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Substitución de
moneda, Dolarización
y Caja de Conversión
Sesión 4
c 1
c
c 1 c c 1
• Donde:
– Mh: Stock de dinero de alto poder expansivo o Base
Monetaria
– Dgc: Stock de bonos públicos en poder del BCR
– E: Tipo de cambio
– Bc: Stock de Reservas Internacionales
– Lc: Stock de préstamos a los Bancos a través de la
Ventanilla de Descuento
Empresas y Gobierno MAARE 14
MBA esan
2015 2016 2017
Credibilidad y Banca
• Las CBA´s fueron establecidas para lograr la
estabilización
• El tipo de cambio debe ser creíble para que
funcione como ancla cambiaria
• Bancos frágiles, supone un incremento de interés,
riesgo país adicional al riesgo de no pago
• Se reduce la credibilidad
En Resumen
• En relación a una Caja de Conversión Ortodoxa
– Argentina tenía un poco de manejo discrecional
– El BCRA podía tener reservas internacionales a un
mínimo de 66% a la vez del 100% en caja de
conversión ortodoxas.
– El BCRA no tenía un máximo de requerimientos de
reservas en Argentina 24 billones de reservas por 15
billones de base monetaria.
– Realizaba Recompras (REPOS) y podía modificar la
tasas de encaje
– Mantuvo paridad de 1 a 1 con el dólar
Dolarización
• Funciona como Caja de Conversión Ortodoxa
• Criterios
– Necesidad de importar estabilidad monetaria debido a
las crisis
– Integración comercial y/o económica con el socio
comercial
– Conexión a una economía donde la moneda extranjera
es de uso común
– Búsqueda de nivel adecuado de reservas
– Requisito: Sólido y supervisado sector financiero
Dolarización: Críticas
• Volatilidad
– Para equilibrar cuentas externas: requiero ingreso de la
cuenta corriente.
– Economía peruana dolarizada, política monetaria
limitada
– En el caso de Argentina: en 1% cambio el interés en
EE.UU. y 2,7% en Argentina. Problemas de Contagio a
pesar de la convertibilidad, el riesgo país (riesgo de
insolvencia) es mayor al riesgo cambiario.
• Riesgo de devaluación subida de interés
Dolarización en el Perú
• Problemas:
– Dolarización parcial como en el Perú.
– Política monetaria en el límite, puede ser similar a
esquema de Tipo de Cambio fijo
– Como dice Frankel: Gobierno tiene que renunciar a
estabilidad cambiaria, independencia monetaria o
integración de mercados financieros
– Efecto de Hoja de Balance (Balance Sheet Effect) es
crítico en empresas apalancadas en US$
• Largo Plazo: dolarización o flotación, nada
intermedio
Empresas y Gobierno MAARE 14
MBA esan
Países Emergentes:
Sector Bancario (% de PBI)
MAARE 14
Fuente: BCRP: Nota Semanal, Cuadro 150, Octubre 2017
MBA esan
CIRCULANTE DINERO CUASIDINERO EN LIQUIDEZ EN SOLES LIQUIDEZ EN DÓLARES LIQUIDEZ TOTAL
CURRENCY MONEY SOLES IN
QUASI-MONEY BROAD MONEY IN (Mill.MONEY
BROAD US$) IN BROAD MONEY
DOMESTIC CURRENCY DOMESTIC CURRENCY FOREIGN CURRENCY
FIN DE VAR. % FIN DE VAR. % FIN DE VAR. % FIN DE VAR. % (Mill. US$)
FIN DE VAR. % FIN DE VAR. %
PERIODO AÑO 2/ PERIODO AÑO 2/ PERIODO AÑO 2/ PERIODO AÑO 2/ PERIODO AÑO 2/ PERIODO AÑO 2/
END OF YoY END OF YoY END OF YoY END OF YoY END OF YoY END OF YoY
PERIOD % CHG. 2/ PERIOD % CHG. 2/ PERIOD % CHG. 2/ PERIOD % CHG. 2/ PERIOD % CHG. 2/ PERIOD % CHG. 2/
2015
Dic. 41,358 4.0 73,486 3.0 74,913 1.0 148,399 2.0 33,039 15.3 261,063 13.0
2016
Ene. 5.9 3.4 1.6 2.5 16.6 13.8
Perú: Feb.
40,764
39,901 3.9
71,245
70,616 1.9
74,208
75,432 5.8
145,453
146,047 3.9
33,354
33,262 11.7
261,192
263,129 13.1
Agregados Mar. 39,205 4.4 68,740 1.4 75,808 6.6 144,548 4.0 33,850 12.9 257,267 11.0
Abr. 39,671 6.1 69,483 4.1 77,737 7.4 147,220 5.8 32,929 9.7 255,227 9.5
Monetarios May. 39,255 3.5 68,584 3.1 80,691 12.7 149,275 8.1 32,231 6.4 257,894 10.3
2015
Dic. 151,242 34.4 21,767 -21.3 225,467 15.7 33
2016
Ene. 152,269 34.5 21,615 -21.2 227,275 15.3 33
Feb. 153,292 33.2 21,357 -20.8 228,468 15.2 33
Mar. 153,832 25.9 21,508 -17.3 225,452 11.2 32
Abr. 155,893 22.9 21,466 -15.7 226,301 9.6 31
May. 156,291 20.1 21,331 -15.4 228,177 8.7 32
Jun. 157,055 17.9 21,609 -11.2 228,150 8.3 31
Jul. 158,280 16.4 21,807 -9.1 231,553 9.0 32
Ago. 157,742 12.3 22,029 -6.7 232,422 7.1 32
Set. 157,933 9.3 22,150 -4.7 233,241 6.3 32
Oct. 158,531 7.9 21,969 -3.7 232,348 4.7 32
Nov. 160,783 6.8 21,701 -3.0 234,782 3.9 32
Dic. 160,463 6.1 22,154 1.8 234,902 4.2 32
2017
Ene. 160,385 5.3 22,136 2.4 232,990 2.5 31
Feb. 160,554 4.7 22,277 4.3 233,178 2.1 31
Mar. 160,163 4.1 22,434 4.3 233,075 3.4 31
Abr. 160,416 2.9 22,517 4.9 233,371 3.1 31
May. 160,433 2.6 22,716 6.5 234,714 2.9 32
Jun. 159,504 1.6 22,969 6.3 234,153 2.6 32
Jul. 160,918 1.7 23,390 7.3 236,703 2.2 32
Ago. 162,000 2.7 23,093 4.8 236,821 1.9 32
Set. 162,757 3.1 22,859 3.2 237,505 1.8 31
MAARE 14
Fuente: BCRP, Nota Semanal Cuadro 17, Octubre 2017
MBA esan
Perú:
Crédito del Sistema Bancario al Sector Privado, por moneda (%)
0.9
0.8
0.7
0.6
0.5
0.4
0.3
0.2
0.1
0.0
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
En Soles En US $
130
125
120
Perú: 115
110
105
Sol / US$ 100
05/09/08
05/10/08
05/11/08
05/12/08
05/01/09
05/02/09
05/03/09
05/04/09
05/05/09
05/06/09
05/07/09
05/08/09
05/09/09
Septiembre 5, 2008 =100 95
90
135
130
125
Chile: 120
115
105
Septiembre 5, 2008 =100
100
05/09/08
05/10/08
05/11/08
05/12/08
05/01/09
05/02/09
05/03/09
05/04/09
05/05/09
05/06/09
05/07/09
05/08/09
05/09/09
95
2
Perú:
0
08/09/08
08/10/08
08/11/08
08/12/08
08/01/09
08/02/09
08/03/09
08/04/09
08/05/09
08/06/09
08/07/09
08/08/09
Sol / US $ -2
-4
Septiembre 5, 2008 =100
-6
-8
Chile: 2
0
Peso / US $
08/09/08
08/10/08
08/11/08
08/12/08
08/01/09
08/02/09
08/03/09
08/04/09
08/05/09
08/06/09
08/07/09
08/08/09
-2
-6
Empresas y Gobierno -8
MAARE 14
Fuente: Bloomberg, Bid Rate
MBA esan
Volatilidad Perú vs Colombia (niveles)
135
130
125
120
Perú: 115
110
105
Sol / US $ 100
05/09/08
05/10/08
05/11/08
05/12/08
05/01/09
05/02/09
05/03/09
05/04/09
05/05/09
05/06/09
05/07/09
05/08/09
05/09/09
Septiembre 5, 2008 =100 95
90
135
130
125
Colombia: 120
115
Peso / US $ 110
105
Septiembre 9, 2008 =100
100
09/09/08
09/10/08
09/11/08
09/12/08
09/01/09
09/02/09
09/03/09
09/04/09
09/05/09
09/06/09
09/07/09
09/08/09
95
90 MAARE 14
Fuente: Bloomberg, Bid Rate
MBA esan
Volatilidad Perú vs Colombia (tasas de
crecimiento) 6
Perú: 0
08/09/08
08/10/08
08/11/08
08/12/08
08/01/09
08/02/09
08/03/09
08/04/09
08/05/09
08/06/09
08/07/09
08/08/09
-2
Sol / US $ -4
-8
Colombia: 2
Peso /US $
10/09/08
10/10/08
10/11/08
10/12/08
10/01/09
10/02/09
10/03/09
10/04/09
10/05/09
10/06/09
10/07/09
10/08/09
-2
-6
2500
2000
1500
1000
500
0
Ene-00
Ene-01
Jul.
Jul.
Feb.
Mar.
May.
Jun.
Feb.
Mar.
Jun.
Oct.
Nov.
Dic.
Oct.
Nov.
May
Set.
Set.
Abr.
Ago.
Abr.
Ago.
Perú Argentina Brasil
JUL
MAR
MAR
ENE * 00
ENE * 01
SEP
NOV
SEP
NOV
MAY
MAY
25.00
20.00
15.00
10.00
5.00
0.00
JUL
JUL
MAY
NOV
MAY
NOV
MAR
MAR
ENE * 00
ENE * 01
SEP
SEP
Empresas y Gobierno MAARE 14
MBA esan
Crisis: Posibles Razones
• Sobrevaluación del Tipo de Cambio Real (TCR), más
devaluación de Brasil en enero del 1999
• En un esquema de tipo de cambio fijo, el ajuste se
realiza en el “sector real”: mayor productividad
requerida
– Sin embargo, no hubo reformas significativas en leyes
laborales, obras sociales (Seguros de Sindicatos) y en el
Mercado de Capitales
• Una sobrevaluación “infla PBI” y reduce ratios de
déficit, deuda pública y endeudamiento externo
Conclusiones
• Argentina tiene hoy un esquema de tipo de cambio flexible
• Renegoció en marzo del 2005, bonos vencidos por US$ 80 mil
millones con una quita de 62% en el valor del principal (fuera de
otros US$ 80 mil millones en deuda regular)
• De julio del 2005 a julio 2008, en línea con LA en términos de
riesgos,
• Pero posteriormente con nacionalización de AFPS en octubre de
2008, mas de 1500 pb adicionales sobre Perú, Brasil o Chile
• Nacionalización de reservas en enero del 2010
• En agosto 2017, riesgo país, con la administración Macri
(desde diciembre del 2015) es de 449 bp sobre el bono de
Tesoro de EEUU
Conclusiones
• (Cuasi) dolarización con pocas reservas,
significa un tipo de cambio elevado
• Rol de exportaciones es crítico
• Tipo de cambio flexible y continua depreciación,
puede mejorar exportaciones y reducir
importaciones
• Sin embargo en una economía (cuasi) dolarizada,
obligaciones del sector privado en su mayoría en
US dólares (Balance Sheet Effect o Efecto de Hoja
de Balance)
Empresas y Gobierno MAARE 14
MBA esan
Ecuador: (50% exportaciones son petroleo)
Shock negativo de petroleo: Menor PBI y con poca inflación
http://atlas.media.mit.edu/es/profile/country/ecu/
MAARE 14
Fuente: IMF, World Economic Outlook, October 2017
MBA esan
Conclusiones
• Ante shocks externos: Mayor volatilidad de
ingresos y en empleo, ajuste en el mercados de
capitales (mediante la tasa de interés)
• Junta de Conversión y dolarización, significan la
pérdida de una política monetaria autónoma
• No hay mecanismo de salida de la crisis, solo
mediante gasto fiscal, o finalmente
renegociación deuda bancaria
• Única salida, cambio de sentimiento hacia
países emergentes (ver Ecuador) y recuperación
de la economía mundial
Empresas y Gobierno MAARE 14