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Sonnabend, 17.

September 2011

Sonderbeilage

Brsen-Zeitung Nr. 180

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Exchange Traded Funds


Wenn zu viel zu wenig ist
Nachfrage nach eher mehr als nach weniger ETF Unterschiedliche Prferenzen erfordern in sich schnell verndernden Mrkten andere Lsungen
Brsen-Zeitung, 17.9.2011 In den vergangenen zwei bis drei Jahren ist ein Thema im Zusammenhang mit Exchange Traded Funds (ETF) immer wieder diskutiert worden: Gibt es zu viele oder zu wenige ETF? Weltweit liegt die Anzahl der ETF bei rund 3 000. In Deutschland ist die Marke 800 bei den auf Xetra gelisteten ETF lngst durchbrochen worden. Nimmt man die Mehrfachlistings quer durch Europa hinzu, so ergeben sich ber 4 000 Listings bei 1 200 ETF in Europa insgesamt. Nach Auffassung mancher Beobachmender Aufmerksamkeit. Die anhaltende Unsicherheit insbesondere in den letzten Tagen fhrt nun dazu, dass Investments in Aktien-ETF und zum Teil auch in Renten-ETF abgebaut werden und geldmarktnahe oder ETF auf den Eonia bevorzugt werden. Letztere erlauben es, Liquiditt einfach und kostengnstig zu parken. gbe. Wie ein Blick in diese Sonderbeilage der Brsen-Zeitung sofort verrt, gibt es inzwischen ETF-Themen, die vor wenigen Jahren noch undenkbar waren. Dazu beigetragen haben nicht nur sich verndernde Kasich eine hnliche Vorgehensweise langsam herauszuarbeiten. Zwar bemhen sich viele ETF-Anbieter darum, in den eigenen Private-Banking-Einheiten besonders stark und prominent vertreten zu sein, allervon Fonds gerade auch wegen der Kostenstruktur schwierig sein kann, soll nicht in Abrede gestellt werden. Viel eher geht es um operative Kosten. Fr viele institutionelle Anleger spielen Kosten inzwischen eine so groe Rolle, dass kleinere Mandate nur noch passiv mit ETF abgebildet werden. Denn dadurch werden zwei Fliegen mit einer Klappe geschlagen: Das Fondsmanagement kann sich auf seine Kernkompetenzen konzentrieren und die Performance verbessert sich allein dadurch, dass Kosten gar nicht erst entstehen. Der Privatanleger kann diesem Trend mittlerweile folgen: Preisgnstige oder oft sogar kostenlose ETFSparplne zur regelmigen Abdeckung von Basisanlagen und sehr aktive Anlagen in Bereichen, in denen sich der Anleger gut auskennt oder wo er mit hoher Konfidenz fr sich eine zustzliche Wertentwicklung generieren kann. Fazit: Was heit das nun alles fr die Ausgangsfrage, ob es nmlich zu viele oder zu wenige ETF gibt? Auch wenn es darauf sicherlich keine letztgltige Antwort gibt, so sollte das Geschilderte doch gezeigt haben, dass es eher Nachfrage nach mehr als nach weniger ETF gibt. Und genau das ist die Erfahrung, die wir in unseren tglichen Kundengesprchen machen. Fr institutionelle Anleger stellt sich die Frage ohnehin eher anders: Meist nutzen sie die mehr oder minder gleiche Anzahl an ETF, nur die abgedeckten Themen verndern sich. Die Mglichkeit, einfach und schnell zwischen ETF umallokieren zu knnen, ist aber gerade die wesentliche Eigenschaft von ETF. Bei der Vielzahl von ETF auf ein und denselben Index wird der Markt und die Nachfrage das berleben des einzelnen ETF regeln.

Ein wenig wie mit Autos


Im Endeffekt ist es mit ETF ein wenig wie mit Autos: Fahre ich einen feschen 4-Zylinder in Silber, so brauche ich in dem Moment weder ein Auto mit einem greren Motor, noch ein rotes, grnes, schwarzes

Verkrzte Anlagehorizonte

Wie auch schon in der Vergangenheit geht mit starken Marktbewegungen eine Verkrzung der Anlagehorizonte einher. Im Jahre 2008, nach dem Zusammenbruch Von von Lehman Brothers, erThomas Meyer reichten die Volatilitzu Drewer ten neue, bis dahin noch nicht gekannte Hchststnde. Am 16. Oktober 2008 notierte der VDax bei 74, der VIX stieg ber 81. Anlageentscheidungen wurden mit imHead of mer krzeren HalteperiComStage ETFs oden gettigt. Hinzu kommen die vielen ter und Kommentatoren gibt es da- Trendfolgemodelle, die sich seitdem her nicht nur zu viele ETF insge- etabliert haben. Auerdem wurde samt, sondern mitunter auch zu fr viele Investoren regelbasiertes Riviele ETF auf ein und demselben In- sikomanagement immer mehr zur dex. Das bekannteste Beispiel ist der Selbstverstndlichkeit. Da ETF fr Euro Stoxx 50, bei dem die Anzahl viele dieser Anwendungen sehr geeigder vergebenen Lizenzen das Dut- net sind, oder sie gar erst ermglizend lngst berschritten hat. Was chen, erschlieen sich ETF immer hat es also auf sich mit dem Zuviel? mehr Einsatzgebiete. Und die Nachfrage nach neuen, zustzlichen ETF Oder dem Zuwenig? steigt weiter.

Die Forderungen nach einem erweiterten, ber ETF abzudeckenden Anlagehorizont werden lauter und resultieren in entsprechenden Angeboten.
oder weies Fahrzeug. Morgen mag das schon ganz anders aussehen. Und so ist das auch bei ETF: Unterschiedliche Prferenzen erfordern in sich schnell und stark verndernden Mrkten andere Lsungen. Daher gibt es eher ein Zuwenig an ETF als ein Zuviel.

Bewhrte Aussagen schwierig


Zurzeit ist es schwierig, irgendwelche verlsslichen Aussagen zur zuknftigen Entwicklung der Kapitalmrkte zu treffen. Seit Anfang August hat die Schuldenkrise die Wertpapiermrkte (mal wieder fest) im Griff. Waren zu Anfang des Jahres noch Aktien oder ETF auf Emerging Markets stark gefragt, so nderte sich dies zugunsten europischer Standardmrkte im Mai und Juni. Hintergrund waren die in den Emerging Markets aufkommenden Inflationsbefrchtungen, allen voran in China und Brasilien. Mit der Herabstufung der USA auf AA + am 5. August kommt hinzu, dass ein Double Dip bzw. eine neuerliche Rezession nicht nur die USA treffen wrde, sondern die gesamte Weltwirtschaft. Und ganz besonders Emerging Markets. Folge: Andere Themen und damit andere ETF sind gefragt.

Grenbeschrnkungen
Immer mehr Dachfondsmanager nutzen ETF. Dies ist in einer Studie der Ratingagentur Morningstar gerade erst einmal mehr besttigt worden. Dabei stehen insbesondere Fondsmanager von auf ETF speziali-

Bei der Vielzahl von ETF auf ein und denselben Index wird der Markt und die Nachfrage das berleben des einzelnen ETF regeln.
sierten Dachfonds vor einer groen Herausforderung: Sie drfen ETF nur bis zu einem gewissen prozentualen Anteil am ETF Fondsvermgen selbst erwerben. Bei der Konzentration auf nur ein Thema im Dachfonds mssen zudem unterschiedliche Emittenten aufgenommen werden. Vor diesem Hintergrund ist es institutionellen Investoren daran gelegen, mehr als nur einen ETF zu einem Thema zu haben. Hinzu kommt, dass sich seit der Lehman Pleite auch das Anlegerverhalten generell verndert hat. Stand frher alleine die Streuung ber Lnder, Branchen, Regionen oder Rohstoffe im Vordergrund, so ist heute die Diversifikation ber Anbieter gang und

pitalmrkte, die andere Vorgehensweisen von Investoren erfordern, sondern auch die stete Weiterbildung von Anlegern (Financial Education). Besonders deutlich wird das bei den Themen ETF auf festverzinsliche Wertpapiere und Short-ETF. Gerade Letztere finden immer mehr Anhnger, da sie es dem eher kurzfristig handelnden Investor erlauben, von fallenden Kursen zu profitieren. Natrlich setzen Short-ETF, mit oder ohne Hebel, den risikobewussten und aufgeklrten Anleger voraus. Das Gleiche gilt brigens auch fr die umgekehrte Variante, also Leveraged-ETF. Aber es sind nicht nur StrategieETF, die im Fokus von Anlegern stehen: In einem Umfeld extrem niedriger Zinsen werden fr viele Anleger Dividenden interessant. Als natrliche Konsequenz ist die Nachfrage nach ETF auf Dividendenstrategien gestiegen. Zwischenfazit Es gibt offensichtlich Nachfrage nach Themen, die ETF zum Teil noch nicht abdecken oder wo ein oder zwei ETF-Anbieter alleine den Kundenwunsch und das vernderte Kundenverhalten nicht befriedigen knnen. Also gibt es zu wenige Exchange Traded Funds.

dings gibt es diesbezglich zunehmend Vorbehalte von der Kundenseite. Immer mehr vermgende Privatkunden wnschen eine Streuung ber ETF-Anbieter. Keine Sorge, hier soll nicht die alte Diskussion um aktiv versus passiv aufgegriffen oder aufgewrmt werden. Dass das aktive Verwalten

Kosten im Niedrigzinsumfeld
Nicht nur Privatanleger tun sich schwer in einem Umfeld, in dem die Inflationsrate fr Deutschland 2,4 % betrgt, der Ertrag aus einer zehnjhrigen Bundesanleihe aber auf 2,3 % gefallen ist. So geschehen im Juli 2011. Das Resultat war eine real negative Verzinsung. Damit geraten aber auch Kosten in den Vordergrund, denn Wertentwicklung ist immer nach Kosten (und Steuern). Anleger, die sich dieser Mechanik bewusst sind, suchen nach immer neuen Mglichkeiten, mittels ETF Kosten weiter zu reduzieren. Die Forderungen nach einem erweiterten, ber ETF abzudeckenden Anlagehorizont werden lauter und resultieren in entsprechenden Angeboten. Ganz deutlich wird diese Entwicklung bei ETF auf festverzinsliche Wertpapiere: Nach Plain-Vanilla-Bond-ETF und ETF auf verschiedene Laufzeitsegmente folgten Pfandbrief-ETF und Corporate-Bond-ETF. Inzwischen ist das Produktspektrum angekommen bei High-Yield-EmergingMarkets-Bonds, in US-Dollar oder lokalen Whrungen. An neuen Konzepten wird gefeilt.

Flucht in Large Caps


Als im Mrz 2000 die JahrhundertTech-Blase platzte, gab es im Vorfeld durchaus schon starke Bewegungen aus den meist berbewerteten und marktengen Internetaktien in liquidere Anlagen und ETF. Damit begann der eigentliche Siegeszug der Exchange Traded Funds, die es seit 1993 in den USA gibt, auch wenn ETF erstmals 1989 in Kanada aufgelegt wurden. So auch in den vergangenen Wochen: Die Favoriten von gestern wie exotische Schwellenlnder wurden gegen Standardaktienmrkte getauscht. Insbesondere Dax-ETF erfreuten sich stark zuneh-

AUS DEM INHALT


Wenn zu viel zu wenig ist Von Thomas Meyer zu Drewer Mit Strategieindizes besser als der Markt sein Von Konrad Sippel Mit nur einem Trade das Risiko kostengnstig breit streuen Von Andreas Fehrenbach Renten-ETF machen Anleihen einfach investierbar Von Blanca Knig Transparenz sichert dauerhaft das Vertrauen der Anleger Von Rainer Riess B1 Nie waren ETF besser als heute Von Juergen Fritzen Volatilitt als eigene Anlage-Klasse nutzen Von Heike Frpa-Peter In die Konsumkraft der Schwellenlnder investieren Von Thorsten Michalik Alpha-Suche ist mit der Erfolgsstory ETF nicht beendet Von Carsten Riester B4

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Nicht mehr wegzudenken


Open Architecture ist ein Begriff, der seit etwa Mitte der 90er Jahre nicht mehr aus dem Vokabular der aktiven Fondswelt wegzudenken ist. Zeitweise war es sogar Mode, den hauseigenen Fondsanbieter als Kontraindikator zu sehen oder mittels Open Architecture nachzuweisen, dass eine vollkommene Unabhngigkeit von institutseigenen Meinungen bestand. Bei ETF scheint

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Sonderbeilage

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Mit Strategieindizes besser als der Markt sein


Portfolio stabiler aufstellen Investments gegen starke Schwankungen absichern Breites Angebot verfgbar
Brsen-Zeitung, 17.9.2011 Investoren wissen sehr genau, warum Alpha im griechischen Alphabet vor Beta steht. bersetzt in die Sprache der Investoren steht der erste Buchstabe fr Zusatzrenditen gegenber der allgemeinen Marktentwicklung. Diese sind in den vergangenen Jahren immer wichtiger geworden. Denn die Aktienmrkte schwanken erheblich strker, und der langfrisditen gegenber dem Markt zu erzielen oder die Investments zumindest gegen starke Schwankungen abzusichern. lute Entwicklungen im Index bei Abwrtsbewegungen fr eine prozentual grere Wertnderung. Darber hinaus werden bei der Berechnung der Short-Indizes auch Zinseinnahmen bercksichtigt, weshalb sie zustzliche Ertrge erzielen und positiv von der spiegelbildlichen Indexauch in einem breit aufgestellten Portfolio einfach und effizient einzelne Regionen und Lndermrkte je nach ihrer volkswirtschaftlichen Entwicklung oder charttechnischen berlegungen ber- oder untergewichten. Seit dem Ausbau der globalen Indexfamilie von Stoxx im Frhjahr dieses Jahres finden Investoren hierfr eine breite Auswahl an Short- und Leveraged-Indizes fr die wichtigsten Aktienmrkte der Welt. Die stark gestiegenen Marktschwankungen lassen sich jedoch nicht allein ber Short- und Leveraged-Produkte fr hhere Renditen nutzen. Vielmehr wird Volatilitt als eigene Anlageklasse immer wichtiger. Denn das Auf und Ab an den Mrkten nimmt gerade in Krisenzeiten erheblich zu. Kurz nach der Insolvenz der Investmentbank Lehman Brothers im Herbst 2008 wechselten sich beispielsweise Tagesgewinne und -verluste auf Rekordniveau innerhalb kurzer Zeit ab. Das Portfolio lsst sich daher mit einer Position in Volatilitt wirksam diversifizieren und gegen Kursstrze absichern. Wer beispielsweise seinem europischen Aktienportfolio beim Ausbruch der Griechenland-Krise im Frhjahr 2010 eine Position in Volatilitt beigemischt hatte, konnte die Wertentwicklung gltten und eine erhebliche Outperformance gegenber einem reinen Aktieninvestment realisieren. warteten, impliziten Volatilitt zu unterscheiden.

Historische Volatilitt
Die historische Volatilitt misst die Marktschwankungen anhand der realisierten historischen Wertentwicklung. Sie ist daher nicht aussagekrftig fr knftige Entwicklungen und reagiert zeitverzgert auf sich verndernde Marktsituationen. Die implizite Volatilitt beschreibt dagegen die Erwartung der Marktteilnehmer, wie sie sich aus den Preisen an den liquiden Optionsmrkten ergibt. Sie reagiert unmittelbar auf sich verndernde Markterwartungen und eignet sich besonders gut zur Absicherung des Portfolios. Die verschiedenen Volatilittsindizes bilden die Markterwartungen ber unterschiedliche Zeitrume ab. Die Volatilittsindizes auf den Dax und der VStoxx berechnen so die Volatilittserwartungen beginFortsetzung Seite B 3

Short- und Leveraged-Indizes

Die hohen Marktschwankungen und ein damit steigendes Anlagerisiko sowie ein fehlender stabiler Aufwrtstrend an den Aktienmrkten im vergangenen Jahrzehnt erfordern von den Anlegern, unabhngig vom jeweiligen MarktVon umfeld Renditen zu erKonrad Sippel zielen. Ein Weg hat die Investoren dabei in neue Regionen, wie die Emerging Markets, oder neue Anlageklassen, wie Rohstoffe oder Volatilitt, gefhrt. GleichzeiExecutive Director tig versuchen sie, die Product Development Marktschwankungen bei Stoxx Limited ber inverse und gehebelte Investments auszutige Aufwrtstrend, wie er die nutzen. Hierbei untersttzen sie vor Mrkte beispielsweise noch in den allem Short- und Leveraged-Indizes. neunziger Jahren auszeichnete, Die Indizes bilden die Wertentwicktrgt nicht mehr. Whrend sich mit lung des jeweils zugrunde liegenden reinen Marktinvestments in Dax Marktes invers oder gehebelt auf tgoder Euro Stoxx 50 damals noch at- licher Basis ab. Der ShortDax beispielsweise kortraktive jhrliche Renditen erzielen lieen, notieren der deutsche und eu- reliert brsentglich ber einen Beropische Aktienmarkt heute weiter- trachtungszeitraum von mehr als 20 hin unter den Hchststnden, die sie Jahren mit 99,89 % zum Dax und zum Ende des New-Economy-Booms bietet Investoren damit auf Tagesbavor rund zehn Jahren erreicht hat- sis fast exakt die spiegelbildliche Wertentwicklung des deutschen ten. Anleger mssen daher ihre Invest- Wirtschaftsbarometers. Langfristig mentstrategien verfeinern. Die ho- kann die Performance der Shorthen Marktschwankungen mit Verlus- und Leveraged-Indizes jedoch stark ten ber nahezu alle Industrieseg- von der spiegelbildlichen oder gehemente hinweg, wie beispielsweise in belten Wertentwicklung des jeweils der Finanzkrise, haben zustzlich zugrunde liegenden Index abweidie Anforderungen an das Risikoma- chen. Dies hat mehrere Grnde. Aufnagement erhht. In der wachsen- grund der tglichen prozentualen Beden Anzahl unterschiedlicher Strate- trachtungsweise wirken sich identigieindizes finden Investoren die rich- sche absolute nderungen je nach tigen Instrumente, um ihr Portfolio Indexstand unterschiedlich aus. stabiler aufzustellen und Zusatzren- Beispielsweise stehen gleiche abso-

Mit verschiedenen Indizes auf Volatilitt und entsprechenden Indexprodukten knnen Investoren ihrem Portfolio eine Position in Volatilitt einfach beimischen.
entwicklung abweichen. Es empfiehlt sich also, diese Investments eher kurzfristig einzusetzen und genau zu beobachten.

Besonderheiten zu beachten
Mit verschiedenen Indizes auf Volatilitt und entsprechenden Indexprodukten knnen Investoren ihrem Portfolio eine Position in Volatilitt einfach beimischen. Allerdings gibt es bei einem Investment in Volatilitt mehrere Besonderheiten dieser Anlageklasse zu beachten. Beispielsweise schwankt die Volatilitt langfristig um einen Mittelwert, weshalb sich Volatilitt vor allem fr taktische Investments eignet. Zudem ist die historische von der er-

Intensive Nutzung
Investoren akzeptieren diese Besonderheiten von Short- und Leveraged-Indizes. So zhlen Exchange Traded Funds (ETF) auf diese Indizes regelmig zu den Produkten mit den hchsten Handelsumstzen an der Deutschen Brse. Im ersten Quartal dieses Jahres schafften es beispielsweise sowohl ein ETF auf den ShortDax als auch ein Produkt auf den LevDax in die Liste der zehn am meisten gehandelten Indexfonds. Dabei erreichten sie Monatsumstze von durchschnittlich mehr als 500 bzw. mehr als 300 Mill. Euro. Die hohen Handelsumstze sind zudem ein Indiz dafr, dass Investoren mit den ETF vornehmlich kurzfristige Marktschwankungen taktisch nutzen. Beispielsweise lassen sich mit ihnen

Mit nur einem Trade das Risiko kostengnstig breit streuen


ber ETF Trendfolgemodelle einfach auf ganze Mrkte anwenden
zinspolitik beendet ist und der ersten Zinsanhebung von 1 auf 1,25 % Anfang April weitere folgen werden. Betrachtet man die Auswirkungen dieser Zinspolitik auf verschiedene Assetklassen, zeigen sich starke Unterschiede, insbesondere zwischen Aktien- und Renteninvestments. Von einem ber 20-jhrigen Zinssenkungszyklus in Europa haben die Performances von Rentenindizes profitiert. ber einen Zeitraum von Dezember 1990 bis August 2010 erzielte der deutsche Rentenindex REXP aufgrund von starken Kurssteigerungen eine durchschnittliche jhrliche Total-Return-Rendite von ber 13 %. Im gleichen Von Zeitraum fiel die RenAndreas Fehrenbach dite fnfjhriger Bundesanleihen auf unter 1,5 %. Auf diesem Niveau waren die Ertragspotenziale aus dem negativen Zinstrend ausgeVorsitzender der schpft. Geschftsfhrung Im Umfeld steigender der ETFlab Investment Zinsen wird die Total ReGmbH turn Performance von Renten, insbesondere ffentlichen und privaten Haushalte von mittel und lang laufenden Papie um nur einige Probleme der Spa- ren, sprbar unter Druck geraten. nier zu nennen. In Portugal sieht die Anders zeigt sich das Bild bei den AkLage nicht besser aus. Trotz eines be- tien. Eine Zinserhhung werten Anaschlossenen harten Sparprogramms lysten zunchst als positives Signal setzte die Ratingagentur Moodys An- fr die Unternehmen. Der Schritt fang Juli die Kreditwrdigkeit portu- wird als Besttigung fr eine robuste giesischer Staatsanleihen gleich um Konjunktur gesehen, die ohne weitevier Stufen herab, von Baa1 auf Ba2 ren geldpolitischen Stimulus aus auf Non-Investment Grade bzw. kommt. Ramschniveau. Dass sich die Lage Griechenlands noch dramatischer geKein Geheimnis mehr staltet, ist kein Geheimnis. Sptestens seit Harry Markowitz Anfang der fnfziger Jahre die moGefahr steigender Preise derne Portfoliotheorie begrndete, Vllig anders prsentiert sich da- ist es kein Geheimnis mehr, dass gegen Deutschland. Ein reales Wirt- eine gute Diversifikation Grundlage schaftswachstum von 3,6 % im Jahr jeder Geldanlage ist. Mit ihr kann 2010 und weiter stabile Prognosen nicht nur das Risiko vermindert, sonvon 3,2 % und 1,8 % fr die Jahre dern auch der Ertrag gesteigert wer2011 und 2012. Dazu fallende Ar- den. Ein wichtiger Baustein dieser beitslosenquoten von knapp 12,0 % Theorie sind die unterschiedlichen im Jahr 2005 auf aktuell 7,0 % im Korrelationen zwischen Assetklaszweiten Quartal 2011 Tendenz sen und Mrkten. Wer breit streut, weiter sinkend. Als Folge des rasan- nivelliert sein Risiko. Im Idealfall ten Wachstums schwebt ber all wird der Verlust in einem Instruden rosigen Aussichten fr Deutsch- ment durch den Gewinn eines andeland die Gefahr steigender Konsu- ren kompensiert oder sogar bermentenpreise. Lag die Inflationsrate kompensiert. Exchange Traded bundesweit 2010 noch bei 1,15 %, Funds (ETF) bieten dabei die Mgprognostiziert die DekaBank fr lichkeit, kostengnstig und effizient 2011 eine Inflation von rund 2,6 %, in ganze Mrkte zu investieren. Das womit sich der Preisauftrieb dem Risiko gegenber einem Einzelinvestjngsten Hchststand vom Oktober ment wird mit nur einem Trade breit 2008 annhert, als kurz vor Aus- gestreut. Beim Aufbau eines ETFbruch der Weltwirtschaftskrise die Portfolios sind somit Korrelationen Preise in Deutschland um 2,8 % zu- zwischen ganzen Mrkten wichtig und knnen den Anleger bei der risilegten. Traditionell ist in der deutschen kobezogenen Optimierung der Inffentlichkeit die Sorge um die Geld- vestments untersttzen. wertstabilitt stark verankert, und somit ist das Interesse an einem geldBrsenerfahrung besttigt politischen Gegensteuern der Europischen Zentralbank (EZB) sehr Mit Blick auf die langfristigen Korgro. Die Notenbanker der EZB ste- relationen wird die allgemeine Brcken jedoch in einer Zwickmhle: senerfahrung besttigt. Aktien und Sie sollten die Zinsen wegen steigen- Renten sind mit ca. 0,4 negativ korder Inflation anheben, zugleich ver- reliert, eignen sich also gut, um ein schrfen sie damit die Lage der strau- stabiles Portfolio aufzubauen. Durch chelnden Lnder. Viele Experten eine geschickte Beimischung von Aksind sich aber einig, dass die zweijh- tien zu einem bestehenden Rentenrige Phase krisenbedingter Niedrig- portfolio knnen Ertragspotenziale Brsen-Zeitung, 17.9.2011 Der Aktienmarkt verkraftet die Zinswende, darin sind sich Experten einig. Doch welche Folgen ergeben sich fr Renten? Die Ertragspotenziale aus einem ber 20-jhrigen Zinssenkungszyklus scheinen ausgeschpft. Unterschiedlicher knnten die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen in den europischen Lndern kaum sein. Eine Arbeitslosigkeit von ber 20 %, konjunkturelle Stagnation, Huserpreise auf Talfahrt und eine ausufernde Verschuldung der gesteigert und gleichzeitig das Risiko konstant gehalten oder sogar gesenkt werden. Korrelationen sind jedoch nicht so stabil, wie man frher angenommen hat, sie knnen sich in bestimmten Marktphasen sogar umkehren. Je nach Marktsituation knnen sich verschiedene Investments zunchst parallel bewegen und zu einem spteren Zeitpunkt auseinanderlaufen. Fr das erste Halbjahr 2010 weisen europische Staatsanleihen beispielsweise eine positive Korrelation von +0,5 zum Euro Stoxx 50 auf. Diese Richtung kehrt sich im zweiten Halbjahr um auf eine negative Korrelation von 0,3. Das Ausnutzen von Korrelationsschwankungen kann unter Performance-Gesichtspunkten vorteilhaft sein.

Richtiges Timing wichtig


Neben einer ausgewogenen Diversifikation spielt insbesondere bei Aktieninvestments das richtige Timing eine wichtige Rolle. Trendfolgemodelle sind ntzliche Hilfen, um die Problematik des richtigen Zeitpunkts fr Wertpapierkufe und -verkufe in den Griff zu bekommen. Dabei wird versucht, aus dem Marktverhalten der Vergangenheit Schlsse auf zuknftige Kursbewegungen zu ziehen. Ziel ist es, die viel zitierte Brsenregel The trend is your friend optimal zu nutzen. Grundlage der Untersuchungen sind dabei historische Kursdaten, fundamentale Werte und Handelsvolumina. Durch die Berechnung und Kombination von Indikatoren sollen Signale generiert werden, die mglichst frhzeitig nachhaltige Trendwechsel voraussagen. Die einfachsten Trendfolgeindikatoren sind gleitende Durchschnitte. Eine Anlagestrategie kann sich beispielsweise wie folgt darstellen: Schneidet der Kurs des Dax seinen 100-Tages-Durchschnitt von unten nach oben, liegt ein Kaufsignal vor der Investor kann in den ETFlab DAX investieren. Ein Verkaufssignal liegt vor, wenn der Kurs des Index seine Durchschnittslinie entsprechend von oben nach unten durchbricht dem Investor steht der Geldmarkt-ETF ETFlab Deutsche Brse EUROGOV Germany Money Market zur Verfgung. ber die letzten zwlf Jahre htte diese Strategie eine Total Return Performance von 12,34 % pro Jahr erzielt, bei einer Volatilitt von 10,96 %. Von Februar 1999 bis Juli 2011 htte eine reine Buy-and-hold-Strategie auf den Dax eine Total Return Performance von lediglich 3,43 % pro Jahr realisiert, bei einer Volatilitt von 21,06 %. Somit erhielt der Anleger beim Trendfolgemodell die dreifache Performance wie bei der reinen Buy-and-hold-Strategie, bei halbem Risiko. Kritisch zu betrachten sind Fehlsignale in Seitwrtsphasen und die damit verbundenen Transaktionskosten, die das Gesamtergebnis der Strategie schmlern knnen. ber die Nutzung von ETF lassen sich Trendfolgemodelle einfach auf ganze Mrkte und Assetklassen anwenden.

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Renten-ETF machen Anleihen einfach investierbar


Breites Spektrum fr vielfltige Anlageziele Portfolio flexibel an Marktumfeld anpassbar Bei der Auswahl lohnt sich ein genauer Blick
erbrslich, also direkt ber die Market Maker, handeln. Manche Rentenindizes sind sehr breit aufgestellt. So begibt eine Aktiengesellschaft oft eine Vielzahl von Anleihen, die sich je nach Kapitalbedarf in der Laufzeit unterscheiden. Zudem ist der Kreis der Emittenten weitaus grer als bei Aktien. Neben AktiengesellschafVon ten zhlen Staaten oder Blanca Knig staatshnliche Institutionen zu den wichtigsten Emittenten von Anleihen. Beispielsweise setzt sich der Barclays Capital Euro Aggregate CFA, Renten-Strategin in BlackRocks Portfolio Index aus mehr als 3 200 einzelnen AnleiManagement Team hen von ca. 620 verschiein London denen Emittenten zusammen. Das Ausfallrisen wie Gold ausgebaut und nutzen siko einzelner Emittenten lsst sich insbesondere Exchange Traded so breit streuen. Dank der hohen DiFunds (ETF), um ihre Portfolien tak- versifikation knnen Anleger das Ritisch umzuschichten. Besonders be- siko-Rendite-Profil ihrer Anleihengehrt sind derzeit ETF auf deutsche Position verbessern. Staatsanleihen und Indexfonds auf Unternehmensanleihen, die FinanztiSchwierige Aufgaben tel ausschlieen. Mit einem insgesamt verwalteten Vermgen von ETF-Anbieter stellt die Vielzahl mehr als 40 Mrd. Euro machen Ren- der Anleihen dagegen vor schwieten-ETF ca. ein Fnftel der insge- rige Aufgaben. Anleihen haben zum samt in europischen ETF angeleg- Teil hohe Mindestinvestitionen, was ten Gelder aus. eine hohe Anlagesumme fr die phyInvestoren schtzen das breite An- sische Abbildung aller 3 200 Anleigebot an Renten-ETF, da es ihnen hen voraussetzt. Die Indexabbildung ermglicht, ihr Portfolio flexibel an sehr breiter Indizes erfolgt daher oft das Marktumfeld anzupassen. Denn ber eine Auswahl der im Index entRenten-ETF lassen sich so einfach haltenen Anleihen. Dieser Ansatz und flexibel wie Aktien handeln. wird Sampling oder Optimierung geBei der Auswahl der Exchange Tra- nannt. Der ETF-Anbieter erwirbt ded Funds lohnt jedoch ein genauer hierbei beispielsweise nicht alle AnBlick: Je nach Anbieter und Anlage- leihen eines Emittenten, die im jeklasse werden verschiedene Metho- weiligen Index enthalten sind. Stattden gewhlt, um die Indizes abzu- dessen gewichtet er einzelne Papiere hher, bis das Gewicht des Emittenbilden. ten im Fondsvermgen wieder seinem Anteil im jeweiligen Index entRckgriff auf Indexpreise spricht. Risikokriterien wie Laufzeit Anleihen unterscheiden sich unter oder Verzinsung der ausgewhlten anderem durch ihren Handel von Ak- Anleihen werden ebenfalls an den Intien. Bei Rentenpapieren findet die- dex angepasst. Auch die Liquiditt spricht dafr, ser direkt zwischen den Kreditinstituten statt und nicht wie bei Aktien den Index ber eine Auswahl der Anber die Brse. Fr die Preisfeststel- leihen abzubilden. Denn manche Anlung muss der ETF daher auf Index- leihen befinden sich im Besitz einipreise zurckgreifen. Diese werden ger groer Investoren und werden von Investmentbanken gestellt, die kaum gehandelt. Der PortfoliomanaAnleihen auerbrslich handeln. ger greift dann auf andere RentenpaUm den fairen Preis der Indexanlei- piere desselben Emittenten zurck, hen zu bestimmen, greifen die Ban- um die Indexpositionen abzubilden ken auf ihre eigene Handelsabtei- und die Handelskosten gleichzeitig lung zurck. Wichtig ist auch, wie gering zu halten. Die breite Diversifidie Indizes die Geld-Brief-Spanne be- kation ber viele Emittenten bleibt so bestehen. werten. Beispielsweise nutzen einige Indizes den Geldkurs. Andere berechnen Klarer Trend zu erkennen dagegen den sogenannten Mittelkurs, also den Mittelwert zwischen hnlich wie bei der vollstndigen Geld- und Briefkurs. Ein zu Mittel- Replikation werden die im Index entkursen bewerteter Renten-ETF weist haltenen Anleihen auch bei der betypischerweise eine symmetrische schriebenen Sampling-Methode phyGeld-Brief-Spanne auf. Dagegen zah- sisch im Portfolio des ETF gehalten. len Anleger bei einem zu Geldkursen Alternativ greifen mehrere Anbieter bewerteten ETF beim Kauf die volle auf Derivate wie Swaps zurck, um Spanne. Dafr fallen dann beim Ver- Rentenindizes abzubilden. Bei ihnen kauf keine oder nur geringe Kosten sollten Anleger neben der Zusaman. Anleger knnen die Renten-ETF mensetzung des Index auch den sowohl ber die Brse als auch au- vom ETF gehaltenen WertpapierBrsen-Zeitung, 17.9.2011 Die Risikobereitschaft vieler Anleger hat infolge der Finanz- und Schuldenkrise abgenommen. Vielfach haben sie Positionen in deutschen Staatsanleihen, Unternehmensanleihen oder auch anderen AnlageklasRatingagenturen im April bzw. Juni 2010 die Bonitt von Griechenland unter Investment Grade herabgestuft hatten. Die Folge: Anleger haben nicht an den Kursverlusten griechischer Anleihen des vergangenen Jahres partizipiert. Im Bereich der Unternehmensanleihen unterscheiden Indizes und ETF vielfach zwischen Anleihen mit Investment Grade und dem hochverzinslichen Segment der High-YieldAnleihen. Ausschlaggebend hierfr ist das Rating der drei fhrenden Ratingagenturen, S & P, Moodys und Fitch. Der Anleger erhlt so ein klar abgrenzbares Risikoprofil und kann die Risiken, die mit der hheren Verzinsung der High-Yield-Anleihen verbunden sind, einschtzen. Zustzlich lassen sich Unternehmensanleihen bestimmter Branchen auswhlen. So schlieen einige Indizes beispielsweise Anleihen von Finanzdienstleistern aus, wodurch sich gerade in der Finanzkrise das Risikoprofil verbessern lie. nen unabhngig vom Zinsumfeld die jeweiligen Verpflichtungen decken. Beispielsweise richten Pensionskassen ihre Anlagen auf die jeweiligen Pensionsverpflichtungen aus. Sie profitieren auch davon, dass einige Indizes ausschlielich Anleihen in einer Whrung aufnehmen. Bestehen beispielsweise allein Verpflichtungen in Euro, lassen sich Whrungsrisiken durch eine Anlage in der europischen Gemeinschaftswhrung ausklammern. Andererseits knnen Investoren den Whrungsfokus der ETF nutzen, um ihre Marktmeinung zur Entwicklung der Wechselkurse umzusetzen. Das ausstehende Volumen der Anleihen ist dagegen wichtig, um eine hohe Liquiditt und damit mglichst geringe Handelskosten sicherzustellen. Denn generell steigt das Handelsvolumen mit der Gre der Anleiheemission.

korb analysieren und das Emittentenrisiko des Swap-Anbieters bewerten. Auch ist zu berprfen, ob und wie der Swap mit der Hinterlegung von Wertpapieren abgesichert wird. Die Zu- und Abflsse in Renten-ETF seit Jahresanfang zeigen einen klaren Trend hin zu physischen Abbildungsmethoden. Anleger sind insbesondere bei Rentenanlagen nicht bereit, ein zustzliches Risiko durch die Struktur des ETF einzugehen.

Auswahlkriterien
Die am hufigsten angewendeten Auswahlkriterien bei Rentenindizes sind die Whrung, in der eine Anleihe emittiert und zurckgezahlt wird und hnlich wie bei Aktien die Marktkapitalisierung das ausstehende Volumen der Anleihen.

Hinzu kommen Lnderkriterien, Laufzeit, Rating und Emittent aber auch Art der Anleihe, wie beispielsweise Staats- oder Unternehmensanleihen. Insbesondere durch die hohe Staatsverschuldung vieler Lnder der Eurozone rcken die Lnderkriterien und die Auswahl entsprechend des Ratings in den Fokus der Anleger. Beispielsweise haben ETF, die ausschlielich deutsche Staatsanleihen halten, in der Krise profitiert. Einige Indizes und ETF beinhalten zudem nur Staatsanleihen aus dem Euroraum, die mit Investment Grade bewertet werden. Anleger investieren mit ihnen bestndig in ein Portfolio aus Anleihen mit hoher Kreditwrdigkeit. Beispielsweise sind Anleihen Griechenlands aus diesen Indizes und ETF gefallen, nachdem zwei

Lebhafte Nachfrage
Eine hohe Kosteneffizienz, ein liquider Handel und ihre breit diversifizierten Positionen machen ETF zu attraktiven Instrumenten fr die Anlage in festverzinsliche Wertpapiere. Indizes zerlegen das breite Anleiheuniversum durch vielfltige Auswahlkriterien in Segmente mit verschiedenen Risikoprofilen. RentenETF bieten Anlegern damit die Flexibilitt, Risiken passgenau zu ihren Bedrfnissen einzugehen und die gewnschte Verzinsung zu erzielen. Wie gern Anleger diese Flexibilitt mittlerweile nutzen, zeigt die hohe Nachfrage: Allein iShares verwaltet in Europa ber 20 Mrd. Euro in seinen mehr als 40 Renten-ETF.

Zinsmeinungen umsetzen
Da sich Indizes auf bestimmte Laufzeitsegmente konzentrieren, knnen Investoren mit ihnen aktiv Zinsmeinungen umsetzen. Zum Beispiel knnen Anleger, die steigende Zinsen erwarten, mit ihnen einfach in kurz laufende Papiere investieren. Die konstanten Laufzeiten ermglichen auch das sogenannte Asset Liability Management (ALM) ber ETF. Anleger knnen die Laufzeit der Anlagen gezielt auf die Verpflichtungen abstimmen. So lassen sich Risiken aus sich verndernden Zinsstzen erheblich senken und sicherstellen, dass die Rentenpositio-

Strategieindizes
Fortsetzung von Seite B 2 nend mit dem jeweiligen Handelstag fr einen konstanten Zeitraum von 45 bzw. 30 Tagen. Der im vergangenen Herbst erstmals berechnete Euro Stoxx 50 Investable Volatility Index bestimmt die Volatilittserwartung dagegen fr einen Zeitraum von drei Monaten mit einem Startwert in der Zukunft. Hierdurch ergeben sich Performance-Vorteile. Denn ber lngere Zeitrume verluft die Future-Kurve flacher. Dies hilft, die Kosten bei der Abbildung des Indexkonzepts ber Futures auf Volatilitt zu reduzieren. tungen im Markt steigen oder fallen. Die Folge: Anleger verbinden mit dem Index ein Aktieninvestment mit einer effektiven Risikoabsicherung in einem unsicheren Marktumfeld. Alternativ knnen Investoren ber die Risk-Control-Indizes ihr Risikoniveau in den jeweils abgebildeten Mrkten konstant halten. Die Indizes halten das Risikoniveau kontinuierlich bei einer Volatilitt von jeweils 5, 10, 15 oder 20 %, indem entsprechend zwischen Geld- und Aktienmarkt gewechselt wird. Mittlerweile finden Investoren auf die wichtigsten regionalen und Lndermrkte der Welt Risk-Control-Indizes. Damit knnen sie die einzelnen Positionen in ihrem Portfolio einfach entsprechend definierter Risikobudgets steuern. Das Risikomanagement erleichtert sich erheblich. Die dynamische Entwicklung der Aktienmrkte mit immer krzeren Zyklen und einem zuletzt fehlenden langfristigen Aufwrtstrend stellt neue Anforderungen an das Risikomanagement und die Anlagestrategien der Investoren. In den sich stndig verbessernden Methoden von Strategieindizes und einem sich ber die wichtigsten weltweiten Mrkte erstreckenden Angebot finden sie jedoch ein Instrumentarium, mit dem sie diese Herausforderungen effektiv meistern knnen.

Besser diversifizieren
Investoren finden in Short-, Leveraged- und Volatilittsindizes ein reichhaltiges Instrumentarium, um ihr Portfolio taktisch zu steuern oder besser zu diversifizieren. Einige Strategieindizes erleichtern Investoren auch das Risikomanagement. Beispielsweise wechselt der im Juni erstmals berechnete Euro Stoxx 50 Volatility-Balanced Index dynamisch zwischen einer Position im europischen Aktienmarkt und einem Investment in die Volatilitt des Aktienmarktes. Die Allokation zwischen den beiden Anlageklassen orientiert sich daran, ob die Volatilittserwar-

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Transparenz sichert dauerhaft das Vertrauen der Anleger


ETF-Markt besitzt in Europa noch groe Mglichkeiten Privatinvestoren sind zur Erschlieung des Wachstumspotenzials wichtig
bewegte sich das durchschnittliche monatliche Handelsvolumen schon bei 14 Mrd. Euro und hat sich somit innerhalb von zehn Jahren versiebzigfacht. Das Fondsvermgen erhhte sich im selben Zeitraum von 0,4 Mrd. auf 173 Mrd. Euro es ist also sogar um den Faktor 430 gewachsen! Von Auch die ProduktvielRainer Riess falt von ETF hat rasant zugenommen. Im Jahr 2000 startete die Deutsche Brse das XTF-Segment mit zwei Produkten. Derzeit umfasst das Angebot 858 brsengelistete Indexfonds. Die PaManaging Director, lette reicht dabei inzwiDeutsche Brse AG schen von ETF auf Aktien und Anleihen bis hin zu dukte entwickelt. Der Erfolg der ETF ETF auf Rohstoffe oder Whrungen. begann in den USA Anfang der neunDiese Spitzenstellung der Deutziger Jahre an der New Yorker Brse schen Brse im Handel von ETF wird Amex. Mit der Einfhrung des SPDR uns regelmig von unabhngiger von State Street Global Advisors gab Seite besttigt. Seit 2005 werden es erstmals ein fortlaufend handelba- jhrlich die Global ETF Awards verres Produkt, das den gesamten geben. Wir sind stolz, in diesem Jahr S & P 500-Index nachbildete. ETF zum siebten Mal in Folge den erspunkteten von Anfang an mit hoher ten Platz einzunehmen in den drei Liquiditt und Transparenz sowie Kategorien Exchange with Largest mit sehr niedrigen Kosten. Number of ETF Listed Products Europe, Most Proactive ETF Exchange Europe und Largest ExSiegeszug begann 2000 change for ETFs Europe (Dollar In Europa begann der Siegeszug Turnover). der brsengehandelten Indexfonds im Jahr 2000. Die Deutsche Brse Von Xetra profitieren AG fhrte als Pionier diesseits des Atlantiks das XTF-Segment ein, das Die Investoren sowohl institutioseitdem sehr hohe Wachstumsraten nelle als auch private Anleger profiverzeichnete: Im ersten Jahr lag der tieren beim Handel von ETF im XTFmonatliche Umsatz mit brsengehan- Segment der Deutschen Brse vom delten Indexfonds noch bei relativ modernen und extrem zuverlssigen geringen 0,2 Mrd. Euro. Mitte 2011 elektronischen Handelssystem XeBrsen-Zeitung, 17.9.2011 Brsengehandelte Indexfonds oder Exchange Traded Funds (ETF) haben sich innerhalb des letzten Jahrzehnts ohne Zweifel zu einem der weltweit erfolgreichsten Finanzprotra. 45 Teilnehmer aus 18 Lndern haben momentan Zugang zum Handel von ETF, Exchange Traded Commodities (ETC), Aktien, aktiv gemanagten Fonds und Zertifikaten auf Xetra. Der auslndische Orderflow liegt beim Handel von ETF und ETC bei ber 70 %. Von dieser Bndelung der Liquiditt auf Xetra profitieren Investoren enorm: Die indirekten Kosten, die rund 80 % der Gesamttransaktionskosten ausmachen, werden praktisch ausschlielich durch die Liquiditt der gehandelten Produkte bestimmt. Anleger kommen beim Handel von ETF ber Xetra also in den Genuss von besonders niedrigen Handelskosten. Die Deutsche Brse untersttzt diesen Liquidittspool durch attraktive Anreizmodelle fr Liquidittsspender und ein wettbewerbsfhiges Preismodell. netseite zugnglich. So knnen die Marktteilnehmer jederzeit den fairen Wert eines ETF mit der aktuellen Geld-Brief-Spanne im Markt vergleichen. Ein weiterer Beitrag der Deutschen Brse zur Herstellung von Transparenz ist das sogenannte Xetra-Liquidittsma (XLM). Die Deutsche Brse misst als einziger Handelsplatz weltweit die Liquiditt von Finanzinstrumenten in den drei Dimensionen Orderbuchbreite, Orderbuchtiefe und Sofortigkeit. XLM fasst die impliziten Kosten, die beim Handel eines ETF entstehen wrden, in einer einzigen Kennzahl zusammen. Blue-Chip-ETF, zum Beispiel auf Dax oder Euro Stoxx 50, gehren zu den liquidesten Werten des deutschen Finanzmarktes berhaupt. Ja, sie sind sogar liquider als die grten DaxWerte. Die Deutsche Brse verffentlicht die XLM-Werte aller ETF monatlich auf ihrer Internetseite sowie quartalsweise in ihrem Newsletter Facts & Figures. Um weiterhin eine hohe Liquiditt fr die Anleger sicherzustellen, ist es wichtig, einer Fragmentierung des ETF-Handels entgegenzuwirken. Gegenwrtig findet mehr als die Hlfte des europischen ETF-Handels auerbrslich, also intransparent und unreguliert statt. Der Handel von brsengelisteten Indexfonds knnte daher noch liquider werden, wenn ein Teil dieser Umstze auf eine transparente und regulierte Brsenplattform gebracht werden wrde. Fr Investoren wrde dies zu nochmals geringeren Gesamttransaktionskosten fhren. Whrend der ETF-Handel in Europa von professionellen Investoren dominiert wird, spielen Privatinvestoren zum Beispiel in den USA ungefhr eine ebenso groe Rolle wie institutionelle Anleger. Dies bedeutet im Umkehrschluss, dass wenn die Rahmenbedingungen stimmen der ETF-Markt in Europa noch ein groes Potenzial besitzt. Schon heute zhlen ETF auch hier zu den erfolgreichsten Finanzinstrumenten des letzten Jahrzehnts dies hat sich auch durch die Finanzkrise seit 2008 nicht gendert. Fr die kommenden Jahre erwarten Analysten darber hinaus Wachstumsraten zwischen 20 und 30 % fr das in ETF investierte Vermgen. Um dieses Wachstumspotenzial zu erschlieen, ist die Gruppe der Privatinvestoren sehr wichtig. Und fr Privatanleger wiederum ist eine hohe Transparenz der Anlageprodukte von groer Bedeutung. Damit sich also das Wachstum der brsengehandelten Indexfonds weiter entfalten kann, bedarf es einer Bndelung der Liquiditt auf regulierten und sicheren Brsenpltzen sowie der Bewahrung von Transparenz und Verstndlichkeit. Deshalb befrwortet die Deutsche Brse fr den ETF-Markt Standards, die durch Selbstregulierung festgelegt werden. Denn eines ist sicher: Nur Transparenz sichert dauerhaft das Vertrauen der Anleger in ETF.

We make markets work


Der Leitspruch der Deutschen Brse lautet We make markets work. Transparenz und Liquiditt sind zwei der wichtigsten Voraussetzungen fr das effiziente Funktionieren von Finanzmrkten. Deswegen hat die Deutsche Brse eine Reihe von Manahmen ergriffen, um eine hohe Transparenz fr die Investoren zu gewhrleisten. Jeder Emittent, der im XTF-Segment vertreten ist, ist verpflichtet, mindestens alle 60 Sekunden einen sogenannten indikativen Nettoinventarwert (iNAV) zu berechnen. Die Deutsche Brse selbst berechnet im Auftrag einer Vielzahl von Emittenten die iNAVWerte der im XTF-Segment vertretenen ETF und macht den Anlegern diese Informationen auf ihrer Inter-

Nie waren ETF besser als heute


Mrkte und Themen in einem Produkt abbilden
einheitlichen Standards zum Anlegerschutz. Ucits limitiert das Kontrahentenrisiko synthetisch replizierender ETF durch eine Begrenzung des Swap-Anteils auf maximal 10 % des Fondsvolumens bzw. setzt strenge Magaben fr die Qualitt und Hhe der Besicherung der Inhaberschuldverschreibung. Zustzlich haben sich die meisten AnbieVon ter entweder selbst noch Juergen Fritzen strengere Grenzen auferlegt oder das Risiko durch einen tglichen Reset des Swap reduziert. Weitere ProduktinnoGrndungspartner vationen sind die Verteiund Geschftsfhrer lung des Kontrahentenrivon Crossflow sikos auf mehrere Financial Advisors Swap-Partner und/oder die Hinterlegung von Sicherheiten (Collateral). Emittenten verwaltet. Wichtigste Auch bei physisch replizierenden Grnde fr diesen Erfolg sind ge- ETF, deren Emittenten Wertpapierringe Verwaltungsvergtungen, leihe betreiben, ist es Standard, dass enge Spreads und die hohe Liquidi- der Kontrahent das Ausfallrisiko tt der ETF. durch Hinterlegung von liquiden Wertpapieren mit guter Bonitt reduziert. Auch kritische Fragen Den ETF-Anbietern sind die unerDie erfolgsverwhnte ETF-Com- wnschten Risiken ihrer Produkte munity wird allerdings seit einigen nicht erst vor einigen Monaten beMonaten mit zunehmend kritischen wusst geworden. Fast alle EmittenFragen ber unerwnschte ETF-Risi- ten verbessern kontinuierlich mit hoken konfrontiert. Investoren zwei- her Innovationskraft das Rendite-Rifeln zwar nicht an den nach wie vor siko-Profil ihrer ETF. Die Motivation der Anbieter in der herausragenden Qualitten von ETF, sie hegen aber sptestens jetzt aktuellen Phase der Marktverdrnden verstndlichen Wunsch, die mit gung ist, das eigene Produkt gegendieser beliebten Anlageform verbun- ber dem ETF der Wettbewerber atdenen Risiken vollstndig und trans- traktiver zu machen. Die hierbei gezeigte Kreativitt hat die Produkte parent aufgezeigt zu bekommen. Bei ETF werden zunchst drei pro- zwar sicherer, aber nicht zwangsluduktspezifische Risiken unterschie- fig einfacher gemacht. Neben einer den. Als erstes geht der Investor be- hohen Anzahl an Neuemissionen hawusst das Marktrisiko des Underly- ben vor allem die neuen Produkting ein, um mit dem ETF an der Per- strukturen dazu gefhrt, dass der formance-Entwicklung eines Index Markt unbersichtlicher und die zu partizipieren. Ob der ETF auch ETF-Selektion anspruchsvoller und die versprochene Indexperformance zeitintensiver wurde. Diese Entwickliefert, ist das zweite das Replikati- lung hat darber hinaus Befrchtunonsrisiko. Dieses resultiert aus der gen ausgelst, das schnelle WachsPerformance-Differenz zwischen der tum des ETF-Segments knnte in eiWertentwicklung des Underlying nem Krisenszenario zur Verstrkung und des ETF. Um das Replikationsri- negativer Trends bis hin zur Gefhrsiko zu minimieren, haben die ETF- dung der Systemstabilitt fhren. Anbieter verschiedene Abbildungsmethoden und Produktstrukturen Panikverkufe blieben aus kreiert, aus denen sich als dritte Risikoart ein Kontrahentenrisiko ergeAls plausible Reaktion auf Crashben kann. Dieses entsteht aus der Szenarien wird eine panische Flucht Art und Weise der verwendeten Me- der Investoren aus den ETF vermuthode zur Replikation des zugrunde tet, was die Rckgabe eines erhebliliegenden Index. chen Teils der ausgegebenen AnteilBei synthetischen ETF entsteht scheine innerhalb sehr kurzer Zeit das Kontrahentenrisiko entweder bedeuten wrde. Ein solcher Reaus einem Swap, den der ETF mit ei- demption Run msste negative Ausner Investmentbank eingeht, um so wirkungen auf die Kurse des Underdie Indexperformance in den ETF zu lying sowie der Collaterals des ETF transportieren, oder aus einer besi- haben. Um das Krisenverhalten von cherten Inhaberschuldverschrei- ETF-Investoren genauer zu betrachbung, die die gleiche Aufgabe wie ten, haben wir geprft, welchen Einder Swap erfllt. Auch physisch repli- fluss der Zusammenbruch von Lehzierende ETF knnen ein Kontrahen- man Brothers im September 2008 sotenrisiko beinhalten, nmlich dann, wie die Natur- und Atomkatastrophe wenn Wertpapierleihe zur Perfor- in Japan im Mrz 2011 auf die Entmance-Steigerung eingesetzt wird. wicklung explizit betroffener ETF In diesem Fall verleiht der ETF die hatte. dem Index zugrunde liegenden WertSowohl nach Lehman als auch papiere an eine interessierte Gegen- nach dem japanischen Erdbeben ist partei. eine verstrkte Rckgabe von ETFAnteilen ausgeblieben, es ist sogar das Gegenteil eingetreten. Anstelle Innovative Lsungen der erwarteten Panikverkufe kam Zur Minimierung dieser Risiken ha- es zu Mittelzuflssen bei ETF auf jaben die ETF-Emittenten in den ver- panische Aktienindizes. Beim grgangenen Jahren innovative Lsun- ten ETF auf den MSCI Japan, dem gen erarbeitet. Die berwiegende iShares MSCI Japan, wuchs die Zahl Mehrheit der in Europa domizilierten der ausstehenden Fondsanteile nach ETF erfllt die Anlage- und Pflichtin- wenigen Handelstagen um unerwarformations-Richtlinien nach Ucits tete 30 %. Beim grten Financial Fortsetzung Seite B 5 und entspricht somit bereits EU-weit Brsen-Zeitung, 17.9.2011 Der europische Exchange-TradedFunds-(ETF-)Markt hat sich in den vergangenen elf Jahren sehr erfolgreich entwickelt. Inzwischen werden alleine in Europa etwa 243 Mrd. Euro in ber 1 300 Produkten von 41

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Volatilitt als eigene Anlage-Klasse nutzen


Ein sich auf den S&P 500 VIX Futures Enhanced Roll Index beziehender ETF ermglicht es, Volatilitt einfach und kostengnstig in Depots aufzunehmen
che Finanzinstrumente zu verteilen, deren Kurse sich mglichst unterschiedlich entwickeln. Dies hat in der Theorie den Vorteil, dass zum Beispiel bei Kursverlusten am amerikanischen Aktienmarkt nicht das gesamte Wertpapierdepot an Wert verliert, weil das Portfolio etwa auch Anleihen und Rohstoffe Von beinhaltet. Investoren Heike Frpa-Peter sollten ihr Portfolio daher in der Art zusammenstellen, dass es keine andere Kombinationsmglichkeit von Wertpapieren gibt, die bei gleichem Risiko eine Head of Lyxor ETFs hhere erwartete RenPublic Distribution dite beziehungsweise Germany & Austria bei gleicher erwarteter Rendite ein niedrigeres nen Jahren haben zwischenzeitliche Risiko aufweisen. Solche Portfolios massive Kursverluste vielen Anle- werden in der Wissenschaft als effigern das Risiko einer Aktienanlage ziente Portfolios bezeichnet sovor Augen gefhrt. Dementspre- weit die Theorie. chend hoch ist heute die Bereitschaft, die Wertentwicklung des eigeAuf einmal war alles anders nen Aktienportfolios zu stabilisieren. Ansatzpunkt ist dabei hufig die Mit dem Fall von Lehman Portfoliotheorie nach Markowitz Brothers im Herbst 2008 schien auf fast jeder Investor hat schon einmal einmal alles anders und die Brsenvon ihr gehrt. Seine Theorie ist kurse setzten im Gleichschritt zu eispannend, aber auch komplex, wenn ner historischen Talfahrt an. Aktienman jedes Detail verstehen mchte. indizes, die Mrkte groer IndustrieFr den eigenen Anlageerfolg ist nationen abbildeten, waren genauso es jedoch ausreichend, wenn man betroffen wie solche aus Emergingden Kern der Theorie versteht und Markets-Lndern, Unternehmensandanach handelt. Grundstzlich ist es leihen fielen genauso ins scheinbar entscheidend, sein Kapital auf sol- Bodenlose wie Rohstoffe. Kurz geBrsen-Zeitung, 17.9.2011 Unsicherheit prgt seit jeher das Geschehen an der Brse. Aktienkurse steigen oder fallen teilweise dramatisch, wobei die Richtung ihrer nderung berrascht. In den vergangesagt: Angst und Unsicherheit sorgten fr einen kollektiven Brenmarkt, und es zeigte sich, dass in der alten Brsenweisheit In der Baisse fllt alles auer der Korrelation viel Wahrheit steckt. Gemeint ist damit Folgendes: Solange es an den Finanzmrkten ruhig zugeht, entwickeln sich verschiedene Anlageklassen oft unterschiedlich. So steigen Aktienindizes hufig, wenn Anleihen im Kurs zurckgehen, und Rohstoffpreise entwickeln sich meist unabhngig von Aktien und Anleihen. Whrend ruhiger Brsenzeiten ist es daher sinnvoll, sein Wertpapierdepot breit zu diversifizieren und nicht sprichwrtlich alle Eier in einen Korb zu legen. Kommt es allerdings zu einer Krise, kann mitunter auch ein breit diversifiziertes Portfolio keine Stabilitt bieten, denn pltzlich fallen alle risikobehafteten Anlageformen im Gleichklang. Eine mgliche Lsung fr diesen Umstand bietet die Nutzung von Volatilitt als eigene Asset-Klasse. Grundstzlich ist Volatilitt ein Ma fr die Schwankung von Aktienkursen und dient hufig als Risikoma. Man unterscheidet zwischen der historischen (realisierten) und der impliziten (erwarteten) Volatilitt. Die historische Volatilitt beschreibt die ber einen bestimmten Zeitraum in der Vergangenheit aufgetretene Schwankung eines Wertpapiers, wie zum Beispiel einer Aktie. Dabei ist es wichtig zu verstehen, dass die historische Volatilitt lediglich die Schwankungsbreite eines Basiswertes beschreibt, aber keine Aussage darber treffen kann, in welche Richtung sich die Kurse in der Zukunft bewegen werden. Die implizite Volatilitt hingegen ist die von den Marktteilnehmern erwartete Schwankungsintensitt. In ruhigen Brsenzeiten ist die erwartete Schwankungsbreite in der Regel niedrig. Bei einem starken Kursrckgang oder unbersichtlicher Nachrichtenlage steigt die erwartete Schwankungsbreite entsprechend. einer langfristigen Investition regelmig auslaufende Futures verkauft und lngerlaufende Kontrakte nachgekauft werden; dies wird hufig auch als Rollvorgang bezeichnet. Ist der neue Kontrakt dabei teurer als der auslaufende, entstehen fr Anleger Rollverluste. Dieses hufig auftretende Problem umgeht der S & P 500 VIX Futures Enhanced Roll Index, indem er in ruhigen Marktphasen in ein Portfolio aus lnger laufenden Futures investiert. Nehmen die Kursschwankungen allerdings zu, schichtet der Index in Kontrakte mit ein bis zwei Monaten Laufzeit um, die strker auf Anstiege der Volatilitt reagieren. Das stellt sicher, dass der Index in Phasen hoher Volatilitt so stark wie mglich auf die Bewegungen des S & P 500 reagiert. Zugleich werden die Rollverluste in ruhigen Marktphasen minimiert. Portfolios effizienter zu gestalten. So htte zum Beispiel seit Oktober 2006 eine Investmentkombination bestehend aus Aktien des US-Standardwerte-Index S & P 500 (90 %) und dem S & P 500 VIX Futures Enhanced Roll Index (10 %) eine um 18 % hhere Rendite erzielt als das Aktienengagement allein. Gleichzeitig wies das Mischportfolio geringere Wertschwankungen auf. Gegenber anderen Mglichkeiten, systematisch in Volatilitt zu investieren, bietet der ETF zudem einen wichtigen Vorteil. Futures sind Terminkontrakte mit begrenzter Laufzeit. Daher mssen bei der direkten Investition in einen Futures-Index regelmig auslaufende Futures verkauft und lngerlaufende Kontrakte nachgekauft werden. Dies wird auch als Rollvorgang bezeichnet. Ist der lnger laufende Kontrakt dabei teurer als der auslaufende, entstehen Anlegern beim Rollen Verluste. Der S & P 500 VIX Futures Enhanced Roll Index umgeht dieses Problem, indem er in ruhigen Marktphasen in ein Portfolio aus lnger laufenden Futures investiert. Nehmen die Kursschwankungen am Markt allerdings zu, schichtet der Index in Kontrakte mit lediglich ein bis zwei Monaten Laufzeit um, die strker auf Volatilittsanstiege reagieren. Beruhigen sich die Mrkte wieder, werden erneut lngerlaufende Futures gekauft. Dieses Vorgehen stellt sicher, dass der Index in Phasen hoher Volatilitt so stark wie mglich auf die Bewegungen des VIX reagiert und zugleich die Rollverluste in ruhigen Marktphasen minimiert werden. Auf diese Weise ermglicht der neue Index, der unabhngig von S & P berechnet wird, eine systematische Investition in Volatilitt, und Investoren profitieren von der Mglichkeit, ber einen einzelnen Ucits-konformen Investmentfonds einen Zugang zu Volatilitt als Asset-Klasse zu erhalten.

Nicht nur Risikoma


Damit eignet sich Volatilitt sehr gut zur Absicherung gegen Crashs an den Aktienmrkten und steht nicht nur als Risikoma, sondern zunehmend auch als eigenstndige Asset-Klasse im Fokus vieler Investoren. Ein Investment bietet sich daher nicht nur zur Absicherung von Positionen an, sondern Volatilitt erscheint auch als geeignete Beimischung fr jedes Aktiendepot, mit der sich das Risiko-Rendite-Profil deutlich verbessern lsst. Die klassischen Methoden zum Handel von Volatilitt beruhen auf Optionsstrategien wie beispielsweise dem Kauf eines Straddle. Um allerdings ausschlielich ein Exposure gegenber der Volatilitt und nicht gegenber dem jeweiligen Basiswert zu erhalten, wren hufige und entsprechend kostenintensive Anpassungen der Portfoliogewichte notwendig. Eine andere Mglichkeit ist der Weg ber spezielle Volatilittsindizes. Der wohl bekannteste ist dabei der CBOE-Volatility-Index, kurz VIX genannt, der von der Chicago Board of Exchange (CBOE) berechnet wird und die implizite Volatilitt der Optionen auf den S & P 500 abbildet. Whrend eine direkte Investition in den VIX nicht mglich ist, existieren entsprechende Futures auf den Index. Da Futures jedoch eine begrenzte Laufzeit haben, mssen bei

Klingt zuerst kompliziert


Ein neuer Lyxor Exchange Traded Fund (ETF), der sich auf den S & P 500 VIX Futures Enhanced Roll bezieht, erffnet Investoren nun die Mglichkeit, die Anlage-Klasse Volatilitt auf einfache und kostengnstige Weise in ihre Depots aufzunehmen. Was hat es mit diesem Index, der beim ersten Lesen kompliziert klingen mag, auf sich? Der Index misst die erwarteten Kursschwankungen in Form der impliziten Volatilitt am US-amerikanischen Aktienmarkt. In der Vergangenheit stieg der Index meist dann, wenn Angst die Mrkte erfasste und die Kurse auf breiter Front fielen. Dies liegt daran, dass in Baisse-Phasen grundstzlich hhere Kursschwankungen erwartet werden. Aus diesem Grund war Volatilitt in der Vergangenheit negativ mit den Aktienmrkten korreliert. Investoren erffnet dieser Zusammenhang eine interessante Mglichkeit, ihre

In die Konsumkraft der Schwellenlnder investieren


An wachsender Mittelschicht ber ETF auf Sektoren-Indizes partizipieren
ein Engagement ber brsennotierte Indexfonds oder Exchange Traded Funds (ETF). Mit ETF beispielsweise kann ein genau definiertes Anlageziel ein Land, eine Region, ein Sektor durch Abbildung des zugrunde liegenden Index abgedeckt werden. Gleichzeitig soll das Einzelwertrisiko durch die Streuung ber alle im Index befindlichen WertVon papiere reduziert werThorsten Michalik den. In den USA, dem grten ETF-Markt der Welt, haben sich brsennotierte Indexfonds auf Basis von Schwellenlnder-Indizes bereits durchgesetzt: Nach AnVerantwortlich gaben des Analysehaufr db X-trackers ses Morningstar haben Schwellenlnder-ETF strebenden Staaten nach Angaben dort in den vergangenen zwei Jahdes Internationalen Whrungsfonds ren Nettomittelzuflsse von jeweils (IWF) seit 2006 also inklusive der mehr als 15 Mrd. US-Dollar verzeichFinanzkrise durchschnittlich 6,4 % net. In den Jahren 2007 bis 2010 hap. a. expandiert sind, legten die In- ben Schwellenlnder-ETF jeweils dustrielnder nur um gut 1 % pro mehr Nettomittelzuflsse als aktiv Jahr zu. Dieser Trend scheint sich verwaltete Fonds in diesem Anlagefortzusetzen. Auch fr 2011 und segment verbucht. Ende 2010 wur2012 erwartet der IWF fr Schwel- den weltweit nach Angaben von Morlenlnder ein deutlich strkeres Wirt- ningstar 720 Mrd. US-Dollar in schaftswachstum. Der Anteil der Schwellenlnder-ETF verwaltet. Auch nur fr Europa betrachtet ist Schwellenlnder am Welt-Sozialprodukt drfte nach einer Prognose der die Entwicklung sehr positiv verlauWeltbank in den kommenden zehn fen. Nach Angaben von Deutsche Bank Global Index Research werden Jahren von 25 auf 50 % steigen. Dieses derzeit berdurchschnittli- per Anfang September 2011 rund che Wachstum kann ein guter Grund 24,8 Mrd. Euro in Schwellenlnderfr Anleger sein, Schwellenlndern Aktien-ETF verwaltet. Insgesamt bein einem Portfolio einen Platz einzu- treut die ETF-Branche in Europa akrumen. Einfach umsetzen lsst sich tuell ein Vermgen von 209 Mrd. Brsen-Zeitung, 17.9.2011 In Schwellenlndern, allen voran in den Lndern Ostasiens, ist die Wirtschaft in den vergangenen Jahren deutlich schneller als in etablierten Industrielndern gewachsen. Whrend die Volkswirtschaften der aufEuro, wobei hier auch die Anlageklassen Anleihen, Geldmarkt und Rohstoffe inbegriffen sind.

Wie geht es weiter?


Wird das starke Wachstum der Schwellenlnder-ETF vor allem im Aktien-Segment weitergehen? Um das zu beantworten, muss man realistischerweise sagen, dass sich viele Schwellenlnder mit den Folgen eines langen Aufwrtstrends konfrontiert sehen. Viele Zentralbanken heben die Leitzinsen weiter an, um den teilweise starken Preisauftrieb, ausgelst durch das starke Wirtschaftswachstum der vergangenen Jahre und gestiegene Lhne, im Zaum zu halten. Steigende Zinsen machen es aber fr lokale Unternehmen generell schwieriger, zu expandieren. Zudem hat sich das Wachstumstempo in den Industrielndern, allem voran in den USA, der Eurozone und Japan, erheblich abgekhlt. Dies hat zur Folge, dass in nchster Zeit Exporte asiatischer Unternehmen nach Europa und den USA aller Voraussicht nach abnehmen, wenn in den Industrielndern beispielsweise weniger Fernseher und Computer gekauft werden.

Stetig steigende Einkommen


Jedoch sind nicht alle Teile der Wirtschaft in Schwellenlndern in gleichem Mae von der schwankenden Konjunktur betroffen. Ein Beispiel sind Unternehmen, die Konsumgter des tglichen Bedarfs fr die lokale Bevlkerung herstellen oder vertreiben. Sie sind nur indirekt tangiert, wenn sich beispielsweise die Exporte abschwchen. Bereits in der Vergangenheit hat der private Konsum in den Schwellenlndern deutliche Steigerungen verzeichnet. Die Konsumenten in Indonesien dem nach der Zahl der Bevlkerung viertgrten Land der Welt zum Beispiel gaben 2007 fast 90 % mehr aus als 1995. Eine Folge der stetig zunehmenden Haushaltseinkommen: Mehr als 130 Millionen Haushalte in Schwellenlndern werden nach einer Studie der Beratungsgesellschaft Boston Consulting Group bis 2015 in ihren Lndern der Mittelschicht angehren. Dazu zhlen nach der Definition des Unternehmens alle Haushalte, deren jhrlich zur Verfgung stehendes Haushaltseinkommen zwischen 9 und 14 000 US-Dollar liegt. Dies bedeutet, dass es in den Lndern Brasilien, China, Indien, Indonesien, Mexiko, Russland, Sdafrika und der Trkei knftig 70 % mehr Fortsetzung Seite B 6

Nie waren ETF besser


Fortsetzung von Seite B 4 Sector ETF, dem Financial Selected Sector ETF von SPDR, wurden sogar 50 % der Anteile gegenber der Zeit vor Lehman zustzlich kreiert. Eine sehr wahrscheinliche Erklrung fr diese Entwicklung ist, dass Marktteilnehmer die ETF aufgrund ihrer hohen Liquiditt zum Zeitpunkt der externen Schocks leerverkauften und sich dann nach der Marktkonsolidierung mit den Stcken eingedeckt haben. Hinzu kommen diejenigen Investoren, die umschichten oder frisches Geld in stark gefallene Mrkte investieren. Unbestritten ist, dass die Creations und die damit einhergehende erhhte Nachfrage nach den Wertpapieren des Underlying sogar Markt untersttzende Wirkung gehabt haben. Die untersuchten ETF erwiesen sich entgegen den Erwartungen sowohl nach der Lehman-Pleite als auch nach der Katastrophe in Japan, eher als stabilisierendes Element. Gleiches gilt brigens auch fr die aktuelle Krise. Bei den groen ETF auf den Dax gab es seit Anfang Juli auch nach den Kursabschlgen neue Nettomittelzuflsse von bis zu 20 %. Aufgrund ihres berlegenen Designs sind und bleiben ETF erste Wahl um ganze Assetklassen, Mrkte und Themen in einem Produkt abzubilden und handelbar zu machen. Fr die wenigen Schwachpunkte haben die Emittenten effektive Lsungen entwickelt, um die unerwnschten Risiken ihrer Produkte zu minimieren. Deshalb waren ETF seit ihrem Bestehen nie besser als heute.

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Alpha-Suche ist mit der Erfolgsstory ETF nicht beendet


Aktiv gemanagte Konzepte weiterhin wichtig Ausreichend groer Markt fr beide Philosophien Kombination knnte langfristig interessant sein
sprechen die vergangenen Wachstumsraten noch immer gute Erfolgsaussichten, zum anderen lassen sich aber gerade fr neue Anbieter meist nur noch mit Spezialitten oder neuen Indexkonzepten Marktanteile gewinnen. Die wirklich lukrativen Massekonzepte, wie etwa auf die renommierten Aktienindizes, sind derweil weitgehend besetzt. Neue Anbieter knnen hier allenfalls durch attraktivere Konditionen auf sich aufmerksam machen, was zunchst nicht ausreiVon chen wird, um nennensCarsten Riester wert Volumen zu generieren. Spezielle Nischenindizes oder auch neue Assetklassen stehen zwar Leiter Dachfondsmana- derweil noch nicht im gement bei der W & W Fokus, knnen aber ber hhere Gebhren Asset Management schon mit geringeren VoGmbH lumina den betriebswirtschaftlichen Break-even das Bewusstsein der Anleger gescho- erreichen. Zudem besteht die ben haben. Aber was verbirgt sich Chance, einen der knftigen (Anhinter dem Erfolg dieser Produkte? lage-)Trends als First Mover und Haben aktive Manager tatschlich nicht als Nachahmer zu besetzen. Bezglich ihrer Verwendung sind keine Berechtigung mehr und ist damit auch die Suche nach Alpha fr be- ETF vielseitig geeignet, grundstzendet erklrt? Dies alles sind nur ei- lich ist deren Einsatz aber zumeist einige Fragen, die in der Diskussion ner Benchmark-Philosophie geschulETF versus aktives Management im- det. Sinn und Zweck des ETF muss es folglich nicht sein, einzelne mer wieder gestellt werden. Mrkte relativ outzuperformen, sondern lediglich eine Index-PerforNeue Anbieter und Produkte mance abzubilden. Dem Investor erDer ETF-Boom scheint noch im- ffnet dies unter anderem die Mgmer nicht beendet. Nach wie vor lichkeit, sich dauerhaft oder tempodrngen neue Anbieter und Pro- rr dem jeweiligen Index gegenber dukte an den Markt und lassen dabei neutral zu positionieren. Insbesonvermeintlich keinen Wunsch offen. dere die Vielfltigkeit der ETF sowie Kein Wunder, denn zum einen ver- der herrschende Wettbewerbsdruck Brsen-Zeitung, 17.9.2011 Kostengnstig, liquide und transparent drei Schlagworte, mit denen zuletzt sehr erfolgreich auf ein Produkt aufmerksam gemacht wurde. Passiv, komplex und risikoreicher als man denkt, werfen hufig Kritiker ins Feld. Die Rede ist von Exchange Traded Funds (ETF), brsengehandelten Indexfonds, die sich in den vergangenen Jahren zunehmend in haben jedoch in jngster Zeit dazu gefhrt, dass das ETF-Universum deutlich heterogener geworden ist. Die neue ETF-Generation setzt mehr auf innovativere (Nischen-)Indizes oder Konzepte mit derivativem Overlay (Leveraged, Short). mit auch flexibleren Handlungsmglichkeiten als beim aktiv gemanagten Fonds. All die berlegungen bezglich relativer Performance bzw. aktiv und passiv gemanagter Konzepte spielen beim privaten Anleger nicht die elementare Rolle. Der Wunsch nach absolutem Return steht hier im Vordergrund. Auch dies mag einer der Grnde sein, warum vor allem private Anleger am ETF-Markt noch weniger aktiv sind als Institutionelle. Ein Fokus auf passive Instrumente scheint derweil im Retail-Geschft wenig sinnvoll. Stattdessen drften kombinierte Vertriebsanstze aus aktiven und passiven Produkten aussichtsreicher sein. Auch wenn ETF vielfach als einfache und transparente Produkte dargestellt werden, so ist deren Analyse ein durchaus diffiziles Unterfangen. So gilt es zunchst, einige grundstzliche Fragen, zum Beispiel nach der Replikationsmethode, zu stellen. Soll der ETF eine voll replizierende Strategie verfolgen, oder drfen auch synthetische, also swapbasierte Konzepte herangezogen werden? Gerade an ETF, die sich auf solche Swapkonstruktionen sttzen, wurde in letzter Zeit zunehmend Kritik laut. Dabei geht es vor allem um (Kontrahenten-)Risiken, die sich aus einer Swapkonstruktion ergeben. Gerade in den letzten Jahren ist die Zahl der synthetischen Konzepte deutlich gewachsen und liegt absolut weit vor den voll replizierenden Fonds. In Bezug auf das verwaltete Volumen sind die physisch replizierten Produkte noch in Fhrung. Ein klares Votum fr die eine oder andere Methode kann derweil nicht abgegeben werden. Es sollte jedoch jedem Anleger klar sein, dass je nach Konstruktion neben klassischen Marktpreisrisiken auch andere Risiken in ETF liegen knnen. Dies gilt im brigen auch fr voll replizierende Konzepte, in denen beispielsweise durch Wertpapierleihe separat zu bewertende Elemente in die Analyse eingehen mssen. ungeachtet haben sich ETF in der Investmentlandschaft klar etabliert. Eine Fortsetzung der positiven Entwicklung scheint programmiert, auch wenn dies zu einer Sttigung des Marktes in Bezug auf Anbieter und Produkte fhren wird. Zudem wird es von Bedeutung sein, inwieweit es gelingen wird, die Nachfrage auch auf Seiten der privaten Anleger zu erhhen. Eine Lsung knnte hier die Ausweitung des Angebots beispielsweise bei ETF-basierten Dachfondskonzepten oder standardisierten Vermgensverwaltungen sein. All diese Entwicklungen sollten jedoch immer nur in Ergnzung zum bestehenden Angebot am Markt zu sehen sein. Aktiv gemanagte Konzepte werden daher auch weiterhin eine wichtige Bedeutung haben. Die Suche nach Alpha ist mit der Erfolgsstory ETF keinesfalls zu Ende. Einzig die Qualitt des aktiven Managers muss mehr denn je berdurchschnittlich gut sein. Sollte es den aktiven Managern hier nicht gelingen, ihre Referenzindizes dauerhaft zu schlagen, ist eine weitere Verlagerung hin zu passiveren Produkten die unausweichliche Folge. Vielleicht erffnen sich aber gerade durch den Boom der ETF perspektivisch ganz neue Chancen fr die aktiven Manager. Letztlich bleibt festzuhalten, dass der Markt ausreichend gro ist, dass beide Philosophien berleben werden. Eine Kombination aus beiden Welten knnte langfristig durchaus interessante Perspektiven fr den Anleger bereithalten.

Erfllungsgehilfen
Zudem wird diese Evolution mehr als bislang Einfluss auf den Einsatz von ETF haben. So drfte sich das Produkt neben der Funktion als Beta 1-Investment zunehmend zu einem aktiven Portfoliobaustein weiterentwickeln, mit dessen Hilfe Alpha generiert werden soll. Gegenber dem aktiven Manager, der die Position als Alpha-Lieferant bis dato nahezu ausschlielich fr sich in Anspruch nehmen konnte, bietet der ETF den Vorteil, dass die Selektion der im replizierten Index zusammengefassten Werte in der Regel nach klar definierten und somit transparenten Richtlinien erfolgt. Der Investmentstil und -prozess des aktiven Managers wird hingegen auch knftig sogar bei konsistenter Umsetzung intransparenter bleiben. Damit sind ETF durchaus als Erfllungsgehilfen fr aktive Anstze geeignet. Darber hinaus besteht das Problem, dass nur wenige aktive Manager ihre Benchmarks dauerhaft schlagen. Somit ist im direkten Vergleich ein Index-Investment hufig die bessere Alternative. Gerade in Bereichen, in denen keine ausreichend fundierte Expertise vorliegt oder kein verlsslich guter aktiver Manager bekannt ist, kann ein ETF zur Abdeckung des Marktes durchaus von Vorteil sein. Und dies bei einem meist einfacheren Handling und da-

Vielfach noch am Anfang


Letztlich fhrt hier das kompetitivere Umfeld zu einer zunehmend semiaktiven Ausgestaltung der eigentlich passiv deklarierten Produkte. Neben der Replikationsmethode sollten zudem andere Kennzahlen wie etwa die (Gesamt-)Kostenstruktur oder auch der Tracking Error kritisch hinterfragt und verglichen werden. Gerade Letzterer kann in gewissen Maen Auskunft darber geben, wie passiv der jeweilige ETF wirklich agiert. Fr das operative Handling sollten zudem die Liquiditt und das Fondsvolumen hinterfragt werden, da diese Einfluss auf Handel und Preisfeststellung haben knnen. Fazit Gerade die Analyse von ETF steht vielfach noch am Anfang. Hier werden sich in Zukunft weitere Beurteilungskriterien herauskristallisieren mssen. Es bleibt allerdings schon heute festzuhalten, dass auch ETF trotz ihrer Vorzge nicht gnzlich frei von Risiken bzw. offenen Fragen sind. Der vielfach zu vernehmende Ruf nach mehr Transparenz in der Finanzindustrie wird daher auch diese Produkte ereilen. Dessen

Schwellenlnder-Konsumkraft
Fortsetzung von Seite B 5 Haushalte geben wird, die Einkommen fr zustzliche Konsumausgaben zur Verfgung haben. Die grten Zuwchse werden dabei in Indonesien (+ 115 % Mittelschicht-Haushalte), Indien (+ 91 %) und China (+ 83 %) erwartet. Die Studie geht davon aus, dass bis 2015 Schwellenlnder fr 30 % des weltweiten privaten Konsums stehen. lnder an. In der aktuellen Situation einer sich abschwchenden Weltwirtschaft insgesamt kann es nun sinnvoll sein, speziell Unternehmen zu betrachten, die von der beschriebenen wachsenden Mittelschicht in vielen Schwellenlndern profitieren. Denn mit steigenden Einkommen werden viele Produkte des tglichen Bedarfs gekauft, die bislang fr den Groteil der Bevlkerung nicht erschwinglich waren. Davon profitieren beispielsweise Unternehmen, die im MSCI-Emerging-Markets-Consumer-Staples-Index zusammengefasst sind. Der Index bildet die Entwicklung der Aktien von 64 Unternehmen aus 15 Schwellenlndern ab, die Lebensmittel, Getrnke oder Krperpflegeprodukte herstellen oder zum Beispiel Supermrkte betreiben. Die meisten Unternehmen, die in diesem Index vertreten sind, kommen aus den Lndern Brasilien, Mexiko, China und Sdkorea. Von hheren Konsumausgaben profitiert beispielsweise die chinesische Hengan International, der landesweit grte Hersteller von Sanitrtchern und Babyhygieneartikeln in China. Mit steigendem Familieneinkommen werden beispielsweise mehr Einwegwindeln und hochwertige Babypflegeartikel gekauft. Die Umstze von Hengan International stiegen im Geschftsjahr 2010 um 24 % auf umgerechnet 1,2 Mrd. Euro. Der Gewinn erhhte sich im Vergleich zum Vorjahr um 15 % auf 217 Mill. Euro.

Indexunternehmen reagieren
Um die Entwicklung einzelner Sektoren wie beispielsweise der beschriebenen Konsumgterbranche abzubilden, haben mittlerweile Indexunternehmen reagiert. Bisher war es blich, Aktien nach dem Hauptsitz des jeweiligen Unternehmens regional zuzuordnen. Nun werden dieselben Aktien auch nach ihrer jeweiligen Branchenzugehrigkeit sortiert und in Sektoren-Indizes zusammengefasst. So gibt es in der MSCI-Indexfamilie eine Gruppe von zehn Sektoren-Indizes, die Schwellenlndermrkte abdecken. Sie enthalten entsprechend dieselben Aktien wie der bekannte MSCI-Emerging-Markets-Index, der als Grundlage fr die meisten ETF in diesem Segment genutzt wird. Die grundstzliche berlegung hinter der Konstruktion von Sektoren-Indizes ist folgende: Es hat sich in der Vergangenheit gezeigt, dass sich in unterschiedlichen Phasen eines Konjunkturzyklus bestimmte Sektoren besser als der breite Markt entwickeln. Daher kann es sinnvoll sein, diese Branchen je nach Wirtschaftsentwicklung mit Hilfe von Sektor-ETF strker zu gewichten. Beispielsweise hat nach Angaben des Informationsdienstleisters Bloomberg der MSCI-Emerging-Markets-Sektor-Index fr langlebige Konsumgter wie beispielsweise Autos auf Sicht von einem Jahr per Ende Juni 2011 die beste Wertentwicklung aller zehn Sektoren-Indizes gezeigt. Auf Sicht von drei Jahren und fnf Jahren zhlten dagegen die Indizes fr Werkstoffe und Gesundheitswesen zu den besten Sektoren.

Neue Mglichkeiten
Ein anderes Segment, das vom steigenden Konsumniveau profitiert, ist die Lebensmittelindustrie. Fomento Econmico Mexicano (Femsa) ist der im lateinamerikanischen Raum fhrende Hersteller alkoholfreier Getrnke. Die mexikanische Gesellschaft ist der nach Umstzen weltgrte Abfller von Coca-Cola-Produkten. Das Unternehmen ist im Lebensmittelsegment dabei gut diversifiziert: Femsa betreibt auch die am schnellsten wachsende Einzelhandelskette in Lateinamerika und ist zweitgrter Anteilseigner am niederlndischen Brauereiriesen Heinecken. Fazit: Im Segment Schwellenlnder-Aktien haben sich sowohl in den USA wie auch in Europa ETF als Anlagevehikel fest bei Investoren etabliert. Die Entwicklung von Schwellenlnder-Indizes auf Sektoren erffnet nun neue Mglichkeiten in der Depotkonstruktion. So wird in vielen aufstrebenden Mrkten eine stark wachsende Mittelschicht registriert. Von dem steigenden Einkommen profitieren vor allem lokale Konsumgterunternehmen, die in entsprechenden Indizes zusammengefasst und ber ETF investierbar sind.

Bislang unerschwinglich
Im Detail werden von den einzelnen MSCI-Indizes die Sektoren Basiskonsumgter (zum Beispiel Nahrungs- und Genussmittel), langlebige Konsumgter (zum Beispiel Autos, Elektrogerte, Bekleidung), Finanzwerte, Gesundheitswesen, Informationstechnologie, Telekommunikation, Versorger, Energieerzeugung, Industriewerte sowie Industrie-Rohstoffe (zum Beispiel Chemie, Industriegase, Metalle) abgedeckt. Als einzige Gesellschaft bietet db X-trackers ETF auf alle MSCI-Sektoren-Indizes im Bereich Schwellen-