Cap 4 Modelos Financieros: Prstamos y acciones con dividendo

Introduccin
Toda actividad productiva/empresarial
requiere recursos econmicos para desenvolverse Estos recursos pueden ser propios o ajenos Cuando se trata de recursos ajenos, stos provienen de una fuente especfica La mayora de los recursos ajenos se denominan PRESTAMOS, ya que se asume que deben ser devueltos

 Para planificar un ESQUEMA para la

devolucin del prstamo otorgado, los bancos suelen emplear diferentes sistemas de renta Entre los que comnmente se utilizan, se encuentran:
EL SISTEMA FRANCS EL SISTEMA ALEMN EL SISTEMA AMERICANO

Prstamos: El Sistema Francs

El sistema FRANCS es conocido tambin
como de CUOTA CONSTANTE o de AMORTIZACION PROGRESIVA Es el sistema en que la cuota que se abona contiene la amortizacin de la deuda, ms los intereses contrados como consecuencia de ella
CUOTA = AMORTIZACIN DE CAPITAL + INTERESES

LOS INTERESES DEVENGADOS SE CALCULAN SOBRE EL SALDO DE LA DEUDA, DE LO QUE RESTA POR PAGAR

 A medida que se abonan las cuotas, la

cuota de inters ir decreciendo Como consecuencia de lo anterior la amortizacin del capital (devolucin) ser cada vez mayor CUOTA PURA (pagos mensuales)
i mensual C pura = MONTO x 1 ( 1 + i mensual)-n
i mensual = i/12 (i es la tasa nominal anual de inters)

 Se denomina CUOTA PURA, por que no

incluye ningn recargo, ni tipo de gastos adicionales Solamente la porcin, en $, del capital que se amortiza y los intereses devengados INTERESES:
Se calculan sobre el saldo de la deuda Inters (1) = Monto x i mensual En general Inters (t) = Saldo(t-1) x i mensual
Donde t es el periodo y t-1 el periodo inmediato anterior

 Amortizacin:
La primera cuota de amortizacin ser la diferencia entre la CUOTA PURA y la Cuota de Inters Amort(1) = C pura Inters(1) Las restantes cuotas de amortizacin, irn creciendo a un ritmo constante acumulado Amort(t) = Amort(1) x (1 + i mensual)t-1

 Deuda Cancelada
Es la acumulacin de las amortizaciones
(1+ i mensual)t -1 Deuda Canc(t) = Amort(1) x i mensual

Saldo de Deuda
Diferencia entre el monto del prstamo y la deuda cancelada hasta ese momento Saldo(t) = Monto Deuda Canc(t)

Gastos Administrativos
Costos que generalmente se calculan como un porcentaje sobre la CUOTA PURA Gadm(t) = g x Cpura g es un % recargo ADM

 Seguro de vida
Las entidades financieras exigen un seguro de vida a quin toma el prstamo Estos costos se calculan como un porcentaje sobre el saldo de la deuda Svida(t) = sv x Saldo(t-1)
sv es la tasa de recargo por este servicio en %

Cuota Total
Lo que realmente se abona es el total que incluye todos los costos CT = Cpura + Gadm + Svida

 Ejemplo: Se tiene un prstamo de 10.000$ de un Banco, que se

debe devolver en 12 cuotas mensuales con una tasa de 15% anual de acuerdo al Sistema Francs. Adems se debe abonar costos administrativos de 3% y seguro de vida 0,5%
Tasa nom. anual: 15% MONTO DEL PRESTAMO: $ 10.000,00 n= 12 cuotas CUOTA PURA: 902,58 i MENSUAL= 0,0125 No. Deuda Saldo de Cuota Cancelada Deuda 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 777,58 1.564,89 2.362,03 3.169,14 3.986,34 4.813,75 5.651,50 6.499,73 7.358,56 8.228,13 9.108,56 10.000,00 9.222,42 8.435,11 7.637,97 6.830,86 6.013,66 5.186,25 4.348,50 3.500,27 2.641,44 1.771,87 891,44 0,00 Inters 125,00 115,28 105,44 95,47 85,39 75,17 64,83 54,36 43,75 33,02 22,15 11,14 Amortizacin 777,58 787,30 797,14 807,11 817,20 827,41 837,75 848,23 858,83 869,57 880,43 891,44 CUOTA PURA 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58

g 3% Gastos Adm 27,08 27,08 27,08 27,08 27,08 27,08 27,08 27,08 27,08 27,08 27,08 27,08

sv 0,50% Seguro 50,00 46,11 42,18 38,19 34,15 30,07 25,93 21,74 17,50 13,21 8,86 4,46 CUOTA TOTAL 979,66 975,77 971,84 967,85 963,81 959,73 955,59 951,40 947,16 942,87 938,52 934,12

MONTO= 10.000,00$ Inters = 15,00%ANUAL ADM=

SEGURO= INTERES Nominal = 15,00%ANUAL
Inters mensual =1,25%
A B C D R

CUOTA

E F G Dinero que Inters Capital e Inters + Dinero que Reembol se adeuda que se inters que Recupera Capital se adeuda al so hecho a fin de adeuda a se adeuda cin de (CUOTA ADM comienzo a fin de mes fin de a fin de Capital FIJA del ao mes despus mes mes MENSUAL) del pago

SEG

TOTAL CUOTA

AO 1

1 2 3 4 5 6

10.000,00 9.222,42 8.435,11 7.637,97 6.830,86 6.013,66

125,00 10.125,00 115,28 105,44 95,47 85,39 75,17 9.337,70 8.540,55 7.733,44 6.916,25 6.088,83

902,58 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58

9.222,42 8.435,11 7.637,97 6.830,86 6.013,66 5.186,25

777,58 787,30 797,14 807,11 817,20 827,41

902,58 27,08 50,00 979,66 902,58 902,58 902,58 902,58 902,58

Prstamos: El Sistema Alemn

Se caracteriza por calcular cuotas de AMORTIZACIN constantes.
Amort = Monto/n ;n= Cantidad de cuotas

DEUDA CANCELADA: La acumulacin de las amortizaciones.

Deuda Canc(t) = Amort x t

SALDO DE DEUDA : Monto del prstamo, menos la deuda ya cancelada hasta el periodo t
Saldo(t) = Monto Deuda Canc(t)

INTERESES: Sobre los saldos

Inters(t) = Saldo(t-1) x i mensual

 Cuota Pura: Est compuesta por las

amortizaciones y los intereses de la deuda
Cpura = Inters(t) + Amort

Gastos administrativos
Gadm(t) = g x Cpura

Seguro de vida
Svida(t) = sv x Saldo(t-1)

Cuota Total
CT = Cpura + Gadm + Svida
EJEMPLO: Se desea solicitar un prstamo de 18.000$ con un plan de pagos en 24 cuotas mensuales. La propuesta del banco es hacerlo en el Sistema Alemn con una tasa del 15% anual, gastos administrativos del 5% y seguro del 0,5% (Aplicar el sistema francs y comparar)

SISTEMA ALEMAN
Tasa nom. anual: MONTO DEL PRESTAMO: 24 cuotas n= No. Cuota Deuda Cancelada Saldo de Deuda 15% $ 18.000,00 Amortizacin i MENSUAL= Amortizacin 750,00 0,0125 CUOTA PURA g 5% Gastos Adm sv 0,50% Seguro

Inters

CUOTA TOTAL

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24

750,00 1.500,00 2.250,00 3.000,00 3.750,00 4.500,00 5.250,00 6.000,00 6.750,00 7.500,00 8.250,00 9.000,00 9.750,00 10.500,00 11.250,00 12.000,00 12.750,00 13.500,00 14.250,00 15.000,00 15.750,00 16.500,00 17.250,00 18.000,00

17.250,00 16.500,00 15.750,00 15.000,00 14.250,00 13.500,00 12.750,00 12.000,00 11.250,00 10.500,00 9.750,00 9.000,00 8.250,00 7.500,00 6.750,00 6.000,00 5.250,00 4.500,00 3.750,00 3.000,00 2.250,00 1.500,00 750,00 0,00

225,00 215,63 206,25 196,88 187,50 178,13 168,75 159,38 150,00 140,63 131,25 121,88 112,50 103,13 93,75 84,38 75,00 65,63 56,25 46,88 37,50 28,13 18,75 9,38

750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00 750,00

975,00 965,63 956,25 946,88 937,50 928,13 918,75 909,38 900,00 890,63 881,25 871,88 862,50 853,13 843,75 834,38 825,00 815,63 806,25 796,88 787,50 778,13 768,75 759,38

48,75 48,28 47,81 47,34 46,88 46,41 45,94 45,47 45,00 44,53 44,06 43,59 43,13 42,66 42,19 41,72 41,25 40,78 40,31 39,84 39,38 38,91 38,44 37,97

90,00 86,25 82,50 78,75 75,00 71,25 67,50 63,75 60,00 56,25 52,50 48,75 45,00 41,25 37,50 33,75 30,00 26,25 22,50 18,75 15,00 11,25 7,50 3,75

1.113,75 1.100,16 1.086,56 1.072,97 1.059,38 1.045,78 1.032,19 1.018,59 1.005,00 991,41 977,81 964,22 950,63 937,03 923,44 909,84 896,25 882,66 869,06 855,47 841,88 828,28 814,69 801,09

Prstamos: Sistema Americano

Es un caso particular en el que el prstamo se
amortiza en su totalidad al finalizar el contrato. Mientras dura el prstamo, slo se devengan los intereses Generalmente, el ente deudor, abre una cuenta en caja de ahorro y ah acumula el monto necesario para cancelar la deuda En consecuencia se opera tanto con el mbito del PRESTAMO, como con el mbito de la CAJA DE AHORRO

PRESTAMO
CUOTA PURA: Las cuotas abonadas sern slo
del inters. Dado que el inters se calcula sobre saldos, stas cuotas sern constantes.
Cpura = i mensual prstamo x Monto i mensual prstamo = i /12

GASTOS ADMINISTRATIVOS
Gadm = g x Cpura

SEGURO DE VIDA: En este caso se calcula

sobre el monto del prstamo y es constante
Svida = sv x Monto

CUOTA TOTAL DEL PRESTAMO

CT prstamo = Cpura + Gadm + Svida

CAJA DE AHORRO
Esta cuenta se crea con el objetivo de disponer
de los fondos para cancelar la deuda al cumplimiento del plazo. Por lo tanto el monto del prstamo y de caja de ahorro ser el mismo CUOTA: Se deposita peridicamente una suma de dinero en el momento en que se abona una cuota del prstamo. El plazo tanto para el prstamo como para la caja de ahorro, ser el mismo

 CUOTA PURA - CAJA DE AHORRO (CA)

imensual CA
Cpura CA= Monto x (1 + imensual CA)n - 1

GASTOS ADMINISTRATIVOS
Gadm = g x Cpura CA

CUOTA TOTAL DE LA CAJA DE AHORRO

CT CA = Cpura CA + Gadm

CUOTA TOTAL DEL SISTEMA

AMERICANO
CT = CT CA + CT prstamo

 Ejemplo: Un prstamo por 12.000$ se desea pagar en 12 cuotas

mensuales. El banco propone el Sistema Americano con una tasa activa anual de 15% (para el prstamo) y una tasa pasiva anual del 9% (para la caja de ahorro). Los gastos administrativos sern del 3% mensual tanto para el prstamo como para la Caja de ahorro, y la tasa del seguro de vida ser del 0,4% cada mes
PRESTAMO Tasa ACTIVA anual: i MENSUAL PRSTAMO = MONTO DEL PRESTAMO: n= 12 cuotas CUOTA PURA DEL PRSTAMO 15% 1,25% $ 12.000,00 CUOTA PURA: CAJA DE AHORRO Tasa PASIVA anual: i MENSUAL CAJA DE AHORRO = CUOTA PURA CA = 150,00 i MENSUAL= Seguro g 3% sv 0,40% 9% 0,7500% 959,42

0,0125

No. Cuota 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Saldo de Deuda

Gastos Adm PRESTAMO

MONTO CUOTA CUOTA PURA CUOTA CUOTA TOTAL Gastos Adm ACUMULADO TOTAL DE LA CAJA TOTAL CAJA SISTEMA CA EN LA CAJA DE PRESTAMO DE AHORRO DE AHORRO AMERICANO AHORRO

12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00 12.000,00

150,00 150,00 150,00 150,00 150,00 150,00 150,00 150,00 150,00 150,00 150,00 150,00

4,50 4,50 4,50 4,50 4,50 4,50 4,50 4,50 4,50 4,50 4,50 4,50

48,00 48,00 48,00 48,00 48,00 48,00 48,00 48,00 48,00 48,00 48,00 48,00

202,50 202,50 202,50 202,50 202,50 202,50 202,50 202,50 202,50 202,50 202,50 202,50

959,42 959,42 959,42 959,42 959,42 959,42 959,42 959,42 959,42 959,42 959,42 959,42

28,78 28,78 28,78 28,78 28,78 28,78 28,78 28,78 28,78 28,78 28,78 28,78

988,20 988,20 988,20 988,20 988,20 988,20 988,20 988,20 988,20 988,20 988,20 988,20

1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70 1.190,70

959,42 1.926,03 2.899,89 3.881,06 4.869,59 5.865,53 6.868,94 7.879,87 8.898,39 9.924,54 10.958,39 12.000,00

Acciones con dividendo

Las acciones son cuotas, expresadas en trminos
monetarios, de participacin, que poseen los inversionistas en negocios y/o emprendimientos productivos Desde el punto de vista legal, una empresa en sociedad (annima, de responsabilidad limitada, etc.) confiere a sus inversionistas, cuotas de capital que constituyen sus ACCIONES La expectativa del inversionista es que sus acciones generen una renta mnima aceptable, y que en el tiempo estas acciones crezcan en valor. El modelo que se revisar en esta seccin del captulo corresponde a la VALUACIN DE ACCIONES ORDINARIAS QUE PAGAN DIVIDENDO

Tasa de retorno y precio actual de una accin

La remuneracin de las acciones ordinarias puede estar dada, tanto por el pago de DIVIDENDOS, como por las ganancias o prdidas de capital De este modo el retorno esperado ser la suma entre los dividendo obtenidos durante el periodo y la apreciacin del valor de la accin, en trminos del precio actual de la misma Formalmente: r = (Div1 + P1 P0) / P0
Donde: r : Tasa de retorno esperada por los inversores Div1 : Dividendos esperados para el perodo P1 : Precio de la accin al final del perodo P0 : Precio actual de la accin

 La tasa de retorno esperada (r), por los

inversores es, usualmente, la tasa de capitalizacin del mercado, y tiene relacin con la tasa de crecimiento de la economa. Denota el costo de oportunidad, y significa que todas las inversiones de similar riesgo tendrn la misma expectativa de rentabilidad Por el contrario si la tasa de retorno esperada por los inversores es conocida, y lo que se desea averiguar es el precio actual de la accin, el clculo que debe realizarse es:
P0 = (Div1 + P1 ) / (1 + r)

 Ser el precio de la accin en mercados de

capitales competitivos Si el precio real fuese distinto (por encima o por debajo) al obtenido en el clculo, las fuerzas del mercado interactuarn para llegar a un equilibrio Por ejemplo, si el precio fuese mayor, la tasa de rentabilidad ofrecida sera menor a la correspondiente a otros activos de similar riesgo. Implicara una masiva huda de capitales hacia stos ltimos, lo que provocara una disminucin en el precio de la accin, hasta llegar al precio de equilibrio Po

 Ejemplo: Las acciones de una compaa se

comercian en la actualidad a $100 cada una. Se estima que durante el presente periodo abonar dividendos por $4, y que su precio el mes siguiente ser de $110. De acuerdo a estos datos, cul ser la rentabilidad de dicha accin?
r = (4 + 110 100)/100 r = 0,14 = 14% Si en cambio se desea averiguar el precio actual de la accin: Po = (4 + 110) / (1+0,14) = 100

Precio de la Accin en Perodos Posteriores

Para determinar el precio de una accin en un periodo
posterior, se opera de acuerdo a la anterior relacin, cuidando la secuencia sucesiva de los perodos de anlisis: P1 = (Div2 + P2 ) / (1 + r) De acuerdo a esta expresin se puede definir el precio inicial en funcin de los dividendos del primer y segundo perodo, y del precio en el perodo 2 P0 = (Div1 + P1 ) / (1 + r) 1 (Div2 + P2) Div1+ (1 + r) (1 + r)

P0 =

 Entonces:
P0
Div1 = (1 + r) (Div2 + P2) + (1 + r)2

La expresin obtenida puede expandirse para los

perodos que se deseen. Si n es el perodo final, el precio inicial puede expresarse como:
Div1 = (1 + r) Div2 + (1 + r)2 Divn + Pn + + (1 + r)n

P0

En el extremo, si n se aproxima al infinito, el precio final

descontado tender a ser nulo. Entonces, se puede omitir. Finalmente el precio inicial ser igual a: Divt P0 = (1 + r)t
8 t=1

 De sta ltima frmula, podemos resaltar dos

casos particulares: 1. En el caso en que los dividendos son constantes durante toda la vigencia del activo. Como cualquier renta de horizonte infinito, el precio de la accin se calcular como el flujo dividido entre la tasa de inters. Entonces el precio ser igual a:
Po = Div1 / r La tasa de rentabilidad: r = Div1 / Po

2. En el caso en que los dividendos crecen a

ritmo constante y acumulativo, es decir, de acuerdo a una tasa. Este es el denominado Modelo de crecimiento de Gordon

 Slo puede ser aplicado a compaas que se encuentran

en estado de equilibrio y cuyo ratio de crecimiento se encuentra constante con horizonte infinito Los dividendos que crecen perodo a perodo a una tasa constante tienen su fundamento en un crecimiento en la tasa de retorno esperada, dada por g. Por lo tanto, la tasa que buscamos ser la ya obtenida mas g (tasa de crecimiento de los dividendos Div1 r= +g P0 Despejando P0 se obtiene el precio de la accin

Modelo de crecimiento de Gordon

Div1 P0 = r-g

r>g

 Este modelo una manera simple y prctica de valuar el

valor de una empresa, pero a la vez es muy sensible respecto de las tasas de crecimiento Cuando la tasa de crecimiento se aproxima mucho a la tasa de crecimiento de la economa, el precio de la accin tiende a infinito As como se espera que la tasa de crecimiento de los dividendos sea constante en el tiempo, tambin se espera que lo sean otras medidas del desempeo de la empresa como, por ejemplo, las ganancias. Ejemplo: Suponiendo que se espera que los dividendos del prximo
ao de una compaa sean 5$ (Div1) y que la tasa de crecimiento esperada de los mismos sea 2% (g) . La rentabilidad requerida por los inversores es de 5% (r) P0 = 5$ / ( 0,05 0,02) = 166,67$ (precio de la accin)

Modelo con inflacin

Ampliando el modelo, y acercndolo ms a la realidad,
se introduce la INFLACION como otro factor que influye en la determinacin del precio de las acciones El valor de los activos puede medirse en trminos reales o nominales. La diferencia entre stos es que los precios nominales no consideran la tasa de inflacin, mientras que los reales si En consecuencia los dividendos anotados anteriormente estn expresados en trminos nominales, es decir, no tienen en cuenta el incremento sistemtico de precios y la perdida del valor del dinero en el tiempo Lo mismo ocurre con la tasa de retorno esperada por los inversores y el ratio de crecimiento de los dividendos. Por lo tanto el precio P0 de las acciones calculado tambin esta expresado en trminos nominales

 Para poder calcular el valor real de la accin se

debe descontar la tasa de inflacin.
Pnom Preal = -------------1+p
Donde p mide la tasa de inflacin

Ejemplo: Si para el caso anterior se desea determinar el valor real de la accin, sabiendo que la tasa de inflacin registrada en el pas es del 1% en la gestin pasada, el precio real de la accin ser: Preal = 166,67$ / (1 + 0,01) = 165,02$

 El modelo de Gordon permite calcular el precio de una

accin cuando el crecimiento de la empresa sigue un ritmo constante. Pero esto no siempre ocurre. Generalmente se presenta una etapa en la que la tasa de crecimiento no describe un patrn de crecimiento constante o es incluso negativa, y otra etapa en la que la tasa logra estabilizarse. Para estos casos se emplea el Modelo de Gordon de dos etapas A partir de la frmula: P0 =
Div1 Div2 (1 + r) + (1 + r)2
n ++ (1 + r)n n

Modelo de Gordon de Dos etapas

Div + P

 Sea S el momento (perodo) en que la tasa de

crecimiento se estabiliza, entonces el precio inicial de la accin considerada ser igual a:
P0 =
Div1 Div2 DivS + PS + (1 + r)2 + + (1 + r)n (1 + r)
S

O lo que es lo mismo:
P0 =
t=1

Divt (1 + r)t

PS (1 + r)S

Donde:
PS = DivS+1 r-g

 Ejemplo: Una compaa ha innovado en una nueva tecnologa que

le proporciona un importante crecimiento en sus beneficios los primeros tres aos. Luego de este plazo, sus competidores mas cercanos logran imitar dicha tecnologa, hecho que produce que el crecimiento de los beneficios se estabilice en alrededor del 2%. La tasa de inters en el mercado es de 4%. Los dividendos de los primeros 4 aos son 10$, 13$, 15$, y 15,5$ respectivamente. Determinar el precio actual de la accin P0 Sol. Datos: S = 3 aos Div1 = 10$ g = 2% Div2 = 13$ r = 4% Div3 = 15$ Divs+1 = 15,5$ 10$ 13$ 15$ P3 PS = P3 P0 = 1,041 + 1,042 + 1,043 + 1,044

PS = P3 =

15,5$ = 775$ 0,04 0,02

P0 = 697,47$

Estimacin de la tasa de crecimiento de los dividendos

Las compaas no destinan todas sus ganancias al pago de
dividendos Por lo general los beneficios por cada accin son mayores a lo dividendos Llamemos EPS a los beneficios por accin. El coeficiente de reinversin ser:
Coef reinv = (1 Tasa reparto) = 1 (Div/EPS) Tasa de reparto = Div/EPS

Por otra parte, la rentabilidad del capital propio ROE ser:

ROE = EPS/Capital contable por Accin

Luego la tasa de crecimiento de los dividendos ser:

g = Coef reinv x ROE