Riesgo

en la evaluacin de proyectos
Laevaluacindeunovariosproyectossebasaenla
proyeccindesusvariables,siestossoninciertoslos
clculosdelVANylaTIRnosondeutilidadparala
evaluacindelproyecto.

RIESGO
Cuandonosetienecertezasobrelosvaloresquetendrnlos
FNFdeunainversin,nosencontramosanteunasituacinde
riesgo.Sepresentariesgocuandounavariablepuedetomar
distintosvaloresysedisponedeinformacinparaconocerla
distribucindeprobabilidadesdeunevento.
Ejemplo:Allanzarunamonedapuedesalircarasello,se
conoceelevento(2),probabilidaddecadaeventoes0.5
siemprequelamonedaseequiprobable.

INCERTIDUMBRE

Existeincertidumbrecuandonoseconocelosposiblesresultadosde

uneventoosucesoy/osudistribucindeprobabilidades.
Latomadedecisionessebasaenlaexperiencia,intuicin
conocimientodelevaluador,unamanerademejoraresla
investigacindemercados.

Cuandoelfactorriesgoestpresenteenlaevaluacindeunproyecto
unodelosobjetivosesalcanzarlamaximizacindelVANylaTIR
paraelloesnecesariocalcularlosvaloresesperadosdelVANydel
TIR.
SilaprincipalfuentederiesgoeslavariabilidaddelosFNF
estimados,elloimplicasuponerqueelrestodelasvariables(vida
til,COK,Inversin,Etc.)sonciertas.
PrimerosedeterminaFNFesperado.

E(FCi)=FCti*Pi
i=1
FCti=FCdelperodo(t)sisedieraelresultado(i)
S=NmerodeposiblesresultadosdeFCt
Pi=Probabilidaddeocurrenciadelresultadoi
Calculo del VAN esperado
nn
E(VAN)=E(-Inv+FCti/(1+i)t)=-Inv+E(FCti)/(1+i)t
t=1 t=1

n=nmerodeperodos
i=tasadedescuento

Ejemplo

Setienedosproyectosdeinversinencampospetroleros,laprimerainversinserealizaenla

CostaylasegundaenlaSelva,parasuejecucinambasrequierende200MM$,conuncostode
oportunidaddecapitaldel12%,ladistribucindelosflujosdecajadecadaproyectoson:

Distribucin de flujo de caja para el lote de la costa (C) en $MM

EscenarioFC1ProbabilidadFC2Probabilidad
A1000.31500.4
B1300.4900.25
C1400.31600.35

Distribucin

de flujo de caja para el lote de la Selva (S) en $MM

EscenarioFC1ProbabilidadFC2Probabilidad
A2000.31300.2
B1600.21900.3
C1300.31500.2
D1700.21300.3

Para

el proyecto Costa

E(FC1)=+(100*0.3)+(130*0.4)+(140*0.3)=124

E(FC2)=+(150*0.4)+(90*0.25)+(160*0.35)=138.9

Calculo

de la esperanza del VAN para la Costa

E(VAN)=-200+124/(1.12)+138.9/(1.12) 2=21.45

Distribucin

de flujo de caja para el lote de la Selva (S) en $MM

E(FC1)=(200*0.3)+(160*0.2)+(130*0.3)+(170*0.2)=165

E(FC2)=(130*0.3)+(190*0.2)+(150*0.3)+(130*0.2)=148

Calculo

de la esperanza del VAN para la Selva

E(VAN)=-200+165/(1.12)+148/(1.12) 2=65.30

DelpuntodevistadelarentabilidadelproyectodelaSelvaesmejor.

Comoelproyectoinvolucrariesgo,dispersindelavariable

aleatoria:

s
V(FCt) = (FCti - E(FCt )2 * Pt
i=1

V(FCt)=VarianzadelFCt

Desviacin tpica estndar

s
DS(FCt ) = ( (FCti - E(FCt ))2 * Pt )1/2

i =1

Para

el lote de la Costa

DS(FC1)=((100-124)2*0.3+(130-124)2*0.4+(140-124)2*0.3)1/2)1/2=

(285.7)1/2=16.9

DS(FC2)=((150-138.9)2*0.4+(90-138.9)2*0.25+(160-138.9)2

*0.35)1/2=(803.8)1/2=28.4

Para

el lote de la Selva

DS(FC1)=((200-165)2*0.3+(160-165)2*0.4+(130-165)2*0.3+(170-165)2

*0.2)1/2=(750)1/2=27.4

DS(FC2)=(130-138.9)2*0.4+(190-148)2*0.25+(150-148)2*0.35+(130
148)2=(575.3)1/2=24

 El

inters est en calcular la varianza del VAN

n
V(VAN) = V( - Inv+ (FCt / (1+i)t ) = 2 FCt / (1+i)2t + + 2 FCn /
(1+i)2n +

t=1
2COV(FC1,FC2)/ (1+i)3 +..+2COV(FCn-1,FCn)/ (1+i)2n-1 ..(1)

Silosflujosdecajadecadaperodosonindependientesentres:Las

COV(FC1,FCt)=0

n
V(VAN)

= 2 FCt / (1+i)2t
t=1
Para la Costa

V(VAN)=285.7/(1.12)2+803.8/(1.12)4=738.6

Para

la Selva

V(VAN)=750/(1.12)2+575.3/(1.12)4=963.5

Si

los flujos estn correlacionados perfectamente por perodo:

COV(FC1,FCt)/(FCt)*2FCj=1

n
V(VAN)

= ( FCt / (1+i)t )2
t=1

Para la Costa

V(VAN)

= ((285.7)1/2/(1.12)+(803.8)1/2/(1.12)2)2=1421.3

Para

la Selva

V(VAN)=((750)1/2/(1.12)+(575.3)1/2/(1.12)2)2=1098.4

Cuandosetieneproyectoscondistintosnivelesesperados

derentabilidadyriesgoseusaelcoeficientede
variabilidad(Cv)

Cv=(VAN)/E(VAN)

Para la Costa

Cv=27.2/21.45=1.3

Para la Selva

Cv=31.04/65.3=0.48

Distribucin

de probabilidades del VAN

Seaplicaelteoremadelmitecentralcuandoelnmerodevariablestiendeal
infinito,paraelcasoelVANresultadesumarlosflujos,cuantomsperodos
tengamayorserlanormalidaddelVAN.

VAN,N(E(VAN)),2(VAN)

Apartirdeestaspruebasserrealizalaspruebasdehiptesisyconstruir
intervalosdeconfianza.

PROBABILIDAD DE QUE EL VAN SEA MAYOR A UN VALORDADO

SeestandarizalavariableVAN

Zo=(VANoE(VAN))/(VAN)

Serecurreatabladedistribucinnormal.

En

caso se requiera conocer si VAN > 0

P(VAN>0)=P(Z<E(VAN)/(VAN))

Para

la Costa

P(VAN>0)=P(Z<E(VAN)/(VAN))=P(Z<21.45/27.2=0.79=

78.52%

Para la Selva

P(VAN>0)=P(Z<E(VAN)/(VAN))=P(Z<65.3/31.04=2.10=
98.21%

Intervalos de confianza

Consisteenconstruirunintervalocentradosobrelamediadelavariable

dadoundeterminadoniveldeconfianza

Intervalo

de 68% de confianza

E(VAN)1*(VAN)<VAN<E(VAN)+1*(VAN)

Intervalo

de 95% de confianza

E(VAN)1.96*(VAN)<VAN<E(VAN)+1.96*(VAN)

Intervalo

de 99.7% de confianza

E(VAN)2.968*(VAN)<VAN<E(VAN)+2.968*(VAN)

Para

la Costa AL 95% de confianza

E(VAN)1.96*(VAN)<VAN<E(VAN)+1.96*(VAN)
21.451.96*27.2<VAN<21.45+1.96*27.2
-31.9<VAN<74.8,(-31.9,74.8)

Para la Selva

E(VAN)1.96*(VAN)<VAN<E(VAN)+1.96*(VAN)

65.31.96*31.04<VAN<65.3+1.96*31.04

4.5<VAN<126.1,(4.5,126.1)

RIESGO
Cuando

el factor riesgo est presente en

la evaluacin de un proyecto uno de los
objetivos es alcanzar la maximizacin del
VAN y la TIR para ello es necesario calcular
los valores esperados del VAN y del TIR.

Si

la principal fuente de riesgo es la variabilidad

de los FNF estimados, ello implica suponer que el
resto de las variables (vida til, COK, Inversin,
Etc.) son ciertas.
Primero se determina FNF esperado.

s
E(FCi) = FCti * Pi

i =1

FCti

= FC del perodo (t) si se diera el resultado

(i)
S = Nmero de posibles resultados de FC t
Pi = Probabilidad de ocurrencia del resultado i

Calculo del VAN esperado

E(VAN)

E(FCti

= E( -Inv + FCti / (1 + i)t ) = -Inv +

) / (1 + i)t
t
t=1
t=1

n = nmero de perodos
i = tasa de descuento

Ejemplo

Se

tiene dos proyectos de inversin en campos petroleros de la Costa y la Selva,

para su ejecucin ambas requieren de 200MM $, con un costo de oportunidad de
capital del 12% ,la distribucin de los flujos de caja de cada proyecto son:

Distribucin de flujo de caja para el lote de la costa (C) en $MM

Escenario
FC1
Probabilidad
FC2
Probabilidad
A
100
0.3
150
0.4
B
130
0.4
90
0.25
C
140
0.3
160
0.35

Distribucin de flujo de caja para el lote de la Selva (S) en $MM

Escenario
FC1
Probabilidad
FC 2
Probabilidad
A
200
0.3
130
0.2
B
160
0.2
190
0.3
C
130
0.3
150
0.2
D
170
0.2
130
0.3


Para

el proyecto Costa en $MM

E(FC1

) = +(100*0.3) + (130*0.4) + (140*0.3) = 124

E(FC2

) = +(150*0.4) + (90*0.25) + (160*0.35) = 138.9

Calculo

de la esperanza del VAN para la Costa

E(VAN)

= -200 + 124/(1.12) + 138.9/ (1.12)2 = 21.45

Para

el proyecto Selva en $MM

E(FC1

) = (200*0.3) + (160*0.2) + (130*0.3) + (170*0.2) = 165

E(FC2)

= (130*0.3) + (190*0.2) + (150*0.3) + (130*0.2) = 148

Calculo

de la esperanza del VAN para la Selva

E(VAN)

= -200 + 165/ (1.12) + 148/ (1.12)2 = 65.30

Del

punto de vista de la rentabilidad el proyecto de la Selva es mejor.

Como

el proyecto involucra riesgo, dispersin de la

variable aleatoria:

V(FCt) = (FCti - E(FCt )2 )* Pt

i=1

V(FCt

) = Varianza del FCt

Desviacin tpica estndar

DS(FCt

)=

( (FCti - E(FCt ))2 * Pt )1/2

i=1

Para

el lote de la Costa

DS(FC1

) = ((100-124)2 *0.3 + (130-124)2 *0.4 + (140-124)2 *0.3)1/2)1/2 =

(285.7)1/2

=16.9

DS(FC2

) = ((150-138.9)2 *0.4 + (90-138.9)2 *0.25 + (160-138.9)2

*0.35)1/2

= (803.8)1/2 =28.4

Para

el lote de la Selva

DS(FC1

) =((200-165)2 *0.3+(160-165)2 *0.4+(130-165)2 *0.3+(170-165)2

*0.2

)1/2= (750)1/2 =27.4

DS(FC2

) = (130-138.9)2 *0.4+(190-148)2 *0.25+(150-148)2 *0.35+(130-

148)2

= (575.3)1/2=24

El

inters est en calcular la varianza del

VAN

V(VAN) = V( - Inv + (FCt / (1+i)t ) = 2 FCt / (1+i)2t + + 2

FCn / (1+i)2n +

t=1
2COV(FC1,FC2)/ (1+i)3 +..+2COV(FCn-1,FCn)/ (1+i)2n-1
..(1)

Si los flujos de caja de cada perodo son independientes

entre s: Las

COV(FC1, FCt ) =0

n
V(VAN) = 2 FCt / (1+i)2t

t=1

Para
V(VAN)

la Costa
= 285.7/ (1.12)2 + 803.8/ (1.12)4 = 738.6

Para

la Selva

V(VAN)

= 750/ (1.12)2 + 575.3/ (1.12)4 = 963.5

Si

los flujos estn correlacionados perfectamente por perodo :

COV(FC1,

FCt) / ( FCt )* 2 FCj = 1

V(VAN)

= ( FCt / (1+i)t )2
t=1

Para

la Costa

V(VAN)

= ((285.7)1/2/ (1.12) + (803.8)1/2/ (1.12)2 )2 = 1421.3

Para

la Selva

V(VAN)

= ( (750)1/2/ (1.12) + (575.3)1/2/ (1.12)2 )2 = 1098.4

Cuando

se tiene proyectos con distintos niveles

esperados de rentabilidad y riesgo se usa el
coeficiente de variabilidad (Cv )

Cv = (VAN) / E(VAN)

Para la Costa

Cv = 27.2/21.45 = 1.3

Para la Selva

Cv = 31.04/ 65.3 = 0.48

Distribucin de probabilidades del VAN

Se

aplica el teorema de lmite central

cuando el nmero de variables tiende al
infinito, para el caso el VAN resulta de
sumar los flujos, cuanto ms perodos tenga
mayor ser la normalidad del VAN.

VAN, N(E(VAN)), 2(VAN)

A partir de estas pruebas se realiza las

pruebas de hiptesis y construir intervalos
de confianza.

PROBABILIDAD DE QUE EL VAN SEA MAYOR A UN VALOR DADO

Se

estandariza la variable VAN

Zo

= (VANo E(VAN) ) / (VAN)

Se

recurre a tabla de distribucin normal.

En

caso se requiera conocer si VAN > 0

P(VAN>0

) = P ( Z <( E(VAN) / (VAN) )

Para

la Costa

P(VAN>0

) = P ( Z < (E(VAN) / (VAN) ) = P( Z<

21.45/27.2 = 0.79 = 78.52%

Para

la Selva

P(VAN>0

) = P ( Z < (E(VAN) / (VAN) ) =

P( Z< 65.3/ 31.04 = 2.10 = 98.21%

Intervalos de confianza

Consiste en construir un intervalo centrado sobre la media

de la variable dado un determinado nivel de confianza.

Intervalo de 68% de confianza

E(VAN) 1* (VAN) < VAN < E(VAN) + 1* (VAN)

Intervalo de 95% de confianza

E(VAN) 1.96* (VAN) < VAN < E(VAN) + 1.96* (VAN)

Intervalo de 99.7% de confianza

E(VAN) 2.968* (VAN) < VAN < E(VAN) + 2.968* (VAN)

Para

la Costa al 95% de confianza

E(VAN)

1.96* (VAN) < VAN < E(VAN) + 1.96* (VAN)

21.45

1.96*27.2 < VAN < 21.45 + 1.96*27.2

-31.9

< VAN < 74.8,

(-31.9, 74.8)

Para

la Selva al 95% de confianza

E(VAN)

1.96* (VAN) < VAN < E(VAN) + 1.96* (VAN)

65.3

1.96*31.04 < VAN < 65.3 + 1.96*31.04

4.5 < VAN < 126.1,

(4.5, 126.1)