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Seminario de riesgo de crdito

crediticio
c

Retornos esperados de bonos


ajustados por default

Profesor: Luis Berggrun (lberggru@icesi.edu.co ,


luberggrun@yahoo.com)

Agenda
Calificacin crediticia y default
Pagos esperados de un bono
en 1 periodo
Pagos esperado de un bono
para n periodos
Matrices de transicin
Retornos esperados ajustados
por default

Retorno esperado de un
bono
El

retorno esperado de invertir en


un bono puede ser diferente al
retorno prometido (o YTM).

Para

calcular el retorno esperado


de un bono tenemos que calcular
la probabilidad futura de default y
la tasa de recuperacin.

Retorno esperado de un
bono
En

esta clase se usa un modelo de


Markov para estimar el retorno
esperado de un bono. El mtodo de
ajuste tiene en cuenta:

La

probabilidad de default
La transicin de calidad crediticia
Porcentaje de recuperacin en el
caso de default

Elementos bsicos al analizar


un bono
Existen

diversos elementos al analizar un

bono:

Principal o valor facial o nominal

Vencimiento
Tasa

cupn

Rendimiento
Calificacin

al vencimiento (YTM)

crediticia

Calificacin crediticia

Calculando el retorno esperado


de un bono en un periodo
Usamos
F=

la siguiente notacin:

valor facial del bono


P=precio del bono
Q=tasa cupn anual
=probabilidad de que el bono no haga
default al final del ao
=fraccin del valor del bono que los
tenedores del bono recuperan al final del
ao

Calculando el retorno esperado


de un bono en un periodo
El

flujo de caja esperado al final del ao es:

En

consecuencia el retorno esperado a 1 ao


ser:

Calculando el retorno esperado


en un enfoque multi-periodo
Supongamos

que existen los siguientes


ratings de bonos:

A,

B y C: ratings de bonos solventes en orden


decreciente de calidad crediticia
D: el bono est en default por primera vez y
paga la tasa de recuperacin de F.
E: el bono estaba en default en el periodo
previo, por consiguiente paga 0 en este y
todos los periodos.

Calculando el retorno esperado


en un enfoque multi-periodo
La

matriz de probabilidades de
transicin la podemos denotar
como:

Ejemplo de matriz de
transicin
Usemos

la siguiente matriz de
probabilidades de transicin a 1
perodo :

Caractersticas de la matriz
de transicin
Todas

las filas de la matriz deben sumar uno


La diagonal representa las probabilidades de
que los bonos mantengan su calificacin al
final del periodo
Elementos por debajo de la diagonal
representan las probabilidades de upgrades
Elementos por encima de la diagonal
representan las probabilidades de
downgrades

Matriz de transicin
multiperiodo
Para

la ensima transicin, la matriz de transicin


(asumiendo independencia) corresponder a la
multiplicacin ensima

Por

ejemplo, la transicin a 2 aos ser igual a:

Vector de pagos de un bono


El

pago de un bono depender si


est en el ltimo periodo N o si t<N.
El vector de pagos segn la calidad
crediticia ser:

Estado inicial de un bono

Antes de definir los pagos esperados,


necesitamos definir otro vector, que
denotaremos como el estado inicial del
bono.

Este

vector de estado actual es un


vector con un 1 para el rating actual
del bono y ceros.

Por

ejemplo,
si
el
bono
tiene
un
rating

1 0 0 0 0
de A en t=0, luego el estado inicial

Pago esperado del bono en el


perodo t
Podemos

definir el pago esperado del


bono en el periodo t como:

Ejemplo numrico

Matriz de transicin y vector


inicial

Pagos esperados y retorno


esperado

El retorno esperado se
calcul con la funcin TIR

Estimando el retorno
esperado de un bono real

Para ello se introducen tres innovaciones:

1. Se computa el precio actual del bono


usando su precio cotizado y el inters
acumulado (accrued interest). El inters
acumulado es la parte todava no pagada
del cupn del bono desde el ltimo pago. En
EEUU, el inters acumulado ms el precio
del bono es lo que efectivamente se paga
por adquirir el bono.

Inters acumulado
La

frmula es:

Segunda y tercera
innovacin
2.

Usamos fechas de pago reales y


usamos TIR.NO.PER para estimar el
retorno esperado de un bono.

3.

Se usa una matriz de transicin real

Ejemplo
En

este ejemplo se va a analizar un


bono CCC emitido por AMR emitido el
15 de mayo de 1991 y madura el 15
de mayo de 2021, con cupn del
10.55% (pago semestral de inters) e
intereses pagaderos el 15 de mayo y el
15 de noviembre.

El

20 de julio de 2005 el precio era de


76.75% por cada 100 dlares de valor

Clculo del accrued interest

Con la frmula del inters acumulado


podemos calcular:

Ejemplo vector de pagos antes


de y en la fecha de vencimiento
El

vector de pagos es el siguiente:

Matriz de transicin
La

matriz de transicin luce de la


siguiente manera:

Vector inicial, pagos


esperados y retorno esperado

El retorno esperado se
calcul con la funcin
TIR.NO.PER con los flujos
hasta el 15 de mayo de 2021

Conclusiones
Discutimos

las escalas de calificacin


crediticia y asumimos que los bonos
pueden entrar en un estado de
default
Visualizamos
los cambios en la
calificacin crediticia a partir de una
matriz de transicin
Calculamos el pago esperado de un
bono a 1 o a n aos

Conclusiones
Para

calcular los pagos esperados


de un bono tuvimos en cuenta la
calificacin inicial, la matriz de
transicin como los vectores de
pago teniendo en cuenta si el flujo
de caja se da antes o en el
vencimiento del ttulo de renta fija