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SOLUCION DEL CASO PRACTICO CLASE 6: ESMACA S.A.

Alumno: Pablo Tulio Rodríguez Méndez

1. ¿A qué sirve el Apalancamiento?

El apalancamiento financiero es usar endeudamiento para financiar una operación. Es


decir, en lugar de realizar una operación con fondos propios, se hará con fondos propios y
un crédito. La principal ventaja es que se puede multiplicar la rentabilidad y el principal
inconveniente es que la operación no salga bien y se acabe siendo insolvente.

El término «apalancamiento» viene de apalancar. Una definición rigurosa de apalancar es:


«levantar, mover algo con la ayuda de una palanca». Este concepto no está muy lejos de
lo que significa el apalancamiento financiero, que utiliza mecanismos financieros a modo
de palanca para aumentar las posibilidades de inversión.

El principal mecanismo para apalancarse es la deuda. La deuda permite que invirtamos


más dinero del que tenemos gracias a lo que hemos pedido prestado. A cambio, como es
lógico, debemos pagar unos intereses. Pero no solo mediante deuda se puede conseguir
apalancamiento financiero.

En muchos instrumentos financieros (sobre todo derivados como los futuros1 o los CFD2)
solo es necesario dejar una garantía del total invertido, por lo que también se puede
apalancar la operación. Además, en las opciones financieras, dado que compramos un
derecho sobre un activo subyacente, que generalmente tiene un precio mucho mayor a la
prima, se genera un efecto apalancamiento.

2. ¿Qué relación tiene RAN con el interés de la Deuda?

De la siguiente fórmula extendida de la ratio de Rentabilidad sobre los Fondos Propios


(ROE):

ROE = RAN + (D / FP) x (RAN – i)


Podemos advertir que la ratio de Rentabilidad del Activo Neto – RAN (rentabilidad
económica) debe ser mayor a la tasa de interés “i” de la deuda para incrementar la
Rentabilidad de los Fondos Propios – ROE (rentabilidad financiera).

La relación de la RAN con el interés de la deuda “i” generan tres escenarios distintos para
la toma de decisiones por parte del ejecutivo de asumir mayor nivel de deuda, estos
escenarios posibles son:

- Si la RAN > i, el factor (RAN – i) será positivo; conviene asumir más deuda ya que
incrementa la ROE.

1 Un futuro financiero es un derivado financiero, que se caracteriza por ser un acuerdo por el que dos inversores
se comprometen en el presente a comprar o vender en el futuro un activo (denominado activo subyacente). En
la operación se fijan las condiciones básicas de la operación, entre ellas fundamentalmente el precio.

2 Un contrato por diferencia o CFD (del inglés contract for difference) es un contrato en el que se intercambia la
diferencia entre el precio de compra y el precio de venta de un activo. Como por ejemplo una acción, pero sin
necesidad de tener en propiedad esas acciones. Un CFD se pueden comprar o vender. Si compra un contrato
de CFD, está comprando el activo subyacente (una acción, por ejemplo). Es decir, está apostando a que el precio
va a subir y, por lo tanto, si la acción sube ganará. Como se dice en el argot bursátil, está largo en ese activo
financiero.
- Si la RAN = i, el factor (RAN – i) será cero; no genera incremento ni reducción de la
ROE. Punto de inflexión en la que, tanto la ROE, la RAN y la “i” son iguales.
- Si la RAN < i, el factor (RAN – i) será negativo; no conveniente asumir más deuda
porque reduce la ROE.

3. ¿Cómo puedo aumentar la Rentabilidad de los Fondos Propios?

De la formula extendida de la Rentabilidad sobre los Fondos Propios, se advierte que la


ROE puede aumentar por tres factores: 1.- por el un aumento del nivel de la Deuda, 2.- por
una reducción de los Fondos Propios o, 3.- por la reducción de la tasa de interés “i”. Sin
embargo, el aumento de la Deuda genera un incremento de la tasa de interés “i” por el
mayor riesgo de no pago, que podría comprometer la ROE si se reduce la RAN.

4. ¿Qué límites hay para este aumento?

Como se indicó en los párrafos anteriores, el aumento de la Rentabilidad de los Fondos


Propios está militada por la relación del factor (RAN – i), siempre que ésta sea positivo o
mayor a cero, e implícitamente por el aumento de la Deuda la cual conlleva a un mayor
aumento de la tasa de interés “i”.

El límite o nivel óptimo de la ROE se logra cuando Rentabilidad sobre los Activos Netos
(RAN) se iguala a la tasa de interés “i” de la Deuda.

5. ¿Qué coste tiene la Deuda con Proveedores?

De la lectura del material del curso, se advierte que la deuda con los proveedores tiene un
costo cero siempre y cuando se cumpla el compromiso de pago dentro del periodo
acordado, caso contrario, el costo sería muy alto, traducido en la pérdida de confianza del
proveedor y de la reputación de la organización.

6. ¿Cuáles son considerados valores sin riesgo?

En el mundo financiero la inversión sin riesgo se equipara a la inversión en Deuda del


Estado ya que en mercados desarrollados se considera que el Estado es un emisor con
un nivel de riesgo cero, es decir, que no incumple con sus obligaciones de devolución de
principal y pago de intereses de los títulos que ha emitido. Concretamente se utiliza la
rentabilidad del Bono que emite el Estado a 10 años como la referencia de rentabilidad sin
riesgo para un mercado.

Una vez que tenemos un capital ahorrado y estamos dispuestos a invertir, nos enfrentamos
a muchas dudas, gran parte de las cuales se derivan de la incertidumbre producida por el
riesgo que conlleva cualquier inversión. Buscar una inversión sin riesgo es un ejercicio
inútil ya que cualquier tipo de inversión conlleva algún tipo de riesgo.

Lo mejor que podemos hacer como inversores es comprender los diferentes tipos de
riesgo que pueden afectar a nuestra cartera de inversiones, e implementar una estrategia
que concuerde con nuestro perfil inversor. Por supuesto que existe una diferencia
importante con respecto al riesgo entre un tipo de inversión y otra. Pero debemos tener
claro que el concepto de inversión sin riesgo es equívoco.

Un activo libre de riesgo se define como aquél que presenta una rentabilidad conocida con
anterioridad y su riesgo es cero, es decir que su volatilidad es nula y por tanto su valor no
cambiará con el tiempo. Los activos libres de riesgo representan la inversión más segura
entre las ofrecidas en el mercado y son el punto de referencia en la relación entre estas
dos variables, la cual está expresada en la frontera de carteras eficiente. Un tema esencial
en el mundo de las finanzas, especialmente en el estudio de carteras de inversión, es
la relación entre rentabilidad y riesgo. Cuanto mayor riesgo haya, mayor será la
rentabilidad esperada de un activo, por lo que los activos libres de riesgo tendrán
una rentabilidad muy reducida. El ejemplo por excelencia de un activo libre de riesgo es
la deuda pública de un país muy solvente.

Los activos libres de riesgo son por excelencia la opción preferida por los inversores más
conservadores, ya que éstos están dispuestos a sacrificar sus beneficios a cambio de
obtener más seguridades. Su rentabilidad, además, es considerada como el valor mínimo
que puede obtenerse en el mercado, ya que si la rentabilidad de un activo sin riesgo fuera,
por ejemplo, un 1%, ningún inversor estaría interesado en un proyecto que ofreciera menor
rentabilidad, como por ejemplo un 0,5%. Por ese motivo se considera que cualquier
inversión con riesgo cuya rentabilidad sea inferior a la de estos activos no tiene sentido.

Hay que saber distinguir los activos libres de riesgo de los activos “refugio”, los cuales
suelen presentar volatilidades bajas pero no nulas, pudiendo incluso llegar a ser
anticíclicos con respecto a la coyuntura económica (es decir, que su valor aumenta cuando
la economía decrece y viceversa) como acurre con el oro.

La experiencia histórica de los siglos XIX y XX ha demostrado que la deuda pública no


está tampoco exenta de la posibilidad de impago. En conclusión, podemos decir que es
difícil afirmar la existencia real de activos libres de riesgo sin generar fuertes controversias,
aunque en su lugar a veces pueden emplearse algunos valores de referencia
(normalmente de deuda pública o refugio).

7. ¿Qué es el WACC?

El coste medio ponderado del capital, o WACC por sus siglas en inglés de Weitghted
Average Cost of Capital, es el coste de los dos recursos de capital que tiene una empresa;
la deuda financiera y los fondos propios, teniendo en cuenta su tamaño relativo.

El WACC es básicamente la suma del coste de la deuda y el coste de los fondos propios,
calculado como una media ponderada según su porcentaje en el valor de la empresa. Por
ello, para calcular el WACC, se debe conocer de antemano el coste de la deuda
financiera (kd) y el coste de los fondos propios (Ke) que utilizaremos directamente en la
fórmula del WACC:

Por tanto, tenemos:

✓ Kd: Coste de la Deuda Financiera (kd).


✓ Ke: Coste de los Fondos Propios (Ke).
✓ t: Impuesto de sociedades.
✓ D: Deuda financiera.
✓ E: Fondos propios.
✓ V: Deuda financiera + Fondos Propios (D+E).

Consideraciones a tener en cuenta al calcular el WACC:

✓ La deuda financiera (D) debe ser la suma de la deuda a corto plazo y a largo plazo.
✓ Tanto la deuda financiera como los fondos propios deben tomarse a valor de
mercado, aunque también se pueden tomar a valor contable.
✓ Se puede utilizar una WACC distinta para cada año de las proyecciones financieras
al analizar la empresa en cuestión. Es decir, si estamos proyectando a futuro 5
años, se puede utilizar una WACC distinta para cada año, ya sea que varie por la
propia gestión de la empresa o por las condiciones de mercado o de la economía.

8. ¿Podrías calcular el WACC para el año X y el año X+1 suponiendo Beta =1,
suponiendo que el Banco le presta el dinero al 7%, que los socios desean ganar un
10% (ya que vamos a suponer que los Bonos del Tesoro a 10 años ofrecen una
Rentabilidad del 4% y que el socio exige una prima de Rentabilidad adicional por
riesgo del 6%) y que los impuestos son del 30%?

ESTIMACION DEL COSTE MEDIO PODERADO


DEL CAPITAL - WACC
Datos:
β :1 pr : 6%
і : 7% t : 30%
sr : 4%
Coste de los fondos propios (k): 10%
Coste de la deuda después de impuestos (D2): 4.9%
AÑO
X X+1 X+2
WACC 7.52% 7.19% 7.07%

9. En el ejemplo anterior, ¿cómo resulta la comparación entre el rendimiento del Activo


y el coste promedio del Pasivo?

AÑO
RATIO
X X+1 X+2
RATIOS DE RENTABILIDAD
Margen Bruto sobre Ventas 15.1% 12.5% 10.0%
Beneficio sobre Ventas 4.7% 2.9% 1.7%
Rentabilidad sobre Fondos Propios 20.7% 16.2% 13.9%
Rentabilidad sobre Activo Neto 10.6% 7.3% 5.5%

ESTIMACION DEL COSTE MEDIO PODERADO


DEL CAPITAL - WACC
Datos:
β :1 pr : 6%
і : 7% t : 30%
sr : 4%
Coste de los fondos propios (k): 10%
Coste de la deuda después de impuestos (D2): 4.9%
AÑO
X X+1 X+2
WACC 7.52% 7.19% 7.07%

En el año X la Rentabilidad del Activo Neto (RAN) fue superior al Coste Medio Ponderado
del Capital (WACC), con lo cual la empresa pudo pagar todo el coste generado en dicho
periodo.

En el año X+1 la RAN fue ligeramente superior a la WACC, por lo que la empresa
ligeramente habría podido cubrir sus costos generados. Sin embargo, en el año X+1 el
rendimiento de los activos netos fue muy inferior a la WACC, por lo que se podría inferir
que la empresa habría tomado préstamo para cubrir sus obligaciones de pago.

10. ¿Cuándo puede decirse que se crea valor para el accionista? ¿Se crea valor en el
año X y en el año X+1? Recuerda que en nuestro ejemplo los accionistas desean
obtener una Rentabilidad de un 10% en todos los años.
Se crea valor para el accionista cuando la Rentabilidad sobre los Fondos Propios (ROE)
es superior a la rentabilidad exigida por los accionistas “k”.

Como se muestra en los cuadros siguientes, en los años X, X+1 y X+2 la empresa creo
valor para los accionistas. Sin embargo, este valor fue menor ejercicio tras ejercicio.

AÑO
RATIO
X X+1 X+2
RATIOS DE RENTABILIDAD
Margen Bruto sobre Ventas 15.1% 12.5% 10.0%
Beneficio sobre Ventas 4.7% 2.9% 1.7%
Rentabilidad sobre Fondos Propios 20.7% 16.2% 13.9%
Rentabilidad sobre Activo Neto 10.6% 7.3% 5.5%

ESTIMACION DEL COSTE MEDIO PODERADO


DEL CAPITAL - WACC
Datos:
β :1 pr : 6%
і : 7% t : 30%
sr : 4%
Coste de los fondos propios (k): 10%
Coste de la deuda después de impuestos (D2): 4.9%
AÑO
X X+1 X+2
WACC 7.52% 7.19% 7.07%

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