Cenário macro - Global

6 de maio de 2022

Ventos contrários à economia global, e fortalecimento do dólar

 Na ausência de um cessar-fogo entre Rússia e Ucrânia, a União Europeia (UE) propôs embargos graduais ao
petróleo russo.
 Nos EUA, a alta de inflação/salários e a atividade resiliente continuarão levando a aumento das taxas de
juros. O Federal Reserve (Fed, o banco central americano) deve subir a taxa básica de juros para o intervalo
de 2,50%-2,75% em 2022 (com altas de 0,50 p.p. em junho e julho) e para 3,75%-4,00% em 2023.
 A Europa lida com a guerra e com o “divórcio” da Rússia no setor energético. Reduzimos nossa projeção de
crescimento do PIB em 0,5 p.p., para 2,5%, em 2022, mas a inflação alta levará o Banco Central Europeu
(BCE) a encerrar o programa de compras de ativos e a subir juros em julho.
 Na China, o risco associado à variante Ômicron se concretizou, mas o surto está fazendo um pico e estímulos
governamentais vão suavizar o impacto sobre o crescimento (reduzimos nossa projeção de crescimento do
PIB em 0,3 p.p., para 4,7% em 2022, e seguimos esperando 4,9% em 2023).
 O dólar se fortalece com a aceleração do aperto monetário, os problemas na Europa e a desaceleração da
economia chinesa. O controle da curva de juros pelo banco central japonês intensifica a valorização do dólar e
a fraqueza das moedas asiáticas.
 América Latina: altas generalizadas da inflação.

Sem cessar-fogo entre Rússia e Ucrânia, UE
propõe embargos graduais ao petróleo russo
A guerra entre a Rússia e a Ucrânia segue com
pouco espaço para diplomacia. A batalha
ultimamente se concentra na região de Donbas e deve
continuar à frente, uma vez que a Rússia ainda
pretende capturar mais território ucraniano. Os
Estados Unidos/Ocidente querem a vitória da Ucrânia
e o isolamento total da Rússia. Portanto, o conflito não
tem fim em vista.
Tendo em vista a incerteza e os riscos geopolíticos,
mantemos nossa projeção para o petróleo tipo Brent
neste ano em USD 110/barril, considerando alguns
riscos de baixa devido ao surto de coronavírus na
China. Ainda assim, o balanço global permanece
apertado, com fortes fundamentos para a demanda e
restrições de oferta que seguem indicando pressões
altistas sobre os preços à frente. A capacidade de refino
limitada está pressionando derivados, como gasolina e
diesel, o que também deve contribuir para maiores
pressões inflacionárias à frente.

A União Europeia propôs novas sanções, com

redução gradual das importações de petróleo
russo e derivados. A proibição irá atingir todo o
petróleo russo, marítimo e oleodutos, bruto e refinado.
O prazo para esta redução será de 6 meses no caso
de petróleo cru e até o final do ano para derivados. As
propostas incluem a proibição de todos os serviços
ligados ao transporte de petróleo russo, incluindo
financiamento, corretagem, assistência técnica,
seguro e assistência financeira. Essas restrições
limitam a quantidade de petróleo russo que pode fluir
para outros mercados. Hungria e Eslováquia terão até
o final de 2023 para se adequar, reduzindo sua
resistência ao plano.
Alta de inflação/salários e atividade resiliente
continuarão levando a altas de juros nos EUA
No 1T22, o PIB encolheu 1,4%, na comparação
trimestral anualizada com ajuste sazonal, mas a
demanda doméstica privada permaneceu robusta
e o mercado de trabalho segue apertado. A queda
do PIB foi puxada por exportações líquidas
(contribuição de -3,9 p.p.), estoques (-0,7 p.p.) e
governo (-0,5 p.p.), enquanto a demanda doméstica
privada cresceu 3,7% (vindo de 4,1%, no trimestre
anterior). Isso sugere uma possível recuperação no
2T22, com alguma devolução da alta de importações.
A demanda doméstica deve permanecer resiliente,

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Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.
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conforme indicado pelos dados de março para Seguimos com previsão de taxa de terminal mais alta
consumo e encomendas de bens duráveis. O mercado (3,75%-4,00%) do que o mercado está precificando
de trabalho continuou significativamente apertado, (cerca de 2,9%). O Fed começará a reduzir seu
com a taxa de desemprego caindo para 3,6% em balanço patrimonial em US$ 47,5 bilhões por mês
março e outras métricas — como vagas abertas e (US$ 30 bilhões no caso dos títulos do Tesouro
desistências — em níveis máximos (ver gráfico). americano e US$ 17,5 bilhões no caso dos títulos
lastreados em hipotecas) em junho e aumentará o
Pedidos de demissão em nível muito alto ritmo mensal de redução para US$ 95 bilhões por mês
(US$ 60 bilhões/US$ 35 bilhões) em três meses, o
-1 3,2 que aponta para diminuição de US$ 523 bilhões este
1 % total ano e US$ 1,1 trilhão no ano que vem. Segundo uma
2,7 média de estimativas do Fed e estudos acadêmicos,
3 isso impactaria o rendimento dos títulos do Tesouro
5 2,2 americano com prazo de 10 anos em 0,18 p.p. em
2022 e 0,40 p.p. em 2023.
7
1,7
9
Assim, nosso cenário é de um pouso suave na
1,2
atividade econômica, com a inflação se
11 estabilizando em torno de 3,0%.
13 0,7
Taxa de pedidos de demissão (dir.)
Taxa de desemprego (inv.) Pressões de salários no setor de serviços
15
0,2
abr-13

abr-20
abr-01
abr-02
abr-03
abr-04
abr-05
abr-06
abr-07
abr-08
abr-09
abr-10
abr-11
abr-12

abr-14
abr-15
abr-16
abr-17
abr-18
abr-19

abr-21
abr-22

5,5% 6,5%
Núcleo da inflação de serviços (dir.)
5,0% Índíce de custo do emprego (ECI), a/a
ECI, var. trimestral anualizada 5,5%
Fonte: Haver, Itaú 4,5%
A inflação está alta e os riscos de ultrapassar as 4,0% 4,5%
projeções permanecem, em meio a gargalos de
3,5%
abastecimento e aumentos salariais. A inflação 3,5%
continua muito elevada: nos 12 meses até março, o 3,0%
índice de preços ao consumir subiu 8,5%, o núcleo do 2,5% 2,5%
CPI (inflação ao consumidor) avançou 6,5% e o
núcleo do PCE chegou a 5,2%. Os gargalos de 2,0%
1,5%
abastecimento não mostram sinais de grande melhora 1,5%
em meio a preocupações renovadas em relação à
1,0% 0,5%
variante Ômicron na China — como evidenciado pelo
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022

aumento dos índices de tempo de entrega das

sondagens industriais (PMI, na sigla em inglês). Ao
mesmo tempo, a inflação de serviços é pressionada
pelos reajustes salariais decorrentes do mercado de
trabalho aquecido (ver gráfico), impedindo uma
desaceleração significativa da inflação.
Continuamos esperando que o Fed suba a taxa
básica de juros para o intervalo de 2,50%-2,75%
este ano (com acréscimos de 0,50 p.p. em junho e
julho) e que a taxa terminal chegue a 3,75%-4,00%.
O comitê de política monetária (Fomc, na sigla em
inglês) aumentou o juro em 0,50 p.p. esta semana e
sinalizou que continuará nesse ritmo nas próximas
reuniões, reforçando nosso cenário de mais duas altas
de 0,50 p.p. em junho e julho e três acréscimos de
0,25 p.p., chegando ao intervalo de 2,50%-2,75% este
ano – perto da taxa neutra de aproximadamente 2,5%.
Fonte: Haver, Itaú
Europa: menor crescimento em meio à guerra
e ao “divórcio” energético da Rússia, mas BCE
deve encerrar o QE e aumentar juros em julho
Reduzimos a previsão para o crescimento do PIB
este ano de 3,0% para 2,5%, diante de um cenário
de guerra prolongada e “divórcio” da Rússia no
setor energético. A atividade tem se mostrado
resiliente mesmo após o choque da guerra: o PIB no
1T22 avançou 0,2% na comparação trimestral (vindo
de 0,3%) e as sondagens industriais de abril
continuam em um bom nível, mesmo com a
moderação nos resultados da indústria de

2
Cenário macro - Global | 6 de maio de 2022

transformação (ver gráfico). No entanto, vemos mais

Atividade atingida pelo lockdown de Xangai
fraqueza adiante porque as sanções energéticas terão
impacto sobre a atividade econômica. 58

56
PMIs da Zona do Euro continuam em bom nível
54
65
65
índice
índice 52

60
60 50

48
55
55
46
50
50
44

45
45 42 Sondagem da indústria
Sondagem de serviços
40 40
40
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Fonte: Haver, Itau
35
35
Sondagem dede
Sondagem serviços
serviços
Sondagem de
Sondagem de manufatura
manufatura
30
30
2015 2016
2016 2017
2017 2018
2018 2019
2019 2020
2020 2021
2021 2022
2022 China: pior parte do surto parece ter passado
2015
Fonte: Markit, Haver, Itau
700 65
As pressões inflacionárias devem levar o BCE a Risco médio
60
Risco alto (dir.)
encerrar o QE e subir os juros em julho. A inflação 600 55
ao consumidor (CPI) ficou praticamente estável em 50
abril, com alta de 7,5% em 12 meses (7,4% na leitura 500 45
anterior), mas o núcleo da inflação subiu 0,60 p.p., 40
para 3,5%. Recentemente, membros do BCE 400
35
reconheceram as pressões inflacionárias e vêm 30
discutindo a normalização antecipada da política 300
25
monetária. Agora, esperamos que a autoridade 20
200
monetária encerre o programa de compras de ativo
15
(QE, quantitative easing) e anuncie a primeira alta de
100 10
juros na reunião de julho (em nosso cenário anterior, a
5
primeira elevação seria em dezembro).
0 0
jul-21 set-21 nov-21 jan-22 mar-22 mai-22
China: risco Ômicron se concretizou, mas o Fonte: NHC, Itaú
surto está perto de um pico, e estímulos vão Mas o pior já pode ter ficado para trás. Os casos
suavizar o impacto sobre o crescimento em Xangai atingiram o pico e mostram tendência
de queda nas últimas duas semanas. Além disso, o
O surto provocado pela variante Ômicron atingiu a surto causado pela Ômicron não está se espalhando
economia em abril devido ao lockdown em Xangai. A em outras províncias chinesas. Existem atualmente
ordem de bloqueio total foi imposta na cidade em 28 de 102 áreas de risco médio de covid e 15 áreas de alto
março devido à tendência de alta no número de casos risco, ambas abaixo dos picos recentes (ver gráfico).
de covid-19, o que impactou os setores de serviços e Pequim vem enfrentando uma onda de casos
manufatura. As sondagens (PMIs) industriais e de provocados pela Ômicron, mas as autoridades estão
serviços mostraram quedas de 49,5 para 47,4 e de 48,4 tentando evitar um lockdown em toda a cidade como o
para 41,9, respectivamente, com acentuada que foi implementado em Xangai. Vale lembrar que
desaceleração nos componentes de serviços e da Pequim conseguiu conter surtos anteriores do vírus de
construção civil (ver gráfico). maneira eficiente.

3
Cenário macro - Global | 6 de maio de 2022

Com os obstáculos à expansão econômica, as

Dólar se fortaleceu contra moedas emergentes
autoridades reforçaram seu compromisso com a
meta de crescimento e com o suporte à atividade.
1,30 110
Na reunião do principal órgão decisório (Politburo) em jan/18 = 1 ; + = deprec
abril, as autoridades reiteraram que manteriam a meta 1,25 CEEMEA (ex-TRY)
de crescimento anual (ao redor de 5,5%). Em meio a DXY (dir.) 105
1,20 América Latina
incertezas crescentes (covid e externas), as EM Ásia
autoridades reforçaram o estímulo amplo (fiscal, 1,15
100
monetário, residencial e, até certo ponto, regulatório).
Em relação à pandemia, também reiteraram a 1,10

importância de seguir com a estratégia de ‘covid zero’. 1,05

95

Reduzimos a previsão de crescimento do PIB em 1,00

2022 de 5,0% para 4,7% devido ao surto de 90

Ômicron. A atividade provavelmente se normalizará 0,95

após o choque do vírus, devido aos estímulos. Para 0,90 85

2023, mantivemos a projeção em 4,9% tendo em vista

jan-19

set-19

jan-20

set-20

jan-21

set-21

jan-22
mai-19

mai-20

mai-21

mai-22
os grandes ventos contrários no próximo ano:
reequilíbrio da economia doméstica priorizando Fonte: Bloomberg, Itaú
consumo/serviços uma vez que o impulso das
Além disso, a manutenção da postura estimulativa
exportações chegará ao fim, além da possibilidade de
do banco central japonês com a política de
os problemas entre China e EUA ressurgirem. Agora,
controle da curva de juros intensifica a força do
vemos a moeda local mais fraca, em 6,60 yuans por
dólar e tem impacto nas moedas asiáticas. A
dólar (antes: 6,30), por causa da força do dólar e da
depreciação do iene nos últimos meses veio com a
perspectiva mais desafiadora para a China (ver seção
ampliação do diferencial de juros entre EUA e Japão
abaixo).
(ver gráfico, com os rendimentos dos títulos com
prazo de 10 anos), após o mercado reagir ao quadro
Fortalecimento do dólar com medidas do Fed, de juros nos EUA e à manutenção da política de
problemas na Europa e desaceleração da controle da curva de juros pelo Japão. As moedas de
China mercados emergentes da Ásia sofreram impacto com
a movimentação do iene, porque geralmente
O dólar se fortaleceu em relação a moedas de acompanham a moeda japonesa (ver gráfico).
economias desenvolvidas e também emergentes.
O dólar recuperou forças com: (i) o Fed acelerando o
ritmo de alta de juros devido à inflação muito elevada Iene e moedas asiáticas se movem juntos
e à atividade resiliente nos EUA; (ii) a vulnerabilidade
1,3 140
da Europa à guerra prolongada entre Rússia e USD/JPY (dir.)
Ucrânia, que deve limitar o espaço para o BCE subir 1,3 USD/Emergentes Ásia
130
os juros; e (iii) a desaceleração da China devido a
medidas de lockdown para conter a Ômicron. O dólar 1,2
120
se fortaleceu de maneira disseminada em todas as
1,2
regiões. Os movimentos de desvalorização cambial 110
foram mais acentuados na América Latina e na região 1,1
que abrange Leste Europeu, Europa Central, Oriente 100
1,1
Médio e África (ver gráfico).
90
1,0

1,0 80

0,9 70
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022

Fonte: Bloomberg, Itaú

4
Cenário macro - Global | 6 de maio de 2022

Depreciação do iene em linha com maior Diante da maior incerteza em torno da inflação, os
diferencial de juros entre EUA e Japão bancos centrais da região continuam apertando a
política monetária, e as orientações futuras sobre
2,75 135
USD/JPY (dir.) os juros mudam frequentemente. Revisamos para
2,55 USD - JPY spread de juros de 10 anos cima nossas projeções para os juros no fim do ano
130
2,35 para Chile (de 8,0% para 10,0%), Colômbia (de 8,0%
2,15 125 para 8,5%) e Peru (de 5,0% para 5,5%). Para México
e Brasil, nossas previsões de juros permanecem
1,95
120 inalteradas, mas estão no limite superior do intervalo
1,75 de projeções dos analistas de mercado.
115
1,55
O aperto de política monetária nos EUA cria
1,35 110
desafios para a região, como mostrou a
1,15 volatilidade do mercado nas últimas semanas.
105
0,95 Ainda assim, a região tem condições para um bom
0,75 100 desempenho (tanto em termos de crescimento quanto
abr-21

abr-22
out-21
mar-21

mar-22
fev-21

jun-21

ago-21
set-21

jan-22
fev-22
mai-21

jul-21

nov-21
dez-21

mai-22

de preços dos ativos) graças ao ambiente favorável

para os preços das commodities. Ao mesmo tempo, o
ambiente de inflação elevada gera novos desafios
Fonte: Bloomberg, Itaú
políticos e fiscais. Muitos governos estão tentando
implementar medidas de alívio (subsídios de preços)
América Latina: disparada generalizada da para ajudar os consumidores, reduzindo pelo menos
inflação parcialmente o benefício que os preços das
commodities proporcionam às finanças públicas.
Mesmo com os preços das commodities em
patamares elevados, as economias da América
Latina devem registrar crescimento fraco este ano
devido à retirada de estímulos
monetários/fiscais/parafiscais, à aceleração da
inflação, que corrói a renda real, e às incertezas
domésticas persistentes (com contenção do
investimento no setor de commodities em alguns
países). Dados de atividade melhores do que o
esperado nos levaram a subir as previsões de
crescimento em 2022 para a Colômbia (de 4,5% para
5,1%) e o México (de 1,5% para 1,8%). No entanto,
baixamos a estimativa de crescimento do PIB no Peru
em 2022 de 4,0% para 3,5%. Nossas projeções
permanecem inalteradas para os demais países da
região.

As pressões inflacionárias continuam intensas na

região, e elevamos as projeções de inflação em
2022 para todos os países que cobrimos. Também
revisamos para cima as projeções de inflação para
2023 (exceto no Peru). A inércia inflacionária adiará a
convergência para as metas até 2024. Com isso,
várias métricas de expectativa de inflação de médio
prazo vêm subindo.

5
Cenário macro - Global | 6 de maio de 2022

Global | Dados e projeções

2017 2018 2019 2020 2021 2022P 2023P
Atual Anterior Atual Anterior

Economia mundial
Crescimento do PIB Mundial - % 3,8 3,6 2,8 -3,1 6,1 3,0 3,0 3,1 3,1
EUA - % 2,3 2,9 2,3 -3,4 5,7 2,7 3,2 2,0 2,0
Zona do Euro - % 2,8 1,8 1,6 -6,5 5,4 2,5 3,0 2,0 2,1
China - % 7,0 6,7 6,0 2,3 8,1 4,7 5,0 4,9 4,9
Taxas de juros e moedas
Fed funds - %, final de período 1,30 2,27 1,55 0,09 0,08 2,63 2,63 3,88 3,88
Treasury 10 anos (EUA) - %, final de período 2,40 2,83 2,00 0,93 1,47 3,40 3,00 3,50 3,30
USD/EUR - final de período 1,20 1,15 1,12 1,22 1,13 1,10 1,15 1,10 1,18
CNY/USD - final de período 6,51 6,88 7,01 6,54 6,37 6,60 6,30 6,65 6,30
Índice DXY* - final de período 92,1 96,2 96,4 89,9 95,7 102,1 95,7 101,7 93,5
Fonte: FMI, Bloomberg, Itaú
* O DXY é um índice para o valor internacional do dólar americano, que mede seu desempenho em relação a uma cesta de moedas incluindo: euro,
iene, libra, dólar canadense, franco suíço e coroa sueca.

Cenários comparados

Mundo América Latina e Caribe

2021 2022 2023 2021 2022 2023
Atual Atual Anterior Atual Anterior Atual Atual Anterior Atual Anterior
PIB (%) 6,1 3,0 3,0 3,1 3,1 PIB (%) 6,8 1,7 1,5 1,1 1,1

Brasil México
2021 2022 2023 2021 2022 2023
Atual Atual Anterior Atual Anterior Atual Atual Anterior Atual Anterior
PIB (%) 4,6 1,0 1,0 0,2 0,2 PIB (%) 4,8 1,8 1,5 1,8 1,8
BRL / USD (dez) 5,57 5,25 5,25 5,50 5,50 MXN / USD (dez) 20,53 20,50 20,50 21,00 21,0
Taxa de Juros (dez,%) 9,25 13,75 13,75 8,75 8,75 Taxa de Juros (dez,%)5,50 8,75 8,75 8,75 8,75
IPCA (%) 10,1 8,5 7,5 4,2 3,7 IPC (%) 7,4 6,7 5,9 4,8 4,1
Argentina Chile
2021 2022 2023 2021 2022 2023
Atual Atual Anterior Atual Anterior Atual Atual Anterior Atual Anterior
PIB (%) 10,3 2,5 2,5 2,5 2,5 PIB (%) 11,7 1,4 1,4 0,7 0,7
ARS / USD (dez) 102,8 162,0 162,0 235,0 229,0 CLP / USD (dez) 851 815 815 830 830
BADLAR - (dez, %) 34,1 47,0 45,0 42,0 40,0 Taxa de Juros (dez,%)4,00 10,00 8,00 7,00 4,25
Taxa de referência (dez)38,0 50,0 48,0 45,0 43,0 IPC (%) 7,2 8,2 7,7 4,0 3,5
IPC (%) 50,9 70,0 60,0 50,0 45,0

Colômbia Peru
2021 2022 2023 2021 2022 2023
Atual Atual Anterior Atual Anterior Atual Atual Anterior Atual Anterior
PIB (%) 10,6 5,1 4,5 2,3 2,3 PIB (%) 13,3 3,5 4,0 3,0 3,0
COP / USD (dez) 4070 3900 3900 4000 4000 PEN / USD (dez) 4,00 3,70 3,70 3,80 3,80
Taxa de Juros (dez,%) 3,00 8,50 8,00 6,50 5,50 Taxa de Juros (dez,%)2,50 5,50 5,00 5,50 4,00
IPC (%) 5,6 7,3 6,5 4,2 3,7 IPC (%) 6,4 5,0 3,5 2,8 2,8
Fonte: Itaú.

Pesquisa macroeconômica – Itaú

Mario Mesquita – Economista-Chefe

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https://www.itau.com.br/itaubba-pt/analises-economicas

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