FACULTAD DE CONTADURIA Y CIENCIAS ADMINISTRATIVAS FINANZAS II DECISIONES DE FINANCIAMIENTO O INVERSION

Tema II 1.- Bases para las Decisiones de Financiamiento o Inversin Los beneficios que en el largo plazo una empresa puede lograr, dependen en gran parte de la forma en que los siguientes problemas son resueltos: 1) Seleccin de fuentes de financiamiento adecuadas, y 2) Racionamiento del capital obtenido entre las diferentes propuestas de inversin disponibles. Las dos decisiones anteriores deben manejarse en forma separada. La seleccin de propuestas de inversin debe basarse en los mritos financieros de cada propuesta, independientemente de la fuente o costo de la fuente con que se financia cada propuesta. El problema de seleccionar la fuente de financiamiento ms adecuada debe ser resuelto independientemente de la utilizacin que se le den a los fondos obtenidos, y se debe basar en los mritos de cada fuente, esto es, la fuente seleccionada debe ser aquella de menor costo y al mismo tiempo aquella que represente el menor riesgo para la empresa.

1.1.- Objetivo de la Empresa. 1.1.1.- Empresa Organismo social integrado por elementos humanos, tcnicos, materiales e inmateriales, cuyos objetivos naturales son: ofrecer bienes y/o servicios y obtener utilidades, entre otros. Toda empresa debe determinar con precisin sus objetivos, as como definir los medios para alcanzarlos, tales como polticas, sistemas y procedimientos. La fijacin de objetivos es una labor compleja, ya que es el punto de partida para realizar una adecuada planeacin. Sin embargo, pocos autores le dedican la atencin debida, ya que slo comentan que los mismos deben ser congruentes con la organizacin.

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1.1.2.- Objetivos Se considera que los objetivos que debe perseguir una empresa son: 1. 2. 3. 4. 5. Supervivencia y crecimiento. Obtencin de utilidades. Imagen de prestigio. Aceptacin social. Satisfaccin de necesidades colectivas.

El orden anterior indica la secuencia en que se deben ordenar los objetivos para maximizar la inversin de los accionistas. Para alcanzar los objetivos de la empresa se deben fijar claramente las metas que pretende la administracin financiera, entre las cuales se pueden mencionar las siguientes: 1. Planear el crecimiento de la empresa (detectando por anticipado sus requerimientos) tanto tctica como estratgicamente. 2. Captar los recursos necesarios para que la empresa opere en forma eficiente 3. Asignar dichos recursos de acuerdo con los planes y necesidades de la empresa 4. Lograr el ptimo aprovechamiento de los recursos financieros 5. Minimizar la incertidumbre de la inversin

1.3.- Polticas de Financiamiento Las inversiones a largo plazo (construccin de instalaciones, maquinaria, etc.) deben ser financiadas con crditos a largo plazo, o en su caso con capital propio, esto es, nunca debemos usar los recursos circulantes para financiar inversiones a largo plazo, ya que provocara la falta de liquidez para pago de sueldos, salarios, materia prima, etc. Los compromisos financieros siempre deben ser menores a la posibilidad de pago que tiene la empresa, de no suceder as la empresa tendra que recurrir a financiamiento constantes, hasta llegar a un punto de no poder liquidar sus pasivos, lo que en muchos casos son motivo de quiebra.

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Toda inversin genera flujos, los cuales son analizados en base a su valor actual. Los crditos deben ser suficientes y oportunos, con el menor costo posible y que alcancen a cubrir cuantitativamente la necesidad por el cual fueron solicitados. Buscar que las empresas mantengan estructura financiera sana. Una empresa, al igual que una familia, tiene la necesidad de crecer econmicamente; es decir, generar mayor riqueza que pueda ser distribuida entre los miembros que la configuran. Normalmente, este crecimiento econmico se da a travs de proyectos de expansin que requieren de inversiones. Por su parte, los administradores de una empresa, al igual que el jefe de una familia, tienen tres formas de obtener el dinero que necesitan para realizar los proyectos de crecimiento: Generar excedentes de efectivo despus de cubrir sus necesidades de operacin. Esta es la opcin ms sana, financieramente hablando. Pedir un prstamo. Asociarse con alguien que tengas inters en los planes de la compaa y que suministre total parcialmente los fondos para llevarlos a cabo.

Cabe hacer mencin que las dos ltimas alternativas pueden hacerse de forma privada, es decir, con acreedores y accionistas con quienes se establece relacin y contacto directo, y en forma pblica, es decir con acreedores y accionistas provenientes del gran pblico inversionista y con quienes se establece una relacin indirecta a travs de intermediarios financieros tales como la bolsa de valores y sus correspondientes agentes llamados casa de bolsa. En las siguientes secciones, se realizar un anlisis de dos grandes opciones de financiamiento que tiene una organizacin para obtener recursos para financiar sus proyectos: pasivo y capital, as como de los dos grandes esquemas en que estos dos recursos de pasivo y capital pueden ser conseguidos: en forma privada y pblica.

Financiamiento (Pasivo)

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Una entidad debe recurrir a fuentes de financiamiento externas, cuando la propia operacin no alcance a generar los recursos excedentes suficientes para el logro de los proyectos de crecimiento o, para realizar la operacin de la empresa. En situaciones como stas, es comn que las empresas recurran a financiamientos de diversas entidades, entre los que destacan proveedores y acreedores del sistema financiero. En este ltimo caso, la entidad econmica recurre a algunos de los agentes que forman parte del sistema financiero como bancos, casas de bolsa, arrendadoras, empresas de factoraje, almacenadoras, etc. Resulta obvio que los agentes anteriores, el ms conocido y al que ms ampliamente se recurre es el banco. Se acude con alguna institucin bancaria para solicitar crdito con un monto especifico, una lnea de crdito hasta cierta cantidad, a la cual se pueda recurrir varias veces sin rebasar el lmite contratado. En ambos casos, previamente a la disposicin de efectivo, se suscribe un contrato de crdito hasta por cierta cantidad, a la cual se pueda recurrir varias veces sin rebasar el lmite contratado. En ambos casos, previamente a la disposicin de efectivo, se suscribe un contrato de crdito que describe: los trminos y condiciones bajo las cuales se podr disponer del efectivo. Dicho contrato estructurado en clusulas, las cuales se refiere a los siguientes aspectos: Monto de crdito autorizado Inters pactado del crdito Plazo del crdito, Forma de pago de la suerte principal y accesorios, Garantas del crdito Requisitos de la presentacin de la informacin financiera.

Como puede verse una de las clusulas ms importantes es la de presentar peridicamente informacin financiera con el objeto de que la institucin bancaria pueda monitorear peridicamente la capacidad de generacin de flujo de efectivo del acreditado y, como consecuencia, su capacidad de pago del prstamo otorgado. Finalmente, es preciso agregar que tener acreedores bancarios no los convierte en dueos del negocio, si no tan solo son personas con las que se ha contrado un

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compromiso que consiste en devolverles el dinero prestado y pagarles el costo (inters) de estos recursos. Inversin (Capital) En otros casos, una entidad econmica tiene necesidades de obtener recursos con el objeto de proseguir con sus planes de crecimiento. Con base en el monto de los recursos necesitados y la naturaleza de la inversin que se quiera ejecutar con el producto de dichos recursos se podr invitar a personas o instituciones interesadas en el proyecto de crecimiento a que aporten sus recursos en el negocio. A lo anterior se le denomina capital y ellos se convertiran en socios o accionistas. El compromiso con un accionista es mucho mayor que con un simple acreedor, en esencia, un accionista se convierte en dueo del negocio, y como tal tiene el derecho de recibir (cuando haya) una porcin de utilidades que obtenga dicha entidad econmica, como retribucin a su inversin. A lo anterior se le llaman dividendos. Normalmente, el rendimiento que se otorga a las personas o instituciones que aportan sus recursos a una empresa y se convierten en accionistas es superior al que paga por la deuda, ya que sta recibe un pago obligado de intereses y adems est garantizada, mientras el capital slo se pagan rendimientos llamados dividendos en caso de existir utilidades y, adicionalmente existe el riesgo potencial de que si la empresa es mal administrada, la aportacin se puede llegar a perder en su totalidad. Asimismo como dueo, goza del derecho a tener informacin financiera oportuna para monitorear el desempeo del negocio y a tomar decisiones a travs del rgano de administracin propio del negocio: el Consejo de Administracin.

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1.4.- Decisin de Financiamiento e Inversin El procedimiento lgico de seleccin de propuestas de inversin, debe ser basado en la medicin de los mritos financieros de cada propuesta de acuerdo a alguna base de comparacin, tales como: Tasa interna de rendimiento, valor presente, perodo de recuperacin, retorno sobre la inversin, etc. En seguida, despus de haber justificado la propuesta, esto es; despus de comprobar que dicha propuesta tiene una TIR mayor que TREMA o un valor presente mayor que cero y adems un perodo de recuperacin aceptable, se debe seleccionar la fuente de financiamiento ms adecuada (menor costo y menor riesgo). Lo anterior significa que en algunas ocasiones es posible identificar las posibles fuentes de financiamiento que se pueden utilizar en una determinada propuesta. Sin embargo, si no es posible hacer tal identificacin, la propuesta debe ser aceptada, puesto que su rendimiento esperado es mayor que el costo ponderado de las diferentes fuentes de financiamiento que la empresa utiliza.

V.P.N. Valor Presente Neto Este mtodo consiste en calcular el Valor Presente, a una tasa de inters dada (Trema), de todas las entradas de la inversin y de todas las salidas requeridas por la misma inversin. La diferencia entre el valor presente de las entradas de efectivo y el valor presente de las salidas de efectivo, se conoce como el Valor Presente Neto de la proposicin de la inversin. Esta cantidad puede ser positiva o negativa o igual a cero. Un Valor Presente Neto positivo, significa que el proyecto de inversin tendr una tasa de rendimiento mayor que la tasa de descuento escogida (TREMA); si el Valor Presente Neto es negativo, significa que se obtendr una tasa de rendimiento menor que la tasa de descuento escogida. Si el Valor Presente Neto es cero, indica que la tasa de rendimiento del proyecto y la tasa de descuento escogida son iguales.

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Es evidente que la seleccin de una tasa de inters adecuada (Costo de Capital ms un margen de seguridad, o bien la Tasa Interna de Rendimiento de la empresa ms un margen de seguridad), es de gran importancia para el mtodo de valor presente neto, ya que un proyecto de inversin dado puede tener el Valor Presente Neto positivo, igual a cero o negativo, dependiendo de la tasa de inters que se use para descontar los flujos de efectivo. En general la tasa de inters escogida debe ser la mnima tasa de descuento que la empresa considere aceptable para una inversin, dado el grado de riesgo que implica, en el lmite esta tasa mnima (TREMA) debe ser el costo de la estructura financiera de la empresa. En la actualidad algunas empresas usan una tasa arbitraria para calcular el valor presente neto, normalmente mayor que el costo de capital, a fin de obtener un margen de seguridad que proteja a la compaa contra el exceso de optimismo, inherente al estimar los beneficios potenciales que se obtendran en cualquier inversin dada. Lo podemos definir como la diferencia entre los ingresos netos descontados a una tasa "x" equivalente al rendimiento mnimo aceptable y el valor actualizado de las inversiones. V.A.N. = V.P.I.N.D. - V.P.I.

En donde: V.P.I.N.D. = Valor Presente de los Ingresos Netos Descontados V.P.I. = Valor Presente de la Inversin. El proyecto ser aceptado siempre y cuando V.A.N. sea mayor o igual a cero. Ejemplo: supongamos los datos siguientes: Inversin neta Flujo neto de efectivo anual Vida til del proyecto Tasa esperada

$ 2'000,000.00 1'000,000,00 5 aos 30.00%

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30% 0 Salida Neta de Efectivo 1 2 3 4 5

(2000,000.00)

1000,000.00

Entradas Netas de Efectivo

Calculo del V.P.N.

Periodo 0 1 2 3 4 5 Flujo Neto $ - 2000,000.00 1000,000.00 1000,000.00 1000,000.00 1000,000.00 1000,000.00 Factor 30% 1.000 0.769 0.592 0.455 0.350 0.269 Flujo Descontado $ - 2'000,000.00 769,000.00 592,000.00 455,000.00 350,000.00 269,000.00 $ + 435,000.00

V.A.N. = 435,000 Cuando se emplea una tasa de descuento adecuada, podemos decir que el V.A.N. es un criterio muy confiable en relacin a la rentabilidad de varias propuestas o proyectos de inversin.

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T.I.R. Tasa Interna de Rentabilidad La evaluacin de una proposicin de inversin o de prstamo, mediante este mtodo, requiere que se calcule la tasa efectiva de inters o tasa de rendimiento, que har igual el valor presente de las entradas con el valor presente de las salidas esperadas.
0 1 2 3 4 5

Inversin

(5000,000) 500,000 1000,000 800,000

Utilidades

1200,000 1500,000

Cul es la tasa de rendimiento?

La Tasa de Rendimiento es la tasa de utilidad sobre la inversin, que se lograra si la proposicin de inversin fuese aceptada por el administrador financiero y los beneficios se realizasen exactamente de acuerdo a las cantidades previstas y en el momento esperado. Una vez que la tasa de rendimiento sobre una inversin ha sido calculada, la inversin se evala ya sea comparando su tasa con la de oportunidades alternas de inversin o con algn patrn estndar de tasa mnima requerida, (Tasas de inters vigentes en el mercado, costo de capital, etc.). La gerencia debe preferir la situacin de inversin que prometa la mayor tasa de utilidad; existiendo una situacin de prstamo se deber elegir la tasa efectiva ms baja. La tasa mnima requerida en los proyectos de inversin se denomina TREMA (Tasa de REndimiento Mnimo Aceptable) Para evaluar proyectos en conflicto utilizando el mtodo de rendimiento, se debe seleccionar normalmente los que ofrezcan mayores porcentajes de retorno; la clasificacin no se ve afectada por el costo de capital. Adecuadamente usado este mtodo de rendimiento parece ofrecer la mejor oportunidad para una correcta y significativa evaluacin de inversiones alternas. La tasa interna de rendimiento se puede definir como la tasa de inters mediante la cual debemos descontar los flujos netos de efectivo generados

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durante la vida til del proyecto para que estos se igualen a la inversin, es decir, la T.I.R. ser aquella tasa de descuento que iguale el valor presente de los ingresos con el valor presente de los egresos.

T.I.R. =

IV

IN1 + IN2 + IN3 + INn (1+t)2 (1+t)3 (1+t)n (1+t)1

En donde: IV = Inversin en el Ao 0 IN1 = Ingresos Netos en el Ao 1 IN2 = Ingresos Netos en el Ao 2 IN3 = Ingresos Netos en el Ao 3 INn = Ingresos Netos en el Ao "N" T = Tasa de Descuento

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La empresa Administracin Financiera, S.A. de C.V., desea comprar un equipo de produccin para sustituir al que tiene en operacin, el costo del nuevo equipo es de $15,000,000.00. Se ha estimado una vida til de 5 aos, teniendo un valor de desecho de $300,000.00 y el nuevo equipo puede traer ahorros anuales:
Ao 1 2 3 4 5 Ahorros 8,000,000.00 6,000,000.00 7,000,000.00 5,000,000.00 9,300,000.00

La empresa tiene un costo de capital del 25% Se pide: 1. Calcule la tasa de rendimiento 2. Diga si es o no conveniente la inversin y Por qu?

0
I

1
I

2
I

3
I

4
I

5
I

(15, 000,000.00) 8, 000,000.00 6, 000,000.00 7, 000,000.00 5, 000,000.00 9, 300,000.00

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Se traen a Valor Presente todos los egresos a diferentes tasas de descuento, hasta encontrar las dos sumatorias que excedan, y que est por debajo de la Inversin.
Flujo Ao 1 2 3 4 5 . Factor 30% 0.769 0.592 0.455 0.350 0.269 . 8,000.000.00 6,000,000.00 7,000,000.00 5,000,000.00 9,300,000.00 . Flujo Descontado Flujo Ao 1 2 3 4 5 Factor 36% 0.735 0.540 0.397 0.292 0.214 . 8,000,000.00 6,000,000.00 7,000,000.00 5,000,000.00 9,300,000.00 . Flujo Descontado 5,880,000.00 3,240,000.00 2,779,000.00 1,460,000.00 1,990,200.00 15,349,200.00

6,152,152,00 3,552,000.00 3,185,000.00 1,750,000.00 2,501,700.00 17,140700.00 .

Flujo Ao 1 2 3 4 5 . Factor 37% 0.729 0.532 0.388 0.283 0.207 . 8,000.000.00 6,000,000.00 7,000,000.00 5,000,000.00 9,300,000.00 .

Flujo Descontado

Flujo Ao 1 2 3 4 5 Factor 38% 0.724 0.525 0.380 0.275 0.199 . 8,000,000.00 6,000,000.00 7,000,000.00 5,000,000.00 9,300,000.00 .

Flujo Descontado 5,792,000.00 3,150,000.00 2,660,000.00 1,375,000.00 1,850,700.00 14,827,700.00

5,832,000.00 3,192,000.00 2,716,000.00 1,415,000.00 1,925,100.00 15,080,100.00 .

Ao 1 2 3 4 5 .

Factor 40% 0.714 0.510 0.364 0.260 0.186 .

Flujo 8,000.000.00 6,000,000.00 7,000,000.00 5,000,000.00 9,300,000.00 .

Flujo Descontado

Ao 1 2 3 4 5

Factor 45% 0.690 0.476 0.328 0.226 0.156 .

Flujo 8,000,000.00 6,000,000.00 7,000,000.00 5,000,000.00 9,300,000.00 .

Flujo Descontado 5,520,000.00 2,856,000.00 2,296,000.00 1,130,000.00 1,450,800.00 13,252,800.00

5,712,000.00 3,060,000.00 2,548,000.00 1,300,000.00 1,729,800.00 14,349,800.00 .

Por medio de la Interpolacin, logramos determinar la tasa real

Tasa Mnima Factor Real INVERSION /ANUALIDAD Tasa Mxima Diferencia 37.00% 38.00% 1.00% 15080,100.00 14827,700.00 252,400.00 15080,100.00 15000,000.00 80,100.00

Tasa Real = 37.00% + (80,100.00 / 252,400.00) (100%) Tasa Real =37.317 % Tasa Interna de Rentabilidad =37.31%

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La decisin de inversin ms simple es aquella en la cual la pregunta es, si se debe aceptar o rechazar una proposicin de inversin y se tipifica por decisiones tales como: Se debe o no comprar un equipo?, Se debe o no entrar en una nueva zona de ventas?, Se debe o no pedir prstamo con x tasa de inters?, o bien Se debe comprar una empresa en operacin?. Bajo el mtodo de evaluacin por rendimiento la regla de decisin es aceptar la proposicin de inversin, si la Tasa de Rendimiento obtenido de ese proyecto es superior al Costo de Capital de la Estructura Financiera de la empresa, de otra forma se rechaza. Bajo el mtodo de evaluacin del Valor Presente Neto, la regla de decisin es aceptar la proposicin de inversin, si el Valor Presente Neto es positivo, o tambin cuando el Valor Presente Neto es cero, (considerando el margen de seguridad o tomando en consideracin algn patrn estndar de tasa mnima requerida) y de rechazarlo cuando el Valor Presente Neto es negativo.

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1.5.- Inversin y Financiamiento Con el propsito de aclarar estas ideas, a continuacin se resuelve un ejemplo numrico: Suponga que una empresa planea adquirir un nuevo activo el cual cuesta $250,000.00, y promete generar flujos de efectivo antes de depreciacin e impuestos de $150,000.00 anuales. La vida til de este activo se estima en 5 aos, al final de los cuales no habr ninguna recuperacin monetaria. Adems asuma que la empresa utiliza depreciacin en lnea recta, paga impuestos a una tasa del 50% y ha fijado su TREMA en 25%. Tabla 1. Flujo de efectivo despus de impuestos suponiendo que la inversin total fue obtenida de los dueos de la empresa.
Ao Flujo de Efectivo antes de impuestos -250,000.00 150,000.00 150,000.00 150,000.00 150,000.00 150,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 100,000.00 100,000.00 100,000.00 100,000.00 100,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 Depreciacin Ingresos Gravables Impuestos Flujo de Efectivo despus de Impuestos -250,000.00 100,000.00 100,000.00 100,000.00 100,000.00 100,000.00

0 1 2 3 4 5

Tasa Interna de Rendimiento = 28.6%.

Con esta informacin se determinan primeramente los flujos de efectivo despus de impuestos, los cuales se muestran en la tabla 1. Para estos flujos de efectivo la tasa interna de rendimiento que se obtiene es de 28.6%. Como la TIR > TREMA se justifica aceptar la propuesta de inversin. Es muy importante sealar que la justificacin de la deseabilidad econmica de la propuesta supone financiarla con fondos que provienen en su totalidad del Capital Contable. Despus de haber justificado la propuesta, el siguiente paso sera identificar las posibles formas de financiarla. Posteriormente se hara un anlisis de las mismas, con el propsito de seleccionar la ms adecuada. Cabe hacer la aclaracin, que en la mayora de los casos no es posible identificar las fuentes de

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financiamiento que se van a utilizar en una determinada propuesta. En tales casos, la propuesta de inversin deber ser emprendida ya que sus mritos econmicos y financieros la hacen atractiva, independientemente de la forma como esta propuesta pueda ser financiada. Para propsitos de aclarar la metodologa que se debe seguir en la seleccin de la fuente de financiamiento ms adecuada, se va a suponer que la propuesta de inversin puede ser financiada de dos maneras: 1) Pedir prestado los $250,000 a una tasa de inters del 20%. Los intereses seran pagados al final de cada ao y el principal al final del quinto ao. 2) Arrendar el activo pagando una renta anual de $85,000.00 Para estas dos posibles formas de financiamiento, se muestran primero, en la tabla 2, los flujos de efectivo despus de impuestos, suponiendo que el activo es financiado con pasivo y en la tabla 3 se muestran dichos flujos para el caso de arrendar el activo. Con estos flujos y los presentados en la tabla 1 se obtienen los flujos con los cuales se obtiene el costo de cada fuente de financiamiento, es decir, el costo del pasivo por ejemplo, es aquella tasa de inters para la cual el Valor Presente de los flujos presentados en la tabla 1 es igual al valor presente de los flujos presentados en la tabla 2*. Lo anterior es equivalente a determinar la tasa de inters para la cual el valor presente de la diferencia entre los flujos mencionados es igual a cero. Los flujos de efectivo diferenciales de la alternativa pedir prestado, son mostrados en la tabla 4, y en la tabla 5 aparecen los flujos diferenciales de la alternativa arrendar el equipo. De los flujos diferenciales mostrados en las tablas 4 y 5 se obtienen los costos de financiamiento de cada alternativa, los cuales en este caso resultan ser de: 10% para la alternativa pedir prestado y 10.9% para la alternativa arrendar el equipo.
* Los costos de estas fuentes de financiamiento tambin se pueden obtener utilizando las ecuaciones desarrolladas en el captulo 10.

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Tabla 2. Flujos de efectivo despus de impuestos suponiendo que el activo es financiado en su totalidad con pasivo.
Ao Flujo de Efectivo antes de impuestos Depreciacin Intereses Ingresos Gravable Impuestos Principal Flujo de Efectivo Despus de Impuestos

0 1 2 3 4 5

0.00 150,000.00 150,000.00 150,000.00 150,000.00 150,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 50,000.00 50,000.00 50,000.00 50,000.00 50,000.00 -25,000.00 -25,000.00 -25,000.00 -25,000.00 -25,000.00 -250,000.00

0.00 75,000.00 75,000.00 75,000.00 75,000.00 -175,000.00

Tabla 3 Flujos de efectivo despus de impuestos suponiendo que el activo es arrendado.

Ao Flujo de Efectivo antes de impuestos 0.00 150,000.00. 150,000.00. 150,000.00. 150,000.00. 150,000.00. -85,000.00 -85,000.00 -85,000.00 -85,000.00 -85,000.00 65,000.00 65,000.00 65,000.00 65,000.00 65,000.00 -32,500.00 -32,500.00 -32,500.00 -32,500.00 -32,500.00 Renta* Ingreso Gravable Impuestos Flujo de Efectivo despus de Impuestos 0.00 32,500.00 32,500.00 32,500.00 32,500.00 32,500.00

0 1 2 3 4 5

Tabla 4 Flujos de efectivo diferenciales para la alternativa "pedir prestado".

Ao Flujo de Efectivo despus de impuestos Tabla 1 0 1 2 3 4 5 -250,000.00 100,000.00. 100,000.00. 100,000.00. 100,000.00. 100,000.00. 75,000.00 75,000.00 75,000.00 75,000.00 -175,000.00 Flujo de Efectivo despus de Impuestos Tabla 2 -250,000.00 25,000.00 25,000.00 25,000.00 25,000.00 275,000.00 Diferencia Tabla 1 Tablas 2

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Costo del Prstamo = 10%

Se asume que el plazo del contrato es igual a la vida fiscal del activo, y por consiguiente, la renta es deducible en un 100% en el perodo en que se incurre.

Tabla 5 Flujos de efectivo diferenciales para la alternativa "arrendar el activo".

Ao Flujo de Efectivo despus de impuestos Tabla 1 0 1 2 3 4 5 -250,000.00 100,000.00. 100,000.00. 100,000.00. 100,000.00. 100,000.00. Flujo de Efectivo despus de Impuestos Tabla 3 0.00 32,500.00 32,500.00 32,500.00 32,500.00 32,500.00 -250,000.00 67,500.00 67,500.00 67,500.00 67,500.00 67,500.00 Diferencia Tabla 1 Tablas 3

Costo de Arrendamiento = 10.9% Del anlisis anterior, es obvio que la mejor forma de financiar el activo es a travs de un prstamo.

Combinacin de la decisin de Inversin y la decisin de Financiamiento En el inciso anterior se explic que el procedimiento normal de seleccin de propuestas consiste de: Justificacin de la propuesta. Cuando sea posible, seleccionar la fuente de financiamiento ms adecuada.

Sin embargo, sera interesante analizar los resultados y las conclusiones que se obtienen cuando en la evaluacin de una propuesta mala (TIR < TREMA) se combina la decisin de inversin con la decisin de financiamiento. Para tal propsito, suponga que en el ejemplo anterior, los flujos de efectivo antes de depreciacin e impuestos son de $120,000.00 en lugar de $150,000.00 Con esta nueva suposicin los flujos de efectivo despus de impuestos que se obtienen se muestran en la tabla 6.

Para tales flujos de efectivo la TIR que se obtiene es de 20.8%. Como la TIR obtenida es menor que el rendimiento mnimo requerido por la empresa, entonces,

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la propuesta de inversin debe ser rechazada. Sin embargo, veamos qu pasa si en el anlisis econmico de esta propuesta, consideramos la forma como sta va a ser financiada. Para tal efecto, se va a suponer que la empresa pedir prestado especficamente para dicha propuesta a una tasa de inters del 20% sobre saldos insolutos, con amortizaciones anuales iguales. Tabla 6. Flujos de efectivo despus de impuestos suponiendo que el activo es financiado con capital contable.
Ao Flujo de Efectivo antes de impuestos 0 1 2 3 4 5 -250,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 70,000.00 70,000.00 70,000.00 70,000.00 70,000.00 -35,000.00 -35,000.00 -35,000.00 -35,000.00 -35,000.00 Depreciacin Ingresos Gravable Impuestos Flujo de Efectivo despus de Impuestos -250,000.00 85,000.00 85,000.00 85,000.00 85,000.00 85,000.00

Tasa Interna de Rendimiento = 20.8%.

Tabla 7. Flujos de efectivo despus de impuestos, suponiendo que el 20% del valor total del activo es financiado con pasivo.
Ao Flujo de Efectivo Antes de impuestos 0 1 2 3 4 5 -200,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -10,000.00 -8,000.00 -6,000.00 -4,000.00 -2,000.00 60,000.00 62,000.00 64,000.00 66,000.00 68,000.00 -30,000.00 -31,000.00 -32,000.00 -33,000.00 -34,000.00 -10,000.00 -10,000.00 -10,000.00 -10,000.00 -10,000.00 Depreciacin Intereses Ingresos Gravable Impuestos Pagos al Principal Flujo de Efectivo despus de Impuestos -200,000.00 70,000.00 71,000.00 72,000.00 73,000.00 74,000.00

Tasa Interna de Rendimiento = 23.2% Tabla 8. Flujos de efectivo despus de impuestos, suponiendo que el 40% del valor total del activo es financiado con pasivo.

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Ao

Flujo de Efectivo antes de impuestos

Depreciacin

Intereses

Ingresos Gravable

Impuestos

Pagos al Principal

Flujo de Efectivo despus de Impuestos -150,000.00

0 1 2 3 4 5

-150,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -20,000.00 -16,000.00 -12,000.00 -8,000.00 -4,000.00 50,000.00 54,000.00 58,000.00 62,000.00 66,000.00 -25,000.00 -27,000.00 -29,000.00 -31,000.00 -33,000.00 -20,000.00 -20,000.00 -20,000.00 -20,000.00 -20,000.00

55,000.00 57,000.00 59,000.00 61,000.00 63,000.00

Tasa Interna de Rendimiento = 27% Tabla 9. Flujos de efectivo despus de impuestos, suponiendo que el 60% del valor total del activo es financiado con pasivo.
Ao Flujo de Efectivo Antes de impuestos 0 1 2 3 4 5 -100,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -30,000.00 -24,000.00 -18,000.00 -12,000.00 -6,000.00 40,000.00 46,000.00 52,000.00 58,000.00 64,000.00 -20,000.00 -23,000.00 -26,000.00 -29,000.00 -32,000.00 -30,000.00 -30,000.00 -30,000.00 -30,000.00 -30,000.00 Depreciacin Intereses Ingresos Gravable Impuestos Pagos al Principal Flujo de Efectivo despus de Impuestos -100,000.00 40,000.00 43,000.00 46,000.00 49,000.00 52,000.00

Tasa Interna de Rendimiento = 34.1%

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Tabla 10. Flujos de efectivo despus de impuestos, suponiendo que el 80% del valor total del activo es financiado con pasivo.
Ao Flujo de Efectivo antes de impuestos 0 1 2 3 4 5 -50,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 120,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -50,000.00 -40,000.00 -32,000.00 -24,000.00 -16,000.00 -8,000.00 30,000.00 38,000.00 46,000.00 54,000.00 62,000.00 -15,000.00 -19,000.00 -23,000.00 -27,000.00 -31,000.00 -40,000.00 -40,000.00 -40,000.00 -40,000.00 -40,000.00 Gravable Depreciacin Intereses Ingresos Impuestos Pagos al Principal Flujo de Efectivo despus de Impuestos -50,000.00 25,000.00 29,000.00 33,000.00 37,000.00 41,000.00

Tasa Interna de Rendimiento = 52.5%

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Bajo esta nueva situacin, se va a suponer primero que el 20% del valor total del activo va a ser financiado a travs de pasivo. La tabla 7 muestra los flujos de efectivo despus de impuestos y la TIR que se obtiene para tal suposicin. Como puede apreciarse, el simple hecho de suponer que parte de la inversin ser financiada con pasivo, aumenta la tasa interna de rendimiento de la propuesta. En las tablas 8, 9 y 10, se muestra el mismo tipo de anlisis para el caso de financiar el 40%, 60% y 80% del valor total del activo, respectivamente. Como puede observarse, a medida que aumenta la proporcin de pasivo en la inversin total, la TIR aumenta ms que proporcionalmente, llegando en el caso terico a ser (infinito) cuando toda la inversin es financiada con pasivo. Tal resultado no es sorprendente, ya que los intereses, al ser deducibles, convierten a la propuesta en ms deseable a medida que la proporcin de pasivo aumenta. Sin embargo, es conveniente volver a puntualizar que una propuesta debe ser aceptada de acuerdo a sus mritos econmicos y financieros, independientemente de la forma como se financie. Por otra parte, conviene resaltar el hecho de que las malas decisiones que resultan de usar el mtodo de la TIR, son exactamente las mismas que resultaran de usar el mtodo del Valor Presente, es decir, si la decisin de inversin y la decisin de financiamiento son combinadas y el mtodo del Valor Presente es utilizado, el proyecto se rechazara para niveles de pasivo cercanos a cero (Valor Presente Negativo) y el proyecto resultara atractivo para niveles de pasivo arriba del 35% del Valor Total del Activo

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1.6.- Entorno Nacional e Internacional Grandes corporativos (Bimbo, Coca Cola, Wal-Mart, Gigante, etc.,) diariamente toman decisiones, decisiones que sin lugar a dudas estn encaminadas a incrementar la satisfaccin del cliente y en consecuencia el patrimonio del corporativo, desde luego que estas decisiones deben de estar sustentadas y motivadas en informacin generada por la propia empresa y tomando en consideracin el entorno econmico, poltico y legal de la misma. Para poder determinar parmetros sobre los cuales se debe analizar la informacin financiera, es imprescindible conocer el comportamiento de algunos indicadores econmicos. Entorno Econmico.- Es un conjunto de variables y fenmenos econmicos que ejercen mayores influencias en el desarrollo financiero de un pas, tales como tasas de inflacin y de inters, producto interno bruto, balanza de pagos, cotizaciones y poltica monetaria, deuda pblica, etc. Variables Macro econmicas: Es un conjunto de patrones econmicos, sociales, polticos y financieros que marcan un escenario especifico a corto plazo y que influyen en el ahorro, inversin y desarrollo del pas, y en consecuencia en el establecimiento, desarrollo y funcionamiento de las unidades de produccin del mismo. Variables Macro econmicas: Inflacin Devaluacin Tasas de inters Cotizaciones monetarias Salarios mnimos generales Deuda pblica interna Bloques econmicos internacionales Precio internacional del petrleo Costo del dinero (CPP) Poltica monetaria Crecimiento del PNB Tratados comerciales Balanza comercial Reservas internacionales Finanzas publicas

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Variables Micro econmicas: es un conjunto patrones econmicos que se relacionan especficamente con una empresa, persona fsica o moral, y que requieren una estrategia determinada, de conformidad con su medio competitivo, para generar escenarios a corto plazo y predeterminar diferentes resultados Variables Micro econmicas: Capacidad instalada Mezcla de ventas inflacin de precios e insumos Crecimiento del mercado Control de calidad Liquidez Exportaciones Precios especficos cambiantes Productividad Estrategias de precios Riesgo Carga financiera Capacidad administrativa Rentabilidad Importaciones Estabilidad de precios

Entorno Poltico: Es un conjunto de variables relacionadas con la direccin de asuntos pblicos, que ejercen mayores influencias en el desarrollo financiero, econmico y social de un pas, tales como: 1 La forma de gobierno Partidos polticos Relaciones exteriores Organizaciones internacionales Etc.

Entorno Legal: Es el conjunto de leyes, reglamentos, circulares y ordenamientos de carcter comercial y mercantil que ejercen mayor influencia en la creacin, desarrollo y operacin de las diversas organizaciones de negocios. 2

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Conclusin La conclusin ms importante de este captulo es que las decisiones de inversin y de financiamiento, se deben hacer en forma separada. Combinar estas dos decisiones nos pueden llevar a aceptar propuestas malas, sobre todo cuando disminuye la aportacin de los accionistas con respecto a la inversin total. Las ideas presentadas en este captulo tambin se pueden hacer extensivas a la adquisicin o fusin de empresas ya existentes, o al establecimiento de nuevas empresas. En tales circunstancias, considerar como inversin inicial la aportacin de los accionistas al capital contable de la empresa adquirida, o de la nueva empresa establecida, tiende a producir el efecto ilusorio de un alto rendimiento. Sin embargo, un anlisis econmico correcto debe considerar como inversin inicial: 1) Para el caso de adquirir una empresa en operacin; el valor de mercado de su capital contable, ms el pasivo que actualmente tiene la empresa, y 2) Para el caso de establecer o iniciar una nueva empresa; los activos totales requeridos (activo circulante, ms activo fijo).

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Problemas 1.- La empresa Administracin Financiera, S.A de C.V. tiene la necesidad de cambiar su equipo principal de produccin, existen dos posibilidades:

1) Comprar la maquinaria en el extranjero, y 2) Comprarla en el pas; A continuacin se proporciona la informacin necesaria para evaluar las diferentes alternativas y decidir en donde comprar el equipo. Proveedor 1 Origen E.U.A. Costo de la maquinaria $ 550,000.00 USD. De contado 3% de descuento. Financiamiento: 30% de enganche y 18 mensualidades iguales con un 6% de inters sobre saldos insolutos. Considere el deslizamiento de peso frente al dlar 1% mensual. Tipo de cambio $10.00 por dlar a esta fecha. Tiempo de pedido e instalacin 90 das Proveedor 2 Origen Mxico Costo de la maquinaria $6,000,000,00 De contado 8.5 % de descuento. Financiamiento: 25% de enganche y 24 mensualidades iguales con un 12% de inters sobre saldos insolutos. Tiempo de pedido e instalacin 45 das. El banco presta el dinero suficiente para adquirir la maquinaria (O bien financiar el enganche) cobrando una tasa de inters anual del 13.5 % sobre saldos insolutos, con disponibilidad inmediata. El financiamiento puede provenir tambin de una emisin de obligaciones, las cuales generan un rendimiento en base a las siguientes variables; (la que resulte mayor)

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1. -CETES 28 das ms 6 puntos porcentuales 2. -TIIE (Tasa de inters Interbancaria de equilibrio) ms 6 puntos porcentuales La cotizacin promedio ms reciente es: 1. -CETES a 28 das: 7.70% 2. TIIE: 8.70% La tasa que se aplicar ser la que resulte mayor al momento de cubrir el cupn. La emisin se proyecta a 2 aos con pago de cupn trimestral. Notas: 1. De acuerdo a los flujos de efectivo que proyecta la empresa, sta podra pagar el financiamiento en 2 aos, con amortizaciones mensuales. 2. La empresa carece de recursos financieros para este fin. 3. Si la maquinaria se instala despus de 60 das se tendr una prdida diaria por no producir de $25,000.00 4. Considerar el IVA para determinar el financiamiento. 5. Considere en el caso de la maquinaria extranjera, el 7.5 % de impuestos de importacin. O bien, el financiamiento puede ser va de emisin de acciones comunes mismas que pagan un dividendo de 16.8%

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2.- La compaa Administracin Financiera, S.A. de C.V., desea incursionar en el negocio de fraccionar terrenos. Especficamente, a esta compaa se le ha ofrecido un terreno de 100 hectreas de rea vendible, a un precio de $200,000,000.00 La compaa estima que la venta y urbanizacin de los lotes tardar 2 anos. En el primer ao la compaa estima que erogar $100,000,000.00 en gastos de urbanizacin y $30,000,000.00 por gastos de venta (comisiones), y en el segundo ao los gastos sern de $80,000,000.00 y $30,000,000.00 respectivamente. Por otra parte, los ingresos estimados en los prximos 7 aos son: Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5 Ao 6 Ao 7 $80,000,000.00 $100,000,000.00 $120,000,000.00 $140,000,000.00 $150,000,000.00 $150,000,000.00 $150,000,000.00

Si la tasa de impuestos es de 38%, y la compaa tiene que pagar por el terreno $100,000,000.00 ahora y el resto a un plazo de 5 aos y a una tasa de inters de 20% sobre saldos insolutos. Debera la compaa adquirir el terreno y fraccionarlo? Cul es la TIR de este proyecto si la decisin de inversin y de financiamiento, son combinadas?

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3.- La empresa Administracin Financiera, S.A. de C.V. planea adquirir un nuevo activo cuyo costo inicial es de $900,000.00 Los flujos de efectivo antes de depreciacin e impuestos que promete generar este activo son de $350,000.00 anuales. La vida til probable de este activo es de 5 aos, al final de los cuales no existir ninguna recuperacin monetaria. Adems, esta empresa paga impuestos a una tasa del 38%, y ha fijado su TREMA en 22%. Por otra parte, la empresa considera que este activo puede ser financiado de dos maneras: 1) Pedir prestados los $900,000.00 a una tasa del 18% sobre saldos insolutos, y 2) Arrendar el activo. El plazo del contrato sera de 5 aos y la renta anual de $300,000.00. Si el activo es arrendado, la empresa comprar el activo al final del ao 5 a un precio de $50,000.00 Para la informacin anterior, Cul fuente de financiamiento debe la empresa seleccionar? Si la decisin de inversin y de financiamiento son combinadas, determine una grfica que relacione TIR con la proporcin de pasivo en la inversin total. (Considere proporciones de 25%, 50%, 75%, y 90%.)

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4.- A la corporacin Seccin, S.A de C.V. se le ha ofrecido en venta la compaa Administracin Financiera, S. A de C.V. La estructura financiera actual y las utilidades proyectadas para los prximos 10 aos de esta compaa son como sigue: Estado de Posicin Financiera
Activo circulante Activo fijo Activo Total $20,000,000.00 80,000,000.00 100,000,000.00 Pasivo total Capital contable Pasivo mas Capital $50,000,000.00 50,000,000.00 100,000,000.00

Proyeccin de utilidades (miles de pesos)

Ao Utilidades Netas Despus de Impuestos Depreciacin 1 30,000 2 30,000 3 30,000 4 30,000 5 30,000 6 30,000 7 30,000 8 30,000 9 30,000 10 30,000

8,000

8,000

8,000

8,000

8,000

8,000

8,000

8,000

8,000

8,000

Si la TREMA de la corporacin Seccin S.A. de C.V. es de 18%, Cul es la cantidad mxima que esta corporacin estara dispuesta a pagar por la compaa Administracin Financiera (no tome en cuenta la forma en que la corporacin se va a financiar, o el pasivo actual que puede seguir utilizando dicha corporacin). Cul sera el rendimiento sobre el capital contable si la corporacin Seccin, S.A. de C.V. compra $36,000,000.00 del capital contable de la compaa Administracin Financiera, S.A. de C.V.?

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