MERCADO DE DIVISAS

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oBf ETlvos DE APRENDIZAf

de: Despus de teer este captulo, el estudiante ser capaz

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Definir el mercado global de divisas' Explicar los cuatro ad;etiuos del mercado de divisas: global, descentralizado, continuo y electrnico' Analizar las funciones del mercado de divisas'

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Distinguir entre diferentes segmentos del mercado de divisas' precio a la Compiender los factores qu determinan el diferencial entre el

comprayalaventa'
Definir los concepto

s de ef iciencia operativa y eficiencia econmica. los participantes en el mercado de divisas y sus motivaciones' Enumerar de divisas' Describir los aspectos tcnicos de una operacin compra/venta Entender la problemtica de los sistemas de pagos interbancarios.. de arbiCalcular los tipos de cambio cruzados y detectar las oportunidades

trale.

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Llevar a cabo un arbitraje triangular' Calcular los costos de transaccin' Explicar la especulacin en el mercado de divisas' econAnalizar el papel de la especulacin en la bsqueda de la eficiencia mica.

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Este es el primero de cuatro captulos dedicados a la descripcin del funciona-

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miento del mercado financiero ms grande del mundo: ei mercado de divisas.

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institucionaies y elementos de anlisis econmico, indispensables para poder utlTizar el mercado de divisas para fines de negocios. Adlms, se introducen v explican los conceptos de arbitraje y especulacin.

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DETINICIN DET MERCADO DE DIVISAS

El mercado global de divisas es el mercado financiero ms grande del mundo. E1

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mercado de divisas iambin es conocido como mercado cambiario o Forex.l Una divisa es la moneda de otro pas libremente convertible en ei mercado cambiario. Desde el punto de vista mxicano, el dlar norteamericano (usD) es una divisa. El peso cubano, en cambio, no es una divisa porque, aun cuando representa la moneda del otro pas, no es libremente convertible. El mercado de divisas organizacional denko del cual los bancos, ", compran las empresas y 1os individuos"f-ur.o y venden monedas extranjeras. En otras palabras, el mercado de divisas es el conjunto de mecanismos que facilitan la conversin de monedas.

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El mercado de divisas incluye la infraestructura'frsici y cesarias para poder negociai en diisas.

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En trminos generales, el mercado es el mecanismo que permite que la demanda se encuentre con la oferta y que se establezca el precio de equilibrio. una de las funciones del mercado de divisas es determinar los precios de diferentes divisas. El precio de una divisa en trminos de otra se llama tipo de cambo. En un mundo con 150 monedas debera haber 150(149) :22350 tipos de cambio diferentes. Dado que el precio de la moneda X en trminos de la moneda Y es el recproco del precio de la moneda Y en trminos de la moneda X, se necesita slo la mitad de este nmero de tipos de cambio. En reaiidad el nmero de tipos de cambio es mucho menor, p,terlo que la mayora de las monedas no se cotizan directamente entre s, sino que todas se cotizan en relacin con el d1ar norteamericano. si conocemos los 149 tipos de cambio de todas las monedas con respecto a7 dlar,podemos calcular loi tipos de cambio de cada moneda contra todas las dems. El hecho de que el diar est en medio de la mayora de Ias transacciones en monedas extranjeras implica que eI dlar desempea el papei de una moneda vehicular. En los ltimos aos ei papel del dlar como moneda vehicular en el mercado de divisas se ha debilitado como consecuencia del surgimientd, de algunas monedas que desempean este papel en el mbito regional: el yen japons en Asia y el euro en Europa.

Forex

es urra

abreviacin del nombre del mercado de divisas en ingls: Foreign Exchange Market

MERCADO DE DIVISAS

Elmercadodedivisas,paralasdivisasprrncipales,esglobal.Estosignifica de cada q"";;; h oferta y la demanda de divisas e tod el mundo. El precio es global pero descentralzado.Fsidivisa, o el tipo de cambio es nico. Ad'ems, iferentes plazas. La plaza ms camente las transacciones se llevan a cabo en York, Tokio, Singapur, Hong Kong y seguida por Nueva

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Zurich. ElmercadodedivisasescontinuoPorquenuncacierra.Trabajalas24horas cierre. Los tipos de cambio se del da. No hay preclo de apertura ni preiio de e hs monedas ms cotizadas, el tipo de modifican constantemente. in el caso cambio puede cambiar varias veces Por minuto' la.tarde europea/ El mercado es ms profundo2 (ms Hquido) al principio.de y ya abti6la de Nueva York' porque todava estan aiertas las plazas "tttop"uJ ^una solu transaccin aunque sea muy imporCuando el mercado es profundo, llevar a cabo transacciones tante no afecta al preci. Es un buen momento para opoitunidad es aprovechada por los cuantiosas sin sobresaltar al mercado. Esta vender grany las empresas transnacionales para comPrar o
bancos comerciales des cantidades de divisas'

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y todava no abren Cufiiorrliu Porque la Costa Oeste ya est por cerrar poca iiquidez del mercado puede Tokio, Singapur y Hong Kong' El momento de los speculadores para afectar el preser aprovechado por to", Uunt centrales y cio mediante transacciones muy granoes' gf mercado global de diviia"s funciona con medios electrnicos' Todos los mediante una compieja red de participantes deimercado estn interconectados como el telfono y el fax' telecomunicaciones. Adems de medios tradicionaies
Este sistema, establecido Worldwide Internationsl Finctncisl Telecommunications). y refleja los ms recientes de divisas. EI sistema es constantemente modernizado

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Elmercad.oglobaldedivisasesd-escentralizado,continuoyelectrnico.
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Fq,JNCIONES DEL MERCADO DE DIVISAS

EI mercado de Jivisas:
FUNCIONES DEL MERCADO
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Permite transf,-'rir fondos (o poder adquisitivo) entre pases. Proporciona instrumentos y mecanismos para financiar el comercio y las inversiones internacionales. Ofrece faciiidades para la administracin de riesgos (coberturas) y especulacin.

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Histricamente la primera funcin fue la ms importante. Sin posibilidad de transferir fondos en diversas monedas a travs de 1as fronteras sera imposible el comercio internacional3 Si un empresario mexicano, por ejemplo, desea adquirir una mquina japonesa, puede comprarla en pesos pero necesita e} poder adquisitivo en yenes. Un banco mexicano, utilizando el mercado cambiario, paga 1a factura en yenes en Tokio y carga la cuenta del cliente en pesos. La segunda funcin est relacionada con la necesidad de financiar 1as transacciones de comercio internacional cuando la mercanca est en trnsito. El exportador no quiere embarcar la mercanca antes de recibir el pago y el importador no quiere efectuar el pago antes de recibir la mercanca. Para resolver este dilema, durante siglos se desarroll un complejo sistema de documentos4 que garantiza el cumplimiento de contratos y al mismo tiempo proporciona e1 crdito. Este sistema funciona eficientemente gracias al mercado globa1 de divisas. La tercera funcin es ia ms importante desde el nunto de vista de1 volumen de las transacciones. La gran mayora de stas en l mercado de divjsas est
relacionada con el arbitraje, la especulacin o la cobertura del riesgo cambiario. El significado exacto de estas transacciones ser explicado ms adeiante.

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LA TRANSFERENCTA DEr PODER ADQUtSTilVO Un empresario mexicano compr una mquina japonesa a un precio de 40 millones de yenes. Esta cantidad la tiene que depositar en una cuenta de su proveedor, en el banco japons Nomura, de Tokio. El empresario acude a Banamex e informa a su ejecutivo de cuenta que necesita hacer un depsito de Y40 millones5 en una cuenta especfica, en el banco Nomura, de Tokio. Su ejecutivo se conecta va telefnica o por computadora con el centro cambiario de Banamex en Mxico y pide el tipo de cambio del yen en trminos de pesos para este tipo de transaccin. Al recibir la .l respuesta (supongamos que el yen cuesta 5.24 pesos), hace los clculos necesarios y si el empresario est de acuerdo, carga su cuenta en pesos por la cantidad de 2 624 671.91 y al mismo tiempo hace una orden de transferencia electrnica de 40 millones de yenes de la cuenta de Banamex en Tokio a la cuenta indicada por el

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3 Sin mercado de divisas slo sera posible el comerco por medio de trueque. La experiencia de muchos pases indica que el trueque (barter trade) es muy difcil de organizar y reduce el comercio iniernacional su nivel mnimo. I Carta de crdito, letra de cambio, conocimiento de embarque, aceptacin bancaria. ' Para desrgnar el ven japons utilizaremos el smbolo l, o JY (japcnese yen).

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CAPTULO 4 MERCADO DE DIVISAS

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hava tenido que vender dlares por yenes en Nueva York. Del ejemplo presentado se desprende que para ofrecer a sus clientes el servicio de transferencia del poder adquistivo entre pases,.los ba4cos comerciales necesitan tener sucursales bancos corresponsales en las plazas cuyas monedas manejan'

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SEGfuTENTOS DEL MERCADO DE DIVISAS

El mercado global de divisas es rco, Pero consta de varios segmentos ntimamente relacionados entre s. Si el criterio es el plazo de entrega de la moneda extranjera, tenemos cuatro segmentos:

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Mercado al contado (spol).

Mercado aplazo (forward). Mercado de futuros (future). Mercado de opciones (options).

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En el presente captulo hablaremos sIo del mercadl al contado. Desde el punto de vista del tamao de una transaccin, podemos distinguir tres segmentos de este mercado:

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Mercado al menudeo. Mercado aI mayoreo. Mercadointerbancario.

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Los dos primeros segmentos tambin sellananffiercados deuentqnilla o mercado del cliente. El mercado al menudeo es un mercado donde se manejan billetes de moneda extranjera y cheques de viajero. Lo manejan las ventanillas bancarias y las casas de cambio ubicadas en aeropuertos y lugares tursticos, donde es utilizado sobre todo por los furistas y otros viajeros internacionales. El monto de una transaccin promedia es pequeo: algunos cientos de dlares. La ganancia de los intermediarios en este mercado se deriva del diferencial cambiario,6 esto es, la diferencia entre el precio de compra y el precio de venta. El porcentaje del diferencial cambiario depende del tipo de divisa y del monto de la transaccin. En algunas transacciones con billetes y monedas de las divisas menos utilizadas el diferencial puede ser 57o o 6o/" del tipo de cambio a Ia compra. Si el diferencial cambiario es de 6'/o y vendemos mil marcos alemanes (DM) a 4.4 pesos por marco, obtenemos 4 400 pesos. Si quisiramos comprar ia misma cantidad de marcos tendramos que pagar 4.66 pesos por marco y los mil marcos nos costaran 4 664 pesos. El costo de una vuelta completa es de 264 pesos Por
cada mil marcos.

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Laauelta completa es el proceso de comprar varias monedas extranjeras, una por otra, hasta regresar a la moneda inicial. Un ejemplo de vuelta completa: con un milln de pesos mexicanos compramos 128 205 dlares norteamericanos (el tipo de cambio es de 7.8 pesos por dlar). Con estos dlares compramos 230 769 marcos alemanes (el tipo de cambio es de 1.8 marcos por dlar) y, finalmente, con estos marcos compramos 992307 pesos (e1 tipo de cambio es de 4.3 pesos por marco). El costo de la vuelia completa en este caso es de7 692 pesos.T Es decir: MP 1 000 ooo
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Los altos costos de transaccin en el mercado al menudeo son resultado de los sigr-rientes factores:

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El costo administrativo (papeleo) en caso de una transaccin pequea es igual que en el caso de una transaccin grande. Para comprar y vender una moneda es necesario tener existencias de la misma. El costo de oportunidad de mantener las existencias consiste en ei rendimiento que producira este dinero si fuera invertido en instrumentos
financieros. El tipo de cambio est sujeto al riesgo de variaciones mientras se mantienen las existencias. El diferencial cambiario debera ser, por 1o menos, igual a las variaciones diarias anticipadas del tiiro de cambio. Mantener importantes existencias de billetes es una invitacin al robo. El banco tiene que incurrir en costos de seguro y vigilancia. Los bilietes pueden ser falsos, por lo que el banco tiene que capacitar a su

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Dado lo poco atractivo de 1as transacciones con billetes, la competencia no es muy fuerte y los cambistas pueden cobrar la renta monoplica. Resumiendo, el diferencial cambiario en el mercado al menudeo es sran-

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La moneda se negocia poco.

El tipo de cambio de la moneda muestra fuertes variaciones en periodos

cortos. Los asaltos bancarios y falsificaciones de billetes son frecuentes.

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En Mxico, 1a moneda que con mayor frecuencia se negocia ai menudeo es .- l1ar americano estadounidense. La competencia entre ios diferentes bancos ..rs casas de cambio es bastalrte fuerte y el volumen de las transacciones es .,:i-ado. Por todo lo anterior el diferencial cambiario no es muy grande, ubicni'rse en el rango de 7 a2o/,.
Cuando los tipos de cambro en diferentes plazas son incoherentes v los costos de transaccin :aios, la vuelta completa pr-rede producir una utilidad que se 1lama utilidad de arbitraie.

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En periodos de inestabilidad cambiaria el diferencial crece rpidamente.
\lERCADO DE DIVISAS

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Los cheques de viajero no tienen muchas de 1as desventajas de los billetes. No se presta n al robo, las f alsificaciones son raras y mantener sus existencias no implia para el banco el congelamiento.de capital. El yag9 al .emisor de un cheel ch.eque ha.sido.adquiri(o por un clien' qu ar rLr* se hace despuls de que de los cheques de viajero genet. por todo 1o anterior el iiferencil cambiario monedas' ralmente es menor que el de los billetes y billetes en cantidades of *ofo"o se tealizantransacciones con En eI mercado documentos en diferentes monecompra y venta.de -uyor", ^ iO -lt diaies, mercado participan los bancos que ft-t ;;;;;tt telegrficos' "tt" t"g*ento de las casas de cambio' algunos negoentre-s los exced'entes d;'iuel:s'

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dlares'Elmododeoperacinconsiste-enunintercambiodedepsitosbancaEl mercado interbancario tambin rios en diferentes di";;;;;; electrnica. la en(spot market). Ei nombre sugiere que es conocido ,o^o *iiiia al.contwdo significa una entrerealidad, entrega inmediata trega del valor es **"i"o. En de concluir la transaccin' ;;il;;t";; o a l,otut despus dit'i'u' es el mercado ms grande del mundo' d" El mercado interbancari Elirninandoeidoble.onteodelastransaccionesdecomprayventa,selvolumen ripi.. rebasa 1.5 biilones delates,e lo queequivale de transacciones en "- l" la Bolsa de Nueva York (NYSE), o aIPIB timesa dos meses de negociaciorr" "r., cada 3 aos destraT deEstados unidos. El volumen de transacciones se duplica ios setenta. de \a dcada de El rnercado interbancario de divisas es eficiente en dos acepciones de Ia palabra.
La eficiencia operatiua significa que el costo de transacciones es bajo. El diferenciai cambiario entre las principales monedas es inferior a 0.L'/r. Si un cambista compra 1 milin de dlares con marcos y al instante regresa a los marcos (vuelta completa), pierde menos de mil dlares. Los bajos costos de transaccin aumentan el volumen de ias transacciones y hacen que el ajuste de los precios a 1as cambiantes condicones de1 mercado sea continuo v suave.

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I Una transaccin de compra de d1aes con pesos es al mismo tiempo una transaccin de venta de pesos por dlares. e Recuede que un billn es lm milln de millones. r0 Se supone que entre el momento de compra de dlares y el momento de su venta no se modilica e\ po de cambio marco/ dlar.

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El bajo diferencial cambiario es el resultado del gran volumen de transacciones y de ia competencia entre los agentes que operan en ei mercado cambiario.

los billetes.

Sin embargo, el diferencial aumenta si la moneda no es objeto de muchas transacciones, o si su po de cambio es muy voltil. Para que el mercado de divisas sea eficiente en el sentido operativo se requiere:

SEGMENTOS DEL MERCADO DE DIVISAS

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Gran volumen de transacciones. Competencia entre los cambistas. Estabilidad macroeconmica, que reduce 1a volatilidad de la moneda. Marco institucional adecuado y tecnologa.

bancos que
iLlnOS ne$oras V media-biario en ei inercado al -i-n zlo rm-

ios bancos
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saccin Y de ei mi1ln de 'sitos banca-

En el caso del peso mexicano, despus de un periodo de estabilidad cambiar'a en7996, ei diferencial cambiario en el mercado interbancario es menor a0.05'/r. Esio significa que el costo de transaccin en la vueita completa de compraventa de 1 miiln de dlares es de 500 dlares o menos. Esto significa que el mercado del peso mexicano es eficiente en el sentido operativo. Un mercado es eficiente en el sentido econmico si cada precio refleja toda a informacin disponible. Los precios que reflejan correctamente los fundamenios econmicos contribuyen a una asignacin eficiente de los recursos escasos. 5i el mercado es eficiente, los que reciben los recursos son los que pueden hacer el uso ms productivo de los mismos. Para que el mercado de divisas sea eficiente en el sentido econmico, se requiere:

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Bajos costos de transaccin. Transparencia (libre disponibilidad de una informacin de buena calidad). Racionalidad de los agentes econmicos (ausencia de sesgos y prejuicios). Libre movimiento de capitales v no-intervencin de las autoridades.

rdel mundo. i el r'olumen

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El debate acerca de la eficiencia econmica del mercado de divisas no est ;sncluido. Quienes alegan que el mercado es ineficiente citan como ejemplo ios kecuentes casos de sobreajuste de los tipos de cambio ante el surgimiento de ;*,uev? informacin. Las noticias negativas empujan el tipo de cambio de la mo.:eda afectada a niveles ms bajos de lo que parece razonable (el peso mexicano .r 1995). Las noticias de naturaleza positiva elevan Ia cotizacin de la moneda :rrs all de lo que los expertos considetan como el nivel de equilibrio (ei peso :irexicano en 7997). Sin embargo, incluso los que consideran que el mercado ':arnbiario no es eficiente en el sentido econmico admiten que en el largo plazo i mercado no permite que los tipos de cambio se desven mucho de sus niveles :eterminados por los fundamentos econmicos. Podra alegarse que el mercado de divisas es eficiente en el largo plazo,pero : 1o es en el corto plazo. Esto explicara los sobreajustes y al mismo tiempo :.:rmitira utllizar el mercado para determinar la fortaleza relativa de cada mo::da en el largo plazo. En opinin del autor, el mercado de divisas es eficiente =: ei sentido econmico, independientemente del horizonte temporal. Esto no :::gnifica que el precio (el tipo de cambio) sea siempre ideal. Significa que nadie .:ede determinar el tipo de cambio de equilibrio mejor que e1 mercado. Los :::cionarios del gobierno no estn mejor informados que el mercado para de-

CAPITU'LO 4

MERCADO DE DIVISAS

Por d,e carrlbio, sino todo 1o coqtrario' terrmnar ,el niver,,correcto,, de ros trpos que delender d"l 1t*i"^1:l::-1 talta de algo t r"1ot, rro te""uto" ms pcin 1r.!r,diarias apuestan su proplo rsrr Jn el ercado, que gn las transaccrones nueva informacin c;':* "lp"r,t"" procesn .on gtujtt eficiencia y rcpdez toda la
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PARTICIPANTES EN EL MERCADO DE DIVISAS

El mercado interbancario tiene dos niveles:

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mantener existencias de las cin en una o varias moneds. Para ello necesitan a comPrar y vender al premonedas que comercian y siempre estn dispuestos cio cotizado.

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EL LENGUAIE DE TAS FINANZAS

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prar la divisa en que negocian a un precio de compra (bid price) y venderla a un precio de venta (ask price). La competencia entre los numerosos agentes mantiene los diferenciales cambiarios bajos, por lo que el mercado de divisas es eficiente. Ms de 60% de las transacciones cambiarias ocurren entre
agentes bancarios,20% corresponde a instituciones financieras no bancarias

PARTICIPANTES EN EL MERCADO DE DIVISAS

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y el resto a instituciones no financieras.

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Las empresas e inditsiduos que reaLizan las transacciones comerciales importantes y / o rcalizan inversiones extranjeras. Este grupo rncluye u *-p.sm exportadoras e importadoras, fondos de inversin e inversionistas individuaies, las tesoreras centrales de ias empresas transnacionales que tienen sucursales en varios pases. Estos actoresintran al mercado de divisas slo si necesitan comprar o vende una divisa especfica. Los arbitrajistas y especuladores que pueden operar en inters propio o en inters de uno de los actores mencionados arriba. Las operaciones de arbitraje y especulacin pueden constituir una actividad extia (sideline) muy rucrativa de ios agentes de moneda extranjera cuya funcin principal es ms convencional. Los boncos centrales y las tesorerias de los gobiernos. Los bancos centrales pueden adquirir monedas extranjeras para s mismos o para sus gobiemos,ll as como aumentar o gastar sus reseryas intemacionales. Finalmente los bancos centrales pueden intervenir en el mercado cambiario con el objetivo expicito de afectar e1 tipo de cambio. Las.intervenciones pueden generar cuantiosas prdidas para los bancos centrales sin que se logre ningn objetivo importante (Mxico, 7994).12

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La intervencin del banco cental en el mercado cambiarig pigryfica,i compra y / o venta de dlvrsas con el ob;eto de atectar al precio.

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Cuando el banco central quiere fortalecer la moneda nacional vende ia moneda extranjera. Para evitar que la moneda nacional se aprecie de manera exagerada, el banco central puede comprar ia moneda extranjera. El mercado interbancario directo es un mercado descentrglizado, continuo. de c.ferta abierto y de subasta doble (decentralized, contintrous, open-bid, double stLction inarket). La oferta es abierta porque cualquiera puede pedir la cotizacin. La subasta es doble porque cada hacedor de mercado cotiza tanto e1 precio de compra como e[ precio de venta. Enelniael indirecto del mercado de divisas, las transacciones son preparadas por los corledores (brokers).13 Los corredores son promotores que facilitan ias transacciones sin participar directamente en ellas, por lo cual no hacen e1 mercaii Para pagar los intereses de sus deudas, para amortizar dichas deudas o pra reaiizar algunos proyectos en el exterior. rr Los crticos alegan que el objetivo de las inter.enciones del Banco de Mxico en el mercado cambiario despus del asesinato de Coiosio fue aplazar una devaluacin inevitable v as ganar las elecciones para el PRI. 13 Dealer (negociante, cambista) es un hacedor de mercado. Acta por su propia cuenta y toma posiciones. Btoker (corredor) es un intermediajo puro. No hace el mercado v no toma posicioes.

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interban-

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ibista o ne-

CAPTULO 4

\lERCADO DE DIVISAS

do. No mantienen inventarios de divisas ni toman posiciones. Actan en nombre de terceros. Cobran una pequea comisin tanto a vendedores como a compradores. Su funcin consiste en acoplar (match) las rdenes de venta con las rdenes de compra. Un corredor recibe las rdenes lmite de comPrar o vender una divisa especfica a un precio determinado. Para cada vendedor trata de encontral a un comprador o un grupo de compradores. En 7994habia en Nueva York 16 corredores de divisas que preparaban25% de todas las transacciones. Si es tan fcil comprar y vender divisas directamente, quin y por qu acude a los selvicios de los colredores? La respuesta es que todos los participantes del mercado directo pueden usar los servicios de los corredores si 1o que buscan eS eI snonimato. En algunos casos los bancos y las tesoreras de las grandes empresas no quieren divulgar su identidad, sobre todo si las transacciones son grandes.u En otros casos simplemente no quieren afectar al mercado por e1 volumen de sus transacciones. As 1a discrecin y la eficiencia en el acoplamiento de las rdenes de compra y venta Son los rasgos ms buscados en los corredores. Aun cuando las comisiones que cobran los corredores son muy pequeas, el negocio es muy lucrativo tomando en cuenia el nmero y el volumen de las transacciones. El mercado indirecto basado en corredores se caracteriza como cussi centralizado , continuo, de rdenes lmite y de una slla subasta (a quasi-centralized, contircuous , limit-book, single-nuction market).

llegar a cientos de tante puede camb Aunque el m'

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FECHAS DE ENTREGA Y MODO DE OPERACIN

Las rdenes de compra y venta'se colocan por telfono. Los centros cambiarios

de los bancos disponen de lnens telefonicas dedicndasls que los conectan con los centros cambiarios de otros bancos. Muchas de estas lneas permanecen abiertas todo el tiempo. Despus de escuchar la cotizacin, el cambista tiene unos segundos para tomar la decisin de compra. Para registrar la orden ilena una papeleta que sella en el reloj checador que marca la fecha y la hora. Las conversaciones telefnicas de los cambistas son rutinariamente grabadas para poder resolver las controversias. Una vez hecha la orden, el tipo de cambio debe ser respetado por ambas partes, aunque esto implique fuertes prdidas pala una de ellas. Los agentes que no cumplen su lado de la transaccin pierden credibilidad y son eliminados del mercado (nadie quiere negociar con elios). IJna institucin tpica emite entre 3 mil y 4 mil papeletas de transacciones cambiarias en un da tpico y mucho ms en un da de intensa actividad. Un solo agente puede efectuar una transaccin cada 2 minutos. Cada transaccin puede

La manera corl:

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1. 2.

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El sistem

1a Un eiemplo: Si ua empresa grande como IBM quiere comprar 2 mi1 millones de marcos alemanes, 1os inversionistas empiezan a buscar 1a causa de esta enorme comPra y descubren que dicha compaa desea adquirir una empresa alemana de software. Esta informacin (o sospecha) puede inmediaiamente hacer subir los precios de las acciones de 1a empresa objetivo e incluso imposibilitar

ia compra. rs Las lneas dedicadas son disponibies s1o para ias partes que las contratan y no Para el pblico en general. Se trata de conexiones de fibra ptica que usan 1a tecnologa digital y son muy rpidas y
seguras.

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*egar a cientos de millones de dlares. El tipo de cambio de una moneda imporiante puede cambiar 20 veces por minuto. Aunque el mercado se llama spot (entrega inmediata), los fondos cambian ie manos hasta dos das hbiles despus del inicio de la transaccin. Ese tiempo se considera necesario para efectuar las transferencias de fondos de unas cuenias a otras. En el mercado de Amrica del Norte (el peso mexicano, el dlar canaiiense y ei dlar estadounidense), la fecha de entrega es un da hblI (24horas). La fecha en que efectivamente se reciben las divisas se llama fecha de ualor (aalue
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FECHAS DE ENTRECA Y MODO DE OPERACIN

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Los mensajes que contienen los detalles de la transaccin son transmitidos entre los bancos involucrados a travs de Ia red SWIFT. Los formatos de los mensajes son estaldarizados dentro de la red para evitar errores que pueden derivarse de diferentes idiomas y costumbres de ios participantes. En la fecha de valor, el comprador de la moneda exkanjera ya tiene esta moneda disponible en la cuenta que l mismo especific. El vendedor recibe el pago en forma de una acreditacin de su cuenta en el banco de su preferencia. Se dice que 1a transaccin fue liquidada.

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SISTEMAS DE PAGOS INTERBANCARIOS

L manera como los bancos liquidan las deudas entre s se llama sistema de pagos interbancarios. El enorme crecimiento de las transacciones transfronterizas durante la ltima dcada ha provocado un aumento cor,respondiente de los flujos de pagos. El fortalecimiento del sistema de pagos tiene por objeto aminorar el riesgo sistmico sin reducir excesivamente la liquidez del sistem fjnanciero iniernacional. Existen

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dos tipos de sistemas de pagos:

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1. 2.

Sistema de liquidacin neta peridica (net periodic settlement)Sistema de fiquidacin bruta en tiempo real (real+ime gross settlement).

En este momento los dos sistemas son casi igual de importantes en cuanto al volumen de las transacciones manejadas. Sin embargo, el progreso tecnolgico en computadoras y telecomunicacones y el pensamiento financiero reciente parecen

favoreceralossistemasde|iquidacinenbruto.
En el sistema de liquidacin neta peridica, las rdenes de pago que un banco enva a otro se acumulan y la liquidacin se efecta al final del da. Por su propia naturaleza, este sistema implica crditos no garantizados intrada. Un banco emite rdenes de pago, aun sin tener fondos, porque espera que antes de tener qLle liquidar su deuda recibir pagos de otros bancos. El incumplimiento de sus obligaciones por parte de una institucin grande puede desencadenar una secuencia Je incumpli-

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para el pblico

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mientos. El sistema de liquidacin neta peridica funciona como cmara de compensacin. El mejor ejemplo es el sistema CHIPS (Clearing House lnterbank Payments System)

82
CAPIULO.1
r\lERCADO DE DIVISAS

al cual pertenecen ms de 150 bancos norteamericanos y sucursales de los bancos extranjeros ubicados en Nueva York. ste es el principal sistema internacional de pagos netos para las liquiclaciones en dlares en el mercado global de divisas. AI final de cada da, CHIPS calcula las cantidades netas que adeuda un banco a otro, y cancela las obligaciones cruzadas. Las liquidaciones se efectan atravs de ls cuentas que los miembros del CHIPS tienen en el Banco de Reserva Federal* de Nueva York. En el da, antes de Ia liquidacin, se otorgan mutuamente grandes volumenes cle crdito asociados con pagos. Los participantes aceptan las instrucciones de pago bajo el supuesto cle que el remitente har frente a sus obligaciones en el momento de la iiquidacin. Este crdito implcito en el sistema aumenta la liquidez pero al mismo tiempo es una fuente de riesgo. En los sistemas de liquidacin bruta en tiempo real (SLBTR), cada pago se liquida inmediatamente. Ceneralmente la liquidacin tiene Iugar en las cuentas que los Darticpantes tienen en el banco central. El carcter inmediato e irreversible de los pagos elimina el riesgo de incumplimiento. El banco central puede prohibir o penaii.r lot sobregiros (pagos contra una cuenta que no tiene fondos). Este sistema elimina el riesgo sistmico, pero a costa de reducir Ia liquidez. En ausencia del riesgo sistnrico, el banco central puede incluso permitir la quiebra de los bancos ms Srandes, lo que aumenta la disciplina en el mercado. Ejemplos de SLBTR son Fedwire, en Fstaclos Unidos, y TARCET (Sistema Automtico de Transferencias Urgentes Transeuropeas con Liquidacin Bruta en Tiempo Real), que entrar en viSor despus de 1999, vinculando los SLBTR existentes en los pases miembros de Ia Unin Europea. Aun cuando los sistemas nacionales de pagos interbancarios son crecientemente vinculados, no existe un sistema verdaderamente mundial. La creacin de tal sistema requerira un banco mundial de compensacin, el equivalente del banco central mundial. para que un banco mundial pudiera garantizar Ia irrevocabilidad de Ios pagos, tendra que tener jurisdiccin sobre los bancos nacionales. Las negociaciones para crear tal sistema seran muy complicadas y llevaran mucho tiempo. Lo que podemos esperar en el futuro inmediato es el fortalecimiento de las cmaras de compensacin regionales y una vinculacin cada vez mayor de los SLBTR existentes.
* Federal Reserve, que
es

,aiLtz:.a

el banco central

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C,*:n'E EG D

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La manera ms frecuente de cotizar el tipo de cambio es en trminos euroPeos. E1 tipo de cambio en trn'rinos eLLrlpels es la cantidad de unidades de moneda extrnjera necesariab para comprar un dlar estadounidense. E1 tipo de cambio en Mxico cotizado en trminos europeos es de 7.85 pesos por dlar. El tipo de cambio entrmirlos norteatllericanos es la cantidad de diares necesaria para comprar una unidad de moneda extranjera. En Estados Unidos el tipo de cambio de1 peso mexicano se cotiza en usD 0.1274/ :\,4P. Es el precio de venta del peso mexicano. Por tradicn, la libra esterlina se cotiza siempre en trr.rrinos norteamericanos: USD 1.59 /BP. Por 1o general, ios peridicos pubiican s1o los tipos de cambio a Ia venta (qsk rgtes) de 1os bancos. Para conseguir los tipos de cambio a la compra (blc' rates) es necesario llamar a los agentes de moneda extranjera que estn obligados a proporcionar las cotizaciones en los dos sentidos'

:i=
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ii:r,

ffi: ]os bancos racional de

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'.Er, t+'

tJnpunto es el ltimo dgito de la cotizacin- La convencin indica el nmero de dgitos de cada cotizacin:4 (el dlar de Taiwn), 5 (el marco alernn) 6 (la lira italiana). El tipo de cambio directo es el precio de una moneda en trminos de otra moneda. El tipo de cambio peso/marco alemn es Ia cantidad de pesos necesaria para comprar un marco: TC(MP/DM) : 4.30. lJna manera alternativa de designar el tipo de cambio es utilizando la letra S (spot):
s( / j) es la cantidad de unidades de la moneda I necesaria para comprar una
es el precio de una moneda en trminos de otra moneda, pero calculados a travs d una tercera moneda. El tipo de cambio cruzado peso/marco a travs del dlar puede escribirse,as:
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o, alternativamente:

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Si se requierenT.S pesos para comprar un dlar y cada dlar compra 1.8 marcos, el tipo de cambio cruzado peso/marco ser:7.8/7.8: MP 4.33/DM.

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ARBTTRA| E DE DTVISAS
E1 arbitraje consiste en comprar y vender simultneamente un activo en dos ;nercados diferentes para aprovechar la discrepancia de precios entre estos dos :nercados.16 Si la diferencia entre los precios es mayor que el costo de transac;in, el arbitrajista obtiene una ganancia. En otras palabras, el arbitraje significa .omprar barato y vender caro. En cualquier mercado, buscando su propio beneficio, los arbitrajistas aseguran que los precios estn en lnea. se considera que los precios son coherentes (estn alineados), si las diferencias de precio no rebaSan los costos de kansaccin.

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--nidos el tipo :ecio de venta

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El arbitraje de divisas consiste en comprar una moneda extranjera en el do donde eI precio

mercado donde su precio es bajo y venderla simultneamente en el mercaes ms alto.

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bio a la venta a compla (bid

r

estn obiiga-

' Es necesaio hacer ura distncin entre el arbitraje y la especuiacin. El arbiirajista no cotre :.rngn riesgo, porque compra y vende en el mismo instante. No tiene que usar fondos propios, :rrque vende antes de tener que liquidar la compra. En cambio, el especulador hace una apuesta .,:be la evolucin futura del precio. Corre el riesgo de equivocarse y tiene que usar fondos propios, :'.in cuando algr:os instrumentos de especulacin como los futuros y las opciones le ofrecen un -.^-+^ rr -.., ---^l^-^^-l^-^!^ o Pdldr rLdrlrl<1 rLU.

B4
CAPTULO 4

]\lERCADI] DE D]VISAS

El arbitraje de divisas puede constituir la actividad principal de algunos agentes de divisas especializados, pero en la gran mayora de los casos es una atividad secundaria de los agentes bancarios y no bancarios cuyo giro principal es comprar y vender divisas. Ei arbitraje tiene 1as siguientes caractersticas:

I os tipos

i.

-.io en ciisil-:

r . .

No implica ningn riesgo para el arbitrajista. No inmoviliza el capital para proporcionar ganancia. lncluso en un mercado eficiente, 1as oporiunidades de arbitraje surgen con frecuencia, Pero duran poco tiempo.

F', nrbiirt;: :redas. Par: :re sr difere:

rnplo

'

Et arbitrnje de dos ptLntos, tambin conocido corno arbitraje espacial (locational arbitrnge), aprovecha la diferencia de precio de la misma moneda en dos mercados doJvendedores en el mismo mercado. Si e1 tipo de cambio peso/dlar en Mxico es 7.83 y al mismo tiempo el tipo de cambio d1ar1peso en Nueva ybrk es 0.7282 (7/7.80), conviene comprar los dlares en Nueva York y venderlos en Mxico. Si se empieza con 100 millones de pesos, la vuelta compieta produce una ganancia de 384 615 pesos (0.38% del valor inicial).

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-ompleta
. .:Lcin

e:

Esta ganancia puede parecer insignificante en porcentaje, pero tomando en cuenta su volumen y el hecho de que es lograda en unos cuantos minutos y sin ningn riesgo, no es nada despreciable. Al bns.ut su ganancia los arbitrajistas contribuyen a que la diferencia de precio desaparezca. Si muchos complan dlares en Nueva York, sube la demanda de dlars y su precio tambin sube. Si muchos venden diares en Mxico, la oferta de dlares aumenta y el precio del dlar baia. En unos cuantos minutos el arbitraje eliminar 1a diferencia de los tipos de cambio en los dos metcados.lT

::'oductc
-

i;

-'.uctc de i.-r: .'-'riil; l:-rO.

El costo de transaccin puede reducir el beneficio del arbiiraje, o eliminario totalmente. Consideremos este ltimo caso. Supongamos que los tipos de cambio en 1as dos plazas son 1os que se muestran en la tabla que sigue:

l' --

+j-^ rjyu

.-.j q( - ,:

Mxico Compra
Venta 7.83

Nueva York Compra 7.78

Venta

)aoo qiie -. ,i.2), es .

-i.o. Fi-pes: :.r-ainente

ICMP/USD)

7.80

7.80

::rn-r:rallo:

:t tener,c'.
:--rn estos.-..

Si compramos los dlares en Nueva York al precio de venta de 7.8 pesos por dlar y los vendemos en Mxico a precio de compra de7.8, no ganamos nada. Pero, ebido a los costos de transaccin, una vuelta en el sentido opuesto produ-

-lrli.)ra

iIO:

::dc:
,r00c
: s2n:r1 -r; _-.).^.*..''.

ce prdidas. si compramos dlares en Mxico al precio de venta de 7.83 y los en Nueva York al precio de compra de7.78, por cada dlar perdemos "etrd"-or de peso. 5 centavos

,:-Ldependic:
17

Sah,o 1os costos de trarsaccin.

:...ncs las

-r-.

al de algunos
; casos es una giro principal
ARBITRAJE DE DIVISAS

EI arbitraje de tres puntos (arbitraje triangular) involucra tres plazas y tres monedas. Para que este tipo de arbitraje sea lucravo, el tipo de cambio directo debe ser diferente al tipo de cambio cruzado.
lle surgen con

Ejemplo
En la pantalla Reuter de su computadora aparecen las siguientes cotizaciones:

;cial (locational a en dos mer-

io peso/dlar
eso en Nueva

Nueva York Tokio

Mxico

115 yenes 1 dlar (14.2 yenes por peso) 0.0704 1 yen 1 peso 0.7266 dlares (7.9 pesos por dlar)

pesos

brk y vendercompleta pro-

a) b)

Con base en los mercados de Nueva York y Mxico calcule el tipo de cambio

cruzado yen/peso.
384 615
'o tomando en

Utilizando el arbitraje de tres puntos calcule las utilidades de una vuelta completa empezando con 10 mil pesos, mil dlares y 100 mil yenes.

Solucin

nirrutos y sin diferencia de

ube la deman, en Mxico, la

El producto de 1os lados izquierdos de las cotizaciones es 1, mientras que el producto de los lados derechos es 1.025. Esto significa que hay oportunidades de arbitraje, dado que e1 tipo de cambio cruzado no es igual al tipo de cambio
directo.

ics minutos e1 mercados.lT

115r

IY \

:, o eliminarlo

a)

El tipo de cambio cruzado yenlpeso

lpos de came:

"r,

j#
/-'11-l

14.55r(I-)

\ USDi

a York

Venta 7.80

Dado que el tipo de cambio cruzadct es mayof que el tipo de cambio diecio (1,4.2), es conveniente comprar los yenes en Nueva York y venderlos en Tokio. El peso compra ms yenes a travs del dlar que directamente. Alternativamente, podemos decir que es conveniente vender Pesos Por dlares y

comprarlos con yenes.

|)

: 7.8 pesos por

anamos nada. i:uesto produ-

Si tenemos 10 mil pesos, prmero compramos dlares en Mxico, despus, con estos dlares Complamos yenes en Nueva York y, finalmente, en Tokio compramos pesos con yenes. La vuelta completa genela e1 siguiente resul-

tado:
.l,tp 10 ooo

r de 7.83 y los

liar perdemos

LUSD

1 26s.82

x115'

Iy

74s s69.62

+74'2',Mp

10 2S13B

La ganancia es de 2.57"/o en una sola rtuelta. La misma ganancia se obtiene independientemente de cul sea ia moneda inicial. A continuacin presentamos las vueltas para mil dlares y 100 mil yenes:

,r -::1

.:.

'8..6'

va York v co Mxico, el r
teneq en Nr,

CAPTUtO 4 \lFRCADO DE DIVISAS

que si se con

por peso). El hay oportun

Si el arbi

el mor.imier-.
..-^rd ^;-l; I ul ytrluIu.r
^

lector debe

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MP 10 00c
La prcii
en la r,uelta
TC(MP/]Y)=o.O704
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FICURA 4.1 Tipo de cambio directo versus tiPo de cambio cruzado sin
costos de

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Las opor

transacclon.

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x115

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USD 891.42
x 115

ie. Cuando n ^t - -^- ^^'^r L( Proq) DUr -

USD 1 025-73

tio

estn en i:

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Jy 100 000

MP 7 042.25

Jv 702 s13.82

Cracias a 1a i :nos un mer(

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,-

arliba es que El nico punto comn de los tres tipos de arbitraje presentados York) v hay qtLe cimprar ln moneda donde ses ms barnts (yenes en N.leva

derla donde sea ms cara (yenes en Tokio)'16 de cambio Ei arbitraje de 3 puntos elimina 1as incoherencias entle 1os tipos camdirectos y ..rruor. En ausencia de costos de transaccin, el tipo de bio cruzdo debe ser exactamente igual a1 tipo de cambio directo.

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Ploceso de arbitraje que concon dlares en Nuesiste en vender pesos po, dlu."r en Mxico, complal yenes
Esta desalineaci.n de precios desencadena
rssi ei peso en Tokio es ms barato, ello significa que el ven es ms caro

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l'a York y comprar pesos con yenes en Tokio. Si se compran muchos dlares en \{xico, el precio del dlar subir (por ejemplo a 7.92). Si se compran muchos \renes en Nueva York el precio del yen subir (a 114 yenes por dlar), mientras que si se compran muchos pesos en Tokio el precio del peso subir (a 14.4 yenes rlor peso). El lector puede comprobar que ahora, salvo error de redondeo, ya no nay oportunidades de arbitraje. (Vase frgura 4.I.) Si el arbitraje en una direccin: MP -+ USD -+ JY -+ MP genera una utilidad, :i movimiento en direccin opuestale MP -+ JY + USD + MP debera generar -.rna prdida. Presentamos slo la vuelta compieta que se inicia con el peso. El jector debe calcular las vueltas perdedoras que se inician con dlares y con yenes.

Mp 10 ooo

Iy

t42ooo

USD

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La prdida en la vuelta completa es del2.45"A, muy semejante a la ganancia

en 1a vuelta en el sentido opuesto.

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1r1't.

En el arbitraje de tres puntos, si la vuelta completa en una direccin provoca una prdida, la vuelta en eI sentido contrario genera una utilidad.

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1r,,, ::a,;,

'
Las oportunidades de arbitraje surgen con frecuencia, pero duran poco tiem-

.fii.
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to porque, al ser detectadas por ios arbitrajistas,2O desaparecen muy rpidamenie. Cuando no hay oportunidades de arbitraje, los precios de divisas en diferentes >Iazas son congruentes entre s, momento en el cual se dice que los tipos de cantt io estn en lnea. As 1os arbitrajistas desempean un papel muy importante en ei mercado: aseguran la coherencia entre los precios de las diferentes divisas. Gracias a la incesante bsqueda de utilidades por parte de los arbitrajistas, tenelnos un mercado de divisas verdaderamente giobal. Debido a ios costos de transaccin, el tipo de cambio cruzado puede diferir .del tipo de cambio directo. Los costos de transaccin reducen ia utilidad del arbitraje, o la eliminan totalmente. Si 1a utilidad del arbitraje es exactamente igual a 1os costos de transaccin, el arbitraje no es costeable y se considera que ios tipos de cambio estn alineados. Para considerar los costos de transaccin, es necesario tomar en cuenta el liferencial cambiario entre los tipos de cambio a la venta y a la compra. En cada noneda una vuelta completa debe generar una prdida. Supongamos que el iferencial cambiario es igual a 0.25% del precio a la compra en todos ios mer-

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Consideremos primero el mercado mexicano del d1ar. Si el dlar se compra pesos, debe venderse a7.90 + 0.25% : 7.9Zpesos. Si alguien compra pesos con diares (ia flecha de USD a MP en 1a figura 4.1) obtiene 7.90 pesos por cada :i1ar (1a cotizacin a la venta de1 banco). Si alguien compra dlares con pesos (1a ilecha de MP a USD) obtiene tan s1o 7 /7.92 : A.7263 dlares por cada peso (e1
a 7.90
iil'-a1o a1to a^n-

-lares en Nue-

movimiento en la direccin opuesta a la de las maneciilas del reloj en la figura 4.1. realldad exlsten proJramas de computadora que trabajan siempre en e1 trasfondo, disea5os para detecta las oportunidades de arbitraje automticamente v ar.isar al cambista en el acto.
E1

1e

r En

88
CAPTULO 4 MERCADO DE DIVISAS

peso tipo de cambio a la venta del banco)' La vuelta completa piorro"a una Prdida de 0.25%'

dlar

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dlar (e deJYa
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usD12'63

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MP gg75
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muy cuidadoso cuando existen costos de transaccin, es necesalio ser El valor inverso tiene sentido cambio. se calcula el valor re.p,o.o de un tipo de un tipo de cambio es a ia compra y el otro a la venta: si

obtiene

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-^l

''fi;***i

Peso \ : Y -) 't\diut;-p-/ dlar \

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mayor que el recproco del

tipo de cambio d1ar/Peso,"',u'

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se compra a 175 En el mercado de yenes de Nueva York' si dicha moneda yenes por dlar' Si una y"tr", po, dlar, debe "nde"e a 115 - O'25%:774'71' yenes por cada persona comPra yenes (ia flecha de USD a JY) obtieneTl477

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TC(MPIJY)=0.o7oa

TC(JYIMP)=1416a5 FICURA 4.2 Tipos de cambio con costos de transaccin.

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: 4!E ::iry:

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@;aeY*ff

dlar -+ peso

dlar (el precio de venta del banco), pero si cambia yenes por dIares (Ia flecha de JY a USD), por cada yen obtiene 7-/l7S :0.008695 dlares (el precio de compra del banco). As, la vuelta completa provoca una prdida ae O.ZSU.

-. ; QF.;,,.-:;-:.1 ',, ,_ l.
ESPECULACION EN EL MERCADO SPO

ladoso cuando r tiene sentido

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x774.71,Jy77.471 +115

USD9I.75

En el mercado de Tokio, si ei peso se vende a74.2yenespor peso, se compra * 0.25% 74.7645. si una persona cambia pesos por yenes, por cada yen

obtiene 7 / 14.2

' dlar \
p"r"

0.704 (el precio de venta del peso del bnco). si quiere cambiar yenes por pesos/ por cada peso obtiene 14.1645 yenes (el precio de compra del
ai'. !':,,

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peso del banco). La vuelta completa tambin provoca una prdida de 0.2soa.
(Vase figura 4.2)

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100 000

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compra a 115 : d1ar. Si una
.-^- -^^- Laqd :: LE> PUI ^^l^
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Ahora el tipo de cambio directo yenlpeso es igual a74.I64S.Al mismo tiem_ po, el tipo de cambio cruzado es: 714.77 /792 : 74.4839. La diferencia entre los dos es de2.25%. La ganancia del arbitraje de tres puntos se reduce de 2.51%, sin Ios costos de transaccin, a1.99o/" con costos de kansaccin. MP 10

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usD 1 262.62

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si hubiera comisiones y,/o honorarios por cada transaccin, el beneficio del arbitraje sera incluso menor.

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En una vuelta en sentido contrario, los costos de transaccin aumentan ia prdida a2.7ok.

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lVlpg1go

rSPEC{.JLACIN EN EL MERCADA SPOT

La especulacin es una toma consciente de posiciones para ganar con el cambio esperado del precio. EI especulador compra una divisa (posicin larga), si piensa que su precio va a subir y vende la divisa (posicin corta), si piensa que su precio va a bajar. La mayor parte de la especulacin tiene lugar en el mercado de iuturos y opciones. Ei mercado spot tambin proporciona mubhas oportuaidades para la especulacin. Igual que en el caso dei arbitraje, la especulacin es la actividad principal de aigunos agentes de divisas. Sin embargo, la mayor parte de la especulacin est
a cargo de los agentes de divisas bancarios y no bancarios, como una actividad secundaria. Si preguntamos a los ejecutivos de un banco si su institucin se de-

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:..1.

.iai '4.

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.:;;,t++i$i:iiij
CAPITULO 4 MERCADO DE DIVISAS

dica a la especulacin, contestaran con un rotundo no.Diran en cambio que en algunas circunstancias su banco toma una po sicin agresiaa en el mercado cambiario . A diferencia del arbitraje, la especulacin involucra el riesgo y la necesidad de inmovilizar el capltal. El especulador compra en un momento y vende en otro, despus que el precio ha variado. La especulacin es una apuesta sobre la variacin futura de los tipos de cambio. Si la expectativa se cumple, el especulador logra una ganancia. Si Ia expectativa no se cumple, el especulador pierde. La especulacin tiene muy mala fama. Los polticos populistas, enfrentados con el fracaso de sus polticas irresponsables, invariablemente recurren al recurso de culpar a los especuiadores. En muchos pases el especulador es el villano de la pelcula.21 Cuando les va bien, son objeto de envidia, pero cuando sufren prdidas se dice que tienen su merecido. Segn la teora econmica, en la mayora de los casos la especulacin desempea un papel positivo en Ia economa. Mientras que el arbitraje contribuye a igualar 1os precios en todos ios mercados, la especulacin aumenta la liquidez, faciliia un ajuste ms suave de los precios a las circunstancias cambiantes y permite redistribuir el riesgo. En bsqueda de beneficio, los especuladores comPran y venden con frecuencia y en grandes cantidades, contribuyendo as a una mayor liquidez. Cuando el mercado es lquido, los precios son ms representativos y cambian continuamente, ajustndose en forma gradual a 1as nuevas circunstancias. Para ganar, el especulador tiene que cumplir por lo menos una de las siguientes condiciones:

A1 da siguiente, los 20 millones d a quien vendi 1r

Ios pesos a la cut En esta tran:

capital, e incluso realizacin de la

durante las cincr

cambio, en vez ( prdida. Del ejempio
necesario reunir
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3
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Tener accesc Tener bajos i Poder tolera

confirmarse
deseada.
En nuestro e dlares en la m

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da. }{ay especu

mercado, realtz

Otros espec

. o o

Poseer una informacin no disponible para eI pblico en general. Evaluar la informacin existente de manera ms eficiente que el promedio

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del mercado.

4.

Actuar sobre la informacin nueva ms rpidamente que los dems.

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manas e inclusc mentar o cuanci, requiere involut das, tomar en c

Supongamc peso se va a apr en pesos, es dec

Supongamos que un especulador sabe que cerca de medioda habr una fuerte demanda de dlares porparte de algunas empresas, lo que puede subir el tipo de cambio del dlar frente al peso. A las nueve de la maana el tipo de cambio interbancario es de 7.88 pesos por dlar a la compra y 7.89 a la venta. El especulador compra 20 millones de dlares con entrega a24horas. Por lo pronto no hace ningn desembolso. Amedioda se materializa la esperada demanda de dlares y, justo antes de la una de la tarde, la cotizacin del dlar sube a 7.97 ala compra y 7.92 a la venta. El especuiador vende los 20 millones de dlares con entrega a24horas aprecio de7.91. Dadoquecompr a7.89y vendi a7.91,e\ especulador gana dos centavos de peso por cada dlar. Si no hay costos de transaccin, la operacin de compraventa le produce una ganancia de 400 mil pesos.
Despus de un ataque especulativo contra las monedas de los pases del sudeste asitico (verano de 1997), el primer ministo de Malasia, Mahathir Mohamad l1am a 1os especuladores "crimina1es internacionales", "racistas" y "bestias salvajes"; a George Soros (uno de 1os especuladores ms importantes) Io calific como "ur imbcii" y para no dejar ninguna duda acerca de sus sentirrlientos anadi que todos ellos deberan ser fusilados. Prohibi las ventas cortas e intervino masivamente en el mercado de divisas. Sobra decir que todas estas medidas tan slo debilitaron a1 ringitt (1a moneda
21

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dario de Cetes

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22

de Malasia).

La forma ms

Despus del derumbe de1 peso mexicano en 7982, e1 presidente Lpez Portillo ech 1a culpa a los especuladores a los que llam "sacad1ares". En tono de amenaza dijo: "Ya nos saquearon/ Pero no nos volvern a saqueat.'

privilegiada (no di

Los especulac Los que siempre ci

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Al da siguiente, el especulador liquida

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sus dos transacciones, ordenando que los 20 millones de dlares que compr sean depositados en la cuenta del agente a quien vendi los diares. Al mismo tiempo pide al comprador que transfiera Ios pesos a la cuenta del agente al cual compr ios dlares. En esta transaccin el especulador no tuvo la necesidad de inmovilizar su

ESPECULACION EN EL MERCADO SPOT

Jor pierde.

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capital, e incluso ni siquiera r..tiitirO fondos propios. Aprovech el retraso enke la realizacin de la transaccin y la transferencia fsica de fondos. Corri un riesgo durante las cinco horas entre la compra y la venta. Si en ese tiempo el tipo de cambio, en vez de subir, hubiera bajado, el especulador habra registrado una

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villano

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prdida. Del ejemplo anterior se desprende que para dedicarse a la especulacin necesario reunir los siguiente requisitos:

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la liquidez,

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Tener acceso oportuno a la nueva informacin.22 Tener bajos costos de transaccin.

ei tu,
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Poder tolerar el riesgo de prdida, si la informacin recibida no llegara a confirmarse, o si otros factores movieran el tipo de cambio en direccin no
deseada.

len con fre"idez. Cuan-

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pronto iemanda de
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En nuestro ejemplo ia especulacin consisti en tomar una posicin larga en dlares en 1a maana y cerrarla justo antes del cierre de operaciones el mismo da. Hay especuladores que siempre cierran sus posiciones antes del cierre del mercado, realizando las ganancias o, en su caso, absorbiendo las prdidas.23 Otros especuladores toman una posicin y la mantienen durante das, semanas e incluso meses. Venden cuando piensan que su ganancia ya no va aumentar o cuando temen que su prdida pueda crecer. Este tipo de especulacin requiere involucrar fondos propios y, en caso de periodos ms largos que unos das, tomar en cuenta las tasas de inters en diferentes monedas. Supongamos que otro especulador considera que dentro de una semana el peso se va a apreciar. Para apostar sobre esta conjetura toma una posicin larga en pesos, es decir cambia pesos por dIares y los invierte en el mercado secundario de Cetes a 28 das. Si dentro de una semana el neso efectivamente se aprecia, el especulador vende sus Cetes y vuelve u .o-prut dlares. Adems de su ganancia de capital, tambin obtiene una ganancia de las tasas de inters.
La situacin hoy:
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a7.9\ aIa a7.9!, eI

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TC a la venta

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--l <+l^^ /,,^,:. 1aL]LU \ v sr a-

R., : 5.5% : tasa de inters libre de riesgo en Estados Unidos (por ejemplo

ioes "crimina:culadores ms is sentimientos

r-as1\'amente en

R:
zr

2O

Sok

sobre las notas del Tesoro) tasa de los Cetes a28 das en Mxico

.dtt (la moneda

La forma ms segura de ganar dinero con la especulacin es tener acceso a una informacin
--L: ra ^..1-.^ ^ <!1ru t^ rurya a

privilegiada (no disponible para el pblico en general).

23 Los especuladores que compran y venden varlas veces durante un solo da se llaman scalpers. Los que siempre cierran sus posiciones antes de que termine 1a jornada sellaman day traders.

aquearon/ Pero

E(TC ala compra en 7 das) dor dentro de 7 das

CAPTULO 4 MERCADO DE DIVISAS

- 7.75: tiPo de cambio esperado

por el especula-

T: ornar

cuenta que

e1

perdido.
Si en iug prestado en c anual. La tas

El tipo de cambio esperado es la base de la apuesta que hace el especulador.

Actiuidades del especulador
:

1. 2. 3.

Vende sus notas del Tesoro por 1 milin de dlares, o rera la misma cantidad de su cuenta en un banco. Compra pesos en el mercado spot enMxico. Comprar Pesos es equivalente a vender-dlares. El especulador recibe el tipo de cambio interbancario a la compra y tiene 7.85 millones de pesos. En el mrcado secundario compra Cetes a 28 das con vencimiento dentro de una semana.

prima de ries
6 X h 7 l. v

que ei costo d

el mercado d

utiiidad.
Cmo ai

Apostanc
especuladore

La situacin 7 das desPus:

TC a la compra TC a la venta

considerable acceso a toda refleja toda 1a

/./ /

pesos/ootal

/./

pesos/oolar

La especuL
&1!t
.

Aun cuando las expectativas del especulador no se cumplieron totalmente, el peso mexicano se aPreci.
Actiaidades del especulndor:

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-.,.i:
:':*E:,i.

Los espec

.'i+? l 4*:,,.

bio futuros v casos, ia espe

alteraciones d,

1.

Vende los Cetes y recibe el capital ms los intereses:z4

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7850000(1

*#"r):7881

O?fl(

+,
2e1 pesos
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& /*=
#:
f E,:

2.

Compra dlares en el mercad o spot enMxico. Los comPla al tipo de cambio a la venta del momento, esto es a7.78. Obtiene 1 013 019.4 dlares.
:

+
'ibt'
'a;' ,!,Ff .',

En caso de l,l den dlares c de anticiparse res se convier' compran 1os c suba efectiva cambio en el t
Qrrnnnion,

Ganqncia bruta del especulador

de la monedar

13 019.4 dlares en una semana, lo que constituye 1.3% del capital inverdo y urr rendimiento anual de 6696%. El costo de oportundad del especulador es lo que l deja de ganar en dlares (el rendimiento de los bonos del Tesoro, o la tasa de inters que produce su cuenta en dlares). Este costo es de 5.5% anual, esto es 0.17o semanal, o sea 1 069 dlares.
Ganancia netq del especulador:

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:

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cambio sube, l cio al alza. Cu

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13 079.4

do, equivalente a un rendimiento anualizado de 6L.46"k.

el especulador no tiene acceso directo ai mercado de dinero, tiene que Pagar una comisron a la casa de bolsa que efecfa la operacin de compra y venta de 1os Cetes. La comisin puede reducir considerablemente la utilidad del especulador.
2{ Si

069.4:

11 950 dlares, lo que constituye 1.795% del capital

inverti-

'], '+r:l
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impulsan su p
riaciones de
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especula.

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La ganancia del especulador parece muy alta, pero es necesario tomar en cuenta que el riesgo que corre tambin es considerable. Igualmente pudo haber perdido. Si en lugar de utilizar recursos propios/ el especulador tuviera que pedir prestado en dlares, su costo de oportunidad hubiera aumentado talvez a1.0ok anual. La tasa que cobran los bancos norteamericanos es la prime rate rns la prima de riesgo que depende de la calidad crediticia del deudor. Laprime rate es de 8.5 y la prima de riesgo para un especulador no sera menor de 1.5o/o, por lo que el costo del dinero sera por 1o menos de 10%.2s Los costos de transaccin en el mercado de dinero en Mxico y Estados Unidos tambin podran reducir ia
ESPECULACION EN EL MERCADO SPOI

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Cmo afecta la especulacin al mercado de divisas?

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Apostando sobre sls expectativas acerca de los tipos de cambio futuros, los especuladores compran y venden divisas con frecuencia, con 1o que aumentan considerablemente la iiquidez del mercado. Dado que los especuladores tienen acceso a toda la informacin y apuestan su propio dinero, el tipo de cambio refleja toda la informacin disponible. En otras palabras:

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Los especuladores tienen diferentes expectativas acerca de los tipos de cam-

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bio futuros y siempre tratan de anticiparse al mercado. En ia mayora de los casos, la especulacin provoca un ajuste suave de los tipos de cambio ante las alteraciones de los fundamentos econmicos. Es una especulacin estabilizadota. En caso de Mxico, la especulacin es estabiiizadora si los especuiadores venden dlares cuando su precio sube (porque esperan que pronto baje y tratan
de anticiparse al mercado). En muchos casos, las expectativas de los especuladores se convierten en realidad. Cuando el precio del dlar baja, los especuladores compran los dlares esperando que el tipo de cambio suba y contribuyen a que

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suba efectivamente. As, los especuladores reducen las oscilaciones del tipo de cambio en el tiempo. Suponiendo que existe algn tipo de cambio de equilibrio, el valor natural de la moneda: La especulacin estabilizadora reduce la variabilidad de

'r-prfirln r

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En algunos casos, la especulacin es desestabilizadora. Cuando el tipo de cambio sube, los especuladores compran la divisa, con 1o cual impulsan su precio al alza. Cuando el tipo de cambio baja, los especuladores venden la divisa e impulsan su precio alabaja. La especulacin desestabllizadon aun:Lenta las variaciones de los tipos de cambio.
Con 1a tasa de intes de 10% anual, e1 costo de pedir prestado un milln de dlares durante una semana es de 1 944 dlares. A esto hay que aadir 1os costos de apertura de crdito y los costos de oportr-rnidad de la garanta que exigira el baco.
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: omisin a

ieie educir

e!
CAPITULO 4 MERCADO DE DIVISAS

La especulacin es desestabilizadora si e1 banco central, mediante su intere1 mercado cambiario, se empea en mantener un tipo de cambio que e1 mercado considera insostenible. Esto sucedi en Mxico en 1994. Despus de 3 aos consecutivos de enormes dficit en Ia cuenta cortiente, el mercado lleg a 1a conclusin de que la devaluacin del peso era inminente. Los especuladores empezaron a apostar en masa contra el peso. El Banco de Mxico venda dlares de la reserva internacional para aumentar 1a oferta. Sin embargo, la resohrcin del Banco de Mxico de mantener el tipo de cambio dentro de la banda de flotacin no convenci a los mercados, sobre todo porque la situacin poltica en Mxico se deterioraba a ojos vista. La presin contra el peso creca y cuando se agotaron las reservas, nuestra moneda tuvo que sufir una fuerte devaluacin. La prdida del valor de 1a moneda atrajo al mercado a los "especuladores aficionados", 1os cuales, a1 rrer que los que compraron dlares antes de 1a devaluacin ganaron mucho dinero, llegaron a la conclusin de que comprar dlares es siempre un buen negocio. Fueron estos especuladores tardos quienes empujaron el precio del dlar a alturas no justificadas por los factores econmicos fundamentales. Adems, en 1995 hubo probablemente varios intentos de manipular el mercado cambiario en Mxico.26 Los que tenan dlares y entendan que su precio era demasiado elevado generaban pnico mediante el recurso de difusin de rumores, chismes y noticias prefabricadas. Las compras masivas de dlares que provocaba ese pnico permitan a 1os manipuladores del mercado vender 1os dlares muy caro e invertir en pesos, aprovechando los altos rendimientos de los instrumentos financieros denominados en moneda nacional. Los que se quedaron con los dlares fueron los seudoespeculadores que siguieron el instinio de1 rebao, pero a la postre sufrieron grandes prdidas por doble cuenta: 1a prdida de capital y la prdida de los rendimientos en pesos superiores a los rendimientos en dlares. En el siguiente recuadro podemos apreciar que los que apuestan contra ei peso no siempre ganan.

vencin en

El tien

por dlar. .r que contral quiera puer

acceso a cr', tenerse af i banco y pic
amionc ie:

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1.

T: pqne.,

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UN ESPECULADOR TRASNOCHADO
Supongamos que un empresario mexicano que perdi confianza en su pas, en lugar de modernizar su empresa, decide invertir todo el capital disponible en dlares. La fecha es el 10 de novembre de 1995. Despus de una ola de rumores falsos, el tipo de cambio del dlar sube a B.l5 pesos. El empresario rene 10 millones de pesos y compra 1226994 dlares. lnvierte estos dlares en una cuenta en Miami que rinde 5% anual. Est muy orgulloso de su accin, porque piensa que salvaguard su patrimonio y adems recibi una informacin "privilegiada" de su cuateque aseguraoa que dentro de pocos meses el dlar costara ms de 12 pesos.

2.
3.

oq -"r-' *"" ecne.

r

ptentS La especi

aficionad

TERA4INC
Arhifrip,Jp,-1,

Arbitraje espac
Cambista (fore; CHIPS

Corredor
El auior no tiene mnguna prueba de que hubo intentos de manipular el tipo de cambio. Simplemente resulta ms fcil interpretar e1 comportamiento del mecado si se supone que algunos movirnientos se deban a una manipulacin deiiberada. Adems, hubo una reaccin pb1ica contra los sembradores de falsas noticias.
ro

(r'ok;

Diferenciai can

Divisa
Eficiencia econ Eficiencia oper, Especulacin

PRECUNTAS Y PROBLEMAS
1,. Por qu el d1ar norteamericano es considerado
moneda aehicular?

a)

2.

la negociacin en monedas exQuventajas tiene i*.ri".ut cuando el mercado de divisas es profun-

Con base en 1os mercados de Nueva York y Mxico, calcule e\ tipo de cambio cruzado peso / marco y comprelo con el tipo de cambio di
recto. Si iiene 1 000 diares, cmo y cur"rto puede ganar utiiizando el arbitraje de 3 puntos? 5i ti"tt" 10 000 pesos, cmo y cunto puede ganar utilizando ei arbitraje de 3 puntos?

g. Co*erlte

do (lquido)? el papel de la tecnologa moderna en el mercado de divisas' 4. Explique las funciones del mercado de divisas' 5. El iip; de cambio del dlar con relacin al peso es ae i.lS a la compra y 7'77 a la venta' Calcule el diferencial cambiario en trminos porcentuales' O. orqu en el mercado de ventanilla el diferencial cambiario es mayor que en el mercado interban-

b) c)
15.

los tipos de cambio en Qu significa Ia expresin: d.iferentes plazas del mercado de divisas estan en
lnea?
a. aiinear los tipos e cambio entre diferentes instituciones y plazs de1 mercado de divisas.

i.6. Explique cmo el arbitraje contribuye

7. 8.

Enumere los componentes dei costo de transaccin en el mercado de divisas' de divisas es eficienQu significa que el mercado
te en sentido oPeratiao?

catio?

. f.

.1*7. En qu consisie la esPeculacin en el rnetcado spot? contribuyen los especuladores a la eficien-

mercado de divisas es eficienQu sigrufica que el te en sentido econmico? 10. Explique el papel de los corredores en la preparacin de las transacciones en divisas'

9.

11. En qu circunstancias la participacin

da como interoencin?

de1 banco calificacentr"l en el mercado cambiario puede ser

de aalor? Qu signtficat'echa

CO*o cia del mercado de divisas? 19. El tipo de cambio del dlar a la venta es 7 '75 pesos/dlar. Un especulador que tiene 1 milln de pesos supone que en 3 meses el tipo de cambio suLita uS.i (a la compra). La tasa de inters en Estados Unidos es de 4.7"k (notas del Tesoro) y en Mxico de 20.1% (Cetes)'

12.

a)
de los diferentes

Utiiizando el mercado

13. naiice las ventajas y desventajas

as siguientes cofizaciones:

. b)

sistemas de pagos interbancarios' 14. En la pantal Reuter de tu computadora observas

I

spot y los mercados de dinero en los dos pases, cmo puede apostar el especulador sobre su expectativa? Supniendo que su expectativa se cumple, cal.ni" la ganancia bruta y 1a ganancia neta del

especulador. (DM)

Nueva York 1 dlar : 1'82 marcos alemanes Francfort DM 1 : 4'4 Pesos Mxico lPeso : 0'1274dIares
(7.85 Pesos Por dlar)

20.

Qu es ia especuia cin desestabilizadora?