Modelo Black-Scholes

Modelo Black-Scholes
Black-Scholes es un modelo matemtico
desarrollado para mercados financieros y
utilizados como mecanismo para determinar el
valor de una opcin financiera.

El modelo se desarrolla por primera vez por

Fischer Black y Myron Scholes en 1973 El precio
de las opciones y las responsabilidades
corporativas, regula el precio de la opcin a
travs del tiempo.
 Supuestos importantes
El precio de la opcin y Podemos construir una
el precio de la accin cartera formada por la
Los precios siguen una
dependen de la misma opcin y la accin para
mocin browniana
fuente de eliminar la
incertidumbre incertidumbre

Es posible tomar
No hay costes de
prestado y prestar
No hay oportunidades transaccin, de
dinero al tipo de inters
de arbitraje informacin ni de
libre de riesgo sin
impuestos
ninguna limitacin.

Los subyacentes no
pagan dividendos
 Derivacin de la frmula
En un contrato FORWARD la
condicin es:

Formando una cartera :

El modelo concluye que:

Variacin en el tiempo

Rentabilidad libre de riesgo

Sustituyendo se obtiene la C = Valor de opcin de compra

ecuacin diferencial Black - Scholes
P = Valor de opcin de venta
S = Precio de activo subyacente
K = Strike Price Precio de ejercicio
T = Plazo en aos
rd r = Tasa libre de riesgo
N = Probabilidades bajo distribucin normal
Ejercicio Prctico
 Variables que intervienen en el valor de una opcin
Volatilidad: Mide la variabilidad de los precios del activo subyacente a travs de la desviacin
estndar de los retornos del activo.

Precio actual del activo subyacente: Cuando el precio actual del activo subyacente es alto, es ms
probable que su precio al vencimiento sea alto, lo que tiene un efecto positivo en la opcin de
compra y negativo en la opcin de venta.

Precio ejercicio: Como una opcin de compra da derecho a comprar un activo al precio de ejercicio,
la opcin vale ms cuanto ms bajo sea el precio de ejercicio y viceversa. En el caso de opciones de
venta sucede lo contrario.

Tiempo: El tiempo de vigencia de la opcin es directamente proporcional al precio de las opciones

ya que independientemente de que sea una Call o Put, a mayor tiempo abra mayor incertidumbre
respecto al precio de esta opcin en el futuro.

Tipos de inters: Cuando sube el tipo de inters, se reduce el valor presente del activo subyacente
ya que sus flujos futuros son descontados a una tasa mayor, lo cual causa que el valor de una opcin
de compra aumente y que una opcin de venta disminuya.

Dividendos distribuidos: Si se distribuye dividendos produce una cada del valor del activo
subyacente fecha posterior a la compra de la opcin, es decir si existe esta posibilidad de que se
entregue dividendos generara que la opcin de compra baje su valor y que la opcin de venta tenga
un valor mayor.
Otros mtodos de valoracin de
opciones

RBOLES
OPCIONES MTODO DE
REALES BINOMIAL DECISIONES
 Opciones reales

Opcin de hacer,
Es el derecho pero
abandonar,
no la obligacin para
expandir o contraer
llevar a cabo una
una inversin de
decisin de negocios
capital.
 Modelo Binomial
El valor de un
activo subyacente
se ir
modificando de
forma progresiva
en el futuro en
dos valores

El valor en cada
u y d dependen de momento del
la volatilidad del tiempo se ir
activo que se modificando al
mide por la ritmo u alza o d
desviacin tpicao baja; segn la
la varianza de los probabilidad de
flujos cada uno de ellos.
rbol de decisiones
Es el tomador de la decisin de esperar hasta
el ltimo momento para decidir si desembolsa
el dinero de la inversin o no, pero con base a
la informacin que posee en ese momento.
 Simulacin de Montecarlo: Opciones Europeas y Exticas
Simulacin Opciones Europeas Opciones Exticas
Montecarlo
Se trata de las Son opciones que
El mtodo de opciones "bsicas son ms complejas
Montecarlo se utiliza que, dependiendo que las opciones
para simular un del tipo de derecho comnmente
conjunto muy grande de que nos den, negociadas. Estos
procesos estocsticos. son opciones call (de productos son
La valoracin de las compra) y opciones negociados
opciones se realiza en put (de venta) y slo normalmente over
un mundo de riesgo se pueden ser -the-counter
neutral, esto es, ejercidas en una
descontando el valor de fecha
la opcin a la tasa libre determinada (fecha
de riesgo de ejercicio)
 Opciones Exticas

Asiticas Lookback Knockout As you like it

El valor de la El precio (St) del S el precio El titular de la

opcin depende activo perfora un nivel opcin decide en
del precio medio subyacente con mnimo (call) o la fecha de
que haya seguido el que se mximo (put) la vencimiento s
el activo determinar el opcin tendr desea que la
subyacente a lo valor de la valor cero. opcin sea call o
largo de la vida opcin ser el put.
de la opcin. mnimo/mximo
registrado a lo
largo de la vida
de la opcin
call/put.
 Fundamentos Basicos para Valorar una
Empresa a traves del Modelo Black and Scholes
La aplicacion de Black and Scholes a valoracion
de empresas se produce del anlisis contingente
realizado por Robert Merton, donde sostiene
que las deudas corporativas en general pueden
ser vistas como simples contratos de opciones,
determinando entonces que el modelo de
opciones se puede utilizar para valuar acciones.
(Merton, Recent Advances in Corporate Finance,
1985)
 Se puede entender o plantear dos escenarios
que son los siguientes:
En el caso de que el valor de la empresa sea
mayor a la deuda, los accionistas ejercen su
opcion de compra de quedarse con los activos de
esta pagando el valor equivalente a la deuda
existente en el horizonte de tiempo.
Caso contrario, si el valor de la empresa es menor
al valor de la deuda futura de los acreedores, los
accionistas no ejercen su opcion de compra y
dejan que los acreedores adquieren la empresa,
pagando por esta el valor de sus acreencias
vigentes en el futuro.
Metodologa propuesta para la
valoracin de empresas con el
modelo Black and Scholes
Variables que Intervienen en la Frmula
del Modelo Black and Scholes (Empresa)

Se utiliza para valuar determinados bienes y/o

activos financieros a travs del tiempo, o de
acuerdo con nuevos pensamientos financieros
se puede utilizar el mtodo tambin para
valorar empresas.
Frmula del Modelo Black and Scholes

Variable Valuacin de Opciones Valuacin de empresas

C Precio de la opcin call Valor de la empresa

Precio del activo subyacente Valor presente de los flujos de

S efectivo, valor del activo de la
empresa
X Precio del ejercicio Valor futuro de la deuda

R Tasa de inters Tasa libre de riesgo

Volatilidad del precio del Volatilidad de los flujos de

active efectivos o del precios de las
acciones
T Tiempo hasta el vencimiento Tiempo del anlisis
 Valor de la Empresa (C)

La variable de Valor de la Empresa (C) entendida como el valor

del conjunto de variables, que integran o constituyen la
empresa.
- Valor en el presente de los diferentes bienes,
- Derechos y obligaciones integrantes de su patrimonio
- Expectativas acerca de los beneficios que se espera que la
empresa genere en el future
- Tambin considera en riesgo de esta generacin de flujos y del
riesgo que genera el endeudamiento de la misma
 Valor Actual de los Activos (S)
Para el clculo de S, se tomarn los valores del flujo de
caja libre y se los descontar a una tasa de descuento
WACC. WACC es la tasa de descuento a utilizar, que es el
coste medio ponderado de capital, equivalente al coste de
los distintos recursos financieros utilizados por la
empresa, ponderados por su valor de Mercado
 Valor Futuro del Pasivo (X)

La variable de valor futuro del pasivo (x) corresponde a la

aplicacin de una tasa de costo del pasivo que refleje los
tipos de inters y el elemento de riesgo de la operacin
de deuda o un compromiso que ha adquirido la empresa
X= D(1+i)
Donde:
D = Deuda Actual de la empresa;
i = Costo del pasivo
n = Horizonte de tiempo
X = Valor futuro del pasivo.
 Tasa libre de riesgo (r)
La variable de tasa libre de riesgo (r) representa la no
presencia de ningn riesgo para los inversionistas, es decir
poner el dinero de sus inversiones en instrumentos
financieros que carezcan de riesgo no sistemtico ya que el
riesgo sistemtico es aquel que afecta a todo el mercado y por
teora financiera este no se lo puede eliminar.

Eje: Bonos del Tesoro de Estados Unidos con un plazo de 5

aos.

r = Tasa libre de riesgo.

 Beneficios y Desventajas de Black and
Scholes para Valorar Empresas
MODELO BLACK AND SCHOLES PARA VALORAR EMPRESAS

BENEFICIOS DESVENTAJAS
Permite introducir en la valuacin de empresa Es difcil determinar todos los
un factor de riesgo congruente con el parmetros necesarios para aplicar este
comportamiento de la accin en el mercado modelo.
de valores, por lo tanto identifican el riesgo
sistemtico. Para empresas de bajo apalancamiento
Permite evaluar a empresas con altos niveles el modelo Black-Scholes no es
de apalancamiento o financiamiento, lo cual significativo.
ayuda ya que en otros mtodos de valoracin
Tiene complejidad que lo hace difcil de
esto puede causar complicaciones al
momento de encontrar el valor de la
comprender el modelo.
empresa para los accionistas.
El modelo puede manejar niveles de
volatilidad acorde a la empresa y al entorno en
el que se desenvuelva.
 Ejemplo Prctico
La informacin de la cual comprende el
estudio es del ao 2007-2011
Se ha considerado la empresa Holcim
Ecuador por tratarse de una empresa
cotizada por ser lder en el sector
cementero con 67% de cobertura del
mercado y respaldado por la empresa
multinacional Holcim Ltd.
 Conclusiones claves de anlisis
financiero
El objetivo es valorar a la Mas del 50% del activo son
Tiene un apalancamiento del
empresa al 31 de Diciembre activos fijos y el 30% a activo
0,428.
de 2006. corriente

El pasivo esta conformado en

Problemas de liquidez, sus
su totalidad en pasivo
Experimenta un crecimiento activos corriente son
corriente menor a un ao y
promedio del 13%. menores a los posivos
el patrimonio en capital
corrientes.
social y utilidades retenidas

Tiene un roe promedio del

35%
 Variables Valor actual de los activos
Se utilizo el descuento del flujo de caja operativos
entre 2007-2011 mas el valor residual
La tasa de descuento se obtuvo por el mtodo
WACC (Weighted Average Cost of Capital)
Costo del pasivo: 9.03% (tasa activa refercnial)
Costo del Capital: Modelo CAPM (Capital Aset Pricing
Model)
Para el valor residual se aplico el modelo de
perpetuidad creciente tomando el crecimiento
del PIB
Variables Valor actual de los
activos
Variables Valor actual de los
activos

Tasa de descuento a
los flujos operativos
de Holcim
Variables Valor residual (perpetuidad
creciente)

Flujo de caja
operativo para el
ultimo ao que se
sumara para obtener
el valor del activo de
Holcim.
Variables Valor de los activo ( S )

Primera variable
 Variables Valor futuro del Pasivo
Segn el modelo Black and Scholes, el pasivo es
considerado como un Bono cupn Cero con un plazo al
vencimiento de la valoracin

Valor futuro del

pasivo
 Variables
Tasa libre de Riesgo : Tasa de los bonos del
tesoro de los Estados Unidos a 5 aos : 4,70%
Volatilidad de la Accion: Se utilizo las
variaciones de los flujos de caja operativos
entre 2006-2011

Tiempo de proyeccin (T) : 5 aos

Valoracin de Holcim a travs del
Modelo Black and Scholes
Valoracin de Holcim a travs del
Modelo Black and Scholes

Valor de Holcim en el 2006

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