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UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO DE JANEIRO Escola Politcnica

Curso de Engenharia Civil Departamento de Construo Civil

Anlise da Viabilidade Econmico-Financeira de Empreendimentos Imobilirios com Foco nos Sistemas de Financiamento

Marcelo Binenbojm

Rio de Janeiro 2008

Marcelo Binenbojm

Anlise da Viabilidade Econmico-Financeira de Empreendimentos Imobilirios com Foco nos Sistemas de Financiamento

Projeto de Monografia apresentado ao Departamento de Construo Civil da Escola Politcnica da UFRJ como exigncia parcial para obteno do Ttulo de Engenheiro Civil

Orientadores: Prof.: ASSED NAKED HADDAD, D.Sc. Prof.: CLUDIA DO ROSRIO VAZ MORGADO, D.Sc.

Rio de Janeiro 2008

Marcelo Binenbojm

Anlise da Viabilidade Econmico-Financeira de Empreendimentos Imobilirios com Foco nos Sistemas de Financiamento

Projeto de Monografia apresentado ao Departamento de Construo Civil da Escola Politcnica da UFRJ como exigncia parcial para obteno do Ttulo de Engenheiro Civil

Aprovada em 18 de Junho de 2008

_____________________________________________________________ ASSED NAKED HADDAD, D.Sc., Orientador

_____________________________________________________________ ELAINE GARRIDO VAZQUES, D.Sc.

_____________________________________________________________ LUS OTVIO COCITO DE ARAJO, D.Sc.

_____________________________________________________________ MARCELO GOMES MIGUEZ, D.Sc.

Rio de Janeiro 2008

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Dedico este trabalho minha Famlia e amigos.

AGRADECIMENTOS minha famlia e aos meus amigos de longa data, responsveis por terem moldado a pessoa que me tornei.

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Aos meus colegas de classe e todos os amigos que conquistei durante os dois anos de UFRJ, que me acolheram e me ajudaram como se amigo de longa data fosse. (Fernando Macedo, Raul Amorim, Tiago Azevedo, Tssia Machado, Brian Pieroni, Henrique Nolasco, David Maia, Vitor Libonati, Felipe Toneli, entre outros). Ao Lus Renato e Srgio, que contriburam de maneira decisiva para que eu conseguisse as entrevistas deste trabalho. Ao professor Assed Naked Haddad pela orientao, que foi alm dos assuntos deste trabalho, e por acreditar na minha competncia. professora Cludia do Rosrio Vaz Morgado, que tambm me orientou neste trabalho. professora Elaine Garrido Vazquez por toda a ateno e ajuda. A todos os professores do Departamento de Construo Civil da UFRJ, que finalmente me ensinaram engenharia, e graas a seus ensinamentos sou hoje Engenheiro CIvil.

RESUMO

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Apesar de ainda existir um elevado dficit habitacional, que se arrasta h dcadas, o setor da construo civil vive um boom como no se via h muitos anos. A lei que instituiu o Sistema Financeiro Imobilirio (SFI) criou novas formas de captao de recursos para financiamento da construo, e isso vem impulsionando as incorporadoras a buscar novos empreendimentos, com o objetivo primordial de obter lucro. Diante desse cenrio, faz-se necessrio, alm do conhecimento das tcnicas de construo, dominar tambm os conceitos de anlise de viabilidade econmico-financeira de empreendimentos imobilirios. Este trabalho tem como objetivo principal apresentar os dados obtidos sobre os mtodos de avaliao da viabilidade econmica de empreendimentos na construo civil, bem como a anlise desses dados. As informaes foram obtidas atravs da elaborao de um instrumento de coleta de dados. A partir de ento, foram realizadas anlises comparativas entre os mtodos observados na prtica e aqueles apresentados na literatura usada como referncia. Como resultado da pesquisa, foi concludo que as incorporadoras seguem os preceitos bsicos de anlise de viabilidade sugeridos na literatura especializada e preocupam-se em aprimorar cada vez mais essas tcnicas, conforme vo crescendo dentro do setor.

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SUMRIO CAPTULO I INTRODUO .............................................................................................. 8 I.1 JUSTIFICATIVA E RELEVNCIA DO TRABALHO ....................................................... 9 I.2 OBJETIVOS ........................................................................................................................ 10 I.3 ESTRUTURA DO TRABALHO ......................................................................................... 11 CAPTULO II BASE CONCEITUAL E REVISO DA LITERATURA ...................... 12 II.1 ESTUTURAO FINANCEIRA DE EMPREENDIMENTOS IMOBILIRIOS ........................................................................................................................ 12 II.2 MODELOS DE SIMULAO PARA A ANLISE DE VIABILIDADE ....................... 18 II.3 POLTICA DE FINANCIAMENTO IMOBILIRIO NO BRASIL ................................. 21 II.3.1 Sistema Financeiro da Habitao ..................................................................................... 21 II.3.2 Sistema Financeiro Imobilirio ........................................................................................ 26 II.4 SISTEMAS DE AMORTIZAO .................................................................................... 34 II.4.1 Sistema de Amortizao Constante (SAC) sem carncia ................................................ 35 II.4.2 Sistema de Amortizao Constante (SAC) com carncia ................................................ 37 II.4.3 Sistema de Amortizao Francs ..................................................................................... 40 II.4.4 Tabela Price ..................................................................................................................... 43 II.4.5 Sistema de Amortizao Misto (SAM) ............................................................................ 44 II.5 MTODOS DE ANLISE DE INVESTIMENTOS ......................................................... 45 II.5.1 Taxa Mnima de Atratividade (TMA).............................................................................. 46 II.5.2 Mtodo da Taxa Interna de Retorno (TIR) ...................................................................... 48 II.5.3 Mtodo do Valor Presente Lquido (VPL)....................................................................... 51 II.5.4 Mtodo Sugerido para Estudo de Viabilidade de Empreendimentos .............................. 53 CAPTULO III METODOLOGIA ..................................................................................... 59 III.1 ELABORAO DO INSTRUMENTO ........................................................................... 59 III.2 COLETA DE DADOS ...................................................................................................... 60 III.3 PROCESSAMENTO E ANLISE DOS DADOS ........................................................... 61 III.4 INSTRUMENTO DE COLETA DE DADOS .................................................................. 61 CAPTULO IV COLETA E ANLISE DOS DADOS ..................................................... 63 IV.1 CARACTERIZAO DAS EMPRESAS ........................................................................ 63 IV.2 FINANCIAMENTO DA AQUISIO DO IMVEl ...................................................... 64 IV.3 AQUISIO DO TERRENO ........................................................................................... 76 IV.4 PREVISO DE CUSTO DA OBRA E DESEMBOLSO ................................................. 78 IV.5 ESTIMATIVA DE PREO E PREVISO DE VENDAS ............................................... 80 IV.6 CUSTEIO DA OBRA: RECURSOS PRPRIOS / FINACIAMENTO ........................... 83 IV.7 CARACTERIZAO DAS EMPRESAS FINANCIADORAS ...................................... 85 IV.8 FORMAS DE FINANCIAMENTO .................................................................................. 86 IV.9 CRITRIOS DE DESEMPENHO PARA ANLISE DE VIABILIDADE ..................... 89 CAPTULO V CONSIDERAES FINAIS E CONCLUSO ...................................... 92 V.1 LIMITAES DA PESQUISA E RECOMENDAES PARA TRABALHOS FUTUROS ............................................................................................ 94 REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS .................................................................................. 96

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CAPTULO I INTRODUO

O setor da construo civil no Brasil encontra-se aquecido como h muito no se via. O pas tenta reduzir o enorme dficit imobilirio que se arrasta h dcadas e que no foi solucionado pelo antigo Sistema Financeiro da Habitao (SFH). Uma vez que o Sistema Financeiro Nacional tambm no possui volume de capital suficiente para promover a reduo desse dficit, o governo criou novas formas de captao de recursos para financiamento da construo civil. Assim, influenciadas pelas novas formas de financiamento imobilirio introduzidas pela Lei n 9.514 de 1997, que criou o Sistema Financeiro Imobilirio (SFI), e pelos incentivos advindos do PAC (Programa de Acelerao do Crescimento), as incorporadoras voltaram a contratar em grande escala para levar a cabo seus empreendimentos. Contudo, investimentos no mercado imobilirio envolvem grande aporte de capital e baixa liquidez, no sendo incorporados de forma instantnea, apresentando lento payback, alm de diversas incertezas econmicas relativas a demanda, preo/m2 e velocidade de vendas, que aumentam o risco percebido dos investidores. Quando soma-se a isso um conhecimento insuficiente dessas novas formas de financiamento, esse cenrio aparentemente atraente pode tornar-se uma armadilha para um empreendedor despreparado. Portanto, necessrio, alm do conhecimento tcnico, um conhecimento suficiente dos agentes atuantes e da dinmica dos fluxos de investimentos nesse setor de mercado, bem como das boas tcnicas de anlise de viabilidade econmica de empreendimentos. Somandose a isso um conhecimento adequado dos riscos e armadilhas do setor, tem-se todas as ferramentas para poder entrar nesse mercado com os ps no cho, e grandes expectativas de lucro.

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I.1 JUSTIFICATIVA E RELEVNCIA DO TRABALHO

A qualidade do processo decisrio acerca dos investimentos em empreendimentos imobilirios, fundamental para o bom desempenho da organizao, deve ser suportada por informaes que possam atender s necessidades dos usurios. As informaes devem ser fornecidas na quantidade e velocidade necessrias deciso, devem permitir avaliao dos riscos a serem assumidos e devem demonstrar a interao existente entre os diversos plos de deciso da empresa. Na indstria da construo civil, que devido s suas caractersticas estruturais realiza o planejamento financeiro no nvel de cada empreendimento, as informaes geradas pelos sistemas de planejamento raramente possuem os requisitos supracitados. Dessa forma, no gerenciamento de empreendimentos de construo civil, muitas vezes as decises que do suporte s decises so apresentadas num nvel de qualidade incompatvel com o referencial visado para a deciso; ou seja, em quantidade insuficiente ou com contedo exagerado de dados e com velocidade aqum da exigida, alm de no estarem contidas dentro de uma viso sistmica. O planejamento econmico-financeiro de um empreendimento, desde a fase de anlise da qualidade para viabilizao at o controle da obra, possibilita ao empreendedor, ainda na fase de concepo, decidir sobre as condies de viabilidade do empreendimento, a partir do seu referencial, para parmetros de rentabilidade. Permite ainda, ao planejador, realizar a programao da produo e da utilizao de recursos, e o controle, de forma que os parmetros desejados de rentabilidade sejam perseguidos durante o desenvolvimento do empreendimento. Nesse contexto, a melhoria da qualidade dos sistemas de planejamento , bem como um conhecimento completo acerca dos agentes envolvidos (incorporador/construtor, investidor,

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financiador e comprador) e seus interesses, se fazem necessrios para que se possa ter sucesso nos empreendimentos imobilirios.

I.2 OBJETIVOS

O sistema para planejamento econmico-financeiro de empreendimentos imobilirios caracterizado por trs fases: anlise da qualidade para viabilizao econmico-financeira, programao da utilizao de recursos e controle de custos e financeiro (LIMA JUNIOR E MARTINS, 2008). A proposta geral do presente trabalho fazer uma anlise qualitativa e quantitativa da primeira das trs fases supracitadas. Qualitativamente, descrevendo os steakholders e seus interesses, as diferentes formas de captao de recursos para os empreendedores e compradores e o papel dos financiadores e investidores. Quantitativamente, atravs da anlise econmica dos diversos fluxos de caixa gerados para o empreendimento. Na anlise da qualidade para viabilizao econmico-financeira, o objetivo obter o fluxo de caixa esperado para o empreendimento e os indicadores de resultado, a partir das condies esperadas para o cenrio em que o empreendimento ser desenvolvido. Para alcance do objetivo geral, ser necessrio o desenvolvimento dos seguintes objetivos especficos: Elaborao de um instrumento de pesquisa para a coleta de dados que aborde, de maneira geral, os aspectos e mtodos de anlise da viabilidade econmico-financeira de empreendimentos imobilirios presentes na indstria da construo civil; Aplicao do instrumento de pesquisa in loco, a qual ser feita junto aos setores de anlise de viabilidade de empresas que atuam no ramo da incorporao; Anlise e reflexo dos resultados encontrados.

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I.3 ESTRUTURA DO TRABALHO

Este trabalho est estruturado em cinco captulos, que so: introduo, base conceitual e reviso bibliogrfica, metodologia, anlise de dados e concluso. A introduo aborda a situao de dficit imobilirio do pas, a tentativa de o governo promover novas formas de captao de recursos para o financiamento imobilirio e caracteriza o setor da construo civil no aspecto econmico-financeiro. O segundo captulo refere-se base conceitual e reviso da literatura, e aborda, de maneira geral, a estruturao financeira dos empreendimentos imobilirios, os sistemas de amortizao de dvidas de financiamento e as tcnicas de anlise econmica. A reviso bibliogrfica foi elaborada utilizando-se livros de matemtica financeira e engenharia econmica de autores consagrados, bem como vrios artigos e teses sobre anlise econmica, estruturao financeira de empreendimentos na construo civil e anlise de investimentos imobilirios. No terceiro captulo, sobre a metodologia, h uma descrio da maneira por meio da qual a pesquisa foi realizada e como os dados foram obtidos e analisados. Esse captulo retrata o tipo de pesquisa adotado, o processo de elaborao do instrumento de pesquisa e os processos de coleta e anlise dos dados. No quarto captulo, referente anlise dos dados, os resultados obtidos so descritos e comentados de modo a garantir o entendimento do comportamento da amostra pesquisada. O captulo final, a concluso, apresenta as consideraes finais sobre a pesquisa e o trabalho como um todo, alm de suas contribuies, limitaes e propostas para trabalhos futuros.

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CAPTULO II BASE CONCEITUAL E REVISO DA LITERATURA

II.1 ESTRUTURAO FINANCEIRA DE EMPREENDIMENTOS IMOBILIRIOS

Para efeito de se estudar o sistema de decises, de modo a formatar o conjunto de informaes que este exige, define-se inicialmente a estruturao financeira prottipo, na qual baseada a construo do sistema para planejamento econmico-financeiro de empreendimentos imobilirios. Nesse contexto, definem-se os quatro principais sistemas/ agentes dessa estruturao conforme foi descrito por Lima Jr. (1995), com adaptaes: No SISTEMA EMPREENDIMENTO cabe ao decisor organizar o fluxo de recursos para que a produo possa ser mantida no regime esperado, de forma que os investimentos programados, quando do planejamento do empreendimento, estaro ingressando no sistema segundo um regime pr - definido e os retornos s dele sairo na oportunidade em que o decisor - gerente do empreendimento, usando seus critrios de risco, entender que esto livres dentro deste sistema. Aqui, est-se falando da construtora executando o empreendimento propriamente dito. No SISTEMA GERENCIADOR DE INVESTIMENTOS, de outro lado, que se administra a poltica de investimentos da empresa, de forma que a estar sendo operacionalizado o manejo dos recursos que esta dispe para investir nos seus diversos empreendimentos, fazendo os ciclos retorno investimento, dos empreendimentos

que terminam para os que vo se iniciando e tomando as medidas necessrias para que os investimentos estejam prontos conforme planejado. Este o caso das incorporadoras.
Incorporao imobiliria a operao-chave da promoo imobiliria; o incorporador realiza a gesto do capital-dinheiro na fase de sua

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transformao em mercadorias (imveis). A localizao, o tamanho das unidades e a qualidade da construo so definidos na incorporao, assim como a deciso de quem vai constru-lo, a propaganda, o financiamento (a partir de recursos monetrios provenientes de pessoas fsicas ou jurdicas) e o investimento visando compra do terreno e a construo do imvel.

CORRA (1999) O SISTEMA FINANCEIRO o agente financiador do mercado imobilirio, que pode ser tanto para a realizao do empreendimento quanto para a aquisio por parte do comprador. de suma importncia principalmente nas fases iniciais, quando o SISTEMA GERENCIADOR DE INVESTIMENTOS no dispe de recursos para iniciar o empreendimento. Aps o lanamento, com o incio das vendas das unidades, o SISTEMA FINANCEIRO comea a ter o retorno do capital investido. Segundo Rodolpho Vasconcellos, conselheiro da ADEMI-RJ, independente do tipo de financiamento (se financiamento da Caixa Econmica, banco privado, recurso externo, etc), o empreendedor deve considerar o custo deste recurso. Ele precisa analisar e escolher o funding que mais se ajusta necessidade do projeto, observando as caractersticas de cada um, como: volume, carncia para o incio do retorno, custo e garantias exigidas. A anlise para decidir pelo tipo de recurso a ser utilizado igual de qualquer outra anlise de investimento. O empreendedor ter que analisar tambm as demais exigncias operacionais da instituio financiadora que conceder o crdito. Ao longo deste trabalho, ser apresentado um histrico dos mecanismos de financiamento de empreendimentos imobilirios no Brasil. O COMPRADOR / CONSUMIDOR o objetivo final do empreendimento imobilirio. A varivel mais importante num Estudo de Viabilidade a que diz respeito s condies do Mercado Imobilirio. De nada adianta fazer um estudo de viabilidade completo se a informao crucial, que a varivel de venda das unidades, estiver errada. importante saber se o empreendimento est de acordo com o mercado.

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Ainda sobre os quatro principais sistemas / agentes que movem o setor imobilirio, vale observar que os dois primeiros definidos acima (SISTEMA EMPREENDIMENTO e SISTEMA GERENCIADOR DE INVESTIMENTOS) muitas vezes fazem parte de uma mesma organizao. o que chamamos de empresas incorporadoras / construtoras, como o caso do grupo RJZ-CYRELA e da GAFISA S/A, entre outras. Apesar disso, essas empresas distinguem estas duas diferentes funes, incorporao e construo. Tambm segundo Rodolpho Vasconcellos, o Estudo de Viabilidade no da empresa e sim do empreendimento, do negcio a ser realizado. O incorporador ou investidor quem analisa a viabilidade de um empreendimento. A construtora apenas uma prestadora de servio do investidor, tal como a corretora que ir vender as unidades. Apesar de muitas construtoras atuarem tambm como incorporadoras, a anlise do negcio feita separadamente: na funo de construtoras, se preocupam com as receitas de prestao de servio (construir) e na funo de incorporadoras, analisam o resultado do investimento que iro realizar e os riscos associados atividade de incorporao. Na estruturao financeira prottipo, apresentada na figura 1, entende-se o sistema empreendimento como um sistema isolado, onde a empresa, atravs do sistema gerenciador de investimentos, funciona como um fornecedor de investimentos e de suporte de administrao, que, em termos financeiros, implica a absoro de uma margem de contribuio para o custeio dessa administrao. O ingresso de recursos no sistema empreendimento se d atravs do sistema gerenciador de investimentos (recursos de investimentos), do sistema financeiro (recursos de financiamento para a produo e comercializao) e atravs do mercado (poupana e repasses ou venda direta), com a realizao das vendas. Do sistema empreendimento saem recursos para pagamento de terceiros: aquisio de terreno e despesas conexas (exceto no caso de permuta), insumos materiais, energia e

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servios, despesas com propaganda e marketing (PP&M) e comercializao (COM), para o sistema financeiro (pagamento do financiamento) e para o sistema gerenciador de investimentos (retorno). Como esses movimentos no acontecem concomitantemente, so feitas as seguintes consideraes para os momentos de ocorrncia: Sempre que os resultados obtidos atravs do sistema financeiro e/ou mercado no se apresentem no montante necessrio em tempo hbil para suportar o custeio da produo, so exigidos do sistema gerenciador de investimentos recursos de investimento. Vide figura 1 abaixo.

Figura 1 Mecanismo das transaes financeiras na estruturao financeira (adaptado de Fundamentos de Planejamento Financeiro para o Setor da Construo Civil Rocha lima Jr.1995).

Os recursos para aquisio do terreno (exceto para os casos de permuta) e despesas conexas devero ser recursos de investimentos ou de financiamentos, enquanto que os recursos para custeio da produo, propaganda e marketing, e para a margem de

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contribuio das contas gerais da administrao podero tambm vir do mercado, quando a comercializao estiver em andamento. A partir do momento em que, no ciclo de vida do empreendimento, aparecem recursos livres, ou seja, do preo encaixado restar uma certa quantidade de recursos no mais necessrios produo, estes sero derivados do empreendimento para o sistema gerenciador de investimentos, e sero utilizados prioritariamente para pagamento dos financiamentos e o saldo para retorno. Vide figura 2.

Figura 2 Mecanismo das transaes financeiras na estruturao financeira (adaptado de Fundamentos de Planejamento Financeiro para o Setor da Construo Civil Rocha lima Jr. 1995).

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Figura 3 Mecanismo das transaes financeiras na estruturao financeira prottipo (adaptado de Um Sistema para Planejamento Econmico-Financeiro de Empreendimentos Imobilirios Simes Martins e Rocha lima Jr. 1998).

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II.2 MODELOS DE SIMULAO PARA A ANLISE DE VIABILIDADE

Antes de continuar, vale abrir um parntese para destacar a diferena entre o que planejamento econmico e o que planejamento financeiro.
Quando a deciso que estiver sendo manipulada se relacionar com a oportunidade de promover os INVESTIMENTOS, diante da expectativa de RETORNO que se vislumbra com o ciclo de produo do empreendimento, estaremos no ambiente do PLANEJAMENTO ECONMICO. A se analisar a qualidade do empreendimento, pela medida da taxa de retorno que pode oferecer aos investimentos e ser medido o prazo de recuperao da capacidade de investimento, para que se decida sobre o interesse em manter este nvel de investimentos imobilizados por este prazo, para obter a taxa de retorno esperada. Estas decises so tomadas no ambiente do SISTEMA GERENCIADOR DE INVESTIMENTOS. Quando a deciso implicar em: [I] - no SISTEMA GERENCIADOR DE INVESTIMENTOS, traar a poltica para aglutinar os recursos para fazer frente aos investimentos exigidos pelos empreendimentos e/ou [II] - no SISTEMA EMPREENDIMENTO, conduzir a gesto dos recursos ingressados no sistema, via PREO e INVESTIMENTO, para suportar o CUSTEIO num regime compatvel com o programado, concluindo, inclusive, sobre a oportunidade de liberar recursos livres (RETORNO) no sistema, para que sejam transferidos para o SISTEMA GERENCIADOR DE INVESTIMENTOS, estaremos no ambiente do PLANEJAMENTO FINANCEIRO. (LIMA JR., 1995, p. 9, grifo do autor)

Fechando parntese e retornando para a anlise econmico-financeira, os modelos de simulao presentes no sistema devero ento especular sobre as transaes financeiras no tempo, com o objetivo de confront-las e medir o estado de caixa do sistema empreendimento, com respeito ao nvel de recursos nele mantido. Na fase de anlise da qualidade para viabilizao econmico-financeira, modelos de simulao devem oferecer indicadores de desempenho ao decisor, para que ele, comparandoos com a meta mnima a ser alcanada, possa decidir sobre a viabilidade do empreendimento imobilirio. Nesse momento, para as informaes de entrada do modelo, que formam o cenrio esperado na implantao do empreendimento, comum utilizar-se de ndices paramtricos de mercado, j que se vai proceder a escolha do empreendimento a desenvolver.

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As informaes a serem fornecidas so: a) Acerca do empreendimento: sua tipologia, rea de construo e caractersticas gerais do terreno, estas fornecidas pelas unidades de projetos; seu oramento e prazo de desembolsos, informaes fornecidas pela unidade de planejamento. b) Valores esperados para as variveis de entrada relativas ao mercado e comercializao, que so fornecidas pelas unidades de vendas. c) Informaes relativas economia, aos financiamentos e capacidade de investimento e endividamento, fornecidas pelas unidades financeiras. d) Informaes referentes margem de contribuio para cobertura dos custos de administrao, fornecidas pelas unidades administrativas. Com as informaes de entrada, as unidades de planejamento devero, na anlise da qualidade, explorar as relaes entre as transaes financeiras, atravs de modelos de simulao, buscando indicadores de desempenho, para dar suporte deciso de se realizar ou no o empreendimento. Se, a partir da anlise da qualidade para viabilizao econmico-financeira, houver a deciso por se realizar ou no o empreendimento, o estado das variveis de comportamento na simulao passaro a se constituir em metas de comportamento e devero ser objeto de controle, para que, na ocorrncia de desvios, estes possam ser compensados com a realizao de reprogramaes no empreendimento. Os procedimentos acima descritos podem ser entendidos mais claramente atravs do fluxograma apresentado na figura 4 abaixo.

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Figura 4 Fluxograma da fase de anlise da qualidade para viabilizao econmico-financeira. (adaptado de Um Sistema para Planejamento Econmico-Financeiro de Empreendimentos Imobilirios Simes Martins e Rocha lima Jr. 1998).

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II.3 MECANISMOS DE FINANCIAMENTO IMOBILIRIO NO BRASIL

Este tpico apresenta o histrico do financiamento imobilirio no Brasil, tendo sido o SFH o seu principal organizador e intermedirio. Atualmente, h dois sistemas que regem os financiamentos imobilirios no Brasil, o SFH e o SFI. Segundo Alves (2005), pode-se definir esses dois sistemas conforme segue descrito abaixo.

II.3.1 Sistema Financeiro da Habitao

O mais antigo deles, o SFH, criado ainda na dcada de 1960, passou pelos mais diversos ambientes econmicos, ultrapassando momentos de mega-inflao alternados com perodos de relativa estabilidade monetria. Tal volatilidade do ambiente econmico fez com que este sistema sucumbisse s adversidades, sofrendo diversas perdas decorrentes de polticas mal formuladas, chegando situao de completo desgaste na qual se encontra hoje. As polticas voltadas para o setor imobilirio, ditadas pelo SFH, foram calcadas sobre fontes ou de financiamento pblico ou altamente regulamentadas, alm de serem escassas e incompatveis com os longos prazos inerentes ao segmento. Com o objetivo de facilitar e promover a construo e a aquisio da casa prpria foi criado, ento, pelo Governo Federal, em 1964, o SFH, sendo composto pelos seguintes integrantes: Banco Nacional da Habitao (BNH): constitudo com a finalidade de orientar, disciplinar e controlar o SFH. Cabia ao BNH incentivar a formao de poupana para o sistema, disciplinar o acesso das sociedades de crdito imobilirio ao mercado de capitais, operar os servios de redesconto e de seguros, garantindo os recursos creditados, e refinanciar as operaes das sociedades de crdito imobilirio. Entre suas principais funes estava a de

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estabelecer as condies gerais dos financiamentos sob o SFH, tais como prazos, juros, condies de pagamento e garantias; Sociedades de Crdito Imobilirio (SCIs) : funcionavam como agentes financeiros do sistema e dependiam do BNH para funcionar. Eram limitadas a operar no financiamento para construo, venda ou aquisio de habitaes, sendo-lhes vedada a possibilidade de qualquer outro tipo de operao. Assim, o BNH era a principal engrenagem de um sistema cujas principais normas eram determinadas exclusivamente pelo setor pblico, sendo a iniciativa privada responsvel apenas pela promoo e execuo de projetos de construo de habitaes segundo as diretrizes urbansticas locais. Os recursos arrecadados pelo FGTS eram geridos pelo BNH, que os usava para financiar e refinanciar a elaborao e execuo de conjuntos habitacionais diretamente ou indiretamente, atravs de refinanciamentos s SCIs. Estas ltimas, alm dos recursos do BNH, podiam captar junto ao pblico atravs de dois instrumentos: a caderneta de poupana e as letras hipotecrias. Dessa forma era oferecida aos muturios a possibilidade de adquirir imveis a prazo, os quais por sua vez eram repassados pelo construtor s SCIs, como garantias aos emprstimos fornecidos. Juntamente com a lei que instituiu o SFH, foi, tambm, instituda a correo monetria, que permitiu o reajuste das prestaes de amortizaes e juros com a correo do valor monetrio da dvida, sendo tal indexador calculado mensalmente pelo governo. A correo monetria foi um instrumento essencial para a solvncia do sistema em situaes de elevao de taxas de inflao. Alm de corrigir o valor da dvida do muturio, era aplicada nos depsitos de cadernetas de poupana, das letras hipotecrias e do FGTS.

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Deste modo, tanto as condies favorveis referentes atratividade das aplicaes, derivadas dos fatores segurana e rentabilidade atribudos aos depsitos em cadernetas de poupana e letras imobilirias, quanto as condies favorveis de lucratividade das SCIs, uma vez que as taxas cobradas dos muturios eram superiores quelas pactuadas com o BNH, fizeram com que houvesse grande oferta de recursos no estgio posterior adoo do SFH. Tal fato permitiu uma grande alavancagem do setor de construo civil, destinado a produzir habitaes em nvel coerente com dficit de moradias no pas. Porm, o ponto que se mostrou fatal ao SFH, com a elevao posterior da inflao, foi o desequilbrio gerado pelos critrios de reajuste das prestaes e do principal da dvida. Inicialmente, todos os valores eram reajustados conforme variao do salrio mnimo. Entretanto, verificada a inconvenincia macroeconmica desse indexador, em 1965 foi determinada a Unidade Padro de Capital (UPC) como novo indexador do principal da dvida do muturio, a qual seguia os mesmos ndices de variao das Obrigaes Reajustveis do Tesouro Nacional (ORTNs). Como as prestaes continuavam sendo reajustadas conforme a variao do salrio mnimo, criou-se um descolamento entre essas duas variveis, gerando saldos residuais para o muturio. J em 1967, a legislao previa que, na existncia de saldo residual ao final do prazo contratual, o muturio teria um prazo adicional equivalente metade do prazo original para quitar o dbito. Tal fator, alm de criar intenso mal-estar entre os muturios, jamais seguros da quitao total do imvel, apresentava riscos entidade financiadora, que assistia passivamente ao aumento do principal da dvida sem que as prestaes fossem necessariamente reajustadas. Visando a reduzir tais incertezas, o BNH instituiu, em 1967, um novo plano de reajustamento: as prestaes seriam corrigidas anualmente conforme variao do salrio mnimo, e foi criado o Fundo de Compensao de Variaes Salariais (FCVS), que garantiria, tanto aos muturios

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como s SCIs, a quitao total do financiamento ao fim do contrato. Aps um aporte inicial do BNH, os recursos direcionados ao fundo proviriam de contribuies feitas pelos muturios que optassem pela cobertura do FCVS. Porm, devido grande elevao inflacionria, principalmente a partir da dcada de 1980, verificou-se um deslocamento acentuado entre o valor do principal e o das prestaes pagas, gerando, agora, enormes saldos residuais ao final do perodo de pagamentos. Conforme pretendido, o FCVS arcou com o pagamento desses saldos, cujas obrigaes rapidamente superaram o montante de contribuies dos muturios. A combinao desses fatores resultou em uma dvida gigantesca, da ordem de R$ 50 bilhes (fonte: Fundao Joo Pinheiro). Em muitos casos, as prestaes dos financiamentos mais antigos cobriam no mais que 15% do valor dos juros devidos, gerando amortizaes negativas que tornaram inconsistente a trajetria do principal da dvida. A extino do BNH em 1986 e a constante transferncia do FCVS inicialmente ao Banco do Brasil, depois para o Ministrio da Habitao, e assim sucessivamente at chegar s mos da Caixa Econmica Federal deteriorou ainda mais a situao do fundo pela falta de normas e de estrutura de seus novos gestores, de tal forma que as inconsistncias, ou melhor, o rombo acabou sendo absorvido pelo Tesouro Nacional. Em suma; ao todo, o SFH financiou a aquisio de 6,8 milhes de unidades residenciais nos seus 37 anos de funcionamento, entre 1964 e 2000, sendo que a maior parte destas correspondeu construo de novas moradias. Inicialmente, observou-se crescimento quase contnuo no nmero de unidades financiadas, atingindo o auge de 627 mil em 1980. Porm, com a degradao do sistema, conforme acima explicitada, houve reduo drstica no montante financiado, atingindo uma mdia inferior a 150 mil unidades ao ano entre 1983 e 1996 (fonte: Fundao Joo Pinheiro).

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Assim, os recursos do SFH, que eram responsveis pela produo de cerca de 38% das unidades entre 1973 e 1980, tiveram sua participao reduzida para nveis em torno de 20% de 1981 at 1994 (fonte: Fundao Joo Pinheiro). A estabilidade monetria vivida a partir da implantao do Plano Real, em julho de 1994, abriu novas perspectivas otimistas de um reaquecimento do setor imobilirio. Contudo, as expectativas ainda no foram confirmadas no perodo recente, durante o qual, mesmo tendo ocorrido um aumento (fonte: Fundao Joo Pinheiro) no nmero mdio de unidades financiadas pelo SFH, para 175 mil entre 1997 e 2000, no foi verificada reduo do dficit habitacional. A combinao de altos ndices de inadimplncia dos muturios com o custo de oportunidade exorbitante, medido pelas maiores taxas de juros reais do mundo oferecidas pelos ttulos pblicos durante todo o Plano Real e o atual governo Lula, fez e faz com que as instituies financeiras privadas desconsiderassem a atividade de concesso de crdito de longo prazo para aquisio de habitaes no Brasil. A ausncia de crdito habitacional, pelos motivos acima apontados, levou situao atual, na qual cerca de 80% do total destinado ao financiamento imobilirio provm dos prprios incorporadores (fonte: Fundao Joo Pinheiro), o que acaba por reduzir ainda mais a capacidade de gerao de novas unidades. O resultado desta escassez de recursos foi uma elevao do dficit habitacional brasileiro, que atinge nmeros superiores a 7 milhes de unidades (fonte: Fundao Joo Pinheiro). Alm disso, conforme demonstram Carneiro e Valpassos (apud ALVES, 2005, p.22), o setor emprega menos de 1% da populao nacional, enquanto, por exemplo, no Chile esse nmero de 2,5%. As principais causas desse dficit so a incapacidade da classe mdia em obter financiamento suficiente (50% a 75% do valor da propriedade) para aquisio da casa prpria e os baixos nveis de renda de grande parte da populao brasileira, agravados pela

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inexistncia de linhas de crdito de longo prazo. Assim, surgiu a necessidade de criao de um novo sistema fomentador da habitao, o SFI.

II.3.2 Sistema Financeiro Imobilirio

Com a sano da Lei n 9.514 pelo presidente Fernando Henrique Cardoso, em 20 de novembro de 1.997, um projeto que vinha sendo sugerido e desenvolvido pelo setor de crdito imobilirio, desde o incio daquela dcada, tornou-se realidade. A criao do SFI criou algumas condies bsicas necessrias para que se iniciasse no Brasil uma nova e importante fase do financiamento imobilirio. A anlise da experincia de pases com sistemas habitacionais desenvolvidos mostra que o crescimento do financiamento habitacional est intimamente ligado existncia de garantias efetivas de retorno dos recursos aplicados, liberdade na contratao das operaes e um mercado de crdito imobilirio capaz de captar recursos de longo prazo, principalmente junto a grandes investidores. Os principais conceitos novos institudos pela Lei do SFI so a securitizao de crditos imobilirios, a criao dos prprios Certificados de Recebveis Imobilirios (CRIs) e das companhias securitizadoras de crditos imobilirios (CSCIs), a instituio do regime fiducirio sobre tais crditos imobilirios, da alienao fiduciria de bens imveis e de garantias para as operaes de financiamento imobilirio. Securitizao uma palavra que foi adaptada do ingls securitization, derivada da denominao genrica dos valores mobilirios naquele idioma, securities. Desta forma, o termo securitizao transmite a idia de utilizar ou criar valores mobilirios, significando a transformao de um bem, direito de crdito ou expectativa de receita futura em valor mobilirio. O termo tambm usado para designar operaes em que o valor mobilirio

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emitido esteja lastreado ou vinculado a um direito de crdito, ou simplesmente recebvel. Portanto, securitizar vender, no mercado de capitais, valores mobilirios garantidos por um fluxo de caixa oriundo de contas a receber. Na dcada de 1970, os profissionais do mercado financeiro internacional definiram securitizao como a prtica de estruturar e vender investimentos negociveis de forma que seja distribudo entre diversos investidores um risco que, normalmente, seria absorvido por um s credor, ou seja, foi o termo utilizado para descrever o processo pelo qual empresas que usualmente tomavam emprstimos do sistema bancrio passaram a levantar recursos no mercado de capitais por meio de emisses de valores mobilirios. Essas empresas securitizaram suas dvidas, ou seja, seus passivos passaram a consistir de ttulos (securities) distribudos no mercado e no mais somente de emprstimos e financiamentos. A experincia internacional indicava a securitizao como uma sada natural para o grave dficit habitacional em pases como o Brasil, j que o volume de capitais do sistema financeiro nacional no seria suficiente para prover o montante necessrio de financiamento. A criao do SFI foi um passo importante, para permitir o acesso ao mercado de capitais pelas construtoras, incorporadoras e instituies financeiras originadoras de financiamentos imobilirios. Assim, a securitizao imobiliria um tema de interesse para empresas participantes das duas pontas do processo de intermediao: companhias que buscam financiamento para a construo e investidores do mercado de capitais. Tambm um tema importante para os intermedirios como: agncias de fomento, bancos de investimento, bancos de desenvolvimento, caixas econmicas, companhias hipotecrias e sociedades de crdito imobilirio.

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Nos termos do Art. 8 da Lei do SFI, a securitizao de crditos imobilirios a operao pela qual tais crditos so expressamente vinculados emisso de uma srie de ttulos de crdito, recebveis, mediante um Termo de Securitizao de Crditos lavrado por companhia securitizadora. J o CRI, valor mobilirio de emisso exclusiva das companhias securitizadoras, foi criado para a captao de recursos dos investidores institucionais, em prazos compatveis com as caractersticas do financiamento imobilirio, abrindo, assim, perspectivas ento inditas para um mercado secundrio de crditos imobilirios no Brasil. O CRI emitido a partir do Termo de Securitizao, que o documento, com valor legal, onde so listados todos os crditos imobilirios que servem de lastro para a emisso dos certificados. O Termo de Securitizao levado ao Registro de Imveis para averbao*. O passo seguinte o registro dos CRIs na Comisso de Valores Mobilirios CVM, aps atendimento das exigncias previstas, at o final de 2004, na Instruo CVM n 284/98, e, posteriormente, na Instruo CVM n 414/04, que revogou a primeira, criando maiores facilidades visando, principalmente, expanso do mercado secundrio de CRIs, permitindo a emisso e distribuio de CRIs com valor nominal inferior a R$ 300.000,00, almejando a incluso dos pequenos investidores neste mercado secundrio, batizados como CRIs de varejo, mas com um nvel de exigncias mais formais para seu registro na CVM. As transaes feitas com os CRIs, por sua vez, so necessariamente registradas em sistema centralizado de custdia e liquidao de ttulos privados, o que propicia grande segurana e transparncia para os investidores.

* Anotao feita pelo Cartrio de Registro de Imveis de qualquer alterao que diga respeito ao proprietrio (chamada subjetiva) ou ao imvel (objetiva), como a mudana no estado civil do dono ou no nome da rua do imvel.

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A legislao estabelece que as CSCIs, a exemplo das empresas similares que tanto sucesso alcanaram nos EUA, so organizadas na forma de sociedades por aes, de natureza no-financeira, tendo por finalidade a aquisio e securitizao de crditos imobilirios em geral e a colocao dos CRIs no mercado de capitais, podendo, ainda, emitir debntures e outros ttulos de crdito, com a finalidade de captar os recursos dos investidores institucionais. Tais securitizadoras, que, em julho de 2006, j alcanavam a marca de 35 (fonte: Gazeta Mercantil) companhias privadas de capital aberto registradas na CVM, adquirem os crditos imobilirios junto s chamadas empresas originadoras, quais sejam, as instituies financeiras autorizadas pelo Banco Central do Brasil a operar no SFI, concedendo emprstimos e financiamentos para a aquisio ou a produo de imveis. a Seo VI da Lei do SFI, a partir do seu Art. 9, que institui o regime fiducirio sobre os crditos imobilirios, com o objetivo de conferir maior segurana aos investidores em CRIs. Ao emitir uma srie de CRIs, a companhia securitizadora poder, e pelo que demonstram as sries histricas em quase todas as emisses essas empresas o fazem, atribuir carter fiducirio propriedade dos crditos imobilirios que lhe servirem de lastro. Dessa forma tais crditos sero excludos do patrimnio da securitizadora, criando-se assim sociedades ou empreendimentos de propsito especfico com o objetivo exclusivo de garantir os direitos dos investidores. Nem mesmo a prpria securitizadora poder fazer uso deles. Uma vez segregados do patrimnio comum da securitizadora e integrados aos patrimnios separados, o que realizado atravs do Termo de Securitizao, os crditos imobilirios submetidos a tal regime fiducirio no estaro ao alcance de qualquer ao judicial por credores da companhia securitizadora. Ficam, dessa forma, os direitos dos investidores, titulares dos CRIs, imunes aos efeitos de uma eventual insolvncia da securitizadora.

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Muito importante, tambm, foi a extenso do instituto da alienao fiduciria de bens mveis aos bens imveis, instituda no Captulo II, a partir do Art. 22 da Lei do SFI. Responsvel pelo sucesso da venda financiada de veculos automotores e outros bens, veio, a alienao fiduciria, facilitar a resoluo de um dos principais problemas que atormentam o setor de crdito imobilirio, representado pelos interminveis procedimentos judiciais necessrios para a retomada de imveis em caso de inadimplncia ou default. Pelo contrato de alienao fiduciria, o proprietrio de um imvel (residncia, loja, escritrio, galpo industrial, terminal logstico, etc...) efetuar, em garantia do respectivo financiamento, a alienao fiduciria do imvel entidade financiadora, transferindo a esta a propriedade fiduciria e a posse indireta. At o final da liquidao do financiamento, o devedor ser possuidor direto do imvel, semelhana do que ocorre na aquisio de um automvel com alienao fiduciria em favor da financeira. A utilizao do recurso da Alienao Fiduciria de Bens Imveis resolve um dos principais problemas do setor de crdito imobilirio: os procedimentos judiciais para a retomada do bem, em caso de inadimplncia. Por oferecer segurana quanto execuo da garantia, o contrato de alienao fiduciria representa um poderoso estmulo concesso do crdito imobilirio e, ao mesmo tempo, liquidez ao investimento nos Certificados de Recebveis Imobilirios lastreados em crditos com tal garantia. Por fim, outra relevante providncia da Lei do SFI so as garantias, facultadas em seu Art. 17, para as operaes de financiamento imobilirio. Dada a necessidade essencial dos negcios de renda fixa que a confiana no recebimento dos crditos por eles representados quando da compra dos CRIs o SFI seria invivel caso no houvesse garantias, ainda que parciais, do cumprimento do fluxo de caixa estipulado, no caso de inadimplncia do muturio. A referida Lei, mesmo no obrigando a contratao de tais garantias, a faculta, o que primordial ao funcionamento do sistema. As garantias aqui mencionadas tratam-se de

37

hipoteca, cesso fiduciria de direitos creditrios decorrentes de contratos de alienao de imveis, cauo de direitos creditrios decorrentes de contratos de venda ou promessa de venda de imveis e a supramencionada alienao fiduciria de coisa imvel. Dessa forma, as principais inovaes criadas pela Lei 9.514 de 1997 foram: instituio das companhias securitizadoras de crditos imobilirios como agente de liquidez dos crditos imobilirios no mercado secundrio; criao do Certificado de Recebveis Imobilirios CRI, instrumento financeiro de mdio e longo prazo, de emisso exclusiva das companhias securitizadoras e classificado como Valor Mobilirio pelo Conselho Monetrio Nacional CMN, regulamentado, portanto, pela Comisso de Valores Mobilirios (CVM). fixao de regras bsicas para a securitizao de recebveis imobilirios; instituio do regime fiducirio para recebveis imobilirios, permitindo a total e efetiva segregao de operaes, resultando em proteo adicional para o direito dos investidores, uma forma de garantia exclusiva frente aos demais ttulos e valores mobilirios domsticos; introduo, na legislao brasileira, da alienao fiduciria de bens imveis, instrumento fundamental para a garantia efetiva das operaes de financiamento imobilirio, elevando a qualidade dos crditos negociados. Assim, expostas as principais caractersticas inovadoras da Lei do SFI, podem-se resumir os passos fundamentais que estruturam a securitizao de recebveis imobilirios: a securitizao de recebveis ocorre mediante a cesso, por parte de uma instituio financeira cedente, de determinados crditos ou recebveis imobilirios que aquela detm para com terceiros (devedores), oriundas de emprstimos, financiamentos e operaes de arrendamento mercantil;

38

tais crditos, obrigatoriamente, devero ser cedidos a uma companhia securitizadora, que nada mais que uma sociedade de propsito especfico (SPE) que ter a funo de converter os recebveis em lastro para a emisso posterior de valores mobilirios, os CRIs, a serem ofertados, aos investidores; uma vez adquiridos os CRIs, pelos investidores, seus recursos sero disponibilizados companhia securitizadora, recursos estes que sero repassados instituio financeira cedente, com o intuito de liquidar a operao de cesso ocorrida na etapa anterior; liquidada a cesso dos recebveis acima descrita, a companhia securitizadora (cessionria) passa a ser a legtima credora dos valores devidos pelos devedores ou muturios, que pagaro diretamente securitizadora os valores das prestaes relativas aos emprstimos, financiamentos ou operaes de arrendamento mercantil contratadas anteriormente. Os montantes recebidos pela companhia securitizadora sero transferidos aos investidores, na proporo e prazo dos valores mobilirios por eles subscritos, os CRIs; e, por fim, atravs do ganho oriundo do desgio obtido na operao de cesso dos recebveis pela originadora e de uma taxa de administrao das operaes que as companhias securitizadoras geram seus resultados. Apresentamos, a seguir, a estrutura tpica de uma operao de securitizao de recebveis imobilirios no Brasil.

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Figura 5 Estrutura tpica de uma operao de securitizao de recebveis imobilirios (O Desenvolvimento do Sistema Financeiro Imobilirio e da Securitizao de Recebveis Imobilirios na Reduo do Dficit Habitacional Brasileiro. Alves, 2005).

(1) os financiamentos hipotecrios so originados por uma incorporadora, na fase de construo. Nesse perodo, usualmente de 18 a 30 meses, os muturios fazem pagamentos diretamente incorporadora; (2) quando finda o perodo de construo, as parcelas remanescentes da dvida hipotecria so adquiridas pela CSCI; (3) a instituio financiadora ento assume 100% dessa nova dvida, face ao muturio; (4) os investidores compram os CRIs, emitidos pelas CSCIs, em conformidade com a regulao da CVM; (5) os muturios efetuam pagamentos mensais emissora dos CRIs, a CSCI, atravs da rede bancria; (6) diariamente a instituio financiadora reconcilia a conta da CSCI sempre que um muturio efetua um pagamento, o sistema bancrio, automaticamente, envia as informaes ao sistema da instituio financiadora;

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(7) a CSCI usa os procedimentos de Centrais de Custdia e Liquidao de Ttulos Privados para efetuar os pagamentos, normalmente em bases mensais, aos investidores em CRIs; (8) o agente fiducirio, atuando na defesa dos direitos dos investidores, responsvel pelo acompanhamento da regularidade dos procedimentos dos pagamentos dos rendimentos dos CRIs. Caso a instituio financiadora no cumpra com suas responsabilidades ou quaisquer condies, o agente fiducirio ser responsvel por cobrar o desempenho correto das funes da instituio financiadora ou pela sua substituio, caso seja necessria. Na hiptese de falncia ou concordata da CSCI, o agente fiducirio passa a ser responsvel pela administrao daqueles ativos que compem aquele patrimnio separado.

II.4 SISTEMAS DE AMORTIZAO

Os sistemas de amortizao so desenvolvidos basicamente para operaes de emprstimos e financiamentos de longo prazo, envolvendo desembolsos peridicos do principal e encargos financeiros. Quando necessrio que o incorporador/empreendedor tome um financiamento para custear a produo do imvel, ser atravs de um dos sistemas de amortizao apresentados a seguir que esse financiamento ser quitado. Os sistemas de amortizao tratam, basicamente, da forma pela qual o principal e os encargos financeiros so restitudos ao credor do capital. Existem diversas maneiras de se amortizar uma dvida, devendo as condies de amortizao serem firmadas em cada contrato que se estabelea entre o credor (mutuante) e o devedor (muturio). Os sistemas de amortizao apresentados neste trabalho utilizam-se exclusivamente do critrio de juros compostos, incidindo os juros apenas sobre o saldo devedor (montante) apurado em perodo imediatamente anterior.

41

Para cada sistema de amortizao, construda uma planilha financeira que relaciona, dentro de certa padronizao, os diversos fluxos de pagamentos e recebimentos. So consideradas tambm modalidades de pagamento com e sem carncia. Na carncia, no h pagamento do principal, sendo amortizados somente os juros. Eventualmente os juros podem ser capitalizados durante o prazo de carncia.

II.4.1 Sistema de Amortizao Constante (SAC) sem Carncia

O SAC, como o prprio nome indica, tem como caracterstica bsica serem as amortizaes do principal sempre iguais (ou constantes) em todo o prazo da operao. O valor da amortizao obtido mediante a diviso do capital emprestado pelo nmero de prestaes. Em razo do comportamento da amortizao e dos juros, as prestaes peridicas e sucessivas do SAC so decrescentes em progresso aritmtica. Considere o seguinte exemplo com o objetivo de dar um maior esclarecimento s informaes supracitadas: Admitindo um emprstimo de R$ 100.000,00, a ser pago num prazo de 5 anos em 10 prestaes semestrais, a uma taxa efetiva de juros de 30% ao ano. Primeiramente, calcula-se a taxa efetiva para o perodo de 01 semestre: i = (1+0,30)1/2 1 = 0,140175 i = 14,0175% ao semestre.

Desconsiderando inicialmente um prazo de carncia, pode-se elaborar a planilha financeira para essa operao de emprstimo, conforme mostrado abaixo:

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Planilha 1 SAC sem carncia.

Perodos (semestres)

Saldo devedor (R$)

Amortizao (R$)

Juros

(R$)

Prestao (R$)

100.000,00

90.000,00

10.000,00

14.017,50

24.017,50

80.000,00

10.000,00

12.615,75

22.615,75

70.000,00

10.000,00

11.214,00

21.214,00

60.000,00

10.000,00

9.812,25

19.812,25

50.000,00

10.000,00

8.410,50

18.410,50

40.000,00

10.000,00

7.008,75

17.008,75

30.000,00

10.000,00

5.607,00

15.607,00

20.000,00

10.000,00

4.205,25

14.205,25

10.000,00

10.000,00

2.803,50

12.803,50

10

10.000,00

1.401,75

11.401,75

Total

100.000,00

77.096,25

177.096,25

43

II.4.2 SAC com Carncia

A planilha mostrada acima no previu a existncia de prazo de carncia para a amortizao do emprstimo. Supondo, para efeito de exemplificao, que haja uma carncia de 02 anos (contada a partir do final do primeiro semestre), trs situaes podem ocorrer: os juros so pagos durante a carncia; os juros so capitalizados e pagos totalmente quando do vencimento da primeira amortizao; os juros so capitalizados e acrescidos ao saldo devedor gerando um fluxo de amortizaes de maior valor. As planilhas 2, 3 e 4 apresentadas a seguir ilustram essas situaes.

Planilha 2 SAC com carncia (2 anos) e pagamento dos juros.

Perodos (semestres)

Saldo devedor (R$)

Amortizao (R$)

Juros

(R$)

Prestao (R$)

100.000,00

100.000,00

14.017,50

14.017,50

100.000,00

14.017,50

14.017,50

100.000,00

14.017,50

14.017,50

100.000,00

14.017,50

14.017,50

90.000,00

10.000,00

14.017,50

24.017,50

80.000,00

10.000,00

12.615,75

22.615,75

44

70.000,00

10.000,00

11.214,00

21.214,00

60.000,00

10.000,00

9.812,25

19.812,25

50.000,00

10.000,00

8.410,50

18.410,50

10

40.000,00

10.000,00

7.008,75

17.008,75

11

30.000,00

10.000,00

5.607,00

15.607,00

12

20.000,00

10.000,00

4.205,25

14.205,25

13

10.000,00

10.000,00

2.803,50

12.803,50

14

10.000,00

1.401,75

11.401,75

Total

100.000,00

133.166,25

233.166,25

Planilha 3 SAC com carncia (2 anos) e capitalizao dos juros.

Perodos (semestres)

Saldo devedor (R$)

Amortizao (R$)

Juros

(R$)

Prestao (R$)

100.000,00

114.017,50

129.999,90

148.222,64

168.999,75

90.000,00

10.000,00

92.689,29

102.689,29

45

80.000,00

10.000,00

12.615,75

22.615,75

70.000,00

10.000,00

11.214,00

21.214,00

60.000,00

10.000,00

9.812,25

19.812,25

50.000,00

10.000,00

8.410,50

18.410,50

10

40.000,00

10.000,00

7.008,75

17.008,75

11

30.000,00

10.000,00

5.607,00

15.607,00

12

20.000,00

10.000,00

4.205,25

14.205,25

13

10.000,00

10.000,00

2.803,50

12.803,50

14

10.000,00

1.401,75

11.401,75

Total

100.000,00

155.768,04

255.768,04

Planilha 4 SAC com carncia (2 anos) com juros capitalizados e acrescidos ao saldo devedor.

Perodos (semestres)

Saldo devedor (R$)

Amortizao (R$)

Juros

(R$)

Prestao (R$)

100.000,00

114.017,50

129.999,90

148.222,64

168.999,75

46

152.099,77

16.899,97

23.689,54

40.589,51

135.199,80

16.899,97

21.320,59

38.220,56

118.299,82

16.899,97

18.951,63

35.851,61

101.399,85

16.899,97

16.582,68

33.482,65

84.499,87

16.899,97

14.213,72

31.113,70

10

67.599,90

16.899,97

11.844,77

28.744,74

11

50.699,92

16.899,97

9.475,82

26.375,79

12

33.799,95

16.899,97

7.106,86

24.006,84

13

16.899,97

16.899,97

4.737,91

21.637,88

14

16.899,97

2.368,95

19.268,93

Total

168.999,75

130.292,47

299.292,22

II.4.3 Sistema de Amortizao Francs (SAF)

O SAF, amplamente adotado no mercado financeiro do Brasil (Fonseca, Fernando Mendona. Anlise de Viabilidade de Projetos/FGV. Rio de Janeiro, 20085), estipula, ao contrrio do SAC, que as prestaes devem ser iguais, peridicas e sucessivas. Equivale, em outras palavras, ao modelo padro de fluxos de caixa. Os juros, por incidirem sobre o saldo devedor, so decrescentes e as parcelas de amortizao assumem valores crescentes.

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Assim sendo, no SAF os juros decrescem e as amortizaes crescem ao longo do tempo. A soma dessas duas parcelas permanece sempre igual ao valor da prestao. Para montar a planilha financeira para essa operao de emprstimo, utilizando o SAF (sem carncia), necessrio que se calcule, primeiramente, o valor da prestao. Esse valor pode ser facilmente obtido utilizando as ferramentas da matemtica financeira (Puccini, Abelardo. Engenharia Econmica), como segue abaixo: Seja: P principal, ou seja, capital no dia de hoje; R srie uniforme de pagamentos, definida como a srie de pagamentos iguais que ocorrem no fim dos perodos 1, 2, 3, ..., n; i taxa de juros por perodo de capitalizao. Problema: determinar a srie uniforme R resultante da aplicao do principal P a uma taxa i, ou seja, a quantia que tem que ser retirada em cada perodo para que se recupere o investimento P. R = P { i(1+i)n / [(1+i)n -1] } Tomando novamente o exemplo que vem sendo usado neste trabalho, temos a seguinte situao: P = R$ 100.000,00 i = 14,0175% ao semestre n = 10 semestres O que nos d o seguinte valor para a prestao: R = R$ 19.184,45 Com isso, pode-se finalmente montar a planilha financeira para essa operao de emprstimo.

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Planilha 5 SAF sem carncia.

Perodos (semestres)

Saldo devedor (R$)

Amortizao (R$)

Juros (R$)

Prestao (R$)

100.000,00

94.833,05

5.166,95

14.017,50

19.184,45

88.941,82

5.891,23

13.293,22

19.184,45

82.224,79

6.717,03

12.467,42

19.184,45

74.566,20

7.658,59

11.525,86

19.184,45

65.834,07

8.732,13

10.452,32

19.184,45

55.877,91

9.956,16

9.228,29

19.184,45

44.526,15

11.351,76

7.832,69

19.184,45

31.583,15

12.943,00

6.241,45

19.184,45

16.825,87

14.757,28

4.427,17

19.184,45

10

16.825,87

2.358,57

19.184,45

Total

100.000,00

91.844,48

191.844,50

O SAF com carncia tambm admite as trs situaes descritas e exemplificadas para o SAC com carncia. A confeco das planilhas financeiras, para cada um dos trs casos, feita de forma anloga.

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II.4.4 Tabela Price

O sistema Price de amortizao (ou Tabela Price) representa uma variante do sistema francs. Na realidade, o sistema francs, desenvolvido originalmente pelo ingls Richard Price, assumiu esta denominao pelo seu uso amplamente generalizado na Frana no sculo passado (VIEIRA, J. D. Matemtica Financeira). O sistema Price, fundamentalmente adotado quando os perodos das prestaes (normalmente mensais, mas no necessariamente) se apresentam menores que o da taxa de juros, tem como caracterstica bsica o uso da taxa proporcional (linear) simples, em vez da taxa equivalente composta de juros. No exemplo ilustrativo geral proposto, utilizou-se a taxa equivalente semestral de 14,0175% para o clculo dos juros no SAF e no SAC. Este percentual, quando capitalizado para um ano, igual taxa de 30%, de acordo com o estabelecido na operao de emprstimo. No entanto, ao ser utilizada a Tabela Price no plano de amortizao da dvida, a taxa semestral a ser considerada a taxa proporcional simples de 15% (30%/2), que, ao ser capitalizada para 01 ano, resulta num percentual efetivo de (1,15)2 1 = 32,25% ao ano. Em suma temos: Taxa de juros contratada = 30% a.a Taxa Linear Semestral (Tabela Price) = 15% a.s Taxa Efetiva Anual de Juros = 32,25% a.a

Com isso, nota-se que a Tabela Price o prprio sistema francs de amortizao, introduzidas as informaes comentadas. As alteraes nos valores do plano de amortizao so devidas ao uso da taxa de juros proporcional simples em substituio taxa equivalente composta. Se o perodo de amortizao coincidir com o da taxa (prestaes anuais e taxa de

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juros definida tambm para o ano, por exemplo), a taxa nominal de juros ser a prpria taxa efetiva de operao, e os valores do plano de amortizao da Tabela Price coincidiro com aqueles apurados para o SAF.

II.4.5 Sistema de Amortizao Misto (SAM)

O SAM foi desenvolvido originalmente para as operaes de financiamento do Sistema Financeiro de Habitao (SFH), que foi criado na dcada de 60, conforme j foi explicitado neste trabalho. Representa basicamente a mdia aritmtica entre o sistema francs (SAF) ou Price e o sistema de amortizao constante (SAC), o que explica sua denominao. Cada um dos valores de seu plano de pagamentos obtido tirando-se a mdia aritmtica entre os valores obtidos atravs do SAC e do SAF. Abaixo, segue a planilha financeira para o exemplo proposto utilizando o SAM. Notase que esta planilha a mdia aritmtica das planilhas 1 e 5.

Planilha 6 SAM sem carncia.

Perodos (semestres)

Saldo devedor (R$)

Amortizao (R$)

Juros (R$)

Prestao (R$)

100.000,00

92.416,53

7.583,48

14.017,50

21.600,98

84.470,91

7.945,61

12.954,49

20.900,10

76.112,40

8.358,51

11.840,71

20.199,23

67.283,10

8.829,29

10.669,06

19.498,35

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57.917,04

9.366,07

9.431,41

18.797,48

47.938,96

9.978,08

8.118,52

18.096,60

37.263,07

10.675,88

6.719,84

17.395,73

25.791,58

11.471,50

5.223,35

16.694,85

13.412,93

12.378,64

3.615,33

15.993,98

10

13.412,93

1.880,16

15.293,10

Total

100.000,00

84.470,37

184.470,38

II.5 MTODOS DE ANLISE DE INVESTIMENTOS

Para que seja feita a anlise da viabilidade de projetos, necessrio que todas as operaes financeiras sejam representadas em termos de fluxos de caixa. A avaliao desses fluxos consiste, em essncia, na comparao dos valores das entradas e sadas de caixa, num determinado momento do tempo, calculados segundo o regime de juros compostos, a partir de uma dada taxa de juros. Em considerao ao conceito do valor do dinheiro no tempo, raciocnio bsico da Matemtica Financeira, coloca-se como fundamental estudar-se somente os mtodos que levem em conta o critrio do fluxo de caixa descontado. Dessa forma, esta parte do presente trabalho visa a fazer uma breve reviso bibliogrfica dos mtodos da Taxa Interna de Retorno (TIR) e do Valor Presente Lquido (VPL), admitidos como os de maior utilizao e rigor conceitual nas anlises das operaes financeiras (aplicaes e captaes) e de projetos de investimento.

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II.5.1 Taxa Mnima de Atratividade (TMA)

Segundo Puccini (1974), a remunerao do capital fundamental no sistema econmico; o que, de um modo geral, leva o investidor a investir. um fator de crescimento da economia, no s por atrair novos capitais para serem investidos, como tambm por promover o crescimento dos capitais atuais. Isto porque o reinvestimento dos lucros algo sempre presente na empresa em expanso. Uma vez que o capital no um recurso ilimitado, o sistema de oferta e procura da economia fornece um preo para o seu uso. Assim, o capital tem, de um modo geral, uma remunerao ou rentabilidade de garantia. Isto faz com que, mesmo sendo usado pelo prprio dono, ele apresente um custo, o custo da oportunidade perdida; ou seja: ao us-lo, o seu possuidor deixa de auferir pelo menos a rentabilidade oferecida pelo mercado. Foi dito pelo menos a rentabilidade oferecida pelo mercado, porque poder ser perdida a oportunidade de outras aplicaes ainda mais rentveis. Conclui-se que para um determinado investimento ser atrativo, deve render mais que as oportunidades de investimento perdidas por sua causa. Geralmente, no se tem um conhecimento preciso sobre as oportunidades de investimento que se est a perder. Uma sensibilidade sobre o assunto permite determinar uma taxa de rentabilidade que represente essas aplicaes. Esta deve ser a taxa mnima que uma nova proposta de investimento dever render para ser atrativa; a chamada taxa mnima de atratividade. A taxa mnima de atratividade apresenta, portanto, um forte grau de subjetividade. Ela poder ser adotada como uma poltica geral da empresa, sendo mudada conforme o risco oferecido pelo investimento (ou empreendimento), o capital disponvel para investir, a tendncia geral de surgimento de aplicaes mais rentveis, o custo do capital, a estrutura do capital da empresa, etc.

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Para se definir melhor a taxa mnima de atratividade, seria necessrio analisar em detalhe os objetivos da empresa e avaliar com profundidade como cada projeto de investimento (ou empreendimento) contribui para estes objetivos. Entre os objetivos de uma firma, pode-se ainda dizer que o principal maximizar a riqueza dos acionistas ou donos. Para atingir esta meta, existem trs tipos de decises financeiras: Deciso de Investimento Trata da otimizao da alocao dos recursos da empresa tendo em vista os benefcios futuros esperados e o risco. Consiste em escolher os melhores investimentos, ou seja, aqueles que maximizam o valor de mercado da firma. Deciso de Financiamento Trata-se da estrutura adequada de capital da firma e seus efeitos sobre o valor da mesma. Na moderna empresa, grande parte dos recursos obtida de terceiros. preciso decidir que fontes de recursos devem ser utilizadas para financiar um projeto e suas propores. Deciso de distribuir dividendos Determina implicitamente a percentagem dos lucros a serem reinvestidos, afetando o valor da firma, de acordo com a preferncia dos acionistas, atuais e futuros, entre ganhos de capital e dividendos correntes. Estas trs decises so interdependentes. Quanto mais dividendos se distribui, mais capital de terceiros ou prprio ser necessrio para financiar projetos. Isto pode afetar o nmero de investimentos a serem empreendidos pela firma. Uma vez que o objetivo financeiro da firma seja o de maximizar o seu valor de mercado a longo prazo, resta avaliar como cada alternativa de investimento ir contribuir para isso. Para uma avaliao desta natureza, este trabalho utiliza-se de modelos de desconto de fluxos de caixa.

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Esses modelos separam as decises de investir e financiar. Varia-se I (projetos de investimento), mantendo-se F (estrutura de capital) e D (nvel de distribuio de dividendos) constantes. Avalia-se apenas o fator tempo dos fluxos de caixa previstos. Alguns modelos englobam ainda o risco. Para que tais modelos levem a decises de investimento que maximizem o valor de mercado da empresa, preciso usar uma taxa de desconto que represente a taxa de retorno realmente esperada pelos donos da firma e pelos demais contribuintes do seu capital. Existe uma vasta teoria, denominada Teoria de Custo de Capital que tenta medir a taxa de desconto apropriada. Em sntese, esta teoria principia tentando isoladamente mensurar o custo do capital de cada tipo de fonte que a firma utiliza (aes ordinrias e preferenciais, debntures, adiantamentos de fornecedores, bancos, financeiras, lucros retidos, depreciao, etc.). Em seguida, procura-se compor o custo do capital (taxa mnima de atratividade) para a firma como um todo.

II.5.2 Mtodo da Taxa interna de Retorno (TIR)

A taxa interna de retorno a taxa de juros (desconto) que iguala, num determinado momento do tempo, o valor das entradas (recebimentos) com o das sadas (pagamentos) previstas de caixa. Geralmente, adota-se a data de incio das da operao momento zero como a data focal de comparao dos fluxos de caixa. Normalmente, o fluxo de caixa no momento zero (fluxo de caixa inicial) representado pelo valor do investimento, emprstimo ou financiamento. Os demais fluxos de caixa indicam os valores das receitas ou prestaes devidas. Nessas condies, a identidade de clculo da taxa interna de retorno identificada da seguinte forma:

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FC0 = FC1/(1+i) + FC2/(1+i)2 + FC3/(1+i)3 + ... + FCn/(1+i)n FC0 = [FCj/(1+i)j] , j = 1, 2, 3,..., n. Onde: FC0 valor do fluxo de caixa no momento zero (recebimento do emprstimo ou pagamento do investimento); FCj fluxos previstos de entradas (positivo) ou sadas (negativo) de caixa em cada perodo de tempo; i taxa de desconto que iguala, em determinada data, as entradas com as sadas previstas de caixa. Em outras palavras, i representa a taxa interna de retorno (tir).

Considerando que os valores de caixa ocorrem em diferentes momentos, possvel concluir que o mtodo da TIR, ao levar em conta o valor do dinheiro no tempo, expressa na verdade a rentabilidade, se for aplicao, ou custo, no caso de um emprstimo ou financiamento, do fluxo de caixa. A rentabilidade ou custo indicada em termos de uma taxa de juros equivalente peridica. Para o caso de um investimento, este ser considerado vivel caso a tir seja maior ou igual taxa mnima de atratividade estipulada pela empresa. Caso seja um emprstimo ou financiamento, o mesmo ser aceitvel se a tir calculada for menor que a taxa mxima que a empresa aceita pagar. No exemplo usado para mostrar os sistemas de amortizao, temos um caso de financiamento em que o capital financiado est sendo remunerado a uma tir = 30% a.a, e essa taxa pode ser verificada a qualquer tempo. No entanto nem sempre o fluxo de caixa de uma operao ocorre de forma ordenada, como no exemplo. H diversas variveis incertas que influenciam as entradas e sadas de capital, como impreciso na previso de vendas ou no reajuste de preo de materiais, por exemplo. Assim sendo, a tir no pode ser considerada

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como ganho efetivo em cada perodo, mas como a rentabilidade mdia ponderada geometricamente consoante o critrio de juros compostos. Vale ressaltar tambm que um pressuposto implcito na TIR o de que os fluxos de caixa so reaplicados, ao longo do prazo de operao, prpria taxa interna de retorno. Assim, a tir de uma alternativa financeira somente verdadeira na suposio de que todos os fluxos de caixa que se sucedero sejam reinvestidos taxa de juros calculada pelo mtodo. Caso contrrio, o resultado efetivo do investimento outro. Isto assume relevada importncia no setor de empreendimentos imobilirios, uma vez que cada empreendimento possui suas idiossincrasias e tem, portanto, suas prprias expectativas de rentabilidade, seus prprios riscos, etc. Os ganhos de capital oriundos de um empreendimento A podero ser reinvestidos em outros empreendimentos que tero uma expectativa de retorno diferente da de A. Em outras palavras, no se pode avaliar o ramo da construo civil da mesma forma que se avalia setores com produo seriada. Nestes setores, devido s suas caractersticas intrnsecas, tomar a tir como sendo a real taxa de rentabilidade pode ser considerada uma boa medida de simplificao dos modelos de previso para anlise de investimentos. O mesmo no pode ser considerado sempre verdade para a construo civil. Tomando a planilha 5 (SAF sem carncia) como exemplo, e considerando que as prestaes sejam reinvestidas a 10% ao semestre (em vez de 14,0175%) durante o prazo de investimento, chega-se a um novo resultado para o valor da tir, conforme calculado a seguir: S Montante da reaplicao das entradas de caixa.

S = 19.184,45. (1 + 0,10)9 + 19.184,45. (1+ 0,10)8 + ... + 19.184,45 S = 19.184,45 .[(1+ 0,10)10 -1]/(0,10) S = R$ 305.750,73 P Valor do investimento.

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P = R$ 100.000,00 Rentabilidade peridica:

tir (i) = 305.750,73 / 100.000,00 -1 tir (i) = 205,75% para todo o perodo de 10 semestres

O que equivale a: tir = (1 + 2,0575)1/10 -1 = 11,82% ao semestre ou tir = (1 + 2,0575)1/5 -1 = 25,05% ao ano. Percebe-se pelo exemplo acima que a rentabilidade do investimento decresce quando a taxa de reaplicao for inferior tir calculada (25,05% < 30%), ocorrendo o inverso quando aquela supera esta. Dessa maneira, pode-se concluir que a tir esperada de uma deciso de investimento dependente no somente dos resultados de caixa projetados para a alternativa, mas tambm da taxa esperada de reaplicao destes fluxos ao longo de todo o prazo de investimento.

II.5.3 Mtodo do Valor Presente Lquido (VPL)

O mtodo do valor presente lquido na anlise de operaes financeiras obtido calculando-se o valor atual do fluxo de caixa, usando como taxa de desconto a taxa mnima de atratividade. A identidade de clculo do VPL expressa da seguinte forma: VPL = [ FC1/(1+i) + FC2/(1+i)2 + FC3/(1+i)3 + ... + FCn/(1+i)n ] FC0 VPL = [FCj/(1+i)j] FC0, j = 1, 2, 3,..., n. Onde:

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FC0 valor do fluxo de caixa no momento zero, podendo ser um investimento, emprstimo ou financiamento; FCj fluxos previstos de entradas (positivo) ou sadas (negativo) de caixa em cada perodo de tempo; i Taxa mnima de atratividade. Comparativamente ao mtodo da TIR, o VPL exige a definio prvia da taxa de desconto a ser empregada (TMA) na atualizao dos fluxos de caixa. Na verdade, o VPL no identifica diretamente a taxa de rentabilidade (ou custo) da operao financeira. Ao descontar todos os fluxos de entradas e sadas de caixa por uma taxa de desconto mnima aceitvel, o VPL denota, em ltima anlise, o resultado econmico da alternativa financeira expressa em moeda atualizada. O VPL caracteristicamente referenciado ao momento zero (data zero). Toda vez que se consegue investir uma quantia exatamente taxa mnima de atratividade, o valor presente do projeto como um todo ser nulo; o que equivale tambm a dizer que a taxa interna de retorno se iguala taxa mnima de atratividade. Um valor atual positivo indica, pois, que se est investindo a uma taxa superior taxa de atratividade (TIR > TMA). O inverso ocorre para valores presentes negativos (TIR < TMA). Justifica-se o mtodo do VPL, pois um valor atual positivo significa que as quantias futuras, descontadas taxa mnima de atratividade, superam o investimento inicial necessrio, o que torna atrativa a proposta. Por outro lado, um valor atual negativo significa que se est investindo mais do que se ir obter, o que , evidentemente, indesejvel. Em outras palavras, a mesma quantia, se fosse investida taxa mnima de atratividade, renderia mais do que no projeto em questo.

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II.5.4 Mtodo Sugerido para Estudo de Viabilidade de Empreendimentos

Segundo Balarine (1990), identificados os fatores que afetam a deciso de incorporar, e revistos alguns mtodos para avaliar investimentos, solidifica-se a viso de que, em momento bem anterior execuo do projeto, deve ser realizado estudo simples de viabilidade que fornea informaes mnimas, porm consistentes, sobre a exeqibilidade do empreendimento, tanto sob o ponto de vista econmico (retornos), como financeiro (solvncia). Para isso, prope-se a utilizao do seguinte modelo para avaliao prvia dos empreendimentos imobilirios, atravs da associao dos diversos estgios do projeto aos tempos a decorrer:

Figura 6 - Modelo para Estudos de Viabilidade de Empreendimentos Imobilirios (Diagrama das Fases do Empreendimento) (Adaptado de Contribuies Metodolgicas ao Estudo de Viabilidade Econmico-Financeira das Incorporaes Imobilirias. Balarine, O. F. O.).

Estgios Estimados: A - Estudo Prvio de Viabilidade Econmico-Financeira (t1: 2 meses); B - Aquisio do Terreno (ao final de t1); C - Projetos (t2: 4 meses);

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D - Perodo Pr-Construo/Registro da Incorporao (t3: 2 meses); E - Construo (t4: 24 meses); F - Vendas (t5: 32 meses); G - Administrao do Empreendimento (t6: 38 meses); H - Transferncia da Posse e Manuteno Ps-Ocupao (tn). O modelo torna possvel representar graficamente o conjunto de entradas e sadas de dinheiro ao longo do tempo, atravs da composio do Diagrama do Fluxo de Caixa (LIMA JR., 1993) exposto na Figura 7, a seguir:

Figura 7 - Diagrama do Fluxo de Caixa do Empreendimento (Anlise de Investimentos: Princpios e Tcnicas para Empreendimentos do Setor da Construo Civil. Lima Jr, 1993).

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Ento, com base no diagrama, estar facilitada a converso do fluxo de caixa do empreendimento em outros fluxos equivalentes, mediante utilizao de taxas de desconto que conduzam a comparaes entre moedas de diferentes valores, em um mesmo momento do tempo. Destaque-se que os tempos associados ao diagrama exposto na Figura 6 so mera exemplificao, cabendo ao analista quantificar prazos especficos a cada projeto de forma acurada, j que a esses tempos estar vinculado o custo de carregar o capital, sob a forma de juros. Cuidadosa tambm dever ser a apurao dos custos associados a cada estgio da estimao, competindo ao analista levantar comportamentos histricos da empresa e suas experincias com projetos assemelhados; colher dados de produo e vendas, alm de ouvir opinies de profissionais especializados (projetistas, engenheiros, especialistas em marketing e finanas, corretores de imveis, etc.). Nesta fase bem inicial, uma vez existindo anteprojeto, a configurao dos diversos estgios que iro alimentar a elaborao do fluxo de caixa do empreendimento muitas vezes utilizar suposies baseadas nas opinies colhidas, podendo assumir o seguinte referencial: A - Estudo Prvio de Viabilidade Econmico-Financeira: pressupondo sua realizao por equipe prpria da empresa, os custos com estudos prvios de viabilidade so absorvidos pela taxa de administrao da incorporadora; B - Aquisio do Terreno: poder ser identificado por seu valor de compra ou, no caso de troca por rea construda, representar deduo direta da receita bruta do projeto; C - Projetos: para cobertura dos custos com projetos arquitetnico e urbanstico, estrutural e de instalaes, utiliza-se a taxa sugerida por Cadman & Austin-Crowe (apud BALARINI, 2008, p.6), correspondente a 5% sobre os custos de construo;

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D - Perodo Pr-Construo e de Registro da Incorporao: envolvendo projetos e estudos complementares, planejamento da obra, aprovao de projetos, registro da obra e da incorporao imobiliria, tais custos so considerados absorvveis pela taxa de administrao da incorporadora; E - Construo: o custo de construo estimado em funo das caractersticas do imvel a construir e mediante informaes obtidas junto a especialistas (engenheiros e oramentistas). F - Vendas: o preo de venda estimado com base nas caractersticas do imvel a construir e mediante informaes obtidas no mercado (especialistas em marketing imobilirio e corretores de imveis), atravs da identificao de preos de produtos assemelhados quanto localizao, rea, acabamentos e demais caractersticas do imvel. Novamente, salienta-se a relao histrica levantada por pesquisas anteriores, indicando a relao Custo do m2 de Construo/ Preo de Venda do m2 igual a 0,46. Acresa-se que, da receita bruta, sero deduzidos custos especficos incidentes sobre as vendas (custo do terreno, se adquirido sob a forma de troca por rea construda; comisso de corretagem (6%); taxa para custos com propaganda (1%)). Tambm deduzido da receita bruta ser o Imposto de Renda e a Contribuio Social, incidentes sobre o lucro contbil, mediante utilizao de taxa correspondente a 5% do valor das vendas; G - Administrao do Empreendimento: corresponder taxa histrica de administrao da incorporadora (Despesas Operacionais/Receita Operacional Lquida) que, segundo Balarine (1990, p.182), normalmente est contida entre 8% e 12% (mdia = 10%); H - Transferncia da Posse e Manuteno Ps-Ocupao: em princpio, os custos correspondentes a este estgio so de responsabilidade dos compradores das unidades imobilirias.

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Quanto aos prazos, o de execuo das obras civis estimado como funo da complexidade exigida pelo projeto e com base em experincias anteriores da incorporadora. J os prazos de comercializao podem ser estimados a partir das Taxas de Velocidade das Vendas (TVV = N de unidades vendidas no ms n, dividido pelo no de unidades estocadas ao final do ms n-1), levantadas pelos Sindicatos das Indstrias da Construo Civil regionais. importante destacar que a linearizao dos prazos das vendas, com base nessas taxas, apenas implicar informao inicial para alimentar os dados finais que comporo o fluxo de caixa para avaliao prvia, que considerar ingressos efetivos previstos a partir das tabelas de pagamentos a constar dos contratos de vendas. Ou seja, estima-se o prazo de venda das unidades imobilirias e, ento, distribuem-se as parcelas correspondentes no tempo, unidade por unidade, ms a ms. Por sua vez, a composio dessas tabelas de pagamentos, emitidas a partir dos preos de venda individualizados das unidades imobilirias, levaro em conta duas restries: (1o.) a eventual necessidade de a incorporadora gerar caixa para investir no empreendimento; e (2o.) a capacidade dos adquirentes das unidades em compatibilizar seus oramentos pessoais aos desembolsos previstos. Estudos indicam o percentual de 25% como limite tolervel ao comprometimento da renda familiar com desembolsos direcionados habitao (DE LEEW & EKANEN, 1971 apud BALARINI, 2008, p.7). A primeira restrio poder ser superada ou pela existncia de recursos prprios disponveis incorporadora, ou pela obteno de financiamento no mercado de crdito. Inexistindo tais fontes, o incorporador depender dos recursos gerados pelo prprio empreendimento (recebimento das parcelas de vendas). Ento, a segunda restrio, formatada pelo extrato de renda familiar ao qual est direcionado o negcio, poder gerar srias dificuldades em compatibilizar necessidades de caixa do projeto capacidade de pagamento da classe econmica a atrair como adquirente das unidades. Em outras palavras, a empresa

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poder necessitar obter recursos volumosos para cobrir desembolsos em momentos anteriores capacidade de derivar receitas mais cedo, de uma classe social incapaz de comprometimentos superiores ao seu flego financeiro. Nesse aspecto, um planejamento financeiro cuidadoso, a partir da anlise do fluxo de caixa, testar a viabilidade do projeto quanto a sua liquidez.

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CAPTULO III METODOLOGIA

Na realizao deste trabalho, foi utilizada uma metodologia composta pela elaborao do plano de pesquisa e do instrumento de coleta de dados; pela coleta, organizao e formatao dos dados; e pela anlise dos dados. O plano de pesquisa abordou as empresas alvo a serem argidas e a maneira pela qual a pesquisa deveria ser realizada. Devido s restries de tempo e restrita disponibilidade das empresas em participar da pesquisa, foi possvel incluir nesse estudo apenas duas construtoras/ incorporadoras. Porm, levando em considerao a importncia dessas empresas no ramo da construo civil e os objetivos do presente trabalho, esse nmero j significativo; e suficiente para mostrar, na prtica, a forma como as empresas avaliam a viabilidade de seus empreendimentos.

III.1 ELABORAO DO INSTRUMENTO

O instrumento de coleta de dados utilizado foi a entrevista. Para sua elaborao, foi feita uma vasta pesquisa na rea de anlise econmico-financeira de empreendimentos e em suas subreas consideradas mais importantes para o estudo, de modo a contextualizar o trabalho, alm de uma reviso bibliogrfica, utilizando artigos de vrios peridicos nacionais e internacionais, artigos publicados em congressos e livros que tratam de engenharia econmica. As perguntas da entrevista foram elaboradas para traduzir os objetivos especficos da pesquisa, viabilizando a identificao de um panorama geral da situao das empresas no que diz respeito ao estudo de viabilidade econmico-financeira de empreendimentos imobilirios.

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III.2 COLETA DE DADOS

De acordo com Hair Jr. (2005), os vrios mtodos de coleta de dados existentes podem ser divididos em duas categorias: mtodos de observao e mtodos de survey. Nos mtodos de observao, com o prprio nome j diz, os dados podem ser obtidos pela observao humana, mecnica ou eletrnica, o que resulta em dados narrativos ou nmeros. Essa abordagem tem como vantagem o fato de ser invasiva, porm as caractersticas passveis de observao so somente aquelas que podem ser vistas ou percebidas. Survey um procedimento para a coleta de dados primrios a partir de indivduos. Os mtodos de coleta de dados de survey podem ser divididos em duas amplas categorias: administrao de questionrios e entrevistas. A primeira, organizada para que o prprio respondente, sem a presena de um administrador, responda s questes. O mtodo de entrevistas envolve um contato direto com o respondente, e a presena do administrador pode ser por meio do telefone, ou ainda em dilogos pelo computador, alm da presena fsica. Neste trabalho, como j foi dito, foi utilizado o mtodo das entrevistas, a fim de garantir o perfeito entendimento das perguntas do instrumento de pesquisa. Ainda de acordo com Hair Jr. (2005), as perguntas podem variar de no-estruturadas para altamente estruturadas. Entrevistas no-estruturadas so aquelas conduzidas sem o uso de seqncia de perguntas, o que permite ao pesquisador o estabelecimento de uma discusso livre e aberta com o entrevistado. Em contrapartida, as entrevistas estruturadas seguindo um conjunto seqenciado e predeterminado de perguntas, que devem ser exatamente iguais para todos os entrevistados a fim de se evitar qualquer tendenciosidade. Tambm se pode adotar um tipo de entrevista semi-estruturada, em que o pesquisador fica livre para exercitar sua iniciativa, pode incluir perguntas que no estavam previstas. No presente trabalho, foi utilizada a entrevista estruturada, para que se pudesse fazer uma abordagem estruturada e segura do tema.

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III.3 PROCESSAMENTO DOS DADOS

Aps o trmino da aplicao do instrumento de coleta de dados, estes foram editados e formatados. A fase de edio envolveu uma busca por respostas incoerentes. A etapa de formatao visou estruturar as respostas para que tivessem coeso, coerncia e seguissem um raciocnio ordenado. Uma vez editadas e formatadas, as respostas foram utilizadas para entender as tcnicas de estudo de viabilidade usadas pelas empresas atuantes no mercado e compar-las com os mtodos sugeridos na literatura.

III.4 INSTRUMENTO DE COLETA DE DADOS

A entrevista objetivou coletar informaes para responder seguinte pergunta: Quais so os critrios e tcnicas utilizados para simular o fluxo de caixa de um empreendimento imobilirio, desde sua concepo at o esgotamento dos recebveis provenientes das vendas? E como a empresa avalia a viabilidade econmico-financeira do mesmo? Para melhor estruturar as explicaes e obter um melhor entendimento, a pergunta acima foi desmembrada em itens, como segue abaixo: 1 Como a empresa negocia a aquisio do terreno, compra ou permuta? Quais so os critrios utilizados para decidir sobre a forma de aquisio do terreno? 2 De que forma estimado o custo de construo, projetos, impostos, etc? E como essas sadas de caixa so distribudas ao longo do tempo no fluxo de caixa? 3 Como estimado o valor de venda das unidades? Que critrios so usados para prever a velocidade de venda das unidades e a quantidade de vendas vista e a prazo? De que

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forma as receitas provenientes das vendas so distribudas ao longo do tempo no fluxo de caixa? 4 Que critrios so usados para decidir se um empreendimento ser custeado com recursos prprios ou se ser necessrio tomar financiamento? 5 Quem so as empresas financiadoras? Que juros elas praticam? Quais critrios elas usam para decidir se financiam ou no um empreendimento? 6 Como o financiamento influi no fluxo de caixa? Quais as datas e valores de entrada do financiamento para custeio da obra? Quais as datas e valores de pagamento da dvida do financiamento? 7 Com a simulao do fluxo de caixa completa, que critrios de desempenho mnimo so usados para finalmente decidir sobre a viabilidade do empreendimento?

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CAPTULO IV COLETA E ANLISE DOS DADOS

A pesquisa foi feita com duas construtoras / incorporadoras que atuam em grandes centros urbanos do Brasil. Essas empresas pediram para que suas identidades no fossem reveladas, uma vez que consideram serem estratgicas as informaes dadas na entrevista. Assim sendo, uma ser aqui denominada de empresa A e a outra de empresa B. Cada tpico abaixo ser introduzido pela pergunta feita ao entrevistado. Em seguida, sero descritas as respostas, respectivamente, das empresas A e B. A estruturao das perguntas feitas na entrevista esto no anexo deste trabalho. Alm disso foi feita uma prvia caracterizao dessas duas empresas e uma pesquisa sobre as diversas formas de financiamento para aquisio do imvel em trs diferentes bancos.

IV.1 CARACTERIZAO DAS EMPRESAS

A empresa A uma sociedade limitada, que atua h doze anos no mercado de empreendimentos imobilirios na regio metropolitana do Rio de Janeiro. Essa empresa j possui alguns empreendimentos em Belo Horizonte, cidade para a qual est expandindo atualmente seus negcios, e est lanando um grande empreendimento no Municpio de Niteri. O nmero de empreendimentos concludos e o volume atual de empreendimentos em curso pode ser considerado mediano, no entanto, encontra-se em fase de expanso para tornar-se uma grande empresa.

A empresa B uma sociedade annima de capital aberto, que atua h mais de quarenta anos no setor da construo civil. Seus empreendimentos concentram-se nas regies metropolitanas das regies Sudeste, Sul e Nordeste; num total de quatorze estados e quarenta e cinco cidades. Possui empreendimentos tambm na Argentina.

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considerada uma das maiores empresas atuantes no setor de construo de habitaes no Brasil, com uma marca que ultrapassa os sete milhes de metros quadrados construdos. Possui um elevadssimo volume de empreendimentos concludos e em curso. A classificao das empresas A e B como sendo, respectivamente, de mdio e grande porte foi baseada no critrio da FIEPE, que utiliza o nmero de funcionrios para dar essa classificao.

Tabela 1 Classificao das Indstrias.

IV.2. FINANCIAMENTO DA AQUISIO DO IMVEL

Abaixo, seguem as regras das diversas formas de financiamento para aquisio do imvel, de diferentes entidades financiadoras. Estas regras foram retiradas dos sites do Unibanco, HSBC e Caixa Econmica Federal.

- Unibanco O Unibanco oferece diversas possibilidades de financiamento para aquisio de imvel residencial, comercial, novo ou usado: SFH (Sistema Financeiro de Habitao) ou Taxa de Mercado, Ps ou Pr- Fixado.

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Se o valor de avaliao for at R$ 350 mil e o valor de financiamento for at R$ 245 mil, o financiamento ser enquadrado no SFH.

Se o valor de avaliao for maior que R$ 350 mil ou o valor de financiamento maior que R$ 245 mil, o financiamento ser na Taxa de Mercado. Linhas de crdito para financiamento imobilirio: No quadro abaixo seguem as linhas de crdito para financiamento imobilirio:

Tabela 2 Sistemas de Financiamento: Unibanco.

PS FIXADO Comercial Ps Residencial Ps Fixado Fixado TAXA SFH MERCADO Imveis de R$ 40 mil enquadr a R$ 350 mil veis Com sem limitao Com 350 mil e R$ 1,0 MM R$ 350 mil R$ 1,0 MM Com acima de R$ de R$ 40 mil a de R$ 40 mil a 350 mil e at PF - Faixa Livre SFH MERCADO acima de R$ TAXA Residencial Pr Fixado PR FIXADO

comprovao comprovao Com comprovao Com comprovao comprovao de Renda Comprometi mximo de mento de comprometi Renda mento de 27% da renda bruta Sistema de Amortiza o Idade 18 anos de mnima p/ idade financto idade 18 anos de 18 anos de idade 18 anos de idade idade 18 anos de SAC SAC SAC TP TP mento de 27% da renda bruta de 25% da renda bruta de 25% da renda bruta mento de 25% da renda bruta comprometi comprometimento comprometimento comprometi mximo de mximo de mximo de mximo de de Renda de Renda de Renda de Renda -

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Idade + prazo de 80 anos financto mximo mnimo de R$ mnimo de R$ Limites de 20 mil financia mximo de mento de imvel mximo de R$ 245 mil No h limitao mximo de R$ 500 mximo de R$ 245 R$ mil mil 700.000,00 80% (do valor de % Mximo avaliao ou de financia de venda, o mento menor entre eles) Prazo de Mximo em Financia 25 anos men to Mnimo no Mximo e h Mnimo ndice de Indexador remunerao remunerao das bsica dos prestaes e depsitos de Saldo poupana devedor PF - TR Permitido, Permitido o uso respeitadas FGTS as regras do FGTS 8% a.a para Taxa de Juros Efetiva imveis at R$120 mil nos 1s 36 11,9% a.a para imveis 13,0% a.a acima de R$ 350 mil 12,5% a.a 14,00%a.a o uso o FGTS uso o FGTS regras do FGTS No permitido No permitido o respeitadas as o uso o FGTS No permitido PF - TR poupana poupana - PF - TR depsitos de depsitos de bsica dos bsica dos No h No h remunerao ndice de ndice de h Mnimo no h h h 25 anos anos - Mnimo no anos - Mnimo no Mnimo no Mximo em Mximo em 15 Mximo em 20 20 anos Mximo em menor entre eles) entre eles) entre eles) menor entre eles) de venda, o venda, o menor venda, o menor de venda, o avaliao ou avaliao ou de avaliao ou de avaliao ou 80% (do valor de 50% (do valor de 80% (do valor de 80% (do valor de 20 mil mil mil 20 mil mnimo de R$ 20 mnimo de R$ 20 mnimo de R$ 80 anos 80 anos 80 anos 80 anos

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meses e 10,9%aa nos meses subsequen tes 9% a.a para imveis at R$ 120 mil 10,9% a.a para imveis acima de R$ 120 mil e at R$ 350 mil Alienao Garantia fiduciria Seguros MIP e DFI fiduciria MIP e DFI MIP e DFI 3,38% sobre o vlr. IOF Isento Isento financiado Taxa Administra o Avaliao: R$ Avaliao: R$ Avaliao e Anlise Jurdica 300,00 e Anlise jurdica: R$ 400,00 Plano de Relaciona mento (0) (1) (2) (3) 300,00 e Anlise jurdica: R$ 400,00 Avaliao: R$ 300,00 e Anlise Avaliao: R$ 300,00 e Anlise Avaliao: R$ 300,00 e Anlise jurdica: R$ 400,00 R$ 25,00/ms R$ 25,00/ms R$ 25,00 ms R$ 25,00/ms R$ 25,00/ms Isento Isento MIP e DFI Alienao Alienao fiduciria Alienao fiduciria fiduciria MIP e DFI Alienao

jurdica: R$ 400,00 jurdica: R$ 400,00

Fonte: http://www.unibanco.com.br

Notas: (0) - As operaes sero contratadas a 12%aa e reduzidas as taxas mencionadas acima enquanto o cliente mantiver: Conta corrente, dbito automtico da prestao do financiamento

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e mais um dbito automtico de qualquer conta escolha do cliente; ou Conta-corrente, dbito automtico da prestao do financiamento e carto de crdito Unicard ativo. (1) - As operaes sero contratadas a 12,5%aa e reduzidas as taxas mencionadas acima enquanto o cliente mantiver: Conta corrente, dbito automtico da prestao do financiamento e mais um dbito automtico de qualquer conta escolha do cliente; ou Conta-corrente, dbito automtico da prestao do financiamento e carto de crdito Unicard ativo. (2) - As operaes sero contratadas a 12,9%aa e reduzidas as taxas mencionadas acima enquanto o cliente mantiver: Conta corrente, dbito automtico da prestao do financiamento e mais um dbito automtico de qualquer conta escolha do cliente; ou Conta-corrente, dbito automtico da prestao do financiamento e carto de crdito Unicard ativo. (3) - As operaes sero contratadas a 14,5%aa e reduzidas as taxas mencionadas acima enquanto o cliente mantiver: Conta corrente, dbito automtico da prestao do financiamento e mais um dbito automtico de qualquer conta escolha do cliente; ou Conta-corrente, dbito automtico da prestao do financiamento e carto de crdito Unicard ativo. FINANCIAMENTO DE DESPESAS : benefcio opcional, a todas as linhas de produto da tabela acima, de incorporao de todas as despesas no financiamento, atravs do limite ADICIONAL ao percentual mximo de financiamento de at 5% do valor de avaliao do imvel. Para imveis situados em regies com incidncia de Laudmio o limite ADICIONAL pode ser de at 8% do valor de avaliao do imvel. Este benefcio ser liberado ao(s) comprador(es) no mesmo ato da liberao dos recursos ao(s) vendedor(es) do imvel.

- HSBC A tabela abaixo mostra os planos de financiamento imobilirio, as condies oferecidas e as caractersticas de cada uma delas. Nela se encontram informaes sobre a porcentagem mxima de financiamento, prazos, juros alm de outras informaes.

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Tabela 3 Sistemas de Financiamento: HSBC.

ATRIBUTOS GERAIS Sistema amortizao Renda Mnima Necessria Garantia Seguro Morte/invalidez SAC 1.500,00 Alienao Fiduciria SIM

ATRIBUTOS GERAIS Taxa Sistema Financeiro Tipos de Planos Credimvel Habitao Residencial Comercial Mn. Valor do imvel/venda* R$ 100 mil Mx. - Sem limite 80% para % mximo de aquisio financiamento individual ou composio de renda composio de renda sobre o menor dos composio valores da de renda avaliao do entre imvel ou venda cnjuges; renda. renda; 60% para somente de composies de de composies de de renda para outras formas para outras formas composio entre cnjuges; 70% entre cnjuges; 70% ou individual individual ou individual ou aquisio 80% para aquisio 80% para aquisio Mn. R$ 50 mil Mx. R$ 350 mil Mn. R$ 50 mil Mx. - Sem limite Mn. R$ 60 mil Mx. - Sem limite 50% para Taxa Mercado Mercado

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70% para outras formas de composies de renda. Mn. Valor de financiamento R$ 50 mil Mx. R$ 700 mil Mn. R$ 15 mil Mx. R$ 245 mil

imveis de veraneio/lazer.

entre cnjuges

Mn. Mn. R$ 20 mil Mx. R$ 500 mil R$ 20 mil Mx. R$ 300 mil 240 meses e 180

Prazo mximo

120 meses

240 meses

meses para imvel de veraneio/lazer

60 meses

Uso FGTS

Sim**

Sim** Conforme Taxa de

No

No

Juros anuais 12,68% (efetivos) Diferenciadas*** Reajuste da Prestao e Saldo % comprometimento de renda
Fonte: http://www.hsbc.com.br

Juros

12,50%

12,50%

Mensal pela Mensal pela TR TR **** Mensal pela TR

Mensal pela TR

30%

30%

30%

25%

* Considerar o maior valor entre a Avaliao do imvel e o de Venda.

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** Conforme regras do Conselho Curador do FGTS. ***Taxas de Juros diferenciadas:

Tabela 4 Taxas de Juros: HSBC.

Taxas de Juros diferenciadas Taxa de Juros Efetiva Valor do 36 Restante Taxa de Juros Nominais 36 Restante

imvel/venda* primeiros do prazo primeiros do prazo meses de do meses de do

contrato contrato contrato contrato de R$ 50 mil a 7,98% a.a. R$ 120 mil Acima de R$ 120 mil a R$ 150 mil Acima de R$ 150 mil a R$ 350 mil
Fonte: http://www.hsbc.com.br

10,98% 7,70% a.a. a.a.

10,46% a.a.

11% a.a.

10,48% a.a.

12% a.a.

11,3866% a.a.

O HSBC disponibiliza taxas diferenciadas para imveis de 50mil a 150 mil, desde que se mantenha adimplente com as prestaes. Havendo inadimplncia a taxa de juros retornar automaticamente para a taxa pactuada no contrato de 12% a.a. Para imveis acima de R$ 150 mil a R$ 350 mil a taxa de juros durante todo o contrato de 12%a.a.

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**** A TR da prestao devolvida como bnus para os clientes adimplentes. Caso contrrio haver correo mensal pela TR.

- Caixa Econmica Federal A Carta de Crdito FGTS Individual uma linha de financiamento que utiliza recursos do FGTS para financiar a comprar de um imvel residencial novo. Limite de renda familiar: De R$ 380,00 a R$ 4.900,00 - para financiamento de imveis situados nos municpios integrantes das regies metropolitanas dos estados de So Paulo e do Rio de Janeiro, do Distrito Federal e Entorno (RIDE/DF), nos municpios com populao igual ou superior a quinhentos mil habitantes, alm das demais capitais estaduais e seus municpios limtrofes, que apresentam continuidade e integrao territorias de suas reas urbanas. De R$ 380,00 a R$ 3.900,00 - demais municpios O encargo mensal no pode ser superior a 30% da renda familiar mensal bruta e ao resultado da anlise de risco e apurao da capacidade de pagamento do cliente, efetuada pela CAIXA. Limite de valor venal: Entende-se como valor venal o maior dos valores entre a venda e a compra e a avaliao total do imvel considerado pronto, efetuada pela CAIXA: At R$ 130.000,00 para Distrito Federal e Municpios das Regies Metropolitanas dos Estados de SP e RJ; At R$ 100.000,00 para os municpios com populao igual ou superior a quinhentos mil habitantes, para os municpios do Entorno do Distrito Federal (RIDE/DF), alm das

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demais capitais estaduais, englobando os seus municpios que apresentam continuidade e integrao de suas respectivas regies metropolitanas. At R$ 80.000,00 para demais regies. Limite de financiamento: Para definio do valor de financiamento so observadas a capacidade de pagamento do proponente na anlise de risco de crdito e a quota de financiamento definida para a operao. Quota de financiamento: A quota definida em funo do prazo de amortizao: at 240 meses at 100% de 241 a 300 meses at 90% de 301 a 360 meses at 80% Prazos de amortizao: Mnimo de 120 meses e mximo de 360 meses em funo da renda familiar bruta.
Tabela 5 Prazo do Financiamento x Renda Familiar: CEF.

Prazo mximo em meses

Renda familiar bruta

Garantia Garantia Alienao Hipoteca Fiduciria

At R$ 1.875,00

300

204 De R$ 1.875,01 a 360 R$ 4.900,00

Fonte: http://www.caixa.gov.br

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Sistema de amortizao: Sistema de Amortizao Constante (SAC). Taxa de juros: A taxa de juros definida conforme a renda familiar bruta, sendo:

Renda familiar bruta de R$ 380,00 at R$ 1.875,00 = 6% a.a Renda familiar bruta de R$ 1.875,01 a R$ 4.900,00= 8,16% a.a A taxa de juros reduzida em 0,5% para voc que tem trs anos de trabalho em uma

ou mais empresa, sob o regime do FGTS. Esse perodo pode ser consecutivo ou no. Encargos devidos at a contratao: Tarifa de incio de relacionamento; Taxa de avaliao da proposta equivalente a 1% sobre o valor da operao; Primeiro prmio mensal de seguros: O seguro DFI corresponde aplicao do taxa 0,000163 sobre o valor de avaliao do imvel efetuada pela CAIXA; O seguro MIP, obtido mediante aplicao das taxas definidas para a faixa etria do devedor e calculado em funo da renda estabelecida para cada proponente no contrato, conforme tabela a seguir sobre o valor do financiamento:

Tabela 6 Taxa MIP por Faixa Etria.

Faixa Etria (anos)

Taxas de prmio seguro MIP

18 a 25

0,000200

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26 a 30

0,000227

31 a 35

0,000270

36 a 40

0,000340

41 a 45

0,000503

46 a 50

0,000773

51 a 55

0,001422

56 a 60

0,001992

61 a 65

0,003343

66 a 70

0,004229

71 a 75

0,007631

76 a 80

0,010869

Fonte: http://www.caixa.gov.br

IV.3 AQUISIO DO TERRENO

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A primeira parte do instrumento de pesquisa buscou identificar as formas pelas quais as empresas adquirem os terrenos, e os critrios que elas utilizam para decidir a melhor forma de aquisio para cada empreendimento em particular.

- Empresa A: Aps uma prvia anlise de valor do terreno a empresa negocia com o proprietrio uma das seguintes alternativas: Permuta de imvel: em que o terreno trocado por um determinado nmero de unidades; Permuta financeira: neste tipo de permuta, fica estabelecido que o proprietrio do terreno receber uma porcentagem do valor da receita de vendas, dependendo do valor do terreno e do valor geral de vendas (VGV). No caso da empresa A, esse valor ficou entre 15% e 20% na maioria das vezes em que essa negociao foi realizada. Em seus ltimos empreendimentos, a empresa A tem preferido a permuta financeira alegando que uma forma de dividir os riscos do empreendimento com mais um agente, o proprietrio do terreno. Esta empresa nunca adquire um terreno atravs de compra, pois alega que isso lhe toma capital de giro, alm de ser ruim para o fluxo de caixa do empreendimento. Observa-se aqui uma forma interessante de negociao, em que o proprietrio do terreno entra como uma espcie de investidor, dando o terreno como investimento, e espera um retorno ao fim do empreendimento. Ao mesmo tempo, o risco do incorporador se dilui, pois agora dividido com mais um integrante. Nota-se tambm que a empresa A segue um dos conceitos bsicos de anlise econmica, que o de evitar sadas grandes e que ocorrem mais cedo do fluxo de caixa.

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- Empresa B: A aquisio do terreno sempre intermediada por um corretor, seja particular ou associado a uma corretora. feita uma anlise das dimenses do terreno e uma consulta para determinar sua zona e regio administrativa. Com isso recorre-se legislao para determinar a rea mnima livre do lote. Em seguida, feito um estudo de massa para verificar as possibilidades de edificaes para o terreno, fase esta que a concepo do empreendimento a ser estudado. Se o estudo de massa mostrar possibilidades interessantes, d-se continuidade anlise de viabilidade. Se esta se mostrar positiva, d-se continuidade s negociaes para aquisio do terreno. O terreno adquirido atravs de compra, permuta, ou um misto entre ambas. A empresa B, como j se esperava, d preferncia para a aquisio na forma de permuta, para melhora o desempenho do fluxo de caixa. No entanto, nem sempre isso possvel, devido aos interesses do proprietrio do terreno. Ainda assim, se o estudo de viabilidade se mostrar bastante atrativo, essa empresa se utiliza de seu caixa para a compra do terreno, que pode assumir diversas formas de pagamento.

IV.4 PREVISO DE CUSTO DA OBRA E DESEMBOLSO

A segunda pergunta da entrevista tinha o objetivo de conhecer os mtodos de estimao do custo geral do empreendimento, e a forma na qual esses desembolsos eram distribudos ao longo do tempo para compor o fluxo de caixa.

- Empresa A: A empresa possui um banco de dados prprio, no qual se baseia para estimar o custo por metro quadrado dos prximos empreendimentos. No estudo de um novo empreendimento,

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tomam-se aqueles semelhantes do banco de dados para estimar o custo da nova obra. Dependendo dos padres de acabamento ou do prazo de execuo, esse custo corrigido por um ndice que no segue nenhum padro especfico, baseado na experincia dos responsveis pelo estudo. Uma vez estimado o custo total da obra, as sadas de caixa so distribudas ao longo do tempo de acordo com uma curva S de desembolso. Essa curva tambm baseada em experincias anteriores, arquivadas no banco de dados da empresa. Cada tipo de empreendimento tem um prazo de execuo (18, 24, 36 meses, etc.), a cada um desses prazos est associada uma curva de desembolso. Ao fim de cada empreendimento, o banco de dados atualizado, reajustando os valores de custo e curvas de desembolso. A empresa A apresenta mtodos de previso de custo e desembolso semelhantes ao da literatura. A diferena primordial est no uso de banco de dados prprios da empresa. A literatura especializada recomenda o uso do Custo Unitrio Bsico (CUB), publicado anualmente, como estimativa do custo por metro quadrado, e mostra cinco diferentes tipos de curvas de desembolso padro. Ainda assim alguns autores citam o uso de banco de dados prprios com sendo uma boa prtica, dependendo de seu tamanho e organizao.

- Empresa B: Para estimar o custo de construo, a empresa B recorre ao seu banco de dados para encontrar o empreendimento mais parecido possvel ao que se est analisando. Para isso, levada em considerao a rea construda, o local do empreendimento e os padres de acabamento. Dessa forma, a empresa seleciona em seu banco de dados o empreendimento base de comparao, cujo custo por metro quadrado servir de parmetro para clculo do custo do novo empreendimento. Em seguida, so feitos alguns ajustes a esse custo, levando

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em considerao a diferena de rea construda (quanto maior a rea, menor tende a ser o custo por metro quadrado), diferena de padres de acabamento, de acessibilidade, alm de outras diferenas entre o empreendimento base e o que se analisa. No entram nesse clculo os gastos com projetos, despesas jurdicas, taxa de administrao da obra e ITBI. Os gastos com projetos so estimados entre 3% e 5% do custo de construo, podendo sair dessa faixa em casos particulares. Da mesma forma, as despesas jurdicas e a taxa de administrao da obra calculada como sendo um percentual do custo de construo. O ITBI, imposto sobre transmisso de bens imveis, tem um custo igual a 2% do valor do terreno. Dessa forma, o custo total do empreendimento obtido multiplicando-se o custo estimado de construo pela rea equivalente e somando-se os demais custos supracitados. Em geral, as obras tm durao estimada em 18, 20 ou 24 meses, podendo se alongar em casos particulares. Para descrever a forma como o desembolso evolui no tempo, o entrevistado descreveu o ciclo total do empreendimento, como segue abaixo: Todos as obras possuem quatro marcos com datas certas: Compra do terreno, no ms zero; Lanamento, no ms oito; Incio das obras, no ms quatorze; Trmino das obras, no ms 32, 34 ou 38, dependendo da durao da obra. Levando em considerao o que foi exposto acima, o desembolso ocorre da seguinte forma: 5% do valor do terreno de corretagem e 2% desse mesmo valor de ITBI, so pagos na aquisio do terreno; Gastos fixos mensais com impostos so estimados entre a compra do terreno (ms zero) e o lanamento (ms oito);

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So previstos gastos fixos mensais diversos, com marketing, comercializao e projetos por exemplo, desde a compra do terreno (ms zero) at o incio das obras (ms 14);

Despesas jurdicas de compra do terreno e incorporao so distribudas tambm desde a compra at o incio das obras, sendo que precisam ser totalmente quitadas at esta data;

97% do valor do custo total de obra (estima-se que 3% so gastos no perodo probras) distribudo ao longo do perodo de durao das obras segundo uma curva de desembolso baseada em experincias anteriores (banco de dados). Dessa forma, est completa a simulao de desembolsos do empreendimento.

IV.5 ESTIMATIVA DE PREO E PREVISO DE VENDAS

Na terceira etapa da entrevista, as perguntas tinham o objetivo de desvendar os fatores considerados pelas empresas para definirem o preo de venda das unidades. Alm disso, buscou-se conhecer os critrios utilizados para previso de vendas. Por fim, esta etapa preocupou-se em saber as formas de distribuio das receitas de venda no tempo.

- Empresa A: O valor de vendas das unidades estimado a partir de uma combinao entre trs fatores, seguindo a ordem de importncia conforme apresentado: pesquisa de valor de mercado, expectativa de lucro da empresa, experincia dos incorporadores. Este ltimo fator no sustentado por qualquer base terica, simplesmente por intuio de quem atua no ramo da construo civil h muitos anos.

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A velocidade de vendas tambm estimada de acordo com o fluxo das vendas de empreendimentos anteriores semelhantes. Na maioria das anlises de viabilidade, a previso de vendas da empresa A da seguinte forma: 30% a 45% na fase de lanamento do empreendimento; 40% a 55% durante o perodo de obras; 5% a 20% aps a entrega da obra; geralmente, previsto entre 5% e 20 % de unidades em estoque. Uma vez adquirida a unidade, o muturio deve quitar 20% do valor da mesma at o recebimento das chaves. Nesse perodo, o saldo devedor do comprador reajustado apenas pelo INCC, sem cobrana de juros. Uma vez concludo o empreendimento, o valor remanescente da dvida do financiamento repassado para a companhia financiadora, que assume 100% dessa nova dvida face ao muturio, cobrando-lhe juros. Tendo o preo de venda das unidades, a estimativa de velocidade de vendas e as condies de pagamento do imvel pelo comprador, pode-se ento prever a distribuio das receitas de venda ao longo do tempo, para compor o fluxo de caixa. Novamente a empresa A se baseia nos preceitos consagrados na literatura. No entanto, estudos nessa rea recomendam que se faam diversas simulaes de vendas, quais sejam, cenrio otimista, intermedirio e pessimista. Esta empresa simula somente o cenrio mdio esperado, o que aumenta os riscos do empreendimento.

- Empresa B: A empresa B possui um setor de pesquisa de mercado. Este setor o responsvel por estimar o preo de venda. Para isso, so levantados dados sobre o local do empreendimento, o tipo de produto, o preo do metro quadrado praticado na regio, o preo das unidades com

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diferentes nmeros de quartos, a quantidade de unidades vendidas e a venda na localidade, entre outros dados necessrios para se compor um panorama completo. De posse desses dados, esse setor estima o preo do metro quadrado a ser praticado envia para a aprovao dos diretores da empresa. Estes, por sua vez, podem ainda ajustar o preo estimado baseados em sua experincia nesse mercado. A previso de vendas segue um padro mais otimista que aquele apresentado pela empresa A. A empresa B, para seu estudo de viabilidade, prev que todas as unidades sero vendidas entre o lanamento e o incio das obras, o que compreende um perodo de seis meses. Portanto, a previso de unidades vendidas mensalmente obtida de forma bastante simples, basta subtrair o nmero total de unidades do nmero de unidades permutadas, quando for o caso, e dividir esse resultado pelos seis meses. Para compor a estimativa do fluxo de receitas, necessrio ainda conhecer de que forma o comprador paga pela unidade. A empresa B exige a quitao de 40% do valor do imvel at a entrega das chaves, que so pagos diretamente para a incorporadora da seguinte forma: 5% do valor do imvel dado como entrada; Parcelas mensais at a entrega das chaves, sendo que a dvida do comprador reajustada mensalmente pelo INCC, sem cobrana de juros; Intermedirias semestrais at o trmino das obras; Parcela de entrega das chaves.

O somatrio dessas parcelas dever, necessariamente, quitar 40% do valor do imvel. Com a estimativa do valor de venda, a previso de vendas no tempo e a forma de pagamento da unidade, a empresa B pode simular o fluxo de caixa das receitas do empreendimento.

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IV.6 CUSTEIO DA OBRA: RECURSOS PRPRIOS / FINACIAMENTO

A quarta etapa da entrevista objetiva saber em que casos a obra custeada com recursos prprios e em que casos as empresas recorrem a financiamentos.

- Empresa A: Todos os empreendimentos da empresa A so financiados. No entanto, a incorporadora tambm investe recursos prprios. Em geral, de 10% a 30% do valor do empreendimento custeado com recursos prprios, o restante financiado. Para um melhor entendimento dessa relao com a financiadora, a empresa A forneceu um exemplo de como isso ocorreu num de seus empreendimentos, como segue abaixo: Nesse empreendimento em particular, foi criado um consrcio entre a empresa A e uma segunda incorporadora. Ficou estabelecido que 20% da obra seria custeada com recursos prprios, 20% com recursos do segundo incorporador e 60% financiada pelo Unibanco. Criou-se ento uma sociedade de propsito especfico (SPE). Essa sociedade era responsvel por administrar as receitas das vendas, recebendo-as e distribuindo os lucros periodicamente, de acordo com o contrato que foi firmado. Na realidade, esses 20% de recursos prprios entram somente no contrato de formao da SPE. Na prtica, esse valor tambm financiado pela entidade financiadora, de forma que a empresa A no utiliza, de forma alguma, recursos de seu caixa para custear a obra. Quando finda a obra o saldo devedor dos muturios so repassados para a entidade financiadora, como forma de pagamento do financiamento. Dessa forma, o que se v uma espcie de sociedade entre incorporadora e financiadora, e assim o risco do empreendimento dividido com a empresa financiadora.

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Alm disso, a firma separa claramente suas atividades de incorporao e construo. O setor de incorporao contrata o setor de construo para executar a obra. A empresa, em sua atividade de construo, lucra mesmo se ocorrer um fracasso nas vendas. Isso equilibra os eventuais prejuzos que o setor de incorporao venha a sofrer nesses casos.

- Empresa B: Apesar de utilizar recursos prprios em muitas situaes, como na compra de terreno, por exemplo, a empresa B tambm usufrui dos recursos de financiamento possibilitados pelo SFI. Assim como na empresa A, as obras propriamente ditas da empresa B so custeadas com financiamentos de companhias financiadoras, que captam recursos atravs da securitizao de recebveis. O pagamento do custeio da obra garantido atravs do repasse das prestaes dos muturios para a companhia financiadora, que passa a lhes cobrar juros, conforme pode ser observado no subitem IV.2 deste trabalho, o qual mostra as formas de financiamento de aquisio de imveis praticadas por essas entidades. Conforme previsto no SFI, a empresa B tambm cria sociedades com propsito especfico para construir seus empreendimentos, atribuindo-lhes carter fiducirio.

IV.7 CARACTERIZAO DAS EMPRESAS FINANCIADORAS

A quinta parte do instrumento de pesquisa argiu o entrevistado sobre as empresas financiadoras de seus empreendimentos. Buscou-se descobrir quais eram essas empresas, os juros que praticavam e os critrios utilizados pelas mesmas para decidir sobre a concesso do financiamento de um determinado empreendimento.

- Empresa A:

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Para a execuo de seus empreendimentos, a empresa A geralmente toma financiamentos do Unibanco, CR2 Empreendimentos Imobilirios, ITAU e METRO. Essas empresas financiadoras praticam, em mdia, juros iguais a taxa referencial (TR) mais 10,5% ao ano. Para decidir sobre o financiamento de um determinado empreendimento, as financiadoras pedem que lhes seja enviado o estudo de viabilidade do mesmo. A anlise desse estudo vai servir de base para decidir se ser ou no concedido o financiamento.

- Empresa B: O entrevistado soube citar apenas o Banco ITAU como parceiro da empresa B no financiamento de empreendimentos. Um relatrio geral sobre o empreendimento que se deseja promover, incluindo informaes do estudo de viabilidade, deve ser enviado para a financiadora para que ela decida sobre a possibilidade de financiar as obras. Esse procedimento o que j se esperava das financiadoras, pois no seria sensato financiar um investimento sem um estudo que comprove sua rentabilidade, resguardados os riscos e incertezas.

IV.8 FORMAS DE FINANCIAMENTO

A penltima etapa da entrevista objetivou conhecer como os financiamentos influem na simulao do fluxo de caixa dos empreendimentos.

- Empresa A:

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Uma vez concedido o financiamento, este entrar no fluxo de caixa do empreendimento conforme evoluam seus gastos. Mensalmente, feita uma previso dos gastos do ms seguinte para que se faa uma solicitao de verba para a financiadora. Essas solicitaes so fiscalizadas e conferidas pela empresa que fornece o financiamento, tanto na fase de projetos como no perodo de construo, atravs de visitas s obras para verificar seu andamento. O pagamento da dvida do custeio da obra geralmente feito atravs do repasse do saldo devedor dos muturios financiadora. Mais uma vez observa-se uma atitude racional por parte da financiadora, liberando as parcelas do financiamento de acordo com a necessidade do empreendimento, e sempre fiscalizando a razoabilidade do valor da parcela frente ao andamento da obra.

- Empresa B: O financiamento entra no fluxo de caixa do empreendimento da mesma forma como ocorre para a empresa A. Alm disso, o entrevistado forneceu informaes sobre os planos de financiamento a clientes oferecidos pela sua empresa, como segue abaixo: Os compradores quitam o imvel em uma nica parcela ou em prestaes, em at cinco anos. Os compradores em potencial que expressam interesse na compra de uma unidade de apartamento so convidados a fornecer equipe comercial seus dados cadastrais e financeiros bsicos, permitindo-nos avaliar seu crdito e solidez financeira. Estabelecem-se critrios rgidos para aprovao de vendas, tais como: (i) limites mnimos de renda e, em alguns casos, do patrimnio total do potencial comprador; (ii) comprometimento mximo de at 33,0% da renda mensal do potencial comprador no pagamento das prestaes; e (iii) inexistncia de inadimplemento com a empresa no passado. Tomando por base os resultados desta avaliao, determina-se se ser concedido ou no crdito aos clientes em potencial. A

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concesso de crditos somente a pessoas fsicas, no a pessoas jurdicas, tendo em vista as dificuldades de cobrana de dvidas de pessoas jurdicas na hiptese de inadimplemento. So oferecidos os seguintes planos de financiamento aos clientes: financiamento, junto empresa, de at 40,0% do preo de compra antes da entrega do apartamento, podendo o saldo remanescente ser financiado novamente com a empresa B ou junto a um banco escolhido pelo cliente; financiamento de 100,0% do preo de compra junto empresa at a entrega do apartamento, com a opo, quando da entrega do mesmo, de transferncia do saldo remanescente a um banco; alienao fiduciria do imvel, com a transferncia da unidade ao cliente condicionada ao pagamento integral das prestaes restantes. Nos casos em que os clientes optam pelo financiamento com a prpria empresa, esta somente transfere a propriedade do imvel financiado ao cliente aps a quitao da ltima parcela. Por outro lado, quando o cliente transfere o financiamento a um banco, este quita o saldo remanescente com a empresa B e recebe o imvel como garantia (hipoteca). Atualmente, a empresa B tem preferido a alienao fiduciria em comparao aos demais planos de financiamento. Sendo assim, tem pretendido conceder financiamento aos clientes com relao a novos empreendimentos por meio de alienao fiduciria. So oferecidas aos compradores de imveis vrias opes destinadas a tornar mais convenientes as condies de financiamento, tais como perodos de carncia, na hiptese de desemprego e morte ou seguro por invalidez. Como regra geral, os contratos de venda prevem ajuste pelo INCC durante as obras e ajuste taxa de juros de 12,0% ao ano mais IGP-M somente aps a concesso do Habite-se pela Prefeitura.

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Os compradores de imveis tambm podem contrair emprstimos junto ao SFH, taxa de juros anual de 12,0% ao ano mais TRD, ou no Sistema Hipotecrio brasileiro, taxa de juros anual de at 14,0% ao ano mais TRD. Contudo, o emprstimo pelo SFH fica limitado a R$245,0 mil por unidade, devendo o imvel ter preo mximo de venda de R$350,0 mil. Os clientes tambm podem contrair emprstimo ou contratar alienao fiduciria junto a instituies financeiras. Nestes casos, a instituio financeira paga o valor total bruto das vendas para a empresa B na entrega do apartamento. Os bancos comerciais esto comeando a oferecer financiamento para compra de imveis residenciais aos seus clientes, oferecendo a eles a oportunidade de emprstimos de prazos mais longos do que os usualmente oferecidos pela empresa B em seus financiamentos. Historicamente, a empresa B tem experimentado baixo ndice de inadimplncia dos seus clientes. Nos ltimos trs anos, os clientes em atraso nos seus respectivos pagamentos representaram aproximadamente 0,5% das receitas e 2,7% da carteira da empresa. Essa empresa atribui seu baixo ndice de inadimplncia ao fato de que: (i) seus contratos desestimulam o inadimplemento e o cancelamento da compra ao preverem reembolso aos clientes inadimplentes de apenas 20,0% do valor j pago; e (ii) oferecem aos seus clientes vrias opes caso estejam passando por dificuldades financeiras, tais como o parcelamento do saldo devedor em nmero maior de prestaes ou permuta da unidade comprada por uma de menor valor. Na hiptese de inadimplemento, essa empresa procura renegociar o saldo devedor com os clientes antes de ajuizar ao de cobrana. De qualquer maneira, ela somente transfere a propriedade das unidades ao comprador aps a concesso do Habite-se pela Prefeitura e/ou aps o pagamento integral de todas as prestaes restantes.

IV.9 CRITRIOS DE DESEMPENHO PARA ANLISE DE VIABILIDADE

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De posse do fluxo de receitas e despesas, e conhecendo a forma como os financiamentos se encaixam nesse fluxo, est completa a simulao do fluxo de caixa do empreendimento, que vai, em seguida, ser submetido s tcnicas de anlise econmica. Tendo isso em mente, esta ltima fase da entrevista teve trs objetivos: conhecer o tratamento matemtico dado a todos os dados que compe a simulao do fluxo de caixa, identificar os indicadores econmicos adotados e, por fim, saber os requisitos mnimos de desempenho apontados por esses indicadores para que se decida sobre a viabilidade do empreendimento analisado.

- Empresa A: Todos os dados coletados so editados e lanados numa planilha de Excel especialmente desenvolvida pela empresa para simular o fluxo de caixa do empreendimento. O entrevistado desconhece o algoritmo usado na planilha para distribuir as entradas e sadas de caixa no tempo, e assim compor o fluxo de caixa. Essa planilha contm frmulas indexadas que trazem as entradas e sadas de caixa para a data de lanamento, considerando uma determinada taxa de desconto. A planilha calcula automaticamente diversos ndices de anlise econmica, VPL, TIR, rentabiliade, etc. A anlise desse conjunto de indicadores leva deciso sobre a viabilidade do empreendimento. A empresa no informou os requisitos mnimos de desempenho utilizados para decidir sobre a viabilidade. Nota-se que a empresa A faz uso dos indicadores econmicos consagrados pela literatura especializada. Apesar de ela no ter fornecido os critrios mnimos de desempenho, razovel supor que haja valores mnimos aceitveis para cada um dos indicadores calculados.

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Vale chamar ateno ainda para o fato de essa empresa no utilizar um software especializado nesse tipo de anlise, como faz a empresa B. Apesar de desconhecer o algoritmo programado na planilha, bastante razovel supor que um software especializado muito mais potente, confivel e preciso. Por enquanto, a empresa A diz ser muito caro um pacote computacional tendo em vista o porte de seus empreendimentos, para os quais a planilha em Excel suficiente. No entanto, ela admite a inteno de adquirir um programa especfico num futuro prximo, para aumentar a preciso e qualidade de seus estudos de viabilidade

- Empresa B: A empresa B divide seu estudo de viabilidade em duas fases, que ela chama de estudo Esttico e estudo Dinmico. O estudo Esttico a fase de levantamento de dados, em que se objetiva obter o preo do terreno, a rea equivalente de construo, a estimativa do custo de construo e do preo de vendas, velocidade de vendas, definir o prazo da obra, e qualquer outro dado que influencie na simulao do fluxo de caixa . O estudo Dinmico trata-se da fase em que todas as informaes levantadas no Esttico sero usadas como dados de input de um software desenvolvido para fazer anlises de viabilidade, o VIABIL. Este software primeiramente configurado, de acordo com o tipo de empreendimento. Em seguida, ele recebe os dados do Esttico e, automaticamente, realiza todas as tarefas e clculos para simulao do fluxo de caixa. Essa simulao realizada para trs situaes: cenrio otimista, intermedirio e pessimista. O entrevistado no soube responder que ponderaes o algoritmo do VIABIL faz para simular cada um desses cenrios.

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O output do VIABIL so os ndices econmicos largamente utilizados para anlises econmicas diversas, como VPL, TIR e Lucro / Receita. A data zero considerada nos clculos a data de aquisio do terreno. Tendo finalmente os ndices econmicos do empreendimento, os critrios mnimos para consider-lo vivel so os seguintes: Lucro / Receita mnimo igual a 18%, para reas nobres; Lucro / Receita mnimo igual a 15%, para reas econmicas. No caso do Rio de Janeiro, as reas nobres so: Zona Sul, Barra da Tijuca, Recreio e Centro. Este ltimo somente para empreendimentos comerciais. As demais reas so consideradas econmicas. Alm disso, para que um empreendimento seja considerado vivel economicamente, necessrio que o valor geral de vendas (VGV) atinja a marca de R$ 20 milhes, no caso de regime de empreitada, e de R$ 4 milhes, nos contratos por administrao.

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CAPTULO V CONSIDERAES FINAIS E CONCLUSO

Inicialmente, importante frisar a relevncia da atuao das SCSIs, que foi primordial para o aquecimento do setor da construo, como intermedirias entre originadores de crditos e investidores. Para tanto, as securitizadoras adquirem crditos imobilirios de instituies financeiras e empresas do setor imobilirio e estruturam seu financiamento por meio de emisses de Certificados de Recebveis Imobilirios (CRIs), que so comercializados junto a investidores institucionais. Em outras palavras, a atuao das CSCIs busca aumentar os recursos disponveis para o financiamento imobilirio, criando condies para o aumento da produo imobiliria do pas, o que permite a reduo do hiato existente entre a demanda reprimida e a oferta de imveis, tanto habitacionais como comerciais, j existentes ou a serem produzidos. evidente a importncia do papel das companhias de securitizao de recebveis imobilirios no Sistema Financeiro Imobilirio. Experincias em outros pases mostram que o crescimento do financiamento habitacional est intimamente ligado, entre outros fatores, existncia de garantias efetivas de recursos aplicados e a um mercado de crdito imobilirio capaz de captar recursos de longo prazo, especialmente junto a grandes investidores. No sistema hipotecrio norte-americano, evidente o papel das securitizadoras como estimuladoras do mercado secundrio de recebveis imobilirios (os MBS ou MortgageBacked Securities ttulos imobilirios equivalentes aos CRIs brasileiros). A partir de 1970, os investidores institucionais, na busca por instrumentos de renda fixa de longo prazo, descobriram neles atrativos de estruturao, risco e remunerao sem precedentes. Foi to grande o interesse despertado pelos MBS entre os investidores institucionais norte-americanos desde a sua concepo que eles se tornaram um dos instrumentos de maior volume de

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negociao nos mercados financeiros e de capitais globais, atingindo, no final de 2003, a cifra acumulada de aproximadamente US$ 4 trilhes em emisses. Em segundo lugar, so necessrias algumas consideraes sobre os representantes das duas empresas pesquisadas. No decorrer das entrevistas, pde-se notar que os entrevistados no dominavam de maneira satisfatria a teoria de anlise econmica. Isso, de certa forma, pode vir a comprometer a qualidade da interpretao e anlise dos dados de sada dos softwares de viabilidade. Outra observao importante o fato de que os entrevistados, apesar de conhecerem a dinmica do fluxo de caixa do sistema empreendimento, ignoram os mecanismos gerais que regem a movimentao dos recursos destinados construo civil. Os analistas de viabilidade parecem conhecer apenas parcialmente sobre o funcionamento do SFI e as formas de captao de recursos que este possibilitou para o setor de empreendimentos imobilirios. Ainda assim, pode-se concluir deste trabalho que as empresas pesquisadas atribuem um grau de importncia satisfatrio para o estudo de viabilidade de seus empreendimentos e possuem um setor de anlise de viabilidade razoavelmente capacitado, o que se comprova pelo sucesso econmico-financeiro das mesmas, sendo que seu grande trunfo so os programas desenvolvidos para este fim. Nota-se tambm que os mtodos de anlise econmico-financeira adotados pelas empresas pesquisadas so aqueles preconizados pela literatura especializada e pelos estudiosos dessa rea. Alm disso, e como ltima concluso, percebe-se que ambas as

empresas buscam aprimorar seus mtodos de anlise de viabilidade, atualizando seus bancos de dados, buscando ferramentas computacionais mais robustas e refinando e incrementando seus dados de entrada.

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V.1 LIMITAES DA PESQUISA E RECOMENDAES DA PARA TRABALHOS FUTUROS

importante ser levado em considerao, quanto s concluses deste estudo, que o universo da pesquisa foram as empresas de construo civil do subsetor de edificaes atuantes, com algumas excees, nos grandes centros de algumas regies do Brasil, no sendo recomendado inferncias alm do universo pesquisado. Assim, os resultados validados nesta pesquisa no podem ser considerados para outros tipos de empreendimentos, e nem recomendvel para empresas atuantes em outras regies geogrficas, uma vez que empresas de outros setores e outras localizaes podem ter caractersticas diferentes dos resultados obtidos nesta pesquisa. Outras limitaes dessa pesquisa so: O pequeno nmero de empresas pesquisadas, levando em considerao a importncia do setor para a economia; A no incluso das empresas financiadoras no instrumento de coleta de dados. Nenhum trabalho de pesquisa da natureza do presente pode ser considerado completo. Implica que a partir do trabalho outros podem e devem surgir. Partindo desse pressuposto, ficam como sugestes para pesquisas seguintes ou para futuros trabalhos:

Aumentar o tamanho da amostra, para que se tenha um panorama mais representativo

das informaes a respeito dos mtodos utilizados no estudo de viabilidade de empreendimentos imobilirios;

Realizar trabalhos que auxiliem as empresas a implantarem um setor eficiente de

estudo de viabilidade, ainda que elas no possuam banco de dados como os das empresas mais antigas no mercado;

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Comparar os modelos de anlise de viabilidade das empresas nacionais com aqueles

utilizados por empresas de outros pases, a partir de modelos de Benchmarking que esto sendo desenvolvidos por grupo de pesquisas nacionais e internacionais;

Realizar um estudo detalhado das atividades das companhias securitizadoras e suas

relaes com as incorporadoras.

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REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS

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