SELECCIN DE CARTERA INTRODUCCIN Los rendimientos de los valores burstiles son variables aleatorias.

Estas variables aleatorias se pueden caracterizar por su esperanza y por su varianza. Un inversor que acte con racionalidad, preferir aquellos valores que tengan una esperanza de rendimiento ms alta y una varianza ms baja. La varianza de los rendimientos de un valor burstil es una especie de ndice que mide el riesgo de ese valor. Cuanto ms grande sea la varianza, los rendimientos del valor estarn ms dispersos, por lo que el riesgo ser ms grande. Una cartera de valores burstiles puede representarse por medio de un vector fila de n elementos [X,, ... X,, ... X,,]. El elemento genrico X, representa el porcentaje de participacin del j-simo valor en la cartera. Por supuesto, se deber verificar que 7^ X = 1. Si alguno de los elementos del vector anterior es cero, el correspondiente valor burstil no entrar a formar parte de la cartera. En 1952, Harry Markowitz (10) estableci la base de los modernos mtodos de seleccin de carteras de valores burstiles. Markowitz define una cartera de valores eficiente como aquella que es de varianza mnima para una esperanza de rendimiento dada, o de esperanza mxima para una varianza del rendimiento dada. El problema de la seleccin de carteras de valores consiste en generar el conjunto de las posibles carteras eficientes Los objetivos que se persiguen en el presente artculo son: 1. Establecer una revisin de los principales modelos de seleccin de carteras de valores burstiles. En el 3 se desarrolla el modelo de Markowitz, en el 4 el modelo de Farrar y en el 5 se comentan algunos modelos aproximados. Asimismo, en el 5 se enfoca la seleccin de una cartera de valores burstiles comodn problema de teora en juegos. 2. Aplicar a un caso concreto alguno de los modelos anteriores. En el 6 se selecciona una cartera entre cuatro valores burstiles. Los valores burstiles elegidos son: Banco de Santander, Banco d Vizcaya, Telefnica e Beduro, todos ellos cotizados en la Bolsa de Madrid. 2. NOTACIN Y CALCULO DEL RENDIMIENTO DE UN VALOR A lo largo de este trabajo se utilizar la siguiente notacin: C'jt = Cotizacin del j-simo valor al principio (i) del perodo t. C'jt = Cotizacin del j-simo valor al final (f) del perodo t. Djt

= Dividendo producido por el j-simo valor en el perodo t. * Vj = Valor nominal del j-simo valor. Pn = Porcentaje de ampliacin de capital a la par del j-simo valor en el perodo t. Qit = Porcentaje de ampliacin de capital con cargo a reservas del j-simo valor en el perodo t. Si = Porcentaje de ampliacin de capital con prima del j-simo valor en el perodo t. TCJI = Prima de emisin correspondiente a la ampliacin de capital del j-simo valor en el perodo t. Rjt = Rendimiento del j-simo valor en el perodo t. E (Rj) = Esperanza de los rendimientos del j-simo valor. 6jj = Varanza de los rendimientos del j-simo valor.

. MODELO DE MARKOWITZ Supongamos que un analista de valores nos hace una prediccin sobre el futuro de los rendimientos de los n valores que en principio consideramos aconsejable formen parte de nuestra cartera. Esta prediccin se concreta en: las esperanzas y las varianzas de los rendimientos de los n valores, as como las covarianzas correspondientes a dichos valores. El analista puede obtener estos datos a partir de series histricas, o bien estimarlos subjetivamente. El mtodo de las series histricas es bueno siempre que la serie sea suficientemente amplia y, 'no se espere que en el futuro se produzcan cambios bruscos en el mercado de capitales. Ahora bien, si se esperan fuertes cambios en el mercado de capitales, las predicciones subjetivas del analista pue-den ser preferibles a las predicciones obtenidas a partir de series histricas. En todo caso, la prediccin definitiva puede obtenerse combinando la informacin objetiva procedente de las series histricas con la informacin subjetiva del analista. Conocidas las esperanzas, varianzas y covarianzas de los rendimientos de los diferentes valores, se reduce a un sencillo problema estadstico calcular la esperanza y la varianza del total de la cartera.

El problema de calcular la dotacin inicial de riqueza o cuanta a invertir en una cartera de activos no se trata en los modelos habituales que consideran previo, no simultneo, el problema de la distribucin de la riqueza del inversor. Es ms, los modelos media-varianza prescinden del capital total normalizando la restriccin presupuestaria puesto que es lineal y suponen que el volumen de inversin no afecta al riesgo total, considerando generalmente constante la aversin absoluta al riesgo (funciones CARA). Sin embargo, se constata que existen inversores que para una baja dotacin prefieren la seguridad mientras que si aumenta su riqueza estn dispuestos a exponerse ms al riesgo si con ello pueden recibir una mayor recompensa. El problema de la determinacin del capital total ha sido planteado mediante la optimizacin por escenarios. Nosotros slo hemos aprovechado esta tcnica para plantear un modelo bsico que permite variar nicamente la rentabilidad total esperada y, por tanto, el capital total en cada uno de los escenarios. Utilizando la misma tcnica podran aadirse hiptesis adicionales sobre la variacin de otros parmetros del problema que no son conocidos con certeza y generalizar el modelo coordinado. El modelo resultante, que es vlido en un abanico ms amplio de funciones de utilidad con la propiedad de aversin absoluta al riesgo decreciente (funciones DARA), puede ser de programacin lineal binaria mixta [Parker y Rardin (1988)] o de programacin no lineal.