Bajaj Auto   

Spectacular set of numbers

January 19, 2011  
 Results in line: Bajaj Auto (BJA) reported a 26.7% YoY improvement in its top‐
line at Rs41.7bn mainly on account of 17.0% YoY volume growth and 8.3% YoY 

Q3FY11 Result Update 
Surjit Arora  realization  growth.  On  a  sequential  basis,  the  volumes  declined  by  5.4%, 
surjitarora@plindia.com  whereas  the  average  realization/vehicle  grew  by  1.6%  mainly  on  account  of 
+91‐22‐66322235  price  hikes  taken  and  better  product  mix.  EBITDA  margins  declined  by  40bps 
  
QoQ  at  20.3%  (we  saw  20.3%)  on  account  of  70bps  QoQ  increase  in  the  raw 
   material  cost.  However,  EBITDA/Vehicle  was  maintained  at  Rs8,970  on  a 
   sequential basis. On account of higher other income and lower taxation, the PAT 
for the quarter was maintained sequentially despite the raw material cost push. 
Rating  Accumulate 
Price  Rs1,324   Pantnagar  to  account  for  ~38%  of  two‐wheeler  EBITDA  in  FY12E:  BJA  has 
Target Price  Rs1,534  commenced  production  at  Plant  II  at  Pantnagar  taking  the  total  annual 
Implied Upside   15.9%  motorcycle capacity at 1.5mn units. We expect the excise‐free Pantnagar facility 
Sensex   18,978  to  produce  1.3mn  motorcycles  in  FY12E,  thereby,  accounting  for  31%  of  the 
(Prices as on January 19, 2011)  motorcycle volumes. As a result, we expect the Pantnagar facility to contribute 
~38% of the overall two‐wheeler EBITDA in FY12E. 
Trading data 
Market Cap. (Rs bn)  382.6   Our volume estimates: We expect the two‐wheeler volumes, including exports, 
Shares o/s (m)  289.0  to grow by 16.1% to 4.0m units in FY12E on the back of full year contribution of 
3M Avg. Daily value (Rs m)  1066.9  135cc  ‘Pulsar’  and  the  new  ‘Discover’  to  be  launched  in  April  2011.  Three‐
  wheeler volumes are estimated to grow by 10% at 0.48m in FY12E.  

 Outlook & Valuation: With a projected 13.7% CAGR in earnings for the period 
Major shareholders 
FY11–FY13E  and  return  ratios  in  excess  of  60%,  the  current  valuation  at  13.0x 
Promoters   49.66% 
Foreign   18.42%  FY12E  EPS  and  11.2x  FY13E  EPS  looks  attractive.  Maintain  ‘Accumulate’  rating 
Domestic Inst.  5.12%  on the stock. 
Public & Other   26.80% 
   
Key financials (Y/e March)    2010 2011E  2012E 2013E
   
Revenues (Rs m)  119,209 167,500  194,066 220,910
Stock Performance 
     Growth (%)  34.8 40.5  15.9 13.8
(%)  1M  6M  12M 
EBITDA (Rs m)  25,926 34,837  38,143 44,224
Absolute  (9.0)  10.3  49.1 
PAT (Rs m)  17,028 26,554  29,528 34,307
Relative   (4.5)  4.4  40.5 
EPS (Rs)  58.8 91.8  102.0 118.6
       Growth (%)  159.4 55.9  11.2 16.2
Net DPS (Rs)  40.0 50.0  60.0 70.0
Price Performance (RIC: BAJA.BO, BB: BJAUT IN) 
Source: Company Data; PL Research 
(Rs)  
1,800
1,600 Profitability & Valuation    2010 2011E  2012E 2013E
1,400 EBITDA margin (%)  21.7 20.8  19.7 20.0
1,200
1,000 RoE (%)  71.0 77.9  67.9 63.8
800 RoCE (%)  44.3 56.6  53.3 53.2
600
400 EV / sales (x)  3.0 2.1  1.8 1.5
200 EV / EBITDA (x)  13.7 9.9  8.9 7.3
0
PE (x)  22.5 14.4  13.0 11.2
Nov‐10
Jul‐10

Sep‐10
Mar‐10
Jan‐10

Jan‐11
May‐10

P / BV (x)  13.1 9.8  8.0 6.5

  Net dividend yield (%)  3.0 3.8  4.5 5.3
Source: Bloomberg  Source: Company Data; PL Research 
Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. and/or its associates (the 'Firm') does and/or seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result investors should be aware that 
 
the Firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of the report. Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision. 
Please refer to important disclosures and disclaimers at the end of the report 
 Bajaj Auto

Q3FY11 Result Overview (Rs m) 
Y/e March   Q3FY11   Q3FY10  YoY gr. (%)  Q2FY11   9MFY11   9MFY10  YoY gr. (%)
Total Income          41,771          32,956            26.7           43,418         124,090           85,215               45.6 
Total Expenditure          33,278          25,720            29.4           34,447           98,855           67,061               47.4 
Total Material Cost          29,826          22,567            32.2           30,712           88,220           57,161  54.3
  as % of Net Sales  71.4  68.5                70.7               71.1               67.1   
Staff costs            1,066               930            14.6             1,142             3,471             3,133  10.8
  as % of Net Sales                2.6                2.8                   2.6                 2.8                 3.7   
Other expenses  2427  2275             6.7             2,618             7,239             6,865  5.5
  as % of Net Sales                5.8                6.9          (15.8)                6.0                 5.8                 8.1   
Expenses capitalized                (41)                (51)                  (25)                (34)  ‐47  
Operating Profit            8,493            7,235            17.4             8,972           25,234           18,155  (1.8)
  as % of Net Sales              20.3              22.0                 20.7               20.3               21.3   
Other Income & Wind Power  994.6  351.3         183.1                 837             2,648                 800             231.1 
EBIDTA            9,488            7,587            25.1             9,809           27,883           18,955               47.1 
Interest  3.6  0.02                      7                   16                   60   
Depreciation  310.2  356.8         (13.1)                300                 928             1,023                (9.3)
Extraordinary  ‐  458   ‐ ‐  ‐  
Profit Before Tax            9,174            6,772            35.5             9,503           26,938           17,871               50.7 
Taxation  2502.9  2020.0           23.9             2,682             7,545             5,000               50.9 
  as % of PBT              27.3              29.8            (8.5)              28.2               28.0               28.0   
PAT            6,671            4,752            40.4             6,821           19,393           12,871               50.7 

Source: Company Data, PL Research 

Operating Metrics (Rs) 
Y/e March   Q3FY11   Q3FY10  YoY gr. (%)  Q2FY11   9MFY11   9MFY10  YoY gr. (%)
Vehicles Sold (Nos.)  946,850  809,218           17.0      1,000,570      2,875,756      2,043,703               40.7 
Total Income / Vehicle   44,116  40,725             8.3  43,393 43,150  41,697                3.5 
Material Cost /Vehicle          31,500          27,887            13.0           30,694           30,677           27,969                 9.7 
Other Expenses / Vehicle            2,563            2,811            (8.8)            2,616             2,517             3,359              (25.1)
EBITDA / Vehicle            8,970            8,941              0.3             8,967             8,775             8,883                (1.2)
Net Profit / Vehicle             7,046            5,872            20.0             6,817             6,744             6,298                 7.1 

Source: Company Data, PL Research 

 
   

   
January 19, 2011  2
 Bajaj Auto
Income Statement (Rs m)            Balance Sheet Abstract (Rs m)   
Y/e March   2010  2011E  2012E 2013E Y/e March      2010  2011E 2012E 2013E
Net Revenue  119,209  167,500   
194,066 220,910 Shareholder's Funds  29,283  38,910 48,125 59,341
Raw Material Expenses  80,704  118,322   
140,690 159,972 Total Debt    13,386  12,386 11,386 10,386
Gross Profit  38,505  49,178  53,377 60,938 Other Liabilities  17  17 17 17
Employee Cost  3,995  4,594  4,915 5,527 Total Liabilities  42,686  51,313 59,528 69,744
Other Expenses  8,585  9,747  10,318 11,187 Net Fixed Assets  15,211  16,607 17,945 19,231
EBITDA  25,926  34,837  38,143 44,224 Goodwill  —  — — —
Depr. & Amortization  1,365  1,269  1,327 1,380 Investments  40,215  45,215 45,215 50,215
Net Interest  60  35  40 60 Net Current Assets  (12,740)  (10,509) (3,633) 297
Other Income  (399)  3,400  3,672 3,892      Cash & Equivalents  1,014  5,646 9,019 18,781
Profit before Tax  24,102  36,932  40,449 46,676      Other Current Assets  28,995  35,673 40,095 45,231
Total Tax  7,074  10,378  10,921 12,369      Current Liabilities  42,750  51,828 52,748 63,715
Profit after Tax  17,028  26,554  29,528 34,307 Other Assets  —  — — —
Ex‐Od items / Min. Int.  —  —  — — Total Assets  42,686  51,313 59,528 69,744
Adj. PAT  17,028  26,554  29,528 34,307  
Avg. Shares O/S (m)  289.4  289.4  289.4 289.4  
EPS (Rs.)  58.8  91.8  102.0 118.6  
   

Cash Flow Abstract (Rs m)     Quarterly Financials (Rs m)     
Y/e March     2010  2011E  2012E 2013E Y/e March      Q4FY10  Q1FY11 Q2FY11 Q3FY11
C/F from Operations  27,371  30,225  27,351 41,518 Net Revenue  33,995  38,901 43,418 41,771
C/F from Investing  (21,636)  (7,665)  (2,665) (7,665) EBITDA  7,771  7,769 8,972 8,493
C/F from Financing  (6,089)  (17,928)  (21,313) (24,091) % of revenue  22.9  20.0 20.7 20.3
Inc. / Dec. in Cash  (354)  4,632  3,373 9,762 Depr. & Amortization  341  318 300 310
Opening Cash  1,368  1,015  5,647 9,020 Net Interest  —  6 7 4
Closing Cash  1,015  5,647  9,020 18,781 Other Income  425  817 837 995
FCFF  29,202  27,559  24,686 38,853 Profit before Tax  7,388  8,262 9,503 9,174
FCFE  26,888  26,559  23,686 37,853 Total Tax  2,075  2,360 2,682 2,503
  Profit after Tax  5,313  5,902 6,821 6,671
  Adj. PAT  5,313  5,902 6,821 6,671
   

Key Financial Metrics  Key Operating Metrics 
Y/e March             2010  2011E  2012E 2013E Y/e March       2010  2011E 2012E 2013E
Growth      2W Domestic Volumes  1,785,485.0  2,441,591.0 2,832,245.6 112,666.7
Revenue (%)  34.8  40.5  15.9 13.8 2W Export Volumes  726,115.0  999,671.0 1,164,616.7 37,786.0
EBITDA (%)  112.3  34.4  9.5 15.9 3W Domestic Volumes  176,049.0  205,000.0 232,850.0 18,162.3
PAT (%)  159.4  55.9  11.2 16.2 3W Export Volumes  164,887.0  230,000.0 250,000.0 19,000.0
EPS (%)  159.4  55.9  11.2 16.2 Total Volumes  2,852,536.0  3,876,262.0 4,479,712.3 187,615.0
Profitability      Net Realization / Vehicle  41,790.7  43,211.7 43,321.1 42,885.7
EBITDA Margin (%)  21.7  20.8  19.7 20.0 Raw Material Cost / Vehicle  28,292.2  30,524.8 31,405.9 31,967.4
PAT Margin (%)  14.3  15.9  15.2 15.5 EBITDA / Vehicle  9,088.7  8,987.2 8,514.7 8,837.3
RoCE (%)  44.3  56.6  53.3 53.2 Net Profit  / vehicle  5,969.0  6,850.5 6,591.4 6,855.6
RoE (%)  71.0  77.9  67.9 63.8
Balance Sheet     
Net Debt : Equity  0.4  0.2  — (0.1)
Net Wrkng Cap. (days)  (63)  (44)  (32) (43)
Valuation     
PER (x)  22.5  14.4  13.0 11.2
P / B (x)  13.1  9.8  8.0 6.5
EV / EBITDA (x)  13.7  9.9  8.9 7.3
EV / Sales (x)  3.0  2.1  1.8 1.5
Earnings Quality     
Eff. Tax Rate  29.4  28.1  27.0 26.5
Other Inc / PBT  4.8  9.2  9.1 8.3 Source: Company Data, PL Research. 
Eff. Depr. Rate (%)  4.0  3.5  3.4 3.3  
FCFE / PAT  157.9  100.0  80.2 110.3
Source: Company Data, PL Research. 

   
January 19, 2011  3
 
  Bajaj Auto
 
 
   
 

 
Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. 
3rd Floor, Sadhana House, 570, P. B. Marg, Worli, Mumbai‐400 018, India 
Tel: (91 22) 6632 2222 Fax: (91 22) 6632 2209 

Rating Distribution of Research Coverage   

60% 55.3%

50%
% of Total Coverage

40%
28.8%
30%

20% 13.6%
10%
2.3%
0%
Buy Accumulate Reduce Sell  

PL’s Recommendation Nomenclature     

BUY   :  Over 15% Outperformance to Sensex over 12‐months  Accumulate  :  Outperformance to Sensex over 12‐months 

Reduce  :  Underperformance to Sensex over 12‐months  Sell  :  Over 15% underperformance to Sensex over 12‐months 

Trading Buy  :  Over 10% absolute upside in 1‐month  Trading Sell  :  Over 10% absolute decline in 1‐month 

Not Rated (NR)  :  No specific call on the stock  Under Review (UR)  :  Rating likely to change shortly 

This  document  has  been  prepared  by  the  Research  Division  of  Prabhudas  Lilladher  Pvt.  Ltd.  Mumbai,  India  (PL)  and  is  meant  for  use  by  the  recipient  only  as 
information and is not for circulation.  This document is not to be reported or copied or made available to others without prior permission of PL. It should not be 
considered or taken as an offer to sell or a solicitation to buy or sell any security. 

The information contained in this report has been obtained from sources that are considered to be reliable. However, PL has not independently verified the accuracy 
or completeness of the same. Neither PL nor any of its affiliates, its directors or its employees accept any responsibility of whatsoever nature for the information, 
statements and opinion given, made available or expressed herein or for any omission therein. 

Recipients of this report should be aware that past performance is not necessarily a guide to future performance and value of investments can go down as well. The 
suitability  or  otherwise  of  any  investments  will  depend  upon  the  recipient's  particular  circumstances  and,  in  case  of  doubt,  advice  should  be  sought  from  an 
independent expert/advisor. 

Either PL or its affiliates or its directors or its employees or its representatives or its clients or their relatives may have position(s), make market, act as principal or 
engage in transactions of securities of companies referred to in this report and they may have used the research material prior to publication. 

We may from time to time solicit or perform investment banking or other services for any company mentioned in this document. 

For Clients / Recipients in United States of America: 

All materials are furnished courtesy of Direct Access Partners LLC ("DAP") and produced by Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. ("PLI"). This material is for informational 
purposes only and provided to Qualified and Accredited Investors. You are under no obligation to DAP or PLI for the information provided herein unless agreed to by 
all of the parties. Additionally, you are prohibited from using the information for any reason or purpose outside its intended use. Any questions should be directed to 
Gerard Visci at DAP at 212.850.8888. 
 

   
January 19, 2011  4