Pr Rechnungslegung und Prfung II Schwerpunktfach Unternehmensprfung Unternehmenspr

Seminarreihe Unternehmensbewertung Marktorientierte Unternehmensbewertung: Multiplikatorverfahren

Klaus Wenzel, WP/StB FinanceCorporate Finance-/Unternehmensberatung Dsseldorf, 21. Mai und 04. Juni 2010

Marktorientierte Unternehmensbewertung

bersicht
1. Definition und Grundidee 2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung 3. Prozess der Berechnung 4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren 5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG 6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

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Definition und Grundidee

1. Definition und Grundidee 2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung 3. Prozess der Berechnung 4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren 5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG 6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

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1. Definition und Grundidee

Grundidee der Multiplikatorverfahren

Bewertung des Unternehmens durch Rckgriff auf ein Vielfaches (=Multiplikator) einer Bezugsgre
Bezugsgre, Bezugsgre, z.B. Ergebnisgre z.B. Ergebnisgre nach DVFA // SG* nach DVFA SG*

Multiplikator Multiplikator

Equity Value oder Equity Value oder Enterprise Value Enterprise Value

Auswahl der relevanten Gre

Direkte Ermittlung des Equity Values (Wert des Eigenkapitals) oder des Enterprise Values (Unternehmensgesamtwert) zu bewertendes Unternehmen

Vergleichsunternehmen

* Deutsche Vereinigung fr Finanzanalyse und Asset Management / Schmalenbach-Gesellschaft Seite 4

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1. Definition und Grundidee

Marktorientierte Bewertung: Multiplikatorverfahren (Beispiele)

Multiplikator*
Enterprise Value Umsatz Enterprise Value EBIT

Bezugsgre

Gesamtunternehmenswert

UmsatzBewertungsobjekt

= =

Enterprise Value

. . .

EBITBewertungsobjekt

Enterprise Value

Jeweils indirekte Ermittlung des Eigenkapitalwertes des Bewertungsobjektes durch Abzug der Nettoverschuldung (Net debt)**

Wertbandbreite fr das Eigenkapital des Bewertungsobjektes

* Jeweils von vergleichbaren brsennotierten Unternehmen und von vergleichbaren Unternehmenstransaktionen

** Net debt entspricht zinstragenden Nettoverbindlichkeiten zzgl. Pensionsverpflichtungen Seite 5

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Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung

1. Definition und Grundidee 2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung 3. Prozess der Berechnung 4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren 5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG 6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

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2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung

berblick
Multiplikatorverfahren

Entity-Value-Multiplikatoren1

Stock and Stock and Debt Approach Debt Approach

Direct Comparison Direct Comparison Approach Approach

Equity-Value-Multiplikatoren2

Similar Public Company Method Recent Acquisition Method Initial Public Offering Method

1 Mit 2 Mit

Entity-Value-Multiplikatoren wird auf der ersten Stufe der Gesamtunternehmenswert ermittelt Equity-Value-Multiplikatoren wird der Marktwert des Eigenkapitals direkt ermittelt

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2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung

Darstellung der unterschiedlichen Ausprgungen

Similar Public Company Method Wertermittlung auf Basis brsennotierter Unternehmen von Marktbewertungen vergleichbarer

ffentliche Notierung der Anteile am Kapitalmarkt Rckgriff auf ffentliche Datenbanken (z.B. Bloomberg)

Recent Acquisition Method Wertermittlung auf Basis von vergleichbaren tatschlich stattgefundenen Unternehmenstransaktionen, d.h. aus tatschlich gezahlten Kaufpreisen
Rckgriff auf Datenbanken (z.B. mergermarket, Thomson Financial) Zeitnhe der Vergleichstransaktion ist erforderlich

Initial Public Offering Method Wertermittlung auf Basis von Emissionspreisen fr Anteile vergleichbarer Unternehmen
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Prozess der Berechnung

1. Definition und Grundidee 2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung 3. Prozess der Berechnung 4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren 5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG 6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

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3. Prozess der Berechnung

Darstellung des Berechnungsprozesses

Datenerhebung

Bildung einer Peer-Group

Auswahl der Multiplikatoren

Multiplikatorberechnung

Wertermittlung

Berechnungsprozess

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3. Prozess der Berechnung

Checkliste zum Vorgehen beim Market Approach

Datenerhebung
Feststellen, in welcher Branche das zu bewertende Unternehmen ttig ist Beschaffung von Informationen zur Bildung der Peer-Group: a) Industriespezifische Daten b) Informationen zum relevanten Marktsegment c) Informationen ber die Produktpalette d) Analystenreports e) Unabhngige Unternehmensinformationen

Bildung einer ersten Peer-Group auf Basis der beschafften Informationen Einengung der Peer-Group
Prfung, ob die Unternehmen der Peer-Group hinsichtlich Branche, Marktsegment und Produkten tatschlich zu dem zu bewertenden Unternehmen passen

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3. Prozess der Berechnung

Checkliste zum Vorgehen beim Market Approach (Forts.)

Auswahl der fr die Bewertung grundstzlich geeigneten Multiplikatoren Beschaffung der relevanten Marktinformationen
Auswahl der geeigneten Informationsquellen auerbrslich gezahlte Preise fr Brsenpreise bzw.

Aufsetzen des Modells

Tabelle fr die Peer-Group erstellen Auswahl der Berechnungssystematik des Multiple (Durchschnitt, Median)

Dateneingabe und Berechnung der Multiplikatoren

Anpassen der Daten um Posten, die die Vergleichbarkeit der Kennzahlen eines Unternehmens im Zeitablauf beeintrchtigen (auergewhnliche, nicht regelmig wiederkehrende Posten) Berechnung des Equity Value, der Net Debt und des Enterprise Value der Vergleichsunternehmen Berechnung der Multiplikatoren je Vergleichsunternehmen und des Multiplikators (Durchschnitt, Median) fr die Gruppe
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3. Prozess der Berechnung

Checkliste zum Vorgehen beim Market Approach (Forts.)

Analyse der Daten bzw. Multiplikatoren (Plausibilittsprfung) Auswahl der geeigneten Multiplikatoren und Wertermittlung des zu bewertenden Unternehmens
Eliminierung der Multiplikatoren, die zu Ausreiern beim Unternehmenswert fhren

Festlegung von Bewertungszu- oder -abschlgen

Zuschlag fr Paketkauf, Abschlag bei kleineren Unternehmen (Small Caps) oder geringem Brsenhandel

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bersicht ausgewhlter Multiplikatoren

1. Definition und Grundidee 2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung 3. Prozess der Berechnung 4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren 5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG 6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

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4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren

Enterprise-Value-Multiplikatoren
Bezugsgre UmsatzMultiplikator Berechnung
Umsatz gem GuV Gesamtleistung, sofern nach Gesamtkostenverfahren bilanziert wird

Vor-/Nachteile (+/-)
+ Auch bei Verlusten und unbekanntem Gewinn anwendbar - Unterstellung von identischen Margen bei Referenzunternehmen und zu bewertendem Unternehmen + Eliminiert Unterschiede in der Kapitalstruktur der Vergleichsunternehmen + Eliminiert Unterschiede hinsichtlich des (Re-)Investitionsverhaltens der Vergleichsunternehmen + Bewertung ist u.U. auch bei Verlusten mglich - Unterstellt identische Investitionsintensitten bei Vergleichsunternehmen und zu bewertendem Unternehmen
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EBITDAMultiplikator
(Earnings before interest, taxes, depreciation, amortisation)

EBITDA=bereinigter Gewinn vor Zinsen, Abschreibungen und Ertragsteuern Substanzsteuern sind als operativer Aufwand zu bercksichtigen Beteiligungsertrge sind i.d.R. als nicht operative Posten zu bereinigen

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4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren

Enterprise-Value-Multiplikatoren (Forts.)
Bezugsgre EBITMultiplikator
(Earnings before Interest and Taxes)

Berechnung
EBIT=bereinigter Gewinn vor Zinsen und Ertragsteuern EBITA-Multiplikator (alternativ): Goodwill-Abschreibungen knnen zurck gerechnet werden Substanzsteuern sind als operativer Aufwand zu bercksichtigen Beteiligungsertrge sind zumeist keine operativen Posten und damit zu bereinigen

Vor-/Nachteile (+/-)
+ Unterschiedliche Investitionsintensitt wird bercksichtigt + Ergebnisgre vor Zinsen und Ertragsteuern + Bewertung ist u.U. auch bei Verlusten mglich

- Verflschung durch unterschiedliche Abschreibungsverfahren

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4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren

Equity-Value-Multiplikatoren
Bezugsgre KGVMultiplikator
(Kurs-GewinnVerhltnis)

Berechnung
KGV=Brsenkurs im Verhltnis zum bereinigten Jahresberschuss nach DVFA (Deutsche Vereinigung fr Finanzanalyse und Asset Management)

Vor-/Nachteile (+/-)
+ Ausschttungsfhiges Ergebnis + Bei Finanzanalysten und Anlegern sehr bekannte Kennzahl - Mgliche Beeinflussung durch bilanzpolitische Manahmen - Verschuldungsgrad wird ignoriert - Nur bei positiven Ergebnissen (Jahresberschuss) anwendbar + Stellt auf die Generierung von Einzahlungsberschssen ab (CashFlow-orientiert) + Keine Beeinflussung durch unterschiedliche Abschreibungsregelungen - Beeinflussung durch Verschuldungsgrad - Investitionsintensitten bei Referenz- und Bewertungsunternehmen werden als identisch angenommen
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CEMultiplikator
(Cash Earnings)

CE=bereinigter Jahresberschuss nach DVFA-Schema plus Abschreibungen plus Rckstellungserhhung

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Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

1. Definition und Grundidee 2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung 3. Prozess der Berechnung 4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren 5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG 6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Bewertungsobjekt und angewandte Bewertungsmethoden

Bewertungsobjekt ist die Energy AG (Versorgungsunternehmen mit den
Sparten Strom, Gas, Wasser und Fernwrme)

Bewertungsanlass ist die Schaffung einer Basis fr Verhandlungen eines Mehrheitsgesellschafter mit Interessenten ber eine Beteiligung an der Energy AG Bewertung der Energy AG nach den gem IDW S 1 i.d.F. 2008 blichen Bewertungsmethoden:
Ertragswertmethode Discounted Cash Flow-Methode

Marktorientierte Bewertung der Energy AG mittels Multiplikatorverfahren (Stock and Debt Approach):
Bewertung auf Basis vergleichbarer brsennotierter Unternehmen (Similar Public Company Method) Bewertung auf Basis von vergleichbaren Unternehmenstransaktionen (Recent Acquisition Method)
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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Ertragswert: Entwicklung der Ergebnisse vor Steuern

Energy AG 2007 T Gesamtleistung Materialaufwand Rohertrag Personalaufwand Abschreibungen Sonst. betrieblicher Aufwand Sonst. betrieblicher Ertrag Ergebnis vor Zinsen und Steuern Zinsergebnis Beteiligungsergebnis Bereinigtes Ergebnis vor Steuern Neutrales Ergebnis Ergebnis vor Steuern (EBT)

Ist 2008 T

2009 T

2010 T

2011 T

Phase I 2012 T

2013 T

2014 T

Phase II 2015 ff. T 23.541 -13.658 9.883 -3.040 -1.580 -1.542 68 3.789 110 0 3.899 0 3.899

24.786 23.310 23.752 23.844 23.359 23.234 23.370 23.541 -14.997 -12.868 -13.987 -13.983 -13.510 -13.481 -13.588 -13.658 9.789 10.442 9.765 9.861 9.849 9.753 9.782 9.883 -2.873 -2.928 -2.817 -2.781 -2.727 -2.840 -2.907 -3.040 -1.696 -1.642 -1.608 -1.655 -1.626 -1.586 -1.536 -1.488 -1.109 -1.218 -1.534 -1.523 -1.473 -1.506 -1.578 -1.542 76 83 113 80 65 67 68 68 4.187 4.737 3.919 3.982 4.088 3.888 3.829 3.881 123 124 95 86 98 101 99 104 0 0 0 0 0 0 0 0 4.310 4.861 4.014 4.068 4.186 3.989 3.928 3.985 -822 -405 0 0 0 0 0 0 3.488 4.456 4.014 4.068 4.186 3.989 3.928 3.985

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Ertragswert: Entwicklung der zu kapitalisierenden Ergebnisse

Energy AG 2010 T Ergebnis vor Ertragsteuern (EBT) Gewerbesteuer Krperschaftsteuer Ergebnis nach Unternehmensteuern Minderheitenanteile Thesaurierung Ergebnis nach Thesaurierung (Ges.) Wertbeitrag aus Thesaurierung Wertbeitrag aus Ausschttung Nettoeinnahmen Anteilseigner 4.068 -641 -644 2.783 0 0 2.783 0 2.783 2.783 2011 T 4.186 -659 -662 2.864 0 0 2.864 0 2.864 2.864

Phase I 2012 T 3.989 -628 -631 2.729 0 0 2.729 0 2.729 2.729

2013 T 3.928 -619 -622 2.688 0 0 2.688 0 2.688 2.688

2014 T 3.985 -628 -631 2.727 0 0 2.727 0 2.727 2.727

Phase II 2015 ff. T 3.899 -614 -617 2.668 0 0 2.668 1.334 1.334 2.668

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Ertragswert: Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes

2010 Basiszinssatz vor persnlichen Steuern Marktrisikoprmie vor persnlichen Steuern Beta-Faktor (relevered) Risikozuschlag Kapitalisierungszinssatz vor Wachstumsabschlag Wachstumsabschlag Kapitalisierungszinssatz 4,00% 5,00% 0,738 3,69% 7,69% 7,69%

2011 4,00% 5,00% 0,738 3,69% 7,69% 7,69%

Phase I 2012 4,00% 5,00% 0,736 3,68% 7,68% 7,68%

2013 4,00% 5,00% 0,738 3,69% 7,69% 7,69%

2014 4,00% 5,00% 0,739 3,70% 7,70% 7,70%

Phase II 2015 ff. 4,00% 5,00% 0,734 3,67% 7,67% 0,00% 7,67%

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Ertragswert: Ermittlung des Ertragswertes zum 1. Januar 2010

Energy AG 2010 T Nettoeinnahmen Anteilseigner Kapitalisierungszinssatz vor persnlichen Steuern Barwertfaktor Barwerte Ertragswert zum 1. Januar 2010 2.783 7,69% 0,9286 2.585 35.137 2011 T 2.864 7,69% 0,8623 2.470 Phase I 2012 T 2.729 7,68% 0,8008 2.186 2013 T 2.688 7,69% 0,7436 1.999 2014 T 2.727 7,70% 0,6905 1.883 Phase II 2015 ff. T 2.668 7,67% 9,0017 24.016

Da die Energy AG auskunftsgem ber kein nicht betriebsnotwendiges Vermgen verfgt, entspricht der Ertragswert dem Unternehmenswert zum 1. Januar 2010

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

DCF: Ermittlung des Unternehmenswertes zum 1. Januar 2010

Energy AG 2010 T 2.909 4,06% 7,69% 7,50% 5,33% 94,67% 100,00% 37.117 1.980 35.137 2.706 2011 T 3.094 3,94% 7,69% 7,49% 5,23% 94,77% 100,00% 36.992 1.935 35.057 2.677 2.878 Phase I 2012 T 2.672 4,26% 7,68% 7,51% 4,86% 95,14% 100,00% 36.670 1.782 34.888 2.151 2.312 2.486 2013 T 2.675 4,21% 7,69% 7,51% 5,21% 94,79% 100,00% 36.752 1.915 34.837 2.003 2.153 2.315 2.489 2014 T 3.144 3,76% 7,70% 7,48% 5,45% 94,55% 100,00% 36.836 2.008 34.828 2.190 2.355 2.531 2.721 2.926 Phase II T 2.736 4,11% 7,67% 7,51% 4,57% 95,43% 100,00% 36.447 1.666 34.781 25.390 27.293 29.338 31.542 33.910 36.447 36.447 1.666 34.781

Free Cash Flow Fremdkapitalkosten Eigenkapitalkosten WACC Anteil Fremdkapital Anteil Eigenkapital

Gesamtunternehmenswert Marktwert Fremdkapital Marktwert Eigenkapital

Gesamtunternehmenswert Marktwert Fremdkapital Gesamtwert Eigenkapital

37.117 1.980 35.137

36.992 1.935 35.057

36.670 1.782 34.888

36.752 1.915 34.837

36.836 2.008 34.828

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Marktorientierte Bewertung: Multiplikatorverfahren

Multiplikator*
Enterprise Value Umsatz Enterprise Value EBITDA

Bezugsgre

Gesamtunternehmenswert

UmsatzEnergy AG

= =

Enterprise Value

EBITDAEnergy AG

Enterprise Value

Jeweils indirekte Ermittlung des Eigenkapitalwertes der Energy AG durch Abzug der Nettoverschuldung (Net debt)**

Wertbandbreite fr das Eigenkapital der Energy AG

* Jeweils von vergleichbaren brsennotierten Unternehmen und von vergleichbaren Unternehmenstransaktionen

** Net debt entspricht zinstragenden Nettoverbindlichkeiten zzgl. Pensionsverpflichtungen Seite 25

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Bewertung auf Basis Marktwert vergleichbarer Unternehmen

Folgende brsennotierte Unternehmen identifiziert:
Vergleichbare Unternehmen

Unternehmen

wurden

als

vergleichbare

Marktkapitalisierung

Enterprise Value

Multiplikatoren Enterprise Value zu Umsatz EBITDA 1,3 1,3 1,1 1,5 3,4 2,5 4,4 2,6 4,5 1,1 0,9 1,0 1,1 2,3 4,5 1,4 2,1 0,9 6,5 6,5 5,3 18,0 7,4 8,1 8,7 6,9 8,7 7,1 7,1 6,6 9,5 8,7 18,0 7,1 8,2 5,3

RWE AG (D, m) E.On AG (D, m) MVV Energie AG (D, m) EnBW (D, m) United Utilities (UK, in mGBP) AWG PLC (UK, in mGBP) Pennon Group (UK, in mGBP) Severn Trent (UK, mGBP) Kelda Group (UK, mGBP) Aguas De Barcelona (E, m) Veolia (F, m) Suez SA (F, m) Electrabel SA (B, m) EVN AG (A, m)

20.892,8 38.682,8 857,9 6.875,2 2.871,4 793,7 849,1 2.595,4 1.805,4 1.911,1 9.709,5 17.335,3 14.565,9 1.747,5 Maximum Median Average Minimum

55.241,8 61.741,8 1.919,1 18.255,9 6.385,5 4.280,0 1.816,3 4.743,6 3.746,2 3.070,6 26.061,4 39.416,3 15.932,2 2.501,1

Quelle: Bloomberg, Unternehmensinformationen Anmerkung: Median EV/EBITDA ohne Maximum

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Bewertung auf Basis Marktwert vergleichbarer Unternehmen

Ermittlung des Marktwertes Eigenkapital der Energy AG
Wertermittlung Energy AG (Similar Public Company Method) (in T) Median Multiplikatoren Energy AG Bezugsgre (Planjahr 2010) Enterprise Values Energy AG abzgl. Netto-Verschuldung (Net debt) Marktwerte des Eigenkapitals Energy AG Enterprise Value zu Umsatz EBITDA 1,40 23.844,0 33.381,6 2.872,8 30.508,8 7,10 5.637,0 40.022,7 2.872,8 37.149,9

Wertbandbreite: T 30.508,8 bis T 37.149,9

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Bewertung auf Basis vergleichbarer Transaktionen

Vergleichbare Transaktionen im Bereich Versorgung:
Zielobjekt Bieter Anteil Multiplikatoren Enterprise Value zu Umsatz EBITDA 1,7 2,1 n/a 1,9 1,8 0,9 1,5 2,6 2,1 1,9 1,9 2,8 1,9 2,1 2,8 2,2 1,6 2,1 2,5 1,7 1,7 1,6 2,80 1,90 1,97 0,90 7,8 9,5 8,7 n/a 6,9 9,2 7,9 9,1 10,0 10,1 8,5 13,0 6,8 8,2 6,6 8,7 8,3 7,1 8,0 7,8 7,6 7,2 13,00 8,20 8,43 6,60

HEW Braunschweiger Versorgungs-AG Fortum Energie Stadtwerke Ingolstadt Bewag Energieversorgung Gera Stadtwerke Hagen Stadtwerke Dsseldorf Stadtwerke Solingen Stadtwerke Wiesbaden Stadtwerke Duisburg Stadtwerke Bielefeld Energieversorgung Offenbach Stadtwerke Bremen Neckarwerke Stuttgart Stadtwerke Kiel Stdtische Werke Kassel HEW EnBW Elektrizittswerk Wesertal Stadtwerke Essen Stadtwerke Leipzig

Vattenfall TXU E.on MVV HEW (Vattenfall) Electrabel Elektromark Kommunales EnBW MVV Thga (E.on) RWE/Ruhrgas Stadtwerke Bremen MVV Essent EnBW TXU HEW (Vattenfall) Vattenfall EDF Fortum RWE/Ruhrgas MEAG Maximum Median Average Minimum

25,2% 74,9% 100,0% 49,9% 44,8% 49,9% 60,0% 29,9% 49,0% 49,4% 40,0% 49,9% 50,0% 51,0% 74,3% 51,0% 24,9% 25,1% 25,0% 100,0% 49,0% 40,0%

Quelle: Thomson Financial, mergermarket

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Bewertung auf Basis vergleichbarer Transaktionen

Ermittlung des Marktwertes Eigenkapital der Energy AG
Wertermittlung Energy AG (Recent Acquisition Method) (in T) Median Multiplikatoren Energy AG Bezugsgre (Planjahr 2010) Enterprise Values Energy AG abzgl. Netto-Verschuldung (Net debt) Marktwerte des Eigenkapitals Energy AG Enterprise Value zu Umsatz EBITDA 1,90 23.844,0 45.303,6 2.872,8 42.430,8 8,20 5.637,0 46.223,4 2.872,8 43.350,6

Wertbandbreite: T 42.430,8 bis T 43.350,6

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5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG

Ergebnisse der Bewertung Energy AG

Darstellung der Unternehmenswerte Energy AG:
Ertragswert/DCF Ertragswert-/DCF-Methode Similar Public Company Method Recent Acquisition Method Bandbreite Marktbewertung

Mio
30,0 32,5 35,0 37,5 40,0 42,5 45,0

Der Unternehmenswert der Energy AG betrgt bei der

Ertragswert-/DCF-Methode: Marktorientierte Bewertung: T 35.137,5 T 30.508,8 bis T 43.350,6

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Beurteilung und Anwendungsgebiete

1. Definition und Grundidee 2. Verfahren der marktorientierten Unternehmensbewertung 3. Prozess der Berechnung 4. bersicht ausgewhlter Multiplikatoren 5. Praxisbeispiel: Marktorientierte Bewertung der Energy AG 6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

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6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

Strken und Schwchen des Multiplikatorverfahrens

Strken (+)
Geringe Komplexitt der Ermittlung Geringe Komplexitt der Ermittlung Bewertung ist leicht und objektiv Bewertung ist leicht und objektiv nachprfbar nachprfbar leichte Kommunizierbarkeit leichte Kommunizierbarkeit Aktualitt der Wertkomponenten Aktualitt der Wertkomponenten keine detaillierte Vergangenheitskeine detaillierte Vergangenheitsanalyse erforderlich analyse erforderlich in der Praxis weit verbreitet in der Praxis weit verbreitet (insbes. im Investmentbanking) (insbes. im Investmentbanking)

Schwchen (-)
Vergleichbarkeit zwischen dem Vergleichbarkeit zwischen dem Bewertungsobjekt und den Bewertungsobjekt und den Vergleichsunternehmen ist i.d.R. Vergleichsunternehmen ist i.d.R. kritisch kritisch keine Zukunftsorientierung keine Zukunftsorientierung setzt funktionsfhige und setzt funktionsfhige und insbesondere informationseffiziente insbesondere informationseffiziente Kapitalmrkte voraus Kapitalmrkte voraus volatile Kapitalmrkte knnen zu volatile Kapitalmrkte knnen zu verzerrten Werten fhren verzerrten Werten fhren lediglich Bepreisungs- aber kein lediglich Bepreisungs- aber kein Bewertungsverfahren Bewertungsverfahren

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6. Beurteilung der marktorientierten Unternehmensbewertung und Anwendungsgebiete

Anwendungsgebiete des Multiplikatorverfahrens Plausibilittskontrolle

Bieten Anhaltspunkte fr eine Plausibilittskontrolle Bieten Anhaltspunkte fr eine Plausibilittskontrolle der Ergebnisse der Bewertung nach dem Ertragsder Ergebnisse der Bewertung nach dem Ertragswertverfahren bzw. nach den DCF-Verfahren (vgl. wertverfahren bzw. nach den DCF-Verfahren (vgl. IDW S 1 i.d.F.2008 Tz. 143, WP Handbuch 2008 IDW S 1 i.d.F.2008 Tz. 143, WP Handbuch 2008 Bd II A Tz. 395) Bd II A Tz. 395) Sind insbesondere bei Kauf und Verkauf von UnterSind insbesondere bei Kauf und Verkauf von Unternehmen geeignet; Strkung der Verhandlungsnehmen geeignet; Strkung der Verhandlungsposition durch Kommunikation geeigneter, multiposition durch Kommunikation geeigneter, multiplikatorbasierter Unternehmenswerte plikatorbasierter Unternehmenswerte

Argumentationsfunktion (M&A)

Eigenstndiger Bewertungsansatz

Kein eigenstndiger Bewertungsansatz; Ergebnisse Kein eigenstndiger Bewertungsansatz; Ergebnisse liefern nur eine grobe Wertindikation und sollten liefern nur eine grobe Wertindikation und sollten daher das Ertragswertverfahren bzw. die DCFdaher das Ertragswertverfahren bzw. die DCFVerfahren nicht ersetzen Verfahren nicht ersetzen

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Marktorientierte Unternehmensbewertung

Anhang Darstellung weiterer Multiplikatoren

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Marktorientierte Unternehmensbewertung
Anhang

Weitere Equity-Value-Multiplikatoren
Bezugsgre PEGMultiplikator
(PriceEarnings-Growth) PEG= Kurs- Gewinn- Verhltnis Gewinnwachstum/Jahr in einem bestimmten Planungszeitraum

Berechnung

Vor-/Nachteile (+/-)
+ Bercksichtigung von Unternehmenswachstum - Kaum Aussagekraft bei geringem Unternehmenswachstum - Beeinflussung durch Verschuldungsgrad - Ohne Gewinn nicht einsetzbar - Bei der Ermittlung der durchschnittlichen Wachstumsraten erfolgt keine zeitliche Gewichtung - Beeinflussung durch Verschuldungsgrad - Substanzwertbetrachtung, bei der die Ertragsstruktur nicht beachtet wird

EigenkapitalbuchwertMultiplikator

Bilanzielles Eigenkapital (ohne Anteile Dritter)

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Marktorientierte Unternehmensbewertung
Anhang

Weitere Enterprise-Value-Multiplikatoren
Bezugsgre OpFCFMultiplikator
(Operating Free Cash Flow)

Vorteile
OpFCF= bereinigter Gewinn vor Zinsen, Abschreibungen und Ertragsteuern nach Investitionen ins Anlage- und Nettoumlaufvermgen und vor Rckstellungsbildung CapE= eingesetztes Kapital = Eigenkapital plus Anteile Dritter plus Net Debt abzgl. Beteiligungen Je nach Bezugsgre unterschiedlich (z.B. Anzahl der Kunden, Mitarbeiter, WebsiteAufrufe)

Nachteile
+ Bercksichtigung der Einzahlungsberschsse - Unregelmige Investitionsttigkeit und Rckstellungsbildung kann zu verzerrten Werte fhren + Bezieht sich auf das fr operative Zwecke eingesetzte Kapital - Zielt auf den Substanzwert ab; die Ertragsstruktur wird nicht bercksichtigt + Bezugnahme auf branchenspezifische Werttreiber + Auch bei Verlustsituation anwendbar (Start-Up-Unternehmen) - Hufig geringe Korrelation zwischen operativer Gre und Unternehmenswert - Keine theoretisch fundierte Kennzahl
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CapEMultiplikator
(Capital Employed)

Operative Gren als Multiplikatoren

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Anhang

Sonstige operative Multiplikatoren hier: Bewertung von Internet-Unternehmen

Marktkapitalisierung Marktkapitalisierung dividiert durch dividiert durch

Anzahl der Nutzer pro ZE

Fr Websites, die auf hohe Zugriffszahlen angewiesen sind (z.B. E-CommerceUnternehmen, Auktionshuser, Portale)

Anzahl der Kunden

Zur Bewertung von InternetZugangsProvidern, Online-DienstUnternehmen sowie Mobilfunkunternehmen

Zugriffsdauer je Nutzer
Fr Websites, die auf hohe Zugriffszahlen angewiesen sind (z.B. E-CommerceUnternehmen, Auktionshuser, Portale)

Werbeaufwand
Eignet sich fr alle Internetunternehmen und andere Unternehmenstypen, deren Wert stark vom Bekanntheitsgrad abhngt
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