Los pros y contras del Ebitda

En los últimos dos años, el término Ebitda ha venido ganando especial

importancia en el lenguaje del día a día de los empleados de muchas
compañías colombianas. La sigla proviene de su nombre en inglés
Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization, y no
es más que tomar la Utilidad Operativa (que en las compañías no
financieras está calculada antes de intereses e impuestos) y sumarle
las depreciaciones y amortizaciones restadas de la utilidad operativa.

El término, que debe ser familiar para las personas directamente

relacionadas con el tema financiero, se ha vuelto un común para todas
las áreas de la compañía como mercadeo, ventas, producción, entre
otros. Asimismo, ha salido a relucir como importante indicador en
juntas directivas y asambleas de accionistas.

El objetivo de éste artículo es presentar qué beneficios y mal

interpretaciones tiene el Ebitda como herramienta para la toma de
decisiones en la empresa y por qué en los últimos años ha venido
ganando tanta importancia como indicador de gestión.

Dada su utilización y aceptación internacional, Colombia no ha sido la

excepción y en la actualidad tanto compañías del sector real como del
sector financiero (para analizar el desempeño de sus clientes) utilizan
el Ebitda para medir la eficiencia de sus negocios y verificar capacidad
de pago de capital e intereses respectivamente.

Sobre lo anterior se deben realizar varias observaciones para evitar

distorsión en lo que se busca medir. Analizando los rubros con los
cuales se calcula el Ebitda, que son: ingresos, costos, gastos y
depreciaciones y amortizaciones.

Un indicador comúnmente utilizado es la relación Ebitda / Ventas. Lo

que busca medir éste es el nivel de eficiencia en la gestión y el nivel
de rentabilidad de la operación, es decir, las ventas con respecto al
costo y gasto, que al sumar nuevamente las depreciaciones y
amortizaciones buscan eliminar distorsiones contables por tal
concepto que no representan salidas de caja.

De acuerdo con lo anterior, el Ebitda sirve para medir gestión, sin

embargo no explica en un 100% la capacidad de generación de caja,
ni la capacidad “real” de cubrir sus obligaciones financieras y,
finalmente, pero no en todos los casos, se puede utilizar como
herramienta para comparar indicadores de gestión en diferentes
sectores de la economía. A continuación se explicará por qué:
El Ebitda no es un sustituto de Flujo de Caja. Las ventas no son una
realidad hasta que el pago se genere y el dinero entre a la compañía
(el Ebitda no dice nada de la calidad de los ingresos), por otro lado
para vender, en general se necesita inventario para poder generar los
ingresos. Se está analizando la necesidad de inversión desde el punto
de vista de corto plazo, es decir lo que se denomina ciclo de caja o
capital de trabajo. Aunque una compañía tenga un muy buen Ebitda,
esta cifra no refleja si realmente los ingresos por ventas ya ingresaron
a la caja de la compañía.

Tómese el ejemplo en el cual las cuentas por cobrar roten cada 270
días. Por muy buenas que sean las cifras del Ebitda, la necesidad de
caja por parte de la compañía puede ser altísima, lo mismo ocurre
cuando se requiere un nivel de inventarios altos, y que éstos roten
cada 250 días, de esta manera la caja puede llegar a ser negativa,
inclusive.

Enfocado en las inversiones en activos de largo plazo, también se

puede presentar distorsión, ya que las necesidades de inversión, que
son caja, no se ven reflejadas en ninguna parte en el Ebitda (como se
presentó en cuadro anterior). Sin embargo, el Ebitda puede ser muy
buen indicador para compañías con activos de larga duración y poca
reinversión, pero no es tan eficiente para empresas con activos de
corta duración o que requieran cambios tecnológicos constantes como
es el caso del sector de telecomunicaciones.

Coberturas de Obligaciones Financieras. Aunque el Ebitda aporta

información muy útil sobre el manejo de la gestión y márgenes de
rentabilidad operativo y su nivel eficiencia, genera algunos
interrogantes a la hora de usarse como herramienta para medir la
capacidad de pago de obligaciones financieras. Como se presentó
anteriormente, una cosa es el Ebitda y otra el flujo de caja, que es
finalmente lo que da la viabilidad de pago. Un mecanismo que se
puede considerar más útil para medir lo anterior es lo que se
denominará en este artículo, Flujo Caja Ajustado (FCA).
El Flujo de Caja Ajustado Parte del Siguiente Concepto:
Con lo anterior se tiene en cuenta realmente las necesidades de
inversión (tanto de corto como de largo plazo) para lograr tanto los
ingresos como los márgenes operativos estipulados.

Como indicador de gestión de un sector. Es común utilizar indicadores

para verificar los niveles de eficiencia de una compañía contra el resto
de sus competidores en el sector, lo que se conoce como
benchmarking. Un indicador comúnmente utilizado es el margen
Ebitda/Ventas. Como se presentó al principio del artículo, éste busca
analizar la capacidad de gestión operativa y en mercados
desarrollados es de gran utilidad, ya que el nivel de eficiencia de las
compañías llevan a tener estructuras de endeudamiento,
endeudamiento y tributarias relativamente similares.
Desafortunadamente, en mercados emergentes como el colombiano,
los sectores no están completamente desarrollados o existen casos
puntuales, como el caso de empresas familiares, en los cuales las
estructuras de costo y gasto no reflejan únicamente los hechos
relacionados directamente con el negocio. Por ello, tal indicador puede
ser de poca utilidad.

Adicionalmente, esquemas de financiación como por ejemplo leasing

financiero o arrendamiento operativo (mal denominado leasing
operativo), en comparación con mecanismos tradicionales de crédito o
emisión de bonos pueden generar distorsiones en el análisis del
Ebitda. Cuando se toma un leasing financiero, la carga de intereses se
refleja en el gasto o en caso de compañías pequeñas (definidas con
un patrimonio bruto menor a $10.938 millones) o que tengan la
financiación por el mecanismo de arrendamiento operativo pueden
llevar tanto interés como capital al estado de resultados, y su efecto se
ve reflejado en el gasto, de esta manera tal procedimiento de
financiación afecta directamente el Ebitda. Mientras que bajo un
esquema de financiación tradicional, el pago de intereses al rubro de
otros egresos financieros sin afectar el margen operativo. Por lo
anterior, en caso de evaluar el desempeño a través del Ebitda de una
compañía contra el resto del sector y en caso que tal compañía tenga
gran parte de su estrategia de financiación vía leasing financiero o
arrendamiento operativo, mientras que el promedio del sector este
más apalancado a través de mecanismos de crédito tradicional, por
ejemplo, el Ebitda podría ser muy diferente (menor margen
operacional para la compañía con leasing financiero o arrendamiento
operativo) por el efecto contable de llevar el crédito del leasing al
gasto. De esta manera, para eliminar el efecto en el Ebitda se debería
reclasificar el cánon del leasing financiero o arrendamiento operativo y
sacarlo de gasto, llevándolo a los otros egresos financieros con el
objeto de tener estructuras comparables.

En conclusión, aunque el Ebitda es una herramienta de análisis

aceptada mundialmente y pueda dar información útil para la toma de
decisiones al interior de la compañía, existen ciertos factores que se
deben ser tenidos en cuenta a la hora de utilizarlo como mecanismo
de medición, tales como: diferenciar claramente entre Ebitda y flujos
de caja, tipo de activos involucrados para la generación de caja y de
margen operacional, si éstos son de corto o larga duración, tipo de
compañía y nivel de ortodoxia en el manejo del costo y gasto.

La Historia

Antes de 1980 la herramienta de análisis para verificar la capacidad de

generación de liquidez de una compañía y, al mismo tiempo, su
capacidad de endeudamiento era el EBIT (Earnings Before Interest
and Taxes), o la Utilidad Operativa antes de Impuestos e Intereses.

Durante el proceso de tomas apalancadas (Leveraged Buy Outs) en

los 80, el Ebitda se convirtió en una herramienta muy poderosa y de
amplia aceptación para analizar la capacidad de generación de
liquidez de la compañía y una muy cercana y de fácil aplicación para
calcular de manera aproximada su flujo de caja, así como poder medir
su capacidad de pago de deudas. Lo anterior se sustentaba en que los
gastos por depreciaciones y amortizaciones eran movimientos
contables que no afectaban la caja de la compañía y por lo tanto
deberían sumarse nuevamente, ya que estás eran dinero adicional
para servir la deuda.

Sin embargo, durante el proceso de compras apalancadas vivido en la

década de los 80, muchas de estas transacciones se realizaron bajo la
promesa de que las compañías ya habían invertido suficiente en
activos (como en propiedad, planta y equipo) y por tal motivo las
inversiones a futuro serían mínimas. De allí donde el Ebitda se
convirtió, a nivel mundial, en un indicador de gestión de desempeño y
herramienta fundamental utilizada por parte del sector productivo y
financiero para medir capacidad de endeudamiento.

ALEJANDRO PIEDRAHÍTA B. / Jefe de Investigaciones Económicas

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