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Unternehmensbewertung

Unternehmensbewertung

Prof. Dr. Joachim Gassen


Institut für Rechnungswesen und Wirtschaftsprüfung

Sommersemester 2007
Donnerstag, 12:15 bis 13:45 Uhr, Raum 202

Institut für Rechnungswesen und Wirtschaftsprüfung Prof. Dr. J. Gassen

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Vorläufige Grobübersicht über die Veranstaltung

Nr. Termin Thema - Plan


1 19. Apr Einleitung, Vollständige Finanzpläne
2 26. Apr Investitionstheoretische Grundlagen: Berücksichtigung von Steuern
3 03. Mai Investitionstheoretische Grundlagen: Berücksichtigung von Risiko
4 10. Mai Institutionelle Grundlagen
5 24. Mai Einzelbewertungsverfahren und Ertragswertmethode
6 07. Jun DCF-Methoden: Einführung
7 14. Jun DCF-Methoden: Equity-Ansatz
8 21. Jun DCF-Methoden: WACC-Ansatz
9 28. Jun DCF-Methoden: APV-Ansatz
10 05. Jul Relative Bewertung
11 12. Jul Optionsbewertung
12 19. Jul Zusammenfassung: Repetitorium

© Gassen Gliederung
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Betreuung der Veranstaltung

¾ Veranstaltungsunterlagen werden im Moodle-System bereitgestellt.

Link über unsere Homepage (Teaching) oder direkt


https://lms.hu-berlin.de/moodle/course/view.php?id=4046

¾ Zur Verwendung des Moodle-Systems ist eine einmalige Anmeldung erforderlich.

¾ Fragen und Anmerkungen zu dieser Veranstaltung können im Forum des Moodle-


System diskutiert werden.

¾ Für Fragen steht außerdem das Lehrstuhlteam als Betreuer bereit:

Dipl.-Ök. Verena Hill, Raum 101, verena.hill@wiwi.hu-berlin.de, 030 2093-5799


Dipl.-Ök. Ulrich Küting, Raum 102, ulrich.kueting@wiwi.hu-berlin.de, 030 2093-5801

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Übung

¾ Zusätzlich zur Vorlesung findet alle zwei Wochen eine Übung statt,
in der die Inhalte der Vorlesung anhand von Übungsaufgaben vertieft werden.

¾ Die Übung findet voraussichtlich an folgenden Terminen von 12:15-13:45 Uhr im


Raum 202 statt:

Dienstag, 08.05.2007
Dienstag, 22.05.2007
Dienstag, 05.06.2007
Dienstag, 19.06.2007
Dienstag, 03.07.2007
Dienstag, 17.07.2007

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Advanced Topics in Accounting: Cases


Fallstudienseminar im SS 2007

Bewerbungsfrist: 19.04. – 02.05.2007 (vormittags)


Themen- und Gruppenzuteilung: 03.05.2007, 18:00 Uhr, Raum 112
Ganztägiger Seminartermin: 22.06.2007

Die Anmeldebögen sowie weitergehende Informationen stehen auf


unserer Website unter „News“ zum Download bereit.

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Ringvorlesung Spezialprobleme des Rechnungswesens


(Termine jeweils donnerstags, 16:00 c.t., Raum 125)
Termin Referent und Thema
19.04.2007 Einführung
03.05.2007 Dr. Martin Schmidt, (DRSC): Fair Value Accounting –
Bewertungsprobleme und bilanztheoretische Fundierung
10.05.2007 Dr. Mareike Kühne (DRSC):
Multiple Element Arrangements und Revenue Recognition
24.05.2007 WP StB Martin Selter (Ernst & Young):
Purchase Price Allocation nach IFRS 3
07.06.2007 Prof. Dr. Klaus Ruhnke (FU Berlin): Business Risk Audit
21.06.2007 StB Prof. Dr. Rolf Uwe Fülbier (WHU Vallendar): Leasingbilanzierung
28.06.2007 WP Prof. Dr. Wienand Schruff (KPMG): IFRS 5 – Grundlagen
05.07.2007 WP Prof. Dr. Wienand Schruff (KPMG): IFRS 5 – Auslegungsfragen
12.07.2007 WP StB Wolfgang Wagner (PwC): IDW S1 in der Praxis
19.07.2007 Repetitorium
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Humboldt-Forum Rechnungswesen und Steuern (vorläufig)

Termine sind immer freitags: 16:00 Uhr c.t. (voraussichtlich in der Kapelle)

¾ 04.05.2007: Prof. Dr. Claus Luttermann (Katholische Universität Eichstätt-Ingolstadt):

Europäisches Bilanzrecht: Kapital, Markt und IFRS (SME-Standard)

¾ 08.06.2007: Prof. Dr. Rainer Niemann (Karl-Franzens-Universität Graz ):

Unternehmensteuerreform 2008 –
Was kann der Gesetzgeber von der österreichischen Steuerpolitik lernen?

¾ 29.06.2007: MinR Dr. Christoph Ernst (BMJ):

Das Bilanzrechtsmodernisierungsgesetz — Status Quo und Ausblick

Wir bitten um eine Anmeldung zu den Veranstaltungen (wpruefung@wiwi.hu-berlin.de)


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Literatur

¾ Ballwieser, Wolfgang: Unternehmensbewertung: Prozeß, Methoden und Probleme.


Schäfer Poeschel Verlag, Stuttgart 2004.

¾ Drukarczyk, Jochen/Schüler, Andreas: Unternehmensbewertung. 5. Auflage, Vahlen


Verlag, München 2007.

¾ Damodaran, Aswath: Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the
Value of Any Asset. 2nd edition, Wiley & Sons, New York 2002.

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Zur Unternehmensbewertung stehen verschiedene Verfahren zur Verfügung.

Unternehmensbewertungsverfahren

Einzel- Gesamt-
Misch-
bewertungs- bewertungs-
verfahren
verfahren verfahren

• Substanzwert • z.B. Stuttgarter


• Liquidationswert Verfahren

Investitions- Finanzierungs-
Preisfindungs-
theoretische theoretische
verfahren
Verfahren Verfahren
• Branchen- Individualisierte Marktsichtweise
multiplikatoren Sichtweise • DCF-Verfahren
(z. B. KGV) • Ertragswert-
• Realoptions-
• Vergleichs- verfahren
methode
unternehmen
© Gassen Akquisitionscontrolling: Unternehmensbewertung

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1 Investitionstheoretische Grundlagen

1.1 Bewertung von Investitionen unter Sicherheit ohne Steuern

1.2 Bewertung von Investitionen unter Sicherheit mit Steuern

1.3 Berücksichtigung von Unsicherheit

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Elemente der dynamischen Investitionsrechnung

BW(TV) Kalkulations-
zinsfuß
BW(CFn)

BW(CFn-1)
Diskontierung mit (1 + i)t
...
n
Barwert = ∑ CFt • (1 + i)-t + TV • (1 + i)-n Terminal
t =1
Value
(TV)
BW(CF2)
+
CF2
BW(CF1) CF1 CFn-1 CFn

1 2 n -1 n
Jahre

Ergebnis: Nutzungs-
Barwert dauer

© Gassen Akquisitionscontrolling: Unternehmensbewertung

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Die Annahmen über die Entwicklung der Cashflows und die Nutzungsdauer
führen zu unterschiedlicher Komplexität des Rechenmodells.

Renten-
schwankende konstante barwert-
Cashflows Cashflows faktor

begrenzte n
BW = ∑ CFt ⋅ (1 + i) −t (1 + i)n − 1
BW = CF ⋅
Lebensdauer t =1 i ⋅ (1 + i)n

unbegrenzte ∞
CF
BW = ∑ CFt ⋅ (1 + i) −t BW =
Lebensdauer t =1 i

© Gassen Akquisitionscontrolling: Unternehmensbewertung


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Ein Beispiel…

¾ Wie viel wäre Ihnen folgende sichere Zahlungsreihe jetzt wert?

Jahr jetzt In einem Jahr In zwei Jahren

Betrag -80 T€ 40 T€ 80 T€

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Zahlungsreihe in T€ -80;40;80

40

30

20
Barwert in T€

10

0
0 0,05 0,1 0,15 0,2 0,25 0,3 0,35 0,4 0,45 0,5

-10

-20
Rendite i

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Probleme des Kapitalwertkalküls

¾ Bei der Berechnung des Kapitalwerts (Net Present Value) wird implizit unterstellt:
ƒ Wiederanlageprämisse: Überschüsse werden zum Kalkulationszins verzinst
ƒ Vollkommener Kapitalmarkt:
− Homogene Erwartungen und Rationalverhalten: Alle Marktteilnehmer treffen ihre
individuellen Entscheidungen aufgrund der gleichen, allgemein bekannten
Erwartungen über die Zukunft (Erwartungswert, Varianz, Kovarianz).
− Mengenanpasserverhalten: Der Preis für jeden Zahlungsstrom ist gleich,
unabhängig davon, ob die Wirtschaftssubjekte als Käufer oder Verkäufer
auftreten. Daraus folgt, dass Soll- und Habenzinssätze identisch sind. Kredite
stehen in unbegrenzter Höhe zur Verfügung.
− Transaktionskostenlosigkeit: Jede Handlung hat keine Kosten, die aus der
Handlung selbst herrühren (z.B. Steuern, Informationskosten (also Kosten für
die Informationsbeschaffung, um überhaupt rational handeln zu können),
Abwicklungskosten).
¾ Letztlich kann der Kapitalwert also nur einen individualisierten Wert einer Investition
widerspiegeln, wenn das Individuum keine Rolle spielt.

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Individualisierung der Investitionsentscheidung: Vollständige Finanzpläne

¾ Um die individuellen Gegebenheiten einer Investitionsentscheidung zu berücksichtigen,


bieten sich sog. vollständige Finanzpläne (VOFI) an.

¾ Sie berücksichtigen insbesondere die Finanzierungsalternativen des Investors.

¾ Zur Visualisierung: Annahmen für unser Beispiel


ƒ Es ist kein Eigenkapital vorhanden.
ƒ Ein Kredit (Laufzeit bis zu 3 Jahre, endfällige Tilgung, Zinssatz 8 %) mit einem
maximalen Volumen von 150 T€ steht zur Verfügung. Vorzeitige Tilgungen (auch
anteilig) sind jederzeit möglich.
ƒ Überschüssige liquide Mittel können in beliebiger Höhe zu 5 % am Kapitalmarkt
einjährig angelegt werden.

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Beispiel-VOFI

Zahlungsreihe -80,00 40,00 80,00


Fremdkapital
+ Aufnahme 80,00 0,00 0,00
- Tilgung 0,00 33,60 46,40
- Sollzinsen 0,00 6,40 3,71
Geldanlage
- Anlage 0,00 0,00 29,89
+ Auflösung 0,00 0,00 0,00
+ Habenzinsen 0,00 0,00 0,00
Finanzierungssaldo 0,00 0,00 0,00
Bestände
Kredit 0,00 80,00 46,40 0,00
Geldanlage 0,00 0,00 0,00 29,89
Bestandssaldo 0,00 -80,00 -46,40 29,89

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Kapitalwert auf VOFI-Basis („Normaler“ Kapitalwert bei 8 % = 25,62)


Zahlungsreihe -80,00 40,00 80,00
Eigenkapital
- Entnahme 25,62
Fremdkapital
+ Aufnahme 105,62 0,00 0,00
- Tilgung 0,00 31,55 74,07
- Sollzinsen 0,00 8,45 5,93
Geldanlage
- Anlage 0,00 0,00 0,00
+ Auflösung 0,00 0,00 0,00
+ Habenzinsen 0,00 0,00 0,00
Finanzierungssaldo 0,00 0,00 0,00
Bestände
Kredit 0,00 105,62 74,07 0,00
Geldanlage 0,00 0,00 0,00 0,00
Bestandssaldo 0,00 -105,62 -74,07 0,00

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Modifikation der Zahlungsreihe (8 % Kapitalwert = 32,48)

Zahlungsreihe -80,00 140,00 -20,00


Eigenkapital
- Entnahme 31,99
Fremdkapital
+ Aufnahme 111,99 0,00 0,00
- Tilgung 0,00 111,99 0,00
- Sollzinsen 0,00 8,96 0,00
Geldanlage
- Anlage 0,00 19,05 0,00
+ Auflösung 0,00 0,00 19,05
+ Habenzinsen 0,00 0,00 0,95
Finanzierungssaldo 0,00 0,00 0,00
Bestände
Kredit 0,00 111,99 0,00 0,00
Geldanlage 0,00 0,00 19,05 0,00
Bestandssaldo 0,00 -111,99 19,05 0,00
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Hausaufgaben für Übungstermin (08.05.2007)

¾ VOFI auf Excel umsetzen

¾ Fallstudie Messenger Bag Berlin Mitte, Teil I

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