COSTO DE CAPITAL

Las personas y las empresas se enfrentan continuamente con la

decisin de dnde invertir las rentas de que disponen con el
objetivo de conseguir el mayor rendimiento posible al menor
riesgo.
riesgo
Para determinar qu activos son interesantes para adquirir y
cules no, es decir, cules son ms rentables y cules menos a
igualdad de riesgo, los inversores necesitan un punto de
referencia que les permita determinar cuando un proyecto de
inversin genera una rentabilidad superior a dicha referencia y
cuando no.
Ese punto de referencia se denomina tasa de rendimiento
requerida, que podramos definir como el rendimiento mnimo
exigido por un inversor para realizar una inversin determinada.

Esa mnima tasa de rendimiento requerida por la empresa,

recibe el nombre de costo del capital (o, tambin, costo de
oportunidad del capital).
Este indica aqulla mnima tasa de rendimiento que permite a
la empresa hacer frente al costo de los recursos financieros
necesarios para acometer la inversin; pues de otra forma
nadie estara dispuesto a suscribir sus obligaciones o sus
acciones.

Esto es, el costo del capital es la tasa de rendimiento interno

que una empresa deber pagar a los inversores para incitarles
a arriesgar su dinero en la compra de los ttulos emitidos por
ella (acciones ordinarias, acciones preferentes, obligaciones,
prstamos, etc.).

Es posible financiar totalmente una empresa con fondos de

capital contable, los cuales deben ser iguales al rendimiento
requerido sobre el capital contable de la compaa, no obstante,
deben de considerarse el costo de las diversas fuentes de fondos
a largo plazo (acciones preferentes o deuda a largo plazo) y no
solo el capital contable de la empresa.

El costo promedio ponderado de capital (WACC) se calcula como

un valor compuesto, integrado por los diversos tipos de fondos
que usar, independientemente del financiamiento especfico
para un proyecto.

En conclusin:
Un costo de capital es importante por dos razones :
1) Minimizando el costo de capital es posible maximizar
el valor de la firma.
2) La realizacin de los presupuestos de capital requiere
un estimado del costo de capital.

Estructura de Capital
(Componentes de Capital )

Los componentes de capital (fuentes de financiamiento

a largo plazo) es el tipo de capital que utilizan las
empresas para obtener fondos (deudas, acciones
preferentes y fondos propios), cualquier incremento en
los activos fijos se refleja en cualquiera de estos
componentes de capital.

ESTRUCTURA DE CAPITAL DE LA EMPRESA

(Componentes de Capital)
BALANCE

ACTIVOS
CIRCULANTES

PASIVO
CIRCULANTE
DEUDA LARGO
PLAZO

ACTIVOS FIJOS

FONDOS PROPIOS
- Acciones Preferentes
- Capital Accionario
- Utilidades Retenidas

Fuentes de
Financiamiento a
Largo Plazo
(permanentes)

COSTO DE LAS DIVERSAS FUENTES DE

FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO

Costo de la Deuda (Bonos , Banco)

El costo de la deuda despus de impuestos es la tasa de
inters sobre la deuda nueva y se utiliza para calcular el
costo promedio ponderado del costo de capital.
Costos componentes=tasa de inters ahorros en impuestos
de la deuda despus de impuestos
KdT = Kd (1 T)
El inters es deducible, se utiliza por que el valor de las
acciones (P0) depende de los flujos de efectivo despus de
impuestos.

Costo de la deuda
Ejem: Considere que la compaa NCC va a emitir un bono
a 30 aos, que requiere un 11% de tasa de cupn , el cupn
se paga semianualmente, el valor a la par es $ 1000, los
costos de flotacin son del 1% de la emisin. Los impuestos
son del 40%.
Cul es el costo de la deuda para NCC ?
n=60
$990
R = $55
VN = $1000
60

55
+ 1000
$990 =
t
(1+kd/2)60
t=1 (1+kd/2)
kd/2 = 5.56 %
kd = (1-0.0556)2-1 = 11.43 %

k despus de impuestos = 11.43 (1 - .4) = 6.86 %

Costo de las Acciones Preferentes

El costo componente de las acciones preferentes tambin se
utiliza para calcular el costo promedio ponderado de capital.
Es la tasa de rendimiento que los inversionistas requieren y es
igual a dividir el dividendo preferente entre el precio neto de la
emisin o el precio que la empresa recibir despus de deducir
los costos de flotacin.
Dps
kp =
P0 (1 f)

Costo de acciones preferentes

Ejem: La accin preferente tiene un valor a la par de
$100, paga un dividendo anual de $10 , la colocacin de
las acciones preferentes tienen costos de flotacin de
2.5% del valor a la par.
Cul es el costo de las acciones preferentes ?
kp =

10
100 ( 1 0.025)

kp = 10.26%

Costo de las Utilidades Retenidas

El costo de las utilidades retenidas es la tasa de rendimiento
requerida por los accionistas sobre las acciones comunes de una
empresa y se les asigna un costo de capital por los costos de
oportunidad ( al ser retenidas la empresa debe ganar por lo menos el
rendimiento que los accionistas ganaran con inversiones
alternativas).
Se utilizan 3 mtodos para calcular el costo de las utilidades
retenidas:
a) el enfoque del flujo de efectivo descontado (DCF)
b) enfoque del CAPM y,
c) el enfoque del rendimiento de los bonos ms la prima del riesgo.

a) El enfoque del flujo de efectivo descontado (DDM)

El enfoque del flujo de efectivo descontado (modelo de Gordon)
calcula el costo de financiarse por utilidades retenidas de la
siguiente manera:
Ks = k =_D1__+ g (esperada)
Po
en donde g es la ganancia de capital

b) Enfoque del CAPM (modelo de valuacin de activos de

capital)
1. Se calcula la tasa de riesgo, Krf , la cual se toma de los bonos
de la Tesorera a corto plazo (30 das),
2. Se calcula el coeficiente beta de la accin i y se utiliza como
ndice del riesgo de la accin,
3. Calcule la tasa esperada de rendimiento sobre el mercado o
sobre una accin promedio Km,
4. Sustituya los valores en la ecuacin de CAPM:
Ks = Krf + (Km Krf) i

c) Enfoque del rendimiento de Bonos ms la prima de riesgo

El enfoque del rendimiento de los bonos ms la prima del riesgo,

regularmente para determinar el costo de capital contable comn
de una empresa, se aade una prima de riesgo de entre 3 y 5
puntos porcentuales a la tasa de inters sobre la deuda a largo
plazo de la empresa.

Ks = rendimiento de bonos + prima de riesgo

Costo de las acciones comunes de

emisin reciente o del capital contable
externo ke
Se basa en el costo de las utilidades retenidas, pero se
incrementa a causa de los costos de flotacin, cul debe ser el
costo de las nuevas acciones comunes
k=

D1___ + g
Po (1 f)

f = costo porcentual de flotacin que es resultante de la

emisin de nuevas acciones comunes , as Po (1-f) es el precio
neto por accin que recibe una compaa.

Costo Promedio Ponderado de Capital

(WACC)
La estructura de capital es aquella mezcla deudas, acciones
preferentes y capital contable comn que conduce a la
maximizacin del precio de sus acciones a travs de la
estructura ptima de capital financindose para mantener
sus metas.

Las deudas, acciones preferentes y capital contable

comn y los costos componentes del capital forman el
promedio ponderado del costo de capital.

Costo promedio ponderado de de capital o costo del capital

WACC = proporcin de deudas X en el financiamiento por la tasa
de inters (1 T) + proporcin de acciones preferentes Y en el
financiamiento por el costo de las acciones preferentes +
proporcin del capital contable comn Z en el financiamiento
por el costo del capital contable comn

WACC = wdkd (1 t) +wp kp + wsks

EJEMPLO
A continuacin se presenta la estructura ptima de capital de la
empresa Allied Food Products y otros datos:
Deuda a largo plazo $ 754,000,000
Acciones Preferentes $ 40,000,000
Fondos Propios
$ 896,000,000
Capital Total
$1,690,000,000

45%
2%
53%
100%

Kd=10%; Kp=10.3% ; T=40% ; P0=$23;

g=8% y se espera que el crecimiento permanezca constante
D0=$1.15=DPA corrrespondientes al ltimo perodo
D1=D0(1 + g)=$1.15(1.08)=$1.24
Ks=(D1/P0) + g= ($1.24/$23) + 0.08=13.4%

Basndose en estos datos, el WACC ser igual a:

WACC=(0.45)(10%)(0.6) + (0.02)(10.3%) + (0.53)(13.4%)
=10.0%
Nota: obsrvese que slo se incluye deuda a largo plazo en la
estructura de capital de la empresa. La empresa utiliza su costo
de capital en el proceso de presupuesto de capital, el cual incluye
los activos a largo plazo y financia dichos activos con capital a
largo plazo

Relacin entre riesgo y rentabilidad

Rentabilidad
esperada (%)
Acciones comunes especulativas
Acciones comunes alta calidad
Bonos (Ttulos) empresariales de baja calidad
Acciones preferentes alta calidad
Bonos (Ttulos) empresariales de alta calidad

rf

Bonos del gobierno Estados Unidos a largo plazo

Ttulos libres de
riesgo - Certificados del tesoro Estados Unidos

Riesgo

Areas problemticas del costo de

capital
Fondos generados por la depreciacin, los flujos que se generan
pueden ser reinvertidos o remitidos a los inversionistas
(accionistas y acreedores). El costo de estos fondos pueden ser
iguales al promedio ponderado del costo de capital en el
intervalo en el cual el capital proviene de las utilidades retenidas
y deudas de bajo costo.
Empresas privadas, funcionan de manera diferente el costo de
capital para las empresas que no cotizan en bolsa, ya que los
impuestos tambin son diferentes.
Negocios pequeos, son difciles de estimar su capital contable.

Problemas de medicin
Costo de capital para proyectos con diferentes niveles de riesgo

Pesos (wi) de la estructura de capital

El costo de capital que se debe usar en la toma de decisiones de
presupuesto de capital es el promedio ponderado de los diversos
tipos de capital que utilice la empresa.

ESTRUCTURA DE
CAPITAL

La estructura de capital fijada como meta es la mezcla de

deudas, acciones preferentes e instrumentos de capital
contable con la cual la empresa planea financiar sus
inversiones.

Esta poltica de estructura de capital implica una intercompensacin entre el riesgo y el rendimiento,
rendimiento ya que usar
una mayor cantidad de deudas aumenta el riesgo de las
utilidades de la empresa y el endeudamiento ms alto
conduce a una tasa ms alta de rendimiento esperada.

La estructura de capital ptima es aquella que produce

un equilibrio entre el riesgo del negocio de la empresa y
el rendimiento, de modo tal que se maximice el precio de
las acciones

Mientras ms grande sea el riesgo de la empresa ms

baja su razn ptima de endeudamiento.
endeudamiento

Existen 4 factores fundamentales que influyen sobre las

decisiones de estructura de capital:
a) riesgo de negocio de la empresa, si no usara deudas,
mientras ms alto sea el riesgo del negocio, ms baja ser su
razn ptima de endeudamiento.
b) posicin fiscal de la empresa, el inters es deducible, lo
cual disminuye el costo efectivo de las deudas. Si tiene una
tasa fiscal baja la deuda no ser ventajosa.
c) flexibilidad fiscal o la capacidad de obtener capital en
trminos razonables.
d) actitudes conservadoras o agresivas de la administracin.

Riesgo comercial
El riesgo comercial denota el nivel de riesgo de las
operaciones de la empresa cuando no usa deudas

Es el riesgo que se asocia con la proyecciones de los

riesgos futuros de una empresa sobre los activos o de los
rendimientos sobre el capital contable (ROE) si la
empresa no usa deudas.

El riesgo comercial depende de muchos factores:

Variabilidad de la demanda, si son constantes las ventas el
riesgo ser ms bajo
Variabilidad del precio de ventas, mayor riesgo si el mercado
es voltil
Variabilidad de los precios de los insumos, cuando estos son
inciertos
Capacidad para ajustarse a los precios de los productos como
resultado de los cambios en los precios de los insumos
Grado en el cual los costos son fijos, apalancamiento
operativo.

Riesgo financiero
Es el riesgo adicional que asumen los accionistas
comunes como resultado de las decisiones de la
empresa de usar deudas.

El apalancamiento financiero se refiere al uso de

valores de renta fija.

El uso de deudas concentra el riesgo comercial de la

empresa sobre sus accionistas.
accionistas

Forma de determinar la
estructura ptima de capital

Siempre se debe elegir la opcin que permita

maximizar el precio de las acciones,
acciones ya sea con
deudas o con capital contable.

Efectos del apalancamiento

financiero EBIT / EPS
Los cambios en el uso de deudas provocan
variaciones en las utilidades por accin y en el precio
de las mismas.

Entre ms alto sea el porcentaje de deudas, ms

riesgosa ser la deuda y ms alta ser la tasa de
inters que carguen los prestamistas.

BalanceGeneralalxx/xx/xx
AAccttiivvoossCFiijrocsulNaenttoess
TotalActivos
EVestnatdaosdeResultadosalxx/xx/xx
CCoossttoossFViajroisabenlesOepnerOacpiernacin
EInBteIrTeses
EImBpTuesto(40%)
IngresoNeto

$110000,,00000F
0DoenuddoassPropios(10,000acciones) 200,0$000
$200,000TotalpasivosyCapitalContable $200,000
$
2
0
0
,
0
0
0
$12400,,000000 160,000
$40,0000
$4106,,000000
$24000

OtrosDatos

EPS= $24,000
10,000
= $2.40poraccin
DPS= $24,000(laempresapagatodassus
10,000 utilidadescomodividendos)
= $2.40dividendosporaccin
VL(acciones)= $200,000
10,000
= $20laaccin
Po= $20(lasaccionessevendenasuVL)

Razn de
Deudas /
Activos

Tasa de inters, Kd,

sobre todas las
deudas

$ 20,000

10%

8.0%

40,000

20%

8.3%

60,000

30%

9.0%

80,000

40%

10.0%

100,000

50%

12.0%

120,000

60%

15.0%

Monto
solicitado en
prstamo

E
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3
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notasstosFijos
$10400..00 $24000..00 $30400..00
C
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$0.0 $2.4 $4.8
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8
$
4
0
.
8
re5,000acciones
($1.44) $3.36 $8.16

Anlisis de indiferencia de las utilidades

por accin
Es el nivel de ventas en el cual las utilidades por
accin sern las mismas ya sea que la empresa use
un financiamiento por medio de deudas o de
acciones de capital comn.

EPS ($)
10

Anlisis de Indiferencia de las Utilidades por

Accin (EPS)

8
Financiamiento con deudas
al 50%

Ventaja de
la Deuda

2
Financiamiento con
acciones ordinarias al 100%

EPS=1.44
0

100

-2

-4

Ventaja del Capital

Contable

S = 160

200

300

V($)

El efecto de la estructura de capital

sobre los precios de las acciones y el
costo de capital
La estructura ptima de capital es aquella que
maximiza el precio de las acciones ( max P0 ), lo
cual exige una razn de endeudamiento que sea
inferior a aquella que maximice las utilidades por
accin esperadas.

Relaciones entre la EPS y el Riesgo

Deudas /
Activos

Nota:
Nota

EPS
(DPS)

Kd

ks = kRF + (kM kRF)

P0

WACC

0%

$ 2.40

1.50

12.0%

$ 20.00

12.00%

10%

8.0%

2.56

1.55

12.2%

20.98

11.46%

20%

8.3%

2.75

1.65

12.6%

21.83

11.08%

30%

9.0%

2.97

1.80

13.2%

22.50

10.86%

40%

10.0%

3.20

2.00

14.0%

22.86

10.80%

50%

12.0%

3.36

2.30

15.2%

22.11

11.20%

60%

15.0%

3.30

2.70

16.8%

19.64

12.12%

1. La empresa paga todas sus utilidades como dividendos, por lo tanto EPS = DPS
2. Se puede suponer que KRF = 6% y KM = 10%
3. Puesto que todas las utilidades se pagan como dividendos, no se reinvertirn
utilidades retenidas dentro del negocio y el crecimiento en EPS y DPS ser
igual a cero. Por lo tanto, por ejemplo:
P0 = DPS = $ 2.40 = $ 20
Ks
0.12

La prima del riesgo comercial no depende del nivel

de endeudamiento, sin embargo la prima de riesgo
financiero vara dependiendo del nivel de
endeudamiento, entre ms alto sea el nivel de
deudas, mayor ser la prima para el riesgo
financiero.

Teora de la estructura de capital

La teora de la estructura de capital se ha desarrollado

a travs de la teora de la nter compensacin beneficio
fiscal/costo de quiebra y la teora del sealamiento.

Teora de la Inter compensacin

Debido a la deducibilidad fiscal de los intereses sobre las

deudas, el valor de una empresa aumentar continuamente a
medida que use ms deudas y su valor se ver maximizado al
financiarse casi totalmente con deudas, ya que no hay costos
de corretaje, no hay impuestos personales, los inversionistas
pueden solicitar fondos en prstamo a la misma tasa que las
corporaciones, los inversionistas tienen la misma informacin
que la administracin acerca de las oportunidades futuras de
inversin de la empresa, toda la deuda de la empresa carece
de riesgo, el EBIT no se ve afectado por el uso de deudas.

Teora del sealamiento

Informacin simtrica, es la situacin en donde los inversionistas y

los administradores tienen informacin idntica acerca de los
proyectos de la empresa.

La capacidad para solicitar fondos en prstamo a un costo

razonable cuando representan buenas oportunidades de inversin;
las empresas frecuentemente usan una menor cantidad de deudas
que las que especfica la estructura ptima de capital para
asegurarse de que podrn obtener capital en deuda ms tarde si
as o necesitan.

POLTICA DE DIVIDENDOS

La poltica de dividendos incluye la decisin de pagar las

utilidades como dividendos o retenerlas para su reinversin
dentro de la empresa.
Si se pagan mayores dividendos en efectivo aumentar el precio
de las acciones, si se aumentan los dividendos en efectivo se
dispondr de menor cantidad de efectivo para su reinversin,
disminuyendo la tasa esperada de rendimiento y disminuir el
precio de las acciones.
La poltica ptima de dividendos produce el equilibrio entre los
dividendos actuales y el crecimiento futuro que maximiza el
precio de las acciones.
acciones
Los factores que afectan a la poltica de dividendos son las
oportunidades de inversin disponibles, las fuentes alternativas
de capital y las preferencias de los accionistas por los ingresos
actuales vs los ingresos futuros.

Existen 3 teoras sobre la poltica de dividendos:

a) teora de la irrelevancia,
b) la teora del pjaro en mano y,
c) la teora de la preferencia fiscal.

Teora de la irrelevancia de los dividendos

Afirma que la poltica de dividendos de una empresa

no tiene efecto sobre su valor o sobre su costo de
capital. El valor de una empresa se determina a travs
de su capacidad de generar utilidades a travs de su
riesgo comercial.

Teora del pjaro en mano

Afirma que el valor de una empresa se ver

maximizado por una alta razn de pago de
dividendos. Los dividendos son menos riesgosos
que las ganancias de capital

Teora de la preferencia fiscal

Los inversionistas prefieren una baja razn de pago de
Dividendos en lugar de una alta debido a que:
1) las ganancias de capital se gravan menos que los
ingresos en efectivo.
2) no se pagan impuestos sobre las ganancias hasta que
se venden las acciones y,

La hiptesis del contenido de la informacin, afirma

que los inversionistas consideran a los cambios en
dividendos como seales de los pronsticos de
utilidades de la administracin.

Poltica de Dividendos en la prctica

Para establecer una Poltica de dividendos en la prctica, se

utiliza la poltica de dividendos residuales, la cual seala que el
dividendo que se paga se establece como igual a las utilidades
reales menos el monto de las utilidades retenidas que se
necesitarn para financiar el presupuesto de capital ptimo de la
empresa. Pasos a seguir:
1) determinar el presupuesto de capital ptimo,
2) determinar el monto del capital que se necesitar para financiar
ese presupuesto,
3) usar las utilidades retenidas para suministrar el componente de
capital contable hasta donde sea posible,
4) pagar dividendos nicamente si se dispone de una mayor
cantidad de utilidades que la que se necesitara para dar apoyo
al presupuesto de capital ptimo.

La poltica residual implica que los dividendos se

deberan pagar tan solo a partir de las utilidades
que sobren.
Las empresas utilizan la poltica residual como un
medio para fijar sus razones ptimas de pago de
dividendos a largo plazo y no como una gua para
el pago de dividendos durante cualquier ao.

Dividendos constantes o de crecimiento uniforme,

nunca se debe reducir el dividendo anual, ya que una
poltica de pagos fluctuantes traera mayor
incertidumbre.

La Razn constante de pago de dividendos, genera

estabilidad en los inversionistas.

Dividendo regular bajo ms dividendos extras,

representa un punto intermedio entre un dividendo
estable y una tasa constante de pago de dividendos,
proporciona flexibilidad a la empresa, esta opcin es
buena cuando las utilidades y los flujos de efectivo son
voltiles.

Si establecen un dividendo bajo, permitir mantenerse

an cuando las utilidades sean bajas o haya retencin de
utilidades y compensndolo con un dividendo extra, el
cual se paga en los aos en que se dispone de un exceso
de fondos.