Gerencia Basada en el Valor

Es un enfoque formal y sistemtico para la gestin de las organizaciones que persigue como su principal objetivo lograr la mayor cantidad de riqueza posible para los diferentes grupos interesados en la compaa, pero concediendo prioridad al valor agregado patrimonial de los socios.

Procesos administrativos claves

Desarrollar estrategias para la creacin de valor Sistemas de medicin del desempeo Planes de accin y presupuestos Establecer metas de corto y largo plazo

Valor Econmico Agregado (EVA)

Generalidades
Metodologa moderna desarrollada por Stern Stewart & Co., firma de consultora. Base conceptos antiguos. Recientemente se ha propuesto la idea de medir la buena gestin gerencial y financiera por medio del VEA (EVA). Esta idea es sencillamente reconocer de manera explcita el VPN. Pretende medir la generacin de valor en la firma o en un proyecto. Lo intenta medir como lo que queda despus de que el proyecto ha devuelto la inversin y el costo del dinero. Recordar la definicin del VPN. El objetivo principal de una empresa es maximizar el valor patrimonial de los accionistas. Las utilidades y ventas no son la prioridad en las empresas. Por el contrario las empresas tienen que concentrarse en generar a sus accionistas retornos superiores al costo de capital.

Valor Econmico Agregado (EVA)

QU ES EL EVA? El concepto surge al comparar la rentabilidad obtenida por una compaa con el costo de los recursos gestionados por ella. Es una medida del valor, que una firma agrega en su operacin. Se puede calcular tambin para un proyecto. El EVA se puede asimilar al VPN en cuanto a que este ltimo mide tambin el valor que agrega un proyecto o firma, despus de haber devuelto la inversin y el costo del dinero (remanente).

Valor Econmico Agregado (EVA)

Como medida de valoracin
Si el EVA es positivo, significa que la compaa ha generado una rentabilidad por encima del costo que tienen los recursos empleados, mientras que si es negativo, la compaa no ha cubierto el costo de los recursos empleados. Su utilizacin se puede extender a las distintas unidades de negocio de una compaa, de tal manera que se puede llegar a medir el valor creado o destruido por cada unidad de negocio, y actuar en consecuencia, dando o restringiendo recursos a cada unidad en funcin del valor creado o destruido. El EVA de la compaa ser la suma de los EVAs de cada unidad de negocio.

Valor Econmico Agregado (EVA)

Como medida de valoracin
Cuando una persona invierte en una determinado activo, le pide una rentabilidad. Si invierte en activos sin riesgo (deuda del Estado), exigir el llamado Risk Free (tasa de rentabilidad sin riesgo). 5% por ejemplo. Si invierte en activos con riesgo, por ejemplo, las acciones de una compaa, exigir una prima de riesgo por encima del Risk Free dependiendo del riesgo concreto de la empresa en particular, por ejemplo un 3%. As pues, la rentabilidad que exigir por la compra de las acciones ser de un 8%. Es decir, si invierte 100 pesos en las acciones de esta compaa, exigir que al cabo de un ao le devuelvan 108 pesos. Si la empresa invierte ese dinero en proyectos que han generado al finalizar el ao 108 pesos, no ha creado ningn valor por encima de lo esperado y exigido.

Valor Econmico Agregado (EVA)

Como medida de valoracin
Si la empresa consigue 110 pesos, entonces la empresa ha creado 2 pesos de valor por encima del exigido por el accionista. Si la empresa consigue 106 pesos entonces ha dado a nuestro inversor 2 pesos menos de lo que exiga y se puede decir que la empresa ha destruido valor para el accionista, pues ste podra haber conseguido 108 pesos invirtiendo en otro activo con un riesgo equivalente a esa empresa El clculo del EVA precisamente compara las ganancias obtenidas con el costo de los recursos utilizados (recursos propios y recursos ajenos o deuda).

Valor Econmico Agregado (EVA)

Como se calcula? EVA = Capital x (RON - CPPC)

EVAt NOPATt ( K t 1 WACC )

RON = Retorno operacional neto = NOPAT/Capital CPPC = WACC = Costo promedio ponderado de capital Capital = K=Activos fijos de operacin + Capital de trabajo operacional o Recursos propios + deuda NOPAT = Net operating profit after taxes Utilidad operacional despus de impuestos

Valor Econmico Agregado (EVA)

Factores que intervienen
Margen operacional
Eficiencia en el manejo de costos y gastos. Explica cunto genera la empresa por cada peso que vende. Costo de ventas y gastos operacionales
El incremento afecta significativamente la eficiencia en las operaciones.

Retorno sobre capital

Es la rentabilidad que se le otorga al inversionista

Rotacin del capital

Eficiencia en el manejo de capital. Explica cunto se genera en ventas por cada peso invertido en capital.

Capital de trabajo, propiedad, planta y equipo

Cunto menos requiera la empresa de esto, para generar el mismo nivel de ventas, mayor es la eficiencia en la rotacin.

Valor Econmico Agregado (EVA)

Factores que intervienen
Costo de los recursos propios
La rentabilidad mnima que exige el accionista.Se fija en relacin con las alternativas de inversin de riesgo similar. Para su clculo se tiene en cuenta el riesgo pas, la tasa libre de riesgo, la rentabilidad promedio del mercado y un indicador del grado de respuesta de la rentabilidad esperada a cambios en el mercado.

Costo del capital

Lo que cuesta financiar las actividades de la empresa. Lo constituye el costo ponderado de la deuda y los recursos propios.

Costo de la deuda
Es el inters que se debe pagar por la deuda.

Valor Econmico Agregado (EVA)

Ejemplo: B.O. N. D. I: Capital: CPPC: 250 1000 15%

EVA = (ron-cppc) x capital = (25% - 15%) x 1000 = 100

CMO SE AUMENTA EL EVA? De todo lo anterior se deduce que para aumentar el EVA se puede optar por algunas posibilidades: Aumentar la utilidad operativa sin aumentar capital, ni pasivos Liquidar actividades que no alcancen a cubrir el costo de capital Invertir en proyectos con VPN mayor que cero Reducir el costo de la financiacin

Valor econmico agregado (EVA)

El EVA y el VPN

Al restarle el costo de capital por el total de activos empleados (pasivo ms patrimonio), se est reconociendo el costo del dinero, tanto el que la firma paga a sus acreedores, como el que debe reconocer a sus accionistas. Lo que quede despus de esta operacin, debera equivaler al remanente, ya mencionado, o sea, el VPN.

EVA es un mecanismo de control

El EVA es un mecanismo de control y seguimiento para las decisiones que se tomen. Sin embargo, hay que ser cuidadoso en su aplicacin: Un proyecto bueno puede necesitar varios aos para que produzca excedentes que aumenten el patrimonio de los accionistas. En general, en la prctica ocurre as.

Valor econmico agregado (EVA)

Sobre el NOPAT
Las empresas logran crear valor por medio de la eficiencia operativa. En la medida en que las empresas logran ser ms eficientes, mayor ser su generacin de valor, pues el retorno sobre el capital es mayor. La eficiencia operativa (que se mide a partir del margen operacional) indica que tan eficiente es la empresa en el manejo de los costos y gastos. Cuanto mayor sea esta eficiencia, la empresa generar ms utilidades operacionales por cada peso vendido. Una empresa puede mejorar su eficiencia operacional si logra vender ms manteniendo el mismo nivel de gastos o vendiendo lo mismo pero reduciendo sus gastos y costos. Cuanto mayor sea la eficiencia en el uso del capital (se mide a partir de la rotacin del capital) la empresa vender ms por cada peso de capital invertido. Para mejorar esta eficiencia, la empresa debe vender ms con la misma base de capital o reducir el capital que tiene con el mismo nivel de ventas (Ej: Deshacerse de capital no productivo, unidades de negocio).

Valor econmico agregado (EVA)

Sobre el NOPAT
El NOPAT utilizado no se obtiene directamente de las cuentas anuales de las compaas,
sino que los saldos contables han de ser ajustados. Esto es as porque los principios de contabilidad pueden distorsionar esta medida de creacin de valor. Se han llegado a identificar ms de 100 posibles ajustes a hacer, pero la mayora de las compaas que han adoptado el EVA han limitado el nmero de ellos a menos de 10. Los ajustes ms comunes a realizar conducen bsicamente a incorporar a estas dos variables (NOPAT y CPPC), temes que no se consideran tradicionalmente como inversiones sino como gastos, p.ej: I&D, Capacitacin al Personal, Entrenamiento de nuevos empleados, etc. La realizacin de los ajustes vara de empresa en empresa, ya que se deben analizar cuestiones como: costo, acceso a la informacin, comprensin, facilidad de clculo, entre otras.

Valor econmico agregado (EVA)

Costo del dinero
Cuando una firma invierte, los recursos que utiliza tienen un costo. Este costo puede ser lo que paga por utilizar el dinero de otros o el costo medido por lo que deja de ganar en oportunidades alternativas al disponer los recursos para esa inversin. Una firma obtiene fondos de diversas fuentes: Los accionistas, los proveedores, los empleados y la misma firma a travs de reservas han provisto los fondos que utiliza para su actividad econmica. Esto es una gran canasta de fondos, los cuales se usan para las inversiones. El costo promedio de estos fondos, es el costo promedio de capital de la firma (CPPC). En ingls, Weighted Average Cost of Capital (WACC).

Valor econmico agregado (EVA)

Costo promedio ponderado de capital (CPPC) o (WACC)
Es el promedio de todas las fuentes de financiacin que la empresa ha definido estratgicamente. Es la tasa apropiada para descontar los flujos de caja. Refleja la estructura financiera y de capital de la empresa.
En forma simple D = Valor de la deuda E = Valor patrimonio Kd= Costo de la deuda Kp= Costo de oportunidad de los socios

( D Kd ) ( E Kp) CPPC D E

Valor econmico agregado (EVA)

Costo promedio ponderado de capital (CPPC) o (WACC)... Un ejemplo
Calculo del Costo de Capital (Ejemplo) Chacarita S.A. Clculo del costo financiero de la deuda

Recursos (Col$000,000) Banco Bolivar Banco Ayacucho Banco San Martin Banco Crdoba Total Recursos $ 1.589 $ 2.136 $ 3.658 $ 4.259 $ 11.642

Participacin

Tasa Efectiva Anual Costo antes Costo despus de impuestos de impuestos 35,00% 37,80% 36,42% 32,00% 22,75% 24,57% 23,67% 20,80%

WACC CPPC 3,11% 4,51% 7,44% 7,61% 22,66%

13,65% 18,35% 31,42% 36,58% 100,0% 35% 100%

Tasa de impuestos: % de deduccin de intereses:

Costo financiero de la deuda

Valor econmico agregado (EVA)

Algunas consideraciones para el CPPC
Contempla el costo de la deuda, el costo de los recursos propios y la importancia relativa de cada uno en el balance. Debe involucrar la ponderacin de todas las fuentes de capital disponibles. Se deben considerar los beneficios tributarios. Debe involucrar el riesgo inherente a cada forma de financiacin. Debe utilizar los valores ponderados de mercado para cada fuente de financiacin. Debe actualizarse permanentemente, debido a cambios en el entorno (niveles de inflacin, tasas de referencia DTF, TCC, PRIME, LIBOR, etc).

Valor econmico agregado (EVA)

El CPPC y sus componentes
Costo de la deuda: Es lo que paga la firma a sus acreedores (bancos, estado, empleados, proveedores, etc) por utilizar sus recursos. Su clculo es relativamente sencillo: lo que se paga dividido por los recursos utilizados de terceros. El costo de pasivo financiero depende de:
Rentabilidad y riesgo del negocio Costo explcito del pasivo financiero Intereses y diferencias en cambio Beneficios fiscales por tratamiento tributario El riesgo del negocio lo definen la actividad y el grado de apalancamiento financiero.

Valor econmico agregado (EVA)

El CPPC y sus componentes
Costo recursos propios: Es la remuneracin que esperan recibir los accionistas por aportar su dinero y asumir los riesgos de invertir en el negocio. Se compone a su vez de las utilidades repartidas y de las retenidas en la firma. El costo del capital propio es el costo de oportunidad o rentabilidad mnima aceptable para los inversionistas de tal forma que:
Rentabilidad real positiva Rentabilidad mayor a la rentabilidad de renta fija de largo plazo Incluya una compensacin por riesgo residual frente a los acreedores. Se refleje en la generacin de ingresos para los accionistas. Dividendos. Valorizacin de su inversin

Valor econmico agregado (EVA)

El CPPC y sus componentes
Costo recursos propios: Normalmente el clculo se hace con el modelo CAPM (William Sharpe), segn el cul:
Rentabilidad esperada = Tasa libre de riesgo + (Rentabilidad del mercado Tasa libre de riesgo)* + Tasa riesgo pas En donde: Rentabilidad esperada es el retorno que espera el inversionista Es el grado de variacin de la rentabilidad esperada ante cambios en la rentabilidad del mercado. Tasa libre de riesgo es la tasa de los bonos del Tesoro de Estados Unidos. Rentabilidad del mercado es el retorno promedio que est otorgando el mercado. Tasa riesgo pas es la prima adicional por operar donde se encuentra la inversin.

Valor econmico agregado (EVA)

Modelo de Valoracin de Activos de Capital (CAPM)
Rentabilidad esperada Rentabilidad del mercado

ri rf (rm rf ) Rp
Rentabilidad libre de riesgo Indicador de riesgo no diversificable (no controlable, sistemtico) Tasa riesgo pas

Valor econmico agregado (EVA)

Modelo de Valoracin de Activos de Capital (CAPM)... Caso Colombia ao 2002 (datos ao 2001):
Tasa libre de riesgo = 5.6 % Rentabilidad del mercado = 8 % Beta = 1 Tasa riesgo pas = 6.5 %

ri rf (rm rf ) Rp
Rentabilidad esperada = 14.5 %

Valor econmico agregado (EVA)

Sector Real en Colombia ao 2001, Segn Dinero y Stern Stewart & Co.
Durante el 2001 las empresas del pas destruyeron valor por cerca de $27 billones de pesos
Situacin Empresas del pas
1997 0 -5 Billones de pesos -10 -15 -20 -25 -30 EVA sin riesgo pas EVA con riesgo pas 1998 1999 2000 2001

Costo de capital por sector. El riesgo pas aumenta.

0,0% Software Tecnologa Financiero Telecomunicaciones Medios y comunicaciones Comercio Vehculos Alimentos Servicios pblicos Tasa libre de riesgo Riesgo pas Riesgo del negocio 5,0% 10,0% 15,0% 20,0%

Valor econmico agregado (EVA)

Sector Real en Colombia ao 2001, Segn Dinero y Stern Stewart & Co.
Sector Agropecuario: El EVA empeor. Tiene costos muy elevados de operacin. Sector Alimentos: Comportamiento estable. Sector Cemento: EVA aumento, debido a una mayor eficiencia en operacin. Sector Comercio: El EVA disminuy a pesar de ms ventas. Gastos de operacin aumentaron. Sector bebidas: EVA mejor. Efecto combinado del margen operacional y la rotacin del capital. Sector confecciones: EVA empeor. Efecto combinado del margen operacional y la rotacin del capital. Sector Hidrocarburos: Se pas de positivo a negativo. La generacin de valor est ligada con el nivel de precios. Sector Telecomunicaciones: Menos inversin, menor EVA. Margen operacional continua siendo negativo. Sector Textiles: El EVA empeor debido a la necesidad de capital de trabajo. Sector Vehculos: El mejor en valor. Crecimiento real en ventas. Eficiencia operacional alta.

Valor econmico agregado (EVA)

Sector Real en Colombia ao 2001, Segn Dinero y Stern Stewart & Co.
Las 10 empresas con mayor EVA en 2001 (relacin EVA/capital)
EVA/CAPITAL HOCOL 44,53 TEXAS PETROLEUM 39,48 TRITON 25,11 INTERCOR 8,76 COLGATE PALMOLIVE 7,47 SOFASA 7,20 CAFESALUD 5,63 NORTEL NETWORKS 5,49 GM COLMOTORES 5,05 SALUDCOOP 5,04

Las 10 empresas con mayor aumento de EVA en 2001 (relacin ao anterior)

Delta EVA 26,20 16,70 14,20 12,80 12,10 11,90 10,20 8,00 7,90 7,80

NORTEL NETWORKS INTERCOR SOFASA COOMEVA EPS CCA GM COLMOTORES SALUDCOOP SIEMENS S.A. CEMENTOS DIAMANTE CERVECERA LEONA