Mmoire du

MASTER 104FINANCE

Master104Finance dirigparEdithGinglinger,Professeur http://www.Master104Finance.com

LIMPACT DE LA CRISE SUR LE RATIONNEMENT DU CRDIT DES PME FRANAISES

Hlne BUISSON
Rsum Le rationnement du crdit se produit lorsque des investissements rentables ne trouvent pas de financement. Les PME, particulirement touches par ce phnomne, seraient les principales victimes de la crise financire et conomique actuelle. Ce mmoire estime le rationnement du crdit pour les PME franaises sur la priode 2000-2008 par un modle dit de dsquilibre . Celles-ci sembleraient rationnes sur lensemble de la priode et tout particulirement en 2008, anne de crise financire. Les PME les plus exposes au rationnement du crdit bancaire sont plus jeunes, prsentent un plus fort taux de croissance, dgagent moins de cash flow et ont moins dactifs disponibles mettre en garantie.

Dirig par Monsieur Herv ALEXANDRE Master 104 Finance Recherche Universit Paris IX Dauphine Septembre 2009

SOMMAIRE
I. INTRODUCTION P.3

II.

LES DIFFICULTS FINANCIRES RENCONTRES PAR LES PME DANS UN CONTEXTE DE CRISE 1. Les difficults financires rencontres par les PME franaises 2. renforces avec la crise financire 3. Ble II : un effet positif compensateur de la crise ? P.5 P.5 P.9 P.9 P.11 P.11 P.11 P.12 P.12 P.13

III.

LES MESURES EMPIRIQUES DE RATIONNEMENT DU CRDIT 1. Le rationnement du crdit par les taux 2. Lapplication de la thorie du financement hirarchique 3. Un modle variables qualitatives 4. Les expriences naturelles 5. Le modle de dsquilibre

IV.

LESTIMATION DU RATIONNEMENT DU CRDIT BANCAIRE DES PME FRANAISES SUR LA PRIODE 2000-2008 1. Les hypothses sous-jacentes au modle et le choix des proxies 1.1. Les dterminants de loffre de crdit 1.2. Les dterminants de la demande de crdit 2. Spcification du modle et de la mthode destimation 3. Description des donnes P.16 P.16 P.16 P.19 P.21 P.23

V.

RSULTATS 1. Lanalyse des quations doffre et de demande estimes 2. Les entreprises franaises encore plus rationnes avec la crise 3. Profil des entreprises rationnes 4. Les limites du modle et de la mthode destimation

P.27 P.27 P.30 P.31 P.33

VI.

CONCLUSION

P.35

BIBLIOGRAPHIE

P.36

I. INTRODUCTION

Le rationnement du crdit est une des formes les plus courantes dinefficience du march. Des entreprises proposant des projets dinvestissements rentables se voient refuser des prts bancaires mme un taux dintrt lev. En situation de crise financire et conomique, la restriction de laccs au crdit bancaire sen trouve renforce. Ce mmoire se propose de mesurer le rationnement du crdit bancaire, en France, sur les PME qui sont particulirement exposes au rationnement en cette priode de crise.

Le phnomne de rationnement sexplique par des problmes dasymtries dinformation entre des prteurs et des emprunteurs. Les banques dcident de rationner la quantit de crdit quelles accordent car agir sur les taux dintrt influence le risque de lemprunteur. En effet, des taux levs attirent des emprunteurs plus risqus (slection adverse) et incitent ceux-ci augmenter le risque de leurs projets (ala moral). Ce rationnement est une consquence du manque dinformation des banques sur le risque des emprunteurs. Cette information est en effet coteuse collecter ou indisponible. Les banques fixent donc un niveau dintrt optimal et rationnent les emprunteurs qui semblent tre les plus risqus. Ainsi, le rationnement du crdit par les quantits et non par les prix correspond un comportement rationnel du prteur. Le mcanisme dajustement des prix permettant dquilibrer loffre et la demande peut donc ne pas se produire sur le march du crdit bancaire.

Le rationnement du crdit touche lensemble des entreprises. Dans cette tude, nous nous intressons plus particulirement aux petites et moyennes entreprises (PME) pour lesquelles laccs au crdit semble plus difficile1. En effet, les problmes dasymtries dinformation sont plus prsents pour les PME pour lesquelles linformation publique est moindre. Elles sont supposes moins fiables, moins prvisibles, plus risques et moins bien garanties de manire gnrale. Or, nayant bien souvent pas accs aux marchs, ne pouvant mettre de titres de dettes, moins de faire partie dun groupe, elles dpendent davantage des intermdiaires financiers, les banques commerciales, que les grandes entreprises. Les emprunts bancaires sont leur seule source de financement externe.

Dans le contexte actuel de crise financire et conomique, ce phnomne de rationnement saccentuerait pour les PME. Il semble donc pertinent de sinterroger sur limpact de la crise sur laccs au crdit des PME franaises.
Etude AFTE (Association Franaise des Trsoriers dEntreprise), 2009. En France, laccs au crdit est plus difficile pour les PME que pour les grandes entreprises. La tribune.
1

A laide dun chantillon de PME sur la priode 2000-2008, cette tude vise estimer le rationnement du crdit. Lestimation du rationnement est une procdure complexe car la demande et loffre de crdit ne sont pas des donnes directement observables. Nous avons donc reproduit la logique de prcdentes tudes (Atanasova & Wilson (2004) et Steijvers (2008)) pour estimer le rationnement, tout en adoptant une rsolution conomtrique simplifie.

Nous concluons lexistence de rationnement du crdit bancaire pour environ 45% des PME de notre chantillon de 2000 2007, et un rationnement renforc pour 49,1% dentre elles en 2008, priode de crise. Les PME rationnes sont plus jeunes et croissent plus rapidement, ont moins dactifs disponibles mettre en garanties et dgagent moins de cash flow que les PME qui ne sont pas rationnes.

Ltude se droule de la faon suivante : la deuxime section dveloppe les difficults financires auxquelles sont confrontes les PME franaises en temps de crise ; la troisime section expose les principales mesures empiriques de rationnement prsentes dans la littrature ; la quatrime section explicite les lments thoriques sous-jacents au modle que lon souhaite appliquer, spcifie ce modle ainsi que la mthode destimation utilise ; la cinquime section expose les rsultats de ltude avant de conclure dans une dernire section.

II.

LES DIFFICULTES FINANCIRES RENCONTRES PAR LES PME DANS UN CONTEXTE DE CRISE

1. Les difficults financires rencontres par les PME franaises

Les PME sont des acteurs essentiels pour lconomie, lemploi, linnovation, la croissance. Elles sont trs nombreuses et contribuent trs fortement laugmentation de la comptitivit mondiale et au dynamisme de lconomie. Il est essentiel quelles puissent avoir un accs aux diverses sources de financement qui soit quivalent celui des grandes entreprises. Le processus de financement dune entreprise est une tape cruciale pour sa croissance. Dans les faits, lenvironnement financier des PME est trop pauvre pour quelles puissent exploiter pleinement leur potentiel et raliser leurs projets dinvestissement.

Afin de dfinir les lments dterminants de loffre et de la demande de crdit, il convient de se concentrer sur les caractristiques essentielles de notre chantillon c'est--dire les PME franaises. Plusieurs articles prsentent leurs spcificits et leurs difficults daccs aux ressources financires : Levratto (1996) dans le cas de la France, St-Pierre (1999 & 2004) dans le cas du Canada, Mac Mahon (1993), cit par St-Pierre (1999). Certaines des caractristiques que ces auteurs prsentent peuvent tre considres comme pertinentes pour lensemble des PME, quel que soit le pays dans lequel elles se situent.

Outre les difficults financires que les PME peuvent rencontrer, il faut garder lesprit que ce sont des entreprises pour lesquelles il nest pas possible datteindre le seuil de production suffisant pour bnficier des conomies dchelle, leurs activits sont peu ou pas diversifies, et il leur est difficile de dterminer des plan stratgiques. Ces entreprises ont souvent un nombre dimportants clients limit ou bien elles sont des sous-traitants de grandes entreprises (comme cest le cas dans le secteur automobile par exemple), entranant une dpendance conomique et financire sur les marchs rels qui les affaiblies.

Dun point de vue financier, les faits conjugus de plusieurs lments expliquent les difficults des PME : du caractre particulier de lentrepreneur par rapport un dirigeant de grande entreprise la rputation risque des petites entreprises, en passant par laccs limit aux marchs de capitaux et par

la longueur du cycle de production financer. Lassociation de ces facteurs entrane une trs faible flexibilit financire des PME.

Les spcificits de lentrepreneur Lorsque les PME se dveloppent, elles font face un dilemme entre la volont des actionnaires, bien souvent fondateurs, de conserver le capital et le pouvoir, c'est--dire de rester indpendant dune part, et le besoin daugmenter son capital ce qui implique douvrir le capital de nouveaux actionnaires dautre part. Les PME sont de ce fait des socits fermes ayant des ressources limites. Leur situation financire est souvent fragile. Les entrepreneurs ont une fonction dutilit bien plus complexe que celle des dirigeants des grandes entreprises. Ils ont des objectifs diversifis : outre la maximisation de la richesse, du rendement financier et la minimisation du risque, ils recherchent la satisfaction, lautonomie, la libert et lindpendance notamment financire. Et il sagit mme plus exactement darriver un rendement satisfaisant plutt quoptimal. Ils sinvestissent pleinement dans leur projet, humainement et financirement. Lentrepreneur, dirigeant-fondateur, est au centre du dveloppement mais il sousestime bien souvent le rle et les bnfices dune bonne gestion financire.

Les marchs financiers pour les PME En France tout particulirement, les marchs financiers ne sont pas trs accessibles aux PME2 et leur prsence sur les marchs ncessiterait quelles disposent dune cellule spcialise en finance en leur sein. Mais les cots de fonctionnement de tels dpartements sont prohibitifs pour elles et il leur est trs difficile de collecter et traiter correctement linformation interne. La gestion financire est une fonction inexistante dans les petites structures ou bien elle dpend de la comptence dun faible nombre de personnes ce qui se traduit par labsence de documents comptables fiables, de systme de contrle de gestion, de gestion de la trsorerie. Or, les tats financiers sont les documents les plus utiliss par les actionnaires, les bailleurs de fonds et les autres parties prenantes pour valuer une socit. De ce fait, et galement en raison de la volont du fondateur de conserver le contrle de son entreprise, les augmentations de capital sont plus rares dans les PME que dans les grandes entreprises.

La cration dAlternext, march organis et rgul mais non rglement, en Mai 2005 par Euronext, visait

permettre aux PME de la zone euro de tous secteurs confondus daccder la bourse de manire simplifie. En particulier, les obligations dinformation ont t allges et adaptes aux PME tout en tant suffisante pour assurer la protection des investisseurs. Mais mme si ces dernires annes les PME ont davantage eu recours aux marchs financiers pour se financer, cela concerne un petit nombre dentreprise et leurs titres restent trs peu liquides. Les rformes dj entreprises et les rflexions menes par lAMF (Autorit des Marchs Financiers) sur les marchs dactions franais restent toutefois une voie importante pour l'accs des PME aux marchs financiers.

Le manque dinformation, de transparence contribue galement rduire le pouvoir de ngociation des PME et constitue une explication sur leur incapacit emprunter taux fixe ou un taux index sur les taux des marchs montaires plutt qu un taux de base de la banque plus lourd. Ainsi, les prteurs prfrent financer en priorit les grandes entreprises qui peuvent fournir une information rgulire et prcise et ont mme des obligations cet gard afin quelles puissent tre values par les diffrents acteurs des marchs financiers. Les PME nont pas ces obligations dinformations do lexistence dasymtries dinformation, lesquelles sont lorigine dun quilibre du march du crdit en situation de rationnement c'est--dire un taux dintrt qui nannule pas lexcs doffre ou lexcs de demande. Les banques sont donc trs sollicites par les managers des PME dont ils veulent conserver le contrle de la stratgie industrielle et financire pour obtenir des prts. La demande importante de prt face un capital qui se trouve limit rduit le pouvoir de ngociation des PME au niveau du prix de largent qui leur est appliqu. Les PME souffrent du manque de diversification de leurs ressources financires. Elles sont relativement trs dpendantes des crdits bancaires, nayant pas daccs direct aux marchs financiers, et elles recourent principalement aux crdits court terme pour financer un montant important de crdits commerciaux.

Le cycle dexploitation des PME En raison de leur faible pouvoir de ngociation face des clients qui sont de grandes entreprises et par les exigences auxquelles elles doivent faire face de la part de ces clients, les PME dites indpendantes3 ont un cycle dexploitation plus long que celui des grandes entreprises4. Ce sont les PME qui supportent les stocks car les grandes entreprises ont mis en place des processus de juste temps et de zro stock . En outre, la marge de profit des PME est trop faible. Le prix de vente, dtermin avec la pression des clients, nest pas appropri au regard des cots de la production (prix des matires premires, cot du matriel, frais de personnel). Dans le cas particulier de la France, les crdits commerciaux sont souvent utiliss comme argument commercial par les entreprises qui veulent conserver ou acqurir des parts de march. Les dlais de paiement sont plus longs en France que dans le reste de lUnion Europenne. L encore ce sont les plus petites entreprises qui sont contraintes daccorder des paiements terme aux autres parties contractantes mais elles peuvent galement en profiter avec leurs propres fournisseurs. Les crdits commerciaux sont considrs comme une vritable source de financement. Ils constituent une alternative loffre insuffisante de crdit bancaire et ils reprsentent mme une ressource plus

3 On parle des PME indpendantes par opposition aux PME qui appartiennent un groupe. 4 Le BFR des PME indpendantes reprsente 12% du total bilan contre 4% pour les grands groupes, daprs le bulletin de la Banque de France n165

importante que les crdits bancaires aux entreprises - prs de quatre fois le montant des crdits court terme accords par les institutions financires (Dairi (2009)). En raison de limportant cycle de production quelles doivent financer, les PME ont un niveau lev de dettes court terme (infrieur un an), dettes bancaires ou dettes fournisseur. Les PME ont des difficults dans la gestion de leur besoin en fonds de roulement (BFR), dans la gestion des divers flux entrants et sortants non simultanment. Or la gestion du BFR est un lment fondamental. Une mauvaise gestion des lments qui le composent (stocks, crances clients, dettes fournisseurs) peut amener des problmes de liquidit : lentreprise ne peut plus payer ses chances quelle quelles soient, ce qui augmente les difficults pour obtenir du financement externe court terme. Il est frquent que lentreprise se retrouve court de liquidits, surtout en priode de croissance. Pour assurer leur solvabilit, ces entreprises doivent donc avoir un montant de cash flow disponible suffisamment important. Mais malgr cela, les PME savent que leurs capacits de remboursement sont le plus souvent juge insuffisantes par les prteurs et que ces derniers trouvent un intrt les rationner sur le march du crdit. Do lutilisation de facilits de paiement comme substitut au crdit bancaire.

Les PME : risques par dfinition Les PME ne trouvent pas de financement externe des conditions acceptables c'est--dire qui permettent au projet que lon souhaite financer de rester rentable. Outre leur faible pouvoir de ngociation face aux banquiers en raison de la souvent faible capitalisation initiale de lentreprise (lentrepreneur dissocie mal ses ressources propres de celles de lentreprise et nen saisit pas lutilit) et du manque de diversification de leurs ressources qui en font des clients captifs, les PME sont considres comme tant risques par nature. Leur processus de croissance et lvolution de leur rentabilit sont irrguliers et fluctuants. De plus, les dfaillances dentreprises concernent plus souvent les PME que les grandes entreprises. La probabilit quune entreprise fasse dfaut est inversement lie la taille de son chiffre daffaire. Ceci explique que les PME soient dsavantages dans leur recherche de financement et que les prteurs considrent les PME comme tant plus fragiles, disposant de plus faibles capacits de remboursement. Ils leur appliquent donc un taux dintrt plus lev que pour les grandes entreprises. Mais lendettement est galement dautant plus important que lentreprise est de petite taille. Le risque dinsolvabilit est ainsi renforc chez les PME, et cette fragilit sera plus forte si le rendement des actifs et les cash-flows sont faibles. Malgr la libralisation des marchs financiers, la cration de commercial paper et louverture dun second march, les PME narrivent pas satisfaire leurs besoins financiers. Ces entreprises manquent donc de flexibilit financire pour pouvoir entreprendre des activits rentables.

2. renforces avec la crise financire

La crise mondiale, qui est partie de leffondrement du march immobilier amricain durant lt 2007, a dabord t une crise financire puis conomique. Elle a pour point de dpart les marchs, puis sest propage lensemble du systme bancaire, puis lconomie mondiale. Les banques qui ont pris des risques souvent inconsidrs avant la crise, ne veulent dsormais plus assumer pleinement leur rle de gestion des risques. Une crise de liquidit due la perte totale de confiance de tous sest installe. Or, le crdit repose sur la confiance que le crancier accorde son dbiteur et plus exactement sur la confiance quil a en la capacit du dbiteur rembourser ses dettes terme. La consquence directe est la difficult de financement renforce voir la restriction daccs au crdit pour les entreprises associe au retour de la prime de risque. Mme les banques entre elles ne veulent plus se prter dargent. Les notions de liquidit et de flexibilit financire ont depuis lors pris une importance primordiale et vitale.

Cette crise a donc affect financirement les PME, et ce plusieurs niveaux. Tout dabord, en raison de la crise de liquidit qui sest produite, les banques ont ralis des pertes importantes les contraignants rduire leur activit de prt tant quelles nont pas reconstitu un niveau de fonds propres suffisant et conforme la rglementation de Ble II. Cest llment justifiant lintrt de cet article et la problmatique que lon a pos. Par ailleurs, les PME sont affectes par le fait quune majeure partie de leur activit est souvent destination des grandes entreprises auprs desquelles elles ont un rle de fournisseur. Or, ces grandes entreprises ont diminu sensiblement leur commandes voir les ont arrtes, comme cest le cas dans le secteur automobile. Ceci dtriore dautant plus la situation des PME que le chiffre daffaires de ces dernires est le rsultat dun faible nombre dimportants clients, c'est--dire quelles sont trs dpendante de chacun de leurs clients. En outre, elles peuvent faire face davantage de retards de paiement de la part de leurs clients. Les retards de paiement, associs une accumulation des stocks, augmentent leur cycle dexploitation et donc le besoin de financement qui y est associ.

3. Ble II : un effet positif compensateur de la crise ?

Les normes Ble II, instaure par le comit de Ble, constituent un dispositif prudentiel visant stabiliser le systme bancaire international, en particulier en vitant que des banques fassent faillite. La nouvelle rglementation, plus fine que la prcdente, vise mieux cerner les risques bancaires, dont le risque de crdit, encourager une meilleure gestion, une meilleure allocation des fonds propres et une plus grande transparence de linformation. Il sagit de dterminer le niveau de fonds propres que la 9

banque doit respecter en fonction des diffrents risques quelle prend et auxquels elle est de fait confronte. Cette rglementation impose entre autre aux banques de catgoriser les prts en fonction de leur risque rel, de leur attribuer une pondration spcifique qui impactera le calcul du ratio de fonds propres sur lequel les banques ont des obligations. Pour cela, elles sont incites dvelopper en interne leur propre systme de notation pour valuer le risque de crdit des entits auxquelles elles prtent de largent. Un risque valu au plus proche de la ralit est le plus souvent au bnfice de la banque qui doit alors conserver une rserve de fonds propres moindre. Le capital rglementaire exig est croissant avec le risque de lemprunteur.

En ce qui concerne les PME, Aubier (2007) tudie limpact de Ble sur loffre de crdit qui leur est faite et conclue positivement. Ble II prend en compte leur spcificit et envisage un dcoupage plus fin des crdits accords selon des critres de taille pour viter quelles ne soient pnalises. On a deux catgories : PME-retail et PME-corporate. La rglementation favorise les PME du fait du rle important quelles remplissent dans lconomie et galement en raison du rle de diversification quont les crances de ces entreprises dans le portefeuille des banques. En effet, le risque de ces entreprises est principalement un risque spcifique qui nest pas corrl avec le risque des autres entits ni avec ltat de la conjoncture conomique. De plus, Ble II devrait inciter les banques davantage diffrencier leur tarification en fonction du risque de lentreprise, ce qui est peu courant en France, et ainsi amliorer les conditions de crdit. Autrement dit, les PME stables ayant des projets rentables devraient avoir accs au financement ncessaire la ralisation de ces projets. Enfin, cela devrait conduire lamlioration de la relation entre banque et PME donc une plus grande transparence, une meilleure transmission de linformation. La conjonction de ces lments permettant la rduction des asymtries dinformation et une potentielle diminution du rationnement du crdit des PME.

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III. LES MESURES EMPIRIQUES DE RATIONNEMENT DU CRDIT

Le rationnement du crdit est une situation dans laquelle des entreprises ayant des projets dinvestissement rentables ne trouvent pas de financement. Les banques limitent laccs au crdit en raison des problmes dasymtries dinformations que nous avons voqus en introduction. Ainsi, lorsque la demande de crdit est suprieure loffre de crdit et que les banques ne veulent pas augmenter les taux dintrt pour obtenir lquilibre du march, nous sommes conduits une situation de rationnement du crdit. Empiriquement, mesurer le rationnement est complexe puisque loffre et la demande de crdit ne sont pas des donnes directement observables. Cest pour cela que lon rencontre diverses mesures de rationnement dans la littrature. Nous en prsentons ici quelques unes.

1. Le rationnement du crdit par les taux

Berger & Udell (1992,1995, 2002) appliquent une approche base sur ltude des prts commerciaux, des taux et de leur rigidit. Cette mesure considre plutt un aspect de rationnement par les prix plus que par les quantits. Les mesures de rationnement suivantes considrent uniquement un rationnement par les quantits, ce qui est plus adapt. On a vu que les banques fixent bien souvent le taux dintrt leur permettant un profit optimal. Le taux dintrt nest ainsi plus une variable permettant dajuster loffre et la demande. Plutt que daugmenter le cot du crdit, les banques ne rpondent pas la demande do un rationnement quantitatif du crdit.

2. Lapplication de la thorie du financement hirarchique

Une mesure classique qui a t largement utilise est celle dveloppe par Petersen & Rajan (1994). Elle se fonde sur la thorie du financement hirarchique de Myers & Majluf (1984). Les PME peuvent utiliser trois sources de financement lorsquelles ont un projet financer. Elles commencent par exploiter la source la moins couteuse, puis lorsquelle nest plus disponible, passent celle un peu plus coteuse condition que le cot marginal reste infrieur au taux interne de rendement de linvestissement marginal. Les trois sources que les auteurs considrent sont les suivantes, de la moins couteuse la plus couteuse : lauto financement ou financement interne, la dette bancaire, les crdits commerciaux. Ces derniers constituent une source de financement court terme utilise pour financer 11

le cycle dexploitation de lentreprise. Ils ont pour contrepartie les dlais de paiement accords aux clients. Petersen & Rajan (1994) dmontrent que cette source de financement a un cot extrmement lev. On lutilise lorsque la banque ne nous accorde plus de crdit supplmentaire. Ainsi, le recours plus ou moins important aux crdits commerciaux et le fait davoir des retards de paiement indique si lentreprise est rationne au niveau du crdit bancaire. De nombreuses tudes ont dmontr le respect de cette thorie, et ce galement pour le cas plus particulier des PME. Toutefois, sans remettre en cause la thorie du financement hirarchique, les enseignements apports par la crise conduisent prendre en compte le cot de la liquidit. En effet, les ressources internes de financement, lors de la crise, ont acquis un prix trs lev. Les entreprises disposant de liquidits peuvent continuer se dvelopper tandis que les autres entreprises ont perdu leur flexibilit et ont des difficults faire face leurs engagements. Cette mthode est dj largement rpandue et ncessite des donnes particulires donc on ne la retiendra pas en tant que telle. En revanche, cette tude ainsi que de nombreuses autres par la suite (Biais & Gollier (1997), Petersen & Rajan (1997)) ont rellement mis jour le recours massif aux crdits commerciaux en tant que source de financement pour les PME, dautant plus que ces dernires sont rationnes. Il sera donc intressant dobserver et dutiliser cette donne dans notre tude.

3. Un modle variable qualitatives

Cole (1998) souhaite tester si les relations prexistantes entre une banque et un emprunteur potentiel gnrent des informations prives facilitant loctroi de crdit c'est--dire permettant de ne pas tre rationn. Il applique pour cela un modle conomtrique de variables qualitatives pour tudier lvnement binaire crdit accord vs crdit refus. Plus prcisment, il utilise un modle Probit dcrivant la probabilit dun vnement en fonction des valeurs prises par diffrentes variables explicatives. Il conclut que les relations banque-emprunteur gnrent de linformation prive qui facilite lobtention de crdit.

4. Les expriences naturelles

Plus rcemment, Duflo & Banerjee (2004) ont utilis une mthode dite des expriences naturelles pour mesurer le rationnement du crdit des PME en Inde. Bach (2005) applique ce modle aux entreprises franaises. Le principe est de trouver une influence brutale sur la facilit daccs au crdit des entreprises. En France, lEtat a mis en place diffrents outils pour aider les PME obtenir du financement. Il utilise donc des volutions de politiques publiques, le CODEVI et la SOFARIS, comme autant dexpriences naturelles. Il conclue que ces rformes ont permis aux PME franaises de sendetter davantage pour entreprendre des projets rentables donc que ces entreprises taient 12

rationnes au milieu des annes 1990. Cette mthode danalyse des contraintes de crdit est trs intressante. Elle ncessite toutefois que les volutions ayant lieu soient suffisamment importantes pour tre considres comme des expriences naturelles. Il nest donc pas vident dappliquer cette mthode.

5. Le modle du dsquilibre
Cette dernire mesure de rationnement, qui repose sur un modle conomtrique gnral, est celle que lon a choisi de retenir. Il sagit du modle de dsquilibre de Maddala & Nelson (1974) permettant de mesurer loffre et la demande de marchs en dsquilibres, c'est--dire pour lesquels loffre et la demande ne squilibrent pas par un ajustement du prix, par opposition la situation dquilibre gnral concurrentiel de Walras. Il a dj t appliqu au march du crdit. En premier par Ang & Petersen (1986) puis par dautres qui ont tent dapporter des amliorations, notamment par Cieply et Paranque (1997) sur les firmes franaises sur la priode 1985-1995 et plus rcemment par Atanasova & Wilson (2004) sur les PME anglaises, et par Steijvers (2008) sur les PME belges sur la priode 1993-2001 en diffrenciant le rationnement du crdit court terme du rationnement du crdit long terme. Lestimation de ce modle se base sur la mthode conomtrique du maximum de vraisemblance. Il consiste estimer lquation de la fonction doffre et celle de la fonction de demande de marchs se trouvant en dsquilibre, tels que le march du crdit. Et il se compose dune troisime quation qui reprsente la condition telle que la quantit observe rsulte du minimum entre la quantit offerte et celle demande.

Steijvers (2008), largement inspir de ltude dAtanasova & Wilson (2004), utilise cette mthodologie pour mesurer lcart entre loffre et la demande de crdit. Si loffre est infrieure la demande, alors on est en situation de rationnement du crdit. Il sappuie sur des tudes dj faites ce sujet et apporte quelques amliorations. Les principales caractristiques de son article sont les suivantes : Il utilise un panel dentreprises spares de manire endogne par opposition de prcdentes tudes qui utilisaient des proxies pour dterminer les entreprises qui seraient priori rationnes. Ce procd permet notamment de prendre en compte le fait que les entreprises qui sont rationnes une priode t ne le sont plus forcment un priode t+1, ou inversement. Il est le premier proposer dappliquer deux modles diffrents son chantillon afin de dterminer le rationnement du crdit de court terme dune part, et le rationnement du crdit de long terme dautre part. Les problmes dasymtries dinformation rencontrs par les prteurs, slection adverse et ala moral, sont dautant plus importants que le crdit est accord pour une

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longue priode. De ce fait, les prteurs utiliseront des critres diffrents pour dterminer le montant du crdit quils veulent bien accorder une entreprise pour du court terme et pour du long dit ise terme. Il montre que les entreprises subissent davantage de rationnement long terme puisque le risque support par le prteur est plus important dans ce cas. Steijvers (2008) ralise ainsi deux modles conomtriques comprenant chacun une quation pour la conomtriques fonction doffre, une quation pour la fonction de demande ainsi quune quation traduisant la condition telle que la quantit de crdit observe est le minimum entre la quantit de crdit offerte et celle demande, appele quation de transaction .

Le modle thorique gnral du dsquilibre ou changement de rgime de Maddala & Nelson (1974) se prsente comme suit :

et

reprsentent la demande et loffre sur un march considr et sont les variables considr et reprsentent le vecteur des variables exognes, indpendantes ; et sont les termes derreur.

dterminer et expliquer. et

sont leur coefficient respectif.

Pour chacun de ses modles, Steijvers (2008) dtermine les lments ou variables explicatives qui influent sur loffre et/ou la demande de crdit c'est dire les variables expliquer, tels que le risque de c'est--dire lentreprise par exemple. Pour chaque lment, il dfini les proxies utiliss et qui permettent davoir le ur modle final adapt son tude de rationnement sur les PME belges. Les donnes utilises permettant de mesurer les variables explicatives du modle sont des donnes financires microconomiques quantitatives sur les entreprises. Il estime chacun les modles court et long terme puis il mesure la proportion des entreprises qui sont rationnes par la mthode des triples moindres carrs ou three stage least square (3SLS). Cette technique est une combinaison de la mthode de doubles moindres carrs ou des variables chnique instrumentales et de la mthode Seemingly Unrelated Relations (SUR). Il sagit dun procd (SUR). dquations simultanes qui utilise ainsi toute linformation disponible dans le systme. La probabilit davoir loffre de crdit infrieure la demande, c'est dire que les entreprises soient rationnes, c'est--dire rsulte de la dernire tape de la mthode des triples moindres carrs faisant appel au maximum de vraisemblance. Les rsultats de son tude amnent Steijvers (2008) conclure que, en Belgique, sur la priode 1993 19932001, plus de la moiti des PME ont t rationnes, ce rationnement tant plus important pour du rationnement crdit long terme que pour du crdit court terme. Ce sont principalement les petites et jeunes PME

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disposant de faibles ressources internes et nayant pas ou peu dactifs pouvant servir de garantie en cas de dfaut qui subissent le plus le rationnement.

Nous souhaitons rpliquer ce mme type dtude, qui a un droulement relativement logique et intuitif et qui prsente lavantage de requrir des donnes accessibles, sur un chantillon de PME franaises sur la priode 2000-2008. Toutefois lestimation du modle de dsquilibre par quations simultanes avec les triples moindres carrs est trs complexe et, si elle devait tre ralise, ncessiterait un travail bien plus long que le temps imparti pour un mmoire de recherche. Nous adopterons donc une procdure destimation simplifie pour voir ce quil en est du rationnement des PME franaises, et galement observer limpact ventuel de la crise sur ce rationnement.

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IV. LESTIMATION DU RATIONNEMENT DU CRDIT BANCAIRE DES PME FRANAISES SUR LA PRIODE 2000-2008

Le cur de cette tude vise mesurer leffet de la crise sur le rationnement du crdit des PME franaises. On considre la priode 2000-2008, priode sur laquelle les donnes sont disponibles et permettant de pouvoir comparer la priode de rationnement durant la crise une priode suffisamment longue. La validit des conclusions nen sera que renforce. En se rfrant aux caractristiques et aux spcificits des PME en France et selon la dmarche adopte par Steijvers (2008), nous poserons certaines hypothses concernant les facteurs susceptibles dinfluencer loffre et la demande de crdit et nous choisirons les variables microconomiques quantitatives les plus pertinentes pour la constitution et lvaluation du modle. Enfin, nous appliquerons le modle pralablement dfini et nous donnerons dans la cinquime section de ltude les rsultats, notamment la proportion de PME concerne par le rationnement et les caractristiques de ces dernires.

1. Les hypothses sous jacentes au modle et le choix des proxies

Nous dcrivons ici les phnomnes conomiques et les thories ayant conduit au choix et lutilisation des variables dans le modle que nous appliquerons ensuite. Il sagit essentiellement de variables microconomiques qui se rattachent des concepts danalyse financire5.

1.1. Les dterminants de loffre de crdit

Le risque dune entreprise Loffre de crdit bancaire aux PME est, assez logiquement, dtermine selon le risque de lentreprise. En effet, les PME sont considres comme des actifs risqus, plus imprvisibles et moins bien garantis que dautres entreprises. Pour les banques, le risque associ un prt dargent est le risque de dfaut, le risque que la contrepartie ne puisse plus rpondre ses engagements : rembourser les intrts et le capital aux dates convenues. Ce risque de dfaillance, de faillite est llment principal analyser pour
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Les recherches du Comit europen des centrales de bilans ont montr que les ratios sensibles au risque de

lentreprise se rattachent aux concepts danalyse financire, en ce qui concerne les pays de la zone euro. Une analyse comparative des procdures de faillites. Regards sur les PME La Tribune n16

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les banques. Nous rappelons que ces dernires rationnent en raison de limportante asymtrie dinformation qui caractrise les PME ; le risque qui leur est inhrent est donc difficile et coteux estimer.

Les banques souhaiteront accorder dautant moins de crdit que la probabilit dtre rembours est faible. Le risque de dfaut est le risque que la banque doit anticiper et contre lequel elle doit se protger. En ce qui concerne les PME, nous avons vu prcdemment que les faillites et donc le dfaut des PME est en premier lieu le fait dune mauvaise gestion notamment financire de lentreprise. Il est donc important, dans lestimation du risque dune PME, de prendre en compte sa capacit de remboursement ainsi que sa solvabilit et sa liquidit, plus gnralement de mesurer sa sant, sa solidit financire. Cest le rle de lanalyse financire et des ratios financiers que daider mesurer ce risque et lanticiper pour pouvoir mettre en uvre des solutions (restructuration dune dette accorde par exemple) avant que le dfaut se manifeste et pour viter ce dernier. Par ailleurs, nous savons que des lments tels que la taille de lentreprise refltent le risque de lentreprise. Cest dailleurs pour cette raison que les PME subissent priori davantage le rationnement que les grandes entreprises. Pour le modle que nous souhaitons tablir, nous retenons comme mesure de risque de dfaillance les variables suivantes : Le ratio de couverture des frais financiers : rsultat dexploitation / charges financires. Ce ratio permet de mesurer la capacit de lentreprise faire face ses frais financiers. Nous dterminons ainsi si lentreprise est capable de rembourser les intrts relatifs son endettement grce son activit normale. Le ratio de solvabilit : fonds propres / total dettes. Il mesure la capacit de lentreprise rembourser ses cranciers en cas de liquidation. Plus les fonds propres sont importants, et surtout tant quils sont suprieurs lendettement net total de lentreprise, plus la banque verra sa probabilit dtre rembourse en cas de faillite de lentreprise emprunteuse augmenter. Les capitaux propres garantissent la solvabilit de lentreprise. Par ailleurs, un bon quilibre entre ces deux lments assure la diversification des ressources de lentreprise. Le montant de cash flow interne gnr par lentreprise, rapport au total de lactif de lanne prcdente est un lment important. En effet, ils permettent de faire face aux chances court terme de lentreprise : paiement des intrts, remboursement de dettes court terme ou remboursement dune chance de dettes long terme. Un montant de cash flow important assure ainsi la prennit de lentreprise court terme et diminue le risque pour la banque. Cette dernire sera dautant plus encline prter de largent une entreprise que celle-ci dgage un important cash flow. Le risque dinsolvabilit. Lentreprise est qualifie dinsolvable lorsquelle ne peut plus faire face ses engagements, notamment rembourser les intrts et/ou le principal dune dette. Lentreprise 17

peut tre insolvable du fait dune trop faible rentabilit de lexploitation ou dun recours trop lourd lendettement. Comme nous lavons indiqu, la taille de lentreprise reflte son risque. Ainsi, le total des actifs, pris en logarithme, sera utilis pour approximer cet lment.

Peut tre couvert par des garanties Pour la banque, un moyen de rduire ou au moins de se protger contre le risque de dfaut des entits auxquelles elle prte de largent et contre leur ventuelle insolvabilit est de demander des garanties. Lutilisation de nantissements dans les contrats de prt entre banques et PME est largement rpandue. Elle permet de rsoudre une partie du problme dasymtrie dinformation entre prteur et emprunteur en servant de signal. Cest le modle de Bester (1985). Grce des contrats discriminants deux dimensions (taux dintrt et niveau de garanties), on aboutit un quilibre sparant. Lemprunteur montre quil a confiance en son projet en acceptant de mettre en garantie des biens de son entreprise. Le prteur est galement protg contre un ventuel futur mauvais comportement de lemprunteur, plus risqu par exemple, puisque le systme de garantie permet daligner les intrts du prteur ceux de lemprunteur. Plus lentreprise aura dlments disponibles pour servir de garantie, moins le risque sur cette entreprise sera lev pour la banque. Dans le cas o lentreprise ferait dfaut, la banque rcupre les actifs servant de garantie et peut les revendre. Plus le montant des actifs servant de garantie est important, plus le montant rcupr par la banque en cas de dfaut est important et sera susceptible de couvrir le montant prt. Les lments couramment mis en garantie sont les actifs corporels, les crances et les stocks de lentreprise. Le modle sera donc constitu dun ratio intgrant ces lments avec une pondration de 50% pour les lments de long terme (actifs corporels) et de 50% pour les lments de court terme (crances et stocks, chacun proportion gale) : (1/2 actifs corporels + 1/4 crances + 1/4 stocks) / total actif. Les variables qui ne sont pas des ratios mais directement des postes des tats financiers sont rapportes au total des actifs afin de pouvoir comparer les entreprises et de ne pas avoir de problmes de niveau quant aux valeurs des variables.

Les crdits commerciaux : un signal ? Petersen & Rajan (1994, 1997) et Biais & Gollier (1997) prsentent trs clairement les problmatiques autour des crdits commerciaux et proposent des thories assez intressantes. Petersen & Rajan (1994) testent un modle de rationnement, comme nous lavons dj voqu dans notre revue de littrature des mesures empiriques de rationnement, dans lequel les crdits commerciaux sont considrs comme une alternative, ultime car coteuse, de financement lorsque lon ne peut obtenir davantage de crdit bancaire. Lutilisation des crdits commerciaux et le fait de payer avec plus ou moins de retard signifie que les entreprises nont pas accs suffisamment de crdit 18

bancaires, elles sont rationnes. Les crdits commerciaux constituent donc un substitut aux crdits bancaires. Biais et Gollier (1997) sappuient sur la thorie du signal pour dmontrer que crdits commerciaux et crdits bancaires sont complmentaires, lun servant lautre. En effet, le fait de disposer de crdits commerciaux envoie un signal positif sur la qualit de lentreprise emprunteuse, facilitant son accs aux crdits bancaires. Les fournisseurs disposent dinformations prives sur leurs clients ou ont un avantage comparatif collecter linformation par rapport aux banques. Laccord de dlai de paiement transmet de linformation la banque, contribuant ainsi la rduction des asymtries dinformation entre prteur et emprunteur. Ltude empirique de Voordeckers & Steijvers (2006) amne mme la conclusion que les entreprises qui obtiennent des crdits commerciaux ont moins besoin de garantie que dautres pour assurer leur qualit. Le signal apport par les crdits commerciaux serait dautant plus fort dans le cas franais puisque la loi des faillites franaise nest pas du tout favorable aux prteurs. Ces derniers ne peuvent rien rcuprer en cas de faillite, ou presque, alors que les crdits commerciaux sont normment utiliss (Biais & Malcot (1996) cit par Biais & Gollier (1997)). Ainsi, du ct de la banque, lobservation dune large utilisation des crdits commerciaux est un signal positif qui lincite offrir plus de crdit bancaire. Loffre crdit sera donc dautant plus leve que lentreprise a beaucoup recours aux crdits commerciaux pour se financer. Les crdits commerciaux sont approxims par deux variables : le montant des dettes fournisseurs nettes des crances clients, rapport au total de lactif afin dviter tout problme de niveau des montants ; une dummy variable dettes fournisseurs industrie permettant de mesurer si le montant des dettes commerciales dune entreprise est suprieur ou infrieur la moyenne des dettes fournisseurs des entreprises de son secteur dactivit (commerce, industrie, construction, services). Lorsque le montant des dettes dune entreprise i est suprieur au montant moyen de lindustrie, la dummy variable prend la valeur 1, et elle prend la valeur 0 dans le cas contraire. La PME qui utilise moins de crdits commerciaux que la moyenne de son secteur pour se financer envoie un signal ngatif aux banques. Ces dernires considrent que les fournisseurs qui disposent dinformations prives ont moins confiance dans ces entreprises que dans les autres entreprises du mme secteur.

1.2. Les dterminants de la demande de crdit

Afin de trouver les dterminants pertinents de la fonction de demande de crdit, il convient de se poser la question suivante : Quest ce qui est susceptible daugmenter ou diminuer le besoin de financement externe des entreprises ?

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Le niveau dactivit de lentreprise et sa croissance Lorsquune entreprise crot, son cycle de production devient mcaniquement plus important. Les PME sappuient fortement sur les crdits court terme pour financer leur activit. Elles auront besoin de dautant plus de financement que leur actif et leur activit sont importants. Nous prenons le taux de croissance de lactif comme proxy pour mesurer la croissance de lentreprise et de son activit. Nous utilisons galement la valeur ajoute, prise en logarithme, pour mesurer le niveau de production de lentreprise comme le fait Steijvers (2008).

Lautonomie financire Le besoin de financement externe ncessaire une entreprise est plus grand si cette dernire narrive pas financer seule son niveau de production, c'est--dire si elle a dj puis toutes ses ressources internes, selon le respect de la thorie du financement hirarchique (Pecking Order Theory). Le ratio de liquidit gnrale (actifs circulants / passif exigible court terme, c'est--dire moins dun an) montre la capacit de lentreprise financer elle-mme son cycle dactivit. Il permet de sassurer que les ressources court terme de lentreprise permettent de couvrir ses emplois. Autrement dit, nous vrifions que ses actifs courants sont suffisants pour quelle puisse faire face aux chances de ses dettes fournisseurs ou bancaires ou encore fiscales et sociales dont lchance est infrieure un an. Sil est lev, lentreprise ne devrait pas avoir besoin de beaucoup de crdit donc le coefficient devrait avoir un signe ngatif. Le montant du cash flow interne, calcul partir du rsultat net auquel on ajoute les amortissements, sert galement mesurer la capacit de lentreprise se financer grce la richesse produite par son activit. L encore, plus le cash flow interne de lentreprise est important, moins elle a besoin de recourir du financement externe. Enfin, la rentabilit de lentreprise reprsente galement un lment de sa capacit dgager une marge importante et donc un rsultat net plus ou moins lev.

Le recours aux crdits commerciaux Selon les thories dveloppes prcdemment dans le cas de loffre, les entreprises recourent aux crdits commerciaux dfaut de disposer de suffisamment de crdits bancaires. Ainsi, un recours important aux crdits commerciaux traduit des difficults daccs au crdit bancaire. Les entreprises qui nont pas obtenu le montant de crdit bancaires souhait se tournent vers les crdits commerciaux et en profitent pour envoyer un signal positif la banque par ce biais. La demande de crdit est donc dautant plus leve que lentreprise a beaucoup recours aux crdits commerciaux pour se financer. Nous utilisons deux variables comme mesure des crdits commerciaux : les dettes fournisseurs dune part, et les dettes fournisseurs nettes des crances clients dautre part. Ces deux variables tant rapportes au total de lactif de lanne antrieure. 20

Le niveau des taux dintrt Nous retenons lEURIBOR un an pour chaque anne de lchantillon. Il reprsente le taux sur lequel se base la banque pour fixer le cot de la dette de chaque entreprise individuellement. Nous avons le mme taux pour toutes les entreprises pour une anne considre. Nous utilisons un taux court terme car les PME sendettent principalement court terme. La demande de crdit bancaire manant des PME sera dautant plus forte que les taux dintrt sont faibles.

Pour chacune des deux quations (offre et demande), nous ajoutons aux variables que nous venons de dfinir deux types de dummy variables. Les dummy variables permettent de prendre en compte des caractristiques particulires une fraction des observations. Nous avons : Des dummy variables pour chaque anne permettant de capter linfluence de la priode sur les montants de crdit demands. Nous pensons en particulier ltat de la conjoncture conomique ou dimportants vnements qui auraient pu survenir certaines des annes tudies. Des dummy variables pour chaque secteur (commerce, construction, industrie, services) permettant de capter leffet spcifique ventuel dun secteur sur la demande de crdit bancaire. En effet, les entreprises nont pas forcment les mmes caractristiques financires ni les mmes besoins financiers dun secteur un autre.

2. Spcification du modle et de la mthode destimation

Nous avons un modle de dsquilibre constitu de trois quations : deux quations comportementales (lquation de loffre de crdit et celle de la demande de crdit) et une quation comptable c'est--dire une pure identit mathmatique dpourvue de perturbation alatoire et de coefficients inconnus estimer. Les quations comportementales sont linaires c'est--dire que lon a une variable endogne, dpendante, expliquer qui suppose tre la rsultante dun ensemble de variables exognes, indpendantes, explicatives dtermines prcdemment et dune perturbation alatoire.

Nous avons choisi de ne pas reprendre la diffrenciation, propose par Steijvers (2008), entre crdit long terme et crdit court terme. Tout dabord, les donnes sur les montants de crdits court terme et de crdits long terme sont difficilement accessibles. La base de donnes Diane que nous avons utilise pour une grande partie des donnes propose cette diffrenciation mais elle est en ralit souvent mal renseigne. Les dettes auprs des tablissements de crdits sont souvent classes par dfaut en dettes court terme auprs des tablissements de crdit pour leur totalit. Par ailleurs, nous pouvons nous poser la question de la pertinence des variables exognes choisies soit pour expliquer le

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court terme soit pour expliquer le long terme. Cette question se pose dautant plus que les PME, en France, disposent principalement de crdit court terme et trs peu long terme.

Selon les hypothses et thories exposes concernant les variables expliquant loffre et celles expliquant la demande dans la partie prcdente, nous dfinissons le modle que nous allons estimer comme suit :
,

= + + + +

ln ( +

) +

+ +

= + + +

+ ln (

) +
,

+
,

+
,

+ + :

= min ( et prsent.

sont les variables endognes ou variables expliquer, qui ne sont pas observables dans le cas est une variable observable : le montant de crdit chang. Toutes les autres variables, qui

sont des variables explicatives, sont exognes. Nous avons des donnes de panel. Chaque observation une donne sur une PME pour lanne . de lchantillon de donnes reprsente

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Nous nestimons pas ces quations par la mthode dquations simultanes des triples moindres carrs comme le fait Steijvers (2008) car bien quil sagisse dune technique trs performante utilisant toute linformation du systme, elle est trs complexe appliquer. Elle demanderait un travail bien plus lourd et long que le temps dont nous disposons pour un mmoire de recherche. Toutefois, nous souhaitons garder la mme logique. Nous allons appliquer une mthodologie en trois grandes tapes, suivant un raisonnement similaire celui de Steijvers (2008) ou encore dAtanasova et Wilson (2004).

En premier lieu, nous estimons les coefficients de chaque variable explicative des quations doffre et de demande en partant dune hypothse dquilibre de march tel que : montant de crdit bancaire chang = montant de crdit bancaire offert = montant de crdit bancaire demand. = =

A partir des coefficients ainsi dtermins, nous calculons les valeurs ajustes de loffre de crdit et de la demande de crdit pour chacune des entreprises de lchantillon. De cette manire, nous identifions les variables non observables que sont loffre de crdit et la demande de crdit. En second lieu, il sagit de dterminer la proportion dentreprises rationnes par anne. Une entreprise est rationne si le montant de crdit quelle demande est suprieur au montant du crdit que les banques sont prtes lui offrir c'est--dire si > . Cest la traduction de la 3me quation du

systme du modle dfini plus haut. Pour se faire, nous comparons simplement les valeurs ajustes de loffre et de la demande de crdit et nous calculons la proportion dentreprises pour lesquelles la demande est suprieure loffre. En troisime et dernier lieu, nous construisons deux sous-chantillons, lun rassemblant les entreprises rationnes, lautre les non rationnes. Nous dterminons leurs statistiques descriptives respectives. Nous pouvons alors dresser une typologie des PME qui sont le plus sujettes au rationnement et dfinir les variables qui ont le plus dimportance dans la dcision de rationnement prise par les banques.

3. Description des donnes

Les PME constituent un groupe dentreprises assez large et souvent htrogne. Leur structure et leur taille peuvent tre assez largement influences par leur environnement conomique national. En France, il nexiste pas de dfinition unique, notamment au niveau du seuil du nombre demploys qui est bien souvent de 500 mais peut tre de 250 personnes. Depuis le 1er janvier 2005 toutefois, une dfinition europenne ayant t adopte est applique. Elle stipule que les entreprises sont des PME lorsquelles rpondent aux critres suivants6 : 6

Les effectifs doivent tre infrieurs 250 personnes ;

Commission europenne La nouvelle dfinition des PME - 2006

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Le chiffre daffaires annuel ne doit pas dpasser 50 millions deuros et/ou le total du bilan ne doit pas excder 43 millions deuros.

Il convient dexclure les micro-entreprises qui emploient moins de 10 personnes, dont le chiffre daffaires annuel et/ou le total du bilan sont infrieurs 2 millions deuros.

Il faut enfin considrer si lentreprise est indpendante, partenaire ou lie c'est--dire que lon prend en compte la nature dventuelles relations existantes avec dautres entreprises. En effet, des PME auparavant indpendantes peuvent se lier avec un groupe ce qui leur permet davoir plus de fonds propres, un accs facilit aux services bancaires en gnral, voir mme un accs aux marchs financiers tout en conservant leurs capacits dinnovation. Picard (2006) montre que les PME sont gnralement intgres un grand groupe au cours de leur processus de croissance. Cela leur permet davoir accs aux ressources financires ncessaires leur dveloppement. Depuis 1996, la part des PME indpendantes a diminu de 79% 51% dans le total des PME au profit des PME appartenant un groupe7. Ces dernires ne peuvent alors plus tre rellement considres de la mme manire que les PME qualifies dindpendantes.

Toutes les donnes financires quantitatives relatives chacune de nos entreprises et ncessaires lestimation des diffrentes quations ont t collectes grce la base de donnes DIANE (Disque pour lAnalyse Economique) Bureau Van Dijk Editions Electroniques, Coface. Cette base de donnes rassemble les informations comptables et financires de plus dun million dentreprises franaises et offre un historique de 10 ans sur ces donnes. Les entreprises intgrant cette base de donnes sont celles ayant publi et dpos leur comptes annuels (bilan, compte de rsultat et annexe) auprs des Greffes de Tribunaux de commerce. Elle incorpore les entreprises publiques du secteur marchand mais exclue lartisanat, la production sous statut associatif, les professions librales non inscrites au Registre du Commerce, les fonctions publiques, les agriculteurs except les entreprises de services aux productions agricoles. Les critres de slection de notre chantillon dentreprises, conformment la dfinition europenne dune PME explicite prcdemment, sont les suivants : Effectifs infrieurs 250 personnes Chiffre daffaire infrieur 50 millions deuros Total de lactif infrieur 43 millions deuros

Chaque PME respecte ces trois conditions. Quant au critre dindpendance, les donnes ncessaires sa prise en compte sont trs dlicates trouver et traiter. Il nexistait pas dlment renseign permettant de sparer les PME indpendantes de celles appartenant un groupe au sein de la base de donnes DIANE. La slection a donc t faite manuellement : partir des sites internet des socits slectionnes et qui taient renseigns pour la majorit des entreprises, nous avons pu rechercher
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Bulletin de la Banque de France n165, 31-48

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lappartenance un groupe. Cette slection, bien quimparfaite, a permis dexclure un nombre important dentreprises, davoir un chantillon de PME qui soit moins pollu par la prsence de PME non indpendantes et ainsi de pouvoir prsenter des rsultats qui permettent de rpondre la problmatique pose. Le taux dintrt EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate) retenu est le taux 1 an moyen sur lanne, la moyenne ayant t ralise partir des taux 1 an mensuels. Le taux Euribor est le taux dintrt des marchs financiers tabli entre de nombreuses banques. Il sert de taux de rfrence. Les taux ont t rcuprs sur le site Euribor-rates.eu. On a ainsi un chantillon compos de 3.957 entreprises rpondants aux critres de dfinition dune PME et dont les donnes ncessaires notre modle sont disponibles de 1999 2008 inclus ; soit un total de 35.613 observations compte tenu du fait que lanne 1999 est lanne servant de comparaison donc nest pas comptabilise. Nous avons retir les observations aberrantes et celles qui taient incompltes. Les donnes traites sont des donnes de panel ou donnes croises. lobservation de la variable pour lentreprise lanne . note

Lchantillon final se prsente comme suit :

Tableau 1 : Rpartition des entreprises observes par anne : Anne 2000 2505 2001 3068 2002 3204 2003 3356 2004 3506 2005 3780 2006 3868 2007 3860 2008 2841 Total 29988

Le tableau 2 prsente quelques statistiques descriptives des variables pour lchantillon dentreprises slectionnes. Lentreprise mdiane existe depuis 25 ans, dispose de 4.366.300 dactifs et dgage une valeur ajoute de 2.157.600. La solvabilit de lentreprise mdiane signifie que les fonds propres ne reprsentent que 34,9% du total des dettes. La couverture des frais financiers apparat trs leve. La PME mdiane dispose de 21,6% dlments de bilan pouvant tre mis en garanties. Le taux de croissance des PME est positif, tout comme leur rentabilit conomique. Lchantillon prsent ici semble tre globalement compos dentreprises moins jeunes, moins en croissance que celles de lchantillon de Steijvers (2008) bien que dans un cas il sagisse de PME franaises et dans lautre de PME belges et que la priode tudie soit diffrente.

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Tableau 2 : Statistiques descriptives Variable Total de lactif net Valeur ajoute Age Solvabilit Risque dinsolvabilit Couverture des frais financiers Cash flow / Total actif t-1 Garanties / Total actif t-1 Taux de croissance de lactif Rentabilit conomique Liquidit gnrale Dettes fournisseurs / Total actif t-1 Dettes fournisseur nettes / Total actif t-1 Moyenne 6.387.700 2.847.200 28,632 ans 0,36197 0,16645 30,172 0,11187 0,21179 0,10519 5,2566 1,6152 0,29859 -0,066093 Mdiane 4.366.300 2.157.600 25 ans 0,34871 0,075814 6,7169 0,099179 0,21601 0,054414 4,4222 1,3983 0,26359 -0,074275

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V.

RSULTATS

Nous prsentons dans cette section les rsultats de ltude empirique. Les estimations ont t ralises laide du logiciel dconomtrie Gretl. Dans une premire sous-section, nous analysons les coefficients des quations estimes afin de voir sils correspondent aux prdictions prcdemment nonces. Ensuite, nous exposons les rsultats quant lexistence dun rationnement, son importance relative en priode de crise avant de dfinir le profil des PME contraintes financirement par les banques. Enfin, nous discutons des limites du modle et de la mthode destimation applique.

1. Lanalyse des quations doffre et de demande estimes

Les tableaux 3a et 3b synthtisent les rsultats de la premire tape destimation dans laquelle nous avons suppos un quilibre du march du crdit pour pouvoir estimer les quations doffre et de demande. A partir de ces rsultats, nous commentons les coefficients obtenus et leur sens par rapport aux hypothses mises auparavant.

Tout dabord, concernant loffre de crdit aux PME, nous constatons que le coefficient relatif lge est significatif et a un signe en accord avec les prdictions. Cest galement le cas pour la solvabilit et de la variable refltant le niveau dactifs pouvant tre donns en garantie. Ce dernier lment est important et les rsultats montrent bien le rle des nantissements dans la rduction des asymtries dinformation entre prteur et emprunteur. En revanche, le critre de taille - ln(total actif)) - est inversement li loffre de crdit, contrairement ce que lon a prdit, ce qui est un rsultat assez tonnant et difficilement explicable. La couverture des frais financier qui est une faon de mesurer la capacit de remboursement de lemprunteur est aussi inverse ce que nous anticipions. Le risque dinsolvabilit et le montant de cash flow ne sont pas significatifs. Un lment intressant et sur lequel nous avons insist au niveau de la thorie est lutilisation de dlais de paiement fournisseurs. Les rsultats concernant lutilisation des crdits commerciaux sont difficiles interprts et ne permettent pas de conclure quant au sens du signal que leur utilisation par les entreprises envoie aux banques. Dune part, lutilisation de crdits commerciaux par rapport aux montants de crdits commerciaux accords aux clients est positivement li loffre de crdit bancaire ce qui valide lhypothse de Biais & Gollier (1997) stipulant que lutilisation de crdits commerciaux confre une information positive aux banques. Dautre part, le fait de disposer dun montant de crdits commerciaux plus important que la moyenne de lindustrie laquelle appartient une entreprise nest 27

pas un bon signal. Ceci signifie plutt que les banques considrent que les entreprises qui recourent aux crdits commerciaux sont celles qui se sont vues refuser du financement bancaire, ce qui constitue un signal ngatif. Cela reflte galement le fait quil existe un rel rseau de financement interentreprise : les plus flexibles accordant des dlais de paiement aux moins flexibles et moins liquides, y trouvant un avantage dans laugmentation de leur activit par ce biais.

Tableau 3a : Modle appliqu pour loffre de crdit aux PME Variables explicatives Offre de crdit de la banque Coefficient Age Ln (total actif) Solvabilit Risque dinsolvabilit Couverture des frais financiers Cash flow / Total actift-1 Garanties / Total actift-1 Dettes fournisseurs nettes / Total actift-1 Dummy industrie Secteur : Commerce Construction Industrie dettes fournisseurs P value

0,000133033 -0,0079797 0,0177678 -0,000137036 -4,11219e-05 0,00359811 0,101251 0,0135174 -0,0123077

<0,00001*** <0,00001*** <0,00001*** 0,68167 <0,00001*** 0,43690 <0,00001*** <0,00001*** <0,00001***

-0,0162786 -0,0189597 -0,00885844 0,255523 0,0472171 0,0445705 0,00181836 0,000731382 0,000295328 -0,000237062 0,000338453 0,508142
R ajust

<0,00001*** <0,00001*** <0,00001*** <0,00001*** <0,00001*** <0,00001*** 0,31469 0,68928 0,87263 0,89845 0,85654 0,507810

Anne : 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001

On prsente les rsultats robustes lhtroscdasticit et lautocorrlation. 28

Tableau 3b : Modle appliqu pour la demande de crdit des PME Variables explicatives Demande de crdit bancaire Coefficient Croissance de lactif Rentabilit conomique Ln(valeur ajoute) Cash flow / Total actift-1 Liquidit gnrale Dettes fournisseurs nettes / Total actift-1 Dettes fournisseurs / Total actift-1 Taux dintrt Industrie : Commerce Construction Industrie P value

0,0271828 -0,00108406 -0,00197999 0,0769239 -0,00135418 0,0158882 -0,0524514 0,0661024 -0,00315784 -0,00660371 0,00359441 0,238691 0,0441191 0,0422754 0,000989008 -7,78395e-05 -0,000139346 -0,000674746 0,508142
R ajust

<0,00001*** <0,00001*** 0,00540 <0,00001*** 0,11358 <0,00001*** <0,00001*** 0,36073 0,08798* 0,00022*** 0,03671** <0,00001*** <0,00001*** <0,00001*** 0,52530 0,96079 0,92695 0,35406 0,507810

Anne : 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002

On prsente les rsultats robustes lhtroscdasticit et lautocorrlation.

Ensuite, concernant la demande de crdit des PME, nous voyons que le coefficient de croissance de lactif est positif, conformment aux prdictions. Les entreprises forte croissance ont besoin de plus de capitaux externes. En revanche, la variable ln(total actif) reprsentant le niveau dactivit de lentreprise na pas dimpact significatif. La rentabilit conomique est ngativement lie la demande de crdit bancaire. Les entreprises moins rentables demandent plus de fonds aux banques. Le coefficient relatif au niveau de cash flow est positif ce qui est assez tonnant.

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Tout comme pour lanalyse de loffre de crdit, il est ici difficile de conclure propos des crdits commerciaux. Les dettes fournisseurs nettes des crances clients sont lies positivement la demande de crdit tandis que les dettes fournisseurs y sont lies ngativement. Le signe positif des dettes fournisseurs nettes permet de dire que les crdits commerciaux sont dautant plus utilise que nous souhaitons plus de crdit dune manire gnrale (dont du crdit bancaire) et indique un probable rationnement. Le lien ngatif entre dettes fournisseurs et demande de crdit signifie que crdits commerciaux et crdits bancaires sont complmentaires plutt que substituables.

Pour chaque variable dont le lien avec loffre de crdit nest pas dans le sens prdit, il est possible que les explications relatives aux rsultats soient en fait lis la demande de crdit, et inversement. Il y aurait une confusion entre les variables expliquant loffre et celles expliquant la demande de crdit du fait de lhypothse forte de la premire tape de lestimation : = = . Ainsi, la taille est

positivement lie la demande de crdit, les entreprises qui recourent davantage aux dlais de paiement fournisseurs sont celles qui demandent plus de crdit bancaire.

2. Les entreprises franaises encore plus rationnes avec la crise

Pour dterminer la proportion de PME contraintes financirement par les banques, nous comparons les valeurs ajustes doffre et de demande de crdit des modles estims puis nous les confrontons. Si, pour une entreprise considre pour une anne nous avons un montant de crdit demand plus

important que le montant de crdit offert, alors lentreprise est rationne pour cette anne. Inversement, si le montant de crdit offert est plus important que le montant de crdit demand, alors lentreprise nest pas rationne pour cette anne. Il est important de noter que la mthode destimation permet offre la possibilit aux entreprise de changer de sous-chantillon (rationnes vs non rationnes) au cours du temps. Une fois les entreprises catgorises selon les deux sous chantillons et classes par annes, nous calculons aisment la proportion dentreprises rationnes sur lchantillon total. Le tableau 4 prsente les rsultats de cette tape destimation.

Sur toute la priode tudie (2000-2008), les rsultats indiquent un rationnement du crdit bancaire pour 45,3% des PME franaises. Steijvers (2008) a estim ce rationnement 53,4% et 52,7%, respectivement pour le long terme et le court terme, concernant les PME belges sur la priode 19932001. Atanasova & Wilson (2004) estiment que 42,7% des PME anglaises sont rationnes sur la priode 1989-2009.

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Tableau 4 : Proportion dentreprises subissant un rationnement du crdit bancaire Anne 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 2000-2008 49.1% 45.9% 44.3% 45.4% 45.3% 43.5% 45.4% 44.6% 44.9% 45.3%

Il est encore plus intressant de constater que ce rationnement est peu prs constant jusquen 2007, autour de 45%, et quil augmente pour la seule anne 2008. Les PME ont, selon les rsultats prsents ici, subit un rationnement renforc en raison de la crise financire et conomique actuelle. La crise de liquidit et les lourdes pertes auxquelles les banques ont t confrontes ont conduit une rduction de lactivit de prt. Avec Ble II, les banques ont du rduire cette activit pour pouvoir reconstituer un niveau de fonds propres conforme la rglementation. Leffet positif attendu du dispositif de Ble II sur le financement des PME na de ce fait pas t constat. Il sagit pour le moment plutt dun effet ngatif. En France, un mdiateur du crdit a t mis en place pour aider les PME obtenir du financement en cette priode de crise. Bien quun certain nombre dentreprise ont t aides, ceci na pas t suffisant pour contenir le rationnement son niveau des dernires annes voir pour le faire diminuer. Par ailleurs, le rationnement mesur en 2007 apparat en augmentation par rapport 2006. Il est toutefois difficile de conclure quant une ventuelle anticipation de la crise conomique et financire par les banques et une restriction de laccs au crdit ds 2007.

3. Profil des entreprises rationnes

Les statistiques descriptives prsentes dans le tableau 5 permettent de dfinir les caractristiques des PME ayant t contraintes financirement par les banques. Nous avons ralis un test dgalit des esprances de deux observations de variances diffrentes afin de pouvoir affirmer ou non que les moyennes des deux sous chantillons sont significativement diffrentes.

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Tableau 5 : Statistiques descriptives des sous-chantillons, PME rationnes vs PME non rationnes Variable PME rationnes Moyenne Dettes bancaires / Total actif t-1 Total de lactif net Valeur ajoute Age Ln (total actif) Solvabilit Risque dinsolvabilit Couverture des frais financiers Cash flow / Total actif t-1 Garanties / Total actif t-1 Taux de croissance de lactif Ln (valeur ajoute) Rentabilit conomique Liquidit gnrale Dettes fournisseurs / Total actif t-1 Dettes fournisseur nettes / Total actif t-1
# #

PME non rationnes Moyenne 0,04956# 4.748.690# 2.468.310# 31,2364# ans 8,26030# 0,37802# 0,16137 17,9978# 0,11390# 0,23895# 0,07954# 7,60770# 5,83074# 1,62474 0,32063# -0,07781#

0,04346

8.334.250# 3.340.980# 25,6822# ans 8,75216# 0,34313# 0,17437 45,1317

#

0,11090# 0,18082# 0,13397# 7,83689# 4,65861# 1,60536 0,27406# -0,05382#

La diffrence de moyenne entre PME rationnes et non rationnes est significative (t-test,

intervalle de confiance 95%)

Dune faon gnrale, les entreprises de lchantillon de cette tude prsentent un endettement bien moins lev que celles de ltude ralise par Steijvers (2008) ou encore celles de larticle de Atanasova & Wilson (2004). Les entreprises rationnes financent seulement 4,3% de leur actif par endettement bancaire contre 5% pour les entreprises qui ne sont pas contraintes, bien que la proportion globale de lactif financ par endettement bancaire soit du mme ordre de grandeur. Daprs les rsultats, les PME rationnes sont plus jeunes, dgagent moins de cash flow et disposent de moins dactifs pouvant tre mis en garantie, c'est--dire que les PME plus risques ou pour lesquelles les asymtries dinformation et lincertitude sont leves sont plus sujettes au rationnement du crdit bancaire, ce qui est en accord avec la thorie. En revanche, elles sont plus grandes, ce qui constitue un rsultat assez surprenant. Par ailleurs, leur niveau dactivit est plus lev et elles croissent plus rapidement mais elles sont moins rentables. Les entreprises qui ont besoin de plus de ressources pour leur croissance narrivent pas en obtenir. Il semble tout de mme quelles aient dj

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russi atteindre un niveau lev dactivit. Compte de la trop faible rentabilit de leur activit, les banques sont rticentes leur prter de largent. Enfin, les entreprises rationnes ont un ratio de dettes fournisseurs plus faible mais un ratio de dettes fournisseurs nettes plus importants que les entreprises non rationnes. Elles recourent proportionnellement plus aux dettes fournisseurs et accordent moins de dlais de paiement leurs clients que les entreprises non rationnes. Il est cependant dlicat de conclure quant lusage et lutilit des crdits commerciaux par rapport laccs au crdit bancaire. Les rsultats trouvs ici sont assez similaires ceux trouvs par Steijvers (2008) sur les PME Belges, bien que ce dernier ait scind son modle en deux pour pouvoir considrer le crdit bancaire long terme dune part et le crdit bancaire court terme dautre part. En revanche, Atanasova & Wilson (2004), concernant les PME anglaises, ont plutt conclu que les entreprises rationnes sont les petites entreprises forte croissance ayant des projets dinvestissement rentables. Et ils ont pu confirmer le recours plus important aux crdits commerciaux pour ces entreprises, tel un substitut aux crdits bancaires.

4. Les limites du modle et de la mthode destimation

Le modle que nous avons dfini et estim, construit avec des variables microconomiques quantitatives, prsente limmense avantage de requrir des donnes qui sont relativement aisment consultables, except concernant lappartenance un groupe. Il est cependant possible que la prise en compte dlments qualitatifs tels que la position de march de lentreprise (petite entreprise sur march local, sous-traitant dun petit ou dun grand nombre de donneurs dordre, entreprise moyenne tourne vers linternational), la position de lentreprise au sein de sa courbe de vie, les relations de lentreprise avec les institutions bancaires, des signaux dalerte comme une action en justice en cours ou des demandes de crdit successives, les engagements bancaires ou les incidents financiers rencontrs par lentreprise... En particulier, de nombreuses tudes ont montr les effets bnfiques dune relation lengagement sur la disponibilit du crdit. Malheureusement, il nexiste que peu souvent de base de donnes pour de tels lments. Ces derniers sont trs complexes apprhender et lapplication dans un modle de ce type de donnes est impossible lorsque lon souhaite traiter un chantillon large et donc reprsentatif et plus fiable. Par ailleurs, nous avons pu voir que la fonction objectif dun entrepreneur de PME est trs diffrente de celle dun dirigeant de grande entreprise. Ce dernier souhaite maximiser les profits de son entreprise alors que lentrepreneur recherche la satisfaction et lautonomie. De ce fait, il est critiquable dvaluer la capacit de crdit des PME uniquement partir des lments prsents dans leurs tats financiers.

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Les donnes utilises ont pour seul inconvnient le fait ne pas avoir de renseignements exploitables sur lindpendance des PME par rapport un groupe. Le tri a de ce fait t ralis manuellement pour la plus grande partie de lchantillon considr. Toutefois, il est vident quune mthode de traitement de donnes manuelle sur un chantillon aussi large, et qui tait encore plus important avant ce tri, est imparfaite. Il est probable que des PME non indpendantes fassent partie de lchantillon trait et quelles biaisent quelque peu les rsultats des estimations.

Dans le modle estim, nous avons considr le montant de crdit chang comme variable explicative, puis comme variable dterminer. Sevestre (1997) prsente les consquences lies lutilisation de lencours de crdit la place des flux de nouveaux contrats de prts et conclue quil est plus adquat de mesurer le nombre de nouveaux prts accords. Cependant, lobtention de cette donne pose problme.

La mthode destimation utilise, les MCO (Moindres Carrs Ordinaires), est dlicate appliquer sur des donnes de panels et nous la rencontrons de ce fait peu souvent pour ce type de donnes. Elle suppose en effet le respect de trois hypothses importantes : labsence de corrlation entre les individus, labsence de corrlation dans le temps pour une mme entreprise et une mme volatilit pour les diffrents individus. Nous avons toutefois dcid dappliquer cette mthode destimation car lutilisation dune mthode plus labore telle que les 3SLS (three stage least squares) aurait ncessit une tude beaucoup plus longue. Il serait nanmoins trs intressant de pouvoir appliquer les 3SLS notre chantillon.

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VI. CONCLUSION

Les difficults de financement rencontres par les PME franaises constituent une entrave majeure leur dveloppement. Il est probable que la crise financire et conomique actuelle ne fasse que renforcer le phnomne de rationnement du crdit qui touche ces entreprises. Cette tude vise mesurer le rationnement du crdit des PME franaises sur la priode 2000-2008. Nous avons souhait traiter avec attention la crise conomique et financire actuelle et ses consquences sur laccs au financement pour des PME qui rencontrent dj souvent des difficults pour se financer. Le modle de dsquilibre dfini et appliqu prsente lavantage de prendre en compte lexistence du rationnement du crdit et de le mesurer en catgorisant les entreprises rationnes et non rationnes de manire endogne. Lestimation ralise sur un chantillon de 3957 PME franaises a permis de conclure un rationnement du crdit bancaire consquent denviron 45% de 2000 2007, et un rationnement renforc de 49,1% en 2008, priode de crise. Les PME rationnes sont plus jeunes, disposent de moins de garanties, dgagent moins de cash flow et croissent plus rapidement que les autres. Ainsi, en France, les PME correspondant ce type de profil sont plus fortement exposes un rationnement du crdit bancaire, et ce dautant plus fortement en cette priode de crise. Lexistence dun tel rationnement explique que le modle de croissance des PME franaises semble de plus en plus privilgier un dveloppement au sein des grands groupes, leur permettant de rsoudre leurs difficults financires. Pour pouvoir se dvelopper, les PME seraient donc contraintes de sintgrer un groupe et, pour les dirigeants actionnaires, de cder trs probablement une partie du contrle et du pouvoir quils dtiennent. Lestimation du modle de dsquilibre par MCO prsente certaines limites en raison des hypothses fortes quimplique lapplication de cette mthode. Lamlioration apporter cette tude serait la en uvre dune mthode conomtrique plus labore pour estimer notre modle. Il serait intressant dutiliser lestimation par quations simultanes avec les triples moindres carrs sur nos donnes de PME franaises.

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