Evolutions et Analyses

Les obligations convertibles : Le meilleur de deux mondes ?

Dans un environnement financier plus incertain, nous mettons en avant les Obligations Convertibles. Par leur double nature obligataire et actions, elles prsentent, compares aux autres classes dactifs, un rapport trs avantageux en termes de risque et de performance.
Juin 2011

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Contenu
5 7 8 9 I Lobligation convertible 2 Lobligation convertible comme investissement 3 Le comportement de march des obligations convertibles 4 Obligations convertibles et autres classes dactifs

11 5 Quel avenir pour les obligations convertibles?

Mentions lgales
Allianz Global Investors France Socit Anonyme 20 rue Le Peletier 75444 Paris Cedex 09 Analyse des Marchs de Capitaux et Formation Financire Hans-Jrg Naumer (hjn), Olivier Gasquet (og), Dennis Nacken (dn), Stefan Scheurer (st)

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Les obligations convertibles : Le meilleur de deux mondes ?

De tout temps, lpargnant dsireux dinvestir doit choisir entre les obligations et les actions. Les premires offrent un revenu rgulier, et sont rputes sres. Les secondes offrent des perspectives de rentabilit suprieure, mais sont rputes plus risques.
Une obligation mise par un Etat a t tenue jusqu rcemment pour un actif sans risque. Elle produit un revenu rgulier jusqu son chance, date laquelle le capital est rembours. Aussi est-elle toujours recherche par des investisseurs soucieux de se constituer un portefeuille de rente. Cependant, avant son chance, une obligation est susceptible de prendre de la valeur lorsque les taux baissent. Elle est galement susceptible den perdre lorsque linflation et les taux montent. Elle peut en perdre encore davantage lorsque la solvabilit de lemprunteur se dtriore. La scurit quelle offre est donc relative. En achetant laction dune socit cote, linvestisseur en devient copropritaire. Il participe ainsi ses risques, mais galement sa russite. Aussi les capitaux investis en actions offrent-ils le plus souvent une rentabilit trs suprieure celle dune crance obligataire. Danne en anne, le rinvestissement dans la socit de la majeure partie des bnfices augmente les capitaux investis, la valeur de laction achete, la croissance des bnfices et celle des dividendes verss. Avec le temps, pour un investissement initial quivalent, le rendement que laction dune socit, trs bien note en termes de risque, verse au titre de son dividende peut ainsi devenir suprieur celui de sa dette obligataire. Or, le march propose des titres dont les caractristiques participent des actions et des obligations. Ce sont les obligations conver-

Graphique 1 : Performance compare des obligations convertibles depuis 10 ans

Performances des obligations convertibles, des actions et des obligations dEtat en Europe (1997/2011) 400 350 300 250 200 150 100 50
98 00 02 04 06 08 10

ML Europe Convertible Bond

MSCI Europe US$ (EUR)

BOFA ML EUR Union GVT. (e)

Source: Thomas Reuters Datastream; Illustration : Analyse des Marchs de Capitaux et Formation Financire 4

tibles (O.C.), cest--dire des obligations auxquelles sont attachs des droits de conversion en actions lchance. Selon lvolution des marchs, le cours dune obligation convertible volue diffremment. Lorsque le march des actions monte, et que les obligations sont moins recherches, il tend se comporter comme une action. Lorsque le march des actions baisse, et que les obligations sont recherches, il tend se comporter comme une obligation. En quelque sorte, le meilleur de deux mondes (cf. Gr. 1). Mais, quest ce quune obligation convertible ? Et en quoi pourrait-elle tre un investissement adapt la conjoncture actuelle des marchs ?

Toutes les prcisions relatives la vie dune lobligation convertible sont consignes dans un contrat dmission. Un contrat diffre souvent dune mission lautre. B - Lintrt de lmetteur Une obligation convertible prsente plusieurs attraits pour lmetteur : 1. Des conditions demprunt avantageuses. En effet, tout emprunteur doit se soumettre aux conditions des prteurs. Celles que demande le march financier peuvent tre plus avantageuses que celles quexigent les banques. Cependant, dans la mesure o le remboursement de lobligation est effectu en actions, o celles-ci offrent un potentiel de valorisation et de plus-value significatif terme, le march peut accepter un coupon infrieur celui dune obligation prive classique. 2. La charge des intrts pays est ainsi attnue. Cela est particulirement apprciable lorsque lmetteur doit financer des investissements lourds ou une opration de croissance externe, qui exigent du temps avant de devenir rentables. 3. La dilution, cest--dire la rpartition des bnfices et des dividendes entre un plus grand nombre dactions, est diffre. Elle survient lchance de lobligation avec sa conversion, lorsque la rentabilit des investissements et laugmentation des bnfices compensent en partie, totalement voire davantage, la hausse du nombre dactions. Ainsi, limpact de laugmentation de capital sur le bnfice par action, et donc sur le cours de laction en bourse, peut-il tre faible, voire nul. 4. La conversion peut tre force. Le contrat dmission peut prvoir qu partir du moment o, sur une certaine priode avant lchance, laction dpasse de X % le cours de conversion, le porteur doit choisir entre le remboursement en numraire ou en titres. Lmetteur peut alors convertir sa dette obligataire et renforcer son capital par anticipation. 5. Le droit de rappel. Certains contrats dmission permettent lemprunteur de
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I Lobligation convertible
A Sa dfinition Une obligation convertible est une obligation mise par une entreprise prive. Elle relve donc de la famille des obligations prives, dite aussi corporate , par opposition aux obligations dEtat (voir notre tude : Bond : je mappelle Corporate Bond ). A ce titre : elle verse un coupon rgulier, elle est remboursable lchance, sa valeur de march fluctue en fonction de lvolution des taux, cest dire : du taux des obligations dEtat, du supplment de taux exig par le march au regard de lamlioration ou de la dtrioration de la solvabilit de lmetteur. Elle prsente toutes les caractristiques dune obligation classique, sauf une. En effet, son remboursement peut ne pas tre effectu en numraire. Il a lieu alors en actions, en des termes et des conditions prcisment dfinis par le contrat dmission. Lorsque les conditions sont runies pour quelle soit convertie, cest--dire ds que le cours de laction approche ou dpasse le cours de conversion, lobligation convertible prend les caractristiques dune action.

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racheter les obligations convertibles en circulation, ds lors que la moyenne des cours dpasse un niveau dtermin, une date ou sur une priode dfinie. Le prix de rachat est alors suprieur au prix dmission, afin de rendre linvestisseur une part de la rmunration laquelle il a renonc en change dune perspective de plus value sur les actions quil ne recevra pas. Lmetteur peut ainsi viter une augmentation de capital dont le besoin aurait disparu. C - Lintrt de linvestisseur Une obligation convertible prsente plusieurs avantages, au prix de quelques inconvnients: 1. Une certaine scurit. En effet, linvestisseur bnficie dune rmunration rgulire, parfois comparable ce que dautres produits peuvent offrir sur une dure identique. A lchance, il est rembours au minimum de son capital, en numraire ou en actions. 2. Une esprance de rendement leve. A lchance, la conversion en actions offre un potentiel de gain dautant plus attrayant que celles-ci ont dpass le cours de conversion. 3. Dans limmdiat, un coupon faible. Le rendement de lO.C. est infrieur celui quoffre une obligation prive classique dune dure comparable. Il nest major par une plus value que si laction atteint ou dpasse le cours de conversion. Or, une telle progression nest jamais certaine. 4. Le capital nest pas garanti. Avant lchance, le cours de lobligation peut baisser du fait dune dfaillance de liquidit sur le march, dune hausse des taux longs, ou dune dtrioration de la solvabilit de lmetteur. A lchance, en cas de dfaut, le capital peut ne pas tre rembours en totalit. D La parit de conversion La caractristique principale dune convertible par rapport aux autres obligations tient son remboursement. Il est effectu en actions, une parit dfinie lmission de X actions
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pour une obligation. Cette parit est corrige des ventuelles augmentations de capital dcides postrieurement lmission. Le remboursement en actions est le plus souvent facultatif. Au choix de linvestisseur ; ou bien celui de lmetteur, qui rachte alors les obligations un prix souvent suprieur au simple remboursement du capital. Dans tous les cas, chaque partie opte en fonction de son avantage pour la conversion ou le remboursement de lobligation, aprs avoir compar : la valeur des actions mettre avec la valeur de remboursement de lobligation, les dividendes auxquels donnent droit les actions mettre avec les coupons verss au titre de lobligation. Si la premire est suprieure la seconde, linvestisseur choisira la conversion en actions. Si la premire dpasse largement le cours de conversion, il sera dans lintrt de lmetteur, si le contrat lui en donne le droit, de racheter lobligation, quitte augmenter son capital ultrieurement un cours suprieur. Le remboursement en actions peut galement tre obligatoire. On dit alors que lobligation est remboursable en actions. E La convertibilit et le remboursement Soit une obligation convertible en action raison d1/1, mise 1000 quand laction vaut 800 . Le cours de laction doit augmenter de 800 1000 , soit de 25 %, pour que le porteur envisage de convertir lobligation en actions. Si lapproche de lchance : le cours de laction est suprieur au cours de conversion, lobligation remplit alors probablement les conditions pour tre convertie, et se comporte comme une action, le cours de laction est infrieur au cours de conversion, lobligation nest pas convertie mais rembourse. En attendant le remboursement, le cours de lobligation peut voluer en dessous du montant recevoir si le march doute de la capacit de lentreprise honorer ses chances. Lobligation convertible se comporte alors comme une obligation prive corporate .

2 Lobligation convertible comme investissement

Une obligation convertible se dfinit comme une obligation prive (ou corporate ) assortie dune option dachat sur les actions de lmetteur un prix dtermin. La minoration du coupon que linvestisseur accepte par rapport aux conditions de march correspond ainsi la valeur de loption dachat, appele prime ou premium , (cf. Gr. 2 ). Celle-ci reprsente de 10 15 % de la valeur lmission de lobligation convertible. A lchance, le capital de lobligation peut tre converti en actions. Tout se passe alors comme si son remboursement servait lever loption dachat des actions au cours fix lmission. En tant quobligation prive, lobligation convertible ragit aux mmes paramtres que toute autre obligation corporate . Ainsi: au taux des emprunts dEtat de dure de vie comparable. En montant, les taux longs dprcient lobligation ; en baissant, ils la valorisent ; la solvabilit de lmetteur. Sa dtrioration, ventuellement sanctionne par celle de sa notation, dprcie lobligation. En revanche, son amlioration la valorise.

Paralllement, loption de conversion se comporte comme toute option dachat dactions : plus lchance se rapproche, plus loption perd de valeur, plus le cours de laction devient volatile, plus loption prend de valeur, plus le cours de laction de lmetteur dpasse le cours dexercice, plus loption prend galement de valeur. Dans un march parfait, le cours dune O.C. est gal tout au long de sa vie la somme des valeurs de lobligation et de loption dachat. Lorsque le cours de laction approche du cours dexercice, lobligation convertible prend tout son attrait : si le cours de laction monte, le cours de lO.C. monte galement. Plus il monte plus la performance de lO.C. se rapproche de celle de laction. si le cours de laction baisse, le cours de lO.C. baisse sensiblement moins (cf. Gr.2). En effet, le paiement rgulier dun coupon et le remboursement du capital lchance soutiennent le cours de lO.C. Ce nest que lorsque la dtrioration de ses fondamentaux met en cause la solvabilit de lemprunteur, que le cours de lO.C. se re corrle en baisse au cours de laction. Elle devient alors une obligation haut rendement (Cf. Gr. 2, colonne de gauche).

Graphique 2 : Profil type dune obligation convertible

Valeur de la convertible 140 120 100 Plancher 80 60 40 Valeur de 10 laction
30 50 70 90 110 130

Les quatre zones traditionnelles Hauts rendements Obligataire Mixte Action Valeur de loption Prime obligataire Valeur de lobligation

Action

Source: Thomas Reuters Datastream; Illustration : Analyse des Marchs de Capitaux et Formation Financire 7

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Graphique 3 : A qualit de crdit quivalente, une obligation convertible amortit une baisse du march des actions
Cours de lobligation convertible

Convertibles mixtes a Zone de convexit

Les convertibles se comportent comme des actions pures

Les convertibles se comportent comme des obligations pures

Plancher obligataire

Cours de laction

Dans la baisse du march, la valeur de lobligation convertible diminue moins (a) que celle de laction (1).

3 Le comportement de march des obligations convertibles

Avant de slectionner une obligation convertible, linvestisseur nvalue pas seulement la qualit du risque prsent par lmetteur. Il sintresse galement la sensibilit de lobligation convertible (galement appele delta ), cest--dire limpact de la variation du cours de laction sur son propre cours : une sensibilit infrieure 20 % signifie que le cours de lO.C. est peu sensible celui de

laction. Le risque inhrent lO.C. est alors comparable celui dune obligation. Cest le cas lorsque le cours de laction est sensiblement infrieur au cours de conversion ; une sensibilit suprieure 80 % signifie que le cours de lO.C. est trs sensible celui de laction. Le risque inhrent lO.C. est alors comparable celui dune action. Cest le cas lorsque le cours de laction est sensiblement suprieur au cours de conversion ; une sensibilit comprise entre 20 et 80 % dfinit lO.C. comme mixte (cf. Gr. 4). Plus le cours de laction monte et sloigne

Graphique 4 : Moins une obligation convertible est sensible, plus elle amortit une baisse du march des actions
Cours de lobligation convertible

Convertibles mixtes a b Les convertibles se comportent comme des obligations pures Zone de convexit

Les convertibles se comportent comme des actions pures

Plancher obligataire

2 1 Cours de laction Les baisses 1 et 2 du cours de laction sont gales. Mais limpact (b) de la baisse 2 est plus faible que celui (a) de la baisse 1, car entretemps, lobligation convertibles est devenue moins sensible. 8

du cours de conversion, plus la sensibilit de lO.C. croit. Plus le cours de laction baisse et se rapproche du cours de conversion, voire lui devient infrieur, plus la sensibilit de lO.C. dcrot. Linvestisseur sintresse alors lO.C. pour lamortissement quelle offre en cas de baisse du cours de laction, pour son coupon, souvent suprieur au dividende, enfin pour son potentiel de plus value terme (cf. Gr. 4). La capacit dune obligation convertible suivre la hausse de laction sous-jacente, et saffranchir plus ou moins de sa baisse, dfinit ce que lon appelle son assymtrie , ou encore sa convexit . Dpendante de lvolution des taux longs et des marchs dactions, les obligations convertibles peuvent connatre quatre configurations de march : une baisse des taux et une hausse des marchs dactions. Cest le cas le plus favorable. Lobligation se valorise avec la baisse des taux, loption de conversion avec la hausse des actions. Le cours des obligations convertibles monte. Cest la configuration de march qui a prvalu en tendance aux Etats-Unis et en Europe de 1980 2000 ; une hausse conjugue des taux et des marchs dactions, souvent observe lors de la reprise dun cycle conomique et boursier. Avec la hausse des taux, lobligation perd de sa valeur, mais avec la hausse des actions,

loption de conversion en prend davantage. Lobligation convertible se comporte ainsi de plus en plus comme une action ; une baisse des taux et une baisse des marchs dactions, frquentes lors du retournement dun cycle conomique et boursier. Avec la baisse des taux, moins que la solvabilit de lmetteur ne se dtriore, lobligation se valorise, mais avec la baisse des actions, loption de conversion se dprcie. Lobligation convertible baisse peu, et se comporte alors comme une obligation corporate dont la valeur de remboursement amortit la chute du march des actions et de la valeur de loption. Cest le cas de figure observ lors des deux crises financires de 2001/03 et de 2008/09. une hausse des taux et une baisse des marchs dactions. Cest la configuration la plus dfavorable, dans laquelle seule la trsorerie prsente alors un intrt. Lobligation se dvalorise avec la hausse des taux, et loption de conversion avec la baisse du cours des actions. Le cours des obligations convertibles baisse. Une telle situation na pu prvaloir durablement au cours des 30 dernires annes.

4 Obligations convertibles et autres classes dactifs

Examinons le comportement des obligations convertibles sur deux dcennies (Cf. Gr. 5). La premire, 1990/2000 (Cf. Gr. 6), marque par une forte hausse des marchs dactions, et la

Graphique 5 : Europe1991/2011 : actions et obligations convertibles

600 500 400 300 200 100 0
92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

Exane ECI-Europe Convertible

MSCI Europe

Source: Thomas Reuters Datastream; Illustration : Analyse des Marchs de Capitaux et Formation Financire 9

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Graphique 6 : Europe1991/2000 : actions et obligations convertibles

500 400 300 200 100 0
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00

Exane ECI-Europe Convertible

MSCI Europe US$ (EUR)

France Interbank Call (TMP) - RI

Source: Thomas Reuters Datastream; Illustration : Analyse des Marchs de Capitaux et Formation Financire

Graphique 7 : Europe 2000/2010 : actions et obligations convertibles

160 140 120 100 80 60 40
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

Exane ECI-Europe Convertible

MSCI Europe US$ (EUR)

France Interbank Call (TMP) - RI

Source: Thomas Reuters Datastream; Illustration : Analyse des Marchs de Capitaux et Formation Financire

seconde, 2000/10, par une tendance baissire et une amplitude inhabituelle des cycles boursiers (Cf. Gr. 7). Les obligations convertibles rvlent un comportement cohrent avec les caractristiques dj examines (Cf. Gr. 8) : des performances toujours gales ou suprieures celle des actions. Lors de la premire priode, les performances des O.C. galent celles des actions, elles-mmes en forte hausse. Lors de la seconde, grce aux coupons verss, les performances des O.C. dpassent celle des actions (de 2.85 %), affectes par une tendance baissire; une volatilit trs stable. Elle ne semble pas
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dpendre de la volatilit des actions, en forte hausse dune priode lautre, ni de celle des obligations, en recul sur la mme priode ; une volatilit trs nettement infrieure celle des marchs dactions. Cest en particulier le cas au cours de la dcennie 2000-2010, pendant laquelle ces derniers subissent de fortes fluctuations. La volatilit des O.C. ne reprsente alors que le tiers de celle des actions ; une corrlation leve avec les actions (de 77 79.9 %), qui ne surprend pas dans la mesure o elle est inhrente la nature du produit ; toutefois, une corrlation variable avec les obligations selon la priode considre :

Graphique 8 : Volatilit et performances de 1990 2010

19912011 volatilit / an perf / an ratio de Sharpe convertibles actions oat 19912000 volatilit / an perf / an ratio de Sharpe convertibles actions oat 2000 2010 volatilit / an perf / an ratio de Sharpe convertibles actions oat convertibles 8,30 % 8,76 % 0,55 100,00 % 81,02 % 24,24 % convertibles 8,28 % 14,17 % 1,00 100,00 % 77,02 % 48,04 % convertibles 8,34 % 3,86 % 0,08 100,00 % 79,90 % -41,29 % actions 21.69 % 7,02 % 0,13 81,02 % 100,00 % -9,91 % actions 17,72 % 14,17 % 0,47 77,02 % 100,00 % 0,41 % actions 24,69 % 1,01 % -0,09 79,90 % 100,00 % -63,77 % oat 4,66 % 7,60 % 0,73 24,24 % -9,91 % 100,00 % oat 5,57 % 10,86 % 0,89 48,04 % 0,41 % 100,00 % oat 3,73 % 5,11 % 0,52 -41,29 % -63,77 % 100,00 % cash 0,14 % 3,16 % 0,00 cash 0,10 % 5,90 % 0,00 cash 0,13 % 4,20 % 0,00

Indices utiliss : Eonia, Exane : Indice OC CGBI WBGI France, toutes chances, MSCI France.

elle est faible (48 %) au cours de la premire dcennie (1991-2000). En effet, la baisse des taux dEtat permet la progression des obligations, et la hausse des marchs dactions la valorisation de loption. Les obligations convertibles se corrlent principalement aux actions, dont les performances sont par ailleurs plus fortes. elle devient ngative au cours de la seconde dcennie (2000/2010). Les taux dEtat continuent de baisser et la valeur des obligations de monter, mais les marchs dactions, au-del dune volatilit accrue, souffrent dune tendance baissire. Alors que actions et obligations se dcorrlent (- 63.77 %), les obligations convertibles restent corrles aux actions (79.9 %), et se dcorrlent partiellement des obligations (-41.29 %). enfin, un ratio de Sharpe toujours plus attrayant que celui des actions. En effet, les O.C. offrent sur les deux priodes des performances gales ou suprieures, en dpit dune volatilit moindre. Ainsi, entre 1995 et 2008 : lintroduction dobligations convertibles dans un portefeuille obligataire aurait-elle

permis daugmenter trs sensiblement la rentabilit, au prix certes dun supplment de risque substantiel (cf. Gr. 9); linverse, lintroduction dobligations convertibles dans un portefeuille actions aurait permis damliorer trs sensiblement la performance , tout en rduisant trs sensiblement le risque (cf. Gr. 10). Au cours de cette priode, les convertibles auraient offert un investisseur en actions un couple rendement risque particulirement attrayant.

5 Quel avenir pour les obligations convertibles?

Les marchs financiers se relvent dune crise financire majeure, et connaissent aujourdhui une reprise conomique relativement sre, mais lente. Ils se caractrisent par : de nombreux sujets dinquitude, comme le surendettement des Etats, le rveil des tensions inflationnistes, et le bousculement de la scne conomique et financire par lmergence de nouvelles puissances. Ensemble, ils incitent linvestisseur limiter son risque; les taux longs les plus bas depuis plus de
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Graphique 9 : 1995/2008 : Les obligations convertibles amliorent le rendement dun portefeuille obligataire
Performance (annualise) 10 % 9% 8% 7% 6% 5% 100 % Obligations, 0 % Convertibles 4%
2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10 % 11 % Risque (volatilit annualise)

rsistants aux mauvaises nouvelles grce leur faible valorisation, mais rticents sengager dans une hausse marque. Un tel environnement fait ressortir les trois principaux avantages des obligations convertibles pour un investisseur court et moyen terme : leur rendement rgulier, suprieur ceux quoffrent les obligations dEtat par leurs coupons et les actions par leur dividende, leur caractre dfensif en cas de reflux de la confiance sur les marchs, et leur sensibilit au redressement des marchs dactions, probable dans la mesure o il sappuie sur une reprise conomique et une faible valorisation. A long terme, la prudence peut faire craindre quun retour de linflation et la remonte des taux longs, ne dessinent un paysage dfavorable aux actions et aux obligations, donc aux convertibles, exactement contraire celui qui prvalut entre 1980 et 2000. Nous ne retenons pas ce point de vue pour deux raisons : mme durable, une remonte de linflation et des taux longs serait infrieure celle des annes 1970, car la croissance sera plus lente et la concurrence plus rude entre les acteurs conomiques ; davantage dinflation devrait faciliter une revalorisation des actions. En effet, celles-ci comptent au nombre des actifs rels travers la dtention de fonds de commerce, dimmeubles divers, de brevets, etc., dont les valeurs voluent souvent en relation avec linflation.. Certes, on ne peut attendre des obligations convertibles des performances comparables celles de ces 30 dernires annes, marques par une forte progression des marchs obligataires et des marchs dactions. Mais, compares ces deux classes dactifs, dans un environnement relativement moins facile, elles devraient prsenter un rapport toujours particulirement avantageux entre risque et performance. Olivier Gasquet

100 % Convertibles, 0 % Obligations

Source: Merill Lynch 2010; Illustration : Analyse des Marchs de Capitaux et Formation Financire

Graphique 10 : 1995/2008 : Les obligations convertibles amliorent la performance et rduisent le risque dun portefeuille actions
Performance (annualise) 10 % 9% 8% 7% 6% 5% 100 % Actions, 0 % Convertibles 4%
8% 9% 10 % 11 % 12 % 13 % 14 % 15 % 16 % 17 % 18 % Risque (volatilit annualise)

0 % Actions, 100 % Convertibles

Source: Merill Lynch; Illustration : Analyse des Marchs de Capitaux et Formation Financire

50 ans, que la reprise de lactivit et le besoin de financement des Etats devraient conduire remonter, un march des obligations prives, auquel appartiennent les obligations convertibles, encore attrayant par les rmunrations offertes, tant en valeur absolue que par comparaison avec celles des obligations dEtat, des marchs dactions qui en termes absolus, mais plus encore relatifs compars aux taux longs, ont rarement t aussi modestement valus depuis plus de 30 ans, de ce fait, des marchs dactions volatiles,
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Nos autres publications :

Evolutions et Analyses Taux dintrt : lamorce dun nouveau cycle La Chine, moteur de la croissance mondial. Pays mergents, les nouveaux cranciers du monde. Les vagues longues de la prosprit ou le 6me cycle de Kondratieff SR Stratgies thmatiques Dveloppement Durable Investir pour lenvironnement Gestion dactifs : Les petites et moyennes valeurs Petites Valeurs, grandes opportunits : Gestion dactifs : Les obligations prives Je mappelle Bond Corporate Bond

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Notes

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Allianz Global Investors France Socit Anonyme au capital de 10159 600 euros RCS Paris 352 820 252 Sige Social : 20 rue Le Peletier, 75444 Paris Cedex 09 Socit de Gestion de portefeuille agre par la Commission des Oprations de Bourse le 30 juin 1997 sous le numro GP-97-063. Les performances passes ne sont pas un indicateur fi able des performances futures. AllianzGI France sefforce dutiliser des informations pertinentes, fiables et contrles. Toutefois, AllianzGI France ne saurait tre tenue responsable, de quelque faon que ce soit, de tout dommage direct ou indirect rsultant de lusage de la prsente publication ou des informations quelle contient. La prsente publication a pour seul objet de fournir titre dinformation une perspective gnrale de lenvironnement macro conomique. Par consquent, les informations contenues dans ce document ne sont pas constitutives dune offre commerciale ou de conseil dordre juridique ou fi scal. Les opinions dveloppes dans la prsente publication refl tent le jugement actuel dAllianz Global Investors France, celui-ci tant susceptible dvoluer tout moment. La prsente publication ne doit pas tre copie, transmise ou distribue des tiers sans lautorisation crite pralable dAllianz Global Investors France. Document non contractuel. www.allianzgi.fr.

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