5 Einzelnachweise

Herkunft

Die CAC stammt aus dem angelsächsischen Recht und wurde nach dem Staatsbankrott
Argentiniens (Dezember 2001) eingeführt. Anliegen war, staatliche Schuldenkrisen
kontrolliert abwickeln zu können, wenn von großen institutionellen Investoren,
Bankkonsortien bis hin zu weltweit verstreuten privaten Anleihegläubigern die
Gläubigerinteressen atomistisch verteilt waren. Oft waren wenige, nicht zustimmende
Anleihegläubiger der Grund dafür, dass ein Schuldnerstaat an der Durchsetzung einer von
der Mehrheit gebilligten Restrukturierung durch eine ablehnende Minderheit gehindert war
(„Holdout-Problem“). Zumeist verfolgten Minderheiten bewusst die Taktik eines „Holdouts“
(„Verweigerung“), um für sich den Nachteil eines Schuldenschnitts zu verhindern. Weltweit
bestand Bedarf, das Krisenmanagement zu verbessern und die CAC zum Marktstandard zu
erheben.[1] Die ersten CAC waren noch uneinheitlich, sodass sich die G10 veranlasst
sahen, Empfehlungen zur Harmonisierung einzuführen.[2] Die erste bedeutsame
Staatsanleihe mit CAC auf der Grundlage der G10-Vorschläge war eine Mexiko-Anleihe vom
Februar 2003 über 1 Mrd. US$, und bereits im Jahre 2005 waren 95 % aller neu emittierten
Staatsanleihen mit dieser Klausel ausgestattet.[3] In der Mexiko-Anleihe befand sich die
CAC noch im Widerspruch zu den konventionellen Anleihebedingungen anderer Staaten, in
Kürze folgten dann jedoch Uruguay oder Brasilien.
Rechtsfragen

Die CAC entstand aus dem Fehlen eines Regelwerks für Staatsinsolvenzen und den
schwierigen Verhandlungen eines Schuldnerstaates mit seinen atomisierten
Anleihegläubigern. Rechtliches Vorbild waren Konsortialkredite, bei denen ähnliche
Zustimmungsklauseln zur Anwendung kommen. Die hier koordinierend zuständige LMA sieht
in ihren Standardverträgen bei wesentlichen Vertragsänderungen die Zustimmung von 2/3
der Gläubiger vor; liegt diese Zustimmung vor, sind alle Gläubiger an die Änderung
gebunden. Bei Einführung der CAC wurde argumentiert, dass die Vielzahl der
Anleihegläubiger bei anstehenden Änderungen nur dann gleichbehandelt werden könne,
wenn im Rahmen einer „konzertierten Aktion“ über die Änderung der Anleihebedingungen
abgestimmt werde und die Mehrheitsentscheidung für alle Anleihegläubiger gelte.

Es handelt sich um außergerichtliche Restrukturierungen, die die CAC ermöglicht. Kern der
CAC bildet die Bestimmung über die Mehrheitsentscheidung, die wiederum aus 4
Komponenten besteht.[4] Erforderliche Mehrheiten beginnen meist bei 75 %, doch gibt es
auch 85 %-Mehrheiten.[5] Ist die für die Mehrheitsentscheidung erforderliche Mindestquote
erreicht, so bestimmt die CAC, dass diese Mehrheitsentscheidung für sämtliche
Anleihegläubiger bindend ist. Zwar kann die CAC sämtliche Anleihebedingungen betreffen,
doch ist ihre praktische Anwendung meist auf Zins- und Tilgungsmodalitäten, Umschuldung,
Schuldenerlass und Konsolidierung beschränkt. Bei Zahlungseinstellung durch den
Anleiheschuldner wird nahegelegt, die Entscheidung über Kündigung und Klageerhebung
vom Erreichen einer qualifizierten Minderheit von mindestens 25 % des ausstehenden
Nennwerts abhängig zu machen.[6]

In Deutschland regelt das Schuldverschreibungsgesetz (SchVG) vom Dezember 1899, auf

welche Weise die Gläubiger einer Anleihe auf die in den Schuldverschreibungen verbrieften
Rechte einwirken können, indem sie bestimmten Änderungen der Anleihebedingungen
zustimmen. Das kann während der Laufzeit einer Anleihe aus verschiedenen Gründen
erforderlich sein, vor allem in der Krise oder in der Insolvenz des Anleiheschuldners. Seit Juli
2009 ist die CAC in § 5 SchVG enthalten, wobei eine nennwertbezogene Mehrheit von 75 %
zur Änderung einzelner Anleihebedingungen erforderlich ist. Danach können auch
wesentliche Anleihebedingungen insgesamt für alle Gläubiger geändert werden, sofern
lediglich eine Mehrheit der Gläubiger zustimmt. Die Anleihebedingungen können nach § 4
SchVG nur durch sämtliche Gläubiger oder durch eine 75%ige nennwertbezogene
Gläubigermehrheit, dann wirksam für alle Gläubiger (§ 5 Abs. 2 SchVG), geändert werden
(kollektive Bindung), sodass ihre Gleichbehandlung durch den Schuldner gewährleistet ist.
Das Gesetz enthält in § 5 Abs. 3 SchVG eine nicht abschließende Aufzählung
änderungsfähiger Anleihebedingungen, insbesondere die Verringerung oder Änderung der
Fälligkeit von Zinsen und Hauptforderung. Nach § 1 Abs. 2 SchVG gilt dieses Gesetz
ausdrücklich nicht für ausländische Emittenten und deutsche Schuldner in der Rechtsform
der juristischen Person des öffentlichen Rechts (Bundes-, Länder- oder Städteanleihen).
Damit wird die CAC nicht in deutsche öffentliche Anleihen aufgenommen. Grund ist, dass
das SchVG eine Insolvenz des Anleiheschuldners verhindern soll, deutsche
Gebietskörperschaften aber insolvenzunfähig sind.[7]

Rechtlich ungeklärt ist, ob die CAC eine unangemessene Benachteiligung des

Anleiheschuldners oder der Gläubigerminderheit nach § 307 BGB darstellt. Die
Bundesregierung ist der Auffassung, dass dies nicht der Fall ist, sofern sich die CAC am
Leitbild des SchVG orientiert.[8]
Aufnahme der CAC in Gesetze

Viele andere Staaten haben inzwischen die CAC in ihre Finanzgesetzgebung aufgenommen,
sodass bei Bedarf auf sie zurückgegriffen werden kann. Von Januar 2013 an wird in allen
Staatsanleihen der EU-Mitgliedsstaaten nach Artikel 12 Abs. 3 ESM-Vertrag eine
standardisierte, identische Umschuldungsklausel aufgenommen werden.[9] Sie wird mit US-
amerikanischem und englischem Recht vereinbar sein.[10] Die ISDA ist der Auffassung,
dass diese gesetzliche Einführung einer CAC für sich allein kein Kreditereignis auslöst,[11]
sodass wegen der bloßen gesetzlichen Einführung keine Zahlungen aus Credit Default
Swaps von deren Sicherungsgeber zu leisten sind. Gleichwohl kann die Anwendung der
CAC ein Kreditereignis auslösen. Am 10. März 2012 hatte das ISDA Determinations
Committee entschieden, die vorangegangene Umschuldungsaktion Griechenlands trotz einer
hohen freiwilligen Beteiligungsquote als Kreditereignis einzustufen. Griechenland wolle alle
Anleihegläubiger nach griechischem Recht zum Forderungsverzicht zwingen, weil das Land
zu diesem Zweck vorsorglich bereits ein Gesetz verabschiedet hatte, das die Möglichkeit
eröffnet, alte Anleihen rückwirkend mit CAC auszustatten.[12] Grund war, dass nur 83,5 % -
statt der erforderlichen 90 % - der privaten Anleihegläubiger mit einem Schuldenschnitt
einverstanden waren und deshalb die für diesen Fall vorgesehenen gesetzlichen
Umschuldungsklauseln in Kraft treten. In diesem Falle kam es der ISDA darauf an, dass
nicht die vorsorgliche gesetzliche Einführung der CAC bereits ein Kreditereignis darstellt,
sondern erst die konkrete Anwendung dieses Gesetzes, die dann zu einer zwangsweisen
Zustimmung der Minderheiten führt. Kommen mithin die in der CAC-Klausel vorgesehenen
Mehrheiten zustande, so stellt eine Umschuldung, Schuldenerlass oder Zinssenkung als
Folge der Abstimmung ein Kreditereignis dar. Dieses bewirkt Zahlungspflichten beim Credit
Default Swap, sofern eine dieser Maßnahmen als „Credit Event“ definiert ist.

Werden CACs in Staatsanleihen aufgenommen, so wäre deren Mündelsicherheit nicht mehr