiitzt. 192 Ins-
gesamt sind die Ausfallrisiken im Kreditgeschaft nur eine Risikokomponente im Bankbetrieb,
sie dominieren aber die bankbetrieblichen Erfolgsrisiken bei weitem. 193 Obwohl die Ausfallri-
siken nur einen Teilbereich bankbetrieblicher Risiken beschreiben, bilden sie bei der Risiko-
vorsorge den weitaus grb13ten Teil. Sie beeinflussen den Erfolg der Kreditinstitute ma13geblich
und belasten deren Cashflow:

• =LiquiditiitsmiiBig-finanzielier Bereich
=Technisch-organisatorischer Bereich
Abbildung 12: AusfaUrisiken im Kontext bankbetrieblicher Risiken
QueUe: Eigene DarsteUung

Ausdriicklich nicht beabsichtigt ist eine Erhbhung des insgesamt notwendigen regulatorischen
Eigenkapitalbedarfs der Banken. Dieses soli bei der insgesamt bisher notwendigen Summe,

192 Vgl. o.V., HB, 01.11.2001: Historische AusfaUquoten. II vgl. Grunert u.a., 2002, S.3: Hoher Wertberichti-
gungsbedarf der Banken durch steigende KreditausfaJle.
193 Vgl. Schierenheck, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Hohe Wertberichtigungen und
unzureichende Wertmargen im Kreditgeschaft der Banken. Anteil der Kreditrisiken im Deutsche Bank Kon·
zern betragt im Jahr 2001 (2000) 43,40/0 (51,90/0) des gesamten Risk Exposures.

45
also 8% der gewichteten Risikoaktiva nach Basel I, verbleiben.'94 McDonough fiihrte hierzu
aus: ..... we are not seeking to materially increase or decrease the overall amount of the regula-
tory capital in the banking system ... .'''95 Hintergrund hierzu ist die UberIegung, dass die
(Fremd-) Kapitalkosten der Schuldner ansonsten insgesamt zu hoch wiirden, was negative
gesamtwirtschaftIiche Folgen bewirken konnte. ledoch irrt bspw. Lauritzen, wenn er ausfiihrt,
es gehe darum " ... in der Summe ... die Eigenkapitalanforderung zu mindem ...... '96

Arbeitshypothese VII:
Insgesamt ist eine verstlirkte Spreizung der Kreditkonditionen zu erwarten. Diese wiederum
ist nur durch eine exakte.e Erfassung der mit Eigenkapital zu hinterIegenden Risiken zu be-
wirken.

Eine weitere Triebfeder, die zu verstlirkten Reformbemiihungen beitrug, ist die Tatsache, dass
die Eigenmittel der weltweit groBten Banken aufgrund eines verstarkten Verdrangungswett-
bewerbes, des oben beschriebenen Wertberichtigungsbedarfs und Eigenkapitalarbitrage auf
einen besorgniserregend niedrigen Stand gesunken waren. Die Moglichkeit, VerIuste aus den
haftenden Eigenmitteln zu decken, wurde vor dem geschilderten Hintergrund gefahrdet. 197
Auch kam es seit 1988 zu einem Wandel der Kapitalmarkte, der teilweise durch die (falschen)
Anreize von Basel I begtinstigt wurde. Eigenkapitalarbitrage der Banken fiihrte bspw. dazu,
dass risikolirmere Forderungen aus der Bilanz ausgelagert wurden und durch Risikoreichere
ersetzt wurden. Dies ftihrte zu einer Minderung der durchschnittlichen Qualitat der Kredit-
portfolios der Banken. 19s Eine weitere Leitlinie des Reformprozesses fasste McDonough eben-
falls treffend zusammen: Basel II " ... should help good bankers be better bankers ... '99

In Bezug auf ihre Risikomanagement- und Risikomesskapazitiiten und die Qualitiit der Ver-
fahren wurden die Kreditinstitute durch die bisherigen Normen nicht dazu angehalten, Ver-
besserungen voranzutreiben. Basel II solI die Kapitalanforderungen starker an den tatsachlich
festgestellten Bankrisiken ausrichten und Banken dazu anhalten, ein intensiveres, sich laufend

194 Vgl. o.V .. BTY, 01.04.2003, S.5: Erforderliche Gesamteigenkapitai soli gleich bleiben. 1/ vgl. o.V., GdW,
01.10.2002, S.IO II vgl. Grunert u.a., 2002, S.2/1 vgl. o.V., EZB, Monthly Bulletin, 05.2001, S.61: Regulary
capital ratio. /I vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.161: Nach Einbeziehung der operationellen Risiken soli die Be-
lastung gleich bleiben.
195 Vgl. McDonough. 2003, S.4: Vortragsabschrift seiner Rede in Wien. 1/ vgl. hierzu auch: European Commis-
sion, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 3-1a: Minimum level of own funds for credit risk.
196 Vgl. Lauritzen, 2001, 5.1
197 Vgl. Cluse/Engels, 2002, S.13 II vgl. GondringlLorenz, 2001, 5.3: Eigenkapitalquoten der Banken zu gering.
198 Vgl. Cluse/Engels, 2002, S.14/1 vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.2001, S.20: "Regu-
latory Capital Arbitrage" mittels ABS Finanzierungen als ein Grund fiir die Reformen. /I vgl. o.V., Monats-
bericht der Deutschen Bundesbank, 01.2002, S.47f: Banken bevorzugen Geschlifte, die relativ zu anderen ri-
sikobehafteten Geschliften zu niedrige regulatorische Eigenkapitalanforderungen aufweisen. 1/ vgl. Baseler
Ausschuss, CP I, 01.200 l, S.l, Parag.2ff
199 V gl. McDonough, 2003, S.2: Vortragsabschrift seiner Rede in Wien.

46
verbesserndes Risikornanagement zu betreiben. 2OO Nicht verkannt werden darf, dass Basel II
jedoch das Ergebnis und nicht der Initialprozess ist. Bereits vor Beginn der Basel 11-
Diskussion haben die meisten Banken vor dem Hintergrund zu hoher unerwarteter Ausfalle
(unexpected loss, kurz: UL) begonnen, ihr Kreditrisikomanagement mit modernen Methoden
auszustatten. 201 Bankinterne Verfahren der Kreditvergabe sind heutzutage im Vergleich zum
Jahr 1988, der VerOffentlichung von Basel I, in der Lage, mit modemen Risikomanagement-
systemen die Bonitat von Kreditnehmern und damit das okonomisch notwendige EK zur Un-
terlegung der Risiken, wesentlich exakter zu bestimmen?02 Dies wird jedoch bisher im Rah-
men der regulatorischen Eigenkapitalanforderung nicht beriicksichtigt.

Ziel von Basel II ist es deshalb auch, die regulatorischen Eigenkapitalanforderungen weitge-
hend an das okonomisch notwendige EK anzugleichen.'03 Die urspriinglichen Ziele von Basel
1- eine Sicherung einer angemessenen Eigenkapitalausstattung im internationalen Bankenwe-
sen zu gewahrleisten und die Schaffung von international einheitlichen Wettbewerbsbedin-
gungen - wurden vor diesem Hintergrund nur partiell erreicht. 204 Daneben wurde das operati-
onelle Risiko der Banken durch Basel I gar nicht beriicksichtigt.

Insgesamt lasst die Globalisierung der Finanzmarkte keine andere Alternative zu, als interna-
tional abgestimmte Regelungen zu treffen.205 Nicht nur mikrookonomische Ziele, sondern
auch die Stiirkung der Stabilitat des Bankensystems insgesamt, sollen hierdurch sichergestellt
werden. Als hinderlich hat sich auch die Starrheit von Basel I erwiesen, sich an veranderte
Rahmenbedingungen des wirtschaftlichen Umfeldes anzupassen. Bei den Entwiirfen von Ba-
sel II wurde somit auch Wert auf Flexibilitat und damit die Anpassungsfahigkeit in der Zu-

200 Vgl. KUTz, immobilienbusiness, 02.20011/ vgl. Pitschke, 2002, S.l II vgl. Lauritzen, 2001, SA 1/ vgl. Kirch-
bach/Schaffner, Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.2: Banken implementieren systematische Risikobe-
wertungsmethoden fUr ihre Kreditnehmer. II vgl. o.V., Deloitte&Touche, 06.2001 II vgl. McDonough, 2003,
S.2: Vortragsabschrift seiner Rede in Wien. Hier betont er in Bezug auf Basel II und die Entwiirfe einen:
..... strong emphasis on risk management... ".
201 Vgl. o.V., Wirtschaft im Alpenraum, Marz 2002: Hypo Tirol arbeitet bereits seit 1999 mit einem neuen
Konzept beim Kreditrisikomanagement. II vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.4: Basel 1 steht im Widerspruch zu
den zunehmend raffinierten bankinternen Methoden zur Messung des okonomischen Kapitals. II vgl. Follak,
OBA, 03.2004, S.161
202 Vgl. Santomero, Business Review, 2003, S.l 1/ vgl. BrucknerIHammerschmied, 2003, S.47 /I vgl. Baseler
Ausschuss, Customer due diligence, 10.2001, S.14f II vgl. European Commission, CP3-Explanatory Docu-
ment, 01.07.2003, S.5, Art.9 II vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 01.2002, S.49ff II vgl.
Jorion, 1997, S.272ff II vgl. Azarchs u.a., RatingsDirect, 06.06.2001: Informationssysteme zur Oberwachung
der Entwicklung der Sicherheitenwerte. II vgl. o.V., Deloitte&Touche, 06.2001 II vgl. Grunert u.a., 2002,
S.3: VaR-Modelle der Kreditinstitute.
203 Vgl. a.Y., Monatsbericht def Deutschen Bundesbank, 01.2002, S.41ff: Zusammensetzung def Eigenmittel
und des Eigenkapitals sowie Differenzierung zwischen den regulatorischen und den iikonomischen Eigen-
mitteln. II vgl. o.V., Rating in der KfW, 14.12.2002, S.2 II vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundes-
bank, 01.2002, S.43: Es gibt keine einheitliche Definition des iikonomischen Eigenkapitals. II vgl. Follak,
OBA, 03.2004, S.161 II vgl. Bruckner/Hammerschmied, SWK, 10.09.2003
204 Vgl. GondringiLorenz, 2001, S.4: Ziele von Basel 1 wurden erreicht. II vgl. SuchtingiPaul, 1998, S.508f
205 Vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.2001, S.15 II vgl. NiickeiFeinendegen, 1998, S.4 II
vgl. Renaud, World Bank, 05.1995, S.2 II vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.116f: Globalisierungs-Risiko und
Globalisierung der Finanzmarkte. II vgl. Grunert u.a., 2002, S.3

47
kunft gelegt. Ziel ist es dabei auch eine sHirkere Orientierung an den Prinzipien der Markt-
wirtschaft - also Angebot und Nachfrage - an den Finanzmarkten walten zu lassen, was zur
weiteren Liberalisierung fiihren muss. 206 Basel II soli auch in stiirkerem MaGe als bisher die
zukiinftigen Aussichten des Kreditnehmers in den Kreditwiirdigkeits- und Kreditvergabepro-
zess mit einbeziehen. 207 Die Ziele von Basel II lassen sich insgesamt folgendermaBen zusam-
menfassen: 208
Finanzwesen Banken
• Risikoadaquate Eigen-
• Sicherheit kapitalunterlegung.
Stabilitat • Verfeinerte Risiko-
Soliditat messung/-management.
: ~~~z~~~er
Einleger
~ /


ErhOhte Marktdisziplin.
Aufstockung der
A_uf_Si_ch_ts_re_s_s_ou_~_e_n_.~
L-__

Private Kreditnehmer Aufsichtswesen


• Erh6hte Sensibilitat • International einhait-
und Transparenz bei der liches Vorgehen soli
Kreditaufnahme. gewahrleistet werden.
• Starkere • Risikosensitivitat 5011
BerOcksichtigung der erhOht werden.
individuellen Kredit- / • Uberprufung der
L--ris_iken.- - - - - ' Mindestanforderungen.

Unternehmen Volkswirtschaft
• Regulatorische Eigen-
• Starkere kapitalanforderungen de
BerOcksichtigung der
6konomischen Realitat
individueflen Kredit-
anpassen.
risiken.
• Glaubigerschutz
• Ratingnotwendigkeit.
gewahrleistan.
• Zukunftsfahigkeit der
• Wettbewerbsgleichheit
Geschafte wird beurteilt.
erh6hen.

Abbildung 13: Ziele von Basel II


QueUe: Eigene DarsteUung

Ziel der neuen Regelungen ist es auch, den Staaten aufgrund ihrer derzeitigen Situation -
bspw. hat Deutschland eine ausgepragte Langfristkultur bei der Kreditvergabe - keinen Wett-
bewerbsvor- oder -nachteil zu verschaffen. Problematisch bei den Harmonisierungsbestre-
bungen ist hierbei insbesondere die unterschiedlich starke Abhangigkeit der Kapitalnehmer in
den einzelnen Staaten von Bankkrediten bzw. der Grad der Kapitalmarktanbindung. Folgen-
des Schaubild verdeutlicht die Differenzen: 209

206 Vgl. o.V., BTY, 01.04.2003, S.8


207 Ygl. Lauritzen, 2001, S.4 II o.V., Mitgliederbrief RatingCert, 01.2.2002: Ernst Weltke. Prtisident der Deut-
schen Bundesbank, weist auf die stabilisierende Wirkung auf die intemationalen Finanzmarkte durch eine
Langfristorientierung von Basel II hin. /I vgl. FUser/Heidusch, 2002, S.28: ZukUnftige Zahlungsfahigkeit.
208 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.I/I vgl. Lauritzen, 2001, S.2/1 vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.3:
Ziel der Stlirkung des grenzUberschreitenden Wettbewerbs der Kreditinstitute. /I vgl. KirchbachlSchaffner,
Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.I: Ziel von Basel II ist insbesondere die Erh6hung der Stabilitiit im
Finanzsektor. /I vgl. Schlitzl, 2002, S.117: Reduzierung des Gesamtausfallrisikos eines Kreditportfolios
durch Risikodiversifikation. /I vgl. BrucknerIHammerschmied, 2003, S.33. S.50f: Schutz des Bankensystems
von innen (bspw. durch Anforderungen an die Kreditinstitute) und auBen (bspw. durch die Einlegerschutz-
systemen)./1 vgl. Taistra, 02.2003, S.I/I vgl. Tumpel-GugereU, Vortragsabschrift der ONB, 17.01.2002, S.4
/I vgl. Stadler/Gugglberger, Die Zukunft der Untemehmensfinanzierung, 09.2002. S.8 /I vgl. o.V., Monats-
bericht der Deutschen Bundesbank, 01.2002, S.42/1 vgl. Baseler Ausschuss, Erliiutemde Angaben, 01.2001,
S.I
209 Vgl. Lauritzen, 2001, S.2: Eigenkapitalquote in den Neuen Bundesliindem 14% (Alte Bundesliinder: 17%) in
den USA ca. 40 bis 50%. /I vgl. Thiemann, 2001, S.13: Bedeutendere RoUe der deutschen Banken bei der

48
Euroraum Vereinigte Staa- Japan
ten
Bankeinlagen 4.752 4.743 4.468
(Ano.be in Mrd. €)
Bankkredite 6.136 4.155 4.281
(Ano.be in Mrd. €)
Bankkredite 100,4% 48,4% 107,0%
(in % des BIP)
Schuldverschreibungen 5.423 14.141 5.061
(Ano.be in Mrd. €)
- davon Unternehmen 3,7% 17,6% 11,5%
- davon Finanzdienstleister 34,9% 27,6% 14,9%
- davon offentIiche Hand 61,4% 54,8% 73,6%
Aktienmarktkapitalisierung 71,7% 163,3% 137,7%
(in % des BIP)
Tabelle 7: Finanzierungsstruktur Euroraum, USA und Japan im Vergleich (Angaben in Mrd. €)
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung ECB Monthly Bulletin, Januar 2000

Es ist evident, dass die Kapitalmarktorientierung im Euroraum wesentlich geringer ist als in
den USA. Die Kreditfinanzierung durch Bankkredite wenden in Deutschland fast 75% aller
Untemehmen im Gegensatz zu nur ca. 23% in den USA an.210 Die zentrale Rolle der Kreditin-
stitute im europaischen Wirtschaftsraum ftihrt dazu, dass Ausfalle innerhalb der Finanzwirt-
schaft groBere negative Auswirkungen auf die gesamte Wirtschaft haben, als bspw. in den
USA. 211

Arbeitshypothese VIII:
Mittelstandische Untemehmen ohne Zugang zum Kapitalmarkt zur Beschaffung von EK wer-
den aufgrund einer tendenziell hoheren Verschuldungsquote schlechtere Kreditkonditionen
nach Basel II erhalten, wenn die Verschuldungsquote ein Kriterium der Risikogewichtung ist.

2. Avisierte neue Regelungen fUr Projektentwicklungsunternehmen und


Projektfinanzierungen (Basel II)
2.1. Struktur von Basel II - Drei Saulen
Basel II richtet sich mit den Ausfiihrungen zu den drei Saulen, i.S.v. drei Teilbereichen des
Akkords, direkt an die Aufsichtsgremien sowie die Kreditinstitute und bewirkt bei ihnen die

Intermediation im Vergleich zur USA. /I vgl. Stadler/Gugglberger, Die Zukunft der Unternehmensfinanzie-
rung, 09.2002, S.4/1 vgl. Milia, tips&trends von PwC, 12.2001, S.5 /I vgl. Suhlrie. Basel II - Stabilitat und
Soliditiit im Finanzsystem, 21.02.2002
210 Vgl. Scherer, 2002, S.3f: Der kontinentaleuropaische Markt flir Unternehmensfinanzierungen ist traditionell
sehr kreditorientiert im Vergleich zu einer starken Kapitalmarktorientierung im anglo-amerikanischen Raum
(Kreditfinanzierung Europa: 43%, USA: 20%). /I vgl. BrucknerIHammerschrnied, 2003, S.34: Bank-based
financial systems vs. marked-based financial systems. /I vgl. Hagen, 1M, 01.02.2003: Bedeutung der Fremd-
finanzierung ist im internationalen Vergleich in Deutschland sehr hoch. /I vgl. Hagen, 2002, S.42: Quelle
KfW und Deutsche Bundesbank. /I vgl. Nitschke/Brockmann, 2004, S.49
211 Vgl. GondringlLorenz, 2001, S.2/1 vgl. o.V., VOB, Bedeutung von Banken, 03.2004, S.2ff

49
aktive Umsetzung des bereits seit langer Zeit latent vorhandenen Reformbedarfs. 1m Detail
werden Umstrukturierungen instrumenteller und personeller Art notwendig sein.212 Die drei
Saulen bestehen aus den Mindestkapitalanforderungen 213 an das Eigenkapital (Saule I), einem
verbesserten Uberpriifungsverfahren der Aufsicht von Banken (Saule II) und der Marktdiszip-
lin (Saule III), also der Anforderung nach mehr Transparenz und eigenstandiger Regulierung
dUTCh festgeschriebene Offenlegungsvorschriften der Banken?14

Die 3 Saulen der


Neuen Basler
Eigenkapitalanforderungen

1 Siiule 2 Siule 3 Sauie

Mindestkapital- Uberprufung durch


Marktdisziplin
anforderungen die Aufsicht

I I I I I I
Alte Basler Eigenkapitalanforderung von 1988
I I
Abbildung 14: Drei Saulen der Neuen Baseler Eigenkapitalvereinbarung
Quelle: Eigene Darstellung

1m Rahmen der vorliegenden Ausarbeitung werden nUT die indirekten Auswirkungen auf die
Projektfinanzierungen und damit zusammenhangende Fragestellungen der Finanzierungsmbg-
lichkeiten eines ProjektentwickJers naher beleuchtet. Die bereits begonnenen Anpassungen
der Kreditinstitute an den Baseler Akkord bewirken die indirekten Auswirkungen auf samtli-
che wirtschaftenden Untemehmen, die sich an nationalen bzw. intemationalen Kreditmarkten
moneilire Mittel ftir ihre geschaftlichen Aktivitaten beschaffen. Das Hauptaugenmerk dieser
Bearbeitung gilt in diesem Kontext der ersten Saule, da aufgrund der hier geplanten Anderun-

212 Vgl. Lauritzen, 2001, S.3ff II vgl. GondringlLorenz, 2001, S.8 /I vgl. Doswald, 2002, S.66 II vgl.
PartschIWlaschitz, bNB, 2002, S.4 /I vgl. Baseler Ausschuss, Erlauternde Angaben, 01.2001, S.2 /I vgl.
Grunert u.a., 2002, S.611 vgl. o.V., EZB, Monthly Bulletin, OS.2001, S.61
213 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.7ff: Zum Begriff der Mindestkapitalanforderungen. 1/ vgl. Siich-
tinglPaul, 1998, S.S62
214 V g1. Pitschke, 2002, S.411 vgl. Scherer, 2002, S.16/1 vgl. Hagen, 2002, S.44ff II vgl. Esser, Vortrag auf dem
Aareon Kongress 2003, 27.0S.2003, S.7 /I vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.S2 /I vgl. Taistra,
02.2003, S.I: Die erste Saule steht im Zentrum des neuen Akkords. /I vgl. o.V., Monatsbericht der Deut-
schen Bundesbank, 04.2001, S.17: Prinzip der drei Saulen von Basel 11. /I vgl. Thelen-Pischke, NordLB,
06.2001, S.2: Saulen von Basel 11. /I vgl. Milia, tips&trends von PwC, 12.2001, S.S /I vgl. Fiiser/GleiBner,
2002, S.S4ff

50
gen die groBten Auswirkungen auf die Branche der PE zu erwarten sind.215 Die indirekten
Auswirkungen der zweiten und dritten Saule auf die Immobilienwirtschaft sollen hier nicht
weiter thematisiert werden.

Ein Novum ist hierbei die Behandlung des operationellen Risikos und die verstarkte Integrati-
on von Marktrisiken in die Eigenkapitalunterlegung. 216 Wichtig ist in Zukunft, dass Vermo-
gensschaden aufgrund von operationellen Risiken abzusichem sind, und hierzu zusatzlich
10% bis 12% der Eigenkapitalanforderung fUr Kredite zusatzlich hinterlegt werden miissen.2!7

Operationelies Risiko

Kreditrisiko
-------------------------====
·Standardansatz
-IRB Basisansatz
-IRS fortgeschrittener Ansatz

C___ Ma_rktri_siko_ _ J
Abbildung 15: Detailbetrachtung der ersten Saule nach Basel II (1)
Quelle: Eigene Darstellung

Wie bisher auch, wird mit einem Kapitalkoeffizienten die Anforderung an die Banken in Be-
zug auf das vorzuhaltende Eigenkapital in Abhangigkeit aller eingegangenen Risiken defi-
niert, wobei die Mindestkapitalanforderungen aus den drei Teilen aufsichtsrechtliches EK
(Kaufs), gewichteten Risikoaktiva (RWAKredit. RMarkt. Ropera) und Mindestrelation zwischen bei-
den Teilen, besteht. Die Definition des aufsichtsrechtlichen Eigenkapitals sowie die Gesamt-

215 Vgl. Pitschke, 2002, S.I/I vgl. o.V., HB, 01.11.2001/1 vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank,
04.2001, S.18f: Behandlung von Kreditrisiken nach Basel II.
216 Vgl. Azarchs u.a., RatingsDirect. 06.06.2001: Behandlung operationelJer Risiken. 1/ vgJ. Baseler Ausschuss,
CP3, 04.2003, S.140ff, Parag.607ff: Das operationelle Risiko ist die Gefahr von Verlusten, die in Folge der
Unangemessenheit oder des Versagens von internen Verfahren, Menschen und Systemen oder in Folge von
externen Ereignissen eintreten. /I vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.152ff, Parag.642ff: Marktrisiken
des Handelsbuches. /I vgl. Kovacs/Faisst, Die Bank 05.2003, S.343ff /I vgl. Hashagen, KPMG Financial
Services, 2003, S.21: 15% als "capital charge" bezogen auf den Durchschnitt des "gross income" der letzten
3 Jahre./1 vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.160
217 Vgl. Grunert u.a., 2002, S.14f: Der Ausschuss verwendet im Rahmen der QIS II fUr den IRB-Ansatz eine
prozentuale Kapitalanforderung fiir operationelle Risiken in Hohe von 10% der bisherigen gesamten Kapi-
talanforderung. /I vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.I60: 12% of the overall capital charge will be the average
requirement for operational risk. /I vgl. BrucknerlHammerschmied, SWK, 10.09.2003: Kompensation der
Verbilligung fUr KMUs und Retail durch die notwendige Einbeziehung der operationellen Risiken. Hiernach
ergibt sich dann insgesamt keine Verbesserung gegeniiber der heutigen Situation. /I vgl. Basel Committee,
Results of the QIS II, 05.11.2001

51
anforderungen in Bezug auf das Mindestkapital von 8% der risikogewichteten Aktiva bleiben
unverandert:'18

K allfs > 0 08
RWAKredit+(RMarkt+Ropera)x12,S- ,

Kaurs aufsichtsrechtliches Eigenkapital (Betrag in €)


RWAKredit Summe der gewichteten Risikoaktiva aus dem Kreditgeschaft (Betrag)
RMarkt Anrechnungsbetrage des Marktrisikos
Rope... Anrechnungsbetrage des operationellen Risikas

Gleichung 3: AufsichtsrechtIiche (Mindest-)Eigenkapitalanforderung gemiill Basel II


Quelle: Eigene Darstellung

Es lassen sich zwei fundamental unterschiedliche Ansatze differenzieren, die zur Bestimmung
der gewichteten Risikoaktiva aus dem Kreditgeschaft herangezogen werden konnen. 219 Der
Standardansatz'20 basiert auf extemen Ratings einer Ratingagentur und ist die fiir Kreditinsti-
tute einfachste Methode. Er steHt die geringsten Anforderungen an die bankintemen Steue-
rungs- und Messprozesse, da bei diesem Verfahren insbesondere auf das exteme Rating der
Unternehmen oder Transaktionen durch eine Ratingagentur abgesteHt wird. Der Internal Ra-
tings Based Approach (kurz: IRB-Ansatz)221 hingegen basiert auf intemen Ratings des kredit-
vergebenden Institutes und unterscheidet zwei Varianten, den IRB-Basisansatz (sog. Founda-
tion-approach, hier kurz: Basisansatz) sowie den fortgeschrittenen-IRB-Ansatz (sog. Advan-
ced-approach, hier kurz: fortgeschrittener Ansatz).222 Basel II kennt somit insgesamt drei Vor-
gehensweisen zur Risikomessung in Bezug auf Kreditvergaben: 223

218 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.7, Parag.2lf /I vgl. o.V., Monatsbericht def Deutschen Bundes-
bank, 01.2002, S.53 II vgl. BaseJer Ausschuss, Erlauternde Angaben, 01.2001, S.311 vgl. Pitschke, 2002, S.3
II vgl. GondringiLorenl, 2001, S.811 vgl. Hashagen, KPMG Financial Services, 2003, S.19
219 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.7f, Parag.24
'20 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.7ff II vgl. o.V., irnrnobilienbusiness, 01.2002, S.32
221 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.44ff
222 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.53, Parag.214 II vg1. GondringiLorenz. 2001, S.IOff II vgl. Schie-
renbeck, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Interne Rating-Ansatle. II vgl. European
Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 1-54f: Interne Rating-Ansatle. II vgl. a.V., Mo-
natsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.2001, S.25f: IRB-Ansatze.11 vgl. Hagen, 1M, 01.02.2003
223 Vgl. Leker, 04.200 1, S.5: Differenzierung zwischen externen und intemen Ratings aus Sieht des Ratingun-
ternehmens. II vgl. Munsch/Andrae, Universitat GH Essen, 19.02.2002, S.611 vgl. Scherer, 2002, S.17 II vgl.
Baseler Ausschuss, Erlauternde Angaben, 01.2001, SAil vgl. Schierenbeck, 33. Immobilien-Fachseminar an
der DIA, 12.04.2002: Zur zunehmenden Komplexitiit der internen Ansatle.1I vgl. KPMG, CP3, S.5

52
gering Sleuerungsmoglichkeilen hoch

hoch hoch
fortgeschrittener
Ansalz
~ Interne Schatzung aller
der Inpulqr6Ben -

Basisansatz
- Vorgabe von Variablen
durch Aufsichtsbeh6rden

Siandardansatz
- Modifizierung der
gering gettenden Regelungen -
gering

hoch Eigenkapilalunlerlegung gering

Abbildung 16: Detailbetrachtung der ersten Saule nach Basel II (2)


Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an KPMG, CP3, S.5

Innerhalb der Basel I1-Systematik sind zur Herleitung der richtigen Eigenkapitalunterlegung
neben der Wahl des methodischen Ansatzes weitere Fragen der Zuordnung zu beantworten: 224

• Wahl des Ratingansatzes,


• Einordnung des Kreditnehmers in eine Kundengruppe,
• Bestimmung der Ratingklasse des Kreditnehmers,
• Anrechnung der Sicherheiten des Kreditnehmers.

224 Vgl. Hagen, 2002, S.45 /I vgl. Esser, Vortrag auf dem Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.8 II vgl. o.V.,
GdW, 01. 10.2002, S.22 /I vgl. Thelen-Pischke, NordLB, 06.2001, S.3f /I vgl. Hagen, GdW Symposium
2002,21.02.2002, S.3

53
Eingenkapitalanforderungen
- Basel II-
(Saule II Kreditrisiken)

Standardansatz Interner Ratingansatz


- externes Rating - - internes Rating -

Einfacher Ansatz Umfassender Ansatz


Basisansatz
bei Sicherheiten bei Sicherheiten

Abbildung 17: Detailbetrachtung der ersten Saule nach Basel II (3)


Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an VdH ImmobilienSpecial, 0 I, I 0,200 I, S.3

2.2. Einfiihrung des Ratings zur Bonitiitseinstufung

2.2.1. Rating im engeren Sinne (Basel II-Konformitiit)

Waren bei Basel I noch einzelne Kreditarten Grundlage der Eigenkapitalanforderung von Dar-
lehen, so ist die BezugsgroBe bei Basel II das sog, Rating.225 Jeder Kreditnehmer bzw. jede
Transaktion wird in Zukunft einem Ratingprozess unterzogen, urn zu begriindeten Aussagen
iiber die Bonitat des Antragstellers226 im Verhaltnis zu anderen zu gelangen. Ratingurteile
dienen dabei der risikoadjustierten Eigenkapitalanforderung fiir Kreditvergaben von Banken.
Damit vollzieht Basel II die wirtschaftliche Entwicklung an den Markten nach und versucht,
diese institutionalisiert zu kanalisieren. Das Rating stellt in komprimierter Form eine ent-
scheidungsrelevante Information fiir Kapitalgeber dar und schaff! so die notwendige Transpa-
renz bei einer komplexen Entscheidungssituation. 227 Unterschieden werden folgende Ra-
tings: 228

225 Vgl. Pitschke. 2002. S.I II vgl. Lauritzen. 2001, S.4f II vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.2: Einfiihrung von
Ratings als wesentliche Umgestaltung von Basel I zu Basel II, II vgl. AmonIWambach, IZ, 31.01.2002: Risi-
komessung nach Basel II.
226 V gl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.27 II vgl. Kyrein, 2002, S, 186 II vgl. Busse, 2003, S.337 II vgl. SiichtinglPaul,
1998, S,662 II vgl. Riichardt, 1993, S,244 II vgl. Paschedag, 2002, s.n II vgl. Schulten/Rometsch, 2002,
S.540f
227 V gl. Munsch/Andrae, UniversiHit GH Essen, 19.02.2002, S.IO: Ratings schaffen mehr Transparenz.
228 Vgl. Leker, 04.2001, S.2 II vgl. del Mestre, 2001, S.ll: Rating verstanden als die Einschatzung def Kredit-
qualitiit. II vgl. o.V., Standard & Poor's, Ratingdefinitionen, 06.2001, S.lff II vgl. o.V., HVB, 2002, S.6f:
Ratingarten. II vgl. Knobloch, 2002, S.56

54
• Credit-Rating eines Unternehmens (Emittenten-, Unternehmens- oder Kreditrating-
Issuer Credit Rating),
• Credit-Rating eines Finanztitels (Emissionsrating - Issue Credit Rating),
• Credit-Rating einer Kunden- oder Lieferantenbeziehung,
• Equity-Rating (Rating einer Eigenkapitalposition, bspw. Aktien).

Betrachtet man Basel II-konforme immobilienwirtschaftliche Ratings, so sind in der Immobi-


lienbranche insbesondere interne Ratings von Untemehmen durch Kreditinstitute (Emittenten-
oder besser Kreditratings) und externe Ratings bei der Emission von Anleihen (Emissionsra-
tings) durch Ratingagenturen vorzufinden. Ein Emittentenrating, also das Rating des Unter-
nehmens, ist die Grundlage fiir ein Emissionsrating. Dieses Rating eines spezifischen Finanz-
titels, also bspw. einer Untemehmensanleihe, kann vom Emittentenrating abweichen. Griinde
fiir Bewertungsdifferenzen ergeben sich aus der Laufzeit des Titels, dem Rang der Befriedi-
gung im Insolvenzfall und den gestellten Sicherheiten. 229 Der Ausschuss differenziert weiter
zwischen kurz- und langfristigen Ratings. Die kurzfristigen Ratings werden nur fiir den Be-
reich der Emissionsratings erlaubt und nicht fiir den Kreditbereich. 230 Damit scheidet die
Mbglichkeit einer Differenzierung in Bezug auf eine (kurzfristige) Projektfinanzierung aus,
wenn es sich urn Bankkredite handelt.

In der Folge wird nur noch auf das im Zusammenhang mit Basel II relevante Kreditrating, im
Sinne des Emittentenratings, Bezug genommen, da dieses fiir die Projektfinanzierung ange-
wendet wird. Angefiihrt werden soli bereits an dieser Stelle, dass auch bei Kreditratings die
einzelnen Projekte genau betrachtet werden miissen.

Definition "Kredit-Rating":
Ein Kredit-Rating ist die durch - institutsspezifisch festgelegte - Symbole ausgedriickte Beur-
teilung i.S. einer Benotung in Bezug auf die Fahigkeit eines Schuldners, in Zukunft piinktlich
und vollstandig seinen Zahlungsverpflichtungen, bestehend aus Zins- und Tilgungsleistungen,
nachkommen zu kbnnen.231 Damit stellt die Ratingbeurteilung ein Verfahren der Verdich-
tung 232 von komplexen Bonitatsbeurteilungen auf eine nur eindimensionale Darstellung dar,

229 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.18, Parag.69: Differenzierung von Emittenten- und Emissionsra-
ting.
230 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.19, Parag.73 /I vgl. o.V., EZB, Monthly Bulletin, 05.2001, S.72:
Kurzfristige Ratings sind auf Forderungen bezogen, die eine Ursprungslaufzeit von weniger als 3 Monaten
haben.
231 Vgl. Kirchbach/Schaffner, Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.2: Rating als komplexes Verfahren zur
Einschiitzung, ob der Kreditnehmer kiinftig seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommen kann. II vgl. del
Mestre, 2001, S.II /I vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.59// vgl. Kohlhaussen, 2001, S.287 /I vgl. Bruck-
ner/Hammerschmied, 2003, S.87ff /I vgl. Amon U.a., IZ, 15.02.2002// vgl. o.V., BTV, 01.04.2003, S.6: Ra-
tingdefininition.
232 Vgl. Leker, 04.2001, SA: Bei den vorliegenden Eingangsdaten muss die Frage gestellt werden, inwieweit
diese bereits verdichtet wurden und welcher Informationsverlust generell bei der Verdichtung anfiillt. /I vgl.
Fiiser/Heidusch, 2002, S.85: Verdichtung zum Ratingurteil.

55
weIche insbesondere die PD zum Ausdruck bringt. 2D Bei den Ratings werden Kriterien aus-
gewahlt, die einer Analyse unterzogen werden und als Risikoindikatoren brauchbar sind. Die-
se Kriterien sollten eine Trennscharfe 234 in Bezug auf die Einschatzung des Kunden erlauben
und die Ergebnisse in eine Rangordnung rei hen kiinnen (Ratingskalierung).235

1m Gegensatz zu einer statischen Sichtweise kann das Rating als ganzheitliche, dynamische
Bonitatspriifung eines potenziellen Kreditnehmers verstanden werden, mit der nach einer
festgelegten Methode und unter der Einbeziehung von samtlichen verfiigbaren qualitativen
und quantitativen Informationen eine PD gemessen wird. Zentrales Element dieses standardi-
sierten Ratingprozesses236 ist die zu prognostizierende Wahrscheinlichkeit, mit der ein Kredit-
nehmer in der Zukunft seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommt. Damit handelt es sich urn
eine risikoaverse Einschatzung in Bezug auf den Kreditnehmer aus der Sicht eines Kapitalge-
bers.237

Die Ratingurteile sind also insbesondere mit der PD eines Kreditnehmers zu bestimmen und
das sich ergebene Rating hat in der Folge direkte Auswirkungen auf die erforderliche Eigen-
kapitalanforderung und damit die Kreditkosten. Die PD ist somit mit der Risikopramie ver-
bunden, die ein Schuldner zahlen muss. Durch die einfach verstandliche Ratingskalierung
(Anhang Nr. 2) kann ein Glaubiger schnell das Ausfallrisiko, welches mit einem Schuldner
verbunden ist, einschatzen, da dieses in direkter Verbindung mit dessen Insolvenzrisiko
steht. 238 Interessant ist auch, dass die Migrationwahrscheinlichkeit, also die Wahrscheinlich-

233 Vgl. GondringlLorenz, 2001, S.9/1 vg1. o.V .• Rating in dec KfW, 14.12.2002, S.l: BoniHitsbeurteilung wird
in PDs iibersetzt. da diese fiir Kreditnehmer jeglicher Art und zwischen unterschiedlichen Banken so ver-
gleichbar werden. II vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.24: Jede Rating-Stufe korrespondiert mit einer PD.
234 Vgl. Everling, Internet Newsletter, 12.06.2002: Zukunft liegt darin, die Bonitat eines Kunden in gute und
schlechte Kreditwiirdigkeit differenzieren zu konnen.
235 Vgl. Lauritzen, 2001, S.4 /I vgl. Leker, 04.2001, S.2 1/ vgl. Munsch/Andrae, UniversiUit GH Essen,
19.02.2002, S.35: Zielsetzungen externe Ratings. II vgl. Brunmayr/Cervicek, bIZ, 25.06.2003: Definition
eines Ratings. II vgl. o.Y., BTY, 01.04.2003, S.6: Begriff des "Rating". II vgl. Scherer, 2002, S.7 II vgl. Mil-
Ia, tips&trends von PwC, 12.2001, SA: Ratingdefinition. II vgl. o.Y., Standard & Poor's, Ratingdefinitionen,
06.2001, S.2f II vgl. Keiner, IfW-Forum, 02.2002, S.II II vgl. Hardegen, Yortrag auf dem DePfa Kongress
2002, 13.05.2002, S.8 II vgl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.27ff II vgl. o.Y., HYB, 2002, S.6 II vgl. Fii-
ser/GleiBner. 2002, S.llff II vgl. Busse, 2003, S.268ff
236 Vgl. Leker, 04.2001. S.2: Die Phasen bestehen aus Input, Throughput und Output. II vgl. Kreysa, 33. Immo-
bilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Acht Arbeitsschritte: Yertrag, Themenkatalog, Yorbereitungl
Dokumentation, Analysegespriich, Analyse, Ratingempfehlung, Publikation, Laufende Oberpriifung. II vgl.
MunschiAndrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S.29, SA3 II vgl. del Mestre, 2001, S.llf, SA6ff II vgl.
Achieitner, 2001, SA52ff II vgl. Stadler/Gugglberger, Die Zukunft der Unternehmensfinanzierung, 09.2002,
S.22 II vgl. o.Y., Standard & Poor's, Leitfaden Insurer Financial Strength Ratings, 2001, S.7 II vgl. Fii-
ser/Heidusch, 2002, SA7 II vgl. Doetsch, 2002, S.34 II vgl. o.Y., HYB, 2002, S.17 II vgl. Ftiser/GleiBner,
2002, SA6f II vgl. KirchbachiSchaffner, Yortrag auf dem Aareon Kongress 2003,27.05.2003, S.32: Schritte
zur Yorbereitung auf ein Rating. II vgl. o.Y., Sedlak&Partner, Rating Advisory, 2002, S.8ff
237 Vgl. Leker, 04.2001, S.2 II vgl. Amon u.a., IZ, 15.02.2002 /I vgl. o.V., HVB, 2002, S.6 /I vgl. FU-
ser/GleiBner, 2002, S.56f
B8 Vgl. Lauritzen, 2001, S.8/1 vgl. Stadler/Gugglberger, Die Zukunft der Unternehmensfinanzierung, 09.2002,
S.17: Das Ausfallrisiko wiederum beeinflusst in hohem MaBe die Kreditkondition.

56
keit, dass sich das Untemehmen innerhalb eines Iahres in Bezug auf das gegenwan:ige Rating
verschlechtert, insbesondere bei den weniger guten Notationen leicht ansteigt. 239

Arbeitshypothese IX:
Haben PE ein relativ schlechtes Rating, werden sie in Zukunft durch Basel II sHirker belastet,
da Sie eine hohe Risikopramie zahlen miissen und diese die Kreditkondition verschlechtert.

Insgesamt miissen das Ratingverfahren und das Ergebnis des Ratings folgende Anforderungen
erfiillen:'40

• Vergleichbarkeit innerhalb der Grundgesamtheit:


Ratings miissen empirisch validiert werden und die PD muss sich durch eine Kalibrierung
ergeben haben und in der Zukunft laufend angepasst und verbessert werden, urn die Rich-
tigkeit und Glaubwiirdigkeit des Ratingurteils zu verdeutlichen.
• Transparenz beim Vorgehen und Nachvollziehbarkeit der Methodik:
Ratings miissen objektiv nachvollziehbar und transparent sein.
• Periodische Priifung der Ergebnisse in Bezug auf:
Validitiit (Rating muss messen, was es vorgibt zu messen),
Treffsicherheit (Fehler erster und zweiter Art minimieren),
Reliabilitiit (Zuverlassigkeit wird durch gleiche Ergebnisse bei gleichen Sachverhal-
ten unterstrichen),
• Antizipatives Aufzeigen von Verschlechterungen bei den Ratingobjekten,
• Differenzierung von Risiken und Fristigkeiten in Bezug auf:
G ranularitiit,
Eindeutigkeit,
Vollstiindigkeit,
Aktualitiit,
Robustheit,
WesentIichkeit,
• Ratings haben eine Prognosewirkung und sind damit zukunftsorientiert,
• Die Analysten miissen unabhiingig sein, iiber die notwendige Erfahrung und Kompe-
tenz sowie die Ressourcen fiir einen Ratingprozess verfiigen.

239 Vgl. Stadler/Gugglberger. Die Zukunft der Untemehmensfinanzierung. 09.2002, S.18 II vgl. o. V" Monatsbe-
richt der Deutschen Bundesbank. 01.2002, S.50
240 Vgl. Leker, 04.2001, S.lOff II vgl. Holter/Hagen, 2002, S.59 II vgl. PartschIWlaschitz, ONB, 2002, S.18ff II
vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 01.2002, S.54: Problematik der aufsichtsrechtlichen
Anerkennung von Kreditrisikomodellen. II vgl. Raum, Due Diligence Real Estate - Praxis workshop Krc-
ditrating, 05.09.2002, S.19: Validitiit und Reliabilitiit von Ratings. II vgl. Lauritzen, 2001, S.4

57
Dabei setzt sieh das Ausfallrisiko (vgl. Ausfiihrungen zum "UL" in Kapitel IV. 1. 1. 1.2.) aus
der PD des Sehuldners und der Verlusthohe bei Eintritt des Ausfallereignisses (Loss given
default, kurz: LGD) zusammen: 241
UL = PD x LGD x EAD
(Standardansatz)
bzw.

UL = PD x LGD x EAD x S x M
(Interne Ansatze)
UL Unexpected Loss (Unerwarteter Ausfall)
PD Propability of default (Ausfallwahrscheinlichkeit)
LGD Loss given default (Yerlusthiihe bei Eintritt des Ausfallereignisses nach Yerwertung
der Sicherheiten)
EAD Exposure at default (Restschuld bei AusfaII)
M Maturity (Restlaufzeit)
S Size (UnternehmensgriiBe)

Gleichung 4: Berechnung des (unerwarteten) Ausfallrisikos eines Gliiubigers242


Quelle: Eigene Darstellung

Die Ermittlung dieses Ratings erfolgt dureh Banken oder eine Ratingagentur. Damit wird im-
plizit davon ausgegangen, dass am Fremdkapitalmarkt Informationen von Dritter Seite struk-
turiert bereitgestellt werden miissen. Dies ist beim Aktienmarkt nieht der Fall. 243 Scherer be-
tont zu Recht, dass ein Rating auch als "Gradmesser fUr die Flexibilitiit des Finanzierungs-
nehmers, seine Finanzierungsstruktur (selbstandig und frei) ... organisieren zu konnen ... "
verstanden werden muss.'44

2.2.2. Rating im weiteren Sinne (keine Basel II-Konformitiit)

Viele Autoren betonen, dass ein spezifiseher Ratingsansatz fUr Immobilienuntemehmen und
insbesondere Projektfinanzierungen notwendig ist, da ein "normales" Kredit-Rating nicht die

241 V g1. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.82, Parag.360 II vgJ. Freydefont, Journal of Project and Finance,
2001: Die Risikopramie sollte dem "expected loss" entsprechen. II vgl. European Commission, CP3-
Working Document, 01.07.2003, Art. I-51. Annex D-3. I. I.: EL.II vgl. o.Y., Monatsbericht der Deutschen
Bundesbank, 01.2002, S,53ff: EL. II vgl. Pfister, 2002, S.2: Ziel ist immer die Ermittlung des EL. II vgl. Ha-
gen, GdW Symposium 2002, 21.02,2002, S.lOf II vgl. Baseler Ausschuss, Ausnahmebehandlung von ge-
werblichen Immobiliendarlehen, 24,01.2001, S.5.IIA.: Definition des Yerlustbegriffes.1I vgl. Esser. Yortrag
auf dem Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.IIII vgl. o.Y .. GdW, 01.10.2002, S.25
242 Anmerkung des Autors: Die Berechnungsmethode stellt nieht auf die multiplikative Verknupfung ab, soo-
dern visualisiert nur den grundsatzlichen Zusammenhang. II vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.160f II vgl. Basel
Committee, Modifications to the capital treatment, 30.01.2004, S.lff: Es soli nur noch eine aufsichtsrechtli-
che EigenkapitaIunterlegung flir die unerwarteten AusHilie erfolgen.
243 Vgl. del Mestre, 2001, S.51: Bankanalysten und Investoren bilden am Aktienmarkt seiber ihre Einschatzung.
II vgl. o.Y., Deloitte&Touche, 2002, S.I II vgl. Hartmann- Wendels u.a., 2000, S.152f: Prozess eines Kredit-
scorings durch die Bank.
244 Vgl. Scherer, 2002, S.7 II vgl. Ftiser/Gleifiner, 2002, S.97: Zu den Vortei1en einer ratingbasierten BoniUits-
beurteilung.

58
Besonderheiten der Immobilie erfassen kann und zu moglicherweise falschen Aussagen in
Bezug auf die Bonitiit fiihrt.245

In der Vorbereitung auf Basel II kam es in der Immobilienwirtschaft zum inflationaren und
teilweise auch diffusen Gebrauch des Begriffes (Immobilien-) Rating. Insbesondere der Ar-
beitskreis "Rating" der GIF246 sowie die Universitiit Leipzig, Lehrstuhl fur Immobilienwirt-
schaJt, Prof Pelzl unter der Leitung von Bettina Lange,247 beschaftigen sich mit dem Rating
im Zusammenhang mit immobilienwirtschaftlichen Fragestellungen und diesbeziiglichen De-
finitionen und Normen zur Verbesserung des gemeinsamen Verstandnisses. Ziel dieser Be-
miihungen ist es, auf die Besonderheiten der Immobilienwirtschaft angepasste Verfahren und
Anbieter von Ratings zu unterstiitzen. Nicht jeder der (lmmobilien-) Ratingprozesse ist dabei
gleichbedeutend mit einer klassischen Kreditwiirdigkeitspriifung:

"Rating"
in der Immobilienwirtschaft

immobilienwirtschaftliches Kreditrating
(Basel II konforml
• Ziel: Quantifizierung von Ausfallwahrscheinllchkeit und ·h6he eines Kredits -

Untemehmens-
und Projektrating

......

immobilienwirtschaftliches (Objekt- oder Projekt-) Scorings


(ohne Basel II Konformitat)
• Ziel: Entscheidungshilfe fOr Investitionen, Portfoliom., Marketinginstrument etc. -

Lagescoring Fonds-"rating"

i................................. .i. ......................................................................;


Abbildung 18: Ratingbegriffe in der Immobilienbranche
Quelle: Eigene Darstellung

Bezeichnet man die Bonitatsbeurteilung In Form von PDs als immobilienwirtschaftliches


Kreditrating,248 so sind hiervon immobilienwirtschaftliche (Objekt- oder Projekt-) Scorings

245 Vgl. Munsch/Andrae, UniversiUit GH Essen, 19.02.2002, S.9/1 vgl. Broner, Kreditrating - Praxisworkshop
Kreditrating, 05.09.2002, S.3ff II vgl. Doetsch, 2002. S.36
246 Vgl. LotteiReiB. 2002, SA7 II o.V .. RATINGaktuell Newsletter - 13/03, 02.04.2003, S.2: Bisher jedoch
keine VerOffentlichungen iiber: www.gif-ev.de.
247 Vgl. LangeiOfferhaus, IZ, 16.01.2003
248 Anmerkung des Autors: Ein Kreditrating kann als Ratingprozess im engeren Sinne verstanden werden. II
vgl. Doetsch, IZ, 24.05.2002: Rating mit PDs vs. andere Ratings.

59
abzugrenzen, die keine Basel II-Konformitat aufweisen. Grundsatzlicher Unterschied ist dabei
die Konzentration auf die PD bei den Ratings im engeren Sinn, wohingegen bei weiter gefass-
ten, und weniger quantitativ ausgerichteten, Analysen Risiken identifiziert und weiter unter-
sucht werden. 249

Arbeitshypothese X:
Ratings mit Bezug zu Projekten miissen sich mit den Risiken einer Projektentwicklung be-
schaftigen. Werden bei der Projektentwicklung hohe Risiken identifiziert, miissen diese in
dem Basel II-konformen Kredit-Rating ihren Niederschlag finden.

Doetsch ist somit Recht zu geben, wenn er auf eine breite Palette an nicht deckungsgleichen
Begriffen mitjeweiligem Bezug zum Rating hinweist. Unzutreffend istjedoch seine kategori-
sche Vemeinung eines Zusammenhanges zwischen der PD und mehr intuitiven Objekt- oder
Lageratings i.S. von Scorings. Diese haben im Gegenteil iiber Kausalketten einen sehr we-
sentlichen - wenn auch indirekten - Einfluss auf die PD. 250 Einzelne Inhalte und Ergebnisse
der hier beschriebenen Projektscorings, die lage- und objektbezogene Kriterien subsumieren,
werden im Rahmen der oben beschriebenen Kreditratings wieder aufgegriffen.

Definition "Projektrating und -seorings":


Projektratings miissen Basel II-konform auf Grundlage von PD hergeleitet werden und aile
der oben beschriebenen Anforderungen an ein Kredit-Rating erfiillen. In der Praxis ergeben
sieh hierbei vieWiltige Ubersehneidungen zu tendenziell intuitiv-subjektiven Projektscorings,
die anhand von qualitativen und quantitativen Risikobetrachtungen eine Eingruppierung be-
wirken sollen (vgl. Kapitel 11.2.4.4.5. zur Slotting-Criteria).

Als wei teres sind Fondratings der offenen Immobilienfonds zu nennen. Hier sind neben der
Qualita! der einzelnen Immobilien die Teilbereiche Management-Qualitat und die Fondper-
formanee relevant. Diese Form des Ratings ist von Kritik nicht versehont geblieben. In der
Startphase wurden Inkonsistenzen im Detail, ein Gefalligkeitseharakter und der primare Ein-
satz fUr Marketingzwecke bemangelt.251 In Zukunft werden auch gesehlossene Fonds Ratings
aufweisen, wobei die Einzelobjektqualitat sowie steuerliche Aspekte starker gewichtet werden
miissen als bei den offenen Fonds.252

249 Vgl. Doetsch, lZ. 24.05.2002 II vgl. Bapper!, 2001, S.134: Basel " konforme Immobilienratings. II vgl.
ReiflHolter, 2003, S.57
250 V gl. Doetsch, IZ, 24.05.2002
251 Vgl. Everling, Internet Newsletter, 19.06.2002: Stefan Loipfinger stellt Inkonsistenzen bei der Fondsbewer-
tung fest. II vgl. Ummen, Die Welt, 02.12.2002: Kriterien beim Rating von Immobilienfonds.
252 Vgl. Ferber, HB, 21.10.2001 1/ vgl. o.V., IZ, 11.04.2002

60
2.3. "External Ratings Based Approach" - Der Standardansatz

2.3.1. Differenzierung der Risikogewichte

Konzeptionell wird beim modifizierten Standardansatz auf die Unterteilungssystematik ge-


miiB Basel I aufgebaut, urn Kredite im Anlagebuch der Banken zu beurteilen. So werden wei-
terhin bestimmte Kreditnehmergruppen wie Staaten, Banken, Unternehmen etc. unterschie-
den.'53
Novum ist eine starkere Differenzierung innerhalb der Klasse der Unternehmen nach der in-
dividuellen Bonitat des Antragstellers. Neben dem bisherigen Standardrisikogewicht fUr Un-
ternehmen von 100% wurden hierzu drei neue Klassen mit den Risikogewichten 20, 50 und
150% geschaffen, sowie fUr Retailforderungen an Privatkunden und kleine Betriebe das Risi-
kogewicht bis zu einem Obligo von I Mio. € von 100% auf 75% reduziert. 254 Durch die neuen
Klassen ergeben sich fiir die Banken direkte Auswirkungen auf die notwendige Unterlegung
der Kreditvergaben mit Eigenkapital und damit fUr die Kreditnehmer indirekt Auswirkungen
auf die zu erwartenden Kreditzins (vgl. Kapitel IV.!.!.!.). Bei den externen Ratings wird zwi-
schen einem Investment-Grade, also Unternehmen mit besonders gutem Rating, und Specula-
tive-Grade unterschieden. Letztgenannte miissen mit einem hohen Risikoaufschlag bei der
Finanzierung rechnen, da sie eine geringe Bonitat aus Anlegersicht genieBen.255 Bei der risi-
koadaquaten Hinterlegung von Eigenkapital nach Basel II ist das Risikogewicht (kurz: RW)
somit - im Gegensatz zu Basel I - keine konstante GroBe mehr, wodurch der Nenner der bis-
herigen Eigenkapitalanforderungspflicht modifiziert wird.

Die folgende Berechnung und die weiter unten aufgefUhrte Tabelle zeigen die fiinf bzw. sechs
Risikogewichte fUr extern geratete Unternehmensforderungen, wobei das Risikogewicht
RWdiff in Abhangigkeit der von den jeweiligen Ratingagenturen vergebenen Notationen abge-
leitet wird: 256

253 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.23 II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.8, Parag.26f u. S.IIf, Pa-
rag. 34ff
254 Vgl. GondringiLorenz, 2001, S.2, S.lO II vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003 II vgl. del Mestre, 2001,
S.57: Bonitiitsdifferenzierung nach Basel II. II vgl. Hagen, 2002, S.44 II vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.160 II
vgl. Bruckner/Hammerschmied, SWK, 10.09.2003
255 Vgl. o.V., Rating News, 05.2003, S.2 1/ vgl. o.V., HVB. 2002, S.16 II vgl. a.V., EZB, Monthly Bulletin,
05.2001, S.66 II Anmerkung des Autors: Die Grenze zwischen Investment- und Speculative-Grade liegt bei
Baa3/Bal (Moody's) bzw. BBB-/BB+ (Standard & Poor's).
256 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.12, ParagAOff II vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003 II vgl.
o.V., BTV, 01.04.2003, S.6: Zusammenhang des Ratings mit den Eigenkapitalanforderungsvorschriften. II
vgl. Esser, Vortrag auf dem Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.lO II vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.24 II
vgl. Thiemann, 2001, S.lO II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 28-1,
Annex C-1. 7: Risk weights for Corporate Claims. II vgl. Schulte-Mattler, vwd, 27.11.2002, S.5: Gewichtung
von Retailforderungen nach QIS 3.

61
20% fur AAA + bis AA-
50% fur A + bis A-
100% fur BBB + bis BB-
RWUK = RWdiff ==
150% fur < BB-
100% ohneRating
75% Retail

Risikogewicht des Kredites an U ntemehmen


Differenziertes Risikogewicht von Untemehmenskrediten im Standardansatz

Gleichung 5: DitTerenzierte Beriicksichtigung bei Unternehmen durch verschiedene Risikogewichte nach


Basel III Slandardansatz
Quelle: Eigene Darstellung
Die betragsmaBige normative Eigenkapitalanforderung (kurz: Knorm) ergibt sich schlieBlich
deckungsgleich zu Basel 1:'57

Knorm =EAD X RWUK xO,08

Knorm geforderter Betrag der Eigenkapitalanforderung (Betrag in €)


EAD Exposure at default (Restschuld bei Ausfall unter Berticksichtigung von Sicherheitenl
ausfallgefiihrdeter Betrag)
RWUK Risikogewicht des Kredites an Untemehmen

Gleichung 6: Eigenkapilalanforderung rtir Kreditrisiken nach Basel III Slandardansatz


Quelle: Eigene Darstellung

Der EAD ist im Standardansatz nicht ausdriicklich erwahnt, ergibt sich allerdings implizit aus
der BezugsgroBe "Kredite im Anlagebuch" und dem Hinweis der Risikogewichtung der "Po-
sitionen nach Abzug der Einzelwertberichtigungen" (vgl. Anhang Nr. 3).258

Richt-
EAD Rating- RW Knorm Koono
Kreditnehmer grofie
(Bsp.) notation 2S9 in% in€ in%
in%
GroBe Basel I:
IMio.€ Unternehmen /I KMU /I k.A. 100% 80.000 € 8%
Privatpersonen 8%

257 VgJ. Baseler Ausschuss, CP3. 04.2003, S.8, Parag.26: Die "Positionen" werden nach Abzug von Einzel-
wertberichtigungen risikogewichtet. II vgl. Schierenbeck, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA,
12.04.2002: Verandem wird sich nach Basel II also nur die Risikogewichtung (Anrechnungsfaktor). Die
Debatte urn die Eigenmittelhinterlegung der Kreditinstitute nach Basel II wird also im Wesentlichen urn die
Risikogewichtungsfaktoren gefiihrt.
258 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.8, Parag.26 1/ vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Art. 29-1: Determination of risk-weighted asset amounts.
259 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.8, Parag.24, FuBnote: Es wird vom 8aseJer Ausschuss exempla-
risch auf die Notation von Standards & Poor's verwiesen.

62
Retailportfolio:
Privatpersonen /I
Basel II:
IMio.€ KMU bis 1 Mio. +: Kre- k.A. 75% 60.000€ 6%
ditvolumen 8%
(Parag.43t)
AAA bis
20% 16.000€ 1,6%
AA-
A+ bis A- 50% 40.000 € 4%
(GroBe) Unternehmen BBB+ bis Basel II:
IMio.€ (Parag.40, 52) 100% 80.000 € 8%
BB- 8%
Unter BB- 150% 120.000 € 12%
Nicht
100% 80.000 € 8%
Beurteilt
Tabelle 8: Bewertung von Unternehmen in der Standardmethode 260
Quelle: Eigene Darstellung

Das Standardrisikogewicht fur nicht geratete Forderungen an Unternehmen und Projektfinan-


zierungen wird 100% betragen, also der bisherigen pauschalen Gewichtung nach Basel I ent-
sprechen. Neben Zweifeln, ob die lediglich funf Risikoklassen fUr eine Differenzierung zwi-
schen den Kreditnehmern ausreichend sind, muss die Tatsache, dass ein nicht geratetes Un-
ternehmen und eine Projektfinanzierung nur mit 100% (wie bisher aile) behandelt werden
sollen, kritisch hinterfragt werden. Diese Vorgabe bedeutet in letzter Konsequenz, dass die
Unternehmen nicht unter die Gewichtung der von Basel I propagierten Hohe abrutschen kon-
nen. Ein PE, der eine schwache Bonitat aufweist, wUl'de hierdurch Vorteile erlangen, wenn er
ganz auf das Rating verzichtet: vorausgesetzt, seine Bonitat ist h6chstwahrscheinlich schlech-
ter als BB-. Bei diesem Ansatz hatten nur PE mit einem Rating das besser als BBB+ ist die
Moglichkeit, eine giinstigere Finanzierung zu erhalten.

Bereits nach der (Ietzten) dritten quantitativen Auswirkungsstudie (Quantitative Impact Study
3, kurz: QIS3), die letzte Feineinstellungen bei den Risikogewichten bewirkte, wurde deut-
lich, dass das Unternehmensportfolio der Banken im Standardansatz mit geringen Verande-
rungen in Bezug auf die gesamte Kapitalunterlegung rechnen muss, da die uberwiegende
Mehrzahl der Firmen ungerated ist. Dies bedeutet, dass diese Unternehmen weiterhin mit
100% Risikogewichtung behandelt werden. 261

PE ohne externes Rating werden durch die pauschale Behandlung von nicht gerateten Unter-
nehmensforderungen oder Projektfinanzierungen im modifizierten Standardansatz wie bisher
nach Basel II behandelt, da sich fur sie ein Risikogewicht von 100% ergibt. PE oder Projekte

260 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.12, ParagAOff II vgl. Pitschke, 2002, S.5f II vgl. Follak, OBA,
03.2004, S.160ff: Keine Anderungen in Bezug auf die Differenzierung zwischen UL und EL beim Standard-
ansatz.
261 Vgl. Basel Committee, QIS3, S.5, S.18: Die Mehrzahl der Unternehmen ist entweder ungerated oder hat ein
Rating von BBB+ bis B8-. 1/ vgl. C1uselEngels, 2002, S.21 1/ vgl. Basel Committee, QIS2, S.3: Auf Grund-
lage von CP2 kam es noch zu erhiihten Kapitalanforderungen.

63
mit einer Bonitat von BB- oder schlechter profitieren von dieser Regelung. Ein extemes Ra-
ting von PE oder einer Projektentwicklung, das besser als BBB+ ausrallt, fiihrt zu einer gerin-
geren Eigenkapitalanforderung als nach Basel I.

Nach Basel II wird mit ansteigenden Risiken, welche insbesondere durch die PO beschrieben
werden, auch die Kennziffer "Risikogewicht" ansteigen: 262

Ausfallwahrscheinlichkeit Standardansatz
Rating
-PDin% - RWdiff in %
Untergrenze 0,Q3 20%
AAA bis
0,03 bis 0,05 20%
AA-
A+ bis A- 0,06 bis 0,11 50%
BBB+ bis
0,12 bis 1,33 100%
BB-
B+ bis CCC
1,34 bis 20,0 150%
oder schlechter
Obergrenze 20,00 150%
Nicht
-- 100%
Beurteilt
Tabelle 9: Zusammeuhang der Ratingklasse, Ausfallwahrscheinlichkeit und der Risikogewichte im Stan-
dardansatz
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung ECB Monthly Bulletin. Mai 2001

In Bezug auf die auBerbilanziellen Gesehafte sind zusatzlich die Kreditzusagen aus Garantien
und Bankbiirgschaften zu erwahnen. Diese werden iiber einen Kreditumrechnungsfaktor, Cre-
dit Conversion Factor (kurz: CCF), von 20% (Laufzeit bis zu I Jahr) bzw. 50% (Laufzeit iiber
1 Jahr), in ein Kreditrisikoaquivalent umgereehnet, wenn sie aus Sieht der Bank nieht jeder-
zeit kiindbar sind. Die Regelung ist im Vergleich zu Basel I aus Sieht eines Projektentwiek-
lers besser, da bisher keine Unterscheidung der Laufzeit betrieben wurde, was zu einer Ge-
wiehtung von 50% fiihrte.>63

1m Standardansatz kann ein KMU-Kredit neben dem Untemehmensportfolio aueh dem Re-
tailportfolio zugeordnet werden, was ein Risikogewieht von 75% bedeutet,264 Naeh Sehatzun-
gen des Bundesaufsichtsamtes for das Finanzwesen (kurz: BAFin) werden ca. 95% aller deut-

262 Vgl. PartschIWlaschitz, ONB, 2002, S.50ff /I vgl. o.V., EZB, Monthly Bulletin, 05.2001, S.63// vgl. Baseler
Ausschuss, CP3, 04.2003, S.IO, Parag.40
263 V gl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.16, Parag.55f /I vgl. SiichtingiPaul, 1998, S.500, S.508
264 V gl. Basel Committee, QIS3, S.17: Die Reduktion von 100% auf 75% wurde nach der Kritik an CP2 vorge-
nommen und ist nun Teil von CP3./I vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art.
27-2

64
schen Untemehmen nach Basel II in das Retailportfolio fallen. 265 Die Zuordnung zu diesem
Kreditsegment ist an folgende Voraussetzungen gebunden:266

• Kreditnehmer: Privatperson oder KMU,


• Kreditprodukt: Kredite und Kreditlinien diverser Formen (ink!. revolvierende), ohne
Immobilienkredite,
• Granularitiit: ausreichende Diversifikation muss beim Retail-Portfolio des Kreditinstitu-
tes vorliegen (ein Schuldner darf das Volumen 0,2% des Gesamtportfolios nicht tiber-
schreiten),
• Kreditvolumen: maximal 1 Mio. € je Kreditnehmer.

Aufgrund des ausdrticklichen Ausschlusses von immobilienwirtschaftlichen Krediten, schei-


det die Zuordnung einer Projektfinanzierung in dieses begtinstigte KMU-Segment aus.
Daneben tiberschreiten auch kleine Projektentwicklungen bereits die betragsmaBige Grenze
aufgrund der groBen Investitionssummen im Immobilienbereich.

PE konnen im Standardansatz aufgrund des Ausschlusskriteriums nicht von den vergtinstigten


Anrechnungen im Retailsegment profitieren.

2.3.2. Bonitiitsbeurteilung durch Ratingagenturen

Neu ist ebenfalls, dass Banken bei der Beurteilung der Kreditwtirdigkeit eines Kreditnehmers
im Rahmen des modifizierten Standardansatzes auf Kreditbeurteilungen, respektive die oben
beschriebenen extemen Ratings, von anerkannten, spezialisierten und auf Gewinnerzielungs-
absicht ausgerichteten Institutionen zuriickgreifen. 267

Definition "Ratingagenturen,,:268
Ratingagenturen sind von kapitalsuchenden Firmen beauftragte oder auch selbstandig tatig
werdende Untemehmen, die unabhangig von den Ratingobjekten sind, jedoch deren (unter-
nehmensinteme) Informationen verarbeiten, urn auf dieser Grundlage ein Urteil tiber die zu-
ktinftige finanzielle Lage des Ratingobjektes ableiten zu konnen.

265 Vgl. Cluse/Engels, 2002, S.17 /I vgl. SiichtinglPaul, 1998, SA71: Zur Entstehung des BAFin.
266 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.13, ParagA3f /I vgl. Redakffscherteu, ONB, S.73 /I vgl. Brun-
mayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003/1 vgl. o.V., FAZ, 12.07.2002/1 vgl. Leker, 04.2001, SA/I vgl. Schieren-
beck, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Zur Granularitat - Banken deren Kreditportfolio
stark diversifiziert (granular) ist, sollen Abschlage auf die anrechnungspflichtigen Risikovolumina erhalten.
/I vgl. Grunert u.a., 2002, S.9/1 vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.2001, S.26: "Granu-
laritiit" ist ein MaS fiir die Anzahl und Hehe der einzelnen Forderungen im Verhiiltnis zum Gesamtvolumen
des Portfolios.
267 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.8, Parag.24 und 26 /I vgl. GondringlLorenz, 2001, S.9ff /I vgl.
European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex C-I/I vgl. Baseler Ausschuss, CPI,
01.2001, S.14ff, Parag.69ff /I vgl. FiiserlHeidusch, 2002, SAO /I vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.1411 vgl. Fer-
rilLiu, 200 I, S.I: Credit rating agencies as an integral part of modern capital markets.
268 Vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.88f II vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.IO: Rating durch externe
Agenturen. II vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, SA3ff

65
In den Vereinigten Staaten von Amerika (kurz: USA) existiert bereits seit ca. 120 Jahren eine
Ratingkultur. Hier werden Ratingagenturen von der Securities and Exchange Commission
(kurz: SEC) als Nationally Recognized Statistical Rating Organisation (kurz: NRSRO) zuge-
lassen. 269

Analog wird diese Registrierung der Ratingagentur in Zukunft nach Basel II in den jeweiligen
Uindem durch Anerkennung seitens der jeweiligen national en Aufsichtsbehorden erfolgen.270
Hierzu hat der Ausschuss einen strengen Kriterienkatalog erlassen, der Bedingungen defi-
niert, die von den Agenturen fiir eine Zulassung als External Credit Assessment Institution
(kurz: ECAI) erfiillt werden miissen. An eine Ratingagentur werden danach allgemeine An-
forderungen gestellt: 271

• Glaubwiirdigkeit, Neutralitlit und Unabhlingigkeit von den Interessen des Auftraggebers,


• Qualifikation der Analysten und ausreichende Ressourcen fiir hochwertige Ratings,
• Beriicksichtigung aller relevanten Ratingfaktoren (ganzheitlicher Ratingansatz),
• Vertraulichkeit der Priifungshandlungen,
• VerOffentlichung der Ergebnisse,
• Objektivitlit der Analysemethoden,272
• Sicherung der qualifizierten Urteilsfindung,273
• Intemationaler Zugang und Transparenz des Verfahrens.

Bei den extemen Ratings durch eine Ratingagentur wird regelmliBig ein bestimmter Ablauf
der Priifungshandlungen eingehalten. Dieser besteht aus der Vorbesprechung, der Dateniiber-
gabe und - erhebung, der Datenauswertung, der Erteilung eines Ratings, der Besprechung und
ggf. Revision von Ergebnissen und schlieBlich der VerOffentlichung des Ratings.274 Exteme
Ratings sind in der Immobilienwirtschaft nur bei einer Fremdfinanzierung iiber den Kapital-
markt zwingend notwendig. Relevanz besitzen exteme Ratings hier im Bereich der Emissi-
onsrating von sog. MBS-Transaktionen (vgl. Kapitel VI.3.2.1.2.). Fiir den Borsengang von

269 Vgl. White, The Credit Industry, 02.12.2001, S.II, S.24ff: Regulation is currently limiting entry in the rating
market. II vgl. del Mestre, 2001, S.23, S.62f: Personlichkeitsmerkmale wie bspw. Abstraktionsfahigkeit,
Planungsfahigkeit, Initiative, Urteilsfahigkeit etc. und Fachqualifikation sind wichtig.
270 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.16, Parag.60 II vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der
DIA, 12.04.2002: Nachweise fiir die Anerkennung als Rating.
271 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003, S.16f, Parag.61 II vgl. o.V., RatingCert e.V., S.2ff: Allgemeine
Ptlichten einer Ratingagentur. II vgl. del Mestre, 2001, S.58 II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.95ff
II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 30, 37f, Annex C-2. II vgl. o.V.,
Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.2001, S.20f: Strenge Kriterien fiir die Zulassung von Ratin-
gagenturen. II vgl. Baseler Ausschuss, CPI, 01.2001, S.16, Parag.n II vgl. White, The Credit Industriy,
02.12.2001, S.30f II vgl. AmonIWambach, IZ, 31.01.2002
272 Anmerkung des Autors: Bspw. dUTCh Verwendung quantitativer und quaJitativer Analysemethoden und
Beriicksichtigung von mindestens drei aufeinander folgenden lahresabschliissen.
273 Anmerkung des Autors: Bspw. durch das Vier-Augen-Prinzip und andere Kontrollen.
274 Vgl. Leker, 04.2001, S.5 II vgl. del Mestre, 2001. S.llff, S.46ff: Ratingvorgang II vgl. GleiBnerlFiiser, 2002.
S.43ff: Rating-Prozess

66
Immobilienunternehmen ist ein externes Rating nicht notwendig, jedoch ein zusatzliches Gii-
tesiegel.

Vor diesem Hintergrund wird von del Mestre und anderen Experten gegen die externen Ra-
tings zur Kreditaufnahme bei den Banken ein schwerwiegendes Argument ins Feld gefiihrt. Er
bemerkt, dass es Pflicht der Banken ist - und bleibt -, eine eigene Entscheidungsgrundlage
fUr die Kreditvergabe herzuleiten. 275 Auf Grundlage des § 18 KWG muss die "Offenlegung
der wirtschaftIichen Verhaltnisse des Kreditnehmers" ab einer Kreditsumme von 250.000,-- €
erfolgen. 276 Bei den einzelnen Instituten haben sich verschiedenste Ansatze herausgebildet,
urn diese personliche und wirtschaftliche Kreditwiirdigkeitspriifung durchzufUhren, wobei
regelmaBig die personlichen, rechtlichen und finanziellen Verhaltnisse des Antragstellers be-
trachtet werden. Banken werden deshalb nie vollstandig auf die interne Kreditwiirdigkeitsprii-
fung der Kreditnehmer verzichten. 277 Damit ist die Sinnhaftigkeit von kostenpflichtigen exter-
nen Ratings fiir kleinere Unternehmen zur Fremdfinanzierung bei Kreditinstituten kritisch zu
beurteilen. Da es sich bei den extemen Ratings, welche von Banken anerkannt werden, nach
Wunsch des Ausschusses ausschlieBlich urn beauftragte Ratings handeln soil (sog. Solicited
Ratings), werden die Kreditnehmer selbst die Wahl haben, ob sie "zusatzlich" zur Kreditwiir-
digkeitspriifung durch die Bank weitere Bonitatspriifungen in Anspruch nehmen.278

2.3.3. Ratingangebot fiir die Projektentwickler

Der deutschsprachige Raum ist in Bezug auf exteme Emittentenratings im intemationalen


Vergleich gegenwartig noch eines der Schlusslichter. So haben sich bisher hierzulande nur ca.
30 groBen Konzeme einem externen Rating der groBen Ratingagenturen unterzogen?79 Insge-
samt wird erwartet, dass Basel II der gegenwiirtig schwachen deutschen Ratingkultur einen
Schub geben wird. Dies wird auch durch neue Beratungsfelder wie bspw. Rating-Advisory,
diverse Buch-Publikationen oder eigene Zeitschriften zum Thema "Rating", wie bspw. Ratin-
gaktuell, unterstrichen (vgl. Kapitel VI.4.).280

275 Vgl. del Mestre, 2001, S.59


276 Vgl. Busse, 2003, S.272: Bestimmungen gem. § 18 KWG. /I vgl. Paschedag, 2002, S.82 II vgl. Kirch-
bach/Schaffner, Vortrag auf dem Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.21: Die nach § 18 KWG geforderten
Informationen werden nach Basel II nicht mehr ausreichen. II vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.30: Zur .. Offen-
legung der wirtschaftlichen Verhiiltnisse eines Kreditnehmers" notwendige Unterlagen. II vgl. Diederichs,
18K Immobilienbrief, 01.2001, S.I: § 18 KWG als Verpflichtung, die wirtschaftlichen Verhaltnisse des KN
zu prtifen. II vgl. Hartmann-Wendcls u.a., 2000, S.150f
277 Vgl. Kohlhaussen, 2001, S.286 II vgl. Keiner, IfW-Forum, 02.2002, S.12 II vgl. Paschedag, 2002, S.74 II vgl.
BrucknerlHammerschmied, 2003, S.93: Banken fiihren auch bei externem Rating in Zukunft eine eigene
Prtifung durch.
278 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, 5.20, Parag.78
279 Vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003 II vgl. Achleitner, 2001, S.551
280 Vgl. Everling, Internet Newsletter, 15.05.2002: Stefan Hirschmann, Chefredakteur von Ratingaktuell, zur
neuen Zeitschrift und dem Informationsbedarf des Marktes.

67
In den USA wurden die ersten externen Ratings bereits 1909 von Moody's und ab 1916 von
Standard & Poor's (kurz: S&P) bzw. ab 1924 von Fitch verOffentlicht. 281 Heute sind diese
drei groBen Agenturen internationale Marktftihrer. Gegenwlirtig kontrollieren diese Anbieter
ca. 95% des weltweiten Ratingmarktes. 282 Das Oligopol versetzt diese Ratingagenturen in die
Lage, hohe Margen im Ratingbereich zu erzielen. 283

Kosten des Ratings


(ab t:)

40.000,-
s p

30.000,- Fitch

Moo y's
20.000,-
URA

10.000,-

~ __________ ~ ____________ ~ ________________-.UnUangdes


Ratings

Retail KMU Corporates

Abbildung 19: Kosten fiir Ratings


Quelle: Eigene Darstellung und Erhebung

Vorteile eines (guten) Ratings sind die Miiglichkeit dieses als Qualitatssignal fUr Geschafts-
partner zu nutzten, sowie allgernein die Reputation der international anerkannten Ratingagen-
turen zu benutzten. 284 Ratings konnen als Analyseinstrument im Unternehmen und im Bereich
der Investor-Relations eingesetzt werden, wobei bei einem beauftragten Rating das betroffene
Unternehmen tiber eine VerOffentlichung entscheidet. 285 Die Kosten eines externen Ratings
mtissen diese Vorteile unterschreiten, urn ein externes Rating zu rechtfertigen. In Bezug auf
den Mittelstand muss bezweifelt werden, dass sich externe Ratings wirtschaftlich sinnvoll

281 Ygl. White, The Credit Industry, 02.12.2001, S.8 II vgl. Busse, 2003, S.269 II vgl. Gondring/Lorenz, 2001,
S.9: Ratingagenturen existieren in den USA bereits seit ilber 100 Jahren.
282 Vgl. White, The Credit Industry, 02.12.2001, S.6 1/ vgl. Ferri/Liu, 2001, S.l
283 Vgl. White, The Credit Industry, 02.12.2001. S.15ff: Moody~s is able to exercise market power. II vgl. Gru-
ber/Kleber, 1994. S.IISf
284 V gl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.93/1 vgl. White, The Credit Industry, 02.12.200 I, S.1 f
285 Ygl. Kreysa, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Yerwendungsmoglichkeiten und Nutzen
von externen Ratings. II vgl. DuhnkrackiWimmer, Ratingreport Deutschland, 09.2001, S.IO: Externe Ra-
tings konnen fUr diverse UnternehmensaktiviHiten sinnvoll sein. II vgl. Filser/GleiBner, 2002, S.17f: Nutzen
von Ratings.

68
darstellen lassen. RegelmaBig wird in der Literatur betont, dass sich die externen Ratings ins-
besondere beim deutschen Mittelstand schwer durchsetzen konnen, da sie die hohen Kosten
eines Ratings scheuen. Die kritische UntemehmensgroBe, urn die Fixkosten eines externen
Ratings durch GroBeneffekte zu rechtfertigen, wird vom Mittelstand in der Regel nicht er-
reicht. 286 Dies trifft insbesondere fiir den GroBteil der kleinen und mittelstandischen PE ZU.287
Ratings werden regelmaBig auf Emittentenbasis, also bezogen auf den Kreditnehmer, erstellt.
Bedenkt man, dass Projektentwicklungen regelmaBig mit dem Konstrukt eines SPY arbeiten,
so wird deutlich, dass bei der Wahl eines externen Ratings dies regelmaBig fiir jede einzelne
Gesellschaft erforderlich ware.

Die Marktmacht der groBen drei Ratingagenturen, die hohen Kosten der externen Ratings,
sowie der Mangel an Wissen beziiglich bestimmter Teilfragen - wie auch bspw. im Zusam-
menhang mit Immobilien - werden regelmaBig kritisiert. Erste Bestrebungen, dieser Entwick-
lung friihzeitig zu begegnen, laufen gegenwartig an. Neben den drei international tatigen Ra-
tingagenturen gibt es in Deutschland mittlerweile eine ganze Reihe von weiteren Anbietern
fiir externe Ratings, die als regional tatige Mittelstandsratingagenturen, Glaubigerschutzverei-
nigungen oder bspw. iiber das Internet Ratings anbieten (Anhang Nr. 4).288 Wichtig ist es auch
an dieser Stelle, Basel II-konforme Ratingangebote von Produkten abzugrenzen, die nicht die
oben genannten Anforderungen erfiillen. Del Mestre subsumiert bspw. die Baetge-
Bilanzanalyse und Feri-Researchprodukte richtigerweise zu den Scoringagenturen - in Ab-
grenzung zu Ratingagenturen. 289 Einige Anbieter von Nischenprodukten im Bereich des Ra-
tings, bspw. die Firma TREUGAST, Miinchenl Berlin, bieten nur Ratings in Bezug auf die
Investmentqualitat des Ratingobjektes an.290 Da sich die Ratingkategorien oft an die Ratingno-
tation der groBen amerikanischen Ratingagenturen anlehnen,291 kann es leicht zu Verwechs-
lungen kommen. Fakt ist, dass sich die vorgenannten Ratings zwar mit ahnlichen Analysebe-
reichen befassen, jedoch die Kreditwiirdigkeit nicht mit der Investmentqualitat und -sicherheit
gleichzusetzen ist.

286 V gl. Pitschke, 2002, S.S /I vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.94f II vgl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.133ff
II vgl. Spitzkopf, IZ, OS.07.2001 II vgl. White, The Credit Industry, 02.12.2001, S.13: Major Rating firms
began 1970 to charge issuers for the rating./1 vgl. DuhnkrackiWimmer, Ratingreport Deutschland, 09.2001,
S.9 II vgl. Amon u.a., IZ, IS.02.2002 II vgl. o.V., HVB, 2002, S.14
287 Vgl. Spitzkopf, IZ, OS.07.2001: Kosten fiir externe Ratings schwanken zwischen 2S.000,-- € und 60.000,-- €
fiir ein Erstrating. II vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.9: Hohe Kosten des Erstratings. II vgl. o.V., GdW,
01.l0.2002, S.20 II vgl. Ibhler/Lucius, IZ, 22.11.2001: Kosten-Nutzen-Relation von externen Ratings ist fiir
Developer nicht optimal. /I vgl. o.V., BTV, 01.04.2003, S.7: Kosten eines erstmaligen Ratings betragen ca.
SO.OOO,-- bis 80.000,-- €. Fiir Folgeratings muss mit 3S.000,-- bis 40.000,-- € kalkuliert werden (die Anga-
ben beziehen sich auf die gro8en bekannten Ratingagenturen).
288 Vgl. Bauer/Liebert, FTD, 07.03.2003 II vgl. o.V., HB, 21.01.2000 II o.V., RATINGaktuell Newsletter -
13/03,02.04.2003, S.4f: Internet-Ratinganbieter.
289 Vgl. del Mestre, 2001, S.S3
290 Vgl. Piitz-Willems, HB, 06.03.2002: Betrachtet werden Bilanzen, Zimmerauslastung, Strategie, Leistungs-
Hihigkeit der Betreiber, Expansion und Integrationsleistung, Hotelkategorie/-segmentierung, Marke.
291 Vgl. Amon U.a., IZ, IS.02.2002

69
ProbJematisch an den Ergebnissen der kJeineren Anbieter ist, dass sie nicht iiber einen Track-
record ihrer Ratings verfiigen. Es ist also keine Validierung der getroffenen Ratingaussagen
miiglich und der Kapitalmarkt akzeptiert die oftmals zu unbekannten Agenturen bisher nicht
ausreichend als Giitesiegel. Ein weiterer Kritikpunkt an den Ratingagenturen ist vor diesem
Hintergrund, dass diese oft nur begrenzt iiber historische Datenreihen und eine ausreichende
Banchenexpertise verfiigen, die sie zu sicheren BoniUitsurteilen in Bezug auf Mittelstandler
und insbesondere Immobilienprojekte fiihren kiinnten. Hier liegt der groBe Vorteil von Kre-
ditinstituten in Deutschland. Diese verfiigen iiber lange Datenreihen ihrer Kunden und kiinnen
die PD anhand von Vergleichsfallen in der Vergangenheit verlasslicher vorhersagen. 292

Nur wenige Anbieter haben bisher die Erkenntnisse von Liebchen oder Lange in Bezug auf
immobilienbezogene Ratingprozesse in ihre Priifverfahren integriert (vgl. Kapitel 11.2.2.2.).
Die Firma Bulwien AG, Miinchen, griindete bereits im Jahr 2002 die Deutsche Immobilien
Ratingagentur (kurz: Dira), Berlin. Diese Agentur beschaftigt sich mit dem Rating von ein-
zelnen Immobilien und Projektentwicklungen und wird laut Aussage des Geschliftsfiihrers,
Hartmut Bulwien, auf das Rating von ganzen Untemehmen verzichten. Zum Bundesverband
freier Wohnungsbauuntemehmen wurde bereits Kontakt aufgenommen, urn eine miiglichst
gute Anpassung an die Erfordemisse der Branche sicher zu stellen. 293 Einen ahnlichen Kun-
den- und Geschaftsfokus hat das Modul MoriX (Markt- und Objektrating) der HVB Expertise,
Miinchen.294 Auch bei diesem Verfahren muss allerdings die Basel II-Konformitat der Ratin-
gergebnisse stark bezweifelt werden.

Munsch fiihrt in einem Vortrag mit Bezug zur Immobilienbranche aus, dass sich exteme Ra-
tings etablieren werden.'95 Dieser Aussage ist betreffend der groBen Agenturen und im Zu-
sammenhang mit Kapitalmarkttransaktionen bereits jetzt Recht zu geben. In Bezug auf den
Mittelstand ist die Aussage vor dem Hintergrund der oben geschilderten Zusammenhange zu
negieren. Fraglich ist auch, ob sich die Immobilienratings ohne eine Basel II-konforme Ra-
tingnotation durchsetzen werden.

Die Beantragung der Notenbankfahigkeit bei der Deutschen Bundesbank ist seit 1998 miig-
lich. Hierbei kann nach strengen Kriterien eine Nichtbank, also etwa auch ein groBes Projekt-
entwicklungsuntemehmen, ein Bonitatsrating von der Bundesbank bekommen. Dieses kann
jedes Jahr durch die Einreichung von testierten Jahresabschliissen emeuert werden und hat

292 Vgl. o.V., Rating News, 07.2002, S5£: "Nationale Ratingagenturen vor dem Aus? Das Ende der EuroRa-
tings AG."
293 Vgl. o.V., Immobilien-Zeitung, 01.03.2002 /I vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA,
12.04.2002: Als gemeinsame Strategie auf die Veranderungen von Basel II schlagt Rehkugler die Griindung
einer Ratingagentur fiir Immobilienratings vor. II vgl. o.V., Bulwien AG, REWIS, 2001: Marktdatenbank
zur Risikoanalyse und Planung von Projekten fiir deutsche und europaische Immobilienmarkte.
194 Vgl. Ahrens, immobilienbusiness, 2.2003, S.38ff II vgl. o.V., 1M, 21.01.2004
295 V gl. Munsch! Andrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S. 10: ,.Das externe Rating wird sich etablieren."

70
nach der erstmaligen Genehmigung eine Giiltigkeit von 2 Jahren. Dabei muss das Unterneh-
men die Anforderungen des Europiiischen Systems der Zentralbanken (kurz: ESZB) bei der
Priifung erfiillen. Vorteil ist, dass dieses Rating die Einreichung von bestimmten refinanzie-
rungsfahigen Sicherheiten erlaubt und bei den Banken als Qualitatssignal eingesetzt werden
kann. 296

2.4. "Internal Ratings Based Approach" - Der Interne Ansatz

2.4.1. Grundlagen interner Ratingverfahren

Insbesondere die (berechtigte) Kritik am ersten Baseler Konsultationspapier97 (Consultative


Package I; kurz: CPI) im Zusammenhang mit einer Schlechterstellung von Krediten an
Schuldner ohne externes Rating hat zur starkeren Einbeziehung der internen Verfahren der
Banken und damit auch die deutschen Besonderheiten einer unterentwickelten Kultur externer
Ratings beriicksichtigt. Die in den neueren Konsultationspapieren geschaffene Moglichkeit
der Verwendung interner Ratings, die von den Banken selbst erstellt werden, hat diese Kritik
entscharft. 298 Der IRB-Ansatz nach Basel II unterscheidet in diesem Kontext den Basisansatz
sowie den fortgeschrittenen Ansatz (vgl. Kapitel II.2.1.).

Nicht gewiinscht ist eine Vermengung von unterschiedlichen Verfahren - also bspw. die teil-
weise Anwendung des Standardansatzes -, weil dieses Vorgehen zu Fehlern verleiten konnte
und das "Rosinenpicken", also die Auswahl der jeweils aus Sicht der Bank giinstigsten Vor-
gehensweise bei der Bestimmung der Eigenkapitalanforderung, unterstiitzen wiirde. Hierzu
hat der Ausschuss explizit in verschiedenen Bereichen der Konsultationspapiere den sog. Par-
tial use ausgeschlossen. Eine Methode muss daher entweden auf alle Forderungen angewen-
det werden oder die Methode kommt gar nicht zur Anwendung. 299

Das interne Ratingverfahren stellt eine Weiterentwicklung der bankeigenen Methoden zur
Risikomessung bzw. Kreditwiirdigkeitspriifung bei den Kunden dar. 3OO McDonough betont in
Bezug auf den internen Ansatz: " .. .In this area we have, in my view, achieved a result that
follows industry practice quite closely".301 Vor jeder Kreditvergabe ist dem Kunden zwingend
ein internes Rating zuzuordnen, wenn der modifizierte Standardansatz nicht zur Anwendung

296 Vgl. a.V., GdW, 01.10.2002, S.46f II vgl. a.V., EZB, 15.01.2004: Zur Bedeutung von noten!Jankfahigen
Sicherheiten.
297 Anmerkung des Autors: Die zur Diskussion gestellten EntwGrfe des Ausschusses zur Neuen Baseler Eigen-
kapita/vereinbarung (Basel II) werden als Konsultationspapiere bezeichnet.
298 Vgl. Hagen, 2002, S.47: Kritik an CPI. II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.44ff, Parag.180ff II vgl.
Pitschke, 2002, S.6
299 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.54, Parag.225
300 Vgl. Mang, 2001, S.201 II vgl. May/EschenbaumlBreitenstein, 1998, S.18011 vgl. Diederichs, IBK Immobi-
lienbrief, 01.2001, S.I: Anpassung der Systeme zur Risikomessung. II vgl. HolterlHagen, 2002, S.58: Ver-
stiirkter Wettbewerb hat zur Einftihrung verbesserter Methoden der Risikomessung beigetragen.
301 Vgl. McDonough, 2003, S.3: Vortragsabschrift seiner Rede in Wien.

71
kommt. 302 SchlieBlich wird iiber die Kreditvergabe entschieden und in einem weiteren Schritt
die Kondition der Giite des jeweiligen Kunden angepasst. Hierbei wird deutlich, dass die Bo-
nitatsbeurteilung im Gegensatz zum extemen Rating beim internen Rating durch Banken nicht
yom Kunden beauftragt wird, sondern vielmehr im Eigeninteresse des jeweiligen Kreditinsti-
tutes liegt.

Bei den internen Ratingansatzen kiinnen die Banken auf ihre internen Schatzungen der Risi-
kokomponenten zuriickgreifen, wobei je nach Geschaftsart oder Ratingsansatz ggf. aufsichts-
rechtlich vorgegebene Parameter fiir die Risikokomponenten verwendet werden miissen. J03
Wichtigstes Element bei der individuellen Bonitatsbeurteilung eines Kunden sind die (histori-
schen) PD der Kundengruppe, welcher der Kreditnehmer zugeordnet werden kann. 304

• Die historische PD einer Kundengruppe hat Auswirkungen auf die Gestaltung der indivi-
duellen, zukiinftigen Kreditkonditionen eines potenziellen Kreditnehmers, der dieser
Gruppe zugerechnet wird.
• Wenn PE im Branchendurchschnitt in der Vergangenheit hohe Ausfallquoten bei den
Banken und in der Wirtschaft verursacht haben, dann hat dies negative Auswirkungen auf
deren zukiinftige Kreditkonditionen.

Der Ausschuss schreibt keine Systeme oder Methoden vor, wie die Kreditinstitute die vorge-
gebenen Standards erreichen miissen. 305 Es entwickelt sich damit ein Wettbewerb urn die
"Best practise" - also die Frage, wie miiglichst treffsicher, aber auch kostengiinstig ein inter-
nes Ratingurteil erstellt werden kann. Fraglich ist, inwieweit bei Projektentwicklungen Stan-
dardisierungen erfolgen kiinnen, da diese in Bezug auf Objekt- und Standortfaktoren in ho-
hem MaBe Unterschiede aufweisen (vgl. Kapitel 1.4.!.!.). Fehlende Standardisierungsmiig-
lichkeiten und ein insgesamt personal- und damit auch kostenintensiver Ratingprozess wird
die Bearbeitungskosten der einzelnen Kreditvergabe erhiihen, welche dann wiederum iiber die
Kundenkondition an den Kreditnehmer weitergegeben werden (vgl. Kapitel IV.!.!.!.3.). Bis-
her wird - im Gegensatz zu den externen Agenturen - die Ratingeinschatzung dem Kunden
nicht gesondert in Rechnung gestellt. Der Diskussionen urn die Erhebung einer gesonderten
Gebiihr fiir diese internen Ratings sind bisher keine Taten gefolgt, was sich mit der voraus-
sichtlichen Ablehnung durch die Kunden und den damit in einem harten Wettbewerbsumfeld
der Banken verbundenen Nachteilen erklaren lasst.

302 Vgl. Everling, Internet Newsletter, 08.05.2002 II vgl. Baseler Ausschuss. CP3. 04.2003. S.7. Parag.24f:
Interne Ratingverfahren durfen alternativ zu externen Ratings nur nach Genehmigung durch die nationale
AufsichtsbehOrde zur Anwendung kommen.
303 V gl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.44, Parag.180, S.58, Parag.244
304 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.44, Parag.180f, S.60, Parag.254
305 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.45, Parag.184: Es ist nicht die Absicht des Ausschusses, dass die
Kreditinstitute die bereits verwendeten Verfahren iindern miissen.

72
Arbeitshypothese XI:
Wenn Projektfinanzierungen mit einem erhiihten Bearbeitungsaufwand im Rahmen der Kre-
ditwiirdigkeitspriifung bzw. dem Rating nach Basel II verbunden sind, werden diese steigen-
den Bearbeitungskosten sich negativ auf die individuelle Kreditkondition des Antragstellers
auswirken.

In einem ersten Schritt wirdjeder Kunde - trotz der insgesamt groBen Miiglichkeit individuel-
Ie Vorgehensweisen je Institut zu entwicklen - gemiiB Basel II einer Forderungsklasse zuge-
ordnet. Forderungsklassen, also Kundensegmente (oder sog. Exposure-Klassen), werden an-
hand unterschiedlicher Risikocharakteristika unterschieden. Direkten Bezug zur Immobilien-
finanzierung haben folgende Klassen! Segmente: 306

• 1m Unternehmenssegment:'°7
Allgemein: (GroB-) Unternehmen, die sog. "Corporates",
Unterklasse hierzu: Spezialfinanzierungen, die sog. "Specialized lendings" (kurz:
SL) , diese wurden flir Projektfinanzierungen jeder Art eingefiihrt,
• 1m Retailsegment, sog. "Retail" also Privatkunden und kleine Firmenkunden.

Neben den beschriebenen drei Kundensegmenten (Retail, Corporate und Specialized Len-
dings) bestehen weitere drei ohne direkten Bezug zur Immobilienfinanzierung: Banken, Staa-
ten und Beteiligungen. 308 Auf die drei letztgenannten Bereiche wird in den weiteren Ausflih-
rungen nicht niiher eingegangen.

Abbildung 20: Zuordnung der Kreditnehmer nach IRB-Ansiitzen zu bestimmten Forderungsklassen


(hier: SL als Forderungsklasse) (I)
QueUe: Eigene DarsteUung

306 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.45, Parag.183 /I vgl. Cluse/Engels, 2002, S.17 /I vgl. Brun-
mayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003 /I vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.99 /I vgl. European Commis-
sion, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 47: Asset Classes.
307 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.45, Parag.186: Schuldverpflichtung eioer juristischen Person wird
als Untemehmensforderung definiert.
308 Vgl. Pitschke, 2002, S.6f /I vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003 /I vgl. Baseler Ausschuss, CP3,
04.2003, S.45, Parag.183

73
Bei der Subklasse fiir Spezial- bzw. Projektfinanzierungen werden vom Ausschuss insgesamt
fiinf Teilbereiche unterschieden. 309 Nur zwei dieser Teilbereiche haben einen direkten Immo-
bilienbezug (vgl. Kapitel 11.2.4.4.5.). Das Retailgeschaft unterscheidet drei Arten von Kredit-
nehmem: Forderungen an Privatpersonen, private Wohnungsbaukredite und Kredite an kleine
Untemehmen, die dem Retailportfolio zugerechnet werden konnen. 310 Weiters werden im Re-
tailportfolio drei Unterklassen unterschieden, denen diese Forderungen zugerechnet werden:
Revolvierende Kredite, private Wohnungsbaukredite und andere Retailkredite. 3l1 Flir jede
Forderungsklasse besteht eine eigene Berechnungsmethode zur Herleitung der Eigenkapital-
anforderung. Diese setzt sich jeweils aus den drei folgenden Komponenten zusammen: 312

• Risikokomponenten i.S. der Eingangsparameter einer Berechnung,


• Risikogewichtungsfunktion i.S. der mathem. Verknlipfung der einzelnen Elemente,
• Mindestanforderungen i.S. von Voraussetzungen zur Anwendung der Berechnungsme-
thoden.
Gegenparteil Kredilnehme
(Finanzierungssegmenle)

Unternehmen

"Retailkunden" Le.S.
Hypothekarkredit
Sonstige Kredit e an Private
mit Immobilie besichert
Other Retail"

Abbildung 21: Zuordnung der Kreditnehmer nach IRB-Ansiitzen zu bestimmten Forderungsklassen


(hier: SL a1s Forderungsklasse) (2)
Quelle: Eigene Darstellung

Die intemen Ansatze nach Basel II weisen den Kreditnehmer nach der o.g. Gruppierung in
eine bestimmte Forderungsklasse in einem weiteren Schritt einer Ratingklasse (auch Risiko-,

309 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003, S.45, Parag.183 II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.99 /I
Anmerkung des Autors: In der unteren Darstellung werden die SL aufgrund ihrer von den Unternehmens-
krediten abweichenden Risikogewichtungsfunktion lOr Verdeutlichung parallel dargestellt (I). Die Bezeich-
nung "Subklasse" ist fUr die SL anlOwenden, da diese entgegen der urspriinglichen Planung keine eigene Ri-
sikoklasse sind, sondern unter die Unternehmensfinanzierungen subsumiert werden (2).
310 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, 5.45, Parag.183 u. S.48, Parag.199/1 Anmerkung des Autors: Die
privaten Wohnungsbaukredite sind per definitionem keine weitere Kreditnehmerart.
311 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003, S.49, Parag.201 u. S.69f, Parag.296ff: Die Unterklassen stellen den
BelOg zu den unterschiedlichen Risikogewichtungsfunktionen her.
312 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.53, Parag.213 II vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.99 II vgl.
Lob, 2002, SAl: Forderungsklassen bzw. Finanzierungssegmente nach Basel II. II vgl. Baseler Ausschuss,
CP3, 04.2003, S.45. Parag.183 II vgl. Bruckner/Hammerschmied. 2003, S.IOOf II vgl. Taistra, 02.2003. S.611
vgl. Follak. DBA, 03.2004, S.160

74
Bonitiits-, Schuldner- oder Geschiiftsklasse) zu.313 Diese Eingruppierung erfolgt auf Grundla-
ge einer Schiitzung der PD des Kreditnehmers fUr den Zeitraum von 12 Monaten, die auf Ba-
sis von verschiedenen Zuordnungskriterien fundiert wurde.,14 Wichtig ist somit, dass die Ra-
tingklassen mit der PD korrespondieren. Zwar werden regelmiiBig bestimmten Kriterien zur
Herleitung eines Ratingurteils verwendet und davon ausgehend das Rating fUr einen Kunden
erstellt (vgl. Kapitel IlL); letztlich muss sich jedoch hierbei die Konsistenz der PD einer ge-
samten Ratingklasse im ZeitverIauf ergeben, da diese nur marginal schwanken darf. 3J5

Definition "Ratingklasse":
Die Ratingklassen werden unterschieden nach den verschiedenen Forderungsklassen (Kun-
densegmenten, Kreditarten bzw. Kreditnehmerarten) und innerhalb dieser nach den jeweils
gleichen Ausfallcharakteristika. Die Ratingklasse spiegelt damit ein bestimmtes Schuldnerri-
siko wieder, das auf Grundlage mehrere Ratingkriterien zur Schatzung einer PD gefiihrt hat,
die zur Eingruppierung in die Klasse dient.

Als Ausfallkriterium wurde yom Ausschuss die sog. Referenz-Ausfalldefinition (zur Bestim-
mung der PD) eingefiihrt, wonach ein Schuldner dann als ausgefallen gilt, wenn nur einer der
folgenden Anhaltspunkte zutrifft: 316

• Es ist unwahrscheinlich, dass der Kreditnehmer seine Zahlungsverpflichtungen (Zins


und Tilgung) vollumfiinglich erfiillen kann.
• Der Eintritt eines Kreditverlustes im Zusammenhang mit einer Zahlungsverpfliehtung
des Kreditnehmers (bspw. Absehreibung, Einzelwertberiehtigung, Umschuldungen mit
BarwertverIust der Bank, notleidende Kredite, Verschiebung von Zahlungszeitpunkten).
• Die Eroffnung eines Konkursverfahrensl Insolvenz wurde eingeleitet.
• Eine Zahlungsverpfliehtung ist bereits mehr als 90 Tage fallig und im Verzug.

Dabei gilt aus Sieht der Bank der Grundsatz einer konservativen Risikoeinsehiitzung. Dieser
nun in die Konsultationspapiere aufgenommene Grundsatz ist bereits im Handelsgesetzbueh
(kurz: HGB) mit der Verpfliehtung zur kaufmannischen Vorsicht kodifiziert. m

313 Vgl. Everling, Internet Newsletter, 08.05.2002: Risikoklassen 1/ vgl. Hagen, 2002, S.48 II vgl. Baseler Aus-
schuss, CP3, 04.2003, S.57, Parag.240 u. S.80, Parag.352 II vgl. Hanmann-Wendels u.a., 2000, S.162f
314 Vg1. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.85, Parag.376 u. S.57, Parag.240 u. S.83, Parag.367: Bestimmung
ciner Ratingklasse. /I vgl. Hagen, 2002, S.48: Es gibt keine spezifischen Regelungen der Ermittlung von PD
fUr Immobilienkunden. Bei hypothekarisch gesichenen Krediten sind die Ausfalle jedoch anders als bei an-
deren Krediten. /I vgl. PanschIWlaschitz, ONB, 2002, S.13// vgl. Grunert u.a., 2002, S.13// vgl. Pitschke,
2002, S.4: Kreditratings haben eine Giiltigkeit von 12 Monaten, da die PD sich auf diesen Zeitraum bezicht.
315 Vgl. FUser/Heidusch, 2002, S.70f: Anforderungen des Baseler Ausschusses an die Ratingklassen.
316 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.93f, Parag.414f /I vgl. Pluto, Vonrag auf dem 8. Karlsruher Oko-
nomic-Workshop, 14.03.2002, S.5f /I vgl. Leker, 04.2001, S.2f: Referenz-Ausfalldefinition in Anlehnung an
den Baseler Ausschuss. /I vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003 /I vgl. Noorde-
wierlHarrisonlRamagopal, Real Estate Economics, 2001, S.132ff: Definition of default. /I vgl. Bruck-
ner/Hammerschmied, 2003, S.III /I vgl. EscottlGlormannlKocagil, Moody's RiskCalc, 01.06.2001, S.57:
Ausfalldefinition von Moody·s.

75
Differenzierter als im Standardansatz bestimmt sich beim IRB-Ansatz das Risikogewicht
(RW intem ) tiber eine Funktion, die aus Kreditrisikomodellen abgeleitet wurde. Hierbei werden
neben dem oben beschriebenen Ausfall folgende weitere Risikokomponenten mit einer in
Abhangigkeit der jeweiligen Forderungsklasse individuell ausgestalteten Risikogewichtungs-
funktion verkntipft: 3l8

• PD (der Ratingklasse) des Kreditnehmers,3I9


Gibt die Bonitat des Kunden wieder,
Wahrscheinlichkeit, seinen Kapitaldienstverpflichtungen nicht nachkommen zu kon-
nen,
Ausfallereignis wird z.B. nach einem Zahlungsverzug von mehr als 90 Tagen festge-
stellt,
Stellt den langfristigen Durchschnittswert der tatsachlichen Ausfallrate der Kredit-
nehmer einer Risikoklasse bezogen auf ein Jahr dar,320
Angabe erfolgt als Dezimalzahl.
• Ausfallhohe bei Ausfall; LGD (Loss Given Default),32'
Gibt den Verlust an, der sich fiir den Kapitalgeber nach Verwertung der Sicherheiten
einstellt,
Werthaltige Sicherheiten, wie bspw. Grundschulden, haben also einen positiven Ein-
fluss auf diese GroBe,
Angabe als Dezimalzahl.
• (tatsachliche) Restlaufzeit des Kredites; M (Maturity),
Gibt Auskunft tiber den Einfluss der (groBeren) Restlaufzeit auf das Risiko,
1m Basisansatz werden unabhangig von der tatsachlichen Restlaufzeit 2,5 Jahre ange-
setzt. 1m fortgeschrittenen Ansatz erfolgt die individuelle Schatzung.
• UnternehmensgroBe auf Basis des Jahresumsatzes oder der Bilanzsumme S (Size),
Je groBer ein Unternehmen ist, desto hoher die Risikogewichtung.

Risikogewicht des Kredites an Unternehmen


Internes Risikogewicht von Unternehrnenskrediten im internen IRB-Ansatz

317 Vgl. BaseJer Ausschuss, CP3, 04.2003, S.93, Parag.413: SicherheitszuschHige in Bezug auf die internen
Schiitzungen. II vgl. Everling, Internet Newsletter, 08.05.2002 II vgl. Handelsgesetzbuch § 252 HOB.
318 VgJ. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.44, Parag.180f; S.53, Parag.214; 5.57, Parag.240: Risikokompo-
nenten als Eingangsparameter fUr die Risikogewichtungsfunktion in Abhiingigkeit der Forderungsklassen. II
vgl. C1uselEngels, 2002, S.19 II vgl. Hagen, 1M, 01.02.2003: Zur Bedeutung der einzelnen Faktoren bei der
Berechnung der Eigenkapitalanforderung der Banken. II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S. 103
319 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.60, Parag.254 II vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997:
Einflussfaktoren der PO mit Immobilienbezug.
320 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.92, Parag.409 II vgl. Taistra, 02.2003, S.18: Ourchschnitt der Er-
gebnisse der Deutschen Bundesbank fiir die PO - KMU (2%), Mittlere U. (1,3%), Corp. (0,2%).
321 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.6O, Parag.255 1/ vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Art. 1-49: LOO.

76
PD Propability of default (Ausfallw.) - Kreditnehmerzuordnung zu einer Risikoklasse
LGD Loss given default (Verlust bei Ausfall) Bankeigene Sehiitzung oder
aufsichtsrechtliehe Vorgabe
M Maturity (Restlaufzeit) - im Basisansatz fest 2,5 Jahre, im fortgesehrittenen Ansatz variabel

Gleichung 7: Differenzierte Risikogewichte im IRB-Ansatz


Quelle: Eigene Darstellung

Die Variablen PD, LGD und ggf. M und S werden in der Folge mit dem EAD,322 also der ge-
schatzten H6he des ausstehenden Kreditbetrages zum Zeitpunkt des Ausfalls, verkniipft, urn
die gewichteten Risikoaktiva (Risk weighted assets, kurz: RW A) zu bestimmen. Insbesondere
im Immobilienbereich ist der EAD relativ einfach zu bestimmen und leitet sich aus den Til-
gungsplanen der Darlehensvereinbarungen abo Die Angabe des EAD erfolgt als Wahrungs-
einheit, also €.

AuBerbilanzielle Geschafte wie Biirgschaften und Garantien die noch nicht beansprucht wur-
den, jedoch fest zugesagt sind, werden wie im Standardansatz behandelt. Mit einem CCF von
75% im Basisansatz fiir Kreditlinien (unabhangig von der Restlaufzeit) bzw. eigenen Schat-
zungen des CCF im fortgeschrittenen Ansatz wird der noch nicht in Anspruch genommene
Betrag in einen Kreditbetrag iiberfiihrt, der wiederum die Grundlage des EAD bildet. 323 Damit
ist die Regelung im Basisansatz im Vergleich zum Standardansatz aus Sicht eines Projektent-
wicklers schlechter, da hier kurzfristige Zusagen im Rahmen der EntwickiungsmaBnahme
nicht besser gestellt werden. Auch ist der CCF im Basisansatz hoher als im Standardansatz
oder gemiiB Basel!.

Die betragsmiiBige normative Eigenkapitalanforderung (Knorm in €) errechnet sich schlieBlich


wieder deckungsgleich zu Basel 1: 324

Knorm = EADxRW UK x 0,08


bzw. aueh

Knorm = EAD X RWint (PD,LGD,M,S)xO,08


Knonn geforderter Betrag der Eigenkapitalanforderung (Betrag in €)
EAD Exposure at default (Restsehuld bei Ausfall I ausfallgefahrdeter Betrag)
RWUK Risikogewieht des Kredites an Unternehmen
RW;nl internes Risikogewieht

Gleichung 8: Eigenkapitalanforderung nach Basel III Interne Ansiitze (1)


Quelle: Eigene Darstellung

322 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.65, Parag.277: Bilanzieller Kreditbetrag, also Forderungsbetrag
vor Abzug vor Einzelwertberiehtigungen und Teilabsehreibungen i.S. des Nettobuehwertes. II vgl. European
Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. I-52, Annex D-4: EAD. II vgl. o.V., Zentraler Kre-
ditaussehuss, Stellungnahme zum 3. Arbeitsdokument der EU-Kommission, 22.10.2003, S.8: Brutto-
Forderung nach Ausfall der Gegenpartei.
323 Vgl. Baseler Aussehuss, CP3, 04.2003, S.66, Parag.279ff II vgl. Hagen, 2002, S.48: Bei einer wechselnden
lnanspruchnahme ist die Prognose (bspw. bei einem Betriebsmittelkredit) nieht so einfaeh moglieh.
324 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.58, Parag.241 1/ vgl. o.V., EZB, Monthly Bulletin, 05.2001, S.61

77
Hier soli auf die Bezeiehnung des Aussehusses im Dritten Konsultationspapier iibergegangen
werden, der mit der prozentualen normativen Eigenkapitalanforderung (K in %) arbeitet: 325

1
K=RWA Kredi , xO,08x--
EAD
mit

RWA Kredi , = RWin,(PD,LGD,M,S)xEAD


also

K = RWUK xO,08

K Eigenkapitalanforderung in (Prozent)
Knonn geforderter Betrag der Eigenkapitalanforderung (Betrag in €)
EAD Exposure at default (Restschuld bei Ausfall I ausfallgefahrdeter Betrag)
RWUK Risikogewicht des Kredites an Unternehrnen
RWAKredit Gewichtete Risikoaktiva des Kredites an ein Unternehmen
RWint internes Risikogewicht
PD Propability of default (Ausfallw.) - Kreditnehmerzuordnung zu einer Risikoklasse
LGD Loss given default (Yerlust bei Ausfall) - Eigene Schatzung oder aufsichtsr. Yorgabe
M Maturity (Restlaufzeit) - im Basisansatz fest 2.5 Jahre. im Fortgeschrittenen variabel
S Size - U nternehmensgroBe

Gleichung 9: Eigenkapitalanforderung nach Basel III Interne Ansiitze (2)


Quelle: Eigene Oarstellung

• Es existiert bei den IRB-Ansiitzen naeh Basel II eine eigene Forderungsklasse fUr Projekt-
finanzierungen (SL).
• Aus Sieht eines ProjektentwiekIers muss in der Folge gepriift werden, ob in der Praxis
aueh eine Finanzierung von EntwieklungsmaBnahmen in den anderen Forderungsklassen
darstellbar ist und wenn ja, ob diese in Bezug auf die zu erwartenden Finanzierungskondi-
tionen Vorteile beinhalten.
• Kreditzusagen werden im Basisansatz mit einem hoheren CCF belastet.
• Die Regelungen des IRB-Ansatzes sind komplexer und aufwendiger als die Regelungen
fUr Projektfinanzierungen naeh Basel!.

2.4.2. Mindestanforderungen zur Einfiihrung

Urn eine hohe Qualitiit und Treffsieherheit der intemen Verfahren zu gewiihrleisten hat der
Aussehuss Mindestanforderungen festgelegt. Diese sind von den intemen Risikomanagement-
systemen der Banken zu erfiillen, urn von den intemen Ratingverfahren Gebraueh maehen zu

325 Vgl. Base1er Ausschuss. CP3, 04.2003, S.58, Parag.241 1/ vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex 0-2. II vgl. Grunert u.a., 2002, S.IO

78
kannen. Die Einhaltung der Vorgaben wird durch die jeweiligen nationaIen Bankaufsichtsbe-
harden iiberwacht. 326

Insbesondere miissen die Risiken "konsistent, glaubwiirdig und zutreffend" klassifiziert und
quantifiziert werden. Beispielsweise miissen die Banken mindestens sieben Ratingklassen fiir
nicht-ausgefaIIene Unternehmenskredite und eine fiir ausgefaIIene Unternehmenskredite vor-
weisen, in weIche die Kreditnehmer einer Forderungsklasse in Abhangigkeit der individueII
geschatzten Bonitat eingeordnet werden. 327 Bei der Verwendung des Elementaransatzes fiir
SL miissen mindestens vier Ratingklassen fiir nicht-ausgefaIIene Kredite und mindestens eine
fiir ausgefaIIene-Kredite eingerichtet werden.328 Zur Bestimmung der (historischen) PD einer
Kunden- bzw. Forderungsgruppe dienen interne Zeitreihen (sog. Ratinghistorie oder Daten-
rei hen) der Institute von mind. 5 Jahren weIche mit statistischen Mindestanforderungen,
bspw. der Anzahl der Firmenkunden und der Struktur des Kreditportfolios, in Zusammenhang
stehen. 329 Zum Ubergang auf den neuen Akkord miissen die Banken eine Datenhistorie von
mind. 2 Jahren aufweisen. 330 Ahnliche Anforderungen bestehen auch fiir die LGD aus Blan-
kokrediten (7 Jahre), die Wiedergewinnungsfaktoren fiir einzelne Sicherheitenarten (7 Jahre)
und die EAD (7 Jahre).33! Dariiber hinaus miissen folgende zwei Bereiche nach den Bestim-
mungen des Ausschusses zur Bestimmung der Risikokomponenten getrennt hergeleitet wer-
den, wobei nur beim Elementaransatz der SL auf diese Zwei-Komponenten-Anforderung ver-
zichtet werden kann: 332

• AusfaIIrisiko des Schuldners,


• Transaktionsspezifische Faktoren.

Bereits im Vorfeld der aktueIIen Diskussion urn die Konsultationspapiere zu Basel II pladier-
ten im Jahr 1999 Krahnen und Weber fiir eine Vereinheitlichung und die Maglichkeit der

326 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.79ff, Parag.349ff: Mindestanforderung ZUT Einfiihrung von inter-
nen Ratingsystemen.
327 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003. S.83, Parag.366 II vgl. Everling, Internet Newsletter. 08.05.2002:
Risikoklassen /I vgl. Brunmayr/Cervicek, bIZ, 25.06.2003: Mindestens sieben BoniHitsklassen fUr nicht
ausgefallene und eine fiir ausgefallene Kreditnehmer je Kundensegment. II vgl. Hagen. 2002. S.48
328 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.84, Parag.370; S.85, Parag.374
329 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.56, Parag.233 II vgl. Grafer, Universitiit Paderborn, 21.05.2002,
S.24 II vgl. Frien, FINANCE, 12.2001, S.38 II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.79ff, Parag.349ff II
vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.I09ff II vgl. Pluto, Vortrag auf dem 8. Karlsruher bkonomie-
Workshop, 14.03.2002, S.2ff II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 46,
Annex 0-5. II vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, S.28, Art.157 II vgl.
o.V., PWC-Financial sevices bulletin, 12.2002, S.4: Die 5-Jahres-Regelung gilt ab 2009 fUr die PDs.
330 V gl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.56, Parag.234
33! V gl. Brunmayr/Cervicek, bIZ, 25.06.2003: Neben der PO muss im fortgeschrittenen Ansatz eine bankinter-
ne Schatzung der Verlustquoten erfolgen, die auf einer 7-jahrigen Datenreihe basiert. II vgl. Grafer, Univer-
sitat Paderborn. 21.05.2002, S.2411 vgl. Kogel, Kreditwesen, 21/1999, S.25: Bei der Kreditwiirdigkeitsprii-
fung miissen mind. 5 Jahresabschliisse ananlysiert werden. II vgl. Hashagen, KPMG Financial Services,
2003, S.20
332 V gl. BaseJer Ausschuss, CP3, 04.2003, S.81 f, Parag.358ff: Bei den SL korrelieren die Bereiche Kreditneh-
mer und Transaktionsspezifika zu stark.

79
Vergleichbarkeit der verschiedenen Ratingsysteme zur Bewertung von Kreditrisiken. Ziel der
Vereinheitlichung ist es, einer effizienten Bankenaufsicht die Arbeit zu erleichtern und Wett-
bewerbsverzerrungen am Markt fiir Fremdkapital zu vermeiden. 14 Punkte einer diesbeziigli-
chen Studie beziehen sich auf die Reichweite, Vollstandigkeit und Komplexitat, die ein Ra-
ting erfiillen muss, urn reliabel und val ide zu sein. Insbesondere ein Back-testing der beste-
henden Systeme, also die ex post Probe, ob die prognostizierten Ausfalle tatsachlich eintraten,
kann hier die Giite der Systeme transparent machen. 333 Viele Banken und deren Verbande
haben im Laufe der Zeit bereits die von den Wissenschaftlern geforderten Datenbanken ange-
legt und kiinnen so ihre historischen Kreditinformationen auswerten. GemaB Basel II miissen
die Banken nun ex post belegen, dass ihre internen Ratings vorhandene Risikoveranderungen
des Kunden (-segmentes) zeitnah widerspiegeln, wobei mit Stress- und Sensitivitatstests die
Auswirkungen von bestimmten Risikokonstellationen simuliert werden miissen (also Back-
testing).314 Diese geforderte Datenqualitat kiinnen viele Institute gegenwartig nur mit groBen
Anstrengungen erarbeiten. 335 Insbesondere die Validitat der getroffenen Aussagen in Bezug
auf Ausfalle und Veriustquoten ist jedoch wichtig. 336 Dariiber hinaus ist hierbei die Irrtums-
wahrscheinlichkeit des Ratingsystems relevant, da damit Aussagen iiber die Treffsicherheit
der Bonitatsbeurteilung der Kreditinstitute miiglich werden. 337

• Die steigenden Anforderungen an die internen Verfahren der Kreditinstitute zur Einfiih-
rung von Basel II werden auf Projektfinanzierungen ambivalente Auswirkungen haben.
• Zunachst werden sich die Kreditkonditionen der Kunden aufgrund der Weiterreichung von
internen Umstellungskosten der Banken verschlechtern.
• Aufgrund der langfristig positiven Effekte von sinkenden Ausfallquoten werden sich die
Kreditkonditionen jedoch wieder verbessern, da die Standardrisikokosten sinken.

2.4.3. Beriicksichtigung der Laufzeit als Risikofaktor

Nach den ersten Vorschlagen des Ausschusses sollte die Laufzeit eines Kredites (maturity, M)
explizit als Risikofaktor, sog. Laufzeitkomponente, beriicksichtigt werden. Insbesondere die

333 Vgl. o.V., HB, 16.11.1999: 14 Prinzipien fiir Rating-Systeme in der Studie "Generally Accepted Rating-
Principles: A Primer".
334 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.85, Parag.377; S.171, Parag.724
335 Vgl. Everling, Internet Newsletter, 08.05.2002: Ratingvorbereitungen bei der Commerzbank AG. II vgl.
Azarchs u.a .• RatingsDirect, 06.06.2001
336 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.105, Parag,463ff; S.114. Parag,493: Validitiit der Genauigkeit und
Konsistenz. /I vgl. del Mestre, 2001. S.60, S.82: Track-Record von Rating-Agenturen. II vgl. o.V., ONB,
22.10.2003/1 vgl. o.V .• Moody's Risk Management Service, 11.2001: Validierung durch reprasentative Da-
tenbestiinde. /I vgl. EscottlGlormanniKocagil, Moody's RiskCalc, 01.06.2001, S.3: Anforderungen an stan-
dardisierte Verfahren der Kreditwiirdigkeitspriifung - insbesondere Validitat. /I vgl. o.V., Rating in der
KfW, 14.12.2002, S.I /I vgl. White, The Credit Industry, 02.12.2001, S.21
337 V gl. Leker, 04.200 I. S,4 /I vgl. Amon u.a., IZ, 15.02.2002

80
deutschen Wohnungsbauuntemehmen und andere Bereiche der Immobilienwirtschaft befiirch-
teten vor dem Hintergrund der urspriinglichen Planung erhebliche Kreditverteuerungen. 338

Die Feststellung von Ben-Shahar und Feldmann, dass Kunden mit einer haheren PD tenden-
ziell Hinger laufende Kredite wahlen, da hierdurch die periodischen Zahlungen geringer
sind,,,9 ist nicht stichhaltig. Vielmehr werden aufgrund einer angestrebten fristenkongruenten
Finanzierung in der Immobilienwirtschaft regelmiiBig lange Laufzeiten gewahlt. Argumenta-
tiv wurde die urspriingliche Absicht auch mit dem hiiheren Ausfallrisiko eines Kredites bei
langer Laufzeit begriindet. 340 Dieser Zusammenhang ist bei einer isolierten mikroiikonomi-
schen Betrachtung nicht zu bestreiten. Vollstlindig korrekt ist jedoch die Stellungnahme des
Zentralen Kreditausschusses (kurz: ZKA). Dieser und andere Experten sind der Auffassung,
dass die Beriicksichtigung der Laufzeit von Krediten als Risikofaktor im Zuge der Ermittlung
von Risikogewichten nicht gerechtfertigt ist, da sachliche Griinde dieser Denkhaltung entge-
genstehen. Ais Argument fiihren die Autoren zu Recht ins Feld, dass die Ratingergebnisse
jedes Jahr iiberpriift werden und ggf. eine Revision erfolgt, was eine explizite Beriicksichti-
gung einer ggf. llingeren Laufzeit obsolet macht. 34 ! Daneben werden negative Anreize durch
die Flucht in kurzfristige Kreditverpflichtungen befiirchtet. Dies hlitte aufgrund der deutschen
Langfristkultur, die als weniger anflillig fiir zyklische Schwankungen angesehen wird, negati-
ve Auswirkungen auf die Stabilitlit des Finanzsystems und wiirde daher kontraproduktiv auf
die von Basel II intendierten Ziele einwirken. 342 Insbesondere in der Immobilienwirtschaft
ware das Abweichen von der fristenkongruenten, langfristen Finanzierung mit negativen Fol-
gen behaftet. Auch die deutsche Bundesregierung teilte die Kritik an den geplanten Laufzeit-
zuschlligen und setzte sich aktiv fiir eine Ablinderung der ersten Baseler Konsultationspapiere
ein. 343 Problematisch an der Argumentation des ZKA, welcher sich auch die Bundesregierung
an schloss, ist allerdings die Tatsache, dass erstens ein Ratingergebnis per se einen Zukunfts-
bezug aufweist und daher bei einer llingeren Bindung - von iiber einem Jahr - diese auch ex-

338 Vgl. o.V., Die Welt, 22.02.2002: Wohnungsbauuntemehmen befUrchten Kreditverteuerung aufgrund def
urspriinglich geplanten Laufzeitzuschliige ab 3 Jahren Kreditlaufzeit.11 vgl. o.V., HB, 14.03.2002: Diskussi-
onsbedarfbei den Laufzeitzuschliigen. II vgl. o.V., IZ, 18.07.20021/ vgl. Lauritzen, 2001, S.6: Laufzeit als
Nachteil. II vgl. o.V., GdW, 27.01.2003, S.I: Langfristige grundpfandrechtlich gesicherte Kredite sind ty-
pisch fUr das deutsche Finanzierungsverhalten II vgl. o. V., GdW, 01.10.2002, S.16: Modifizierungen werden
nur als Teilerfolg angesehen. II vgl. o.V., IZ, 06.07.2001: Kritik des VDH an den Baseler Konsultationspa-
pieren.
339 Vgl. Ben-Shahar/Feldman, Journal of Real Estate and Economics, 2003, S.157f
340 Vgl. o.V., HB, 14.03.2002 II vgl. Schierenbeck, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Zur
Einbeziehung der Kreditlaufzeit in die Risikogewichtung. II vgl. Azarchs u.a., RatingsDirect, 06.06.2001:
Incentives for short-term financing. II vgl. Bisani, 2004, S.128f
34! Vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Aufgrund der jiihrlichen Neuschiit-
zung von LGD und PD erscheint eine weitere Orientierung an der kumulativen Ausfallrate der gesamten
Laufzeit als methodischer Fehler.11 vgl. o.V., Zentraler Kreditausschuss, ,,Laufzeiten", 06.12.2001, S.lff II
vgl. Spitzkopf, IZ, 05.07.2001: Gegen die EinfUhrung von Laufzeitfaktoren.
342 Vgl. Kurz, immobilienbusiness, 02.2001// vgl. C1uselEngels, 2002, S.20: In Deutschland sind lange Kredit-
laufzeiten iiblich. /I vgl. Borstel, Die Welt. 27.06.2001
343 Vgl. o.V., Die Welt, 08.09.2001

81
plizit beriicksichtigen sollte. Weist diese Bindung zweitens ein erhi:ihtes Risiko auf, so muss
dies Eingang in die Betrachtung finden.

Der Effekt wird sich jedoch auf Grundlage der Ausfiihrungen des aktuellen Konsultationspa-
piers nunmehr erst ab dem fortgeschrittenen Ansatz auswirken, da die Laufzeit im Gegensatz
zum Basisansatz hier variabel ist - mit einer Untergrenze von M=l Jahr. Durch den gefunde-
nen Kompromiss werden ca. 95% der gewerblichen Immobilienkunden von den zunachst an-
gedachten Zuschlagen aufgrund der Laufzeit eines langfristigen Darlehens befreit. 344
Die Probeberechnungen nach QIS3 zeigen fUr den fortgeschrittenen Ansatz fiir den Unter-
nehmensbereich effektive Restlaufzeiten von 2,2 Jahren bei den G 10 Staaten und den EU-
Landem ("Group 1"-Staaten) - also etwas geringere Werte als die Vorgaben von 2,5 Jahren
im Basisansatz. 345 Dies stellt (bei einer Duchschnittsbetrachtung) einen zusatzlichen Anreiz
fUr die Kreditinstitute zur Einfiihrung des fortgeschrittenen Ansatzes dar.

• Durch die urspriinglich geplanten Laufzeitanpassungen hatten sich fUr Projektfinanzierun-


gen aufgrund ihrer kurzen Laufzeit keine wesentlichen Nachteile ergeben.
• Wenn Projektfinanzierungen eine Laufzeit von weniger als 2,5 Jahren haben, wird dieser
Umstand erst beim fortgeschrittenen intemen Ratingansatz durch Wegfall pauschaler
Laufzeitvorgaben risikomindemd beriicksichtigt werden und sich positiv auf die Kredit-
konditionsgestaItung auswirken ki:innen.

2.4.4. Priifung der Relevanz der verschiedenen Verfahren

2.4.4.1. Basisansatz fUr Unternehmenskredite


Bei der Betrachtung des Basisansatzes in Bezug auf Projektfinanzierungen ist auf einen Un-
temehmenskredit an ein Projektentwicklungsuntemehmen abzustellen und nicht auf die Pro-
jektfinanzierung im engeren Sinne, da hierfiir ein eigenes Kundensegment geschaffen wurde
(vgl. Kapitel 11.2.4.4.5.).

Die Risikogewichtungsfunktion fUr Untemehmenskredite, also die mathematische Verkniip-


fung der einzelnen Elemente, ist seitens des Ausschusses fest vorgegeben und bezieht sich
sowohl auf den Basis- als auch auf den fortgeschrittenen Ansatz: 346

344 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.67, Parag.288ff II vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.ll: Berucksichti-
gung der Restlaufzeit der Kredite als wichtige Komponente. II vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar
an der DIA, 12.04.2002: Laufzeit als Risikofaktor nur noch beim fortgeschrittenen internen Ansatz von Be-
deutung. II vgl. Hagen, 2002, S.47 II vgl. o.V., Immobilien-Zeitung, 10.07.2002 II vgl. Taistra, 02.2003, S.7,
S.13ff II vgl. Schierenbeck, GuG, 05.2002 II vgl. o.V., IZ, 18.07.2002: Befreiung von 95% der betroffenen
Untemehmen.
345 Vgl. Basel Committee, QIS3, S.31
346 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.57f, Parag.239: Banken, Staaten und Unternehmen haben eine
identische Risikogewichtungsfunktion. II vgl. FoBak, DBA, S.160f II vgl. Basel Committee, Modifications to
the capital treatment, 30.01.2004, S.I: Anderung der Forme! (2) in Bezug auf die Laufzeitanpassung und der
Formel (K) in Bezug auf den LGD*PD Abzug, aufgrund der Entscheidung eine "UL-only" Regelung zu

82
K = LGDXCN[(l- R)-O.5 XGCPD)+C-R-r°.5 XGCO,999)]- PD)x(l-I,5xbCPD»-1 x(l +CM -2,5)xbCPD))
(l-R)
mit

(1) R = 0 12x (1- EXP(-50x PD» + 0,24 x (1- (1- EXP(-50x PD))
, (1- EXP( -50» (1- EXP( -50))

(2) b = (0,11852 - 0,05478 X log(PD»2


K Eigenkapitalanforderung (in Prozent)
R Korrelation
b Restlaufzeitanpassung
PD Propability of default (Ausfallwahrsch.) - Kreditnehmerzuordnung zu Risikoklasse
LGD Loss given default (Verlust bei Ausfall) - Eigene Schiitzung oder aufsichtsr. Vorgabe
M Maturity (Restlaufzeit) - im Basisansatz fest 2,5 Jahre, im Fortgeschrittenen variabel

Gleichung 10: Berechnung der Eigenkapitalanforderung nach Basel II fiir Unternehmenskredite 347
Quelle: Eigene Oarstellung

1m Basisansatz ist es den Banken nur erlaubt, die PD des Kreditnehmers selbst zu schatzen. 348
Eine geschatzte PD von unter 0,03% innerhalb eines Jahres wird automatisch durch die Min-
dest-PD von 0,03% ersetzt. 349 Die Zuordnung der Kreditnehmer in Klassen erfolgt durch Ban-
ken nach intern hergeleiteten und validierten quantitativen und qualitativen Ratingkriterien: 35o

Rating Verbale PO (in %) PO (in %) PO (in %) PO (in %) PO (in %)


(S&P) Bezeichnung hier: HYB hier: S&P I hier: S&P II hier: EZB hier: Sparkasse

Untergrenze exzellent -- -- O,DI 0,03 0,03


AAA exzellent 0.01 0.00 O,DI
AA+ 0,D2
0,03 bis 0,05 0,03
AA ausgezeichnet 0,03 0.01 0,03
AA- 0,04
A+ 0.05
A sehr gut 0.1 0.04 0,07 0,06 bis 0.11 0,05
A- 0,09
BBB+ 0,13
BBB gut 0,2 0,22 0,22 0,37
BBB- 0,39
0,12 bis 1,33
BB+ 0,67 0,52
durch-
BB 0,25 0,98 1,17 1,16
schnittlich
BB- 2,03 2,07
B+ 3,51 1,34 bis 20,0 3,29
B schwach 6,6 5,3 6,08 (Obergrenze) 9,31
B- 10,54 13,15

schaffen. II Anmerkung des Autors: Bei "R" handelt es sich urn einen Faktor, der aufgrund der Korrelation
im betrachteten Portfolio eingefiihrt wurde und yom Baseler Ausschuss empirisch hergeleitet wurde.
347 Anmerkung des Autors: "log'" bezeichnet den nattirlichen Logarithmus; "N(X)" ist die kumulative Vertei-
lungsfunktion einer standardnormalverteilten Zufallsvariablen; "G(Z)" ist die Inverse der kumulativen Ver-
teilungsfunktion einer standardnormalverteilten Zufallsvariablen.
348 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.53, Parag.215
349 V gl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.60, Parag.254: PD von mind. 0,03%. II vgl. PartschIWlaschitz,
ONB, 2002, S.13f II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex 0-3.1.1. II
vgl. Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.II: Floor of 0,03% forthe PD. II vgl. Grunert u.a.,
2002, S.13
350 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.83, Parag.366fu. S.7f, Parag.24, FuGnote: Oer Ausschuss schreibt
keine Ratingnotation vor, arbeitet jedoch seiber mit der von S&P.

83
Tabelle 10: Verbindung der Ratingklasse und PD im Basisansatz (HVB/S&PlErsteBank, EZB) 351
Quelle: Eigene Darstellung

AIle weiteren EingangsgroBen, also die Risikokornponenten (LGD und M) der Berechnung,
werden aufsichtsrechtlich vorgegeben. Die Bestirnrnung des EAD und S der Untemehrnen
leiten sich direkt aus der Kreditverpflichtung und der UntemehrnensgroBe der Antragsteller ab
- wobei die GroBe des Untemehrnens hier auf (S>50, respektive tiber 50 Mio. € Iahresurn-
satzvolurnen) angesetzt wird, also keine KMU-Vergtinstigungen bestehen (vgl. auch Kapitel
II.2.4.4.4.). Ftir eine unbesicherte vorrangige Forderung betragt der LGD 45% und ftir eine
unbesicherte nachrangige Forderung betragt der LGD 75%. Die nach QIS3 resultierende neue
Risikogewichtskurve ftir den Basisansatz beinhaltet ein urn 5% reduziertes LGD. 352 Die ef-
fektive Restlaufzeit (M) betragt einheitlich 2,5 Iahre. 353 Ftir die Risikogewichtung ergibt sich
bei Untemehrnenskrediten nach dern Basisansatz exernplarisch folgender Zusarnrnenhang: 354

--- ---
20,00%
.-.;

---
C)
c 18,00%
:l
:v
'C
16,00%
14,00%
5
..,..,- .......-
'EaJ 12,00%
iii 10,00%
:a 8,00%
/'
.lllc 6,00%
Q)
4,00% I
C)
iii 2,00% ,/
0,00%
if- if- if- ';!!. ';!!. ';!!. ';!!. ';!!. ';!!. ';!!. if- if- if- if- if- ';!!. if- if- if-
~I
0 0 0 0 0 0 0 0
C'l
0
LO 0
C>.
LO 0
C\I
LO
C\I
0
C'l
LO
C'l
0
"<t
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"<t :is LO 0
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LO
<0 <0 R LO
"- CD
0 LO
CD
0
Ol
c5 C\i <"i "<i L6 <D r..: <Xi oi c5 C\i <"i "<t- L6 <D r..: <Xi
~
~I
Ausfallwahrscheinlichkeit

Abbildung 22: Eigenkapitalanforderung (K) fiir Unternehmenskredite beim Basisansatz in Prozent in


Abhangigkeit der Ausfallwahrscheinlichkeit (M=2,5, LGD=45 % , S>50)
Quelle: Eigene Darstellung und Berechnung

351 Vgl. FGserlHeidusch, 2002, S.95: Ratingklassen def Hypovereinsbank AG. II vgl. Azarchs U.3., RatingsDi-
rect, 06.06.2001: PDs von S&P (Amerikanische Unternehmen, 1981-2000)./1 vgl. o.V., HVB, 2002, S.IS/I
vgl. FreiheIT von Weichs, Vortrag 3. Immobilienkongress - r.e.a.l. ebstate, 09.2002, SA /I vgl. Fii-
ser/GleiSner, 2002, S.IS /I vgl. Frien, FINANCE. 12.2001, S.38 /I vgl. Brunmayr/Cervicek, 01Z,
25.06.2003 : PDs der Erste Bank! Sparkasse. /I vgl. PartschIWlaschitz, 0NB, 2002, S.13ff /I vgl. Gruber,
WiMa-Kongress Ulm, 22.11.2003, S.9
352 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, 5.53, Parag.215 und S.60. Parag.256f: Ein nachrangiger Kredit ist
eine Forderungen die ausdriicklich nachrangig gegeniiber anderen Forderungen is!. /I vgl. European Com-
mission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex 0-3.1.2./1 vgl. Basel Committee, QIS3, S.30ff
353 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.67, Parag.288 1/ vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex 0-3.1.3. /I vgl. Grunert U.a., 2002, S.17: Sensitivitiitsanalysen zeigen den Einfluss
der effektiven Restlaufzei!.
)54 Vgl. auch Abb.26f zur Gegenliberstellung der Ansatze: Berechnung eines Kreditbeispiels: vgl. Anhang
Nr.Sa

84
Schierenbeck fiihrt im Einklang mit den hier getroffenen Feststellungen aus, dass es ab einem
Rating der Kunden von BB zu hoheren Eigenkapitalanforderungen beim Basisansatz im Ver-
gleich zu den Regelungen nach Basel I kommen wird. Bei der Commerzbank ist bspw. ab
einem internen Rating der "Kategorie 3" eine hahere Eigenkapitalanforderung nach Basel II
notwendig. 355

Bereits nach QIS3 wurde deutlich, dass das Unternehmensportfolio der Banken im Basisan-
satz mit einer (geringen) Reduktion in Bezug auf die gesamte Kapitalunterlegung rechnen
muss, da viele Unternehmen iiber eine Bonitat verfiigen, die als positiv eingeschatzt werden
kann. Bei den KMUs im Unternehmensportfolio kommen die neuen Kapitalaufnahmeerleich-
terungen zusatzlich hinzu. Bedenklich ist hingegen, dass im Gegensatz zu den kleineren Insti-
tuten (-10%), die sechs groBen deutschen Banken im Basisansatz insgesamt 16% mehr EK als
im Vergleich zum giiltigen Akkord hinterlegen miissten. 356

• Unternehmenskredite an einen PE fiihren ab einer PO von 1,86% bzw. einem Rating von
noch BB zu einer Eigenkapitalanforderung, die iiber den giiltigen Regelungen notiert.
• Deutsche GroBbanken - im Gegensatz zu kleineren Instituten - haben insgesamt nach
QIS3 eine hahere Eigenkapitalanforderung in diesem Kundensegment.

2.4.4.2. Fortgeschrittener Ansatz fiir Unternehmenskredite


Beim fortgeschrittenen Ansatz bekommen die Institute die Maglichkeit, zusatzlich zur PO,
auch die anderen oben genannten Eingangsparameter M, LGD, EAD durch ihre eigenen
Schatzungen zu bestimmen, was eine gewisse Flexibilitat bei der individuellen Ausgestaltung
der Vorgehensweise beinhaltet. 357 Insgesamt gilt diesel be Feststellung wie im Basisansatz: fiir
Projektfinanzierungen sind die folgenden Regelungen nur bei einer Finanzierung des PEs im
Rahmen eines Unternehmenskredites relevant (vgl. Kapitel 11.2.4.4.1.). Somit ergibt sich kei-
ne Modifikation der bereits beim Basisansatz dargestellten Formel fiir die Eigenkapitalanfor-
derung eines Unternehmenskredites in Bezug auf die anzuwendende Risikogewichtungsfunk-
tion. Lediglich die Eingangsvariablen der Berechnung, also die Risikokomponenten, kannen
sich hier unterscheiden.

An die Banken werden hierzu strengere Regelungen in Bezug auf ihre Risikomessysteme und
die erforderliche Datenqualitat gestellt (vgl. Kapitel 11.2.4.4.2.).358 Aile verfiigbaren, relevan-
ten Daten miissen fiir die Schatzungen verwendet werden, wobei es sich urn interne Quellen,
gepoolte Daten oder vollstandig externe Daten handeln kann. Die Schatzungen miissen an-

355 Vgl. Grafer, Universitat Paderbom, 21.05.2002, S.23 /I vgl. Schierenbeck, 33. Immobilien-Fachseminar an
der DIA, 12.04.2002
356 Vgl. Walter, HB, 07.05.2003 /I vgl. Basel Committee, QIS3, S.7 /I vgl. Follak, DBA, 03.2004, S.161
357 Vgl. Hagen, 2002, S.50 II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.53, Parag.214, 216
358 Vgl. GondringiLorenz, 2001, S.II /I vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.80, Parag.353 u. S.97, Pa-
rag.430-45I

85
hand von empirischen Auswertungen erfolgen und dtirfen keine subjektiven Wertungen ent-
hallen. Aufgrund der Problematik einer Verwendung von historischen Daten fUr gegenwiirtige
Entscheidungssituationen und zur Abschatzung von ktinftigen Entwicklungen mtissen die
Banken auch nachweisen, warum die Verhaltnisse tibertragbar sind, insbesondere in volatilen
Immobilienmarkten. 359 Die LGD wird dabei anhand von historischen Datenreihen der Banken
hergeleitet, die sich am langfristigen Durchschnitt der tatsachlichen Verluste bei Ausfall und
den Erlosquoten je Kreditart orientieren. 360 Ebenso kann die Berechnung des EAD bankintem
hergeleitet werden.36J Der Ausschuss und andere Experten vertreten die Auffassung, dass es
die Banken vor groBere Herausforderungen stellt, die GroBe LGD und (bei einigen Kreditar-
ten) den EAD herzuleiten, als die Kennzahl PD. 362

Der Ausschuss will die Anwendung von fortgeschrittenen Risikomanagement und -


messmethoden bei den Kreditinstituten fOrdem, was durch die sukzessive verminderte Eigen-
kapitalanforderung bei den fortgeschrittenen Ansatzen zum Ausdruck kommt. Wichtig ist es
hierbei insbesondere, dass die groBe Banken - die fUr das Finanzsystem ein systematisches
Risiko darstellen - diese Methoden einfUhren. 363 Hierzu wurden Anreize geschaffen, die inter-
nen Moglichkeiten des Kreditmanagements weiter zu entwickeln. Die QIS3 zeigte fUr aile
Banken die den fortgeschrittenen Ansatz testeten, eine insgesamt reduzierte Eigenkapitalan-
forderung fUr das Kreditportfolio im Vergleich zum Basisansatz. Hervorgehoben werden
muss allerdings, dass der Ausschuss die kleine Anzahl der Banken betont, die an dem Test fUr
den fortgeschrittenen Ansatz im Rahmen der QIS3 teilnehmen konnten. 364 Der Ausschuss
bezweifeIte deshalb lange Zeit, dass viele Banken den fortgeschrittenen Ansatz einftihren
werden. Bereits Ende 2003 war jedoch klar, dass die tiberwiegende Mehrzahl der Banken die
intemen Ansatze und hierbei insbesondere den fortgeschrittenen Ansatz beim Start von Basel

359 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003, S.93, ParagAIOf


360 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.64. Parag.266 und S.97f, ParagA30ff II vgl. o.V., VDH Immobi-
lien-Spezial, 01.10.2001, SAf II vgl. Kogel, Kreditwesen, 21/1999, S.29: Historische Datenreihen als Wis-
sensbasis der Kreditvergabe. II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex D-
5.5.2.2: Requirements specific to own-LGD estimates.
36J Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.53, Parag.216
362 Vgl. GondringiLorenz, 2001, S.1I11 vgl. Holter/Hagen, 2002, S.59: Nur wenige Ratings haben in der Ver-
gangenheit LGD und PD gemessen. Eine Verlusthistorie war nieht aufbereitet, wobei die Instrumente zur
Messung von PD besser waren als fUr andere Bereiche. II vgl. Hagen, GdW Symposium 2002, 21.02.2002,
S.25ff: LGD-Grading Projekt.
363 Vgl. CluselEngels, 2002, S.16 II vgl. o.V., bNB, 05.05.2003: Auswirkungsstudie belegt, dass die Banken
durch den fortgeschrittenen Ansatz belohnt werden und relativ weniger Eigenkapital unterlegen mUssen.
Durch die erstmalige Einbeziehung von operationellen Risiken durch Basel II werden diese Vorteile jedoch
insgesamt weitgehend nivelliert. II vgl. Brunmayr/Cervicek, bIZ, 25.06.2003 II vgl. o.V., Deloitte&Touche,
06.200 I II vgl. McDonough, 2003, S.5: Insbesondere die groBen Banken sollten den fortgeschrittenen An-
satz anwenden ..
364 Vgl. Basel Committee, QIS3, S.2 II vgl. Taistra, 02.2003, S.I: Anreize fUr fortschrittliche Risikomess- und
Steuerungsmethoden.11 vgl. Baseler Ausschuss, CPI, 01.2001, S.8ff, Parag.37ff: Kapitalanreize in Hohe von
2 bis 3 % der risikogewichteten Aktiva. II vgl. Basel Committee, QIS2, S.2: Nur 22 Banken konnten den
fortgeschrittenen Ansatz umsetzen.11 vgl. Follak, bBA, 03.2004, S.161

86
II anwenden wird. 365 Die groBen Kreditinstitute haben die Vorteile der modemen Risiko-
messmethoden erkannt und begriinden die geplante Einfiihrung des fortgeschrittenen Ansatzes
mit den sich langfristig ergebenen Vorteilen einer risikogerechten Einstufung der Kreditneh-
mer und den weitergehenden Steuerungsmoglichkeiten flir das Kreditportfolio insgesamt. 366

In Bezug auf M werden unter 2,5 Jahren Abschliige und tiber 2,5 Jahren Zuschliige bei der
erforderlichen Eigenkapitalunterlegung vorgenommen, da der fortgeschrittene Ansatz auf die
effektive Restiaufzeit eines Kredites abstellt. Ausgenommen von den Berechnungsmethoden
durch den Verzicht auf die effektive Restiaufzeitanpassung sind KMUs, wenn die nationalen
Aufsichtsinstanzen zustimmen und die Umsatzerlose p.a. sowie die Bilanzsumme weniger als
500 Mio. € betragen. 367 Folge ist, dass zur Berechnung von M, wie beim Basisansatz, pauschal
2,5 Jahre angenommen werden. 368 Damit werden Kredite bei sonst gleichen Bedingungen als
risikoreicher eingestuft, wenn es sich urn groBe Untemehmen handelt und wenn man von der
Priimisse ausgeht, dass die effektive Restlaufzeit groBer als 2,5 Jahre ist. Dem Bundesverband
deutscher Wohnungsunternehmen (kurz: GdW) ist aus Sicht eines einzelnen Wirtschaftssub-
jektes Recht zu geben, wenn er die Sinnhaftigkeit dieser Regelung in Frage stellt. 369 Betrachtet
man jedoch die Begriindung des Ausschusses aus der aggregierten Perspektive eines groBen,
diversifizierten Kreditportfolios, so wird der Hintergrund dieser Komponente deutlich. 370 Bei
einer Berechnung der effektiven Restlaufzeit erfolgt diese nach folgender Formel in Abhiin-
gigkeit des Cashflow-Anfalls des Kapitaldienstes, wobei die Laufzeit 5 Jahre nicht tiberstei-
gen kann und das Minimum 1 Jahr betriigt. Die Untergrenze kann bei kurzfristigen Krediten-
die von der nationalen Aufsichtsbehorde festgelegt wird - auch weniger als 1 Jahr betragen: 371

365 Vgl. Breidenbach/Pitschke, 1M, 11.2003 II vgl. o.V., Zentraler Kreditausschuss, Stellungnahme zum 3. Ar-
beitsdokument der EU-Kommission, 22.10.2003, S.2: Die Sicherstellung ausreichender Anreize zum Vber-
gang auf fortgeschrittene Ansatze der Risikomessung ist nicht unumstritten.
366 Vgl. Spitzkopf, IZ, 05.07.2001: Einfiihrung des "Advanced Approach" bei der H.-vpothekenBank Rheinboden
AG ab dem Jahr 2005 (bzw. dem friihesten mtiglichem Zeitpunkt). II vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial,
01. 10.200 I, S.5: Der Verband deutsche Hypothekenbanken (VDH) hat fUr aIle Mitglieder das Projekt "LGD-
Grading" gestartet, damit diese den fortgeschrittenen Ansatz nach Basel II anwenden ktinnen. Dabei werden
die historischen Verlustdaten fUr verschiedene Immobilienarten und verschiedenen Regionen differenziert
ermittel!.
367 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.67, Parag.289ff II vgl. Schulte-Mattler, vwd, 27.11.2002, S.5 II
vgl. Hagen, 2002, S.50 II vgl. CluselEngels, 2002, S.20: Wahlrecht der national en Aufsichtbehtirden in Be-
zug auf explizite Restlaufzeitanpassungen beim fortgeschrittenen IRB-Ansatz. II vgl. o.V., IZ, 18.07.2002:
Laufzeitzuschlage nur noch als Nachteil fiir groBe Wohnungsbauuntemehmen. II vgl. Munsch/Andrae, Uni-
versitat GH Essen, 19.02.2002, S.7
368 Vgl. o.V., GdW, 27.01.2003, S.2: LaufzeitzuschHige von pauschaJ 2,5 Jahren werden yom GdW ftir den
Bereich der erstrangigen Hypothekarkredite abgelehn!. II vgl. Hagen, 2002, S.50
369 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.17 II vgl. o.V., GdW, 27.01.2003, S.3: Der GdW hatte hier statt der "und"
Verkniipfung lieber ein "oder" Kriterium, da viele (ca. 100 Stiick) seiner Mitgliedsuntemehmen die Grenzen
iiberschreiten.
370 Vgl. Schierenbeck, GuG, 05.2002:Hohe Diversifikation im Kreditportfolio wird mit AbschHigen auf die
Summe der anrechnungsptlichtigen Risikovolumina belohn!.
371 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.67, Parag.29Off: Aus Verkaufserlosen zu begleichende Finanzie-
rungen sind ein Beispiel fUr kurzfristige Finanzierungen. II vgl. European Commission, CP3-Working Do-
cument, 01.07.2003, Annex D-3.1.3.

87
L txCF;
M=..::::::::::t:----
LCFt

t Periodenindex
CF Cashflow (bestehend aus Zins- und Tilgungsleistungen der in Periode t zu leisten ist)

Gleichung 11: Effektive Restlaufzeitanpassung nach Basel II! fortgeschrittener Ansatz


Quelle: Eigene Darstellung

Aus Sicht eines PE sind die Regelungen zur effektiven Laufzeitanpassung positiv zu beurtei-
len, da die zu finanzierenden EntwicklungsmaBnahrnen im Regelfall weniger als 2,5 Jahre in
Anspruch nehmen werden (vgl. Berechnung eines Kreditbeispiels in Anhang Nr. 5b). Proble-
matisch ist, dass diese Finanzierungen regelmaBig endfallig sind und ggf. Zinsen auflaufen,
urn den Liquiditatsbedarf der laufenden BaumaBnahme nicht weiter zu belasten. In diesem
Fall werden die gesamten Cashflows zur Bedienung des Kapitaldienstes endfallig vorliegen,
was die effektive Laufzeit nach obiger Formel verlangert (i.S. der CFt Eingangsparameter).

Restlaufzeitinkongruenzen, also Unterschiede zwischen der Kreditlaufzeit und der Laufzeit


der zur Verfiigung gestellten Sicherheiten, werden irn Standardansatz und internen Ansatz
gleich behandelt. 372 Die Regelungen sind flir PE von marginaler Bedeutung, da in der Regel
eine Besicherung des Kredites an den zu finanzierenden Objekten erfolgt und deshalb die
Laufzeiten im Regelfall identisch sind.

Der von der Bank zu schatzende LGD ist als Hbhe des Verlustes in Prozent der aushaftenden
Kreditsurnrne zum Ausfallzeitpunkt anzugeben. Hierbei handelt es sich urn einen langfristigen
Durchschnittswert, wobei der Ausschuss verlangt, dass bei starken Schwankungen auf eine
Situation des wirtschaftlichen Abschwungs abgestellt werden soIl. 373

LGD = Veffektiv
EAD

LGD Loss given default (effektive Verlustquote bei Ausfall)


EAD Exposure at default (Restschuld bei AusfaIl / ausfallgefahrdeter Betrag)
Veffektiv effektiver Verlust bei Ausfall (Restschuld bei Ausfall nach Beriicksichtigung von Sicherheiten)

Gleichung 12: Effektive Verlustquote (LGD) im IRB-Ansatz


Quelle: Eigene Darstellung

372 Ygl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.68, Parag.295 LV.m. S.42ff, Parag.172ff
373 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.64, Parag.266fi.V.m. S.97, Parag.430ff

88
Definition: "Effektiver Verlust":
Der effektive Verlust (Veffektiv) umfasst den bei der Bank eingetretenen wirtschaftlichen Ver-
lust aus dem Ausfall des Kreditnehmers. Dieser setzt sich zusammen aus den realisierten Ver-
lusten nach Verwertung der Sicherheit, den Refinanzierungskosten (also Diskontierungseffek-
ten), den externen Kosten der Sicherheitenverwertung sowie der Rechtsverfolgung und den
Kosten der Mitarbeiter der betroffenen Kreditabteilung. 374

In den Ratingbereichen BBB+ bis BB- ist der Einfluss des LGD am groBten. Insbesondere in
diesen Bereichen werden viele Projektentwicklungsunternehmen angesiedelt sein. 375 Insge-
samt ist auch zu vermuten, dass die Verlustquoten bei Projektentwicklern aufgrund der un fer-
tigen Erzeugnisse und der damit verbundenen schwierigeren Verwertung hoher ausfallen, als
bei Bestandhaltern (vgl. Kapitel II.2.S. zur Anreehnung von Sieherheiten bei der LGD Herlei-
tung).

• Beim fortgesehrittenen Ansatz miissen Kreditinstitute weniger EK hinterlegen, als bei


identisehen Parametern im Basisansatz. Hierdureh sind Banken die diesen Ansatz anwen-
den in der Lage, ihre Kreditkonditionen im Vergleieh zum Basisansatz zu optimieren.
• Die effektive Laufzeitanpassung ist fUr PE positiv, da diese regelmaBig kurzfristige Kredi-
te in Ansprueh nehmen, was die Eigenkapitalunterlegungspflieht reduziert.

2.4.4.3. Behandlung von Retailforderungen


1m Retailbereieh (Retail Exposure) sind nunmehr Privatpersonen und bestimmte, kleinere
Firmenkunden, also Gewerbetreibende mit geringem Gesehaftsumfang (Privatpersonen
i.w.S.) zu subsumieren. Fiir diese Gruppen gelten vereinfaehte Sonderregelungen im internen
Ansatz. Naeh der im Laufe der Konsulationsphasen entstandenen Retailbehandlung von klei-
nen Firmenkundenkrediten werden Bankkredite an diese KMU wie Kredite an Privatkunden
behandelt, wenn der Kreditbetrag eine absolute Hohe von 1 Mio. € nieht iibersehreitet und
dariiber hinaus weitere qualitative Kriterien erfiillt sind. 376 Zur Gruppierung unter die Retail-
forderungen miissen yom Projektentwickler folgende Voraussetzungen vorliegen: 377

• Kreditnehmerart (alternativ):
(natiirliche) Einzelpersonen,
Private Wohnungsbaukredite zur Eigennutzung oder mit einer "geringen Anzahl von
Wohnungen (zur Vermietung)",

374 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.95, Parag.422 II vgl. Brunmayr/Cervicek, bIZ, 25.06.2003 II vgl.
Baseler Ausschuss, Ausnahmebehandlung von gewerblichen Immobiliendarlehen, 24.01.2001, S.5.11.4.
375 Vgl. Holter/Hagen, 2002, S.57
376 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.54, Parag.221 u. S. 48, Parag.l99a.) II vgl. Munsch/Andrae, Uni-
versitiit GH Essen, 19.02.2002, S.7 II vgl. o.V., HB, 14.03.2002: Zunachst waren 2 Mio. € als Grenze fUr den
Retailbereich im Gesprach. II vgl. o.V., BTV, 01.04.2003, S.9f II vgl. Taistra, 02.2003, S.8
377 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.49, Parag.201 II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.103f II
vgl. Follak, bBA, 03.2004, S.160

89
Kredite an KMUs bis zu einer Kredithbhe von I Mio. € beim betroffenen Kreditinsti-
tut bzw. der Institutsgruppe und Untemehmensumsatzen von bis zu 5 Mio. €.
• Forderungsanzahl (beim Kreditinsitut):
Es muss eine "groBe Menge von Forderungen" dieser Art vorliegen, urn Retailforde-
rungen darzustellen.

Wie im fortgeschrittenen Ansatz kbnnen seitens der Bank eigene Schatzungen in Bezug auf
PD, LGD und EAD einflieBen; allerdings wird beim Retailportfolio nicht zwischen Basis-
und fortgeschrittenem Ansatz unterschieden. 378 Insgesamt ist die Risikogewichtungsfunktion
derart kalibriert, dass von den Kreditinstituten bei gleichen Eingangsparametem eine geringe-
re Eigenkapitalunterlegung erfolgen muss, als beim Corporate Segment. 379 Bei den Privatkun-
den wird nach Basel II im Gegensatz zur bisherigen Regelung bei der Risikogewichtungs-
funktion zwischen Hypothekarkrediten und tibrigen Privatkundenkrediten unterschieden. 1m
Privatkundensegment gibt es hierdurch zwei Untersegmente, die eine Immobilienfinanzierung
betreffen kbnnen: 380

• Private Wohnbaufinanzierungen oder wohnwirtschaftIiche Realkredite (sog. Resi-


dential Mortgage) - hier werden auch vermietete Wohnimmobilien subsumiert, wenn
der Kreditnehmer diese bewohnt und eine bestimmte Grenze an Wohnungen nicht tiber-
schritten wird,38J
• Sonstige Privatkundenfinanzierungen (sog. Other Retail) - hier werden auch (hypo-
thekarisch besicherte) Kredite an KMUs (bis I Mio. €) subsumiert,
• Irrelevant: Qualifizierte revolvierende Kredite (werden in der Folge nicht weiter betrach-
tet!).

Wahrend nach Basel I eine Differenzierung zwischen privatem und gewerblichem Woh-
nungsbau nicht erfolgte, sondem vielmehr eine Kopplung an die Nutzungsart statt fand, er-

378 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.54, Parag.221; 5.68, Parag.297; S.70, Parag.302ff: Die PD betragt
mindestens 0,03% 1/ vgl. Hagen, 2002, S.47 II vgl. European Commission, CP3-Working Document,
01.07.2003, Art. 47-5, 52, Annex 0-3.2.
379 Vgl. Munsch/Andrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S.7 II vgl. RedaklTscherteu, bNB, S.73ff II vgl.
Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.69, Parag.298ff
380 Vgl. Brunmayr/Cervicek, biZ, 25.06.2003 II vgl. Cools, Europaische Kommission, 07.04.2003, Annex I,
S.7f: Die Kommission schlagt die Anerkennung der eigenen LGD Schatzungen der Banken vor, soweit diese
im Retailansatz ebenfalls die Mindestanforderungen fiir die Anerkennung von Immobilien als Sicherheit -
wie im Basisansatz - sowie die allgemeinen Anforderungen fUr eigene LGD-Schatzungen erfiillen. II vgl.
Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.48f, Parag.l99f; S.68ff, Parag.296ff II vgl. Bruckner/Hammerschmied,
2003, S.103f II vgl. Schierenbeck, 33. Immobilien-Fachseminar an der DlA, 12.04.2002
381 Die Obergrenze def Wohnungen, damit die Kredite noch in dieses Segment fallen kennen, legt die nationale
AufsichtsbehOrde fest. Bei Oberschreiten der Grenze werden die Finanzierungen wie SME- bzw. Corporate-
Kredite behandelt. II vgl. o.V., The European Mortgage Federation, Position Paper, 22.10.2003, S.3: Bei
Oberschreiten der Grenze werden die mit RRE Sicherheiten besicherten Kredite zu den Untemehmenskredi-
ten gerechnet.

90
folgt nach Basel II die Einordnung in das Corporate- oder Retailsegment. 382 Die dabei anzu-
wendende Grenze zwischen privater und gewerblicher Tlitigkeit wird sich an der Anzahl der
Wohneinheiten bemessen. Fiir die wohnwirtschaftlichen Realkredite wird im Retailsegment
eine Korrelation fest vorgegeben und auf Laufzeitanpassungen verzichtet. Fiir wohnwirt-
schaftliche Kredite wird in der Foige keine weitere Risikominderung durch Sicherheiten vor-
genommen, sondem vielmehr die Risikogewichtungsfunktion auf den besicherten und unbesi-
cherten Teil des Kredites angewendet: 383

K = LGDX(N[(l- Rr0 5 xG(PD) + (_R_r05 XG(0,999)]-PD)


(l-R)
mit

R = 0,15

K Eigenkapitalanforderung (in Prozent)


R Korrelation
PD Propability of default (Ausfallwahrsch.) - Kreditnehmerzuordnung zu einer Risikoklasse
LGD Loss given default (Verlust bei Ausfall) - Eigene Schatzung oder aufsichtsrechtliche Vorgabe

Gleichung 13: Modifizierung der Korrelation nnd Lanfzeit bei den wohnwirtschaftIichen Realkrediten
nach Basel III Retailportfolio
Quelle: Eigene Darstellung

Einzige Konstellation, urn im Rahmen einer Projektentwicklung diese Regelung nutzen zu


konnen, ist die Entwicklung eines kleinen Mehrfamilienhauses durch einen Investor-
Developer, der bereits im Rahmen der Entwicklungsphase eine Endfinanzierung mit dem
Kreditinstitut vereinbart. Fiir Trader-Developer ist diese Regelung irrelevant.

Fiir "Other Retail" wird mit einer modifizierten Korrelation und einem Verzicht auf Laufzeit-
anpassungen kalkuliert: 384

K = LGD x (N[(l- RrO. 5 x G(PD) + (_R_)-O.5 x G(0,999)] - PD)


(1- R)
mit

R =003x (l-EXP(-35xPD» +016x (1-(1-EXP(-35xPD»


, (1-EXP(-35» , (1-EXP(-35»

382 Anmerkung des Autors: Bei der Zuordnung zu den Corporates kann eine Eingruppierung in die Subklasse
SL-IPRE ab einer bestimmten GroBenordnung notwendig werden; vgl. Kapitelll.1.4.4.4.5.
383 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.69, Parag.298 inkl. FuBnote II vgl. Taistra, 02.2003, S.9: Eigene
Retailkurve fiir private Immobilienkredite aufgrund der groBeren Abhangigkeit der Kredite von der (immo-
bilien) Marktentwicklung.11 vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex 0-2.
II vgl. Follak, DBA, 03.2004, S. I 60!" II vgl. Basel Committee, Modifications to the capital treatment,
30.0 I .2004, S.3: Changes to remove the EL portion.
384 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.69f, Parag.301 II vgl. European Commission, CP3-Working
Document, 01.07.2003, Annex 0-2.11 vgl. Follak, DBA, 03.2004, S.160f II vgl. Basel Committee, Modifica-
tions to the capital treatment, 30.0 I .2004, S.3: Changes to remove the EL portion.

91
K Eigenkapitalanforderung (in Prozent)
R Korrelation
PD Propability of default (Ausfallwahrsch.) - Kreditnehmerzuordnung zu einer Risikoklasse
LGD Loss given default (Yerlust bei Ausfall) - Eigene Schatzung oder aufsichtsrechtliche Yorgabe

Gleichung 14: Modifizierung der Korrelation und Laufzeit bei den "anderen Retailkrediten" naeh Basel
III Retailportfolio
Quelle: Eigene Oarstellung

Die zuerst dargestellten Baufinanzierungen (vgl. Gleichung 13) werden in diesem Ansatz mit
h6heren Risikogewichten (ab einer PD von 0,25%) belastet. Experten kritisieren an der eige-
nen Risikogewichtungsfunktion flir wohnwirtschaftliche Realkredite - trotz der im Vergleich
zu dem SL-Segment besseren Regelung - die zu hohen Risikogewichte im Vergleich zur an-
deren Risikogewichtungsfunktion im Retailsegment. Begriindet wird die Ablehnung mit den
im Vergleich zu Konsumentenkrediten in allen Beleihungsrahmen geringeren Ausfallraten der
privaten Baufinanzierungen. Erh6hte Risikogewichte seien somit nicht notwendig, da die
Standardrisikokosten ausreichen, urn die erwarteten Verluste (expected loss, kurz: EL) abzu-
decken. Diese sind somit vollumfanglich in den geringen Margen eingepreist. 385 Der Aus-
schuss begriindet seinen Vorschlag einer (hohen) Asset-Correlation von R=0,15 mit einem
Verweis auf die hohen wechselseitigen Abhangigkeiten von privaten Wohnbaukrediten im
Kreditportfolio. Die Korrelation ergibt sich auch aus der langen Laufzeit der Kredite und
driickt die Wahrscheinlichkeit aus, dass der Ausfall eines Kreditnehmers im Portfolio der
Bank den Ausfall weiterer Kreditnehmer nach sich ziehen wird (Dominoeffekte bei Ausfallen
werden erwartet).386 Widersprochen wird diesem Argument seitens der Kritiker mit dem
Hinweis auf die Teilmarktbezogenheit von Immobilienmarkten und dem hohen Verpflich-
tungsgefiihl des Schuldners im Bereich privater Baukredite. 387

385 Vgl. Hagen, GdW Symposium 2002, 2l.02.2002, SAil vgl. a.V., Zentraler Kreditausschuss, Stellungnahme
zum 3. Arbeitsdokument der EU-Kommission, 22.10.2003, S.2: Forderung nach der Streichung einer separa-
ten Risikogewichtungsfunktion fiir private Wohnungsbaukredite. II vgl. o.Y., The European Mortgage Fede-
ration, Position Paper, 22.10.2003, S.3: Kritik an der (zu hohen) Risikogewichtungsfunktion fiir "retail resi-
dential mortgage exposures". II vgl. o.Y., Yerband der Privaten Bausparkassen e.Y., Stellungnahme zum
Oritten Konsultationspapier der Europiiischen Kommission, 10.2003, S.I: Forderung der Streichung einer
eigenen Risikogewichtungsfunktion. II vgl. o.Y., Zentraler Kreditausschuss, 07.12.2001, S.2 II vgl. Hagen,
GdW Symposium 2002, 21.02.2002, S.22: Private Wohnbaukredite diirfen nicht schlechter gestellt werden
als sonstige Privatkundenkredite. II vgl. Basel Committee, Modifications to the capital treatment,
30.01.2004, S.3: Aufgrund der Yeranderungen bei der Entfernung der EL hat sich die PO ab der wohnwirt-
schaftliche Kredite benachteiligt sind nochmals reduziert.
386 V gl. Hagen. 2002, S.49: Ein hohe Asset Correlation innerhalb des Kreditportfolios beschreibt die Gefahr,
von Oominoeffekten und damit eine besondere Gefahr im Falle von Ausfallen. II vgl. Case, 2003, S.4: Ei-
genkapitalanforderung sollte nach der modernen Portfoliotheorie auch die Asset-Korrelation beriicksichti-
gen. II vgl. Bisani, 2004, S.138: Auswirkungen von Portfolioeffekten.
387 Ygl. o.Y., Zentraler Kreditausschuss, 07.12.2001, S.3

92
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Ausfallwahrscheinlichkeit

Abbildung 23: Eigenkapitalanforderung fiir Retailkredite beim internen Ansatz in Prozent in Abhiingig-
keit der Ausfallwahrscheinlichkeit (LGD=45%)
Que1le: Eigene Darstellung und Berechnung

Bereits nach QIS3 wurde deutlich, dass die KMUs im Retailportfolio der Banken mit einer
Reduktionen in Bezug auf die gesamte Kapitalunterlegung rechnen kbnnen, da diese Unter-
nehmen von den geringeren Risikogewichtungskurven im Retailportfolio profitieren kbnnen,
Fur die beschriebenen kleinen Firmenkredite sind lediglich durchschnittlich ca. 5,7% an Ei-
genkapital seitens der Bank zu hinterlegen. Insgesamt werden ca. 90% des deutschen Mit-
telstandes dem Retail-Segment zugeordnet. 388

• Aufgrund der Kreditnehmerqualifizierung sind aus Sicht eines PE keine Projektfinanzie-


rungen i.e.S. in diesem Segment darstellbar.
• PE kbnnen in Ausnahmefallen einen Retailkredit von bis zu 1 Mio. € i.S. eines kleinen
Untemehmenskredites - "Other Retail" - aufnehmen. Aufgrund der Tatsache eines hbhe-
ren Kapitalbedarfs wird auch die Klassifizierung zum Retailbereich fur die meisten PE
nicht in Frage kommen (teilweise Widerlegung der Arbeitshypothese V).
• Die Qualifizierung als wohnwirtschaftlicher Realkredit im Retailportfolio scheidet fUr
Trader-Developer in jeder Form aus. Ein Investor-Developer kann in gewissen Grenzen
unter diese Regelung subsumiert werden. Auch fur ihn ist jedoch die AttraktiviHit auf-
grund der relativ hohen Eigenkapitalunterlegung begrenzt.

2.4.4.4. Behandlung von Krediten fiir KMU


Bei den ersten Entwurfen zu Basel II zeigten sich insbesondere kleine und mittelsHindische
Untemehmen besorgt vor dem Hintergrund der Komplexitat der neuen Regelungen und den

388 Vgl. o.V., HB, 17.02.2003 II vgl. Munsch/Andrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S.7 II vgl. Basel
Committee, QIS3, S.I, S.7

93
insgesamt befiirchteten Nachteilen bei der Kreditaufnahme fUr diese Kundengruppe. 389 Nega-
tive Auswirkungen von Basel II auf den Mittelstand ergeben sich insbesondere, wenn Kredit-
kosten oder die vorgelagerte Eigenkapitalanforderung direkt mit der GroBenklasse verbunden
werden und sich hieraus strukturelle Nachteile ftir jene Kundengruppe ergeben, die zu einem
systematischen Risikoaufschlag bei Kreditfinanzierungen fUhren. Die Lobbyisten der nationa-
len Mittelstandsverbande bemerkten auskunftsgemaB genau diese strukturellen Defizite fUr
ihre VerbandsmitgJieder und sprachen sich ftir Anpassungen der Konsultationspapiere aus. 390
Problematisch ist, dass die Diskussion oft unsachlich - auch von angesehenen Marktbeobach-
tern - gefUhrt wurde. So titelte bspw. die Silddeutsche Zeitung: "Basel II und die Folgen -
Pistole auf der Brust des Mittelstandes. ,,391

Die deutsche Bundesregierung, namentlich Gerhard Schroder, hatte sich Ende 2001 in diese
Diskussion eingeschaltet. Kernfrage war, ob die Besonderheiten des deutschen Mittelstandes
ausreichend in den Konsultationspapieren beriicksichtigt wurden. 392 Einfluss bekam die Ein-
mischung durch den Umstand, dass die Empfehlungen des Ausschusses zur Umwandlung in
eine europaische Richtlinie der Zustimmung Deutschlands bedtirfen und die Bundesregierung
in diesem Kontext mit ihrem Veto drohten, wenn die deutschen Interessen nicht ausreichend
Beriicksichtigung finden werden. 393

Ziel von Basel II ist keine generelle Kreditverknappung oder -verteuerung ftir bestimmte
Kundengruppen (vgl. Kapitel 11.1.3.). Vor diesem Hintergrund wurde bereits Ende 2001 wei-
terer Handlungsbedarf auf dem Weg zu einer mittelstandsgerechten Uisung erkannt, der auch
eine Vereinfachung der teilweise als zu komplex empfundenen mathematischen Formeln be-

389 Vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, S.16. Art.83!! vgl. Hawke, Remarks
before the Institute of International Bankers, 03.03,2003, S.7f /I vgl. Moerschen, HB, 20.09.2003: Kritik der
USA an der Komplexitiit. /I vgl. Kurz, immobilienbusiness, 02.20011/ vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.162
390 Vgl. Lauritzen, 2001, S.2: Annahme des Ruckzugs der privaten Banken aus def Mittelstandsfinanzierung ist
nicht unbegriindet. /I vgl. Gondring!Lorenz, 2001, S.2, S.9: Panik vor einer Finanzierungsliicke aufgrund
von Basel II und Benachteiligung durch steigende Finanzierungskosten insbesondere fiir den Mittelstand. /I
vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial, 01.10.2001, S.I: Der Mittelstand sieht seine Finanzierungsbasis durch
Basel II gefahrdet. /I vgl. Hirschmann, RATiNGaktuell, 01.01.2002, S.5: 15 bis 20% des deutschen Mit-
telstandes hatten die urspriinglich avisierten Regelungen nicht. /I vgl. Hardegen, Vortrag auf dem DePfa
Kongress 2002, 13.05.2002, S.20: Studien belegen, dass insbesondere der Mittelstand Nachteile durch Basel
II bei der Finanzierung erwartet. /I vgl. DuhnkracklWimmer, Ratingreport Deutschland, 09.2001, S.4 /I vgl.
Kohler, HB, 27.11.20021/ vgl. Tumpel-Gugerell, Vortragsabschrift der ONB, 17.01.2002, S.IO /I vgl. o.V.,
PWC, 10.07.2002, S.II/ vgl. Kebbel, HB, 25.08.2003 /I vgl. VOlker, IZ, 05.07.2001: Kredit flir die mittel-
stiindischen PE drohen teurer zu werden.
391 Vgl. o.V., SZ, 09.02.2001, S.ll
392 Vgl. Everling. Internet Newsletter, 15.05.2002: Bundeskanzler will die Mittelstandsfinanzierung forcieren
und stellt KFWan die Spitze der Initiative flir eine Mittelstandsbank. /I vgl. Hirschmann, RA TINGaktuell,
01.01.2002, S.5
393 Vgl. o.V., HB, 01.11.2001 II vgl. o.V., Mitgliederbrief Rating Cert, 01.03.2002: Jochen Sanio setzt sich fUr
deutsche Position, einer Eigenkapitalanforderung in Abhiingigkeit der UntemehmensgroBe, ein.

94
inhaltete. 394 McDonough betonte in einer spateren Rede ausdriicklich, dass der Nettoeffekt in
Bezug auf den Mittelstand zu einer insgesamt geringeren Kapitalunterlegung im Vergleich zur
bestehenden Regelung fiihren wird. 395 Vor dem Hintergrund der anhaltenden und begriindeten
Kri~ik hat die deutsche Lobby im Ergebnis eine weitgehende Entschiirfung der urspriinglichen
Regelungen in Bezug auf den Mittelstand erreicht. 396 Unter dem Leitgedanken der Kapitalauf-
nahmeerleichterungen wurden im Zuge des Ill. Konsultationspapiers (CP3) im Rahmen der
Retailregelungen fiir Gewerbetreibende (vgl. Kapitel 11.2.4.4.3) sowie im Corporate-Bereich
im Zusammenhang mit der Behandlung von KMUs Anpassungen der urspriinglichen Baseler
Entwiirfe vorgenommen. 397 Bereits Anfang Juli 2002 beschloss der Ausschuss Kapitalauf-
nahmeerleichterungen fiir den Mittelstand, die insgesamt folgende Aspekte umfassen: 398

• Mbglichkeit zur Befreiung von Laufzeitzuschliigen fiir Untemehmen mit einer Bilanz-
summe oder Umsatz von bis zu 500 Mio. € (vgl. Kapitel II.2.4.4.2.).
• Behandlung von Unternehmenskrediten wie Kredite an Privatkunden im Retail-
Segment bis zu einer Kredithohe von I Mio. € (vgl. Kapitel II.2.4.4.3.).
• Anrechnungserleichterungen fUr KMU-Betriebe im Corporate-Segment in Abhangig-
keit der UntemehmensgroBe. 399

In Bezug auf die Kapitalaufnahmeerleichterungen fiir KMU-Betriebe, die nicht zum oben
erlauterten Retailportfolio gehoren, hat der Ausschuss eine modifizierte Risikogewichtungs-
funktion eingefiihrt, die eine andere Korrelation (R) in Abhiingigkeit der UntemehmensgroBe
(size - S) beriicksichtigt. Voraussetzung ist, dass der Jahresumsatz des Untemehmens groBer
oder gleich 5 Mio. € und kleiner oder gleich 50 Mio. € ist und die Kredithohe iiber 1 Mio. €,
jedoch weniger als 50 Mio. € betragt:4OO

394 Vgl. McDonough, HB, 09.01.2002: Mittelstandsgerechte Uisung finden. II vgl. GondringlLorenz, 2001,
S.19: Der neue Akkord soll eine angemessene Behandlung von Kreditengagements bei kleinen und mittleren
Kreditnehmern sicherstellen.
395 Vgl. McDonough, 2003, S.6: Vortragsabschrift seiner Rede in Wien.
396 Vgl. Kurz, immobilienbusiness, 02.200111 vgl. Hirschmann, RATINGaktuell, 01.01.2002, S.511 vgl. Keiner,
RATiNGaktuell, 01.01.2002, S.21
397 Vgl. RedakITscherteu, ONB, S.73ff II vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003: In den !etzten Monaten
wurden deutliche Verbesserungen fUr Klein- und Mittelbetriebe erreichLl1 vgl. o.V., GdW, 27.01.2003, S.2:
GdW sieht trotz der Vorteile Gefahren fiir seine Mitgliedsunternehmen, da viele zwar hohe Bilanzsummen
aufgrund der hohen Investitionen in den Bestand aufweisen, de facto jedoch zum Mittelstand gerechnet wer-
den miissten. II vgl. o.V., BTV, 01.04.2003, S.8f: Die Bedenken der KMUs wurden durch den Baseler Aus-
schuss wahr genommen und eingebauL II vgl. o.V., GdW, 0l.l0.2002, S.13: Zur EinfUhrung der Mit-
telstandskomponente. II vgl. Davenport, American Banker, 11.06.2003 II vgl. Bruckner/Hammerschmied,
2003, S.IOO II vgl. Suyter, HB, 26.07.2002 II vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document,
01.07.2003, S.7, Art.28 II vgl. Pichler, tips&trends von PwC, 12.2001, S.8: KMU im Retailsegment werden
im Durchschnitt profitieren.
398 Vgl. o.V., RatingNews, 07.2002, S.5: Erleichterung fUr den Mittelstand. II vgl. o.V., Mitgliederbrief Rating
Cert, 01.03.2002: Deutsche Verhandlungsseite setzt sich beim Base!er Ausschuss fiir den Mittelstand ein. II
vgl. Munsch/Andrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S.7 II vgl. RedakITscherteu, ONB, S.73
399 Anmerkung des Autors: Dieser Aspekt wird den Scherpunkt der folgenden Ausfiihrungen bilden.
400 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.58, Parag.242: GroBenanpassung fiir kleine und mittelgroBe Un-
ternehmen. II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex D-2. II vgl. Clu-

95
R = 0 12x (1- EXP(-50x PD» + 0 24x (1- (1- EXP(-50x PD» _ 0 04x (1- (S - 5»
, (1- EXP( -50» , (1- EXP( -50» , 45

R Korrelation
PD Propability of default (Ausfallwahrsch.) - Kreditnehmerzuordnung zu einer Risikoklasse
S UnternehmensgroBe in Abhiingigkeit des Jahresumsatz (Angabe in Mio. €)

Gleiehung 15: Kapitalaufnahrneerleiehterung fUr KMUs naeh Basel III Interne Ansatze (4)
Quelle: Eigene Darstellung

Damit ist nach neuesten Berechnungen eine Entlastung bei den Betroffenen urn ca. 10% in
Bezug auf die Eigenkapitalunterlegung moglich, wobei diese bereits im Zuge der QIS3 An-
fang 2003 nachgewiesen werden konnte. Die Kapitalaufnahmeerleichterungen fiihrten in der
Summe zu einer geringeren Eigenkapitalanforderung beim Mittelstand als es gegenwiirtig -
also auf Grundlage der Basel I Berechnung - der Fall iSt. 401 In Bezug auf die Zielerreichung
von Basel II hat diese Anderung nicht zwingend eine negative Auswirkung. Empirische Er-
gebnisse belegen, dass aufgrund der groBeren Diversifikation bei der Vergabe von vielen
kleinen Krediten die Ausfalle insgesamt bei der Gruppe "Mittel stand" bzw. "Retail" geringer
sind als bei Kreditvergaben an groBe Untemehmen:0 2

Insbesondere die beschlossenen Kapitalaufnahmeerleichterungen haben dazu beigetragen,


dass die Branche der Ratingagenturen Uberkapazitaten aufgebaut hat. Marktbeobachter spre-
chen gegenwiirtig davon, dass mittelstandische Untemehmen aufgrund von Basel II weniger
Druck als urspriinglich angenommen haben, sich am Kapitalmarkt - anstatt durch Kredite von
Banken - mit Fremdkapital zu versorgen. Die zwingende Notwendigkeit, ein kostenpflichtiges
extemes Rating zu erwerben, ist somit hinfallig (vgl. auch Kapitel 11.2.3.2):03

Flir die Anwendbarkeit der dargelegten KMU-Regelungen in Bezug auf die Projektfinanzie-
rung gelten dieselben Aussagen wie flir das Untemehmensportfolio allgemein (vgl. Kapitel
11.2.4.4.1.). Von den voraussichtlichen Risikoabschlligen flir Untemehmen mit einem Umsatz
unter 50 Mio. € in Bezug auf die Eigenkapitalanforderung werden viele mittelstandische PE
im Rahmen der allgemeinen Untemehmensfinanzierung profitieren konnen, da sie regelmliBig
Umsatzvolumina generieren, die innerhalb der geforderten Grenzen liegen. Ab einem Rating
von noch "B+" bzw. einer PD von 4,45% (M=2,5; S=5,0; LGD=0,45) werden jedoch auch in

selEngels, 2002, S.l7f II vgl. o.v., Mitgliederbrief Rating Cert, 01.03.2002: Zuniichst war eine Grenze von 2
Millionen € im Gespriich.
401 vgl. o.v .• HB, 17.02.2003 I! vgl. Munsch/Andrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S.7 I! vgl. Basel
Committee, QIS 3, S.II! vgl. o.v., HB, 14.03.2002: Je kleiner ein Unternehmen, desto niedriger wird die
Quote der Eigenkapitalanforderung ausfallen. I! vgl. Bruckner/Hammerschmied, SWK, 10.09.2003
402 Vgl. McDonough. 2003, S.6: Vortragsabschrift seiner Rede in Wien. II vgl. Siichting. 1995, S.360ff: Allge-
mein zu Diversifikationseffekten.
403 Vgl. o.V., Rating News, 07.2002, S.5f: Untemehmen haben aufgrund von Basel II keinen Druck mehr, ein
externes Rating zu erwerben.

96
diesem Segment hahere Eigenkapitalunterlegungen erforderlich sein, als im Rahmen der giil-
tigen Regelung.

• PE kannen von den Kapitalaufnahmeerleichterungen ftir den Mittelstand nur bedingt pro-
fitieren. Lediglich im Rahmen ihrer Untemehmensfinanzierung kann von den Regelungen
Gebrauch gemacht werden (teilweise Widerlegung der Arbeitshypothese V).
• Insgesamt muss die vielfach im Rahmen der Konsultationsphase diskutierte Mittelstand-
problematik vor dem Hintergrund der Kapitalaufnahmeerieichterungen und anderer Modi-
fikationen relativiert werden. Strukturelle Nachteile ergeben sich nicht. 1m Gegenteil: Es
wurden diverse Vergiinstigungen fUr diese Kundengruppe eingeftihrt, von denen groBe
Untemehmen nicht profitieren kannen.
• Ab einem Rating von "B+" ist im Durchschnitt mit erhahten Eigenkapitalanforderungen
zu rechnen.

2.4.4.5. Behandlung von Spezialfinanzierungen


GemaB Basel II wird in Bezug auf die Klassifizierung von Kreditnehmem bzw. -arten eine
eigene Ratingunterklasse ftir "Projektfinanzierungen" und andere besondere Finanzierungen
eingefUhrt, wobei der Ausschuss unter "Projektfinanzierung" nicht nur die hier betrachtete
Immobilien-Projektfinanzierung versteht. 1m Gegensatz zur urspriinglich geplanten eigenen
Risikoklasse, werden diese Finanzierungen nunmehr - mit bestimmten Sonderbehandlungen -
unter den Untemehmensfinanzierungen subsumiert:04 Der Ausschuss kam im Nachgang zu
CPI zu der Auffassung, dass sich diese Finanzierungsgruppe stark - bzw. aufgrund der be-
sonderen Risikoeigenschaften von (lmmobilien-)projekten - von anderen Untemehmensfinan-
zierungen unterscheidet. Da Projektfinanzierungen insgesamt die relativ hachsten Risiken
reprasentieren, werden diese Kredite mit der hachsten Eigenkapitalanforderung versehen (vgl.
Kapitel III.3.):05 Das neue Kundensegment der Ratingunterklasse heiBt Spezialfinanzierungen
(Specialised Lending Exposure - kurz: SL). Hierzu hat der Ausschuss bereits im Oktober
2001 ein eigenes Arbeitspapier zur aufsichtsrechtlichen Behandlung von SL herausgegeben,
wobei eine Teilgruppe (sog. Subklassen), die HVCRE, zu diesem Zeitpunkt noch nicht expli-
zit enthalten war. 406 Die K1asse der SL wird ausdriicklich nur im intemen Ansatz des Aus-
schusses erwahnt. 407

404 Vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.82 /I vgl. European Commission, CP3-Working Document,
01.07.2003, Art. 51-9/1 vgl. GondringlLorenz, 2001, S.18/1 vgl. Follak, bBA, 03.2004, S.160
405 Vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.62, S.99/1 vgl. Taistra, 02.2003, S.7/1 vgl. European Commission,
CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 47-8: SL. /I vgl. o.V., Die Welt, 25.08.2003/1 vgl. Baseler Aus-
schuss, CPI, 01.2001, S.25, Parag.125f /I vgl. Amon u.a., IZ, 14.03.200211 vgl. Brunmayr/Cervicek, bIZ,
25.06.2003 II vgl. Hummel, Commercial Real Estate Provisions of Basel II, 07.08.2003
406 Vgl. Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.lff: "Working Paper on the Internal Ratings-Based
Approach to Specialised Lending Exposures" II vgl. o.V., GdW, 01. 10.2002, S.18
407 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.45, Parag.I 87ff II vgl. Brunmayr/Cervicek, bIZ, 25.06.200311 vgl.
Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.lff

97
Der Ausschuss begriindet die Einfiihrung der SL insbesondere mit der hohen (positiven) Kor-
relation zwischen der PO und dem Verlust bei Ausfall (LGD) (I) sowie der sog. Assetkorrela-
tion im Kreditportfolio (2). Letzterer Aspekt beschreibt die Wahrscheinlichkeit, dass bei Aus-
fallen in einem Kreditportfolio, diese in Klumpen aufgrund von Dominoeffekten und der
gleichartigen Reaktion der Assets - bspw. auf Verschlechterungen der gesamtwirtschaftlichen
Lage - auftreten. Damit fiihrt die Klassifizierung eines Kredites bei identischen M, LGD und
PO in einer Klasse mit hoherer Assetkorrelation, wie bspw. der SL, ceteris paribus zu hoheren
Eigenkapitalanforderungen. Vor diesem Hintergrund ist die Assetkorrelation eines Kreditport-
folios auch stark abhangig von der geografischen Streuung (oder anderen Diversifikations-
moglichkeiten) der Kreditvergaben. Werden viele Kredite zur Finanzierung von Immobilien
in einem gemeinsamen Teilmarkt vergeben, ergibt sich aufgrund der gleichartigen Reaktion
aller Assets bei einem wirtschaftlichen Abschwung eine hohe Korrelation. 408 Aus Sicht eines
PE ist damit die Kreditaufnahme bei einer Bank mit nationaler und intemationaler Streuung
der Kreditvergaben vorteilhaft, da die Assetkorrelation und damit auch die Eigenkapitalunter-
legungsanforderungen bei diesen Instituten vor dem geschilderten Hintergrund geringer sind.

Die Risikounterklasse der SL wird in Zukunft in insgesamt fiinf Subklassen untergliedert,


wobei fiir die Immobilienwirtschaft nur zwei dieser Unterklassen relevant sein werden: 409

• ,,(Normale) ImmobiIienfinanzierungen von einkommensgenerierenden gewerblichen


ImmobiIien", die fiir Vermietungszwecke oder den Verkauf erstellt wurden:
sog. Income producing real estate (kurz: IPRE),
Hohe Assetkorrelation,
Voraussetzung:
Riickzahlung der Kredite ist direkt mit den zukiinftigen Aussichten der Immobilien,
einen ausreichenden Cashflow durch Verrnietung oder den Verkauf zu generieren,
verbunden.
Beispiele:
Biiroimmobilien, Einzelhandelsflachen, Lagerhauser.
• "Hochvolatile gewerbliche ImmobiIienfinanzierungen":
sog. High volatile commercial real estate (kurz: HVCRE),
Sehr hohe Assetkorrelation,

408 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.IS II vgl. Basel Committee, Working Paper on SL. 10.2001, S.IO II vgl.
Case, 2003, S.2f, S.17f
409 Vgl. o.V., Deloitte&Touche, 2002, S.III vgl. Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.lff II vgl.
Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.46f, Parag.ISSff II vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003: Zwei
Kategorien der Spezialfinanzierungen betreffen Immobilien. II vgl. Hagen, 2002, S.49: Typisierung von
Spezialfinanzierungen.1I vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.lOlf II vgl. PauseriPitschke, 1M, 05.2003
II vgl. Pluto, Vortrag auf dem S. Karlsruher Okonomie-Workshop, 14.03.2002, S.lOff: Zuniichst waren vier
Klassen geplant.1I vgl. Pitschke, IZ, IS.09.200311 vgl. Case, 2003, S.2f, S.1211 vgl. Follak, OBA, 03.2004,
S.160

98
Voraussetzungen:
Immobilien oder Projekte, die hiihere Schwankungen bei den Verlustraten auf Grund
starkerer Schwankungen der jahrlichen Ausfalle wegen konjunktureller oder sonstiger
externer Einfliisse aufweisen.
Beispiele:
Bestimmte Spezialimmobilien und bestimmte Projektentwicklungen (Refinanzie-
rungsquelle ist der unsichere zukiinftige Verkauf bzw. die geplante Vermietung).
• In der vorliegenden Arbeit irrelevante Unterklassen:
"Projektfinanzierungen", bspw. Staudamme, Kraftwerke, Infrastruktur etc.,
"Objektfinanzierungen", bspw. Schiffe, Flugzeuge etc.,
"Rohstofffinanzierungen", bspw. Rohiil, Metalle, Getreide etc.

Neu ist somit aus Sicht der Immobilienwirtschaft die Differenzierung zwischen privilegiertem
gewerblichem Wohnungsbau (wohnwirtschaftliche Realkredite) und der gewerblichen Immo-
bilienfinanzierung als SL-IPRE (vgl. Kapitel 11.2.4.4.3.). Ebenfalls neu ist die eigene Klasse
der Spezialfinanzierungen fiir hochvolatile Immobilienfinanzierungen als SL-HVCRE. Eine
Differenzierung in Bestandsimmobilien und im Bau befindliche Objekte war in den bisheri-
gen Regelungen auf Grundlage von Basel I ebenfalls nicht enthalten. Eine immobilienwirt-
schaftliche Projektfinanzierung bzw. SL nach Basel II ist allgemein dadurch gekennzeichnet,
dass mindestens eines oder mehrere der folgenden Kriterien zutreffen: 410

Kriterium Beschreibung

Verwendungszweck Der Kredit dient der Akquisition der Immobilie oder der Finan-
zierung von bspw. den Herstellungskosten.
Nutzungkategorie Es erfolgt die Finanzierung von Sonderimmobilien, welche mit
einer hiiheren Ertragsvolatilitat verbunden sind.
Kreditnehmerkriterium Eine Projektgesellschaft (SPV) wurde fiir diesen bestimmten
Zweck gegriindet und erhalt die Finanzierung.
Vermogensstruktur Die Projektgesellschaft verfiigt iiber keine wesentlichen anderen
Einkiinfte bzw. iiber kein wesentliches weiteres Vermiigen.

Kapitaldienstherkunft Das Kreditrisiko ist im Ergebnis im Wesentlichen von der Vola-


und -sicherheit tilitat der Cashflows des Projektes abhangig, da diese Mietein-
nahmen oder Verkaufserliise der Immobilie die primare Quelle
der Kreditzuriickfiihrung darstellen.
Unabhiingigkeit Die Finanzierungskonstruktion verschafft der Bank wesentliche
Einflussmiiglichkeiten auf das Projekt.

410 Ygl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.45, Parag.187 II vgl. Pitschke, 2002, S.8 II vgl. Brun-
mayr/Cervicek, bIZ, 25.06.2003 II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.100f II vgl. European Commis-
sion, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 47-8: Characteristics of SL. II vgl. Rottke, IZ, 08.11.2001 II
vgl. Amon u.a., IZ, 14.03.2002: Cashflow wird in erster Linie durch das SPY erwirtschaftet. II vgl. o.Y., De-
loitte&Touche, 2002, S.I: Kreditriickftihrung erfolgt primar aus dem finanzierten Objekt selbst. II vgl. Lob,
2002, S.18

99
Haftungsdurchgriff Die Bonitiit des Sponsors ist nicht ausschlaggebend fiir die Fi-
nanzierung.
Leverage Der Kredit ist regelmaBig der wesentliche Fremdkapitalanteil
und Bestandteil der Finanzkonstruktion.

Korrelation Die Verbindung zwischen EL und UL ist starker als bei anderen
Unternehmensfinanzierungen und die Korrelation zwischen PD,
LGD und EAD ist relativ hoch, was zu Problemen bei der Ka-
librierung der Risikogewichte fiihrt.
Informationslage Bei den Instituten herrscht in Bezug auf die Risikoklasse eine
eingeschrankte Verfiigbarkeit von Datenmaterial zur Charakte-
risierung und Validierung von internen Vorgaben.
Tabelle 11: Kriterien zur Zuordnung in den Bereich dec SL
Quelle: Eigene Darstellung

Der Ausschuss ist der Auffassung, dass viele Banken nicht selbstandig in der Lage sind, in-
terne Daten iiber die PD und andere notwendige Risikokomponenten mit einer ausreichenden
Verlasslichkeit fiir dieses Kundensegment zu generieren. Dies hlingt mit dem Zweifel an gesi-
cherten historischen Datenreihen bei den jeweiligen Instituten und der generellen Unsicher-
heit in Bezug auf Projektentwicklungen, bspw. dem Mangel an verlasslichen Marktdaten,
zusammen.4l1 Ein Indiz fiir die Richtigkeit dieser Annahme liefern die Daten des internen
LGD-Projektes des VdH. Bei den ausgewerteten Objekten handelt es sich vorwiegend urn
Wohnimmobilien (ca. 3000 Objekte). Daneben wurden insgesamt nur ca. 530 gewerbliche
Liegenschaften mit einbezogen. Die wenigsten hiervon sind zu den Spezialimmobilien oder
den Projektfinanzierungen zu zahlen, was auf eine hohe Unsicherheit im Umgang mit derarti-
gen Finanzierungen schlieBen lasst.412 A.hnliche Projekte zum Datenpooling, mit dem Ziel der
Validierung der Aussagen bzgl. der zu verwendenden Risikokomponenten, erfolgen in fast
allen teilnehmenden Landern: 13 Auch auf dem Symposium des Center of Financial Studies
(kurz: CFS) wurde im Juni 2002 vor diesem Hintergrund festgehalten, dass die internen Ra-
tingsysteme noch stark verbesserungsflihig sind. Insbesondere wurde hier auch der Bereich
der Projektfinanzierung hervorgehoben, fiir den es (l) keine langen Datenreihen gibt und auf-
grund des oftmals begrenzten Geschaftsumfangs der Kreditinstitute in diesem Segment (2) die
Verlasslichkeit der Daten bezweifelt werden muss:'4 Aufgrund der beschriebenen Schwierig-
keiten der Banken im Umgang mit Projektfinanzierungen definiert der Ausschuss Ausnahmen

411 VgJ. Lauritzen, 2001, S.5: Probleme der Banken bei der DatenverfUgbarkeit bzw. -qualiUit. II vgJ. Demchak,
Comments on the Third Consultative Document, 31.07.2003, S.5: No bank industry data available. II vgl.
Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.I, S.7 II vgl. Gentile/Coleman, Journal of Real Estate
Research, 2001, S.2111 vgl. Volkers, IZ, 21.06.2001 II vgl. Bone-WinkeI/Fischer, 2002, S.652: Unsicherheit
des Projektergebnisses.
412 Vgl. HolterlHagen, 2002, S.63 1/ vgl. Follak. OBA, 03.2004, S.162
413 Vgl. o.V., ONB, 22.10.200311 vgl. o.V., Zentraler Kreditausschuss, Stellungnahme zum 3. Arbeitsdokument
der EU-Kommission, 22.10.2003, S.4: In Deutschland scheitern institutstibergreifende Bestrebungen an den
formellen Auflagen des Datenschutzes (Bankgeheimnis).
414 Vgl. Walter, HB, 10.06.2002 II vgl. Case, 2003, S.lff: Datenproblematik ergibt sich insbesondere bei IPRE
und HVCRE. II vgl. Demchak, Comments on the Third Consultative Document, 31.07.2003, S.5

100
von der Standardvorgehensweise bei den internen Ansatzen fUr diese Finanzierungen. Entge-
gen der "normalen" Vorgehensweise beim Basisansatz konnen bei den SL unter bestimmten
Voraussetzungen Risikogewichte seitens des Ausschusses vorgegeben werden, die dann zu
auBerordentlich hohen Eigenkapitalanforderungspflichten fiihren: 15 Der Ausschuss definiert,
dass Anwender des Basisansatzes fUr SL (sog. Standardvorgehensweise), entgegen der Rege-
lung fiir Unternehmensforderungen, nur mindestens 3 Klassen fUr nicht-ausgefaliene und eine
fUr ausgefaliene Kredite verwenden miissen: 16

Standardvorgehensweise fUr SL: 417


Grundsatzlich wird von den Kreditinstituten "verlangt", dass sie die PD - sowie ggf. die ande-
ren Parameter - auch fUr Spezialfinanzierungen im IRB-Ansatz eigenstandig schatzen und
mindestens die Anwendung des Basisansatzes fiir Unternehmensforderungen auf die SL an-
wenden, wenn sie die Unternehmensforderungen nach dem IRB-Ansatz behandeln.

Elementaransatz fiir SL: 418


Erfiilien die Kreditinstitute nicht die Mindestanforderungen welche an die Schatzverfahren
(vgl. Kapitel 11.2.4.2.) gestelit werden, miissen sie fUnf aufsichtsrechtlich vordefinierte Risi-
koklassen fUr die Zuordnung von SL verwenden. Dieses Vorgehen heiBt Elementaransatz fUr
SL.

Lediglich in Bezug auf die Unterklasse mit den annahmegemaB hochsten Risiken, die
HVCRE, kann der interne Ratingansatz fUr Unternehmensforderungen nur nach Genehmi-
gung durch die nationale Aufsichtsbehorde und dann ausschlieBlich unter Verwendung einer
spezielien Risikogewichtungsfunktion verwendet werden, die ihre Besonderheit in einer mo-
difizierten Korrelationsfunktion hat. Diese tragt den erhohten Risiken Rechnung: 419

415 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.53, Parag.217 II vgl. Renaud. World Bank, 05.1995. S.28: Poor
quality of information on real estate markets. /I vgl. Hagen, 2002, S.49
416 VgI. Basel Committee, WorkingPaperonSL, 10.2001,S.15
417 Vgl. Base1er Ausschuss, CP3, 04.2003, S.55, Parag.229, Satz 3 1/ vgl. European Commission, CP3-Working
Document, 01.07.2003, Art. 51-9/1 vgl. o.V .• GdW. 01.10.2002, S.16ff, S.66: Damit werden die SL entge-
gen der ,ilteren Planung von Basel II nieht schlechter behandelt wie Untemehmensforderungen. Insbesonde-
re kann bei der Finanzierung von Bestandsimmobilien, bspw. dem Mietwohnungsbau, auf die Datenbasis
der historischen Ausfalle zUriickgriffen werden. Diese fUhren zu deutlich geringeren Risikogewichtungen. /I
vgl. Case, 2003, S. I I: Advanced IRB Approach for SL.
418 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003, S.54, Parag.218f; S.58, Parag.244 /1 vgl. European Commission,
CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 51-9: Slotting Criteria Approach with supervisory risk weigh
categories. /I vgl. Case, 2003, S.3, S.ll: Basic Approach for SL. /I vgl. Basel Committee, Working Paper on
SL, 10.2001, S.7 /I vgl. o.V., The European Mortgage Federation, Position Paper, 22.10.2003, S.5: Risk-
weights for slotting-criteria-approach are too high.
419 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, 5.60, Parag.252; S.57, Parag.239 /1 vgl. European Commission,
CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex D-2. /I vgl. Case, 2003, S.2, S.55 /I vgl. Hummel, Commercial
Real Estate Provisions of Basel II, 07.08.2003 /I vgl. Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001,
S.IO: Unique risk weight function for SL. /I vgl. o.V., Europaische Union der freien Wohnungsuntemehmen,
Stellungnahme zum 3. Konsultationspapier der Europaischen Kommission, 10.2003, S.13 /I vgl. Follak,
DBA, 03.2004, S.161

!Ol
R =0 12 x (1- EXP(-50xPD» + 0 30x (1- (1- EXP(-50x PD»
, (1-EXP(-50» , (1-EXP(-50»
R Korrelation
PD Propability of default (Ausfallwahrscheinlichkeit) - Kreditnehmerzuordnung zu Risikoklasse

Gleichung 16: Erhiihte Korrelation bei den HVCRE-Forderungen nach Basel III Interne Ansstze (5)
Quelle: Eigene Darstellung

Demnach miissen insgesamt folgende Fragen zur Kategorisierung und Berechnung der Eigen-
kapitalanforderung beantwortet werden:

• Werden die Mindestanforderungen fUr die PD Schiitzung erfiillt?


Nein, dann Elementaransatz fiir aile SL (also: IPRE und HVCRE)!
Ja, dann weiter. ..
• Handelt es sich urn HVCRE?
Nein, dann "normaler" Basisansatz fiir Untemehmensforderungen fiir diese SL (also:
IPRE)!
Ja, dann weiter. ..
• Erlaubt die nationale Aufsicht fUr HVCRE auch den Basisansatz fiir Untemehmens-
forderungen?
Nein, dann Elementaransatz fiir HVCRE!
Ja, dann modifizierter Basisansatz (andere Risikogewichtungsfunktion) fiir Unter-
nehmensforderungen der Klasse HVCRE!

Zur Herleitung des Elementaransatzes verwendete der Ausschuss eigene Annahmen iiber die
PD, M und LGD, welche in die jeweilige Risikogewichtungsfunktion eingegeben wurden.
Experten steBen fest, dass der Ausschuss zur Herleitung dieses Elementaransatzes auf ver-
gleichsweise wenig empirisches DatenmateriaI zur Kalibrierung zuriickgreifen konnte.420 Fiir
die Zuordnung eines Kredites in die Kategorien des Elementaransatzes in Bezug auf HVCRE
und IPRE hat der Ausschuss Kriterien eriassen (sog. Supervisory Slotting Criteria), an denen
sich die Kreditinstitute orientieren miissen (An hang Nr. 6):21 Die folgende TabeBe zeigt, wel-
che Risikogewichte sich im Elementaransatz ergeben:422

420 Vgl. Case, 2003, S.l, S.47ff 1/ vgl. Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.12: Severe data
limitations in the area of SL.II vgl. o.V .. Moody's Investors Service, 2001: Auch der Ausschuss betont, dass
es auBerhalb des Retailbereiches einen Mangel an gesicherten Daten zur standardisierten Kreditbearbeitung
gibt.
421 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 0l.07.2003. Annex D-7, Table 2, S.50ff: Supervisory
Slotting Criteria for Specialized Lending. II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.212ff
422 Vg1. Lob, 2002, S.20f /1 vgl. Hagen, 2002, S.49/1 vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.10811 vgl. Pluto,
Vortrag auf dem 8. Karlsruher Okonomie-Workshop, 14.03.2002, S.1211 vgl. European Commission, CP3-
Working Document, 01.07.2003, Annex 0-2.11 vgl. Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.II:
PO for supervisory slotting classes - strong (0,5%, ab BBB-) - fair (2,5%, B+ bis BB+) - weak (12,5%, B
oder schlechter) - default (100%). Urspriinglich waren also nur drei Nicht-ausgefallene Klassen geplant. II
vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.59f, Parag.244ff /I vgl. Grunert u.a., 2002, S.13: Maximales Risi-

102
Very
Ratingbereich! Kategorien Strong
De-
Strong Good Satisfactory Weak
(Parag.244) *423 faull

BBB+
Ratingklasse
oder BBB BBB- BB+ BB BB- B+ B C- D
(Parag.245) besser
Implizierte Ausfallwabr-
scheinlichkeit 0,19 0,30 0,34 0,55 1,13 2,06 3,53 10,78 k_A_ 100
in% (PD)
Verwendete Ausfallwahrschein-
lichkeit in % (PD) des Ausschusses
zur Herleitung des Elementaransat-
0,19 0,46 1,26 3,63 18,3 100
zes
Verwendete Restlaufzeit in Jahren
(M) des Ausschusses zur Herlei-
5 Jahre fUr bestehende Immobilien (IPRE) bzw.
tung des Elementaransatzes 1 Jahr fUr im Ball befindliche Immobilien (HVCRE)

Verwendete Verlusthohe bei Aus- 34,6 34,7 35,1 36,2 42,9 k_A_
fall in % (LGD) des Ausschusses
zur Herleitung des Elementaransat- 54,90 (1m Bau befindlich)
zes
Objektfinanzierung von
Immobilien bei sog.
75% 100% 625
"Income Producing Real 50% 150% 350%
(50%)' (75%)' %
Estate"
(Risikoeewichte - IPRE)
70% 90%
UL portion for IPRE k.A. 115% 250% 0%
(50%)' (70%)'
Eigenkapitalanforderung
k.A. 5.6% 7,2% 9,2% 20,0% 0%
in % - !PRE (UL-only)
Gewerbliche Immobilienfi-
nanzierung fUr hochvolatile
100% 125% 625
Immobilien 75% 175% 350%
(75%)' (100%)' %
(Risikogewichte -
HVCRE)
95% 120%
UL portion for HVCRE k.A. 140% 250% 0%
(70%)' (95%)'
Eigenkapitalanforderung
k.A. 7,6% 9,6% 11,2% 20,0% 0%
in % - HVCRE (UL-only)
Tabelle 12: Risikogewichte bei den Spezialfinanzierungen im Elementaransatz
Quelle: Eigene Darstellung

1m Gegensatz zur Betrachtung der Untemehmenskredite wiinscht der Ausschuss, dass Kredit-
geber bei den Ratingprozessen im SL-Portfolio auf den "life of the loan" abstellen und damit
die Verbindung zwischen der Kreditlaufzeit und der Immobilie herstellen. Hierzu konnen
Simulationsmodelle der Cashflow-Entwicklung in der Zukunft unter Einbeziehung von
Stress-Tests angewendet werden. Der Ausschuss hat zur Festlegung von wichtigen Priifkrite-

kogewicht von 625%. II vgl. Follak, DBA, 03.2004, S.160f II vgl. Basel Committee, Modifications to the
capital treatment, 30.01.2004, S.2: Risk weights proposed in CP3 must be broken down in EL and UL.
423 * Es liegt im national en Ermessen die Betriige derart zu reduzieren. - vgl. European Commission, CP3-
Working Document, 01.07.2003, Annex 0-2: Die Europiiische Kommission macht dies von einer Restlauf-
zeit von weniger als 2,5 lahren abhiingig. II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.59, Parag.246; S.60,
Parag.25 I II vgl. Case, 2003, S.ll ff: Nur dieser Autor fiihrt die Kategorie "Very Strong! Preferential" direkt
als eigene Ratingklasse auf und verweist dabei ebenfaIls auf die Moglichkeit der Ausnahmebehandlung
durch die nationale Aufsicht wenn " ... risk charcteristics (are) substainally stronger than implied by the slot-
ting criteria ... ".

\03
rien die Ratingprozesse der flihrenden Banken und Ratingagenturen in diesem Segment unter-
sucht. Als besonders wichtig erachtet der Ausschuss hierbei folgende Aspekte: 4'4

• Finanzielle Starke:
LTV,
DSCR.
• Entwicklung von Angebot und Nachfrage:
Qualitiit der Produkte,
Nachfrageentwicklung,
Stabilitiitl Volatilitat,
Marktgangigkeit,
Wiederverkaufswert.
• Sicherheitenverwertbarkeitl Rechtliche Strukturierung,
• Managementfiihigkeiten,
• MakroOkonomische Risikofaktoren, Versicherungen, Liinderrisiken.

Partial-use flir SL: 425


Aufgrund der begrenzten Datenverftigbarkeit im Bereich der SL "kann" ftir diese Unterklas-
sen "weiterhin" der Elementaransatz angewendet werden, obwohl simultan ein IRB-Ansatz
ftir die tibrigen Untemehmensforderungen angewendet wird.

An dieser Stelle wird die Inkonsistenz und Beliebigkeit von Teilen der Baseler Konsultations-
papiere deutlich. Zunachst wird veriangt, dass die SL wie tibrige Untemehmensfinanzierun-
gen zu behandeln sind, dann wird wiederum eriaubt, dass das Vorgehen auch weiterhin anders
sein kann. Auch flihrt der Ausschuss in Parag.239 aus, dass jede Unterklasse der SL eigene
(also vorgegebene) Risikogewichte erhalt und impliziert dam it, dass der sog. Elementaransatz
immer anzuwenden ist, was jedoch vor dem Hintergrund der oben gemachten Ausftihrungen
nicht zutrifft. 426

Ftir die Anwendung des fortgeschrittenen Ansatzes flir Untemehmensforderungen auf die SL
gelten inhaltlich dieselben Anforderungen wie zur Verwendung des Basisansatzes. Zusatzlich
zur PD mtissen dann aber die Mindestanforderungen flir die LGD und EAD erftillt werden:27
Auch bei dieser Differenzierung zwischen verschiedenen Ansatzen ergeben sich ftir die Kre-
ditinstitute Eigenkapitalerleichterungen beim Ubergang auf die fortgeschrittene Methode. 428

424 Vgl. Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.16ff: Assess the asset's repayment capadty over
the life of the loan.
425 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.56, Parag.23I II vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.163
426 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.S7, Parag.239
427 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.54, Parag.220; S.59, Parag.248; S.60, Parag.253 II vgl. Pluto, Vor-
trag auf dem 8. Karlsruher Okonomie-Workshop, 14.03.2002. S.II
428 V gl. Case, 2003, S.13

104
Bereits im Friihjahr 2002 forderte Gerd KoppenhOfer, Prasident des Verbandes Freier Immo-
bilien- und Wohnungsunternehmen, eine Klarstellung, wie die Formen der Projektfinanzie-
rung - insbesondere im Wohnungsbau - zuktinftig ausgestaltet werden und inwieweit sich
ausgehend von den Basel II-Novellierungen Finanzierungsengpasse bzw. -probleme ergeben
kbnnten. Unklarheit herrschte lange Zeit tiber die Abgrenzung der Spezialfinanzierungen und
dem tibrigen Kreditportfolio:'9 Insbesondere die IPRE umfassen per definitionem auch "nor-
male" Wohnimmobilien, die vermietet werden und damit das klassische Hypothekargeschaft.
Es ist unverstandlich, warum diese Cashflow produzierenden Immobilien im Standard- sowie
dem Basisansatz eine positive Sonderbehandlung im Rahmen der Sicherheitenanrechnungen
erfahren (vgl. Kapitel 11.2.5.2.), hingegen im Elementaransatz starker belastet werden: 30 Als
Beispiele fUr IPRE ftihrt der Ausschuss insgesamt die folgenden Nutzungsarten an, wobei
auch Finanzierungen von vermieteten Spezialimmobilien bzw. Sonderimmobilien431 in diesem
Segment geftihrt werden mtissen: 432

• Finanzierung von der Erstellung (oder des Ankaufs) von zu vermietenden (Biim-)
Immobilien, wenn die Finanzierung an ein SPY ausgezahlt wird undl oder das Un-
ternehmen keine wesentlichen anderen Vermogensgegenstiinde bzw. Einkiinfte zur
Riickzahlung bezieht,
• Vermietete Ladenflachenl Einkaufszentren,
• Vermietete Mehrfamilienhauser (ab einer bestimmten Anzahl von Wohneinheiten),
• Vermietete Industrie- und Lagerflachen,
• Hotelimmobilien.

Ausdriicklich sind "normale" Untemehmensfinanzierungen von Finanzierungen ftir IPRE, die


auf den Einzahlungsiiberschuss aus der Immobilie abstellen und nicht in erster Linie die Kre-
ditqualitat des Kreditnehmers beriihren, abzugrenzen. Als wesentlicher Ansatzpunkt fUr eine
Differenzierung muss die Hauptquelle fUr die Rtickzahlung der Verpflichtungen aus dem
Kredit angesehen werden. Wahrend bei den Untemehmensfinanzierungen dieser Betrag aus
dem laufenden Umsatzprozess des Betriebes (going-concem-Prinzip) stammt, wird bei den
SL der Cashflow aus der Verwertung des Projektes bzw. dessen eigener Performance erliist. 433

429 Vgl. Spitzkopf, IZ, 05.07.200 1 1/ vgl. Gondring/Lorenz, 200 I, S.2: Unsicherheit der Banken in Bezug auf
Basel II auch aufgrund der Komplexitat der Regelungen. // vgl. Brunmayr/Cervicek, bIZ, 25.06.2003: Ab-
grenzung der Projektfinanzierungen zu den "normalen" Unternehmensfinanzierungen. II vgl. Ummen, Die
Welt, 14.02.2002: KoppenhOfer kritisiert die SL Regelungen. 1/ vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.18: Fiir den
GdW ist nicht verstandlich, warum der Mietwohnungsbau und der soziale Wohnungsbau in die SL einbezo-
gen werden sollen.
430 Vgl. Hagen, 2002, S.49 II vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.18 1/ vgl. European Commission, CP3-Working
Document, 01.07.2003, Annex 0-1.14// vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.47, Parag.194
431 Vg1. Schatzl, 2002, 5.95: Zum 8egriff der Spezialimmobilien nach einer erweiterten Definition des Statisti-
schen BUlldesamtes. II vgl. Steffan/Scholz, 1993, S.126
432 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.47, Parag.194 II vgl. Basel Committee, Working Paper on SL,
10.200 I, S.3
433 Vgl. Pitschke, 2002, S.7f /I vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.47, Parag.194/1 vgl. GondringiLorenz,
2001, S.18

105
Diese Einnahmen umfassen Mieten, Pachten und - daraus abgeleitet - den Verkaufserlos. Vor
diesem Hintergrund betont der Ausschuss den Unterschied zur "normalen" Unternehmensfi-
nanzierung, die mit gewerblichen Realkrediten abgesichert ist (sog. privilegierte gewerbliche
Realkredite), damit, dass die Riickzahlung des Kredites (PD) und der LGD bei Eintritt des
Ausfalls bei den IPRE eine " ... starke positive Korrelation ..... und damit die gleiche Risiko-
charakteristik aufweisen.Das Kreditnehmerkriterium ist offen gehalten, wobei die juristische
Person in diesem Fall auch aus anderen Quellen Einnahmen erzielen kann und dennoch in
diese Unterklasse der Spezialfinanzierungen eingruppiert wird. Die Argumentation ist unzu-
reichend, da insbesondere offen bleibt, wie hoch die " ... anderen ... Einnahmen ..... sein miis-
sen, die eine Unternehmung erzielt, urn im Verhaltnis zu den HVCRE privilegiert bzw. im
Verhaltnis zu "normalen" Unternehmensfinanzierungen (bei Verwendung des Elementaran-
satzes) benachteiligt zu werden. 1m Fall der Qualifizierung als Unternehmensfinanzierung
reichen offensichtlich die weiteren Einnahmequellen aus, urn eine statistische Verbindung
zwischen Riickzahlungswahrscheinlichkeit und Verwertungserlos im Faile eines Ausfalles
nicht bestatigen zu konnen: 34 Die Finanzierung der Erstellung einer Biiroimmobilie eines
Unternehmens, welches die Immobilie nach Fertigstellung selbst nutzt, wird explizit als Bei-
spiel fiir eine "normale" Unternehmensfinanzierung angefiihrt. Auch kann eine Klassifizie-
rung als "normaler" Unternehmenskredit erfolgen, wenn ein SPY eine Immobilie langfristig
an ein solventes Unternehmen vermietet, sofern bei der Kapitaldiensterbringung direkt auf die
Ertragskraft des bonitatsstarken Mieters abgestellt werden kann. Voraussetzungen sind dann
eine feste und lange Mietbindung, eine sehr hohe Vorvermietung und die vollstandige Riick-
zahlung des Darlehens aus den Mietertragen.'35 Somit ist die Klasse der IPRE primar fiir In-
vestor-Developer relevant.

1m Gegensatz zu den iibrigen Spezialfinanzierungen wei sen die HVCRE insbesondere eine
hohere Volatilitat der Verlustrate, also eine hohere Asset-Korrelation, und damit abermals
erhohte Risiken auf. Die Frage, ob es sich urn HVCRE handelt muss im konkreten Einzel-
fall an hand von drei Komponenten beantwortet werden: (I) Beitrag des Kredites zum Portfo-
liorisiko (Assetkorrelation), (2) Beurteilung der individuellen Risikokomponenten PD, LGD,
M sowie (3) die Nutzungskategorie bzw. der Immobilientyp. Explizit nennt der Ausschuss
folgende Kategorisierungskriterien: 436

434 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.47, Parag.194 II vgl. Basel Committee, Working Paper on SL,
10.2001, S.4
435 Vgl. Basel Committee, Working Paper on SL, 10.2001, S.3f
436 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.47, Parag.195f 1/ vgl. European Commission, CP3-Working
Document. 01.07.2003, Annex D-1.15 II vgl. Case, 2003, S.4/1 vgl. Konesny/Dielewicz, 0l.l0.2002, S.66/1
vgl. Davenport, American Banker, 11.06.2003: ADC loans for commercial real estate will continue to re-
quire more capital. /I vgl. BrucknerlHammerschmied, SWK, 10.09.2003: Die osterreichischen Aufsichtsbe-
harden haben noch gar keine derartigen Projekte identifiziert, die als HVCRE klassifiziert warden mussten.

106
• Immobilienkredite, bei denen die Einkiinfte aus den ImmobiIien durch die nationa-
len Aufsichtsinstanzen als besonders volatil eingestuft werden, was zu volatileren
Ausfallraten der betroffenen Kreditportfolios fiihrt,
• Finanzierungen von Grunderwerbs-, ErschlieBungs- und BaumaBnahmen aller Ar-
ten von ImmobiIien (sog. Acquisition, Development, Construction loans; kurz: ADC),
Voraussetzungen:
Riickzahlung erfolgt durch den noch unsicheren zukiinftigen Verkaufserlos, d.h. die
Vorverkaufsrate liegt unter dem ortsiiblichen Durchschnitt,
Zukiinftigen Mieterlose sind noch substantiell unsicher, d.h. die Vorvermietungssrate
liegt unter dem ortsiiblichen Niveau oder es wurde bei Betreiberimmobilien noch kein
Managementvertrag abgeschlossen,
Ausnahme: Der Kreditnehmer verfiigt iiber eine "erhebliche Eigenkapitalquote".

Insbesondere an der hohen Risikogewichtung fiir SL allgemein m und einer eigenen Klasse
fiir HVCRE wird trotz der im CP3 enthaltenen iiberarbeiteten Behandlung starke Kritik ge-
iibt. 438 Einzelne Experten, wie bspw. William S. Demchak, Vorstandsvorsitzender der PNC
Financial Services Group, konnen fiir ihr Institut sogar empirisch belegen, dass hohere Risi-
kogewichtungsklassen fiir ADC-Kredite aufgrund von Untersuchungen gar nicht gerechtfer-
tigt sind. Das aufsichtsrechtlich geforderte Kapital iiberstieg das okonomisch notwendige Ka-
pital in diesen Analysen im Basisansatz urn 4 bis 5% bzw. im fortgeschrittenen Ansatz urn 2
bis 3%:39 Andere Quellen belegen, dass zwar die Assetkorrelationen von Krediten fiir Hotel-
immobilien und ADC-Kredite relativ hoch sind, jedoch die Ausleihungen fiir Immobilienkre-
dite im Retailbereich gering sind. Interessant ist, dass sich keine konsistenten Aussagen in
Bezug auf Mehrfamilienhauser, Biiroimmobilien sowie Industriebauten generieren lieGen.
Damit wird die Diskussion urn eine sinnvolle Zuordnung zu den IPRE oder den risikoreiche-
ren HVCRE damit weiterhin offen bleiben. 440 Ungekliirte Aspekte sind: 441

437 Vgl. o.V., The European Mortgage Federation, Position Paper, 22.10.2003, S.5/1 vgl. o.V., Bank fUr Sozi-
alwirtschaft AG, Stellungnahme zum dritten Konsultationspapier der Kommissionsdienststellen, 20.10.2003,
S.2 II vgl. o.V., KfW, Comments on the CP3, 14.10.2003, S.5 II vgl. o.V., Europaische Union der freien
Wohnungsunternehmen, Stellungnahme zum 3. Konsultationspapier der Europaischen Kommission,
10.2003, S.13: Forderung nach der Streichung der Risikogewichtungsfunktion der HVCRE. II vgl. Hummel.
Commercial Real Estate Provisions of Basel II, 07.08.2003
438 Vgl. o.V., RatingNews. 05.2003, S.2: Verbesserungsbedarf am dritten Konsultationspapier in Bezug auf die
Regelungen zu den Spezialfinanzierungen. II vgl. Brunmayr/Cervicek, biZ, 25.06.2003: Bei der Abgren-
zung zwischen der normal en Unternehmens- und der Projektfinanzierung sind auch nach dem III. Konsulta-
tionspapier noch viele Fragen offen. II vgl. o.V., Zentraler Kreditausschuss, Stellungnahme zum 3. Arbeits-
dokument der EU-Kommission, 22.10.2003, S.2
439 Vgl. Demchak, Comments on the Third Consultative Document, 31.07.2003, S.2, S.Sf
440 V gl. Case, 2003, S.41
441 Vgl. Brunmayr/Cervicek, biZ, 25.06.2003 II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, SA7, Parag.196 II vgl.
European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex 0-1.15, letzter Absatz. II Anmerkung
des Autors: GemaB Auskunft yom Marz 2004 von Katja Pluto, Deutsche Bundesbank und zustandig flir die
Begleitung des Basel II Prozesses aus deutscher Sicht, ist bisheriger Stand, dass wahrscheinlich Bautrager-
und immobilienwirtschaftliche Projektfinanzierungen zu den !PRE und nicht zu den HVCRE subsumiert

107
• Ab wann liegen "wesentliche andere" Einktinfte einer Projektgesellschaft vor?
• Ab wie viel Immobilien wird die Grenze zwischen Unternehmens- und Projektfinanzie-
rung (SL-IPRE) genau definiert?
• Wo sind validierte Daten? Wie kommt der Ausschuss zu seinen Ergebnissen in Bezug auf
die hohe Risikogewichtung?
• Wie erfolgt die genaue Abgrenzung zwischen IPRE und HVCRE?
Welche Immobilienarten wird die nationale Aufsichtsinstanz als hochvolatil qualifi-
zieren?
Was sind unzureichende Vorvermietungs- und Vorverkaufsraten?
Wie hoch ist ein substantieller Eigenkapitalanteil eines Projektentwicklers?

Pitschke irrt in seinem Restimee in Bezug auf die AusfUhrungen zur Projektfinanzierung von
Immobilien. Er fUhrt aus, dass Projektfinanzierungen, die nicht in die Risikosubklasse der SL
fallen - und auch in der Definition der Zuordnungskriterien zieht er den falschen Schluss -
die hoheren Eigenkapitalunterlegungspflichten der (normalen) Corporate-Klasse gegen sich
gelten lassen mtissten. 442 Diese sind bei genauer Betrachtung jedoch geringer, was vor dem
Hintergrund der erhohten Risiken der SL Klasse logisch ist. Damit ist es fUr jeden Trader-
Developer von Nachteil in der SL Klasse geftihrt zu werden. Ftir Projektfinanzierungen i.e.S.,
also eines Trader-Developer, ist die Klasse der IPRE nur relevant, wenn die Vorvermietungs-
oder Vorverkaufsrate bereits einen mindestens ortstiblichen Stand erreicht hat oder wenn sich
die nationale Aufsichtsinstanz ganz gegen die Anwendung der HVCRE entscheiden sollte.
Bei diesen Bautragergeschaften liegt jedoch auch im Fall der Klassifizierung als IPRE keine
"normale" Unternehmensfinanzierung vor, da der Cashflow zur Kapitaldiensterbringung von
den Eriosen der Immobilie abhangt. In allen anderen Fallen der ADC Finanzierung muss die
Projektfinanzierung vor dem Hintergrund der oben gemachten AusfUhrungen in das Segment
der HVCRE gruppiert werden und hat damit die hochsten Risikogewichte zu tragen.

1m Rahmen der QIS3 wurde die Eigenkapitalanforderung fUr das Kreditportfolio nach den
neuen Regelungen simuliert. Der Ausschuss betont, dass es zwischen den verschiedenen Port-
folios groBe Unterschiede in Bezug auf die Mehrbelastung bzw. Entlastung im Vergleich zu
Basel I gibt, was mit der geringen Risikosensitivitat der gegenwartigen Regelungen zusam-
menhangt. 443 Aufgrund der Ergebnisse der Proberechnungen kann vermutet werden, dass SL
in Zukunft mit mehr Eigenkapital als bisher unterlegt werden mtissen:44 Die meisten der 365
Banken, die an QIS3 teilnahmen, haben ihre SL in das Corporate-Portfolio integriert und nur

werden. Somit wird es in Deutschland gemiill Definition der nationalen Aufsichtsinstanzen vielleicht gar
keine HVCRE geben.
442 Vgl. Pitschke, 2002. S.8f
443 Vgl. Basel Committee, QIS3. S.2
444 Vgl. Basel Committee, QIS3. S.17 II vgl. o.V., Asset Securitization Report, 2003, S.20: Interessant sind
iihnliche Vermutungen zu den nachrangigen Tranchen im Verbriefungsbereich. Auch hier - iihnlich den SL
- handel! es sich urn risikoreichere Konstruktionen.

108
60 verwendeten die "Supervisory Slotting Criteria", also den Elementaransatz, flir diese Fi-
nanzierungen. Die HVCRE machten bei den GIO Staaten zzgl. EU-Staaten (Groupl) nur 8%
aller SL aus, wobei jedoch eine groBe Unsicherheit bei einigen Banken in Bezug auf die Zu-
ordnung der einzelnen HVCRE Kredite zu der Kategorie bestand. 445

• Aile Arten von "Projektfinanzierungen" werden nach Basel II einer speziellen Ratingun-
terklasse der Untemehmensfinanzierung zugeordnet.
• In der QIS3 zeigte sich bereits, dass nur 16% der Banken die Slotting Criteria und dam it
den Elementaransatz verwenden und die iibrigen Kreditinstitute in der Lage waren, die in-
temen Ratingansatze auf SL anzuwenden.
• Dennoch gewinnen die aufsichtsrechtlich vorgegebenen Kriterien zur Zuordnung einer
konkreten Projektfinanzierung in eine Risikoklasse sehr stark an Bedeutung, da sich die
intemen Priifprozesse zur Kreditvergabe an diesem Schema ausrichten werden.
• Insbesondere die Grundstiicksankaufs-, Immobilienprojekt-, und Baufinanzierungen er-
achtet der Ausschuss als besonders risikoreich, was zu den hochsten Risikogewichten in
diesen Bereichen fiihrt (HVCRE). Damit wird die Bautrager- und Projektfinanzierung klar
von den iibrigen Finanzierungen abgegrenzt. 446
• Die iiberwiegende Mehrzahl der Finanzierungen von Trader-Developem und Bautragem
wird in Zukunft in dieses Segment der SL fallen.447 Fiir die Projektentwicklungsbranche
am relevantesten ist die Unterklasse der HVCRE. Allerdings tendieren die nationalen Auf-
sichtsinstanzen im Rahmen ihres Wahlrechtes und entgegen der Absicht des Ausschusses
zu einer Klassifizierung der immobilienwirtschaftlichen Projektfinanzierungen zu den
IPRE.
• Ebenso sind die im Bau befindlichen Wohnsiedlungen von Wohnungsbauuntemehmen als
Projektfinanzierungen und nicht als Untemehmenskredite einzustufen.

Auf den folgen zwei Seiten werden die Ergebnisse in Bezug auf die Eigenkapitalanforderung
fiir Projektfinanzierungen gemaB Basel II in Form einer Kalkulation nebst einer tabellarischen
Aufstellung (vgl. Abbildung 24) sowie einer grafischen Darstellung (vgl. Abbildung 2Sf) zu-
sammengefasst.

445 V gl. Basel Committee, QIS3, S.32


446 Vgl. KonesnylDielewicz, 01.10.2002. S.66: Ahnlichkeit dieser hochriskanten Immobilienfinanzierungen mit
Beteiligungsfinanzierungen. II vgl. Spitzkopf, 2002, S.262
447 vgl. o.V., Deloitte&Touche, 2002, S.2

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Abbildung 24: Eigenkapilalanforderung der unterschiedlicben Kreditnehmergruppen beim internen An-
satz in Prozent in Abhlingigkeit des Ratings (LGD=45%, M=2,5)
Quelle: Eigene Darstellung und Berechnung

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Ausfallwahrscheinlichkeit in %

- - -HVCRE - - - - Unternehmen KMU


--Basel I --Wohnen Retail - - Other Retail

Abbildung 25: Eigenkapitalanforderung der unterschiedlichen Kreditnehmergruppen beim internen An-


satz in Prozent in Abhiingigkeit der PO (LGO=45%, M=2,5) (1)
Quelle: Eigene Darstellung und Berechnung

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Rating (in Abhiingigkeit der PO)

~ Unternehmen - - KMU - - Other Retail


- - - Wohnen Retail - - - HVCRE-Formel _ HVCRE-Vorgabe
_IPRE-Vorgabe --Basel I

Abbildung 26: Eigenkapitalanforderung der unterschiedlichen Kreditnehmergruppen beim internen An-


satz in Prozent in Abhiingigkeit der PO (LGO=45%, M=2,5) (2)
Quelle: Eigene Darstellung und Berechnung

111
2.5. Anrechnung von Sicherheiten

2.5.1. Grundlagen der Anrechnung von Sicherheiten

Werden anerkannte Sicherheiten (Collateral, kurz: C) eingebracht:48 kann hierdurch das Risi-
kogewicht und damit die Eigenkapitalanforderung nach Basel II reduziert werden. Dies wird
als Kreditrisikominderung (Credit risk mitigation, kurz: CRM) bezeichnet. 1m Ergebnis wir-
ken Sicherheiten also erst nach Abschluss des Ratings eines Kreditnehmers. 449

Dieser Zusammenhang besteht auch bereits bei den gtiltigen Regelungen, allerdings werden
hierbei die unzureichenden Methoden zur Minderung des Kreditrisikos durch Sicherheiten
bemangelt. Die nach Basel I anrechenbaren Sicherheiten beschrankten sich auf drei bzw. vier
Kategorien: Bargeld, Wertpapiere und Garantien von OECD-Staaten bzw. Gebietskiirper-
schaften sowie in gewissen Grenzen Immobilien. 450 Insgesamt wurde die Anrechenbarkeit von
Sicherheiten durch Basel II stark ausgeweitet, was ebenfalls mit dem Ziel der Baseler Refor-
men - die neuen Eigenkapitalvereinbarungen risikosensitiver zu gestalten - begriindet werden
kann. Explizit nahmen die Zahl der miiglichen Sicherheiten als auch die Zahl der miiglichen
Sicherungsgeber zu. Damit steigt auch die Bedeutung von Sicherheiten in Bezug auf ihre Re-
levanz bei der Ausgestaltung von Kreditkonditionen, wobei insbesondere Unternehmen mit
schlechter oder nur durchschnittlicher Bonitat von den Regelungen profitieren kiinnen. 451 Da-
mit wird nun auch international anerkannt, dass die Bonitat eines Schuldners durch den Wert
der Sicherheit an Bedeutung verlieren kann.452 Der Ausschuss eliminierte fixierte Regelungen
in Bezug auf die Behandlung von: " ... treatment of residual legal risks associated with collate-
ral. .. ".453 Ausdriicklich weist der Ausschuss jedoch darauf hin, dass im Zusammenhang mit
der Reduzierung von Kreditrisiken durch Sicherheiten ftir die Bank neue Risiken entstehen
kiinnen, die mit der Sicherheit selbst in Verbindung stehen.'54 Dieser Themenkomplex ist ins-
besondere bei der Verwertung von dinglichen Sicherheiten sowie deren Iaufender Bewertung
ein wichtiger Faktor (vgJ. KapiteI I1IA.3.).

448 Vgl. Pitschke, 2002, S.10 /I vgl. Lauritzen, 2001, S.5 1/ vgl. Rehkugier, 33. Immobilien-Fachseminar an der
DIA, 12.04.2002: Spezifische Anrechnungsvorschriften filr immobilientypische Sicherheiten. II vgl. Mang,
2001, S.2D4f /I vgl. BrucknerlHammerschrnied, 2003, S.114f /I vgl. Bappert, 2001, S.135: Sicherheitenan-
rechnung nach Basel II. /I vgl. FiiserlHeidusch, 2002, S.39f
449 Ygl. Base1er Ausschuss, Credit Risk Disclosure, 09.2000, S.13ff: Zu den Techniken der Kreditrisikominde-
rung. /I vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 67 und Art. 1-66: CRM. /I
vgl. Stadler/Gugglberger, Die Zukunft der Unternehmensfinanzierung, 09.2002, S.19: Sicherheiten reduzie-
ren Risikoprarnien./1 vgl. Scherer, 2002, S.14/1 vgl. Bisani, 2004, S.132ff
450 Ygl. RedaklTscherteu, C>NB, S.68/1 vgl. GondringiLorenz, 2001, S.5
451 Ygl. RedakITscherteu, C>NB, S.68/1 vgl. o.Y., BTY, 01.04.2003, S.16: Zunehmende Bedeutung der Sicher-
heiten bei der Konditionengestaltung nach Basel II. /I vgl. Scherer, 2002, S.5, S.14 /I vgl. European Com-
mission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex E-I: Anrechnungskriterien filr Sicherheiten.
452 Ygl. Hagen, 2002, S.46/1 vgl. o.Y., GdW, 01.10.2002, S.55: Charakteristisch filr einen Realkredit ist nicht
die Bonitat des Schuldners, sondern vielmehr die Kreditsicherheit.
453 Ygl. McDonough, 2003, S.4: Yortragsabschrift seiner Rede in Wien.
454 V gl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.21.37ff. Parag.86; Parag.l60ff: LiquidiHits- oder Marktrisiken
durch den Gebrauch von Techniken zur Kreditrisikorninderung.

112
Die Anrechnung von Sicherheiten erfolgt grundsatzlich immer nach folgenden Schritten: 455

• Priifung der Anrechenbarkeit,


• Erfiillung der Mindestanforderungen,
• Berechnung der CRM,
• Einbeziehung von Laufzeitinkongruenzen.

Die allgemeine Bedeutung von Sicherheiten zur Beeinflussung einer Kreditkondition wird fiir
aile Kreditnehmer, also auch im Rahmen von Projektfinanzierungen, durch Basel II ansteigen.

2.5.2. Behandlung von physischen Kreditsicherheiten

2.5.2.1. Immobilien im Standardansatz


Unterschieden werden muss grundsatzlich zwischen Wohn- und Gewerbeimmobilien (sog.
Commercial Real Estate, kurz: CRE und Residential Real Estate, kurz: RRE), wobei RRE zu
einer starkeren Risikominderung fiihren.456 Die Bevorzugung von RRE ist aufgrund der nach-
gewiesen geringeren zyklischen Marktschwankungen (I) dieses Segmentes im Vergleich zu
groBeren Amplituden bei den CRE zu begriinden. Untermauert wird diese Feststellung durch
die Tatsache, dass die Erlosquoten bei Ausfallen (2) von wohnwirtschaftlichen Krediten im
Regelfall doppelt so hoch sind wie die von gewerblichen Liegenschaften. Auch sind die Ab-
wicklungszeiten (3) nach Eintritt des Ausfalls bei RRE mit 17 bis 22 Monaten deutlich kiirzer
als bei rein gewerblichen Objekten (24 bis 32 Monate):57

Kredite, die vollstandig durch Grundpfandrechte auf Wohnimmobilien abgesichert werden,


miissen nur mit 2,8% (entgegen der urspriinglichen Planung von 3,2% und anstelle der bishe-
rigen Regelung von 4% gemaB Basel I) Eigenkapital der Banken unterlegt werden. Das ent-
spricht einem reduzierten Risikogewicht von 35% im Standardansatz fiir RRE. 458 Vorausset-

455 Vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, S.34, Art. 192 II vgl. European Com-
mission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 6S. Eligibility and minimum requirements.
456 Vgl. Schatzl, 2002, S.9: Einteilung des Statistischen Bundesamtes zu den "Nichtwohngebauden". // vgl.
Cools, Europaische Kommission, 07.04.2003, S.I/I vgl. PartschlWlaschitz, ONB, 2002, S.1O
457 Vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial, 01.10.2001, S.2: Nutzungsdauer von RRE ist liinger, das relative Neu-
bauvolumen ist kleiner, die Nutzer-/ EigentUmerstruktur vorteilhafter./1 vgl. o.V., GdW, 27.01.2003, S.I/I
vgl. Hagen, 2002, S.46: Verlustquoten der gewerblichen Realkredite sind dauerhaft hiiher als bei Wohnkre-
diten. /I vgl. Schatzl, 2002, S.IIS /I vgl. Basel Committee, QIS3, S.24: Der Baseler Ausschuss betont, dass
Immobilienkredite zyklisch sind, da sie regelmiiBig bei fallenden Hauspreisen und einer schwachen Wirt-
schaftsverfassung ausfallen. /I vgl. Handorf/Sachlis, Real Estate Review, 1997 /I vgl. Walter, Die Welt,
09.03.2002: Schnelle Reaktion der BUromarkte auf die gesamtwirtschaftliche Konjunkturverschlechterung. /I
vgl. Renaud, World Bank, 05.1995, S.IS /I vgl. Azarchs u.a., RatingsDirect, 06.06.2001 /I vgl. Hol-
ter/Hagen, 2002, S.63f /I vgl. SUchtinglPaul, 1995, S.50S
458 Vgl. Basel Committee, QIS 3, S.l, S.17: Die Reduzierung wurde aufgrund der Kritik an eP2 vorgenommen.
QIS3 zeigte dabei die gewUnschten Resultate, woraufuin die Anderung in CP3 eingearbeitet wurde. Insge-
samt kam es zu einer erheblichen Kapitalentlastung bei den Wohnungskrediten im Retailportfolio von 14 bis
20%. /I vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.119/1 vgl. Cools, Europaische Kommission, 07.04.2003,
Annex I, S.I: Die Kommission schlug noch im April 2003 40% RW VOT. /I vgl. PartschIWlaschitz, ONB,
2002, S.IO: UrsprUnglich waren yom Baseler Ausschuss 40% geplant. /I vgl. European Commission, CP3-

113
zung ist, dass der Kreditnehmer die Immobilie seiber bewohnt, in Zukunft bewohnt oder diese
zu Wohnzwecken vermietet. 459 Die Kommission fiihrt hierzu weiter aus, dass diese Regelung
nur von den nationalen Aufsichtsbehbrden anwendbar ist, wenn das Risiko des Kreditnehmers
nicht von der Performance der Sicherheit abhangt, sondem vielmehr von der Fahigkeit des
Kreditnehmers die Kreditverpflichtung aus anderen Quellen zuriickzufiihren, wobei diese
Anforderung wiederum von den nationalen Aufsichtsbehbrden ausgesetzt werden kann, wenn
es sich urn einen "well-developed and long-established residential real estate market" han-
delt. 460 Grundsatzlich wird also weiterhin der private Wohnungsbau - wie auch bereits nach
Basel 1- privilegiert, wobei die Anrechenbarkeit ausgeweitet wurde. Von der Ausweitung der
Anrechnung von Wohnimmobilien im Standardansatz kann im Rahmen der Projektfinanzie-
rung kein Gebrauch gemacht werden. Da die Immobilie selbst genutzt oder durch den Kredit-
nehmer vermietet werden muss, kann ein SPY oder die Gesellschaft des PE nicht als Kredit-
nehmer auftreten. Mbglich ist, dass ein PE seine private Wohnimmobilie beleiht und einen
weiteren privatschriftlichen Kreditvertrag mit der Projektentwicklungsgesellschaft abschlieBt
und dieser hierdurch relativ giinstig Fremdkapitel zur Verftigung stellt. Mbglich ist auch, dass
ein Projektentwicklungsuntemehmen eine vermietete Wohnimmobilie in ihrem Eigentum mit
einem Realkredit beleiht und die Mittel im Untemehmen einsetzt. Diese Konstellation wird
im Fall eines reinen Trader-Developers die Ausnahme bilden, da diese im Regelfall nicht tiber
wohnwirtschaftlich genutzte Bestandsobjekte verftigen.

Der ZKA weist in seiner Kritik an den Entwiirfen der Kommission darauf hin, dass es fiir die
PD unerheblich ist, ob der Kreditnehmer selbst das Objekt nutzt bzw. vermietet, oder ob der
Eigenttimer nur die Sicherheit "Immobilie" ftir einen Dritten, der Kreditnehmer ist, zur Ver-
ftigung stellt. Letzterer Fall sollte demnach in die Anrechnung integriert werden: 6 ! Ftir PE
bedeutet die gegenwartige Regelung, dass Sicherheiten aus dem Privatbereich nicht ftir die

Working Document, 01.07.2003, Art. 28-1, Annex C-1.9.!.1. II vgl. Hagen, GdW Symposium 2002,
21.02.2002, S.6: Zunachst war eine 50% Risikogewichtung filr wohnwirtschaftliche Hypothekarkredite vor-
gesehen. II vgl. Schulte-Mattler, vwd, 27.11.2002, S.5: Sen kung des Bonitiitsgewichts auf 40%. II vgl.
Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003: Hypothekarisch besicherte Wohnkredite werden stau mit 50% (Basel
I) nun mit 35% risikogewichtet. II vgl. Siichting/Paul, 1998, S.497: Basel I Regelung. II vgl. Hartmann-
Wendels U.a., 2000, S.390: Basel I Regelung. II vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.IO: Zunachst waren nur 50%
RW geplant. II vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: 40% RW in der Dis-
kussion. II vgl. Esser, vortrag auf dem Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.3: Unterlegungspflichen nach
Basel I.
459 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.13, Parag.45 /I vgJ. Hagen, 1M, 01.02.2003 II vgl. o.V., HR,
14.03.2002 II vgl. o.v., The European Mortgage Federation, Position Paper, 22.10.2003, S.2 II vgl. European
Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 28-1, Annex C-1.9. 1. 1.
460 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 28-1, Annex C-1.9.1.3. LV. mit
Annex C-1.9.1.4.: Keine Abhiingigkeit des Kredites yom Cashflow der lmmobilie, die als Sicherheit einge-
setzt wird, au6er die nationale AufsichtsbehOrde lasst dies explizit zu. II vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ.
25.06.2003: Bei hypothekarisch besicherten Krediten 35% (Besicherung muss> 140% des Kredites betra-
gen). II vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, S.4I, Art.245
461 Vgl. c.V., Zentra1er Kreditausschuss, Stellungnahme zurn 3. Arbeitsdokument def EU-Kommission,
22.10.2003, S.28 II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.13, Parag.45 II vgl. European Commission,
CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 28-1, Annex C-1.9.1.1.

114
EntwicklungsmaBnahme eingebracht werden konnen, wenn der Kreditnehmer die Projektent-
wicklungsgesellschaft oder ein SPY ist.

Brunmayr und Cervicek irren, wenn sie ausfiihren, dass Gewerbeimmobilien nur im intemen
Ansatz als anerkannte Sicherheit gelten:62 Zwar wird in Parag.47 des Standardansatzes ausge-
fiihrt, dass Finanzierungen von Gewerbeimmobilien aufgrund ihres RisikogehaJtes regelmii-
Big bzw. grundsiitzlich mit 100% Risikogewicht zu belegen sind, was mit den Erfahrungen
zahlreicher Liinder mit gewerblichen Immobilienkrediten in Verbindung steht, allerdings wird
die - insbesondere von der deutschen Verhandlungsseite - geforderte Ausnahmebehandlung in
der FuBnote des Parag.47 erliiutert. 463 Ebenso gab es auch schon nach Basel I eine bevorzugte
Behandlung von bestimmten gewerblichen Realkrediten. 464 Diese Regelungen wurden jedoch
im Zuge von Basel II stark modifiziert.

Definition "Gewerblicher Realkredit,,:465


Ein gewerblicher Realkredit ist die Vergabe von monetiiren Mitteln durch gewerbliche Hypo-
thekarkredite an kreditwiirdige Darlehensnehmer, die natiirliche oder juristische Personen sein
konnen.

Definition "Gewerblicher Hypothekarkredit,,:466


Ein gewerblicher Hypothekarkredit ist eine langfristige Finanzierung, regelmiiBig in der Form
eines 1 bis zu 10 Jahren laufenden Kredites, in Verbindung mit einer Sicherstellung in Form
einer Hypothek oder Grundschuld an einem gegenwiirtig Ertrag bringenden Objekt, zu einem
festgelegten Zinssatz, riickzahlbar in regelmiiBigen periodenbezogenen Mischraten aus Zins-
und Tilgungsleistung (Kapitaldienst), wobei sich die Tilgung iiber 25 bis 30 Jahre erstreckt.

Eine zusiitzliche Ausarbeitung ergiinzt die Kapitalbehandlung von gewerblichen Immobilien-


darlehen gemiiB den Konsultationspapieren und enthiilt genaue Kriterien, die zur Anwendung
einer Ausnahmebehandlung erfiillt werden miissen. In diesem ergiinzenden Dokument "Crite-
ria in defining exceptional treatment of commercial real estate lending,,467 werden abschlie-
Bend Tatbestiinde aufgeziihlt, die eine Privilegierung ausschlieBen. Dieser Katalog wird von
vielen Marktbeobachtem und Vertretem der Kreditinstitute als zu begrenzt angesehen, da

462 V gl. Brunmayr/Cervicek, GlZ, 25.06.2003


463 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.14, Parag.47 II vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Art. 28-1, Annex C-1.9: Claims fully secured on real property. II vgl. GondringiLorenz,
2001, S.IO, S.12 II vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, S.42, Art.248
464 Vgl. Baseler Ausschuss, Ausnahmebehandlung von gewerbJichen Immobiliendarlehen, 24.01.2001, S.lff II
vgl. SuchtingiPaul, 1998, S.497
465 Vgl. Baseler Ausschuss, Ausnahmebehandlung von gewerblichen Immobiliendarlehen, 24.01.2001, S.I II
vgl. GondringiLorenz, 200 I, S.2, S.7, S.12f: Ausnahmebehandlung fUr Gewerbeimmobilien nach Basel II. II
vgl. Hagen, 2002, S.46 II vgl. Spitzkopf, 2002, S.262
466 Vgl. Baseler Ausschuss, Ausnahmebehandlung von gewerblichen Immobiliendarlehen, 24.01.2001, S.I II
vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.13
467 Vgl. Basel Committee, Exceptional treatment of commercial real estate, 01.2001, S.lff

liS
hierdurch eine Sonderbehandlung fUr die meisten gewerblichen Hypothekarkredite per se aus-
scheidet. 468 Deutlicher wird die Eingrenzung, wenn man die taxativ aufgelisteten Hille be-
trachtet, fUr die eine bevorzugte Behandlung explizit nicht in Frage kommen (Anhang Nr.
7):469

• Darlehen mit unregelmaBigen Rtickzahlungsmodalitaten;


• Produktions- und Baufinanzierungen (z.B. Projektfinanzierungen);
• Darlehen, die durch Spezialimmobilien besichert sind (z.B. Produktionsgebaude, religiO-
se Zentren, Hotels, freistehende Restaurants);
• Darlehen, die durch Freizeitimmobilien besichert sind (z.B. Vergntigungsparks, Golfplat-
ze);
• Grundstiicksfinanzierungen (d.h. Darlehen auf freie oder unbebaute Grundstiicke);
• Saisonimmobilien (d.h. Immobilien, die nur wahrend bestimmter Zeiten des Jahres ge-
nutzt werden konnen);
• Immobilien mit einer im Hinblick auf den Umweltschutz heiklen Nutzung oder Lage
(Chemie- oder ErdOlraffinerien, Mtillentsorgungsanlagen, Autowerkstatten usw.);
• Konsortial- und syndizierte Finanzierungen (bei Teilnahme als Dritter);
• Rtickgriffslose Darlehen (d.h. Darlehen, bei denen kein Rtickgriff auf den Darle-
hensnehmer moglich ist);
• Immobilien, ftir deren Betrieb eine Konzession erforderlich ist (z.B. Privatkliniken und -
sanatorien, Alten- und Ptlegeheime, private oder spezielle Ausbildungsstatten);
• Immobilien mit negativem Kapitaldienst sowie
• Immobilien, bei denen der Darlehensnehmer oder ein mit ihm verbundener Dritter ein
wichtiger Mieter ist (Eigennutzung).

Kemaussage des Dokumentes ist, dass nur solche Kredite eine Privilegierung erfahren, die
tiber die regelmaBige Erbringung von Zins- und Tilgungsleistungen zuriickgezahlt werden. 470
Nur ftir Btiroimmobilien und! oder vielseitig nutzbare Geschaftsgebaude (Mehrzweck-
Geschaftsraume) und! oder an mehrere Parteien vermietete Geschaftsraume gelten somit die
bevorzugten Anrechnungsmoglichkeiten ftir privilegierte gewerbliche Hypothekendarlehen.47I
Die privilegierte Anrechnung fUhrt zu einer 50% Risikogewichtung ftir gewerbliche Immobi-
liendarlehen bis zum niedrigeren Wert von entweder 50% des Marktwertes oder 60% des Be-

468 Vgl. o.V., Zentraler Kreditausschuss, "Grundpfandrechte", 06.12.2001, S.7 II vgl. Baseler Ausschuss, Aus-
nahmebehandlung von gewerblichen Immobiliendarlehen. 24.01.2001, S.lff
469 Vgl. GondringlLorenz. 2001, S.14/1 vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an def DIA. 12.04.2002:
Definition der Anrechnung von privilegierten gewerblichen Realkrediten ist sehr eng gefasst. /I vgl. Baseler
Ausschuss, Ausnahmebehandlung von gewerblichen Immobiliendarlehen, 24.01.2001, S.2
470 Vgl. o.V., Zentraler Kreditausschuss, ..Grundpfandrechte", 06.12.2001, S.7 II vgl. KUTz, immobilienbusi-
ness, 02.200 I: Strenge Anforderungen an ausgewiihlte Objekte, die eine Begiinstigung erfahren.
471 Ygl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.14, Parag.47; FuBnote II vgl. Cools, Europiiische Kommission,
07.04.2003, Annex I, S.2 II vgl. Baseler Ausschuss, Ausnahmebehandlung von gewerblichen Immobilien-
darlehen, 24.01.2001, S.lff

116
leihungsauslaufs auf der Basis des Beleihungswertes und einer 100% Risikogewichtung fiir
den verbleibenden Darlehensteil. 472

Damit sind Projektfinanzierungen und (unfertige) im Bau befindliche Immobilien, Grund-


stiicksankliufe und jede Form der Finanzierung von Spezialimmobilien von einer bevorzugten
Behandlung ausgeschlossen. Explizit scheidet auch die Besicherung der Untemehmenskredite
eines PE durch im Bau befindliche Projekte oder Vorratsgrundstiicke faktisch aus, was dazu
fiihrt, dass die Gruppe der Bautrliger und PE fast aile immobilienbezogenen Sicherheiten nicht
in Anrechnung bringen konnen. 473 Auch werden drei in der Projektfinanzierung iibliche Fi-
nanzierungskonstruktionen - riickgriffslose Kredite, Konsortialfinanzierungen und unregel-
mliBige Tilgungsvereinbarungen - ausgeschlossen. Da es sich bei den Immobilien, die als
Sicherheit eingesetzt werden, urn "currently income-producing" Objekte handeln muss und
der gewerbliche Realkredit per Definition regelmliBig "long-term" ist, ergeben sich aus Sicht
der Projektfinanzierung zwei weitere Ausschlusskriterien in Bezug auf eine mogliche An-
rechnung: 74 Dariiber hinaus gel ten fiir den Staat, der diese vergiinstigte Anrechnung von ge-
werblichen Realkrediten an wenden will, bestimmte Anforderungen, urn sicherzustellen, dass
das jeweilige Land iiber ausreichende Erfahrungen im Umgang mit derartigen Krediten ver-
fiigt, wobei Deutschland bereits jetzt aile Bereiche erfiillt: 475

• Immobilienmiirkte mussen "well-developed" und "long-established" sein,


• Funktionierendes Kontroll- und Uberpriifungsverfahren,
• Jiihrliche Offenlegung von:
Summe aller Darlehen,
Verluste des Bankensektors in diesem Bereich (mind. 10 Jahre Historie),
Summe aller gewerblichen Darlehen inkl. Verluste, Verlustquote und Volatilitlit der
Verluste,

472 Ygl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.14, Parag.47; FuGnote /I vgl. GondringlLorenz, 2001. S.13 II vgl.
Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: 1m internen Basisansatz werden nur erst-
rangige Grundpfandrechte anerkannt. /I vgl. Hagen, 2002, S.46 /I vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003,
S.119 /I vgl. Cools, Europaische Kommission, 07.04.2003, Annex I, S.2f /I vgl. European Commission,
CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 2S-I, Annex C-1.9.2.S. /I vgl. European Commission, CP3-
Explanatory Document, 01.07.2003, SA2, Art.24S// vgl. Partsch/Wlaschitz, ONB, 2002, S.I all vgl. Baseler
Ausschuss, Ausnahmebehandlung von gewerblichen Immobiliendarlehen, 24.01.2001, S.I /I vgl. Hagen,
GdW Symposium 2002, 21.02.2002, S.7f /I vgl. o.Y., The European Mortgage Federation, Position Paper,
22.10.2003, SA /I vgl. Hagen, 1M, 01.02.2003.
473 Ygl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Bautriiger und PE konnen ihre ding-
lichen Sicherheiten nicht anrechnen lassen. II vgl. Gondring/Lorenz, 200 I, S.IS
474 Ygl. Pitschke, 2002, S.IO II vgl. Baseler Ausschuss, Ausnahmehehandlung von gewerblichen Immobilien-
darlehen, 24.01.200 I, S.1f /I vgl. Basel Committee, Exceptional treatment of commercial real estate,
01.2001, S.lf
475 Ygl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.14, ParagA7, FuGnote /I vgl. Cools, Europaische Kommission,
07.04.2003, Annex I, SA /I vgl. GondringlLorenz, 2001, S.17: Bei Uberschreiten der zwei letztgenannten
Grenzwerte kann dem Land die Erlaubnis zur Anwendung der Ausnahmeregelung entzogen werden. II vgl.
Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002// vgl. Hagen, 2002, SA6 /I vgl. European
Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex E-1.1.3A.// vgl. Baseler Ausschuss, Ausnahme-
behandlung von gewerhlichen Immobiliendarlehen, 24.01.2001, S.S// vgl. o.Y., Europiiische Union der frei-
en Wohnungsunternehmen, Stellungnahme zum 3. Konsultationspapier der Europaischen Kommission,
10.2003, S.7

117
Summe aller privilegierten gewerblichen Darlehen inkl. Verluste, Verlustquote und
Volatilitat der Verluste,
• Verluste der privilegierten gewerblichen Immobiliendarlehen miissen <= 0,3% der
insgesamt ausstehenden Darlehen notieren,
• Gesamtverluste der gewerblichen Immobiliendarlehen insgesamt miissen <= 0,5 %
der insgesamt ausstehenden Darlehen notieren.
An der derzeitigen Regelung sind diverse Aspekte diskussionswiirdig. 476 Der Begriff der Spe-
zialfinanzierungen ist sehr weit gefasst und beinhaltet nahezu aile Gewerbekredite, die auf
den aus der Immobilie erwirtschafteten Cashflow zur Zins- und Tilgungszahlung abstellen.
Bei den Hotelfinanzierungen und anderen Freizeitimmobilien sollte starker auf die Drittver-
wendungsfahigkeit des Objektes abgestellt werden. Des weiteren sind Immobilien mit negati-
yen Kapitaldienstdeckungskennzahlen (vgl. Kapitel 111.4.1.2.2.)477 gemiiB dem aktuellen Ent-
wurf nicht privilegierungsfahig. Diese Sichtweise sollte nur bei nicht-kapitaldienstfahigen
Schuldnem eingenommen werden. Bei den Bau- und Projektfinanzierungen sollten solehe
Immobilien nicht kategorisch ausgeschlossen werden, die bereits in der Bauphase tiber ein
vollstandige Vorvermietung der Flachen verftigen.

Zusammenfassend kann die Wirkung von physischen Sicherheiten im Standardansatz folgen-


dermaBen dargestellt werden:

Kredit voU mit Ge- Kredit voU mit


Unbesicherter
werbeimmobilie Wohnimmobilie
Rating Kredit
(Risikogewicht in %) besichert besichert
(Risikogewicht in %) (Risikogewicht in %)
Nach Basel I 100 50 50
AAA bis
AA-
20 20 20
A+ bisA- 50 50 35
BBB+ his
BB-
100 50 35
B+ bis CCC
oder schlechter
150 50 35
OhneRating 100 50 35
Retail 75 50 35
Tabelle 13: Wirkung von Immobilien als Sicherheit im Standardansatz gemii6 Basel II
Quelle: Eigene Darstellung

Die Kommission hat in ihrem dritten Konsultationspapier weniger strenge Anrechnungsvor-


schriften in Bezug auf die gewerblichen Immobilien als der Ausschuss enthalten. Die Privile-
gierung ist hier erlaubt ftir "offices and other commercial premises", wenn der Wert des Ob-
jektes nicht von der Kreditnehmerqualitat abhangt (I) und das Risiko des Kreditnehmers nicht

476 Vgl. Reinhold, HB, 03.03.2001


477 Anmerkung des Autors: In der deutschen Obersetzung findet sich der falsch iibersetzte Begriff "Kapital-
dienst". Gemeint ist hier die Kapitaldienstdeckungskennzahl, also der "Dept service (coverage) ratio"
DSCR: Vgl. Baseler Ausschuss, Ausnahmebehandlung von gewerblichen Immobiliendarlehen, 24.01.2001.
S.2 u. vgl. Basel Committee, Exceptional treatment of commercial real estate, 01.2001, S.2

118
von der Performance des Objektes oder Projektes, welches als Sicherheit eingesetzt wurde,
abhangt (2). Eine "Negativliste" wie die des Ausschusses existiert nicht. 478 Damit sind nur
Spezialimmobilien ausgeschlossen, deren Wert vom Nutzerl Betreiber abhangen und Objekte,
die fiir die Riickzahlung des Kredites die primare Kapitaldienstquelle darstellen. Auch ist
hiemach die Einbringung von gewerblichen Immobilien, die der Kreditnehmer selbst nutzt
(Betriebsimmobilien) weiterhin moglich, da die Einschrankung des Ausschusses in Bezug auf
die gegenwiirtige Ertragserzielung und Eigennutzung hier fehlt. Damit konnen PE ihre Be-
triebsimmobilien entsprechend risikomindemd im Rahmen der Untemehmensfinanzierung
einsetzen. Die Anrechnung von unbebauten Grundstiicken im Rahmen der Projektfinanzie-
rung ist jedoch als problematisch einzustufen, da eine enge Verbindung zwischen Kreditneh-
merbonitat und Projektwert besteht.

• Die Anrechnung von RRE zur Reduzierung der Risikogewichte h'lt fiir PE bis auf wenige
komplexe Umgehungsversuche keine praktische Relevanz.
• PE und Projektfinanzierungen jeder Art sind explizit von der bevorzugten Behandlung
gewerblicher Realkredite im Standardansatz nach den Entwiirfen des Ausschusses ausge-
schlossen.
• PE konnen nach den Entwiirfen der Kommission Gewerbeimmobilien als Sicherheit im
Rahmen der Untemehmensfinanzierung einbringen.
• 1m Rahmen der Projektfinanzierung ist die Einbringung des unfertigen Gebaudes als Si-
cherheit auch bei der Kommission ausgeschlossen, da das Risiko des Kreditnehmers maB-
geblich von der Verwertung des Projektes abhangt.

2.5.2.2. Immobilien im internen Ansatz


Die Vorgehensweise bei der Anrechnung von grundpfandrechtlichen Sicherheiten folgt bei
den intemen Ansatzen einer grundlegend anderen Systematik als im Standardansatz. 479 Ledig-
lich das Ziel, durch sich ergebende geringere risikogewichtete Aktiva eine reduzierte Eigen-
kapitalanforderungspflicht der Kreditinstitute zu bewirken, ist identisch. Zum Verstandnis ist
wichtig, dass im Standardansatz die Immobilienkredite bereits per se ein geringeres Risiko
erfahren, weshalb die abermalige Beriicksichtigung bei der CRM richtigerweise unterbleibt.
Anders als im Standardansatz werden beim Basisansatz seitens des Ausschusses reduzierte
GroBen fiir die LGD zur Beriicksichtigung einer Sicherheit im Rahmen der CRM vorgege-
ben: 80 Wie bereits weiter oben ausgefiihrt sind erstrangige Forderungen an Untemehmen oh-
ne anerkannte Sicherheiten mit einem LGD von 45% zu kalkulieren. Nachrangige Forderun-

478 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 28-1, Annex C-1.9.2.
479 Vgl. Cools, Europaische Kommission, 07.04.2003, S.I: Wunsch der Europaischen Kommission eine einheit-
liche Regelung anzustreben. II vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003. S.4I,
Art.242: Kredite die mit Immobilien besichert wurden, sind im Standardansatz eine eigene Asset-Klasse. II
vgl. Hagen, 2002, S.50f
480 Vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, S.36, Art.205 und S.41, Art.242 II
vgl. FiiserlHeidusch, 2002, S.204: Fiir den Ubergang von einem Corporate-Rating (Finanz- und Geschiiftsra-
ting) zu einem Credit-Rating ist die Einbeziehung von Sicherheiten wichtig.

119
gen an Untemehmen ohne anerkannte Sicherheiten werden hingegen mit einem LGD von
75% belegt (vg!. Kapitel 11.2.4.4.1.):81

Eine zusatzliche Komplexitat ergibt sich durch die Notwendigkeit der Unterscheidung zwi-
schen Wohnen vs. Gewerbe und Retail- vs. Basis- vs. fortgeschrittener Ansatz vs. SL. 482 Die
Behandlung der Retailforderungen erfolgte bereits abschlieBend (vg!. Kapitel 11.2.4.4.3.). So-
mit ist keine weitere Anpassung der LGD im Rahmen der CRM erforderlich, da die Kreditin-
stitute zur Anwendung des Retail-Ansatzes aile Risikokomponenten, also auch die LGD,
selbstandig schatzen miissen:83 Werden die aufsichtsrechtlichen Vorgaben zum Elementaran-
satz der SL verwendet, kann ebenfalls keine weitere Anrechnung des Projektes oder unbebau-
ten Grundstiicks zur CRM erfolgen, da ein erstrangiges Grundpfandrecht fUr die aufsichts-
rechtlich vorgegebenen Risikoklassen "Ausgezeichnet, gut und ausreichend" im Rahmen des
Slotting Kriteriums "Absicherung" bereits bei der Eingruppierung zwingend gefordert wird: 84
Damit reduziert sich die Betrachtung des Einflusses von Immobilien als Sicherheit auf eine
Untersuchung der Wirkung beim Basisansatz fUr Corporates oder bei Anwendung der KMU-
Forme!.485

Eine Reduzierung des Risikogewichtes kann nur durch "anerkannte Sicherheiten" erfolgen.
Der Katalog der mbglichen Sicherheiten ist im IRB-Ansatz insgesamt im Verhaltnis zu Basel
I ausgeweitet worden: 86 Zu den anerkannten Sicherheiten gehbren: 487

• Bargeld,
• Gold,
• Anleihen,
• Aktien (des Hauptindex),
• Immobilien.

481 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.60, Parag.256f II vgl. European Commission, CP3-Working
Document. 01.07.2003. Annex D-3.1.2.: LGD for senior and subordinated claims. II vgl. Baseler Ausschuss,
CP3, 04.2003, S.215
482 V gl. Cools, Europaische Kommission, 07.04.2003, S.3
483 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.68ff, Parag.297ff /1 vg1. European Commission, CP3-Working
Document, 01.07.2003, Art. 52-I, Annex D-3.2.2.: LGD for Retail exposures.
484 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.57, Parag.239 1/ vgl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.204: Zwischen dem
Projektrating und dem Creditrating bestehen in diesem Fall keine Unterschiede.
485 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.60ff, Parag.256ff 1/ vgl. Spitzkopf, 2002, S.262: Eine Risikoreduk-
tion ist bei der Verwendung der internen Ansatze im Rahmen der Standardvorgehensweise fUr die SL durch
eine geringere LGD auch dort durch die Einbringung von Kreditsicherheiten moglich.
486 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.61, Parag.258 II vgl. Lauritzen, 2001, S.5: Reduzierung des LGD
durch einige gewerbliche Immobilien und Wohnimmobilien. II vgl. GondringlLorenz. 2001, S.II: weiterge-
hende Anrechung von Sicherheiten bei den internen Ansatzen als beim Basisansatz. II vgl. o.V., The Euro-
pean Mortgage Federation, Position Paper. 22.10.2003, S.3 II vgl. European Commission, CP3-Working
Document, 01.07.2003, Art. 52-I. Annex D-3.2.2.11 vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003
487 Vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003 II vgl. European Commission, CP3-Working Document,
01.07.2003, Art. 68-1, Annex E-1. 1.3. 1. bis.4.

120
Fiir die Anerkennung von CRE und RRE als Sicherheit im Basisansatz zur Absicherung eines
Untemehmenskredites miissen weitere Voraussetzungen neben den Anforderungen des Stan-
dardansatzes erfiillt werden, wobei insbesondere die Abgrenzung zu den SL-IPRE sieherge-
stellt werden soli, da bei letzteren eine Anerkennung als Sieherheit fUr einen Untemehmens-
kredit ausseheidet: 488

• Kreditnehmerrisiko:
Dieses darf nieht "wesentlieh" von der Sieherheit, also der Immobilie oder des Projektes,
abhangen:89
Der Kreditnehmer muss geniigend andere Einnahmequellen zur Leistung des Kapital-
dienstes haben, auGer es gelten die folgenden Voraussetzungen fiir eine Einsehrankung:
I. Mehrfamilienhaus,
2. Mehrfamilienhausmarkt ist wiehtiger Marktbestandteil,
3. Offentliehe Forderungenl Offentliehe Untemehmen,
4. Risikoeharakteristik wie Untemehmenskredite,
dann kann die nationale Aufsieht diese Sieherheiten als anerkennungsfahig fUr Unter-
nehmenskredite definieren.
• Korrelation: Wert der Sieherheit sollte nieht von der Leistungsfahigkeit des Kreditneh-
mers abhangen: 90
• Operationale Kriterien (insbesondere):
Die reehtliehe Durehsetzbarkeit der Anspriiehe muss sieher gestellt sein,
Die Bewertung darf hoehstens mit dem Verkehrswert erfolgen,
Es muss eine regelmaBige (jahrlieh) Neubewertung erfolgen.

Diese weitergehenden Anforderungen orientieren sieh an den Vorgaben, die im Standardan-


satz nur fUr CRE gel ten und umfassen aueh die zusatzliehen Ausfiihrungen der Kommission
in Bezug auf die Anwendbarkeit des Standardansatzes fiir vermietete Mehrfamilienhauser:91
bei denen der erwirtsehaftete Ertrag eine wesentliehe Quelle fiir die Riiekfiihrung des Kredites
darstellt. Letztere AusfUhrungen finden sieh in identiseher Form in den Ausfiihrungen der
Kommission zur Anreehenbarkeit von Immobilien im Basisansatz wieder.492 Damit werden
faktiseh die Anforderungen an die Anerkennung von RRE als Sieherheit im Basisansatz ge-
geniiber dem Standardansatz in den Entwiirfen des Aussehusses ausgeweitet.

488 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.106ff, Parag.469ff II vgl. European Commission, CP3-Working
Document, 01.07.2003, Annex E-I.1.3.4. II vgl. o.V., The European Mortgage Federation, Position Paper,
22.10.2003, S.4: Die regelmaBige/ jahrliche Neubewertung von Immobilienwerten wird bei der privaten
Wohnungsbaufinanzierung als unpraktikabel angesehen.
489 V gl. Cools, Europaische Komrnission, 07.04.2003, S.1 f: Die Europaische Kommission ist der Auffassung,
dass diese Einschrankung fiir einige Lander keinen Sinn macht.
490 Vgl. Basel Committee, QlS3, S.2S
491 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex C-I.9.1.3.
492 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art. 68-1, Annex E-1.1.3.4.

121
Die Kommission weist in diesem Zusammenhang auf diese inkonsistente Behandlung von
RRE im Basisansatz des Aussehusses im Verhaltnis zu der Behandlung von eRE hin. 1m Ba-
sisansatz werden RRE dort - im Gegensatz zorn Standardansatz - identiseh wie eRE behan-
dell. Dariiberhinaus bestehen groBe Un terse hie de bei der Behandlung von RRE als Sieherheit
im Retailansatz im Vergleieh zorn Basisansatz fUr Untemehmen (vgl. Kapitel 11.2.4.4.3.):93
Die Kommission erkennt in ihren Entwiirfen, wie aueh der Aussehuss, RRE, wenn sie vom
Kreditnehmer selbst genutzt oder vermietet werden, und eRE, die o.g. Voraussetzongen erfiil-
len, als Sieherheiten beim Basisansatz an: 94 Fiir die Anreehenbarkeit der Immobilien als Si-
eherheit hat die Kommission hierzu Regelungen erlassen, die jedoeh weitgehend mit der An-
wendbarkeit der reduzierten Risikogewiehte im Standardansatz iibereinstimmen: 95

Die Privilegierung mit einer 50% Gewiehtung fiir erstrangige (vorrangige) gewerbliehe Hypo-
thekarkredite sowie die 35% Gewiehtung fiir erstrangige wohnwirtsehaftliehe Hypothekar-
kredite im Standardansatz der Baseler Entwiirfe finden ihre Parallele in einer maximalen Re-
duktion der LGD auf 35% im intemen Ansatz, wobei der Aussehuss einen "kleinen Kapital-
anreiz" im intemen Ansatz anstrebl. Der naehrangig besieherte Teil wird weiterhin mit einer
LGD von 45% kalkuliert:96

493 Vgl. Cools, Europrusche Kommission, 07.04.2003, S.2: Die Kommission ist der Auffassung, dass es inkon-
sistent ist, im Basisansatz nur gewerbliche Immobilen einer bevorzugten Behandlung zuganglich zu machen,
da Wohnimmobilien sehr niedrige LGO's aufweisen, was fUr eine Einbeziehung spricht.
494 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex E-1.1.3.4. II vgl. European
Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, SA2, Art.2S1 II vgl. o.V., Zentraler Kreditausschuss,
Stellungnahme zum 3. Arbeitsdokument der EU-Kommission, 22.10.2003, S.28: CRE und RRE werden, im
Gegensatz zu den Baseler Entwurfen, fUr aile Forderungsklassen als Sicherheit anerkannt. II vgl. European
Commission, CP3-Explanatory Document, 01.07.2003, SAl, Art.243f: Consistent treatment of CRE and
RRE across all approaches.
-l95 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex E-2.1.4.: Minimum requirements
for the recognition of real estate collateral under the IRB Foundation Approach. II vgl. o.V., Zentraler Kredi-
tausschuss. Stellungnahme zum 3. Arbeitsdokument der EU-Kommission, 22.10.2003. S.28
496 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.61, Parag.258, inkl. FuBnote (lRB) und S.14, Parag,47, iokl. FuB-
note (Standard) /I vgl. Lob, 2002, S.23, S.12: Wohnwirtschaftliche Realkredite mit einem LGO von 45%
haben bis zu einer PO von 2% eine gunstigere Kondition als nach Basel I. II vgl. Follak, OBA, 03.2004,
S.160f II vgl. Basel Committee, Modifications to the capital treatment, 30.01.2004, S.I ff: Reduktion der Ei-
genkapitalunterlegungspflicht auf die UL.

122
CI 20,0% 1 - - - 1
§ 18,0% +-------------------~-77'·~\----!1
~ 16,00/0 +----------------------------------------------.7~~~----~
~ 14,00/0 +-___________________________________________~/~t----~.~\----~
C 12,00/0 +---------------------------------------~/-t·,~--~,~\--~
~ 10,0% +---------------~'-t~---.1~1---11
·it 8,00/0 +----------------------------------,,--~~~-.~'~------~~~--~_
~ 6,00/0 +-----------------------------.,--~.~~~.~#~--------------~'~~--~
~ 4,00k +--------------------~~.--=-~~~.~.~·----------------------~~~~i
.~ 2,00/0 +-__________ ~~~~.c~·--·------------------------------------_\~I
_ ...... -r-.-,..-..,. i
W 0,0% '
(j

Rating

1- - LGD ohne Sicherheit (0,45) - - - LGD mit Sicherheit (0,35) I


Abbildung 27: Eigenkapitalunterlegung im Basisansatz fiir Untern. in Abhlingigkeit der Besicherung
Quelle: Eigene Darstellung und Berechnung

Verschiedene Experten kritisieren, dass die vorgeschlagene Minimum LGD von 35% zu hoch
fiir mit RRE besicherte Forderungen ist. 497 Bei einer genaueren Betrachtung ergibt sich unab-
hangig von der PD des Kredites eine maximal mogliche Reduktion der Eigenkapitalunterle-
gung von 22,22% im FaIle einer vollstandigen Privilegierung und Anrechnung der Sicherheit:

Kating LGDohne LGDmit


(S&P) B+ Sicherheiten Sicherheiten Delta in %
I'D 3,53%

M 2,5 45.00% 35,00% 22,22Cfll


IS 5

Untemehmen ':),1i7 % 7,b1i'10 '22,22%


KMU 7,46% 5,80% 22,22%
Other Retail (5,13%) 3,':)':)% 22,22%
W ohnen Retail (':),1iJ%) 1,64% 22,22%
HVCRE-Formel 10,49% 8,16% 22,22%
HV CRE-Vorgabe 11,20% 11,20% 0,00%
IPRE-Vorgabe ':),2U% ':),2U% 0,00%
Tabelle 14: Wirkung von Immobilien a1s Sicherheit im Basisansatz
Quelle: Eigene Darstellung und Berechnung

Der Ausschuss, eben so wie die Kommission, stellen bei ihrer Methodik zur Anrechnung der
anerkannten Sicherheiten den Gegenwartswert der Sicherheit (C) ins VerhaItnis zum Nomi-

497 Vgl. o. V.. The European Mortgage Federation. Position Paper, 22.10.2003. S.3 II vgl. European Commis-
sion. CP3-Explanatory Document, 01.07.2003. SA2. Art.254

123
nalbetrag des Kredites (E). Hieraus ergibt sich fUr Immobilien eine Betrachtung des Kehrwer-
tes des Beleihungsauslaufes, dem sog. Loan-to-Value (kurz: LTV). Insgesamt werden dabei
drei Fallkonstellationen unterschieden. Wird eine Schwelle von C* nicht erreicht, ist die Min-
destbesicherung nicht gegeben und die Forderung wird weiterhin wie eine unbesicherte For-
derung behandelt (Fall I). Wird die zweite Grenze von C** iiberschritten, erhalten die Forde-
rungen die (maximal moglichen) modifizierten LGD Werte (Fall 3). Werte die dazwischen
notieren erhalten die Anrechnung entsprechend der Formel (Fall 2):498

Loss given default (LGD) Loan to value (LTV)


(Verlustquote des besicherten Teils) (Beleihungsauslauf)
Fall! >=330%
45%
(CIE <= 30%; Mindestbesicherungsgrad)

Fall 2 C C 70% < LTV <= 330%


( - - ) x 0,35 + (1- ( - - ) x 0,45»
Exl,4 Exl,4 (30% < CIE <= 140%; Besicherungsgrad)
Fall 3 <70%
35%
(CIE> 140%; Uberbesicherungsgrad)
Tabelle 15: Fallkonstellationen bei der IRB.Anrechnung von CRE ond RRE als Sicherheit
Quelle: Eigene Darstellung in Anlebnung an den Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.62f, Parag.264

Fiir Forderungen auf die der fortgeschrittene Ansatz angewendet wird, treffen die gleichen
Aussagen wie fiir Retailforderungen zu. Auch hier kann die Bank eigene interne Schatzungen
und Methoden sowie ihre eigenen internen Datenquellen (7 jahrige Historie) zu den tatsach-
lich realisierten Verlusten fUr eine Bestimmung des LGD der Sicherheiten einbringen bzw.
verwenden,,99 Diese eigenen Berechnungen von PD und LGD der Kreditinstitute ergaben
nach QIS3 geringere Werte fUr grundpfandrechtlich besicherte Kredite und damit niedrigere
Eigenkapitalunterlegungspflichten. 5°O Dieses Ergebnis konnte von Moody's allerdings nicht
bestatigt werden, da fUr vorrangig und nachrangig unbesicherte Forderungen hohere tatsachli-
che LGD festgestellt wurden:

498 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.62f, Parag.264 1/ vgl. European Commission, CP3-Working
Document, 01.07.2003, Art. 69-1, Annex E-3.3.1.4.2.: Calculating risk weighted assets for other eligible col-
lateral (real estate). II vgl. Cools, Europiiische Kommission, 07.04.2003, Annex I, S.6: Calculating of risk
weighted assets under the Foundation IRB Approach.
499 Vgl. Brunmayr/Cervicek, OIZ, 25.06.2003: Anerkannt werden aile Sicherheiten, die nachhaltig das Risiko
reduzieren. Die Bank muss dies durch interne Datenreihen belegen. 1/ vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003,
S.64, Parag.266 und S.97f, Parag,430ff
500 Vgl. Basel Committee, QIS3, S.24

124
I~ Verlust bei Ausfall (LGD) E;l Eingang trotz Zahlungsstorung I
Abbildung 28: Tatsiichlich realisierte Verlusthiihen vs. Vorgabe nach Basel II im Basisansatz
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Moody's Investor Service

Fiir den LGD muss im fortgesehrittenen Ansatz der Wert der Immobilie zum Verwertungs-
zeitpunkt (in einem Jahr) prognostiziert werden und dem dann erwarteten aushaftenden Kre-
ditbetrag (EAD*) gegeniibergestellt werden, wobei ein dann zu erwartender Verwertungserlos
in Abhangigkeit der Objektart gesehatzt wird. Ebenso werden die bei der Verwertung entste-
henden Kosten beriieksiehtigt. 501 Die reehnerisehe Kennziffer LGD muss dabei versehiedene
AusfaIlkonsequenzen (sog. Default-FaIle) beriieksiehtigen (vgl. Kapitel 11.2.4.4.2.; Gleiehung
12):502

• Abwicklungsrate - FaIle, die abgewiekelt werden (LGD A ),


• Vergleichsrate - faIle, die vergliehen und restrukturiert werden (LGD v),
• Sanierungsrate - FaIle, die saniert werden.

LGD = Abwieklungsrate x LGD A + Vergleiehsrate x LGD V + Sanierungsrate x 0


LGD Loss-given-default (A=Abwicklung. V=Vergleich)

Gleichung 17: LGD Berechnung im fortgeschrittenen internen Ansatz


Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Oliver, Wyman & Company in Holter/Hagen, 2002. S.61

Beispiel Verlustguote im Basisansatz und im fortgesehrittenen Ansatz:

Beispiel I: Basisansatz
Verkehrswert der Liegensehaft: 1.000.000,-- €
Beleihungswert der Liegensehaft: 800.000,-- € lea. 80%
Beleihungsgrenze: 700.000,-- €

501 Vgl. Hagen. 2002, S.50: Kosten sind die kalkulatorischen Zinsen, sonstige Verwaltungskosten, Personalkos-
ten und Kosten Dritter.
502 Vgl. Brunmayr/Cervicek. bIZ, 25.06.2003 II vgl. Holter/Hagen, 2002. S.61

125
Forderung bei Ausfall (EAD): 700.000,-- €
(It. Basel II als Hypothek anerkannt)

Vorgegebene Verlustquote (LGD) von 35% (RRE oder eRE) bedeutet dann:
EL bei Ausfall: 245.000,-- €
Erwarteter Verlaufserlos bei Ausfall: 455.000,-- €
(45,5% des Verkehrswertes)

Beispiel II: Fortgeschrittener Ansatz


Nomineller Forderungsbetrag: 750.000,-- €
Forderungsbetrag bei Ausfall (EAD*) (1): 725.000,-- €
Gegenwartiger Verkehrswert der Liegenschaft: 1.000.000,-- €
Geschatzte Wertsteigerung (I Jahr; interne Vorgabe): 5%
Zukiinftiger Verkehrswert der Liegenschaft: 1.005.000,-- €
Erlosquote bei ZwangsmaBnahmen (interne Vorgabe): 60%
Erlos aus ZwangsmaBnahmen (2): 603.000,-- €
Kosten der Abwicklung (ink!. kalku!. Zinsen) (3): 75.000,-- €

Rechnerischer Verlust bedeutet dann (1-2+3): 197.000,-- €


Rechnerische Verlustquote LGD A dann: 27%

Zusammenfassend kann die Wirkung von physischen Sicherheiten im internen Ansatz fiir
Unternehmen folgendermaBen dargestellt werden:

Unbesicherter Kredit voll mit Ge- Kredit voll mit


Kredit werbeimmobilie Wohnimmobilie
besichert besichert
(LGOin%J (LGO in %) (LGOin %J

Nach n.a. 5U : n.a. n.a.


Basel I (Risikogewicht: 100%) (Risikogewicht: 50%) (Risikogewicht: 50%)
n.a. n.a. n.a.
Standard
(Risikogewicht: 100%) (Risikogewicht: 50%) (Risikogewicht: 35%)
35% auf besicherten 35% auf besicherten
Vorrangig IRB 45%
Teil Teil
Nachrangig IRB 75% n.a. n.a.
Tabelle 16: Wirkung von Immobilien als Sicherheit im Basis- und Standardansatz
QueUe: Eigene OarsteUung

Insgesamt ist die Bedeutung von Immobilien als Sicherheit im Rahmen von Unternehmens-
krediten als gering zu bezeichnen. 1m Bereich der Unternehrnenskredite sind ca. 79% unbesi-

503 n.a. _ not applicable

126
chert, 7% mit gewerblichen Immobilien und 2,5% mit Wohnimmobilien besichert, wohinge-
gen 6,5% finanzielle Sicherheiten einbringen.'04

• PE konnen bei der Anwendung des Elementaransatzes der SL keine weiteren CRM Tech-
niken in Bezug auf RRE oder CRE als Sicherheit einsetzen.
• Die Anrechenbarkeit von Immobilien als Sicherheit im Rahmen der Untemehmensfinan-
zierung eines Projektentwicklers ist vom Ausschuss und der Kommission nicht ge-
wunscht, da die CRM Techniken nur greifen soIlen, wenn das Risiko des Kreditnehmers
nicht mit dem der Sicherheit verbunden ist. Bei Projektentwicklem ist jedoch eine starke
Korrelation zwischen der Geschaftsentwicklung des Untemehmens und dem Veri auf der
EntwicklungsmaBname gegeben.
• Es gelten die gleichen Gestaltungsmoglichkeiten wie im Standardansatz in Bezug auf die
Einbringung von Immobilien als Sicherheit, mit dem Unterschied, dass hier die LGD re-
duziert wird und nicht ein geringeres Risikogewicht greift.
• Insgesamt bestehen starke Unterschiede bei der Behandlung von Immobilien als Sicherheit
innerhalb der Ansatze.
• 1m Ergebnis kann theoretisch bei der LGD maximal eine Reduktion von 45% auf 35% bei
einer vollstandigen Besicherung durch Immobilien erfolgen. Das flihrt zu einer Reduktion
der Eigenkapitalanforderung in Hohe von 22,22%.

2.5.3. Behandlung von anderen CRM-Techniken

2.5.3.1. CRM-Techniken im Standardansatz


Der Ausschuss befasst sich im Abschnitt B. des Standardansatzes mit der CRM. Dabei betont
er oft die Probleme, die die Banken beim Test und der Einflihrung der neuen Standards haben.
Insbesondere werden dabei die Schwierigkeiten bei der CRM hervorgehoben.'o, In diesem
Abschnitt werden jedoch nicht Grundpfandrechte behandelt, da bereits vorher Immobilien-
krediten unter bestimmten Umstanden verrninderte Risikogewichte zugestanden wurden. Die
CRM-Techniken beziehen sich im Wesentlichen auf sog. besicherte Transaktionen (I) und
Garantien (2), wobei die Anrechnungsmoglichkeiten im Vergleich zu Basel I ausgeweitet
wurden.'06

Besicherte Transaktionen sind Kreditforderungen, die ganz oder teilweise durch gestelIte Si-
cherheiten gedeckt sind, wobei sich nur durch anerkannte finanzielle Sicherheiten ein risiko-
reduzierender Effekt einsteIlt.,07 Diese umfassen vereinfacht dargesteIlt:,08

504 Vgl. Basel Committee, QIS3. S.26: Da es weitere physische Sicherheiten gibt, ist die Summe nicht 100%.
,05 Vgl. Basel Committee, QIS3, S.2 II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Art.
68: Minimum requirements fUr CRM.
'06 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3. 04.2003, S.20ff, Parag.79ff
507 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003. S.22f. Parag.90f

127
• Bargeld,
• Gold,
• Schuldverschreibungen (Staaten mind. "BB-", andere mind. "BBB-" Rating),
• Aktien eines Hauptindexes (bspw. DAX oder ATX) bzw. beim umfassenden Ansatz auch
von anderen anerkannten Biirsen.

Allgemein muss die Bank wahlen (kein partial use), ob sie im Rahmen der CRM den besi-
cherten Forderungsteil mit dem Risikogewicht der Sicherheit ersetzen will (einfacher Ansatz
oder Substitutionsansatz), oder den Forderungsbetrag urn den der Sicherheit zugesprochen
Wert reduziert, wodurch sich dann ein angepasster Forderungsbetrag errechnet (umfassender
Ansatz). Der einfache Ansatz entspricht weitgehend der Regelung nach Basel I, wohingegen
sich bei der Anwendung des umfassenden Ansatzes eine weitergehende Anrechnung von Si-
cherheiten ergibt. Durch die Anpassung des Forderungsbetrages bleibt die Eigenkapitalunter-
legungsanforderung in Prozent identisch, jedoch reduziert sich die absolute Eigenkapitalan-
forderung proportional zur Reduzierung des angepassten Forderungsbetrages. 509

Beim umfassenden Ansatz kommen die Sicherheitszu- oder -abschHige (sog. Haircuts, kurz:
H)51O zum Einsatz, die in ihrer Hiihe von der jeweiligen Sicherheit (I), der Kreditart (2) und
der Haufigkeit der Marktbewertung (3) sowie den Nachschusspflichten (4) abhangen und mit
Bezug zur Preisvolatilitlit der Sicherheit hergeleitet wurden. 511 Die Banken reduzieren dabei
tendenziell den Wert der Sicherheit und erhiihen den Wert der Forderung (Vorsichtsprinzip
aufgrund von Volatilitaten der jeweiligen Wertansatze).512 Diese Volatilitatsanpassungen kiin-
nen altemativ selbst berechnet oder von der Aufsicht iibemommen werden. Aufsichtsrechtli-
che Standardhaircuts umfassen bspw. bei Schuldverschreibungen ("BB+" bis "BB-") und
Aktien des Hauptindex 15%, des Nebenindex 25% und bei offenen Wahrungspositionen, bzw.

508 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.26f, Parag.116f II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.118 II
vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex E-1. 1.3. I. und Annex E-1.1.3.2. II
. o.V., HB, 14.03.2002: Kreis der Sicherheiten im Standardansatz ist erweitert worden.
509 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3. 04.2003, S.22ff, Parag.92ffund S.35f, Parag.153ff: Voraussetzung beim ein-
fachen Ansatz ist, dass die Sicherheit mindestens fUr die Forderungslaufzeit verpHindet wurde und der
Marktwert mindestens aile 6 Monate iiberpriift wird. II vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex E-3.1.3.: Simple and comprehensive methods for financial collateral. II vgl. C1u-
selEngels, 2002, S.16: Unterschiedliche Beriicksichtigung der Sicherheiten im einfachen und umfassenden
Ansatz.
510 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003. S.24, S.34, Parag.104, Parag.149: Die Haircuts werden von den
Aufsichtsbeh6rden vorgegeben, oder k6nnen unter bestimmten Voraussetzungen von den Banken intern ge-
schatzt werden. Alternativ k6nnen die Berechnungen auch auf der Grundlage von Value-at-risk Modellen
(kurz: VaR) der Banken erfolgen. II vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, 04.2001, S.22:
Haircuts bei Sicherheiten.
511 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.24, Parag.l0611 vgl. o.V., Monatsbericht der Deutschen Bundes-
bank, 04.200 I, S.36ff: Rechnerische Behandlung von Sicherheiten.
512 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.23f, Parag.IOI und S.28. Parag.122f: Angaben basieren auf einer
taglichen NachschussptJicht und einer 10-tagigen Haltedauer.

128
Sicherheiten, die in Fremdwahrung demoniert sind, 8%.513 Der Forderungsbetrag nach Kre-
ditrisikominimierung (E*) ergibt sich dann nach folgender Formel: 514

mit

volatilitiitsangepasster aushaftender Kreditbetrag


und

Cx(1-HC- H f)()
volatilitiits- und laufzeitinkongruenz- und
wiihrungsangepasster Sicherheitenbetrag

E* Forderungsbetrag nach Kreditrisikominderung


E gegenwiirtiger Forderungsbetrag
HE Haircut fUr die Forderung (tiber 100%)
He Haircut fUr die Sicherheit (unter 100%)
C gegenwiirtiger Wert der Sicherheit
H Fx Haircut Wiihrungsinkongruenzen (Sicherheit lautet auf andere Wiihrung als Kredit)

Gleichung 18: Ermittlung der Eigenkapitalanforderung Itir besicherte Transaktionen beim umfassenden
Ansatz im Standardansatz
Quelle: Eigene Darstellung

Beispiel der Anrechnung einer finanziellen Sicherheit im Standardansatz:

Forderung bei Ausfall (E): 700.000,--€


Verpfandete Aktienl Nebenindex (C): 900.000,--€
Standard-Haircut (He): 25%
Volatilitatsangepasster Sicherheitenbetrag: 675.000,--€
Forderungsbetrag nach Kreditrisikominderung (E*): 25.000,--€

Zur Anerkennung von Sicherheiten dUrfen die Bonitat des Schuldners und die Wertentwick-
lung der Sicherheit nicht positiv korreliert sein.515 FUr PE bedeutet das, dass dieser keine eige-
nen Anteile in Form von Aktien oder Anteile einer Projektgesellschaft zur Absicherung hin-
terlegen kann. Wie bisher auch konnen im Rahmen einer Projektfinanzierung die geleisteten
Anzahlungen der Kaufer oder einzelne schon abverkaufte Einheiten direkt den Kreditbetrag
reduzieren, wodurch auch der Einsatz von Bargeld zur CRM praktisch geringe Relevanz be-

513 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex E-3.1.3.: Supervisory volatility
adjustments. II vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex E-3.1.3.2.: Aktien
im Hauptindex (15%) und an Borsen gelistete Nebenwerte (25%). II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003,
S.24, Parag.102: BerUcksichtigung von Wiihrungsrisiken. II vgl. European Commission, CP3-Working Do-
cument, 01.07.2003, Annex E-3.1.3.2.: BerUcksichtigung von Wiihrungsrisiken.
514 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.27, Parag.118
515 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.23, Parag.95 II vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex E-2. 1.3. I.

129
sitzt. Ebenso verfiigen Projektentwickler im Regelfall nicht iiber weitere finanzielle Sicherhei-
ten wie bspw. Schuldverschreibungen oder Aktien. Bei finanziellen Sicherheiten kann es zu
Laufzeitinkongruenzen (Maturity Mismatches) kommen, wenn die potenzielle Restlaufzeit
der Sicherheitengewahrung kiirzer ist, als die der Kreditvergabe. In diesen Fallen werden nach
bestimmten Vorgaben Anpassungen vorgenommen.516 Auch in diesem Kontext lasst sich in
Bezug auf PE feststellen, dass sich durch diese Regelung keine wesentlichen Veranderungen
ergeben.

Biirgschaften und Garantien wirken sich durch eine Verringerung der Risikogewichte positiv
auf die Eigenkapitalunterlegung aus. Wie bei Basel I kommt auch hier der oben beschriebene
Substitutionsansatz zur Anwendung. Der abgesicherte Teil der Forderung erhalt das niedrige-
re Risikogewicht des Garanten. Fiir den unbesicherten Teil verbleibt das Risikogewicht an
den Kreditnehmer gekoppelt.5J7 Bei diesen Sicherheiten bestehen weitere Voraussetzungen
zur Akzeptierung durch den Ausschuss.518 Hierzu muss angemerkt werden, dass Banken auch
in der Vergangenheit schon in ihrem Standardprocedere keine Biirgschaften akzeptierten, die
folgende Kriterien nicht erfiillten:

• Unmittelbar: Eine unmittelbare Forderung an den Sicherungsgeber muss vorliegen.


• Ausdriicklich: Es muss ein klare Bindung an einen bestimmten Kredit vorliegen, wo-
durch der Umfang der Forderung klar und unstrittig ist.
,. Unwiderruflich: Es darf in dem Vertragswerk keine Klausel geben, die es dem Siche-
rungsgeber gestatten einseitig zu kiindigen.

Grundsatzlich sind Biirgschaften und Garantien haufiger Bestandteil von Projektfinanzierun-


gen und haben in der Vergangenheit ein probates Mittel zum Risikotransfer dargestellt. 519 Fiir
PE hat diese Regelung die Konsequenz, dass Biirgschaften nur eine Minderung des Risiko-
gewichtes der Forderung bedingen, wenn diese selbstschuldnerisch und ohne die sog. "Einre-
de der Vorausklage" erfolgen. Diese Norm bestand bereits gem. Basel I. Ein Novum bildet
allerdings die Einfiihrung des qualifizierten Sicherungsgebers. In Bezug auf die Sicherungs-
geber hat der Ausschuss eine taxative Aufzahlung von anerkannten Parteien erlassen: 520

• Staaten und Offentliche Stellen, wenn sie ein besseres Rating als der Kreditnehmer haben,

516 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.25; S.42f, Parag.114, Parag.l73f
517 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003, S.25ff, Parag.l llff und S.4l, parag.166 /1 vgl. o.V., BTY,
01.04.2003, S.13 II vgl. o.V., BTV, 01.04.2003. S.12: Garantien der 6ffentlichen Hand wirken sich risiko-
mindemd aus. II vgl. o.V., Monatsbericht der Oeutschen Bundesbank, 01.2002, S.54
518 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.38, Parag.161 1/ vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex E-2.2. I. I.
519 Vgl. Demchak, Comments on the Third Consultative Document, 31.07.2003, S.2, S.5
520 Vgl. Baseler Ausschuss. CP3, 04.2003. S.4l. Parag.165 II vgl. European Commission. CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex E-I.2.1.: Other corporate entities that have a credit quality step 2 or above or under
the IRB approach a PO equivalent.

130
• Kreditinstitute, wenn sie ein besseres Rating als der Kreditnehmer haben,
• Unternehmen, wenn sie ein "A-" Rating vorweisen konnen. 521

Hausbanken scheiden als Sicherungsgeber in der Regel zur Kreditaufnahme aus, da die Biirg-
schaften kostenpflichtig sind und somit die Kreditaufnahme weiter verteuem. AuBerdem sind
es ja gerade diese Banken, bei denen der PE nach einem Kredit ansucht. Wichtiger ware also
die Anerkennung von Partneruntemehmen oder der Muttergesellschaft im Fall der Konstruk-
tion von SPY. Das Anforderungskriterium eines extemen Ratings im Investmentbereich wer-
den jedoch die wenigsten PE vorweisen kiinnen. Die Griinde hierfiir liegen in der bisher ge-
ringeren Verbreitung extemer Ratings (vgl. Kapitel n.2.3.3.) und der Bonitat der Sicherungs-
geber (vgl. Kapitel III.5.2.).

• Bei der Anwendung des umfassenden Ansatzes ergeben sich im Faile einer Anrechnung
von finanziellen Sicherheiten fUr einen PE geringfiigige Vorteile gegeniiber der bisherigen
Reglung.
• Die CRM durch eigene Aktien oder Anteile an verbundenen Untemehmen bzw. einer
Projektgesellschaft scheidet aufgrund der positiven Korrelation der Risiken nach den Re-
gelungen des Ausschusses aus.
• Der bisher iibliche Einsatz von Biirgschaften privater Untemehmen zur Minderung von
Kreditrisiken wird durch Basel n erschwert. Die Sicherungsgeber miissen in Zukunft min-
destens ein "A-" Rating aufweisen, urn eine Biirgschaft werthaltig darstellen zu kiinnen.

2.5.3.2. CRM-Techniken im internen Ansatz


1m Gegensatz zu den physischen Sicherheiten werden im intemen Ansatz die finanziellen
Sicherheiten in Bezug auf die Methodik fast deckungsgleich behandelt wie beim oben ge-
schilderten umfassenden Standardansatz (vgl. Kapitel n.2.5.3.2.),522 weshalb auch die Riick-
schliisse fUr die Projektfinanzierung identisch mit den oben geschilderten Auswirkungen sind.
Allerdings muss beim intemen Ansatz nicht nur der Forderungsbetrag nach Kreditrisikomi-
nimierung einer besicherten Transaktion errechnet werden, sondem die effektive Verlustquote
bei Ausfall einer besicherten Transaktion (LGD*), wobei sich der aushaftende Betrag bei
Ausfall (EAD) durch diese Methodik im Rahmen der Besicherung nicht verandert: 523

521 Bei der Beriicksichtigung eines "A_H Ratings werden auch Garantien von Mutterunternehmen fUr ihre Toch-
terunternehmen im Konzernverbund angerechnet.
522 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.61, Parag.259 II vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex E-3.1. und E-3.2.
523 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.61, Parag.260 /I vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex E-3.1.3.2. (c) /I vgl. Freitag, GdW Symposium 2002, 21.02.2002, S.2: Durch die
Schiitzung des LGD beim fortgeschrittenen internen Ansatz ktinnen grundpfandrechtlich gesicherte Kredite
besonders beriicksichtigt werden.

131
mitE*
(identisch zum umfassenden Standardansatz)

LGD Loss given default (effektive Verlustquote bei Ausfall)


- vor anerkannten finanziellen Sicherheiten
LGD* Loss given default (effektive Verlustquote bei Ausfall)
- nach anerkannten finanziellen Sicherheiten
E* Forderungsbetrag nach Kreditrisikominderung
E gegenwartiger Forderungsbetrag

Gleichung 19: ElTektive Verlustquote einer besicherten Transaktionen bei Ausfall


Quelle: Eigene Darstellung

Die Verlustquoten sind analog zum Vorgehen bei den physischen Sicherheiten herzuleiten,
wobei die Mindest-LGD fUr anerkannte finanzielle Sicherheiten 0% betragt (also C*=O%;
C**=n.a.). Hieraus resultiert eine Bevorzugung im Gegensatz zur Einbringung von CRE oder
RRE als Sicherheit (CRE und RRE: Mindest-LGD=35%; vgl. KapitellI.2.5.2.2., Tabelle Nr.
15).'24

Die Behandlung von Garantien und Biirgschaften ist im IRB-Basisansatz fast deckungsgleich
zur Methodik des Standardansatzes. 525 1m fortgeschrittenen IRB-Ansatz werden die Garantien
durch eine Reduzierung der PD oder altemativ eine eigene LGD Schatzung beriicksichtigt.
Insgesamt weitet sich der Umfang von anerkennungsfahigen Sicherheiten im fortgeschrittenen
Ansatz auf aile Sicherheiten aus, die "nachhaltig geeignet sind, das Risiko zu mindem", wo-
durch der Katalog an moglichen Sicherheiten unbeschrankt ist.526

2.5.4. Vergleich physischer und anderer Sicherheiten

Insgesamt ist eine steigende Anrechnung von Sicherheiten durch Basel II festzustellen, was zu
einer sinkenden Eigenkapitalanforderung und damit sinkenden Kreditzinsen fUhren kann.527

Die Anrechnungserleichterungen beschranken sich jedoch weitgehend auf finanzielle Sicher-


heiten und teilweise auch Biirgschaften. Der bisher relativ hohe Anteil von Immobilien als
Sicherheit - insbesondere beim Mittelstand - wird von vielen Fachleuten wie bspw. Gondring
in diesem Zusammenhang als kritisch eingestuft. 528 Eine Studie des VdH aus dem Jahr 1999
belegt, dass iiber einen Zeitraum von 10 Jahren nur eine Verlustrate von 0,04% bezogen auf

524 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.62f, Parag.264


525 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.64 Parag.27 I 1/ vgl. European Commission, CP3-Working Docu-
ment, 01.07.2003, Annex E.3.2.
516 V gl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003. S.65. Parag.275
527 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.21, Parag.80: Erweiterter Rahmen an Verfahren lur Kreditrisiko-
minderung als Basel I.
528 Vgl. Gondring/Lorenz, 2001, S.19// vgl. PartschIWlaschitz, ONB, 2002, S.2If: Geringe Bedeutung finan-
zieller Sicherheiten bei der Untemehmensfinanzierung.

132
samtliche Hypothekarkredite (bei den Wohnimmobilien nur 0,03%) feststellbar war. Diese
Werte notieren damit unter den Ergebnissen fUr nicht mit Immobilien besicherten Krediten. 529
Der Vdh und andere Organisationen wie der ZKA sprechen sich deshalb gegen die Benachtei-
ligl:ng bei der Anrechnung von physischen Sicherheiten - und hierbei insbesondere von
Grundpfandrechten - im Gegensatz zu finanziellen Sicherheiten bei der Berechnung der risi-
kogewichteten Aktiva aus. 530 Nach der Auffassung des ZKA werden Sachsicherheiten im Ver-
gleich zu Finanzsicherheiten benachteiligt, was auf Grundlage der jeweiligen Risikopositio-
nen nicht zu rechtfertigen ist und eine Inkonsistenz in der Ausarbeitung des Ausschusses dar-
stellt. 531 Dariiber hinaus haben nachrangig mit gewerblichen Immobilien besicherte Kredite
langfristige Ausfallquoten von ca. 0,18% - was ebenfalls als sehr gering zu bezeichnen ist -,
werden jedoch bei der Risikominderung gar nicht beriicksichtigt. 532 Auch die deutsche Bun-
desregierung teilte die Kritik an der urspriinglich angedachten kompletten Ablehnung einer
Akzeptierung von Immobilien als Sicherheit und setzte sich aktiv fUr eine dahingehende An-
pas sung der ersten Baseler Konsultationspapiere ein.m Dennoch werden auch in den darge-
legten aktuellen Entwtirfen andere Sicherheiten, wie Gold oder Aktien, wesentlich besser ge-
stellt als Immobilien. Eine exemplarische Berechnung ftir den Untemehmenskredit eines PE
ergibt eine Eigenkapitalanforderung fUr die Besicherung mit einer gewerblichen Immobilien,
die urn 810% tiber der Anforderung fUr eine finanzielle Sicherheit gleichen Sicherheitenwer-
tes notiert (vgl. hierzu das Beispiel im Anhang Nr. 8).

3. Konsultationsphasen und Einfiihrung von Basel II


Der Startschuss zu den konkreten Verhandlungsrunden fiel bereits im Sommer 1998. Auf-
sichtsbehorden, Bankenvertreter und betroffene Kreditnehmer waren der Auffassung, das Ba-
sel I nicht nur partiellen, sondem grundsatzlichen Reformbedarf hatte. In Bezug auf den Zeit-
plan zur Entwicklung und Einftihrung von Basel II (Anhang Nr. 9a) kam es im Laufe der
Konsultationsphasen zu mehreren Verschiebungen. 1m Rahmen der Beratungen wurden im
Dialog mit den Banken diverse Anpassungen des neuen Rahmenwerkes vorgenommen, die
insbesondere die zunachst geauBerten Befiirchtungen der Institute aufnahmen, dass eventuell
bei der angestrebten Ka1ibrierung insgesamt mehr regulatorisches Eigenkapital als bisher vor-

529 Vgl. Hagen, 1M, 01.02.2003: Aussagen beziehen sich auf den erststelligen Beleihungsrahmen.
530 Vgl. Rehkugler. 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Keine Berucksichtigung von Grund-
schulden tiber die definierten Grenzen hinaus. II vgl. Munsch/Andrae, UniversWit GH Essen, 19.02.2002,
S.9
531 Vgl. a.V., Zentraler Kreditausschuss. "Laufzeiten", 06.12.2001, 5.3/1 vgl. o.V., Zentraler Kreditausschuss,
"Grundpfandrechte", 06.12.2001, S.2 II vgl. o.V., BTV, 01.04.2003, S.18: Kein komplener Entfall des Ei-
genkapitalerfordernisses bei der Besicherung mit Immobilien. II vgl. Borstel, Die Welt, 27.06.2001
532 Vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA. 12.04.2002: Datenquelle: Verband der Deutschen
Hypothekenbanken (VDH) 2002.
533 Vgl. o.V., Die Welt, 08.09.2001

133
gehalten werden miisste. 534 Explizit wurde die Einfiihrung des neuen Akkords von 2004 auf
2005 bzw. 2006 und dann weiter auf das Jahr 2007 verschoben. 535

Die Griinde hierzu sind vielschichtig. Zu nennen sind insbesondere die Einfliisse der ver-
schiedenen Interessensgruppen536 und die grundsatzliche Absicht des Ausschusses im Kon-
sens eine Empfehlung zu entwerfen. Dabei wurde versucht, die Vielzahl der Stellungnahmen
und Vorschlage zur Verbesserung zu wiirdigen und ggf. einzuarbeiten. Von deutscher Seite
beteiligten sich insbesondere der ZKA, der VdH, der Bundesverband offentlicher Banken e. V.
(VoB), der Bundesverband deutscher Banken e. V. (BdB), der Bundesverband der deutschen
Volks- und Raiffeisenbanken e. V. (BVR) und der GdW an den Konsultationsphasen. 537

Das im Juni 1999 veroffentlichte I. Konsultationspapier (kurz: CPI) war stark gepragt von
einer primar amerikanischen Sichtweise. Exemplarisch ist an dieser Stelle die urspriinglich
geplante starke Relevanz von und Ausrichtung auf externe Ratings zu nennen. Die Behand-
lung von Hypothekarkrediten, welche von den Kreditinstituten vergeben werden, war aus
deutscher Sicht ein besonderes Problem im Rahmen der Baseler Beratungen. Hintergrund
hierzu ist, dass in den USA Hypothekarkredite im Wohnungsbau zu fast 100% von Nichtban-
ken (Fannie Mae, Freddi Mac) vergeben werden, die nicht den Eigenkapitalanforderungs-
pflichten gemaB Basel II unterliegen. Gewerbliche Immobilienkredite werden hingegen zum
GroBteil verbrieft und damit ausplatziert, weshalb auch in diesem Faile eine vor der oben ge-
schilderten Norm abweichende Unterlegungspflicht entsteht. 538 Deshalb hatte es die deutsche
Verhandlungsseite schwerer, ihre Forderungen in Bezug auf die Risikoreduktion durchzuset-
zen, da im angloamerikanischen Raum in diesem Bereich kein Handlungsbedarf bestand. Aus
deutscher Sicht hat in diesem Punkt das II. Konsultationspapier (Januar 2001, kurz: CP2) zu
diversen Verbesserungen gefiihrt. Oem ungeachtet wurde auch das CP2 von deutscher Seite,
aber auch international, heftig kritisiert. Die Mittelstandproblematik, unklare Abgrenzungen
der Kreditnehmergruppen, unzureichende Differenzierungen zwischen den Sicherheiten und
eine zu geringe Beriicksichtigung nationaler Besonderheiten - bspw. der deutschen Langfrist-
kultur bei der Kreditvergabe oder der hohen Bedeutung von Grundpfandrechten als Sicherheit

534 Vgl. McDonough. 2003, S.5: Vortragsabschrift seiner Rede in Wien zur Anpassung def urspri.inglichen Eot-
wiirfe. II vgl. Baseler Ausschuss, CPI, 01.2001, S.lOff. Parag.50ff II vgl. Grunert u.a .. 2002. S.I: Aktuelle
Diskussion um die Mittelstandsproblematik.
535 Vgl. Brunmayr/Cervicek. OIZ. 25.06.2003: Bestimmungen treten voraussichtlich 2007 in Kraft. II vgl.
Borstel, Die Welt, 27.06.20011/ vgl. o.V .. HB. 14.03.2002: Verschiebung ist hinderlich. aber aus sachlichen
Griinden gerechtfertigt. II vgl. GondringiLorenz, 2001, S.7 II vgl. o.V .. Mitgliederbrief Rating Cert,
01.03.2002: VerHingerung der Konsultationsfristen gemaB Aussage von lochen Sanio aufgrund der Beratun-
gen zum intemen Rating und zur Mittelstandsproblematik. II vgl. Quiring, vwd, 13.11.2002, S.5 II vgl.
Munsch/Andrae, Universitat GH Essen. 19.02.2002, S.8: Zeitplan zur Einfiihrung von Basel II. II vgl. Fol-
lak, aBA, 03.2004, S.159
536 Anmerkung des Autors: Interessensgruppen sind nationale Aufsichtsbehorden. Regierungsvertreter. Ban-
kenverbande, Untemehmensverbande. Wirtschaftspriifer, etc.
537 Vgl. GondringiLorenz, 2001. S.7 II vgl. o.V .. IZ, 06.07.2001: Zur Beteiligung des VdH. II vgl. o.V., Zentra-
ler Kreditausschuss. Stellungnahme zum 3. Arbeitsdokument der EU-Kommission, 22.10.2003, S.I ff
538 Vgl. Hagen, 2002, S.4311 vgl. Baseler Ausschuss, CPI, 01.2001, S.lff

134
- waren nur einige der (berechtigten) Kritikpunkte. 539 Ebenso wurde lange urn technische As-
pekte, wie die Definition des Ausfalls von Retailkrediten und der Behandlung offener Kredit-
linien, beraten. Auch der generelle Wunsch nach einem verstarkten Einsatz interner Rating-
mode lie und die Kritik an dem konkreten Anwendungsbereich der SL, sowie der Wunsch
nach einer weitergehenden Zulassung des Partial Use, haben zu weiteren Verzogerungen ge-
fiihrt. In den "Potential Modifications to the Committee's Proposals" (kurz: PMCP-Papier)
wurden weitere Entscharfungen aufgenommen. Insgesamt muss vor den geschilderten Auf-
weichungen der urspriinglichen Planung kritisch die Frage der Zielerreichung von Basel II,
namlich stabilisierend in das Finanzsystem einzugreifen, hinterfragt werden. 540 Bei der Be-
rechnung konkreter Beispiele ist auf die im Vergleich zur urspriinglichen Planung hohe Re-
duktion der geplanten Eigenkapitalanforderungen bei den Ratingnotationen im Bereich der
Speculative-Grade hinzuweisen. 1m Friihjahr 2003 wurde die QIS3 verOffentlicht, die eine
Wirkungsabschatzung auf Grundlage der aktuellen Regelungen vornahrn. Da bereits die An-
derungen nach CP2 die gewiinschten Auswirkungen in QIS3 zeigten und die Diskussionen
sich lange Zeit nur noch urn Detailfragen drehte, war nicht rnehr mit rnassiven Anderungen
vor der Verabschiedung von Basel II durch den Ausschuss zu rechnen. 541 Das letzte III. Kon-
sultationspapier (kurz: CP3) hat insgesamt wenig gravierende Anderungen im Vergleich zu
seinen direkten Vorgangern. 542 Vor diesem Hintergrund war es fraglich, ob die an CP3 geiibte
Kritik noch zu Anderungen fiihren wird.'43

Offen waren im Nachgang zum CP3 weiterhin die Diskussion urn die Sicherheitenzuordnung,
die Abgrenzung bei den SL - insbesondere welche Irnrnobilien zu den HVCRE zu subsumie-
ren sind -, die als zu hoch angesehene Eigenkapitalbelastung bei SL, die Identifikation von
ausgefallenen Forderungen (nach Basel II Definition), die Spezifizierung der Kreditrisiko-
rninderungstechniken, die exakte Behandlung von EL und UL, die Diskussion bzgl. der Pro-
zyklitat und die Vereinfachung der Behandlung von Verbriefungen. Offizielllief der Zeitraurn
fiir die Einreichung von Stellungnahrnen irn Rahmen der Konsultationsphase zu CP3 Ende
Juli 2003 ab.'44

539 Vgl. a.V., HB, 14.03.2002: Diskussion urn die RisikozuschHige flir Langfristkredite und die Behandlung
kleiner Kredite /I vgl. FiiserlHeidusch, 2002. S.4lf: Mittelstandsdiskussion. II vgl. o.V., ONB, 22.10.2003:
Forderung nach gro6ziigigerer Handhabung des "Partial Use". II vgl. o.V., IZ, 06.07.2001: Kritik des VdH
an den Baseler Konsultationspapieren. II
540 Vgl. Struve, Die Welt, 12.02.2002 II vgl. Borstel, Die Welt, 27.06.2001 II vgl. Taistra, 02.2003, S.2: Insge-
samt waren die urspriinglichen Entwiirfe durch eine zu starke Verteuerung der Kreditkonditione.l gepriigt. II
vgl. Hagen, GdW Symposium 2002.21.02.2002, S.15ff II vgl. o.V., FAZ, 12.07.2002 II vgl. o.V., Zentraler
Kreditausschuss, Stellungnahme zum 3. Arbeitsdokument der EU-Kommission, 22.10.2003, S.lff II vgl.
Hirschmann, RATiNGaktuell, 01.01.2002, S.5
541 Vgl. Basel Committee, QIS 3, S.I II vgl. o.V., Asset Securitization Report, 2003, S.16 II vgl. Taistra,
02.2003, S.3: Niedrigere Anforderungen an Retailkredite nach QIS3/CP3. II vgl. o.V., PWC-Financial sevi-
ces bulletin, 12.2002, S.4ff II vgl. Schulte-Maltier, vwd, 27.11.2002. S.5f: Auswirkungen der QIS 3.
542 Vgl. c.V., RatingNews. 05.2003, S.2: Keine gravierenden Neuerungen im dritten Konsultationspapier.
543 Vgl. c.V., RatingNews. 05.2003, S.3 II vgl. Follak. DBA, 03.2004, S.159ff
544 Vgl. o.V., ONB, 05.05.2003 II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.62 II vgl. Lebert, FTD, 29.04.2003 II
vgl. o.V., Autrian Authorities, Comments on CP3, 31.07.2003, S.3f, S.7 II vgl. Case, 2003, S.4ff /I vgl.

135
Eine neue Entwicklung ergab sich allerdings ab Juli 2003 aufgrund der starken Kritik der
USA an den aktuellen Entwiirfen gemaB CP3. Geplant ist auch deshalb nur die 10 groBten
amerikanischen Banken zur Anwendung von Basel II zu verpflichten. Weitere 10 groBe Ban-
ken werden voraussichtlich ebenfalls die neuen Regelungen anwenden. 545 Der iibrige frag-
mentierte amerikanische Bankenmarkt mit mehrheitlich kleineren Instituten wird weiterhin
Basel 1 anwenden konnen. Die Befiirchtung der groBen amerikanischen Banken richtet sich
nun vor allem auf die grundsatzlich zu hohe Komplexitat von Basel 11,546 die zu starke Eigen-
kapitalanforderung von erwarteten Kreditausfallen und eine befiirchtete Erhohung der Eigen-
kapitalanforderung. Diese ergibt sich aufgrund der im Durchschnitt minderen Kreditqualitat in
den Privatkundenportfolios der US-Banken.

Interessant ist, dass in den USA eine breite Offentliche Diskussion iiber Basel II offensichtlich
wesentlich spater einsetzte als in Europa. Eine der wesentlichsten Anderungen, die auf
Wunsch der USA und anderer Kritiker des CP3 bereits vorgenommen wurde, ist die Trennung
des EL und des UL. Der Ausschuss hat seit seiner Pressemitteilung im Oktober 2003 und
schlieBlich mit dem Dokument No. 104 vom 30. Januar 2004 festgestellt, dass nur noch der
UL fiir die aufsichtsrechtliche Eigenkapitalunterlegung relevant ist. Hierdurch ergab sich eine
abermalige Reduktion der Risikogewichtungsfunktionen. 547 Seit September 2003 schlieBt vor
diesem Hintergrund auch die deutsche und europaische Verhandlungsseite eine abermalige
Verschiebung des Starttermins - gegenwartig Anfang 2007 - nicht mehr kategorisch aus (An-
hang Nr. 9b).548

Die Endfassung des Entwurfs fiir Basel II wird friihestens Ende 2004 erwartet, das Inkrafttre-
ten ist dann fiir den 01. Januar 2007 geplant. S49 Die Kommission beabsichtigt in Briissel eine
weitgehend identische Umsetzung der Baseler Reformvorschlage in eine Europaische Richtli-
nie. Die erarbeiteten Richtlinien werden nach ihrer Verabschiedung wiederum in nationales

Hummel, Commercial Real Estate Provisions of Basel II, 07.0S.2003 II vgl. Hagen, GdW Symposium 2002,
21.02.2002, S.15ff II vgl. o.V., ONB, 22.10.2003: Diskussionsbedarf an den Entwiirfen der EU-
Kommission. II vgl. Beutelschiefi/Buschmann, GuG, 04.2002 II vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.159 II vgl.
Bruckner/Hammerschmied, SWK, 10.09.2003
545 Vgl. Azarchs u.a., RatingsDirect, 06.06.2001: Annahme von S&P, dass nur ca. 20 Banken in den USA die
fortgeschrittenen Ansatze umsetzten kannen. II vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.159, S.162
546 V gl. Santomero, Business Review, 2003, S.3 1/ vgl. European Commission, CP3-Explanatory Document,
01.07.2003, S.16, Art.S3 II vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.159: "It is pointed out that the Basel 11 process has
clearly demonstrated the limits of detailed descriptiveness for risk-sensitive capital requirements."
547 Vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.160f II vgl. Basel Committee, Modifications to the capital treatment,
30.01.2004, S.lff II vgl. Basel Committee, Press Release: "Basel 11: Significant Progress on Major Issues".
J 1.10.2003
548 Vgl. Moerschen, HB, 20.09.2003 II vgl. o.V., HB, 15.09.2003/1 vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.159
549 Vgl. Follak, OBA, 03.2004, S.159: "The Committee has the intention to resolve the outstanding issues by no
later than mid-year 2004."

136
Recht transformiert, wie z. B. das KWG in Deutschland. 550 Bereits im Jahr 2003 gingen diver-
se Banken offiziell zur Anwendung der neuen Regelungen im Kreditgeschaft tiber. 55l

550 Ygl. Holzkiimper, immobilienbusiness, 02.2003 II vgl. o.Y., GdW, 27.01.2003, S.2: Lobby bemtiht sich auf
die EU-Richtlinie Einfluss zunehmen, urn Yorteile, die im Baseler Ausschuss erreicht wurden, nicht zu ge-
fiihrden. II vgl. o.Y., Asset Securitization Report, 2003, S.16 II vgl. BrucknerlHammerschmied, 2003, S.50,
S.63 II vgl. FoHak, OBA, 03.2004, S.167
55l Ygl. o.Y., IZ, 31.07.2003: AHianz-Konzem wendet Basel II bereits 2003 an.

137
III. Abschnitt: Kreditwiirdigkeitspriifung der Immobilien-
Projektfinanzierung gemafi Basel II

1. Grundlagen der dynamischen Kreditwiirdigkeitspriifung


Das Wort Kredit stammt von "credere" Oat.: vertrauen) ab.552 Die hohen Ausfallrisiken im
Kreditgeschaft belegen, dass Vertrauen nicht ausreicht, urn im Aktivgeschaft erfolgreich zu
agieren. Vielmehr fiihrten erst die strengeren Auswahlkriterien und Kontrollmechanismen der
Banken zu einer Verbesserung der Situation. Informationsasymmetrien entstehen zwischen
Kapitalgebem und -nehmem aufgrund der Miiglichkeit der Kapitalnehmer ihre wahre,
schlechtere, Bonitat nicht darzulegen, urn von den Kapitalgebem eine giinstigere Finanzie-
rung zu erhalten. 553 Die Kapitalgeber miissen daher Anstrengungen untemehmen, urn bei der
erstmaligen Kreditvergabe die Bonitat richtig einzuschatzen und fiir den weiteren Veri auf der
Kundenbeziehung eine Kreditiiberwachung implementieren, durch die Verschlechterungen
der Bonitatsentwicklung zeitnah erfasst werden kiinnen. Altemativ werden die Kapitalgeber
bei Qualitatsunsicherheit zu Unsicherheitsaufschlagen bei den Kreditkonditionen oder Kredit-
rationierung neigen, was zur Abwanderung der sog. "Guten Risiken" fiihrt und damit die sog.
Negativselektion (Adverse Selection) unterstiitzt. 554 Aus okonomischer Sicht kam es aufgrund
der Regelungen gemaB Basel I bei den Banken in der Vergangenheit zu dieser Zuwanderung
von "Schlechten Risiken", die in Relation zu anderen Kunden zu giinstige Kreditkonditionen
erhielten, und zu einer Abwanderung von "Guten Risiken", denen relativ zu teure Kreditkon-
ditionen angeboten wurden. Hieraus resultiert auch die Verschlechterung der durchschnittli-
chen Qualitat der Kreditportfolios von Banken.555 Die Principal-Agent-Theorie setzt sich in-
haltlich mit diesen Informationsasymmetrien zwischen Principal (Auftraggeber, hier: Kapital-
geber) und Agent (Auftragnehmer, hier: Kapitalnehmer) auseinander. Unterschieden wird
zwischen Problemen, die vor Vertragsabschluss, Adverse Selection, und nach Vertragsab-
schluss, Moral-Hazard, auftreten konnen. 556 Betrachtet man vor diesem Hintergrund die Im-
mobilienwirtschaft muss man konstatieren, dass die Informationslage innerhalb der Immobi-

552 Vgl. o.V., GdW. 01.10.2002, S.28/1 vgl. Rode, 1993, S.25 1/ vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.149
553 Vgl. EdelsteinlUrosevic. Journal of Real Estate Finance and Economics, 2003, S.128 II vgl. Fischer/Bone-
Winkel, 2002, S.614f II vgl. Pichler, tips&trends von PwC, 12.2001. S.8 II vgl. ThieBenlAulibauer, 2002,
S.23f
554 Vgl. Ferri/Liu, 2001, S.15ff: Unsicherheit aufgrund von schlechter Information fiihrt zu schlechteren Ratin-
gergebnissen. II vgl. Farrell. International Journal of Project Finance, 2002, SA II vgl. SiichtinglPaul, 1998.
S.671, S 13ff II vgl. Gruber, WiMa-Kongress Ulm. 22.11.2003, S.16 II vgl. Trester. Journal of Banking & Fi-
nance, 1998, S.677: Moglichkeit von Marktversagen bei der Kreditfinanzierung.
555 Vgl. Rehkugler. 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.20021/ vgl. HolterlHagen, 2002, S.58 /1
vgl. Ben-Shahar/Feldman, Journal of Real Estate and Economics, 2003. S.158: "Hidden quality" fiihrt unter
Umstiinden zu "adverse selection". II vgl. EscottiGlormannlKocagil, Moody's RiskCalc, 01.06.2001, S.3:
Gefahr der "adverse selection" bei der Kreditvergabe.
556 Vgl. Macho-Stadler! Peres-Castillo, ]997, S.85ff II vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.165: Kreditratio-
nierung als Antwort auf moral hazard und adverse selection.

139
lienbranche generell schlecht ist. Die Transparenz in Bezug auf Marktdaten und Daten zu
Bestandsobjekten, sowie die Bestrebungen zur Vereinheitlichung und Setzung von verbindli-
chen Standards, haben in den letzten Jahren zwar stark zugenommen, aber im Vergleich zu
anderen Branchen bezeichnet Munsch die Immobilienwirtschaft zu Recht als "Konigsklasse"
mit Bezug auf die schwierige Informationsgewinnung. 557 Hinzu kommt, dass insbesondere
Projekte oft komplex und fUr einen "auBenstehenden Banker" dadurch schwer zu durchschau-
en sind (vgl. Kapitel 1.4.1.1.).558 Des Weiteren lassen sich speziell PE und andere Immobilien-
untemehmen ungem in die Karten schauen. Gerade diese Transparenz wird jedoch von den
Kapitalgebem verlangt. 559 Weinhardt weist auf den bisher insgesamt, also beidseitig, zu ge-
ringen Informationstransfer zwischen Bank und Kunde hin.56O

Die Herstellung von (vollkommener) Transparenz und die Reduzierung von Transaktionskos-
ten (vgl. Kapitel 1.4.1.1.), zu denen die Agency-Kosten bei der Kreditvergabe und -
iiberwachung zu zahlen sind, gel ten als Effizienzkriterien fUr Geld- und Kapitalmarkte. An
bisher ineffizienten Markten kann ein Basel II-konformes Rating Informationsasymmetrien
abbauen, sowie damit einhergehende Informationsdefizite eines Vertragspartners reduzieren
und dadurch die oben dargestellten Wahmehmungsliicken schlieBen. 561 Wichtig ist die Ein-
sicht, dass sich diese Priifprozesse mit Basel II andem, aber nicht explizit wegen Basel II.
Basel II kanalisiert vielmehr diverse Aspekte, deren Beginn schon vor dem Start der offiziel-
len Konsultationsphase datierte. 562

557 Vg1. Munsch!Andrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S. II


558 Vgl. Farrell, International Journal of Project Finance, 2002, S.3: Kapitalgeber sind bei der Beurteilung einer
Projektfinanzierung mit gr6Beren Schwierigkeiten konfrontiert, da es weniger verHissliche Erfahrungswerte
gibt. II vgl. Reichel, Vortrag der Sachsen LB, 10.10.2001, S.2: Rating fUr Immobilienfinanzierungen erfor-
dert ein spezielles Vorgehen.
559 Vgl. Kretschmer, IZ. 29.08.2002: Steigende Informationsanforderungen seitens der Banken. II vgl. Doswald.
2002, S.65: Eine individuelle Beurteilung der KreditwUrdigkeit setzt Transparenz voraus. II vgl. Ben-
ShaharIFeldman, Journal of Real Estate and Economics, 2003, S.158: "Signaling" und "screening" bei der
Kreditvergabe, urn die richtigen Vertragspartner zu identifizieren. II vgl.. o.V., Deloitte&Touche, 2002, S.6:
Transparenz iiber das Kerngeschaft.
560 Vgl. Weinhardt, 2002, S.21
561 Vgl. BTealey/Myers, 1999, S.8 II vgl. Achleitner, 2001, S.49fr /I vgl. Reichel, Vortrag def Sachsen LB,
10.10.2001, S.13: Information mindert Unbestimmtheit und damit Risiko. II vgl. ThieBenlAulibauer, 2002.
S.22f II vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.25f II vgl. Labhart, 1999, S.27f, S.69ff II vgl.
May/EschenbaumlBreitenstein, 1998, S.1870: Analyse der Projektrisiken fUr Finanzierungszusage. II vgl.
Torto u.a., Real Estate Finance, 2001: Abgrenzung von Markten die effizienter sind als bspw. der Immobi-
lienmarkt.
562 Vgl. Hardegen. Vortrag auf dem DePfa Kongress 2002, 13.05.2002, S.7ff: Rating ist kein neuer Gedanke. /I
vgl. Doetsch, 2002, S.34 II vgl. EscottfGlormannlKocagil, Moody's RiskCalc, 01.06.2001, S.lff: Komplexes
Prufungstool RiskCalc von Moody's zur Anwendung bei der Kreditentscheidung. II vgl. FUser/GleiBner.
2002. S.12: Traditionelle KreditwUrdigkeitsprUfung stUtzt sich zu sehr auf die reine Bilanzanalyse.

140
Die Key-Words
der Zukunft
'suten:

• Rating,
• Risikoanalys8
• Transparenz,
• Benchmarkln
• Kapitalmarkt-
1. Steigende Insolvenzen orientierung
(insb. Immobilienw.) : Foku8sierung
1. Kreditfahigkeit
2. Kreditsicherheiten 2. Sinkende linsmargen
3. Kreditwurdigkeit 3. Steigender Wettbewer
Materiel! urn gute Adressen
Personliche
4. Kritik an zu statischer
§18119 KWG Bilanzorientierung
5. Verstlirkte "Regulatory
I Capital Arbitrage"

Jahr 2004

Abbildung 29: Veriinderung der Kreditwiirdigkeitspriifungen wird durch Basel II verstiirkt563


Quelle: Eigene Darstellung

Bei der Kreditfiihigkeitsprtifung werden die formalen Voraussetzungen fUr eine Kreditvergabe
von der Bank iiberprtift. Hierzu ziihlt die Frage, ob der Kreditnehmer iiberhaupt rechtswirk-
sam einen Kredit aufnehmen und Haftung fUr die entstehenden Verpflichtungen iibemehmen
kann. Rechts- und Geschiiftsfahigkeit, bei Untemehmen insbesondere Handlungsvollmachten,
sowie Prokura und eine Prtifung evtl. begangener Vermogensdelikte, stehen hierbei im Vor-
dergrund. 564 Kritischer aus Sicht des Kreditnehmers sind die personliche und wirtschaftliche
Kreditwiirdigkeitsprtifung, zu der Banken auch bisher schon gesetzlich bei jeder Kreditverga-
be iiber 250.000,-- € verpflichtet sind (zum § 18 KWG; vgl. Kapitel 11.2.3.2.).565

Die Art und Weise, wie eine Kreditwiirdigkeitsprtifung aus Sicht der finanzierenden Bank
idealtypisch abzulaufen hat und welche Prtifbereiche sie sinnvollerweise - also auch im Hin-
blick auf den zusiitzlichen Nutzen bei ansteigenden Priifkosten - erfassen muss, ist vor dem
Hintergrund der groBen kreditwirtschaftlichen Ausfiille der Vergangenheit stark in Diskussion
geraten. Heute steht fest, dass ein solcher Prozess der dynamischen Kreditwiirdigkeitsprti-
fung 566 sowohl vergangenheitsorientiert,567 als auch zukunftsorientiert568 vorgehen muss. Hin-

563 Vgl. Baseler Ausschuss, Customer due diligence, 10.2001, S.2ff: Adequate controls and procedures.
564 Vgl. Baseler Ausschuss, Customer due diligence, 10.2001, S.2f, S.6: Know your customer policies (KYC)
and customer identification rules. II vgl. Fischer/Bone-Winkel, 2002, S.636: Screening des Kunden durch
eine Kreditanalyse./1 vgl. PerridoniSteiner, 1997, S.374f /I vgl. Busse, 2003, S.271
565 V gl. Mang, 2001, S.197f /I vgl. Spitzkopf, 2002, S.267 /I vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.150ff
566 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.29: Stellung der KreditwGrdigkeitsprfifung im Prozess der Kreditgewahrung.
/I vgl. Baseler Ausschuss, Credit Risk Disclosure, 09.2000, S.14ff: Zur Kreditqualitiit.
567 Vgl. Handorf/Sachlis, Real Estate Review, 1997: Importance of the historic performance of the property.
568 Vgl. KirchbachiSchaffner, Aareon Kongress 2003. 27.05.2003, S.3: Zukunftsorientierte Daten zur Entschei-
dungsfundierung. /I vgl. Fiiser/GleiBner, 2002. S.107: Der Unterschied eines Ratings im Vergleich zur klas-
sischen Kreditwiirdigkeitspriifung ist der stlirkere Zukunftsbezug. /I vgl. o.V., immobilienbusiness, 1.2002,
S.33 /I vgl. Holzkiimper, immobilienbusiness, 2.2003, S.28ff

141
tergrund der Priifung von vergangenheitsbezogenen Unterlagen, wie bspw. Bilanzen, Ver-
kehrswertgutachten, Steuerbescheiden, Einkommensnachweisen etc. ist, dass hierdurch ein
Bild der gegenwartigen Situation des PE entsteht. Dieses Bild gibt auch teilweise Auskunft
liber eine mbgliche zuklinftige Entwicklung. Die Annahme, dass ein Entwickler, der in der
Vergangenheit zehn Einkaufszentren erfolgreich entwickelt, vermietet und ggf. wieder verau-
Bert hat, Hisst vermuten, dass auch in Zukunft "alles gut gehen wird". Diese Auffassung folgt
jedoch in ihrer reinen Form einer adaptiven Erwartungsbildung. Insbesondere in Deutschland
kam es im Immobilienbereich jedoch zu haufig zum UL, wie bspw. im Fall "Schneider".
Problematisch ist vor diesem Hintergrund, dass sich zu viele Banken zu einseitig auf die Ana-
lyse der quantitativen Bonitatskriterien anhand von Jahresabschllissen stiitzen. 569 Aufgrund
zahlreicher Imponderabilien reicht die statische Priifung von vergangenheitsbezogenen Jah-
resabschliissen und weiteren Unterlagen des Untemehmens im Fall einer Projektentwicklung
nicht aus.

Heute weiB man, dass eine rationale Erwartungsbildung auch Prognosen und Simulationen
iiber die zUkiinftige Entwicklung eines Kreditengagements enthalten muss, die nicht eine rei-
ne Trendfortschreibung von Entwicklungen der Vergangenheit darstellen. Wichtig ist in die-
sem Kontext die Bildung altemativer Szenarien in Bezug auf die kiinftige Entwicklung und
die Durchfiihrung von bspw. Stress-Tests. Diese Einschatzung der zukiinftigen Entwicklung
des Schuldners ist ein zentraler Baustein zum treffsicheren Rating. 570 Der Deutsche Sparkas-
sen und Giroverband (kurz: DSGV) priift Projekte mittels eines Simulationsverfahrens, in
dem makrobkonomische Entwicklungen und immobilienspezifische Faktoren zusammenge-
flihrt werden. Diese werden mit Bezug auf ein konkretes Projekt zu Szenarien zusammenge-
fasst, urn den Risikogehalt im Rahmen eines Ausfalltests festzustellen. Neben diesen quantita-
tiven Faktoren werden dann erst in einem weiteren Schritt die qualitativen EinflussgrbBen
betrachtet. 571

569 Vgl. Datschetzky/StrakaIWukowitz, ONB, S.I 05


570 Vgl. Thiennann, 2002, S.25: Trendeinbriiche, Umstrukturierungen, Anderungen der Untemehmensentwick-
lung. II vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997: Computer-based simulation that test the stability
and consistency of Cashtlows. II vgl. Stowe u.a., 2002, S.8ff: Prognose der Unternehmensentwicklung. II
vgl. del Mestre, 2001, S.90: Probleme einer reinen Trendfortschreibung von Branchenentwicklungen.1I vgl.
o.V., Deloitte&Touche, 2002, S.6
571 Vgl. Konesny/Dielewicz, 01.10.2002, S.67

142
I
-------'""I.I--------..
- - - - - - - - + . -_._._------_..._-+
Historische Entwicklung Kiinftige Entwicklung
~t Zeitstrahl

Geringe Informations- ErhOhte Informations-


asymetrie fur externe 8symetrie fur exteme
Analyste" Analyste"

eOiskriminanzanalyse -Balanced Scorecard


auf Basis von -Interne Management-
Jahresabschlu8sen informationssysteme
-Benchmarking auf .Planungsdaten
Basis bekannter ·Zeitnahe BAS als
Branchendaten Prognosegrundlage

Abbildung 30: Vergangenheitsanalyse und Zukunftsprognose572


Quelle: Eigene Darstellung

Die Bonitilt bzw. das Rating oder umgekehrt die PO eines Untemehmens, sowie eines Projek-
tes, setzt sich sowohl aus quantitativen Faktoren der Priifung (sog. Hard facts, 40% des Ra-
tings), bspw. den Jahresabschlussdaten oder den Wirtschaftlichkeitsberechnungen, aber auch
den qualitativen Faktoren (sog. Soft facts, 60% des Ratings), wie bspw. der Strategie des Un-
temehmens oder der Lage des Projektes, zusammen (vgl. Tabellen zur relativen Gewichtung
von einzelnen Faktoren im Anhang Nr. 10).573 Die Bonitilt eines Kreditnehmers wird im ang-
loamerikanischen Raum treffend auf die 6 C's reduziert: 574

• Capacity: Filhigkeit, den fUr den Kapitaldienst notwendigen Cashflow zu erwirtschaften,


• Capital: Kapitalstruktur, Deckungsgrade und Liquiditilt,
• Collateral: Gestellte Sicherheiten,
• Conditions: Untemehmensumfeld, Branche, Konjunktur, Sensitivitilt und Zykliditilt,
• Convenants: Verhaltenssteuemde Zusatzvereinbarungen,
• Character: Verhalten und Kenntnisse des Managements.

572 Vgl. o.V., RatingCert e.V., S.IO: Anforderung der Ausgewogenheit zwischen Vergangenheits- und Zu-
kunftsbezogenheit beim Ratingansatz. II vgl. MunschlAndrae, Universitat GH Essen, 19.02.2002, S.33:
Prognose der kiinftigen "Bonitiit, ZaWungsfahigkeit, Risikoeinschiitzung und Zahlungsbereitschaft". II vgl.
o.V., PWC, 10.07.2002, S.9 II vgl. del Mestre, 2001, S.108: Prognosen im Rahmen eines Ratings.
573 Vgl. KirchbachlSchaffner, Vortrag auf dem Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.24f, S.3f II vgl. Esser,
Vortrag auf dem Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.12: Harte vs. weiche Faktoren. II vgl. Tippelskirch,
2001, S.246 II vgl. o.V., IZ, 08.06.2001: Bonitiit, Projekt- und Marktfaktoren. II vgl. Frien, FINANCE,
12.2001, S.36: Soft-facts. II vgl. Duhnkrack/Wimmer, Ratingreport DeutscWand, 09.2001, S.8f II vgl. Ky-
rein, 2002, S.58 II vgl. Datschetzky/StrakaIWukowitz, ONB, S.105: Bereiche der Bonitatsanalyse der meis-
ten Banken./I vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.31: Qualitative Faktoren des Geschaftsrisikos und quantitative
Faktoren des Finanzrisikos. II vgl. Bappert, 2001, S.135 /1 vgl. o.V., Standard & Poor's, Leitfaden Insurer
Financial Strength Ratings, 2001, S.4 II vgl. o.V., Rating in der KfW, 14.12.2002, S.2
574 Vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.87 1/ vgl. Hartmann-Wendels u.a., 2000, S.150, S.161

143
Die Bedeutung der weichen Faktoren kann in diesem Zusammenhang nicht genug betont
werden, da diese letztlich die Grundlage flir den zukiinftigen Erfolg des Unternehmens bil-
den.575 Grundsatzlich nimmt die Bedeutung der weichen Faktoren im Zuge von Basel II ZU,576

wobei viele dieser Faktoren weniger branchenabhangig sind, als dies bei den Kennzahlen fest-
stellbar ist. Zahlreiche Banken haben jedoch Probleme bei der Beurteilung dieser qualitativen
Faktoren. 577 In Bezug auf die Projektentwicklung ist dieses Problem besonders bedeutsam, da
es sich urn einen Markt handelt, der ein hohes MaB an Fachwissen zur Beurteilung erfordert.

Viele Institute priifen qualitative Aspekte bisher mittels eines Fragebogens in Kombination
mit einem Punktesystem. 578 Bei der Bank for Tirol und Vorarlberg (kurz: BTY) bewirken
bspw. 10 negative oder nicht bekannte Beurteilungskategorien (von insgesamt 36 Moglichen)
bei den Soft facts ein Downgrading der Ergebnisse der vorgeschalteten Bilanzanalyse urn eine
Kategorie. Bei 20 negativen Einschatzungen wird das Unternehmen zwei Ratingklassen zu-
riickgestuft. Ais weiteres werden 28 Bereiche von Warnindikatoren betrachtet. Sind mind. 6
gegeben, erfolgt eine weitere Riickstufung urn eine Klasse (2 Stufen bei 10). Besonderes
wichtige Aspekte werden doppelt gewichtet und ergeben damit 2 Punkte. Das Bilanzrating
kann tiber mind. 30 positive Punkte bei den Soft facts urn eine Kategorie verbessert werden. 579
Ratingverfahren, die auf das individuelle Wissen und die Einschatzung eines Kreditsachbear-
beiters abstellen, neigen jedoch zur Subjektivitat. Urn den Objektivierungsgrad der Ratinger-
gebnisse zu erhohen, kommen seit Beginn der 80'er Jahre verstarkt IT-gestiitzte Verfahren der
Kreditwiirdigkeitsanalyse zum Einsatz, die durch mathematisch-statistische Auswertungen
undl oder den Einsatz kiinstlicher Intelligenz zu einem Ratingurteil gelangen, das die Ablei-
tung einer konkreten PO des Kreditengagements zulasst. Beispielsweise kommen Diskrimi-
nanzanalysen zur Analyse der vorliegenden Kennzahlen, oder die bei den GroBbanken ver-
starkt eingesetzten Neuronalen Netze oder Expertensysteme zur Anwendung. 580

Aufbauend auf ein Analyseinstrument von Baetge&Partner entwickelte Moody's das Produkt
RiskCalc, welches zur Analyse der Hard facts eingesetzt werden kann. Kern ist ein Datenbe-
stand von 100.000 Jahresabschltissen ausgefallener und nicht-ausgefallener Unternehmen, der
sich tiber einen Konjunkturzyklus erstreckt.58I Mit Hilfe von multivariaten Diskriminanzana-
Iysen werden anhand des historischen Datenmaterials Kriterien definiert, mit denen das be-

575 Vgl., o.V., Deloitte&Touche, 2002, S.8: "Soft Facts" als Grundlage fUr "Hard Facts",
576 V gl. Amon u.a .• IZ, 28.02.2002 II vgl. Scherer, 2002. S.8 II vgl. Fiiser/Heidusch. 2002. S.31
577 Vgl. Lauritzen, 2001, S.5
578 V gl. Datschetzky/StrakaIWukowitz. ONB. S.I 05
579 V gl. Scherer, 2002, S.12
580 Vgl. SchwarzelRosenhagen, Expertensysteme, 1993, S.291 1/ vgl. Schierenbeckl HOlscher, 1998, 5.454//
vgl. Fiiser/GleiBner. 2002. S.142ff II vgl. Leker. 04.2001. S.5 II vgl. Kogel. Kreditwesen. 2111999, S.24 II
vgl. Munsch! WeiB. 2001, S.55
581 Vgl. o.V., Moody's Risk Management Service. 11.2001

144
trachtete Sample verlasslich in sol vente und insolvente Kreditnehmer getrennt werden kann.582
Ausgehend von diesen trennscharfen Unterscheidungskriterien, die auf neun Kennzahlen ver-
dichtet werden, 583 konnen Kreditanfragen entschieden werden. Hintergrund dieser quantitati-
yen Analysen ist regelmaBig die Prognose der PD. Hierbei wird der relative Einfluss (Relative
Contributions) der einzelnen Kennzahlen auf die PD hergeleitet. Das System basiert dam it im
Kern auf einer Benchmarkanalyse des Unternehmens mit dem jeweiligen Branchenportfo-
lio.584 Wichtig ist hierbei das Verstandnis, dass Bonitatsverschlechterungen in der Regel nicht
abrupt, und somit vollkommen unerwartet, auftreten. Vielmehr kann durch gezielte Diskrimi-
nanzanalysen bereits eine Verschlechterung bestimmter ratingrelevanter Teilbereiche transpa-
rent gemacht werden. Auch in Bezug auf Projektentwicklungen konnen diese kennzahlenba-
sierten Systeme verstarkt angewendet werden, wenn diese branchenspezifisch angepasst wer-
den. Der starke Branchenvergleich ist eben so Teil der Baseler Entwiirfe und wird im der
Rahmen der Projektfinanzierung bereits jetzt praktiziert (vgl. KapiteIII1.5.2.).

Werden IT-gestiitzte Systeme eingesetzt, konnen die Mitarbeiter nicht mehr subjektive Wer-
tungen vornehmen, wodurch menschliches Versagen als Fehlerquelle eingeschrankt wird,
jedoch die Abhangigkeit von standardisierten technischen Abwicklungen voranschreitet. Der
Ausschuss hat explizit geregelt, dass die manuelle Abanderung von Ratingergebnissen dieser
Systeme nur unter bestimmten, strengen Voraussetzungen durch die jeweiligen Mitarbeiter
erfolgen darf. 585 Bei vieIen Banken, bspw. der Bank Austria! Creditanstalt (BN CA), ist die-
ses sog. Overruling der rein quantitativen Ergebnisse einer Bilanzanalyse moglich.586 Be-
stimmte Wamsignale oder Negativinformationen587 bilden dann ggf. auch Ausschlussfaktoren,
die eine Kreditvergabe unmoglich machen. Diesbeziigliche Informationen konnen auch aus
den Erfahrungen mit dem Kunden im Rahmen einer bereits bestehenden Bankverbindung
abgeleitet werden. Negativhinweise sind hierbei exemplarisch: 588

582 Vgl. EscottlGlormannlKocagil, Moody's RiskCalc, 01.06.2001, S.5 II vgl. o.V., Rating in der KtW,
14.12.2002, S.I: Trennung von guten und schlechten Kunden. II vgl. Amon u.a., IZ, 28.02.2002 II vgl. Fii-
ser/GleiBner, 2002, S.61f
583 Kennzahlen von RiskCal: Kapitalbindungsdauer, Fremdkapitalstruktur, Nettoverschuldungsquote, Eigenka-
pitalquote, Finanzkraft, EBITD-ROI, Umsatzrentabilitlit, Personalaufwandsquote, Umsatzwachstum.
584 Vgl. Holzklimper, immobilienbusiness, 2.2003 II vgl. Escott/GlormanniKocagil, Moody's RiskCalc,
01.06.2001, S.3f: RiskCalc zur quantitativen Analyse des Ausfallrisikos. II vgl. del Mestre, 2001, S.114: Zur
Bedeutung des Benchmarking-Vergleichs.
585 Vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.88, Parag.390
586 VgJ. Everling, Internet Newsletter, 12.06.200211 vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.28
587 Vgl. Everling, Internet Newsletter, 12.06.2002 II vgl. Datschetzky/StrakaIWukowitz, ONB, S.105f: Bedeu-
tung von Warnsignalen bei der Kreditnehmeranalyse. Beispiele fiir Warnsignale sind: Kontoiiberziehungen,
Streit im Management, Zahlungsverzug, etc.
588 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.34f11 vgl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.53 II vgl. BeutelschieBlBuschmann, GuG,
04.2002: Kontodaten-Analyse als wichtige Ratinginformation. II vgl. Reichel, Vortrag der Sachsen LB,
10.10.2001, S.14: Engagement-Scoring im Rahmen der Ratingaggregation. II vgl. Noorde-
wierlHarrisoniRamagopal, Real Estate Economics, 2001, S.138: "A borrower's demonstrated repayment
history has long been considered a critical variable in mortgage underwriting."

145
• Uberziehungenl Lastschriftriickgabenl Schecksperrenl Wechselprotestel Tilgungsriick-
stande,
• Kontoumsatze im VerhaItnis zur vorhandenen Kreditlinie,
• Anzahl der bestehendenl bekannten Bankverbindungen,
• Schlechte Informationspolitik aus Sicht der Bank,
• Nicht erfolgte Einhaltung von Absprachen in der Vergangenheit,
• Kontopfandungen.

Insbesondere fUr PE sind diese Faktoren von Relevanz, da negative Entwicklungen bei ande-
ren laufenden Projekten, oder der Ruf in der Branche, einen hohen Einfluss auf die aktuelle
Kreditvergabe haben. Gegen den unreflektierten Einsatz von IT-Systemen sprieht auch die
teilweise noeh unzureichende Diskriminanzfahigkeit dieser Programme. Basierend auf den
historischen Jahresabschliissen wei sen diese eine Giite von ca. 75% auf. D.h. der "Fehler ers-
ten Grades", also die Qualifizierung von insolventen zu den vermeintlich solventen Unter-
nehmen, tritt relativ haufig auf.'89 Durch den starken Formelbezug yom CP3 ist jedoch in der
Praxis weiterhin mit einer Entwicklung zu mathematisch-statistiseh fundierten Kreditverga-
beurteilen,590 und damit einer starker standardisierten Kreditvergabepraxis der Banken, zu
rechnen, die von vielen Experten kritiseh beurteilt wird. 591 Zu Recht stellt auch Volkers fest,
dass die standardisierten und damit objektiven Kriterien einer Bewertung von PE zunehmen
werden. Auch wenn die Untersuchung von Hard facts und hierbei insbesondere die "bloBe"
Bilanz- und Wirtschaftliehkeitsanalyse im Rahmen von Basel II relativ an Bedeutung zuguns-
ten der weiehen Faktoren verliert, ist diese dennoch fester Bestandteil der Einschatzung der
Bonitat jedes Kreditnehmers. 592

2. Ablauf und Bestandteile des Ratings von Projektentwicklungen


Was sollte ein branchenspezifisches Rating aus Sieht der Kapitalgeber abbilden? Die Beson-
derheiten der Assetklasse "Immobilie" und dabei insbesondere der Projektentwieklung erfor-
dem ein insgesamt angepasstes Vorgehen zur Herleitung eines Ratings, welches sieh teilweise
stark von anderen Branchen unterseheidet (vgl. Kapitel 1I.2.2.f.).593

589 V gl. Thiermann, 2002, 5.26: Zum Fehler "Zweiten Grades".


590 Vgl. Kohler, HB, 27.11.20021/ vgl. Kirchner, Vortragsabschrift zum Seminar Kreditrisikomodelle und -
steuerung, 07.03.2003, S.611 vgl. Kogel, Kreditwesen, 2111999, S.24 II vgl. Raum, Due Diligence Real Esta-
te - Praxis workshop Kreditrating, 05.09.2002, S.29: Vergangenheits,- gegenwarts-, und zukunftsbezogene
Daten werden analysiert.1I vgl. EscottlGlormanniKocagil. Moody's RiskCalc, 01.06.2001, S.3: Optimierung
der Kreditvergabe durch Verfahren wie RisikCalc.
591 Vgl. o.V., HB, 24.07.2002: Mittelstand beklagt Kreditvergabe nach Schema "F".II vgl. Stadler/Gugglberger,
Die Zukunft der Unternehmensfinanzierung. 09.2002, S.25: Qualitative BoniUitskriterien.
592 Vgl. o.V., Moody's Risk Management Service, 11.2001: lahresabschlussinformationen als wesentliche De-
terminante zur Bestimmung der PD. II vgl. Volkers. IZ. 05.07.2001
593 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.32: KennzaWen aus anderen Branchen sind in der Immobilienwirtschaft oft
unbrauchbar. II vgl. o.V., HVB, 2002, S.23ff: Projektentwicklungen erfordern eine insgesamt angepasste
und innovative Vorbereitung auf Ratings, die sich stark von anderen Branchen unterscheidet.

146
Die KjW stellt in Bezug auf ihre Ratingverfahren zu Recht fest, dass das Ratingverfahren flir
Projektfinanzierungen maBgeblich yom klassischen Unternehmensrating abzugrenzen ist.
Zentral ist die Erkenntnis, dass nicht die Bonitat des Unternehmens, sondern vielmehr der
zukiinftige Cashflow des Projektes die wichtigste Grundlage fiir die Kreditvergabe und damit
auch die Kreditwiirdigkeitspriifung darstellt. 594 Bei der wirtschaftlich selbstandigen Einheit,
dem "Projekt", wird bei der Kreditentscheidung auf den voraussichtlichen wirtschaftIichen
Erfolg abgestellt (Cashflow-related-lending). Basel II foreiert diese Zukunftsorientierung in
den Priifprozessen, urn durch die Feststellung der nachhaltigen Kapitaldienstfahigkeit des
Projektes eine Kreditvergabe bewirken zu konnen. 595

Kredilnehmerabsichl Belrachlungsfelder

Fremdnutzung DSCR
Kapitaldienstfiihigkeil
(dynamisch ertragskraft- Eigennutzung Bonita! des KN
orienliert)

Projekt- VeriiuBerung
Finanzierung
(Trader-Developer)
Beleihungswert
Besicherung der Immobilie
Fremdl Eigen/
(stalisch besicherungs- (d.h. wird die ausslehend
VeriiuBerung
orienliert) Darlehnsschuld jederzeil
gedeckt?)

Abbildung 31: Kernelemente der Kreditwiirdigkeilspriifung einer Projeklfinanzierung


Quelle: Eigene Darstellung

Dennoch kommt es auch weiterhin bei der Projektfinanzierung in hohem MaGe auf die Part-
nerqualitat und dessen Kreditwiirdigkeit an. Bei objektbezogenen Finanzierungen von Be-
standsimmobilien spielt die Bonitlit des Kreditnehmers eine relativ geringere Rolle und der
Wert der Sicherheit "Imrnobilie" nimmt an Bedeutung zu. Insbesondere bei der Projektfinan-
zierung von Immobilien gewinnt die Ebene des PE jedoch aufgrund der hohen Bedeutung
eines fachlich hoch qualifizierten und solventen Sponsors fiir den Erfolg des Vorhabens an
Relevanz. 596 Innerhalb des DSGV wird beim internen Rating von Immobilienunternehmen
deshaIb auf der Objektebene zunachst zwischen Bautragern und Investoren unterschieden,

594 Vgl. o.V., Rating in der KfW, 14.12.2002, S.2


595 Vgl. Everling, Internet Newsletter, 08.05.2002: Hans- Werner Detrez, Commerzbank AG, zur starkeren Zu-
kunftsorientierung von Ratingansatzen nach Basel II. II vgl. Wheaton, Real Estate Finance, 1999: Forecast
return uncertainty to measure real estate risk. /I vgl. Broner, Kreditrating - Praxisworkshop Kreditrating,
05.09.2002, S.3 /I vgl. Diederichs, 18K Immobilienbrief, 01.2001, S.I /I vgl. Schatzl, 2002, S.105 /I vgl.
Bappert, 2001, S.135: Kapitaldienstfahigkeit als wesentliches RatingkriteTium. /I vgl. GoepfertlRaddatz, IZ,
13.11.2003: Schneller Mehrwert dUTCh das Projekt steht im Mittelpunkt. Die dingliche Sicherheit und lang-
fristige Wertsteigerung des Objektes ist zweitrangig.
596 Vgl. Noordewier/HarrisoniRamagopal, Real Estate Economics, 2001, S.127: "Ist der KN in der Lage und
willens zu zablen und wenn nieht, ist der Wert der Sicherheit im Faile des Ausfalls ausreiehend um die aus-
haftende Kreditsumme abzudecken?"

147
wobei dann eine weitere Unterteilung anhand von Betreiberimmobilien und anderen Arten -
also primiir anhand der Drittverwendungsfahigkeit - erfolgt. Auch hier hat das Projekt selbst
einen insgesamt hohen Stellenwert.597

Neben dem "Projekt" (vgl. Kapitel lIlA.) wird also auch intensiv der "Bautrager" (vgl. Kapi-
tel 1Il.5.) als Teilbereich der Slotting-Criteria nach Basel II untersucht. In der vorliegenden
Arbeit werden in der Folge ftir beide Themenblocke Teilratings gebildet, die schlieBlich zu-
sammengefiihrt und verdichtet werden (vgl. Kapitel 11.). Die Erhebungs- und Priifhandlungen
erfolgen im Zusammenhang mit Projektfinanzierungen somit insgesamt auf unterschiedlichen
Ebenen, die sich bei genauerer Betrachtung auf Einzelprojekt- und Portfolioebene, sowie das
Untemehmen als Ganzes, beziehen konnen. Ein einzelprojektbezogener Ansatz, bei dem die
Einschatzung von nachhaltig erzielbaren Cashflows und damit verbundenen Risiken erfolgt,
bildet den Ausgangspunkt ftir weitere Betrachtungen. Darauf aufbauend erfolgt ggf. die Ag-
gregation der Ergebnisse auf Portfolioebene und dann schlieBlich erst die Betrachtung des
gesamten Untemehmens. 598

Unternehmensebene Unternehmen
(Projektentwickler)
Betrachtung der gesamten
Organisation des Kredit-
nehmers

Branchen
Know How
Objektebene
Portfolio Einzelobjekt
(Projekte)
Betrachtung des Bestandes Betrachtung von einzelnen
unter Berucksichtigung von GrundstOcken bzw.
Portfoliozusammenhangen Projekten

Abbilduug 32: Objekt-, Portfolio- uud Uuteruehmensperspektive599


QueUe: Eigene DarsteUung

In Bezug auf den PE bzw. Bautrager muss deutlich werden, dass dieser Kreditnehmer seinen
zuktinftigen Kreditverpflichtungen aus der EntwicklungsmaBnahme nachkommen will, sowie
fachlich und materiell dazu in der Lage ist. Bei letzterem Punkt priift die Bank deshalb die

597 Vgl. Konesny/Dielewicz. 01.l0.2002, S.66


598 Vgl. del Mestre, 2001, S.114 1/ vgl. Santomero, Business Review, 2003, S.2: Aggregation von Einzelrisiken.
/I vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997/1 vgl. Reif/Holter, 2003. S.56/1 vgl. o.V .• Der Langfristi-
ge Kredit, 11.1995, S.366ff /I vgl. Siegel, 1998, S.13: Beitrag jedes Einzelprojektes zur gesamten Rendite
und Risiko.
599 Vgl. KirchbachlSchaffner, Vortrag auf dem Aareoo Kongress 2003, 27.05.2003, S.8: Rating def Projektel
Objekte, des Untemehmens und des Managements. /I vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.62: Bereiche Kredit-
nehmer, Objekte, Finanzierung. /I vgl. KonesnylDielewicz, 01.l0.2002, S.65: Betrachtung der Kunden- und
Objektebene beim internen Immobilienrating der Sparkassengruppe (DSGV). /I vgl. Raum. Due Diligence
Real Estate - Praxisworkshop Kreditrating. 05.09.2002, S.52

148
wirtschaftIiche Leistungsfahigkeit des Antragstellers. 6Oo Dieses Untemehmensrating setzt sich
aus dem Geschafts- und dem Finanzrating zusammen. Bei dem Geschliftsrating werden die
Bereiche Untemehmensumfeld - insbesondere die Branche -, die relative Wettbewerbspositi-
on des Untemehmens und das Management untersucht. Bei den Finanzratings werden insbe-
sondere die Bereiche Finanzpolitik und Profitabilitat sowie die Kapitalstruktur betrachtet. 601
Zwischen den Inhalten der Ergebnisse des Finanzratings und des Geschiiftsratings stellt
S&P ein interdependentes Austauschverhaltnis fest. 602 Fiir den PE bedeutet dieses Austausch-
verhaltnis, dass eventuell bestehende Defizite in bestimmten Bereichen zumindest teilweise
durch gute Ergebnisse in Bezug auf die anderen Aspekte der Priifung kompensiert werden
konnen.

Geschiiftsprofil Finanzprofil
Stark Mittel Schwach
Stark A BBB BB
Mittel BBB BB B
Schwach BB B CCC
Tabelle 17: Beziehnng zwischen Geschiifts- nnd Finanzprofit bei S&P
QueJle: Eigene DarsteJlung in Anlehnung an del Mestre, 2001, S.75

Dem Rating des einzelnen Projektentwicklungsuntemehmens ist regelmaBig ein Branchen-


und Liinderrating vorgeschaltet. Beide Bereiche begrenzen jeweils die Moglichkeiten des
Ratingergebnisses eines Untemehmens (Ratingobergrenze).603 Hat beispielsweise die Branche
durchschnittlich eine geringere Bonitat, so hat dies auch negative Auswirkungen auf das ein-
zelne Untemehmen. 604 Ebenso begrenzt das Sovereign-Ceiling, also das Ergebnis des Lander-

600 Vgl. Noordewier/HarrisonlRamagopal, Real Estate Economics, 2001, S.I27 II vgl. Mang, 2001, S.196ff. II
vgl. Fliser/Heidusch, 2002, S.27: Zur Kreditwlirdigkeit. II vgl. EscottiGlormannlKocagil, Moody's RiskCalc,
01.06.2001, S.3: Kreditrisiken korrekt einschatzen ist essentieJl fiir den Erfolg im Kreditgeschaft. II vgl.
Rottke, IZ, 08.11.2001: Kapitaldienstfahigkeit. II vgl. Diederichs, IBK Immobilienbrief, 01.2001, S.I: Boni-
tatspriifung als Verpflichtung der Kreditinstitute.
601 Vgl. o.V., HVB, 2002, S.17f
602 Vgl. del Mestre, 2001, S.75 II vgl. o.V., HVB, 2002, S.17f 1/ vgl. Fliser/GleiBner, 2002, S.89, 192
603 Vgl. o.V., RatingCert e.V., S.IO: Branchenorientierung beim Ratingansatz. II vgl. Munsch/Andrae, Universi-
tat GH Essen, 19.02.2002, S.42: Beim Creditrefonn-Rating besteht das Teilrating I aus einer Finanzanalyse
des Untemehmens und das Teilrating II aus einer Brancheneinschatzung. 1/ vgl. o.V., RatingNews, 05.2003,
S.3: In Ratinganalyse eines Emittentenl Kreditnehmers fliellen in die Betrachtung die Landesrisiken mit ein.
1/ vgl. del Mestre, 2001, S.74ff II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.9, Parag.29: Zu den Landerboni-
taten verweist der Baseler Ausschuss auf die Klassifizierungen von Exportversicherungsagenturen (sog. Ex-
port Credit Agencies, ECAs), die hierzu Risikogewichte einzelner Lander herausgeben. II vgl. Kohlhaussen,
2001, S.282
604 Vgl. Lauritzen, 2001, S.5: Bewertung der Kreditrisiken hang! in hohem Malle yom Marktumfeld und dem
spezifischen Branchenrisiko abo II vgl. Mang, 2001, S.198f: Relevanz des wirtschaftlichen Umfeldes eines
Untemehmens bei der Kreditwlirdigkeitspriifung. II vgl. Stadler/Gugglberger, Die Zukunft der Untemeh-
mensfinanzierung, 09.2002, S.27: Vorgehensweise beim Branchenvergleich.

149
ratings, die Bewertungsmoglichkeiten des jeweiligen Untemehmens. 605 Branchen- und ge-
samtwirtschaftliche Aspekte sind weniger Teil der Priifung, sondem betreffen in erster Linie
die grundsatzliche Einstellung der Bank zur Ausrichtung ihres Kreditportfolios. 606 Insgesamt
kann der Prozess des Untemehmensratings bzw. seine Bestandteile folgendermaBen darge-
stellt werden: 607

Analyse des Rating des


Uinderraling Finanzrisikos Unternehmens

• Positionierung in def • Analyse der


Branche Jahresabschlusse
• Management- • Finanzpolitik
Bewertung • Profitabilitit
• Benchmarking • Sonstige Hard-Facts

Abbildnng 33: Priifabfolge nnd -inhalte bei Unternehmensratings


Quelle: Eigene Darstellung

Die standardisierte und pragnante Darstellung der gesamten Priifergebnisse ist ein wesentli-
ches Element, urn entscheidungsrelevante Informationen aufzubereiten. Wichtig sind hierbei
die dargestellte Einzelbeurteilung der verschiedenen Erfolgs- und Risikofaktoren und erst die
Zusammenfassung der Teilergebnisse, sog. Subratings, in einem Gesamturteil. 1m Ergebnis
wird durch die Herleitung von Subratings und deren Schrittweise Verdichtung das Geschafts-
und Finanzrating leichter quantifizierbar. 608

Schatzl weist vor diesem Hintergrund jedoch auf die wechselseitigen Beziehungen zwischen
den Einzelrisiken hin, die zu einem (Sub-)Ratingurteil fiihren.609 Eine zu isolierte Einzelbe-
trachtung kann aufgrund des Zusammenwirkens von Risikofaktoren zu einer false hen Ein-
schatzung der kumulierten Risiken flihren, weshalb eine ganzheitliehe Betrachtung der Ent-
seheidungssituation unerlasslieh ist. In Abhangigkeit des Hauptausfallrisikos miissen bei den

605 Vgl. Amon u.a., IZ, 15.02.2002 II vgl. Kohlhaussen, 2001, S.284f II vgl. Baseler Ausschuss, CPI, 01.2001,
S.15f, Parag.74ff II vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DlA, 12.04.2002: Bedeutung der
Risikocharakteristik des Landes bei der Kreditwiirdigkeitspriifung eines Schuldners.
606 Vgl. Schengel, JZ, 06.06.2002
607 Vgl. o.v., GdW, 01.10.2002, 5.31 II vgJ. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.89 II vgl. Pfister, 2002, S.lff II
vgl. Briihl, IZ, 15.03.2001 II vgl. o.V., HVB, 2002, S.18 II vgl. Hardegen, Vortrag auf dem DePfa Kongress
2002, 13.05.2002, S.9: Ratingergebnis a1s Aggregation aus Uinderrisiko, Branchenrisiko, Geschaftsrisiko
und Finanzrisiko.
608 Vgl. Raum, Due Diligence Real Estate - Praxisworkshop Kreditrating. 05.09.2002. S.60 II vgl. o.V., Ra-
tingCert e.V., S.1O /I vgl. Keiner, Itw-Forum, 02.2002, S.16 II vgl. Amon u.a., IZ, 15.02.2002/1 vgl. Reh-
kugler, 33. Immobilien-Fachseminar an der DlA, 12.04.2002: Wirtschaftliche Bonitiit als Summe von Teils-
corings.
609 Vgl. Schatzl, 2002, S.115

150
Analysen die richtigen Schwerpunkte gesetzt werden. 6lO Die Kapitaldienstfahigkeit des Pro-
jektes wird dabei als Primiirrisiko und der Ausfall des Untemehmens bzw. Schuldners als
Sekundarrisiko bezeichnet. 611 Wichtig ist, dass eine aggregierte Zusammenfassung nur erfol-
gen darf, wenn auch in Bezug auf die Haftung bei Ausfallen auf Projektebene, das Untemeh-
men als Sponsor flir das Projekt die Haftung iibemimmt (Haftungsverbund).612 Bei einem Un-
temehmensrating beeinflusst die Bilanz- und Untemehmensanalyse in der Regel maBgeblich
die PD und die Werthaltigkeit des Objektes determiniert die LGD, wohingegen im Fall von
SPY andere Schwerpunkte gesetzt werden miissen. In diesen Hillen ist das Projektrating
maBgeblich flir die PD verantwortlich, wenn keine Riickgriffsmoglichkeiten bestehen und die
Projektgesellschaft als Kreditnehmer auftritt.

Bezogen auf das einzelne zu finanzierende Immobilienprojekt spiel en bei den Priifungen
durch das Kreditinstitut - allerdings in Abhangigkeit der absoluten Hohe der Kreditanfrage -
die folgenden Faktoren zur Herleitung eines Projektratings eine Rolle. Diese lassen Riick-
schliisse auf den ;reien Cashflow der Immobilien und somit die Kapitaldienstfahigkeit zu
(vgl. Detailbetrachtung im Anhang Nr. 12):613

• Lagefaktoren,
• Projektfaktoren (qualitativ),
• Projektfaktoren (quantitativ),
• Zukiinftige Nutzer,
• Marktlage, -struktur und Zyklusstand,
• (Projekt-) Management (projektnahe Ebene).

Der Ausschuss fasst Lagefaktoren und qualitative Projektfaktoren im Rahmen der Slotting-
Criteria der SL zu den "Merkmalen des Objektes" und die quantitativen Projektfaktoren sowie
die Marktlage und den Zyklusstand unter "Finanzielle Starke" des Projektes zusammen (An-
hang Nr. 6).614

610 Vgl. Konesny/Dielewicz, 01.10.2002. S.67 II vgl. Amon u.a., IZ, 15.02.2002 II vgl. Amon u.a., IZ,
25.04.2003
611 Vgl. Reichel, Vortrag der Sachsen LB, 10.10.2001, S.12
612 V gl. Doetsch, 2002, S.37f
613 Vgl. Munsch/Andrae, UniversWit GH Essen, 19.02.2002, S.14, S.51: Informationsgewinnung def Objektda-
ten getrennt nach den Bereichen Objektarten (Bestand, Geplant, Entwicklungen), Objekttypen (Wohn, Ge-
werbe, Sonder) und Nutzern sowie Umfeld LS. des Marktes. Die Objekt- und Portfolioanalyse stellt bei der
Creditreform das Teilrating IV dar. II vgl. o. V., GdW, 01.10.2002, S.34 II vgl. Handorf/Sachlis, Real Estate
Review, 1997 II vgl. CieJeback, 2003, S.14 II vgl. Spitzkopf, 2002, S.261: Ratingbeurteilung von Immobi-
lienprojekten. II vgl. Niehaus. 2002. S.37: Lage und Qualitat der Immobilie als wesentliche Faktoren. II vgl.
Pfister, 2002, S.lf, S.24ff II vgl. Althaus, IIR Seminarabschrift, 15.05.2002 II vgl. Reif/Holter, 2003, S.54ff
II vgl. Wiedenmann, 2002, S.I II vgl. Rottke, IZ, 08. I 1.200 I: Immobilienrating der Bayrischen Landeshank.
II vgl. Kyrein, 2002, S.58f 1/ vgl. o.V., Rating in der KfW, 14.12.2002, S.2
614 Vgl. European Commission, CP3-Working Document. 01.07.2003. Annex D-7, Table 2, S.50ff: Supervisory
Slotting Criteria for SL. II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.212ff II vgl. Baseler Ausschuss, Aus-

151
Lotte und Reif3 betonen zu Recht die Wichtigkeit eines ausgewogenen Portfolios und Portfo-
liomanagements. Auch sind bei ihnen die Strategie, das Management und die Risikokontroll-
mechanismen auf Untemehmensebene ausschlaggebend fUr ein gutes Projektrating. 615 Auf
iibergeordneter Ebene miissen deshalb folgende Aspekte zusatzlich analysiert werden, wobei
die ersten vier Aspekte das Untemehmensrating des PE betreffen: 616

• Partnerqualitat auf Gesellschafterebene,


• Effizienter Vertrieb, Vertriebskanale und -partnerschaften bzw. Kontakte,
• Effizientes Controlling und Managementinformationssysteme,
• Qualifiziertes Portfo:iomanagement (gewahlte Strategie),
• Stabilitat der Cashflows,
• Zugriffsmiiglichkeit auf die einzelnen Sicherheiten und den Cashflow,
• Portfoliodiversifikation,
• Ratingfahigkeit des Portfolios.

Bei der Kritcrienzuordnung (top-down) zum Untemehmensrating eines PE miissen neben den
grundsatzlichen Anforderungen, die sich nur aus dem Ratingobjekt "Projektentwickiung"
ableiten lassen (vgl. hierzu Slotting Criteria mit Bezug zum "Bautrager" im Anhang Nr. 6),
spezifische Schwerpunkte der jeweiligen Ratingagentur oder Bank beachtet werden. Eine ta-
bellarische Aufstellung im Anhang gibt eine Ubersicht iiber die von den verschiedenen Ban-
ken, Ratingagenturen und sonstigen Marktteilnehmem vorgeschlagenen Untersuchungsberei-
che bzw. Informationsquellen auf Untemehmensebene (Anhang Nr. 11).617 Die folgende Ab-
bildung verdeutlicht, dass Informationen zu Untemehmenskennzahlen, Prozessablaufen, Da-
ten zu einzelnen Objekten oder Projekten sowie qualitative Daten im Untemehmen, auf unter-
schiedlichen Ebenen der Organisation vorliegen und verdichtet werden miissen, urn eine Indi-
kation beziiglich eines Ratingurteils zuzulassen: 618

nahmebehandlung von gewerblichen Immobiliendarlehen, 24.01.200 I, S.lOff: Richtlinien zur Beleihungs-


wertermittlung.
615 Vgl. LottelReiB, 2002, S.37 ff
616 Vgl. Burley/Lohr, Real Estate Review, 1994: Geografische Diversifikation. // vgl. EuniResnick, 2004,
S.261ff
617 V gl. Leker, 04.200 I, S.5 1/ vgl. de1 Mestre, 200 I, S.48f: Strukturierte Fragebogen und Analysegesprache
decken bestimmte Priifbereiche abo // vgl. Bock, RATINGaktuell, 01.01.2002, S.lOf: Bedeutung der festge-
legten Strategie eines Unternehmens.
618 Vgl. Fuser/GleiBner, 2002, S.I, S.82ff: Unternehmen sind nicht nur auf dem Absatzmarkt aktiv, weshalb
Analysen sich auf aile relevanten Bereiche erstrecken mussen.

152
..lIL Management (i,w.S.l
(inkJ. Ziele, Strateglet Fuhrungsstrukturl
Vision, Mitarbeiter)

.Q..QQ1rQ!!iog
(Hard-facls als Kennzahlen des
Aechnungswesens, Inkl. Planungsctaten)

/
Unlernehmens-
ebene ----+

Branche"- und Marktumfeld


(ink!. Marktantelle, Entwicklungen,
Wettbewerbsumfeld)

Organisation Prozesse
InlormationsteCtlnoloole

Aggregationsebenen der Ratingkennzahlen und -daten:

Abbildung 34: Betrachtung verschiedener Priifbereiche bei Unternehmensratings


Quelle: Eigene Darstellung

1m Rahmen von Scoringmodellen, die mit einer Gewichtung der einzelnen Faktoren arbeiten,
wird eine Aggregation der Teilergebnisse zu einem Ratingurteil angestrebt. 619 Fiiser und Hei-
dusch betonen, dass diese Gewichtungsfaktoren bei unterschiedlichen Banken differieren
konnen. 620 Branchenspezifische Checklisten dienen dabei als Grundlage fiir den Information-
serhebungs- und -analyseprozess (bottom-up). Neben der Primarerhebung durch Checklisten,
Beobachtungen und strukturierte Interviews sind auch Sekundarerhebungen mit Hilfe von
internen und externen Datenbanken wichtig. 621

619 Ygl. ReiflHolter, 2003, S.56 1/ vgl. Doetsch, 2002, S.35ff: Darstellung def Ergebnisse def Kreditanalyse als
Rating unterstiitzen die schnellere Kreditentscheidung. II vgl. o.V., Bulwien AG. REWIS, 2001, S.lff: Sco-
ringverfahren zur Risikoanalyse. II vgl. Briihl, IZ, 15.03.2001 II vgl. o.V., FER!, Irnrnobilienrnarkt Rating,
01.05.1999, S.18 II vgl. Arnon u.a., IZ, 14.03.2002 II vgl. Diederichs, 18K Irnrnobilienbrief, 01.2001, S.2
620 Vgl. Fiiser/Heidusch, 2002, S.65
621 Vgl. Volkers, IZ, 21.06.2001: Datenbanken fUr die Immobilienwirtschaft. /I vgl. Everling, Internet Newslet-
ter, 11.07.2002: Checklistengenerierung. II vgl. o.V., Rating in der KfW, 14.12.2002, S.2 II vgl. Fii-
ser/GleiBner, 2002, S.107ff

153
JIL....
lne
Machbarkeils-
Einzelobiek~ sludlen

JD.......
ielerbonital

Diversifikation Bewirtschaflungs~
osten
Portfolio-~ Real·Estate-
ebene Immobilienspezifisches ue-Diligence
Know-how ObJeklrisikan

/ ErfolgspOlenZlal.
nalyse
Benchmarking

Werthaltlgkeitder
S!cherheiten

KonkUfrenz im
Teilmarkl

Facility-Mnangemenl
Leerstands-
Unlernahmens- Quoten
Informations-
umleld (Branche, technologie
Land)
Mletzlnsniveaul
Relative Wettbe- Verkehrswert-
werbssitualionl entWicklung
Marktanleile Reparaturbedarf

Kunden·
zulnedenheit

Aggregationsebenen der Ralingkennzahlen und -daten: gering


hoch aggregierte
Ratingnotation

Abbildung 35: Betrachtung verschiedener Immobilienspezifika bei Unternehmensratings


Quelle: Eigene Darstellung

Es ist Aufgabe des Kreditpriifers, diese Inforrnationen zielgerichtet zu erheben, aufzubereiten


und zu verdichten, urn so Fehlinterpretationen der Investoren, Banken oder Ratingagentur zu
verrneiden. Fiir sarntliche dargestellten Bereiche rniissen darnit korrespondierende Unterlagen
eingesehen werden (bspw. Mietvertrage, Ausziige aus Datenbanken, Machbarkeitsstudien,
Grundbuchausziige etc.).

Es ist au/3erst fraglich, ob die intemen Ratingsysterne aller Banken, sowie die Mitarbeiter in
der Lage sein werden, die Besonderheiten und spezifischen Priifbereiche der Projektentwick-
lungsbranche zu beriicksichtigen und sachgerecht in ein Ratingurteil iiberfiihren zu konnen.
Selbst Bankenvertreter betonen, dass diese "Spezialrnarkte" oft unbekannt sind und sich des-
halb die Vergabe der treffsicheren (intemen) Ratingnotation schwierig gestaltet. 622 Fraglich ist
deshalb, ob aile Kreditinstitute iiber ausreichend qualifiziertes Personal verfiigen, urn korn-
plexe Projekte und die darnit einhergehenden Finanzierungskonstruktionen beurteilen zu kon-
nen (vgL Kapitel IV.2.LL).623

622 Vgl. Walter/Knipper, HB, 03.09.2002: Auskunftsgemiill kennt bspw. die Commerzbank AG nicht "alle Spe-
zialmarkte", kann sich jedoch in diese einarbeiten, wenn es notwendig is!. /I vgl. EscottiGlormanniKocagil,
Moody's RiskCalc, 01.06.2001, S.lff: Besonderheiten des Tools RiskCalc in Bezug auf Branchen und Lan-
der.
623 Vgl. a.V., IZ, 18.12.2003: Joachim Neupe/, Vorstand der IKB Bank fOr den Bereich lmmobilienfinanzierun-
gen sagt hierzu: "lch glaube nicht, dass reine Kreditabteilungen in Banken die technischen Risiken einer
Immobilienprojektentwicklung beurteilen konnen."

154
··
Branchenbezogen I Unternehmens- Projektbezogen
Gesamtwirtschaftlich

···
Immobilienwirtschaft individuel! Teilmarktlage

··
Kapitalstruktur

·
Siandort/ Architekturi
Konjunkturindizes

·
Liquiditatskennzahlen Ausstattung
Innovationen I

··
Zinsentwicklung

··
Zukunftsaussichten Renditekennzahleni· Entwicklung von

··· ··
Steuerpolitik Insolvenzstatistiken volatilitat Angebot und Nachfrage

··· ·
Tariflohnniveau Veranderungstendenzer Diversifikation Konkurrenzprojekte
Arbeitslosigkeit Marktbedingungen und Umsatzwachstum

···
Kennzahlen

·
Flachenbedart -entwicklung Relative DSCR und LTV

··
Wettbewerbssituationi

·
Entwicklungsachsen Wettbewerbspos.
EK-Quote

··
Benchmarking
Risikockarakteristik des Soft Facts (Qualitativ) Vorvermietung I .
Spezifische Kennzahlen

···
Landes der Investition Management verkauf / Exit-

··
Leerstandsraten

··
Track-record Szenario
Mietzinsniveau
Investor Relations Orittverwendung
Vermietungs-

·· ··
Marktfahigkeit

·· ·
leistung ControllinggOte
Anfangsrenditen Strategie PrognosegOte der CF
Kostenentwicklung SicherheitengOte Budgetierung und -
einhaUung
Planungsrechnungen

Abbildung 36: Immobilienspezifische Aspekte mit Relevanz bei Kreditanfragen 624


Quelle: Eigene Darstellung

Farrell fasst vor diesem Hintergrund einige typische Fehler zusammen, die Kapitalgeber im
Kreditvergabeprozess von Projektfinanzierungen haufig begehen: 625

• Zu starke Gewichtung von positiven Ergebnissen aus bereits erfolgreich abgewickelten


Projekten des Antragstellers,
• Fehlende Marktexpertise im Teilmarkt,
• Unzureichende Priifung der finanziellen Kapazitat des Sponsors,
• Unzureichende Mittelverwendungs- und Projektfortschrittskontrollen,
• Zu starke statische Kreditvergabe aufgrund des erwarteten Sicherheiten der zukiinftigen
Immobilie,
• Inkludierung von weichen Kosten in die Kreditvergabe.

• Die Ergebnisse des Branchenratings und des Landerratings begrenzen die moglichen Ra-
tingergebnisse eines PE und eines SPY.
• Schlechte Ergebnisse im Bereich des Finanzratings konnen teilweise mit guten Resultaten
beim Geschaftsrating kompensiert werden und vice versa.
• Zentral ftir das Ratingergebnis ist die Einschatzung der Kapiteldienstfahigkeit des Projek-
tes.
• Bankmitarbeiter sind oft nicht in der Lage komplexe Projektfinanzierungen treffsicher
einzuschatzen.

624 Vgl. Schierenbeck. 33. Immobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Kriterien zur Vergabe von Unter-
nehmenskrediten. II vgL Bruckner/Hammerschmied. 2003, S.IIO 1/ vgL Hardegen, Vortrag auf dem DePfa
Kongress 2002, 13.05.2002, S.l4 1/ vgL Wiedenmann, 2002, S.I 1/ vgL o.V., FERI, Immobilienmarkt Ra-
ting, 01.05.1999, S.13
625 Vgl. Farren, International Journal of Project Finance, 2002, S.3

155
3. Downside-Risiken immobilienwirtschaftlicher Projektentwicklungen
3.1. Materielle Notwendigkeit der Einbeziehung von Risiken
Ziel jeder Immobilieninvestition und der damit einhergehenden Finanzierung ist es, die ge-
planten Renditen bzw. die mit der Realisierung verbundenen Zahlungsverpflichtungen tat-
sachlich realisieren zu kiinnen. Eine Immobilien-Projektentwicklung wird heute getiitigt und
ihre VerauBerung erfolgt in der Zukunft. 626

Die Komplexitat der Entscheidungssituation zu Beginn des Entwicklungsprozesses wird an


dieser Stelle deutlich. Der Zielraum eines PEs in der Ausgangslage der Entscheidung (z.B.
Renditemaximierung), der miigliche Aktionsraum (z.B. Alternative Standorte und -Projekte)
und der Zustandsraum (durch Datenerhebung festgestellte gegenwartige Umweltbedingun-
gen) stell en keine groBen Herausforderungen an die Beteiligten dar. Sie bilden das Beschrei-
bungsmodell, auf dem weitere Betrachtungen aufbauen. 627

Bei der weiteren Behandlung der Entscheidungssituation treten in der Praxis jedoch regelma-
Big scheinbar unliisbare Probleme auf. Pfniir und Armonat haben diesen Zusammenhang mit
Bezug zur Projektentwicklung empirisch iiberpriift und regelmaBig negative Abweichungen
der ex post Renditeergebnisse von den ex ante Planungen festgestellt. 628 Eine nur ein Jahr spa-
ter erschienene Studie von Bohn und Wiedenmann ergibt ein weniger eindeutiges und teilwei-
se iiberraschendes Bild, da offensichtlich haufiger die Renditeerwartung iibertroffen, als ver-
fehlt wurden:

Niedrigere
h6here Rendite genau die
Renditeerzielung Rendite Summe
als erwartet erwartete Rendite
als erwartet
Angabe des Durch-
26,95% 55,14% 17,91% 100%
schnitts
Tabelle 18: Durchschnittliche Renditeerzieiung in der Projektentwicklung am deutschen Markt
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an BohnIWiedenmann, 2002, S. 17

Prognoseerfiillung
Slotting: Ausrelchend
Abweichungen der realisierten von der geplanten Rendite sind bei Projektentwicklungen
eher die Regel als die Ausnahme.

626 Vgl. Schttfers u.a., 1998, S.14: Unsicherheit tiber prognostizierte Cashflows steigt mit zunehmender Entfer-
nung yom gegenwartigen Zeitpunkt. II vgl. Maier, 1999, S.140 II vgl. Munsch/Andrae, Universitat GH Es-
sen, 19.02.2002, S.4I: Notwendigkeit der Betrachtung von Risiken einer Projektentwicklung zum Rating des
Projektentwicklungsuntemehmens.
627 Vgl. Lottenbach, 1996, S.llffll vgl. Liicke, 1991, S.67, S.189 II vgl. SchulteN ogler, 1998, S.22, S.29 II vgl.
Kruschwitz, 1995,S.20, S.27 II vgl. Kahle, 2001, S.9, S.19 II vgl. PerridoniSteiner, 1997, S.33ff
628 Vgl. Pfniir/Armonat, 2001, S.12

156
Die tiefer liegenden Griinde fiir diese Abweichungen sind vielschichtig. Zum einen befinden
sich die immobilienwirtschaftlichen Erkliirungsmodelle im Vergleich zu anderen Bereichen
des Kapitalmarktes noch in ihren Anfangen. So ist exemplarisch die Wirkungshypothese
"verstarkte Projektentwicklungsaktivitaten fiihren bei gleich bleibender Nettoflachenabsorpti-
on zu hiiheren Leerstandquoten" mathematisch und empirisch verifizierbar. Hingegen ware
die Aussage "nur hiihere Nettoanfangsrenditen fiihren zu verstarkten Projektentwicklungsak-
tivitaten" falsch. Die Variablen zur Erklarung des hier exemplarisch angefiihrten Neubauvo-
lumens sind vielschichtiger und hangen bspw. auch von der Mietentwicklung und der Ent-
wicklung der Beschaftigtenzahlen abo Statistische Regressionsmodelle kiinnen diese De- und
Interdependenzen in ihrer historischen Betrachtung darstellen. 629 Fiir die Identifizierung von
miiglichen Unsicherheiten ist es somit zunachst wichtig, Wechselwirkungen zwischen den
Rahmenbedingungen, den Strukturmerkmalen der geplanten Immobilie und letztlich den zent-
ralen Kennzahlen der Wirtschaftlichkeitsberechnung der konkreten EntwicklungsmaBnahme
in Form von Kausalketten zu durchdringen,6JO da sich die Investitionsrisiken einer Projekt-
entwicklung aus dem Zusammenwirken aller Eingangsparameter des Modells, welches die
Wirklichkeit zu beschreiben versucht, ergeben.

Neben den beschriebenen Erklarungsmodellen stellen die darauf fuBenden Prognosemodelle


(Forecasting-Models) einen weiteren Engpass dar. Nur bei genauer Kenntnis der Entwicklung
relevanter Kennzahlen, wie bspw. der NeUoabsorption, der Entwicklung der geplanten Kon-
kurrenzprojekte etc; in der Zukunft kann eine Aussage tiber die gegenwartige Vorteilhaftig-
keit des Projektes getroffen werden. 631 Quantitativ-technische Prognosemodelle arbeiten mit
sog. Trendextrapolationen. Dabei werden die in der historischen Betrachtung verifizierten
Zusammenhange verschiedenster Kennzahlen, unter der Pramisse der konstant bleibenden
Kausalitaten, in die Zukunft projiziert. 632 Der wesentliche Kritikpunkt an dieser Vorgehens-

629 Vgl. Kahle, 2001, S.83ff: Zuriickwirkende Einfliisse. II vgl. Amon u.a., IZ, 15.02.2002: Interdependenzen
zwischen Akteuren und Rahmenbedingungen.
630 Vgl. Pfniir/Armonat, 2001, S.29 II vgl. Vogler, 1998, S.275 II vgl. Maier, 1999, S.114ff II vgl. White u.a.,
1999, S.23ff II vgl. Shea-Joyce u.a., 1996, S.59: Show how the interaction of supply and demand or econo-
mic conditions affect the value of the property. II vgl. o.V., VDH 1mmobilienSpecial, 01.10.2001, S.2: Wir-
kungskette bei Biiroimmobilien zur Erkliirung von zyklischen Marktbewegungen. II vgl. Gentile/Coleman,
Journal of Real Estate Research, 2001, S.21: Die Verbindung zwischen den makroiikonomischen Variablen
und der Bauaktivitiit muss verstanden werden. II vgl. NiickeiFeinendegen, 1998, S.5: Kompensatorische
bzw. kumulative Effekte der Einzelrisiken.11 vgl. Walter, Die Welt, 09.03.200211 vgl. o.V., FERI, Immobi-
lienmarkt Rating, 01.05.1999, S.3ff
631 Vgl. White u.a., 1999, S.36
632 Vgl. Maurer u.a., 2000, S.I, S.8: Aufgrund von Datenmangel sind zeitrcihenanalytische Auswertungen
historischer Renditen oft nicht miiglich. II vgl. Shea-Joyce u.a., 1996, S.50If, S.532 II vgl. Reichert, 2000,
S.703 II vgl. VathiHoberg, 1998, S.94f: Einstieg in eine Marktanalyse durch Untersuchung der Vergangen-
heitsentwicklung, sowie der aktuellen Marktsituation. II vgl. Sivitanides u.a., Real Estate Finance, 2002 II
vgl. Hendershott, Real Estate Finance, 2002 II vgl. Hendershott, Real Estate Finance, 2002 II vgl. Schul-
te/Bone-WinkelfRottke, 2002, S.79 II vgl. o.V., Bulwien AG, REWIS, 2001, S.4: Prognosemodelle fUr Ba-
siszahlen und Marktentwicklungen. II vgl. Rottke, IZ, 08.11.2001 II vgl. Siegel, 1998, S.5 II vgl. Labhart,
1999, S.122ff: Zum Prognoseverhalten von Finanzanalysten. II vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial,
01.10.2001, S.2

157
weise ist, dass in einer dynamischen Umwelt einmal beobachtete Zusammenhange Verande-
rungen unterliegen konnen. Daher erfolgt in diesen Eillen keine ursachengerechte Progno-
se. 633 Munsch bemangeIt zu Recht fehlende Prognoseinstrumente bei den PE. In der Folge
schlagt er leider nur wieder die stark kritisierte - weil ungenaue - Fortschreibung von Ent-
wicklungen mittels Linear- oder Exponentialtrends VOr. 634 Dabei wird ein zeitlich stabiler Zu-
sammenhang unterstellt. Diese rein autoregressive Erwartungsbildung ist von einem theoreti-
schen Standpunkt aus abzulehnen. Die Analyse muss urn rationale Elemente erweitert werden.
Hierzu werden in Ietzter Zeit verstarkt qualitativ-fundamentale Prognosemodelle eingesetzt,
die dem Einfluss der Rendite- und Risikobestimmungsfaktoren in ihrer Ursache und jeweili-
gen Auswirkung nachgehen. Bei diesen Verfahren wird also Heteroskedastizitat635 unterstellt
und historische Analogien werden ausgeblendet. 636

1m Ergebnis kann festgehalten werden, dass zur treffsicheren Prognose von zukiinftigen Ent-
wicklungen und damit zur korrekten Investitionsentscheidung einer Projektentwicklung fol-
gende Aspekte von groBer Bedeutung sind: als erstes muss eine breite Inforrnationsbasis iiber
die gegenwiirtige Situation vorliegen. Wichtiger und komplexer ist ein tief greifendes Ver-
standnis der fundamental en Wirkungszusammenhange und die exakte Modellierung der hier-
auf aufbauenden Prognosemodelle. 637 Die oben getroffenen Feststellungen fiihren zu der The-
se, dass die Betroffenen iiber nur mangelhafte Kenntnisse bzw. ein unzureichendes Verstand-
nis der zur Fundierung einer Investitionsentscheidung notwendigen Erklarungs- und Progno-
semodelle verfiigen. Es kann im Ergebnis festgestellt werden, dass Kalkiilwissen und Techno-
logiemodelle (diese beinhalten die beschriebenen Erklarungs- und Prognosemodelle) den
Engpass im real en Entscheidungsprozess der Projektentwicklungsbranche darstellen. 638
Es ist dem PE bei seiner Entscheidung nicht moglich, aile exogenen Inputvariablen der Situa-
tion, die auf seine geplante Rendite einwirken, exakt vorherzusagen. 639 Immobilienmarkte

633 Vgl. Pfntir/Armonat, 2001, S.12, S.71 II vgl. Schafers u.a., 1998, S.6, S.20 II vgl. Welling, 1997, S.697 II
vgl. Vogler, 1998, S.290 II vgl. Gordon u.a., 2000, S.S2 II vgl. Maier, 1999, S.107. S.120, S.I44 II vgl. Wtis-
tefeld, 2000, S.113: Zeitreihen- und strukturmodellgesttitzte Prognosen II vgl. o. V., .. Internationale Werter-
mittlungsverfahren", Arthur Andersen Real Estate GmbH, 1999 II vgl. Wheaton, Real Estate Finance, 1999:
Future uncertainty in real estate. II vgl. Torto u.a., Real Estate Finance, 2001
634 V gl. Munsch!Andrae, Universitat GH Essen, 19.02.2002, S.18: Fortschreibung des Lebenshaltungsindex.
635 Vgl. McLeavey u.a., 2001, 5.446f: Heteroskedastizitiit: Veranderliche Volatilitaten im Zeitverlauf.
636 Vgl. Bone-Winkel, 1998. S.226/1 vgl. Wilstefeld, 2000, S.51, S.68, S.72, S.112£: Konjekturale Prognosen II
vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.7, S.II, S.103f: Quantitative und qualitative RisikomaBe II vgl. Noss,
HB, 30.09.2000: Komplexes Mietenprognosemodell der Firma Bulwien AG. II vgl. Kruschwitz, 1995,
S.18ff: Qualitative und quantitative Prognoseverfahren. II vgl. o.V .• IZ, OS.OS.2oo2: Prognosemodelle fUr
Immobilienzyklen wie bspw. E-Regio von JLLS.
637 Vgl. Pfntir/Armonat, 2001, S.S8 II vgl. Pelligrino, 1997, S.817 II vgl. Vogler, 1998, S.277 II vgl. Maier,
1999, S.20 II vgl. Orr, 1997, S.IS8 II vgl. Wtistefeld, 2000, S.120: Hohe Unsicherheit bei der Wahl der Mak-
rolage (Lander). II vgl. VOlker. IZ, OS.07.2OOI
638 Vgl. Saliger, 1993, S.9 II vgl. Wtistefeld, 2000, S.188 II vgl Kruschwitz, 1995, S.17: Prognose der Hand-
lungskonsequenzen als zentrales Problem der Investitionsrechnung.
639 VgL Munsch/Andrae, UniversiUit GH Essen, 19.02.2002, S.15f: Prognose von HerstelJungskosten, Wert-
entwicklung der fertigen Objekte, Marktentwicklung. Mieterentwicklung, sowie von allgemeinen Daten wie
Inflation und Zinsentwicklung stellt ein Problembereich dar. II vgl. del Mestre, 200 I. S.39: Unterschiede in

158
werden vor diesem Hintergrund auch als schwach informationseffizient bezeichnet, da sie nur
iiber eine eingeschrankte Transparenz verfiigen (vgl. Kapitel 1.4.1.1.).640 Annahmen iiber zu-
kiinftige Ein- und Auszahlungen, die Entwicklung der Vorvermietung, Marktlagen, Zinsni-
veaus etc. sind nicht mit Bestimmtheit heute festlegbar. Die Entscheidung der Investition in
eine Projektentwicklung und auch die damit einhergehende Projektfinanzierung wird unter
Unsicherheit in Bezug auf zukiinftige Umweltzustande und somit unter nicht ausreichender
Abschatzbarkeit aller notwendigen Entscheidungsparameter getroffen. 641 Risikowirkungen
bilden daher einen integralen Bestandteil jeder Projektentwicklung. 642

Risikorelevanz
Slotting! Schwach
• I

Ein hohes MaB an Unsicherheit in Bezug auf die Entscheidungssituation ist Bestandteil
jeder Investition in eine Projektentwicklung.
I111

Diese Unsicherheitsfaktoren nehmen zu, je we iter das Eintreten des unsicheren Parameters in
der Zukunft liegt, da die Mbglichkeiten zu einer Antizipation des Wertes durch Prognose mit
zunehmendem Abstand yom Entscheidungszeitpunkt sinkt. Immobilieninvestitionen sind vor
diesem Hintergrund als besonders unsicher einzustufen, da eine Vielzahl die gegenwartige
Entscheidung beeinflussender Variablen aufgrund des langen und irreversiblen Investitions-
zeitraumes in der Zukunft liegt. 643

der kurz- und langfristigen Prognose ktinnen auftreten. II vgl. Krezner, 2003, S.656: Decision making under
uncertainty.
640 Vgl. Maurer u.a., 2000, S.12
641 Vgl. Schatzl, 2002, S.38 II vgl. RoddewiglKeiter, The Appraisal Journal, 2001. S.119
642 Vgl. Pfniir/Armonat, 2001, SI3, S.16, S.28 II vgl. Cofalka, 2000, S.590 II vgl. Haberstock u.a., 2000, S.685
II vgl. Maier, 1999, S.129f II vgl. Noss, HB, 30.09.2000 II vgl. Kahle, 2001, S.51, S.115: Konsequenzen des
eigenen Handelns ktinnen nieht eindeutig bestimmt werden. Die Ursachen hierfiir liegen in der Ungewissheit
(hier: Begriff der Unsieherheit) des Datenbestandes und der Datenverarbeitung. II vgl. Farrell, International
Journal of Project Finance, 2002, S.2: " ... necessary to carefully identify risks that may occur in the life of a
project." II vgl. Bruckner/Hammerschmied, 2003, S.122 II vgl. Jorion, 1997, S.75: Standardnormalverteilung
a1s einfachste Risikostruktur. II vgl. McLeavey u.a., 2001, S.243f: Normalverteilung. II vgl. Alb-
recht/Maurer, 2002, S.93: Norrnalverteilung. II vgl. Brauer, 2003, S.534 II vgl. o.V., HCI, 21.02.2003, S.I,
S.27ff II vgl. Stengel, IZ, 06.06.2002 II vgl. Pitschke, 2002, S.15
643 Vgl. Schlitzl, 2002, S.38

159
Anscha/funw;preis/ Herstellkosten
Heulige Transaktionskosten I Gegenwart I Sich e Parameter
I
Heutige Mieteinnahmen
Heulige Bewirtschaftungskosten
Beratungskosten
Baunebenkosten
Weiteres Umfeld:
-Alternativanlagen
-Politik
-Wir1schaft
-Demographie
1
Finanzierungskostenentwicklung
-Wettbewerber Steuerbelastungsentwicklung
-Kundenanspruch Zukiinftige Mieteinnahmen

'-l~"'·~
-etc.

Zukiinftige Transaktionskosten I .
Zukiinftiger Veriiu6erungserloS/ Zukunft I Unslche e Parameter I
Multiplikator

Abbilduug 37: Zunahme der Unsicherheit im Zeitablauf


Quelle: Eigene Darstellung

Unsicherheit bezeichnet die Moglichkeit des Abweichens eines tatsachlich eintretenden Wer-
tes von einem erwarteten Wert aufgrund des unvollkommenen Informationsstandes des ET in
der Ausgangssituation. 644 Unvollkommene Information kann grundsatzlich in zwei Varianten
vorliegen: 645

Abbildung 38: Informationsstand der Entscheidungssituation einer Projektentwicklung


Quelle: Eigene Darstellung

Risikoentscheidungen weisen (stetige) Wahrscheinlichkeitsverteilungen646 fiir das Eintreten


bestimmter Umweltzustande auf, wogegen beim Vorliegen von Ungewissheit gar keine Aus-
sagen iiber Wahrscheinlichkeitsverteilungen der Eingangsparameter und resultierender Um-

644 Vgl. Schatzl, 2002, S.38 II vgl. Saliger, 1993, S.17 II vgl. PerridoniSteiner, 1997, S.97
645 Anmerkung des Autors: Einige Autoren verwenden die Begriffe Ungewissheit und Unsicherheit entgegen-
gesetzt. II vgl. z.B. Kahle, 2001, S.115ff II vgl. Saliger, 1993, S.16, S.42f II vgl. Wolf, 1999, S.18
646 Vgl. SchulteiRopeter, 1998, S.153: Kontinuierliche bzw. stetige Verteilungen k6nnen eine unendliche An-
zahl an Werten annehmen. II vgl. PerridoniSteiner, 1997, S.99 II vgl. Kahle, 2001, S.118 II vgl. Schatzl,
2002, S.38: Risiko i.e.S. II vgl. McLeavey u.a., 2001, S.226ff: Distributions. II Wahrscheinlichkeitsvertei-
lungen flieBen meist in Form von subjektiven Wahrscheinlichkeiten, die aufgrund von Erfahrungen ge-
schatzt wurden, oder objektiven Wahrscheinlichkeiten aufgrund von empirischen Untersuchungen, in die
Berechnung ein.

160
weltzustande rniiglich sind. 647 Letztere Auspragung wird bei den folgenden Ausfiihrungen
nicht weiter betrachtet. Risiko definiert - aus der hier eingenornmenen Perspektive - die
(Wert-) Schwankung, quantifiziert in Form der Varianz (a 2 ) bzw. der Standardabweichung
(a), eines Beobachtungswertes urn seinen erwarteten zukiinftigen Mittelwert (Jl).648 Je griiBer
die Volatilitat der erwarteten Rendite bzw. je griiBer die Streuung der Beobachtungswerte urn
ihren Erwartungswert, desto risikoreicher ist die betrachtete Investition. 649 Allgemeiner aus-
gedriickt, stellt Risiko das Abweichen betriebswirtschaftlicher Resultate von den Erwartungen
des ET dar,650 wobei Risiko als ein zweidirnensionales Konstrukt aus Gefahr (down-side-risk)
und Chance (up-side-risk), oder eindirnensional nur als Gefahr auftreten kann. 651 Zu Recht
weisen Noordewier u.a. darauf hin, dass nur die Gefahr und darnit die Sernivarianz, und nicht
die gesarnte Varianz, fiir die Projektentwicklung wesentlich sind.652
Eintrittswahrscheinlichkeit
100%r-----------------tr~----~============~
Fiktion: Entscheidung
90% unter Sicherheit
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10% Gefahr Chance
O%~------------------------------------------==~~
Kapitalwerte der
Projektentwicklung

Abbildung 39: Entscheidungssituation einer Projektentwicklung unter Unsicherheit


Quelle: Eigene Oarstellung

647 Vgl. Wolf, 1998, S.18// vgl. PerridoniSteiner, 1997, S.99/1 vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.7 /I vgl.
Ropeter, 2000, S.6lff /I vgl. Kruschwitz, 1995, S.251/1 vgl. Kahle, 2001, S.119: Oer Autor verwendet die
Begriffe Unsicherheit und Ungewissheit entgegengesetzt. /I vgl. Schatzl, 2002, S.38
648 Vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.9 /I vgl. Lottenbach, 1996, S.73ff /I vgl. Liicke, 1991, S.67f /I Oer
Mittelwert wird hier auch in Bezug auf zUkiinftige (erwartete) Daten als Erwartungswert bezeichnet. /I vgl.
Wheaton, Real Estate Finance, 1999: Risk is best conceptualized as greater uncertainty oder likely futurte
outcomes. /I vgl. Torto u.a., Real Estate Finance, 2001 /I vgl. Hendershott, Real Estate Finance, 2002/1 vgl.
Gassmann, 2001, S.7 /I vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.21f /I vgl. Maier, 1999, S.26ff /I vgl. PatzakiRattay,
1998, S.36
649 Vgl. Wiedenmann, 2002, SA/I vgl. O.V. HB, 02.12.2002: Schwankungen k6nnen zur Abwertung beim Ra-
ting fiihren.
650 Vgl. Hiernoymus/Kienzle, 1997, S.646 /I vgl. Wiistefeld, 2000, S.63 /I vgl. Schoppe, 1991, S.532 /I vgl.
Cofalka, 2000, S.590 /I vgl. Vogler, 1998, S.153f
651 Vgl. Maier, 1999, S.lDf /I vgl. Viezer, Real Estate Finance, 1999/1 vgl. Wheaton, Real Estate Finance, 1999
/I vgl. o.V., Monatsbericht der Oeutschen Bundesbank, 01.2002, S.51: Prognostizierte Risiken miissen den
erwarteten Ertragen gegeniibergestellt werden. /I vgl. Briihl, IZ, 15.03.2001 /I vgl. Krezner, 2003, S.542ff:
Project risk.
652 Vgl. NoordewierlHarrisonlRamagopal, Real Estate Economics, 2001, S.128

161
Bei genauerer Betrachtung kiinnen die Risiken anhand von verschiedenen weiteren Systema-
tisierungsmiiglichkeiten strukturiert werden: 653

• Up-side vs. Down-side,


• Beeinflussbar vs. nicht beeinflussbar bzw. systematisch vs. unsystematisch,
• Einzel- vs. Portfoliobezug,
• Strategisch vs. Operativ,
• Direkt vs. indirekt zahlungswirksam,
• Expected- vs. unexpected loss,
• Bestandsgefahrdende vs. nicht bestandsgefahrdende.

Bei den systematischen Risiken handelt es sich urn solche, die die Branche oder das Segment
als Ganzes betreffen. Der PE kann sich in diesem Fall die Frage eines kompletten Marktaus-
trittes stellen, wenn die Risiken als zu hoch eingestuft werden. Eine aktive Einflussnahme
seitens des Unternehmens kann jedoch nur bei den unsystematischen, also auf das einzelne
Projekt bezogenen, Risiken erfolgen. 654 Aus Sicht eines Kreditinstitutes beeinflussen die sys-
tematischen Risiken die gesamthafte Sichtweise der Projektentwicklungsbranche (vgl. Kapitel
III.5.2.). Der Portfoliobezug der Risikowirkung wird von den Kreditinstituten bei griiBeren
Projektentwicklungsunternehmen untersucht. Dieses Kriterium ist auch ein wichtiger Bereich
der Slotting Criteria gemaB Basel II (vgl. Kapitel I11.5.3.2.1.).

In der Immobilienwirtschaft kommt eine weitere Unterscheidungsmiiglichkeit der Risiken


durch eine Differenzierung entlang des Lebenszyklusses hinzu. 655 Die Akzentuierung der Ge-
fahren ist dabei in Abhangigkeit von der Stellung der Immobilie im Lebenszyklus zu bewer-
ten, wobei immer aile Risiken wirksam sind, jedoch sich die jeweilige Intensitat deutlich un-
terscheidet: 656

653 V gl. Nticke/Feinendegen, 1998, S.5 /I vgl. Kogel, Kreditwesen, 21/1999, S.26: Risikobereiche differenziert
nach den betriebswirtschaftlichen Funktionen im Untemehmen. /I vgl. Raum, Due Diligence Real Estate -
Praxis workshop Kreditrating, 05.09.2002. S.12: Portfolio- vs. einzelobjektbezogene Risikobereiche. II vgl.
Amon u.a., IZ, 25.04.2003 /I vgl. Dimson, 1998, S.20f /I vgl. PatzakiRattay, 1998, S.42f: Risikokategorien
bei Projekten. /I vgl. Brauer, 2003. S.535: Differenzierung nach objektiven! nicht-beeinflussbaren und sub-
jekti ven! beeinflussbaren Risiken.
654 Vgl. Bruckner/Hammerschied, SWK, 01.09.2003: Beeinflussbare Bereiche.
655 V gl. Schneider, Gebaude Management, 05.2002: Lebenszyklusbetrachtung von Immobilien. 1/ vgl. Schul-
te/Bone-WinkeI/Rottke, 2002, S.7lff /I vgl. LotteIReiB, 2002, S.46f: Risikoidentifikation bei Immobilien /I
vgl. Schengel, IZ, 06.06.2002/1 vgl. Brauer, 2003, S.525/1 vgl. o.V., HeI, 21.02.2003, S.II: Aufstellung al-
ler Projektentwicklungsrisiken.
656 Vgl. Raum, Due Diligence Real Estate - Praxis workshop Kreditrating, 05.09.2002, S.11: Risiken im Immo-
bilien-Lebenszyklus. /I vgl. Amon, Vortrag 3. Immobilienkongress - r.e.a.1. ebstate, 09.2002. S.II /I vgl.
Schatzl, 2002, S.33: Die in der Literatur bekannten Vorgaben fUr Lebenszyklen gewerblicher Immobilie un-
terliegen gegenwiirtig einem Trend zur Verkiirzung. /I vgl. Lotte/ReiB, 2002, S.46f: Risikoidentifikation bei
Immobilien /I vgl. Schengel, IZ, 06.06.2002

162
Immobilien-Lebenszyklus
Entwicklungs- Bewertungs- Wertiinderungs- Ertragsaus- Verwertungs-
risiko risiko risiko fallrisiko risiko

Standort-
Kosten Standort Erstvermietung Marktzyklus
gualitat
Gesamtwirt.
Fertigstellung Markt Funktionsfahigkeit
Rahmen
Trend-
Qualitatsniveau Finanzierung Mieterbonitat Kapitalmarkt
anderung
Bedarfs-
Rechtssicherheit Drittverwendung Inflation Timing
anderung

Umweltrisiko Wirtschaftslage Alterung Besteuerung Liquiditat

Abbildung 40: Immobilienwirlschaftliche Risiken


QueUe: Eigene Darstellung in Anlehnung an die Ausfiihrungen der Gesellschaft fiir immobi/ienwirtschaftliche
Forschung e. V. (gil) zum Fragenkatalog zur Risikoidentifikation

Bohn und Wiedenmann befragten deutsche PE nach verschiedenen Risikokategorien, die aus
ihrer Sicht bei der Projektentwicklung auftreten konnen. Diese soli ten anhand einer Notenska-
la eingestuft werden, dabei identifizierten die Autoren Bereiche, die von den betroffenen als
kritischer bzw. eher unwichtig eingestuft wurden (Anhang Nr. 14). Zu Recht stellen die Auto-
ren fest, dass die drei Bereiche Vermietung, Markt und Verkauf (sog. Marktrisiken) die groB-
ten Risiken reprasentieren. 657 Allerdings wird nicht eingeschrankt, dass es sich hierbei - im
Rahmen der Betrachtung von Kausalketten - urn nachgelagerte Problembereiche handelt. Ein
Beispiel: Verschlechtert sich der Standort (Standortrisiko), treten in der Regel als Konsequenz
hieraus verstarkt Vermietungsprobleme auf (Vermietungsrisiko). Daneben ist die Unterschei-
dung von Vermietungl Verkauf und Markt nicht trennscharf, da die Marktrisiken auch die
"Vermietung" beinhalten. Zudem sind auch Vermietung und Verkauf interdependent, was zu
weiteren Uberscheidungen und damit zur Einschrankung der Aussagekraft der Erhebung
fiihrt.

657 Vgl. BohnlWiedenmann, 2002. S.llf /I vgl. o.V., He!, 21.02.2003, S.II /I vgl. Tytko, 2002, S.151: Wirt-
schaftliche, technische und sonstige Risiken. II vgl. o.V., TAG Geschiiftsbericht 2002, S.4lf: Marktrisiken
als wichtigster Risikobereich eines borsennotierten Projektentwicklers. II vgl. o.V., AGIV Geschiiftsbericht
2002,06.2003, S.38

163
Risiken aus Architektur
i
Risiko der Prospekthaftung I I I
Risiken des GrurdstOckes
i
Risiken aus Baurecht I !

Vertragsrisiken "
Risiken bei der Bauvergabe
allg. untemehmerisches Risiko ..........
Standortrisiken
Finanzierungsrisiken
Managementrisiken I

Risiken aus Konzeption I


Risiko der Oualitat
BaukostenOberschreitung ......... I I

Risiko der TerminOberschreitung


I
Verkaufsrisiken
Marktrisiken
Vermietungsrisiken I
0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5

Angabe der empfundenen Risikointensitat

Abbildung 41: Durchschnittliche Einschatzung der Risiken im deutschen Projektentwicklungsmarkt (No-


ten von 0 = kein Risiko bis 4 = sehr gro6es Risiko)
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an BohnIWiedenmann, 2002, S.13

Die oben aufgezeigten Einzelrisiken stellen in ihrer Aggregation das Gesamtrisiko der Pro-
jektentwicklung dar. 658 Das Risiko eines PE entsteht aus dem Anteil der Einkapitaleinbrin-
gung in ein Projekt und einer eventuell vereinbarten Durchgriffshaftung auf sein Privatver-
mogen oder das Vermogen der Projektentwicklungsgesellschaft im Fall von SPV.659 In einem
engeren Sinne wird auch yom sog. Entwicklungsrisiko gesprochen. Dieses beinhaltet eine
Vielzahl von einzelnen Faktoren, die sich auf:

• Planung,
• Genehmigung,
• Vermietung und Verkauf zum avisierten Preis,
• Vermarktungszeitraume,
• Hersteilungs- und sonstige Kosten.

beziehen. Die Entwicklungsrisiken lassen sich dem Markt, den Gegenparteien oder den Pro-
zessen zuordnen. 1m Kern beschreibt das Entwicklungsrisiko die Gefahr einer nicht markt-
undJ oder zeitgerechten Projektkonzeption. 1m Ergebnis wird hierdurch die Vermietung oder

658 Vgl. Lauritzen, 2001, 5.8: Gesamtrisiko der Projektentwicklung. II vgl. Leker, 04.2001, 5.7: Datenverdich-
tung bei der Herleitung von Ratingurteilen. II vgl. Konesny/Dielewicz, 01.10.2002, S.67: Gesamtrating
durch risikoadiiquate Aggregation der Einzelergebnisse in Abhiingigkeit der Bedeutung des Projektes fUr das
Gesamtengagement. 1/ vgl. del Mestre, 2001, S.20: Analyse der einzelnen Geschiiftsbereiche bei diversifi-
zierten Untemehmen und Aggregation der Teilergebnisse entsprechend der Bedeutung fiir das Gesamtunter-
nehmen. 1/ vgl. PatzaklRattay, 1998, S.37
659 Vgl. Pitschke, 2002, S.2

164
VerauBerung des Projektes eines Trader-Developers zum geplanten Zeitpunkt und Preis ge-
fahrdet. 66O In der folgenden Abbildung werden diese Prozess-, Gegenpartei- und Marktrisiken
der Projektentwicklung mit der Slotting Criteria des Ausschusses in Verbindung gebracht;661

Slotting Criteria - Kriterien zur Einordnung in Ratingklassen

"Finanzielle Starke" und "Merkmale des Objekts"

Risiken bei
der Projektentwicklung I
:(Geschafts- und Finanzrisiken)i

---~ I I
Marktrisiken Gegenparteirisiken Prozessrisiken :
(WahllEntwicklung der Markte) (Wahl der Vertragspartner) ! (Interne Vertahrensabliiufe)

"Starke der Kostentragerl Bautrager" "Absicherung"

I I
Abbildung 42: Risikodimensionen bei der Projektentwicklung in Verbindung zur Slotting Criteria
(Projektentwicklungsrisiken im Ratingkontext)
Quelle: Eigene Darstellung

Zwar sind bei einer Immobilie oder einem Projekt regelmaBig aile immobilienwirtschaftlichen
Risiken simultan vorzufinden, jedoch unterscheiden sich diese sehr in ihrer jeweiligen Intensi-
tat, da sich die Risiken im zeitlichen Ablauf nicht gleichfbrmig entwickeln. 662 Bei einer Pro-
jektentwicklung dominieren zunachst Entwicklungsrisiken, die mit der zeitgerechten Fertig-
stellung, dem Planungsrecht, der Finanzierung und den (geplanten) Kosten zum festge1egten
Qualitatsstandard in Verbindung stehen. Abhangigkeiten von bestimmten Subuntemehmem
kbnnen zu Risiken fiir die Zeitplanung oder insgesamt fiir die Fertigstellung von Projekten
fiihren. Kurz vor und nach der Fertigstellung des Objektes nehmen die Vermietungsrisiken

660 vgl. Lauritzen, 2001, S.8: Baugenehmigung, Kosteniiberschreitung, Qualitiitsmlingel, Fertigstellungstermin.


/I vgl. Schulte/Bone-Winkel/Rottke, 2002, S.51: Entwieklungsrisiko definiert als nieht marktkonformes An-
gebot. /I vgl. Reif/HoIter, 2003, S.528/1 vgl. Amon u.a., IZ, 14.03.2002// vgl. Ahrens, immobilienbusiness,
2.2003, S.40 II vgl. o.v., Hel, 21.02.2003, S.II
661 Vgl. Schengel, IZ, 06.06.2002: Schengel differenziert nach Objekt-, Management-. Gegenpartei- und Markt-
risiken. Da bei den Objektrisiken aber auch die hier bei den Prozessrisiken subsumierten Risiken von Altlas-
ten enthalten sind, wird hier nur von einem anderen Begriff ausgegangen. Bei den Managementrisiken
kommt Schengel auf die Prozessrisiken i.e.s. zu sprechen (bspw. fehlerhafte Aufbauorganisation). /I vgl.
Schlitzl, 2002, S.115: Der Autor differenziert nach Objekt- und Marktkriterien, wobei im Ergebnis diesel ben
Aspekte abgehandeIt werden. /I vgl. Farrell, International Journal of Project Finance, 2002, S.3ff: Kostenri-
siken, technologische Risiken, Marktrisiken, operative Risiken, politische Risiken. /I vgl. Ballard, Real Esta-
te Finance. 2000: Die aufgezlihlten Risiken bei der Mezzanine-Finanzierung sind identisch zu jedem anderen
Immobilieninvestment.// vgl. Schmelzer. 2001, S.176f: Technische und wirtschaftliche Risiken von Projek-
ten. /I vgl. AugustinlHochrainer, 2001, S.194 /I vgl. Achleitner, 2001, S.456ff /I vgl. Schulte/Bone-
Winkel/Rottke, 2002, S.50: Der Autor wlihIt eine andere Form der Systematisierung. /I vgl. Zoller/Wilhelm,
2002, S.III: Developer-Risiken aus Sieht der Kapitalgeber. /I vgl. Bappert, 2001, S.135: Planungs-, Bau-
und Fertigstellungsrisiken. /I vgl. Niicke/Feinendegen, 1998, S.18ff: Unterscheidung hier nach allgemeinen
externen Risiken, leistungs- und finanzwirtschaftliehen Risiken und internen Prozessrisiken. /I vgl. Wie-
denmann, 2002, S.I: A multitude of risks can affect the success of a development.
662 Vgl. Niicke/Feinendegen. 1998, S.5: Faktisch unbegrenzte Anzah1 von Risiken, die auf ein Unternehmen
einwirken.

165
und Haftungsrisiken stark an Bedeutung zu. Deutlich wird vor dem geschilderten Hinter-
grund, dass aile Phasen eines Projektes intensiv untersucht, bewertet und beurteilt werden
miissen, urn die Einzelrisiken und ihren Anteil am Gesamtrisiko feststellen zu kennen. Bei der
Herstellung eines Risikokataloges zur Identifikation von Projektrisiken kann eine sinn volle
Orientierung am Projektablauf vorgenommen werden: 663
Gefahrenpotenzial

r-----1_ Prozessrisike

Marktris ken

Vision-----+. . .
Initiierung --~~---""'I-
Konzeption Vermarktung --~~-...
Erststellung Ubergabe . . .- .... Zeit
Abbildung 43: Risikoentwicklung im Zeitverlauf
Quelle: Eigene Darstellung

Damit ist ein Immobilien-Projekt per definitionem mit mehr Risiken behaftet als ein fertigge-
stelltes (und vermietetes) Immobilien-Objekt, bei dem keine Vorvermietungs-, Fertigstel-
lungs- oder Genehmigungsrisiken mehr auftreten kennen. Eine Projektfinanzierung ist damit
risikoreicher als eine Objektfinanzierung. Aufgrund der hohen Risiken von PE ist mit hohen
Eigenkapitalanforderungen aufgrund von schlechteren Ratings zu rechnen. 664

Risikointensitjit
Slotting: Schwach
Die Projektentwicklung gehert zu den risikoreichsten wirtschaftlichen Betatigungsfeldem.
Hohen Renditeerwartungen stehen insgesamt hohe Risiken gegeniiber, die tendenziell he-
here Eigenkapitalanforderungen im Vergleich zu weniger risikobehafteten Immobilienin-
vestments rechtfertigen.
Die bisher undifferenzierte Unterlegung nach Basel list vor diesem Hintergrund als nicht
marktkonform einzustufen, da sie die hohen Risiken der PE nicht ausreichend beriicksich-
tigt hat.
Trader-Developer akzeptieren diese besonders hohen Risiken und werden somit den Aus-
wirkungen von Basel II starker ausgesetzt sein als andere Segmente der Immobilienwirt-
schaft (Bestatigung der Arbeitshypothese I).

663 Vgl. Schengel. ]Z, 06.06.200211 vgl. Reich, 200t. S.361ff: Zur Risikoanalyse bei Projektfinanzierungen. 1/
vgl. Gassmann. 2001. S.7f: SWrprozesse im Projektverlauf. II vgl. Lauritzen, 200l, S.8
664 Vgl. GondringiLorenz, 200 I, S.19 /I vgl. Schatzl, 2002, S.34 /I vgl. Wiedenmann, 2002, S.I

166
Mit der Abnahme der Risiken durch den steigenden Informationsgrad bei fortschreitender
Entwicklung eines Projektes sinkt sukzessive die Moglichkeit, Korrekturen bei der urspriing-
lichen Projektplanung und dem Verlauf der Erstellung vorzunehmen. Damit wird auch die
Moglichkeit der Einflussnahme auf die Kosten des Projektes, sowie dessen Wirtschaftlichkeit
bzw. Funktionstiichtigkeit, mit fortschreitender Realisierung reduziert. 665 Auch vor diesem
Hintergrund ist die friihzeitige Risikoidentifikation fiir PE wichtig.
Moglichkeit zur
Kostenbeeinflussung Kumulierte Kosten

Beeinnussbar eit

"-----+
Vision lnitiierung
__ ---+-----~---+~--
Konzeption Vermarktungl Erststellung Ubergabe
Ausschreibung von
........ Zeit

Leistungen

Abbildung 44: Entgegengesetzter Verlauf Kostenbeeinflussungsmiiglichk. und kumulierte Projektkosten


Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Schatzl, 2002, S.37

3.2. Risikomanagement bei Projektentwicklungen


Die rein mathematische Generierung von Kapitalwerten oder zukiinftigen Renditen ohne risi-
koanalytische Erwligungen wird durch die reale Unsicherheitssituation ad absurdum ge-
fiihrt. 666 Empirische Untersuchungen haben jedoch gezeigt, dass PE hliufig dennoch nur auf-
grund der erwarteten Rendite, also faktisch unter "Sicherheit", ihre Entscheidungen treffen,
weshalb massive Abweichungen der geplanten Rendite regelmliBig auftreten. 667 Problematisch
ist somit, dass Investoren sich in der Vergangenheit zu einseitig an der prognostizierten Ren-
dite eines Projektes orientierten, ohne die damit verbundenen Risiken ausreichend zu wiirdi-
gen. 668

665 Vgl. Schatzl, 2002, S.36f /I vgl. Kyrein. 2002, S.120


666 Vgl. Pfniir/Armonat, 2001, S.12f, S.59f II vgl. Wolf, 1999, S.18
667 Vgl. Wiedenmann, 2002, S.I /I vgl. Pfniir/Armonat, 2001, S.70 /I vgl. Schafers u.a., 1998, SA: Untemehmen
verwenden fUr Investitionsentscheidungen hauptsachlich RenditegriiBen. /I vgl. PfniirlArmonat, 200 I, S.12:
Investitionen werden haufig ohne (ausreichende) Risikobetrachtungen getroffen. /I vgl. Ropeter, 2000, S.62,
S.204 /I vgl. BohnlWiedenmann, 2002, S.I ff
668 Vgl. Schengei, IZ, 06.06.2002: Reine Renditeorientierung muss einer differenzierteren Risiko-Rendite-
Betrachtung weichen. /I vgl. Torto u.a., Real Estate Finance, 2001 /I vgl. Gassmann, 2001, S.12: Die meisten
Projekte scheitem aufgrund einer unzureichenden Beachtung sowie Bewertung der damit verbundenen Risi-
ken.

167
Rislkoidentlfikation
Slotting: SChW8Ch
PE treffen ihre Entscheidungen faktisch haufig unter Sicherheit und beriicksichtigen bis
dato zu wenig die mit den Chancen verbundenen Gefahren. 1m Rahmen einer Kreditwur-
digkeitspriifung muss dieser Umstand negativ bewertet werden (Bestatigung der Arbeits-
hypothese III).

Urn eine groBere 1somorphie zwischen Realitat und Modellbetrachtung zu gewahrleisten,


muss die Einbeziehung von Risikowirkungen Bestandteil der Wirtschaftlichkeitsanalysen
einer Projektentwicklung sein 669 Zur Quantifizierung des Risikopotenzials einer Projektent-
wicklung muss eine mathematische Beziehung zwischen Rendite und Risiken ermoglicht
werden, urn schlieBlich die absolute und relative Vorteilhaftigkeit der 1nvestitionen einschat-
zen zu konnen. Erst die zielgerichtete 1dentifikation sowie die Analyse von Projekt-, Objekt-
und Portfoliorisiken ermoglicht die risikogerechte Strukturierung und das Pricing des (Fremd-
)Kapitalbedarfs, wobei nicht erst Banken und Ratingagenturen die mit den Performancezielen
verbundenen Risiken untersuchen sollten.67o Die besondere Relevanz von Risikobetrachtun-
gen verdeutlicht auch die Feststellung, dass einmal getroffene 1mmobilienakquisitionsent-
scheidungen kurzfristig irreversibel sind. Trotz der Feststellung, dass Unsicherheiten Bestand-
teil jeder immobilienwirtschaftlichen 1nvestition sind, halten in der Praxis nur etwa 113 aller
institutionellen 1mmobilieninvestoren explizite Risikoanalysen fur wichtig. 671

Ausgangspunkt fUr weitergehende Risikoanalysen ist die Risikoidentifikation,672 die entschei-


dungstheoretisch die gleichzeitig Anwendung von Erklarungs- und Prognosemodell (vgl. Ka-
pitel IIL3.l). Der isolierte, vergangenheitsbezogene Aussagezusammenhang "die Leerstand-
quote betragt 10% und wurde durch Abwanderung groBer Dienstleistungsuntemehmen be-

669 Vgl. Schulte/Ropeter: 1998. S.129 1/ vgl. Maier, 1999, S.155, S.173: Kapitalwert versus Risikomanagement
und Investitionsrechnung unter Unsicherheit. II vgl. Wiistefeld. 2000, S.81 f II vgl. Ropeter, 2000. S.204 II
vgl. Adam, 2000, S.334ff II vgl. Bohn, Wiedenmann, 2002, S.5: Gegenwartig unbefriedigender Forschungs-
stand im Risikomanagement der Immobilienprojektentwicklung. II vgl. Schulte/Bone-Winkel/Rottke, 2002,
S.49ff II vgl. Niehaus, 2002, S.34f, S.46: Immobilien-Projektentwicklungen wei sen eine hohe Renditeanfor-
derung bei simultan hohen Risiken auf. II vgl. lorion, 1997, S.3f II vgl. Albrecht/Maurer, 2002, S.89ff: Ein-
beziehung des Risikos in die Investitionsentscheidung. II vgl. Amon u.a., IZ, IS.02.2002: Analyse der Im-
mobilienrisiken bei Projektratings.11 vgl. Copeland/Weston, 1992, S.77ff: Uncertainty.
670 Vgl. Pfniir/Armonat, 2001, S.7Sf II vgl. Vogler, 1998, S.288, S.296/1 vgl. Maier, 1999, S.17ff, S.14If: Risi-
kobewertung quantifizierbarer Risiken mittels mathematisch-statistischer Verfahren als Investitionsentschei-
dungskriterium. II vgl. Wiistefeld, 2000, S.183, S.188ff II vgl. Ropeter. 2000, S.33 II vgl. Schoppe, 1991,
S.SS8
671 Vgl. Pfniir/Armonat, 2001, S.7Sf II vgl. Schulte/Bone-WinkeIlRottke, 2002, S.SO II vgl. Rehkugler, 33. Im-
mobilien-Fachseminar an der DIA, 12.04.2002: Eine "Neue Risikokultur" ist eine Reaktionsstrategie der PE
auf die Veranderung von Basel II. II vgl. Doswald, 2002, S.72: Risikomanagement als grundsiitzliche An-
forderung an die Developer. II vgl. Esser, Vortrag auf dem Aareon Kongress 2003, 27.0S.2003, S.18: Risiko-
friihwarnsystem zur Verbesserung des Berichtswesens und damit Beeinflussung des Ratingurteils. II vgl.
Rubinsteinffilmanffodd, The lournal of Risk and Finance, 2002, S.24: Seit dem Enron-Skandal ist es evi-
dent, dass die Risikomanagementtools nicht ausreichend sind. II vgl. Lock. 1997, S.SSff
672 Vgl. Schmelzer, 2001, S.173: Risikoidentifikation und - iiberwachung. 1/ vgl. Niicke/Feinendegen, 1998,
S.21 II vgl. Wiedenmann, 2002, S.2f

168
wirkt" (Erklarung) beinhaltet kein Risiko. Erst die Antizipation, dass "die zukiinftige wirt-
schaftliche Entwicklung der Investition (noch) schlechter verlaufen konnte, wei I ... " (Erkla-
rung und Prognose) beinhaltet ein Unsicherheitselement. Somit ist eine stringente Trennung
von statistisch und mittels Prognose zusatzlich (!) identifizierter Risiken, wie es z.B. von
Vogler vorgeschlagen wird, abzulehnen. 673 Historische Volatilitaten der Inputdaten wie Rendi-
ten, Miethohe, Bewirtschaftungskosten, Inflationsraten, usw., die in Form der Standardabwei-
chung errechnet werden konnen, sind somit nicht isoliert zur Identifikation und Bewertung
zukiinftiger Investitionsrisiken zu verwenden. Diese quantitativen RisikomaBe stellen nur das
Ausma13 der Abweichung realisierter Werte von den jeweiligen Mittelwerten dar, bewirken
jedoch weder eine Ursachenidentifikation noch eine verlassliche Aussage, ob die zukiinftige
Entwicklung ahnlich verlauft. 674 Bspw. konnen im Rahmen der strategischen Friihaufklarung
mit Hilfe von Friihwarnsystemen Gefahrenpotenziale rechtzeitig transparent gemacht werden.
So genannte schwache Signale miissen hierzu rechtzeitig erkannt und verarbeitet werden. 675
Zu dies en schwachen Signalen gehoren aile ex ante erkennbaren, moglichen Diskontinuitaten
in der zukiinftigen Cashflow-Entwicklung. Diese Storgro13en umfassen auch Aspekte wie Ter-
roranschlage oder Naturkatastrophen und markieren infolgedessen Struktureinbriiche in einem
beschriebenen Trend. Neben externen Indikatoren konnen auch unternehmensinterne Krisen-
ursachen hierdurch rechtzeitig identifiziert werden. 676 Bezogen auf PE sind dies folgende
Themenbereiche:

Informationsbereiche zur
Beispiel: Projektentwicklung
Krisendiagnose
Finanzwirtschaftliche · Zu geringe Eigenkapitalquote
Krisenursachen · Keine finanzielle Flexibilitat
Uberdurchschnittliche Forderungsaus-
falle
Verzogerte Fertigstellung
· Geringe Vorvermietung
Erfolgswirtschaftliche · Geringe Margen
Krisenursachen · Hohe Fixkostenblocke
Defizitare Segmente
Belastungen aus Rechtsstreitigkeiten

673 Vgl. Vogler, 1998, S.296


674 Vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.IO, S.14 II vgl. Vogler, 1998, S.279 II vgl. Haferstock u.a., 2000,
S.680
675 Vgl. Wolf, 1999, S.32 II vgl. Gassmann, 2001, S.13ff II vgl. Schneider, Gebaude Management, 05.2002 II
vgl. Keiner, IfW-Forum, 02.2002, S.IO: So friih wie moglich Fehlentwicklungen im Untemehmen erkennen.
II vgl. Ftiser/GleiBner, 2002, S.224f, S.114: Frtihwamsysteme miissen Megatrends beachten. II vgl. Renner,
tips&trends von PwC, 12.2001, S.9
676 Vgl. Munsch! WeiB, 2001, S.48 II vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.67ff II vgl. del Mestre, 2001, S.90: Banken
wollen Insolvenzgefahr so friih wie moglich erkennen.

169
Realwirtschaftliche . Fehlende Diversifikation
Krisenursachen Konkurrenzdruck
Leerkapazitaten
Schwache gesamtwirtschaftliche
Konjunktur
Konstitutive Gesellschafterstreit
Krisenursachen Obsolete Organisationsstrukturen
Fehlende Kompetenzregelungen
Unklare Prozessstrukturen
Personenbezogene Fiihrungsschwache
Krisenursachen Fehlende Qualifikation
Nachfolgeprobleme
Fachliche Defizite
Tabelle 19: Unternehmensinterne Krisenursachen als Insolvenzindikatoren
Quelle: Eigene Darstellung

Schulte kommt zu dem Schluss, dass ca. 80% der Immobilienwirtschaft erst durch Basel II auf
die Notwendigkeit von Risikobetrachtungen aufmerksam geworden sind und Schneider fiihrt
hierzu weiter aus, dass Risikomanagement (kurz: RM) fUr PE durch Basel II an Bedeutung
gewinnt. 677 Neben der materiellen Notwendigkeit gibt es auch weitere formelle Vorschriften,
die fiir die Implementierung von RM-Systemen sprechen. GemaB §317 Abs. 2 und §289 Abs.
I HGB muss beim Lagebericht der Gesellschaft gepriift werden, ob die "Risiken der zukiinfti-
gen Entwicklung zutreffend dargestellt sind." Nach dem Gesetzjiir Kontrolle und Transpa-
renz im Unternehmensbereich (kurz: KonTraG) hat die GeschaftsfUhrung der Kapitalgesell-
schaft " ... geeignete MaBnahmen zu treffen, insbesondere ein Dberwachungssystem einzurich-
ten, damit den Fortbestand der Gesellschaft gefahrdende Entwicklungen friihzeitig erkannt
werden."(§91 Abs. II AktG).678

Zu Recht betonen Stadler und Gugglberger: "Risiko ist auch eine Frage der Informationsver-
arbeitung".679 RM ist ein Stufenmodell, das sich mit den Gefahren der Projektentwicklung
auseinandersetzen muss. Die oben erlauterte Risikoidentifikation wird beim RM urn die Risi-
koanalyse, -bewertung, und -steuerung und in der Folge die Risikoiiberwachung erganzt. 1m

677 Vgl. Schneider, Gebaude Management. 05.2002 II vgl. Wiedenmann, 2002, S.lff /I vgl.. o.V., Deloit-
te&Touche, 2002, S.7: RM hat hohe Bedeutung beim Rating nach Basel II. II vgl. PatzakiRattay, 1998,
S.36ff: Bedeutung von RM in Projekten. II vgl. PietschmannlYahs, 2003, S.385: Bedeutung des RM wachst
durch Basel II. II vgl. Bruckner/Hammerschied, SWK, 01.09.2003
678 Ygl. Darazs, RATINGaktuell, 01.01.2002, S.14f II vgl. BohnlWiedenmann, 2002, S.III vgl. Kohler, HB,
12.03.2003 II vgl. Nilcke/Feinendegen, 1998, SA II vgl. Schneider, Gebaude Management, 05.2002 II vgl.
Nolting, Handelsblatt-Jahrestagung 2001, 07.05.'WOl, S.311 vgl. Filser/Heidusch, 2002, S.214ff II vgl. o.Y.,
IZ, Leasingbranche, 25.10.2001 II vgl. o.Y., TAG Geschaftsbericht 2002, S.64 II vgl. o.Y., AGIY Ge-
schaftsbericht 2002, 06.2003, S.37: Risikomanagement aufgrund gesetzlicher Bestimmungen. II vgl.
PietschmannlYahs, 2003, S.388: KonTraG ist ein wesentlicher Wandel der rechtlichen Rahmenbedingun-
gen.
679 Ygl. Stadler/Gugglberger, Die Zukunft der Umemehmensfinanzierung, 09.2002, SA

170
Rahmen von Machbarkeitsstudien einer Projektentwicklung muss das RM ein fester Bestand-
teil sein.680

Risikoidentifikation

Risikobewertung

Risikosteuerung

Abwlilzung Vermeindung Tragung


II II
-Absicherung von .Ablehnung des moglichen ·Inkaufnahme des Risikos
Geschiiften Projektes oaeh kurzer aufgrund der angemessenen
-Einsatz von Versicherungen Voruntersuchung Risiko-Rendite-Relation
jeder Art -Verminderung der Risiken (ink!. Allokation)
(inkl. Derivaten etc.) oaeh deren Ubemahme -Diversifikation

Abbildung 45: Risikomanagement bei der Projektentwicklung


Quelle: Eigene Darstellung

Aufgabe der Risikoanalyse und -bewertung muss es sein, die im Rahmen der Risikoidenti-
fikation festgestellten nominal skalierten Konstrukte (d.h. Risiko "besteht" oder "besteht
nicht") in eine ordinale oder metrische Rangreihung zu tiberftihren. Die Bewertung muss
Auskunft tiber die Eintrittswahrscheinlichkeit und die Intensitat der Auswirkung des Risikos,
also der Schadenshohe, geben. 681 Ziel ist nicht eine grundsatzliche Risikoeliminierung, son-
dem Antwort auf die Frage, ob die erwarteten Renditen des Projektes ein (eventuell) hoheres
Gesamtrisiko rechtfertigen. Die hoheren Renditeerwartungen setzen sich aus dem Verzin-
sungsanteil einer sicheren Anlage und dem hier zu kalkulierenden Risikokosten, also der (er-
warteten) Risikopramie des PEs, zusammen (vgl. KapitelIII.5.3.3.).682 ErwartungsgemaB stel-
len Bohn und Wiedennumn in ihrer Studie den schlechten Verbreitungsgrad von modernen
Verfahren des RM in der Projektentwicklungsbranche fese 83

680 Vgl. del Mestre, 2001, S.64/1 vgl. Gassmann, 2001, S.9f II vgl. Achleitner, 2001, S.459ff II vgl. Kiihler, HB,
12.03.2003 II vgl. Wehrspohn, 8. Wiirzburger Controlling Forum, 26.04.2002, S.26ff II vgl. Jorion, 1997,
S.7: Risikomanagement.11 vgl. Wiedenmann, 2002, S.2ff II vgl. Briihl, IZ, 15.03.20011/ vgl. Amon u.a., IZ,
25.04.2003 II vgl. Bock, 2002, S.281
681 Vgl. Vogler, 1998, S.296/1 vgl. Niicke/Feinendegen. 1998.5.21: Hier bezeichnet als Risikoanalyse.11 vgl.
Wiedenmann, 2002, S.I: Risk assessment. II vgl. KesslerlWinkelhofer, 2002, S.165: Risikoanalyse bei Pro-
jeklen. /I vgl. PatzakiRattay, 1998, S.39
682 Vgl. Vogler, 1998, S.275 II vgl. Pfniir/Armonat, 200 I S.13 II vgl. Wolf, 1999, S.48
683 Vgl. BohnlWiedenmann, 2002, S.I II vgl. Leycam, IZ, 28.03.2002: Unterentwickeltes Risikomanagement
bei PEn.

171
Sonstige m 10%
I I I I
I

Scoringmodelle zur Bewertung der Risiken ::::::::~ 110/.

Simulationen mit Hille von Wahrscheinlichkeiten P113 0A


I

se~:it:::::::::::: !-:-a"-4,", .O~O 48%1


f:-'",,-::,,-:,.J",,-:: ,,-",,-::,-L::,,-:,,-::,,-::,L::,,-::1,.,..,.,.:

i
Risikozu- oder abschlage auf RenditelMu~iplikator ::::::::::::::::::.:.:.:.:.:.:.:j 1 55 %1
Argumentatives Abwagen v. Chancen und Gelahren ::::::::::::: :::::::::::: ::::::::::::: :::::::::::::::::: :1 78%

Szenarioanalysen (Best-/Worst-Case) :".:.:.:. :"::::::::::::::::::::::: <:<:<:::::: :::< 80%

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90%


Angabe der Verwendung in Prozent

Abbildung 46: Verwendete Methoden der Risikobewertung bei deutschen Projektentwicklern


Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an BohnIWiedenmann. 2002, S.14

Die Ergebnisse von Bohn und Wiedenmann zeigen, dass vor all em intuitive und wenig quanti-
tative Methoden der Risikoanalyse gegenwartig Verwendung finden. Dennoch sind 92% der
Befragten der (unrichtigen) Auffassung, dass in ihrer zukiinftigen Entscheidungsfindung das
Risiko eine gleich hohe Bedeutung hat, wie die Rendite. 80% der von Bohn und Wiedenmann
befragten PE trauen sich in diesem Zusammenhang zu, best-, base- und worst-case Werte der
Eingangsvariablen ex ante zu prognostizieren. Immerhin 29% sind der Auffassung, sie konn-
ten die gesamte Wahrscheinlichkeitsverteilung dieser exogenen Variablen bestimmen. 684

Zu Recht beklagen Autoren wie Torto u.a., dass es einen Mangel an gesicherten Methoden
und Instrumenten zur Risikomessung gibt, die ohne Schwierigkeiten auf die Immobilienwirt-
schaft iibertragen werden konnen. Anforderungen, die an Verfahren der Risikobewertung zu
stell en sind, betreffen in allgemeiner Form die Schaffung von mehr Risikotransparenz und
eine Hilfestellung bei der Bewaltigung eines konkreten Entscheidungsproblems (Anhang Nr.
13).685 Allerdings schopfen PE nicht einmal die ihnen bereits seit langer Zeit zur Verfiigung
stehenden Tools zur Feststellung und ggf. weiteren Behandlung von Immobilienrisiken aus.
Exemplarisch haben Standort- und Marktanalysen (kurz: Stoma) auf den zukiinftigen Erfolg
einer Projektentwicklung groBen Einfluss. Eine fundierte und ausfiihrliche Stoma kann durch

684 Vgl. BohnlWiedenmann, 2002, S.14ff 1/ vgl. Schneider, Gebaude Management, 05.2002: Intuitives RM der
Developer durch vorsichtige Schatzung der erwarteten Riickfliisse.
685 Vgl. Torto u.a., Real Estate Finance, 2001 /1 vg1. Ropeter, 2000. S.208 II vgl. PietschmannIVahs, 2003,
S.394

172
die systematische Priifung verschiedenster Kriterien die mit der Entwicklung verbundenen
Risiken transparent machen. PE veranschlagen fiir derartige Analysen jedoch nur ca. Ibis 2%
der gesamten Investitionssumme, wohingegen das Budget fiir derartige Erhebungen in der
Konsumgiiterindustrie das lO-fache betragt. Umfangreiche Primar- und Sekundarerhebungen
soli ten vor diesem Hintergrund die Basis jeder Machbarkeitsstudie und damit den Ausgangs-
punkt fiir weitere Risikoanalysen bilden.686 Ein Ubergang zu einer Risikobewertung stellt die
SWOT-Analyse dar, bei der nach den Faktoren Strength, Weaknesses, Opportunities und
Threats das Untemehmen oder Projekt analysiert wird. Auch dieses einfache Instrument
kommt bei PE nicht ausreichend zum Einsatz. 687

Das Korrekturverfahren stellt eines der am weitesten verbreiteten Praktikerverfahren bei


der Beriicksichtigung von Risiken einer Projektentwicklung dar, was mit seiner einfachen
Handhabung begriindet werden kann. Ausgehend von einem nicht naher quantifizierten Unsi-
cherheitsgefiihl werden an nahezu allen Eingangsvariablen einer Developer-Kalkulation Risi-
kozu- oder -abschlage vorgenommen. Ieweils unter der ceteris paribus Bedingung werden
altemativ Kalkulationszinssatze erh6ht, prognostizierte Mieteinnahmen vermindert, usw. Da
bei diesem Vorgehen unter Umstanden sichere Eingangsparameter zu Unrecht "korrigiert"
und weder Risikoidentifikation noch -quantifizierung verursachungsgerecht betrieben werden,
ist dieses Verfahren abzulehnen. Es stellt eine zu weitgehende Simplifizierung dar. 688 Eine
sinnvolle Erweiterung des Korrekturverfahrens stelltjedoch die Anwendung von Betafaktoren
zur Anpassung der Kalkulationszinssatze dar. Hierbei handelt es sich urn eine Applikation des
Capital Asset Pricing Modells (kurz: CAPM).689 Beim CAPM handelt es sich urn einen kapi-
talmarkttheoretischen Ansatz zur Behandlung von Investitionsentscheidungen. Da pauschale
Risikozuschlage zur Anpassung eines risikolosen Zinssatzes bei der Herleitung eines im
Rahmen der Barwertberechnung anzuwendenden KalkulationszinsfuBes abzulehnen sind,
gewinnen risikoadjustierte KalkulationszinsfiiBe an Bedeutung. Grundidee des CAPM ist es,
dass Anlagen mit einem gr6Beren systematischen Risiko (Marktrisiko) aus diesem Grunde
eine h6here Mindestrenditeanforderung der Investoren rechtfertigen. Die in diesem Zusam-

686 Vgl. May/EschenbaumIBreitenstein, 1998, S.57ff: Bedeutung der Stoma fiir erfolgreiche Projekte. I! vgl.
Meffert, 2000. S.666. S.93ff
687 Vgl. Munsch/Andrae, UniversiUit GH Essen, 19.02.2002, S.50 II vgl. Isenhofer, 2002, S.569ff: Unterneh-
mensumfeldanalyse und Starken-Schwachen Ableitung. I! vgl. Niicke/Feinendegen, 1998. S.17 I! vgl. Kogel,
Kreditwesen, 2111999, S.28 I! vgl. Offerhaus, Rating Advisory, 2002, SA I! vgl. BeutelschieB/Buschmann,
GuG, 04.2002: Schwachstellenana1yse zur Vorbereitung auf ein Rating. I! vgl. Liebl. 1996. S.37 I! vgl. Mef-
fert, 2000, S.68
688 Vgl. Vogler, 1998, S.275, S.298 I! vgl. Maier, 1999, S.173f I! vgl. Schoppe, 1991. S.570ff I! vgl. Shea-Joyce
u.a., 1996, SA61 I! vgl. Wahl, HB, 10.05.1997 I! vgl. Kruschwitz, 1995, S.272 I! vgl. Adam, 2000, S.353f I!
vgl. Ropeter, 2000, S.209ff I! vgl. Liicke, 1991, S.337
689 Vgl. del Mestre. 2001, S.71: CAPM ZUT Ermittlung def gewichtcten Kapitalkosten. II vgl. Ling/Naranjo,
Journal of Real Estate Finance and Economics, 2002, S.120ff I! vgl. Viezer, Real Estate Finance, 1999 I! vgl.
Wheaton, Real Estate Finance, 1999 I! vgl. Coombs, "Internationale Wertermittlung", 2000 I! vgl. o.V., "in-
ternationale Wertermittlungsverfahren", Arthur Andersen Real Estate, 1999: Berechnung risikoadjustierter
Kapitalkosten.1! vgl. SiichtingiPaul, 1998, SA50 I! vgl. Achleitner, 2001, S.697ff I! vgl. ThieSeniAulibauer,
2002, S.94ff I! vgl. Fiiser/GleiSner, 2002, S.28f I! vgl. Siegel, 1998, S.8 I! vgl. Dimson, 1998, S.22 II vgl.
Copeland/Weston, 1992, SA50ff I! vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.14

173
menhang angewendeten Betafaktoren (B-Faktoren) basieren grundsatzlich auf der relativen
Volatilitat der betrachteten Anlage zum Gesamtmarkt, welche tiber die Kovarianz und die
Korrelationskoeffizienten hergeleitet wird. 690 Werte oberhalb von eins indizieren ein Risiko
des Assets, das tiber dem Marktrisiko des Gesamtmarktes liegt. 691 Auch diese besser fundierte
Lbsung ist den meisten PE unbekannt.
r K =rF+(rM-rF)*~h

Betafaktor des betrachteten gewerblichen Immobilienmarktes h


Risikoadjustierter KalkulationszinsfuB
Risikofreier Zinssatz
Rendite des Marktportefeuilles

Gleichung 20: Risikoadjustierter Kalkulatiouszinsfufi


Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an: Schafers u.a., 1998, S.8f II Kruschwitz, 1995, S.345

Die Sensitivitiitsanaiyse kann die Auswirkungen der Veranderung einzelner Inputdaten unter
der ceteris paribus Bedingung auf die Zielwerte, respektive den Kapitalwert oder den internen
ZinsfuB einer Developer-Kalkulation, aufzeigen. 692 Zwei Varianten lassen sich hierbei unter-
scheiden. 693 Beim Veifahren der kritischen Werte wird die maximale Abweichung einer oder
mehrerer EingangsgrbBen der dynamischen Investitionsrechnung von der Ursprungsplanung
bestimmt, ohne dass die Vorteilhaftigkeit der Projektentwicklung gefahrdet wird. Bei groBen
Bandbreiten einer mbglichen Schwankung der betrachteten Variablen kann eine "sicherere"
Rentabilitat angenommen werden. Die Angaben hierzu erfolgen regelmaBig in Prozent der
PlangrbBe. Ahnlich geht auch die Alternativenrechnung vor, bei der die Stabilitat der Ent-
scheidung bei simultaner Anderung mehrerer Eingangsparameter untersucht wird. Insgesamt
werden hier keine Wahrscheinlichkeiten betrachtet, jedoch eine erhbhte Transparenz der Ent-
scheidungssituation in Bezug auf Unsicherheiten bewirkt. Richtung und Intensitat einzelner
Wirkungszusammenhange sowie die grundsatzliche Struktur der Entscheidungssituation wer-
den dem PE so deutlich. Kritisch ist auch die statisch periodenbezogene Betrachtung einzelner
Variablen, ohne zeitliche und sachliche Interdependenzen zu hinterfragen,694 Aus der Perspek-
tive eines Kreditanalysten wird der Einsatz dieser einfachen Methoden der Risikobewertung
durch den betrachteten PE neutral bewertet. Die Verfahren bilden die einfachste Applikation

690 Vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.14 II vgl. Albrecht/Maurer, 2002, S.256ff II vgl. Maier, 1999, S.155 II
vgl. Kruschwitz, 1995, S.343ff II vgl. Wiistefeld, 2000, S.57, S.84
691 Vgl. Loistl/Casey, 2001, S.623 II vgl. Me Leavey u.a., 2001, S.363ff: Korrelationen zwischen verschiedenen
Anlagen.
692 Vgl. Welling, 1997, S.654 II vgl. Liicke, 1991, S.344ff: Sensibilitatsanalyse II vgl. Schoppe, 1991, S.572ff II
vgl. Munsch/Andrae, Universitiit GH Essen, 19.02.2002, S.19f: Sensitivitiiten mit Low, Nominal, High fUr
die Bereiche: Kosten, Mieten, Zinsen, Inflation, Steuersiitze, Eigenkapitalanteil, Wertsteigerung. II vgl. A-
dam. 2000, S.354f II vgl. o.V., HeI, 21.02.2003, S.23 II vgl. PerridoniSteiner, 1997. S.103f II vgl. Wolf,
1999, S.35// vgl. Wiistefeld, 2000, S.183
693 Vgl. Ropeter, 2000, S.211ff, S.318f II vgl. Kruschwitz, 1995, S.272f
694 Vgl. Wolf, 1999. S.36/1 vgl. PerridonlSteiner, 1997, S.105/1 vgl. Maier, 1999, S.174 1/ vgl. Ropeter, 2000,
S.218

174
von Sensitivitats- und Stresstests, die Auskunft tiber die Stabilitat der erwarteten Gewinne
geben kiinnen.

SZEnarioanaiysen werden von den meisten PE bereits jetzt angewendet und kiinnen die suk-
zessive zuktinftige Entwicklung der BaumaBnahme in einer dynamischen Umwelt durch eine
hypothetische Foige von Ereignissen beschreiben. 695 Diese Methode dient sowohl zur Identi-
fikation als auch zur Bewertung von Gefahrenpotenzialen. Wichtige identifizierte Deskripto-
ren, die finanzwirtschaftliche Kennzahlen ner Kalkulation beeinflussen, werden in die Zu-
kunft fortgeschrieben. Simultan ist es miiglich, auch Stiirereignisse, welche Abweichungen
von einem beschriebenen Trend markieren, einflieBen zu lassen. Der so entstehende Szenario-
trichter weist an seinen Randpunkten zwei extreme Entwicklungen auf, die als besonders op-
timistisch (best-case) oder pessimistisch (worst-case) zu werten sind. 696 Die Szenariotechnik
stellt eine sehr anwenderfreundliche Methode dar, das Spektrum der miiglichen Ereignisse
offen zu legen. Der Erfolg der Szenarioanalyse hangt wesentlich von der Qualifikation des
Anwenders ab, der Kausalitaten und Interdependenzen bei der Formulierung beachten muss.
Ein worst-case-Szenario ist bspw. nur aussagekraftig, wenn hier hohe Leerstandquoten mit
geringen Miethiihen in die dynamische Investitionsrechnung des PE einflieBen. 1m Unter-
schied zu anderen Risikoanalyseverfahren werden bei der Szenariotechnik auch verbale quali-
tative Aussagen in Form einer "Story" einbezogen. Bei der praktischen Anwendung stellt sich
die Frage der Aussagekraft eines mit einer sehr geringen Eintrittswahrscheinlichkeit verbun-
denem Extremszenario. 697 Das worst-case-Szenario ist in einem solchen Fall am ehesten ge-
eignet, das maximale Verlustpotenzial aus der Projektentwicklung zu quantifizieren. Aus
Sicht eines Kapitalgebers muss die Anwendung dieser Methode insgesamt positiv beurteilt
werden, da sich der PE hierdurch intensiv mit den Chancen und Gefahren seiner Handlungen
befasst.

Scoringmodelle sind grundsatzlich den Nutzenwertanalyseverfahren zuzuordnen,698 wobei im


Zusammenhang mit Risikoanalysen Risikowerte generiert werden. 699 Hierzu werden verschie-
dene Einflussfaktoren definiert und ihre Relevanz in Bezug auf die Beeinflussung der Zieler-
rei chung gewichtet. Die einzelnen Kriterien soli ten durch in der Realitiit bewertungsfiihige

695 Vgl. Wolf, 1999, S.26 II vgl. Ropeter, 2000, S.22lff, S.337 II vgl. Sivitanides u.a., Real Estate Finance, 2002
II vgl. Tippelskirch, 2001, S.238: Szenarioanalyse bei der Projektfinanzierung. II vgl. Gassmann, 2001. S.17f
II vgl. Geschka, 2001, S.301ff II vgl. Niehaus, 2002, S.131f II vgl. Walter, Die Welt, 09.03.2002: Szenarien
fiir die zukiinftige Entwicklung der Immobilienmiirkte. II vgl. Raum, Due Diligence Real Estate - Praxis-
workshop Kreditrating. 05.09.2002, S.55 II vgl. Doetsch, 2002, S.39 II vgl. Rottke, IZ, 08.11.2001 II vgl.
Duhnkrack/Wimmer, Ratingreport Deutschland, 09.2001, S.13 II vgl. Reichel, Vortrag der Sachsen LB,
10.10.2001, S.33 II vgl. del Mestre, 2001. S.112: Szenariotechnik zur Erstellung einer Plan G+V.
696 Vgl. Vogler. 1998. S.297 /I vgl. Wolf, 199, S.32 /I vg1. Maier, 1999, S.174ff
697 V gl. Ropeter, 2000, S.224
698 Vgl. Hoberg. 1998, 5.92ff: Standortbeurteilung durch Nutzenwertanalysen.
699 Anmerkung des Autors: In einem sich anschlieBenden Prozess werden diese vor dem Hintergrund der in-
vestorspezifischen Risikoneigung mit der Renditeerwartung alternativer Standorte verbunden.

175
Indikatoren operationalisierbar sein. Bei einer konkreten EntwicklungsmaBnahme werden den
Kriterien dann Punktwerte fiir den jeweiligen Erfiillungsgrad zugeordnet. Durch die MuItipli-
kation mit den jeweiligen Gewichtungsfaktoren ergeben sich dann Risikowerte des Kriteriums
und durch Addition ein Gesamtrisikowert der Projektentwicklung. 7OO Dieses Verfahren ist
stark subjektiv gepragt, da die Gewichtung der Kriterien in Bezug auf die Relevanz fiir das
Kalkulationsergebnis, die vorherige Kriterienauswahl und -erfiillung im Einzelfall nicht ob-
jektiv nachvollzogen werden kann. Die Gewichtungsfaktoren miissen den, fiir einen nutzer-
spezifischen Teilmarkt bestehenden, Wirkungszusammenhangen Rechnung tragen sowie auf
den Betrachtungshorizont ausgelegt werden und somit kasuistisch erfolgen. Wahrend bei
Wohnimmobilien der Schwerpunkt starker auf demographisch-soziale Kriterien liegt, muss
bei Biiroimmobilien die Wirtschaftsstruktur starkere Beachtung finden. Zusatzlich findet eine
starke Reduktion des mehrdimensionalen InformationsgehaItes auf nur eine Zahl statt. Eine
Beriicksichtigung von Wahrscheinlichkeitsverteilungen findet nicht statt. Aus Sicht eines
Kreditanalysten ist dieses Verfahren nur positiv zu bewerten, wenn es flankierend - also in
Verbindung mit anderen Methoden der Risikobewertung - zum Einsatz kommt. 701

Durch Simulationsverfahren bzw. Risikoanalyse i.e.S. wird die Analyse der Projektentwick-
lung auf Grundlage objektiv oder subjektiv quantifizierbarer Eintrittswahrscheinlichkeiten der
einzelnen EingangsgroBen der Kalkulation vorgenommen. 1m Rahmen immobilienwirtschaft-
licher Projektentwicklungen kommen in der Regel subjektive Eintrittswahrscheinlichkeiten
zum Einsatz, da objektive Werte fiir das Eintreten - z.B. einer bestimmten Leerstandquote in
Wien im Jahre 2010 - nicht evaluierbar sind. Die subjektiven Wahrscheinlichkeiten beruhen
auf erhobenen Informationen (bspw. historische Datenreihenauswertungen), stell en jedoch im
Ergebnis immer eine personliche Einschatzung des PE dar, weIche sich einem interpersonel-
len Vergleich weitgehend entzieht. 702 Auch an dieser Stelle wird die Relevanz des Zusammen-
spiels von Erklarungs- und Prognosemodell deutlich. Nur wenn der PE die Wirkungszusam-
menhange der Entscheidungssituation erfasst, lassen sich gehaItvolle Prognosen fiir Wahr-
scheinlichkeitsverteilungen in der Zukunft tatigen. Fiir jede Investition in Projektentwicklun-
gen (Aktionsraum) gibt es, bedingt durch theoretisch unendlich viele verschiedene perioden-
bezogene Umweltzustande in der Zukunft, jeweils eine Verteilung, die fiir das Eintreten einer
dynamischen Abfolge von Umweltzustanden (Umweltkonstellationen) und den dann realisier-
ten Developer-Gewinn eine Wahrscheinlichkeit darstellt. Urn sinnvolle Werte fiir das Eintre-
ten bestimmter Umweltzustande angeben zu konnen, muss der PE in einem ersten Schritt die
Wahrscheinlichkeitsverteilungen der jeweiligen Eingangsparameter,703 wie bspw. Inflationsra-

700 Vgl. Bone-Winkel, 1998, S.233ff: Scoring-Modell zu Irnmobilienobjekten in einer Portfoliomatrix.


701 Vgl. Vogler, 1998, S.297 II vgl. Wustefeld, 2000, S.11111 vgl. Maier, 1999, S.17
702 Vgl. Saliger, 1993, S.43 II vgl. Liicke, 1991, S.347f /I vgl. Kruschwitz, 1995, S.252 /I vgl. Adam, 2000,
S.353ff /I vgl. Wolf, 1999, S.34/1 vgl. PenidonJSteiner, 1997, S.99/1 vgl. Wiistefeld, 2000, S.67f /I vgl. Ro-
peter, 2000, S.63
703 Vgl. Saliger, 1993, S.44f /I vgl. Wiistefe1d, 2001, S.67 /I vgl. SchultelRopeter, 1998, S.154

176
ten, Mieten, Leerstandquoten, Wirtschaftswachstum, uSW., bestimmen. Diese werden im An-
schluss als bedingte Wahrscheinliehkeit der periodenbezogenen Umweltzustiinde zusammen-
gefasst. Uber die mathematische Verkntipfung im Rahmen einer dynamisehen Investitions-
reehnung ergeben sieh hierdurch ftir jede Periode Verteilungen der realisierten Ein- oder Aus-
zahlungstibersehtisse und schlieBlich Ergebnisverteilungen flir die Kapitalwerte. Eine Volle-
numeration stelltjede denkbare Kombination aller jeweils stetig verteilten Umweltfaktoren in
der Zukunft dar, die einen Einfluss auf den erwarteten Gewinn austiben. Diese Volldarstel-
lung ist in der Praxis unmoglich. Deshalb wird im Rahmen der Berechnung eines PE immer
eine Auswahl der wichtigsten unsicheren EinflussgroBen bewirkt. 704 Das theoretisch fundierte
Modell der Risikoanalyse weist weitere methodische Probleme und Herausforderungen bei
der praktischen Umsetzung auf. Methodische Schwachen ergeben sieh durch real existierende
Interdependenzen zwischen den verwendeten Inputdaten die auf Grundlage von Korrelationen
Berucksichtigung finden mtissten. 705 Aus Mangel an genauen Kenntnissen werden in der Pra-
xis stetige Verteilungen haufig als Normalverteilungen (GauBsche Glockenkurve) behan-
delt,706 wobei in der RealiUit die Eingangsparameter auch andere Verteilungen aufweisen
konnen. 707 Selbst mit modernsten Prognosemethoden ist es jedoch nicht moglich, die exakte
Sehiefe oder WOlbung bspw. der Leerstandquote am Wiener Btiroimmobilienmarkt im Jahre
2010 zu antizipieren, denn die Wahrscheinlichkeitsverteilung unterliegt selbst auch einer dy-
namischen Entwicklung und weist infolgedessen am Ende des Prognosezeitraums eine andere
Gestalt als zu Beginn auf. Der betrachtete Wertebereich der Dichtefunktionen bildet ein wei-
teres Problemfeld bei der praktischen Umsetzung. Es stellt sich exemplarisch die Frage, ob
eine Leerstandquote von tiber 50% noeh Berucksichtigung finden sollte, oder ob diese auf-
grund der geringen Eintrittswahrscheinlichkeit ex ante ausgeschlossen werden muss. Der
skizzierte Verfahrensablauf ist in der praktischen Anwendung unter dem Begriff der Risiko-
analyse i.e.S. bekannt. Computergesttitzte Zufallsgeneratoren wahlen einzelne Werte der se-
lektierten Inputverteilungen aus, bis eine stabile Ergebnisverteilung entsteht (z.B. Monte-
Carlo-Simulation mit Zusatzprogrammen in MS-Excel oder Crystal Ball).708 Die Anwendung
suggeriert insgesamt eine Eindeutigkeit, die aufgrund der subjektiven Eingangsparameter und
der getroffenen Annahmen tiber die systematische Verkntipfung der einzelnen Bausteine der
dynamisehen Investitionsrechnung, so nicht gegeben ist. Dennoch wird aus Sieht von Kredit-
analysten der Einsatz von bspw. einer Monte-Carlo-Simulation durch den PE sehr positiv be-
urteilt, weshalb die geringe Verbreitung dieses Verfahrens die negative Beurteilung des RM

704 Vgl. Ropeter, 2000, S.227ff, S.317f /I vgl. Schulte/Ropeter, 1998, S.I64ff
705 Vgl. Saliger, 1993. S.44 /I vgl. Kruschwitz, 1995, S.277 /I vgl. Liicke, 1991, S.334
706 Vgl. Wolf, 1999, S.34 /I vgl. Schulte/Ropeter, 1998, S.154 /I vgl. Ropeter, 2000, S.227 /I vgl. Cofalka, 2000,
S.590 /I vgl. Wiistefeld, 2000, S.64
707 Vgl. SchultelRopeter, 1998. S.155 /I vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.8, S.lI, S.39f: Hiihere Momente
der Eintrittswahrscheinlichkeit. /I vgl. Pfniir/Armonat, 2001, S.63
708 Vgl. Wiedenmann, 2002, S.3f: Monte-Carlo-Simulation mit Wahrscheinlichkeitsverteilungen der Inputvari-
ablen. /I vgl. Schoppe, 1991, S.584ff /I vgl. Liicke, 1991, S.332ff /I vgl. Wolf, 1999, S.36f /I vgl. Kahle,
2001, S.130 /I vgl. Schengel. IZ, 06.06.2002 /I vgl. Schulte!Ropeter, 1998, S,155ff

177
der Branche insgesamt untermauert. Vorteil einer derartigen Simulation ist, dass unterschied-
Iichste Szenarien dargestellt werden konnen und zu einer Entscheidungsgrundlage verarbeitet
werden. Diese kann der Bank wiederum als Ausgangslage fiir die interne Bestimmung von
PDs dienen.

Rislkoanalyse- und bewertung


Slotting: schwach
PE verftigen tiber unzureichende Methoden des RM und schopfen die vorhandenen Mog-
lichkeiten moderner RM-Tools bisher nicht aus. Stattdessen sind intuitive und wenig ziel-
fiihrende Methoden des RM relativ weiter verbreitet. Auch wenn es Schwierigkeiten bei
der Ubertragung von RM-Ansatzen aus anderen Branchen gibt ist dennoch feststellbar,
dass auch die Moglichkeiten der primar intuitiven Methoden eines RM - wie bspw. die
Erstellung ausftihrlicher Stoma - nicht ausreichend betrieben werden.

Einer Risikosteuerung im Rahmen von Projektentwicklungen stehen mehrere grundsatzliche


Moglichkeiten zur Behandlung von Risiken zur Verftigung: Absicherung, Abwalzungl Uber-
tragung, Minderung, Vermeidung und Tragungl Akzeptierung der Risiken. Ziel ist es dabei
immer die Eintrittswahrscheinlichkeit des Risikos zu verringern, oder die Auswirkungen zu
begrenzen. 709 Zur Schaffung von Risikotransparenz soli ten die identifizierten und bewerteten
Risiken in eine zweidimensionale Matrix mit den Achsen Schadenseintrittswahrscheinlichkeit
und SchadensausmaB abgetragen werden. Der PE kann sich dann anhand von seiner individu-
ellen Risikoeinstellung und -tragfiihigkeit eine Akzeptanzlinie setzen, bis zu der bestimmte
Risiken bewusst vom PE selbst getragen werden. 7Io 1m Rahmen des RM ist fiir eine effiziente
Steuerung der Risiken deren Identifikation und Bewertung notwendig. Da be ide Bereiche vor
dem Hintergrund der oben getroffenen Aussagen einen Problembereich bzw. Engpass der
Projektentwicklung darstellen folgt, dass die Risikosteuerung von PE eben so mangelbehaftet
sein muss.

Bei der Risikoabsicherung tritt zwar das schiidigende Ereignis im Projektverlauf ein, die
Auswirkungen konnen jedoch an einen Dritten, bspw. ein Versicherungsunternehmen, weiter-
gegeben werden. 7lI Die Versicherungspramie ist in diesem Fall die kalkulierte Summe, die
sich aus Schadenshohe und Eintrittswahrscheinlichkeit errechnet. Wahrend die Versicherung
gegen Naturkatastrophen oder bestimmte politische Ereignisse sinnvoll erscheint, ist von

709 Vgl. Schengel, IZ, 06.06.2002 II vgl. BrucknerlHammerschmied. 2003, S.123f 1/ vgl. Ach1eitner, 2001,
S.459ff 1/ vgl. Niicke/Feinendegen. 1998, S.23f 1/ vgl. Wiedenrnann, 2002, S.5 1/ vgl. Amon u.a., IZ,
25.04.20031/ vgl. Weinhardt, 2002, S.23ff: Verscharfung der Anforderungen an das Risikornanagernent.
710 Vgl. Wehrspohn. 8. Wiirzburger Controlling Forum, 26.04.2002, S.27: Risk landscaping. 1/ vgl. Pat-
zakIRattay, 1998, S.45: Risikopolitik in Abhiingigkeit der Risikoeinstellung des Investors.
711 Vgl. Wiedenrnann, 2002, S.5: Insurance. 1/ vgl. Lock, 1997, S.128ff: Versicherungen bei der Projektent-
wick1ung. 1/ vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.20: Reduzierung der untemehrnerischen Risiken, urn ein besseres
Rating zu erhalten.

178
bspw. einer "Builders All Risks Policy",712 die das gesamte Fertigstellungsrisiko abdeckt, ab-
zuraten. Da bei dieser Versicherung sowohl technische als auch wirtschaftliche Risiken iiber-
tragen werden, die im Kembereich der Risikoiibemahme eines Developers liegen, stellt dies
einen Verzicht auf dessen Renditechancen dar.7lJ Neben einer Versicherung bietet sich das
Hedging von Risiken iiber den Kapitalmarkt an, urn diese zu neutralisieren. Hierbei sollten
insbesondere die Marktrisikobereiche wie bspw. "Wahrung" und "Zinsen" Beachtung finden
(vgl. Kapitel Nr. VI.3.2.3.).714 Ausreichender Versicherungsschutz und die Begrenzung von
Wahrungs- sowie Zinsrisiken sind auch bei sehr kleinen BautragermaBnahmen integraler Be-
standteil jeder Kreditwiirdigkeitspriifung und deshalb aus Sieht des PE unerlasslich, urn die
fundamentalsten Kapitalgeberanforderungen zu erfiillen (vgl. hierzu auch die Slotting Criteria
zu "Absicherungl Qualitat des Versicherungsschutzes" in Anhang Nr. 6).

Bei der Risikoabwdlzung kommt es zum Schadensereignis, das jedoch von anderen Projektbe-
teiligten getragen werden muss. Besondere Vertragskonstruktionen bei GU's und GU's kon-
nen hierbei insbesondere bei Gewahrleistungsanspriichen den PE vor Gefahren schiitzen.715
Ebenso sind Fertigstellungsgarantien, Festpreisgarantien und Vertragsstrafen bspw. bei Ter-
miniiberschreitungen ein probates Mittel Risiken abzuwalzen. 716 Betreibervertrage bzw. Vor-
vermietung soli ten so friih wie moglich angestrebt werden, urn Betriebs- oder Marktrisiken
vor ihrem Entstehen zu iibertragen (vgl. Kapitel 111.4.1.3.).717 Risiken konnen ebenfalls durch
Optionsvertrage, bspw. zur Sicherung von interessanten Grundstiicken, auf andere, am Pro-
jektentwicklungsprozess Beteiligte, iibertragen werden. Bei der Risikoverminderung kommt
es ebenfalls zum Schadensereignis. Der entstehende Schaden wird jedoch durch bspw. Risiko-
teilung mit anderen Beteiligten eines Projektes - etwa durch ex ante vertragliche Regelungen
- aufgegliedert. Die 10int-Venture-Finanzierung ware ein Fall der Risikoteilung (vgl. Kapitel
VI.3.2.2.5.).718 Bei der Risikobegrenzung werden Quoten oder Obergrenzen vereinbart, zu der
die Beteiligten eine Schadensiibemahme abdecken miissen. Auch diese "Standardbereiche"
sind aus Sicht der Kreditpriifer eine zentrale Voraussetzung, urn eine Finanzierungszusage zu
erhalten.

Auch die Diversifikation ist eine Moglichkeit, Risiken bewusst zu akzeptieren und dennoch
eine Renditemaximierung zu garantieren. Unkorrelierte Regionen und Geschaftsbereiche fiih-
ren diese Glattungswirkungen in Bezug auf die Risiken herbei. Ob diese Strategie fiir PE
gangbar ist muss jedoch bezweifelt werden, da das Portfolio bestimmte MindestgroBen bzw. -

712 Vgl. Achleitner, 2001, S.459


713 Vgl. Wiedenmann, 2002, S.5f: Risk acceptance and risk avoidance.
714 Vgl. Achleitner. 2001. S.459 II vgl. EunlResnick, 2004. S.304ff II vgl. Follak. GBA. 03.2004, S.160
715 V g1.Wiedenmann, 2002, S.5: Regarding contract layout.
716 Vgl. Zoller/Wilhelm, 2002. S.113
717 Vgl. Achleitner, 2001. S.460
718 Vgl. Wiedenmann, 2002, S.5: Risk splitting in form of a joint venture financing.

179
volumen aufweisen muss, was insbesondere fur mittelstandische PE ein Problem darstellen
konnte (vgl. Kapitel V.3.2.1.).719

Rlslkosteuerung
Siottlngl schwach
PE konnen ihre Risiken nicht zielgerichtet steuem, da hierzu aufgrund der mangelhaften
Risikoidentifikation und -bewertung die Voraussetzungen fehlen. Diese Aussage bezieht
sich auf komplex ere Risiken, die nur durch das Verstandnis von Kausalketten transparent
werden.
Die offensichtlichen Risiken und deren Versicherung bzw. ggf. vertragsmaBige Abwalzung
sind hingegen eine Grundvoraussetzung, urn eine Finanzierungszusage zu erhalten. Diese
Aspekte werden von (guten) PE standardisiert abgearbeitet.

4. Aggregation von Immobilienprojektratings - Das Projekt


4.1. Finanzielle Smrke des Projektes

4.1.1. Teilmarktlage und -entwicklung

In einer weiter gefassten Definition betreffen die systematischen Marktrisiken aile moglichen
Veranderungen des Wertes der Immobilie oder des Projektes aufgrund der Anderung von Pa-
rametem, die die Gesamtheit der Assetklasse "Immobilie" beeinflussen und beinhalten somit
per definitionem auch makrookonomische Aspekte wie Zinssatze, Aktienkurse, Wechselkurse
oder Rohstoffpreise. 720 In einer enger gefassten Definition umfassen die Immobilienteil-
marktrisiken i.e.S. (kurz: Marktrisiken oder auch Preisrisiken) einer Projektentwicklung aile
Aspekte, die direkt mit der Wahl und Entwicklung des Immobilienteilmarktes, also einer
marktkonformen Konzeption, in Verbindung stehen und Auswirkungen auf den Erfolg der
ProjektentwicklungsmaBnahme haben konnen.721

719 Vgl. Ling/Naranjo. Journal of Real Estate Finance and Economics, 2002, S.120f: Es bestehen groBe Unter-
schiede in Bezug auf die Hiihe und die Schwankungen von lmmobilienrenditen zwischen verschiedenen
Uindern, weshalb Immobilien (-Aktien) sehr gute internationale Diversifikationspotenziale aufweisen. /I vgl.
McLeavey u.a., 2001, S.560ff II vgl. Wiedenmann, 2002, S.6: Risk spreading. II vgl. Lauritzen, 2001, S.7
720 Vgl. c.V., Pressedienst ONB, 02.06.2002: Definition des Marktrisikos. II vgl. Achleitner, 2001, S.458: Die
Autorin differenziert zwischen Zinsiinderungsrisiken. Wiihrungsrisiken und sonstigen Marktrisiken. II vgl.
lorion, 1997, S.64ff: Zu finanziellen Risiken. II vgl. KPMG (Hrsg.), 2003, S.269. S.289 II vgl. o.V., FERI.
Immobilienmarkt Rating, 01.05.1999. S.I ff /I vgl. Wheaton, Real Estate Finance, 1999
721 Vgl. Schatzl, 2002, S.I15/1 vgl. Farrell, International Journal of Project Finance, 2002, S.3ff

180
I Risiken bei
-I der Projektentwicklung
(Geschiifts- und Finanzrisiken

Marktrisiken
(WahV Entwicklung der Markle) I 1
i Gegenp~[rt-;;irisiken
(Wahl der Vertragspartner)
[---- prozes;;i-~-iken
(Interne Verfahrensablaufe)
1
-Leerstandsrisiko
~============~
·Risiko durch Branchenabhangigken -Umweltrisiken
(Vorvermietung, -verkauO -Risiko durch Mietvertragslaufzeiten -ordnungspolitische Auflage
-Cefahr veranderter Kundenwunsche -Yertragspartnerwahl -Altlasten
(Bedarfsanalyse ODd Ableitung von -Gewahrleistungsrisiko -sonstige politische Risiken
Ausstattung oDd Architektur) -Qualimtsrisiko -Rechts-/Genehmigungsrisiken
·Preisrisiken: -Bonitat der Yertragpartner
• Mietiinderungsrisiko -Ex-ante oder Ex-post vertragswidriges -Qualifikation der MA, Unterschlagung
- Wertanderungsrisiko Verhalten (bspw. Moral hazard) -Organisationsrisiko (Aufbau und
- Risiko durch Mietvertragslaufzeiten Ablauf)
- Risiko durch Marktenge -(Portfoliorisiken)
- Gefahr spekulativer Fertigstellungen
- Risiko durch Immobilienzyklen -Planungs-lPrognosefehler
(Teilmarktlage Dod -entwicklung) (Methodendeflzlte)
·Wiihrungs· ODd Zinsanderungsrisiken -Terminrisiko
(Makrookonomische Einfliisse) -Kostenrisiko (inkl. bautechnische
-Drittverwendungsrisikol Fungibilitat Risiken)
·Standortrisiko -Liquiditiitsrisiko
(Lageverschlechterung Dod -Leveragegefahr
Infrastruktur)

Abbildung 47: Marktrisiken bei der Projektentwicklung


QueUe: Eigene DarsteUung

Richtigerweise deutet Lauritzen auf die verschiedenen Teilmarkte Wohnen und Gewerbe hin.
Undifferenziert istjedoch seine Betrachtung des Teilmarktes "Gewerbe".722 Bei einer genaue-
ren Betrachtung kann festgestellt werden, dass sich liber dieses Marktsegment keine pauscha-
len Aussagen liber die Marktlage treffen lassen. Zum einen sind von Bliroimmobilien bis zu
Hotels in der Kategorie "Gewerbe" diverse unterschiedliche Nutzungsarten zu subsumieren
und wichtiger noch: Der Bereich der Bliroimmobilien Jasst sich - wie auch aile anderen Seg-
mente - nur in seiner regionalen Verteilung als Teilmarkt bezeichnen. So kann es bspw. sein,
dass der Teilmarkt "Bliro-Oldenburg" eine vollig andere Marktlage aufweist als der Teilmarkt
"Bliro-Hamburg". Vor diesem Hintergrund ist Kirchbach und Schaffner Recht zu geben, die
den groBen Einfluss der Einschatzung des jeweiligen lokalen Immobilienteilmarktes auf die
Kreditrisiken einer Projektfinanzierung betonen.723 Beim LGD muss speziell die Reaktion
des Sicherheitenwertes auf Marktschwankungen beriicksichtigt werden. Damit flieBt die
Marktphase und -attraktivitat des Immobilienteilmarktes auf dem ein PE tatig ist, direkt in
das Ratingurteil ein. Die Marktlage wird in Zukunft an Bedeutung bei der teilmarktspezifi-
schen Risikoanalyse der Kreditgeber zunehmen. Manko ist gegenwartig das Fehlen von voll-
standig validierten Ansatzen zur Herleitung von Immobiliemarktdaten, die international er-
probt und anerkannt sind. Diese werden gegenwartig von der TEGoVA, dem europaischen
Dachverband der national en Bewertungsverbande, entwickelt. 724

722 VgL Lauritzen, 2001, S_6f


723 Vgl. KirchbachlSchaffner, Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.2
724 V gl. Ahrens, immobilienbusiness, 2.2003, S.40

181
Marktrisiken werden in Form des Mietiinderungs- bzw. Mietausfallrisikos oder des Wert-
iinderungsrisikos, wirksam. 725 Das Mietausfallrisiko wird als eindimensionale Gefahr ange-
sehen, wenn Nutzer ihre vertragsmaBigen Zahlungen nicht mehr erftillen. Ftir PE ist dieser
Aspekt zu vemachlassigen, da in der Projektphase noch keine Nutzer Zahlungen leisten. Bei
der Prolongation bzw. dem Auslaufen von Mietvertragen sowie der hier relevanten Vorver-
mietung (vgl. Kapitel IlIA. 1.3.) tritt ein zweidimensionales Mietanderungsrisiko auf, da eine
Angleichung der Vertragsmiete bzw. der urspriinglichen Mietplanung an die - zu dem jeweili-
gen Zeitpunkt gtiltige - Marktmiete erfolgen muss. 726 Bezogen auf den Teilmarkt werden An-
derungen der Marktmieten auch auf den Wert der Liegenschaften einwirken, wenn sich das
mit der Immobilie verbundene Ertragspotenzial reduziert (Wertanderungsrisiko).727 Kauf- und
Mietpreisveranderungen eines Marktes sind somit in der Regel gleichgerichtet. Die jeweiligen
Anderungsraten konnen sich jedoch in ihrer absoluten Hohe unterscheiden. 728 Eine positive
Korrelation kann auch zu dem Flachenabsatz- bzw. Leerstandsrisiko 729 sowie makrookonomi-
schen, systematischen Risiken festgestellt werden (vgl. Kapitel IIIA.I.6.).730 Bei der Projekt-
entwicklung werden diese Einflussfaktoren in Form der Vermarktungsrisiken wirksam, die
durch Anderungen der Kundenwtinsche, der Vorvermietungsrate bzw. -verkaufsrate sowie
Veranderungen der realisierbaren Mieten und des Multiplikators der Immobilie sichtbar wer-
den. Damit verbunden sind also auch die Fragen nach der Exit-Strategie des Entwicklers und
der moglichen Drittverwendungsfahigkeit der Immobilie. 731

Konkretes Beispiel ist das Themenkaufhaus "Sevens" in Dtisseldorf. Das Objekt wurde zwar
im Jahr 2000 ftir sein ftir Europa revolutionares Konzept einer "vertikalen Mall" mit dem MI-
PIM-Award ausgezeichnet, die weitere Entwicklung war jedoch negativ gepragt. Fehler bei
der konzeptionellen Ausrichtung (bspw. Kaufhaus statt Btiros und im Ganzen zu wenige Auf-
ztige) in Kombination mit Defiziten beim Centermanagement (bspw. geringe Synergien bei
der Mieterstruktur) sowie die fehlerhafte Analyse und Einschatzung des Marktpotenzials ftihr-
ten zu geringeren Mieteinnahmen und schlugen voll auf den Marktwert des Objektes durch.
Das Objekt sollte zunachst flir tiber 300 Mio. € vermarktet werden und wurde bei 220 Mio. €
yom Markt genommen, da sich auch bei dieser Preisvorstellung kein Endinvestor fand.732
Hierbei werden auch die Interdependenzen der einzelnen Risiken deutlich. Planungsrisiken

725 Vgl. Ballard, Real Estate Finance, 2000: Marktrisiken irn Zusammenhang mit def Finanzierung der Immobi-
lie. II vgl. Wheaton, Real Estate Finance. 1999: Es ist notwendig, die allgemeinen Marktrisiken in die Risi-
ken der Schwankungen des Cashflow der betrachteten Immobilie zu iiberfiihren.
726 Vgl. Wilstefeld. 2000, 5.151f: Risiko dUTch Marktanderungen 1/ vgl. Shea-Joyce u.a., 1996, S.478[: Markt-
miete bezeichnet die aktuellen Preise bei Transaktionen verg1eichbarer Objekte
oor
727 V gl. Wtistefeld, 2000, 5.1 orr
/I vgl. Maier, 1999, S.l
728 Vgl. Wtistefeld, 2000, S.10lff 1/ vgl. Hinrichs, 2001, S.7f

T29 Vgl. Vogler. 1998, S.284


730 Vgl. Wiistefeld, 2000, S.145
D1 Vgl. ZollerlWilhelm. 2002. S.114f II vgl. Amon u.a .. IZ. 14.03.2002 II vgl. Bock. 2002. S.284: Marktrisiken
bei der Projektfinanzierung. II vgl. Goepfert/Raddatz, IZ, 13.11.2003: Exit-Strategien.
732 Vgl. o.V .• IZ, 04.07.2002 II vgl. o.V., IZ, 21.12.2002 II vgl. o.V., IZ. 14.12.2000

182
fiihren erst mit einer Zeitverzogerung zu Preisrisiken. Diese gegenseitigen Abhangigkeiten
von Risiken konnen durch Kovarianzen und Korrelationskoeffizienten,733 welche Auskunft
iiber die Richtung und das AusmaB der Abhangigkeit geben, berechnet werden.

Die zukiinftige Marktgangigkeit von Projekten muss somit schon in einem friihen Stadium
untersucht werden. Aufgrund der langen Planungs-, Entscheidungs-, Genehmigungs- und
Ausfiihrungsphase von Projektentwicklungen, resultiert immer eine Zeitverzogerung. 734 Hier-
durch entsteht Unsicherheit bei Projektbeginn aufgrund der nicht vollstandig prognostizierba-
ren Nachfrage und des Angebotes an Konkurrenzobjekten der Projektentwicklung zum Zeit-
punkt der Fertigstellung. Der Ausschuss differenziert bei der Slotting Criteria zur Marktlage
korrekt nach "gegenwartiger" und "prognostizierter" Marktlage. Nicht deutlich wird jedoch,
dass die gegenwiirtige Teilmarktlage zum Projektstart aufgrund der langen Entwicklungs- und
Bauphase weitgehend irrelevant fiir den Erfolg des Projektes ist. 735 Munsch betont zu Recht,
dass PE zu haufig auf dem "Stand heute" planen und bauen und eine vorausschauende Pla-
nung der zukiinftigen Entwicklung sowie der Marktlage bei Eintritt in die Vermarktungsphase
nicht ausreichend vorliegt. 736 Diese kann jedoch auch im besten Fall - wie obiges Beispiel
zeigt - von den meisten Entwicklem nur mit einem "Bauchgefiihl" eingeschatzt werden.
Tools zur dezidierten Prognose und Modellierung der kiinftigen Entwicklung fehlen in der
Regel (vgl. Kapitel III.3.). Aufgrund schlechter oder unzureichender Marktinformationen rea-
gieren PE deshalb oft zu spat auf eine veranderte Marktlage. Insbesondere in Boomphasen
werden interne, risikoreduzierende MaBnahrnen verspatet eingeleitet. 737 Eine rnoglichst exakte
Prognose der Entwicklung des jeweiligen Immobilienteilmarktes ist wichtig, urn insbesondere
die systematischen Risiken richtig einschatzen zu konnen. Bei der Prognose ist neben der Be-
stirn mung der Wahrscheinlichkeit des zukiinftigen Eintretens auch die Bestimmung der exak-
ten Eintrittszeitpunkte von groBer Bedeutung. Hierbei sind die Treiber der Nachfrage (bspw.
Entwicklung der Biirobeschaftigten) und des Angebotes (bspw. gegenwiirtiges Flachenange-
bot, Realisierungswahrscheinlichkeiten von weiteren Projektentwicklungen) genau zu analy-
sieren. Diese Daten bilden die Eingangsvariablen von okonometrischen Modellen zur Progno-
se von Marktentwicklungen. 738 Diese Prognosemodelle (forecasting-models) konnen helfen,
die Entwicklung von Angebot und Nachfrage und damit auch die Absorptionsmoglichkeiten
eines bestimmten Teilmarktes zu antizipieren. Neben der Fortschreibung von langfristigen

733 Vgl. McLeavey u.a., 2001, S.427ff: Korrelationsanalyse.


734 Vgl. Maier, 1999, S.117 /I vgl. Schatzl, 2002, S.65: Auf kurzfristig orientierte Nachfrageentscheidungen von
Unternehmen kann das Bauangebot nur mit einer Steigerung nach Ibis 2 Jahren reagieren. II vgl. Partisch,
2001, S.1611 vgl. Moser, HB, 28.09.2001
735 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 0\.07.2003, Annex 0-7, Table 2, S.50ff: Supervisory
Slotting Criteria for SL. II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.212ff
736 Vgl. Munsch/Andrae, UniversitiitGH Essen, 19.02.2002. S.12
737 Vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial, 01.10.2001, S.2
138 Vgl. VOlkers, IZ, 05.07.200111 vgl. Stowe u.a., 2002, S.119ff /I vgl. McLeavey u.a., 2001, S.537: Progno-
semodelle. II vgl. Holter/Hagen, 2002, S.61: Interne LGD Berechnung beniitigt eine Immobilienmarktprog-
nose. II vgl. o.V., FERI, Immobilienmarkt Rating, 0\.05.1999, S.lff

183
Trends werden auch bewusst Strukturbriiche einbezogen. Wichtig sind folgende Faktoren bei
der Vorhersage:

• Gegenwartiges Flachenangebot,
• Gegenwartige Flachennachfrage,
• Leerstand,
• Entwicklung der Beschaftigten,
• Realisierungswahrscheinlichkeit von Konkurrenzentwicklungen,
• Absorptionsleistung,
• Ausscheidende Fiachen,
• Nettoanfangsrenditen,
• Vermietungsleistung.

Die zeitpunktbezogene GroBe "Leerstand" ist die Nichtvermietung vermietbarer Flachen und
beinhaltet die eindimensionale Gefahr, dass keine Ertrage erwirtschaftet werden. 739 Die Beg-
riffe Flachenabsatz- oder Leerstandsrisiko sind synonym zu verwenden. Leerstande entste-
hen, wenn das vorhandene Flachenangebot die Fiachenabsorption iibersteigt. Damit entsteht
Leerstand im Spannungsfeld zwischen Angebot und Nachfrage, wenn der Markt nicht im
Gleichgewicht ist. Flachenabsatzrisiken und Preisrisiken treten in der Immobilienwirtschaft
regelmaBig gleichzeitig auf, da bei einem Angebotsiiberhang an FIachen und damit steigenden
Leerstandquoten die Anbieter versuchen werden, die vorhandenen Leerstande durch Preis-
nachlasse zu reduzieren. 740 Leerstand wird bei erhohter Nettoflachenabsorption, haufig ver-
bunden mit hohen Umsatzergebnissen der Vermietungsleistung und simultanen Mietpreisstei-
gerungen, reduziert. 741 Leerstande verursachen Fixkosten und erwirtschaften keine Einzahlun-
gen. Dieser Umstand belastet die zu erwartenden Netto-Cashflows, weshalb die Leerstande
auch als Ursache fUr sinkende Verkaufspreise von Neubauten angesehen werden miissen.742
1m Rahmen von Projektentwicklungen ist das Fiachenabsatzrisiko durch unterdurchschnittli-
che Vorvermietungen oder Vorverkaufe auf der Ebene des Einzelprojektes wirksam (vgl. Ka-
pitel 111.4.1.3.). Ein Sockelleerstand zwischen 5 bis 10% des Gesamtbestandes ist fUr eine
Funktionsfahigkeit des Marktes erforderlich. 743 Zu geringe Leerstande fiihren hingegen zu
Marktenge sowie Uberhitzungstendenzen und verstarken damit letztlich spekulative Bauvor-
haben. Aus der Perspektive der Kreditwiirdigkeitspriifung ist es somit positiv zu beurteilen,
wenn Teilmarkte iiber einen langen Zeitraum einen gleich bleibenden und relativ niedrigen
Sockelleerstand und konstante Absorptionsleistungen aufweisen. In der folgenden Darstellung

739 Vgl. Wtistefeld, 2000, S.149 1/ vgl. o.V .• .,Der deutsche Biiromarkt - The German Office Market
1999/2000", DTZ Zadelhoff Holding GmbH, 12.01.2000
740 Vgl. Diederichs, IBK Immobilienbrief, 01.2001, S.l: Uberangebot. /I vgl. Schulz-EickhorstlSchulte, 2000,
S.4: Wirkungen des Angebotsiiberhangs. 1/ vgl. Ernst, 1M, 10.2003
741 Vgl. Eder, 2000, S.5/1 vgl. Vogler, 1998, S.283
742 Vgl. Pelligrino, 1998, S.813 II vgl. Schulte/Bone-WinkeIlRottke, 2002, S.76f II vgl. Wiistefeld, 2000, S.ISO
743 Vgl. ViithIHoberg, 1998, S.9Sff

184
sind vor diesem Hintergrund Projektfinanzierungen im deutschen Biirosektor positiver zu
beurteilen, als in Prag oder Madrid:

18
16
~
14
.5
12
~:l
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"tJ
8
.........
c:
19 ." ........
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CI> 4
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1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001
Jahr

I· .... Prag - - - Madrid - • - Hamburg - - - Munchen i

Abbildung 48: Beispiel zur Volatilitiit von Leerstandsquoten (hier: Central Business District - CBD ver·
schiedener Biiroimmobilienmlirkte
QueUe: Eigene Darstellung und Berechnung/ Quantitatives Datenmaterial: Jones Lang LaSalle, Muller Internati-
onal

Der Verfiigbarkeitsfaktor gibt die Relation zwischen Flachenangebot (aktueller Leerstand


zzgl. laufender Projektentwicklungen abzgl. vorvermieteter Flachen) und Nachfrage (Vermie-
tungsleistung des letzten Jahres) an. Die Kennzahl beschreibt folglich die Anzahl der Jahre -
unter Annahme der ceteris paribus Bedingung - bis zu einer vollstandigen Flachenabsorpti-
on.744 Ein geringer Wert ist infolgedessen im Rahmen des Ratings positiv zu beurteilen, da der
Markt kurzfristig das neu entstehende Flachenvolumen absorbieren kann. Dieser Faktor ist
grundsatzlich aussagekraftiger als eine rein statische Leerstandquote. In Deutschland notieren
diese Werte zwischen 0,8 und I,D Jahre. 745

Spekulative Fertigstellungen aufgrund von Projektentwicklungsaktivitaten ohne fixierte


Endnutzer bei Projektstart, konnen flir einen gesamten Markt wirksam werden, wenn der an-
gebotsseitige Druck sich bei einer Verschlechterung der wirtschaftlichen Lage durch die
schwer absetzbaren Neufertigstellungen weiter vergroBert. In der Realitat kann haufig beo-
bachtet werden, dass bei hohem oder steigendem Mietniveau - also schon im Aufwartstrend
des Marktes - erst mit dem Bau von spekulativen Gebauden begonnen wird. 746 Beim Ent-
scheidungsverhalten von PE ist dabei eine hohe Abhangigkeit von Erwartungen feststellbar,
die wiederum einen wesentlichen Einfluss auf die Schwankungen im Konjunkturzyklus auf-

744 Vgl. Wilstefeld, 2000, S.150f


745 Anmerkung des Autors: Eigene Berechnungen; Quantitatives Datenmaterial: Jones Lang LaSalle, Milller
International.
746 Vgl. Fleurkens, HB, 09.03.2001

185
weisen. 747 Dieser Umstand fiihrt beim Zusammenwirken mit der Zeitverzogerung bis zur Fer-
tigstellung, einer adaptiven Erwartungsbildung der Investoren in Bezug auf die Marktlage in
der Zukunft, Informationsdefiziten aufgrund mangelnder Transparenz sowie Unteilbarkeiten
bei GroBprojekten verstarkt zu Angebotsiiberhangen und damit zyklischen Immobilienmarkt-
bewegungen. 748 Dieses Risiko spekulativer Fertigstellungen ist insbesondere in fragilen, auf-
strebenden und somit weniger entwickelten (unreifen) Markten anzutreffen. 749 Exemplarisch
fiihrten die olympischen Spiele in Atlanta nicht zu einem Angebotsiiberhang, wohingegen in
Barcelona der Immobilienmarkt, aufgrund von iiberhitzten und zu optimistisch geplanten Pro-
jekten, in eine lange Baisse stiirzte. 750 Bis Ende des Jahres 2004 werden europaweit bspw. ca.
20 Mio. m2 neue Biiroflachen fertiggestellt werden, von denen iiber die Halfte noch nicht vor-
vermietet iSt. 751 Dieser Umstand ist im Rahmen der Kreditwiirdigkeitspriifung negativ einzu-
stu fen, da die vollstandige Absorption der Flachen bis zur Fertigstellung - und damit ein
"soft-landing" der Teilmarkte - vor dem beschriebenen Hintergrund bezweifelt werden muss.
Ais Beispiel konnen die gegenwiirtigen Probleme der groBen deutschen Biiroimmobilien-
markte angefiihrt werden. Spekulative Projekte im Zusammenhang mit einem konjunkturellen
Abschwung haben hier zu hohen Leerstanden auch in neu fertiggestellten Objekten gefiihrt.752

Zyklische Marktbewegungen wei sen in den einzelnen Teilmarkten unterschiedliche Phasen-


zustande auf, wobei ein Zyklus ca. 6 bis 8 Jahre andauert und die prognostizierte Rentabilitat
einer Immobilien-Projektentwicklung in erheblichem MaBe beeinflussen kann. 753 Volkswirt-
schaftlich sind diese Immobilienzyklen den sog. Juglarzyklen zuzuordnen. Hervorgerufen
werden diese Zyklen sowohl durch endogene Ursachen, also systemimmanente Faktoren, als
auch durch exogene Ursachen. Bei beiden Bereichen kann zwischen einmaligen Ereignissen,
wie bspw. der deutschen Wiedervereinigung, oder sich laufend wiederholenden Vorkommnis-
sen, bspw. sinkender Beschaftigungsquoten im Konjunkturzyklus, unterschieden werden 754
Grundsatzlich sind Zyklen bei Gewerbeimmobilien starker ausgepragt als bei anderen Immo-
biliengattungen wie etwa Wohnimmobilien, weshalb im Rahmen der Kreditwiirdigkeitsprii-
fung auch die Immobiliengattung per se unter Risikogesichtspunkten beurteilt wird (vgl. hier-

747 V gl. Schatzl, 2002. S.38


748 Vgl. Braun, HB, 26.10.200 I II vgl. Vath/Hoberg, 19998, S.96ff II Ein Zyklus umfasst idealtypisch die Pha-
sen Aufschwung, Boom, Abschwung, Baisse. II vgl. del Mestre, 200 I, S.95f: Argumente gegen den zu star-
ken Eintluss von kurzfristigen konjunkturellen Entwicklungen auf ein (Unternehmens-)Rating. II vgl. Ernst,
1M, 10.2003 II vgl. Schiller, 1M, 10.2003 II Anmerkung des Autors: Eine geringe Nachfrageelastizitat der
Nutzer wird hier vorausgesetzt.
749 Vgl. Orr, 1997, S.162 1/ vgl. VOlker, IZ, 05.07.2001 II vgl. HoffmanniNestellGersterneier u.a., 2001, S.21
750 V gl. McKay/Plumb, 200 I, S.5ff
751 Vgl. SandersonfThoday, 200 I, S.I
752 Vgl. Hardebusch, 1M, 03.2004, S.14f
753 Vgl. Eder, 2000, S.6 II vgl. Wundrack, 1997, S.769f II vgl. Orr, 1997, S.166 IIvgl. AIda, HB, 10.05.1997 II
vgl. Bulwien, 2002, S.8: Schweinezyklen am Immobilienmarkt lassen sich nicht vollstandig vermeiden. II
vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.56, Parag.235: Immobilienzyklen gelten als "potenziell sehr lang-
fristig". II vgl. Schulte/Bone-WinkeIiRottke, 2002, S.7Iff: Insbesondere PE sind diesen Risiken ausgesetzt.
II vgl. Niehaus, 2002, S.43 II vgl. Pfister, 2002, S.3: Bedeutung von Immobilienzyklen fiir ein Rating.
754 Vgl. o.v., VDH Imrnobilien-Spezial, 01.10.2001, 5.1

186
zu "Merkmale des Projektes,,).755 Immobilienzyklen verlaufen fiir die Segmente Wohnen und
Gewerbe nicht synchron, da andere Einflussfaktoren auf die Bereiche einwirken. 756

Wohnungsmarkt Gewerbemarkt
. Demografische Entwicklung, Technologische Veranderung,
Einkommensentwicklung, Untemehmensgewinne,
Baukosten, Finanzierungskosten, Beschliftigungsentwicklung und
Staatliche Eingriffe. konjunkturelle Lage,
Auslastungsgrad der Untemeh-
menskapazitaten,
Bevolkerungsentwicklung,
Strukturwandel.
Tabelle 20: Wesentliche Einflussfaktoren der Entwicklung von Teilmiirkten
Quelle: Eigene Darstellung

Exemplarisch konnen demografische Entwicklungen, wie die Gesamtbevolkerungsanzahl und


-entwicklung, die Wanderbewegungen, die Altersstruktur sowie der Bildungsgrad, zu Unsi-
cherheiten und veranderten Anforderungen an die Projektentwicklung fiihren. 757 Die BevOlke-
rungsanzahl nimmt in Deutschland bereits heute kontinuierlich abo Schatzungen prognostizie-
ren dariiber hinaus ab dem Jahr 2015 auch eine Abnahme der Haushalte mit dementsprechend
negativen Folgen fiir die Bautatigkeit und den zu erwartenden Leerstand. 758 Hinzu kommt die
(Uber-) Alterung der Gesellschaft, die nach Auffassung von Experten zu veranderten Anfor-
derungen an die Immobilienprojektentwicklung fiihren wird (Anhang NT. 15).759 Aus Sicht
eines Kreditinstitutes muss diese grundlegende Entwicklung im Rahmen der Kreditvergabe
negativ eingeschatzt werden, da strukturelle Anpassungsprozesse in der Branche und eine
insgesamt geringere Kapazitat langfristig notwendig werden.

Eine in der Immobilienwirtschaft regelmaBig geringe Elastizitlit des Angebotes eines Teil-
marktes, mit einem Sockelleerstand von bspw. 4% und kurzfristig begrenzten Anpassungs-
moglichkeiten, bewirkt in Phasen des Aufschwungs starke Preisanstiege. In rezessiven Phasen
tritt eine gegenlaufige Entwicklung ein, da wegen langerer Projektentwicklungsphasen Objek-
te erst im Konjunkturtief auf den Markt gelangen. 76G Aus diesem Zusammenhang resultiert auf

755 Vgl. Hartmann, HB, 23.09.200111 vgl. o.V., VDH ImmobilienSpecial, 01.10.2001, S.211 vgl. Schatzl, 2002.
S.65: Auffallend zyklische Investitionstiitigkeit bei den Gewerbeimmobilienmarkten. II vgl. Farrell, Interna-
tional Journal of Project Finance, 2002, S.4: Die hohe Volatilitiit der Absatzpreise sind ein Grund fUr Risi-
ken bei Projektfinanzierungen
756 Vgl. Schatzl, 2002, S.lOff. S.57 II vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.33: Bedeutung von demografischen As-
pekten beim Rating. II vgl. o.V., AGIV Geschaftsbericht 2002, 06.2003, S.29: Gewerbliche Projektentwick-
lungen bewegen sich in einem besonders konjunkturanfalligen Markt.
757 Vgl. Schoppe, 1991, S.544ff II vgl. Kohlhaussen, 2001, S.291
758 Vgl. Junghanns. HB, 04.06.2002: Riicklaufige Geburtenzahlen und Zuwanderung. II vgl. Wiistefeld, 2000,
S.llOff II vgl. Schatz1, 2002, S.154ff
759 Vgl. Bammer, Zukunft der Immobilienwirtschaft, 08.2003, S.31
760 Vgl. Maier, 1999, S.58, S.108ff II vgl. o.V., Hamburger Abendblatt, 28.07.2001 II vgl. Wiistefeld, 2000,
S.15411vgl. Falk, 1997,S.123

187
der Angebotsseite ein zweifach negativer Effekt, da das zusatzliche Flachenangebot aus Pro-
jektentwicklungen zeitlich mit einem konjunkturellen Leerstand zusammentrifft. 761 Damit ist
die verzogerte Ausweitung des Angebotes eine Antwort auf Nachfrageiiberhange vergangener
Perioden. Dieser Zusammenhang wird in der dynamischen Theorie anhand des sog. Spinn-
gewebe-Modells begriindet. Dabei legt die Produktionsdauer die Periodenlange der Zyklen
fest, weshalb der Immobilienmarkt aufgrund der langen Planungszeitraume der gesamtwirt-
schaftlichen Konjunktur im zeitlichen Abstand von ca. 2 Jahren folgt. 762 Dieser Zusammen-
hang fiihrt zu negativen Implikationen fiir ein Projektrating, da die filr die prognostizierte
Rendite exogenen Einflussfaktoren zusatzliches Flachenangebot und konjunktureller Leer-
stand positiv korrelieren und sich hierdurch im konjunkturellen Abschwung negative Wirkun-
gen aufgrund der langen Entwicklungszeiten gegenseitig verstarken. Wiistefeld ist Recht zu
geben, dass Immobilienzyklen und -trends sich grundsatzlich langsamer als vergleichbare
Vorgange - etwa auf Derivatemarkten - entwickeln. Aufgrund der o.g. Zusammenhange darf
jedoch nicht auf eine geringere Relevanz im Rahmen der Projektentwicklungsfinanzierung
geschlossen werden. 763

Die erwartete Starke der Ertragsvolatilitiit von Teilmiirkten hat direkte Auswirkungen auf
die nachhaltig erzielbaren Cashflows eines einzelnen Projektes und somit auch auf eine mog-
liche Ratingnotation der EntwicklungsmaBnahme. 764 Ein Indiz filr die Ertragsvolatilitat in der
Zukunft kann die Auswertung der historischen Mietwertentwicklung und anderen Beobach-
tungskategorien wie bspw. der Nettoanfangsrenditen (Net initial yield, kurz: NIY) oder den
oben genannten Leerstandsraten bilden. Wahrend auf Einzelobjektebene die Volatilitat in sys-
tematisches und unsystematisches Risiko zerlegt werden muss (Varianzdekomposition), ist
dies bei der Betrachtung his tori scher Datenreihen des gesamten Teilmarktes nicht notig, da
diese das Marktrisiko reprasentieren. 765 Moglich ist eine Vorauswahl der relevanten exogenen
GroBen mit Hilfe von quantitativ-technischen Prognosemodellen und einer darauf aufbauen-
den fundamental-qualitativen Prognose, da eine Situation andauernder Unsicherheit beziiglich
der Variableninputs einer dynamischen Investitionsrechnung eines PE besteht. 766 Zyklen miis-
sen in Bezug auf ihre Kausalitaten betrachtet werden. Dabei sind Immobilienzyklen bei ge-
nauer Betrachtung das Gesamtkonstrukt der systematischen Einzelrisiken wie bspw. Preis-

761 Vgl. Schlitzl, 2002, S.65// vgl. VOlker, IZ, 05.07.2001


762 Vgl. Schatzl, 2002, S.65f /I vgl. Gentile/Coleman, Journal of Real Estate Research, 2001, S.22: .... .long
periods of over-supply in commercial property markets ... " entstehen aufgrund der ..... building activity (as)
the result of a lagged response to tight markets for space." /I vgl. Schulte/Bone-WinkellRottke, 2002, S. 78f /I
vgl. Brauer, 2003, S.534: Lange Produktionsdauer ist charakteristisch fUr die Projektentwicklung. /I vgl.
o.V., VDH Immobilien-Spezial, 01. 10.2001, S.I
763 V gl. Wtistefeld, 2000, S.98
764 Vgl. o.V. HB, 02.12.2002: Hehere Volatilitaten bedeuten ein schlechteres Rating. /I vgl. Briihl, IZ,
15.03.2001
765 Vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.18/1 vgl. Achleitner, 2001, S.690
766 Vgl. Bruns/Meyer-Bullerdiek, 2000, S.105

188
und Leerstandsrisiken. 767 Beim exemplarischen Vergleich der Volatilitaten der Markte Ham-
burg und Miinchen vs. Prag und Madrid im lO-lahresvergleich, anhand der GraBen Leerstand,
Spitzenmieten und NIY zeigt sich, dass die deutschen Markte eine geringere Volatilitat zent-
raler Marktkennzahlen aufweisen:

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I

Mieten Leerstande Rendite (NIY)


Beobachtungsbereich (Jahre 1992-2001)

I-+- Prag - - Madrid - - Hamburg __ MOnchen I


Abbildung 49: Risiken verschiedener Beobachtungsbereiche in unterschiedlichen Teilmiirkten
Quelle: Eigene Darstellung und Berechnungl Quantitatives Datenmaterial: Jones Lang LaSalle, Muller Internati-
onal

Dieser insgesamt geringere Risikogehalt der deutschen Immobilienmiirkte im Vergleich


zu anderen intemationalen Immobilienstandorten wurde in der Literatur bisher wenig disku-
tiert. Ling und Naranjo stellten bspw. in einer Studie im Einklang mit den in dieser Arbeit
erfolgten Analysen fest, dass auf Grundlage der Daten der Global Real Estate Securities Da-
tabase of Global Property Research (kurz: GPR), die Renditen deutscher Immobilien mit
8,0% p.a. im Zeitraum von 1984 bis 1999 geringer waren als der intemationale Durchschnitt
von 11,4%. Die damit verbundenen Risiken, ausgedriickt als Standardabweichung der Rendi-
ten, werden jedoch auch mit 12,1 geringer war (intemationaler GPD-Durchschnitt: 17,2).768
Ebenso stellte eine empirica-Studie fest, dass die deutschen Immobilienzyklen in der Vergan-
genheit weniger ausgepragt waren als in anderen Staaten. 769 Dieser Aspekt muss aus Sicht der
Kapitalgeber einer Projektfinanzierung positiv bei der Herleitung einer Ratingnotation von
Projektentwicklungen in Deutschland beriicksichtigt werden.

Interessant im Zusammenhang mit historischen Marktvolatilitaten und deren Bedeutung als


Risikoindikatoren sind die Ausfiihrungen von Wheaton u.a., sowie die Diskussion seiner Er-
gebnisse durch Hendershott. Die Autoren wei sen darauf hin, dass historische Schwankungen,

767 Vgl. o.V., HB, 12.12.2002 II vgl. Wiistefeld, 2000, S.154


768 Vgl. Ling/Naranjo, Journal of Real Estate Finance and Economics, 2002, S.125ff: Dies gilt auch fiir weitere
gewahlte Unterabschnitte im Zeitraum 1984-1989 und 1990-1999.
769 Vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial, 01.10.2001, S.3

189
die im oben vorgestellten Modellrahmen Risiken darstellen, auch sich wiederholende Kom-
ponenten beinhalten kiinnen. Sind diese Elemente vorhersagbar, erhiihen sie zwar die histori-
sche VolatiliHit der Datenreihe, jedoch nicht die Unsicherheit in Bezug auf die zukiinftige
Entwicklung. 770 In Bezug auf den Immobilienmarkt wird regelmaBig yom sog. Schweinezyk-
Ius gesprochen und damit auf sich regelmiiBig wiederholende Komponenten hingewiesen. Vor
diesem Hintergrund muss die Frage gestellt werden, ob eine hiihere histonsche Volatiliilit der
Marktkennzahlen tatsachlich in griiBeres zUkiinftiges Risiko miinden soIl. Dies ist bisher
gangige Praxis des Kreditgewerbes beim Rating von Projektentwicklungen.

Allerdings sind insbesondere die gewerblichen Immobilienstandorte in Deutschland seit Ende


der 80'er Jahre durch immer schnellere Umwalzungen zu charakterisieren. 771 Zudem findet in
Europa ein Wettbewerb der Regionen statt. 772 In diesem Kontext versuchen sich diverse
Standorte urn die Ansiedlung bestimmter Branchen wie Technologie, Medien, Telekommuni-
katiOll (kurz: TMT) zu bemiihen. Die fiinf griiBten deutschen Biirostandorte sind zwar unter
den fiihrenden European Cities in Bezug auf positive Standortfaktoren, allerdings hat es keine
deutsche Stadt bisher geschafft, eine der europaischen Vertreterinnen unter den Global Cities
zu werden. 773 Insbesondere bei der Betrachtung der grundsatzlichen konjunkturellen Entwick-
lung Deutschlands im Vergleich zu europaischen Wettbewerbern (vgl. Kapitel III.4.1.6.) und
vor dem Hintergrund der hierzulande ungeliisten strukturellen Probleme, kann aus Sicht eines
Kreditanalysten das Potenzial fiir EntwicklungsmaBnahmen in Deutschland kritisch einge-
schatzt werden. Von dieser pauschalen Aussage kiinnen sich selbstverstandlich teilmarktbe-
zogen Standorte positiv absetzten. Hamburg mit dem Projekt Hafencity-Entwicklung kann
durchaus mit international ahnlichen, erfolgreichen StadtentwicklungsmaBnahmen - wie
bspw. den Docklands in England - vergleichen werden. 774

In der Immobilienwirtschaft wird nach Jahren der massiven Investition von institutionellen
Investoren und neuerdings verstiirkt von Opportunity-Funds (vgl. Kapitel VI.3.2.1.S.), die
Frage des Ausstiegs zum avisierten Desinvestitonszeitpunkt der Bestandhalter wichtiger.
Problematisch ist hierbei, dass viele Investoren in den nachsten 4 bis 5 Jahren - am Besten auf
dem Hiichststand des nachsten Immobilienzyklus - ihre Liegenschaften wieder verkaufen
wollen. Die dieser Handlungspramisse zugrunde liegende Einstellung der sog. "buy-and-sell"
Strategie wird gegenwartig grundsatzlich positiv bewertet. Dieser Ansatz, namlich bewusst
Wertiinderungsrenditen zu realisieren und damit den Total-Return der Investition zu steigern,

770 V gl. Hendershott, Real Estate Finance, 2002


771 Vgl. Schatzl, 2002, S.151// vgl. Schiller, 1M, 10.2003
772 Vgl. Bulwien, 2002. S.9 1/ vgl. Schatzl, 2002, S.151: Durch die EUfopaisierung kommt es zu einem steigen-
den Wettbewerb zwischen Immobilienstandorten. /I vgl. Burley/Lohr, Real Estate Review, 1994: Scoring-
modelle zur Einschatzung der relativen Vorteilhaftigkeit von Wirtschaftsregionen. /I vgl. o.V., IZ,
05.05.2002: Identifikation von Wachstumsregionen.
77) V gl. Bulwien, 2002, S.1 0

774 V gl. Schmoock, 1M, 03.2004 /I vgl. o. V., IZ, 10.05.2002

190
verkehrt sich jedoch zur moglichen Exit-Faile, wenn der gesamte Markt diese Denkhaltung
einnimmt. Die skizzierte Situation der Aufgabe einer dauerhaften Bestandhaltung ist in
Deutschland bereits eingetreten und es stellt sich deshalb die Frage nach dem VerauBerungs-
faktor und der Fungibilitat vieler Immobilien bzw. nach der Vermarktungsrahigkeit von neuen
Projekten vor dem Hintergrund einer ohnehin angespannten Marktlage. Historische Datenrei-
hen werden diese grundsatzlich neue Situation nicht antizipieren konnen. Wahrend einige
Marktteilnehmer primar deskriptiv die Stellung einzelner Markte im Zyklus beschreiben,775
gibt es in letzter Zeit auch verstarkt Studien die versuchen, vorhandene Kausalitaten und we-
sentliche Treiber dieser Zyklen systematisch zu erfassen. 776 1m Rahmen von Projektfinanzie-
rungen wurden bisher die Auswirkungen einer moglichen Exit-Faile nicht ausreichend ge-
wiirdigt und werden in Zukunft verstarkt in die Betrachtung eines Kreditgebers einflieBen.

Ein Grund fUr die bisher geringere Volatilitat der deutschen Teilmarkte im Vergleich zu ande-
ren intemationalen Immobilienstandorten ist auch die Tatsache, dass diese im Gegensatz zu
Deutschland keine groBen Subventionen und Wiederaufbauaktivitaten aufwiesen (z.B. Frank-
reich, GroBbritannien und die USA). Renaud macht vor diesem Hintergrund auch die Deregu-
Iierung sowie steigende auslandische Direktinvestitionen fUr einen Grossteil der Volatilitat
verantwortlich. 777 Seit Beginn der 90er Jahre ist in Deutschland ein Trend zu groBeren zykli-
schen Schwingungsweiten feststellbar. 778 Dies ist auch mit dem Abbau von Subventionen
und dariiber hinaus einer weitergehenden Trennung von Immobiliennutzung und -eigentum
zu begriinden.779 1m Rahmen der Kreditvergabe miissen diese Entwicklungen im Hinblick auf
die zukiinftigen Marktrisiken einer Projektentwicklung kritisch beurteilt werden.

Die politischen Vorgaben haben vor dem geschilderten Hintergrund einen groBen Einfluss auf
die Entwicklung von Immobilienmarkten. Die anhaltende Diskussion und die aktuellen Plane
der Bundesregierung zur Streichung der Eigenheimzulage fUhren bspw. zu Vorzieh- und Mit-
nahmeeffekten bei den Biirgem. Diese Effekte haben zu einem massiven Anstieg der Bauan-
trage fiir Ein- und Zweifamilienhauser von 53,5% gefUhrt und das Transaktionsvolumen bei
Bestandsimmobilien gesfukt. 780 Hiervon profitieren kurzfristig insbesondere auch die Bautra-
ger in diesem Marktsegment. Derartige Einmalereignisse verzerren jedoch den skizzierten
langfristigen Trend. 78t Kurzfristig treten hierdurch Preissteigerungen auf, die die relative Vor-
teilhaftigkeit von noch laufenden ProjektentwicklungsmaBnahmen positiver darstellen, als es
okonomisch gerechtfertigt ist. Haufige Anderungen der Subventionsvergabe und damit die

775 Vgl. hierzu bspw. die "Immobilienuhr" von Jones Lang LaSalle: www.joneslanglasalle.com
776 Vgl. Renaud, World Bank, 05.1995
777 Vgl. Eder, 2000, S.9 /I vgl. o.V., Cash Nr. 5, 200111 vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial. 01.10.2001, S.5 II
vgl. Schatzl, 2002, S.65, S.68// vgl. Renaud, World Bank, 05.1995, S.2ff
778 Vgl. Pelligrino, 1997, S.813
779 Vgl. Vogler, 1998, S.277// vgl. Partisch, 2001, S.7f
780 Vgl. o.V., Die Welt, 08.2003 II vgl. o.V., Fokus, 28/2002, S.143f
78t Vgl. Eeckhoff, Financial Times, 11.11.2002

191
diskontinuierliche Setzung von Anreizen sind Probleme, die in hohem MaBe auf die fiskali-
schen Anreize in der Immobilienwirtschaft zutreffen. 782 Staatliche Subventionen haben in der
deutschen Immobilienwirtschaft in der Vergangenheit zu einer massiven Fehlallokation von
Kapital gefiihrt. 783 Diese und andere politische Markteingriffe, verstarken nach einer empiri-
ca-Studie zyklische Marktbewegungen. 784 Gegenwartig ist eine Abkehr von der Steuerorien-
tierung bei Investitionen feststellbar. 785 Zukiinftige Projektentwicklungen werden von Subven-
tionen, kurzfristigen Mitnahmeeffekten und einer hohen Staatsnachfrage im Immobiliensektor
weit weniger profitieren, als dies bisher der Fall war. Dies hat negative Foigen fiir ein mogli-
ches Projektrating im Rahmen von Projektfinanzierungen.

Gegenwartig ist in vielen Stadten und auch auf Landesebene der Trend feststellbar, die Im-
mobilienbereiche der offentlichen Hand komplett auszugliedem (Ausgliederung oder Aus-
griindung, Teil des Public Real Estate Managements, kurz: PREM) und in marktwirtschaftli-
che Strukturen zu iiberfiihren. Ein Beispiel aus Deutschland ist der Bau- und Liegenschaftsbe-
trieb Nordrhein-Westfalen (BLB) oder aus bsterreich die Innsbrucker Immobiliengesellschaft
mbH & Co. KEG (IIG).786 Der Privatisierungsdruck der offentIichen Hand sowie die Tren-
nung von Eigentum und Nutzung ist auch bei anderen groBen privaten Bestandhaltem fest-
stellbar. 787 1m Bereich der privatwirtschaftlichen Untemehmen sind ahnliche Bestrebungen zu
beobachten. 1m Rahmen der Corporate Real Estate Management Strategie (kurz: CREM)
werden von Untemehmen wie Metro, Siemens, Post, Bahn oder auch der Deutschen Bank
groBe Immobilienpakete verkauft, die im Untemehmen freigesetzt wurden.788 Ein erwarteter
Vorteil ist u.a. der Erlos erheblicher finanzieller Mittel beim teilweisen Verkauf des nicht be-
triebsnotwendigen Immobilienbestandes. Fiir die Projektentwicklungsbranche muss betont
werden, dass diese Immobilien keine direkte Konkurrenz darstellen, da es sich in der Regel
urn Bestandsobjekte in einem schlechten Erhaltungszustand handelt, die mit neuwertigen Fla-
chen nicht konkurrieren konnen. Vielmehr entsteht indirekt ein Angebotsdruck, da die ehema-
ligen Betriebsgelande revitalisiert werden. 789 Aufgrund der teilweise sehr groBen Areale -

782 Vgl. Bulwien, 2002, S.9: Politische Weichenstellungen. II vgl. Holzkiimpfer/Kausemann. immobilienbusi-
ness, 04.2002, S.29 II vgl. del Mestre, 2001, S.9 II vgl. Brauer, 2003, S.535
783 Vgl. Schulte/Bone-WinkeVRottke, 2002, S.31 II vgl. o.V., Fokus, 28/2002, S.141ff II vgl. Holzkiimp-
fer/Kausemann, immobilienbusiness, 04.2002, S.28: Sonderabschreibungen in Ostdeutschland fiihrten zu
Oberangebot.
784 Vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial, 01.10.2001, S.2 II vgl. o.V. HB, 10.01.2003: Selbiges Ergebnis stellt
auch eine Studie der BIZ zu Immobilienkrisen fest.
785 Vgl. Nolting, Handelsblatt-Jahrestagung 2001, 07.05.2001, S.2 II vgl. o.V., AIZ, 12.2002: Steuerliche An-
passungen veriindem das Investitionsverhalten.
786 Vgl. Lawrenz, 1M, 06.2003, S.27f /I vgl. Schiller, 1M, 10.2003
787 Vgl. Nolting, Handelsblatt-Jahrestagung 2001, 07.05.2001, S.2
788 Vgl. o.V., AGIV Geschiiftsbericht 2002, 06.2003, S.8 II vgl. Ernst, 1M, 10.2003 II vgl. o.V., IZ, Corporate
Desinvestments, 25.10.2001: Die Quote der eigengenutzten Imrnobilien liegt in den USA bei ca. 40% und in
Deutschland bei ca. 70%.
789 Vgl. Hiissen, IZ, 30.09.2003: Revitalisierung von Fiiichen, die dann mit Neubauten konkurrieren.

192
bspw. der Flachen der aurelis _790 kommt es in den betroffenen Teilmarkten dann zu einer
starken Angebotsausweitung, die aus Sieht der Kapitalgeber im Rahmen von Projektratings
kritisch beurteilt werden muss, da die Ausweitung oftmals ein Vielfaches der normalen jahrli-
chen Marktabsorption betragt.

Insgesamt kann festgestellt werden, dass es auch in Zukunft aufgrund von autoregressiver
Erwartungsbildung und nicht vollstandig prognostizierbarem Bedarf weiterhin zu zyklischen
Marktschwankungen kommen wird. Aufgrund der langen Produktionsdauer und damit ein-
hergehenden langen Prognosezeitraumen wird Unsicherheit immer ein Bestandteil immobi-
lienwirtschaftlicher Investitionsentscheidungen sein. Dariiber hinaus sind Immobilienmarkte
aufgrund der beschriebenen Charakteristika als ineffizient und unvollkommen zu beschrei-
ben.79!

Prognostlzlerte Marktlage (zum Zeltpunkt der Fertlgstellung)


Slotting I AIISgez.lehnet bl. Sehwaeh
Aus- 5,0%
gezeichnet 0,5 Jahre
Sehr hoch
Sehr hoch • ~ I I ~ aIIIIIIIJD
>90%
<15%
Gut 7,0%
0,8 Jahre
Hoch
Hoch ~~llwrn
>80%
<20%
Aus- 10,0%
reichend 10 Jahre
Mittel
Mittel
>70%
<25%
Schwach

Marktentwicklun
Pre-Iet-Marktanteil
Volatilitiiten >25%
• Projektentwiekler haben ein unzureiehendes Risikomanagement und auch unzurei-
chende Prognosekapazitaten urn die zuktinftige Marktlage des gewahlten Teilmarktes
gezielt einschatzen zu konnen. Die Entscheidungsfindung ftir eine Projektumsetzung

790 Vgl. Karl, IZ, 04.09.2003: Interview Uber die Aktivitiiten der Aurelis in MUnchen mit Christo! Bohn, dem
Regionalleiter SUd der Aurelis Real Estate GmbH & Co. KG.
791 Vgl. Walter, Die Welt, 09.03.200211 vgl. Renaud. World Bank, 05.1995, S.I, S.28
792 Anmerkung des Autors: Hier wurde aIs Grundlage der VolatiliUitsdurchschnitt als durchschnittliche
Schwankung der Beobachtungswerte Leerstand, Spitzenmieten und NIY je Teilmarkt urn den Mittelwert der
letzten IO Jahre zu Grunde gelegt.

193
erfolgt zu haufig auf Basis der aktuellen Marktlage und vernachlassigt qualitativ fun-
dierte Marktprognosen. Aus Sicht der Kreditpriifung muss dieser Umstand negativ be-
urteilt werden.
• Deutsche Immobilienmiirkte sind weniger risikobehaftet als andere internationale
Markte. Aufgrund der gegenwartigen Deregulierung und anderen Entwicklungen ist in
der Zukunft eine Angleichung an die international iiblichen Risiko-Rendite-Relationen
zu erwarten.
• Vor dem Hintergrund der konjunkturellen Entwicklung und ungelbster strukturelles
Probleme muss fiir viele deutsche Teilmarkte bezweifelt werden, ob sie den "Wettbe-
werb der Regionen" in Europa im positiven Sinne mitgestalten kbnnen.
• Volatilitaten sind nur risikobehaftet, wenn sich die Amplituden in ihrer historischen
und zukiinftigen Entwicklung unterscheiden.
• Deregulierung und Globalisierung sowie der allgemeine Subventionsabbau verstarken
in Deutschland seit Beginn der 90'er Jahre zyklische Schwankungen der Miirkte.
• Die massiven Immobilienverkaufe der bffentlichen Hand und der groBen privaten Un-
ternehmen im Rahmen der CREM- bzw. PREM-Strategien miissen kritisch beurteilt
werden, da es teilweise zu massiven Angebotsiiberhangen kommen kann.
• Die Bevblkerungsabnahme in Deutschland muss insgesamt negativ beurteilt werden,
wobei starke regionale Unterschiede zu beachten sind.

4.1.2. Finanzielle Kennzahlen

4.1.2.1. Loan to Value Ratio (LTV)


Mit den "Finanziellen Kennzahlen" bezeichnet der Ausschuss nur die objektbezogenen Kenn-
zahlen und nicht die auf den Gesamtmarkt bezogenen GrbBen wie Flachenabsorption, Leer-
stand, Verfiigbarkeitsfaktor etc., die bereits bei der "Marktlage" einflieBen. 793 Einer der wich-
tigsten projektbezogenen Aspekte ist in diesem Zusammenhang der Grad der Fremdfinanzie-
rung des Projektes.

Definition "Loan to value":794


Der Loan to value (kurz: LTV), auch Beleihungsauslauf genannt, gibt die Hbhe der ausste-
henden Kreditverpflichtung (des Kreditsaldo) im Verhaltnis zum Marktwert bzw. Belei-
hungswert des Objektes bzw. Projektes an.

793 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex 0-7, Table 2, S.50ff: Supervisory
Slotting Criteria for SL. II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.212ff
794 Vgl. Westrup, 2002, 5.33: LTV als wichtige Kennzahl. II vgl. Ambrose/BenjaminlChinioy, Journal of Real
Estate Finance and Economics, 2003, S.8lff II vgl. NoordewierlHarrisoniRamagopal, Real Estate Econom-
ics, 2001, S.133, S.140 II vgl. Reich, 2001, S.366: LTV-Ratios bei der Projektfinanzierung. II vgl.
ZoIlerlWilhelm, 2002, S.116

194
LTV = ( FKKredit
VKWImm
J
FK K .....h = ausstehender Kreditbetrag
VKW1mm Verkehrswert der Immobilie
LTV Loan to value

Gleichung 21: Loan to value


Quelle: Eigene Darstellung

Da die Immobilie bzw. der Grund und Boden einschlieBlich des unfertigen Gebaudes die pri-
mare Sicherheit fiir den Kredit bilden, ist der LTV eine wichtige Kennzahl, die Auskunft tiber
die Beleihungshohe der Sicherheit gibt (vgl. Kapitel IIIA.3).795 1m Rahmen der Projektfinan-
zierung ist aufgrund des unfertigen Erzeugnisses - und des deshalb relativ geringeren Wertes
des Objektes - die Bedeutung der LTV -Kennzahl jedoch insgesamt geringer als bei Bestands-
objekten.

Ein hypothekarisch besicherter Immobilienkredit kann als eine Put-Option (Verkaufsoption),


bei der der Kreditnehmer der Optionsinhaber und die Bank der Stillhalter ist, betrachtet wer-
den. Die Argumentation basiert auf der Annahme, dass keine personliche Haftung, respektive
eine non-recource-Finanzierung vorliegt und der Kreditnehmer rational handelt, also bspw.
nicht aus personlichen Griinden an der Immobilie fest halt. Der Kreditnehmer kann wahlen,
seine Zahlungen zu leisten, oder den Ausfall herbeizufiihren. Er wird von seiner Put-Option
Gebrauch machen und damit den Ausfall des Kredites herbeifiihren, wenn sonst seine Eigen-
kapitalposition negativ wird, d.h. wenn die nicht gezahlten Restraten den Marktwert der Im-
mobilie - bereinigt urn Transaktionskosten, die er tragen mtisste - tibersteigen. 796 Die Kenn-
ziffer LTV wird vor dem geschilderten Hintergrund als Hauptdeterminante fiir die Bereit-
schaft des Kreditnehmers angesehen, seine Verpflichtungen zu erftillen. Je niedriger der LTV,
desto hoher die Bereitschaft des Kreditnehmers den Kredit zuriickzuzahlen. Notiert der Kre-
ditsaldo tiber dem Wert der Sicherheit oder reicht der generierte Netto-Cashflow des Projektes
nicht aus, urn den Kapitaldienst vollstandig zu bestreiten, wird der Kreditnehmer - bei Aus-
schluss eines Haftungsdurchgriffs - den Ausfall eintreten lassen und weitere Zahlungen ver-
weigem. Farrell betont auch die steigende Gefahr von "Principal-agency-risks" bei einem
hohen Fremdkapitalanteil, da der Agent Anreize hat, die Mittel zu zweckentfremden und
bspw. in (noch) riskantere Projekte zu investieren. 797

795 Vgl. Pfister, 2002, S.2 II vgl. Reichel, Vortrag der Sachsen LB, 1D.1D.2001, S.14, S.20: Beleihungsauslauf
im Rahmen der Ratingaggregation. II vgl. Bock, 2002, S.289
796 Vgl. Noordewier/HarrisoniRamagopal, Real Estate Economics, 2001, S.129 II vgl. Freydefont, Journal of
Project and Finance, 2001 II vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997
797 Vgl. Farrell, International Journal of Project Finance, 2002, S.8f: Ein LOsung des "Equity-dept holder agen-
cy conflicts" kann durch k1assische Mittel der Kopplung des Zinssatzes an das Projektrisiko erfolgen. II vgl.
Rottke, IZ, 08.11.2001

195
Projektentwicklungen erfordem hohe Kapitalbetriige zur Erstellung ihrer Leistungen. Der
Kapitaleinsatz definiert jedoch nicht das Risiko der Bank. Vielmehr bedingt ein hoher Kapi-
taleinsatz beim Eintreten des Ausfalls - wenn also eine Gefahr wirksam wird - die damit ver-
bundene Verlusthohe bei Ausfall. 1m Rahmen der Kreditvergabe nehmen hierdurch auch die
Bedenken der Fremdkapitalgeber bei steigendem LTV zu, dass der Wert der Sicherheit bei
Eintreten des Ausfalls nicht ausreicht, den verbliebenen Kreditbetrag abzudecken bzw. der
Anreiz des Kreditnehmers zur Ausiibung der Option steigt. 798 Der Beleihungsauslauf gibt des-
halb insbesondere Hinweise auf den LGD und hatte aus diesem Grund groBen Einfluss auf die
Hohe des von der Aufsicht vorgegebenen LGD im intemen Basisansatz. 799 Zoller und Wilhelm
wei sen zu Recht darauf hin, dass (insbesondere beim klassischen) Hypothekarkredit der Be-
leihungsauslauf einen besonders groBen Einfluss auf die Kreditkonditionen hat, da die Berei-
che der Refinanzierung mittels FK (Ausgabe von Pfandbriefen gem. § 11,12 HypBG) und die
Eigenkapitalanforderung (§ 10 KWG Grds. I) durch einen steigenden LTV tangiert werden. 8OO

Der EL und die PD steigen grundsiitzlich mit zunehmendem Beleihungsauslauf an (\), wobei
die Ausfiille im Segment Wohnen im Normalfall bei gleich hohem LTV geringer sind als bei
anderen Nutzungsformen, wie bspw. bei den durch geringere Drittverwendungsfiihigkeit "be-
nachteiligten" Spezialimmobilien. 801 Der Ausschuss betont vor diesem Hintergrund explizit,
dass der LTV auch im Rahmen der Projektentwicklung " ... in Anbetracht der Art des Objek-
tes ... " festgelegt werden muss (2).802

798 Vgl. NoordewierlHarrison/Ramagopai, Real Estate Economics, 2001, S.131 II vgl. PauserlPitschke, 1M,
05.2003// vgl. Knobloch, 2003, S.46 II vgl. Diederichs, 18K Immobilienbrief. 01.2001, S.I: Beleihungsgrad
als Risikoindikator.
799 Vgl. Holter/Hagen, 2002, S.56ff: Beleihungsauslauf korreliert positiv mit der H6he der Einzelwertberichti-
gungen. II vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.62 II vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997: Die Autoren
sehen den LTV -Ratio als Determinante fUr die PD. II vgl. European Commission, CP3-Explanatory Docu-
ment. 01.07.2003. S.42, Art.249 II vgl. Pfister, 2002, S.7 II vgl. Althaus, IIR Seminarabschrift, 15.05.2002 II
vgl. Case, 2003, S.6: LTV is relevant factor for LGD.
800 V gl. Zoller/Wilhelm, 2002, S.102f
801 Vgl. o.V., GdW, 01.10.2002, S.54
802 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex D-7, Table 2, S.50: LTV. II vgl.
Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.212: Grad der Fremdfinanzierung.

196
0,3

0,25 I-
~
.5
[lWohnen
0,2 I-

~
u;
0,15 +---------------------------1~~ I-

~ 0,1 I-
o Gewerbe
Q)
> 0,05

0 ~ r:ri/I
0-60 60-70 70-80 80-90 >90
Beleihungsauslauf in %

Abbildung 50: Rating internationaler Projektentwicklungen


QueUe: Eigene Grafik in Anlehung an Empirica in Holter/ Hagen, 2002, S.58

Interessant ist die Argumentation von Sachlis und Handoif, die die Ratingnotationen in Ab-
hangigkeit der LTV-Ratios und der Volatilitat der Einzahlungsstrome wahrend der Nutzungs-
phase darstellen. 803 Dbertragt man den Zusammenhang auf die Bauphase. miisste auf die
Prognosegiite bzw. das Risiko des Eintretens der geplanten Verkaufe abgestellt werden. Diese
wiederum hangen jedoch von der Marktgangigkeit der Immobilie - abgesehen von einer fes-
ten Vorvermietung - ab, wodurch sich wieder derselbe Zusammenhang zwischen Art des Ob-
jektes und LTV wie unter Punkt (2.) ergibt (Anhang Nr. 16b).

Doetsch fiihrt folgerichtig aus, dass sich das interne Rating der Banken auch an der Finanzie-
rung, i.S. der Beleihungshohe, der Objekte ausrichten muss. Weiter legt er dar, dass ein "Top-
Objekt" und ein "durchschnittliches Objekt" beide eine angemessene Finanzierung und ein
ahnliches Rating erhalten konnen. 1m Kern seiner Argumentation steUt er weiter fest, dass ein
hoch beliehenes "Top-Objekt" ein schlechteres Rating erhalten wird, als ein durchschnittli-
cheres (i.S. von schlechteres) Objekt mit angemessener Finanzierung, also mit einer geringe-
ren Beleihung. 804 Seiner Argumentation in Bezug auf die Beleihungshohe ist selbstverstand-
lich Recht zu geben, jedoch nur in Bezug auf den Vergleich zweier gleichwertiger Objekte.
Wahrend die Beleihungshohe den LGD beeinflusst, sind die von Doetsch andiskutierte Ob-
jektqualitat - in Bezug auf bspw. die Ausfiihrung, Architektur oder Ahnliches - und die Ob-
jektlage Aspekte der Strukturmerkmale des Projektes bzw. Merkmale der jeweiligen Teil-
marktattraktivitat. Denkt man diese Kausalkette bis zu ihrem logischen Ende, so ergibt sich
zwangslaufig aus den zwei letztgenannten Bereichen ein quantifizierbarer Einfluss auf den zu
erwirtschaftenden Cashflow des Projektes und bestimmte Annahmen iiber dessen Stabilitat.
Damit wird jedoch auch deutlich, dass die Argumentation von Doetsch urn den DCSR kreist

803 Vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997: Entwickelt auf Grundlage eines Optionspreis-ModeUs bei
einem risikolosen Zinssatz von 3% und einer Laufzeit von 5 Jahren.
804 Vgl. Doetsch, IZ. 24.05.2002

197
und nieht identisch mit der hier thematisierten und von ihm zu Unrecht mit o.g. Disziplinen
vermischten Beleihungswertproblematik ist (vgl. Kapitel IIIA.l.2.2.).

Der amerikanische Kongress erlieB 1991 den Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC)
Improvement Act, der 1993 in Kraft trat und in den USA die LTV-Ratios fiir Sicherheiteran-
rechnungen im Zusammenhang mit Projektfinanzierungen festiegt:"°5

• 65% ftir unbebautes Land (raw land),


• 75% ftir Land bei Projektentwicklungen (land development),
• 80% bei gewerblichen Bauvorhaben (commercial construction),
• 85% bei wohnwirtschaftlichen Bauvorhaben und entwickelten Objekten (residential
construction).

Moody's schHigt hingegen eine Ausrichtung der Beleihungshohe am angestrebten Rating


vor: 806

Angestrebter Beleihungsauslauf
Angestrebter Beleihungs-
Ratingstufe fiir Gro6kredite in Gro6britan-
auslauf
(Angabe in %) nien
(Angabe in %)
Aaa (ausgezeichnet) 40-55 45
Aa2 48-64 53
A2 56-72 61
Baa2 64-79 69
Ba2 (schlecht) 73-85 72
Tabelle 21: Risikogewichte gemiill der Baseler Ratingansiitze
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung Moody's

Der LTV betragt gegenwartig bei deutschen PE zwischen 80% und 95%, was als hach zu be-
zeichnen iSt. 807 Banken werden aufgrund von Basel II keinen LTV mehr von iiber 85% akzep-
tieren. 808 Ausnahmen sind Kredite bei denen die Nutzer oder zuktinftigen Erwerber eine sehr
hohe Bonitat aufweisen und weitere Convenants oder Zusatzsicherheiten vereinbart WUf-

den: In der Folge wird die Herleitung der LTV-Ratios in der Systematik der Slotting Crite-
09

805 Vgl. Handorf/Sachlis, Real Estate Review, 1997


806 Vgl. Pfister, 2002, S.13f
807 Vgl. Pitschke, 2002, S.2, S.IO: LTV-ratios. II vgl. Noordewier/HarrisonlRamagopal, Real Estate Economics,
200 I, S.136: Durchschnitt aus einer Grundgesamtheit an Immobilienkrediten (n= 1.428) betrug LTV=O,74. II
vgl. Ballard, Real Estate Finance, 2000: Mezzanine-Finanzierungen ermoglichen Finanzierungen bis zu
LTV=95.11 vgl. Brauer, 2003. S.563 II vgl. PauserlPitschke, 1M, 05.200311 vgl. o.V., IZ, 30.10.2003: Bereits
jetzt verlangen Banken einen hoheren Eigenmittelanteil bei der Kreditvergabe, dieser beliiuft sich auf 20%
bis 25% des Gesamtvolumens.
808 Vgl. Pitschke, 2002, S.II II vgl. Ambrose/BenjaminlChinloy. Journal of Real Estate Finance and Econo-
mics, 2003, S.88f: Datenauswertungen ergaben, dass die LTV-Ratios bei amerikanischen Hypothekenfinan-
zierungen im Zeitraum 1970 bis 1993 zwischen 0,65 und 0,79 lagen (Mittel wert: 0,725). II vgl. Ernst, 1M,
10.2003
809 Vgl. Pfister, 2002, S.14: Credit-Tenant-Lease-Modell.

198
ria vorgeschlagen, wobei sich die Unterscheidung der Kennzahlen an dem angestrebten Ra-
ting der EntwickiungsmaBnahme und der Nutzungskategorie orientiert:

LTV-Ratios bel ProJektentwicklungen (Trader-Developer)


SlottIngl Au_g_elehnet bl_ Sehwaeh

...: >$
"
...~" e="" ~
...:'" =
..c:" " 001i= "=
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"O.!a
= =
(Angaben ,=" 't e = § e E~
in%)
Ausge-
~ ~ ~
~-= "'- (..?<

zeichnet
65 55 60 50 45 40 IlIJJIlJ ! I 0 I []]]
Gut
70 60 65 55 50 45 ~
Aus-
reichend
80 75 75 70 70 65

Schwach
>85 >80 >80 >75 >75 >60

• Die Ratingnotation wird mit zunehmendem LTV sinken, was zu einer steigenden Ei-
genkapitalunterlegung fiihrt.
• Zu hohe LTV-Ratios (>85%) werden prohibitiv auf die Kreditvergabe wirken (Kredit-
rationierung).
• Aufgrund der Refinanzierungpraxis der Hypothekenbanken haben steigende LTV dort
einen iiberproportionalen Einfluss auf die Kreditkondition des Kunden.
• LTV-Ratios k6nnen bei gleicher H6he zu unterschiedlichen Ratingnotationen in Ab-
hangigkeit der geplanten Nutzungsart bzw. divergierender Ertragsvolatilitaten der
Immobilien fiihren.
• Der LTV -Ratio gibt insbesondere Hinweise auf den LGD einer Finanzierung.

4.1.2.2. Debt Service Coverage Ratio (DSCR)


Bei der Projektfinanzierung ist zur Herleitung eines Projektratings ebenfalls relevant, wie die
Fahigkeit eingeschatzt wird, dass der (in der Zukunft) selbstgenerierte Cashflow des Projektes
ausreicht, den Kapitaldienst aus Zins- und Tilgungszahlungen termingerecht und vollstandig
bedienen zu k6nnen. Hierbei ist aufgrund der Zielsetzung einer Exit-Strategie und der damit
verbundenen Beschrankung der Projektfinanzierung auf die Erstellungsphase der Immobilie
nur auf den Cashflow aus der Verwertung der Liegenschaft abzustellen, weshalb der Aus-
schuss die Kennzahl der Kapitaldienstdeckungsfahigkeit als nicht relevant fiir ein Projektra-
ting kategorisiert. Dennoch wird im Rahmen der fundierten Kreditwiirdigkeitspriifung einer

199
Projektfinanzierung auch eine Betrachtung der Darstellbarkeit einer Endfinanzierung wichtig.
Bspw. stellt der Ausschuss ebenfalls in den SL Kriterien ausdriicklich fest, dass die Zusage
fUr eine Finanzierungsiibernahme ("take-out financing"), also bspw. einer Endfinanzierung,
zu einem besseren Rating des Projektes fUhren wird. Diese Finanzierung is! jedoch nur wahr-
scheinlich, wenn die Endfinanzierung wirtschaftlich darstellbar ist, respektive eine akzeptable
Kapitaldienstdeckungsfahigkeit vorliegt. 8lO

Defini tion "Dept -service-coverage-ratio":811


Der DSCR gibt das Verhaltnis des zum Kapitaldienst zur Verfiigung stehenden Cashflow aus
den Netto-Einzahlungsiiberschiissen (Net Cashflow) des Objektes bzw. Projektes zum not-
wendigen Kapitaldienst, bestehend aus Zins und Tilgung, wieder (Kapitaldienstdeckungs-
grad).

DSCR=( NCF )
Schuldendienst
NCF Netto Cashflow der Immobilie, Reinertrag nach Abzug der Bewirtschaftungskosten
Schuldendienst Zinszahlungen und Tilgungsleistung
DSCR Dept service coverage ratio

Gleichung 22: Dept service coverage ratio (DSCR)


Quelle: Eigene Darstellung

Die Jahresreinertrage werden bei einer Bestandsimmobilie als Net Operating Profit, also die
Mieteinnahmen nach Abzug der beim Eigentiimer verbleibenden Bewirtschaftungskosten,
bezeichnet. 812 Wenn der DSCR kleiner als list bedeutet das, dass der auf das Objekt entfal-
lende Kapitaldienst nicht aus den vorhandenen Einzahlungsiiberschiissen der Immobilie be-
dient werden kann.813 Vor diesem Hintergrund gibt der DSCR insbesondere Hinweise auf die
PD. 814 Je geringer die Differenz zwischen dem Kapitaldienst und den Uberschiissen aus dem

810 Vgl. o.V., Deloitte&Touche, 2002, S.311 vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003,
Annex D-7, Table 2, S.62: DSCR. II vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.212: Gesamtleistung des Ob-
jektes im Verhiiltnis zum Kapitaldienst. II vgl. Riichardt, 1993, S.242: Kapitaldienstgrenze II vgl.
Paschedag, 2002, S.72
811 Vgl. Westrup, 2002, S.33: DSCR, also die Kapitaldienstrelation als wichtige Kennzahl. /I vgJ. o.V., GdW.
01. 10.2002, S.32: Zur Bedeutung der Tilgungskraft aus dem Bestand und der Kapitaldienstdeckung bei Im-
mobilienunternehmen. II vgl. AmbroseiBenjaminiChinloy, Journal of Real Estate Finance and Economics,
2003, S.8lff /I vgl. Tippelskirch, 2001, S.239: Bedeutung des DSCR bei der Projektfinanzierung. II vgl.
Bock, 2002, S.289 II vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.139: Zinsdeckung ist ratingrelevant.
812 Vgl. Rehkugler, 33. Immobilien-Fachseminar an def DIA, 12.04.2002: Bedeutung def vergangenen und
prognostizierten Fiihigkeit, Ertrage zu erwirtschaften, urn Kredite zuriickzuzahlen, ist ein wichtiger Aspekt
der Kreditwiirdigkeitspriifung. II vgl. del Mestre, 2001, S.33, S.80: Die Cashflow-Analyse ist bei allen Ra-
tingentscheidungen von groBer Bedeutung. II vgl. LoistIJCasey, 2001, S.622ff II vgl. Knobloch, 2003, S.4411
vgl. CopelandIWeston, 1992, S.36: Allgemein zur Berechnung des "Net income".
813 Vgl. a.V., Moody"s Investors Service, International Structured Finance - Special Report, 2002, S.4: Beach-
tung von unterschiedlich hohen Aufwandsquoten der verschiedenen Nutzungsarten hat Auswirkungen auf
den verbleibenden Netto-Cashflow.
814 Vgl. o.V., GdW, 01. 10.2002, S.62 II vgl. Pfister, 2002, S.7f II vgl. Althaus, llR Seminarabschrift, 15.05.2002

200
Objekt, desto griiBer ist die PD. Insbesondere Kunden, die tiber keine anderen Einnahrnequel-
len verfiigen, werden ihre Zahlungen des KapitaIdienstes einsteIlen, wenn die erwirtschaftete
LiquidiUit die Zahlungen nicht rnehr decken kann. 815 Bei dieser Betrachtung ist auch der An-
teil des griiBten Mieters und dessen Bonitat von Bedeutung, da sich sein Ausfall ggf. schwer
ersetzen lasst. Bei Investrnentobjekten schlieBt sich an diesen Aspekt die Frage an, wie groB
die Wahrscheinlichkeit ist, dass aIle diskontierten Iahresreinertrage (also der Wert bzw. Value
der Irnrnobilie) unter einen bestirnrnten Barwert absinken und hierbei die noch ausstehende
Darlehensforderung (also der Kreditbetrag bzw. Loan) unterschritten wird (vgl. Kapitel III.
4.1.2.1.). Insgesarnt stellen der DSCR und der LTV die beiden wichtigsten Kennzahlen zur
Beschreibung der individuellen Ausfallcharakteristika eines Kredites dar: 816

I Themenbl6cke II Wichtigste Themen usfallwahrscheinlichkei

l
1. Nachhaltige Cashflows
DSCR = ( Netto - Cashflow )
2. Investitionen und Bewirtschaftungskosten
Immobilieneigenschaiten 3. Zuordnung zu einer GClteklasse Schuldendienst
4. Objektart (Immobiliengattung)
5. Analyse der Nutzer

R
LTV = ( Darlehen )
1. Tilgungsmodalitaten Wert
2. Zinsanpassungszeitpunkte
Darlehenseigenschaiten 3. Bisherige Bedienung
4. Sonstiges usfallhohe bei Ausfal

DSCR '" Dept Service Coverage RatIO (Kapltaldlenstdeckungsquote)


lTV:: loan-Io-Value (Beleihungsauslauf)

Abbildung 51: Verbindung zwischen Darlehens- nnd Immobilieneigenschaften


Quelle: Eigene Darstellung

Banken verlangen einen DSCR von mindestens 1,15 bis 1,25 (Anhang Nr. 16a).817 Bei Darle-
hen mit einem DSCR von weniger als 1,0 wird in der Regel von einem sehr wahrscheinlichen
Ausfall ausgegangen. Minderwertige Immobilien (1) wei sen tendenziell volatilere Cashflows
auf und beniitigen daher eine sllirkere Bonitatssteigerung in Bezug auf die DSCR-
Verbesserung, urn dieselbe Ratingniveausteigerung zu erreichen wie hiiherwertige Objekte.
Selbiges gilt ftir volatilere Irnrnobiliensegrnente (2) wie bspw. Hotelirnrnobilien, die einen
hiiheren DSCR beniitigen als bspw. Wohnirnrnobilien, urn dieselbe Steigerung der Ra-
tingklasse zu erreichen (Anhang Nr. 17).818

815 Vgl. Ben-Shahar/Feldman, Journal of Real Estate and Economics, 2003, S.159
816 Vg1. Case, 2003, S.17
817 Ygl. AmbroseIBenjaminlChinloy, Journal of Real Estate Finance and Economics, 2003, S.88f: Datenaus-
wertungen ergaben, dass die DSCR-Ratios bei amerikanischen Hypothekenfinanzierungen im Zeitraum
1970 bis 1993 zwischen 1,16 und 1,46lagen (Mittelwert: 1,300).
818 Ygl. Pfister, 2002, S.12ff

201
ROckschlOsse auf "LGO"
Verlusth6he bei (der Projeld-
Ausflll flnanzlerung)
KalkUI!:~~::SIS der " , .. +
erwarteten ,
Relnertriige
" "PO"
(der Endflnanzlerung)

BffWlrtschaftungs e

kosten
---l;';c;;~ Zum Rating (Rislkoj folgende Fragen:
Wle groB 1st die Wahrscheinlichkelt,
dass:
-Bewlrtschaftungskosten stelgen,
Nettomieterl6se1 -Mletertriige sinken,
Kapitaldle"st
Relnertrag -das Zinsnlveau steigt.
(Endfinanzierung)

Abbildung 52: Zusamrnenhang Kapitaldienst und Ausfallbiihe und -wahrscheinlichkeit


Quelle: Eigene Darstellung

Die Kategorisierungsmoglichkeiten fiir Immobilien, wie bspw_ die regionale Verteilung, Nut-
zungskategorien, der Anteile bestimmter Baualtersklassen oder die Mietver-
trags(rest)laufzeiten, lassen Riickschliisse auf den Risikogehalt, der einzelnen Liegenschaften
oder des Portfolios als Ganzes, zu. Dieser RisikogehaJt wird zum Beispiel gemessen durch die
Ertragsvolatilitat im Zeitverlauf. Je hOher die Ertragsvolatilitat und damit das Risiko der Im-
mobilie, desto geringer ist die Prognosefahigkeit des Cashflows. Da die Ertragsvolatilitat von
Sonderimmobilien besonders hoch ist, werden in diesem Segment die hiichsten Vorvermie-
tungsraten seitens der Kreditinstitute verlangt. Beispielhaft kann die Ertragsvolatilitat in Ab-
hangigkeit der Nutzungskategorie folgendermaBen visualisiert werden:'!9

819 Vgl. Schatzl, 2002, S.ll?: Risikoreihenfolge von Objekttypen. II vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review,
1997: Bedeutung der Nutzungskategorie im Rahmen der Priifungen einer Ratingagentur. II vgl. Pfister, 2002,
S.5

202
ErtragsvolatllitAt

hoch

Gemischte Nu 9 mit geringem Gewerbeanteil


(Ssp. MFH mit Lade . EG)

Rein woh . schanliche Nutzung


gering (Ssp. MFH)

Nutzungskategorie

Abbildung 53: Zusammenhang zwischen der Nutzungskategorie und der Ertragsvoiatilitlit820


Quelle: Eigene Darstellung

In Bezug auf die Nutzungskategorien ist grundsatzlich ein Trend zu rnultifunktionalen Irnrno-
bilien feststellbar. 821 Geringe Drittverwendungsfahigkeiten waren in der Vergangenheit haufig
der Grund, warurn auf den Investor oder Nutzer zugeschnittene Uisungen bei des sen Zah-
lungsunfahigkeit keiner sinnvollen Verwertung zugefiihrt werden konnten (Beispielberech-
nung zurn DSCR vgl. Anhang Nr. 18).

Prognostlzlerte DSCR-Ratlos bel Projektentwlcklungen


Siottlng= AIIII8_elchnet bls Schwach

...: "ic.
" -a
.
<II

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.. ~ <II
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Ausge-
=:l Ill: =:l._ == "'- I:.?

zeichnet
1,40 1,45 1,45 1,55 1,60 n.a. .111111111111111
Gut
1,30 1,35 1,35 1,45 1,50 n.8. "1111111111111
Aus-
reichend
1,20 1,30 1,25 1,35 1,40 n.8.

.111
Schwach
1,15 1,25 1,20 1,30 1,35 n.8.

820 Anmerkung des Autors: CBD=Central business district; MFH=Mehrfarnilienhaus.


821 Vgl. Schatzl, 2002, S.98: Insbesondere im Bereich der Freizeitimmobilien werden viele multifunktionale
Objekte realisiert.

203
• Die Kennzahl DSCR ist bei der Projektfinanzierung nur von indirekter Bedeutung. Da
es sich urn eine Immobilie in der Erstellung handeIt, ist der DSCR nur eine geschatzte
GroBe oder bezieht sich auf die Vorvermietungsrate.
• Diese Kennzahl kann Auskunft iiber die zukiinftige Attraktivitat der Immobilie fiir
einen Endinvestor und die Wahrscheinlichkeit einer problemlosen Finanzierung wah-
rend der Nutzungsphase geben. Hierzu miissen allerdings Annahmen iiber die Hohe
der Zinszahlungen sowie des Kreditbetrages der Endfinanzierung etc. getroffen wer-
den.
• Minderwertige Objekte oder volatilere Immobiliensegmente benOtigen fiir dieselbe
Ratingklasse eine groBere Bonitatssteigerung als hoherwertige Objekte oder weniger
volatilere Immobiliensegmente. Somit werde Nutzungskategorien die mit hoheren Ri-
siken verbundenen sind tendenziell schlechtere Ratingergebnisse erzielen (Bestatigung
der Arbeitshypothese II).

4.1.3. Prognosefahigkeit des Cashflows anhand der Vorvermarktungsrate

Bei der Beurteilung nach Basel II ist insbesondere die Stabilitat und eindeutige Prognosefa-
higkeit des nachhaItig erzielbaren Cashflows von entscheidender Bedeutung. 822 Damit wird
die Kreditvergabeentscheidung in erster Linie an die prognostizierte Wirtschaftlichkeit des
Vorhabens gebunden.823 Weinhardt fasst treffend zusammen: "Finanzierung und Ertragskraft
sind untrennbar miteinander verkniipft und deren wechselseitige Abhangigkeiten miissen
transparent sein."824 Aliber fiihrt aus, dass ein Untemehmen nur eine Kemfrage beantwortet
haben will, wenn es in neue Projekte investiert: "Will it pay?". Er fiihrt weiter aus, dass dies
nur mit Hilfe des diskontierten Cashflows der zukiinftig erwarteten Einzahlungsiiberschiisse
festgestellt werden kann.825 Insgesamt ist diese Prognosefahigkeit bei Projektentwicklungen
wesentlich geringer als die der BestandhaIter. Diese agieren im Durchschnitt mit geringeren
Risiken und wei sen einen nachhaltig prognostizierbaren Cashflow auf. 826 Die allgemeinen

822 Vgl. Doswald. 2002, 5.68: Ein PE muss Transparenz schaffen und die langfristige Stabilitiit der Mietein-
nahmen detailliert darstellen. II vgl. Pauser/Pitschke, 1M, 05.2003 II vgl. Spitzkopf, 2002, S.266: Schulden-
dienstfiihigkeit steht bei der Projektfinanzierung im Vordergrund. II vgl. Zoller/Wilhelm, 2002, S.108 II vgl.
Pfister, 2002, S.2 II vgl. o.V., Standard & Poor's, Leitfaden Insurer Financial Strength Ratings, 2001, S.5:
Finanzielle Stabilitiit als zentrales Prufkriterium. II vgl. Knobloch, 2003, S.46: Eine Variante der Kennzahl
ist die GroBe Interest Coverage Ratio (lCR). II vgl. Doetsch, 2002, S.39 II vgl. o.V., Rating in der KfW,
14.12.2002, S.2 II vgl. o.V., IZ, 16.08.2001 II vgl. Bruhl, IZ, 15.03.2001 II vgl. Frien, FINANCE, 12.2001,
S.29 II vgl. Raum, Due Diligence Real Estate - Praxisworkshop Kreditrating, 05.09.2002, S.43 II vgl. Ky-
rein, 2002, S.186 II vgl. Fiiser/GleiBner, 2002, S.90f II vgl. Labhart, 1999, S.116ff II vgl. Brauer, 2003,
S.538: Dauerhaft hohe Ertragsziele. II vgl. Walter/Kohler, HB, 28.05.2002 II vgl. o.V .. Rating in der KfW,
14.12.2002, S.2: Der Cashl10w ist fiir ein Rating im Zusammenhang mit Projektfinanzierungen sehr wichtig.
Hier Iiegr ein Unterschied zum Untemehmensrating.
823 Vgl. Schatzl, 2002, S.105 II vgl. Zoller/Kiesl, 2002, S.203f11 vgl. Goepfert/Raddatz, IZ, 13.11.2003
824 Vgl. Weinhardt, 2002, S.16
825 Vgl. Aliber, 1998, S.12 II vgl. hierzu auch: Copeland/Weston, 1992, S.22, S.71: Economic definition of
profit.
826 Vgl. KirchbachlSchaffner, Aareon Kongress 2003, 27.05.2003, S.3: Darstellung des nachhaltig erwarteten
Ertrages bei Wohnungsunternehmen. II vgl. o.V., VDH Immobilien-Spezial, 01.10.2001, S.2: Bewertungs-
und Informationsdefizite erschweren die Einschatzung der nachhaltig prognostizierbaren Cashflows. II vgl.

204
Anforderungen an die Analyse und Prognose von Zahlungsrisiken aus dem Projekt nehmen
damit in Zukunft zu, da sie Aufschluss tiber die zu erwartende PD geben mtissen.827 Hierbei
steht zu vermuten, dass insbesondere bei Developem hohere Anforderungen an die Prognose-
instrumente gestellt werden mtissen, als bei Bestandhaltem. 828 Letztere haben traditionell ei-
nen weniger schwankungsanflilligen Cashflow vor dem Hintergrund von vertraglichen fixier-
ten Mietverhaltnissen, wohingegen bei Projekten in der Entwicklung die Einnahmen (bzw.
deren Prognosen) groBeren Schwankungen unterliegen konnen. 829 1m Rahmen der Kreditver-
gabe sind Projektfinanzierungen deshalb mit groBeren Risiken behaftet als Finanzierungen
von Bestandsobjekten.

PE gehen Erstellungs- und Vermietungsrisiken ein, wenn sie Immobilien ohne vertraglich
vereinbarte Vorvermietung (sog. pre-let) oder Vorverkauf (sog. pre-sold) entwickeln und sich
das Marktgeschehen zu ihrem Nachteil andert. 830 Ausschlaggebend flir den Erfolg der Ent-
wicklungsmaBnahme ist, ob das Projekt vermarktungsfahig und vermarktungswtirdig iSt. 831
Der Ausschuss betont, dass die " ... Vorvermietung an einen (erstklassigen) Mieter flir die
Laufzeit der (End-) Finanzierung oder der Vorverkauf..." ftir die Prognostizierbarkeit des
Cashflows und damit die Kapitaldienstflihigkeit sowie das Projektrating einen wesentlichen
Faktor darstellen. 832 Die Vorvermietungsrate und die Vorverkaufsrate (be ides Vorvermark-
tungsraten) werden deshalb im Rahmen der Kreditvergabe wichtiger, da Banken die in Form
von Kreditrisiken flir sie wirksamen Absatzrisiken des PE begrenzen mtissen. 833 Vorvermie-
tung und -verkauf sind bei Renditeobjekten interdependente GroBen, da ein Endinvestor eine
Immobilie mit hoherer Wahrscheinlichkeit in den Bestand nimmt, wenn diese bereits an (erst-
klassige) Nutzer vermietet wurde. Urn auf dem Kapitalmarkt Interesse zu wecken, sollte das

Pfister, 2002, S.2: Nachhaltige Cashflow Betrachtungen. II vgl. o.V., Standard & Poor's, Leitfaden Insurer
Financial Strength Ratings. 2001, S.9: Bedeutung der Ertragskraft fiir ein Ratingurteil. /I vgl. KPMG (Hrsg.),
2003, S.264 : "Cashflow generating unit". /I vgl. o.V., HCI, 21.02.2003, S.8: Exakte Prognose der Ausschiit-
tungen und des Abverkaufs ist nicht moglich bei Projektentwicklungen.
827 Vgl. Liebchen, IZ, 06.06.2002 /I vgl. o.V., FERI.lmmobilienmarkt Rating, 01.05.1999, S.lff
828 Vgl., o.V., Deloitte&Touche, 2002, S.7: Stabilitat des Cashflows. /I vgl. Tytko, 2002, S.150
829 Vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997: Projects under development or construction show greater
volatility of returns. /I vgl. Reichel, Vortrag der Sachsen LB, 10.10.2001, S.l4, S.19: KapitaidiensWihigkeit
im Rahmen der Ratingaggregation.
830 Vgl. Eder, 2000, S.16 /I vgl. Falk, 1997, S.116 /I vgl. Zoller/Wilhelm, 2002, S.114: Vorvermietungsauflagen
aus Sicht der Kapitalgeber.
831 Vgl. del Mestre, 2001, S.109 /I vgl. Doswald, 2002. S.67 /I vgl. HandorflSachlis, Real Estate Review, 1997:
Immobilienbezogene Risikobereiche als ein Hinweis auf die PD.
832 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex D-7, Table 2, S.50f: Supervisory
Slotting Criteria for Specialized Lending. /I vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.212f: Vorhersagbarbeit
des Cashflows. /I vgl. Handorf/Sachlis, Real Estate Review, 1997: Einfluss der Volatilitat von Einzahlungen
auf das Rating.
833 Vgl. Doswald, 2002, s.n /I vgl. Zoller/Wilhelm, 2002, S.I04: Bedeutung der Vermarktungsmoglichkeiten
bei der Immobilienprojektfinanzierung. /I vgl. o.V., IZ, 29.07.2003: GroBe Bedeutung der Vorvermietung
fiir Projektentwicklungen. /I vgl. Broner, Kreditrating - Praxisworkshop Kreditrating, 05.09.2002, S.4: Beur-
teilung der Vermarktungsfiihigkeit. /I vgl. Amon u.a., IZ, 28.02.2002/1 vgl. Bone-Winkel/Fischer, 2002,
S.627ff: Vermarktung als wesentliche Aufgabe eines Developers. /I vgl. o.V., HCI, 21.02.2003, S.29

205
Projekt dariiber hinaus auch eine bestimmte kritische Masse erreichen. 834 Reichte es vor 10
Jahren, eine Vorverkaufs- bzw. Vorverrnietungsrate von ca. 30% vorzuweisen urn Finanzie-
rungszusagen zu erhalten, so liegt diese Rate mittlerweile bei mindestens 50% bis 60%.835
Kann den Banken keine gesicherte Verwertung beim Ubergang in die Nutzungsphase belegt
werden, ist die Realisierung von Projekten deutlich schwieriger. 836 Die Planungsangaben des
PE in Bezug auf den Abverkauf konnen zusatzlich anhand der in der Vergangenheit realisier-
ten Verkaufspreise pro Quadratmeter und der tatsachlichen Verrnarktungsdauer plausibilisiert
werden. 837 Ein relativ neues Element der Projektfinanzierung ist in diesem Kontext das Mar-
gen-Stepping. Hierbei werden die Konditionen in Abhangigkeit des Vermietungs- oder Vor-
verkaufsstandes angepasst. 838

In Skandinavien ist es bereits seit langer Zeit iiblich, Projekte erst bei einem Vorverrnietungs-
anteil von 70% zu beginnen. Eine auBerst hohe Miinchner Vorverrnietung von 90% im Jahr
2000 war hingegen Ausdruck von Uberhitzungstendenzen und Marktmacht der PE."9 Dieser
Umstand war in der Folge ein wesentlicher Treiber fiir die verstarkte Neubauaktivitat der Fol-
gejahre, die im Jahr 2003 zu massiven Angebotsiiberhangen, steigenden Leerstanden und sin-
kenden Spitzenmieten fiihrte.'4D Hohe Vorverrnietungsanteile konnen somit in Bezug auf den
gesamten Teilmarkt auch kontraproduktiv wirken.

Problematisch ist in diesem Kontext ferner, dass sich im Bereich des CREM ein gegenlaufiger
Trend abzeichnet. Untemehmen wollen sich nicht mehr zwangslaufig langfristig an eine Im-
mobilie binden, sondem moglichst kurzfristig konjunkturelle Einfliisse aus dem Kemgeschaft
auch in den Nebenprozessen umsetzten (vgl. Kapitel 111.4.1.1.). Dies verlangt nach einer mog-
lichst flexiblen Anpassungsmoglichkeit des Flachenbedarfs bei der Expansion oder Konsoli-
dierung des Kemgeschaftes. 841 Dieses Bediirfnis der Nachfrager steht im Widerspruch zu den
Erfordemissen der PE urn eine Finanzierungszusage zu erhalten.

834 Vgl. Doswald, 2002, S.72


835 Vgl. c.V., IZ, 28.02.2002:Vorabverkauf von 60% bis 70% wird verlangt. II vgl. o.V .. IZ, 30.10.2003// vgl.
Breidenbach/Pitschke, 1M, 11.2003 II vgl. Brauer, 2003, S.563 II vgl. o.V., AGIV Geschiiftsbericht 2002,
06.2003, S.29: Aufgrund der negativen Erfahrungen verzichtet das Untemehmen in Zukunft auf den Start
von EntwicklungsmaBnahmen ohne Vorvennietung. II vgl. o.V., HOCHTIEF Development, Geschiiftsbe-
richt 2002, 2003, S.91: 81% Vorvermietungs- und 56% Vorverkaufsrate.
836 Vgl. a.V., Die Welt, 18.08.2001
837 V gl. Brauer, 2003, S.541
838 V gl. Westrup, 2002, S.34 II vgl. Pauser/Pitschke, 1M, 05.2003
839 Vgl. MUlier, HB, 09.03.200111 vgl. Moser, HB, 26.10.2001
840 Vgl. Hardebusch, 1M, 03.2004, S.14f
84\ Vgl. a.V., IZ, 29.01.2004: Probleme def Immobilienhochburgen werden dUTch den Trend zu immer kiirzeren
Mietvertragslaufzeiten verschiirft.

206
Die Wahl des optimalen Vermarktungszeitpunktes ist wichtig, urn die avisierte Rendite der
Developer-Kalkulation zu realisieren. 842 Die Durchsetzbarkeit von hoheren Sollmieten im
Vergleich zum Branchendurchschnitt wird erleichtert, wenn der PE die Flexibilitiit hat, die
Marktlage am Investment- undl oder Mietmarkt tiber einen llingeren Zeitraum zu verfolgen
und hierdurch Zeitpunkte mit hOheren Mieten undl oder Multiplikatoren ftir sich nutzten
kann. Dieses taktische Vorgehen wird durch die aufsichtsrechtlichen Anforderungen verhin-
dert, was einen weiteren Problembereich darstellt. Bei den Projektentwicklungen ist vor dem
Hintergrund der oben getroffenen Aussagen gegenwlirtig ein versHirkt bedarfsorientiertes
Vorgehen zu verzeichnen. Bereits im Jahr 2000 betrug der Vorvermietungsanteil europaweit
ca. 44% und die Nettoabsorption stieg im Vergleich zum Vorjahr urn 50% an. 843 Dieses als
positiv zu wertende Ergebnis kann jedoch nicht ohne weitere Priifung hingenommen werden,
da bereits im Jahr 2003 in vielen europliischen Metropolen wieder der "normale" Schweine-
zyklus zu starken Angebotstiberhlingen aufgrund zu vieler spekulativer Bauvorhaben ftihrte. 844

Vorvermarktungsraten bei Projektentwicklungen


(Trader Developer)
Siottlngl Ausguelchnet bls Schwach
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_I I I I I I I I I I I I I ! I
Ausge-
zeichnet
>75 >85 >85 =100 =100 n.3.

Gut
<75 <80 <85 =100 =100 o.a.

Aus-
reichend
<60 <65 <70 =100 =100 fl.a.

Schwach
<50 <50 <50 <100 <100 o.a.

• Zu geringe Vorverrnarktungsraten «50%) werden prohibitiv auf die Kreditvergabe


wirken (Kreditrationierung).
• Die nachfrageseitigen Bedtirfnisse in Bezug auf die Mietbindung /-zeiten sind den en
der PE verstlirkt entgegengesetzt, was in der Zukunft eine hohe Vorvermarktung ten-
denziell negativ beeinflussen konnte.

842 Vgl. Lauritzen, 2001, S.6: "Wann soil die Immobilie auf den Markt kommen?" als entscheidende Frage der
Projektentwicklung.
843 Vgl. Felce, Jones Lang LaSalle, 02.2001 II vgl. Noss, HB, 30.09.2000
844 Vgl. Hardebusch, 1M, 03.2004, S.14ff

207
• PE konnen weniger auf Marktentwicklungen wahrend der Projektphase eingehen,
wenn bereits zum Projektstart die Festlegung der Nutzer erfolgen muss. Basel II
zwingt PE, verstarkt bedarfsorientiert vorzugehen. Das eigentIiche Geschaftsmodell
eines Trader-Developers, Spekulation zu betreiben, wird somit ad adsurdum gefiihrt.
• Die Vorhersagbarkeit des Cashflows aufgrund durchschnittlich steigender Vorver-
marktungsraten ist bereits jetzt gestiegen.
• Die Vorgabe von Vorvermarktungsraten wird in Zukunft auch in Abhangigkeit der
geplanten Nutzungsart erfolgen.
• Sind im Marktdurchschnitt sehr hohe Vorvermarktungsraten feststellbar, kommt es
tendenziell in den Folgejahren zu Uberhitzungstendenzen, was wiederum negativ be-
urteilt werden muss.
• Die Anforderungen an Prognoseinstrumente im Rahmen der Wirtschaftlichkeitsbe-
trachtung von Projektkalkulationen steigen.

Wenig thematisiert wird ein Zusammenhang zwischen den einzelnen isoliert behandelten
Priifbereichen. Sachlis und Handorf fiihren aus, dass es fiir ein gutes Rating nur begrenzte
Substitutionsmoglichkeiten gibt:

Immobilienkredite Immobilienkredite mit Immobilienkredite


mit geringen Risiken durchschnittIichen mit hohen Risiken
(ausgezeichnet) Risiken (schwach)
LTV <65% <75% >85%
DSCR > 1,35 > 1,15 < 1,05
Vermietungsstand >95% >90% <85%
Tabelle 22: Risikoklassifikation anhand von Kennzahlen
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Handoifl Sachlis, Real Estate Review. 1997

4.1.4. Branchenabhiingigkeit und Mieterstruktur

Als wei teres Kriterium ist die Bonita! der einzelnen Mieter bzw. Kaufer fiir das Projektrating
relevant. 845 Der Ausschuss subsumiert diesen qualitativen Aspekt ebenfalls unter der Progno-
sefahigkeit des Cashflows. Die Eingruppierung in die Slotting Criteria kann direkt anhand des
externen oder internen Ratings der Gegenpartei erfolgen. 846 Insgesamt umfassen Gegenpartei-
risiken der Projektentwicklung weitere Bereiche, die nicht aile in diesem Kapital thematisiert
werden:

845 Vgl. Pfister, 2002, S.5


846 Vgl. European Commission, CP3-Working Document, 01.07.2003, Annex D-7, Table 2, S.51: Supervisory
Slotting Criteria for SL. /I vgl. Baseler Ausschuss, CP3, 04.2003, S.213: Vorhersagbarbeit des Cashtlows in
Abhangigkeit der Bonitiit der Nutzer und Kaufer.

208
Risiken bei
der Projektentwicklung
,J
(Geschafts- und Finanzrisiken

Marktrisiken
(Wahl! Enlwicklung der Markle)
I f
Gegenparteirisiken
(Wahl der Vertragspartner)
IIi Prozessrisiken
(Interne Verfahrensablaufe)
~========~
-Leerstandsrisiko
;:=========~
-Risiko durch Branchenabhangigkeit
~========~
-u mweltrisiken
(Vorvermietung. -verkauf) ·Risiko durch Mieh'ertragslaufzeiten -ordnungspolitische Auflage
-Gefahr vedinderter Kundenwunsche • Vertragspartnerwahl -Altlasten
(Bedarfsanalyse und Ableitung von -Gewahrleistungsrisiko -sonstige politische Risiken
Ausstattung und Architektur) -QualiUitsrisiko -Rechts-/Genehmigungsrisiken
·Preisrisiken: -Bonitat der Vertragpartner
- Mietiinderungsrisiko -Ex-ante oder Ex-post ·Qualifikation der MA, U nterschlagung
- Wertanderungsrisiko vertragswidriges Verhalten (bspw. -Organisationsrisiko (Aufbau und
- Risiko durch Mietvertragslaufzeiten Moral hazard) Ablaut)
- Risiko durch Marktenge -(Portfoliorisiken)
- Gefahr spekulativer Fertigstellungen
- Risiko durch Immobilienzyklen ·Planungs-lPrognosefehler
(Teilmarktlage und ---emwicklung) (Methodendefizite)
·Wiihrungs- und Zinsanderungsrisiken ·Tenninrisiko
(Makrookonomische Einfltisse) ·Koslenrisiko (ink!. bautechnische
·Drittverwendungsrisiko! Fungibilitat Risiken)
·Standortrisiko ·Liquiditatsrisiko
(Lageverschlechterung und Infrastruktur) -Leveragegefahr

Abbildung 54: Gegenparteirisiken bei der Projektentwicklung


Quelle: Eigene Darstellung

Eine eindimensionale Gefahr entsteht auch durch eine zu starke Konzentration auf bestimmte
Branchen in dem betrachteten Projekt. Durch die homo gene Mieterklientel wird das Projekt
krisenanfallig und Diversifikationspotenziale beleiben ungenutzt. 847 Es besteht damit ein Ad-
ressenausfall- bzw. Bonitatsrisiko in Bezug auf die Mieterbranche. Bei einer versch1echterten
wirtschaftlichen Lage der vorherrschenden Mietergruppe, wird dieses Risiko tiber Preis- und
FHichenabsatzrisiken wirksam. Ein Beispiel liefert die anhaltende wirtschaftliche Schwache
der TMT-Branche und insbesondere der Intemetdienstleistungsuntemehmen.848 Der beschrie-
bene Zusammenhang kann auch auf Teilmarktebene Relevanz besitzen. Bestimmte Immobi-
lienmiirkte, wie bspw. Mtinchen, gelten als volatile Technologiestandorte und werden somit in
zyklischen Schwachephasen dieser Segmente in groBerem AusmaB betroffen als andere Regi-
onen. S&P stellt vor dem beschriebenen Hintergrund eine kontinuierliche Verschlechterung
der Bonitat von Industrieuntemehmen in Bezug auf verschiedenste Branchen und regionale
Teilmiirkte fest: 849

847 Vgl. Welling, 1997, S.678, S.695 II vgl. o.V. , "Property Futures", Jones Lang LaSalle, S.6 II vgl. isenhofer,
2002, S.581: Diversifikationspotenziale in der Projektentwicklungsbranche. /I vgl. ZollerlWilhelm, 2002,
S.117: Verstilrkung der Abhilngigkeit durch Ankermieter.
848 Vgl. Vogler, 1998, S.227, S.283 II vgl. Wiistefeld, 2000, S.168ff
849 Vgl. o.V., S&P, Rating Performance 2000

209
35,00%
;fl.
.=c
..
30,00%
,
25,00%
..
E
z:.
c 20,00%
G;
;: 15,00%
:::l
G; 10,00%
"C

:!c 5,00%
« 0,00%
AAA AA A BBB BB B CCC'D
Ratingkategorie

Abbildung 55: Verteilung der Ratings von Industrieunternehmen (Vergleich 1980 vs. 1999)
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Standard & Poor's

1m Ergebnis miissen Zielmarkte eine nachhaltige Nachfrage leistungsfahiger Nutzer garantie-


ren, urn flir Projektentwicklungen in der jeweiligen Region ein positives Ratingergebnis zu
ermoglichen. Insbesondere im Bereich der Entwicklung von Spezialimmobilien wird es wich-
tiger, auch die Branche des zukiinftigen Nutzers und des sen individuelle Bonitat genau zu
hinterfragen. Damit gewinnen Entwicklungstendenzen in der Hotel-, Logistik-, oder Handels-
branche an Bedeutung und miissen im Rahmen der Projektplanung und bei der Erstellung des
Projektratings seitens der Kapitalgeber verstiirkt gepriift werden.850

Bonitiit der Nutzer & Investoren


Slotting: Schwach
• Die Bedeutung der Bonitat der jeweiligen Gegenpartei in Bezug auf den Verkauf oder
die Vermietung wird durch Basel II im Rahmen der Prognostizierbarkeit des Cash-
flows zunehmen.
• Bei einer pauschalen Betrachtung ist feststellbar, dass sich die Bonitat vieler Unter-
nehmen aus unterschiedlichen Wirtschaftszweigen kontinuierlich verschlechtert hat,
wobei diese Entwicklung durch den aktuellen wirtschaftlichen Abschwung verstarkt
wird. Dies hat tendenziell negative Auswirkungen auf ein mogliches Projektrating.
• Eine sinnvolle Diversifikation von Nutzern im geplanten Projekt wird aufgrund der
geringeren Kummulationsrisiken positiv bei einem Kreditrating beriicksichtigt.
• Insbesondere eine zu starke Branchenabhangigkeit wie bspw. bei Spezial-immobilien
oder fokussierten Businessparks wird in Zukunft im Rahmen eines Projektratings kri-
tisch beurteilt.

850 VgJ. o.V., IZ, 08.04.2004: Bedeutung der Mieterbonitat fUr das Portfoliorisiko.

210
4.1.5. Fungibilitiit des Projektes

Insgesamt wird aus Sieht der Bank eine eingesehrankte Handelbarkeit (Fungibilitat) eines
Projektes negativ eingestuft. Der Aussehuss verweist in der Slotting Criteria zu den SL auf
die Notwendigkeit " ... eines funktionierenden Sekundli.rmarktes ... " wo ein jederzeitiger Ver-
kauf zu " ... marktiibliehen Konditionen ... " erfolgen kann. 851

Projektentwieklungen bedienen einen relativ kleinen Markt sowohl auf Investorenseite als
aueh auf Seite der zukiinftigen Nut