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Mittwoch, 17.

August 2011

Nr. 190

Neu Zrcr Zitung

THEMEN UND THESEN 23

Die Fehlkonstruktion des Euro bedroht die Freiheit


Belastung der Brger und Steuerzahler durch den Rettungsaktivismus europischer Politiker. Von Philipp Bagus
Europas Schuldenkrise hngt mit der Fehlkonstruktion des Euro zusammen. Der Autor erinnert im folgenden Beitrag an Parallelen zur bernutzung von Fischgrnden; er legt auch dar, dass die EU-Rettungsaktionen am Problem des Euro wenig ndern.
Die Euro-Zone hangelt sich von einer Notlsung zur nchsten, whrend die ffentlichen Schuldenberge weiter in den Himmel wachsen. Dabei wird das grundstzliche Problem nicht angegangen. Der Euro ist eine politische Fehlkonstruktion. Er hnelt jener Tragdie der Allmende, die in den Wirtschaftswissenschaften oft zur Veranschaulichung der bernutzung einer gemeinsam besessenen und zugnglichen Ressource herangezogen wird. kaufen und die EZB sie nicht als Sicherheit zur Herstellung neuer Euro akzeptiert. Dafr gibt es verschiedene Grnde: Die Zinsstze knnten fr Banken zu wenig attraktiv sein. Sie knnten eine Umschuldung befrchten. Das Rating der Anleihen knnte unzureichend sein. Schliesslich knnte die EZB den Kredithahn zudrehen, obwohl ihr doch Staatsanleihen als Sicherheit angeboten werden. Der Mechanismus der Monetisierung der Defizite wurde noch durch knstlich niedrige Zinsen verstrkt. Ab 2003 verfolgte die EZB eine expansive Niedrigzinspolitik. Schon vorher waren die Zinsen in der Peripherie extrem gefallen. Zum einen sanken die Inflationserwartungen und damit die Inflationsprmie in den Zinsstzen. Man hatte den Brgern die EZB als Kopie der Bundesbank und damit als strengen Wchter der Preisstabilitt verkauft. Heute wissen wir, dass sich die EZB willig in den Dienst der Politik stellt, um Euro-Staaten zu retten. Zum andern sank die Risikoprmie in den Zinsstzen, da der Euro mit der impliziten Rettungsgarantie der strkeren Staaten wie Deutschland einherkam. So fielen schon vor der Euro-Einfhrung die Zinsstze in den wahrscheinlichen Teilnehmerstaaten der Whrungsunion auf das deutsche Niveau. Durch die knstlich niedrigen Zinsen erffneten sich den Peripheriestaaten ungeahnte Mglichkeiten, ber ihre Verhltnisse zu leben und Blasen zu kreieren. In Spanien kam es zu einer gigantischen Immobilienblase, die genutzt wurde, um einen Konsum- und Importboom zu finanzieren. Irland bekam noch eine Finanz- und Bankenblase obendrauf. Beide Regierungen nutzten die dank den Blasenaktivitten sprudelnden Gewinne, um ihre Staatsausgaben zu steigern. Griechenland wiederum nutzte die gnstige Liquiditt, um den Staatssektor zum allumfassenden Freizeitpark auszubauen. Whler wurden mit neuen Beamtenstellen bestochen, mit staatlich bezahlten Ferien verwhnt und teilweise mit 50 in Rente geschickt. Fr Portugal reichte es lediglich zur Aufrechterhaltung einer inflexiblen und veralteten Wirtschaftsstruktur. Um die portugiesische Wirtschaft zu modernisieren und Wettbewerbsfhigkeit herzustellen, sind tiefgreifende Strukturreformen und eine Reduktion des ffentlichen Sektors ntig. Dank Euro und Niedrigzinsen konnte Portugal diese Reformen jedoch aufschieben. Finanzindustrie kam es nach dem Kollaps der Investmentbank Lehman Brothers im September 2008 zum Beinahe-Zusammenbruch des Weltfinanzsystems. Die Regierungen reagierten weltweit mit einer Sozialisierung der Verluste. Eine Bereinigung des Finanzsektors wurde nicht zugelassen, eine schnelle Umstrukturierung der Realwirtschaft blockiert. Reale Ressourcen, zur Sanierung der Wirtschaftsstruktur dringend bentigt, wurden in Problemsektoren umgeleitet. Banken wurden gerettet und teilweise verstaatlicht, Bankverbindlichkeiten staatlich garantiert. Die Fehlinvestitionen wurden so teilweise von den Staaten bernommen. Sie verschwanden nicht, sondern wurden lediglich sozialisiert. Viele Staaten untersttzten den Automobilsektor durch Subventionen und den Bausektor durch ffentliche Auftrge. Arbeitslosigkeit wurde subventioniert, was die schnellere Anpassung der Lohnstruktur und Umleitung der Arbeitskrfte verhinderte. Zudem brachen logischerweise die Gewinne aus zuvor boomenden Industrien weg. Folglich schossen die Staatsdefizite in die Hhe. An den Mrkten wurde man immer nervser, heikle Fragen tauchten auf. Wrde Deutschland bald noch in der Lage und willens sein, Sdeuropas steigenden Schuldenberg zu garantieren? Wrden griechische Staatsanleihen das bentigte Rating erhalten? Wie lange wrde die EZB mitspielen? In dem Moment, als die Mrkte zu zweifeln begannen, schoss die Verzinsung fr griechische Staatsanleihen in die Hhe. Die europische Staatsschuldenkrise hatte begonnen.

Vorrang der Visionen


Diese Risiken werden jedoch entscheidend dadurch abgemildert, dass der Euro ein politisches Projekt ist, von dem zu Recht ausgegangen wurde, dass die Politklasse es mit allen Mitteln verteidigen wrde. Der Euro kam mit einer impliziten Rettungsgarantie. Einer Regierung mit Schwierigkeiten wrden starke Staaten wie Deutschland zu Hilfe eilen. Auch die EZB wrde mitspielen und monetisieren. In der Tat kam es 2010 dann auch zur Erstellung eines Rettungsschirms, dessen Umfang und Befugnisse sukzessive erweitert werden. Die EZB zeigte sich wiederholt hilfsbereit. Sie akzeptiert heute irische, portugiesische und griechische Staatsanleihen, obwohl diese als Ramsch eingestuft werden. Die EZB zeigte auch ihre Anteilnahme am politischen Projekt des Euro durch den direkten Erwerb von Staatsanleihen. Die Fehlkonstruktion des Euro war von Anfang an bekannt. Man versuchte, der perversen Anreize durch den Stabilitts- und Wachstumspakt (SWP) Herr zu werden. Wie bei anderen Tragdien der Allmende sollte das Problem mit Quoten geregelt werden. Bei Fischbestnden werden Fischern oftmals bestimmte Fangquoten zugeteilt, um eine berfischung zu vermeiden. Bei der Whrungsunion wurden den Regierungen bestimmte Monetisierungsquoten zugeteilt. Die Quote, mit der Staaten ihr Defizit monetisieren drfen und damit die gemeinsame Ressource, die Kaufkraft des Euro, ausbeuten drfen, sollte auf 3% des BIP beschrnkt werden. Der SWP ist jedoch grandios gescheitert. Trotz wiederholten Verstssen wurde nie irgendeine Strafe verhngt. Auch Frankreich und Deutschland trugen zur Aushhlung des SWP bei, als sie ab 2003 mehrere Jahre lang die Drei-Prozent-Grenze verletzten und zusammenarbeiteten, um Sanktionen zu vermeiden. Hauptproblem ist, dass die Snder ber sich selbst richten und entscheiden, ob Strafen verhngt werden. In den ersten Jahren erlaubte die Tragdie des Euro vor allem Lndern der Peripherie, ber ihre Verhltnisse zu leben, indem sie Defizite auftrmten. Als Folge davon nahm die Wettbewerbsfhigkeit von Staaten wie Griechenland und Portugal immer weiter ab. In diesen Lndern erzwangen privilegierte Gewerkschaften zu hohe Lhne. Die Folgen davon wren normalerweise Armut und Arbeitslosigkeit. Die jeweiligen Regierungen schwchten jedoch die Folgen der Arbeitslosigkeit ab, indem sie grosszgige Subventionen an Arbeitslose verteilten, Arbeiter frh in hohe Renten schickten oder direkt als Staatsbedienstete einstellten. Dies schadete der Wettbewerbsfhigkeit erst recht. Die Folge waren Staatsdefizite, deren Kosten durch die Monetisierung im EuroSystem teilweise auf den Rest der EuroZone externalisiert werden konnten.

Finanzsystem auf feste Fsse stellt. Metallgedeckte Whrungen knnten eingefhrt, die Bankfreiheit erklrt und das Schaffen von Buchgeld aus dem Nichts eliminiert werden. Zweitens knnten Regierungen zahlen, in dem sie ihre Macht reduzieren. Regulierungen knnten aufgehoben, Steuern gesenkt und so das Wachstum der Privatwirtschaft stimuliert werden. Zudem knnten sich Regierungen von Eigentum trennen und Inseln, Monumente und Unternehmen verkaufen. Drittens knnten Steuerzahler bluten, wobei es da Alternativen gibt. Zum einen knnten die Steuerzahler der Peripherie fr ihre Regierung haftbar gemacht werden. Zum anderen knnten Steuerzahler der solideren Staaten, vor allem Deutschlands, durch Transfers und Schuldenschnitt belastet werden. Viertens knnten alle Nutzer der Whrung in Mitleidenschaft gezogen werden. Die EZB knnte fortfahren,

Wettrennen der Defizitpolitiker


Die Tragdie der Allmende zeigt sich beispielsweise beim Umgang mit ffentlichen Fischschwrmen im Ozean. Da die Fische Gemeineigentum sind und Kosten externalisiert, also ungefragt auf andere berwlzt werden knnen, kommt es zur bertriebenen Ausbeutung der Fischbestnde. Den Nutzen des

hnlich wie beim berfischen gibt es Anreize, hhere Defizite zu haben als die anderen.

Durch die Garantie des Rettungsschirms wird offiziell der Eintritt in eine Transferunion vollzogen.
Fischfangs gewinnt der Fischer, whrend die Kosten einer verringerten Schwarmgrsse teilweise den anderen aufgeladen werden. Der Anreiz jedes einzelnen Fischers besteht darin, mehr und schneller zu fischen als die andern, um diesen zuvorzukommen. In der Euro-Zone ist das ganz hnlich. Jede Regierung der Euro-Zone kann das Europische System der Zentralbanken (ESZB) nutzen, um ihre Defizite zu finanzieren. Wenn eine Regierung mehr ausgibt, als sie einnimmt, um sich Untersttzung beim Wahlvolk zu sichern, druckt sie fr die Differenz Staatsanleihen. Ein bedeutender Teil dieser Staatsanleihen wird vom Bankensystem erworben. Die Banken wiederum knnen diese Anleihen nutzen, um neues Geld von der Europischen Zentralbank, der EZB (genauer vom ESZB) zu erlangen. Sie hinterlegen die Anleihen als Sicherheit fr neue Zentralbankkredite. So steigen die Reserven der Banken. Sie knnen nun die Kreditmenge ausweiten. Die Geldmenge steigt, und die Preise klettern der Tendenz nach in der gesamten Euro-Zone. Indem sie Staatsanleihen als Sicherheiten fr neue Kredite akzeptiert, monetisiert die EZB indirekt die Staatsdefizite. Regierungen knnen die Kosten der Monetisierung, nmlich hhere Preise, teilweise auf andere Mitglieder der Euro-Zone externalisieren. hnlich wie beim Umgang mit Fischbestnden gibt es Anreize, hhere Defizite zu haben als die anderen. Nehmen wir an, Deutschland habe ein jhrliches Staatsdefizit von 3% des Bruttoinlandprodukts (BIP), whrend der Rest der Euro-Zone ein Defizit von 10% fhrt. Banken kaufen die Staatsanleihen, die EZB nimmt sie als Sicherheiten fr Zentralbankkredite an, die Geldmenge steigt, und die Preise in der Euro-Zone schiessen um 8% in die Hhe. Trotz dem deutschen Defizit knnten die realen deutschen Staatsausgaben sogar zurckgehen. Die Situation gleicht dem Vorhandensein einer Notenpresse, zu der verschiedene Regierungen Zugang haben. Wer langsamer als die anderen druckt, verliert. Es gibt jedoch bedeutende Unterschiede in dieser Analogie, die auch erklren, warum sich das System noch nicht zerstrt hat. Regierungen knnen nmlich nicht Euro direkt drucken, sondern nur Staatsanleihen. Es knnte sein, dass Banken die Anleihen nicht

Wer bezahlt die Rechnung?


Trotz Rettungsschirm und Untersttzung durch die EZB steigt die Verzinsung von Staatsanleihen weiter, denn die Tragdie des Euro geht weiter. Die Schuldenberge wachsen, und in vielen Lndern fehlt es an politischem Willen, die Defizite nachhaltig zu senken oder gar zu eliminieren. Griechenland ist vllig berschuldet. Auch in anderen Lndern wird es mglicherweise bald um eine Umschuldung gehen. Ein Verteilungskampf ist darum entbrannt, wer die Verluste aus den Fehlinvestitionen letztlich tragen soll. Vier Anstze stehen im Vordergrund: Erstens knnten doch wieder die Banken herangezogen werden. Sie haben die berschuldeten Staaten, von denen sie gerettet wurden, finanziert. Verluste fr Banken aus einer Umschuldung knnten eine Panik und Bankruns in Europa auslsen. Die Bankbranche knnte zusammenbrechen. Dieser Zusammenbruch, der vielleicht frher oder spter unabwendbar wird, htte paradoxerweise enorme Vorteile. Banken wrden fr ihre leichtsinnige Untersttzung von unverantwortlichen Regierungen haften. Die Situation knnte zudem zu einer Bereinigung und einer Geldreform genutzt werden, welche das

Fehlinvestitionen bertnchen
Bis zur Finanzkrise ging alles gut. Wie die sterreichische Konjunkturtheorie erklrt, fhren Kreditausweitung und knstlich niedrige Zinsen zu Fehlinvestitionen. Es wird in mehr Projekte investiert, als mit den vorhandenen realen Ersparnissen realisierbar sind. In der Peripherie flossen die Investitionen vor allem in den Staatssektor und in Immobilienblasen. Aus Mangel an Ersparnissen mssen die Fehlinvestitionen frher oder spter liquidiert werden. Nach Jahren der expansiven Geldpolitik seitens der USNotenbank Federal Reserve und der EZB kam es ab 2007 zum konjunkturellen Umschwung. Fehlinvestitionen im Immobiliensektor wurden immer offensichtlicher. Dies fhrte zu Problemen bei kreditgebenden Finanzinstituten. Durch die enge Verknpfung der

Defizite zu monetisieren, indem sie Anleihen als Sicherheit akzeptiert oder kauft. Auch der EFSF und Eurobonds knnten dabei eine Rolle spielen. Neues Geld wird produziert, um die Schuldenprobleme zu lsen. Die Qualitt der Vermgenswerte der EZB-Bilanz verwssert sich immer mehr. Wer letztlich die Rechnung zahlt, steht noch in den Sternen. Zurzeit sieht es nach einer Kombination aller vier Mglichkeiten aus. Um die Gewichtung wird gestritten. Die Lsungen eins und zwei belasten die Schuldigen. Nur sie knnen das Euro-Problem dauerhaft lsen und mit der Reform des Geldsystems die Tragdie des Euro beenden. Die Lsungen drei und vier fhren zu moral hazard. Die Verantwortlichen tragen die Verluste nicht; die Verluste werden auf Steuerzahler und Geldnutzer berwlzt. Anreize zu Defiziten und Finanzierung von Blasen bleiben bestehen. Die Beschlsse des EU-Gipfels vom 21. Juli deuten in diese Richtung. Der EU-Rettungsschirm (EFSF), garantiert von den Steuerzahlern der Euro-Zone, soll in Zukunft Staatsanleihen direkt am Markt kaufen und auch Staaten Kreditlinien einrumen knnen. Durch diese Finanzierungsmglichkeit werden die Sparanreize fr die besonders defizitren Regierungen enorm abgeschwcht. Durch die gemeinsame Garantie des Rettungsschirms wird offiziell auch der Eintritt in eine Transferunion vollzogen. Der Rettungsschirm wird Anleihen von Griechenland, Portugal, Irland und wohl auch Italien und Spanien kaufen. Wenn vorhersehbar diese Staaten ihre Schulden nicht bedienen, zahlen die Steuerzahler der Restunion.

Bedrohliche Zentralisierung

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Der Autor
Gy. Die Karriere des Wirtschaftswissenschafters Philipp Bagus ist noch jung, aber er hat sich doch bereits bei einem grsseren Publikum einen Namen damit gemacht, dass er liberale Positionen markant und mit grosser Energie vertritt. Im obenstehenden Aufsatz kommt zum Ausdruck, dass Bagus auch der Verbindung zwischen konomie und Politik grosse Aufmerksamkeit schenkt. Die Entwicklungen in der EU und in keynesianisch beeinflussten Regierungen in Richtung Kollektivierung und Sozialisierung ergeben denn auch eine gute Geschftsgrundlage, um in Analyse und Kritik der Wirtschaftspolitik eine solche Karriere weiterzufhren. In dem soeben auf Deutsch erschienenen Buch Die Tragdie des Euro (Finanzbuch-Verlag) verbindet er die konomische Analyse eng mit dem Krftemessen zwischen unterschiedlichen politischen und gesellschaftlichen Weltanschauungen, zwischen kollektivistischen und liberalen Anstzen. Bagus hat 2005 das Wirtschaftsstudium an der Westflischen WilhelmsUniversitt Mnster abgeschlossen und ist anschliessend nach Spanien gegangen, um bei Jesus Huerta de Soto zu pro movieren. Hinzu kamen zahlreiche Forschungsaufenthalte an anderen Hochschulen oder Institutionen. Er ist heute Professor am Department of Applied Economics an der Universitt Rey Juan Carlos in Madrid, und seine Forschungsinteressen gelten unter anderem der Geldtheorie und der Geldpolitik, vor allem auch im Zusammenhang mit den Folgen der Krise und der Krisenbekmpfungsmassnahmen.

EZB im Dienst der Politik


Aus dem Mangel an Wettbewerbsfhigkeit, alimentiert durch Staatsdefizite, resultierte zudem in vielen Peripherielndern ein Importberschuss. Nehmen wir an, dass die griechische Regierung mehr ausgibt, als sie einnimmt, und Staatsanleihen druckt, welche das Bankensystem monetisiert. Mit dem neuen Geld bezahlt die Regierung einen Minister, der sich wiederum ein deutsches Auto kauft. Somit fliesst das Geld nach Deutschland, wo es die Preise in die Hhe treibt. Aus solchen Bewegungen resultiert dann das griechische Leistungsbilanzdefizit.

Die Transferunion erzwingt eine weitere politische Zentralisierung in Europa. Womglich wird eine Wirtschaftsregierung eingerichtet werden, um die Haushalte der Defizitlnder zu kontrollieren. In dieser zentralen Instanz werden sich, genauso wie bei der EZB, die Hartwhrungslnder und die weniger unverantwortlichen Regierungen in der Minderheit wiederfinden. Wie sich bei Irland bereits angedeutet hat, wird diese Wirtschaftsregierung eine Harmonisierung der Steuerstze durchzusetzen versuchen. Ist der Steuerwettbewerb erst einmal ausgeschaltet, die intereuropische Umverteilung institutionalisiert und der Brsseler Superstaat geschaffen, den so viele sozialistische Politiker sich wnschen, wird die Steuer- und Regulierungslast weiter anwachsen. Darin liegt die eigentliche Gefahr des Euro. Seine Konstruktion schafft Krisen, die Politiker zur Zentralisierung von Macht in der Euro-Zone nutzen. Ein Ende des Euro in seiner heutigen Form wre ein Gewinn fr die Freiheit.