Captulo 15 Mtodos de Avaliao Econmica

de Investimentos
Introduo

Os mtodos de anlise de investimentos dividem-se

em dois grandes segmentos:

1 Modelos quantitativos de anlise de

viabilidade econmica das alternativas de
investimentos

Estudo das principais limitaes e contribuies

prticas de cada mtodo de avaliao considerado
2
O objetivo da avaliao de alternativas de investimento o
de maximizar a contribuio marginal dos recursos de
capital, promovendo o incremento de sua riqueza lquida

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de Investimentos
15.1 Mtodos de Anlise de
Investimentos

Os mtodos quantitativos de anlise econmica de

investimentos podem ser classificados em dois grandes
grupos:

Os que no levam em conta o valor do dinheiro no tempo e

Os que consideram essa variao por meio do critrio do

fluxo de caixa descontado.

A avaliao de um ativo estabelecida pelos benefcios

futuros esperados de caixa trazidos a valor presente
mediante uma taxa de desconto que reflete o risco de
deciso
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de Investimentos
15.2 Perodos de
Payback

Consiste na determinao do tempo necessrio para que o

dispndio de capital seja recuperado por meio dos fluxos de
caixa promovidos pelo investimento

interpretado como um importante indicador do nvel de

risco de um projeto de investimento

Em pocas de maior incerteza da conjuntura

econmica o limite-padro definido pelas
empresas em geral reduz-se bastante

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de Investimentos
15.2 Perodos de
Payback
Exemplo ilustrativo

ALTER VALOR FLUXOS DE

- DO CAIXA

NATIV INVESTI- ANO 1 ANO 2 ANO 3 ANO 4 ANO 5
MENTO
AA $ 300.000 $ 90.000 $ 50.000 $ 60.000 $ 50.000 $ 250.000
B $ 300.000 $ 100.000 $ 100.000 $ 100.000 $ 100.000 $ 100.000

O payback da alternativa A alcana de 4,2 anos, pois os

$ 300.000 investidos, so recuperados $ 90.000 no primeiro
ano, $ 140.000 no segundo ano, $ 200.000 no terceiro,
$ 250.000 no quarto e $ 50.000 no ltimo ano (20% x $ 250.000)

O payback da alternativa B alcana de 3 anos, pois os

$ 300.000 investidos, so recuperados em trs meses
($100.000 por ms)

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15.2.1 Restries do mtodo de payback

Duas importantes restries so normalmente

imputadas
ao mtodo de payback:

a) no leva em conta as magnitudes dos fluxos de

caixa e
sua distribuio nos perodos que antecedem ao

perodo de payback;

b) no leva em considerao os fluxos de caixa que

ocorrem aps o perodo de payback.
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15.2.1 Restries do mtodo de payback

ALTER VALOR FLUXOS DE

- DO CAIXA

NATIV INVESTI- ANO 1 ANO 2 ANO 3 ANO 4 ANO 5
MENTO
CA $ 500.000 $ 400.000 $ 100.000 $ 50.000 $ 50.000 $ 50.000
D $ 500.000 $ 100.000 $ 400.000 $ 300.000 $ 300.000 $ 300.000

O payback das duas alternativas igual a dois anos, podendo

ser implementados se o prazo fixado pela empresa for esse e
os projetos forem considerados independentes

Porm, ntida a preferncia por C, em razo de promover um

retorno, em termos de fluxos de caixa, 80% do valor do
investimento no primeiro ano e os 20% restantes no segundo
ano
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15.2.1 Restries do mtodo de payback

Utilizando o critrio do fluxo de caixa descontado, temos:

400.000 100.000 50.000 50.000 50.000

Valor Atual dos Fluxos de caixa
1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 5
2 3 4

320.000 64.000 25.600 20.480 16.384 $ 446.464

$ 500.000
Payback Atualizado 1,12 ano
$ 446.464

100.0000 400.000 300.000 300.000 300.000

Valor Atual dos Fluxos de caixa
1,25 1,25 2 1,25 3 1,25 4 1,25 5
80.000 256.000 153.600 122.880 98.304 $ 710.784
$ 500.000
Payback Atualizado 0,703 ano ou 3,5 anos
$ 710.784

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15.2.1 Restries do mtodo de payback

Concluses do critrio do fluxo de caixa descontado:

A alternativa D tem benefcios mais elevados aps o

perodo de payback

O investimento C invivel economicamente, pois

produz um resultado maior que 1

A alternativa D d um retorno mais rpido,

podendo
ser definida como economicamente mais atraente

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15.2.1 Restries do mtodo de payback

Considerando-se as duas alternativas de investimento:

ALTERNATIVA D ALTERNATIVA E
AN
FC FC FC FC FC FC ACUMU-
O
ORIGINA DESCON- ACUMU- ORIGINA DESCON- LADO
L TADO ($) LADO ($) L TADO ($) ($)
($) ($)
0 (500.000 (500.000) (500.000) (500.000) (500.000) (500.000)
)
1 100.000) 80.000) (420.000) 100.000 80.000) (420.000)
)
2 400.000 256.000 (164.000) 400.000 256.000 (164.000)
) ) ) )
3 300.000 153.600 (10.400) 300.000 153.600 (10.400)
) ) ) )
payback payback
4 300.000 122.880 112.480) 300.000 122.880 112.480
) ) ) ) )
5 300.000) 98.304) 210.784) 100.000 32.768) 145.248)
)
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15.2.1 Restries do mtodo de payback

Comparando os dois investimentos, temos

Os projetos tm o mesmo payback, pois, em ambos o

capital investido ser recuperado no mesmo momento

O projeto D superior a E, pois apresenta maior

fluxo de caixa aps o perodo de payback.

O mtodo do payback no considera os resultados

de caixa que ocorrem aps o perodo de payback.

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15.3 Taxa Interna de Retorno (IRR)

a taxa de desconto que iguala, em determinado

momento
de tempo, as entradas com as sadas previstas de caixa

O clculo da IRR requer o conhecimento dos montantes

de
dispndio de capital e dos fluxos de caixa lquidos
incrementais gerados pela deciso

Representa a rentabilidade do projeto expressa em termos

de taxa de juros composta equivalente peridica.

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15.3 Taxa Interna de Retorno (IRR)

A formulao da taxa interna de retorno representada,

supondo-se a atualizao de todos os movimentos de caixa
para o momento zero, da forma seguinte:

n n
It FCt
IO
t 1 1 K t
t 1 1 K t

Onde:
I0 = montante do investimento no momento zero (incio do projeto);
It = montantes previstos de investimento em cada momento
subseqente;
K = taxa de rentabilidade equivalente peridica (IRR);
FC = fluxos previstos de entradas de caixa em cada perodo de vida do
projeto (benefcios de caixa). Finanas Corporativas e Valor ASSAF NETO
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15.3 Taxa Interna de Retorno (IRR)

Exemplo ilustrativo

Investimento de $ 300 com benefcios de caixa de

$ 100, $ 150, $ 180 e $ 120, respectivamente, nos
prximos quatro anos

100 150 180 120

300
1 K 1 K 2 1 K 3 1 K 4

Resolvendo-se com o auxlio de uma calculadora

financeira, temos K = 28,04%

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15.3 Taxa Interna de Retorno (IRR)

A rentabilidade total do projeto atinge 168,8%, ou seja:

[(1,2804)4 1] x 100 = 168,8%

Calculando o valor econmico acumulado pelo projeto ao

final do ltimo ano da vida estimada, temos:

FV = 100 (1,2804)3 + 150 (1,2804)2 + 180 (1,2804) +

120
FV = $ 806,30
Relacionando-se esse montante com o investimento inicial,
obtm-se a taxa de rentabilidade referente aos quatro anos:

Taxa de Retorno = [($ 806,30/$ 300) 1] x 100 = 168,8%

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15.3 Taxa Interna de Retorno (IRR)

Se a taxa interna de retorno exceder (ou igualar) o

percentual
mnimo desejado pela empresa, considera-se o
investimento
como economicamente atraente, devendo ser aceito
O projeto pode at ser lucrativo, mas, se produzir uma
taxa
de retorno inferior desejada pela empresa, ser invivel

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15.3.1 IRR em projetos de investimento no
convencionais

Padro de fluxo de caixa convencional:

Entrada
s + + + + +
de
caixa 0 1 2
3 4 5 6 n (tempo)
Sadas - - -
de
caixa
Nessa situao, h somente uma inverso de sinais, a
qual
ocorre aps o ltimo fluxo de sada de caixa (perodo 2) e
se passa de negativo () para positivo (+).
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15.3.1 IRR em projetos de investimento no
convencionais

Padro de fluxo de caixa no convencional:

Entrada
s + + + + +
de
caixa 0 1 4
2 3 5 6 n (tempo)
Sadas - - -
de
caixa
Nessa situao, ocorrem diversas inverses de sinais,
gerando fluxo de caixas negativos e positivos ao logo da
durao do projeto
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15.3.1 IRR em projetos de investimento no
convencionais

Nesses casos, mediante a aplicao do critrio da IRR,

podero
ser encontradas trs respostas:

mltiplas taxas de retorno que igualam, em determinado

momento, as entradas com as sadas de caixa

uma nica taxa interna de retorno

taxa interna de retorno indeterminada (no h soluo)

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15.3.1 IRR em projetos de investimento no
convencionais
Mltiplas IRR
Ex: 24 (1 r) 10 10 (1 + r)2 = 0
24 24 24r 10 10 (1 + 2r + r2) = 0
0 2 24 + 24r 10 20r 10r2 = 0
1
10r2 + 4r + 4 = 0
10 10

24 10 b b 2 4ac
10 r
1 r 1 r 2 2a

24 10 4 16 160 4 13,27
10 0
1 r 1 r 2 r1
20

20
0,4633 46,33%

241 r 10 101 r 4 16 160 4 13,27

2
0 r2 0,8633 86,33%
1 r 2 20 20
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15.3.1 IRR em projetos de investimento no
convencionais
Investimento no convencional com uma nica IRR
Ex:
75 400

0 1 2 3 (perodos)

300 20

75 20 400
300 0
1 r 1 r 1 r
2 3

Resolvendo-se com o auxlio de uma calculadora financeira:

IRR (r) = 16,9% a.a.

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15.3.1 IRR em projetos de investimento no
convencionais
Investimento no convencional com IRR indeterminada
Ex:
100 1.000

0 1 2 3 (perodos)

500 500

500 1.000 500

100
1 r 1 r 1 r 3
2

Resolvendo-se com o auxlio de uma calculadora financeira:

IRR (r) = indeterminado. No h soluo

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15.3.2 Pressuposto bsico da
IRR

A taxa interna de retorno de um projeto somente ser

verdadeira se todos os fluxos intermedirios de caixa forem
reinvestidos prpria IRR calculada para o investimento

Se os valores intermedirios de caixa no conseguirem atingir

tal rentabilidade, a IRR do investimento ser reduzida

Assim, muitos projetos lucrativos em

determinada poca podero deixar de
s-lo ao longo de sua vida

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15.3.2 Pressuposto bsico da
IRR
Exemplo ilustrativo:

Considerando o investimento abaixo com os fluxos de caixa:

100 150 180 120

1 2 3 4 (anos)
300

Resolvendo-se com o auxlio de uma calculadora financeira:

IRR (r) = 28,04% a.a.

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15.3.2 Pressuposto bsico da
IRR
Admitindo que os fluxos de caixa do investimento considerado
anteriormente sejam reinvestidos s taxas anuais de retorno
de 26%,
24% e 20%, respectivamente, temos:

Montante Acumulado : FV4 1001,26 1501,24 1801,20 120

3 2

FV4 200,00 230,60 216,00 120,00

FV4 $766,60
$766,60
Rentabilidade Total de Investimento : 1 155,6% p/ 4 anos
$300,00
Rentabilidade Equivalente Anual (IRR) : 4
2,556 1 100 26,4%a.a.

A impossibilidade de reinvesti-los pela IRR calculada de

28,04%
a.a. reduz a rentabilidade do projeto para 26,4% a.a.
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15.3.3 Taxa Interna de Retorno Modificada
(MIRR)
Exemplo ilustrativo:

Considerando o investimento abaixo com os fluxos de caixa:

, 30 , 30 , 30 , 30
38 38 38 38
7.0 7.0 7.0 7.0
$ 2 $ 2 $ 2 $ 2

1 2 3 4 (anos)
$ 50.000,00

Resolvendo-se com o auxlio de uma calculadora financeira:

IRR (r) = 40% a.a.

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15.3.2 Pressuposto bsico da
IRR
Admitindo que os fluxos de caixa do investimento considerado
anteriormente sejam reinvestidos s taxas anuais de retorno
de 25%,
a rentabilidade esperada do projeto reduz-se para 32,9% ao
FV4 27.038,301,25 27.038,301,25
3 2
ano
27.038,301,25 27.038,30
FV4 $ 155.892,70

A representao grfica original desse projeto

:
$ 155.892,70
Resolvendo-se:
MIRR (r) = 32,9% a.a.
4 (anos)
$ 50.000,00
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15.3.2 Pressuposto bsico da
IRR

Concluse
s

O desempenho de um investimento depende no s das

projees de caixa, mas tambm da taxa de
reinvestimento
Cenrios recessivos podem reduzir sua taxa de retorno
diante de oportunidades menos lucrativas de
reinvestimentos

Em momentos de expanso da economia os investimentos

demonstram maior atratividade determinada pelas
melhores
condies reaplicao dos fluxos intermedirios de caixa
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15.4 Valor Presente Lquido
(NPV)

O NPV obtido pela diferena entre o valor presente dos

benefcios lquidos de caixa, previstos para cada perodo do
horizonte de durao do projeto, e o valor presente do
investimento (desembolso de caixa):

n
FCt n
It
NPV t
I0 t
t 1 1 K t 1 1 K

onde:
FCt=fluxo (benefcio) de caixa de cada perodo
K=taxa de desconto do projeto, representada pela rentabilidade
mnima requerida
I0=investimento processado no momento zero
It=valor do investimento previsto em cada perodo subseqente
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15.4 Valor Presente Lquido
(NPV)
Exemplo ilustrativo:

Supondo que uma empresa esteja avaliando um

investimento no valor de $ 30.000,00, do qual se esperam
benefcios anuais de caixa de $ 10.000, $ 15.000,00 e $
20.000,00 nos prximos trs anos e tenha definido uma taxa
de retorno de 20%, temos:
10.000,00 15.000,00 20.000,00 10.000,00
NPV 4
30.000,00
1,20 1,20 2
1,20 3
1,20

NPV 8.333,33 10.416,67 11.574,07 4.822,53 30.000,00

NPV $5.146,60
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15.4 Valor Presente Lquido
(NPV)

Um NPV positivo demonstra uma rentabilidade superior

mnima aceitvel, enquanto um NPV negativo indica um
retorno inferior taxa mnima requerida para o
investimento

O NPV expressa, em ltima anlise, o resultado

econmico
(riqueza) atualizado do projeto de investimento

O NPV pressupe, implicitamente, que

seus
fluxos intermedirios de caixa devem ser
reinvestidos taxa de desconto utilizada
na
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15.5 ndice de Lucratividade
(IL)

determinado por meio da diviso do valor presente dos

benefcios lquidos de caixa pelo valor presente dos
dispndios (desembolso de capital):

PV dos benefcios lquidos de caixa

IL
PV dos desembolsos de caixa

Indica, em termos de valor presente, quanto o projeto

oferece de retorno para cada unidade monetria investida

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15.5 ndice de Lucratividade
(IL)
Exemplo ilustrativo:

, 00 ,00 ,00
0 00 00
$ 40 $ 6 $ 8

1 2 3 (anos)
$ 1.000,00

400,00 600,00 800,00

PV
1,20 1,20 1,20
2 3

PV $ 1.213,00
$ 1.213,00
IL 1,213
$1.000,00
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15.5 ndice de Lucratividade
(IL)

O critrio de aceitar-rejeitar uma proposta de investimento

com base no ndice de lucratividade segue o seguinte esquema:

IL > 1: o projeto deve ser aceito (NPV > 0)

IL = 1: indica um NPV = 0; em princpio, o projeto
considerado como atraente, pois remunera o investidor
em sua taxa requerida de atratividade
IL < 1: o projeto apresenta um NPV negativo (destri valor),
devendo, portanto, ser rejeitado

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Bibliografi de Investimentos
a

ASSAF NETO, Alexandre. Matemtica financeira e suas

aplicaes. 7. Ed. So Paulo: Atlas, 2002.

BENNINGA, Simon Z.; Sarig, Oded H. Corporate finance: a

valuation approach. New York: McGraw-Hill, 1997.

BREALEY, Richard A.; MYERS, Stewart C. Principles of

corporate finance. 6. Ed. New York: McGraw-Hill, 2001.

BRIGHAM, Eugene F.; GAPENSKI, Louis C.; EHRHARDT,

Michael C. Administrao Financeira. So Paulo: Atlas, 2001.

ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph W.; JAFFE, Jeffrey

F. Administrao financeira. 2. Ed. So Paulo: Atlas, 2002

VAN HORNE, James C. Financial management and policy. 12.

Ed. New York: Prentice Hall, 2002.
Finanas Corporativas e Valor ASSAF NETO