Tata Consultancy Services   

Leapfrogging ahead

January 18, 2011   TCS  reported  results  ahead  of  expectation  for  Q3FY11,  beating  our  as  well  as 

Q3FY11 Result Update 
consensus  expectation.  TCS  growth  is  aided  by  stronger‐than‐its‐peer  volume 
Shashi Bhusan  growth. We reiterate our ‘BUY’ rating, with a target price of Rs1,400. 
shashibhusan@plindia.com 
+91‐22‐66322300   Q3FY11  result  –  ahead  of  expectation:  TCS  reported  Q3FY11  results  ahead  of 
expectation.  Revenue  grew  by  4.1%  QoQ  to  Rs96.6bn  (PLe:  Rs95.6bn  Cons: 
   Rs96.1bn)  and  7.0%  QoQ  (@cc  6%,  PLe:  6%)  in  USD  terms.  Despite  2.7%  QoQ 
  
rupee  appreciation,  EBIT  margins  improved  by  7bps  (PLe:  ‐39bp).  EPS  grew  by 
  
10.6%  QoQ  to  Rs11.91  (PLe:  Rs11.10,  Cons:  Rs11.19),  due  to  forex  gain  of 
Rating  BUY  Rs521.6m (Q2FY11: ‐Rs537m). TCS won nine large deals in Q3FY11. 
Price  Rs1,139   Growth not from pent‐up demand or budgetary flush; IT budget likely to see 
Target Price  Rs1,400  an uptick: TCS reported strong growth across the geography (except LatAm and 
Implied Upside   22.9%  India),  verticals  and  services.  According  to  the  management,  growth  is  not  led 
Sensex   18,882  by pent‐up demand or budgetary flush, but due to investments made by them in 
(Prices as on January 18, 2011)  different  markets.  Moreover,  preliminary  discussion  with  clients  indicate  an 
uptick  in  the  IT  budget,  with  improvement  in  discretionary  spend.  Despite 
Trading data  improvement  in  pricing  by  118bps  QoQ,  the  management  maintained  a 
Market Cap. (Rs bn)  2,229.6  conservative stance on pricing. TCS guided for 37k fresher hiring for FY12. 
Shares o/s (m)  1,957.2 
3M Avg. Daily value (Rs m)  1952.4 
 Revising  FY11  and  FY12  estimates  upward:  We  revise  our  FY11  and  FY12 
estimates  upward,  driven  by  stronger  volume  growth  and  stable  margin.  We 
 
revise our EPS estimate for FY11 and FY12 by 1.8% and 2.3%, respectively. 

Major shareholders   Valuation and Recommendation – Reiterate ‘BUY’, target price ‐ Rs1,400: We 
Promoters   74.05%  expect  the  volume  growth  to  be  in  high  20s  digit,  with  touch  positive  bias  in 
Foreign   12.79%  pricing for TCS in FY12. We expect them to maintain EBITDA margin in narrow 
Domestic Inst.  7.89%  range despite currency and wage inflation headwinds. We reiterate ‘BUY’ rating, 
Public & Other   5.27%  with a target price of Rs1,400, 24x Dec‐12e earnings estimate. 
  Key financials (Y/e March)    2010 2011E  2012E 2013E
 Revenues (Rs m)  300,289 372,891  456,501 579,184
Stock Performance        Growth (%)    8.0 24.2  22.4 26.9
(%)  1M  6M  12M 
EBITDA (Rs m)  86,799 111,285  136,912 167,391
Absolute  (0.1)  36.7  45.8 
PAT (Rs m)  68,729 85,548  99,663 118,977
Relative   4.8  31.5  38.2 
EPS (Rs)  35.1 43.7  50.9 60.8
       Growth (%)  32.9 24.5  16.5 19.4
Net DPS (Rs)  15.0 8.0  9.5 12.0
Price Performance (RIC: TCS.BO, BB: TCS IN) 
Source: Company Data; PL Research 
(Rs)  
1,400
Profitability & Valuation    2010 2011E  2012E 2013E
1,200
1,000 EBITDA margin (%)  28.9 29.8  30.0 28.9
800 RoE (%)  37.6 34.9  31.0 28.9
600 RoCE (%)  34.4 33.0  29.5 27.7
400 EV / sales (x)  7.3 5.8  4.6 3.6
200
EV / EBITDA (x)  25.1 19.5  15.5 12.3
0
PE (x)  32.4 26.1  22.4 18.7
Nov‐10
Jul‐10

Sep‐10
Mar‐10
Jan‐10

Jan‐11
May‐10

P / BV (x)  10.6 8.0  6.1 4.8

  Net dividend yield (%)  1.3 0.7  0.8 1.1
Source: Bloomberg  Source: Company Data; PL Research 
Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. and/or its associates (the 'Firm') does and/or seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result investors should be aware that 
 
the Firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of the report. Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision. 
Please refer to important disclosures and disclaimers at the end of the report 
 Tata Consultancy Services

Q3FY11 results – ahead of expectation 
   Q3FY11  Q2FY11 QoQ Q3FY10 YoY  PLe  Cons. PL v/s Act
 Consolidated Sales (USD m)       2,144.0      2,004.0  7.0%     1,635.0  31.1%      2,124.2   na  0.7%
Consolidated Sales (Rs m)  96,634  92,864 4.1% 76,503 26.3%  95,590.8  96,073 1.1%
Operating Profit (Rs m)  27,132  26,008 4.3% 20,887 29.9%  26,287.5  27,381 3.2%
OPM  28.1%  28.0% 7 bps 27.3% 77 bps  27.5%  28.5% 58 bps
PAT (Rs m)  23,302  21,065 10.6% 17,975 29.6%  21,727.0  21,827 7.2%
PAT Margin  24.1%  22.7% 143 bps 23.5% 62 bps  22.7%  22.7% 138 bps
EPS (Rs)  11.91  10.76 10.6% 9.18 29.6%  11.10  11.19 7.2%

Source: Company Data, Bloomberg, PL Research 
 
Margin Drivers (QoQ)  Revising FY11 & FY12 estimates upward – but target price same due to higher FY13 tax rate 
 Currency    ‐112bp     NEW  OLD  REVISION 
Off shoring  +23bp     FY11 FY12 FY11  FY12  FY11 FY12
Productivity & Others  +97bp  Revenue (Rs m)     372,891     456,501     370,233     454,248  0.7% 0.5%
Total  +7bp  EBIT (Rs m)     103,325     126,923     101,624     125,187  1.7% 1.4%
Source: Company Data, PL Research  EBIT Margin  27.7% 27.8% 27.4%  27.6%  26 bps 24 bps
EPS (Rs)        43.71        50.92        42.94        49.79  1.8% 2.3%
Target Price (Rs)                        1,400                         1,400  0%

Source: Company Data, PL Research 

Growth Drivers (QoQ)  Strong growth in NA and Europe, Ibero and India ‐ weakness quarterly aberration 
Volume Growth  5.7%  Revenue By Geography (USD m)  Q3FY11 Q2FY11  QoQ  Q3FY10 YoY
Exchange  1.1%  America  1,211 1,154  4.9%  938 29.1%
Total  +6.8%  North America  1,145 1,076  6.4%  858 33.4%
Source: Company Data, PL Research  Ibero America  66 78  ‐15.1%  80 ‐17.2%
Europe  541 489  10.7%  432 25.4%
UK  342 307  11.7%  262 30.9%
Continental Europe  199 182  9.1%  170 17.0%
India  197 198  ‐0.8%  139 41.7%
Asia Pacific  148 124  18.8%  92 61.3%
MEA  43 38  12.4%  34 24.7%
              
% of Total             
America  56.6% 57.6%  ‐100 bps  57.4% ‐80 bps
North America  53.5% 53.7%  ‐20 bps  52.5% 100 bps
Ibero America  3.1% 3.9%  ‐80 bps  4.9% ‐180 bps
Europe  25.3% 24.4%  90 bps  26.4% ‐110 bps
UK  16.0% 15.3%  70 bps  16.0% 0 bps
Continental Europe  9.3% 9.1%  20 bps  10.4% ‐110 bps
India  9.2% 9.9%  ‐70 bps  8.5% 70 bps
Asia Pacific  6.9% 6.2%  70 bps  5.6% 130 bps
MEA  2.0% 1.9%  10 bps  2.1% ‐10 bps

Source: Company Data, PL Research 
 

   
January 18, 2011  2
 Tata Consultancy Services

Strong growth across the service line, Telecom weakness due to India’s project closure 
Revenue By Verticals (USD m)  Q3FY11 Q2FY11  QoQ  Q3FY10 YoY
BFSI  954 882  8.2%  736 29.7%
Telecom  255 257  ‐0.7%  198 28.7%
Retail & Distribution  233 218  6.8%  196 18.9%
Manufacturing  154 148  3.9%  136 13.5%
Life Sciences & Healthcare  107 102  4.7%  96 10.9%
Hi‐tech  111 92  20.7%  82 36.1%
Transportation  73 64  13.5%  56 30.9%
Energy & Utilities  94 86  9.3%  56 69.4%
Media & Entertainment  49 40  22.8%  34 43.4%
Others  109 114  ‐4.5%  46 138.4%
              
% of Total             
BFSI  44.6% 44.0%  60 bps  45.0% ‐40 bps
Telecom  11.9% 12.8%  ‐90 bps  12.1% ‐20 bps
Retail & Distribution  10.9% 10.9%  0 bps  12.0% ‐110 bps
Manufacturing  7.2% 7.4%  ‐20 bps  8.3% ‐110 bps
Life Sciences & Healthcare  5.0% 5.1%  ‐10 bps  5.9% ‐90 bps
Hi‐Tech  5.2% 4.6%  60 bps  5.0% 20 bps
Transportation  3.4% 3.2%  20 bps  3.4% 0 bps
Energy & Utilities  4.4% 4.3%  10 bps  3.4% 100 bps
Media & Entertainment  2.3% 2.0%  30 bps  2.1% 20 bps
Others  5.1% 5.7%  ‐60 bps  2.8% 230 bps

Source: Company Data, PL Research 

Continued strategic shift toward FPP pro 
Contract Type Analysis  Q3FY11 Q2FY11  QoQ  Q3FY10 YoY
Time & Material  50.3% 51.0%  ‐70 bps  52.0% ‐170 bps
Fixed Price & Project  49.7% 49.0%  70 bps  48.0% 170 bps
              
Contract Type Revenue  (USD m)             
Time & Material  1,076 1,022  5.3%  850 26.6%
Fixed Price & Project  1,064 982  8.3%  785 35.5%

Source: Company Data, PL Research 

Strongest net client addition in the last eight quarters 
   Q3FY11 Q2FY11  QoQ  Q3FY10 YoY
Active Clients  959 936  2.5%  917 4.6%
New Clients Added  35 30  16.7%  32 9.4%
              
Repeat Business Revenue  97.6% 98.3%  ‐70 bps  96.5% 110 bps
New Business Revenue  2.4% 1.7%  70 bps  3.5% ‐110 bps

Source: Company Data, PL Research 

   
January 18, 2011  3
 Tata Consultancy Services

Strong growth coming from Top 5‐10 clients and Non‐top 10 clients 
Client Contribution  Q3FY11 Q2FY11  QoQ  Q3FY10 YoY
as % of Revenue             
Top 1 Client  7.7% 8.0%  ‐30 bps  8.1% ‐40 bps
Top 5 Clients  21.9% 22.1%  ‐20 bps  21.5% 40 bps
Top 10 Clients  30.1% 30.1%  0 bps  29.9% 20 bps
Non‐Top 10 Clients  69.9% 69.9%  0 bps  70.1% ‐20 bps
              
Total Revenue (USD m)             
Top 1 Client           165           160  2.8%           132  24.4%
Top 5 Clients           469           443  5.8%           352  33.3%
Top 10 Clients           644           603  6.8%           489  31.8%
Non Top 10 Clients        1,496        1,401  6.8%        1,146  30.5%

USD 1m clients  434 420  3.3%  419 3.6%

USD 5m clients  200 192  4.2%  178 12.4%
USD 10m clients  139 131  6.1%  112 24.1%
USD 20m clients  76 66  15.2%  61 24.6%
USD 50m clients  25 25  0.0%  23 8.7%
USD 100m clients  9 8  12.5%  6 50.0%

Source: Company Data, PL Research 

Guidance of 12‐15k hiring for the next quarter, 37k (already offered 23.7k for FY12) 
Headcount  Q3FY11 Q2FY11  QoQ Q3FY10 YoY
Including Indian Subsidiaries  186,914 174,417  7.2% 149,654 24.9%
Excluding Indian Subsidiaries  163,995 153,168  7.1% 130,509 25.7%
Gross Addition  16,847 17,121  ‐1.6% 11,377 48.1%
Laterals (India)  7,737 7,405  4.5% 2,249 244.0%
Net Addition  10,827 10,229  5.8% 7,417 46.0%
             
Attrition rate  13.2% 13.1%  14 bps 10.8% 241 bps
             
Offshore Utilisation ( Incl. Trainees )  77.1% 77.7%  ‐60 bps 77.2% ‐10 bps
Offshore Utilisation ( Excl. Trainees )  83.8% 83.8%  0 bps 81.1% 270 bps

Source: Company Data, PL Research 

   
January 18, 2011  4
 Tata Consultancy Services

Offshore leverage continues to drive margin improvement 
Revenue Delivery Location  Q3FY11 Q2FY11  QoQ  Q3FY10 YoY
Offshore  51.4% 51.1%  30 bps  51.3% 10 bps
Onsite  43.7% 43.9%  ‐20 bps  42.5% 120 bps
GDC/RDC  4.9% 5.0%  ‐10 bps  6.2% ‐130 bps
              
Rs m             
Offshore  1,100 1,024  7.4%  839 31.1%
Onsite  935 880  6.3%  695 34.6%
GDC/RDC  105 100  4.7%  101 3.4%

Source: Company Data, PL Research 

ADM continues to lag the growth whereas IMS leading the race 
By Service Line (USD m)  Q3FY11 Q2FY11  QoQ  Q3FY10 YoY
IT Solutions & Services  1,434 1,389  3.2%  1,151 24.6%
Application Dev & Maint.  963 938  2.7%  803 20.0%
Business Intelligence  113 112  1.1%  93 21.7%
Enterprise Solutions  205 206  ‐0.5%  172 19.7%
Assurance Services  152 132  14.9%  83 82.2%
Engineering & Industrial Services  103 98  4.6%  80 28.2%
Infrastructure Services  225 188  19.3%  129 74.0%
Global Consulting  49 42  17.0%  34 43.4%
Asset Leverage Solutions  86 68  25.6%  52 63.6%
Business Process Outsourcing  244 218  11.7%  188 29.7%
              
% of Total Revenue             
IT Solutions & Services  67.0% 69.3%  ‐230 bps  70.4% ‐340 bps
Application Dev & Maint.  45.0% 46.8%  ‐180 bps  49.1% ‐410 bps
Business Intelligence  5.3% 5.6%  ‐30 bps  5.7% ‐40 bps
Enterprise Solutions  9.6% 10.3%  ‐70 bps  10.5% ‐90 bps
Assurance Services  7.1% 6.6%  50 bps  5.1% 200 bps
Engineering & Industrial Services  4.8% 4.9%  ‐10 bps  4.9% ‐10 bps
Infrastructure Services  10.5% 9.4%  110 bps  7.9% 260 bps
Global Consulting  2.3% 2.1%  20 bps  2.1% 20 bps
Asset Leverage Solutions  4.0% 3.4%  60 bps  3.2% 80 bps
Business Process Outsourcing  11.4% 10.9%  50 bps  11.5% ‐10 bps

Source: Company Data, PL Research 
   

   
January 18, 2011  5
 Tata Consultancy Services
Income Statement (Rs m)            Balance Sheet Abstract (Rs m)   
Y/e March   2010  2011E  2012E 2013E Y/e March      2010  2011E 2012E 2013E
Net Revenue  300,289  372,891   
456,501 579,184 Shareholder's Funds  209,404  280,323 362,699 459,824
Raw Material Expenses  161,628  202,598   
250,877 325,124 Total Debt    111  111 111 111
Gross Profit  138,661  170,293  205,624 254,060 Other Liabilities  11,501  11,500 11,501 11,501
Employee Cost  —  —  — — Total Liabilities  221,015  291,934 374,311 471,435
Other Expenses  51,862  59,008  68,711 86,669 Net Fixed Assets  41,706  48,662 56,932 66,490
EBITDA  86,799  111,285  136,912 167,391 Goodwill  32,415  32,415 32,415 32,415
Depr. & Amortization  7,208  7,960  9,990 12,162 Investments  37,839  37,839 37,839 37,839
Net Interest  (1,551)  —  — — Net Current Assets  82,952  146,915 221,021 308,587
Other Income  694  3,428  4,207 5,585      Cash & Equivalents  46,773  64,572 110,210 163,236
Profit before Tax  81,836  106,753  131,130 160,814      Other Current Assets  91,376  143,640 175,847 223,105
Total Tax  12,088  20,176  30,160 40,204      Current Liabilities  55,197  61,297 65,036 77,753
Profit after Tax  69,748  86,577  100,970 120,611 Other Assets  26,103  26,103 26,103 26,103
Ex‐Od items / Min. Int.  (1,019)  (1,029)  (1,307) (1,633) Total Assets  221,015  291,934 374,311 471,435
Adj. PAT  68,729  85,548  99,663 118,977  
Avg. Shares O/S (m)  1,957.2  1,957.2  1,957.2 1,957.2  
EPS (Rs.)  35.1  43.7  50.9 60.8  
   

Cash Flow Abstract (Rs m)     Quarterly Financials (Rs m)     
Y/e March     2010  2011E  2012E 2013E Y/e March      Q4FY10  Q1FY11 Q2FY11 Q3FY11
C/F from Operations  74,869  48,372  82,491 98,232 Net Revenue  77,365  82,173 92,864 96,634
C/F from Investing  (51,361)  (14,916)  (18,260) (21,719) EBITDA  23,121  24,088 27,894 29,173
C/F from Financing  (28,098)  20,867  (18,593) (23,486) % of revenue  29.9  29.3 30.0 30.2
Inc. / Dec. in Cash  (4,591)  54,324  45,638 53,026 Depr. & Amortization  1,841  1,781 1,886 2,041
Opening Cash  14,839  10,249  64,572 110,210 Net Interest  1,234  (762) (834) (894)
Closing Cash  10,249  64,572  110,210 163,236 Other Income  (843)  831 337 1,817
FCFF  78,049  32,428  62,924 74,879 Profit before Tax  20,437  23,138 26,345 28,948
FCFE  76,398  32,428  62,924 74,879 Total Tax  3,284  4,423 4,992 5,385
  Profit after Tax  16,844  18,442 21,065 23,301
  Adj. PAT  16,844  18,442 21,065 23,301
  Source: Company Data, PL Research. 
Key Financial Metrics   
Y/e March             2010  2011E  2012E 2013E
Growth     
Revenue (%)  8.0  24.2  22.4 26.9
EBITDA (%)  20.9  28.2  23.0 22.3
PAT (%)  32.9  24.5  16.5 19.4
EPS (%)  (33.5)  24.5  16.5 19.4
Profitability     
EBITDA Margin (%)  28.9  29.8  30.0 28.9
PAT Margin (%)  22.9  22.9  21.8 20.5
RoCE (%)  34.4  33.0  29.5 27.7
RoE (%)  37.6  34.9  31.0 28.9
Balance Sheet     
Net Debt : Equity  (0.2)  (0.2)  (0.3) (0.4)
Net Wrkng Cap. (days)  66  72  73 73
Valuation     
PER (x)  32.4  26.1  22.4 18.7
P / B (x)  10.6  8.0  6.1 4.8
EV / EBITDA (x)  25.1  19.5  15.5 12.3
EV / Sales (x)  7.3  5.8  4.6 3.6
Earnings Quality     
Eff. Tax Rate  14.8  18.9  23.0 25.0
Other Inc / PBT  0.8  3.2  3.2 3.5
Eff. Depr. Rate (%)  10.8  9.8  10.0 10.0
FCFE / PAT  111.2  37.9  63.1 62.9
Source: Company Data, PL Research. 

   
January 18, 2011  6
 
  Tata Consultancy Services
 
 
   
 

 
Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. 
3rd Floor, Sadhana House, 570, P. B. Marg, Worli, Mumbai‐400 018, India 
Tel: (91 22) 6632 2222 Fax: (91 22) 6632 2209 

Rating Distribution of Research Coverage   

60% 55.3%

50%
% of Total Coverage

40%
28.8%
30%

20% 13.6%
10%
2.3%
0%
Buy Accumulate Reduce Sell  

PL’s Recommendation Nomenclature     

BUY   :  Over 15% Outperformance to Sensex over 12‐months  Accumulate  :  Outperformance to Sensex over 12‐months 

Reduce  :  Underperformance to Sensex over 12‐months  Sell  :  Over 15% underperformance to Sensex over 12‐months 

Trading Buy  :  Over 10% absolute upside in 1‐month  Trading Sell  :  Over 10% absolute decline in 1‐month 

Not Rated (NR)  :  No specific call on the stock  Under Review (UR)  :  Rating likely to change shortly 

This  document  has  been  prepared  by  the  Research  Division  of  Prabhudas  Lilladher  Pvt.  Ltd.  Mumbai,  India  (PL)  and  is  meant  for  use  by  the  recipient  only  as 
information and is not for circulation.  This document is not to be reported or copied or made available to others without prior permission of PL. It should not be 
considered or taken as an offer to sell or a solicitation to buy or sell any security. 

The information contained in this report has been obtained from sources that are considered to be reliable. However, PL has not independently verified the accuracy 
or completeness of the same. Neither PL nor any of its affiliates, its directors or its employees accept any responsibility of whatsoever nature for the information, 
statements and opinion given, made available or expressed herein or for any omission therein. 

Recipients of this report should be aware that past performance is not necessarily a guide to future performance and value of investments can go down as well. The 
suitability  or  otherwise  of  any  investments  will  depend  upon  the  recipient's  particular  circumstances  and,  in  case  of  doubt,  advice  should  be  sought  from  an 
independent expert/advisor. 

Either PL or its affiliates or its directors or its employees or its representatives or its clients or their relatives may have position(s), make market, act as principal or 
engage in transactions of securities of companies referred to in this report and they may have used the research material prior to publication. 

We may from time to time solicit or perform investment banking or other services for any company mentioned in this document. 

For Clients / Recipients in United States of America: 

All materials are furnished courtesy of Direct Access Partners LLC ("DAP") and produced by Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. ("PLI"). This material is for informational 
purposes only and provided to Qualified and Accredited Investors. You are under no obligation to DAP or PLI for the information provided herein unless agreed to by 
all of the parties. Additionally, you are prohibited from using the information for any reason or purpose outside its intended use. Any questions should be directed to 
Gerard Visci at DAP at 212.850.8888. 
 

   
January 18, 2011  7