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EU-Monitor 82

Beiträge zur europäischen Integration

EU-Monitor 82 Beiträge zur europäischen Integration 8. Juli 2011 Der Euro aus politökonomi- scher Perspektive Nach

8. Juli 2011

82 Beiträge zur europäischen Integration 8. Juli 2011 Der Euro aus politökonomi- scher Perspektive Nach dem

Der Euro aus politökonomi- scher Perspektive

Nach dem Fall der Berliner Mauer vollzog sich innerhalb der EU ein Umbruch in den politischen Beziehungen mit weitreichenden Folgen

für das Euro-Projekt. Hatte in der Vergangenheit eine einheitliche Währung als Katalysator für eine Politische Union und damit dauerhaften Frieden in Europa gegolten, bewerteten die Teilnehmerländer sie nun vor allem nach ihrem nationa- len ökonomischen Nutzen.

Wie der Blick auf die Geschichte zeigt, scheiterten in der Vergangen- heit alle Versuche eine Währungsgemeinschaft im strengen oder wei- teren Sinne aufzubauen meist an den massiven Haushaltsungleich- gewichten in einigen Teilnehmerländern und ihrer anschließenden

Monetarisierung. Den Gründungsvätern der EWU war dies eine Lehre. Sie versuchten deshalb zu verhindern, dass einzelne Mitgliedstaaten Druck auf die EZB ausüben können, um ihre Staatsschulden zu monetarisieren, und hielten die Teilnehmerländer zu fiskalpolitischer Eigenverantwortung an.

Nicht nur die Beteiligung der EZB an der Rettung vom Bankrott be- drohter Banken und Staaten stellt einen ernstzunehmenden Bruch mit

den Maastricht-Regeln dar. Auch die EU-Staaten haben mit ihren Hilfspaketen für Griechenland, Irland, und Portugal möglicherweise gegen die Nichtbeistands- klausel in Artikel 125 des EU-Vertrages verstoßen. Die beiden Hauptsäulen, auf denen die Europäische Währungsunion einst errichtet wurde die ausschließliche Ausrichtung der EZB auf die Wahrung der Preisstabilität und die fiskalpolitische Eigenverantwortung der Mitgliedstaaten bröckeln.

Eigenverantwortung der Mitgliedstaaten – bröckeln. Autor Thomas Mayer +49 69 910-30800 tom.mayer@db.com Editor

Autor Thomas Mayer +49 69 910-30800 tom.mayer@db.com

Editor

Barbara Böttcher

Publikationsassistenz Sabine Kaiser

Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland Internet: www.dbresearch.de E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877

DB Research Management Thomas Mayer

Um die Währungsunion wieder auf ein solides vertragsgemäßes Fundament zu stellen, müssen die EU-Regierungen jetzt entweder die Politische Union ein ent- scheidendes Stück voranbringen oder die beiden Säulen, die die EWU einst tru- gen, wiederherstellen.

Da aus unserer Sicht wenig für das Zustandekommen einer Politi- schen Union spricht, scheint uns eine Rückkehr zu den Grund- prinzipien des Maastricht-Vertrags am ehesten geeignet, die Zukunft

der EWU dauerhaft zu sichern. Angesichts fehlender Rückendeckung aus den Reihen von Europas Staats- und Regierungschefs braucht es hierfür einen Anstoß von unten (z.B. einen Aufstand der Abgeordneten im griechischen Parla- ment oder im Bundestag oder einen Bank-Run in Griechenland). Für die nächsten 6 bis 12 Monate halten wir mit Blick auf die aktuelle politische Debatte dieses Szenario für das wahrscheinlichste. Sollten jedoch die politischen Eliten die Kon- trolle behalten und immer weiter Hilfsmittel nachschießen was wirtschaftlich nicht tragbar wäre besteht aus unserer Sicht ein erhebliches Risiko, dass die Währungsunion zerbricht.

EU-Monitor 82

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In der Vergangenheit galt die Einheitswährung als Katalysator für eine Politische Union

(Negative) Erfahrungen der Vergan- genheit sollten durch die Unabhän- gigkeit der EZB und den SWP verhindert werden

Die beiden Hauptsäulen der EWU bröckeln

Politische Union höchst unwahr- scheinlich

Es gibt in der Geschichte kein Beispiel für eine dauerhafte Wäh- rungsunion ohne deren Garantie durch einen Staat.“ Otmar Issing, Ex-Chefvolkswirt der Deutschen Bundesbank und der EZB, 1991. Nach dem Fall der Berliner Mauer vollzog sich innerhalb der EU ein Umbruch in den politischen Beziehungen mit weitreichenden Fol- gen für das Euro-Projekt. Hatte in der Vergangenheit eine einheitli- che Währung als Katalysator für eine Politische Union und damit dauerhaften Frieden in Europa gegolten, bewerteten die Teilnehmer- länder sie nun vor allem nach ihrem (nationalen) ökonomischen Nutzen. Aus Sicht zukünftiger Historiker dürfte es kaum einer gewis- sen Ironie entbehren, dass die Gefahr eines Krieges gebannt wurde, bevor die europäische Integration durch die als Garant für dauerhaf- ten Frieden in Europa geltende Politische Union gekrönt wurde. Entgegen der ursprünglichen Planung wurden Währungsunion und Politische Union schließlich faktisch voneinander entkoppelt, und dass, obwohl Kritiker während der 1990er Jahre immer wieder warn- ten, die Währungsunion könne nur funktionieren, wenn sie möglichst schnell in eine Politische Union eingebettet würde. Europas Staats- und Regierungschefs zeigten sich hiervon unberührt.

Wie der Blick auf die Geschichte zeigt, scheiterten in der Vergan- genheit alle Versuche eine Währungsgemeinschaft im strengen oder weiteren Sinne aufzubauen meist an den massiven Haushaltsun- gleichgewichten in einigen Teilnehmerländern und ihrer anschlie- ßenden Monetarisierung. Den Gründungsvätern der EWU war dies eine Lehre. Sie versuchten deshalb zu verhindern, dass einzelne Mitgliedstaaten Druck auf die EZB ausüben können, um ihre Staats- schulden zu monetarisieren. Daraus folgten das Verbot eines direk- ten Aufkaufs von Staatsanleihen durch die EZB sowie die Fest- schreibung ihrer weitgehenden Unabhängigkeit im Maastricht- Vertrag. Um zugleich die Teilnehmerländer zu finanzpolitischer Ei- genverantwortung anzuhalten, einigte man sich im Stabilitäts- und Wachstumspakt auf Obergrenzen für die staatliche Verschuldung. Das potenzielle Risiko eines Zahlungsausfalls sollte ein Übriges tun, um die fiskalpolitische Disziplin der Mitgliedsländer zu sichern.

Nicht nur die Beteiligung der EZB an der Rettung vom Bankrott be- drohter Banken und Staaten stellt einen ernstzunehmenden Bruch mit den Maastricht-Regeln dar. Auch die EU-Staaten haben mit ih- ren Hilfspaketen für Griechenland, Irland und Portugal möglicher- weise gegen die Nichtbeistandsklausel in Artikel 125 des EU- Vertrages verstoßen. Die beiden Hauptsäulen, auf denen die Euro- päische Währungsunion einst errichtet wurde die ausschließliche Ausrichtung der EZB auf die Wahrung der Preisstabilität und die fiskalpolitische Eigenverantwortung der Mitgliedstaaten bröckeln. Um die Währungsunion wieder auf ein solides vertragsgemäßes Fundament zu stellen, müssen die EU-Regierungen jetzt entweder die Politische Union ein entscheidendes Stück voranbringen oder die beiden Säulen, die sie einst trugen, wiederherstellen.

Da aus unserer Sicht wenig für das Zustandekommen einer Politi- schen Union spricht, scheint uns eine Rückkehr zu den Grundprin- zipien des Maastricht-Vertrags am ehesten geeignet, die Zukunft der EWU dauerhaft zu sichern. Angesichts fehlender Rückendeckung aus den Reihen von Europas Staats- und Regierungschefs braucht es hierfür einen Anstoß von unten (z.B. einen starken Widerstand der Abgeordneten im griechischen Parlament oder im Bundestag oder einen Bank-Run in Griechenland). Für die nächsten 6 bis 12 Monate halten wir mit Blick auf die aktuelle politische Debatte dieses Szenario für das wahrscheinlichste. Sollten jedoch die politischen Eliten die Kontrolle behalten und immer weiter Hilfsmittel nach-

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

schießen, was wirtschaftlich nicht tragbar wäre, besteht aus unserer Sicht ein erhebliches Risiko, dass die Währungsunion zerbricht.

Es geht längst nicht mehr um Krieg und Frieden

Deutschland sollte in europäische Struktur eingebunden werden

Frankreich und Deutschland als Motor der europäischen Integration

Mehrere Anläufe zur Etablierung einer Währungsunion in Europa

Bereits Ende des 2. Weltkriegs kamen die französischen Politiker und Europa-Visionäre Jean Monnet und Robert Marjolin zu der Er- kenntnis, dass eine Wiederholung der Ereignisse nach dem 1. Welt- krieg nur verhindert werden könne, wenn das besiegte Deutschland in eine europäische Struktur eingebunden würde. Damals hatten die harten Bedingungen des Versailler Vertrags zu tiefen Ressentiments in Deutschland geführt und den Weg zu Revanchismus und schließ- lich zum Aufstieg der Nationalsozialisten geebnet. Um eine derartige Entwicklung dieses Mal zu verhindern, legten Monnet und Marjolin den Grundstein für die Europäische Gemeinschaft für Kohle und Stahl und stellten so die kriegswichtige Schwerindustrie unter euro- päische Kontrolle. Doch das war erst der Anfang. Denn dahinter stand der Gedanke eines umfassenderen Integrationsprozesses, der über eine immer engere wirtschaftliche Zusammenarbeit zur politischen Union führen sollte. Auf wirtschaftlicher Ebene folgten die Euröpäische Union, der europäische Binnenmarkt und schließlich die Europäische Währungsunion (siehe Übersicht S. 4).

Die enge deutsch-französische Zusammenarbeit, die als Motor der europäischen Integration gilt, ist ein Ergebnis der freundschaftlichen Beziehungen zwischen den Staats- und Regierungschefs der bei- den Länder. Angestoßen wurde die Tradition der deutsch-französi- schen Kooperation von Präsident Charles de Gaulle und Bundes- kanzler Konrad Adenauer. In ihre Fußstapfen traten dann u.a. Valérie Giscard D’Estaing und Helmut Schmidt sowie François Mitterrand und Helmut Kohl. In der Nachkriegszeit waren Frankreich und Deutschland zunächst keineswegs gleichberechtigte Partner. Vielmehr galt in ihrer Beziehung eine klare Rangordnung: Frank- reich übernahm die politische Führung und Deutschland folgte, wo- bei es das europäische Projekt oftmals durch seine wiedergewon- nene Wirtschaftskraft unterstützte. Trotz der ungleichen Beziehung profitierten beide Partner: Deutschland, weil es über Frankreich Einfluss auf die internationale politische Debatte zu nehmen ver- mochte, und Frankreich, weil es dank Deutschlands wirtschaftlicher Stärke seinen politischen Einfluss vergrößern konnte. Vorangetrie- ben wurde der Integrationsprozess zudem durch die politischen Eliten in beiden Ländern, die bei den eher skeptischen Bürgern Überzeugungsarbeit leisten mussten.

Schon früh war klar, dass eine Einheit Europas ohne gemeinsame Währung kaum vorstellbar war. So stellte der bekannte Ökonom und Berater der französischen Regierung, Jacques Rueff, bereits 1949 fest Europa entsteht durch das Geld oder gar nicht―. Der erste An- lauf zur Schaffung einer gemeinsamen europäischen Währung wur- de schließlich 1970 unter Leitung des luxemburgischen Minister- präsidenten Pierre Werner genommen. Der Werner-Plan, der die schrittweise Errichtung einer Währungsunion bis 1980 vorsah, war jedoch infolge der Ölkrise Anfang der 1970er Jahre und des Zu- sammenbruchs des Bretton-Woods-Systems mit seinen quasi- festen Wechselkursen 1973 zum Scheitern verurteilt. Wesentliche Elemente des Plans wurden aber 1979 bei der Gründung des Euro- päischen Währungssystems wieder aufgegriffen, mit dem das Fun- dament für die Errichtung der Wirtschafts- und Währungsunion im Jahr 1999 gelegt wurde.

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Geschichte der wirtschaftlichen Integration in Europa: Meilensteine

1951

Europäische Gemeinschaft für Kohle und Stahl 1.) Präferenzzone

1957

Vertrag von Rom:

 

Europäische Wirtschaftsgemeinschaft EWG → 2.) Freihandelszone

 

Europäische Atomgemeinschaft EURATOM

 

Europäische Gemeinschaft für Kohle und Stahl EGKS

1960

Europäische Freihandelszone: Gründungsmitglieder waren die "Outer seven": Österreich, Dänemark, Norwegen, Portugal, Schweden, Schweiz, Großbritannien

(1965) 1967

Fusionsvertrag: Zusammenschluss von EGKS, EURATOM und EWG zur

 

Europäischen Gemeinschaft→ 3.) Zollunion

1972

Wechselkursmechanismus (WKM): Europäische Währungsschlange

1973

1. Norderweiterung: Beitritt Dänemarks, Großbritanniens und Irlands

1979

Europäisches Währungssystem (EWS), ECU als Korbwährung

1981

1. Süderweiterung: Beitritt Griechenlands

1985

2. Süderweiterung: Beitritt Spaniens und Portugals

1985

Unterzeichnung des Schengener Abkommens. Die tatsächliche Abschaffung der Grenzkontrollen im Schengen- Raum kommt zehn Jahre später in 1995

(1986) 1987

Einheitliche Europäische Akte

 

Erste weitreichende Vertragsänderung seit 1957

 

Vereinbarung zur völligen Abschaffung aller tarifären und nichttarifären Hemmnisse im Europäischen Binnenmarkt bis 1992

(1993) 1994

Europäischer Wirtschaftsraum: EFTA plus EU-12 minus Schweiz

(1992) 1993

Vertrag von Maastricht: 4.) Gemeinsamer Markt; Vertragsreform - drei Säulen:

 

EC (supranational)

 

Gemeinsame Außen- und Sicherheitspolitik (GASP, zwischenstaatlich

 

Polizeiliche und justizielle Zusammenarbeit in Strafsachen (PJZS, zwischenstaatlich)

 

Drei-Stufen-Plan zur Umsetzung der Währungsunion:

 

1. 1990: Freier Kapitalverkehr

 

2. 1994: Koordinierung der Wirtschafts- und Geldpolitik

 

3. 1999: Einführung des Euro

1995

2. Norderweiterung: Finnland, Schweden, Österreich

1996

Empfehlung über die Grundzüge der Wirtschaftspolitik (BEPG) legt den Rahmen für die Koordinierung der Wirt- schaftspolitik fest. → 5.) Wirtschaftsunion

1997

Stabilitäts- und Wachstumspakt

(1997) 1999

Vertrag von Amsterdam

 

Erweiterung der Rechte des Europäischen Parlaments, Stärkung der Bürgerrechte

1999

Dritte Stufe zur Umsetzung der Währungsunion: Europäische Zentralbank, Einführung

 

des Euro als Rechnungseinheit → 6.) Währungsunion

(2001) 2003

Vertrag von Nizza: Änderung der Mehrheitsregeln im Rat. Stärkung der Beschlussfassung mit qualifizierter Mehr- heit, Neugewichtung der Stimmen der Mitgliedstaaten

2004

1. Osterweiterung: Zypern, Tschechische Republik, Estland, Ungarn, Lettland, Litauen, Malta, Polen, Slowakische Republik, Slowenien

2007

2. Osterweiterung: Rumänien, Bulgarien

2009

Vertrag von Lissabon: Institutionelle Reform, Ausdehnung der Beschlussfassung mit qualifizierter Mehrheit auf weitere Bereiche, engere wirtschaftliche Zusammenarbeit der Mitgliedstaaten, EU erhält Rechtspersönlichkeit

2010

Eurokrise: Euroländer einigen sich auf Hilfspakete für Griechenland (2. Mai) und andere Mitgliedstaaten (9. Mai). Einrichtung des EFSM und der EFSF

2011

Unterzeichnung ESM

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

1989 brachte Umbruch im Integrationsprozess

Deutschland verhielt sich fortan wie jedes andere „normale EU-Mitglied“

Weg zur „immer engeren Union“ wurde damit beschwerlicher

Ökonomisches Vorteilsdenken rückt in den Vordergrund

Haushaltsprobleme hauptursächlich für das Scheitern früherer Wäh- rungsunionen

Der Fall der Berliner Mauer 1989 markierte nicht nur einen Wende- punkt in der Weltgeschichte, sondern auch im europäischen Integra- tionsprozess. Zum einen gab Deutschland seine geschätzte für das Land untrennbar mit dem Wirtschaftswunder der Nachkriegszeit verbundene D-Mark zugunsten der Gemeinschaftswährung auf. Dies war der Preis, den Präsident Mitterand von Bundeskanzler Kohl für die Zustimmung zur deutschen Einheit verlangte. Zum an- deren veränderte sich mit dem Fall der Mauer auch Deutschlands Verhältnis zu Frankreich und den übrigen europäischen Partnern grundlegend. Denn mit der Wiedervereinigung erlangte Deutschland die volle Souveränität über seine inneren und äußeren Angelegen- heiten. Zugleich endete mit dem Abzug der Truppen die militärische Bedrohung durch die ehemalige Sowjetunion. Damit verschob sich auch das politische Gefüge. Deutschland stand nun nicht mehr hin- ter Frankreich und seinen europäischen Partnern zurück und be- gann sich wie jedes andere „normaleEU-Mitglied zu verhalten, was im Regelfall bedeutete, die eigenen nationalen Interessen zu wah- ren, ohne die Belange der EU als Ganzes angemessen zu berück- sichtigen. Solange Deutschland bereit war, die Union finanziell tat- kräftig zu unterstützen, konnten gemeinsame europäische Projekte ohne größere Schwierigkeiten umgesetzt werden. Tat es dies nicht, wurde der Weg zur „immer engeren Union― ungleich beschwerlicher. Mit dem Umbruch in den politischen Beziehungen zwischen Deutschland und Frankreich vollzog sich zugleich ein Wandel im persönlichen Verhältnis zwischen den Staats- und Regierungschefs der beiden Länder. Bereits die Beziehung zwischen Jacques Chirac und Gerhard Schröder war weniger von herzlicher Verbundenheit denn von Sachlichkeit geprägt. Noch mehr gilt dies für das Verhält- nis zwischen Nicolas Sarkozy und Angela Merkel. Hatte vor der Wiedervereinigung das Motiv der deutsch-französischen Integrati- onsbemühungen noch darin bestanden, den Frieden zu sichern, ist danach politisches und ökonomisches Kalkül in den Vordergrund gerückt. Vor allem aber hat sich die langgehegte Krönungstheorie, dass die ökonomische Einigung mit der politischen Integration Europas einhergehen sollte, in Luft aufgelöst.

Mit dem Umbruch in den politischen Beziehungen zwischen den EU-Staaten vollzog sich beim Euro-Projekt ein Paradigmenwechsel. Hatte in der Vergangenheit eine einheitliche Währung als Katalysa- tor für eine Politische Union und damit Frieden in Europa gegolten, bewerteten die Teilnehmerländer sie nun vor allem nach ihrem nati- onalen ökonomischen Nutzen. Für zukünftige Historiker dürfte es kaum einer gewissen Ironie entbehren, dass die Gefahr eines Krie- ges gebannt wurde, noch bevor die als Garant für dauerhaften Frie- den in Europa geltende Politische Union Wirklichkeit wurde. Entge- gen der ursprünglichen Planung wurden Währungsunion und Politi- sche Union schließlich faktisch voneinander entkoppelt, und das, obwohl Kritiker während der 1990er Jahre immer wieder warnten, die Währungsunion könne nur funktionieren, wenn sie möglichst schnell in eine Politische Union eingebettet würde. Europas Staats- und Regierungschefs zeigten sich hiervon unbeeindruckt.

Fehlschläge früherer Währungsunionen

Wie ein Blick auf die Geschichte zeigt, ist eine Währungsunion, die nicht in eine Politische Union eingebettet ist, ein höchst riskantes Unterfangen. Zwei frühere Anläufe, eine europäische Währungsge- meinschaft zu errichten, scheiterten gleichermaßen. 1865 gründeten Frankreich, Belgien, Italien, die Schweiz und Griechenland die La- teinische Münzunion. 1914 kam mit der Monetarisierung der Staats-

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Erfahrungen mit festen Wechselkurs- systemen ebenfalls wenig ermutigend

Zusammenbruch des Bretton-Woods- Systems

Monetarisierung von Staatsdefiziten und mangelnde Haushaltsdisziplin als Schwachstellen von Währungs- unionen

Erosion der vertraglichen Grundlage während der Finanzkrise

defizite in einigen Mitgliedsländern das faktische Aus. Im Zuge der anschließenden Abwertung der Währung brach die Union dann auseinander. Erfolgreicher war die 1872 gegründete Skandinavische Münzunion. Sie überdauerte immerhin den 1. Weltkrieg. 1924 kam dann aber auch hier wegen der Monetarisierung von Staatsdefiziten das formelle Ende. Ursächlich für den Untergang waren somit in beiden Fällen die hohe Staatsverschuldung in einigen Teilnehmer- ländern und deren anschließende Monetarisierung.

Auch die Erfahrungen mit festen Wechselkurssystemen einer ab- geschwächten Form der Währungsunion sind wenig ermutigend. Als während des 1. Weltkriegs immer mehr Länder dazu übergin- gen, zur Finanzierung des Krieges Geld zu drucken, wurde der Goldstandard zunächst ausgesetzt, nach Kriegsende aber wieder eingeführt. In den 1920er Jahren kam es dann zu massiven Zah- lungsbilanzungleichgewichten. Frankreich und die USA horteten riesige Goldreserven, während die Goldpolster von Großbritannien und Deutschland immer mehr dahinschmolzen. Besonders hart traf es Deutschland. Denn es musste sein immenses Zahlungsbilanzde- fizit kurzfristig über den internationalen Kapitalmarkt finanzieren. Als im Zuge des Börsencrashs 1929 die kurzfristigen Kapitalmarktzin- sen in die Höhe schossen, führte dies unweigerlich zu einer tiefen Finanzkrise in Deutschland, in deren Folge zahlreiche Banken Pleite gingen. Dies verschärfte die Große Depression zusätzlich.

Nach dem 2. Weltkrieg verabschiedeten sich die Westmächte end- gültig vom Goldstandard. Ersetzt wurde er durch das Bretton- Woods-System, einem System fester, aber in Ausnahmesituationen anpassbarer Wechselkurse, mit dem Dollar als Leitwährung. Um eine Destabilisierung des Systems durch Zahlungsbilanzkrisen zu vermeiden, wurde zeitgleich mit dem Internationalen Währungs- fonds eine Institution ins Leben gerufen, die die Wirtschaftspolitik der Mitgliedstaaten überwachen und wenn nötig Anpassungspro- gramme erarbeiten und Mittel zur Finanzierung von Zahlungsbilanz- defiziten bereitstellen sollte. Der Zusammenbruch des Systems war jedoch vorprogrammiert, als Ende der 1960er Jahre die US- Regierung begann, ihr Haushaltsdefizit über die Notenpresse zu finanzieren. Mit dem internationalen Angebotsüberhang begann der Niedergang des US-Dollars als Leitwährung. 1973 brach das Bretton-Woods-System dann endgültig auseinander.

Unabhängig davon, ob es sich nun um eine Währungsunion im ei- gentlichen oder im weiteren Sinne handelte, scheiterten in der Ver- gangenheit alle Versuche eine Währungsgemeinschaft aufzubauen meist an den massiven Haushaltsungleichgewichten in einigen Teil- nehmerländern und ihrer anschließenden Monetarisierung. Den Gründungsvätern der EWU war dies eine Lehre. Sie versuchten deshalb zu verhindern, dass einzelne Mitgliedstaaten Druck auf die EZB ausüben konnten, um ihre Staatsschulden zu monetarisieren. Daraus folgten das Verbot eines direkten Aufkaufs von Staatsanlei- hen durch die Europäische Zentralbank sowie die Festschreibung ihrer weitgehenden Unabhängigkeit im Maastricht-Vertrag. Um zu- gleich die Teilnehmerländer zu finanzpolitischer Eigenverantwortung anzuhalten, legte man im Stabilitäts- und Wachstumspakt Ober- grenzen für die staatliche Verschuldung fest. Das potenzielle Risiko eines Zahlungsausfalls sollte ein Übriges tun, um die fiskalpolitische Disziplin der Mitgliedsländer zu sichern.

Das Fundament der EWU bröckelt

Seit Beginn der Finanzkrise ist die vertragliche Grundlage der EWU zusehends erodiert. Alles begann damit, dass die EZB dem ausge-

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

EZB stützte nicht nur einzelne Ban- ken, sondern das Bankensystem

EZB hat ihr vorrangiges Mandat der Preisstabilitätssicherung aus den Augen verloren

trockneten Geldmarkt umgehend Liquidität zuführte, als im August 2007 die amerikanische Subprime-Hypothekenkrise den Euro- Geldmarkt erreichte. Noch lange im Nachhinein rühmte Präsident Trichet diese Operation der EZB, beweise sie doch, dass die Zent- ralbank in kritischen Situationen umgehend die richtigen Maßnah- men ergreife. Zweifelsohne entsprach die sofortige Bereitstellung von Liquidität den Regeln einer erfolgreichen Zentralbankpolitik. Für die nachfolgenden Ereignisse gilt dies jedoch nicht. Europas Regie- rungen hätten eingreifen und insolvente Banken abwickeln müssen, als mit der Zeit das volle Ausmaß der Finanzkrise offensichtlich wur- de. Zwar wurde das Schlimmste durch die Rekapitalisierung und Aufspaltung der größten Problembanken verhindert. Gleichzeitig versäumte man es jedoch, die Eigenkapitallöcher ausreichend zu stopfen und die verbleibenden Institute so wieder auf eine solide finanzielle Basis zu stellen. Dadurch blieb eine große Zahl notlei- dender Finanzinstitute von den Kapitalmärkten abgeschnitten und hängt nun weiter am Tropf der Zentralbank. Von der Politik in Hin- blick auf die Rekapitalisierung und Abwicklung dieser Banken im Stich gelassen, muss die EZB nun diesen insolventen Finanzinstitu- ten vermutlich dauerhaft unter die Arne greifen.

Die Lage spitzte sich weiter zu, als sich die hochverschuldeten Eu- ro-Staaten Ende 2009 nicht mehr ausreichend am Kapitalmarkt refinanzieren konnten, wodurch ihre Banken, nachdem sie in erheb- lichem Umfang Staatsanleihen aufkaufen mussten, auf einen Schlag von der EZB abhängig wurden. 1 Nun stützte die EZB nicht mehr nur einzelne Banken, sondern ganze Bankensysteme. 2 Würde sie den Geldhahn zudrehen, riskierte sie angesichts der Haushaltsschiefla- ge in diesen Ländern (und des Fehlens eines europäischen Einla- gensicherungsfonds sowie eines Bankenabwicklungssystems) den kollektiven Zusammenbruch aller betroffenen Banken.

Als im Mai 2010 Griechenland seine Schulden nicht mehr bedienen konnte, spannten die EU-Mitgliedsländer einen EUR 750 Mrd. schweren Rettungsschirm, um vom Kapitalmarkt abgeschnittene Euro-Länder vor dem Staatsbankrott zu bewahren und den Euro- raum vor dem Zerfall zu schützen. Bis zur vollständigen Ausgestal- tung dieses Stabilisierungsmechanismus wurde die EZB wieder einmal in die Krisenrettung einbezogen und intervenierte, wo nötig, um die Anleihemärkte angeschlagener Staaten zu stabilisieren. Im Rahmen dieser Rettungsaktion kaufte sie im Volumen von EUR 75 Mrd. Staatsanleihen von Griechenland, Irland und Portugal auf, die zurzeit allesamt Sparauflagen der EU und des IWF erfüllen müssen. Zum direkten finanziellen Engagement der EZB in diesen Ländern kommt noch das indirekte Engagement in Form von mit Staatsanleihen des Zentralstaats oder Bankschuldverschreibungen (z.B. MBS) besicherten Krediten an deren Banken. Die EZB ist da- mit weit vom Weg abgekommen. Statt auf ihr primäres Mandat der Preisstabilitätssicherung konzentriert sie sich nun auf die Rettung vom Bankrott bedrohter Staaten und Banken.

1 Die Banken wurden verpflichtet, verstärkt Staatsanleihen aufzukaufen, als andere Investoren ihre Engagements herunterfuhren. Diese konnten sie anschließend bei der EZB als Sicherheit für Darlehen hinterlegen. Griechische Wertpapiere akzep- tierte die Zentralbank nach deren Herabstufung per Sonderregelung unabhängig

von der Bewertung der Anleihen durch die Rating-Agenturen.

2 Ein funktionierendes ―nationales Bankensystem― innerhalb der EWU ist Wunsch- denken. In einer Währungsunion sollten Banken zur Streuung ihrer Anlage- und Refinanzierungsrisiken regionenübergreifend operieren. Tatsächlich gibt es aber bis heute in der Eurozone keinen gemeinschaftlichen Bankensektor. Damit blei- ben die Finanzinstitute in einzelnen Ländern weiterhin hohen länderspezifischen Risiken ausgesetzt, mit der Folge, dass bei einer Staatsschuldenkrise zugleich der Bankensektor des Landes ins Wanken gerät.

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Große Ungleichgewichte innerhalb

Target2

Rettungsmaßnahmen verstoßen möglicherweise gegen Nichtbeistandsklausel

Märkte bei ökonomischen Entschei- dungen weit überlegen gegenüber politischen Entscheidungsträgern

Ruf nach einer umfassenderen Politi- schen Union zwar folgerichtig

Durch ihre Rettungsmaßnahmen für Banken und Staaten, die über einen längeren Zeitraum vom Kapitalmarkt abgeschnitten sind, ist die EZB zudem zur Finanzierungsquelle für Kapitalbewegungen innerhalb der EWU geworden. Die dem Target2 Interbankenzah- lungssystem angeschlossenen nationalen Zentralbanken finanzie- ren die Leistungs- und Kapitalbilanzungleichgewichte innerhalb der EWU. So hatte die Bundesbank bis Ende März 2011 für EUR 321 Mrd. Target-Forderungen gegen die EZB aufgebaut, während die Bank von Griechenland im gleichen Zeitraum Verbindlichkeiten in Höhe von EUR 83 Mrd. angehäuft hatte. Diese massiven Ungleich- gewichte innerhalb des Target2-Systems zeigen, wie wenig Vertrau- en die Märkte noch in die Staatsfinanzen mancher Euro-Länder haben.

Die Erosion des EZB-Mandats ist allerdings nicht der einzige ernst- zunehmende Bruch mit den Maastricht-Regeln. Auch die EU- Staaten haben mit ihren Hilfspaketen für Griechenland, Irland, und Portugal möglicherweise gegen die in Artikel 125 des EU-Vertrages festgeschriebene Nichtbeistandsklausel verstoßen. 3 Die beiden Hauptsäulen, auf denen die Europäische Währungsunion einst er- richtet wurde die ausschließliche Ausrichtung der EZB auf die Wahrung der Preisstabilität und die fiskalpolitische Eigenverantwor- tung der Mitgliedstaaten bröckeln. Um die Währungsunion wieder auf ein solides vertragsgemäßes Fundament zu stellen, müssen die EU-Regierungen jetzt entweder die Politische Union ein entschei- dendes Stück voranbringen oder die beiden Säulen, die sie einst trugen, wiederherstellen.

EU-Vertreter würden unsere Argumente gewiss mit dem Hinweis abtun, dass ein Euroland schließlich nicht bankrottgehen könne. Die betroffenen Länder müssten lediglich ihre Sparauflagen erfüllen. Und solange die Märkte verunsichert sind, müsse eben der öffentli- che Sektor die nötigen Mittel zur Verfügung stellen, bis die Kon- soliderungsmaßnahmen erste Erfolge zeigen. Diese Sichtweise unterstellt, dass die politischen Entscheidungsträger die ökonomi- sche und politische Entwicklung besser einschätzen können als die Märkte. Sicherlich kommt es auch dort über längere Zeiträume zu Fehleinschätzungen, wie die jüngste Kreditblase zeigt. Doch irgend- wann setzt an den Märkten eine Korrektur ein. Für die Politik hinge- gen gilt dies nicht. In der Vergangenheit waren die Märkte folglich Politikern weit überlegen, wenn es darum ging, die richtigen ökono- mischen Entscheidungen zu treffen.

Nach vorne oder zurück?

Bereits 1991 warnte Bundesbank-Präsident Hans Tietmeyer, dass die europäischen Länder, die sich zu einer Währungsunion zusam- menschließen, ihre nationale Souveränität nicht nur in der Finanz- und Lohnpolitik, sondern auch in der Geldpolitik aufgeben müssten. Auch die Annahme, sie könnten ihre Autonomie in der Steuerpolitik wahren, sei reines Wunschdenken. Ebenso klare Worte richtete die Bundesbank 1995 in ihrem Geschäftsbericht an die Politik: Eine Währungsunion stelle eine dauerhafte Verpflichtung zur Integration

3 Das Bundesverfassungsgericht verhandelte am 5. Juli erstmals über die Be- schwerde mehrerer Privatpersonen gegen die Finanzhilfen für Griechenland. Soll- te das Gericht zu der Ansicht gelangen (die Entscheidung wird im Jahresverlauf erwartet), dass die Griechenland-Hilfe gegen die Nichtbeistandsklausel verstößt, müsste die Bundesregierung ihre Beteiligung an laufenden Hilfsprogrammen stop- pen und im Falle Griechenlands bereits eingezahlte Mittel zurückfordern. Dies ist jedoch höchst unwahrscheinlich. Vermutlich werden die Verfassungsrichter ledig- lich ein stärkeres Mitspracherecht des Bundestags in allen EU-Angelegenheiten fordern, die Deutschlands Haushalt betreffen.

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

aber höchst wahrscheinlich nicht mehr durchsetzbar

Stabilisierung der EWU nur möglich durch Rückkehr zu den einstigen Grundprinzipien

dar, die auch in den Kernbereich der nationalen Souveränität ein- greife. Die EU-Mitgliedstaaten müssten daher bereit sein, die Politi- sche Union weiter voranzutreiben. Und so ist es nur folgerichtig, dass EZB-Präsident Trichet anlässlich der Verleihung des Karlsprei- ses am 2. Juni 2011 in Aachen die Schaffung eines „europäischen Finanzministeriums mit direkten Zuständigkeiten in drei Bereichen― vorschlug: „Erstens: Aufsicht über Haushaltspolitik und Wettbe- werbsfähigkeit sowie den Durchgriff auf die Wirtschaftspolitik der Länder, die sich in der eben beschriebenen „zweiten Stufe― befin- den. Zweitens: alle typischen Zuständigkeiten eines Finanzministe- riums in Bezug auf den integrierten Finanzsektor der Union. Dies sollte mit der vollständigen Integration dieses Sektors einhergehen. Drittens: Vertretung der Union in internationalen Institutionen.― Seine Argumentation steht in völligem Einklang mit der einstigen Idee von der europäischen Integration, die über die wirtschaftliche und geld- politische Gemeinschaft schrittweise auch eine Politische Union anstrebte. Doch gilt das heute immer noch?

Nach unserem Dafürhalten nicht. Wie wir bereits ausgeführt haben, hat die „europäische Methode―, bei der die politischen und wirt- schaftlichen Eliten die Integration vorantreiben und die zögerliche Bevölkerung mitziehen, massiv an Kraft verloren, seitdem die Ge- fahr eines Krieges in Europa mit dem Fall der Berliner Mauer end- gültig gebannt ist. Wie wenig die Bürger Europas eine Politische Union wollen, ist spätestens klar, seitdem mit Frankreich und den Niederlanden zwei Kernländer den Vertrag von Lissabon in Volks- abstimmungen ablehnten obwohl dieser lediglich einen relativ kleinen Schritt auf dem Weg zur politischen Integration darstellte (und schließlich doch noch in Kraft trat, nachdem die entsprechen- den Passagen gestrichen wurden). Verglichen damit wäre der von Trichet ins Spiel gebrachte permanente Verzicht auf die haushalts- politische Souveränität ein Quantensprung und würde vermutlich in den meisten Mitgliedstaaten kein Referendum (geschweige denn eine Abstimmung im Parlament) überstehen.

Ohne die nötige Rückendeckung für eine schnelle und umfassende politische Integration aus der Bevölkerung kann die Währungsunion nur durch die Rückkehr zu ihren fundamentalen Prinzipien stabili- siert werden. Hierfür müsste zum einen die EZB ihre Kredite für quasi-insolvente Banken und Staaten einstellen und sich wieder ganz auf ihre vorrangige Aufgabe, die Wahrung der Preisstabilität, konzentrieren. Zum anderen müssten die Mitgliedsländer wieder die volle Haftung für ihre Verbindlichkeiten übernehmen, selbst auf die Gefahr eines Staatsbankrotts hin (wie die Ansteckungseffekte eines Zahlungsausfalls begrenzt werden können, haben wir seit Beginn der Griechenlandkrise ausführlich diskutiert). Auch wenn der frühere Chefvolkswirt der Deutschen Bundesbank und der EZB, Otmar Issing, schon 1991 mahnte, „es gibt in der Geschichte kein Beispiel für eine dauerhafte Währungsunion ohne deren Garantie durch ei- nen Staat―, sind wir nach wie vor überzeugt, dass die Währungsuni- on wieder auf eine solide Basis gestellt werden kann, wenn sich die EZB in Zukunft auf ihre Hauptaufgabe besinnt und die Euroländer für ihre Verbindlichkeiten haften. 4

4 In einem kürzlich veröffentlichten Artikel argumentierte Philip Stevens, die Eurokri- se setze einen Schlussstrich unter die europäische Integration der Nachkriegszeit und läute die Rückkehr zum im westfälischen Frieden von 1648 vereinbarten Prin- zip der Souveränität des zwischenstaatlichen Miteinanders ein (siehe Financial Times vom 24. Juni 2011). Dies muss nicht zwangsläufig der Fall sein. Wir halten es für wahrscheinlicher, dass die Euroländer basierend auf dem Grundsatz der Subsidiarität, klar definierter Aufgabenverteilung und voller finanzieller Haftung

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EU-Monitor 82

Wahrscheinlichkeit, dass Europas Politiker die EWU wieder auf ihr ur- sprüngliches Fundament stellen können, eher gering

Kompromisslösungen auf EU- Ebene schaden der Glaubwürdigkeit im eigenen Land

Politische Probleme in einem über- schuldeten Staat

erfordern den sprichwörtlichen „Plan B“

analog zum Brady Plan

Es fehlt an Führungsstärke

Ob Europas Staats- und Regierungschefs die Währungsunion wie- der auf das im vorangegangenen Abschnitt beschriebene Funda- ment stellen können, darf bezweifelt werden. Solange Frankreich und Deutschland in Sachen europäische Integration nicht an einem gemeinsamen Strang ziehen, sind wichtige Entscheidungen kaum durchzusetzen. Zurzeit allerdings driften die Ansichten auseinander. In Deutschland (und einigen kleineren nordeuropäischen Ländern) wächst angesichts der rapide sinkenden Bereitschaft der Wähler, Steuergelder für die Rettung von Euroländern zu verschwenden, der Druck auf die Politik. So wurden zuletzt Forderungen laut, weitere Hilfen nur unter strikten Auflagen zu gewähren und private Gläubi- ger an den Rettungsmaßnahmen zu beteiligen. In Frankreich (und einer Reihe südeuropäischer Länder) hingegen kommt aus der Be- völkerung deutlich mehr Unterstützung für weitere Maßnahmen zur Rettung angeschlagener Euroländer, vielleicht auch, weil man dort eine gewisse Verbundenheit mit der Bevölkerung in den betroffenen Staaten verspürt. 5 Das Ergebnis sind Kompromisslösungen, die deutlich zu kurz greifen (wie z.B. der „freiwillige― Rollover griechi- scher Staatsanleihen). 6 Außerdem schaden ewige Zugeständnisse auf EU-Ebene irgendwann der Glaubwürdigkeit im eigenen Land. Der Denkzettel dafür könnte bei den nächsten Wahlen kommen.

Ein ähnliches Schicksal droht den Staats- und Regierungschefs zahlungsunfähiger Euroländer, die mit einer von vornherein zum Scheitern verurteilten Austeritätspolitik versuchen, den Staatsbank- rott abzuwenden. Bleibt die Haushaltskonsolidierung erfolglos, schwindet ihre Glaubwürdigkeit, bis sie schließlich von der politi- schen Opposition aus dem Amt gedrängt werden. Doch selbst wenn sie Rückendeckung durch das Parlament erhalten, könnte ein zu- nehmender Vertrauensverlust in der Bevölkerung einsetzen. Ange- sichts des bevorstehenden Staats- und Bankenbankrotts dürfte dann ein Bank-Run drohen, bei dem die Bürger versuchen, ihre Guthaben in Sicherheit zu bringen.

Sind die Staats- und Regierungschefs jedoch erst einmal hand- lungsunfähig, weil ihnen entweder die notwendige Rückendeckung im Parlament fehlt oder die Bürger die Banken stürmen, kann eine Finanzkrise nur noch mit dem sprichwörtlichen „Plan B― abgewendet werden. Wie wir in der Vergangenheit wiederholt ausgeführt haben 7 , könnte ein solcher Plan eine Umschuldung analog zum „Brady-Plan― vorsehen, mit dem Anfang der 1990er Jahre eine Reihe von Schwel-

auch in Zukunft Teile ihrer Souveränität gemeinsam wahrnehmen werden (siehe T. Mayer und S. Richter; ―A second (reverse ) Westphalian Peace for Europe‖, Juni

2011).

5 Möglicherweise ist die Hilfsbereitschaft Frankreichs und anderer südeuropäischer Mitgliedsländer ökonomisch dadurch motiviert, dass sie ihren Status als Emitten- ten „risikofreier― Wertpapiere nicht gefährden wollen. Denn im Falle eines Zah- lungsausfalls dürften die Märkte lediglich noch deutsche Anleihen als „risikofrei― einstufen, alle anderen würden als „Credit― gesehen.

6 Europas Politiker sind auch deshalb so zögerlich, weil sie unbedingt eine Herab- stufung auf „Zahlungsausfall― oder ein „Kreditereignis― vermeiden wollen, aus Furcht, dies könne eine neue Finanzkrise auslösen und die Staatsgarantien wür- den abgerufen. Sie sind zur Geisel der Finanzmärkte geworden, was ein entschie- denes Vorgehen in der Krise unmöglich macht. Bleibt die Frage, ob tatsächlich et- was gewonnen ist, wenn das Problem auf die lange Bank geschoben wird. Die wirtschaftliche Lage in den anderen Problemländern dürfte bis auf Weiteres ange- spannt bleiben und Derivatepositionen bauen sich nicht von heute auf morgen ab. Ein Zahlungsausfall ist unausweichlich. Ihre Verzögerungstaktik dürfte Europas Politiker folglich nichts außer einem Verlust an Glaubwürdigkeit und damit Macht

bringen.

7 Siehe z.B. ―Debt reduction without (a messy) default‖, Daniel Gros und Thomas Mayer, CEPS Commentary, 23. Juni 2011.

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

Der Euro aus politökonomischer Perspektive

Aufbegehren von unten könnte Rückkehr zum ursprünglichen Maastricht-Vertrag auslösen

Wenn die politischen Eliten immer weiter Mittel nachschießen …

besteht ein erhebliches Risiko, dass die EWU zerbricht

lenländern vor dem Staatsbankrott gerettet wurde. Zu den weiteren wichtigen Elementen würden die Rekapitalisierung oder Abwicklung der Banken sowie ein EU-Einlagensicherungsfonds (insbesondere für Banken in dem betroffenen Land) gehören. Da das institutionelle Rahmenwerk für die Realisierung eines solchen „Plan B― zumindest in Teilen in Form des EFSF bereits existiert, sollte dieser relativ schnell umgesetzt werden können. Ob allerdings Europas Politiker im Ernstfall schnell und entschieden genug handeln werden, bleibt abzuwarten.

Die Zukunft der Währungsunion ist ungewiss

Lassen Sie uns an dieser Stelle einen Vergleich heranziehen. Neh- men wir einmal an, ein Paar hat bei der Eheschließung Gütertren- nung vereinbart. Was passiert nun, wenn einer der Ehepartner ge- gen diesen Vertrag verstoßen hat und der andere ihm finanziell un- ter die Arme greifen musste? Eine Möglichkeit wäre natürlich, die Vertragsbedingungen zu ändern und zukünftig in Gütergemeinschaft zu leben. Eine unter den gegebenen Umständen wenig wahrschein- liche Lösung. Eine weitere Option wäre, am alten Vertrag festzuhal- ten und eine Änderungsklausel aufzunehmen, die eine gemeinsame Haftung ausschließt. Glaubwürdig wäre dies allerdings nur, wenn derjenige Partner, der sich des Vertragsbruchs schuldig gemacht hat, selbst im Falle der Insolvenz in Zukunft auf jegliche finanzielle Unterstützung durch den anderen verzichten würde. Langfristig ge- sehen würde die Ehe danach wohl auf solideren Füßen stehen, doch möglicherweise ist der finanziell schwächere Partner gar nicht bereit, eine Insolvenz in Kauf zu nehmen. Dann bliebe nur, die Ehe ohne Vertrag fortzusetzen. Eine Scheidung würde damit zunächst vermieden. Angesichts des Vertrauensverlust und zunehmenden Misstrauens dürfte es jedoch letztlich nur eine Frage der Zeit sein, bis die Ehe geschieden wird.

In einem ähnlichen Dilemma wie das oben angeführte Paar befindet sich auch die EWU. Da aus unserer Sicht wenig für das Zustande- kommen einer Politischen Union spricht, scheint uns eine Rückkehr zum einst in Maastricht geschlossenen „Ehe―-Vertrag am ehesten geeignet, die Zukunft der EWU dauerhaft zu sichern. Angesichts fehlender Rückendeckung aus den Reihen von Europas Staats- und Regierungschefs braucht es hierfür allerdings einen Anstoß von unten (z.B. einen Aufstand der Abgeordneten im griechischen Par- lament oder im Bundestag oder einen Bank-Run in Griechenland). Für die nächsten 6 bis 12 Monate halten wir mit Blick auf die aktuel- le politische Debatte dieses Szenario für das wahrscheinlichste. Sollten jedoch die politischen Eliten die Kontrolle behalten und im- mer weiter Hilfsmittel nachschießen, was wirtschaftlich nicht tragbar wäre, besteht aus unserer Sicht ein erhebliches Risiko, dass die Währungsunion zerbricht. 8

Thomas Mayer (+49 69 910-30800, tom.mayer@db.com)

8 Jedes Szenario eines Zusammenbruchs ist natürlich hoch spekulativ. Sollte die Währungsunion tatsächlich in Zukunft zerbrechen, dann dürfte der Kollaps eher durch das Entstehen einer Parallelwährung als durch eine offizielle Währungsre- form ausgelöst werden. So könnte zum Bespiel Griechenland, falls es plötzlich keine Hilfe mehr von außen bekäme, seine Verbindlichkeiten mit „Schuldscheinen― begleichen, die Währungscharakter erhalten und gegenüber dem Euro gehandelt werden könnten. Oder deutsche Finanzinstitute könnten angesichts einer expansi- ven Geldpolitik der EZB und steigender Inflation eine durch Gold besicherte priva- te Währung herausgeben, die dem kaufkraftgeschwächten Euro zunehmend Kon- kurrenz macht.

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