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ausgabE 02 // juli 2012

der rEit-investor
Ein Informationsdienst ber Immobilienaktien und REITs
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Immobilienaktienmarkt aktuell

Editorial Sehr geehrte Leserinnen und Leser, Konjunktursorgen und immer wieder auftauchende Krisenherde trben derzeit die Stimmung an den Brsen und verunsichern Investoren europa- und weltweit. Selbst der mit Spannung erwartete Brsengang des Online-Netzwerks Facebook geriet zur Enttuschung. In Zeiten wie diesen, die neben nervsen Aktienmrkten von Inflationsngsten und niedrigen Zinsen geprgt sind, suchen viele Anleger nach einer wertstabilen Anlagemglichkeit. Dadurch werden Sachwerte wie Immobilien immer begehrter. Und ein Ende der Nachfrage ist nicht in Sicht. Mittelfristig werden davon auch Immobilienaktien und REITs profitieren. In welche Richtung es geht, zeigten zuletzt die deutschen Immobilienaktien: Von Januar bis Mai kletterte der DIMAX Index von ELLwANgER & gEIgER um 15,8 Prozent nach oben. Das Spezialsegment der REITs konnte im Vergleichszeitraum in Europa um 9,2 Prozent an wert hinzugewinnen. Auch der Blick auf Nordamerika und Asien stimmt optimistisch. Zuversicht ist auch bei der Immobilienfinanzierung angebracht. Zwar verndert sich diese derzeit dramatisch. Eine Kreditklemme ist jedoch nicht in Sicht. Ihr Mario Caroli

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IMMOBILIENAKTIEN ALS STABILITTSANKER IN VOLATILEN MRKTEN


Angesichts weltweit niedriger Anleihezinsen und nervser Aktienmrkte sehen sich momentan viele Anleger, die auf der Suche nach der richtigen Kombination aus Stabilitt und Rendite sind, nach Investitionsmglichkeiten in Sachwerte wie Immobilien um. Davon knnen auch REITs und andere Immobilienaktien profitieren. Insbesondere in Deutschland, Nordamerika und Asien sind immobilienbasierte Titel im Aufwind. Die europischen Aktienmrkte zeigten sich insgesamt sehr volatil und stehen durch Staatsschuldenkrisen und wirtschaftliche Schwche unter Druck. whrend diese Entwicklung auch einige europische REITs trifft, zeigen sich gerade die deutschen Immobilienaktien und REITs in starker Verfassung. > Mehr dazu auf den Seiten 2 5

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Asset Allocation

ENTSPANNUNg IN ZwEI BIS DREI JAhREN


Die gegenwrtige Situation bei der Immobilienfinanzierung erscheint vielen Marktakteuren bedrohlich. Selbst bei qualitativ hochwertigen Projekten mit guter Bonitt untersttzen Banken mit weitaus geringeren Finanzierungen als vor der Finanzkrise. Dennoch keinen grund zur Beunruhigung sieht Mario Caroli, persnlich haftender gesellschafter des Bankhauses ELLwANgER & gEIgER. Im Interview mit der Immobilienwirtschaft erklrt er unter anderem, wie er zu dieser berzeugung kommt. > Mehr dazu auf den Seiten 6 7

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Experteninterview

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OFFENE IMMOBILIENFONDS: SChNwETTERKONSTRUKT


Der P2 Value von Morgan Stanley, der KanAm grundinvest, der SEB Immoinvest und nun auch noch der CS Euroreal sie werden alle abgewickelt. Derzeit wird nach den Ursachen fr die Probleme der offenen Fonds geforscht. Prof. Dr. Stephan Bonewinkel, honorarprofessor an der IREBS International Real Estate Business School der Universitt Regensburg, zufolge sind die Probleme vor allem in den geschftsmodellen der Anbieter zu suchen. Die Ursachen gehen jedoch weit ber die Investitionsstrategien hinaus, meint helmut Kurz, Fondsmanager bei ELLwANgER & gEIgER. > Mehr dazu auf den Seiten 8 9

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Immobilienmarkt aktuell

IMMOBILIENAKTIEN ALS STABILITTSANKER IN VOLATILEN MRKTEN


Die weltweiten Aktienmrkte sind derzeit von einer hohen Volatilitt geprgt. whrend in den USA aufgrund der positiven Ergebnisse der Berichtssaison eine gute Stimmung herrscht, gerieten insbesondere die europischen Mrkte durch die Schuldenkrise, politische Unsicherheiten und enttuschende wirtschaftsdaten unter Druck. Dennoch: Inmitten der Turbulenzen konnten sich europische insbesondere deutsche Immobilienaktien gut behaupten. Trotz schlechter Stimmung an den europischen Aktienmrkten schloss das Segment der Immobilienwerte in den ersten fnf Monaten des Jahres mit fast 9,0 Prozent im Plus. Das Spezialsegment der REITs konnte im Vergleichszeitraum in Europa sogar um 9,2 Prozent an wert hinzugewinnen. In Nordamerika legte
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Quelle: EPRA

der FTSE EPRA/NAREIT-Index im gleichen Zeitraum vor allem whrungsbedingt um 14,1 Prozent zu. Sehr stark entwickelte sich auch Asien, wo Immobilientitel von geldpolitischen Impulsen und guten Unternehmensergebnissen profi-

tieren. Der FTSE EPRA/NAREIT Index fr asiatische REITs gewann fast 16,5 Prozent an wert. weltweit beendeten REITs die ersten fnf Monate mit einem Plus von 13,4 Prozent.

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MarKtbEriCHt dEutsCHlaNd Der Immobilienaktienindex DIMAX hat sich von Anfang Januar bis Ende Mai mit einem wertzuwachs von 15,8 Prozent auerordentlich gut entwickelt trotz schwierigen Marktumfelds. Der breite Aktienmarkt gemessen am DAX befand sich in diesem Zeitraum dagegen in einer Abwrtsspirale und lag allein im Mai mit fast 7,4 Prozent im Minus. Einer der grten Profiteure des erhhten Sicherheitsbedrfnisses der Anleger bedingt durch die unsichere Lage in griechenland, die hohe Verschuldung weiterer Mittelmeeranrainer sowie latente Inflationsngste ist der physische Immobilienmarkt und hierbei insbesondere wohnimmobilien. Infolge des niedrigen Zinsniveaus reit die Bau- und Kauflust der Deutschen trotz der in den Ballungszentren bereits stark gestiegenen Preise nicht ab. Es herrscht weitgehende Einigkeit, dass momentan noch keine Immobilienblase besteht, da Deutschland auf-

grund der vorangegangenen langen Periode sinkender beziehungsweise stabiler Preise noch jede Menge Aufholpotenzial besitzt. Die positive Stimmung hat sich auch auf den Immobilienaktienmarkt bertragen. Vor allem die groen wohnungsgesellschaften konnten im Vergleichszeitraum krftig an wert zulegen. Zu den groen gewinnern zhlen gSw Immobilien Ag (+29,3 Prozent), Deutsche wohnen Ag (+21,8 Prozent),
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Patrizia Immobilien Ag (+37,2 Prozent) und die zustzlich von Sondereffekten profitierende gagfah group (+82,3 Prozent). Unternehmen des Sektors gewerbeimmobilien wie Alstria Office, VIB Vermgen oder DIC Asset knnten knftig weiter von der robusten Konjunktur in Deutschland profitieren. Die immer noch bestehenden Abschlge zum NAV verleihen den an der Brse gelisteten gesellschaften zustzlich Attraktivitt.
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Immobilienaktienmarkt aktuell

MarKtbEriCHt EuroPa Nachdem die Aktienmrkte im ersten Quartal 2012 trotz schlechter Nachrichten freundlich tendierten, gerieten die Brsen ab Mitte Mrz stark unter Druck. Schwache wirtschaftsdaten und die griechenland-Problematik mit ihrem Ansteckungspotenzial fr weitere Peripherielnder sorgten insgesamt fr eine hohe Volatilitt der Kurse. Immobilienaktien erwiesen sich als deutlich stabiler als andere Titel der EPRA-Europe-Index erzielte gegenber dem breiten Aktienmarkt sogar eine deutliche Outperformance. Die groen gewinner der ersten Monate sind vor allem deutsche wohnungsunternehmen wie gagfah (+82,3 Prozent), gSw Immobilien (+29,3 Prozent) oder Deutsche wohnen (+21,8 Prozent). Aber auch die im gewerblichen Immobiliensektor ttigen gesellschaften aus grobritannien wie great Portland (+18,5 Prozent), hammerson (+18,3 Pro-

zent) oder Derwent London (+13,2 Prozent) erzielten gute Ergebnisse. Ein Zeichen fr eine sehr differenzierte Entwicklung im europischen Markt ist, dass die 20 wichtigsten europischen REITs im April wesentlich schlechter abschnitten als die Immobilienaktien insgesamt: Der europische REIT-Index ERIX von

ELLwANgER & gEIgER verlor 3,5 Prozent. hintergrund fr das deutlich schlechtere Abschneiden von REITs gegenber dem Durchschnitt aller Immobilienaktien: gerade bei den deutschen Immobilien-Ags, die sich berdurchschnittlich stark entwickelt haben, handelt es sich berwiegend nicht um REITs.

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Quelle: EPRA

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MarKtbEriCHt asiEN Die asiatischen Immobilienaktien konnten sich im ersten Quartal 2012 deutlich erholen. In diesem Zeitraum stieg der gPR Asia Property Index in lokaler whrung um 24,8 Prozent in Euro gerechnet waren es noch 17,3 Prozent. Der EPRA Asia REITs Index stieg im selben Quartal um 7,2 Prozent (in Euro) und erhhte sich allein im April und Mai um weitere 6,1 Prozent. Der chinesische Immobilienmarkt profitiert derzeit von ersten Lockerungen der geldpolitik. Denn die Inflationsbekmpfung tritt wegen des zurckgehenden wachstums allmhlich in den hintergrund. Setzt sich die geldpolitische Entspannung im Reich der Mitte fort, drfte sich dies unter anderem sehr positiv auf den wachsenden Immobilienmarkt hongkongs auswirken. Auch in Japan profitieren Immobilien

deutlich von einer gelockerten geldpolitik. Immobilienaktien erzielten in den ersten fnf Monaten Kurssteigerungen von 12,9 Prozent in lokaler whrung. Risiken wie eine schwache Bronachfrage in Tokio waren durch die Kursverluste des Jahres 2011 wohl bereits einge-

preist worden. Stark entwickelte sich im Vergleichszeitraum auch der Markt fr Immobilienaktien in Singapur mit einem Zuwachs von 17,8 Prozent.

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Quelle: gPR

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Immobilienaktienmarkt aktuell

MarKtbEriCHt usa Am US-Aktienmarkt sorgten die positiven Ergebnisse der Berichtssaison fr das erste Quartal 2012 im April fr gute Stimmung. Auch Immobilienaktien entwickelten sich gut, wie am MSCI-USREIT-Index erkennbar ist: Im Mai 2012 erzielte der Index eine wertentwicklung von 2,1 Prozent, von Jahresbeginn bis Ende Mai waren es 14,0 Prozent. USamerikanische Immobilienunternehmen erreichten im ersten Quartal dieses Jahres verbesserte oder stabile geschftsergebnisse, die darauf zurckgefhrt werden, dass sich die Fundamentaldaten am US-Immobilienmarkt mittlerweile wieder verbessern. Beispielsweise konnte das wohnungsunternehmen AvalonBay die

gewinnerwartungen der Analysten um vier Cent pro Aktie bertreffen. Taubman Centers, Betreiber hochwertiger Shopping-Malls, schnitt sogar um sechs Cent je Anteilsschein besser ab als erwartet. Das Beratungsunternehmen CBRE Clari%
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Quelle: MSCI

on Securities, Partner von ELLwANgER & gEIgER bei der Titelauswahl fr unsere Fonds in der Region Nordamerika, rechnet fr die Zukunft mit weiter steigenden gewinnen US-amerikanischer Immobilienunternehmen.
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robust Kurz-Kommentar von helmut Kurz Das gesamtbild der Kursentwicklung von REITs und deutschen Immobilienaktien ist weiter positiv. Dem aktuellen Dr.ZitelmannPB-Immobilienaktienbarometer zufolge geht die Mehrheit der Analysten fr Immobilienaktien davon aus, dass die Kurse der brsennotierten Immobiliengesellschaften in den kommenden zwlf Monaten um 5 bis 15 Prozent steigen werden. hinsichtlich der kurzfristigen Perspekwie erklrt sich dieses Stimmungsbild? Sicherlich dmpft die Zuspitzung der Eurokrise die Erwartungen auf kurzfristige Kurssprnge. Demgegenber stehen jedoch das gnstige Finanzierungsumfeld, die anhaltend gute Verfassung des Arbeitsmarktes sowie die gute deutsche Inlandskonjunktur. Und: Die meisten tive der Immobilientitel ist die Stimmung unter den Analysten verhaltener: Auf 3-Monats-Sicht rechnen zwei Drittel der Befragten mit stagnierenden Kursen. Ein Drittel geht von Kursanstiegen von 5 bis 15 Prozent aus. Kein einziger der Experten rechnet mit Kursverlusten. Ein ganz entscheidender Punkt darf bei der Einschtzung der Immobiliengesellschaften nicht auer Acht gelassen werden: Die meisten Unternehmen haben in den vergangenen Jahren die Entschuldung ihrer Bilanzen vorangetrieben und schlankere Strukturen geschaffen. Das macht sie heute robuster auch bei mglichen konjunkturellen Turbulenzen infolge der Eurokrise. Immobilienaktien sind nach wie vor unterbewertet. All dies drfte auch der positiven 12-Monats-Prognose der meisten Analysten zugrunde liegen.

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Immobilienaktienmarkt aktuell

ausbliCK Der asiatische Immobilienaktienmarkt drfte sich weiterhin positiv entwickeln. In China und Japan wird mit weiteren geldpolitischen Lockerungen gerechnet, die den Transaktionsmarkt und die Kursentwicklung strken drften. Die Risikoaufschlge bei den Bewertungsrenditen in Japan sollten knftig zurckgehen. Auch in den USA ist weiterhin mit einem moderaten Aufwrtstrend bei Immobilientiteln zu rechnen, weil sich die Fundamentaldaten des Immobilienmarktes nach langer Durststrecke bessern und die gewinne der Immobilienunternehmen dementsprechend eine steigende Tendenz aufweisen. hierzu tragen auch sinkende Finanzierungskosten bei. Aller-

dings brauchen Investoren am US-Markt geduld, da die wirtschaftliche Erholung des Landes insgesamt noch recht langsam voranschreitet und in den Aktienkursen vieles vorweggenommen erscheint. In Europa ist strker zu differenzieren. So sieht vor allem der deutsche Immobilienaktienmarkt derzeit wesentlich stabiler aus als der gesamteuropische. Aufgrund der Schuldenkrise in den sdeuropischen Staaten und den zunehmenden Inflationssorgen ist damit zu rechnen, dass sich die Flucht in Sachwerte wie Immobilien in wirtschaftlich starken Lndern wie Deutschland fortsetzt. Dadurch sollten sich auch Immobilienaktien weiterhin besser entwickeln

als der brige Aktienmarkt. Da die Zinsen aufgrund der geldpolitik der Europischen Zentralbank europaweit niedrig sind und viele Anleger nach renditestrkeren Anlagemglichkeiten jenseits des geldmarktes suchen, drfte an einigen europischen Mrkten nach den letzten Kurskorrekturen wieder Potenzial fr Immobilienaktien und REITs bestehen. In den krisengeschttelten Peripherielndern stehen hingegen auch die Immobilienmrkte unter Druck. hier knnten selektiv einige sehr niedrig bewertete Immobilienaktien beziehungsweise REITs interessant werden.

iNvEstitioNsstratEgiE bEwHrt siCH Interview mit Patrick Nass, Fondsmanager des E&g Fonds global REITs Wie hat sich der Fonds seit Jahresbeginn entwickelt? In den ersten fnf Monaten des Jahres ist der wert des Fonds um 9,2 Prozent gewachsen. Damit sind wir sehr zufrieden. Im Vergleich zum breiten Aktienmarkt hat sich der REIT-Sektor deutlich besser geschlagen. So gewann der MSCI world in Euro gerechnet im selben Zeitraum nur 5,5 Prozent hinzu und der STOXX 600 verlor bedingt durch die Schuldenkrise in Europa sogar 2,5 Prozent. Die Schwche des Euro hat in Kombination mit unserer Untergewichtung der USA allerdings dazu gefhrt, dass sich der Fonds etwa drei Prozent schlechter entwickelt hat Nachdem sich die japanischen REITs 2011 infolge der Naturkatastrophe sehr schlecht entwickelt haben, gehrten sie in den ersten fnf Monaten dieses Jahres mit einem Kursgewinn von 13 Prozent zu den grten gewinnern. wir sehen den japanischen Markt wegen seiner Japans Wirtschaft hat sich langsam erholt und der Immobilienmarkt brummt. Wie bewerten Sie aktuell die Aussichten am japanischen Immobilien- und REIT-Markt? als die Benchmark. whrend Nordamerika in lokaler whrung die niedrigste wertentwicklung aller drei Kontinente vorzuweisen hatte, war diese durch die Aufwertung des US-Dollar gegenber dem Euro in diesem Zeitraum in Fondswhrung gerechnet deutlich grer als die der europischen Titel. Unser Fokus liegt weiterhin auf Asien mit den Schwerpunkten Japan und hongkong. In Japan berlegen wir, das gewicht des wohnimmobiliensektors zu erhhen, welcher von einer konstant hohen Nachfrage und einem begrenzten Angebot profitiert. In hongkong sind wir in erster Linie in den relativ schwankungsarmen Segmenten Einzelhandel und hotel investiert, wobei bei letzteren Objekte in A-Lagen im Mittelpunkt stehen. Diese profitieren von einem sehr knappen Angebot. Welche Mrkte liegen derzeit besonders im Fokus? gnstigen Bewertung und seiner Stabilitt weiterhin positiv und werden die bergewichtung im Fonds bis auf weiteres beibehalten.

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Immobilienwirtschaft 05/2012

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Asset Allocation

Quelle: Immobilienwirtschaft 05/2012 (haufe gruppe, Freiburg)

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DIVERSIFIZIERUNg ZU KURZ gEDAChT


Interview mit Prof. Dr. Stephan Bone-Winkel, Honorarprofessur Immobilienentwicklung an der IREBS International Real Estate Business School der Universitt Regensburg und Vorstand der BEOS AG
Herr Bone-Winkel, ist die Abwicklung des SEB Immoinvest und des CS Euroreal Folge eines Fehlers im System der offenen Immobilienfonds? Nein, die jngsten Probleme gehen nicht isoliert auf einen Fehler im System dieses Vehikels zurck. Vielmehr sind sie in den geschftsmodellen der einzelnen gesellschaften begrndet. Diese haben in der Vergangenheit oftmals eine zu risikoreiche Investitionspolitik verfolgt. Welche Fehler wurden gemacht? Viele Fonds haben zum Beispiel fast ausschlielich Objekte mit Preisen ber 50 Millionen Euro gekauft. Das war bequem. Aber gerade in schwierigen Marktphasen ist es in solchen Preisregionen fast unmglich, einen Kufer zu finden. Und auch die Diversifizierung der Portfolios lsst hufig zu wnschen brig. Eine Diversifizierung unter diesem Aspekt wird zwar angestrebt der Effekt jedoch berschtzt. Denn die internationalen Mrkte bewegen sich inzwischen fast im gleichen Zyklus. Entsprechend weisen sie kaum Diversifikationsvorteile auf. Die Risiken sind dagegen viel grer, beispielsweise das whrungsrisiko oder das Steuerrisiko im Euroraum. Viele Anbieter sind in neuen Mrkten auch zu spt auf den Zug aufgesprungen und wurden vom Zyklus hart getroffen. Und bei den Nutzungsarten? Auch hier greift die Auffassung von Diversifikation oft zu kurz: whrend fast nur in Einzelhandel und Bro investiert wird, sind gemischt genutzte Objekte, die eine Streuung ber verschiedene Mieter und Branchen aufweisen, kaum in den Portfolios zu finden. Zur Verdeutlichung: Ein Portfolio aus Brotrmen in allen europischen Metropolen mag auf den ersten Blick gut gestreut sein Um Klumpeneffekte zu minimieren eignen sich Objekte mit groen und kleinen Mietern aus verschiedenen Branchen mit unterschiedlichen Vertragslaufzeiten, die neben Broflchen zum Beispiel auch Service-, Fertigungs- oder Laborflchen nutzen. Damit wre bereits auf Objektund Mieterebene fr einen Risikoausgleich gesorgt und die Abhngigkeit eines Portfolios von Vernderungen im Marktumfeld oder bei einzelnen Mietergruppen signifikant reduziert. Das frher so geschtzte Single-Tenant- und SingleUse-Objekt mit einem 10-Jahres-Mietvertrag, das heute vielfach noch als Coreoder Super-Core-Objekt bezeichnet wird, ist fr uns das risikoreichste Investment berhaupt. Und es hat keine Zukunft, wenn man langfristig ausgerichtet ist. Welche Alternative sehen Sie? Wurde denn nicht ber verschiedene Regionen und Lnder gestreut? allerdings nur geografisch. wenn in jedem gebude eine andere Bank sitzt und dann wie jngst der Fall eine Finanzkrise alle Banken trifft, entsteht mglicherweise auf einmal an vielen Stellen im Portfolio ein Problem.

DER OFFENE IMMOBILIENFONDS IST EIN SChNwETTERKONSTRUKT


von Helmut Kurz, Fondsmanager beim Bankhaus ELLWANGER & GEIGER
Drei Schwergewichte der Branche der KanAm grundinvest, der SEB Immoinvest und der CS Euroreal werden abgewickelt. Dass die Anleger die ber 16 Milliarden Euro, die sie insgesamt in diese Vehikel investiert haben, wiedersehen werden, ist keineswegs gesichert. Der Erfolg der Abwicklung wird auch davon abhngen, wie sich Immobilienmrkte entwickeln werden. Darauf haben die Fondsmanager keinen Einfluss. Dennoch: gestaltet sich der Verkauf in diesem Fall schwierig, ist dieses Problem angesichts der mangelhaften Diversifizierungsstrategien Denn was sich schon nach der Schlieungswelle infolge der Lehman-Pleite zeigte, hat sich nun besttigt: Die Konstruktion eines Immobilieninvestments mit einer brsentglichen handelbarkeit, sEitE 8 zum Teil hausgemacht. Es wre jedoch falsch, die Probleme nur den Investitionsstrategien anzulasten.

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Experteninterview

aber langen Bewertungsintervallen der Anteile funktioniert nicht. Der offene Immobilienfonds ist ein Schnwetterkonstrukt. In sonnigen Zeiten waren die Fonds stabil. Bei strmischer See an den internationalen Finanz- und Immobilienmrkten jedoch hat ein beachtlicher Teil der Branche nur allzu leicht Schiffbruch erlitten. Die Fiktion einer sicheren Anlage ist inzwischen berholt. Immobilien sind nicht risikolos. Traurig ist, dass den Akteuren diese Binsenweisheit schmerzhaft beigebracht werden musste.

Schlieungen. Letztlich handelt es sich hierbei jedoch um die rechtlich abgesicherte Vernichtung von Vermgen. Besser wre es beispielsweise gewesen, wenn Branche und gesetzgeber whrend der Schlieungsphase an Konzepten gearbeitet htten, wie von der Auflsung bedrohte Fonds zu retten sind. Eine Umwandlung der Fonds in REITs wre eine solche Mglichkeit gewesen. weltweit wurde bereits mehrfach gezeigt, dass dies funktionieren kann. Der langfristig beste weg fr die Fonds

Der handel wrde dabei an der Brse erfolgen, neue Anteile nur einmal im Jahr am Erstmarkt ausgegeben. Anleger knnten zudem nur mit einer Frist von zwlf Monaten zum Ende des geschftsjahres kndigen. In der Zwischenzeit wre der handel ausschlielich unter den Anlegern am Zweitmarkt mglich. Anlagen nach dem Schweizer Modell htten so ein geringeres Risiko als REITs oder Immobilienaktien. Die Brsennotiz wrde auch die leidige Diskussion um die Bewertung der Portfolios und Anteile beenden. Denn letztlich kann nur die Brse ein realistisches Bewertungsniveau bieten, zu dem dann auch Transaktionen stattfinden.

Die nun vielfach vollzogene Auflsung von Fonds ist zwar zweifelsfrei eine bessere Lsung als wiederholte jahrelange

wre das Schweizer Modell gewesen, das jedoch leider gleich zu Beginn der gesetzgebungsdebatte verworfen wurde.

IMPRESSUM V.i.S.d.P.: Mario Caroli, Persnlich haftender gesellschafter Bankhaus ELLwANgER & gEIgER Kg, Brsenplatz 1, 70174 Stuttgart, Telefon 0711/2148-0 Telefax 0711/2148-123 info@privatbank.de herausgeberin des vorliegenden Dokumentes ist die Bankhaus ELLwANgER & gEIgER Kg, Brsenplatz 1, 70174 Stuttgart, Telefon 0711/2148-0, Telefax 0711/2148-123 Amtsgericht Stuttgart hRA 738, persnlich haftende gesellschafter: Dr. Volker gerstenmaier, Mario Caroli. Stand: Juli 2012 Die vorliegenden Informationen dienen ausschlielich der allgemeinen Information. Es handelt sich nicht um eine Anlageberatung oder Empfehlung oder eine Finanzanalyse. Fr eine individuelle Anlageempfehlung oder Beratung stehen unsere Berater gerne zur Verfgung. Eventuelle Angaben zur steuerlichen Situation knnen nur allgemeiner Art sein. Abhngig von der individuellen Situation des Steuerpflichtigen kann sich eine abweichende steuerliche Beurteilung ergeben. Bei Performancedarstellungen handelt es sich um Betrachtungen von frheren wertentwicklungen. Die Angaben, Vergleiche und Betrachtungen der Vergangenheit sind keine garantie und kein verlsslicher Indikator fr zuknftige Entwicklungen. wertentwicklungen oder Renditen einzelner Produkte werden durch diverse Faktoren wie z.B. Markt-, Kurs-, whrungsschwankungen und Transaktionskosten beeinflusst und knnen zu Verlusten oder gewinnen fhren. Die vorliegenden Informationen basieren auf vertrauenswrdigen Angaben aus verlsslichen Quellen, erheben jedoch keinen Anspruch auf genauigkeit und Vollstndigkeit hinsichtlich der im Dokument erwhnten wertpapiere, Mrkte und Entwicklungen. Namentlich gekennzeichnete Artikel geben nicht in jedem Fall die Meinung des herausgebers wieder. Die Urheberrechte fr die gesamte inhaltliche und graphische gestaltung liegen beim herausgeber und drfen gerne verwandt werden, wenn dem herausgeber ein Belegexemplar der Verffentlichung zugesandt wird.

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