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Sonnabend, 16. April 2011 Sonderbeilage Börsen-Zeitung Nr.

75 B1

Asset Management
Von der Nische zur Hauptströmung bei Kapitalanlagen
Nachhaltige Investments sind auf dem Vormarsch – Auch unter dem Strich lohnend – Es gibt noch Hausaufgaben zu erledigen
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 nehmensführung erwarten lassen, 20 Jahren deutlich, dass ein Aktien- die zu erwartenden Extremrisiken 340 spezielle Publikumsfonds ange- von Allianz Global Investors sind
In den vergangenen 15 Jahren hat dass ihr Unternehmenswert langfris- portfolio, das unter Berücksichtigung um rund ein Drittel. Nachhaltig op- boten, denen unterschiedliche He- „Best in Class“- oder ESG-Ansätze
sich das Thema „Verantwortliches In- tig stärker steigen wird als der ihrer von ESG-Kriterien aufgebaut wird, im timierte Investments können sich rangehensweisen an das Thema langfristig vielversprechend. Auch
vestieren“ in der Vermögensverwal- Wettbewerber. Verantwortlichkeit Falle von Extremereignissen – den so- somit als bedeutende Werttreiber Nachhaltigkeit sowie unterschiedli- die unternehmenseigenen Nachhal-
tung von einem Nischenthema, das oder Nachhaltigkeit – beide Begriffe genannten „Schwarzen Schwänen“ – im Depot erweisen. che Selektionskriterien zugrunde lie- tigkeitsfonds wie der Allianz RCM
in der Öffentlichkeit kaum wahrge- werden oft synonym verwendet – einen signifikant geringeren zu erwar- Somit spricht einiges für einen an- gen. Das Spektrum reicht von The- Global Sustainability oder der Alli-
nommen wird, zu einem bedeuten- wird in diesem Zusammenhang zu- tenden Verlust aufweist. haltenden Erfolgszug verantwortli- menfonds, die zumeist auf umwelt- anz Euroland Equity SRI werden
meist in Bezug auf die In den vergangenen Wochen hat cher Investments. Das Interesse auf bezogene Themen setzen, ohne je- nach diesem Ansatz gemanagt; letzte-
Umwelt (environment), risklab diese Studie nun erweitert. Seiten der Anleger ist vorhanden - doch bei der Titelselektion Nachhal- rer beinhaltet zusätzlich einen Nega-
die Gesellschaft (social) Konkret wurden mit Schwellenlän- nicht zuletzt infolge der Finanzkrise, tigkeitskriterien zu berücksichtigen, tivfilter für den Menschenrechtebe-
Von und die Unternehmens- der-Aktien sowie Unternehmensan- die ein Umdenken in Richtung Nach- über „Best in Class“- bzw. ESG-An- reich. Im Unterschied zu ethischen
Thomas Wiesemann führung selbst (gover- leihen weitere Anlageklassen in die sätze, die ohne Ausschlusskriterien Ansätzen mit Ausschlusskriterien ver-
nance) gesehen, so dass Analyse einbezogen. Zudem wurde die jeweils „ESG-besten“ Unterneh- zichten ESG-Ansätze weitgehend auf
auch von ESG-Kriterien der Modellaufbau durch Einbezie- men einer Branche wählen, bis hin subjektive und/oder auf Moralvor-
gesprochen wird. hung weiterer Variablen zur Erfas- „Das Interesse auf zu ethischen Ansätzen, deren Invest- stellungen beruhende Wertungen
Rückenwind haben sung von ESG-Faktoren verfeinert. mentuniversum durch harte Aus- und engen das Investitionsuniver-
verantwortliche Invest- Auf Basis eines derart erweiterten Seiten der Anleger ist schlusskriterien limitiert ist. sum vom Grundsatz her nicht ein. Da-
Chief Market Officer ments in den vergange- Modells wurde erneut für einen vorhanden – nicht rüber hinaus bieten sie die Möglich-
der Allianz Global nen Jahren zunächst 20-Jahreszeitraum die Perfor- Konsens wäre hilfreich keit, im Falle schlechter ESG-Teilra-
Investors Europe von Seiten langfristig an- mance eines breit gestreuten, globa- zuletzt infolge der tings in einen kritischen Dialog mit
Holding GmbH legender institutioneller len Mischportfolios – bestehend zu Finanzkrise . . .“ Bislang ist es noch nicht gelungen, den betroffenen Unternehmen zu tre-
Investoren her erfahren. je 50 % aus (Industrie- und Schwel- einen allgemeingültigen Industrie- ten, um in Richtung einer Verbesse-
Neben Non-Profit-Orga- lenländer-) Aktien sowie (Staats- standard oder ein gemeinsames Ver- rung zu wirken.
den Segment der internationalen Ka- nisationen haben auch Pensionsein- und Unternehmens-) Anleihen – ständnis von nachhaltigen Geldanla- Hierdurch können Fondsgesell-
pitalmärkte gemausert. Nach einem richtungen aufgrund der Länge ihres mit der eines Alternativportfolios haltigkeit gefördert hat – und die Un- gen zu definieren. Ein derartiger schaften ihre Treuhänderfunktion
steigenden Interesse auf Seiten insti- Anlagehorizonts ein vitales Interesse verglichen. Auch in dieser Untersu- tersuchungsergebnisse von risklab Konsens wäre aber hilfreich, um für gegenüber den Anlegern mit der Go-
tutioneller Investoren findet dieses an der Berücksichtigung langfristi- chung lag der Fokus auf der Frage, stimmen positiv hinsichtlich des die Anleger ein Höchstmaß an Trans- vernance-Funktion gegenüber den
Thema mittlerweile auch bei Privat- ger Risikofaktoren bei ihrer Anlage- in wie weit die Berücksichtigung langfristig zu erwartenden Rendite- parenz und Selbstbestimmtheit bei Wertpapieremittenten verbinden.
anlegern zunehmend Beachtung. strategie. Zudem stehen Pensionsein- von ESG-Kriterien die Extremrisi- Risiko-Profils. Allerdings steht sich der Investmententscheidung sicher- Ein derartiger zweiseitiger Dialog
Dies lässt sich in Zahlen bemessen: richtungen aufgrund der Breite des ken – also die Verluste im Falle star- die Branche bei der Verbreitung zustellen. Dies ist eine der wesentli- wiederum ist eine wichtige Voraus-
So belegt die jüngste Studie von Begünstigtenkreises ihrer Anlagegel- ker Finanzmarktkrisen – verringern nachhaltiger Investmentlösungen im- chen Herausforderungen, welche setzung für eine langfristige Evolu-
Eurosif, dem europäischen Dachver- der unter einem besonders hohen kann. Das Ergebnis: Die Berücksich- mer noch ein wenig selbst im Weg. die Investmentbranche im Zusam- tion des Themas „Verantwortliches
band für nachhaltige Geldanlagen, Rechtfertigungsdruck hinsichtlich tigung von ESG-Kriterien bei der Allein im deutschsprachigen Raum menhang mit nachhaltigen Geldanla- Investieren“ zu einer Hauptströ-
dass sich das Volumen der nachhalti- gesellschaftlich relevanter Themen. Portfoliokonstruktion verringert werden mittlerweile bereits rund gen angehen muss. Nach Ansicht mung bei der Kapitalanlage.
gen Investments in Europa von 2007 Insofern haben sie eine wichtige Vor-
bis 2009 annähernd verdoppelt hat, reiterrolle bei der Etablierung des
auf mittlerweile rund 5 Bill. Euro. Themas „Verantwortliches Investie-
Langfristig hat diese Evolution das ren“ zunächst bei institutionellen, zu-
Potenzial, dass die Beachtung von letzt aber auch immer stärker bei Pri-
Nachhaltigkeitskriterien zu einem vatanlegern eingenommen.
Basiskriterium bei der Vermögensan- Doch jenseits allen Gutmenschen-
lage wird. tums: „Entscheidend ist, was hinten
rauskommt“, wusste schon Altkanz-
Breitere Definition ler Helmut Kohl. Soll heißen: Lang-
fristig wird sich eine systematische
Ein wesentlicher Grund für diese Berücksichtigung von Nachhaltig-
Evolution zu einem veritablen Anla- keits-Faktoren bei der Kapitalanlage
gesegment war eine Änderung der nur dann durchsetzen, wenn derar-
Betrachtungsweise des Themas sozi- tige Anlagestrategien nicht systema-
alverantwortliche Unternehmensfüh- tisch geringere Erträge abwerfen als
rung: War das Aufkommen verant- herkömmliche Investitionsansätze.
wortlicher Investments ursprünglich Ansonsten könnte sich verantwortli-
ethisch begründet und ging es da- ches Investieren letztlich nur als
rum, Unternehmen mit „unmorali- eine temporäre Modeerscheinung er-
schen“ Geschäftsaktivitäten – bei- weisen.
spielsweise solche, die mit Alkohol, In diesem Zusammenhang stim-
Tabak oder Glücksspiel zu tun haben men Untersuchungsergebnisse der Al-
– unabhängig von Performance-Ge- lianz Global Investors Tochter risklab
sichtspunkten aus dem Anlageuni- optimistisch, die aufgezeigt haben,
versum auszuschließen, hat diese dass verantwortliches Investieren
enge Sichtweise und Negativselek- auch unterm Strich lohnt. So ergab
tion mittlerweile in vielen Fällen ei- eine letztes Jahr vorgelegte Studie
ner breiteren Definition und Positiv- von risklab, dass die Berücksichti-
auswahl Platz gemacht. Heute geht gung von ESG-Faktoren in einem
es beim Thema „Verantwortliches In- Portfolio langfristig das Rendite-Ri-
vestieren“ vielfach darum, in denjeni- siko-Verhältnis signifikant verbessern
gen Unternehmen anzulegen, die kann. Dabei wurde anhand von Simu-
aufgrund einer nachhaltigen Unter- lationen für lange Zeiträume von

AUS DEM INHALT


Von der Nische zur Hauptströmung Neue Herausforderungen für
bei Kapitalanlagen Depotbanken durch AIFM
Von Dr. Thomas Wiesemann B1 Von Gerald Noltsch
und Dr. Thomas Rittler B8
Ermittlung fairer Spreads ist „Buy and Hold“
alles andere als trivial ist Vergangenheit
Von Dr. Hans-Ulrich Templin Von Dr. Klaus Wiener B8
und Thorsten Lang B2
Effizienter Umgang mit Global Macro kann schnell
dem Risiko wird essenzieller auf jedes Szenario reagieren
Von Alexander Schindler B3 Von Dr. Eckhard Cornehl B9
Biotech – eine Branche Publikumsfonds für Institutionelle
mit großem Potenzial sind längst Alltag
Von Nathalie Lötscher B3 Von Andreas Neumann
und Tindaro Siragusano B 10
Diversifikation ist der Mit verbesserter Effizienz
Schlüssel zum Erfolg investieren
Von Dr. Thomas Kabisch B4 Von Andreas Vambrie B 11
Der „OIF 2.0“ wird für Private Quantitative Manager:
attraktiver denn je sein Totgeglaubte leben länger
Von Stefan Seip B5 Von Michael Fraikin B 11
Wandler – Erfolgreich Mit der Hantel-Strategie
dank Asymmetrie Risikobudgets effektiver nutzen
Von Dr. Patrick Gügi B6 Von Steven Bayly B 12
Aktives Rohstoffinvestment Fondsbranche tritt für
lohnt sich Minderheitsaktionäre ein
Von David Donora B6 Von Henning Gebhardt
und Claus Gruber B 13
Stillstand in einer Immobilie Solarsektor bietet
ist oftmals Rückschritt beachtliche Chancen
Von Ulrich Bäcker B7 Von Pascal Schuler B 13
Ein globaler Megatrend Nachhaltige Entwicklungshilfe
zeichnet sich ab für Unternehmen
Von Maria Kopitzki B7 Von Stephan Beismann
und Edda Schröder B 14
B 2 Börsen-Zeitung Nr. 75 Sonderbeilage Sonnabend, 16. April 2011

Ermittlung fairer Spreads ist alles andere als trivial


Eingehende Analyse aller mit einer Staatsanleihe verbundenen Risiken ist unumgänglich – Stärkere Differenzierung auch künftig beibehalten
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 der Eurozone sei. Zinsrisiken wur- jährliche Rendite griechischer Staats- fall gekommen ist. Grob vereinfacht
Ende Oktober des Jahres 2010 einig- den als wesentliche Risikodimension anleihen aktuell etwa 10 % höher als könnte man sagen, unser Investor er-
ten sich die Finanzminister der Euro- griechischer Staatsanleihen wahrge- die einer laufzeitgleichen deutschen wartet, dass mit einer 10-prozenti-
päischen Union darauf, eine Insol- nommen, der Renditeaufschlag ge- Staatsanleihe. Dieser Aufschlag – gen Wahrscheinlichkeit Griechen-
venzordnung für Mitgliedsländer der genüber Bundesanleihen vor allem der Spread – kompensiert den Inves- land keinen Cent zurückzahlt.
Eurozone einzuführen. Ein bemer- als Liquiditätsprämie interpretiert. tor für eine ganze Reihe von Risiken Glaubt man, dass Griechenland sei-
kenswerter Schritt. Bedeutet er doch Die Finanzkrise änderte dies dra- und Kosten. nen Gläubigern nur einen Forde-
nichts anderes, als das Undenkbare matisch. Die Bonität einzelner Mit- Zum Beispiel ist die Handelbar- rungsverzicht von 50 % abverlangen
(den Bankrott, den Konkurs, die gliedsländer der Eurozone wird von keit griechischer Anleihen zurzeit wird, muss die Wahrscheinlichkeit
Märkten und Kommen- für diesen Fall 20 % be-
tatoren derzeit massiv tragen, um einen erwar-
in Frage gestellt. Die Ra- teten Verlust von 10 %
Von tingagenturen folgten . . . und zu ergeben.
Hans-Ulrich Templin . . . mit zeitlichem Abstand. Thorsten Lang Der Kreditinvestor
Offenbar sind Staatsan- muss sich über beide De-
leihen einzelner Euro- terminanten eine Mei-
Länder zu einem Kredit- nung bilden. Leider sind
investment geworden. sowohl die Ausfallwahr-
Daher beleuchtet dieser scheinlichkeit als auch
Artikel das Thema aus Fondsmanager die Ausfallschwere a
Sicht eines Kreditinves- im Bereich priori nicht beobacht-
Geschäftsführer tors. Diesen interessiert Spreadprodukte bar. Wie so oft an den
bei Helaba Invest vor allem, ob die Kredit- bei Helaba Invest Kapitalmärkten gleicht
marge – der Spread – die Schätzung des erwar-
den erwarteten Verlust teten Verlusts dem Bruttoinlandsprodukt sind Bonitäts- Andererseits sind hohe Markt-
Pleite eines Mitgliedslandes der Euro- aus seiner Investition zumindest deutlich eingeschränkt, sodass eine Schießen auf ein bewegliches Ziel. kennziffern von Staaten. Die Boni- Spreads auch kein eindeutiger Indi-
päischen Union) nicht nur zu den- kompensiert. Doch wie viel Risiko Liquiditätsprämie erforderlich ist. Um die Komplexität zu reduzieren, tätsanalyse wertet eine Vielzahl die- kator eines kommenden Ausfalls. So
ken, sondern sogar zu regeln. Wird wird gegenwärtig kompensiert? Wie Die wesentliche Risikokomponente wird in der Praxis für die Ausfall- ser Merkmale aus, um zu einem Ur- untersuchten Mitarbeiter des Inter-
hier mit deutscher Gründlichkeit das hoch ist der Verlust, den ein (risiko- ist aber das Kreditrisiko, also die schwere häufig der langjährige teil über die Kreditwürdigkeit – nationalen Währungsfonds (IWF),
Anflugverfahren für den schwarzen neutraler) Anleger bei einer Investi- Frage, ob Griechenland willens und Durchschnitt (60 % des Nominals) sprich den erwarteten Verlust – zu in wie vielen Fällen Spreads von
Schwan festgelegt? Oder wird ein tion in griechische Staatsanleihen in der Lage ist, seinen Verbindlichkei- angenommen. Solange der Ausfall ei- kommen. Genauso gehen auch Ra- mehr als 1 000 Basispunkten tatsäch-
Rahmenwerk geschaffen, das mit re- maximal erwartet? ten nachzukommen. Konzentriert nigermaßen unwahrscheinlich ist, tingagenturen vor, die die ausgewer- lich von einem Ausfall begleitet wur-
gem Leben gefüllt werden will? Die man sich auf das Kreditrisiko, sind ist dieses Vorgehen eine legitime Ver- teten Merkmale zu einer Note ver- den. Die Forscher fanden 36 Fälle, in
gegenwärtige Entwicklung an den Zur Veranschaulichung Renditeaufschlag der Anleihe und einfachung. Je näher ein Emittent je- dichten und damit zumindest in der denen die Risikoprämien von Staa-
Märkten und die aktuelle öffentliche CDS-Prämie zwei Seiten derselben doch dem Ausfall rückt, desto wichti- Theorie zur Effizienz der Kapital- ten diese Grenze überschritten. In
Diskussion legen den Schluss nahe, Aktuell zahlt ein Investor eine Prä- Medaille. ger wird die Schätzung der Ausfall- märkte beitragen. sieben Fällen kam es anschließend
dass der Staatsbankrott eher die Re- mie von rund 100 000 US-Dollar, um schwere. tatsächlich zum Ausfall. In den ver-
gel als die Ausnahme ist. griechische Staatsanleihen im Volu- Erwarteter Verlust Zu beobachten sind lediglich Gravierender Unterschied bleibenden 29 Fällen wurde der Aus-
Der Entscheidung der Finanzmi- men von 1 Mill. US-Dollar für ein Merkmale, denen man einen gewis- fall dagegen vermieden.
nister waren teils turbulente Monate Jahr mittels eines Credit Default Der erwartete Verlust eines Kre- sen Einfluss auf die beiden Determi- Allerdings gibt es einen gravieren- Und auch die relativen Preise wer-
an den Finanzmärkten vorausgegan- Swap (CDS) abzusichern. Als risiko- dits setzt sich aus zwei Komponen- nanten des erwarteten Verlusts un- den Unterschied zwischen Staaten fen Fragen nach den rational-ökono-
gen. Während der ersten zehn Le- neutraler Anleger zahlt er diese Prä- ten zusammen: der Ausfallwahr- terstellt. Bei Unternehmen mag das und Unternehmen. Während die Boni- mischen Prinzipien des Marktes auf.
bensjahre des Euro sind viele Kapital- mie nur dann, wenn er einen Verlust scheinlichkeit des Emittenten und die Eigenkapitalquote oder der tät eines Unternehmens überwiegend Denn während auf den Straßen von
marktteilnehmer davon ausgegan- von mindestens 100 000 US-Dollar der Ausfallschwere. Die Ausfall- Cash-flow im Verhältnis zu den von dessen Zahlungsfähigkeit be- Tunis ein veritabler Umsturz im
gen, dass Bonität kein entscheiden- oder 10 % aus seiner Position erwar- schwere bestimmt die Höhe des Ver- Schulden sein. Das Haushaltsdefizit stimmt wird, ist die Bonität eines sou- Gange war, lag die CDS-Prämie für
des Merkmal staatlicher Emittenten tet. Dementsprechend liegt auch die lusts, wenn es tatsächlich zum Aus- oder die Gesamtverschuldung zum veränen Staates im Wesentlichen von Tunesien bei 160 Basispunkten. Die
dessen Zahlungswilligkeit determi- Absicherung spanischer Kredite war
niert. Denn anders als bei Unterneh- mit 300 Basispunkten fast doppelt so
men haben private Gläubiger nur we- teuer und bewegt sich damit auf
nige Mittel und Wege, ihre Ansprü- dem Niveau von Rumänien oder
che gegenüber staatlichen Emitten- dem Libanon. Die Spreads von Portu-
ten durchzusetzen. Ein Staat bedient gal, Irland und vor allem Griechen-
so lange seine Verbindlichkeiten, wie land sind den meisten Vergleichen
die dafür notwendigen Opfer kleiner
sind als die Kosten des Ausfalls.
Diese Besonderheit staatlicher
Emittenten erschwert zusätzlich
auch die Schätzung der Ausfall-
„Während die Bonität
schwere im Falle eines Staatsbank- eines Unternehmens
rotts. Denn es fehlt ein klar definier- überwiegend von
ter Pool von Vermögensgegenstän-
den, den die Gläubiger verwerten dessen Zahlungsfä-
könnten. Letztlich wird die Ausfall- higkeit bestimmt
schwere von den Verhandlungsposi-
tionen der beteiligten Gruppen be- wird, ist die Bonität
stimmt. eines souveränen
Bei aller berechtigten Kritik an Ra-
tingagenturen ist empirisch nachge- Staates im Wesentli-
wiesen, dass ihre Insolvenzprogno- chen von dessen
sen in der Vergangenheit eine ge-
wisse Treffsicherheit aufwiesen. So
Zahlungswilligkeit
liegt die Ausfallrate auf Fremdwäh- determiniert.“
rungsschulden eines von S & P mit
„AAA“ bewerteten Landes zwischen
1975 und 2009 über einen beliebi-
gen Fünfjahreszeitraum bei 0 %. Für längst entwachsen. Ganz offensicht-
ein Land, das wie Griechenland mit lich spielt es eine Rolle, welche
einem Rating in der „BB“-Kategorie Schweinchen gerade durch das Kapi-
benotet ist, steigt die Ausfallrate auf talmarktdorf getrieben werden und
6,4 % und erreicht 72 % bei Ländern in welche Richtung. Ob die gegen-
in der „CCC“/„CC“-Kategorie. wärtigen Spread-Differenzen voll-
Häufig werden diese historischen ständig und ausschließlich die wirt-
Ausfallraten als Schätzer für die Aus- schaftliche Realität widerspiegeln,
fallwahrscheinlichkeit in der Zu- darf vor diesem Hintergrund zumin-
kunft herangezogen. Um die Daten- dest bezweifelt werden.
basis zu vergrößern und unter der
Annahme, dass identische Rating- Aktuell auch Chancen
symbole ähnliche Ausfallraten reprä-
sentieren, können die Ausfalldaten So gesehen bietet die aktuelle Si-
auch um Beobachtungen aus dem tuation sicher auch Chancen. Um sie
Unternehmenssektor ergänzt wer- zu nutzen, sind zwei Dinge erforder-
den. Nach diesen Daten bewegt sich lich: erstens eine Bonitätsanalyse
die Ausfallrate für einen „BB“ bewer- der Emittenten, die sich nicht auf die
teten Emittenten zwischen 0,7 % Verwendung der Agenturratings be-
und 1 % auf Sicht eines Jahres. Der schränkt. Zweitens eine Messlatte
erwartete Verlust läge damit im Be- für den aktuellen Marktpreis dieses
reich von 0,4 % bis 0,6 % (bei 60 % Bonitätsrisikos. Der fortwährende
Ausfallschwere). Auf dieser Basis Abgleich dieser beiden Faktoren gibt
sollte die CDS-Prämie eher bei 50 als dem Investor ein Kriterium an die
bei 1 000 Basispunkten liegen. Hand, um Über- und Unterbewertun-
gen zu erkennen. Die konsequente
Wer hat recht? Anwendung dieses Verfahrens
schließt Fehleinschätzungen zwar
Der Markt sieht die Lage vollkom- nicht aus, reduziert aber sehr wohl
men anders. Die gehandelten Kredit- die Gefahr, auf dem völlig falschen
verluste sind so weit von derartigen Fuß erwischt zu werden.
theoretischen Werten entfernt, dass Fazit: Die angemessene und faire
diese kaum weiterhelfen. Im Falle Prämie für staatliche Schuldner zu
Griechenlands ist die Differenz be- finden, ist offensichtlich alles andere
sonders dramatisch, das Phänomen als trivial. Auch Staatsanleihen sind
tritt aber auch bei allen Ländern der Kredite, die nicht sicher zurückge-
Euro-Peripherie auf. Wer hat also zahlt werden. Die Ereignisse der ver-
recht? Ist es wie immer der Markt? gangenen Monate haben dies den In-
Oder gibt es eventuell gar keinen Wi- vestoren schonungslos vor Augen ge-
derspruch? Zum einen sind die Be- führt. Eine eingehende Analyse aller
rechnungen natürlich extrem verein- mit einer Position verbundenen Risi-
facht und vernachlässigen vollkom- ken ist unumgänglich. Wenn die aku-
men die stochastische Natur von Aus- ten Turbulenzen etwas nachlassen
fallwahrscheinlichkeit und Ausfall- und sich der Staub gelegt hat, wird
schwere. Zum anderen könnte das sich manche schrille Warnung als
mittlerweile klassische Argument Hysterie herausgestellt haben. Eine
gelten, dass sich Ratingagenturen no- stärkere Differenzierung der Risiken
torisch „hinter der Kurve“ bewegen. wird aber – hoffentlich – bleiben.
Sonnabend, 16. April 2011 Sonderbeilage Börsen-Zeitung Nr. 75 B3

Effizienter Umgang mit dem Risiko wird essenzieller


Diversifikation ist ein wichtiger Baustein beim Risikomanagement – Die Streuung des Vermögens wird in der Praxis vernachlässigt
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 ren. Bei sehr geringem Gleichlauf, so tion als elementarer Baustein des Ri- pitalanlage Verantwortlichen mit psychologischen Fallen bei der Diver- dem Risiko eine noch größere Rolle.
Die wissenschaftliche Diskussion Markowitz, führt jede Addition einer sikomanagements auch während der Ausweitung des Investmentspek- sifikation zu umgehen. Denn die im Zuge von zwei gravie-
legt nahe, dass sicherheitsorientierte weiteren Anlageklasse zu einer Re- der Finanzkrise funktioniert. trums Neuland. Vertraute Prozesse Vorgaben des Gesetzgebers und renden Finanzkrisen zusammenge-
Anleger verstärkt die risikoreduzie- duktion der Renditeschwankungen. Angesichts dieser Einschätzung und bekannte Bewertungsmuster der Aufsichtsbehörden können den schmolzenen Risikobudgets werden
renden Effekte der Diversifikation Durch die breite Streuung des Ver- überrascht ein weiterer Befund der müssen zugunsten neuer, bisher we- Spielraum der Investoren bei der Di- künftig zusätzlich noch durch die
nutzen sollten. In der Praxis wird mögens auf mehrere Anlageklassen Untersuchung, in deren Rahmen ins- nig geläufiger Sachverhalte zurück- versifikation ebenfalls begrenzen. knappe Eigenkapitalausstattung vie-
diese Erkenntnis jedoch nicht immer kann in diesem Fall also ein geringe- gesamt 83 institutionelle Anleger gestellt werden. In der Regel erhöht Zwar finden sich nur selten Vor- ler institutioneller Investoren beein-
ausreichend umgesetzt. res Risiko für das Gesamtportfolio nach der Anzahl der eingesetzten An- sich durch die Berücksichtigung wei- schriften, die es Großanlegern tat- trächtigt. Mancher Anleger hat auf
Die positive Wirkung der Diversifi- realisiert werden. lageklassen befragt wurden. So ga- terer Anlageklassen, Märkte oder In- sächlich untersagen, überhaupt in diese Erkenntnis bereits reagiert und
kation auf das Risiko-Rendite-Profil Insbesondere während der Finanz- ben 27 % der Befragten an, für ihre vestmentvehikel zudem die Komple- eine bestimmte Anlageklasse zu in- sich sogenannten asymmetrischen
eines Gesamtportfolios war bereits krise veränderten sich jedoch die Kapitalanlage maximal ein bis zwei xität der Portfoliosteuerung. All dies vestieren. Über den Umfang entspre- Wertsicherungskonzepten zuge-
in den fünfziger Jahren des vergan- Korrelationsverhältnisse vieler Anla- Anlageklassen zu nutzen. 35 % wie- führt nicht selten zu Verunsicherung chender Investments können sie den- wandt. Diese stellen eine aussichts-
geklassen. Dies nährte sen einen mittleren Diversifikations- und Skepsis sowohl bei Managern noch häufig nicht vollkommen frei reiche Möglichkeit dar, die Chancen-
den Zweifel am Nutzen grad von drei Anlageklassen auf, als auch im Kreis der zuständigen In- verfügen. Denn im Bemühen um die orientierung risikokontrolliert in
der Diversifikation in Ex- während 17 % der Großanleger vier vestmentgremien. Stabilität des Finanzsystems haben den Anlageprozess zu integrieren.
Von tremmärkten. Wie stabil Anlageklassen einsetzten. Lediglich die Aufsichtsbehörden den Hand- Besonders erfolgversprechend sind
Alexander Schindler oder instabil waren Kor- 19 % der Investoren verfügten über An einem Strang ziehen lungsrahmen der Investoren in den dynamisch ausgerichtete Ansätze.
relationen in den Krisen- ein sehr gut diversifiziertes Portfolio vergangenen Jahren nicht nur hier- Hierbei erfolgt eine kontinuierliche
jahren 2007, 2008 und mit fünf oder sechs Anlageklassen. In einer solchen Situation verhal- zulande stetig eingeengt. Umschichtung zwischen risikoar-
2009 tatsächlich? Und Über 60 % der institutionellen In- ten sich die Verantwortlichen oft de- Beispielhaft sei hier auf die Rege- men und risikoreichen Anlagen.
konnte sich der Nutzen vestoren wie Pensionskassen, Versi- fensiv oder konservativ. Auf dieses lungen von Solvency II verwiesen, Steigt also der Wert des angelegten
Vorstandsmitglied von der Diversifikation auch cherungen oder Stiftungen weisen grundsätzliche Dilemma von Ent- die zunächst die Versicherungsun- Vermögens, führt dies zu einer stär-
Union Investment, in dieser schwierigen damit einen eher mäßigen Diversifi- scheidern hat erst kürzlich der Psy- ternehmen und mit einer zeitlichen keren Berücksichtigung risikobehaf-
verantwortlich für das Zeit entfalten? Diesen kationsgrad aus. Und das, obwohl chologie-Professor Gerd Gigerenzer Verzögerung voraussichtlich in abge- teter Assets.
Geschäft mit instituti- Fragen ging Professor aufgrund ihres ausgeprägten Sicher- erneut hingewiesen. Aus Furcht vor schwächter Form auch die Pensions- Bei dynamischen Strategien ist
onellen Kunden Lutz Johanning von der heitsbedürfnisses eigentlich eine hö- der Verantwortung, so die Beobach- kassen treffen werden. Mit der Um- das Anlageergebnis in der Praxis so-
WHU – Otto Beisheim here Bereitschaft zur Vermögens- tung des Direktors des Max-Planck- setzung von Solvency II müssen die mit nicht nur von der Marktsitua-
School of Management streuung im Sinne Markowitz’ zu er- Instituts für Bildungsforschung in betroffenen Unternehmen nicht nur tion, sondern auch von der Wertent-
genen Jahrhunderts von Harry M. in einer Studie für Union Investment warten gewesen wäre. Die insbeson- Berlin, würden Manager sich häufig umfangreiche qualitative Anforde- wicklung während der Laufzeit ab-
Markowitz aufgezeigt worden. Nach nach. Hierbei untersuchte er unter dere nach der Finanzkrise festzustel- für die gängigen, aber nicht unbe- rungen an ihr Risikomanagement hängig. Dies führt dazu, dass Risiko-
der Theorie des amerikanischen No- anderem die Korrelationsverläufe lende hohe Risikoaversion hätte je- dingt richtigen Lösungen entschei- umsetzen, sondern ihre Kapitalanla- budgets stets angepasst und effizient
belpreisträgers kann das Risiko ei- zahlreicher Anlageklassen und -seg- denfalls vermuten lassen, dass die Di- den. Wer dagegen eine eigenstän- ge auch mit mehr Eigenkapital un- ausgenutzt werden können. Gerade
nes Portfolios nicht einfach als die mente. Dabei zeigten sich zwar Ver- versifikation als Instrument des Risi- dige Entscheidung treffen wolle, terlegen. Vor diesem Hintergrund auch in diesem Rahmen bleibt das In-
Summe der spezifischen Risiken der änderungen bei einzelnen Parame- komanagements im Lager der Profi- brauche Verantwortungsbereit- ist davon auszugehen, dass es eini- strument der Diversifikation wichtig
jeweiligen Anlageklasse gesehen tern. Die relativen Verhältnisse blie- anleger deutlich stärker genutzt schaft, Mut und die notwendigen In- gen Versicherern nicht leichtfallen und wertvoll. Einerseits können
werden. Entscheidend ist vielmehr, ben allerdings weitgehend stabil. wird. formationen. Natürlich ist die Ver- dürfte, das nötige Eigenkapital zur über eine klug diversifizierte Portfo-
wie stark die Renditen der unter- Trotz gegenteiliger Behauptungen, wirklichung einer Verantwortungs- Verfügung zu stellen, um damit risi- liostruktur die derzeit knappen Risi-
schiedlichen Anlageklassen korrelie- so sein Fazit, habe die Diversifika- Psychologische Hürden kultur zunächst Sache des Investors. kobehaftete Assets zu sichern. Exper- kobudgets effizient ausgenutzt und
Der Asset Manager kann diesen Pro- ten erwarten, dass sich der Zinsan- damit renditebringend eingesetzt
Die Frage nach den Gründen für zess von außen allerdings durch teil an der gesamten Allokation wei- werden. Andererseits ist gerade die
die Lücke zwischen wissenschaftli- hohe Produkttransparenz und ziel- ter erhöhen und der Diversifikations- präzise Risikosteuerung in dynami-
chen Erkenntnissen einerseits und führende Aufklärung über unter- grad über unterschiedliche Asset- schen Sicherungskonzepten geeig-
Biotech – eine Branche Anlegerwirklichkeit andererseits hat
verschiedene Facetten. Auch die Psy-
schiedliche Assetklassen und Invest-
mentstrategien unterstützen. Inves-
klassen sich im Gegenzug verrin-
gern wird.
net, die der Diversifikation innewoh-
nenden Risiken, zum Beispiel aus

mit großem Potenzial chologie spielt dabei eine Rolle.


Denn oftmals betreten die für die Ka-
toren und Asset Manager müssen
also an einem Strang ziehen, um die
Angesichts dieser Entwicklung
spielt der effiziente Umgang mit
veränderten Korrelationen, auszu-
steuern.

Längst feste Größe auf dem Health-Care-Markt


Börsen-Zeitung, 16.4.2011 technologisch hergestellte Nachah-
Noch immer fehlen für viele Krank- merpräparate.
heiten wirksame Medikamente. Die Zuletzt haben die Kurse der bör-
Biotech-Branche arbeitet daran, sennotierten Biotech-Unternehmen
dass sich das ändert: Ihre Forscher stärker zugelegt als die der großen
arbeiten intensiv an der Entwick- Pharma-Konzerne. Der Grund: Zahl-
lung von Medikamenten gegen reiche klassische Pharma-Unterneh-
Krebs, Hepatitis C, Diabetes oder sel- men stehen vor der Herausforde-
tene Erkrankungen. Ein neues Medi- rung, geeigneten Ersatz für Präpa-
rate mit auslaufendem
Patentschutz zu finden.
Denn für einige Block-
Von buster-Produkte läuft
Nathalie Lötscher der Schutz bald aus: So
verliert das Krebsmittel
Mabthera/Rituxan von
Roche sein Patent 2014,
genauso Enbrel von Pfi-
zer, das rheumatoide Ar-
thritis behandelt. Hilfe
Portfoliomanagerin suchen die Pharma-Rie-
bei UBS Global sen in dieser Situation
Asset Management bei den Biotechs. Denn
sie verfügen oftmals
über eine gut gefüllte
kament, das voraussichtlich bald zu- Produktpipeline und Präparate, die
gelassen wird, ist beispielsweise kurz vor der medizinischen Zulas-
„Benlysta“ von Human Genome Sci- sung stehen. Das macht Biotech-Fir-
ences, ein Präparat zur Behandlung men zu attraktiven Übernahmekan-
der Immunkrankheit Lupus. Wenn didaten.
ein wirksames Heilmittel gefunden Dass diese Übernahmefantasien
ist, ist es oftmals das einzige und fin- auch Realität werden, zeigt das Bei-
det entsprechend rasch Aufnahme spiel von Sanofi: Der Pharma-Kon-
im Markt, unabhängig vom Wirt- zern kaufte Anfang des Jahres den
schaftszyklus. Biotech-Anbieter Genzyme für 20,1
Mrd. US-Dollar. Mit dem Deal
Auf der Suche nach Ersatz könnte der Konzern Umsatzeinbu-
ßen unter anderem durch den Ver-
Die Biotech-Branche hat schon lust von M-Enonxaprine und ande-
lange die Start-up-Phase hinter sich ren Produkten teilweise kompensie-
gelassen und hat sich als feste Größe ren: Bestseller wie etwa der Blutver-
auf dem Health-Care-Markt etab- dünner Plavix oder der Gerinnungs-
liert. Noch Anfang der 1990er Jahre hemmer Lovenox verlieren bis
lag der Umsatz weltweit im einstelli- 2013 ihren Patentschutz. Außer-
gen Milliarden-US-Dollar-Bereich, dem könnte sich Sanofi Zugang
nun entwickelt sich der weltweite zum Multiple-Sklerose-Markt ver-
Umsatz mit Biotech-Präparaten Pu- schaffen, wenn Genzyme in der lau-
blikationen zufolge in Richtung 100 fenden Forschung entsprechend po-
Mrd. US-Dollar, je nach Klassifizie- sitive Resultate erzielt. Dieser
rung. Alleine die großen Biotech-Fir- Trend dürfte sich in diesem Bereich
men erzielten im Jahr 2010 rund 40 auch in Zukunft fortsetzen, und
Mrd. US-Dollar Umsatz. Und die Aus- wie bei Genzyme könnten wie-
sichten für den Biotech-Sektor sind derum attraktive Prämien gezahlt
weiterhin positiv, weil die Haupttrei- werden.
ber der Branche intakt sind: Die Ent- Helfen dürfte der Biotech-Branche
wicklungs-Pipelines vieler Unter- auch eine Folge der US-Gesundheits-
nehmen sind gut gefüllt, während reform: So sieht die Reform vor,
gleichzeitig viele Pharma-Konzerne dass für Biopräparate die Patent-Ex-
auf der Suche nach Ersatz für ihre klusivität auf zwölf Jahre anstatt der
Blockbuster-Medikamente sind, de- ursprünglich geplanten sechs Jahre
ren Patentschutz in naher Zukunft festgelegt wurde. Auch sind die Ge-
abläuft. setze für Nachfolgeprodukte von Bio-
Auch der demografische Wandel produkten noch nicht definiert und
dürfte die Nachfrage nach Biotech- dürften frühestens 2012 in Kraft tre-
Produkten erhöhen. Und mit dem ten. Außerdem sollten unserer An-
wachsenden Wohlstand in den sicht nach negative Faktoren der Ge-
Schwellenländern steigen auch die sundheitsreform in den Kursen weit-
Gesundheitsausgaben, nicht zuletzt, gehend eingepreist worden sein. Der
weil dort auch „Wohlstandskrankhei- von den Regierungen erhöhte Preis-
ten“ wie Diabetes zunehmen. Ein druck auf zahlreiche Präparate hin-
weiterer Faktor im Biotech-Bereich gegen oder aber die gestiegenen Zu-
könnte der Trend hin zu sogenann- lassungsanforderungen für Medika-
ten Biosimilars sein – das sind bio- Fortsetzung Seite B 4
B 4 Börsen-Zeitung Nr. 75 Sonderbeilage Sonnabend, 16. April 2011

Diversifikation ist der Schlüssel zum Erfolg


Ehernes Prinzip der Kapitalanlage behält seine Gültigkeit – Schnell und flexibel auf neue, ungewohnte Situationen reagieren – Prognosen werden schwieriger
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 und selektiv in Bereichen wie Pri- angesehen. Plötzliche Turbulenzen Schlüssel zum Erfolg. Die Mischung dern und wir ein neues Umfeld vor- fen als die meisten Euro-Staatsanlei-
Die Kapitalanlage der deutschen vate Equity, Hedgefonds und erneu- an den Aktienmärkten aufgrund und Streuung von Kapitalanlagen ge- finden, das sich stark von der Vergan- hen und deutschen Pfandbriefe. In
Versicherer hat sich fundamental ge- erbaren Energien. Die Entstehung ei- überraschender Ereignisse machen hört zu den bewährten Grundregeln genheit unterscheidet, müssen wir ei- den vergangenen beiden Jahren ha-
wandelt. Bis vor zehn Jahren waren gener professioneller Asset Manager Kursschwankungen im zweistelligen der Kapitalanlage gerade angesichts gene Erwartungen, Szenarien und ben Unternehmensanleihen eine
sie vorwiegend im eigenen Land in- in der Versicherungswirtschaft hat Prozentbereich zu keiner Seltenheit. tiefgreifender Veränderungen. Um Worst-Case-Betrachtungen entwi- sehr gute Wertentwicklung gezeigt,
vestiert. Ihre Portefeuilles waren do- zu dieser erhöhten Diversifikation Versicherungen hätten dann mit ei- die Vorteile dieses Prinzips erkennen ckeln. Die Finanzkrise oder auch die von der Investoren aus der Versiche-
miniert von Staatsanleihen, Pfand- über Länder, Laufzeiten und Emit- nem Schlag einen signifikanten Teil und vollständig ausschöpfen zu kön- Euro-Verschuldungskrise sind hier- rungswirtschaft deutlich profitieren
briefen und Namensschuldscheinen tenten beigetragen, sodass die deut- ihres Risikokapitals aufgebraucht. nen, bedarf es allerdings der sorgfäl- für Beispiele. Mit Kapitalmarktszena- konnten. Zu berücksichtigen ist fer-
sche Assekuranz heute Das ist das genaue Gegenteil dessen, tigen Erfassung der Risiken der eige- rien können unsere Anlageexperten ner, dass Unternehmensanleihen im
in der Kapitalanlage we- was Versicherungen anstreben: ei- nen Investments. Jede Kapitalanlage die Bedeutung neuer Rahmenbedin- Vergleich zu Aktien ein signifikant
sentlich breiter inves- nen prognostizierbaren und stetigen muss dafür mit Blick auf die Risiken gungen für die Kapitalanlage abgren- geringeres Risiko aufweisen. Das
Von tiert ist als noch vor Ertrag. genauestens geprüft werden. Die re- zen und spezifizieren. Umfeld ist weiterhin günstig, die
Thomas Kabisch zehn Jahren. Mit Anleihen dagegen lassen sich levanten Unterlagen sind in jedem Konditionen attraktiv und das Diver-
Ein Schwergewicht nicht nur vorhersagbare Erträge ge- Einzelfall durchzusehen und auf Beispiel aus der Praxis sifikationspotenzial unvermindert
liegt zwar auf Anleihen, nerieren, diese können auch äußerst Plausibilität und Nachvollziehbar- hoch.
doch innerhalb dieser attraktiv sein. Insbesondere Unter- keit zu prüfen. In jüngerer Zeit ha- Die ausufernde Staatsverschul- Mit Blick auf steigende Inflations-
Anlageklasse sind die In- nehmensanleihen, deren Risiken oft ben sich auch nachhaltige Kriterien dung und die Unsicherheiten in der raten trägt die Beimischung von In-
vestitionen breit in vie- niedriger einzuschätzen sind als die in der Risikoanalyse als hilfreich er- Peripherie der Eurozone haben dazu flation Linked Bonds bezogen auf de-
lerlei Hinsicht gestreut. von Aktien, konnten in den vergan- wiesen. Sie werden heute von profes- geführt, dass die Bandbreite der Ka- ren Laufzeit zum realen Kapitaler-
Vorsitzender der Zudem ist das Asset Lia- genen beiden Jahren stark profitie- sionellen Vermögensverwaltern in pitalmarktszenarien gestiegen ist. halt bei. Zwar gehen wir bei der
Geschäftsführung bility Management pro- ren. Aber auch Anleihen aus den der gesamten Kapitalanlage einge- Wachstum kann Probleme entschär- Meag derzeit nicht davon aus, dass
der Meag minent in den Vorder- Emerging Markets bereiteten den In- setzt. fen, ausbleibendes Wachstum lässt es zu einer dauerhaft hohen Infla-
grund gerückt, also die vestoren zuletzt viel Freude. Das Di- Mit Blick auf die Finanzkrise ist na- sie rasch eskalieren. Die niedrigen tion kommen wird. Aber aus dem
konsequente Abstim- versifikationspotenzial neuer wachs- türlich auch darauf hinzuweisen, Zinsen werden uns also noch eine Blickwinkel eines diversifizierenden
von Landesbanken. Im Bereich der mung der Anlagepolitik auf die tumsstarker Regionen in den Emer- dass bei einer Vielzahl von Einzelrisi- Weile begleiten, wenn wir auch aller Investors ist eine Beimischung von
sogenannten Risky Assets dominier- Struktur der Zahlungsverpflichtun- ging Markets wird heute sehr viel ken nicht nur diese selbst, sondern Wahrscheinlichkeit nach den Tief- inflationsindexierten Anleihen auf je-
ten deutsche Aktienbestände in gen. Diversifikation und Asset Liabi- stärker berücksichtigt als früher. auch ihre wechselseitigen Abhängig- punkt der Zinsentwicklung hinter den Fall sinnvoll.
Höhe von bis zu 20 %, gefolgt von lity Management haben die Risiken keiten fortlaufend überwacht wer- uns haben. Schwerpunkt der Anlage Natürlich können auch Aktien die
wenig diversifizierten und im In- in der Kapitalanlage wesentlich redu- Neue Herausforderungen den müssen. Manche Risiken mögen von Versicherungen bleiben schon Rendite eines Portefeuilles steigern,
land konzentrierten Immobilienin- ziert. in guten Zeiten voneinander unab- aus der Überlegung der Abdeckung und sie haben nach wie vor die Rolle
vestments. Europäische Anleihen, In der Finanzkrise hat sich diese Gerade an den Emerging Markets hängig sein, in schlechten Zeiten der Zahlungsverpflichtungen heraus der diversifizierenden Assetklasse.
Fremdwährungsanleihen, Unterneh- Trendwende in der Anlagepolitik, wird deutlich: Tradierte Denkmus- aber keineswegs – etwa Wohnungs- unverändert Anleihen mit ihren lau- Die Höhe der Beimischung bleibt,
mensanleihen und alternative In- die in den Jahren 2002 und 2003 ter und ihre Begrifflichkeiten müs- baukredite privater Haushalte in fenden Zinserträgen. Die tradierte wie bei allen Risky Assets, abhängig
vestments führten eher ein Schatten- nach dem Platzen der Blase bei Tech- sen in einer sich rasch verändernden den USA, wie Investoren in entspre- Vorstellung von sicheren Staatsanlei- von der Höhe der Risikotragfähig-
dasein. nologie-, Medien- und Telekommuni- Welt ständig neu auf den Prüfstand. chend unterlegten und vermeintlich hen gilt es im Licht der Entwicklun- keit. Der Investor muss temporär be-
kationsaktien eingeleitet wurde, als Dennoch gibt es eherne Prinzipien „besicherten“ Anlageprodukten leid- gen der vergangenen 18 Monate je- reit und in der Lage sein, auch mit
Anders als vor zehn Jahren richtig und erfolgreich erwiesen. wie die Diversifikation, die unverän- voll erfahren mussten. Wenn die Ka- doch zu modifizieren. Auch bei deutlichen Wertminderungen leben
Wer im schwierigen Kapitalmarkt- dert gültig sind. Gerade in stürmi- pitalanlage der Anforderung der Di- Staatspapieren der Euro-Peripherie zu können. Bei jeder Beimischung
Heute investieren die deutschen umfeld der letzten Jahre attraktive schen Zeiten ist es wichtig, diese versifikation nicht mehr genügt, müssen sich Investoren heute Gedan- von riskanteren Anlageklassen sind
Versicherer global. Zwar legen sie Renditen unter Berücksichtigung nicht aus den Augen zu verlieren. muss sie neu ausgerichtet werden. ken über die Höhe etwaiger Ausfallri- zwei Punkte besonders wichtig: Zum
sehr viel weniger in Aktien an, dafür überschaubarer und vertretbarer Ri- Zwar gab es in der Finanzkrise im- Darüber hinaus sind bei einer um- siken machen. einen muss das Ausmaß der Beimi-
mehr in europäischen Unterneh- siken erwirtschaften wollte, konnte mer wieder Stimmen, die behaupte- fassenden Betrachtung auch unsere Ein konservatives Kernportfolio schung zur Risikostruktur des Ge-
mensanleihen, weiterhin in deut- dies auch mit Anleihen schaffen. Ak- ten, die Diversifikation würde nicht Vorstellungen über mögliche künf- enthält neben Staatsanleihen bester samtportefeuilles passen. Zum ande-
schen Pfandbriefen und ihren euro- tien dagegen werden heute von Ver- mehr funktionieren. Doch bei nähe- tige Risikoszenarien einzubeziehen. Bonität auch Pfandbriefe. Bis vor ei- ren ist auf eine hinreichend breite
päischen Pendants, den Covered sicherungen aus gutem Grund nicht rem Hinsehen ist genau das Gegen- Immer dann, wenn sich die Rahmen- nigen Jahren sind dies meist deut- Streuung der Anlagen innerhalb die-
Bonds, in Inflation Linked Bonds mehr als strategische Anlageklasse teil richtig: Diversifikation ist der bedingungen der Kapitalanlage än- sche Pfandbriefe gewesen. Mittler- ser Risikopapiere zu achten.
weile werden in vielen anderen euro- Zusammenfassend lässt sich sa-
päischen Ländern Pfandbriefe emit- gen: Wer heute als Investor erfolg-
tiert, die sich Covered Bonds nen- reich sein will, muss sich schnell und
nen, weil ihnen gemein ist, dass sie flexibel auf neue, ungewohnte Situa-
besichert sind. Der deutsche Inves- tionen einstellen können. Die vergan-
tor findet ein breites Angebot vor, ist genen Jahre an den Kapitalmärkten
jedoch gut beraten, jedes Papier vor haben gezeigt, dass die Geschwindig-
dem Kauf einer sorgfältigen Prüfung keit der Veränderung zunimmt und
zu unterziehen. Denn auch wenn eu- Prognosen immer schwieriger wer-
ropäische Covered Bonds deutschen den. Auf der anderen Seite sollte
Pfandbriefen nachempfunden sind, deutlich geworden sein, dass die Di-
so sind deren Sicherheitsmerkmale versifikation als ehernes Prinzip der
doch nicht identisch. Und bloßes In- Kapitalanlage ihre Gültigkeit behält.
dextracking ist nicht zu empfehlen, Sie immer wieder neu in ihrer Wir-
der aktive Investor ist hier gefordert. kungs- und Funktionsweise zu inter-
Darüber hinaus eignen sich zur pretieren, bleibt freilich eine überaus
Beimischung Unternehmensanlei- komplexe Aufgabe und Herausforde-
hen, die eine höhere Rendite abwer- rung für das Anlagemanagement.

Branche mit großem Potenzial


Fortsetzung von Seite B 3 pien nicht eins zu eins mit ihren Vor-
läufern identisch sind, weil sie in le-
mente dürften auch in Zukunft den benden Organismen produziert wer-
Markt beeinflussen. Vom Preisdruck den. Bereits kleine Abweichungen in
waren die meisten Biotechnologie- der Herstellung können so zu sicher-
Firmen weniger betroffen, da sie Me- heitsrelevanten Unterschieden zwi-
dikamente für seltene Erkrankungen schen Original und Kopie führen.
vermarkten, die bisher von Preisbe- Das ruft die Zulassungsbehörde, die
schränkungen ausgenommen waren. Europäische Arzneimittel-Agentur
EMA, auf den Plan. Sie fordert we-
Chinas Ausgaben wachsen gen der potenziellen Abweichungen
umfangreichere Studien für Biosimi-
Massiven Einfluss auf den Gesund- lars – das erhöht deren Entwick-
heitsmarkt könnte in den kommen- lungskosten massiv, anders als bei
den Jahren auch die Demografie ha- herkömmlichen Generika, bei denen
ben. Davon könnte auch der Biotech- die Hersteller – vereinfacht gesagt –
Sektor langfristig profitieren, weil er nur eine chemische Formel kopieren
maßgeschneiderte Lösungen anbie- müssen.
ten kann. Nicht nur in den Industrie- Die Folge: Biosimilar-Hersteller
ländern, wo der Bevölkerungsanteil können den Marktpreis der Origi-
der über 65-Jährigen stetig wächst, nale bei weitem nicht derart unter-
auch in den Schwellenländern dürfte bieten wie die Anbieter von Gene-
sich die Nachfrage nach Gesundheits- rika. Bemerkenswert ist zudem, dass
produkten und Biotech-Präparaten in Europa bereits 2006 die ersten
maßgeblich erhöhen. Biosimilars zugelassen wurden, die
China könnte schon bald zu einem USA aber erst kürzlich den Markt für
der drei weltweit größten Märkte erste Biosimilars geöffnet haben.
für Gesundheit avancieren. Die Welt- Doch wie werden die Originalherstel-
gesundheitsorganisation erwartet so- ler auf die Anbieter von Biosimilars
gar, dass China im Jahr 2020 der reagieren? Sie dürften versuchen,
zweitgrößte Health-Care-Markt welt- durch Preissenkungen mit den Bioge-
weit sein könnte. Die Gesundheits- nerika-Herstellern gleichzuziehen.
ausgaben des chinesischen Staates Originalhersteller haben aufgrund
nehmen rasch zu: Sie stiegen 2008 – jahrelanger Produktionserfahrung
wenngleich auf niedriger Basis – um ihre Prozesse weitgehend optimiert
ganze 39 % und 2009 noch einmal und dadurch den Ausstoß wesent-
um 45 %. Eine Tendenz, die auch in lich steigern können, weshalb sie in
Zukunft anhalten dürfte. Hinzu der Preisgestaltung flexibler sind.
kommt, dass in zahlreichen Ländern Der Biotech-Sektor verfügt über
mit wachsendem Wohlstand für gute Perspektiven und entsprechen-
viele Menschen erstmals auch umfas- des Wachstumspotenzial. Kurzfristig
sendere Gesundheitsdienstleistun- dürften Übernahmen für Bewegung
gen und medikamentöse Behandlun- im Markt sorgen, mittelfristig könnten
gen erschwinglich werden. Ein weite- die Biotechs bei der Konsolidierung
rer wichtiger Trend der Branche des Health-Care-Bereichs eine wich-
sind die Biosimilars. tige Rolle spielen, und auch die Lang-
Wie es bei chemisch hergestellten zeittreiber des Sektors sind intakt. De-
Medikamenten Nachahmer-Pro- mografische Entwicklung, wachsen-
dukte gibt, werden auch biotechnolo- der medizinischer Bedarf in vielen Be-
gisch hergestellte Präparate nachge- reichen und zunehmender Wohlstand
baut und als Biosimilars verkauft. in den Emerging Markets sorgen aus
Der Unterschied zu klassischen Gene- heutiger Sicht für dauerhaft positive
rika ist jedoch, dass diese Protein-Ko- Entwicklungsmöglichkeiten.
Sonnabend, 16. April 2011 Sonderbeilage Börsen-Zeitung Nr. 75 B5

Der „OIF 2.0“ wird für Private attraktiver denn je sein


Reformen bringen deutliche Verbesserungen – Großzügig freigestellter Verfügungsrahmen – Optimaler Inflationsschutz
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 zielgerichtet in Immobilien und wa- bei vielen Fonds beachtliche Zu-
Nach drei schwierigen Jahren wei- ren im Grundsatz auch langfristig flüsse zu beobachten. Dies war wäh-
sen die Immobilienmärkte wieder ausgerichtet, doch muss ein Dach- rend des Gesetzgebungsverfahrens
aufwärts. Der beste Weg für den Pri- fondsmanager zugleich seiner Auf- zum Teil anders.
vatanleger, breit gestreut und effi- gabe nachkommen. Und die besteht
zient in Immobilien zu investieren, nun einmal darin, die gewählten Durch nichts zu ersetzen
sind seit vielen Jahrzehnten Offene Zielfonds kontinuierlich zu beobach-
Immobilienfonds (OIF). Doch deren ten und die Mittel dann umzuschich- Als indirekte Immobilienanlage
ten, wenn sich inner- sind OIF für ihre bisher gut drei Mil-
halb des gewählten Anla- lionen Anleger durch kein anderes
gespektrums ein besse- Produkt ersetzbar – nicht durch bör-
Von res Investment findet. sennotierte Real Estate Investment
Stefan Seip Zudem müssen Dach- Trusts (Reits) oder Immobilien-AGs
fondsmanager mit An- mit ihren hohen Wertschwankungen
teilrückgaben reagie- und aufgrund der langen Bindungs-
ren, wenn sie ihrerseits fristen und fehlenden Risikostreu-
Mittelrückflüsse haben. ung auch nicht durch geschlossene
Hauptgeschäftsführer Klugerweise holt sich Fonds. Diversifiziert nach Standor-
des BVI Bundesver- dann der Dachfondsma- ten, Nutzungsarten und Mietlaufzei-
band Investment und nager dort die nötige Li- ten funktioniert die indirekte Anlage
Asset Management quidität, wo sie jeder- in Immobilien mit OIF nach wie vor
e.V. zeit und ohne adverse am besten.
Preiseffekte verfügbar Die Liste der Vorzüge von OIF ist
ist – eben bei den OIF. lang: Sie streuen das Anlagerisiko,
Erfolgsgeschichte scheint seit den Viele Anbieter haben die damit sind umfassend reguliert, sie bieten
Marktverwerfungen im Herbst 2008 verbundenen Gefahren nicht richtig Wertbeständigkeit, Inflationsschutz
unterbrochen. Seither waren OIF eingeschätzt. Ein Ausgabeaufschlag und stabilisieren das Gesamtportfo-
zum Teil Gegenstand negativer war bei den Größenordnungen, um lio. Die Fondsmanager der OIF analy-
Schlagzeilen und haben die Gemü- die es ging, kein Thema. Nur in weni- sieren professionell verschiedene nanntes Sondervermögen – und da- dargelegt. Für jede einzelne Immobi- siko-Verhältnis der Vermögensan-
ter vieler Anleger bewegt. Mit den gen Fällen wurde durch vereinbarte Länder und Immobilien und achten mit nicht Teil der Fondsgesellschaft, lie werden Nutzungsart, Erwerbsda- lage.
nun auf den Weg gebrachten Refor- Rückgabeabschläge ein probates Ge- auf eine ausgewogene Streuung der sondern unmittelbar Eigentum der tum, Größe, Ausstattungsmerkmale, Die Umsetzung des Anlegerschutz-
men wird die Fondsgattung wichtige genmittel gegen den allzu kurzfristi- Objekte nach Größe, Nutzungsart, Anleger. Zudem unterliegen OIF der der gutachterliche Verkehrswert gesetzes bis 2013 gibt der Branche
Verbesserungen erfahren. Der „OIF gen Mittelrückfluss eingesetzt. Ver- Branche der Mieter, Alter und geo- Aufsicht der Bundesanstalt für Fi- und viele weitere Informationen auf- Gelegenheit, den Anlegern den OIF
2.0“ wird deutlich an Stabilität ge- suche, wirksame Kündigungsfristen grafischen Regionen der Gebäude. nanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) geführt. Halbjahresberichte zeigen 2.0 zu erklären und sie davon zu
winnen und für Privatanleger attrak- einzelvertraglich mit Investoren zu Die Fondsmanager konzentrieren und werden von der Depotbank und die Entwicklung des OIF auch unter- überzeugen. Doch es gilt nicht nur,
tiver denn je sein. vereinbaren, erwiesen sich als juris- sich meist auf die wertstabilen Kern- Wirtschaftsprüfern überwacht. jährig. neue Anleger zu gewinnen. Das Au-
Immobilien bestechen durch Wert- tisch angreifbar – schließlich sieht märkte in Deutschland, Frankreich, Die Investition in OIF bietet zu- genmerk gilt vor allem den Anle-
beständigkeit und sollten bei lang- das Gesetz die tägliche Verfügbar- Großbritannien, Benelux und ergän- Vorbildliche Transparenz dem einen optimalen Inflations- gern, die durch die vorübergehende
fristigem Anlagehorizont Bestand- keit der Anteile für alle Anleger vor. zen die Immobilienpalette um chan- schutz. Die Mietverträge gewerbli- Aussetzung der Anteilrücknahme in
teil in jedem Anlagemix sein. Nicht Auf dem Höhepunkt der Finanz- cenreiche Investments in weiteren Die Transparenz der Produkte ist cher Objekte folgen in der Regel der Bedrängnis geraten sind. Es muss al-
jeder ist aber in der Lage, sich ein krise zeigte sich dann, dass die Fris- europäischen Ländern oder auch at- vorbildlich. Konzept und Anlagestra- Entwicklung der Verbraucherpreise. les dafür getan werden, dass mög-
Haus oder eine Eigentumswohnung tentransformation auf der Basis tägli- traktiven Standorten in den USA tegie eines OIF sind im Verkaufspro- Wissenschaftliche Untersuchungen lichst viele OIF möglichst bald wie-
als Kapitalanlage zu leisten. Ganz zu cher Verfügbarkeit beliebig hoher Be- oder Asien. spekt und den Vertragsbedingungen haben mehrfach bestätigt: OIF redu- der öffnen können und dann eben-
schweigen von einer angemessenen träge für viele Fonds nicht mehr zu Wie bei allen Investmentfonds detailliert aufgeführt. Im Jahresbe- zieren das Risiko der Gesamtanlage falls die neuen Regeln anwenden.
Risikostreuung auf mehrere Objekte leisten war. Im Oktober 2008 flossen nach dem Investmentgesetz ist das richt werden Vermögensaufstellung, privater und institutioneller Anleger Erst dann darf die Reform als gelun-
und der Teilhabe an ertragreichen innerhalb weniger Tage 5,1 Mrd. in OIF angelegte Kapital ein soge- Kosten und Wertentwicklung klar und verbessern damit das Chance-Ri- gen bezeichnet werden.
Gewerbeimmobilien wie zum Bei- Euro aus OIF ab. Eine schmerzhafte
spiel Büros, Hotels oder Einkaufszen- Erfahrung: Ein Dutzend OIF musste
tren. OIF bieten Anlegern diese Mög- die weiße Fahne hissen und zum
lichkeit bereits mit geringen Beträ- Schutz der Anleger die Rücknahme
gen ab 50 Euro. Seit 1959 haben von Anteilscheinen vorübergehend
viele Millionen Anleger von dieser aussetzen.
Erfolgsgeschichte profitiert, deren
Prinzip auch im Ausland erfolgreich Neue Regeln stärken Produkt
etabliert wurde.
Auf 85,8 Mrd. Euro beläuft sich Jetzt hat der Gesetzgeber also
das in Publikums-OIF verwaltete neue Regeln für OIF beschlossen.
Fondsvermögen zum Jahresultimo Wer nicht hören will, muss fühlen –
2010. Das sind gut 12 % des von so oder ähnlich lautete mancher
deutschen Kapitalanlagegesellschaf- Kommentar während des Gesetzge-
ten insgesamt verwalteten Publi- bungsverfahrens. Tatsache ist aller-
kums-Fondsvermögens (710,0 Mrd. dings, dass die Ereignisse im Okto-
Euro). Netto-Mittelzuflüsse von 1,6 ber 2008 bei den Anbietern sehr
Mrd. Euro im vergangenen Jahr ma- wohl zu eigener Erkenntnis führten.
chen deutlich, dass OIF trotz schwie- Anfang 2009 bereits hatten sich die
riger Umstände weiterhin das Ver- Immobilien-KAGs auf gemeinsame
trauen der Anleger haben. Vorschläge verständigt, deren Kern
eine gesetzliche Kündigungsfrist von
Keine „Fehlkonstruktion“ einem Jahr für institutionelle Inves-
toren war. Diese Vorschläge haben
OIF legen nicht fristenkongruent sie dem Bundesministerium der Fi-
an. Sie investieren in nicht kurzfris- nanzen (BMF) vorgelegt und auch öf-
tig veräußerbare Immobilien und ge- fentlich gemacht.
statten gleichzeitig ihren Anlegern Über die Ziele gab es von Anfang
die jederzeitige Rückgabe. Darin an keinen Dissens: Es galt, das Pro-
liegt aber keineswegs, wie vielfach dukt OIF für die Zukunft zu stärken
behauptet wird, eine „Fehlkonstruk- und die Fristentransformation zu op-
tion“, sondern es ist eine Fristen- timieren. Die getroffene gesetzliche
transformation zu leisten – ebenso Regelung entspricht diesem gemein-
samen Ansinnen. Rückblickend
wäre es besser gewesen, wenn sich
manche Diskussion im Laufe des Ge-
„Es muss alles dafür setzgebungsverfahrens schon stär-
ker an diesem Ergebnis orientiert
getan werden, dass hätte.
möglichst viele OIF
möglichst bald wie- Eckpunkte der Reform
der öffnen können Die Eckpunkte der Reform sind
und dann ebenfalls schnell erklärt: Ab spätestens 2013
müssen Neuanleger ihre OIF-Anteile
die neuen Regeln für mindestens 24 Monate nach dem
anwenden.“ Erwerb halten. Zudem müssen Be-
stands- und Neuanleger ab spätes-
tens 2013 eine Kündigungsfrist von
zwölf Monaten einhalten. Unabhän-
wie bei jeder Bank. Diese Fristen- gig von diesen Fristen wird jedoch
transformation hatte in der Vergan- für jeden Anleger ein Betrag in Höhe
genheit ganz überwiegend gut funk- von 30 000 Euro pro Kalender-Halb-
tioniert. An die Grenzen kam die täg- jahr verfügbar bleiben. Die Liquidi-
liche Verfügbarkeit der Fondsanteile tätsbedürfnisse der meisten Privatan-
erst durch ein geändertes Anlagever- leger sind so gut abgedeckt.
halten in den zurückliegenden Jah- Damit zählen die Privatanleger zu
ren. den großen Gewinnern der Reform:
Institutionelle Anleger, aber auch Sie können künftig auf stabilere Pro-
vermögende Privatkunden, waren dukte setzen und bleiben durch den
zunehmend dazu übergegangen, großzügig freigestellten Verfügungs-
große Beträge regelmäßig für nur rahmen gleichzeitig flexibel. Für die
wenige Wochen oder Monate oppor- Kapitalanlagegesellschaften werden
tunistisch in OIF anzulegen. Diesen Mittelrückflüsse besser prognosti-
Anlegern kam es in erster Linie da- zierbar, was zu einer noch besseren
rauf an, die höhere Rendite von OIF Liquiditätssteuerung führt. Als rendi-
gegenüber Tagesgeldangeboten und testarker Tagesgeldersatz für Groß-
die Stabilität der OIF-Wertentwick- anleger werden OIF nicht mehr ge-
lung temporär zu nutzen. Eine Im- nutzt werden.
mobilienanlage hatten sie dabei oft Die erste „Abstimmung mit den Fü-
gar nicht im Sinn – warum auch, ßen“ über die Reform der OIF im An-
wenn das Geld täglich in beliebiger legerschutzgesetz zeigt, dass die An-
Höhe abgerufen werden konnte! leger die neuen Regeln akzeptieren.
Ähnlich problematisch waren die Nennenswerte Mittelrückflüsse sind
hohen Anlagebeträge, die durch seit Bekanntwerden der ersten Eck-
Dachfonds investiert wurden. Deren punkte des Anlegerschutzgesetzes
Investitionen gingen zwar durchaus nicht zu verzeichnen. Vielmehr sind
B 6 Börsen-Zeitung Nr. 75 Sonderbeilage Sonnabend, 16. April 2011

Wandler – Erfolgreich dank Asymmetrie


Die traditionsreichen Papiere dienen als Timing-Hilfe für Investoren – Berücksichtigung nachhaltiger Kriterien bietet sich an
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 Zwang zur Wandlung besteht, kann Wandelanleihe ist ihr „diversifizie- ging als ein positives in die Ge- sich Zinssteigerungen bei Wandelan- piere von Unternehmen, die sich
Wandelanleihen sind trotz ihres ho- bei schlechter Börsenlage die An- render“ Charakter in einem Portfo- schichte ein und bescherte den Anle- leihen kaum negativ auswirken, „Nachhaltigkeit“ auf die Fahnen ge-
hen Alters – die ersten wurden vor leihe behalten werden und man hat lio. Denn der Wert einer Wandelan- gern, je nach Strategie, durchschnitt- sollte die relative Performance der schrieben haben. Kein Wunder, so
über 150 Jahren zur Finanzierung damit eine garantierte Rückzahlung. leihe ist von drei Faktoren abhängig. lich zwischen 5 und 20 % Rendite. Anlageklasse dieses Jahr besonders hat sich das Thema Nachhaltigkeit
von Eisenbahngesellschaften emit- Daher bieten Wandelanleihen einen Neben Aktien- und Rentenmarkt ist Ausschlaggebend waren in erster Li- günstig ausfallen. längst gesellschaftlich etabliert und
tiert – im Vergleich zu anderen Anla- effizienten Kapitalschutz. dies die Volatilität der Börse. Hier nie die positiven Aktienmärkte und avanciert auch im Finanzmarkt zur
gevehikeln keineswegs aus der Aus der Asymmetrie ergibt sich gilt: Der Wert einer Wandelanleihe die Einengung der Credit Spreads. Technologietitel beachten festen Größe. Anleger fragen ver-
Mode gekommen. Der Grund: Wand- ein besonderer Effekt. Denn steigt mit zunehmender Börsenvola- In der Regionenallokation war ver- stärkt nach Anlageprodukten, die
ler zeichnen sich durch eine einfa- Asymmetrie ist gleichbedeutend mit tilität beziehungsweise fällt mit sin- gangenes Jahr Asien die beste Wahl Langfristig bleiben Asien und zahl- zur Erzielung einer Rendite bei-
„Timing-Hilfe“. Die kender Volatilität. Das macht Sinn, und zyklische Branchen wie Konsum reiche Länder der Emerging Markets spielsweise weder die Rüstungsin-
Timing-Hilfe entspricht denn in volatilen Märkten ist der Ka- und Technologie die Favoriten, wäh- für Wandelanleiheninvestoren inte- dustrie noch Tabakproduzenten un-
einer Anlagestrategie, pitalschutz der Wandelanleihe wert- rend die defensiven Branchen, wie ressant. Aufgrund der jüngsten terstützen, sondern ökologische, so-
Von die Verluste begrenzt voller und daher teurer. zum Beispiel Pharma, eher ent- Bremsmanöver der Notenbanken ziale und ethische Kriterien berück-
Patrick Gügi und Gewinne laufen Entscheidend ist die Tatsache, täuschten. Die Entwicklungen ent- Chinas und Indiens, die zu einer vo- sichtigen. Fisch Asset Management
lässt. Schwierige Invest- dass zwischen Börse und Volatilität sprachen damit genau den Erwartun- rübergehenden Korrektur der hat aus diesem Grund Mitte 2009
mententscheide werden ein inverser Zusammenhang be- gen, sobald die Wirtschaft aus der Märkte führen könnten, ist zumin- eine Lücke im Bereich nachhaltiger
dem Investor dadurch steht. Das heißt: Bei stark fallenden Rezession kommt. dest in der ersten Jahreshälfte eine Geldanlagen geschlossen und den
teilweise abgenommen. Märkten und insbesondere im Crash Für 2011 stehen die Ampeln auf taktische Übergewichtung der USA „Fisch CB Sustainable Fund“ lan-
Die Wandelanleihe redu- nimmt die Volatilität markant zu, im Grün. Die Indikatoren lassen ein wei- und Europas sinnvoll. Wachstums- ciert.
ziert gewissermaßen stabil steigenden Umfeld sinkt sie. In teres starkes Börsenjahr erwarten, branchen, allen voran Technologieti- Anleger profitieren bei dieser In-
Chief Executive Officer „selbständig“ das Ak- Wandelanleihenportfolien werden von dem der Wandelanleihenmarkt tel, sind momentan auf der Kaufliste vestmentlösung von der Kombina-
bei Fisch Asset tien-Exposure (= über Börsenschwankungen durch die Ge- überdurchschnittlich profitieren ganz oben. Und in puncto Neuemis- tion der Assetklasse Wandelanleihen
Management die Wandelanleihe indi- genläufigkeit der Bewertungskompo- dürfte. Voraussetzung für steigende sionen ist in diesem Jahr mit einem mit einer Nachhaltigkeitsanalyse,
rekt gehaltenes Aktienri- nenten (Börse rauf, Volatilität run- Börsenkurse ist ein wirtschaftliches höheren Volumen zu rechnen, wie die ein Anlageuniversum nach kla-
siko aufgrund der Call- ter) ausgeglichen! Dieser Effekt ist Umfeld, bei dem alles „auf Kurs“ sich im bereits sehr lebhaften ren ökologischen und sozialen Krite-
che und verständliche Grundkon- Option) bei fallenden Märkten und äußerst wirksam. Reine Aktien/An- bleibt. Und das ist der Fall, solange Februar angedeutet hat. Besonders rien ermöglicht. So werden die ho-
struktion aus. Wie „normale“ Anlei- erhöht es bei steigenden Börsen. leihenportfolien verfügen nicht über die notenpolitischen Maßnahmen amerikanische und japanische Unter- hen Ansprüche verantwortungsbe-
hen verfügen sie über drei festge- Und dies ist der entscheidende Un- einen vergleichbaren Ausgleichsme- weiter so erfolgreich greifen wie bis- nehmen emittierten Wandelanlei- wusster Investoren erfüllt. Dass es
legte Faktoren: Laufzeit, Rückzah- terschied zu einer Aktien/Renten- chanismus. her. Zudem wirken sich die politi- hen. Es waren jeweils keine riesigen sich lohnt, die traditionelle Finanz-
lung zum Nominalwert und Verzin- Strategie ohne Wandelanleihen. schen Einflüsse eher schwach aus Volumina, meist zwischen 100 und analyse mit einer nachhaltigen Prü-
sung. Hinzu kommt eine Besonder- Häufig halten Anleger, auch profes- Ampeln stehen auf Grün und die Börsenreaktionen liegen im 300 Mill. US-Dollar, aber aufgrund fung zu verbinden, beweist die Aus-
heit – das Wandelrecht. Dieses be- sionelle, Verlustpositionen zu lange Rahmen. Der gesamte Börsenzyklus, der zahlreichen Emissionen verbes- zeichnung vom renommierten Por-
rechtigt den Inhaber der Wandelan- oder verkaufen im Aufschwung zu Zahlen belegen den langfristigen der neben steigenden Aktien auch serte sich das Angebot auf dem tal für nachhaltige Geldanlagen, Eco-
leihe jederzeit zum Tausch des Pa- früh. Man kann daher auch sagen, Erfolg der Wandler. Beim Vergleich steigende Zinsen erwarten lässt, Markt doch sehr erfreulich. reporter.de, die den noch jungen
piers in eine festgelegte Anzahl Ak- dass Wandelanleihen helfen, die An- von drei Benchmarks aus den Seg- spielt den besonderen Eigenschaften Auch im Segment der Wandelan- Fonds zum besten nachhaltigen Ren-
tien desselben Schuldners. legerpsychologie auszuschalten. menten Wandelanleihen, Aktien der Wandelanleihe in die Hand. Da leihen finden sich zunehmend Pa- tenfonds des Jahres 2010 kürte.
Wie gewöhnliche Anleihen reagie- und Anleihen im Zeitraum von 1997
Effizienter Kapitalschutz ren Wandelanleihen auch auf Zins- bis Ende Februar 2011 geht der
schwankungen. Doch es besteht eine „UBS Global CB“ (Convertible Bond
Aus dieser Konstruktion resultiert deutlich tiefere Zinssensitivität. Es Index) mit einer jährlichen Rendite
das wichtigste Merkmal einer Wan- handelt sich hier um eine Folge der
delanleihe: das asymmetrische Kurs- Bewertungsmodelle. Es gilt: je höher
von 6,94 % als Sieger hervor. Der Ak-
tienindex MSCI World steht mit ei-
Aktives Rohstoffinvestment lohnt sich
verhalten. Es ist die Kombination die Zinsen, desto höher der Wert des nem jährlichen Plus von 5,45 %
aus garantiertem Rückzahlungspreis Wandelrechts. Denn aus theoreti- knapp vor dem „ML Global Broad Marktentwicklung und wachsendes Anlageuniversum sprechen für sich
(limitiertes Risiko) und unlimitier- scher Sicht ist das Wandelrecht Market Corp“ (Bond Index) mit
tem Kurspotenzial nach oben, die nichts anderes als eine Call-Option. 5,42 %. Wer also Wandelanleihen be- Börsen-Zeitung, 16.4.2011 richten, können Gewinne, die durch miert. Zwar gibt es mehrere auf Algo-
den Erfolg dieser Assetklasse aus- Und Call-Optionen reagieren gemäß vorzugt hat, konnte gegenüber direk- Seit der Auflegung des ersten Roh- solche Preisbewegungen entstehen, rithmen basierende Produkte, die
macht. Denn dank des Wandlungs- den Berechnungen von „Black ten Investments in Aktien und Anlei- stoff-Index 1991, des Goldman nicht mitgenommen werden. den Aspekt dieser rechtzeitigen Posi-
rechts profitieren Anleger von stei- & Scholes“ positiv auf steigende Zin- hen einen Mehrertrag generieren. Sachs Commodity Index – heute als Beim aktiven Management hinge- tionierung „optimieren“, aber im All-
genden Aktienmärkten, da diese sen. Damit wird ein Teil des Verlus- Auch in der jüngeren Vergangen- S & P GSCI bezeichnet – nehmen In- gen hat der Fondsmanager die Ent- gemeinen sind sie rückwärts gerich-
auch zu Kursgewinnen bei der Wan- tes auf der Anleihe kompensiert. Ein heit konnten Wandelanleiheninves- vestitionen in Rohstoffe stetig zu. scheidungsfreiheit, während des lau- tete Produkte. Zuweilen leiden die
delanleihe führen. Da aber kein weiterer bedeutsamer Aspekt der toren zufrieden sein. Das Jahr 2010 Auch die weltweite Finanz- und Wirt- fenden Jahres die Gewichtung sei- passiven Produkte auch unter ihrer
schaftskrise konnte das Interesse der nes Portfolios ad hoc anzupassen. mechanischen Methodik. Aktives Ma-
Anleger nicht bremsen. Waren im Damit wird die Diversifikation auf- nagement bietet hier einen entschei-
rechterhalten und die denden Vorteil – es kann voraus-
Gewinne durch hohe schauend umgesetzt werden.
Preisspitzen mitgenom-
Von men. Positionierung auf der Kurve
David Donora Darüber hinaus basie-
ren die meisten Indizes Entscheidungen werden auch auf-
lediglich auf den jährli- grund einer deutlichen Verschie-
chen Produktions- bung der Preiskurve eines einzelnen
kennzahlen. Fundamen- Rohstoffs und dessen Gewichtung
tale Angebots- und getroffen. Eine Vielzahl tropischer
Nachfrageaspekte sowie Wirbelstürme im Golf von Mexiko
saisonale Faktoren wer- zum Beispiel bewirkt eine Verände-
Head of Commodities den bei der Gewichtung rung der Benzinpreise in den USA.
bei Threadneedle des Index nicht berück- Die Marktstruktur wechselt in eine
sichtigt. Solch statische Backwardation-Situation. Durch die
Indizes sind somit ohne frühe Positionierung am Beginn der
Jahr 2001 weniger als 10 Mrd. US- Rücksicht auf eine mögliche Outper- Kurve können aktive Manager von
Dollar in Rohstoff-Indizes investiert, formance individueller Rohstoffe solchen saisonalen Effekten und Aus-
waren es im Jahr 2010 bereits zwi- und ihre Chancen auf den entspre- wirkungen profitieren. Jede Bewe-
schen 250 Mrd. und 300 Mrd. US- chenden Märkten gewichtet. Sie rich- gung des Marktes erzeugt eine Gele-
Dollar. ten sich nur nach dem Wert der glo- genheit für aktive Manager, Ge-
Die Mehrheit des Investitionsvolu- balen Produktion. winne mitzunehmen oder einzulog-
mens steckt in passiven Vehikeln wie gen.
zum Beispiel Exchange Traded Pro- Rollverluste bei Contango Bestimmte Konzentrationen verur-
ducts. Diese haben allerdings in den sachen hin und wieder zeitweilige
vergangenen Jahren häufig eine Rohstoffinvestments erfolgen Marktverzerrungen. Passive Indizes
deutliche Underperformance gegen- über börsengehandelte Terminkon- und die auf Algorithmen basieren-
über den ihnen zugrunde liegenden trakte mit einer bestimmten Lauf- den ETF können auf diese Verzerrun-
Indizes erzielt. Der Grund dafür sind zeit. In der Regel wird der Future- gen meist nicht reagieren, da sie zu
zwei Charakteristika von passiven In- Kontrakt kurz vor Ende seiner Lauf- vorgegebenen Daten und Zeiten rol-
dex-Investments: Rebalancing und zeit in einen später fällig werdenden len. Dadurch sind Investitionen über
Roll-Effekte. Kontrakt umgeschichtet. Im „Rollen“ passive Produkte deutlich anfälliger
Derzeit umfasst der S & P GSCI die – dem regelmäßigen Wechsel der Fu- für Verluste, wenn sich der Verlauf
Wertentwicklung von 24 Rohstoff- tures – zeigt sich der zweite Fall- der Terminkurve unerwartet verän-
Futures. Deren Gewichtung orien- strick passiver Produkte. dert. Kosten Kontrakte mit längerer
tiert sich an der durchschnittlichen Die Mehrheit der Rohstoffindizes Laufzeit plötzlich mehr als die spot-
Weltproduktion der vergangenen nutzt eine spezifische Roll-Metho- preisnahen Futures, verwandeln
fünf Jahre. Die Anpassung dieser Ge- dik. In den meisten Fällen sind die In- sich die dadurch anfallenden Zusatz-
wichtung, das „Rebalancing“, erfolgt dizes im ersten und gelegentlich erträge in Rollverluste. Nach Analy-
nur einmal im Jahr. Daraus entste- zweiten Terminkontrakt investiert – sen von Vontobel hatte der S & P
hen zwei Probleme. Steigt im Laufe einzig und allein, weil dort die GSCI im Zeitraum von 1990 bis
eines Jahres ein Rohstoffpreis stark größte Liquidität besteht. Welche 2009 annualisierte Rollverluste von
an, ist der Index in diesem Rohstoff Folgen ein zu spätes Rollen hat, 61 % gegenüber den Spotpreisen der
übergewichtet. Nehmen wir das Bei- zeigt die Performance der Indizes Rohstoffe.
spiel Rohöl und seine Nebenpro- und Exchange Traded Funds (ETF)
dukte. Erhöht sich der Ölpreis we- im Laufe des Jahres 2009. Ihre signi- Es tut sich etwas
gen eines geopolitischen Ereignisses fikante Underperformance lag zu
wie zum Beispiel die irakische Inva- großen Teilen daran, dass sich meh- Derzeit beginnt ein Wandel – Roh-
sion in Kuwait 1990 um das Vierfa- rere der Terminmärkte in einer stei- stoffinvestitionen bewegen sich stär-
che, wächst das Exposure dieses Roh- len Contango-Situation – der länger ker in Richtung aktiver Investments.
stoffs auf mehr als 50 % des Index. laufende Kontrakt ist teurer als der Nach unseren Schätzungen werden
Bis zum darauffolgenden Ausbalan- mit einer kürzeren Laufzeit – befan- gegenwärtig weniger als 20 % des ge-
cieren ist der Index nicht länger di- den. Märkte aber sind nicht immer samten Investitionsvolumens aktiv
versifiziert. Die Performance ande- in einer steilen Contango-Situation. gemanagt. Das entspricht zwar größ-
rer Rohstoffe wird dadurch irrele- Ist der Preis der länger laufenden Po- tenteils dem bisherigen Ausbau die-
vant. Der Anleger ist bis zum Reba- sition geringer als jener der kürze- ser Asset-Klasse, aber wir glauben,
lancing nicht länger in einem diversi- ren Laufzeit – herrscht am Markt ein dass in den nächsten fünf bis zehn
fizierten Rohstoffportfolio inves- Backwardation-Szenario. In diesem Jahren aktive Rohstoffinvestments
tiert. Szenario kann der Anleger positive ein Volumen von über 1 Bill. US-Dol-
Rollgewinne erwirtschaften. lar haben werden. Hierfür ist es es-
Extreme Preisspitzen Beim aktiven Rohstoffmanage- senziell, dass auch die Investment-
ment entscheidet der Fondsmana- methode weiterentwickelt wird. Die
Eine weitere Besonderheit an den ger, wann er auf der Kurve eine Entwicklungen an den Märkten, das
Rohstoffmärkten ist das Entstehen Long- oder eine Short-Position ein- stets größer werdende Anlageuniver-
extremer Preisspitzen, die sich oft in- geht. Entwickelt sich der Markt zu- sum sowie die Anforderungen, Er-
nerhalb von ein paar Wochen oder gunsten des Anlegers – in eine Back- träge zu generieren, sprechen dafür,
Monaten wieder zurückbilden. Weil wardation-Situation – werden durch dass der Trend des aktiven Rohstoff-
die Indizes nur einmal jährlich im aktives Management Rollgewinne managements weiter zunehmen
Dezember ihre Gewichtung neu aus- maximiert und Rollverluste mini- wird.
Sonnabend, 16. April 2011 Sonderbeilage Börsen-Zeitung Nr. 75 B7

Stillstand in einer Immobilie ist oftmals Rückschritt


Aktives Objektmanagement sichert als wertbestimmender Faktor die Kontinuität und Stabilität von Immobilienfonds – Jedes Refurbishment ist anders
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 Neben einer antizyklischen An- dem sie beispielsweise wirtschaftlich Real Estate Management der offe- des Real Estate Management auf Re- sen in der Lage sein, den sich wan-
Kontinuität und Stabilität – das sind und Verkaufspolitik und einem star- und ökologisch nachhaltige Flächen nen Immobilien-Publikumsfonds furbishments und Vermietungen. delnden Ansprüchen von Kunden
für viele Anleger die entscheidenden ken Vertriebskanal sichert vor allem anbieten. und Spezialfonds. Jährlich werden Das Property und Facility Manage- und Mietern an das besondere Ein-
Kriterien einer attraktiven Immobi- das aktive Management der Be- Dafür ist nicht immer der Abriss rund 200 Mill. Euro in Instandhal- ment wurde ausgelagert und arbei- kaufserlebnis gerecht zu werden.
lienfondsanlage. Das Geschäftsmo- standsobjekte als wertbestimmender und Neubau einer in die Jahre ge- tungen investiert. tet auf operativer Ebene direkt mit Hinzu kommt oftmals neue Konkur-
dell der offenen Immobilienfonds ba- Faktor die Kontinuität und Stabilität kommenen Immobilie nötig. Das Im vergangenen Jahr flossen 100 den Mietern zusammen. renz am Standort, der mit hochwerti-
siert auf dem einfachen Gedanken, der Fonds. Dabei steht bei weltweit wäre aus Sicht der Energiebilanz Mill. Euro in Refurbishments, wei- gen Flächen und einem ausgewähl-
anlegenden Immobilien- auch alles andere als nachhaltig. Ent- tere 300 Mill. Euro sind dafür in Mieter ernst nehmen ten Markensortiment begegnet wer-
fonds neben regionaler scheidend ist vielmehr die Bereit- den kommenden zwei Jahren vorge- den muss. Dies war auch ein Grund
Präsenz, Investitions- schaft, – und das vorhandene Kapi- sehen. Hinzu kommen inzwischen Ein Beispiel für ein erfolgreiches für ein weiteres Refurbishment der
Von kraft und hauseigener tal – in Vorhandenes zu investieren, 31 durchgeführte oder in der Pla- Refurbishment ist das in den achtzi- Deka Immobilien 2010. In das Wie-
Ulrich Bäcker Expertise vor allem der Potenziale eines Gebäudes auszu- nung befindliche Green-Building- ger Jahren erbaute Büroobjekt „Po- ner Kaufhaus Gerngross wurden ge-
Mehrwert für die Mieter schöpfen, um in der Folge die Miet- Zertifizierungen. Bis Ende 2015 sol- seidon“, das sich im Bestand der meinsam mit den Mietern 40 Mill.
im Vordergrund. Denn preise und den Cash-flow in den len bis zu 40 % des Immobilienver- Deka Immobilien befindet. Während Euro unter anderem in eine neue Fas-
Mieteinnahmen sind ein Fonds zu erhöhen. Ohnehin überprü- mögens der Publikumsfonds zertifi- der Planungsphase flossen gezielte sade, ein neues Wegeleitsystem,
wesentlicher und kalku- fen Immobilienfondsanbieter zuneh- ziert sein. Diese Maßnahmen verlän- Marktanalysen, aber auch die indivi- Technik und Ladenflächen inves-
lierbarer Bestandteil des mend ihren Bestand und führen ge- gern den Lebenszyklus der Liegen- duellen Vorstellungen des künftigen tiert. Dabei haben wir auch von unse-
Fondsgeschäfts. Sie si- eignete Objekte einer Green-Buil- schaften und lohnen sich besonders Mieters mit ein. Bei der nun begin- ren hohen Anforderungen an die
Geschäftsführer der chern einen kontinuierli- ding-Zertifizierung zu. Jüngste Vor- an nachgefragten Standorten. Da- nenden Revitalisierung des Büroge- Ausführungsqualität profitiert, die
Deka Immobilien chen Zufluss von Liquidi- haben von Refurbishments beispiels- durch erzielte Neu- oder Anschluss- bäudes werden dessen drei einzelne vor allem im Ausland geschätzt und
GmbH tät und entscheiden weise in den Frankfurter Büroobjek- vermietungen machen letztlich die Bauteile miteinander verbunden. Ne- von unserer hausinternen Technikab-
nicht zuletzt über den ten „Poseidon“ und „T11“ zeigen, Verzinsung des Anlageprodukts at- ben der Fassade sollen bis 2013 der teilung überwacht wird.
Anlagewert eines Portfo- dass sich auf diese Weise zuneh- traktiver. Eingangsbereich und die Freiflächen
dass die Fonds dank eines stetigen lios. Am hart umkämpften Vermie- mend repräsentative Mieter gewin- Die dafür notwendige Liquidität neu gestaltet werden. Schließlich Erfahrung kommt zugute
Mittelzuflusses über mehrere Markt- tungsmarkt können daher nur die nen lassen. ist bei den Immobilientöchtern der soll das „Poseidon“ im Zuge der Ver-
zyklen hinweg breit diversifizierte Fonds bestehen, die in der Lage sind, DekaBank, Deka Immobilien und besserung von Heiz- und Klimatech- Jedes Refurbishment ist anders,
Portfolien aufbauen und dadurch in ihre Liegenschaften immer wieder Begrenzter Lebenszyklus WestInvest, durch Mieteinnahmen nik als Green Building zertifiziert die dabei gesammelten Erfahrungen
der Lage sind, das Auf und Ab der aufs Neue erfolgreich zu positionie- von insgesamt rund 1,2 Mrd. Euro werden – für den künftigen Mieter kommen jedoch der eigenen Exper-
Märkte auszugleichen, und wenig ren und sich auf die Bedürfnisse bo- Potenzial ist ausreichend vorhan- jährlich und regelmäßige Mittelzu- übrigens eine zentrale Vorausset- tise zugute und können langfristig
im Wert schwanken. nitätsstarker Mieter einzustellen – in- den: So verwalten beispielsweise die flüsse vorhanden. Die gesammelten zung für das Zustandekommen des helfen, den Leerstand im Portfolio
deutschen offenen Immobilienfonds Erfahrungen in der Zusammenar- Vertrags. Die Gesamtmietfläche des zu senken. Es wäre daher durchaus
derzeit insgesamt 1639 Immobilien beit mit 4 600 Mietern bestätigen, Objekts erhöht sich von 26 000 qm zu begrüßen, wenn künftig mehr In-
weltweit mit einer Gesamtnutzflä- dass laufende Bestandsinvestitionen auf 40 000 qm. Dass sich diese Inves- vestoren und Mieter in die Aufwer-
che von 26,6 Mill. qm. Das ent- die Kundenzufriedenheit erhöhen titionen lohnen, zeigt der künftige tung von Bestandsimmobilien inves-
Ein globaler Megatrend spricht einem Liegenschaftsvermö-
gen von mehr als 96 Mrd. Euro.
und die langfristige Bindung an das
Unternehmen positiv beeinflussen.
Mieter ING-DiBa: Die Direktbank
wird ihren Konzernstandort mit ins-
tieren würden – gerade unter dem
Aspekt der Nachhaltigkeit. Dies

zeichnet sich ab Als größter Anbieter offener Im-


mobilienfonds in Deutschland über-
prüft auch die DekaBank regelmä-
Vor allem, weil dadurch die soge-
nannte zweite Miete, also die Neben-
kosten, gesenkt werden kann. 2010
gesamt 1 500 Mitarbeitern für min-
destens 15 Jahre in die Immobilie
verlegen.
sollte immer einhergehen mit geziel-
ten Vermietungsaktivitäten, die Flä-
chen für künftige Mieter erlebbar
ßig ihren Immobilienbestand. Da betrug die Vermietungsleistung machen wollen. So haben letztlich
Aufholjagd der Emerging Markets hat begonnen der Lebenszyklus einer Immobilie über alle Fondsportfolien hinweg Ansprüchen gerecht werden beide Felder des Objektmanage-
begrenzt ist, gehören Instandhaltun- mehr als 200 Mill. Euro. Seit 2007 ments – Vermietung und Refurbish-
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 IWF große Erwartungen in die gen und Refurbishments sowie kon- hat sie sich verdoppelt und ist ge- Nicht nur im Bürosektor bedeutet ment – einen unmittelbaren Einfluss
Industriestaaten gelten als solide Schwellenländer und rechnet mit tinuierliche Vermietungsaktivitäten messen am Immobilienvermögen Stillstand in einer Immobilie oftmals auf die zwei Renditefaktoren einer
Schuldner, Schwellenländer dage- Wachstumsraten von über 3 %. Für der 430 Gebäude in 24 Ländern zu um 50 % gestiegen. Ein Grund dafür Rückschritt. Auch Einzelhandelsim- Immobilie, die Wertänderungs- und
gen als gefährlich. Das hat mit der Asien und Teile Afrikas erwartet er den zentralen Bestandteilen des ist die konsequente Fokussierung mobilien wie Shopping-Center müs- die Cash-flow-Rendite.
Wirklichkeit allerdings wenig zu sogar Wachstumsraten von über
tun: Denn die entwickelten Länder 5 %. Bis 2015 werden die Schwellen-
sind als Folge der Finanz- und Wirt- länder, so prognostiziert der IWF, ih-
schaftskrise inzwischen hoch ver- ren Wachstumsvorsprung von etwa
schuldet. Schwellenländer hinge- 4 % gegenüber den Industrienatio-
gen zeichnen sich durch eine nied- nen verteidigen können.
rige Staatsverschuldung aus und ins-
besondere in Asien und Lateiname- Lücke zu schließen
rika durch eine höhere Wachstums-
dynamik. Das Aufholpotenzial wird durch
Die Suche nach attraktiven Ren- die Diskrepanz zwischen dem Anteil
diten lässt daher viele Anleger der Weltbevölkerung, gemessen an
über neue Investitionsmöglichkei- dem durch die Schwellenländer bis-
ten nachdenken. Aktien aus den her erwirtschafteten Beitrag zum
Emerging Markets haben sich be- weltweiten Bruttosozialprodukt
(BSP), verdeutlicht.
Auch die Abwei-
chung zwischen dem
Von Anteil der Schwellenlän-
Maria Kopitzki der am weltweiten BSP
und der aktuellen
Marktkapitalisierung
zeigt, dass hier eine Lü-
cke zu schließen ist,
wenn sich mit zuneh-
mender wirtschaftlicher
Direktor im Bereich Konvergenz auch die Fi-
Institutionelle Kunden nanzierungsstrukturen
der LBB-Invest an die der Industrielän-
der angleichen. Das An-
gebot attraktiver Anla-
reits seit längerem als „Beimi- geinstrumente aus den Emerging
schung“ etabliert. Für Investoren, Markets wird deshalb steigen. Aller-
die ihre Aktienquote nicht erhöhen dings wird auch die Nachfrage zu-
wollen oder können, rücken nun nehmen. Auch ein Blick auf die
auch Schwellenländeranleihen in Staatsverschuldung unterstreicht
den Fokus. noch einmal die Leistungsfähigkeit
Schwellenländer sind Staaten, die der Schwellenländer: Sie sind rela-
traditionell noch zu den Entwick- tiv gut durch die Finanzkrise gekom-
lungsländern zählen, aber aufgrund men, weil sie und ihre Verbraucher
ihrer Eigendynamik bereits beachtli- bereits vor der Finanzkrise eine
che wirtschaftliche Fortschritte er- deutlich geringere Verschuldungs-
zielt haben. Die Wachstumsaussich- quote hatten.
ten dieser Länder sind vielverspre- Während davon auszugehen ist,
chend und dürften die der Hartwäh- dass die Staatsverschuldungen der
rungsländer – wie zum Beispiel der Industrieländer durch die Kosten
Schweiz oder Deutschland – langfris- der Finanzkrise weiter ansteigen,
tig deutlich übertreffen. wird damit gerechnet, dass die
Schwellenländer mit einer Stabilisie-
Mehrere Ertragschancen rung der Verschuldungsquote von
rund 40 % des Bruttoinlandsproduk-
Ein Investment in die Emerging tes (BIP) auf einem relativ niedrigen
Markets bietet auf lange Sicht gleich Niveau verweilen werden.
mehrere Ertragschancen, wie attrak- Die verbesserte Positionierung der
tivere Renditen, ein höheres Kurspo- Schwellenländer am Kapitalmarkt
tenzial gegenüber vergleichbaren hat bereits Spuren hinterlassen. Die
Anlagen aus Industriestaaten und durchschnittlichen Bonitätsbewer-
Chancen durch die Aufwertung von tungen von Anleihen, die von Emit-
Währungen. Der Konvergenzpro- tenten aus Schwellenländern in Hart-
zess – also der Angleichungs- und In- währung ausgegeben werden, ha-
tegrationsprozess zu den „etablier- ben sich im Laufe des letzten Jahr-
ten Industriestaaten“ – ist trotz der zehnts bis auf das Investment-
bisher erzielten Erfolge noch lange Grade-Niveau verbessert. Diese Ent-
nicht beendet. Denn es besteht im wicklung gilt vor allem für Anleihen,
Hinblick auf Lebensstandard, Preis- die das individuelle, lokale Wechsel-
niveau, Pro-Kopf-Einkommen, Ar- kursrisiko für den Anleger ausge-
beitsproduktivität und wirtschaftli- schlossen haben. Richtet man nun
ches Know-how weiterhin Aufholpo- sein Augenmerk auf die inzwischen
tenzial. enorm gestiegenen Devisenreserven
Ein Blick auf die Wachstumsaus- der Schwellenländer, so hat das Ver-
sichten verdeutlicht es: Der Interna- lustrisiko aus den Fremdwährungs-
tionale Währungsfonds (IWF) geht positionen nicht nur abgenommen,
davon aus, dass die Wachstumsraten sondern es bestehen vermehrt auch
der traditionellen Industrieländer Aufwertungschancen, die aktiv ge-
trotz der Erholungsphase nach der nutzt werden können. Der Prozess
Finanzkrise unter der Marke von 3 % der Ratingverbesserung wird sich
bleiben. Demgegenüber setzt der Fortsetzung Seite B 9
B 8 Börsen-Zeitung Nr. 75 Sonderbeilage Sonnabend, 16. April 2011

Neue Herausforderungen für Depotbanken durch AIFM


Geschäftsrisiken aus der Verwahrung werden sich erhöhen – Zeiten sinkender Vergütungen sind wegen der Haftungsverschärfung eher vorbei
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 anderen von der AIFM-Richtlinie er- für Ucits-Fonds nach dem InvG. Dem- Fondsvermögens oder die Pflicht zur der in Ziffer 19 der Sonderbedin- als im Auslagerungsfall ein Haf-
Am 11. November 2010 hat das Eu- fassten Fonds, das heißt insbeson- zufolge obliegen der Depotbank ins- Eigentumsprüfung bei sonstigen Ver- gungen für Wertpapiergeschäfte tungsausschluss nur in sehr einge-
ropäische Parlament mit großer dere auch für Private-Equity-Fonds besondere die Abwicklung des Zah- mögensgegenständen geht. Die bei hierfür enthaltenen Regelungen – schränktem Umfang zulässig ist,
Mehrheit die Richtlinie zur Regulie- und geschlossene Fonds. Als Depot- lungsverkehrs des Fonds, die Ver- Auslagerung zu erfüllenden Anforde- für eine schuldhafte Pflichtverlet- nämlich nur, soweit es um die Ver-
rung alternativer Investmentfonds- banken zugelassen sind nicht nur wahrung von dessen Vermögen und rungen ähneln den bereits aus dem zung nur haftet, wenn sie selbst wahrung von Finanzinstrumenten
Manager (nachfolgend: AIFM-Richt- EU-Kreditinstitute und EU-Wertpa- bestimmte Kontrollpflichten gegen- deutschen Bank- und Investment- oder ein Zentralverwahrer ver- geht, der Vertrag zwischen Depot-
linie) verabschiedet, die bis zum ers- pierfirmen, sondern auch Verwahr- über dem Fondsverwalter in Bezug recht bekannten, sind aber insge- wahrt, und im Falle einer Unterver- bank und Fonds bzw. Fondsverwal-
ten Halbjahr 2013 in deutsches stellen, die einer Aufsicht und ständi- auf den Fonds. samt höher als dort. Beispielsweise wahrung durch konzernfremde ter einen Haftungsausschluss zu-
gen Überwachung nach wird ein objektiver Grund für die Dritte nur für deren sorgfältige Aus- lässt, alle Voraussetzungen für eine
Maßgabe der Ucits-IV- Prüfung der Eigentumslage wahl und ordnungsge- wirksame Auslagerung vorliegen
Richtlinie unterliegen. mäße Unterweisung und der Vertrag zwischen Depot-
Von Für bestimmte Fonds, Alle verwahrfähigen Finanzinstru- haftet, sieht die AIFM- bank und Unterverwahrer den
Gerald Noltsch . . . deren Anleger unter an- mente des Fonds (inklusive effekti- . . . und Richtlinie eine Verwah- Fonds bzw. Fondsverwalter oder
derem in den ersten ver Stücke) sind von der Depotbank Thomas Rittler rerhaftung gegenüber die Depotbank im Namen der Letz-
fünf Jahren nach Täti- zu verwahren, wobei die Verwahrart dem Fonds bzw. des- teren berechtigt, Ansprüche wegen
gung der ersten Anlagen das Eigentum des Fonds an diesen sen Anlegern für jeden des Verlustes von Finanzinstrumen-
kein Kündigungsrecht deutlich machen muss. Bei sonstigen Verlust verwahrter Fi- ten gegenüber dem Unterverwah-
General Manager bei haben (also insbeson- Vermögensgegenständen des Fonds nanzinstrumente vor. rer zu erheben.
BNP Paribas Securities dere für Private-Equity- hat die Depotbank die Eigentums- Lediglich wenn ein
Services Fonds), kann die Depot- rechte des Fonds bzw. gegebenen- Syndikus, Legal Depart- Verlust auf höhere Ge- Angemessen abgelten
Zweigniederlassung bankfunktion auch von falls des Fondsverwalters an diesen ment, bei BNP Paribas walt zurückzuführen
Frankfurt am Main sonstigen Unternehmen zu prüfen. Kommt die Prüfung zu ei- Zweigniederlassung ist, deren Konsequen- Am wenigsten werden von dieser
wahrgenommen wer- nem positiven Ergebnis, sind die be- Frankfurt am Main zen trotz aller angemes- verschärften Haftungsregelung die
den, wenn sie einer Re- treffenden Vermögensgegenstände senen Gegenmaßnah- sogenannten Global Custodians be-
Recht umgesetzt werden soll. Die gistrierungspflicht oder berufsständi- in ein Verzeichnis aufzunehmen, das men für die Depotbank troffen sein, die in zahlreichen Län-
Reichweite der AIFM-Richtlinie geht schen Regeln unterliegen. laufend zu aktualisieren ist. Maßgeb- Auslagerung verlangt. Wenngleich nachweislich unabwendbar waren, dern mit eigenen Niederlassungen
erheblich weiter, als ihr Name nahe- Soweit die AIFM-Richtlinie den lich für die Prüfung der Eigentums- die erforderliche Konkretisierung entfällt deren Haftung. Der deut- präsent sind, denn bei Verwahrung
legt: Zum einen betrifft sie nicht Kreis der Fonds ausdehnt, die eine lage sollen die der Depotbank vom dieser Vorschriften durch den deut- sche Gesetzgeber hat die Vorausset- über diese wird auch heute schon
etwa nur Investmentfonds, die „alter- Depotbank benötigen, stehen die Fonds bzw. von dessen Verwalter schen Gesetzgeber abzuwarten zungen für die Annahme eines Ver- für jede schuldhafte Pflichtverlet-
native“ Strategien verfolgen, wie Kreditinstitute somit in Konkurrenz zur Verfügung gestellten Unterlagen bleibt, ist schon jetzt absehbar, dass lusts von Fondsvermögen und die zung gehaftet.
etwa Hedge- oder Private-Equity- zu anderen Anbietern um neue Ge- und gegebenenfalls Nachweise Drit- die Auslagerung restriktiver als bis- Ereignisse höherer Gewalt zu kon- Die Haftungsverschärfung wird
Fonds, sondern sämtliche Fonds, die schäftsmöglichkeiten. Im Übrigen ter sein. lang im Investmentgesetz gehand- kretisieren, deren Folgen als unab- für die Depotbanken nur hinnehm-
nicht von der Ucits-IV-Richtlinie be- liegt auf der Hand, dass die Depot- habt werden wird. Geschäftsmodelle wendbar angesehen werden. Es bar sein, wenn die Anleger bereit
troffen sind. Dazu gehören insbeson- bankfunktion etwa für Private- Auslagern von Aufgaben von Depotbanken, die auf die weitge- bleibt zu hoffen, dass der Gesetzge- sind, das daraus resultierende Risiko
dere (offene) Immobilienfonds und Equity-Fonds oder geschlossene hende Auslagerung von Aufgaben ber der Depotbank keine Haftung angemessen abzugelten. Damit
Spezialfonds aller Art, aber auch Fonds ganz andere Anforderungen Die Depotbank hat unter anderem setzen, sind demzufolge nicht länger für Risiken auferlegt, die sie nicht muss sich der Markt darauf einstel-
sämtliche geschlossenen Fonds. stellt als bei Ucits-konformen Fonds, zu kontrollieren, dass die Bewertung tragfähig. beeinflussen kann. Auch wenn dies len, dass die Zeiten sinkender Depot-
Zum anderen bringt die Richtlinie, die dem InvG unterliegen. Eine des Fondsvermögens in Übereinstim- Die Haftung der Depotbank für unterbleiben sollte, ist aber kon- bankvergütungen wegen der be-
insofern sie sich auch mit den „Ver- Wahrnehmung der neuen Geschäfts- mung mit den einschlägigen gesetzli- Verwahrrisiken wird gegenüber kret absehbar, dass sich die Ge- schriebenen Haftungsverschärfung,
wahrstellen“ der Fonds befasst, Neu- chancen im Depotbankgeschäft setzt chen und vertraglichen Vorschriften der bisher üblichen Regelung deut- schäftsrisiken aus der Verwahrung aber zusätzlich auch wegen des An-
regelungen für das Depotbankge- daher das dafür erforderliche Know- erfolgt. Die Depotbank kann selbst lich verschärft. Während die Depot- für Depotbanken erheblich erhö- wachsens der Aufgaben eher der Ver-
schäft mit sich, die den Depotban- how voraus. Bei weitem nicht jedes als Bewerter fungieren, wenn eine bank bisher – auf der Grundlage hen werden. Dies gilt umso mehr, gangenheit angehören.
ken einerseits neue Geschäftschan- Institut, das bereits als Depotbank funktionale und hierarchische Tren-
cen eröffnen, sie andererseits aber für offene Investmentfonds gemäß nung der Verwahrfunktionen von
vor neue Aufgaben stellen. der Ucits-Richtlinie fungiert, wird den Aufgaben als externer Bewerter
ohne Weiteres von diesen neuen vorliegt und potenzielle Interessen-
Kreis der Fonds erweitert Möglichkeiten Gebrauch machen
können.
konflikte ordnungsgemäß bestimmt,
verwaltet und den Fondsanlegern of-
„Buy and Hold“ ist Vergangenheit
Bislang benötigen nur die dem In- Die Aufgaben, die einer Depot- fengelegt werden.
vestmentgesetz (InvG) unterfallen- bank durch die AIFM-Richtlinie zuge- Eine Auslagerung von Depotbank- Gerade nach der Krise ist es angebracht, nicht allein auf Kostolany zu hören
den Fonds eine Depotbank. Künftig wiesen werden, decken sich weitge- aufgaben ist nur zulässig, soweit es
gilt diese Anforderung auch für alle hend mit denjenigen der Depotbank um die Verwahrung verwahrfähigen Börsen-Zeitung, 16.4.2011 Doch dieses Bild hat sich geändert. monatssicht endet. Dabei wird zu-
Staatsschuldenkrise, politische Unru- Der langfristige Abwärtstrend der In- nächst mit Hilfe unterschiedlicher
hen, volatile Märkte - sowohl private flationsraten ist vorüber und im volkswirtschaftlicher und empiri-
als auch institutionelle Anleger sind Schatten wachsender globaler Nach- scher Modelle der „Fair Value“ für
derzeit auf der Suche nach stabilen frage steigen aus Knappheitsgründen die jeweilige Assetklasse ermittelt.
Erträgen. Das einfache „Buy-and- sowohl die Rohstoffpreise als auch Er dient als Indikator für die Rich-
Hold“, wie es Börsenguru André Kos- die Nahrungsmittelpreise. Zusam- tung der zu erwartenden Marktbewe-
tolany einst postulierte, funktioniert men mit stärkerer Regulierung sei- gung, unabhängig von einem konkre-
nicht mehr. Das richtige Timing der tens der Politik hat dies bewirkt, dass ten Prognosehorizont. Dies ist des-
Anlageentscheidungen und die Zu- sich die Renditen an den Rentenmärk- halb wichtig, weil mit täglicher Beob-
sammensetzung des Portfolios spie- ten von ihren Tiefs gelöst haben und achtung eines Marktpreises das Ge-
len eine entscheidende Rolle. die Phase außergewöhnlicher Kursge- fühl für den „wahren“ Wert verloren
winne an den Märkten gehen kann. Prominentes Beispiel
für festverzinsliche Wert- sind hier die Aktienmärkte. Sie sind
papiere zu Ende ist. im Jahr 2000 auf Werte gestiegen,
Von Noch schwerer wiegt, die mit keinem fundamentalen Mo-
Klaus Wiener dass die Tage „exzessi- dell nachzuvollziehen waren.
ver Liquidität“ an den In einem zweiten Schritt fließen
Kapitalmärkten zu Ende als „Trigger“ aktuelle Einflussgrö-
gehen. Haben die Zen- ßen, insbesondere "weiche" Fakto-
tralbanken zuletzt noch ren, in die Taktische Allokation ein.
massiv Liquidität bereit- Dies können für die Rendite zehnjäh-
gestellt, um die Krise zu riger Bundesanleihen zum Beispiel
bekämpfen, stehen jetzt ein Wechsel bei den geldpolitischen
Chefvolkswirt bei erste Zinsstraffungen Erwartungen oder eine Änderung
Generali Investments an. Diese striktere Geld- des US-Zinsniveaus sein. Kursbewe-
politik dürfte den Kur- gungen können aber auch von psy-
sen deutlich den Rücken- chologischen Faktoren wie der mo-
Vor der Krise war es noch verhält- wind nehmen. Und da auch die Ver- mentanen Angst vor einer inflationä-
nismäßig einfach, attraktive Ren- briefungsmärkte kaum zu alter ren Entwicklung ausgelöst werden.
diten zu erzielen. Die „Buy-and- Stärke zurückkehren werden, sollte Aus „Fair Value“, Fundamentalfakto-
Hold“-Strategie ging für die meisten es zu höherer Volatilität an den Kapi- ren und „Trigger“ ergibt sich schließ-
der letzten 30 Jahre auf – trotz plat- talmärkten kommen – die Zeiten ex- lich ein Scoring, das für jede Asset-
zender Blasen in der „New Eco- trem geringer Kursschwankungen klasse in eine konkrete Prognose um-
nomy“ und zuletzt auf den Immobi- wie in den Jahren 2003 bis 2008 gerechnet wird.
lienmärkten. Der Deutsche Aktienin- dürften vorüber sein. Taktische Allokation kann schon
dex Dax erzielte zwischen 1980 und bei einer „Trefferquote“ von 60 % ei-
2010 eine jährliche Rendite von Deutlich aktiver vorgehen nen signifikanten Mehrwert erzielen
9,3 %, und auch mit zehnjährigen gegenüber einem Portfolio, in dem
Bundesanleihen ließen sich 7,4 % Investoren müssen folglich bei ih- die Quoten für jede Assetklasse stets
pro Jahr verdienen. Man musste ren Anlageentscheidungen viel stär- konstant gehalten werden. Die Er-
also nur sein Kapital investieren ker fundamentale Entwicklungen be- folgsquoten bei Generali Invest-
und lange genug liegen lassen. Oder rücksichtigen. Ein deutlich aktiverer ments lagen in den vergangenen
um es mit Kostolany zu sagen: Man Asset-Management-Prozess ist not- sechs Jahren stets im positiven Be-
kaufte Aktien und nahm Schlaftab- wendig. Generali Investments setzt reich – im Durchschnitt lag die Tref-
letten. im Rahmen des Investmentprozesses ferquote bei 64 %.
schon seit vielen Jahren auf Takti- Bei Generali Investments fließen
Hat Börsenguru noch Recht? sche Allokation, um kurzfristigere die Erkenntnisse des Taktischen-As-
Marktbewegungen zu erkennen. Tak- set-Allokation-Prozesses nicht nur in
Doch die schwerste Finanz- und tische Allokation beschreibt die Opti- die Anlageentscheidungen für die
Wirtschaftskrise der vergangenen mierung von Investmententscheidun- Verwaltung der rund 330 Mrd. Euro
Jahrzehnte, deren Auswirkungen gen auf kürzere Sicht (1 – 3 Monate) an Assets der internationalen Gene-
wir noch heute spüren, hat die Fi- – im Gegensatz zur Strategischen Al- rali Gruppe, sondern stehen auch
nanzmärkte nachhaltig erschüttert. lokation, die in der Regel für einen den Kunden zur Verfügung. Zum ei-
Vor diesem Hintergrund ist für insti- längeren Zeitraum von mindestens ei- nen durch den Einsatz der Takti-
tutionelle und private Anleger die nem Jahr festgelegt wird. Drei Mo- schen-Asset-Allokation bei der Steue-
Frage essenziell, wie sie nach der nate sind lang genug, um bei häufig rung institutioneller Mandate und
Krise investieren sollen und ob Kosto- veröffentlichten Marktdaten nicht Spezialfonds, zum anderen auch für
lany weiter Recht behält. auf falsche Signale zu reagieren, Privatkunden über die Vermögen
Die Finanzmärkte der letzten 30 aber auch kurz genug, um neue verwaltenden Fondsprodukte Gene-
Jahre waren geprägt von langfristig Trends oder wechselnde Markterwar- rali VermögensStrategie. Investoren
sinkenden Inflationsraten und – vor tungen berücksichtigen zu können. sollten die Erkenntnisse der Takti-
allem in den letzten zehn bis 15 Jah- schen Allokation für ihre Anlageent-
ren – von Finanzinnovationen so- „Value-Trigger“-Ansatz scheidungen nutzen. Sei es über ak-
wie einem starken Anstieg der Liqui- tiv verwaltete Multi-Asset-Fonds mit
ditätszufuhr durch Maßnahmen Zentrales Ziel der Taktischen Allo- entsprechender Expertise bei der an-
der Zentralbanken. Es kam zu ei- kation ist, für die einzelnen Asset- bietenden Gesellschaft oder durch
nem massiven Rückgang der Nomi- klassen einheitliche Ertragserwartun- gezielte Einbindung der Taktischen
nalrenditen an den Märkten für fest- gen zu formulieren. Dies geschieht Allokation in den eigenen Invest-
verzinsliche Wertpapiere, und auch nach einem „Value-Trigger“-An- mentprozess. Denn gerade nach der
die Aktienmärkte wurden durch sin- satz, einem zweistufigen Prozess, Krise lohnt es sich, nicht allein auf
kende Inflationsraten gestützt. der letztlich in der Prognose auf Drei- Kostolany zu vertrauen.
Sonnabend, 16. April 2011 Sonderbeilage Börsen-Zeitung Nr. 75 B9

Global Macro kann schnell auf jedes Szenario reagieren


Absolute-Return-Strategien vor dem Hintergrund einer auf Reflationierung ausgerichteten Geldpolitik
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 kobehaftete Aktiva, insbesondere Ak- ten Weltkrieg mündeten früher oder menden 20 Jahren rund 2 – 3 Pro- mance-Nachteile ausfallen, zumal Problematisch dürften allerdings
Bekanntlich führte die expansive ja- tien, prozyklisch auf den Markt zu später in einer restriktiven Geldpoli- zentpunkte über dem langjährigen mit rezessiven Entwicklungen zu Zinsarbitrage-Strategien sein, da sie
panische Fiskalpolitik nach dem werfen. Die gegenwärtige Regulie- tik, das heißt, die Geldmarktzinsen Durchschnitt liegen werden. rechnen ist. Anleihen hoch verschul- im Fall einer restriktiven Geldpoli-
Crash von 1990 zu einer Staatsver- rungswelle wird eine zunehmende wurden angehoben, das Wachstum Versteht man unter traditionellen deter Staaten unterliegen dann der tik, das heißt bei anziehenden kurz-
schuldung von 200 % des Bruttoin- Eigenkapitalunterlegung risikobehaf- gebremst und die Inflationsraten gin- Absolute-Return-Strategien vor- akuten Gefahr eines „Haircut“, da fristigen Zinsen bzw. sich verengen-
landsprodukts (BIP). Zusammen mit teten Geschäfts erfordern. Parado- gen entsprechend zurück. In Ansät- nehmlich jene, die primär eine sie bei einer restriktiven Geldpolitik den Spreads, schlecht performen
der ultralockeren Geldpolitik durch xerweise führt dies dazu, dass Ban- zen zeichnet sich diese Politik in den „Long only“-Ausrichtung aufweisen, den Schuldendienst voraussichtlich werden. Zudem wird häufig in we-
die Bank of Japan (Nullzinspolitik, ken und Versicherungen volatile Ak- Emerging Markets bereits ab, zumal so ergibt sich ihr Absolute-Return- nicht mehr aufbringen können. Hed- nig liquide Anleihen mit schlechte-
„Quantitative Easing“) konnte trotz- tiva abbauen müssen, nicht am Bör- die steigenden Agrar- bzw. Nah- Charakter vor allem aus ihrer Diversi- ging- bzw. Overlay-Strategien wür- ren Ratings investiert, sodass im
dem eine über 20 Jahre andauernde senaufschwung partizipieren und rungsmittelpreise wegen ihrer ho- fikation über gegenläufig oder den unter Szenario II für nahezu alle Stressfall die Positionen nicht ent-
Deflation nicht verhindert werden. verstärkt Staatsanleihen halten. Da- hen Gewichtung in den Konsumen- schwach korrelierende Assetklassen, Assetklassen zumindest temporär sprechend schnell abgebaut werden
Nach dem jüngsten Crash in den durch kommt es zu einer Konzentra- tenpreisindizes vergleichsweise deren Risiken ggf. zusätzlich über sinnvoll sein. können.
USA und in Europa ist der Policy Mix tion der Staatsschulden in den Bilan- schnell zu steigenden Inflationsra- Absicherungsstrategien abgemildert Dagegen sind Long/Short-Strate-
zen von Versicherun- ten führen. werden. Hierzu zählen insbeson- Signifikant geringeres Risiko gien relativ vorteilhaft; ihr Ansatz ist
gen, Pensionskassen dere: hochgradig flexibel. Sie können so-
und Banken. Die „Too Maßgebliche Konsequenzen – Geldmarktstrategien (ggf. mit Nicht traditionelle Absolute-Re- wohl in einem inflationären Umfeld
Von big to fail“-Problematik Beimischungen), turn-Strategien zeichnen sich vor al- die entsprechenden Assetklassen zy-
Eckhard Cornehl wird wegen unzurei- Sollten die Fed und die EZB die- – Klassische Mischstrategien (Ba- lem dadurch aus, dass sie stärker spe- klisch long gehen als auch in Phasen
chender Diversifikation ser Politik rasch folgen, hätte dies lanced Aktien/Renten), zialisiert und fokussiert sind und einer restriktiven Geldpolitik Short-
der Anlagen allem An- entscheidende Konsequenzen. Die – Multi-Asset-Strategien (Diversifi- nicht ausschließlich auf eine Rich- Positionen halten. Mit anderen Wor-
schein nach verschärft. reale Entwertung der Staatsschul- kationsansätze). tung der Marktentwicklung setzen. ten, sofern ausgefeilte Timing-An-
Zyklische Ausschläge an den träte nicht oder wesentlich Tritt Szenario I ein, werden vor al- Sie ähneln diversen Hedgefonds- sätze bzw. entsprechendes analyti-
den Märkten sind daher schwächer ein – allerdings wäre ein lem die mit der Inflation hoch korre- Strategien, arbeiten jedoch in der Re- sches Instrumentarium zum Einsatz
künftig eher noch wahr- „Haircut“ bei den Anleihen be- lierenden Assetklassen positive Per- gel ohne Leverage und mit signifi- kommen, sind sie für nahezu alle
Geschäftsführer bei scheinlicher. Umso not- stimmter Länder umso wahrschein- formance-Beiträge bringen. Das sind kant geringerem Risiko. Zu ihnen Marktphasen die Strategien mit dem
Hauck & Aufhäuser wendiger ist es, unter- licher. Trotzdem wären zunächst in erster Linie Aktien, Rohstoffe, zählen: höchsten Erfolgspotenzial.
Asset Management schiedliche Szenarien in Kursverluste bei Staatsanleihen zu Edelmetalle, Immobilien und wenig – Arbitragestrategien (Volatili-
der Asset Allocation und erwarten, da die Zinsstrukturkurve inflationäre Währungen. Je höher täts-, Options-, Zinsarbitrage), Am flexibelsten
zunehmend alternative sich nach oben verschieben würde. der Bondanteil bzw. die Duration in – Situationsorientierte Strategien
nahezu identisch: Nullzinspolitik Absolute-Return-Strategien in Be- Die Verluste dürften vergleichs- den Strategien ist, desto größer sind (Übernahmen, „Distressed Securi- Meistens spezialisieren sich Long/
und „Quantitative Easing“ sowie An- tracht zu ziehen. weise gering ausfallen, da im Unter- die Verluste bzw. Performance-Nach- ties“), Short-Manager auf eine Assetklasse,
stieg der Staatsverschuldung bis in Szenario I: Dauerhaft höhere In- schied zu der in Szenario I darge- teile. Hedging- bzw. Overlay-Strate- – Long/Short-Strategien (Aktien, oft auf Aktien. Einen besseren Diver-
japanische Dimensionen hinein. Die flationsraten – Der Spielraum der stellten Entwicklung die Inflations- gien bezogen auf Anleihen werden Rohstoffe, Bonds etc.), sifikationsgrad erreichen Global-Ma-
gegenwärtige Naturkatastrophe in Notenbanken, eine signifikant res- erwartungen entsprechend ge- an dem Grundtatbestand nichts We- – Trendbasierte Strategien (Trend- cro-Strategien, da sie prinzipiell alle
Japan wird diese Situation bedauerli- triktive Geldpolitik konsequent um- dämpft blieben. sentliches ändern, da sie in aller Re- folger, Global Macro). Assets global long oder short gehen
cherweise eher noch verschärfen. zusetzen, ist derzeit stark einge- Sowohl Szenario I als auch Szena- gel als Trendfolgesysteme konzipiert Es liegt auf der Hand, dass diese können. Allerdings verlangt dieser
Im Unterschied zum Fall Japan schränkt. So befindet sich die Erho- rio II gilt es bei der Auswahl von Ab- sind und damit die Performance le- Strategien per se weniger anfällig Ansatz einen umfassenden analyti-
scheint gegenwärtig jedoch die Refla- lung des US-Arbeitsmarktes erst in solute-Return-Strategien zu berück- diglich glätten bzw. in Seitwärts- für inflationäre Entwicklungen bzw. schen Ansatz, einen hohen Research-
tionierung zu gelingen. Zum einen den Anfängen (Jobless Recovery), sichtigen. Allerdings sprechen die trends sogar negative Beiträge gene- eine restriktive Geldpolitik sind, vo- aufwand sowie detaillierte Kennt-
führt die Wachstumspolitik in den die Europäische Zentralbank (EZB) schiere Dimension der inzwischen rieren. rausgesetzt, sie investieren in li- nisse über globale Zusammenhänge
Emerging Markets zu hohen Wachs- muss auf die Schuldenkrise in Süd- kumulierten Staatsschulden und die Bei Szenario II werden die zykli- quide Instrumente und können in bzw. Korrelationen. Die Global-Ma-
tumsraten im Welthandel und einem europa Rücksicht nehmen und in Ja- demografische Entwicklung in den schen Strategiekomponenten wie Ak- Stressphasen der Märkte flexibel rea- cro-Strategie ist am flexibelsten und
Anstieg der Rohstoffpreise, zum an- pan würden höhere Zinsen die Fi- Emerging Markets bzw. die damit tien, Rohstoffe und ggf. Immobilien gieren. Da die entsprechenden kann sich kurzfristig auf jedes Sze-
deren bedingt die demografische nanzierung der Staatsschulden gänz- verbundene Nachfrage nach Nah- sowie Edelmetalle negativ abschnei- Fonds zunehmend „on shore“ aufge- nario einstellen. Sie ist daher die
Entwicklung geradezu eine Explo- lich unmöglich machen und die De- rungsmitteln und Rohstoffen dafür, den. Je restriktiver die Geldpolitik legt werden, sind sie zudem hinrei- Königsklasse unter den Absolute-Re-
sion der Nahrungsmittelpreise. flation verschärfen. dass die Inflationsraten in den kom- ist, desto stärker werden die Perfor- chend transparent. turn-Ansätzen.
Offensichtlich steigen durch die Folglich kann man davon ausge-
Reflationierungspolitik nicht nur die hen, dass in den maßgeblichen In-
Preise für reale Güter, sondern auch dustrieländern die Realzinsen am
für zyklische „Financial Assets“, wie Geldmarkt auf absehbare Zeit nega-
Aktien, Commodities, Rohstoffwäh- tiv (oder nahe null) bleiben, die stei-
rungen und Edelmetalle. Entwertet genden Rohstoffpreise (vor allem
werden durch die Inflation dagegen wenn zusätzlich ein Rohölpreis-
festverzinsliche Anlagen, insbeson- schock eintritt) zu Zweitrundeneffek-
dere Staatsanleihen. ten führen und sich Inflationsraten
einstellen, die signifikant über 3 %
Zyklische Ausschläge liegen werden. Die Implikation für
Anlagestrategien liegt auf der Hand:
Diese Trends sind vor dem Hinter- Besitzer von langlaufenden Staatsan-
grund einer stärkeren globalen Ver- leihen werden erhebliche nominale
flechtung der Märkte, einer schnelle- und reale Verluste auf ihre Anlagen
ren Krisenübertragung und prozy- erleiden. Es droht im Extremfall ein
klisch wirkender Regulierungen zu säkularer Aufwärtstrend der Kapital-
sehen. Die Stresstests der institutio- marktzinsen analog der Periode
nellen Anleger zusammen mit der 1965 bis 1982.
„Mark to Market“-Bewertung führ- Szenario II: Restriktive Geldpoli-
ten bereits 2002 dazu, dass Versiche- tik – Fast alle Reflationszyklen in
rungen dazu gezwungen waren, risi- den Industrieländern seit dem Zwei-

Ein globaler Megatrend . . .


Fortsetzung von Seite B 7 Marktschwankungen enger werden
lassen.
auch bei Anleihen, die von den Die positiven Aussichten für die
Schwellenländern in der jeweiligen Wirtschaften der Schwellenländer
Landeswährung ausgegeben werden haben sich in der Wertentwicklung
– sogenannte Local Emerging Mar- sowohl bei den Aktien als auch bei
ket Debts – sehr wahrscheinlich wie- festverzinslichen Anlagen gegen-
derholen. Schon jetzt lässt sich fest- über den Euro-Anlagen überdurch-
stellen, dass sowohl das Handelsvo- schnittlich niedergeschlagen. Ände-
lumen als auch das Emissionsvolu- rungen der politischen Strukturen in
men in Lokalwährungsanleihen in den einzelnen Staaten oder Regio-
diesem Anleihesegment die Volu- nen gehören aber weiterhin zu den
mina von Hartwährungsanleihen Faktoren, die zumindest kurzfristig
deutlich übertreffen. Schätzungen zu höheren Ertragsschwankungen
zufolge sind bereits 85 % der ausste- führen können. Eine global aufge-
henden Volumina öffentlicher wie stellte Anlagestrategie ist aufgrund
auch privater Emittenten in der je- der verbesserten Chance-Risiko-Bi-
weiligen Lokalwährung begeben lanz und des Diversifikationsaspek-
worden. tes zu den etablierten Märkten emp-
fehlenswert. Dabei muss jedoch be-
Langfristige Orientierung achtet werden, dass die Einzelenga-
gements – sowohl auf der Aktien-
Damit offenbart sich ein struktu- wie auch auf der Rentenseite – einer
reller Wandel, der auf der Nachfrage- intensiven Überprüfung und laufen-
seite seine Entsprechung findet. Mit den Beobachtung unterzogen wer-
zunehmender Wirtschaftskraft steigt den müssen.
innerhalb der sich entwickelnden Ge-
sellschaften die Möglichkeit, eine Fonds gute Alternative
privatwirtschaftliche Altersvorsorge
aufzubauen. Bei zunehmender Geld- Für den Investor ist es häufig
wertstabilität und dem damit ein- schwierig, alles im Blick zu behal-
hergehenden Aufwertungspotenzial ten. Deshalb sind Investmentfonds
steigt dann auch die Bereitschaft in- eine gute Alternative, um an der ge-
ländischer Anleger, am lokalen Kapi- zielten Auswahl werthaltiger Anla-
talmarkt zu investieren. Hinzu gen zu partizipieren. Dabei sollte
kommt der zunehmende Strom aus- der Anlageschwerpunkt geprüft wer-
ländischer Gelder. Denn die relativ den, um regionale Klumpenrisiken –
niedrigen Renditen beziehungs- also die Häufung von gleichgelager-
weise Gewinnaussichten in den In- ten Risiken, die dem Grundsatz der
dustrieländern zwingen institutio- Risikostreuung widerspricht – zu ver-
nelle und professionelle Anleger meiden und um so eine breite geo-
dazu, Alternativen zu suchen. grafische Aufstellung zu erreichen.
Die Struktur der Investoren hat Zusammenfassend lässt sich sa-
sich verändert und an Qualität ge- gen, dass es sich bei dem wirtschaftli-
wonnen. Die Schwellenländerbör- chen und strukturellen Aufstieg der
sen werden nicht mehr nur durch Emerging Markets um einen der glo-
kurzfristige Glückssucher geprägt, balen Megatrends des 21. Jahrhun-
sondern vermehrt durch langfristig derts handelt, bei dem der größte
orientierte Anleger. Die tendenziell Teil des Weges – und somit die Chan-
erhöhte Marktliquidität dürfte die cen – noch vor uns liegen.
B 10 Börsen-Zeitung Nr. 75 Sonderbeilage Sonnabend, 16. April 2011

Publikumsfonds für Institutionelle sind längst Alltag


Möglichkeiten der Ucits-Hülle kombiniert mit konsequenter Orientierung an den Anforderungen der Investoren ergibt interessante Konzepte
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 reits im zurückliegenden Jahr in die- nie wurde erweitert und 2004 das nannten Newcits bedürfen der Zulas- spricht. Gründe für das Wachstum potbank und KAG aufteilen. Mit die-
In den vergangenen Jahren sind die ser Sonderbeilage aufgestellten Hy- Ucits-Regelwerk in seiner dritten sung durch die Bundesanstalt für Fi- sind neben dem rechtlichen Rahmen sem „All-in-Fee-Modell“ möchten Be-
klassischen Trennlinien zwischen pothese festhalten. Folgende Version in Deutschland im Zuge des nanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) die erhöhte Liquidität der Produkte, renberg Asset Management und die
Spezialfonds für institutionelle Inves- Gründe sind hierfür aus unserer Investmentmodernisierungsgesetzes und unterliegen den entsprechen- wodurch sie täglich, wöchentlich beteiligten Partner eine Lanze für
toren auf der einen und Publikums- Sicht maßgeblich: umgesetzt. Die seitdem wachsende den Kontrollen und Regulierungen, oder zweiwöchentlich handelbar die „Hülle“ Publikumsfonds brechen
fonds für Privatkunden auf der ande- – Hohe Transparenz durch tägli- Beliebtheit einer Ucits-III-Fonds- zu denen neben einheitlichen Infor- sind. Für Investoren bedeutet dies, und mit dem Vorurteil versteckter
ren Seite immer stärker verschwom- che Ermittlung des Fondspreises hülle liegt darin begründet, dass In- mationsstandards hinsichtlich Ver- dass eine Investition, oder der Ver- Kosten aufräumen. Vertriebskosten,
men. Mittlerweile investieren auch und Durchschau auf die Einzelhol- kaufsprospekt und Inves- kauf einfach und schnell zu bewerk- Ratingkosten etc. werden nicht
institutionelle Investoren verstärkt dings des Fonds; toren-Reporting unter stelligen ist. Zudem schreiben mehr dem Fonds in Rechnung ge-
in Publikumsfonds. Voraussetzung – mehr (Rechts-)Sicherheit für In- anderem gehört, dass Newcits lediglich geringe oder gar stellt, sondern von den Beteiligten
ist allerdings, dass die Produkte ziel- vestoren durch Regulierung der Von ein Sondervermögen zu keine Halteperioden vor. Die Pro- selbst getragen. Hierdurch wird je-
gruppengerecht zugeschnitten sind. Fondshülle; Andreas Neumann . . . bilden ist, welches im dukte verfügen in der Regel über ver- der Fonds zu einem eigenen „Busi-
– keine Vollkonsolidierung für Falle einer Insolvenz schiedene Anteilklassen mit unter- ness Case“, bei dem der Initiator und
Verpackung relevanter IFRS-Bilanzierende unter bestimm- der Kapitalanlagegesell- schiedlichen Mindestbeteiligungs- nicht der Investor die nach wie vor
ten Voraussetzungen; schaft das Vermögen summen. Während diese für den in- vorhandenen fixen Kostenblöcke
Der langfristige Erfolg einer Fonds- – effiziente Umsetzung für Ni- der Anleger schützt. stitutionellen Investor bei ca. 2,5 übernimmt.
strategie, konkret die Erfüllung des schenstrategien auch in kleineren Für das Fondsmanage- Mill. Euro liegen, gibt es für private
dem Kunden gegenüber kommuni- Losgrößen; ment umfasst die Regu- Investoren meist keine oder nur sehr Neues Leben eingehaucht
zierten Leistungsversprechens, steht – einfache und unkomplizierte Leiter Investment lierung durch die Ucits- niedrige Beschränkungen. Unter Be-
im Zentrum des Kundeninteresses. Durchführung von Investitionsent- Advisory bei der Richtlinie insbesondere trachtung von Diversifikationsaspek- Durch die einheitliche Plattform
Neben dem Anlageerfolg der Strate- scheidungen; Berenberg Bank die Implementierung ei- ten bieten Newcits somit eine sehr für Publikumsfonds konnte auch
gien ist für den Investor allerdings – kontinentaleuropäische Vergü- nes Risikomanage- den bei institutionellen
tungsstruktur; ments. Dieses muss von Investoren oftmals gene-
– gegenseitige Kontrolle von De- vestmentfonds unter der Ucits-III-Re- einem unabhängigen Team geleitet rell unbeliebten Dach-
potbank und Kapitalanlagegesell- gulierung in eine vielfältigere Pa- werden, das keinerlei Einfluss auf . . . und fonds neues Leben ein-
„Transparenz und schaft. lette von Finanzinstrumenten inves- die Zusammensetzung des Portfolios Tindaro Siragusano gehaucht werden. Beim
Transparenz und Regulierung ge- tieren dürfen und somit die Möglich- besitzt. Hierdurch kann das Risiko, Dachfonds „Berenberg
Regulierung gehören hören zu den Grundbedürfnissen ei- keit erhalten, Investitionsstrategien welches durch die eingegangenen, Strategy Allocation“ ent-
zu den Grundbedürf- nes jeden Investors. Um dies auf eu- abzubilden, welche bislang lediglich bzw. einzugehenden Transaktionen fällt die häufig kriti-
ropäischer Ebene zu erreichen, traditionellen Hedgefonds vorbehal- entsteht, objektiver beurteilt wer- sierte doppelte Kosten-
nissen eines jeden wurde 1985 die Richtlinie zur „Koor- ten waren. Hierbei spielt insbeson- den, so dass gewährleistet ist, dass belastung, da die Dach-
Investors.“ dinierung der Rechts- und Verwal- dere der Einsatz von Derivaten eine das Risikomanagement frei von Inte- fondshülle für institutio-
tungsvorschriften betreffend be- Rolle. War es vormals lediglich er- ressenskonflikten betrieben werden Leiter Asset nelle Investoren kom-
stimmte Organismen für gemein- laubt, diese zwecks Absicherungen kann. Management bei der plett kostenfrei gehal-
same Anlagen in Wertpapieren“ ein- von Risiken (hedging) einzusetzen, Berenberg Bank ten wird. Dies ist mög-
auch die Verpackung, in der das Kon- geführt, die auch unter dem Namen so bietet das Ucits-Regelwerk die Rasante Expansion lich, da der Berenberg
zept dargereicht wird in den vergan- Ucits I bekannt wurde. Im alltägli- Möglichkeit diese auch gezielt für Strategy Allocation aus-
gen Jahren und insbesondere im chen Sprachgebrauch bezieht sich den Aufbau von investiven Positio- Das Interesse seitens der Anleger gute Möglichkeit, das Portfoliorisiko schließlich in die institutionellen An-
Zuge der Finanzkrise wichtiger ge- der Begriff (Undertakings for Col- nen zu verwenden, um zum Beispiel an Ucits-III-Fonds ist insbesondere über die traditionellen Anlageklas- teilklassen der Publikumsfonds von
worden. Für im weitesten Sinne „To- lective Investment in Transferable auch in fallenden Märkten eine posi- in den letzten Jahren deutlich gestie- sen Aktien und Anleihen hinaus brei- Berenberg Asset Management inves-
tal-Return-Strategien“ hat sich aus Securities), welcher im deutschen tive Rendite zu erzielen. gen. Nach Schätzungen von Bran- ter zu streuen. tiert und über alle Ebenen – KAG, De-
unserer Sicht als Mittel der Wahl Sprachraum mit OGAW (Organis- Somit lassen sich Total-Return- chenkennern beläuft sich das in potbank und Asset Manager – hin-
hierbei eindeutig der Ucits-III-kon- men für gemeinsame Anlagen in Strategien, die den Investor an stei- Ucits-III-Fonds verwaltete Vermö- „Neue Wege“ beschreiten weg eine Kostenbelastung von im
forme Publikumsfonds durchge- Wertpapieren) abgekürzt wird, auf genden und fallenden Märkten profi- gen derzeit auf ca. 60 Mrd. Euro, Durchschnitt lediglich 0,56 % p. a.
setzt. Insbesondere die rasante Ent- Investmentfonds, die speziellen An- tieren lassen wollen, transparent was einem Wachstum über die letz- Neben Total-Return-Strategien, entsteht. Da alle Zielfonds vom Be-
wicklung in 2010 lässt uns an der be- forderungen unterliegen. Die Richtli- und reguliert abbilden. Diese soge- ten fünf Jahre von ca. 500 % ent- sind auch klassische Selektionsstrate-
gien für Renten und Aktien weiter-
hin von Interesse. Um der aufstre-
benden Exchange Traded Funds
(ETF)-Industrie nicht vollkommen
„Nach Schätzungen
das Feld in diesem Bereich überlas- von Branchen-
sen zu müssen, gilt es für Anbieter kennern beläuft sich
„Neue Wege“ zu beschreiten.
ETF, welche häufig passiv und an das in Ucits-III-Fonds
der Benchmark orientiert investie- verwaltete Vermögen
ren, haben für Investoren gegenüber
klassischen Fondsprodukten zu- derzeit auf ca. 60
nächst einen klaren Kostenvorteil. Mrd. Euro, was einem
Auf der anderen Seite wird von vie-
len Investoren allerdings die Umset- Wachstum über die
zung einer meist starren Indexregel, letzten fünf Jahre
wie es bei ETF in der Regel der Fall
ist, kritisch gesehen. Aktiv gema-
von ca. 500 %
nagte Produkte können insbeson- entspricht.“
dere dann Vertrauen bei Investoren
zurückgewinnen, wenn sie klar um-
rissene Anlagestrategien mit transpa-
renten und systematischen Invest- renberg Asset Management gema-
mentprozessen verfolgen. Der Kos- nagt werden, ist auch ein transparen-
tenvorteil der passiven Produkte tes Reporting bis auf Einzeltitel-
kann zu einem Großteil wettge- ebene gewährleistet. Dieser Ansatz
macht werden, wenn alle Beteiligten stellt aus unserer Sicht einen neuen
an der Wertschöpfungskette im Pu- Zugang zum Thema „institutionelle
blikumsfondsbereich Zugeständ- Vermögensverwaltung“ dar und fin-
nisse machen. det bereits kurze Zeit nach Einfüh-
rung starkes Investoreninteresse.
2010 Plattform initiiert
Attraktive Konditionen
Berenberg Asset Management hat
hierfür im letzten Jahr eine Platt- Die Möglichkeiten der Ucits-Hülle
form mit der Universal Investment kombiniert mit der konsequenten Ori-
als Kapitalanlagegesellschaft (KAG) entierung an den Anforderungen der
und der State Street Bank als Depot- Investoren, hat es ermöglicht eine Pu-
bank initiiert. Die Besonderheit hier- blikumsfondspalette mit interessan-
bei besteht in der absoluten Kosten- ten Konzepten und zu attraktiven
transparenz, da alle Kosten (auch Konditionen anbieten und bei den In-
Transaktionskosten) in die Vergü- vestoren etablieren zu können. Insti-
tung eingerechnet worden sind. Für tutionelle Publikumsfonds repräsen-
Investoren ist somit jederzeit klar, tierten per Ende Dezember mehr als
was ein Produkt kostet und wie sich 20 % des von Berenberg Asset Ma-
die Kosten zwischen Manager, De- nagement verwalteten Vermögens.

Impressum
Börsen-Zeitung
Sonderbeilage
Asset Management
Am 16. April 2011

Redaktion: Claudia Weippert-Stemmer


Anzeigen: Dr. Jens Zinke (verantwortlich)
Technik: Tom Maier
Typografische Umsetzung: Cornelia Scherer
Verlag der Börsen-Zeitung in der Herausgebergemeinschaft WERTPAPIER-
MITTEILUNGEN Keppler, Lehmann GmbH & Co. KG, Düsseldorfer Straße 16,
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Geschäftsführer: Ernst Padberg
Druck: Westdeutsche Verlags- und Druckerei GmbH;
Kurhessenstraße 4–6, 64546 Mörfelden-Walldorf
Sonnabend, 16. April 2011 Sonderbeilage Börsen-Zeitung Nr. 75 B 11

Mit verbesserter Effizienz investieren


Aktive Nutzung von Volatilität zur Wagnissteuerung und als zusätzliche Renditequelle erlaubt Engagements in riskanteren Anlageklassen
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 risch realisierte Volatilität der jewei- ren kann. Auch legt die Tatsache, hem Zeitwertverfall und darüber hi-
Wer über die letzte Dekade hinweg ligen Anlageklasse als Trigger für die dass die Korrelation zwischen Basis- naus Rollkosten behaftet, während
die Kursentwicklung von Aktien und Allokation referenziert. Zumal diese wert und dessen Volatilität bedingt Kontrakte mit längerer Laufzeit deut-
anderen risikobehafteten Anlageklas- prinzipiell einfach und transparent und vor allem zeitlich veränderlich lich weniger sensitiv auf Marktverän-
sen beobachtet hat, konnte verfol- ermittelt werden kann. Bei der prak- ist, nahe, dass eine Verwendung derungen reagieren. Die Nutzung
gen, wie das unter Asset Managern tischen Implementierung haben sich „harter Regeln“ keine optimalen Er- längerlaufender Kontrakte kann da-
lange als Credo gehandelte Gebot zwei Produktvarianten durchsetzen gebnisse erzielt. her den Absicherungseffekt durch-
der Diversifizierung an seine Gren- können, wobei im Rahmen der Struk- Mit der Dynamisierung der Zielvo- aus in Frage stellen.
zen geriet. Hatte das „optimale“ Port- turierung jeweils eine Zielvolatilität latilität eröffnet sich daher eine wei- Diese negative Risikoprämie einer
folio nach Markowitz, das bei einer für das Portfolio definiert wird. tere Dimension bei der Entwicklung „Long“-Position in impliziter Volatili-
Diese wird dann in Rela- neuer Konzepte. Durch einen Trig- tät resultiert aus der ausgeprägten
tion zu der für den jewei- ger wird die Höhe der aktuellen Ziel- Terminstruktur und ihrer – in norma-
ligen Tag gemessenen volatilität bestimmt. Bei einfachen len Marktphasen – oft zu beobach-
Von realisierten historischen Ansätzen wie der Verwendung von tenden besonderen Steilheit in den
Andreas Vambrie Volatilität gesetzt. gleitenden Durchschnitten wird die ersten Monaten. Diese Komplexität
Variante A dividiert jeweilige Zielvolatilität danach ge- bei einem direkten Investment bietet
dabei die Zielvolatilität wählt, ob der Basiswert über dem hochspezialisierten Marktteilneh-
durch die historische gleitenden Durchschnitt handelt (hö- mern zwar interessante Möglichkei-
Volatilität und be- here Zielvola, zum Beispiel 18 % ten, dürfte aber für viele Anwender
stimmt so den Investiti- p. a.) oder darunter (niedrigere Ziel- den Anspruch „Keep it simple and li-
onsgrad. Die Häufigkeit vola, zum Beispiel 10 % p. a.). Schon gesprungen. Denn Volatilitätsstrate- delte Instrumente analog der seit quid“ nicht mehr erfüllen. Dennoch
Abteilung Structured der Portfolio-Anpas- für den Fall, dass die dynamische gien bieten durch Generierung von 2006 in den USA erfolgreich gehan- bieten insbesondere die VStoxx- und
Solutions bei der sung kann mit Blick auf Strategie nur innerhalb einer Asset- Risikoprämien auch die Chance auf delten VIX-Produkte auf Basis des VIX-Futures interessante Alternati-
BayernLB die Transaktionskosten klasse angewandt wird, bietet sich strukturelles Alpha. S & P 500 zur Verfügung. Auch außer- ven im Rahmen der taktischen Port-
über einen zusätzlichen ein breites Feld an Mechanismen zur Seit Jahren sind im Management halb der Terminbörsen sind über ent- folio-Absicherung.
Filter gesteuert wer- Kalkulation des Triggers, das von von Aktienportfolien sogenannte sprechende Exchange Traded Funds Auch wenn beide Ansätze einzeln
entsprechenden Streuung über ver- den. Variante B hingegen bildet Komponenten der technischen Ana- Overlay-Strategien im Einsatz, die (ETF) und Strategieindizes Produkte schon ausreichend Spielraum für
schiedene Anlageklassen ein niedri- Cluster für die gemessene histori- lyse, wie gleitenden Durchschnitten, durch den aktiven Handel von Optio- quasi für alle Marktteilnehmer han- eine konkrete Umsetzung bieten, er-
geres Risikoprofil bei gleichen Rendi- sche Volatilität und ordnet diesen je- bis hin zu quantitativen Modellen nen – auf die im Portfolio gehalte- delbar. gänzen sich beide Strategien opti-
techancen in Aussicht stellt, in den weils einen abgestuften Investitions- reicht. In hochliquiden Märkten, die nen Einzelaktien oder replizierten In- mal. Ein Portfolio auf Basis einer
Stressphasen 2001 bis 2003 noch die grad zu. Diese Mechanismen entfal- durch die Nutzung von Futures den dizes – darauf ausgelegt sind, zusätz- Weiterer kritischer Blick Zielvolatilität wird in fallenden
Erwartungen erfüllt, so führte die in ten die beste Wirkung in Märkten, effizienten Aufbau von „Short“-Posi- liche Risikoprämien zu vereinnah- Märkten und bei steigender Volatili-
den Jahren 2008 und 2009 sprung- in denen sich Risiko als Verlustri- tionen erlauben, sind auch Total-Re- men; dem gegenüber steht jedoch Obgleich Aktienportfolien, zum tät die Allokation reduzieren und da-
haft gestiegene Korrelation der Anla- siko materialisiert. Dem Anspruch turn-Ansätze denkbar. ein vergleichsweise höherer Umset- Beispiel auf Basis des S & P 500, risi- mit Risikobudget freisetzen. In die-
geklassen untereinander oftmals zu der symmetrischen Strategie, die Das Konzept ist jedoch nicht auf zungsaufwand. koadjustiert und im langfristigen sem Umfeld kann für den Verkauf
höchst unbefriedigenden Ergebnis- auch Gewinnchancen als Bestand- die Anwendung innerhalb einer As- Im Nachgang zur Finanzkrise Vergleich deutlich bessere Ergeb- von VIX- oder VStoxx-Call-Optionen
sen. Insbesondere für Institutionen teil von Risiko definiert, wird in bei- setklasse beschränkt. Auch bei der 2008 widmen sich zunehmend Stu- nisse liefern, sobald Quoten von eine deutlich höhere Risikoprämie
mit laufenden Zahlungsverpflichtun- den Varianten Rechnung getragen. taktischen Asset-Allokation über ver- dien den Vorteilen der direkten und „Long“-VIX-Futures oder „Long“- vereinnahmt werden, da der Absiche-
gen oder restriktiven Risikobudgets So ist ein zum Teil deutlich gehebel- schiedene Assetklassen kann volatili- aktiven Beimischung von Volatilität VIX-Call-Optionen anstatt einer klas- rungsbedarf konventioneller Portfo-
wächst damit die Notwendigkeit, das tes Investment in die Anlageklasse tätsgetriebenes Timing im Rahmen zu Aktienportfolien. Nachdem dies sischen Put-Absicherung beige- lien exorbitant zunimmt.
absolute Verlustrisiko des Portfolios möglich, sofern die historische Vola- einer „Optimale-Rebalancing-Strate- lange Zeit nur über Varianz- und Vo- mischt werden, bedarf es in diesem Die aktive Nutzung von Volatilität
mittels risikokontrollierender Strate- tilität unterhalb der Zielvolatilität gie“ deutlichen Mehrwert liefern. latilitätsswaps möglich war, stehen Fall eines zweiten, kritischen Blicks. zur Risikosteuerung und als zusätzli-
gien aktiv zu managen. gemessen wird. Doch Volatilität lediglich unter dem seit der Einführung von VStoxx Futu- Eine „Long“-Volatilitätsposition, mit che Renditequelle erlaubt heute die
Gleichwohl besteht über die Wahl Aspekt der Risikokontrolle und da- res und Optionen auf Basis der impli- kurzer Restlaufzeit des gewählten Investition in risikoreiche Anlage-
Zwei Produktvarianten von Beobachtungsperioden zur Er- mit zur Erzielung eines gemanagten ziten Volatilität des Euro Stoxx 50 Future, weist zwar den besten Absi- klassen bei deutlich verbesserter
mittlung der realisierten Volatilität, Beta nutzen zu wollen, wäre zu kurz nun auch in Europa börsengehan- cherungseffekt auf, ist aber mit ho- Portfolio-Effizienz.
Folgt man der klassischen Portfo- Filtern und der Zielvolatilität ein viel-
liotheorie und definiert Risiko als fältiger Gestaltungsspielraum. Die
Schwankung der Erträge, so liegt es statische Definition der Zielvolatili-
nahe, den Faktor Volatilität als tät ist hier ein wesentlicher Kritik-
Steuerungsgröße zu nutzen. Um sub- punkt, zumal eine zu defensive Wahl
jektive Einschätzungen und Prog- – insbesondere in Phasen stark stei-
nose-Unsicherheiten auszuschlie- gender Kurse – zu einer temporären
ßen, wird in der Regel auf die histo- Underperformance der Strategie füh-

Quantitative Manager:
Totgeglaubte leben länger
Weniger Wettbewerb um interessante Aktien
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 als der Durchschnitt aller aktiven Ma-
Lange waren sie die Lieblinge der An- nager.
leger, aber in der zurückliegenden Seit vielen Jahren verfolgen wir
schweren Finanzkrise war die Perfor- die Performance von etwa 20 quanti-
mance selbst führender quantitati- tativen Managern, die wir für eine
gute Vergleichsgruppe
für unsere quantitative
US-Core-Strategie hal-
Von ten. Wenn man die Per-
Michael Fraikin formance dieser Ver-
gleichsgruppe bis Ende
2003 zurückverfolgt,
zeigt sich, dass der
durchschnittliche Mehr-
Head of Portfolio ertrag gegenüber dem
Management bei S & P 500 im Januar
Invesco Global 2009 seinen Höhepunkt
Quantitative Equity, erreichte. Danach
Germany wurde die Performance
allerdings merklich
schwächer. In den letz-
ver Fonds schwach. Man schrieb sie ten knapp sieben Jahren wurde ge-
ab. Aber war die Abkehr wirklich ge- rade einmal ein Mehrertrag von gut
rechtfertigt? Unsere Betrachtung 2,5 Prozentpunkten erzielt. Gut
der Investment- wie auch der Faktor- zwei Drittel der Gruppe haben seit
performance sowie unsere Marktana- Ende 2003 den Index geschlagen.
lyse erbrachten bemerkenswerte Er- Zwar scheint der Abwärtstrend seit
gebnisse. Januar 2009 ungebrochen, doch hat
Zunächst betrachten wir die Per- die Wertentwicklung im September
formance aktiver Manager. Wir kon- 2010 zumindest stagniert. Wenn wir
zentrieren uns dabei auf Quants und unsere eigene 26-jährige Perfor-
untersuchen einige umfassendere mancehistorie betrachten, scheint
ebenso wie kleinere Vergleichsgrup- die jüngste Verlustphase im Hinblick
pen. Da es keine hinreichend guten auf ihr Ausmaß und die Dauer durch-
internationalen Daten gibt, haben aus typisch zu sein.
wir den großen und vermutlich auch Als Nächstes betrachten wir ausge-
repräsentativen US-Markt unter- wählte amerikanische Quant-Manager
sucht. mit einer marktneutralen Strategie.
Hier würden wir ein ähnliches Bild er-
US-Core-Strategie warten wie bei den Core-Strategien,
und in der Tat war die Performance in
Von 2001 bis September 2010 wa- den letzten Jahren ähnlich. Dennoch
ren Core-Manager in den USA eigent- gibt es einige bemerkenswerte Unter-
lich sehr erfolgreich. In sieben von schiede. Langfristig ist es den institu-
zehn Jahren war die Medianperfor- tionellen marktneutralen Strategien
mance der durchweg mehr als 400 gelungen, angemessene aktive Erträge
fundamentalen und quantitativen zu erzielen. In dem Zeitraum, den wir
Manager besser als die Marktent- für Long-only-Produkte zugrunde ge-
wicklung. Der Mehrertrag der legt haben, betrug der durchschnittli-
Quant-Manager war insgesamt ähn- che Mehrertrag 5,7 %.
lich stetig wie der Mehrertrag der Die offensichtlichen Unterschiede
Vergleichsgruppe. Er war allerdings zwischen Long-only- und marktneu-
niedriger, denn Quant-Manager ge- tralen Strategien hängen vermutlich
hen meist weniger aktive Risiken mit der relativen Entwicklung „at-
ein. Insgesamt scheint es, als seien traktiver“ und „unattraktiver“ Ak-
quantitative Manager phasenweise tien zusammen, so wie viele quanti-
besser und phasenweise schlechter Fortsetzung Seite B 12
B 12 Börsen-Zeitung Nr. 75 Sonderbeilage Sonnabend, 16. April 2011

Mit der Hantel-Strategie Risikobudgets effektiver nutzen


Hohes Maß an Expertise erforderlich – In der Öffentlichkeit noch nicht korrekt wahrgenommen – Keine Beschränkung auf zwei Investments
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 zielen, während der andere Teil das ven Portfoliobestandteile erzielen – thaway, hat es einmal mit einem für zur Benchmark), liegt das tatsächli- ergänzt. Die Hantel-Strategie wird
Portfolien institutioneller Anleger Risiko minimiert – dazwischen gibt deren Kosten naturgemäß im Ver- ihn typischen Einzeiler so zusam- che Gesamtrisiko des Portfolios in in der Öffentlichkeit noch nicht kor-
werden immer komplexer, da Inves- es nichts. Ein derart aufgebautes gleich zu denen der passiven Invest- mengefasst: „Ich packe lieber alle Relation zu den Verpflichtungen bei rekt wahrgenommen – das Bild der
toren eine Fülle von Produkten ver- Portfolio eignet sich für institutio- ments höher sind. Hier geht der meine Eier in einen Korb und passe 15,1 %, nicht bei 17 %. Denn die Risi- Hantel verleitet viele Investoren zu
schiedener Assetklassen, Risikostruk- nelle Investoren auch dazu, ihre An- Trend hin zu einem dynamischeren gut auf diesen auf.“ ken sind nicht linear anwachsend; der Vermutung, die Strategie sei auf
turen und Regionen zum Portfolio- lageziele besonders kosten- und risi- Ansatz: Die Kosten der aktiv verwal- vielmehr ist die bestimmende Risiko- zwei Investments beschränkt. Tat-
aufbau zur Verfügung stehen. Darü- koeffizient umzusetzen. teten Vermögensteile werden sol- Exempel aus der Realität entscheidung in diesem Zusammen- sächlich aber kann das Portfolio aus
ber hinaus sind an dem Prozess häu- Der institutionelle Markt scheint chen Strategien zugeführt, die in die hang die, in Aktien zu investieren. vielen einzelnen „Hanteln“ beste-
fig diverse Manager und Consultants aktuell von sich widersprechenden besten Ideen investieren. Dafür ak- Um mit der Hantel-Strategie effi- Nachdem sie die grundsätzliche hen, die die ganze Produktpalette ab-
beteiligt. Eine der zurzeit am meis- Investitionsverhalten geprägt zu zeptieren Anleger ein höheres Ri- zient zu investieren, braucht es ein Entscheidung getroffen haben, den bilden. Im Aktienmanagement kann
ten diskutierten Investmentstrate- sein. Auf der einen Seite gibt es in siko, erwarten jedoch auf der ande- hohes Maß an Expertise und (Ri- Verbindlichkeiten Aktienrisiko ge- dies beispielsweise die Teilung in in-
gien im institutionellen Asset Ma- vielen bedeutenden Märkten einen ren Seite auch einen höheren Ertrag siko-)Steuerung. Viele Investoren in genüberzustellen, ist die logische dexbasierte Aktienportfolien und
klaren Trend hin zu pas- pro Risikoeinheit. den nordischen Ländern arbeiten be- Konsequenz für Investoren, dass das High-Conviction-Aktien-Strategien
siven Investments, insbe- Die zunehmende Bedeutung der reits damit. Häufig greift die Hantel- Risiko die Rendite maximieren umfassen, im Kontext der Asset Allo-
sondere in Aktien der Hantel-Strategie spiegelt wider, dass Strategie mit den bereits angewand- muss. Genau diese Überlegung führt cation die Aufteilung in Assets, die
Von entwickelten Länder. sich Investoren verstärkt mit den Zu- ten Portable-Alpha-Strategien und dazu, dass sie High-Conviction- den Verbindlichkeiten nachkom-
Steven Bayly Auf der anderen Seite sammenhängen der folgenden Fakto- der Risikobudgetierung ineinander. ebenso wie konzentrierte Aktienstra- men, und Investments in dazu mög-
werden immer mehr spe- ren beschäftigen: dem risikoadjus- Ein weiteres Praxisbeispiel für die tegien in ihre Asset Allocation einbe- lichst unkorrelierte Anlageformen,
zialisierte Mandate ver- tierten Ertrag, den ein aktiver Mana- Hantel-Strategie findet sich in ziehen. An dieser Stelle soll ange- im geografischen Sinne die Tren-
geben, etwa in Schwel- ger liefern soll, seinen Fähigkeiten, LDI(Liability Driven Invest- merkt werden, dass High-Con- nung von entwickelten Märkten und
lenländer, Rohstoffe diesen Ertrag zu erwirtschaften, so- ments)-Ansätzen. Hier wird das risi- viction-Strategien in jeder Anlage- Schwellenländern und im Rentenbe-
oder High-Alpha-Strate- wie der Replizierbarkeit der Strate- koarme Basisportfolio um speziali- klasse aufzufinden sind. reich die Mischung aus Anleihen, die
Leiter des gien. gie. Während zuletzt – aus gutem sierte Produkte mit höherem Risiko- Die Tatsache, dass sich immer die Duration abdecken, mit risikorei-
institutionellen Die Hantel-Strategie Grund – die Diversifikation im Vor- profil ergänzt – immer unter der mehr Investoren mit der Hantel-Stra- cheren Schuldtiteln.
Geschäfts von Black- kombiniert diese An- dergrund stand, rücken nun die Ma- Grundbedingung einer ausreichen- tegie auseinandersetzen, kann auch Jüngste Erhebungen lassen vermu-
Rock in Deutschland sätze. Gleichzeitig nagementfähigkeiten wieder in den den Diversifikation. Innerhalb des als Umdenken verstanden werden: ten, dass institutionelle Investoren
bringt sie die Diskussion Fokus. Dies lässt vermuten, dass in- Aktienportfolios können für Pensi- Anleger betrachten ihr Portfolio in Deutschland wieder etwas risiko-
um die „richtige“ Invest- stitutionelle Investoren sich künftig onspläne wichtige passive Core-Ak- nicht mehr als eine Ansammlung affiner geworden sind. Die Hantel-
nagement, die Hantel-Strategie mentstrategie (Alpha-versus-Beta- zunehmend mit einer konzentrier- tien um ein komplementäres Invest- von Assets, sondern vielmehr als Strategie hilft dabei, Risikobudgets
(engl.: Barbell Investing), zielt da- Debatte) einen Schritt vorwärts, in- ten Anzahl aktiver Strategien be- ment in eine High-Conviction-Strate- eine Akkumulation von Engage- effizient einzusetzen und besser
rauf ab, diese Komplexität zu redu- dem sie Risikobudgets einbezieht schäftigen werden, die die besten gie ergänzt werden. Das resultie- ments. Diesem Ansatz folgend wird durch die komplexen Prozesse des
zieren. und vorab definierte Budgets für die Ideen beinhalten und damit zwar we- rende Portfolio konzentriert sich das Exposure zu klassischen Renten Portfolioaufbaus zu kommen. Des
Kosten von Alphastrategien berück- niger, aber dafür vielversprechende dann auf das Können der (des) akti- (wie beispielsweise Staatsanleihen) Weiteren eröffnet sie Investoren, die
Gleichgewicht herstellen sichtigt. Viele institutionelle Investo- High-Conviction-Positionen enthal- ven Manager(s). oder Blue-Chip-Aktien über Derivate besonderen Sorgfaltspflichten unter-
ren erkennen nämlich bei der Über- ten. Pensionspläne sollten beachten, dargestellt. Somit muss weniger Ka- liegen, eine fokussiertere Sichtweise
Im Fixed-Income-Bereich wird die prüfung ihrer verschiedenartigen Ri- Auch die Auswahl der Manager dass das Investieren nach einer pital eingesetzt werden, um Marktex- auf die Portfoliobestandteile und de-
Hantel-Strategie als Kombination siken, dass die Risiken, die sich aus wird wieder eine größere Rolle spie- High-Conviction-Strategie aus LDI- posure zu bekommen. Das so einge- ren sorgfältige Überwachung. Und
kurz- und langfristiger Anleihen seit aktiven Ansätzen ergeben, diversifi- len. Wahrscheinlich werden Investo- Sicht nicht automatisch mit einem sparte Kapital kann dann wiederum last but not least ermöglicht die Han-
Jahren angewandt. Aber man kann zierend wirken. Das ist insbesondere ren eine ausbalancierte Allokation höheren Portfoliorisiko einhergeht, für High-Conviction-Strategien ein- tel-Strategie eine effiziente Kosten-
die Strategie auch allgemeiner ver- dann der Fall, wenn indexbasierte von risikoarmen, passiven Fonds denn das Risiko im Vergleich zur gesetzt werden. Im Ergebnis wird kontrolle und eine Allokation der
stehen. Ähnlich den zwei ausbalan- Assets im Portfolio dominieren. und High-Conviction-Fonds einem Benchmark muss nicht länger kon- also das volle Exposure zum Markt Kosten in die Verwendungsrichtun-
cierten Seiten einer Hantel soll ein Die Investoren stehen vor der über viele Fondsmanager diversifi- trolliert werden. Ein Beispiel: Wenn (Beta-Exposure) effizient und flexi- gen, die die maximale Rendite ver-
Gleichgewicht aus relativ konservati- Frage, wie sie ihr Risikobudget zwi- zierten Portfolio vorziehen. Warren das Gesamtrisiko von Aktien 15 % bel um High-Conviction-Strategien sprechen.
ven und risikoreicheren Titeln herge- schen aktiven und passiven Strate- Buffett, einer der erfolgreichsten In- (relativ zu den Verpflichtungen) be-
stellt werden. Ein Teil des Portfolios gien aufteilen sollen und wie sie die vestoren der Welt und Vorsitzender trägt und der Tracking Error des Ak-
soll also möglichst hohe Renditen er- höchstmögliche Rendite für die akti- der Investmentfirma Berkshire Ha- tienanteils im Portfolio 2 % (relativ

Quantitative Manager
Fortsetzung von Seite B 11 gut war, 2009 deutlich zurückging
und sich dann erholte, erst weltweit
tative Faktoren sie definieren. Lang- und dann in den USA, wo sie sich
fristig ist der Performanceabstand aber 2010 überwiegend seitwärts be-
zwischen den beiden Gruppen recht wegte.
symmetrisch, aber 2010 erzielten Neben dieser langfristigen Ent-
die „attraktiven“ Aktien nur durch- wicklung fällt auf, dass die Faktorper-
schnittliche Erträge, während die formance in den USA in der zweiten
„unattraktiven“ außerordentlich Jahreshälfte 2008 besser und danach
schlecht abschnitten. Long-only-Stra- schlechter war als weltweit. Aller-
tegien haben Schwierigkeiten, von dings scheint der US-Markt nunmehr
dem schwachen Abschneiden unat- mit der internationalen Entwicklung
traktiver Aktien deutlich zu profitie- wieder synchron zu sein. Insgesamt
ren. Dies erklärt die Renaissance hat der Faktor „Value“ in den USA
marktneutraler Strategien und die besser funktioniert als bei internatio-
Mindererträge von Long-only-Strate- nalen Anlagen, und er hat alle ande-
gien im Jahr 2010. ren Faktoren mit großem Abstand
Häufig wurden in den letzten bei- hinter sich gelassen. Dies würde je-
den Jahren die steigenden Korrela- denfalls die großen Erfolge funda-
tionen zwischen Einzelwerten als mentaler Manager erklären, die in
Hauptgrund für die Schwierigkeiten der Regel stärker auf günstige Bewer-
von aktiven Managern und insbeson- tungen achten. Mit dem Abstand zwi-
dere Quants gesehen. Wenn die Er- schen den einzelnen Quintilen lässt
träge sämtlicher Aktien eng mitei- sich auch die unterschiedliche Ent-
nander korreliert sind und einzel- wicklung von marktneutralen Strate-
wertspezifische Faktoren keine Rolle gien und Long-only-Strategien erklä-
spielen, so das Argument, lässt sich ren: Marktneutrale Strategien stüt-
durch die Einzelwertauswahl kaum zen sich in der Regel auf die Ertrags-
Mehrwert schaffen. Andererseits differenz zwischen attraktiven und
kann systematische Einzelwertaus- unattraktiven Aktien, während bei
wahl nur dann funktionieren, wenn Long-only-Strategien vor allem der
die Aktienerträge mit Faktoren korre- Mehrertrag der attraktivsten Aktien
liert sind. Welche Korrelation „opti- zählt. 2010 war für Long-only-Strate-
mal“ ist, ist deshalb keineswegs klar. gien deutlich schwieriger als für
Wenn man die gleitenden Dreimo- marktneutrale Strategien.
nats- und Dreijahresdurchschnitte
der Korrelation zwischen den Einzel- Keineswegs so dramatisch
werten betrachtet, ergeben sich inte-
Die Daten bestätigen, dass die letz-
ressante Erkenntnisse. Allgemein
ten Jahre für aktive Manager im All-
zeigt sich, dass die Korrelationen
gemeinen und quantitative Manager
Ende der Neunziger und Anfang des im Besonderen nicht einfach waren.
neuen Jahrtausends auf ein sehr nied- Dennoch war die Marktentwicklung
riges Niveau zurückgegangen und da- keineswegs so dramatisch, wie häu-
nach mehr oder weniger stetig gestie- fig behauptet wurde. Aktives Ma-
gen sind. Jetzt könnten sie allerdings nagement hat in den letzten zehn
ihren Höhepunkt überschritten ha- Jahren Mehrwert erzielt, auch wenn
ben, zumindest über kürzere Betrach- es wiederholt für tot erklärt wurde.
tungszeiträume gehen in sämtlichen Während der Finanzkrise mussten
Regionen die Korrelationen zurück. Quants – zumindest außerhalb der
Da die letzten zehn Jahre eine meist USA – nicht mehr verkraften als eine
gute Zeit für aktives Management wa- der üblichen Trendwenden, wie es
ren, spricht wenig dafür, dass der An- sie schon so oft gegeben hat.
stieg der Korrelation das Problem Es gibt aber Anzeichen dafür, dass
war. Problematisch ist aber ihr hohes die Zeiten für aktive Manager wie-
Niveau oder, genauer gesagt, proble- der besser werden, insbesondere für
matisch war das Niveau im Jahr Quants. Die Faktorperformance ver-
2009. Bei der kurzfristigeren Betrach- bessert sich, und auch die Erträge
tung zeigt sich auch, dass die Einzel- marktneutraler Manager legen wie-
wertkorrelationen in den USA am der zu. Ungünstig für viele Strate-
höchsten waren. gien war, dass aktives – fundamenta-
Um die Performance ausgewählter les ebenso wie quantitatives – Ma-
quantitativer Faktoren zu untersu- nagement aus der Mode kam und at-
chen, haben wir die aus unserer traktive, liquide Aktien mit einer hö-
Sicht wichtigen Faktoren in vier heren Marktkapitalisierung daher
Gruppen unterteilt. Für jede dieser verkauft wurden. Dies lässt jetzt
Gruppen haben wir eine Gesamtbe- nach. Die Korrelationen zwischen
wertung sowie branchen- und länder- den Einzelwerten normalisieren sich
neutrale Ein-Monats-Informationsko- wieder, und der Wettbewerb um die
effizienten berechnet. Unsere Stich- interessantesten Aktien ist zurückge-
probe dürfte repräsentativ für einzel- gangen – denn heute gibt es weniger
wertorientierte Quants sein, nicht aktive Strategien, und sie haben ein
aber unbedingt für alle quantitativen geringeres Anlagevolumen. Der Bo-
Strategien. Es zeigt sich, dass die Fak- den für die Renaissance des aktiven
torperformance bis Ende 2008 recht Managements ist also bereitet.
Sonnabend, 16. April 2011 Sonderbeilage Börsen-Zeitung Nr. 75 B 13

Fondsbranche tritt für Minderheitsaktionäre ein


Governance-Struktur muss alle Interessengruppen zufriedenstellen und die Solidität und Prosperität eines Unternehmens dauerhaft begünstigen
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 cherungen haben sich in Deutsch- die Gespräche mit Aufsichtsräten trolle, da auf Hauptversammlungen Übernommenen? Wie wird die Aus- Volkswagen „besaß“ und dies öffent-
Die Verantwortung von Asset Mana- land in den letzten Jahrzehnten im- eine gering ausgeprägte Aktionärs- die Präsenzen meist unter 60 % lie- schüttungsstrategie sein, wie wird lich machte, mit dem Hinweis das
gern ist groß, und sie ist weiter ge- mer stärker aus den Unternehmens- orientierung. Die Sorgen und Forde- gen. Konkret haben wir öffentlich sie die Fremdfinanzierungsquote be- Unternehmen ganz übernehmen zu
wachsen. Sie sind Treuhänder der beteiligungen zurückgezogen. An de- rungen der Aktionäre werden kaum die Übernahme von Hochtief durch einflussen? Und welchen Einfluss wollen, da explodierte der Kurs von
anvertrauten Gelder, Miteigentümer ren Stelle sind internationale und verstanden und berücksichtigt. Deut- ACS kritisiert. ACS ist unseres Erach- wird dies auf die langfristige Perfor- Volkswagen auf abstruse 1 000 Euro.
und Fremdkapitalgeber von Unter- deutsche Kapitalsammelstellen getre- sche Aufsichtsräte sind wohl zu weit tens nicht am Unternehmen Hoch- mance des Unternehmens haben? Der faire Wert lag zu diesem Zeit-
nehmen und aufgrund der expandie- ten. Die Aktionärsstruktur der 30 weg von den Investoren. Mehr Aufge- tief interessiert, sondern an den liqui- Würde sich das übernommene Unter- punkt unter 100 Euro. Der ganze
größten Aktiengesell- schlossenheit und neue Foren für Zu- den Mitteln von Hochtief zur Sanie- nehmen alleine anders entwickeln? Deutsche Aktienindex, der Dax,
schaften zeigt es auf: sammenkünfte von Investoren mit rung der eigenen Bilanz. Das ist ACS wie auch andere operieren ge- wurde durch diese Spekulation in
Zwischen 2001 und Aufsichtsräten werden verlangt. nicht verwerflich. Allerdings lässt mäß deutschem Recht. Aber ist die- Mitleidenschaft gezogen. Eine voll-
Von 2009 ist der Streubesitz das Gesetz es zu, mit einem schlecht ses Recht noch angemessen, und wie kommen unsinnige Verwerfung der
Henning Gebhardt . . . bei Dax-Unternehmen Unabhängige Aufsichtsräte ausgestalteten Übernahmeangebot werden die Minderheitsaktionäre Markthygiene war die Folge.
von 64,5 auf 82,6 % ge- allein der Pflicht Genüge zu tun, hier geschützt? Minderheitsaktionäre sind besser
stiegen. Fondsgesellschaften sind zudem ohne mehr Aktien des Unterneh- zu schützen. Abzuwarten ist, wie
Internationale klassi- hilfreich bei der Gestaltung der Kon- mens angedient zu bekommen als Zwei prominente Beispiele sich die geplanten Vorschriften des
sche institutionelle In- trollstrukturen. So empfehlen sie notwendig. Anlegerschutzverbesserungsgeset-
vestoren halten inzwi- Kandidaten für die Wahl in den Auf- Wie verhält sich das Management Eine andere Variante kam bei den zes zum Beteiligungsaufbau bewäh-
schen knapp 52 % der sichtsrat. Denn unabhängige Auf- von auf solche Art „übernommenen“ versuchten Übernahmen Conti/ ren. Darüber hinaus präferieren wir
Anteile der Dax-Gesell- sichtsräte sind für einen Minderheits- Unternehmen? Gemäß Aktiengesetz Schaeffler, VW/Porsche zum Ein- die Einführung weiterer Melde-
Leiter Europäische schaften. Die „Deutsch- aktionär eine zentrale Forderung, ge- ist die Führung verpflichtet, das satz. Meldepflichtig sind in Deutsch- schwellen im WpHG. Z. B. alle weite-
Aktien der DWS land AG“ gibt es nicht rade weil immer mehr Vertreter der Wohl und Wehe des Unternehmens land nach dem WpHG Transaktio- ren 2 % über der 30 %-Marke.
mehr. Das zeigen auch strategischen Großaktionäre in den nen, die die Beteiligung Zusammenfassend lässt sich festhal-
Untersuchungen hin- Aufsichtsrat entsandt werden. Bei an Unternehmen über ten: Fondsgesellschaften kämpfen für
renden verwalteten Mittel ein rele- sichtlich der Verflechtung maßgebli- Dax-Unternehmen etabliert sich da gewisse Schwellen he- die Rechte der Minderheitsaktionäre.
vanterer finanzwirtschaftlicher Ak- cher Akteure bei der Unternehmens- ein Trend. Dies kann sich zu einem . . . und ben. Ein weiterer schlei- Als langfristige Investoren fordern sie
teur. Die DWS ist Marktführer in kontrolle. Sie nimmt deutlich ab. Problem entwickeln, wenn Minder- Claus Gruber chender Kontrollaufbau von Unternehmen eine Governance-
Deutschland und verwaltet mit 77 Stattdessen etabliert sich eine neue heitsaktionäre nicht mehr vertreten kann öffentlich unbe- Struktur, die alle Interessengruppen
Mrd. Euro auch die meisten Aktien. Kontrollstruktur: von einer unmittel- werden. Das „One share one vote“- merkt stattfinden, da es zufriedenstellt und die Solidität und
Gleichwohl sind wir wie andere baren zu einer mittelbaren Kon- Prinzip wird somit in Frage gestellt. keine weiteren Informa- Prosperität eines Unternehmens dau-
Fondsgesellschaften meist Minder- trolle. Die Investoren haben keinen Puma ist so ein Fall. Gute Beispiele tionspflichten gibt. Der erhaft begünstigt. Hierzu treten sie
heitsaktionär. Sitz im Aufsichtsrat, um nicht In- für den Einfluss von stärkeren Aktio- Börsenkurs repräsen- meist in einen kritischen Dialog mit
sider zu werden. Aber sie sprechen nären, wie bei BMW, zeigen, dass es tiert dann ggf. nicht den Unternehmen, aber auch öffent-
Kritik am Übernahmerecht mit Vorstand und Aufsichtsrat und auch anders geht. mehr den fairen Wert. lich über Medien und auf Hauptver-
weiten so die Unternehmenskon- Bei unserem Engagement sind uns In Deutschland gab es sammlungen. Gesellschaften mit ei-
Eine gute Unternehmensführung trolle wirksam aus. Deutsche Fonds- Schwächen des Kapitalmarktrechts ESG-Experte der DWS hierfür zwei prominente ner guten Unternehmensführung ha-
(Corporate Governance) ist verant- gesellschaften sind seit Anfang der aufgefallen, die zulasten der Minder- Beispiele: die versuchte ben leichteren Zugang zum Kapital
wortlichen Investoren ein Anliegen. neunziger Jahre aktiv mit den Unter- heitsaktionäre gehen. Übernahmen Übernahme von VW der Treuhänder. Darüber hinaus tre-
Deshalb engagieren sie sich bei den nehmen im Gespräch. Meist halten wie Conti/Schaeffler, VW/Porsche im Auge zu haben. Aber im Lichte durch Porsche und Continental ten Fondsgesellschaften für verbes-
Unternehmen, aber kritisieren auch sie nicht mehr als 2 % an den Unter- und jüngst ACS/Hochtief bergen ei- der neuen Abhängigkeiten und der durch Schaeffler. In beiden Fällen serte gesetzliche Regeln ein, die das
die rechtlichen und finanzwirtschaft- nehmen und denken, argumentieren nigen Stoff zur Kritik. Da ist zum ei- eigenen Karriereplanungen werden handelte es sich um „Anschleichen“. Eigentum in Form von Aktienbeteili-
lichen Rahmenbedingungen. Zum und handeln deshalb als Minder- nen das Problem bei Übernahmen die Manager sich wahrscheinlich Die Unternehmen haben meist gung stärker schützen. Eigentum ver-
Beispiel das Übernahmerecht. Die- heitsaktionär. Doch da Aktionärsein mit gut 30 % des Grundkapitals. Pro- eher am Wohl des Übernehmers ori- durch den Einsatz von derivativen In- pflichtet. Das gilt nicht nur für Fonds-
ses hat bei den jüngsten Transaktio- und die Verantwortung daraus nur fessor Baums nennt diese Vorgehens- entieren. Investoren stellen sich ei- strumenten wie Swaps und Aktienop- gesellschaften, sondern auch für Inves-
nen Schwächen gezeigt und erreicht bedingt teilbar sind, erfüllen sie weise „low balling“. Diese geringe nige Fragen: Welchen Einfluss tionen maßgebliche Beteiligungen toren wie Unternehmen und Beteili-
das Ziel, Minderheitsaktionäre zu nicht einfach die treuhänderischen Quote reicht in Deutschland übli- nimmt der Übernehmer auf die lang- aufgebaut. Als Porsche dann über gungsgesellschaften, die auf den Kapi-
schützen, kaum. und gesetzlichen Pflichten, sondern cherweise für die faktische Kon- fristige Unternehmensstrategie des solche Rechte mehr als 70 % an talmärkten aktiv sind.
Die Unternehmensfinanzierung das Tageswerk verlagert sich stetig
durch Fremdkapital ist im Wandel. von der Beschäftigung mit Finanz-
Früher gewährten die heimischen kennziffern hin zur Inhaberschaft.
Kreditinstitute den Unternehmen So werden auch ökologische und so-
Kredite und waren auch häufig di- ziale Aspekte (Environmental, So-
rekt an ihnen beteiligt. Mit der zu- cial, Governance; ESG) mit in den In-
nehmenden Ausgestaltung der Kapi- vestmentprozess einbezogen.
talmärkte, der Intermediation, neh- Kontrolle wird wirksam nicht nur
men die Unternehmen Fremdkapital durch eine gewissenhafte Ausübung
weniger über Bankkredite, sondern der Stimmrechte, sondern durch re-
über die Ausgabe von Anleihen auf. gelmäßige Treffen mit Vorstand und
Auch die Beteiligungsstruktur än- mittlerweile zunehmend auch dem
dert sich. Kreditinstitute und Versi- Aufsichtsrat. Beispielsweise zeigen

Solarsektor bietet
beachtliche Chancen
Japan-Katastrophe führt zum politischen Umdenken
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 reits erfolgter oder beschlossener Re-
In einer brutalen Deutlichkeit ha- duktionen in der Einspeisevergü-
ben die furchtbaren Ereignisse in Ja- tung in einigen europäischen Staa-
pan gezeigt, welche Gefahren die ten bleibt die Solarenergie weltweit
Kernenergie in sich birgt. Die Aus- auf einem nachhaltigen Wachstums-
wirkungen dieser Katastrophe führ- kurs. Zum einen verhindern die Kür-
zungen nicht die weite-
ren Entwicklungen in
Europa, sondern reflek-
Von tieren nur den starken
Pascal Schuler Preisverfall der Solar-
module. Und zum ande-
ren sehen wir in ande-
ren Teilen der Erde
Märkte, die an Bedeu-
tung gewinnen.
Manager der Genannt seien zwei
nachhaltigen Aktien- „Wirtschaftsriesen“: die
fonds von Swisscanto USA und China. In den
Asset Management USA wächst die instal-
lierte Solarkapazität
pro Jahr um rund 30 %.
ten in Deutschland zu einem unmit- Und wer im Land der unbegrenzten
telbaren Umdenken in der Regie- Möglichkeiten in Solarenergie inves-
rung. So wurde die bereits beschlos- tiert, kann sich über eine Steuerer-
sene Laufzeitverlängerung für be- sparnis von bis zu 30 % freuen. Die-
stimmte Atomkraftwerke auf den ses Gesetz gilt bis zum Jahr 2016.
Prüfstand gestellt und erkannt, Generell scheint Amerika auf grün
dass der Energieumbau hin zu den getrimmt zu werden. Das hehre Ziel
erneuerbaren Energieträgern deut- von Obama lautet, dass bis 2035 be-
lich schneller als geplant erfolgen reits vier Fünftel der gesamten
muss. Stromversorgung aus erneuerbaren
Auch in der Berichterstattung hin- Energiequellen kommen sollen.
terließ der Atomunfall seine Spuren. China ist auf der Anbieterseite in
Herrschte in puncto Solarenergie in der Solarenergie bereits eine Groß-
jüngerer Vergangenheit in der öffent- macht: als Produktionsstandort für
lichen Wahrnehmung sogar etwas Solarmodule, die hauptsächlich in
Gegenwind aufgrund der Einspeise- Europa nachgefragt werden. Nun sol-
vergütung, werden nun wieder in len gemäß Medienberichten aus
den Diskussionen der wichtige dem Reich der Mitte Pläne für den
Aspekt „Klimaschutz“, die Gefahren Solarmarkt Aufnahme in die allge-
von Kernenergie und die Endlichkeit meine Strategie des nächsten Fünf-
von Öl, Gas und Kohle herausgeho- jahresplans finden. Ein wichtiger
ben. Eigentlich hätte es dieses Un- Aspekt dieser politischen Absichten
glück nicht gebraucht, um der „sau- resultiert aus dem enorm wachsen-
beren Energie“ die nötige Beachtung den Energiebedarf, der möglichst
zu schenken. Denn alle Risikofakto- umweltfreundlich gedeckt werden
ren sprechen für eine Entwicklung und gleichzeitig den Inlandsabsatz
auf unserem Planeten zu einer Ver- stärken soll. Denn erst vor kurzer
sorgung aus erneuerbaren Energien Zeit hat der chinesische Umweltmi-
mit der Solarbranche als wichtigem nister sogar öffentlich die ökologi-
Baustein im Energiemix. Trotz be- Fortsetzung Seite B 14
B 14 Börsen-Zeitung Nr. 75 Sonderbeilage Sonnabend, 16. April 2011

Nachhaltige Entwicklungshilfe für Unternehmen


Mittelstandskredite fördern Wachstum in der Dritten Welt – Neue Investitionsmöglichkeiten für institutionelle Anleger
Börsen-Zeitung, 16.4.2011 ziente informelle Sektor, der auch Der KMU-Sektor, der mit 25 bis 30 % Zugang zu den benötigten Finanz- sen Sektor ermöglicht. Hierbei wer- tute ausgewählt, die die strengen An-
In den westlichen Industriestaaten als Schattenwirtschaft bezeichnet einen beachtlichen Anteil an der mitteln zu erhalten? den KMU in verschiedenen Entwick- forderungen an verschiedene Nach-
ist man sich der enormen Bedeutung wird, ist in vielen Entwicklungslän- klassischen Unternehmensvertei- Die Antwort liegt auf der Hand: lungs- und Schwellenländern durch haltigkeitskriterien erfüllen können.
des Mittelstandes inzwischen be- dern dominant. Er macht einen we- lung ausmacht, hat hingegen keinen Kleine und mittelständische Unter- die Zusammenarbeit der beiden Un- So untersucht ein spezialisiertes
wusst: Kleine und mittelständische sentlichen Anteil der Erwerbsbe- oder nur eingeschränkten Zugang zu nehmen sind zu groß, um auf den ternehmen mit spezialisierten Part- Due-Diligence-Team verschiedene
Unternehmen (KMU) schaffen das schäftigung und des zumeist gerin- Krediten. Das Gros an der Unterneh- Fördertopf der Mikrokredite zugrei- nerfinanzinstituten (PFI) vor Ort mit qualitative und quantitative
Gros der Arbeitsplätze und sind ein gen Einkommens für einen Großteil mensverteilung machen mit 65 bis fen zu können, und zu klein, um von Krediten versorgt. Der Investment- Aspekte. Dazu gehören zum Beispiel
wesentlicher Träger von Wohlstand der ärmeren Bevölkerung aus. KMU 75 % Kleinstunternehmen aus. Die- kommerziellen Geschäftsbanken im prozess beinhaltet eine sehr dezi- das Engagement des potenziellen
und wirtschaftlichem Wachstum. In hingegen schaffen eine breitere öko- sen Sektor zu fördern und in formale nötigen Maße bedient zu werden. dierte Vorgehensweise und erfordert PFI bei der Umsetzung sozialer
nomische Basis und sor- Strukturen zu überführen, war und Das ist angesichts der Bedeutung die- ein strukturiertes und ausgereiftes Aspekte sowie die kundenrelevanten
gen für mehr soziale Si- ist ein wesentliches Entwicklungs- ses Sektors für die wirtschaftliche Risikomanagement-System. Auswirkungen dieser Umsetzungen.
cherheit und Stabilität. ziel, nicht nur der Länder selbst, son- Dieser strukturierte Eine jährlich revolvierende, vertragli-
Von Je entwickelter und dern auch von internationalen Orga- Prozess ist erforderlich, che Verpflichtung der Partner zur
Stephan Beismann . . . prosperierender ein nisationen und Finanzinstituten. um die geeigneten Inves- Einhaltung verschiedener sozialer
Land ist, desto höher ist Auch aus diesem Grund konnte die- . . . und titionsmöglichkeiten in und ökologischer Richtlinien trägt
auch der Anteil des ser Sektor in den vergangenen Jah- Edda Schröder den Entwicklungs- und dabei nicht nur zur kontinuierlichen
KMU-Sektors gegenüber ren überaus dynamisch und stark Schwellenländern he- Integrität des potenziellen Partnerfi-
dem informellen Sektor. wachsen. Dadurch bedingt treten ak- rauszufiltern und gleich- nanzinstituts, sondern auch zur Sta-
Die Förderung eines tuell aber auch regionale Problemati- zeitig bestehende Risi- bilisierung und Risikominimierung
dynamischen Unterneh- ken, wie zum Beispiel die Überschul- ken konsequent einzu- im gesamten Investmentprozess bei.
Head of Business menssektors besitzt in dung einzelner Kreditnehmer, auf. grenzen. Aus diesem
Development bei nationalen wirtschaftli- Grund wird das Portfo- Lukrativer Rentenersatz
Kepler Capital Markets chen Entwicklungszie- Deutliche Versorgungslücke Geschäftsführerin bei liomanagement immer
len deshalb aus gutem ConCap Connective eng von einem laufen-
Grund eine sehr hohe Für den Sektor kleiner und mittel- Capital den Risikomanagement- Investments in solche Anlagein-
Hochlohnländern und in einigen Priorität. Eine breite unternehmeri- großer Unternehmen in den Ent- prozess begleitet. Dieser strumente sind aber nicht nur aus
Staaten mit mittlerem Lohnniveau sche Basis ist Träger wirtschaftli- wicklungs- und Schwellenländern Prozess überwacht ne- Rendite- und Risikoaspekten oder
produziert dieser Sektor mehr als chen Wachstums, Wohlstands und haben die erwähnten Problemati- Entwicklung eine erhebliche Beein- ben Länder- und Kredit- auch Wäh- zur Förderung entwicklungspoliti-
die Hälfte der Wirtschaftsleistung. sozialer Sicherheit. Die Entwicklung ken jedoch kaum eine Bedeutung. trächtigung der Wachstumschancen rungs- und Liquiditäts- sowie Zins- scher Ziele, sondern auch aus ge-
In den OECD-Staaten kommen sogar von unternehmerischer Tätigkeit be- Denn KMU sind meist juristische Per- eines Landes. Positiv betrachtet aber und operationelle Risiken. Zeigen samtwirtschaftlichen Gesichtspunk-
mehr als zwei Drittel der Beschäftig- nötigt als essenzielle Voraussetzung sonen, durch die mindestens jährli- auch ein Potenzial, das es in jeder Warnsignale beispielsweise eine Ver- ten für Anleger interessant. Denn
ten aus diesem Sektor. aber den Zugang zu entsprechenden che Erstellung einer Bilanz und Ge- Hinsicht zu fördern gilt. schlechterung der Portfolioqualität Entwicklungs- und Schwellenländer
Bankdienstleistungen, insbesondere winn-und-Verlust-Rechnung trans- Dynamische Wachstumsaussich- an, können sofort entsprechende Ge- haben die aktuelle Wirtschaftskrise
Mehr soziale Sicherheit Krediten. In den Industrieländern parenter als Kleinstunternehmen ten, Diversifikationsmöglichkeiten genmaßnahmen, wie zum Beispiel wesentlich besser überwunden als
gibt es hierzu ein breites Versor- und können beispielsweise durch für das Portfolio und entwicklungs- eine unmittelbare Due Diligence die klassischen Industriestaaten.
Die Rolle von kleinen und mittle- gungsangebot. Nicht so in den Maschinen und Immobilien aus ih- politische Effekte einer KMU-Kredit- beim Partnerfinanzinstitut vor Ort, Durch eine mittel- bis langfristige In-
ren Unternehmen ist in Entwick- Schwellen- und Entwicklungslän- rem Anlagevermögen werthaltige vergabe machen den Sektor inzwi- eingeleitet werden. vestition in entsprechende Vehikel
lungs- und Schwellenländern kaum dern, in denen das Kreditangebot für Kreditsicherheiten stellen. Trotz die- schen auch für institutionelle Anle- eröffnet sich institutionellen Anle-
anders als in den Industrieländern. das jeweilige Unternehmen sehr ser signifikanten Vorteile und der ger in Deutschland interessant. Das Strenge Anforderungen gern damit erstmals ein Zugang zu
Mit dem Wachstum dieses Sektors stark von seiner Eingliederung in hohen ökonomischen und sozialen Thema ist bei ersten Investmentan- einem Investment, das sich auf-
geht dort zudem eine allmähliche der „Unternehmenspyramide“ ab- Bedeutung der KMU in den jeweili- bietern angekommen und wird dort Soziale Integrität und Verantwor- grund seines Rendite-Risiko-Profils
Überführung des informellen Sek- hängig ist. gen Volkswirtschaften besteht in die- bereits umgesetzt. ConCap Con- tung im Kreditsektor sollten auch in als lukrativer Rentenersatz im Portfo-
tors in wirtschaftlich stabilere Struk- Großkonzerne und -unternehmen sem Unternehmenssegment noch nective Capital und Kepler Capital Entwicklungsländern von hoher Be- lio eignen könnte und zusätzlich
turen einher. Das ist nicht nur ökono- stellen mit ca. 1 % der Unternehmen immer eine erhebliche Versorgungs- Markets haben beispielsweise einen deutung sein. Aus diesem Grund nachhaltiges Wachstum in Entwick-
misch, sondern auch sozial ein wich- in Entwicklungsländern die primäre lücke bei Krediten. Warum haben Investmentprozess aufgesetzt, der werden im beschriebenen Invest- lungs- und Schwellenländern mit un-
tiger Faktor. Denn der eher ineffi- Zielgruppe der großen Banken dar. KMU aber solche Schwierigkeiten, eine strukturierte Investition in die- mentprozess nur Partnerfinanzinsti- terstützt.

Solarsektor . . .
Fortsetzung von Seite B 13 verwässernde Kapitalerhöhungen
plant oder wie hoch die Eintritts-
schen Probleme des Landes ange- schwellen für neue Konkurrenten
sprochen und als ernsthaftes Hinder- sind, die von den guten Gewinnmar-
nis für die wirtschaftliche und so- gen angezogen werden.
ziale Entwicklung betitelt. Während in manchen Regionen,
Die gesamte Solarbranche weist zum Beispiel in Kalifornien und im
seit Jahren ein hohes Wachstum auf, arabischen Raum, zu Spitzenlastzei-
und die Aussichten sind sehr gut, ten in der Mittagshitze Solarenergie
dass sich dieser Trend langfristig nicht mehr teurer als herkömmli-
fortsetzt, da die weltweite Nach- cher Strom ist, dauert es hierzu-
frage nach wie vor intakt ist. Den- lande noch wenige Jahre zur Netzpa-
noch wurden gerade zahlreiche So- rität. Verschiedenen Prognosen zu-
laraktien mit Beginn der Finanzkrise folge sollte das zur Mitte dieses Jahr-
stark abgewertet und haben sich zehnts in Mitteleuropa der Fall sein.
deutlich weniger erholt als der Ge- Um dieses Ziel zu erreichen, müssen
samtmarkt. So besteht ein großes die Produktionskosten sinken. Das
Nachholpotenzial bei vielen Werten, erreicht man über effizientere Solar-
wobei die selektive Titelauswahl das zellen. Das ist ein weiteres Argu-
A und O ist. Denn bei den Solarunter- ment für die entsprechenden Anla-
nehmen ist ein Bereinigungsprozess genbauer, die zu den Werten mit
im Gange, der die Spreu vom Wei- Kurspotenzial gehören. Die Netzpari-
zen trennt. Es gilt daher zum jetzi- tät dürfte der Solarenergie einen zu-
gen Zeitpunkt die Unternehmen zu sätzlichen Schub geben und den So-
filtern, die in ihrem Geschäftsfeld larmarkt insgesamt beflügeln. Damit
führend auf dem Weltmarkt sind. nimmt der Anteil von Solarstrom am
Zum Beispiel gehören die europäi- gesamten Energiemix automatisch
schen Maschinenbauer für Solarfa- zu, und das wiederum spricht für ge-
briken, die insbesondere von Aufträ- zielte Investments in diesen Bereich.
gen aus Fernost profitieren und Ein weiteres interessantes Feld ist
nicht unter Reduktionen von Einspei- das Thema der Speicherung von So-
severgütungen leiden, zu den inte- larstrom. Denn Solarstrom wird wäh-
ressanten Titeln. Die europäische rend des Sonnenscheins erzeugt,
Maschinenbauindustrie ist dank ih- aber nicht in der Nacht. Der Spei-
chermöglichkeit über eine leistungs-
rer Innovationskraft international
starke Batterie kommt daher eine
führend und der asiatischen Konkur-
sehr wichtige Rolle zu. Hier wird un-
renz immer einen Schritt voraus.
ter Hochdruck gearbeitet und entwi-
ckelt, um zum Beispiel den Privat-
Silizium nötig haushalten eine komplett dezentrale
Energieversorgung zu ermöglichen.
Weiter sollte sich ein Blick auf Un- Immerhin haben rund 850 000 Haus-
ternehmen lohnen, die sich der Pro- halte in Deutschland bereits eine So-
duktion von Silizium widmen. Denn larstromanlage auf dem Dach. Ihnen
für die Herstellung von Solarzellen fehlt nur noch eine kostengünstige
benötigt man das Halbleitermate- Speicherungsmöglichkeit, um dauer-
rial. Die gesamte Solarbranche kann haft „unter Solarstrom zu stehen“.
in dem zu erwartenden Maße nur Für gezielte Solarinvestments mit
dann wachsen, wenn Silizium ausrei- einem langfristig tragfähigen Ge-
chend zur Verfügung steht. Eine ak- schäftsmodell scheint langfristig die
tuelle Studie der Landesbank Baden- Sonne. Sie bieten Anlegern enorme
Württemberg geht insgesamt von ei- Chancen, wie die Entwicklungsprog-
nem Ausbau der Siliziumproduktion nosen zeigen. Aufgrund erhöhter Ri-
für Photovoltaik (erwartet, ohne die siken bei Einzelinvestments sollten
Halbleiterindustrie) von 132 163 Investoren zur Depotbeimischung
Tonnen 2010 auf 167 500 Tonnen die Fondslösung bevorzugen. Zur
2011 beziehungsweise 206 000 Ton- besseren Diversifikation ist ein
nen 2012 aus. Auch diese Zahlen, Fonds empfehlenswert, der nicht
die eher konservativ angesetzt sind, nur in Solarenergie, sondern gene-
unterstreichen das gesunde Wachs- rell in erneuerbare Energien und das
tum der Solarbranche. Themenfeld Klimaschutz investiert.
Nicht zu vergessen sind chinesi- Investoren müssen hier eine gewisse
sche Unternehmen, die zum Beispiel Risikobereitschaft mitbringen, da
mittlerweile mehr Solarzellen produ- Werte der erneuerbaren Energien ge-
zieren als deutsche Konkurrenten. nerell volatiler als andere Branchen
Der gesamte chinesische Markt für einzustufen sind. Ein weiterer positi-
Umwelttechnologie expandiert über- ver Effekt für Anleger ist: Sie unter-
durchschnittlich stark. Vor Investitio- stützen mit ihren Kapitalanlagen ak-
nen ist aber zu fragen, ob das Wachs- tiv die Beschleunigung des Energie-
tumspotenzial in den aktuellen Be- umbaus hin zu erneuerbaren Ener-
wertungen bereits schon reflektiert gien und damit nachhaltig den
ist, ob das Unternehmen Gewinne Klima- und Umweltschutz.