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Cmo evitar el poder del Mercado sobre los Estados

J. Jacks 05/10/2011 06:00h

Por qu los Estados tienen que financiarse en el Mercado? Existe otra alternativa a la financiacin por el Mercado? Los Estados siempre se han financiado as? Por qu es tan importante que un pas conserve su autonoma monetaria? En definitiva, por qu el Mercado tiene el poder de imponer sus decisiones a los Estados? Para entender cmo funciona el mercado de deuda soberana, hay que diferenciar primero entre un Estado Soberano y uno No Soberano en materia monetaria. El Estado soberano es aquel que tiene toda la soberana sobre la poltica monetaria y que emite y endeuda en su propia moneda. El Estado no soberano es aquel que carece de algunas de las caractersticas anteriores, bien porque ha cedido su soberana monetaria a otra entidad superior (caso de Espaa con el BCE) o por no tiene control sobre la emisin de su deuda o se endeuda en una moneda distinta a la suya. Qu ocurre cuando un Estado (desarrollado) es soberano monetariamente hablando? Primero. Que siempre tiene capacidad monetaria de evitar su bancarrota. Siempre podr pagar su deuda. Es de las pocas ventajas de un sistema fiat. Para la Fed, EEUU crea moneda para pagar sus deudas. Su crdito no est en duda. Siempre significa siempre, digan lo que digan las Agencias de calificacin, un informe del FMI, de un banco de inversin. Otra cosa distinta es que un pas soberano, por cuestiones polticas que no de Teora Econmica, decida no pagar su deuda o amenazar con que no puede pagar su deuda.

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La idea de Barro que el presupuesto del Estado es como el de las familias es falsa. El gasto familiar esta limitado por los fondos que tenga la familia. Ingresos recibidos + ahorros acumulados + capacidad de endeudamiento = gasto potencial. El del Estado no funciona as. No necesita los ingresos de los impuestos, no necesita acumular ahorro y tiene infinita capacidad de endeudamiento, por tanto, infinita capacidad de gasto. El Estado impone a las familias la moneda que deben usar, las familias no pueden imponerlo al Estado. El Estado gasta antes de recaudar (de similar forma a como una entidad financiera presta-crea dinero-deuda antes de recibir el depsito) pero las familias deben tener fondos antes de gastar. El sector pblico es el proveedor inicial de fondos al sector privado. Sin el gasto pblico inicial, si el Estado no crea esa moneda inicial, el sector privado ni tiene ingresos ni ahorra. Segundo. Que cuando se financia a travs del Mercado, siempre puede fijar el precio (inters) al que paga su deuda a travs de su banco central. No es el Mercado el que le dice al Estado el precio al que quiere comprar su deuda, sino al revs. El Estado soberano siempre controla el precio de su deuda, es decir, siempre tiene la capacidad de endeudarse barato ya que es l el que fija el precio al que se endeuda. Tercero. Que mientras su banco central fije el tipo de inters objetivo a corto plazo, ni la deuda pblica ni la capacidad de gasto del Estado tienen lmite (para bien o para mal). La nica restriccin es que, por razones polticas, no desee gastary que sus ciudadanos pierdan confianza en sea moneda y se produzca un bank run. Y cuarto. Que no necesita aumentar impuestos para pagar su gasto pblico, salvo que por razones polticas el Gobierno desee aumentarlos. El aumento del gasto no implica aumento de impuestos dado que los impuestos no financian nada. El objetivo de los impuestos en un Estado monetario soberano no es recaudar para financiar su gasto. Un Estado soberano siempre tiene fondos y no necesita impuestos para financiarse. Dado que el Estado no tiene ningn problema para financiar su gasto, un aumento de los impuestos no proporciona ningn ingreso extra al gobierno. Entonces, por qu el Estado establece impuestos? Los impuestos no existen porque el gobierno necesite el dinero sino para que los ciudadanos trabajen y valoren la moneda que se emite, pero los impuestos no financian el gasto. Existen por razones polticas, no econmicas. Este concepto es tan increblemente importante que es la base de todo el sistema de relaciones entre el individuo y el Estado. (Nota: Este punto se desarrollar en otro artculo, pero es muy importante que se entienda el concepto de agua en las finanzas internacionales. En economa, todo es flujo. As, tenemos activos lquidos, crisis de liquidez, flujo de cajaen ingls se dice una empresa en dificultades esta under-water o que las
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hipotecas en EEUU estn under-water o que los bancos han puesto la economa EEUU under-waterTodo esta relacionado con el agua. Por qu esta proliferacin de trminos acuticos? Este flujo, este agua, es la base de todo el sistema financiero mundial. No el agua en s, sino el concepto. Si el sistema financiero mundial es el que tenemos es gracias al agua. Hace tiempo, uno de ustedes me pregunto que garantizaba que las entidades financieras cobraran toda la deuda que haban creado. Para algunos es el oro, para otros no es nada, todo es ficticiola garanta de todo esa deuda, la seguridad que las entidades financieras tienen que van a recibir su compensacin de los acreedores la da el agua, la dan ustedes, la dan el marco judicial imperante desde 1928). Y por qu quiebran los Estados? Por qu tenemos la actual crisis de deuda en la UE? Por qu los tipos de inters de la deuda griega o espaola no dejan de aumentar? Aqu es donde entra el concepto de Estado No Soberano en materia monetaria. Antes, muchos Estados soberanos se financiaban con el tap system. El Tesoro fijaba el tipo de inters (precio fijo o precio mnimo) y venda los bonos a los inversores. Si stos no cubran toda la oferta, el Tesoro proceda a un ajuste y se auto-compraba los bonos, su banco central ajustaba los tipos y toda la emisin se cubra. El poder lo tena el Tesoro, no el Mercado. El Tesoro fijaba los tipos y el Mercado los tena que aceptar. El Tesoro britnico y holands, gente inteligente, son ejemplos de esta financiacin. Este sistema no proporcionaba poder a las entidades financieras, as que se poco a poco se substituy por el de subasta. El Gobierno fija cundo y cunto quiere. El Tesoro recibe las ofertas, las clasifica y, a) cubre la peticin con el precio ms alto hasta que consigue cubrir la oferta (precio mltiple como Canad, Francia o Alemania) o b) todas las ofertas pagan el precio de la menor oferta exitosa (precio uniforme, caso de EEUU) o c) una mixta de las dos anteriores en la que las ofertas al tipo marginal se colocan al tipo marginal y el resto al valor medio entre el mximo y el marginal. Hoy, el 83% de las emisiones son a travs de subasta. Como resultado, ahora, cada euro que el Estado gasta tiene que venir de prstamos del Mercado. El Estado ya no es soberano. Ahora, a veces se coloca toda la emisin, a veces no. Para evitar la falta de colocacin, se recurre a los amigos primary dealers o se paga mayores tipos. Quin tiene el poder ahora? Es evidente. Por qu se impuso este sistema de subastas a travs del Mercado? Por tres razones: 1. Para limitar la eficacia de la poltica fiscal de los gobiernos. 2. Para desregular los mercados para que las entidades financieras pudieran

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actuar con libertad en el mercado secundario. 3. Para permitir que las entidades financieras crearan derivados a partir de la deuda pblica. El resultado fue que el poder para financiarse que estaba en el Estado pas al Mercado. Lo inteligente es que a la vez que se limita la poltica fiscal del Estado, se fomenta que gaste sin control. Y esto es importante por dos razones: 1. Si el gasto pblico esta en manos de las entidades financieras y estas aseguran su compra, el gobierno se dedicar a un gasto incontrolado ya que creer que los fondos para financiar ese gasto estn garantizados. 2. Cuanto peor vayan las cosas para un pas, ms deuda tendr que emitir, ms beneficio obtendrn las entidades financieras, ms poder tendrn sobre los gobiernos. Malas noticias para un pas son excelentes noticias para el mercado. En este sistema, el Tesoro determina el tipo de deuda que se emite, el vencimiento, el cupn y el volumenpero es el Mercado el que determina el precio de los bonos y si la emisin tendr xito o no. El miedo a la falta de colocacin es tal que los Estados hacen cualquier cosa para evitarlo. El cambio es substancial. Si el Estado mantiene su poder de usar la poltica monetaria (asumiendo que el Gobierno es sensato), el riesgo de un evento soberano es nulo por mucho que Reinhart y Rogoff digan lo contrario. Si por el contrario, el Estado (Espaa) entrega su soberana, no puede emitir su propia moneda y tampoco puede controlar el tipo de inters, depender de los impuestos y del Mercado. Esto explica lo ocurrido en las ltimas dcadas. El verdadero beneficio para las entidades financieras no es la concesin de hipotecas ni prstamos a particulares sino los prstamos a los Estados. Si prestas al Estados controlas su poder poltico, consigues que aprueben ayudas, menos regulacin del mercado, menos supervisin Qu podra hacer el BCE si quisiera ayudar a Espaa? Lo ideal seria que se autodisolviera peroControlar los tipos a largo plazo y declarar que comprara cualquier deuda a cualquier tipo. Dejar los excesos en el sistema bancario y el tipo de inters del overnight descendera hacia la tasa que el BCE ofrece a los bancos comerciales por el exceso de las reservas. Simple. El poder volvera al Estado. Con soberana monetaria, un gobernador del banco central competente no partidista y un Ministro de Hacienda en condiciones, el Estado siempre tendra el poder monetario, podra emitir deuda al tipo que desee y no dependera de ningn Mercado. Si encima se le aadieran unos polticos sensatos, los
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ciudadanos tendran el poder de dirigir sus vidas.

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