MO StInv Lehrbrief Investitionsrechnung 20190724

Abkürzungsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis..................................................................................V
Abbildungsverzeichnis................................................................................VII
Einführung für MÖ-Studierende im WS 2017/18.....................................IX
Lernziele .......................................................................................................XI
A Investitionsplanung...........................................................................1
1 Kurzdefinition von Investitionsplanung...........................................1
2 Einbettung der Investitionsplanung in das Investitionscontrolling. .2
3 Schritte der Investitionsplanung.......................................................3
3.1 Planung des gesamten Investitionsvolumens...................................3
3.2 Planung der Einzelinvestitionen.......................................................4
3.2.1 Anregungsphase................................................................................4
3.2.2 Suchphase.........................................................................................4
3.2.3 Entscheidungsphase..........................................................................5
3.2.4 Durchführungsphase.........................................................................6
3.2.5 Kontrollphase....................................................................................6
B Investitionsentscheidungen unter Sicherheit...............................7

1 Dynamische Verfahren der Investitionsrechnung............................7
1.1 Einführendes Überblicks-Beispiel....................................................7
1.2 Die Verfahren der Investitionsrechnung im Einzelnen..................11
1.2.1 Grundlagen.....................................................................................11
1.2.1.1 Verwendung von Zahlungsgrößen..................................................11
1.2.1.2 Zahlungszeitpunkte.........................................................................12
1.2.1.3 Bezugszeitpunkt..............................................................................12
1.2.1.4 Kalkulationszinssatz.......................................................................12
I
1.2.1.5 Steuerliche Einflüsse auf Investitionsentscheidungen....................14
1.2.2 Kapitalwertmethode........................................................................15
1.2.2.1 Hinführung......................................................................................15
1.2.2.2 Entscheiden nach dem Vorteilhaftigkeitskriterium........................15
1.2.2.2.1 Absolute Vorteilhaftigkeit..............................................................15
1.2.2.2.2 Relative Vorteilhaftigkeit...............................................................20
1.2.2.3 Vereinfachung der Kapitalwertermittlung im Falle endlicher und
unendlicher Renten.........................................................................23
1.2.2.4 Interpretation, Prämissen und Kritik zur Kapitalwertmethode.......25
1.2.3 Annuitätenmethode.........................................................................28
1.2.4 Methode des internen Zinsfußes.....................................................30
1.2.4.1 Konzeption......................................................................................30
1.2.4.2 Entscheidungskriterium..................................................................31
1.2.4.3 Ermittlung des internen Zinsfußes..................................................31
1.2.4.3.1 Allgemeine Vorgehensweise..........................................................31
1.2.4.3.2 Lineare Interpolation......................................................................32
1.2.4.3.3 Graphisch-mathematische Methode...............................................32
1.2.4.3.4 Exakte Ermittlung in Spezialfäll von (nur) zwei Zahlungsströmen
........................................................................................................34
1.2.4.3.5 Ermittlung bei unterjährigen Zahlungen.........................................34
1.2.4.4 Vergleich mit den anderen Verfahren hinsichtlich der
Entscheidungsnützlichkeit..............................................................36
1.2.5 Dynamische Amortisationsrechnung..............................................40
1.2.6 Endwertmethode.............................................................................42
2 Statische Verfahren der Investitionsrechnung................................49
2.1 Überblick........................................................................................49
2.1.1 Inhaltlicher Überblick.....................................................................49
2.1.2 Methodischer Überblick.................................................................50
2.2 Die Methoden im Einzelnen...........................................................53
2.2.1 Die Kostenvergleichsrechnung.......................................................54
2.2.1.1 Konzeption......................................................................................54
II
2.2.1.2 Exemplifizierung............................................................................54
2.2.1.3 Weitere Anwendungsgebiete..........................................................56
2.2.1.3.1 Optimaler Ersatzzeitpunkt..............................................................56
2.2.1.3.2 Kritische Auslastung bei mehreren Investitionsalternativen..........56
2.2.1.4 Kritische Würdigung......................................................................57
2.2.2 Die Gewinnvergleichsrechnung.....................................................57
2.2.2.1 Konzeption......................................................................................57
2.2.3 Rentabilitätsvergleichsrechnung.....................................................60
2.2.3.1 Konzeption......................................................................................60
2.2.4 Amortisationsvergleichsrechnung..................................................63
2.2.4.1 Konzeption......................................................................................63
2.3 Abschließende Gegenüberstellung der statisch und dynamisch
ermittelten Werte bei unseren drei Standard-Investitionen............66
3 Weitere Anwendungsgebiete der Investitionsrechnung.................67
3.1 Bestimmung der optimalen Nutzungsdauer einer Investition........67
3.1.1 Optimale Nutzungsdauer bei einmaliger Investition......................67
3.1.2 Optimale Nutzungsdauer bei Wiederholungsabsicht bis zum Ende
der Planungsperiode.......................................................................69
3.1.3 Optimale Nutzungsdauer bei unbegrenzter Wiederholungsabsicht
........................................................................................................71
3.2 Unternehmensbewertung................................................................72
III
C Berücksichtigung der Unsicherheit im Rahmen der

Investitionsrechnung....................................................................75
1 Traditionelle Methoden der Risikoberücksichtigung.....................75
1.1 Amortisationsmethode....................................................................75
1.2 Korrekturverfahren.........................................................................76
1.3 Sensitivitätsanalyse.........................................................................76
1.3.1 Die Dreifach-Rechnung..................................................................76
1.3.2 Kritische-Werte-Rechnung.............................................................77
1.3.3 Zielgrößen-Änderungsrechnung.....................................................82
1.4 Wahrscheinlichster Wert................................................................82
2 Komplexere Methoden der Risiko-berücksichtigung.....................82
Anhang ........................................................................................................85
Literaturverzeichnis....................................................................................119
IV
1 Abkürzungsverzeichnis
A Anschaffungsauszahlungen
a Auszahlungen
AK Anschaffungskosten
AbFn Abzinsungsfaktor
AbgeSt Abgeltungsteuer
AfA Absetzung für Abnutzung; steuerliche Abschreibung
AN Annuität
C0 Kapitalwert
CAPM Capital Asset Pricing Model
Cn Endwert in tn
DB Deckungsbeitrag
DIW Deutsches Institut für Wirtschaftsforschung e.V.
DJÜ Durchschnittlicher jährlicher Überschuss
DSF Diskontierungssummenfaktor oder (Renten-)Barwertfaktor
genannt
e/E Einzahlungen
EBIT Earnings Before Interest and Taxes
ESt Einkommensteuer
EVA Economic Value Added
EWF Endwertfaktor
i Kalkulationszinssatz; Finanzierungskosten
K0 Kapital in t0
KiSt Kirchensteuer
KMU kleine und mittlere Unternehmen
KWF Kapitalwiedergewinnungsfaktor
LV Lebensversicherung
n Nutzungsdauer
V
nkr kritische Nutzungsdauer (= Amortisationsdauer)
p Verkaufspreis
R Restwert
Soli Solidaritätszuschlag
tn (lat.) tempus, hier: Zeitpunkt im Jahr „n“
vK variable Stückkosten
x Absatzmenge
Z Zahlungssaldo
VI
Abbildungsverzeichnis
2 Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Kritische Szenarien beim Überblicks-Beispiel......................10

Abbildung 2: Unser Standard-Beispiel A: Zahlungsreihe aus dem
vierjährigen Investitionsprojekt A.........................................16
Abbildung 3: Kapitalwertermittlung beim Standard-Beispiel A auf dem
Zeitstrahl [Werte in €]............................................................17
Abbildung 4: Zahlungsreihen von drei Investitionsprojekten [Standard-
Beispiele]...............................................................................21
Abbildung 5: Kapitalwerte der drei Standard-Beispiele (bei i = 0,08)........21
Abbildung 6 Kapitalwerte in den Standard-Beispielen A und B für
unterschiedliche Zinssätze.....................................................26
Abbildung 7: Kapitalwerte in den Standard-Beispielen A und B als
Funktionen des Kalkulationszinses“......................................26
Abbildung 8: Graphische Lösung der internen Zinsfußmethode.................33
Abbildung 9: Dynamische Amortisationsrechnung für Standard-
Beispiel A...............................................................................41
Abbildung 10: Endwert beim Standard-Beispiel A bei Wiederanlage der
Einzahlungsüberschüsse mit i = 0,08 [Werte in €]................44
Abbildung 11: Überleitung der dynamischen auf die statische
Investitionsrechnung bei Investition A..................................51
Investitionsrechnung bei Investition B..................................52
Investitionsrechnung bei Investition C..................................53
Abbildung 14: Kostenvergleichsrechnung bei Investitionsalternative A.......54
Abbildung 15: Gewinnvergleichsrechnung bei Investitionsalternative A.....58
Abbildung 16: Rentabilitätsvergleichsrechnung bei Investitions-
alternative A...........................................................................61
Abbildung 17: Amortisationsrechnung bei Investitionsalternative A............64
Abbildung 18: Vergleich der statisch und dynamisch ermittelten Rendite....66
Abbildung 19: Vergleich des statisch und dynamisch ermittelten
Jahreserfolges.........................................................................66
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 20: Vergleich der statisch und dynamisch ermittelten
Amortisationsdauer................................................................67
Abbildung 19: Optimale Nutzungsdauer bei A ohne Wiederholungsabsicht 68
Abbildung 20: Optimale Nutzungsdauer bei A mit Wiederholungsabsicht
innerhalb des vierjährigen Planungszeitraums.......................70
Abbildung 21: Optimale Nutzungsdauer bei B mit Wiederholungsabsicht
innerhalb des vierjährigen Planungszeitraums.......................71
Abbildung 22: Standard-Beispiel A: Zahlungsreihe [Werte in €] aus dem
vierjährigen Investitionsprojekt A.........................................79
Einführung für MÖ-Studierende im WS 2019/20
3 Einführung für MÖ-Studierende im WS 2019/20
Das Modul „Steuern und Investitionsrechnung“ im WS 2019/20 besteht aus

den beiden getrennt vermittelten Teilen „Steuern“ und
„Investitionsrechnung“. Laut Modulbeschreibung sind im Teil „Steuern“ 42
Präsenz- und 78 Selbststudiums-Zeiten vorgesehen, im Teil
„Investitionsrechnung“ lediglich 6 Präsenz- und 54 Selbststudiums-Zeiten.
Hintergrund dieser geringen Präsenzzeit bei der Investitionsrechnung ist
dieser (hoffentlich größtenteils) selbst erklärende Lehrbrief, den Sie sich am
besten in den Sommersemesterferien 2019, also vor der Vorlesung im WS,
innerhalb 54 frei wählbarer Stunden zu Gemüte führen.
Der vorliegende Lehrbrief ist untergliedert in drei Abschnitte, A bis C.
Im Teil A werden allgemeine Grundlagen zu Investitionen und zur
Investitionsplanung vermittelt. Dort erlernen Sie zum einen Fachbegriffe,
zum anderen die Vorgehensweise und Methoden, wie Sie aus einer Vielzahl
von Investitionsideen letztendlich geeignete Investitionsobjekte herausfiltern
können.
In den Teilen B und C kommt die Investitionsrechnung zum Zuge. Dort
erlernen Sie Rechentechniken, die Aussagen erlauben, ob eine Investition
absolut und/oder relativ vorteilhaft ist. Im Teil B unterstellen wir dabei, dass
sichere Informationen vorliegen, im Teil C, dass Unsicherheiten bestehen.
Im Teil B werden Sie zunächst an das komplexe Thema durch ein einfaches
Beispiel herangeführt, welches schon alle Methoden überblicksartig umfasst.
Als Hauptteil folgt eine Darstellung und Bewertung der sogenannten
dynamischen und anschließend statischen investitionsrechnerischen
Methoden. Erstere basieren auf zeitpunktgenauen Zahlungsgrößen, letztere
auf durchschnittlichen Werten der Kostenrechnung. Am Kapitelende werden
diese beiden Methoden und deren Ergebnisse miteinander verglichen. Im
abschließenden Kapitel wird aufgezeigt, für welche weiteren Verwendungen
die beiden Methoden herangezogen werden können.
Im Teil C werden die verschiedenen Methoden beleuchtet, die hinsichtlich
der Risiken, insbesondere der Unsicherheit der zu planenden Inputdaten,
sensibilisieren wollen. Das bedeutet, dass der Fokus, der bisher auf den
Kosten, dem Gewinn oder der Rendite lag, sich hin zur Betrachtung des
IX
Einführung für MÖ-Studierende im WS 2019/20
inhärenten Risikos einer Investition und dessen mögliche Auswirkungen auf
die Zielgröße verschiebt.
Ob Sie die einzelnen Kapitel verstanden haben, können Sie anhand von 35
Übungsaufgaben (mit Musterlösung) überprüfen. Diese decken zudem die
potenziellen Klausurfragen des Teils Investitionsrechnung nahezu komplett
ab.
Noch zwei formale Hinweise:
 Inhaltliche Hervorhebungen werden durch Unterstreichen
vorgenommen, sprachliche Differenzierungen durch GROSS-
Buchstaben und gliederungstechnische Hervorhebungen durch
Fettschrift1. Außerdem finden Sie umrahmte Beispielaufgaben sowie
– ggf. darauf aufbauende – 35 klausurrelevante Übungsaufgaben in
Kursivschrift vor, die auf diese Weise auch optisch von den sonstigen
Ausführungen abgegrenzt werden.
 Runde Klammern werden für inhaltliche Ergänzungen2 und bei
mathematischen Formeln verwendet, eckige Klammer für die
restlichen Anwendungsgebiete.
Der Autor ist für Anregungen, Verbesserungsvorschläge oder die

Bekanntmachung entdeckter Fehler unter rainer.hofmann@hs-kl.de sehr
dankbar.
Prof. Dr. Rainer Hofmann, Zweibrücken, Juli 2019
1
Falls ein gliederungstechnischer Oberpunkt bereits mit Fettschrift versehen ist und dann
ein hervorhebungswürdiger Unterpunkt folgt, wird dieser Unterpunkt aus optischen
Differenzierungsgründen nicht auch fett geschrieben sondern unterstrichen.
2
Mit Ausnahme der Einschübe bei wörtlichen Zitaten.
X
Lernziele
4 Lernziele
Die Ziele dieses Lehrbriefes bestehen darin, den Leser zu befähigen,
 die Bedeutung der Investitionsplanung im Rahmen der

Unternehmensplanung zu erkennen,
 mögliche Auswahlverfahren effizient einsetzen zu können, um eine
Vielzahl von Investitionsideen auf eine überschaubare Anzahl zu
reduzieren,
 die verbleibenden Investitionsideen einer sinnvollen Methode der
konkreten Investitionsauswahl zuzuführen, wobei zu differenzieren
wäre zwischen Methoden „mit“ und „ohne“ Berücksichtigung der
Unsicherheit,3
 das gewonnene investitionsrechnerische Wissen weiteren
Anwendungsgebieten zuzuführen, insbesondere bei der Frage der
optimalen Nutzungsdauer bzw. des optimalen Ersatzzeitpunkts einer
bestehenden Investition,
 verschiedene Instrumente zur Lösungsfindung verwenden zu können
(Taschenrechner, Excel-Tabellen, Formelsammlung,
Plausibilitätsprüfung „per Hand“),
 Lösungsideen bei komplexeren praktischen Anwendungsfällen mit
Transferbezug zu entwickeln (hierzu dienen die zwei großen
Fallstudien).
3
Dazu muss der Leser die verschiedenen Methoden der Investitionsrechnung, inkl. ihrer
Stärken und Schwächen, zunächst kennenlernen, dann abwägen können, welche Methode
im vorliegenden Fall verwendet werden sollte, anschließend in der Lage sein, die
gewählte Methode formal richtig aufzubauen, das Ergebnis sachgerecht zu ermitteln und
entscheidungsorientiert zu bewerten.
XI
Schritte der Investitionsplanung
A Investitionsplanung
5 Kurzdefinition von Investitionsplanung
Der Begriff Investitionsplanung ist eine Zusammensetzung der

betriebswirtschaftlichen Fachbegriffe „Planung“ und „Investition“.4
Im Rahmen der „Planung“ soll systematisch ein gedanklicher Prozess
angestoßen werden, der auf zukünftiges Handeln gerichtet ist, hier auf die
potentielle Realisierung einer Investition.
Unter einer „Investition“ versteht man die zielgerichtete Verwendung des
knappen Gutes Kapital für langfristige Sach-, Finanz- oder immaterielle
Güter5 mit dem Ziel, Einzahlungen unter Erfüllung des Unternehmenszwecks
zu generieren.
Eine klassische Investition ist dabei von einer Auszahlungsvorleistung
gekennzeichnet, die zumeist relativ gut planbar ist, und von nachfolgenden
Einzahlungsüberschüssen, die oft schwieriger zu prognostizieren sind. Bei
einer ex post erfolgreichen Investition werden diese prognostizierten
Einzahlungs-überschüsse so hoch sein, dass sie letztendlich die Summe aus
anfänglichen Auszahlungsüberschüssen und deren Finanzierungkosten
übersteigen.
Die Investitionen können entweder der Erweiterung, der Rationalisierung
oder auch dem Ersatz eines nicht mehr sinnvoll einsetzbaren
Investitionsgutes dienen.
Des Weiteren können Investitionen einen strategischen, taktischen oder
operativen Charakter vorweisen. Erstere werden aufgrund der strategischen
Bedeutung auf der höchsten Ebene geplant, letztere infolge ihres
Routinecharakters auf unteren Ebenen, die taktische Variante nimmt eine
Zwischenposition ein.
Die Investitionsplanung hat zudem eine zentrale Bedeutung im Rahmen der
gesamten Unternehmensplanung, da die zu investierenden Beträge zumeist
4
Die weiteren Ausführungen basieren primär auf Olfert/Reichel 2009 S. 57 ff.
5
„Sachgüter“ sind insb. Maschinen, Fuhrpark, Grundstücke und Gebäude, „Finanzgüter“
insb. strategische Beteiligungen und „immaterielle Güter“ insb. der organisatorische
Aufbau des Unternehmens, die Ausstattung mit Humankapital und der Markenaufbau,
der vor allem durch Werbemaßnahmen für die abzusetzenden Produkte forciert wird.
1
Investitionsplanung
bedeutsam und außerdem regelmäßig nur unter Inkaufnahme signifikanter
Nachteile wieder freisetzbar sind.
6 Einbettung der Investitionsplanung in das

Investitionscontrolling
Aufgrund der langfristigen Auswirkung und der häufig kostspieligen

Reversibilität von Investitionen wird deren Controlling bei größeren
Unternehmen zumeist in eine eigenständige Abteilung ausgelagert. 6 Diese
„controllt“ die Investitionen, sprich diese Abteilung plant, steuert und
kontrolliert die langfristige Mittelverwendung und deren Freisetzung
(Desinvestition). Folglich ist die Planung (und Umsetzung) nur ein erster
Schritt. Falls eine Kontrolle Adjustierungsbedarf aufdeckt, muss umgesteuert
werden.
Dabei wird der Controller das „magische Dreieck“ vor Augen haben, mit den
drei Ecken Gewinn- bzw. Rentabilitätsmaximierung, Risiko (Ausmaß der
möglichen Abweichung vom erwarteten Erfolg einzelner
Investitionsalternativen) und Liquiditätsbelastung bzw. Liquidierbarkeit.
„Magisch“ ist nun, allen drei Ecken bzw. Zielen gleichzeitig voll entsprechen
zu wollen. Denn eine Maximierung der Gewinne kann erfahrungsgemäß
nicht mit einer Minimierung des operativen und liquiditätsmäßigen Risikos
einhergehen. Statt einer Maxi- bzw. Minimierung wäre daher eine
„Optimierung“ anzustreben, also ein gutes Chance/Risiko-Verhältnis
hinsichtlich der Gewinnchance im Verhältnis zum eingegangenen operativen
Risiko, bei gleichzeitiger Berücksichtigung der Restriktion Liquidität.7
6
Ansonsten bietet sich subsidiär ein regelmäßig tagender Investitionsausschuss an, der
zumindest mit erfahrenen Vertretern/Leitern aus Materialwirtschaft, Produktion,
Finanzen und Marketing, bei Bedarf auch mit einem Juristen, bestückt sein sollte . (Vgl.
Olfert/Reichel 2009, S. 59.)
7
Manchmal wird auch von einem „magischen Viereck“ gesprochen. Hier wird noch eine
vierte Ecke „Unabhängigkeit“ (insb. vor restriktiv wirkenden Kreditgebern) integriert.
2
7 Schritte der Investitionsplanung
7.1 Planung des gesamten Investitionsvolumens

Der größte Planungserfolg ist für ein Unternehmen dann erzielbar, wenn alle
Teilpläne neben der Investitionsplanung (also insbesondere beim Vertrieb,
der Beschaffung, der Produktion, den Finanzen, dem Personal) simultan
geplant werden. Hierzu können Verfahren des Operations Research
eingesetzt werden, welche die komplexen betrieblichen Interdependenzen
abbilden und einer Lösung zuführen sollen.
Da diese Methode sehr bzw. zu aufwendig ist, favorisiert die Praxis die
sogenannte Sukzessivplanung. Hierbei wird der Engpassbereich – und damit
oft der Vertrieb, also die schwierig zu beeinflussende Kundennachfrage – als
erstes geplant und die anderen Teilpläne richten sich daran aus. Durch zu
eruierende Investitions- bzw. Desinvestitionsmöglichkeiten kann die
Investitionsplanung auf diese Vorgabe reagieren. Sie wird dann in einem
nächsten Schritt abgleichen müssen, ob die Investitions- und damit
Auszahlungswünsche kompatibel mit den Möglichkeiten der Finanzplanung
sind. Wenn es hier Restriktionen gibt, bedarf es einer Abstimmung mit der
Folge, dass zumindest die notwendigen (z. B. Ersatzmaschinen zur Erhaltung
der Leistungsbereitschaft) und auch partiell diejenigen wünschenswerten
Investitionen zum Zuge kommen und alimentiert werden sollten, deren
geplante Renditen über den korrespondierenden Refinanzierungskosten
liegen.
Dies korrespondiert mit dem sogenannten Dean-Modell, in dem praxisnah
Finanzierungstranchen mit steigenden Grenzkosten Investitionsalternativen
mit fallenden Renditen gegenübergestellt werden. Dabei wird zunächst der
rentabelsten Investition die günstigste Finanzierung gegenübergestellt.
Anschließend wird überprüft, ob die nächstbeste, weniger rentable Investition
noch die Kosten der nächstgünstigeren, also teurer werdenden Finanzierung
tragen kann. Solange die eingeplante Grenzrendite über den
Grenzfinanzierungskosten liegt, schafft eine Investition Mehrwert, den
sogenannten Economic Value Added [EVA], und sollte umgesetzt werden.8
8
In der Praxis werden – unter Berücksichtigung des magischen Dreiecks – noch andere
Entscheidungskriterien herangezogen werden, insb. auch Risikoaspekte.
3
Investitionsplanung
7.2 Planung der Einzelinvestitionen9
7.2.1 Anregungsphase
Die Anregung für eine Investition kann aus vielfältigen Quellen stammen,
bspw. kann sie erfolgen durch
 die Produktionsabteilung, welche Engpässe ortet,
 die Marketingabteilung, welche veränderte Kundenwünsche
weitergibt,
 alle involvierten Mitarbeiter im Rahmen von
Verbesserungsvorschlägen,
 das Controlling, welches ungeachtet einer längeren technischen
Nutzungsdauer eine kürzere optimale wirtschaftliche Nutzungsdauer
ermittelt hat [siehe Kapitel B 3.1] oder
 eine Unternehmensberatung, die bspw. mittels der
Deckungsbeitragsrechnung Optimierungspotenzial beim
Produktionsprogramm oder
-verfahren ausgemacht hat.
7.2.2 Suchphase
Im Rahmen der Suchphase sollen die in der Anregungsphase gewonnenen
Vorschläge mittels Ideenfindungs- und Kreativitätstechniken ergänzt und
strukturiert werden, bspw. durch das Brainstorming oder die sogenannte
morphologische Methode. Letztere ist eine kreative heuristische Methode,
um komplexe Problembereiche vollständig zu erfassen und die möglichen
Lösungen vorurteilslos zu betrachten.
Sie erfolgt in einer Gruppe von bis zu sieben Personen, wodurch sich das
Wissens- und Ideenpotential erweitert. Die Durchführung wird von einem
Moderator gesteuert und dauert ca. eine halbe bis zwei Stunden.
Zusammen mit der Analyse des Problems ist eine Verallgemeinerung der
Fragestellung zweckmäßig. Dadurch erweitert man das Problemfeld mit dem
Ziel, originelle Lösungen zu finden. Die morphologische Analyse bedient
sich des morphologischen Kastens, des anschaulichen Bildes einer
mehrdimensionalen Matrix.10
Dadurch kann ein großer Fundus an Investitionsideen entstehen.
„Verschiedene Untersuchungen zeigen, dass – je nach Untersuchung –
9
Vgl. Olfert/Reichelt 2009, S. 61 ff. und 293 ff.
10
Vgl. Vahs/Burmester 1999, S. 167 ff.
4
zwischen 40 und 540 Projektvorschläge zu prüfen sind, um zu einem
[einzigen neuen; Einschub durch den Verfasser] realisierungswürdigen
Forschungs- und Entwicklungsprojekt zu gelangen.“11
Um diese Selektion effizient zu gestalten, sollte zunächst die
Nutzwertrechnung eingesetzt werden. Diese misst den Nutzen einer
Investitionsidee arbeitsextensiv mittels nominaler, ordinaler oder kardinaler
Skalierung. Außerdem werden so auch qualitative Kriterien operabel.
Im Rahmen eines ersten „Screenings“ werden erfahrungsgemäß 60 bis 90 %
der Ideen eliminiert, die den Mindeststandards des Unternehmens
widersprechen. Diese Mindeststandards können auf wirtschaftlichen
Kriterien fußen (wie Kundendienst, Garantie, Zuverlässigkeit etc.), auf
technischen Kriterien (wie Genauigkeitsgrad, Störanfälligkeit) oder auch auf
Umwelt- oder rechtlichen Kriterien.
Im nachfolgenden „Scoring“ fallen mittels Punktbewertung nochmals 60 bis
90 % der verbliebenen Ideen weg. Dabei werden u. a. obige qualitative und
auch wichtige quantitative Anforderungen unternehmensindividuell
bepunktet und gewichtet, sodass eine aggregierte Nutzwert-Messzahl
entsteht. Falls nun das einzelne Projekt keine vorgegebene absolute oder
relative Platzierung erreicht, wird es an dieser Stelle aussortiert.
Die verbliebenen Projekte sollten nun einer ausführlicheren quantitativen
Investitionsrechnung unterzogen werden, wobei zunächst zu klären wäre,
welche der vielfältigen Berechnungsmethoden verwendet werden sollte.
7.2.3 Entscheidungsphase
Mittels obiger Ergebnisse aus der Nutzwertrechnung und der sich
anschließenden traditionellen (statischen und/oder dynamischen)
Investitionsrechnung (siehe die nachfolgenden Hauptkapitel) muss dann vom
Management eine Entscheidung getroffen werden. Hierbei werden auch noch
weitere Aspekte einfließen, bspw. die Risikoaversion und subjektive
Präferenzen, welche die Gefahr eines nachträglichen „Schönrechnens“
bergen. Der Entscheidungsprozess sollte daher möglichst standardisiert und
objektiviert stattfinden, gut dokumentiert sein sowie dem Controller für
weitere Analysen zur Verfügung gestellt werden.
7.2.4 Durchführungsphase
Im Rahmen der Durchführung ist darauf zu achten, dass alle Daten und
Erkenntnisse festgehalten und dem Rechnungswesen bzw. Controlling
11
Olfert/Reichel 2009, S. 293.
5
Investitionsplanung
zugeführt werden. So sollen bspw. planmäßige und außerplanmäßige
Anschaffungsnebenkosten, Informationen der Leasinggesellschaften zu
Restwerten, steuerliche und voraussichtlich technische Nutzungsdauern und
auch alle positiven und negativen Überraschungen festgehalten werden. Alle
diese Informationen können nämlich entweder für handels- und
steuerrechtliche oder für kosten- und investitionsrechnerische sowie für
Controlling-Zwecke verwendet werden.
7.2.5 Kontrollphase
Alleine schon durch die Existenz einer institutionalisierten Kontrolle wird die
Planung seriöser und damit besser durchgeführt. Erkannte Abweichungen zu
den Planwerten können zukünftige Planungen verbessern. Gegebenenfalls
können auch sofort Anpassungsmaßnahmen in Angriff genommen werden,
bspw. Reklamationen beim Maschinenlieferanten oder Änderungen im
Fertigungsablauf.
In den folgenden Kapiteln sollen nun die traditionellen Verfahren der
Investitionsrechnung vorgestellt werden, in Kapitel B bei unterstellter
Sicherheit und in Kapitel C realitätsnäher unter Berücksichtigung der
Unsicherheit.
Übungsaufgabe 1
Beschreiben sie kurz die Schritte der Investitionsplanung!12
12
Die Musterlösung zu dieser und allen weiteren Übungsaufgaben befindet sich im
Anhang.
6
Literaturverzeichnis
B Investitionsentscheidungen unter
Sicherheit
1 Dynamische Verfahren der Investitionsrechnung
1.1 Einführendes Überblicks-Beispiel

Zunächst wird dem Leser ein einfaches Beispiel anhand gegeben, das alle
nachfolgenden Kapitel anschneidet und so einen schnellen Überblick über die
einzelnen Verfahren der Investitionsrechnung liefert; dabei werden auch schon
die Bezüge zwischen den einzelnen Methoden aufgezeigt.
Überblicks-Beispiel
Für eine Maschine mit zweijähriger Nutzungsdauer sind als
auszahlungswirksame Anschaffungsausgaben A0 100 [im Weiteren immer als
Mio. €] zu zahlen. Diese Investition erbringt im Folgejahr Mehreinnahmen von
30 versus Mehrausgaben von 20, im Jahr darauf von 140 (inkl. Verschrottungs-
bzw. Verkaufserlöse) versus 30. Es wird vereinfachend angenommen, dass diese
Mehreinnahmen und -ausgaben jeweils am Ende der beiden Jahre anfallen. Die
Finanzierungskosten i seien 8 %. Es wird nun ermittelt:
a) Kumulierter Gewinn der Investition per heute (als Barwert der
Einzahlungsüberschüsse) [Kapitel B 1.2.2],
b) kumulierter Gewinn bzw. die Kontostandsveränderung nach
Investitionsabschluss [Kapitel B 1.2.6],
c) annualisierter (jährlich gleichbleibend auszahlbarer) Gewinn [Kapitel B
1.2.3],
d) cash-mäßiger Break-even-Zeitpunkt [Kapitel B 1.2.5],
e) Investitions- bzw. Kapitalrendite [Kapitel B 1.2.4],
f) Sensitivitätsanalysen zur Eruierung der kritischen Werte, bei denen die
Vorteilhaftigkeit umschlägt [Kapitel C 1.3.2].
7
Anhang
Lösungsskizze
a) Gesucht: kumulierter Gewinn/Mehrwert per heute (= Kapitalwert C0 in
t0 = 0 in Mio.) [siehe Kapitel B 1.2.2]
Grundlage bilden die aggregierten Cashflows, hier (jeweils zum
Jahresende)
in t0 = 0: -100 €
in t1 = 1: +30 € - 20 € = 10 €
in t2 = 2: +140 € - 30 € = 110 €
1. Berechnungsmöglichkeit:
Abzinsen der Cashflows mit dem Kalkulationszinssatz, hier mit den
Finanzierungskosten von i = 8 % = 0,08:
10 € 110 €
C0 = -100 € + 1
+ = +3,57
( 1 + 0,08 ) ( 1 + 0,08 )2
2. Berechnungsmöglichkeit:
Gesucht: Kontostandsveränderung nach Investitionsende, hier in t2 (=
Endwert C2 nach 2 Jahren) [gemäß Kapitel B 1.2.6], die anschließend auf
t0 abzuzinsen wäre:
Kontostand in t1: -100 € × 1,08 + 10 € = -98 €
Kontostand in t2: -98 € × 1,08 + 110 € = +4,16 € (= Endwert C2 )
C2
Barwert in t0: C0 = = +3,57
(1,08 )2
Der Mehrwert per heute ist 3,57 €. Er kann heute entnommen werden,
ohne das Konto per Saldo/am Ende des Investitionszeitraumes zu
belasten. Die Probe bestätigt dies:
Kontostand in t1: (-100 € - 3,57 €) × 1,08 + 10 € = - 101,86 €
Kontostand in t2: -101,86 € × 1,08 + 110 € = 0 €
b) Gesucht: Kontostandsveränderung nach Investitionsabschluss [siehe
Kapitel B 1.2.6]
Diese Veränderung ist der Endwert Cn, hier also C2 = + 4,16, siehe a)
8
c) Gesucht: Statt des einmaligen Mehrwerts (= Kapitalwert) der über 2
Jahre – in gleichen Raten – verteilbare bzw. aufteilbare Mehrwert (=
Annuität) [siehe Kapitel B 1.2.3]
Lösungsformel:
Annuität = C0 × Kapitalwiedergewinnungsfaktor [KWF für 2 Jahre, bei
8 % Zins – s. die einschlägigen Tabellen] = +3,57 € × 0,5607 = +2,00 €
1. Probe via Endwert-Ermittlung, wobei eine jährliche Entnahme in
Höhe der Annuität, hier von 2 €, zu unterstellen ist:
Kontostand in t1 nach Entnahme von 2 €: -100 € × 1,08 + 10 € - 2 € =
-100 €
Kontostand in t2 nach Entnahme von 2 €: -100 × 1,08 + 110 € - 2 € = 0 €
2. Probe nach Plausibilitätskriterien:
Es besteht ein operativer Mehrwert von -100 € + 10 € + 110 € = +20 €
und Finanzierungskosten von 2 (Jahre) × 0,08 × -100 € = -16 €, per Saldo
also ein Mehrwert von +4 € in 2 Jahren, p. a. also +2 €.
d) Gesucht: Der Cash-mäßige Break-even-Zeitpunkt (=
Amortisationszeitpunkt [siehe Kapitel B 1.2.5] )
Der in a) ermittelte Kontostand beträgt in t 0 -100 €, in t1 -98 € und in t2
+4,16 €.
Insofern entstehen – zumindest bei linearem Zusammenhang – erstmals
nach knapp 2 Jahren der Break-even und damit „schwarze Zahlen“.
e) Gesucht: Die Investitions- oder Kapitalrendite (vor
Finanzierungskosten) [siehe Kapitel B 1.2.4]
Sie ist der durchschnittliche jährliche (hier: Cash-)Ertrag zum
durchschnittlich eingesetzten Kapital.
Um eine komplizierte Rechnung in diesem - lediglich einführenden –
Überblicks-Beispiel zu vermeiden, wurden die Zahlen so gewählt, dass
die gesuchte Rendite wie bei einer zweijährigen Festgeld-Anlage
ermittelt werden kann. Bei 10 € ausgezahlter Verzinsung in den Jahren t 1
und t2 und einer Rückzahlung in Höhe der Einzahlung von 100 € kann
man leicht auf eine Verzinsung bzw. Rendite von
10 €
=10 % schließen.
100 €
Diese 10 % p. a. Investitionsrendite wird auch als interner Zinsfuß

bezeichnet [mehr dazu unter B 1.2.4.3].
9
Anhang
Interessanterweise lässt sich diese Investitionsrendite zur Annuität
überführen: Wenn man von diesem 10-prozentigen operativem Erfolg
(vor Finanzierungskosten) nun die effektiven Finanzierungskosten von
(hier)
8 % subtrahiert, entsteht ein jährlicher (relativer) Nettoerfolg von 2 %,
der bezogen auf den durchschnittlichen Kapitaleinsatz von 100 € einen
absoluten jährlichen Erfolg (= Annuität) [gemäß Kapitel B 1.2.3] von 2 €
nach sich zieht.
f) Gesucht: Alternative Zahlungsreihen, die sensibilisieren, wie stark
einzelne investitionsrechnerische Plandaten ex post abweichen müssten,
um den geplanten Mehrwert aufzuzehren (Sensitivitätsanalyse). Dies
trägt den Unwägbarkeiten bei der Investitionsplanung Rechnung. [siehe
Kapitel C 1.3.2]
Es entsteht kein Mehrwert mehr, sei es beim Kapital- bzw. Endwert oder
bei der Annuität, wenn die operative Investitionsrendite von bisher 10 %
den Finanzierungskosten von bisher 8 % entspricht.
Damit der Mehrwert entfällt, müssten entweder die Finanzierungskosten
von derzeit 8 % auf 10 % steigen, oder die Investitionsrendite müsste
von 10 % auf 8 % fallen.
Letzteres wird im Weiteren verfolgt: Um diese Rendite im Durchschnitt
auf 8 % abzusenken, können verschiedene
Zahlungsreihenmodifikationen vorgenommen werden; Beispiele dazu in
der folgenden Tabelle.
t0 = 0 t1 = 1 t2 = 2 t3 = 3
Verlust des Endwertes -100 +10 +110

in t2 (bspw. aufgrund -4,16
eines Preisverfalls)
Spätere Abbruchkosten -100 +10 +110 - 4,16 × 1,08
Verlust des Kapitalwertes -100 +10 +110
in t0 (wegen höherer A0) -3,57
nur noch jährlich -100 +8 +108
achtprozentige Verzinsung
nur noch achtprozentige -100 +56,08 +56,0813
Annuität
(weitere und) längere -100 -100 +2 × 100
Vorlaufkosten; bei nur +8 +2 × 8
achtprozentiger Verzinsung -92 +216
13
KWF für 2 Jahre bei 8 % Zins = 0,560769.
10
Abbildung 1: Kritische Szenarien beim Überblicks-Beispiel
1.2 Die Verfahren der Investitionsrechnung im Einzelnen

In der Literatur werden bis zu fünf dynamische Verfahren genannt. Diese
sollen Ihnen nachfolgend vorgestellt werden. Deren Gemeinsamkeiten bzw.
Prämissen werden unter dem nächsten Gliederungspunkt „Grundlagen“
behandelt.
1.2.1 Grundlagen
Zunächst wird auf die bei der dynamischen Investitionsrechnung
verwendeten Zahlungsgrößen eingegangen. Danach werden wichtige Aspekte
zum Zahlungs- und Bezugszeitpunkt sowie zum Kalkulationszinssatz
betrachtet.
1.2.1.1 Verwendung von Zahlungsgrößen

Die dynamischen Verfahren umgehen zwei wesentliche Fehlerquellen der
statischen Investitionsrechnungsmethoden:
Es werden zum einen nicht Erfolgsgrößen (insb. aus der Kostenrechnung),
sondern Cash-Größen (Ein- und Auszahlungen) betrachtet, zum anderen wird
auf das vereinfachende und pauschalierende Rechnen mit
Durchschnittsgrößen verzichtet, sodass der Zinseffekt richtig berücksichtigt
werden kann.
Infolgedessen sind die dynamischen Verfahren wesentlich exakter und damit
aussagekräftiger, allerdings rechentechnisch auch komplizierter als die
statischen Varianten, denn die zu verschiedenen Zeitpunkten anfallenden
Ein- und Auszahlungen müssen durch Auf- oder Abzinsung (mit dem
sogenannten i. d. R. einheitlichen Kalkulationszins) [siehe Kapitel B 1.2.1.4]
auf einen gemeinsamen Bezugszeitpunkt (i. d. R. zum Investitionsbeginn = t0
bzw. zum Investitionsende = tn) vergleichbar gemacht werden.14
Diese Kompliziertheit schreckt jedoch insb. die Großunternehmen immer
weniger ab. So benutzten bspw. 1996 schon 49 % die dynamische und nur
19 % die statische Amortisationsrechnung, wohingegen 7 Jahre zuvor beide
Methoden noch annähernd gleichgewichtet waren. Außerdem belegen die
drei dynamischen Methoden Kapitalwert [siehe Kapitel B 1.2.2], interner
Zinsfuß [siehe Kapitel B 1.2.4] und dynamische Amortisationsrechnung
[siehe Kapitel B 1.2.5] mit 73 %, 68 % und 49 % alle drei „Medaillenplätze“
14
Vgl. Bieg 2003, S. 28.
11
Anhang
bezogen auf die Anwendungshäufigkeit. Ausschließlich statische Methoden
benutzen nur noch 9 % der Großunternehmen, nachdem dies zwei Jahrzehnte
zuvor noch 40 % taten. Anders hingegen bei den Mittelständlern, die
offensichtlich die einfachere Handhabung bislang stärker gewichten, da dort
die statische Rentabilitätsrechnung mit 47 % vor der Methode des internen
Zinsfußes mit 44 % und der Kapitalwertmethode mit 36 % rangiert.15
1.2.1.2 Zahlungszeitpunkte
Aus rechentechnischen Vereinfachungsgründen wird zumeist ein sogenannter
nachschüssiger Anfall (und zwar einheitlich zum 31.12. 16) aller durch die
Investition ausgelösten Zahlungen unterstellt. Dabei dürfen auch etwaige
Liquidationserlöse und Abbruchkosten nicht vergessen werden. 17 Nicht
(explizit) zu berücksichtigen sind hingegen die Zinszahlungen, da diese
(implizit) durch die notwendigen Ab- bzw. Aufzinsungen berücksichtigt
werden.
1.2.1.3 Bezugszeitpunkt
Wird als Bezugszeitpunkt das Ende des Planungszeitraums gewählt, so erhält
man durch Aufzinsung aller durch die Investition ausgelösten Zahlungen den
sogenannten Endwert der Investition. Dieser „Endwert“ gibt an, wie viel
eine Investition nach Beendigung, also am „Ende“, „wert“ ist, sprich
inwieweit sich dann c. p. das Bankkonto positiv verändert hat. [Eine
Vertiefung erfolgt unter Kapitel B 1.2.6.] Wird als Bezugszeitpunkt der
Beginn des Planungszeitraums gewählt, (wie es in der Praxis üblich ist, da
man „im Heute“ denkt bzw. kalkuliert und nicht in der – u. a.
inflationsverzerrten – Zukunft), so ergibt sich durch Abzinsung aller durch
die Investition ausgelösten Zahlungen der Kapitalwert [Beispiele zur
Kapitalwertmethode unter Kapitel B 1.2.2].18
1.2.1.4 Kalkulationszinssatz
Bei den meisten Verfahren der Investitionsrechnung ist ein kalkulatorischer
Zins vorzugeben. Dieser Rechnungs- oder Kalkulationszins orientiert sich
insbesondere an
15
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 32 f. und S.165.
16
Unter B 1.2.4.3.5 wird diese Vereinfachung aufgehoben und es entsteht dann lediglich
ein leicht höherer Rechenaufwand.
17
Systematisch sauberer wären die Begriffe Liquidations-“Einzahlungen“ und
Abbruch-“Auszahlungen“, da nur Cash-Größen und keine Kosten oder Erträge zu
erfassen sind!
18
Vgl. Bieg 2003, S. 30.
12
 den Kapitalkosten,
 der Rendite der alternativen Anlage (Opportunitätszins) und
 einer geforderten Mindestverzinsung.
1. Kapitalkosten
a) Falls unausgenutzte Kreditlinien vorliegen, ist der Kalkulationszinssatz
der effektive Sollzinssatz.
b) Falls neben der Fremd- zugleich eine Eigen(kapital)finanzierung
vorgenommen werden soll (entweder aus Fremdkapital-Restriktionen
oder aufgrund eines angestrebten optimalen Verschuldungsgrades), sind
zusätzlich kalkulatorische Eigenkapitalkosten (auf traditionelles
Eigenkapital) bzw. höhere effektive Mezzanine-Kosten (auf lediglich
wirtschaftliches Eigenkapital) zu berücksichtigen. Es entsteht ein
(kapitalgewichteter) Mischzins.19
c) Falls eine Finanzierung aus freigesetzten (i. d. R. liquiden) Mitteln
erfolgt, kann der entgangene Zinsertrag veranschlagt werden.
2. Rendite der alternativen Anlage (Opportunitätszins)

Hier drückt der zu ermittelnde Kapitalwert keinen absoluten, sondern einen
relativen Mehrwert aus, und zwar relativ zur zweitbesten Anlagemöglichkeit.
3. Geforderte Mindestverzinsung
Durch Zuschläge kann hier dem divergierenden Risiko Rechnung getragen
werden. Es entsteht wieder ein relativer Mehrwert.
Die deutsche Praxis entscheidet sich mehrheitlich für das Kapitalkosten-
Kriterium, und dabei insb. vereinfachend für den Sollzins, 20 sodass auch in
diesem Lehrbrief primär mit dem Sollzins argumentiert werden soll.
19
Siehe hierzu auch die Lehrbriefe „Finanzierung“ und „Kostenrechnung 1“ von dem Fach
BWL 2.
20
Däumler/Grabe werten hierzu einige empirische Untersuchungen aus und stellen zum
Kalkulationszinssatz Folgendes fest: a) Sowohl für Großunternehmen als auch für KMU
liegt die Bandbreite zwischen 7 und 12 %, der Durchschnitt bei knapp 10 %. b) In 52 %
der Fälle ist der (wohl gewogene) Fremdkapital-Zins der Bestimmungsgrund, in 17 % der
tatsächliche Fremdkapital-Zins, in 29 % die Eigenkapitalverzinsung. Damit liegen diese
Werte deutlich unter dem Zins von 27 %, den der Zentralverband der Elektrotechnischen
Industrie (1971) empfohlen hat. Dieser hohe Wert inkludiert auch weitere Belastungen
wie Inflationsrisiken und operative Risiken sowie erfolgsabhängige Steuern, denen in der
Praxis offensichtlich isoliert Rechnung getragen wird (vgl. Däumler/Grabe 2007, S.
36 f.).
13
Anhang
Dabei besteht ein weiteres Problem: Weil der – zum vereinfachten Auf- bzw.
Abzinsen – geforderte einheitliche Kalkulationszinssatz (sowohl zwischen
Soll- und Habenzins als auch in zeitlicher Hinsicht) nicht praxisnah ist, 21
müsste oft ein Mischzinssatz gebildet werden. Andernfalls kommt es zu
entsprechenden Verzerrungen.
Diese Verzerrungen können durch einen – dann aufwendigeren –
vollständigen Finanzplan, siehe Kapitel B 1.2.6, vermieden bzw. gemildert
werden.
1.2.1.5 Steuerliche Einflüsse auf Investitionsentscheidungen

Im Weiteren werden die einzelnen Verfahren der Investitionsrechnung ohne
Berücksichtigung der erfolgsabhängigen Steuerbelastung vorgestellt. Dies ist
tolerabel, da die Steuereffekte üblicherweise die Vorteilhaftigkeit nicht
beeinflussen.
Für eine exakte Berechnung der Höhe des Netto-Erfolges müssen die Steuern
jedoch berücksichtigt werden. Dabei sind die Einzahlungsüberschüsse um die
absolute Steuerbelastung und der Kalkulationszins um die prozentuale
Steuerentlastung zu reduzieren.
Gewinne sind in Deutschland i. d. R. mit ca. 30 % bei Kapitalgesellschaften
und mit bis zu 47,5 % bei Nicht-Kapitalgesellschaften zu versteuern.
Bemessungsgrundlage der Steuern sind jedoch nicht die
Einzahlungsüberschüsse, sondern der steuerliche Gewinn. Diesen kann man
entweder exakt ausrechnen oder man unterstellt vereinfachend, dass er in
Höhe der Einzahlungsüberschüsse (als Approximation der steuerlichen
Umsatzerlöse minus der auszahlungswirksamen steuerlichen Aufwendungen)
abzüglich der nicht auszahlungswirksamen steuerlichen Aufwendungen
(vereinfachend: die linearen Abschreibungen) anfällt.
Falls die Fremdkapitalzinsen, i. B. 8 %, den Abzinsungsfaktor determinieren,
ist der relevante Netto-Abzinsungsfaktor bei Kapitalgesellschaften mit rein
inländischen Erträgen (1 - 0,30) × 8 % = 5,6 %; denn die Sollzinsen mindern
i. d. R. die Steuer-Bemessungsgrundlage, sodass die Nettozinsbelastung eben
nur bei 5,6 % liegt. Dieser Vorzug gilt nicht für die (nur kalkulatorischen)
Eigenkapital-Kosten. Falls eine Eigenkapital-Quote von 25 % vorliegt und
die Eigenkapital-Geber eine Rendite von 12 % einfordern, entsteht ein
durchschnittlicher Kapitalkostensatz von 8 % × (1 - 0,30) × (1 - 0,25) + 12 %
× 1 × 0,25 = 5,6 % × 0,75 + 12 % × 0,25 = 8,2 %.22
21
Nur ausnahmsweise wird eine reine Fremdfinanzierung vorliegen, bei der
Einzahlungsüberschüsse komplett zur Tilgung des Investitionskredites verwendet werden
können.
22
Siehe dazu auch den Lehrbrief Kostenrechnung 2 des Moduls BWL 2.
14
Übungsaufgabe 223
Ein Investor, der die Durchführung einer Investition plant, möchte seinen
Kalkulationszinssatz festlegen. Welche Höhe hat der Kalkulationszinssatz,
wenn das mit der Investition verbundene Risiko durch einen 6-prozentigen
Aufschlag berücksichtigt werden soll
a) bei vollständiger Eigenfinanzierung und einem Habenzinssatz von 9 %?
b) bei vollständiger Fremdfinanzierung und einem Sollzinssatz von 11 %?
c) bei einem Eigenfinanzierungsanteil von 25 %? Ansonsten soll a) und b)
gelten!
d) im Fall c) unter Berücksichtigung von 30 % deutscher KöSt?
e) bei einer verdrängten Rendite (= Effektivzinssatz der besten nicht
gewählten Alternativinvestition) von 19 %? (Hinweis: Die
Alternativinvestition ist mit dem gleichen Risiko behaftet wie das
Beurteilungsobjekt.)
1.2.2 Kapitalwertmethode
1.2.2.1 Hinführung
Die Kapitalwertmethode wird synonym auch Barwertmethode genannt. Sie
dient der Ermittlung der absoluten als auch der relativen Vorteilhaftigkeit
eines Investitionsvorhabens. Bei der relativen Vorteilhaftigkeit werden sich
gegenseitig ausschließende alternative Projekte verglichen. Bei der absoluten
Vorteilhaftigkeit wird errechnet, ob der operative Erfolg die
Finanzierungskosten abdeckt.
In beiden Fällen werden alle Ein- und Auszahlungen auf einen bestimmten,
einheitlichen Zeitpunkt bezogen, und zwar i. d. R. auf den Anfangszeitpunkt
der Investition. Die mittels des Kalkulationszinsfußes erfolgende Abzinsung
auf diesen einen Zeitpunkt ergibt Barwerte, die – mit den
Anschaffungskosten aufsummiert – den sogenannten Kapitalwert der
Investition ergeben. Die Vorteilhaftigkeit der verschiedenen
Investitionsprojekte wird an der Höhe der Kapitalwerte gemessen. Das
Projekt mit dem höchsten positiven Kapitalwert ist auszuwählen.
23
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 46 f., Aufgabe 1.15. mit Modifizierungen.
15
Anhang
1.2.2.2 Entscheiden nach dem Vorteilhaftigkeitskriterium
1.2.2.2.1 Absolute Vorteilhaftigkeit

Wir wollen in der folgenden Abbildung 24 eine Investitionsmöglichkeit A
betrachten, die über den ganzen Lehrbrief hinweg herangezogen werden soll.
Wir wollen sie im Weiteren als (Investitions-)Projekt A oder Standard-
Beispiel A titulieren.
Wie schon erwähnt, fließen bei der dynamischen Investitionsrechnung nur
Cash-Größen ein, also Ein- und Auszahlungen bzw. deren Zahlungssalden Z t,
nicht jedoch zahlungsneutrale Größen aus der Kostenrechnung, z. B.
kalkulatorischer Unternehmerlohn, oder aus der Handels-/Steuerbilanz, z. B.
Abschreibungen.
Periode
t0 = 0 t1 = 1 t2 = 2 t3 = 3 t4 = 4
Zahlungs-
vorgabe [in €]
Anschaffungs-
-104.450
auszahlungen
Laufende operative
-860.000 -860.000 -860.000 -860.000
Auszahlungen
Laufende operative
+900.000 +900.000 +900.000 +900.000
Einzahlungen
Sonstige Zahlungen
 Zinsloses
+20.000 -20.000
Darlehen
 Subvention +10.000
 Schrotterlös
minus +10.000
Abbruchkosten
Zt -104.450 +60.000 +50.000 +40.000 +30.000
Abbildung 2: Unser Standard-Beispiel A: Zahlungsreihe aus dem vierjährigen

Investitionsprojekt A
Der Kalkulationszinssatz betrage 8 % p. a.; i = 0,08. Der Kapitalwert des

Projektes A ergibt sich demnach aus:
24
In partieller Anlehnung an Bieg 2003, S. 33.
16
Z1 Z2 Z3 Z4
C0 = - A0 + + + +
(1 + i) 1 (1 + i)2 (1 + i)3 (1 + i) 4
60.000 € 50.000 € 40.000 € 30.000 €
= -104.450 € + + + +
1,08 1,08
2
1,08
3
1,08
4
= -104.450 € + 60.000 € × 0,925926 + 50.000 € × 0,857339 + 40.000 € ×

0,793832 + 30.000 € × 0,735030
= -104.450 € + 55.556 € + 42.867 € + 31.753 € + 22.051 €
= +47.777 €
Die folgende Darstellung (Abbildung 3) auf dem Zeitstrahl verdeutlicht, wie
dieser Wert zustande kommt.
Abbildung 3: Kapitalwertermittlung beim Standard-Beispiel A auf dem Zeitstrahl

[Werte in €]
Als realer Hintergrund könnten z. B. vier aufgenommene – jeweils endfällige

und mit 8 % zu verzinsende – Kredittranchen dienen. Deren aufsummierte
Auszahlungs- und damit Barwerte belaufen sich auf 152.227 €. Damit wird
eine Maschine für 104.450 € erworben, der Rest, 47.777 €, steht als
Mehrwert zur freien Verfügung. Die Höhe der endfälligen Kredittranche
wurde dabei jeweils so gewählt, dass die geplanten jährlichen
Einzahlungsüberschüsse gerade genau ausreichen, um den Kredit voll – mit
Zins, Zinseszins und Tilgung – bedienen zu können.25
25
In der Praxis werden die risikoaversen Kreditgeber jedoch darauf drängen, dass die vier
Kredittranchen barwertig um 47.777 € niedriger ausfallen, damit der potentielle
Mehrwert nicht gleich verkonsumiert werden, sondern für negative
Planungsabweichungen herhalten kann.
17
Anhang
Da der Mehrwert mit einem Kapitalwert von 47.777 € größer als 0 ist, ist das
Investitionsvorhaben – absolut gesehen – vorteilhaft und sollte daher – unter
ausschließlich zahlungsorientierten Gesichtspunkten – durchgeführt werden.
Diesen Gewinn in Form des (barwertigen) Kapital(mehr)wertes könnte man
theoretisch sofort voll für Privatzwecke entnehmen, und hätte dann am Ende
der Investitionsperiode – planmäßiger Zahlungsverlauf vorausgesetzt – den
gleichen Kontostand wie vor der Investition.
Dabei muss jedoch ein vollkommener Kapitalmarkt unterstellt werden, sprich
dass jederzeit Kapital in beliebiger Höhe zum einheitlichen – und eben nicht
fristendifferenzierten – Kalkulationszinssatz (im letzten Beispiel zu 8 %)
aufgenommen oder (bspw. durch eine Kredittilgung) angelegt werden kann.
Frage: Warum ist hier eigentlich ein Mehrwert entstanden?
Ein Mehrwert in Form eines positiven Kapitalwertes entsteht, wenn die
operative (= EBIT-) Rendite26 höher ist als die in dem Kalkulationszins
verdichteten Finanzierungskosten. Dies ist hier offensichtlich gegeben. Wie
später (anhand Abbildung 6) gezeigt wird, liegt die operative (bzw.
Investitions- oder Kapital-) Rendite mit 30 % deutlich über dem 8-
prozentigen Kalkulationszins.
26
Die operative oder betriebliche Rendite berücksichtigt keine Finanzierungkosten und
Steuern und entspricht daher der angelsächsischen EBIT-Rendite. Bezogen auf alle
Investitionen eines Unternehmens spricht man auch von der Gesamtkapital-Rendite,
bezogen auf eine einzelne Investition von der Investitions-Rendite. Letztere entspricht
auch dem internen Zinsfuß.
18
Hierzu ein weiterführendes Beispiel, welches aufzeigt, wann generell ein
Mehrwert entstehen kann.
Eine fremdfinanzierte Sachinvestition von 100 € mit jährlicher
Investitionsrendite von 10 % soll nach zwei Jahren eine einmalige
Einzahlung von 121 € ermöglichen. (Diese endfällige Investition wird im
weiteren Verlauf des Lehrbriefes als Investition E bezeichnet.) Diese
Ausschüttung erbringt – mit 10 % jährlichen Fremdkapital-
Finanzierungskosten abgezinst – aber nur einen Barwert in Höhe der
Investitionssumme und daher einen Kapitalwert von null. Der operative
Gewinn von +21 € wird nämlich durch die absolut und prozentual
gleichhohen Finanzierungskosten aufgehoben und es entsteht kein Mehrwert
mehr.
Diese Aussage gilt auch beim Einsatz von Eigenkapital. Es entstehen zwar
keine effektiven Finanzierungskosten, dafür gleich hohe kalkulatorische
Opportunitätskosten. Statt einer Sachinvestition hätte man genauso gut (also
bei gleichem Endwert von 121 €) die Opportunität „Finanzinvestition“ am
Kapitalmarkt tätigen können, wo – aufgrund der hier unterstellten
„Vollkommenheit“ – der Anlagezins dem Finanzierungssatz von 10 %
entspricht. Die Sachinvestition erbringt hier, im Vergleich zu einer
Finanzinvestition, also keinen Mehrwert.
Conclusio: Ein Mehrwert kann folglich nur dann entstehen, wenn die
operative Rendite höher als der Finanzierungszins bzw. der barwertige
operative Gewinn höher als die absoluten barwertigen Finanzierungskosten
ist.
19
Anhang
Übungsaufgabe 327
Ein Autofahrer, der einen Unfall verschuldet hat, steht vor folgendem
Entscheidungsproblem:
1. Er kann den Unfallschaden ohne Inanspruchnahme seiner
Haftpflichtversicherung selbst regulieren. Die dabei entstehende und
sofort fällige Auszahlung beläuft sich auf 1.500 €.
2. Er kann die Schadensregulierung seiner Haftpflichtversicherung
überlassen, hat dann jedoch durch den Verlust des
Schadenfreiheitsrabattes in den nächsten Jahren mit folgenden
zusätzlichen Prämienzahlungen zu rechnen:
1. Jahr: 500 € zusätzliche Prämienzahlung
Welche Entscheidung empfehlen Sie, wenn mit einem Zinssatz von

a) i = 0,08 = 8 % oder
b) i = 0,10 = 10 % zu rechnen ist?
1.2.2.2.2 Relative Vorteilhaftigkeit

Außer A ließen sich noch die Investitionsmöglichkeiten B oder C
realisieren.28 Für diese soll ebenfalls der Kalkulationszins von 8 % gelten. In
sprachlicher Abgrenzung zu unserem (Investitions-) Projekt und Standard-
Beispiel A sollen sie mit (Investitions-) Projekt oder Standard-Beispiel B und
C tituliert werden.
27
Siehe Däumler/Grabe 2007, S. 83, Aufgabe 2.13.
28
Vgl. im Weiteren Bieg 2003, S. 34 f.
20
Zahlungen [in €] zu den Zeitpunkten

Investitions-
projekt
t0 = 0 t1 = 1 t2 = 2 t3 = 3 t4 = 4 t5 = 5 t6 = 6
A -104.450 60.000 50.000 40.000 30.000 - -
B -123.390 40.000 50.000 60.000 70.000 - -
C -104.450 34.000 34.000 34.000 34.000 34.000 34.000
Abbildung 4: Zahlungsreihen von drei Investitionsprojekten [Standard-Beispiele]
Daraus lassen sich folgende Kapitalwerte ableiten:
C 0A = +47.777 € (s. Abbildung 3)

40.000 € 50.000 € 60.000 € 70.000 €
C 0B = -123.390 € + + + +
1,08 1,08
2
1,08
3
1,08
4
= +55.596 €
34.000 € 34.000 € 34.000 € 34.000 €
C 0C = -104.450 € + + + +
1,08 1,08
2
1,08
3
1,08
4
34.000 € 34.000 €
+ 5
+ 6
= + 52.728 €
1,08 1,08
Investitions- A0 Nutzungsdauer C0
projekt [in €] [in Jahren] [in €]
A 104.450 4 47.777
B 123.390 4 55.596
C 104.450 6 52.728
Abbildung 5: Kapitalwerte der drei Standard-Beispiele (bei i = 0,08)
Entscheidung
I. Alle drei Varianten sind absolut vorteilhaft und sollten durchgeführt
werden, falls sie gemeinsam durchführbar sind, weil z. B. drei verschiedene
Regionen oder Kundenkreise angesprochen werden.
II. Falls Restriktionen, z. B. auf der Absatzseite, vorliegen und daher nur
eine einzige Alternative gewählt werden kann, sollte nach dem
21
Anhang
Kapitalwertkriterium die Alternative mit dem höchsten Kapitalwert, also das
Projekt B, gewählt werden.
Dies gilt auch im Falle einer Kapitalknappheit, solange das zur Verfügung
stehende Kapital den Kapitalbedarf von B (i. H. v. 123.390 €) übersteigt.
Denn die zusätzlichen Mittel der Projekte A und C (i. H. v. 123.390 € -
104.450 €) können – im Rahmen der sogenannten Ergänzungs- bzw.
Differenzinvestition – prämissenbedingt nur zum Kalkulationszins angelegt
werden, wodurch kein Kapital(mehr)wert geschaffen wird [siehe Kapitel B
1.2.4]. Nur bei knappem Kapitalbudget (hier zwischen 104.450 € und
123.390 €) steigt C zur Spitzenposition auf.
III. Allerdings sind vielfältige Modifikationen dieses pauschalen Urteils auf
Basis des „nackten“ Kapitalwertes denkbar:
1. Wenn generelle Kapitalknappheit vorliegt und die Projekte A und C keine
„Schnäppchen“ sind, sondern nach Investitionsende erwartungsgemäß
wiederholt werden können (zeitliche Wiederholbarkeit), kann z. B.
innerhalb der nächsten 12 Jahre das vierjährige Projekt A dreimal den
Kapitalwert von 47.777 € erwirtschaften, wohingegen das sechsjährige
Projekt C nur zweimal den Kapitalwert von 52.728 € erwirtschaften kann.
Die relative Vorteilhaftigkeit verschiebt sich nun zu Projekt A hin, was
durch die Annuitätenmethode [siehe Kapitel B 1.2.3] exakt errechnet
werden kann [approximativ 3 × 47.777 € > 2 × 52.728 €].
2. Bei zusätzlich unterstellter Teilbarkeit bzw. quantitativer
Wiederholbarkeit in t0 könnte man bei Projekt A die freien Finanzmittel
(i. H. v. 123.390 € - 104.450 € im Vergleich zu Projekt B) nochmals in A
investieren, was c. p. den gesamten – auf diese Weise „adaptierten“ –
Kapitalwert von 47.777 € auf 123.390 € / 104.450 € × 47.777 € = 56.440 €
hieven würde. Somit würde der adaptierte Kapitalwert von A mit 56.440 €
den Kapitalwert von B mit 55.596 € übersteigen.
Falls nun nicht nur t0, sondern auch die anderen Perioden kapitalmäßig
angeglichen werden könnten und würden und somit der Kapitaleinsatz bei
beiden Projekten immer gleich wäre, dann dürfte man die relative
Vorteilhaftigkeit auch mittels der Rentabilität, also einer relativen, nicht
mehr absoluten, Erfolgsgröße messen. Diese kann durch den internen
(inhärenten) Zinsfuß, die Investitionsrendite, auf exakte Weise ermittelt
werden [siehe Kapitel B 1.2.4].
3. Weiterhin sind bei einer quantitativen Analyse nicht nur der Gewinn/die
Rentabilität, sondern auch die Liquidität/Liquidierbarkeit sowie das
Risiko/Sicherheit zu berücksichtigen (Magisches Dreieck). Letzteres wird
insb. durch die Verfahren des Kapitels C sowie durch die
22
Amortisationsrechnung [siehe Kapitel C und B 1.2.5 und B 3.1.1]
rechentechnisch gewürdigt.
4. Außerdem werden auch qualitative Faktoren eine Rolle spielen, wie die
verbleibende finanzielle Unabhängigkeit oder auch die Unfallsicherheit,
die Bedienbarkeit, die Umweltverträglichkeit, die Lieferschnelligkeit, der
Kundendienst etc.
5. Schließlich können auch persönliche Beziehungen/Gründe die
Entscheidung beeinflussen (man denke an die Schmiergeldzahlungen des
Siemens-Konzerns von über einer Mrd. € in den Jahren 2000 bis 2006).
Übungsaufgabe 4
Ermitteln Sie die Vorteilhaftigkeit der Investitionen A und B aus Abbildung 5
anhand von i = 30 %, ohne obige „Modifikationen“ zu berücksichtigen!
1.2.2.3 Vereinfachung der Kapitalwertermittlung im Falle endlicher und

unendlicher Renten
Bei gleichbleibenden Einzahlungsüberschüssen, sogenannten Renten, bleibt
einem die „Ochsentour“ des Auf- bzw. Abzinsens jedes einzelnen
(endlichen) Zahlungsüberschusses [mit Abzinsungsfaktor AbFn] erspart,
denn man kann durch den Einsatz des Diskontierungssummenfaktors [DSF],
der auch Rentenbarwertfaktors genannt wird, effizient den Kapitalwert
errechnen (siehe dazu die Ausführungen in der 6. Lerneinheit Mathematik
bzw. auch die diesbezüglichen Tabellen, die Sie auf der Lernplattform OLAT
finden).
Beispielaufgabe B 1.2.2.3 Nr. 129
Ein Betrieb erwägt den Kauf einer Maschine zum Preis von 10.000 €. Die
Lebensdauer der Maschine wird auf n = 4 Jahre geschätzt. In jedem Jahr
werden Einzahlungen i. H. v. e = 5.000 € erwirtschaftet. Die jährlichen
Betriebs- und Instandhaltungsauszahlungen werden auf a = 3.000 € geschätzt.
Nach Ablauf von vier Jahren kann voraussichtlich ein Restwert von R =
4.000 € realisiert werden. Lohnt sich diese Investition bei einem Zinssatz von
i = 6 %?
Lösung:
C0 = - A + (e - a) × DSFn + R × AbFn
= -10.000 € + (5.000 € - 3.000 €) × 3,465106 + 4.000 € × 0,79209 = 98,59 €
29
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 84 und S. 296, Aufgabe 2.14.
23
Anhang
Die Investition ist beim gewählten Kalkulationszinssatz vorteilhaft, da der
Kapitalwert positiv ist.
Im Spezialfall der unendlichen Rente ermittelt sich der Renten-Barwert
sogar noch einfacher, und zwar durch den Quotienten gleichbleibende
(Jahres-) Rente geteilt durch Kalkulationszins.
Beispielaufgabe B 1.2.2.3 Nr. 230

Ein Fischereirecht, das dem Berechtigten (bzw. dessen Erben) für alle Zeiten
zusteht, soll durch eine einmalige Abfindung abgegolten werden. Welche
Höhe hat der Abfindungsbetrag, wenn der Wert des Fischerrechtes mit
jährlich (nachschüssigen) Zahlungen von 4.500 € angenommen wird,
a) beim Zinssatz von i = 0,08 = 8 %
b) beim Zinssatz von i = 0,04 = 4 %?
Lösung:
4.500 €
a) Rentenbarwert = = 56.250 €
0,08
4.500 €
b) Rentenbarwert = = 112.500 €
0,04
Die an den beiden Beispielaufgaben erlernte Rechentechnik kann in

nachfolgender komplexer Aufgabe geübt werden.
Übungsaufgabe 531
Sie können eine kanadische Goldmine zum Festpreis von 1.000.000 €
erwerben. Ihre Investitionsentscheidung fällen Sie unter der Benutzung der
Kapitalwertmethode. Ihr Kalkulationszinsfuß beträgt 9 %.
a) Wie wäre zu entscheiden, wenn das Goldvorkommen eine konstante
jährliche Nettoeinzahlung von 315.471 € für die Zeit von 4 Jahren
erbringt? Danach ist das Vorkommen erschöpft. Weitere Zahlungen
fallen nicht an.
b) Ermitteln Sie den Kapitalwert für den Fall, dass im Zeitpunkt 2 eine
Großreparatur fällig wird, die den Nettobetrag einmalig um 215.471 €
reduziert! Gleichzeitig stellt sich aber heraus, dass das Vorkommen
30
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 84 und S. 296, Aufgabe 2.15.
31
Siehe Däumler/Grabe 2007, S. 84 f., Aufgabe 2.18.
24
nach 4 Jahren nicht erschöpft ist und im Verkaufsfall 270.000 €
erbringen würde.
c) Warum kann man im Fall b) nicht (allein) mit dem
Diskontierungssummenfaktor arbeiten?
d) Wie hoch ist der Kapitalwert der Investition „Kauf einer Goldmine“,
wenn unmittelbar vor Erwerb infolge neuer geologischer Erkenntnisse
feststeht, dass das Vorkommen für unbegrenzte Zeit nutzbar ist und
jährlich (nachschüssig) konstant 95.000 € netto abwirft?
1.2.2.4 Interpretation, Prämissen und Kritik zur Kapitalwertmethode

Zusammenfassende Interpretation:
Der Kapitalwert ist
 der absolute Erfolg [in €; per heute] aus der dynamischen
Investitionsrechnung] bzw.
 derjenige Geldbetrag, der bereits heute (in t 0) für Privatzwecke
entnommen werden kann, ohne dass sich der Liquiditätsbestand am
Ende des Investitionszeitraumes c. p. verändert hätte, bzw.
 die auf t0 abgezinste Vermögens-/Kontostandsmehrung des
Investitionszeitraums.
Prämissen:
1. Es wird ein vollkommener Kapitalmarkt unterstellt.
Falls dies – wie praxisüblich – nicht gegeben ist, kann sich die Aussage bzgl.
der relativen Vorteilhaftigkeit ins Gegenteil verkehren. Dies soll nachfolgend
bei einem nicht mehr einheitlichen, sondern schwankenden
Kalkulationszinssatz aufgezeigt werden. So wird das beschriebene Projekt A
ab einem Zinssatz von 14,69 % günstiger als B. Projekt A ist z. B. bei i =
25 % mit C0A = +8.318 € noch absolut vorteilhaft, während B mit +2 €
absolut schon fast unvorteilhaft ist. (Vgl. hierzu die unterschiedlichen
Kapitalwerte bei unterschiedlichen Kalkulationszinssätzen in Abbildung 6.)
25
Anhang
Kalkulationszins [in %] C0A [in €] C0B [in €]

0 75.550 96.610
8 47.777 55.596
14,6873 29.737 29.737
20 17.888 13.145
25 8.318 ca. 0 (exakt: +2)
30 0 -11.216
Abbildung 6 Kapitalwerte in den Standard-Beispielen A und B für unterschiedliche

Zinssätze.
Abbildung 7: Kapitalwerte in den Standard-Beispielen A und B als Funktionen des

Kalkulationszinses“
2. „Neben den Kapitalmarktprämissen geht man bei der

Kapitalwertmethode von folgenden Voraussetzungen aus:
 Dem Investor ist die wirtschaftliche Nutzungsdauer des
Investitionsprojektes im Augenblick der Entscheidung bekannt.
 Eine eindeutige Zurechnung von Ein- und Auszahlungen zum
einzelnen Investitionsprojekt ist möglich.
 Ein- und Auszahlungen fallen jeweils am Ende eines Jahres an
[Kapitel B 1.2.1.2; Einschub des Verfassers]. Dies ist allerdings keine
26
unabdingbare Voraussetzung, sondern lediglich eine rechentechnische
Vereinfachung.“32
 Ein- und Auszahlungen werden zudem als sicher angesehen, bzw. der
Investor hat keine Risiko(aversions)kosten zu berücksichtigen und
muss sich daher bloß nach dem Erwartungswert der Ein- und
Auszahlungen richten.
Zu kritisieren bleibt vor allem, dass

1. die Prämissen unrealistisch sind33,
2. eine mögliche Teilbarkeit/quantitative Wiederholbarkeit des
Investitionsvolumens und
3. eine mögliche zeitliche Wiederholbarkeit nicht individuell berücksichtigt
werden.
So wird bei einer (finanziell möglichen) sogenannten Ergänzungsinvestition

nur eine Finanzinvestition zur Wiederanlageprämisse (dem Kalkulationszins)
zugelassen, was jedoch systematisch nur zu einem zusätzlichen Kapitalwert
von null führt.
Eine potentielle Teilbarkeit/quantitative Wiederholbarkeit, in diesem Fall
eine Erhöhung des hoch rentierlichen Sachinvestitionsvolumens, wird nicht
berücksichtigt, ebenso nicht eine mögliche zeitliche Wiederholbarkeit,
welche kurz laufende Projekte begünstigen würde.
Übungsaufgabe 634
Für ein Wohnhaus bietet A 120.000 € bar, B 150.000 € nach 5 Jahren und C
180.000 € nach 6 Jahren. Welches Angebot ist das günstigste
a) bei i = 0,06 = 6 %,
b) bei i = 0,10 = 10 %?
32
Bieg 2003, S. 38.
33
So ist der Kapitalmarkt zum einen nicht vollkommen (Schlagworte:
Finanzierungsrestriktionen, Spread zwischen Anlage- und Kreditzins, Zinsstrukturkurve
mit uneinheitlichen, nämlich laufzeitdifferenzierten Zinssätzen), zum anderen sind die
Ein- und Auszahlungen i. d. R. unsicher, sodass subjektive Risikokosten zum Tragen
kommen müssen.
34
Siehe Däumler/Grabe 2007, S. 82, Aufgabe 2.5.
27
Anhang
Zusatzfrage:
Wenn der Verkäufer die Einnahme am Kapitalmarkt grundsätzlich variabel
anzulegen gedenkt: Welche Risiken geht er in Fall a) ein?
1.2.3 Annuitätenmethode
Die Annuitätenmethode ist lediglich eine Variante der Kapitalwertmethode,
da der Kapitalwert – und damit der über den Planungszeitraum kumulierte
Investitionserfolg – zinsexakt (mittels des KWF) auf die einzelnen Jahre mit
jährlich gleichen Renten verteilt und so ein über den Planungszeitraum
gleichbleibender (!) Jahreserfolg sichtbar wird.
Diese Überführung des Gesamterfolges auf einen Jahreserfolg ist insb. bei
zeitlich differierenden Investitionen wichtig, da so ggf. kurzlebigere Projekte
mit niedrigerem Kapitalwert, wenn eine Wiederholbarkeit zu gleichen
Konditionen möglich ist, auf Jahressicht relativ vorteilhafter werden.
Dies belegt Projekt A im Vergleich zu C, bei dem Folgendes gilt:35
Bei einem Kalkulationszins von 8 % hat A einen Kapitalwert C0A von
+47.777 €. Bei n = 4 und i = 0,08 ist der KWF = 0,301921. Die Annuität
[AN] der Investition A ist damit:
AN nA = KWF [8 %; 4 J.] × C0A = 0,301921 × 47.777 € = + 14.425 €
Für die übrigen Investitionsalternativen der Abbildung 4 ergeben sich
folgende Annuitäten:
AN nB = KWF [8 %; 4 J.] × C 0B = 0,301921 × 55.596 € = +16.786 €
AN nC = KWF [8 %; 6 J.] × C 0C = 0,216315 × 52.728 € = +11.406 €
Die absolut gesehen schlechtere Investition A überholt nun bei dem
Kriterium der jährlichen Annuität Investition C, da der Kapitalwert als
Gesamtgewinn nunmehr nur auf 4 statt auf 6 Jahre zu verteilen ist. Dieses
Überholen impliziert aber, dass nach 4 Jahren die gleiche erfolgreiche
Investition realisierbar, also eine zeitliche Wiederholbarkeit gegeben ist,
damit am Planungshorizontende (z. B. nach 12 Jahren mit 3 × C A und 2 × CC)
tatsächlich Investition A mehr Vermögenswachstum bewirkt hat (jeweils auf
zu zinsende 3 × 47.777 € > 2 × 52.728 € bzw. annualisierte 14.425 € >
11.406 €).
Die relative Vorteilhaftigkeit von B ist hingegen nicht gefährdet, da B keine
längere Investitionsdauer als A hat.
35
Vgl. Bieg 2003, S. 44.
28
Übungsaufgabe 7
Ein Glückspieler kann entweder seinen Gewinn von 30.000 € sofort
ausgezahlt oder als eine fixe Jahresrente von 3.505 € über 15 Jahre
bekommen.
Soll der Glückspieler aus Rentabilitäts-Überlegungen das Angebot
annehmen, wenn er
a) mit einem Kalkulationszinssatz von 0,10 = 10 % oder
b) mit einem Kalkulationszinssatz von 0,06 = 6 % rechnet?
c) Mit welchem Zinssatz hat der Kontrahent gerechnet?
Übungsaufgabe 836
Eine zu Rationalisierungszwecken vorgenommene Investition verursacht in t 0
eine Auszahlung von 250.000 €. Wie hoch muss der Rationalisierungseffekt
im Durchschnitt pro Jahr sein, um den aufgewendeten Betrag innerhalb von
15 Jahren mit einer Verzinsung von 9 % wieder zu gewinnen?
Übungsaufgabe 937
Es ist eine Dicke der Isolierung einer Heizungsanlage festzulegen.
Die Lebensdauer der Isolierung beträgt zehn Jahre, der Kalkulationszinsfuß

10 % p. a. Ermitteln Sie die kostenminimale Dicke der Isolierung mittels der
Annuitätenmethode und interpretieren Sie das Ergebnis!
Übungsaufgabe 10
36
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 162, Aufgabe 2.43.
37
Siehe Bieg 2003, S. 47, Aufgabe 8.
29
Anhang
Ein privater Geldanleger investiert 10.000 € über die Internetplattform
www.auxmoney.de in einen Kreditnehmer. Das Investment soll innerhalb
eines Zeitraumes von 4 Jahren in gleichen Annuitäten verzinst und getilgt
werden. Der vereinbarte Zinssatz beläuft sich auf 10 %.
a) Welche Höhe hat die Annuität?
b) Zeigen Sie anhand einer Tabelle, wie sich die Annuität jeweils in einen
Zins- und einen Tilgungsanteil zerlegen lässt.
c) Wieviel Abgeltungsteuer [25 %; Freibetrag sei schon ausgeschöpft] hat
der Geldanleger für das letzte Jahr zu entrichten?
1.2.4 Methode des internen Zinsfußes
1.2.4.1 Konzeption
Beispiel (anhand der Investition E)
Eine kreditfinanzierte Investition über 100 € in t0 soll Rückflüsse von 121 €
(nur zum Ende) in t2 = 2 erbringen.
Lösung:
Bei i = 0 % beträgt der Endwert und Kapitalwert +21 € (= 121 € - 100 €), da
keine Zinsbelastung zu berücksichtigen ist; der operative Erfolg kann voll auf
das Gesamtergebnis durchschlagen.
Bei i = 8 % besteht in t2 eine Finanzierungslast von (100 € × (1,08)2 =)
116,64 € - 100 €. Der operative Gewinn von 21 € reduziert sich um 16,64 €
auf einen Endwert von nur noch 4,36 €; der abzuzinsende Kapitalwert beläuft
4,36 €
sich auf 3,74 € [= ].
( 1,08 ) 2
Bei i = 10 % ist sowohl der Endwert als auch der Kapitalwert bei 0, die
Finanzierungskosten haben den operativen Gewinn „aufgefressen“.
Erst bei einer solch hohen Zinsbelastung von 10 % erbringt die (mit 21 €)
operativ rentable Investition E keinen positiven Kapitalwert mehr. Die
gegenläufige Zinsbelastung (in absoluten Zahlen) muss hier also -21 € sein
[nämlich die Summe aus 0,10 × (-100 €) in t1 = 1 sowie 0,10 × (-100 € - 0,10
× 100 €) in t2 = 2]. Offensichtlich hat die operative Investitionsrendite mit
einem absoluten Wert von 21 € einen relativen Wert von 10 %. Diese
Investitionsrendite, die gegeben sein muss (bzw. diese kritische
Zinsbelastung, die die Investition gerade noch verkraften kann), um nicht in
den „roten Zahlen“ zu landen, wird „interner Zinsfuß“ genannt. Um wieder
30
in die Gewinnzone zu kommen, muss sich also entweder die Zinsbelastung
auf unter 10 % oder die Investitionsrendite auf über 10 % bewegen.
In den Lehrbüchern findet man noch weitere Definitionen:
„Der interne Zinsfuß r eines Investitionsprojektes ist genau so groß, dass die
Einzahlungsüberschüsse gerade ausreichen, das eingesetzte Kapital und
darüber hinaus eine Verzinsung des jeweils gebundenen Betrages zu diesem
Zinssatz r zurückzugewinnen.
Anders ausgedrückt: Der interne Zinsfuß r ist derjenige
Diskontierungszinssatz, bei dessen Anwendung auf die Zahlungsreihe einer
Investition der Kapitalwert null ist.“38
1.2.4.2 Entscheidungskriterium
„Der interne Zinssatz r ist dem Kalkulationszinssatz i (Vergleichsalternative)
gegenüberzustellen. Eine einzelne Investition ist vorteilhaft, wenn ihr interner
Zinsfuß r größer als i ist. Von mehreren Alternativen, d. h. miteinander
konkurrierenden Projekten, sollte dasjenige mit dem höchsten Wert für r
durchgeführt werden, wenn dieser interne Zinsfuß gleichzeitig größer als i
ist.“39
Bei dem Investitionsprojekt A sind wir auf einen internen Zinssatz r von
30 % p. a. gekommen, bei B von 25 % (vgl. Abbildung 6). Beide sind somit
größer als der zugrunde gelegte Kalkulationszinssatz i von 8 %. Daraus folgt:
Projekt A und B sind absolut vorteilhaft und sollten realisiert werden. Falls
nur ein Projekt realisiert werden kann, sei es durch Liquiditäts-, Absatzmarkt-
oder sonstige Restriktionen, ist A relativ vorteilhaft(er) und daher der
Investition B vorzuziehen.
1.2.4.3 Ermittlung des internen Zinsfußes
1.2.4.3.1 Allgemeine Vorgehensweise

Grundsätzlich sollte der interne Zinsfuß exakt ermittelt werden, bspw. mittels
der IKV-Funktion in Microsoft Excel.40
Ohne Excel oder speziellem Taschenrechner bieten sich im Normalfall zwei
Vorgehensweisen an, eine mathematische und eine graphische Näherung.
Beide Methoden werden nachfolgend behandelt, ebenso zwei Spezialfälle.
38
Bieg 2003, S. 48.
39
Bieg 2003, S. 48.
40
Siehe wiederum den 6. Lehrbrief Mathematik des Fernstudiengangs.
31
Anhang
1.2.4.3.2 Lineare Interpolation
Sowohl bei der linearen Interpolation als auch bei der graphischen Methode
bietet es sich an, zunächst den Kapitalwert für einen Kalkulationszinssatz zu
ermitteln, in dessen Nähe man den internen Zinsfuß vermutet.
In unserem Fall A mit i1 = 0,08 beträgt der Kapitalwert C 01 +47.777 €. Da
eine absolute Vorteilhaftigkeit vorliegt, lohnt es sich, diese Investition weiter
zu verfolgen.
„Im nächsten Schritt wiederholt man die Kapitalwertberechnung für einen
Zinssatz, von dem man annimmt, dass er zu einem negativen Kapitalwert
führt, z. B. für i2 = 0,40. In diesem Fall erhält man einen Kapitalwert C 02 von
-13.696 €. Aus den beiden Kapitalwerten kann man eine erste
Näherungslösung r^ für den internen Zinsfuß mithilfe der linearen
Interpolation bestimmen.“41
i2 - i1
r^ = i 1 - C01 ×
C02 - C01
0,40 - 0,08
r^ = 0,08 - 47.777 € × = 0,08 - ( -0,25 ) = 0,33
(-13.696 €) - 47.777 €
Wie Sie sehen, entspricht dieser Wert für r^ nicht genau dem (der Abbildung 6
entnehmbaren) internen Zinsfuß r von 0,30; auch wenn er systematisch
i. d. R. etwas zu hoch ausfällt, ist er dennoch eine gute Näherungslösung und
bei Bedarf Ausgangsbasis für weitere Durchgänge der Interpolation (z. B. für
34 % und 30 %).42
1.2.4.3.3 Graphisch-mathematische Methode

Aufbauend auf den ersten Schritten der linearen Interpolation kann man auch
graphisch-mathematisch – via Strahlensatz – den internen Zinsfuß ermitteln
und zum gleichen Ergebnis kommen.
41
Bieg 2003, S. 49.
42
Vgl. Bieg 2003, S. 49.
32
Abbildung 8: Graphische Lösung der internen Zinsfußmethode
Die Strecke I verhält sich zu Strecke II wie die Strecke III zu Strecke IV
(Strahlensatz)
I III
Formel: =
II IV
I = 13.696 € + 47.777 € = 61.473 €
II = 0,4 - 0,08 = 0,32
III = 47.777 €
IV = gesuchte Überrendite
61.473 € 47.777 €
=
0,32 IV
47.777 € × 0,32 15.289 €
IV = = ≈ 25 %
61.473 € 61.473 €
Die gesuchte Überrendite beträgt (näherungsweise) 25 %. Zusammen mit
dem Kalkulationszinsfuß von 8 % ergibt sich für r^ ein Wert von 33 %.
r^  0,25 + 0,08 = 0,33 = 33 %
33
Anhang
Übungsaufgabe 11
Bitte überprüfen Sie die Ergebnisse aus Abbildung 6 für rB = 0,2500 sowie
den (hier Ihnen zusätzlich vorgegebenen) Wert für r C = 0,2328 anhand der
beiden Methoden! Verwenden Sie hierbei als Kalkulationszins 20 % und
30 % für rB sowie 20 % und 25 % für rC!
1.2.4.3.4 Exakte Ermittlung in Spezialfäll von (nur) zwei Zahlungsströmen

Folgt auf eine Anfangsauszahlung A später nur (genau) ein von null
verschiedener Saldo Zn zum (End-)Zeitpunkt n, wie es bspw. bei Zerobonds
üblich ist, so gilt allgemein.
√ ( ) -1
1
Z n Z
r = n −1= n n
A A
Bei taggenauer Erfassung der Zahlungsströme gilt
( )
365 (oder 360) Tage
Zn Investitionstage
r= -1
A
Für die Investition E ergibt sich also
( )
365 1
121 €
r= 730
- 1 = 1,212 - 1 = √ 1,21 - 1 = 1,1 - 1 = 0,10 = 10 %
100 €
Übungsaufgabe 1243
Auf einer Warenrechnung über 100 € findet sich die folgende Skontoformel:
„Bei Zahlung innerhalb von 10 Tagen 3 % Skonto, ansonsten netto Kasse“.
Ermitteln Sie (ex post) den effektiven Jahreszinssatz des Lieferantenkredites
a) bei einer Zahlung nach einem Jahr und 10 Tagen (375 Tage),
b) bei einer Zahlung nach 30 Tagen und
c) bei einer Zahlung nach 8 Tagen!
1.2.4.3.5 Ermittlung bei unterjährigen Zahlungen

Gleichbleibende unterjährige Zahlungen können durch die Technik der
unterjährigen Rentenrechnung erfasst werden. Diese Technik kann nicht nur
43
In Anlehnung an Däumler/Grabe 2007, S. 125, Aufgabe 2.32.
34
bei der Methode des internen Zinsfußes, sondern analog bei den anderen
investitionsrechnerischen Methoden eingesetzt werden. Im 6. Mathematik-
Lehrbrief haben Sie diese Technik unter Verwendung der aktuellen
technischen Hilfsmittel kennengelernt.
Ohne computertechnische Unterstützung wäre die Berechnung sehr
aufwendig, da jede einzelne unterjährige Zahlung mit einem individuellen
Auf- bzw. Abzinsungsfaktor verknüpft werden müsste.
Einfacher wird es, wenn über die gesamte Laufzeit (nahezu) identische
Renten vorliegen. Der zu suchende interne Zinsfuß kann nun über den EWF
oder über den KWF ermittelt werden, da bei gleichbleibenden Raten/Renten
der interne Zinsfuß als einzige Unbekannte verbleibt und über die Formel
oder Tabellen bestimmbar wird.
Nachfolgend ein Beispiel zur unterjährigen Rentenzahlung:
Wir wollen von einer Anfangsauszahlung (zum 30.12.2013) und
Endeinzahlung (zum 30.12.2015) von je 1.000 € sowie von vier
Halbjahresraten zum 30.6. und 30.12. von je 50 € ausgehen. Wir erkennen an
diesem einfachen Beispiel sofort, dass der interne Zinsfuß bei 5 % pro
Halbjahr bzw. 1,052 - 1 = 0,1025 = 10,25 % p. a. liegen muss, wollen nun
aber diesen zu suchenden Wert allgemein ableiten.
Bei Verwendung des KWF oder des EWF dürfen nur gleiche Raten, hier
i. H. v. 50 €, vorliegen sowie genau ein abweichender Wert zu Beginn (beim
KWF als Barwert) bzw. zum Laufzeitende (beim EWF als Endwert).
Weitere abweichende Beträge, hier 1.000 € zum Laufzeitende bei
Verwendung des KWF, müssen auf den Anfang – mit dem wiederum zu
schätzenden internen Zinsfuß – abgezinst und mit der Anfangsauszahlung
verrechnet werden. Denn nur so entsteht – wie erforderlich – ein einziger
(kumulierter) Wert in t0 bei ansonsten gleich hohen Folgeraten.
In unserem Beispiel wäre – bei Einsatz des KWF mit dem (schon richtigen)
Schätzwert von 5 % pro Halbjahr – die Anfangsauszahlung i. H. v. -1.000 €
um + 1.000 € / 1,054 zu korrigieren und es entstünde ein neuer saldierter
(Bar-) Wert von -177,2975 € betragen. Bei 4 Halbjahresraten von 50 € ergibt
sich ein KWF von 50 € / 177,2975 € = 0,282012. Bei unterstellten 6 %
Halbjahreszins wäre der KWF – bspw. laut KWF-Tabelle – mit 0,288591
etwas zu hoch, bei 3 % mit 0,269027 deutlich zu niedrig. Nach linearer
Interpolation wird man auf ca. 5 % kommen, die man zudem schon direkt aus
obiger Tabelle hätte entnehmen können.
Jetzt wäre nur noch dieser unterjährige Zins zu annualisieren, hier also der 5-
prozentige Halbjahreszins. Wie oben schon vorgerechnet, entsteht dann der
gesuchte interne Zins von 10,25 % p. a.
35
Anhang
Übungsaufgabe 13
Ein Kreditinstitut bietet Ihnen zum Ende des Jahres eine Umschuldung Ihres
18-prozentigen Kontokorrent-Überziehungskredits, mit monatlicher
Zinsverrechnung, an. Bei diesem Angebot handelt es sich um ein
zweijähriges 1A-Annuitätendarlehen, so die Werbung, und zwar über
11.111 € mit einer halbjährigen (Zins- und Tilgungs-)Annuität von nur
3.100 €. Die Bearbeitungsgebühr von 10 % sei darin auch schon enthalten.
Sie überschlagen schnell: 4 x 3.100 € = 12.400 €, abzüglich 11.111 €
Kreditsumme = ca. 1.300 € Zinsen für 2 Jahre bzw. 650 € für ein Jahr,
bezogen auf 11.111 € = weniger als 6 % (vereinfacht/statisch ermittelte)
jährliche Zinsbelastung. Bei diesem vermeintlich günstigen 1A-
Kreditangebot können Sie nicht widerstehen und unterschreiben sofort, um
sich dann wieder unbeschwert dem Weihnachtstrubel zuwenden zu können.
a) War dies die richtige Entscheidung? Wenn Sie das womöglich
„Kleingedruckte“ des Vertrages gelesen hätten: welchen Effektivzins hat
das Kreditinstitut dort auszuweisen? Worin lagen ggf. Ihre
Kalkulationsfehler?
b) Wie würde sich der Effektivzins verändern, wenn bei der Schlusszahlung
einmalig 3.200 € statt 3.100 € zu zahlen wären?
1.2.4.4 Vergleich mit den anderen Verfahren hinsichtlich der

Entscheidungsnützlichkeit
Die in Abbildung 4 dargestellten Projekte weisen die folgenden, bereits
genannten internen Zinssätze auf: rA = 0,3000 und rB = 0,2500 sowie rC =
0,2328
. Projekt A besitzt mit einer internen Verzinsung von 30 % p. a. den höchsten
Zielwert, es ist damit relativ (gegenüber B und C) vorteilhaft.
Gegenüber der Kapitalwertmethode hat sich also die Rangfolge geändert
(vgl. die Rangfolge in Abbildung 5).
Es drängt sich die Frage auf, welche Methode für die
Vorteilhaftigkeitsentscheidung herangezogen werden soll.
Wie schon unter Kapitel B 1.2.2.2.2 erläutert, kann die Methode des internen
Zinsfußes nur dann als alternative Entscheidungsgrundlage für die relative
Vorteilhaftigkeit herangezogen werden (und damit die Investition A den
Spitzenplatz einnehmen), wenn die zeitliche Wiederholbarkeit und die
Teilbarkeit/quantitative Wiederholbarkeit für alle Perioden innerhalb des
Planungshorizonts gegeben sind.
36
Für die Investition E [-100 € in t0; +121 € in t2; i = 10 %] soll diese These nun
zahlenmäßig in einem Beispiel verifiziert werden.
Eine Alternativinvestition von 10 € soll auch eine Investitionsrendite von
10 % haben, und zwar als zweijährige Annuität von 5,76 € (= 10 € × KWF
[10 %; 2 J.]). Bei einem Kalkulationszins von 0 % hat die Investition E einen
Kapital- und Endwert von 121 € - 100 € = 21 €, die Alternative nur von 2 ×
5,76 € - 10 € = 1,52 €.
Bei quantitativer Wiederholbarkeit der Alternativinvestition in t0 kommt es
zu einer Verzehnfachung aller Werte. Der so für t0 adaptierte Kapitalwert
verzehnfacht sich auf +15,2 €, was immer noch unter +21 € liegt. Bei
Wiederholbarkeit in der Folgeperiode t1 (= zeitliche Wiederholbarkeit)
können die bei der Alternativinvestition freigesetzten 57,6 € wieder zur
Investitionsrendite i. H. v. 10 % angelegt werden. Diese sogenannte
Differenzinvestition erbringt im folgenden (abschließenden) Jahr weitere
57,6 € × 0,10 = +5,76 €; zusammen mit den bisherigen 15,2 € ergibt sich
genau der (hier nur rundungsbedingt leicht abweichende) Endwert der
Investition E von +21 €. Unter diesen Prämissen könnte also tatsächlich die
Investitionsrendite zur Beurteilung der relativen Vorteilhaftigkeit
herangezogen werden, da sie zum gleichen Endergebnis/Endwert führt.
Mit diesem Wissen wollen wir uns wieder dem Standard-Beispiel zuwenden:
Die Investition A weist mit 30 % die höchste Investitionsrendite im
Vergleich der drei Investitionen auf und ist daher relativ vorteilhaft.
OHNE zeitliche Wiederholbarkeit erbringt jedoch die länger laufende
Investition C mehr (Kapitalwert) als A, da die hohe Investitionsüberrendite
von A mit 22 % (30 % Investitionsrendite minus 8 % Finanzierungskosten)
nur 4 Jahre, die 15-prozentige Überrendite (23 % minus 8 %) von B jedoch 6
Jahre lang anfällt [vereinfacht: 22 % × 4 + 0 % × 2 < 15 % × 6]. MIT
zeitlicher Wiederholbarkeit hätte A hingegen den höheren annualisierten
Kapitalwert und damit die höhere Annuität [vgl. Kapitel B 1.2.3].
OHNE Teilbarkeit/quantitative Wiederholbarkeit bringt auch Investition B
einen höheren Kapitalwert als A, obwohl B nur 17 % (25 % minus 8 %)
Überrendite erbringt, diese Überrendite dafür aber auf einen (anfänglich um
123.390 € / 104.450 €) höheren Betrag. MIT dieser volumenmäßigen
Erhöhungsmöglichkeit hingegen erzielt A den höheren, so „adaptierten“
Kapitalwert [vgl. Kapitel B 1.2.2.2].
Es bleibt festzuhalten, dass folgende Größen entscheidungsrelevant sind:
 Ohne jegliche Wiederholbarkeit: der „nackte“ Kapitalwert.
 Bei nur zeitlicher Wiederholbarkeit: der „annualisierte“
Kapitalwert, die Annuität.
37
Anhang
 Bei nur quantitativer Wiederholbarkeit: der „adaptierte“
Kapitalwert, der mit gleichem Prozentsatz wie das
Produktionsvolumen gestiegen ist.
 Bei zeitlicher und quantitativer Wiederholbarkeit: als absolute
Vergleichsgröße der „adaptiert-annualisierte“ Kapitalwert, der nun
– allerdings nur unter diesen Wiederholbarkeitsprämissen für alle
Perioden im Planungshorizont – mit der relativen Vergleichsgröße
„interner Zinsfuß“ korrespondiert.
Bislang wurde hinsichtlich der zeitlichen und quantitativen Wiederholbarkeit

unterstellt, dass sie während des vorzugebenden Planungshorizontes, bislang
12 Jahre, analog zu den Anfangsinvestitionsdaten verläuft. Falls dies nicht
mehr gegeben ist, sondern ein heterogenes Investitionsbündel entsteht, bspw.
weil die Anschlussinvestition A‘ ein Jahr aussetzen muss und/oder dann nur
zur Hälfte durchgeführt werden kann, und womöglich auch der
einzuplanende Kalkulationszins sich in der Zeit verändert, müssen ggf. von
Jahr zu Jahr differierende Zahlenwerte aneinandergereiht und verzinst
werden. Dies führt zu einem sogenannten vollständigen (Investitions- und)
Finanzplan, der zu einem individuell ermittelten Bündel von
(praktischerweise aufgezinsten) Kapitalwerten führt. In diesen Fällen müssen
wir den bislang vorgestellten, relativ schnell zum Ergebnis führenden
Methoden den Rücken kehren und uns der arbeitsaufwendigen komplexen
Endwertmethode – im übernächsten Kapitel – stellen.
Die Endwertmethode kann auch trivial sein, wenn wir – wie bislang
unterstellt – die Rahmenbedingungen hinsichtlich der Wiederholbarkeit im
Planungszeitraum unverändert lassen und daher lediglich der (nackte
und/oder adaptierte) Kapitalwert aus t 0 mit einem einheitlichen
Kalkulationszinssatz auf den Endwert der Planungsperiode aufzuzinsen wäre.
Übungsaufgabe 14
a) Welche Methoden der Investitionsrechnung kennen Sie bislang? Was
sind deren Charakteristika und insbesondere Unterschiede?
b) Wann sollte welche Methode für die Investitionsentscheidung
herangezogen werden?
38
Abschluss-Beispiel im Kapitel B 1.2.4 zum Methodenvergleich:
Zur Abrundung noch ein weiteres Beispiel (mit 10 % Kalkulationszins und
einer Liquidität von 100 € [alle weiteren absoluten Zahlen in Mio. €]), das
nochmals die Aussagefähigkeit
1. eines hohen internen Zinsfußes und
2. einer hohen Annuität
bei fehlender Wiederholbarkeit relativiert und damit den Kapitalwert in einer
seiner passenden drei Formen („nackt“ oder „adaptiert“ und/oder
„annualisiert“) präferabel erscheinen lässt.
Rahmendaten:
Es bestehen zunächst die Alternativen, den kompletten Betrag von
100 [Mio.] €
I. mit einer 10,9-prozentigen Rendite für (nur) ein Jahr [dann mit C 0 = 0,82 €]
oder
II. mit 10,7 % für zwei Jahre [dann mit C0 = 1,21 €] anzulegen.
III.
a) Zum anderen soll es die nachfolgende Nischenmarkt-Investition geben,
die einen internen Zinsfuß von 80 % aufweist; da jedoch nur eine
zweijährige Investition von max. 1 € möglich ist, fließen absolut „nur“
0,8 € in t1 und 1,8 € in t2 zurück. [Der Kapital- (bzw. Endwert) zum
Kalkulationszins von 10 % liegt daher „nur“ bei 1,21 € (bzw. 1,47 €).]
b) Die freibleibende Liquidität von (100 € - 1 € =) 99 € kann für zwei Jahre
definitionsgemäß nur zum Kalkulationszins von 10 % angelegt werden
und erbringt Rückflüsse von 9,9 € in t1 und 108,9 € in t2 [der
Kapital-/Endwert ist somit null].
In der Summe werden bei diesem Investitionsbündel also (99 € + 1 € =)
100 € investiert, in t1 fließen (0,8 € + 9,9 € =) 10,7 € zurück, in t2 (1,8 € +
108,9 € =) 110,7 €. Der interne Zinsfuß dieser zusammengesetzten
Investition stellt sich somit auf 10,7 %, was leicht abgelesen werden
kann. Dieser Wert von 10,7 % für den internen Zinsfuß lässt sich auch
aus dem kapitalgewichteten Durchschnitt der Alternative III. a) und III. b)
ableiten, also 1 Hundertstel mit 80 % und 99 Hundertstel mit 10 %
Rendite ergibt 10,7 % Gesamtrendite.
39
Anhang
Aus diesen Vorgaben lässt sich nun Folgendes ableiten:
1. Relativierung der Aussagekraft des internen Zinsfußes
Eine potentielle zweijährige Sachinvestition der kompletten Mittel von 100 €
mit 10,7 % Gesamtkapital-Rendite (Alternative II) ist genauso wertsteigernd
wie die Mini-Investition von 1 € mit i = 80 % und Anlage der verbleibenden
– i. B. nicht sinnvoll operativ investierbaren Liquidität von – 99 € zum
Kalkulationszins. Der extrem hohe interne Zinsfuß von III. a) bringt also
keine entscheidenden Vorteile, da es an der quantitativen Wiederholbarkeit
fehlt.
2. Relativierung der Aussagekraft der Annuität
Die bei Alternative II in beiden Jahren anfallende Überrendite von (10,7 % -
10,0 % =) 0,7 % sorgt für eine jährliche Annuität von (0,7 % von 100 € =)
0,7; eben der annualisierte Kapitalwert von 1,21 € über 2 Jahre mit 10 %
Verzinsungsfaktor [0,7 = 1,21 € × 0,576190 (KWF)].
Diese Annuität von 0,7 € ist rein zahlenmäßig schlechter als die 0,9 € [=
(10,9 % - 10 %) × 100 €] von Alternative I. Letztere Alternative ist dennoch
die ungünstigere, da diese – aufgrund der fehlenden zeitlichen
Wiederholbarkeit – nur für ein Jahr erwirtschaftet werden kann, die erste
hingegen für zwei Jahre, und 2 × 0,7 € (bzw. ein C0 von 1,21 €) eben mehr
als 1 × 0,9 € (bzw. ein C0 von 0,82 €) ist.
1.2.5 Dynamische Amortisationsrechnung

Die Amortisationsrechnung hat das Ziel, den exakten Zeitpunkt des
Kapitalrückflusses (Pay-back-Periode) zu ermitteln, also den Zeitpunkt der
(liquiditätsmäßigen) Amortisation der Anfangsauszahlung.
Je kürzer diese Frist ist, umso schneller ist die Liquiditätszufuhr und umso
sicherer ist das (ja nur prognostizierte) Ergebnis!
Damit treten die Ecken Liquidität und (hier: Prognose-) Sicherheit des
magischen Dreiecks in den Vordergrund, die meist relevantere Rentabilität in
den Hintergrund.
„Die (dynamische) Amortisationsrechnung sollte daher nicht als
selbstständige Investitionsrechnungsmethode eingesetzt werden, sondern
lediglich zur Ergänzung einer anderen (z. B. der Kapitalwertmethode)
dienen.“44
44
Bieg 2003, S. 57.
40
Bei dem Investitionsprojekt A übersteigt schon nach zwei Jahren die Summe
der Einnahmen (+60.000 € und +50.000 €) die Anschaffungsausgabe von
-104.450 €, sodass – ohne Berücksichtigung des Zinseffektes – der Break-
even-Punkt unter 2 Jahren liegt.
Bei der nachfolgenden dynamischen Methode der Amortisationsrechnung
wird korrekterweise der belastende Finanzierungs- und damit der Zinseffekt
berücksichtigt. Dabei könnte man alle Zahlungsströme aufzinsen und so
Kontostände in der Zukunft ermitteln oder schauen, wie viele Jahre man
abzinsen muss, bis sich ein positiver Barwert einstellt. Letzteres verfolgt die
nachstehende Abbildung.
Investitionsprojekt A [in €]
Periode
t
Zt Zt · (1 + i)-t kum. Barwerte
0 -104.450 -104.450 -104.450
1 +60.000 +55.556 -48.894
2 +50.000 +42.867 -6.027
3 +40.000 +31.753 +25.726
4 +30.000 +22.051 +47.777
Abbildung 9: Dynamische Amortisationsrechnung für Standard-Beispiel A
Es ist zu erkennen, dass Investition A sich nicht schon vor, sondern erst nach
dem 2. Jahr amortisiert (dynamisch: -6.027 € bei 2 Jahren, +25.726 € nach 3
Jahren) und zwar nach:45
6.027 €
t AM(A) = 2 + = 2,19 Jahre ( =^ 2 Jahre, 2 Monate, 8 Tage)
6.027 € + 25.726 €
Dabei ist unschwer zu erkennen, dass obige Formel zur Berechnung der
Amortisationsdauer tAM die gleiche Struktur aufweist wie die Formel der
linearen Interpolation zur Näherung des internen Zinsfußes.
Auf den gleichen Zeitpunkt von 2 Jahren und 2 Monaten kommt man durch
Betrachtung der – mittels 8-prozentiger Aufzinsung ermittelten –
Kontostände:
in t0: -104.450 €
in t1: ( -104.450 € × 1,08 ) + 60.000 € = -52.806 €
45
Bieg 2003, S. 55.
41
Anhang
in t2: ( -52.806 € × 1,08 ) + 50.000 € = -7.030 €
in t3: ( -7.030 € × 1,08 ) + 40.000 € = +32.408 €
7.030 €
Der kritische Zeitpunkt ist folglich: 2 + = 2,18
( 7.030 € + 32.408 € )
[Die marginale Abweichung ist keine systematische, sondern der ungenauen
Rechentechnik geschuldet.]
Übungsaufgabe 15
Welche Amortisationsdauer liegt bei den Investitionen B und C vor?
Übungsaufgabe 1646
In einem Unternehmen wurde eine maximal zulässige Amortisationszeit von
5 Jahren festgelegt. Es ist eine Rationalisierungsinvestition geplant, durch
die eine alte Anlage mit einem Stundenkostensatz von 8 € durch eine neue
mit einem Stundenkostensatz von 5,50 € ersetzt werden soll. Die Anlagen
werden 2.400 Stunden pro Jahr genutzt. Sollte man dem Unternehmen den
Kredit finanzierten Kauf der neuen Anlage unter Zugrundelegung der
dynamischen Amortisationsrechnung empfehlen, falls Anschaffungskosten
von 24.000 € anfallen und der Sollzins bei 10 % liegt?(Unterstellen Sie, dass
alle kostenrechnerischen Größen auch zahlungswirksam sind.)
1.2.6 Endwertmethode
Der (triviale) Endwert kann unterschiedlich definiert werden. Er ist
 der auf das Investitionsende mit dem (einheitlichen) Kalkulationszins
aufgezinste Wert aller Zahlungsüberschüsse,
 die durch die Investition ausgelöste Kontostandsveränderung zum
Investitionsende,
 der auf das Investitionsende aufgezinste Kapitalwert (somit entsteht
aus C0  Cn).
Ein positiver Endwert sorgt für eine absolute, ein vergleichsweise besserer
Endwert für eine relative Vorteilhaftigkeit.
Übungsaufgabe 1747
46
47
Erster Abschnitt nahezu wörtlich aus Däumler/Grabe 2007, S. 125, Aufgabe 2.34.
42
Ein Student überlegt, welche Zahlungsweise für die Prämie seiner Kfz-Haft-
pflichtversicherung wirtschaftlich günstig ist. Bei jährlicher Zahlungsweise
beläuft sich die Prämie auf 1.000 €; sie ist zum Jahresanfang fällig. Bei
halbjährlicher Zahlungsweise wird ein Aufschlag von 3 % erhoben; es
müssen dann also zwei Raten mit jeweils 515 € gezahlt werden, und zwar
515 € zum Jahresanfang und 515 € nach Ablauf eines halben Jahres. Der
Student könnte auf seinem Girokonto einen Überziehungskredit für 10 %
(effektiv!) pro Jahr bekommen.
Welche Zahlungsweise wird der Student wohl präferieren? Verwenden Sie
hierfür zum einen die Methode des internen Zinsfußes, zum anderen die
Endwert-Methode! Differenzieren Sie im Endwert-Fall zum einen in eine
einmalige Zinsverrechnung zum Jahresende, zum anderen in eine
praxisübliche vierteljährliche Zinsverrechnung!
Problematisch ist der für die Aufzinsung bislang geforderte einheitliche

Kalkulationszins. Falls dieser sich im Zeitablauf ändert, bspw. weil sich eine
Kreditfinanzierung nach dem Pay-back-Zeitpunkt in eine Geldanlage wandelt
oder weil parallel zum (z. B. erst später tilgbaren) Kredit eine frühe
Geldanlage einsetzt, führt eine sogenannte vollständige Finanzplanung durch
den Einsatz von flexiblen Aufzinsungssätzen48 zum adäquaten Ergebnis.
Insofern würde eine komplexere Variante der Endwertmethode zum Zuge
kommen.
Abbildung 10 zeigt, dass der Kapitalwert der Investition A i. H. v. 47.777 €
in t0 entnommen werden kann, ohne dass die Investition gefährdet wird, wenn
ein endfälliger Kredit zu 8 % aufgenommen und die Zahlungsrückflüsse in
einen zweiten (Anlage-)Vertrag zu 8 % angelegt werden können. Beide
Konten weisen zur Fälligkeit in Periode 4 – unter Vernachlässigung der
Steuerproblematik – einen Stand von 207.103 € auf.
48
Dieser „flexible“ Zinssatz kann auch der interne Zinsfuß der Ausgangsinvestition sein,
wenn die Wiederholbarkeit gewährleistet ist.
43
Anhang
Periode 0 1 2 3 4
Zahlungen der Investition -104.450 60.000 50.000 40.000 30.000

am Periodenende -47.777
Kapitalbindung während
der Periode - 152.227 164.405 177.558 191.762
Zinsen auf das gebundene
Kapital - 12.178 13.152 14.205 15.341
um Zinsen erhöhte
Kapitalbindung - 164.405 177.558 191.762 207.103
Kapitalbindung am
Periodenende 152.227 164.405 177.558 191.762 207.103
Guthaben während
der Periode - - 60.000 114.800 163.984
Zinsen auf das Guthaben - - 4.800 9.184 13.119
um Zinsen erhöhtes
Guthaben - - 64.800 123.984 177.103
Guthaben am
Periodenende - 60.000 114.800 163.984 207.103
Abbildung 10: Endwert beim Standard-Beispiel A bei Wiederanlage der
Einzahlungsüberschüsse mit i = 0,08 [Werte in €]
Es ist jedoch realitätsnäher, wenn die Prämisse des einheitlichen

Kalkulationszinses aufgehoben wird. Dies soll im Weiteren verfolgt werden.
Aus obigem Beispiel übernehmen wir den nicht vorzeitig rückführbaren 8-
prozentigen Kredit mit endfälliger Zins- und Tilgungsverpflichtung, senken
jedoch den Guthabenzins auf die frei werdenden Rückflüsse auf 0 % ab. Das
Kreditkonto wird am Ende unverändert bei 207.103 € stehen, das
Anlagekonto hingegen nur noch auf 180.000 €, eben der Höhe des
unverzinsten, operativen Cashflows von 60.000 € + 50.000 € + 40.000 € +
30.000 €. Infolgedessen entsteht ein aggregierter negativer Kontostand von
27.103 € (= Summe der – obiger Abbildung entnehmbaren – entgangenen
Habenzinsen i. H. v. 4.800 € + 9.184 € + 13.119 €).
Der in t0 entnommene, ursprüngliche Kapitalwert von 47.777 € hätte also nur
teilweise entnommen werden dürfen, und zwar nur
( 47.777 € -
27.103 €
( 1.08 )4 )
= 27.855 € .
Probe:
( -104.450 € - 27.855 € ) × (1,08 ) 4 = -179.999 €
44
auf dem Kreditkonto, was (bis auf Rundungsabweichungen) mit dem
Anlagekonto von (unverzinsten) 180.000 € korrespondiert.
Übungsaufgabe 18
Welcher Geldbetrag hätte im obigen Beispiel zu Beginn nur entnommen
werden können, wenn – bis zur endfälligen Tilgung – der Free-Cashflow nur
mit 4 % angelegt werden kann und nach 4 Jahren (= Investitionsende) kein
Defizit vorliegen soll? Bitte machen Sie dazu auch eine Probe!
Der große Vorteil des vollständigen Finanzplanes besteht aber nicht nur in
der Flexibilität hinsichtlich der Verzinsung. Denn Modifikationen bei den
Anschluss- und/oder Erweiterungsinvestitionen sind innerhalb des
Planungshorizontes flexibel integrierbar. Daher könnte man diese
„komplexere“ Endwertmethode – in Abgrenzung zur „trivialen“, lediglich
den Kapitalwert aufzinsenden Form – als “flexible“ oder “adaptionsfähige“
Methode bezeichnen.
Übungsaufgabe 1949
Überprüfen Sie die nachstehenden Aussagen auf ihren Wahrheitsgehalt
(wahr oder falsch)! Unterstellen Sie dabei immer einen nachschüssigen
Anfall der Werte zum 30.12.
1. Eine sachlich korrekte Investitionsrechnung sollte stets auf der
Grundlage von
 Leistungen und Kosten durchgeführt werden;
 Einzahlungen und Auszahlungen durchgeführt werden;
 Erträgen und Aufwendungen durchgeführt werden.
2. Die Aufgabe der Investitionsrechnung besteht darin,

 entweder die relative Vorteilhaftigkeit eines Objektes zu bestimmen
oder den optimalen Amortisationszeitpunkt abzuschätzen;
 die Liquidität des Unternehmens sicherzustellen;
 Entscheidungshilfen bei der betrieblichen Investitionsplanung zu
geben.
49
Größtenteils wörtlich übernommen aus Däumler/Grabe 2007, S. 279 ff.
45
Anhang
3. Der Kalkulationszinssatz i eines Investors kann definiert werden als
 die Verzinsung, die das durchzuführende Objekt abwirft;
 subjektive Mindestverzinsungsanforderung des Investors an sein
Investitionsobjekt;
 Basiszinssatz gemäß Bundesbank oder Europäischer Zentralbank.
4. Der Kapitalwert einer Investition ist definiert als

 Differenz zwischen den barwertigen Einzahlungen E0 und
barwertigen Auszahlungen A0, jeweils berechnet mit dem
Kalkulationszinssatz;
 Summe aller auf den Zeitpunkt 0 mit dem Kalkulationszinssatz i
abgezinsten Einzahlungen abzüglich der Anschaffungsausgaben;
 Summe aller auf den Zeitpunkt 0 mit der internen Verzinsung r
abgezinsten Zahlungen.
5. Der Kapitalwert einer Investition mit positiven jährlichen

Nettoeinzahlungen fällt unter sonst gleichen Umständen (ceteris paribus)
 mit steigender Nutzungsdauer n;
 mit steigendem Kalkulationszinssatz i;
 mit steigendem Restwert R.
6. Der Kapitalwert einer Investition ist negativ, wenn

 die Summe aller abgezinsten Einzahlungen E0 kleiner ist als die
Summe aller abgezinsten Auszahlungen A0;
 die interne Verzinsung r über dem Kalkulationszinssatz i liegt;
 die Anschaffungskosten A größer sind als die Summe der
nachfolgenden undiskontierten Nettoeinzahlungen (e – a) zuzüglich
Restwert.
7. Der Kapitalwert einer Investition mit positiven jährlichen

Nettoeinzahlungen
 kann niemals negativ werden;
 und begrenzter Nutzungsdauer strebt gegen unendlich, wenn der
Kalkulationszinssatz gegen null strebt;
 und unbegrenzter Nutzungsdauer strebt gegen die
Anschaffungsausgaben, wenn der Kalkulationszinssatz gegen
unendlich strebt.
46
8. Der Kapitalwert der Investition mit Anfangsausgaben von 100 €,
Einnahmeüberschüssen in den ersten beiden Jahren in Höhe von jeweils
10 € sowie einem Schrotterlös von 100 € im zweiten Jahr
 ist nicht errechenbar, wenn man ansonsten nur den
Kalkulationszinssatz kennt;
 ist errechenbar, wenn man hierbei den internen Zinssatz r kennt;
 ist gleich null, falls man mit einem Kalkulationszinssatz von i = 0,10
= 10 % rechnet.
9. Eine Investition ist stets absolut vorteilhaft, wenn

 sie sich zum internen Zinssatz r verzinst;
 die Anschaffungsauszahlung A operativ wiedergewonnen wird;
 der Kalkulationszinsfuß unter der operativen Rendite liegt.
10. Ein ex-ante hoher interner Zinssatz einer Investition

 sagt für sich allein noch nichts über die erwartete Vorteilhaftigkeit
aus;
 liegt über dem Kalkulationszinssatz, falls die Investition ex-ante einen
positiven Kapitalwert hat;
 fällt ex post auf null, falls der Kapitalwert der Investition ex post auf
null fällt.
11. Der interne Zinssatz der folgenden Investition
 ist gleich null, falls der Kalkulationszinssatz gleich null ist;

 beläuft sich auf 8 %, und zwar unabhängig von der Höhe des
Kalkulationszinssatzes;
 kann im gegebenen Fall auch ohne die Näherungsformel
mathematisch einfach und exakt errechnet werden, indem man die
Kapitalwertgleichung aufstellt, gleich null setzt, nach dem Zinssatz
auflöst und die nicht negative Lösung heranzieht.
12. Der interne Zinssatz einer Investition

 entspricht i. d. R. der Rendite der besten nicht gewählten Investition,
falls der Investor seinen Kalkulationszinssatz nach dem
Opportunitätskostenprinzip festlegt;
 ist immer positiv, wenn der Restwert des Objektes positiv ist;
 ist i. d. R. ein ex ante gut planbarer Wert und weist daher ex post
selten Fehler auf.
47
Anhang
13. Die Rendite eines Investitionsobjektes
 entspricht dem Kalkulationszinssatz, wenn die barwertigen
Einzahlungen E0 mit den barwertigen Auszahlungen A0
übereinstimmen;
 gibt an, wie sich das jeweils im Objekt gebundene Kapital verzinst;
 ist immer dann größer als der Kalkulationszinssatz, wenn die
Einzahlungsüberschüsse (e – a) des Investitionsobjektes positiv sind.
14. Der interne Zinsfuß entspricht systematisch der

 EK-Rendite (nach Steuern);
 EBIT-Rendite;
 GK-Rendite (vor Steuer) des betrachteten Investitionsprojektes.
15. Im Rahmen der Annuitätenmethode

 ermittelt man die durchschnittlichen jährlichen Ein- und
Auszahlungen und/oder den durchschnittlichen jährlichen
Überschuss (DJÜ);
 ergibt sich der DJÜ durch Multiplikation des Kapitalwertes mit dem
Kehrwert des Diskontierungssummenfaktors;
 erhält man den Kapitalwert C0 durch Multiplikation des DJÜ mit dem
KWF.
16. Die Annuitätenmethode

 ist in der Praxis beliebt;
 ist dienlich bei der Bewertung von Schnäppchen-Investitionen;
 basiert auf der Kapitalwertmethode.
17. Die Annuität einer vorteilhaften Investition steigt c. p.

 mit steigendem Restwert R;
 mit steigender Anschaffungsauszahlung A;
 mit steigenden Betriebs- und Instandhaltungsauszahlungen a.
18. Wenn die Annuität einer Investition gleich null ist, dann
 kann ihr Kapitalwert C0 größer null sein;
 stimmen Kalkulationszinssatz i und interner Zinssatz r überein;
 entsteht nie ein Amortisationszeitpunkt vor Ende der Nutzungsdauer.
48
19. Die dynamische Amortisationsdauer td einer Anlage ist
 weniger eine Rendite- als eine Risiko- und Liquiditäts-Kennziffer;
 ein kritischer Wert in Bezug auf die betreffende Investition, bei dem
der Kapitalwert C0 des Objektes gerade gleich null wird;
 ein kritischer Wert in Bezug auf die betreffende Investition, bei dem
der DJÜ gerade gleich null wird.
20. Die „triviale“ Endwertmethode

 ähnelt am ehesten der Kapitalwertmethode;
 kommt ohne Abzinsung aus;
 geht von einem vollkommenen Kapitalmarkt aus.
21. Die „flexible“ Endwertmethode

 ist zwar flexibel, dafür aber nicht adaptionsfähig;
 ist Ausdruck einer vollständigen Finanzplanung;
 liefert flexiblerweise den kumulierten Kontostand zum
Investitionsanfang.
2 Statische Verfahren der Investitionsrechnung
2.1 Überblick
2.1.1 Inhaltlicher Überblick

In der Investitionstheorie existieren die folgenden statischen Verfahren:
 Die Kostenvergleichsrechnung:
Bei gleichen Erlösen wird diejenige (insb. Ersatz-) Investition präferiert,
welche die geringsten Kosten aufweist.
 Die Gewinn- bzw. die Rentabilitätsvergleichsrechnung:
Hier entscheidet der höchste absolute bzw. relative/prozentuale Gewinn.
 Die statische Amortisationsrechnung:
Hier wird ein früher cash-mäßiger Break-even-Punkt bevorzugt.
49
Anhang
Diese Verfahren sind in der betrieblichen Praxis – aufgrund der einfachen
und schnellen Berechenbarkeit – weit verbreitet.
Denn die statische Verfahren arbeiten – im Gegensatz zu den dynamischen
Verfahren – nicht mit den aufwendig zu ermittelnden, jedoch für die exakte
Verzinsung relevanten Ein- und Auszahlungen, sondern mit periodisierten
(Erfolgs-)Größen, die im traditionellen Rechnungswesen bereits für andere
Zwecke erfasst wurden (nämlich Kosten und Erlöse in der freiwilligen
Kostenrechnung; Aufwendungen und Erträge gemäß Handels- und
Steuerrecht).
Die Berechnung wird auf Basis einer Durchschnittsperiode durchgeführt,
sodass – selbst wenn sich die definitorisch differierenden Größen „Erfolg“
und „Einzahlungsüberschüsse“ im Zeitablauf ausgleichen würden –
zumindest bei der Zinsermittlung sich eine Verzerrung ergäbe, wenn die
Erfolgsgrößen – wie üblich – schwanken. Insofern kann es zu
Fehlentscheidungen kommen.
Vereinfachend wird manchmal auch allein das erste Nutzungsjahr des
Projektes als typisch unterstellt, was die Verzerrung nochmals verschärft.
Wenn wir – zu Vergleichszwecken – weiterhin die bisherigen
Investitionsfälle A bis C betrachten wollen, jedoch nur kostenrechnerische
Größen verwenden dürfen, sei es als Durchschnittswerte oder als Werte des
ersten Nutzungsjahres, bedarf es einer Überleitungsrechnung. Diese wird im
nächsten Kapitel vorgenommen.
2.1.2 Methodischer Überblick

Die nachfolgend darzustellenden statischen Methoden sollen anhand der
schon aus der dynamischen Investitionsrechnung bekannten Investitionen A,
B und C exemplifiziert werden.
In den folgenden drei Abbildungen sehen Sie daher zunächst eine
Überleitung der bisherigen dynamischen Zahlungsströme auf statische
Erfolgsgrößen.
In der folgenden Abbildung werden die Zahlungsgrößen der Investition A
durch die graue Hintergrundfarbe der entsprechenden Zellen hervorgehoben,
so auch die Cashflow-Reihe 60.000, 50.000, 40.000 und 30.000 [in Zeile
CF4].50
50
Alle Zahlen ab der 3. Spalte der Abbildungen 11 ff. beinhalten €-Beträge, wenn nicht in
der 2. Spalte abweichend angegeben.
50
Zeile Komponenten Vorgaben t0 t1 t2 t3 t4 Summe
I Anschaffungskosten [AK] 104.450
II Restwert [R] 10.000
III Nutzungsdauer (Jahre) 4
IV Produktion & Absatz (St.) 10.000
V Zinssatz 8%
VI
VII Summe aller fixen Kosten
VIII • Kapitalkosten
IX ◦ lineare AfA
X ◦ kalk. Zinsen
XI • cashw. betriebl. Fixk. 60.000 p.a. -60.000 -60.000 -60.000 -60.000 -240.000
XII • cashw. einm. Fixk. Subvention 0 10.000 0 0 10.000
XIII
XIV Variable Stück-Kosten [vK] 80
XV Variable (cashw.) Kosten -800.000 -800.000 -800.000 -800.000 -3.200.000
CF1 Gesamte Auszahlungen -860.000 -850.000 -860.000 -860.000 -3.430.000

CF2 Liquiditätseffekte Förderdarlehen 20.000 0 0 -20.000 0
CF3 Kumulative Auszahlungen -840.000 -850.000 -860.000 -880.000 -3.430.000
XX Stück-Verkaufspreis 90
XXI Einzahlungen 900.000 900.000 900.000 910.000 3.610.000
CF4 Cashflow 60.000 50.000 40.000 30.000 180.000
Abbildung 11: Überleitung der dynamischen auf die statische Investitionsrechnung bei
Investition A
Es wurden nun einige Unterstellungen vorgenommen, wie sich diese

Cashflows gebildet haben könnten. Diese (exogenen) Unterstellungen
wurden mit fetter Schrift vorgenommen, die daraus ableitbaren (endogenen)
Ergebnisse sind in normaler Schrift dargestellt.
Dieses „endogene Ableiten“ können Sie anhand der Spalte „Verknüpfung“
nachvollziehen. Aus Platzgründen konnte diese Spalte jedoch nicht in obige
und auch nicht in die weiteren Abbildungen aufgenommen werden. Sie
finden diese Spalte jedoch in der zugrundeliegenden Excel-Tabelle, die Ihnen
bei Bedarf zugänglich gemacht werden kann.
Für „statische“ Zwecke sind neben den „dynamischen“ Zahlungsgrößen auch
alle Kosten zu erfassen, die keine Auszahlungen nach sich ziehen, hier die
sogenannten Kapitalkosten [Zeile VIII]. Des Weiteren gibt es Zahlungen, die
keine Kosten sind [hier Zeile CF2], und daher zu eliminieren wären.
Schließlich ist es noch sinnvoll, bei den Kosten in fixe und variable [Zeilen
VII und XV] zu differenzieren.
Zu dem schon bekannten (dynamischen) Cashflow aus t3 i. H. v. 40.000 €
kommt man auf statische Art, wenn man von den einzahlungswirksamen
Leistungen/Umsatzerlösen i. H. v. 900.000 € [Zeile XXI] die
auszahlungswirksamen fixen und variablen Kosten i. H. v. 60.000 €51 und
800.000 € abzieht. Aufgrund des – hier unterstellten – alljährlichen
51
Die hier relevante Zeile VII ist zu diesem Zeitpunkt noch nicht explizit errechnet
worden, man kann aber leicht erkennen, dass sie für t3 der Zeile XI entspricht.
51
Anhang
Charakters dieser Größen kommt es in den anderen Jahren nur zu
Veränderungen durch einmalige Effekte; so in t2 durch eine angenommene
Subvention [Zeile XII] von 10.000 €, die für eine gleichhohe Cashflow-
Erhöhung auf 50.000 € sorgt. In t1 soll ein unverzinstes Förderdarlehen [CF2]
i. H. v. 20.000 € berücksichtigt werden, damit wir – zusammen mit den
bisherigen statischen 40.000 € – auf die gesuchten 60.000 € kommen. Bei
Verkauf der Anlage in t4 hat die Rückzahlung zu erfolgen, diese stellt keine
Kosten dar. Ausgehend von den 40.000 € in t3 fällt der Cashflow nur deshalb
nicht auf 20.000 €, weil der Verkaufserlös des Investitions-Restwertes [Zeile
II] gegenzurechnen wäre.
Abbildung 11 zeigt folglich alle zahlungswirksamen Größen, und zwar
gegliedert nach einerseits fixen, andererseits variablen und auch nach Nicht-
Kosten. Im nächsten Kapitel werden noch diejenigen Kosten zahlenmäßig
integriert, die keine Cash-Größen darstellen [Zeile VIII].
Analog zur Investition A kann nachfolgend für B und C argumentiert werden.
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA
X ◦ kalk. Zinsen
XII • cashw. einm. Fixk. Schulung -40.000 -10.000 0 0 -50.000
XIII

CF2 Liquiditätseffekte Kredit 20.000 0 0 -20.000 0
CF4 Cashflow 40.000 50.000 60.000 70.000 220.000
Investition B
Es gibt nur wenige relevante Unterschiede zwischen A und B, nämlich

jeweils höhere Werte für B bei den Anschaffungskosten, dem Restwert, dem
Verkaufspreis und den einmaligen Fixkosten (bspw. wegen höheren
Schulungskosten).
52
Zeile Komponenten Vorgaben t0 t1 t2 t3 t4 t5 t6 Summe
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA
X ◦ kalk. Zinsen
XI • cashw. betriebl. Fixk. 26.000 p.a. -26.000 -26.000 -26.000 -26.000 -26.000 -26.000 -156.000
XII • cashw. einm. Fixk. Schulung -20.000 0 0 0 0 0 -20.000
XIII
XV Variable (cashw.) Kosten -480.000 -480.000 -480.000 -480.000 -480.000 -480.000 -2.880.000
CF1 Gesamte Auszahlungen -526.000 -506.000 -506.000 -506.000 -506.000 -506.000 -3.056.000
CF2 Liquiditätseffekte Kredit 20.000 0 0 0 0 -20.000 0
CF3 Kumulative Auszahlungen -506.000 -506.000 -506.000 -506.000 -506.000 -526.000 -3.056.000
XXI Einzahlungen 540.000 540.000 540.000 540.000 540.000 560.000 3.260.000
CF4 Cashflow 34.000 34.000 34.000 34.000 34.000 34.000 204.000
Investition C
Im Vergleich von A und C weist C lediglich einen höheren Restwert, eine

längere Laufzeit und höhere einmalige Fixkosten auf, dafür wird weniger
produziert bei entsprechend niedrigeren betrieblichen Fixkosten (bspw.
geringe Lager(fix)kosten kombiniert mit Optimierungen bei sprungfixen
Kosten).
2.2 Die Methoden im Einzelnen

In diesem Kapitel werden die einzelnen statischen Methoden vorgestellt, und
zwar untergliedert nach Konzeption, praktischer Ergebnisermittlung und
kritischer Würdigung. Eine praktische Ergebnisermittlung erfolgt jedoch nur
für die Investitionsalternative A. Für B und C hingegen werden die
Ergebnisse bloß genannt, sodass ein motivierter Rezipient versuchen kann,
eigenständig auf den richtigen (analogen) Lösungsweg zu kommen. Die so
anfallenden statischen Ergebnisse werden untereinander und abschließend
unter B. 2.3 mit den dynamischen Ergebnissen verglichen.
2.2.1 Die Kostenvergleichsrechnung
2.2.1.1 Konzeption
Die Kostenvergleichsrechnung fokussiert auf die Kosten zu vergleichender
Investitionsalternativen, und zwar auf Basis der vollen kostenrechnerischen
(fixen und variablen) Kosten.
53
Anhang
Das Entscheidungskriterium lautet: Diejenige Investition ist die
vorteilhafteste, welche die geringsten (Stück-)Kosten aufweist.
Die vollen (Stück-) Kosten umfassen dabei zum einen die (fixen und
variablen) Betriebskosten, insb. Material und Personal, zum anderen die
(fixen) Kapitalkosten, die aus den kalkulatorischen Zinsen und
Abschreibungen bestehen. Diese Differenzierung in fixe und variable Kosten
ist in der Kostenrechnung üblich und dient für vielfältige
Aufgabenstellungen, bspw. die Ermittlung der benötigten Mindest-
Absatzmenge [Näheres dazu auch im Kapitel C 1.3.2].
2.2.1.2 Exemplifizierung
Wie Sie der folgenden Abbildung entnehmen können, liegt bei Investition A
ein Investitionsvolumen von 104.450 € [Zeile I] mit einem Restwert von
10.000 € [Zeile II] vor, das über vier Jahre [Zeile III] mit jeweils 10.000
produzierten und abgesetzten Stück [Zeile IV] die gesuchten
durchschnittlichen Stückkosten [Zeile XIX] von 88,57 € nach sich zieht.
Würde man hingegen lediglich das erste Jahr als Bezugsbasis der Berechnung
heranziehen [Zeile XVIII], entstünde ein (lediglich leicht verzerrter) Wert
von 88,82 €.
V Zinssatz 8%
VI
VII Summe aller fixen Kosten -88.191 -78.191 -88.191 -88.191 -342.762
IX ◦ lineare AfA -23.613 -23.613 -23.613 -23.613 -94.450
X ◦ kalk. Zinsen -4.578 -4.578 -4.578 -4.578 -18.312
XIII
XVI
XVII Gesamte Kosten -888.191 -878.191 -888.191 -888.191 -3.542.762
XVIII Stück-Kosten -88,82 -87,82 -88,82 -88,82
XIX Durchschnittl. Stück-Kosten -88,57 -88,57 -88,57 -88,57
Abbildung 14: Kostenvergleichsrechnung bei Investitionsalternative A
Die gesuchten Stückkosten ergeben sich aus den vorgegebenen Größen, die
alle exogen sind, mit Ausnahme der Kapitalkosten, die endogener (also
ableitbarer) Natur sind.
Zur besseren Unterscheidung sind die exogenen – im Gegensatz zu den
endogenen - Größen wieder durch fette Schrift hervorgehoben. Neben den
oben schon genannten exogenen Größen kommen noch regelmäßig und
54
einmalig anfallende betriebliche Fixkosten [Zeilen XI und XII] sowie
variable Stückkosten [Zeile XIV] hinzu. Erste umfassen bspw. Gehälter,
Leasingkosten und Kostenreduktion durch Subventionen, letztere
Materialkosten und Akkordlöhne [Zeilen XI und XII].
Die endogenen Kapitalkosten ergeben sich folgendermaßen:
- Das vierjährige Abschreibungsvolumen beträgt 104.450 € - 10.000 €
Restwert [R], das jährliche Volumen folglich ein Viertel und damit 23.613 €
lineare AfA p. a. [Zeile IX].
- Das gebundene Kapital ist analog zu Beginn 104.450 €, zum Ende 10.000 €.
Dabei wird wie immer unterstellt, dass die Kapital-Rückführung durch die in
den Verkaufspreisen einkalkulierte, jedoch nicht auszahlungswirksame AfA
erfolgt. Somit sind durchschnittlich (104.450 € + 10.000 €) / 2 gebunden, was
bei einem Zinssatz von 8 % [Zeile V] kalkulatorische Zinskosten von 4.578 €
p. a. [Zeile X] ergibt.
Für die Investitionen B bzw. C ergeben sich Gesamtkosten von 3,6 bzw. 3,2
Mio. €, durchschnittliche Stückkosten von 92,95 bzw. 88,06 € und
anfängliche Stückkosten von 92,95 bzw. 90,84 €.
Übungsaufgabe 20
Argumentieren Sie nun, welches Kriterium hier für die relative
Vorteilhaftigkeit ausschlaggebend sein sollte.
Wenn Sie die vorstehende Übungsaufgabe richtig gelöst haben, haben Sie
sich auf die Ermittlung der Stückkosten konzentriert. Falls Sie es sich – wie
mancher Praktiker – einfach machen wollten und nur das erste Jahr errechnet
haben, kommen Sie auf die Rangfolge A (mit 88,82 €/Stück) vor C (mit
90,84 €/Stück). Aufgrund der wegfallenden Einmalkosten des ersten Jahres
stellt sich C zukünftig signifikant besser und kommt auf einen
Durchschnittswert der Stückkosten von nur 88,06 €/Stück, A hingegen auf
88,57 €/Stück, sodass sich die Vorteilhaftigkeit umkehrt. B verbleibt
aufgrund seiner hohen Anschaffungs- und Schulungskosten auf dem letzten
Platz.
Übungsaufgabe 21
An welchen „Rädchen“ muss bei Investition B gedreht werden, sprich welche
exogenen Faktoren müssen sich wie ändern, damit sich die relative
55
Anhang
Vorteilhaftigkeit umschlägt? Bitte argumentieren Sie nur verbal, es ist keine
Rechnung vonnöten!
2.2.1.3 Weitere Anwendungsgebiete
2.2.1.3.1 Optimaler Ersatzzeitpunkt

Falls im Zeitverlauf eine kostengünstigere Produktionstechnologie – mit
geringeren neuen Betriebskosten – entsteht, kann mittels vorliegender
Kostenvergleichsrechnung der optimale Ersatzzeitpunkt bestimmt werden. Es
gilt: falls der jährliche Betriebskostenvorteil größer wird als die neu zu
berücksichtigenden jährlichen Kapitalkosten, rechnet sich diese Substitution.
2.2.1.3.2 Kritische Auslastung bei mehreren Investitionsalternativen

Falls die zukünftige Absatzmenge unsicher ist und eine
Produktionstechnologie mit relativ hohen Fixkosten, eine andere mit relativ
hohen variablen Kosten arbeitet, z. B. kapital- versus personalintensive
Produktionsweise, stellt sich die Frage, ab welcher Produktionsmenge die
fixkostenintensive Produktionstechnologie kostengünstiger und damit
vorteilhafter wird. Diesen Grenzwert nennt man kritische Auslastung. Falls
diese Produktionsmenge als realistisch angesehen wird, wird man sich bei
Risikoneutralität dafür entscheiden. Ansonsten hängt es vom Grad der
Risikoneigung ab, ob man die fixkostenintensivere Produktion riskieren wird.
Beispielaufgabe
1. Ermitteln Sie die kritische Auslastung Y bei den Produktionstechniken K
und P, wenn K 1 Mio. € Fixkosten sowie 10 € variable Stückkosten und
P gar keine Fixkosten sowie 30 € variable Stückkosten hat.
2. Wie wird sich ein leicht risikoaverser Unternehmer entscheiden, wenn er
mit 50 % Wahrscheinlichkeit von einem Absatz von mindestens 90.000
Stück, mit 75 % von zumindest 60.000 Stück und mit 98 %
Wahrscheinlichkeit von zumindest 45.000 Stück ausgeht?
Lösung:
Zu 1.
1 Mio. € + 10 € × Y = 0 € + 30 € × Y
 1 Mio. € = 20 € × Y
 Y = 50.000 Stück = kritische Auslastung
56
Zu 2.
Da mit 75 % Wahrscheinlichkeit eine Besserstellung von K vorliegt und mit
98 % Wahrscheinlichkeit maximal geringe Nachteile (45.000 versus
benötigte 50.000 Stück) entstehen, sollte sich der Unternehmer tendenziell
für K entscheiden.
Übungsaufgabe 22
Wie ändert sich obiges Beispiel, wenn bei K die Fixkosten um 0,8 Mio. € und
bei P um 0,1 Mio. € höher liegen?
2.2.1.4 Kritische Würdigung

Neben den im Kapitel B 1.2.1.1 vorgebrachten allgemeinen Kritikpunkten
bezüglich statischer Methoden wäre hier zusätzlich die
Nichtberücksichtigung der Erlöse zu nennen, für die somit implizit unterstellt
wird, dass sie für alle Alternativen gleich hoch seien. Dies ist jedoch bei
qualitativen und quantitativen Unterschieden im Output nicht gegeben. Bei
Qualitätsvorsprüngen besteht nämlich Preiserhöhungspotenzial (hier ggf. bei
Investition B, bei der die hohen einmaligen Schulungskosten ein
Qualitätsindiz sein könnten). Und bei geringerem Output (i. B. im Fall C)
kann es bei einer relativ preisunelastischen Nachfrage zu signifikantem
Preiserhöhungspotential kommen. Insofern eignet sich die
Kostenvergleichsrechnung lediglich bei stabilen Rahmenbedingungen, was
insb. für Ersatzinvestitionen realistisch ist.
Für alle anderen Fälle, insb. für Erweiterungsinvestitionen, sollten die Erlöse
integriert werden. Dies ermöglicht die nächste Methode, die
Gewinnvergleichsrechnung.
2.2.2 Die Gewinnvergleichsrechnung
2.2.2.1 Konzeption
Die Gewinnvergleichsrechnung baut auf der Kostenvergleichsrechnung auf,
integriert jedoch die Erlössituation. Infolgedessen kann man den Stück-,
Perioden- und Gesamtgewinn berechnen.
Relativ vorteilhaft ist diejenige Investition, die den höchsten Gewinn
aufweist. Falls die konkurrierenden Investitionsalternativen den gleichen
Output haben, kann der Stückgewinn zum Vergleich herangezogen werden.
Bei unterschiedlichem jährlichen Output und gleicher Laufzeit ist jedoch auf
57
Anhang
den (durchschnittlichen) Periodengewinn abzustellen. Der Periodengewinn
sollte auch bei differierender Laufzeit herangezogen werden, falls eine
Prolongation zu ursprünglichen Konditionen möglich ist. Falls die
Investitionen hingegen einmalige „Schnäppchen“ sind, also wenn keine
Wiederholungsmöglichkeit zu den aktuellen Konditionen besteht, müsste auf
den Gesamtgewinn jeder Investition abgestellt werden.
Generell lässt sich sagen, dass der gesuchte „höchste Gewinn“ derjenige ist,
der zum Ende des – sinnvollerweise langfristig gewählten –
Planungshorizontes kumuliert auftritt. Die drei oben genannten Gewinne
können dabei – unter obigen Prämissen – hinreichend für dessen
Identifizierung sein.
Bei einem unterstellten Verkaufspreis von 90 €/Stück ergibt sich bei A ein
Stückgewinn von 1,43 € [Zeile XXIV] sowie ein durchschnittlicher
Periodengewinn von 14.310 € [Zeile XXIII], der nach 4 Jahren einen
Gesamtgewinn von 57.238 € [Zeile XXII] nach sich zieht.
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA -23.613 -23.613 -23.613 -23.613 -94.450
X ◦ kalk. Zinsen -4.578 -4.578 -4.578 -4.578 -18.312
XIII
XVI
XX Stück-Verkaufspreis [p] 90
XXI (Cashw.) Umsatzerlöse 900.000 900.000 900.000 900.000 3.600.000
XXII Perioden- u. Gesamtgewinn 11.810 21.810 11.810 11.810 57.238
XXIII Durchschn. Periodengewinn 14.310 14.310 14.310 14.310
XXIV Durchschn. Stück-Gewinn 1,43 1,43 1,43 1,43
Abbildung 15: Gewinnvergleichsrechnung bei Investitionsalternative A
Für die Investitionen B bzw. C ergibt sich einen Gesamtgewinn von 72.068
bzw. 69.682 €, einen durchschnittlichen Periodengewinn von 18.017 bzw.
11.614 € und durchschnittlichen Stückgewinn von 1,80 bzw. 1,94 €.
58
Übungsaufgabe 23
Vorteilhaftigkeit ausschlaggebend sein sollte!
Wie Sie aus den Rahmendaten entnehmen können, hat die Maschine B – bei
gleichem Output – höhere AK als A und könnte daher ggf. eine bessere
Qualität liefern. Dies soll sich in einem höheren Absatzpreis (um 2 €/Stück)
niedergeschlagen haben. Da im Vergleich zu A sowohl der gleiche Output
(10.000 Stück) als auch die gleiche Laufzeit (4 Jahre) vorliegt, reicht ein
Stückgewinnvergleich, um festzustellen, dass sich die Vorteilhaftigkeit
umgeschlagen hat (1,80 € bei B > 1,43 € bei A). Dies bestätigt auch der um
1,80 € / 1,43 € höhere Perioden- und Gesamtgewinn von B.
Die Maschine C soll mit A identisch sein, stellt daher auch gleichwertige
Produkte her und soll deshalb (zunächst) die gleichen Verkaufspreise von nur
90 €/Stück erzielen.
Es entsteht bei C mit 1,94 € der höchste Stückgewinn. Dieser darf aber nicht
ausschlaggebend sein, da der Output differiert und daher der Periodengewinn
entscheidungsrelevanter ist. Hier ist C mit 11.614 € (versus 14.310 € bei A
und 18.017 € bei B) am schlechtesten. Offensichtlich überkompensiert der
negative Volumeneffekt den positiven Gewinnmargeneffekt bei C. Auch
wenn es nun gelingen sollte, die Verkaufspreise auf 90,50 € leicht anzuheben,
bspw. weil die um 40 % niedrigere jährliche Verkaufsmenge eine so
gestaltete „Abschöpfungsstrategie“ ermöglicht, bleibt der entstehende
Periodengewinn (von 14.614 €) weit hinter dem von B zurück. Allerdings ist
dann der sechsjährige Gesamtgewinn (i. H. v. 87.682 €, zuvor bei 69.682 €)
deutlich größer als der von B i. H. v. 72.068 €.
Es stellt sich nun die Frage, ob der Periodengewinn oder der Gesamtgewinn
für die relative Vorteilhaftigkeit ausschlaggebend sind. Wie wir schon aus
Kapitel B 1.2.2.2.2 wissen, hängt dies von der Wiederholbarkeit ab. Bei
gegebener Wiederholbarkeit der Investition B würden c. p. auch nach 4
Jahren weiterhin Spitzen-Periodengewinne von 18.017 € entstehen.
Andernfalls würde nur ein – vergleichsweise geringer – einmaliger
Gesamtgewinn von 72.068 € zu verbuchen sein. Im ersten (Regel-)Fall mit
Wiederholung wäre also B, im zweiten Fall A zu bevorzugen.

Wir haben gesehen, dass die unter der Kostenvergleichsrechnung
„drittklassige“ Alternative B im Rahmen der Gewinnvergleichsrechnung
„erstklassig“ wurde. Dies auch zu Recht, da die vergleichsweise hohen
59
Anhang
Verkaufspreise richtigerweise integriert wurden. Allerdings wird es oft
praktische Probleme bereiten, die Erlöse einer einzelnen Maschine
zuzuordnen, da ein Endprodukt häufig auf mehreren Maschinen hergestellt
wird. Dies ist wohl auch der ausschlaggebende Grund, warum zwar 46 % der
Großunternehmen die Kostenvergleichsrechnung, aber nur 14 % die
Gewinnvergleichsrechnung verwenden.52
Eine weitere Schwachstelle ist, dass nur ein absoluter und kein relativer
Gewinn ermittelt wird, dadurch wird der jeweilige Kapitaleinsatz
vernachlässigt. Üblicherweise stellen die Finanzmittel jedoch eine Restriktion
dar, sodass der Erfolg in Relation zu diesen knappen Mitteln bedeutsam wird,
ähnlich wie bspw. bei der Ihnen schon aus der Kostenrechnung bekannten
relativen Deckungsbeitragsrechnung.
Dieser Schwäche soll mit der nachfolgenden Rentabilitätsvergleichsrechnung
entgegengetreten werden.
Übungsaufgabe 24
Zeigen Sie auf, wieso der Gesamtgewinn im Fall C bei einem Preisanstieg
von 90 auf 90,50 €/Stück um 18.000 € (von 69.682 € auf 87.682 €) ansteigt!
2.2.3 Rentabilitätsvergleichsrechnung
2.2.3.1 Konzeption
Die Rentabilitätsvergleichsrechnung ermittelt den Gewinn im Verhältnis zum
eingesetzten Kapital. Damit wird ein relativer Erfolg gemessen, und zwar im
Verhältnis zum disponiblen Kapital. Dabei werden die beiden Größen
„Gewinn“ und „eingesetztes Kapital“ in der Praxis unterschiedlich
interpretiert. So zitiert Däumler Terborgh, der bei 14 befragten Unternehmen
14 unterschiedliche Methoden ausgemacht hat.53
Hier soll der pragmatischen Interpretation von Olfert/Reichel gefolgt werden:
der „Gewinn“ wird vor kalkulatorischen Zinsen ermittelt und das
„eingesetzte (durchschnittlich gebundene) Kapital“ ist der Durchschnitt aus
Anschaffungskosten und Restwert.54
Daher kann die Gewinnvergleichsrechnung weitgehend übernommen
werden, allerdings mit zwei Modifikationen: Zum einen sind die
kalkulatorischen Zinsen für die Gewinnermittlung zu streichen, zum anderen
52
Vgl. Däumler 2007, S. 32.
53
Vgl. Däumler 2007, S. 194.
54
Vgl. Olfert/Reichel 2009, S.167 ff.
60
ist die Bezugsbasis dieser kalkulatorischen Zinsen, nämlich das gebundene
Kapital, mit aufzunehmen und ins Verhältnis zum Gewinn zu setzen.
Es fällt auf, dass die Investition A, die bislang noch nie den Spitzenplatz
einnehmen konnte, die höchste Rendite mit (18.888 € / 57.225 € =) 33,01 %
p. a. aufweist, vor B mit 31,49 % und C mit 26,66 %.
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA -23.613 -23.613 -23.613 -23.613 -94.450
X ◦ kalk. Zinsen -4.578 -4.578 -4.578 -4.578 -18.312
XIII
XVI
XXV Durchschn. ges. Kosten v. Zinsen -881.113 -881.113 -881.113 -881.113 -3.524.450
XXVI Durchschn. Gewinn v. Zinsen 18.888 18.888 18.888 18.888 75.550
XXVII Durchschn. Kapitaleinsatz 57.225 57.225 57.225 57.225
XXVIII Rentabilität 33,01% 33,01% 33,01% 33,01%
XXIX Mehrwert (EVA) 25,01% 25,01% 25,01% 25,01%
Abbildung 16: Rentabilitätsvergleichsrechnung bei Investitionsalternative A
Hintergrund ist der hohe Kapitaleinsatz von B, der den (höchsten)

Periodengewinn relativiert. Dass C deutlich abfällt, liegt hingegen nicht am
Kapitaleinsatz, der mit dem von A vergleichbar ist, sondern am relativ
niedrigen Periodengewinn. Falls dieser bspw. durch einen
Verkaufspreisanstieg auf 90,50 €/Stück erhöht werden kann, schließt B genau
zu C auf.
Es ist auch ersichtlich, dass alle drei Investitionen Mehrwert bzw. Economic
Value Added [EVA] schaffen, da alle drei ihre Kapitalkosten, von hier 8 %,
verdienen.
61
Anhang
Zum einen erscheint es problematisch, dass es – womöglich auch auf
individueller Unternehmensebene – keinen Common Sense gibt, wie die
Rentabilität genau zu definieren ist. Zum anderen besteht zumeist die
Notwendigkeit, sogenannte Differenzinvestitionen zu eruieren. Sie sind
vonnöten, wenn der (anfängliche) Kapitaleinsatz oder die Laufzeit (bei
fehlender Wiederholungsabsicht) unterschiedlich sind und so bei Umsetzung
der kleineren Investition noch Finanzmittel zur Verwendung verbleiben.
So könnte C mit einem (durchschnittlichen) Kapitaleinsatz, der um (76.695 €
- 62.225 € =) 14.470 € unter B liegt, letztere noch einholen, wenn die
bisherige Differenz im Vorsteuergewinn i. H. v. (24.152,50 € - 16.592 € =)
7.560,50 € durch eine erfolgreiche Differenzinvestition egalisiert werden
würde. Dazu wäre allerdings eine Differenzrendite von 7.560,50 € / 14.470 €
= 52 % vonnöten.
Es ist festzustellen, dass die Rentabilitätsvergleichsrechnung in der Praxis
deutlich beliebter als die Gewinnvergleichsrechnung ist. 55 Hintergrund ist
wohl, dass die ermittelte Renditezahl leicht mit einer – mehr oder weniger
willkürlichen – Mindestrenditevorgabe verglichen werden kann und wohl ein
vermeintlich besseres Gefühl hinsichtlich des Risikopuffers besteht.
Übungsaufgabe 25
Vorteilhaftigkeit ausschlaggebend sein sollte!
2.2.4 Amortisationsvergleichsrechnung
2.2.4.1 Konzeption
Die statische Amortisations(vergleichs)rechnung möchte den
liquiditätsmäßigen Break-even-Punkt ermitteln, also den Zeitpunkt (in
Jahren) angeben, wann die Investition aus den „roten“ Zahlen kommt. Dies
ist erreicht, wenn die Liquiditätsbelastung der AK durch die jährlichen
Einzahlungsüberschüsse genau kompensiert wird.
Der Fokus liegt folglich nicht beim (Gesamt-)Gewinn, sondern bei einer
schnellen Rückführung der ursprünglichen Liquiditätsbelastung. Neben dem
Liquiditätsaspekt spielt auch die schnellere Unabhängigkeit von
55
Däumler nennt eine Verwendungshäufigkeit von 44 % versus 14 % bei
Großunternehmen (vgl. Däumler 2007, S. 32).
62
Fremdkapital-Gebern und die Planungssicherheit eine Rolle, denn das Risiko
einer Fehlplanung der zukünftigen Gewinne steigt im Zeitverlauf.
Bzgl. der zu ermittelnden Einzahlungsüberschüsse wird unterstellt, dass alle
Erträge/Leistungen einzahlungswirksam und alle Aufwendungen/Kosten, bis
auf die Abschreibungen, auszahlungswirksam sind. Insofern können die
Werte der Gewinnvergleichsrechnung herangezogen werden, wobei die
relevante Vergleichsgröße, der Periodengewinn, um die nicht
auszahlungswirksame Abschreibung zu erhöhen wäre. Wenn nun die AK
(abzüglich eines möglichen liquiditätswirksamen Restwertes) um diesen
modifizierten Periodengewinn geteilt werden, erhält man die Anzahl der
Jahre, die man benötigt, damit die Nettoinvestitionssumme (also AK - R)
durch den jährlichen Cash-Erfolg abgedeckt werden kann.
Dabei gibt es zwei Varianten: Die pauschalere „Durchschnittsrechnung“ geht
vom durchschnittlichen Periodengewinn aus, die exaktere
„Kumulationsrechnung“ von den tatsächlichen Periodengewinnen in den zu
betrachtenden (ersten) Jahren.
Es ist bei Alternative A zu erkennen, dass der durchschnittliche
Periodengewinn (vor AfA) i. H. v. 37.922 € ca. 2,5 Jahre lang erwirtschaftet
werden muss, um die AK von 104.450 € (abzüglich des Restwertes von
10.000 €) abdecken zu können.
63
Anhang
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA -23.613 -23.613 -23.613 -23.613 -94.450
X ◦ kalk. Zinsen -4.578 -4.578 -4.578 -4.578 -18.312
XIII
XVI
XXX Durchschn. Kosten ohne AfA -862.078 -862.078 -862.078 -862.078 -3.448.312
XXXI Durchschn. Liquiditäts-Mehrung 37.922 37.922 37.922 37.922
XXXII (Durchschn.) Amortisationsdauer (104.450 - 10.000) / 37.922 = 2,49 Jahre
XXXIII Exakte Kosten ohne AfA -864.578 -854.578 -864.578 -864.578 -3.448.312
XXXIV Exakte Liquiditäts-Mehrung 35.422 45.422 35.422 35.422
XXXV Kumulierte Liquiditäts-Mehrung 35.422 80.844 116.266 151.688
XXXVI (Exaktere) Amortisationsdauer 2+ ((104.450 - 10.000) - 80.844) / (116.266 - 80.844) = 2,38 Jahre
Abbildung 17: Amortisationsrechnung bei Investitionsalternative A
Damit ist Projekt A schlechter einzustufen als B, welches schon nach knapp
über 2 Jahren den Break-even-Punkt erreicht hat.
Allerdings kehrt sich dieses Urteil um, wenn nicht die Durchschnitts-,
sondern die exakten jährlichen Periodengewinne kumuliert werden. Denn A
weist in der Anfangsphase Zusatzerträge (Subvention) aus, B hingegen
Zusatzbelastungen (Schulungskosten). Dabei fällt der Break-even-Punkt bei
A auf 2,38 Jahre, bei B steigt er auf 2,66 Jahre.
Aufgrund der reduzierten Produktion und der damit einhergehenden längeren
Laufzeit ist es evident, dass der Break-even-Zeitpunkt von C deutlich später
eintreten wird.
64
Übungsaufgabe 26
Erstellen Sie beide Varianten der Amortisationsrechnung für B, um obige
Aussagen zu überprüfen!

Neben den Schwächen aller statischen Verfahren weist die statische
Amortisationsrechnung noch eine Vielzahl weiteren Schwächen auf:
 Zunächst werden systematisch alle langfristigen Investitionen (z. B. in
Forschung, Bildung, Kraftwerksbau etc.) zugunsten kurz- und
mittelfristiger Investitionen (z. B. in Finanzspekulationen)
benachteiligt. Dies ist sowohl volks- als auch betriebswirtschaftlich
nicht wünschenswert; aus betriebswirtschaftlicher Sicht kann so nicht
der langfristige Unternehmenswert gesteigert werden kann.
 Des Weiteren werden die Zahlungsströme nach dem Break-even-
Zeitpunkt vernachlässigt. Diese können auch schlechter und sogar
negativ werden, bspw. durch Abbruchkosten oder Sozialpläne, sodass
die Investition sogar absolut unvorteilhaft werden kann.
 Falls sich differierende Investitionen nicht gegenseitig ausschließen,
wenn also keine relative sondern nur eine absolute Vorteilhaftigkeit
vorliegen muss, muss es eine Vorgabe für eine maximal zulässige
Amortisationsdauer geben. Diese kann nur willkürlich, und eben nicht
mathematisch schlüssig, festgelegt werden.
 Der in die Berechnung einfließende Restwert wird für das Ende der
geplanten Investitionsdauer fixiert, obwohl der Restwert zum Break-
even-Zeitpunkt regelmäßig56 deutlich höhere Werte annehmen sollte.
Insofern liegt der tatsächliche Break-even-Zeitpunkt umso mehr vor
dem errechneten, je höher dieser Restwert-Effekt ist. Die letzten
beiden Schwächen können jedoch durch Einsatz der aufwendigeren
dynamischen Investitionsrechnung eliminiert werden.
Übungsaufgabe 27
Welche Schwächen haben die statische und die dynamische
Amortisationsrechnung?
56
Eine Ausnahme wäre der Fall, dass der Restwert lediglich aus einem Schrottwert besteht,
sprich wenn keine wirtschaftlich vernünftige Weiternutzung mehr möglich wäre .
65
Anhang
2.3 Abschließende Gegenüberstellung der statisch und

dynamisch ermittelten Werte bei unseren drei Standard-
Investitionen
Es wurde unter B 2.1.1 herausgearbeitet, dass die dynamische
Investitionsrechnung der statischen konzeptionell überlegen ist. Deswegen
präferieren auch große Unternehmen diese in zunehmendem Maße. Kleinere
Unternehmen scheuen jedoch deren Planungs- und Durchführungsaufwand
und kalkulieren nicht selten statisch. Die hier behandelten Rechenbeispiele
der Investitionen A, B, und C zeigen durchgängig auf, dass die statischen
Ergebnisse, zumindest wenn man nicht nur das erste Jahr, sondern die
Gesamtperiode durchkalkuliert, zu den gleichen Aussagen wie die
dynamischen hinsichtlich der relativen Vorteilhaftigkeit kommen. Allerdings
kann man jetzt nicht den Rückschluss ziehen, dass dies in der Praxis ebenso –
oder zumeist – der Fall sein wird, denn die Ergebnis-Unterschiede sind
teilweise signifikant.
Die größten Unterschiede entstehen bei der Gegenüberstellung der
Rentabilitätsvergleichsrechnung und der Methode des internen Zinsfußes
mit Werten von 33,0 % versus 30,0 % für A, 31,5 % versus 25,0 % für B und
26,7 % versus 23,3 % für C.
Investition A B C
Statisch ermittelte
33,0 % 31,5 % 26,7 %
Rendite
Dynamisch ermittelte
30,0 % 25,0 % 23,3 %
Rendite
Abbildung 18: Vergleich der statisch und dynamisch ermittelten Rendite
Um die absoluten Erfolge vergleichen zu können, bietet es sich an, den

durchschnittlichen Periodengewinn der Gewinnvergleichsrechnung der
dynamischen Annuität (als periodisierter Kapitalwert) gegenüberzustellen.
Nur im Fall B weichen die Euro-Werte mit 18.017 versus 16.786 signifikant
ab, bei A und C – mit Werten von 14.310 versus 14.425 und 11.614 versus
11.406 – nicht.
Investition A B C
Statisch ermittelter
14.310 18.017 11.614
Jahreserfolg
Dynamisch
ermittelter 14.425 16.786 11.406
Jahreserfolg
Abbildung 19: Vergleich des statisch und dynamisch ermittelten Jahreserfolges
66
Der statischen Kostenvergleichsrechnung, die aufgrund der fehlenden
Umsatzberücksichtigung als „unvollständige Gewinnvergleichsrechnung“
bezeichnet werden kann, steht keine klassische dynamische Methode zum
Vergleich gegenüber.
Bei der (kumuliert) statischen versus dynamischen
Amortisationsvergleichsrechnung lauten die kritischen Jahreswerte 2,38
versus 2,18 für A, 2,66 versus 2,91 für B und 3,60 versus 3,67 für C und
liegen damit nahe beieinander.
Investition A B C
Statisch ermittelte
2,38 2,66 3,60
Amortisationsdauer
Dynamisch ermittelte
2,18 2,91 3,67
Amortisationsdauer
Abbildung 20: Vergleich der statisch und dynamisch ermittelten Amortisationsdauer
Trotz dieser parallelen Aussagen zur relativen Vorteilhaftigkeit sind die

dynamischen Methoden zu bevorzugen insb. auch weil deren Daten für die
wichtige mittelfristige Liquiditäts- und Finanzplanung benötigt werden.
3 Weitere Anwendungsgebiete der

Investitionsrechnung
3.1 Bestimmung der optimalen Nutzungsdauer einer

Investition
3.1.1 Optimale Nutzungsdauer bei einmaliger Investition

Unter Umständen kann es sinnvoll sein, nicht die komplette technische
Nutzungsdauer einer Maschine auszunutzen, sondern die Maschine vorher zu
veräußern. Dies gilt dann, wenn – bei barwertiger Betrachtung – die dadurch
entfallenden operativen Einzahlungsüberschüsse überkompensiert werden
durch einen höheren Restwerterlös. Wenn wir bei unserer
Investitionsalternative A eine Restwertentwicklung von 104.450 € über
90.000 €, 83.000 € und 50.000 € auf (die bekannten) 10.000 € unterstellen, ist
dies gegeben. Die wirtschaftlich sinnvolle Nutzungsdauer verkürzt sich auf
drei Jahre. Dies zeigt die folgende Abbildung.
67
Anhang
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA
X ◦ kalk. Zinsen
XIII

CF2 Liquiditätseffekte Förderdarl. 20.000 0 0 -20.000 0
CF4 Cashflow 60.000 50.000 40.000 30.000 180.000
CF5 Barwerte bei 8% 55.556 42.867 31.753 22.051 152.227
CF6 Kapitalwert bei R in t4 = 10T 47.777
Optimale Nutzungsdauer bei einmaliger Investition

CF7 geschätzte Restwerte 104.450 90.000 83.000 50.000 10.000
CF8 1. Delta Cashflow bei Verkauf in t3 0 0 50.000 -50.000
CF9 Delta Kapitalwert bei Verkauf in t3 2.940 0 0 39.692 -36.751 2.940
CF10 2. Delta Cashflow bei Verkauf in t2 0 83.000 -40.000 -50.000

CF11 Delta Kapitalwert bei Verkauf in t2 2.654 0 71.159 -31.753 -36.751 2.654
Abbildung 21: Optimale Nutzungsdauer bei A ohne Wiederholungsabsicht
Der Barwert steigt bei einem um ein Jahr früheren Verkauf um 2.940 € an
[CF9], da in t3 ein Restwertverfall von 40.000 € (= 50.000 € - 10.000 €)
vermieden werden kann [CF7] und zugleich nur 40.000 € operative
Einzahlungsüberschüsse in t4 verloren gehen [CF7 + CF8].57 Insofern tritt ein
einjähriger Zinsvorteil ein. Ein noch früherer Verkauf lohnt sich jedoch nicht
mehr, da sich der Barwertvorteil dann auf 2.654 € reduziert [CF11].
Hintergrund ist die zu geringe Einsparung beim Restwert (83.000 € -
50.000 €) [CF7] im Vergleich zu dann wieder ausfallenden 40.000 €
Einzahlungsüberschüssen [CF10].58
57
Probe zu CF8: in t4 entfallen 50.000 €, nämlich 900.000 € übliche Einnahmen plus
10.000 € Schrotterlöse abzüglich 860.000 € übliche Ausgaben (die 20.000 €
Kredittilgung entfallen hingegen nicht), und in t3 kommen die Verkaufserlöse von
50.000 € hinzu.
58
Wir unterstellen hier, und im Weiteren, dass die in den Folgejahren anfallenden betrieb -
lichen Fixkosten bei verkürzter Nutzungsdauer entfallen, da diese entweder auf
Ersatzmaschinen übertragbar sind oder ex ante auf die optimale Nutzungsdauer begrenzt
wurden, bspw. durch entsprechend kürzere Mietverträge.
68
Übungsaufgabe 28
Wann sollte die technische Nutzungsdauer einer einmaligen Investition nicht
ausgeschöpft werden?
3.1.2 Optimale Nutzungsdauer bei Wiederholungsabsicht bis zum Ende

der Planungsperiode
Falls die Investition kein einmaliges „Schnäppchen“ ist, sondern später
wiederholt werden kann, könnte es sinnvoll werden, die Dauer der einzelnen
Investitionen (weiter) zu verkürzen, um die womöglich besonders lukrativen
ersten Jahre häufiger in der Planungsperiode wiederholen zu können.
Dies gilt auch in unserem Beispielfall, wie Abbildung 22 zeigt, denn
innerhalb des vierjährigen Planungshorizontes verkürzt sich die optimale
wirtschaftliche Nutzungsdauer von drei auf zwei Jahre. Die Barwertvorteile
einer dreijährigen Investition i. H. v. 2.940 € (bzw. von 15.578 €, wenn nach
dem 3. Jahr zusätzlich eine Wiederholung für ein Jahr erfolgt) erhöhen sich
bei zweijähriger Ausgangsinvestition auf 43.793 €, wenn sich dann noch eine
weitere zweijährige Investition anschließt (bzw. auf nur 28.941 €, wenn sich
zwei einjährige Investitionen anschließen).
69
Anhang
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA
X ◦ kalk. Zinsen
XIII

CF4 Cashflow 60.000 50.000 40.000 30.000 180.000
CF5 Barwerte bei 8% 55.556 42.867 31.753 22.051 152.227

CF9 Delta Kapitalwert bei Verkauf in t3 2.940 0 0 39.692 -36.751 2.940

CF11 Delta Kapitalwert bei Verkauf in t2 2.654 0 71.159 -31.753 -36.751 2.654
Optimale Nutzungsdauer bei Wiederholbarkeit bis Planungsperiodenende (hier 4 Jahre)

CF12 1. Kapitalwert-Delta: Verkauf in t3 2.940
CF13 Cashflow bei Neuinv. für 1 Jahr (bis t4) -104.450 130.000
CF14 Kapitalwert der Neuinvestition 12.638 -82.916 95.554 12.638
CF15 Kumuliertes Kapitalwert-Delta 15.578

CF17 2.1 Cashflow bei Neuinv. für 2 J. (bis t4) -104.450 60.000 113.000
CF18 Kapitalwert der Neuinvestition 41.139 -89.549 47.630 83.058 41.139

CF21 2.2 Cashflow bei Neuinv. für 1 J. (in t3) -104.450 130.000
CF22 Cashflow bei Neuinv. (in t3) für 1 J. (in t4) -104.450 130.000
CF23 Kapitalwert der beiden Neuinvestitionen 26.287 -89.549 20.282 95.554 26.287
Abbildung 22: Optimale Nutzungsdauer bei A mit Wiederholungsabsicht innerhalb des

vierjährigen Planungszeitraums
Eine Verkürzung auf lediglich 1 Jahr wird nicht sinnvoll sein, da der
Restwertverfall im ersten Jahr – im Vergleich zum zweiten Jahr – relativ
hoch ist. Außerdem entfällt dann die Subvention, die offensichtlich an eine
zumindest zweijährige Haltungsdauer gekoppelt ist. Diese beiden Punkte
quantifizieren sich in einer Kapitalwert-Reduktion von 41.139 € [CF18] auf
26.287 € [CF23], wenn sich zwei einjährige Investitionen anstelle einer
zweijährigen Investition anschließen.
70
Übungsaufgabe 29
Interpretieren Sie nachfolgende Abbildung 23 hinsichtlich der optimalen
Nutzungsdauer
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA
X ◦ kalk. Zinsen
XII • cashw. einm. Fixk. Schulung -40000 -10.000 0 0 -50.000
XIII

CF4 Cashflow 40.000 50.000 60.000 70.000 220.000
CF5 Barwerte bei 8% 37.037 42.867 47.630 51.452 178.986

CF9 Delta Kapitalwert bei Verkauf in t3 -10.584 0 0 55.568 -66.153 -10.584

CF11 Delta Kapitalwert bei Verkauf in t2 -36.622 0 77.160 -47.630 -66.153 -36.622
Optimale Nutzungsdauer bei Wiederholbarkeit bis Planungsperiodenende (hier 4 Jahre)

CF12 1. Kapitalwert-Delta: Verkauf in t3 -10.584
CF13 Cashflow bei Neuinv. für 1 Jahr (bis t4) -123.390 170.000
CF14 Kapitalwert der Neuinvestition 27.004 -97.951 124.955 27.004

CF17 2.1 Cashflow bei Neuinv. für 2 J. (bis t4) -123.390 80.000 130.000
CF18 Kapitalwert der Neuinvestition 53.273 -105.787 63.507 95.554 53.273

CF21 2.2 Cashflow bei Neuinv. für 1 J. (in t3) -123.390 170.000
CF22 Cashflow bei Neuinv. (in t3) für 1 J. (in t4) -123.390 170.000
CF23 Kapitalwert der beiden Neuinvestitionen 56.169 -105.787 37.001 124.955 56.169
Abbildung 23: Optimale Nutzungsdauer bei B mit Wiederholungsabsicht innerhalb

des vierjährigen Planungszeitraums
3.1.3 Optimale Nutzungsdauer bei unbegrenzter Wiederholungsabsicht

Wie weiter oben festgestellt, wird bei lediglich einmaliger Investition die
optimale Nutzungsdauer von der absoluten Höhe des Kapitalwertes
71
Anhang
bestimmt. Tendenziell wird das Investitionsprojekt dann relativ lange
durchgehalten, u. a. weil in der Praxis – in Abweichung zu unseren
standardisierten Beispielen – die Vertriebskosten und die Restwertverluste
gegen Ende gering werden. Allerdings stehen diesen laufzeitverlängernden
Einflussfaktoren auch höhere Reparaturkosten und neuere, kostengünstigere
oder mit höherer Qualität versehene Produktionstechnologien gegenüber,
sodass die technische Nutzungsdauer i. d. R. nicht ganz ausgeschöpft wird.
Diese Erkenntnis korrespondiert – zugegebenermaßen zufällig – auch mit
unseren Ergebnissen, denn nicht die maximale Nutzungsdauer von 4 Jahren
(mit einem Kapitalwert von 47.777 €) und auch nicht die kurzen Laufzeiten
(auch wenn der Kapitalwert bei 2 Jahren um 2.654 € höher ist) führen bei der
Investition A zum Maximalgewinn, sondern die mittellange Laufzeit von 3
Jahren mit einem Kapitalwert von 47.777 € + 2.940 €.
Allerdings könnte letztgenannter Gewinn z. B. bei einem langfristigen
Planungshorizont von 12 Jahren c. p. nur viermal erwirtschaftet werden, der
nur marginal geringere Gewinn bei zweijähriger Laufzeit aber sechsmal.
Insofern wäre letzteres zu präferieren, man sollte daher auf die relativen
Gewinne schauen, eben relativiert um die Anzahl der Jahre, die benötigt
werden, um den (absolut hohen) Gewinn zu erwirtschaften. Man hat also –
„statisch“ gesprochen – den durchschnittlichen Periodengewinn bzw. –
„dynamisch“ gesprochen – die Annuität als Entscheidungskriterium
heranzuziehen.
In Kapitel B 1.2.3 haben wir diese Annuität für A via KWF [8 %; 4 J.]
ermittelt und kamen auf einen Wert von 47.777 € × 0,301921 = 14.425 €. Für
3 Jahre kamen wir weiter oben auf einen um 2.940 € höheren Kapitalwert,
sodass sich die Annuität auf (47.777 € + 2.940 €) × 0,388034 = 19.680 €
stellt. Für 2 Jahre gilt (47.777 € + 2.654 €) × 0,560769 = 28.280 €, für 1 Jahr
[siehe zu adjustierende CF13] (130.000 € / 1,08 – 104.450 €) × 1,08 =
17.194 €. Wir können folglich erkennen, dass bei langfristiger
Wiederholungsabsicht nicht mehr die dreijährige, sondern die zweijährige
Nutzungsdauer optimal wird.
Übungsaufgabe 30
Wie gehen Sie vor, um die optimale Nutzungsdauer bei unbegrenzter
Wiederholungsabsicht zu ermitteln?
72
3.2 Unternehmensbewertung
Die statischen und dynamischen Methoden der Investitionsrechnung finden
auch Eingang in die Unternehmensbewertung.
In der Unternehmensbewertung sind vielfältige Methoden feststellbar. Am
anspruchsvollsten sind die Cashflow-Verfahren, die insb. bei
Börseneinführungen und großen Mergers-and-Acquisitions-Aktionen zum
Zuge kommen. Der dabei ermittelte „faire“ Börsen- bzw. Marktwert ist nichts
anderes als ein Kapitalwert, nämlich der Barwert der prognostizierten Free-
Cashflows (und des meistens vernachlässigbaren „nicht betriebsnotwendigen
Vermögens“) bei Anschaffungsausgaben von null.
Daneben existieren die in der Praxis beliebten Multiplikator- und
Ertragswertverfahren. Das Ertragswertverfahren kann je nach Ausgestaltung
aktuelle, vergangene aber eben auch zukünftige Gewinne berücksichtigen. Im
letzteren Fall ähnelt es der Gewinnvergleichsrechnung.
Übungsaufgabe 31
Welchen Bezug gibt es zwischen der Investitionsrechnung und der
Unternehmensbewertung?
73
C Berücksichtigung der Unsicherheit im

Rahmen der Investitionsrechnung
Bislang wurde unterstellt, dass die verwendeten Zahlenwerte sicher bzw. die
beste (hinreichend sichere) Schätzung der Zukunft sind. Das Risiko einer
Fehlprognose wurde nicht berücksichtigt. Somit wurde implizit eine
Risikoneutralität beim Investor unterstellt.
In der Praxis liegt jedoch regelmäßig eine Risikoaversion vor, zumindest für
diejenigen größeren Investitionen, die zu einer signifikanten Ertrags- oder
Eigenkapital-Belastung führen können.
Insofern ist es sinnvoll, dieses Risiko auch zu operationalisieren. Hierbei
kennt die Literatur zwei Ansätze: Die traditionellen, von der Praxis
favorisierten Methoden (Amortisationsrechnung, Korrekturverfahren,
Sensitivitätsanalyse) und die komplexeren Methoden (Risikoanalyse,
Entscheidungsbaumverfahren, CAPM), die jedoch von der mittelständischen
Praxis weitgehend ignoriert werden.
1 Traditionelle Methoden der

Risikoberücksichtigung
1.1 Amortisationsmethode
Die Amortisationsmethode wurde schon zuvor ausführlich besprochen. Da
sie sich kurzfristig amortisierende Investitionen präferiert, die aufgrund ihrer
Kurzfristigkeit vergleichsweise geringere Überraschungen aufweisen und
damit Risiken bergen sollten, kann sie auch unter die das Risiko
berücksichtigenden Methoden subsummiert werden. Laut Däumler/Grabe
verwendet sowohl ca. die Hälfte der Mittelständler als auch der
Großunternehmen diese Methode.59
59
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 28 ff.
75
Anhang
1.2 Korrekturverfahren
Dieses Verfahren versucht dem Risiko durch – mehr oder weniger
willkürliche – Zuschläge beim Kalkulationszinsfuß oder Abschläge bei den
Einzahlungsüberschüssen (oder deren Komponenten) sowie bei der
Nutzungsdauer der Maschine zu begegnen. Ca. ein Viertel der
Großunternehmen praktiziert diese Methode.60
1.3 Sensitivitätsanalyse
Die Sensitivitätsrechnung ist die beliebteste Methode der
Risikoberücksichtigung; ca. 2/3 der Großunternehmer setzen sie ein. 61 Sie
umfasst drei verschiedene Varianten.
1.3.1 Die Dreifach-Rechnung

Die wohl bekannteste Methode, das Risiko zu quantifizieren, ist die Dreifach-
Rechnung. Sie ist bspw. ein fester Bestandteil von Business-Plänen
geworden.
Hier wird in Best Case, Middle Case und Worst Case unterschieden.
Während beim Middle-Case-Szenario die (statistischen) Erwartungswerte in
die Kalkulation einfließen, werden beim Best Case bewusst positive und
beim Worst-Case-Szenario bewusst negative Werte ausgewählt. Allerdings
sollten die gewählten Input-Werte nicht unrealistisch bzw. zu
unwahrscheinlich sein, da man ansonsten die Projekte immer „gesund“- bzw.
„tot“-rechnen kann.
Das Problem ist hier, ein adäquates Konfidenzintervall festzulegen. Es wäre
sinnvoll, zumindest zwei Worse-Case-Szenarien festzulegen, bspw. mit
einem (ex ante geschätzten) Konfidenzintervall von 80 % und 95 %.
Letzteres wird dann in der Praxis als Worst-Case-Szenario genannt, obwohl
i. B. mit 2,5-prozentiger Wahrscheinlichkeit noch schlechtere Szenarien
auftreten können.
Falls die Konsequenzen des Eintritts eines Worse- oder Worst-Case-
Szenarios zu restriktiv sind, sei es objektiv (z. B. durch Verzehr des
kompletten Eigenkapitals) oder subjektiv (z. B. wegen auftretender
Rechtfertigungsprobleme), dürfte die – vom Erwartungswert her – an sich
rentable Investition aussortiert werden.
60
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 105.
61
Ebenda.
76
1.3.2 Kritische-Werte-Rechnung
Da die Prognose der Inputdaten im Rahmen der Investitionsrechnung
risikobehaftet ist, möchte die Kritische-Werte-Rechnung aufzeigen, ab
welchem (kritischen) Inputwert die Vorteilhaftigkeit umschlägt bzw. Limite
zu vorgegebenen Maximalverlusten durchbrochen werden.
Diese kritischen Werte lassen sich für eine Vielzahl von Inputfaktoren bzw.
Determinanten der – von uns präferierten – Kapitalwertmethode berechnen.
Im Gegensatz zur nachfolgend erklärten Risikoanalyse [siehe Kapitel C 2]
werden hier lediglich einzelne Inputfaktoren variiert und keine
Kombinationen derselben.
Bislang wurden schon implizit drei kritische Werte für unsere
Ausgangsinvestition A ermittelt:
a) Kritischer maximaler Kalkulationssatz
Dieser wurde mittels der Methode des internen Zinsfußes ermittelt. Der so
ermittelte kritische Wert von 30 % p. a. entspricht bei Fremdfinanzierung
demjenigen Sollzinssatz, der gerade noch bezahlt werden kann, ohne dass
die Finanzierungskosten den operativen Gewinn ganz „auffressen“. Bei
Eigenfinanzierung gibt dieser kritische Wert von 30 % p. a. die
Opportunitätskosten für alternative Investitionen an.
Das Risiko, dass die Sollzinsen während der Laufzeit auf über 30 % p. a.
steigen, ist aus heutiger Sicht als gering einzustufen. Andernfalls könnte
man die Finanzierungskosten (via mehrjähriger Zinsbindung) fixieren oder
– mittels sogenannter Caps – deckeln. Unabhängig davon ist es bei
Liquiditätsrestriktionen überlegenswert, ob nicht
Investitionsopportunitäten mit über 30-prozentiger Rendite auftauchen
könnten, wenn man intensiv sucht bzw. im Zeitablauf womöglich ein
„Schnäppchen“ ausnutzen kann.
b) Kritische minimale Nutzungsdauer (= nkr)
Diese wird durch die dynamische Amortisationsrechnung ermittelt, in
unserem Beispiel liegt der kritische Wert bei ca. 2 Jahren und 2 Monaten.
Falls der Investor einen vollständigen Zusammenbruch der Maschine
schon vor diesem kritischen Zeitpunkt befürchtet, sollte er Abstand von
dieser Investition nehmen.
Allerdings müsste er dann ggf. noch einen Restwert (dann wohl
Schrottwert) berücksichtigen.62
62
Gleiches gilt bei einer „nur“ wirtschaftlichen Devaluierung, die einen Umstieg auf eine
rentablere neue Anlage nahelegt, wobei der Restwert hier durch den (im Vergleich zum
Schrottwert höheren) Verkaufserlös determiniert werden dürfte.
77
Anhang
Falls der Schrottwert aus t4 (s. Abbildung 2) eine im Zeitverlauf fixe Größe
darstellt und daher auch in früheren Perioden so realisierbar ist, erhöht
sich der Kapitalwert von -6.031 € im Zeitpunkt t2 (s. Abbildung 9) um
10.000 €
2 = +8.573 € auf +2.542 € bzw. von -48.896 € im Zeitpunkt t1 um
1,08
10.000 €
1 = +9.259 € auf -39.637 €. Der Amortisationszeitpunkt bzw. die
1,08
kritische minimale Nutzungsdauer liegt hier knapp unter 2 Jahren bzw.
39.637 €
exakt bei 1+ = 1,94 Jahren.
(39.637 € + 2.542 €)
Übungsaufgabe 3263
Ein Wirt plant die Installation eines neuartigen Getränkeautomaten. Der
Hersteller hält eine Nutzungsdauer n von vier bis zehn Jahren für
wahrscheinlich und ist bereit, eine Nutzung von vier Jahren zu garantieren.
Die restlichen Daten können mit hinreichend großer Sicherheit angegeben
werden:
Anschaffungsauszahlung (A) = 12.500 €
Einzahlungen (e) = 5.700 €/Jahr
Auszahlungen (a) = 2.700 €/Jahr
Restwert (R) = 2.000 €
Kalkulationszinssatz (i) = 0,06 = 6 %
Bestimmen Sie die kritische Lebensdauer n kr und beurteilen Sie damit das
Risiko, die Maschine zu kaufen
a) exakt,
b) mithilfe einer Näherungsformel.
c) Kritische Anschaffungsausgaben
Die geplanten Anschaffungsausgaben in t0 dürften sich bis
Vertragsabschluss um den positiven Kapitalwert erhöhen, i. B. um
47.777 €, ohne dass die Investition absolut unrentabel wird.
63
Teil b) in starker Anlehnung an Däumler/Grabe 2007, S. 275, Aufgabe 5.12.
78
Diese „Reserve“ ist vor allem bei noch ausstehenden Preis(nach)-
verhandlungen von praktischer Bedeutung.
Übungsaufgabe 3364
Ein Investor plant den Kauf eines Bürohauses, das zu folgenden Konditionen
fest vermietet ist:
Jahre Jahresnettomiete (€/Jahr)
1 bis 5 100.000
6 bis 10 120.000
11 bis 15 150.000
16 bis 35 200.000
Weitere Zahlungen sind nicht zu erwarten. Nach 35 Jahren fällt das Haus
unentgeltlich an den Verkäufer zurück, der bis dahin auch die Reparatur und
sonstige Kosten bezahlt. Zunächst ist ein Verkaufspreis von 1,2 Mio. € im
Gespräch.
Wie hoch ist der Höchstpreis des Investors, wenn dieser mit einem
Kalkulationszinssatz von i = 0,10 = 10 % rechnet?
Neben obigen drei (schon bekannten) kritischen Werten, können weitere

Inputdaten variiert werden, bis der Kapitalwert auf null fällt:
Bei den Einzahlungen wären dies vor allem die operativen
Umsatzkomponenten Verkaufspreis und -menge sowie einmalige Einnahmen
wie Schrotterlöse, Subventionen oder zinsgünstige Kredite, bei den
Auszahlungen die laufenden fixen und variablen Stückkosten sowie
einmalige Auszahlungen, vor allem Abbruchkosten.
Für die weiteren Berechnungen bei Investition A greifen wir auf die
Rahmendaten der Abbildung 11 zurück. Folglich werden 10.000 Stück
produziert und zum Preis von 90 €/Stück komplett verkauft. Die fixen Kosten
betragen dabei 6 €, die variablen 80 €/Stück. Des Weiteren bestehen noch
„sonstige Zahlungen“, die der folgenden Abbildung, ein Wiederaufleben der
Abbildung 11, entnommen werden können.
64
In starker Anlehnung an Däumler/Grabe, 2007, S. 275, Aufgabe 5.11.
79
Anhang
Periode t0 = 0 t1 = 1 t2 = 2 t3 = 3 t4 = 4
Zahlungsvorgabe
Anschaffungs-
-104.450
auszahlungen
Laufende operative
-860.000 -860.000 -860.000 -860.000
Auszahlungen
Laufende operative
+900.000 +900.000 +900.000 +900.000
Einzahlungen
Sonstige Zahlungen
 Zinsloses
+20.000 -20.000
Darlehen
 Subvention +10.000
 Schrotterlös
minus +10.000
Abbruchkosten
Zt -104.450 +60.000 +50.000 +40.000 +30.000
Abbildung 24: Standard-Beispiel A: Zahlungsreihe [Werte in €] aus dem vierjährigen

Investitionsprojekt A
In allen zu betrachtenden Fällen müsste nun zunächst die allgemeine

Kapitalwertfunktion aufgestellt, dann der Kapitalwert gleich null gesetzt und
schließlich die Gleichung nach der gesuchten Größe aufgelöst werden. 65
Folgende kritischen Werte ergeben sich demnach:66
d) Für den Verkaufspreis p (pro Stück)
0 = -104.450 € + ( 10.000 × p - 86 € × 10.000 ) × DSF [8 %; 4 J.]
+ 20.000 € 10.000 € 10.000 €
+ -
1,08 (1,08 ) 2 ( 1,08 ) 4
0 = -104.450 € + 10.000 × p × 3,312127 - 860.000 € × 3,312127 + 18.519 €
+ 8.573 € - 7.350 €
2.933.137 € = 33.121,27 × p
p = 88,56 €
65
66
Um effizient rechnen zu können, wird nachfolgend der (Renten-)Barwertfaktor/DSF
eingesetzt.
80
e) Für variable Stückkosten [vK]
Der Einfluss einer Preissenkung ist äquivalent einer Erhöhung der
variablen Kosten, denn der Deckungsbeitrag bleibt unverändert; insofern
müssten die vK um 90 € - 88,56 € = 1,44 € auf einheitlich 81,44 € steigen.
f) Für die fixen Stückkosten
Es gilt das gleiche wie bei den variablen Kosten, wenn der Effekt nicht
mengen-, sondern wie hier – da die Menge ja mit 10.000 Stück fix
vorgegeben ist – kostenbedingt ist. Die fixen Stückkosten müssten also um
1,44 € auf 7,44 € steigen.
[Die Auswirkungen einer mengenbedingten Stückkostenveränderung wird
implizit unter g) behandelt.]
g) Für die Absatzmenge x
0 = -104.450 € + ( 90 € × x - 80 € × x - 6 € × 10.000 ) × DSF [8 %; 4 J.]
20.000 € 10.000 € 10.000 €
+ + -
1,08 ( 1,08 ) 2 ( 1,08 ) 4
0 = -104.450 € + 10 € × x × 3,312127 - 60.000 € × 3,312127 + 18.519 € +
8.573 € - 7.350 €
283.436 € = 33,12127 × x
x = 8.558
oder schneller:
Kapitalwert = (Stück-DB × DSF ) × ( 10.000 - x )

47.777 € = ( ( 90 € - 80 € ) × 3,312127 ) × (10.000 - x )
x = 8.558
Hintergrund: Die Differenz von ursprünglich 10.000 Stück auf nun 8.558
Stück sorgt für Deckungsbeitragsverluste von 47.777 €, was den
bisherigen, gleich hohen Kapitalwert eliminiert.
h) Für den Restwert (Schrotterlöse - Abbruchkosten)
Der Restwert hat bislang den Kapitalwert von 47.777 € mit +10.000 € in t4
positiv beeinflusst. Ein Kapitalwert von 47.777 € entspricht einem
Endwert von 47.777 € × (1,08)4 = 65.000 € in t4. Falls der Restwert um
diesen Betrag abnimmt, ergäbe sich ein End- und Kapitalwert von 0 €.
Insofern müssten sich bspw. die Abbruchkosten (bislang 0 €) um 65.000 €
erhöhen, wenn die Schrotterlöse (bislang 10.000 €) gleich blieben.
81
Anhang
Übungsaufgabe 34
Wie verändern sich alle kritischen Werte aus a) bis h), wenn im
Ausgangsbeispiel der interne Zinsfuß nur noch 20 % betragen soll, induziert
durch erstmals auftretende Abbruchkosten AB in t4?
1.3.3 Zielgrößen-Änderungsrechnung
Die Zielgrößen-Änderungsrechnung ähnelt der Kritischen-Werte-Rechnung,
da ebenfalls die Inputdaten variiert werden, allerdings nicht endogen im Zuge
der Absenkung des Kapitalwertes auf null, sondern exogen und dann zumeist
um einen fixen Wert, oft 10 %. Somit erfolgt auf eine ähnliche, aber doch
andere Art die Sensibilisierung hinsichtlich der Bedeutung der Inputfaktoren
auf den Kapitalwert. Wohl weil die Kapitalwertänderung sofort abzulesen ist,
erfreut sich diese Variante der größten Beliebtheit unter den
Sensitivitätsmethoden.67
1.4 Wahrscheinlichster Wert

Bei dieser Methode fließt der Wert der höchsten Eintrittswahrscheinlichkeit
(also nicht der Mittelwert oder Median!) in die Investitionsrechnung ein. Im
Gegensatz zum Mittelwert als möglicher Bezugsbasistritt tritt keine
„Verzerrung“ durch Extremwerte ein. Diese Methode ist einfach und (wohl
auch daher) am beliebtesten unter allen hier vorgestellten Methoden.68
2 Komplexere Methoden der Risiko-

berücksichtigung
Die nachfolgenden komplexeren Methoden sind der Praxis offensichtlich zu

kompliziert und/oder aufwendig, sodass nicht einmal 5 % (selbst) der
Großunternehmen diese verwenden.69
Dies wundert insb. bei der sogenannten Risikoanalyse, da sie einen sehr
hohen Informationsgehalt aufweist70 und auf der beliebten Dreifach-
Rechnung aufbaut. Statt nur zwei Abweichungen (Best und Worst Case) vom
67
68
69
82
Mittelwert (Middle Case) anzugeben, müssten lediglich mehrere
Abweichungen – kombiniert mit der Eintrittswahrscheinlichkeit – angegeben
werden. Mittels zufallsgesteuertem Kombinieren der einzelnen
Einflussgrößen (unter Berücksichtigung von Wahrscheinlichkeiten,
Korrelationen und möglicher Verteilungsfunktion) im Rahmen eines
Operations-Research-Verfahrens kann eine Verteilung der Kapitalwerte unter
Angabe der Häufigkeiten simuliert werden. Es entsteht also eine
Kapitalwertverteilungsfunktion, die eine viel exaktere Risikosensibilisierung
ermöglicht (unter der Prämisse, dass die Eingangsdaten richtig prognostiziert
wurden).
Hingegen wundert die geringe Verbreitung der Entscheidungsbaum-
Methode nicht, da sie nur bei einem mehrstufigen
Investitionsplanungsprozess Verwendung finden kann.
Hierbei wird die Investition nicht als deterministischer Vorgang angesehen,
sondern es werden realistische Handlungsoptionen im Zeitablauf
berücksichtigt, insb. der risikoeliminierende Stopp der Investition und die
Reallokation der freiwerdenden Mittel. Dabei werden unterschiedlichen
Umweltszenarien Wahrscheinlichkeiten zugeordnet, sodass in einem
rekursiven Verfahren jedes Jahr die optimale Handlungsoption ausgerechnet
werden kann („Optimal“ kann vieles bedeuten: insb. der höchste Kapitalwert
oder auch der geringste maximale Verlust oder die höchste
Wahrscheinlichkeit, einen Zielwert zu erreichen u. a.).
Schließlich gibt es noch Ansätze, die z. B. mittels des CAPM versuchen, den
Risikoaufschlag auf den Kalkulationszins zu ermitteln. Dieser Aufschlag
wird dann auf Basis von vergleichbaren (Investitions-)Risiken an den
Aktienmärkten vorgenommen.71
Übungsaufgabe 35
Strukturieren und nennen Sie die Methoden, die der Unsicherheit bei der
Investitionsrechnung Rechnung tragen sollen und erläutern Sie kurz deren
Zweckhaftigkeit in Stichpunkten!
70
Das sehen Däumler/Grabe allerdings viel pessimistischer (vgl. Däumler/Grabe 2010,
S. 129).
71
Mehr dazu im Lehrbrief Finanzierung (Modul BWL 2A).
83
3 Anhang
Ab- und Aufzinsungstabellen72
72
Däumler/Grabe 2007, S. 358 ff.
85
Anhang
86
87
Anhang
88
89
Anhang
90
91
Anhang
92
Lösung Übungsaufgabe 1
93
Anhang
Man hat hierbei zu differenzieren in die Planung der Einzelinvestitionen
einerseits und des Gesamtinvestitionsvolumens andererseits.
Bei letzterem können entweder alle Teilpläne simultan geplant werden oder
es wird sukzessiv geplant, ausgehend vom limitierenden Faktor. Die
simultane Planung ist zwar theoretisch exakter, dafür sehr aufwendig und
anspruchsvoll. Daher überwiegt in der Praxis die Sukzessivplanung. Der
limitierende Faktor ist dabei oft der Absatzmarkt oder das finanzielle Budget,
an dem sich das Investitionsbudget zu orientieren hat.
Bei Planung der Einzelinvestitionen unterscheidet man zwischen der
 Anregungsphase (durch Vorschläge aus verschiedenen betrieblichen
Abteilungen),
 Suchphase (in der verschiedene Techniken wie bspw. das
Brainstorming und die morphologische Analyse eingesetzt und durch
die Nutzwertrechnung grob validiert werden),
 Entscheidungsphase (in der insb. die statische und die dynamische
Investitionsrechnung zum Einsatz kommen sollte),
 Durchführungsphase und
 Kontrollphase.

a) ie = Habenzinssatz + Aufschlag = 0,09 + 0,06 = 0,15 = 15 %
b) if = Sollzinssatz + Aufschlag = 0,11 + 0,06 = 0,17 = 17 %
c) im = 0,25 × ie + 0,75 × if = 0,25 × 0,15 + 0,75 × 0,17 = 0,165 = 16,5 %
d) im (inkl. St.) = 0,25 × ie + 0,75 ×if × (1 - 0,30) = 0,25 × 0,15 + 0,75 × 0,17 ×
0,70 = 0,12675 = 12,7 %
e) io = Alternativrendite = 0,19 = 19 %
73
Wörtlich aus Däumler/Grabe 2007, S. 290, Aufgabe 1.15. außer Teil d).
94

Um eine Empfehlung abgeben zu können, ist es notwendig, die zusätzlichen
Prämienzahlungen auf den Zeitpunkt 0 abzuzinsen und die Summe mit der
barwertigen Sofortauszahlung von 1.500 € (BW1) zu vergleichen.
a) BW1 = 1.500 €
BW2= 500 € × 0,925926 + 400 € × 0,857339 + 400 € × 0,793832 +
300 € × 0,73503 + 300 € × 0,680583 = 1.548 €
Bei einem Zinssatz von 8 % ist der Barwert der zusätzlichen
Prämienzahlungen höher als die Einmalzahlung → selbst regulieren.
b) BW1 = 1.500 €
BW2 = 500 € × 0,909091 + 400 € × 0,826446 + 400 € × 0,751315 +
300 € × 0,683013 + 300 € × 0,620921 = 1.477 €
Bei einem Kalkulationszinssatz von 10 % ist es empfehlenswert, den
Schaden durch die Versicherung regeln zu lassen, weil der Barwert der
zusätzlichen Prämienzahlungen kleiner ist als die Einmalzahlung.
Siehe Abbildung 6 mit C0A = 0 und C0B = -11.216. A ist relativ (nicht aber
absolut) vorteilhaft.

a) Kapitalwertberechnung bei konstanter jährlicher Nettoeinzahlung
C0 = -A + (e - a) × DSF [9 %; 4 J.]
= -1.000.000 € + 315.471 € × 3,239720 = 22.038 €
Der Kauf ist aufgrund des positiven Kapitalwertes lohnend.
b) Kapitalwertberechnung bei unterdurchschnittlichen jährlichen
Nettoeinzahlungen
74
Siehe Däumler/Grabe 2007, S. 295 f. Aufgabe 2.13.
75
Nahezu wörtlich aus Däumler/Grabe 2007, S. 297, Aufgabe 2.18, mit geringen
Adjustierungen.
95
Anhang
Zeitpunkt Zahlung [in €] AbF [9 %] Barwert [in €]

0 1.000.000 1.000.000
1 315.471 0,917431 289.423
2 100.000 0,841680 84.168
3 315.471 0,772183 243.601
4 585.471 0,708425 414.762
Kapitalwert 31.954
c) Einsatz des Diskontierungssummenfaktors DSF
Der DSF darf nur zur Kapitalisierung einer Zahlungsreihe mit im
Zeitablauf konstanten Periodenzahlungen, die jeweils zum Periodenende
anfallen, verwendet werden. Bei b) sind die Periodenzahlungen
unterschiedlich, also muss Periode für Periode mithilfe des
Abzinsungsfaktors [AbF] diskontiert werden.
d) Kapitalwertberechnung bei unbegrenzter Nutzungsdauer
C0 = -A + (e - a) × 1 / i - 1.000.000 € + 95.000 € × 1 / 0,09 = 55.556 €

a) i1 = 0,06 = 6 %
Um die Zahlungen vergleichen zu können, ist es notwendig, sie auf den
Zeitpunkt 0 abzuzinsen.
Käufer Angebot Abzinsungs- Angebot

[Zeitwert in €] faktor [Barwert in €]
A 120.000 120.000
B 150.000 0,747258 112.089
C 180.000 0,704961 126.893
Das Angebot des Käufers C ist beim gewählten Zinssatz das günstigste,
weil es den höchsten Barwert aufweist.
b) i2 = 0,10 = 10 %
76
In Anlehnung an Däumler/Grabe 2007, S. 323, außer der Zusatzfrage.
96
Käufer Angebot Abzinsungs- Angebot

[Zeitwert in €] faktor [Barwert in €]
A 120.000 120.000
B 150.000 0,620921 93.138
C 180.000 0,564474 101.605
Bei einem Zinssatz von i = 0,10 = 10 % ist das Angebot von Käufer A
am günstigsten.
Zusatzfrage:
Wenn der Zins kurzfristig auf 10 % steigt, „riskiert“ der Verkäufer durch
die Wahl von C Barwertverluste, da er auf das Geld 6 Jahre warten muss
und nicht derweil zu 10 % anlegen kann.

a) Es muss überlegt werden, welche Zahlungsreihe der Einmalzahlung
beim Zinssatz von i = 0,10 = 10 % gleichwertig ist:
e = C0 × KWF [10 %; 15 J.] = 30.000 € × 0,131474 = 3.944 €
Bei einem Kalkulationszinssatz von i = 0,10 = 10 % ist das Angebot für
den Spieler nicht attraktiv, da 3.505 € < 3.944 €.
b) e = 30.000 € × 0,102963 = 3.089 €
Bei einem Kalkulationszinssatz von i = 0,06 = 6 % sollte der Versicherte
das Angebot annehmen, da 3.505 € > 3.089 €.
c) Der Kontrahent muss mit einem Zinssatz gerechnet haben, bei dessen
Anwendung die heutigen 30.000 € mit der Zahlungsreihe gleichwertig
sind.
30.000 € ×
30.000 € =
KWF [x %; 15 J.] =
3.505 € × DSF [x %; 15 J.]
3.505 €
DSF = 30.000 / 3.505 KWF = 3.505 / 30.000
DSF = 8,559 KWF = 0,116833
Ein Diskontierungssummenfaktor DSF i. H. v. 8,559 mit der Laufzeit
von 15 Jahren ergibt sich bei einem Zinssatz von 8 %. Der Kontrahent
hat somit mit einem Kalkulationszinssatz von 8 % gerechnet. Dem KWF
von 0,116833 entspricht bei n = 15 ebenfalls ein Zinssatz von 8 %.
77
97
Anhang
Die Frage ist: Welche Reihe jährlich nachschüssiger Nettoeinzahlungen g ist

bei i = 9 % und n = 15 der Einmalzahlung äquivalent?
Wenn man die Einmalzahlung auf die Laufzeit umlegt, ergibt sich:
g = Einmalzahlung × KWF [9 %; 15 J.] = 250.000 € × 0,124059 = 31.015 €
Bei einem durchschnittlichen Wert des Rationalisierungseffektes von
31.015 € (= Minderauszahlung) wird der aufgewendete Betrag innerhalb von
15 Jahren wiedergewonnen und die ausstehenden Beträge werden mit 9 %
verzinst.

Da die Kosten des Energieverlustes in jedem Jahr konstant sind, stellen sie
eine eigenständige Annuität dar. Folglich sind nur noch die
Anschaffungskosten durch Multiplikation mit dem
Kapitalwiedergewinnungsfaktor in eine (Teil-)Annuität umzurechnen, die
dann zu den Energiekostenannuitäten zu addieren ist, um die gesamte
Annuität zu erhalten.
1 cm: Anschaffungskosten × KWF [10 %; 10 J.]
4.000 € × 0,162745 = 650,98 €
2.200 € + 650,98 = 2.850,98 € (Energiekostenannuität)
2 cm: 5.800 € × 0,162745 + 1.100 € = 943,92 € + 1.100 € = 2.043,92 €
3 cm: 7.600 € × 0,162745 + 821 € = 1.236,86 € + 821 € = 2.057,86 €
4 cm: 9.600 € × 0,162745 + 640 € = 1.562,35 € + 640 € = 2.202,35 €
0 cm: 0 € × 0,162745 + 4.000 € = 0 € + 4.000 € = 4.000,00 €
Die kostenminimierende Isolierung hat eine Dicke von 2 cm. Sie verursacht
2.043,92 € Kosten pro Jahr.
78
79
Siehe Bieg 2003, S. 63, Aufgabe 8. Der Lösungstext wurde partiell und dann wörtlich
übernommen; die Berechnungen wurden mit mehr Dezimalstellen durchgeführt, um
genauere Ergebnisse zu erhalten, und mit €-Zeichen versehen.
98
a) Annuität = Einmalzahlung (Forderung) × KWF [10 %; 4 J.]
= 10.000 € × 0,315471 = 3.155 €
b)
Jahr Ausstehende Annuitä Zinsanteil Tilgungs Ausstehende
r Betrag am t [in €] -anteil r Betrag am
Jahresanfan [in €] [in €] Jahresende
g [in €]
[in €]
1 10.000 3.155 1.000 2.155 7.845
2 7.845 3.155 785 2.370 5.475
3 5.475 3.155 548 2.607 2.868
4 2.868 3.155 287 2.868 0
kumulierte Tilgungsanteile 10.000
c) Abgeltungsteuer = Zinsanteil i. H. v. 287 € × 0,25 = 71,75 €
mittels linearer Interpolation
rB:
C01 : Ann.: i1 = 0,2
40.000 € 50.000 € 60.000 € 70.000 €
C01 = -123.390 € + 1
+ 2
+ 3
+ 4
(1,2) (1,2) (1,2) (1,2)
C01 = 13.145 €
C02 : Ann.: i2 = 0,3

40.000 € 50.000 € 60.000 € 70.000 €
C02 = -123.390 € + 1
+ 2
+ 3
+ 4
(1,3) (1,3) (1,3) (1,3)
C02 = -11.216 €
0,3 - 0,2
r^B = 0,2 - 13.145 € ×
-11.216 € - 13.145 €
80
Däumler/Grabe 2007, S. 318, Aufgabe 2.45, mit kleiner formaler Änderung.
99
Anhang
r^B = 0,2539
rC:
C01 : Ann.: i1 = 0,2
34.000 € 34.000 € 34.000 € 34.000 € 34.000 € 34.000 €
C01 = -104.450 € + 1
+ 2
+ 3
+ 4
+ 5
+ 6
(1,2) (1,2) (1,2) (1,2) (1,2) (1,2)
C01 = 8.617 €
C02 : Ann.: i2 = 0,25

34.000 € 34.000 € 34.000 € 34.000 € 34.000 € 34.000 €
C01 = -104.450 € + 1
+ 2
+ 3
+ 4
+ 5
+ 6
(1,25) (1,25) (1,25) (1,25) (1,25) (1,25)
C02 = -4.102 €
0,25 - 0,2
r^C = 0,2 - 8.617 € ×
-4.102 € - 8.617 €
r^C = 0,2338
Man kann feststellen, dass diese ermittelten Werte für r B und rC den
finanzmathematisch exakten Werten sehr nahe kommen und wie in den
meisten Fällen mehr oder weniger knapp darüber liegen.
100
mittels graphisch-mathematischer Methode
I III
Formel: =
II IV
rB:
I = 13.145 € + 11.216 € = 24.361 €
II = 0,3 - 0,2 = 0,1
III = 13.145 €
IV = ?
24.361 € 13.145 €
=
0,1 IV
IV = 0,0539
r^ B = 0,2 + 0,0539 = 0,2539
rC:
I = 8.617 € + 4.102 € = 12.719 €
II = 0,25 - 0,2 = 0,05
III = 8.617 €
IV = ?
12.719 € 8.617 €
=
0,05 IV
IV = 0,0338
r^ C = 0,2 + 0,0338 = 0,2338
Diese graphisch-mathematische Methode muss immer zum exakt gleichen

Wert wie die lineare Interpolation kommen, wenn (wie hier) die gleichen
Zinsfüße verwendet werden. Insofern ist diese „Probe“ gelungen.
101
Anhang
( )
365
100 375 - 10
a) - 1 = 3,09 %
100 - 3
(100
100 - 3 )
365
30 - 10
b) - 1 = 74,35 %
c) Dies ist eine „Fangfrage“. Nach 8 Tagen liegt noch kein

Lieferantenkredit vor. Allerdings entstehen durch die um 2 Tage zu frühe
Bezahlung zinsmäßige Opportunitätskosten.
Der Kontokorrent hat einen Effektivzins82 von (100 + 18 % / 12 [Monate]) /
100)12 [Monate] - 1 = 19,56 %. Dies wäre die Vorgabe, die es zu unterbieten gilt.
Ihnen fließen zum Jahresende 11.111 € × 0,90 = 10.000 € zu.
a) Sie müssen 4 Halbjahresraten à 3.100 € tilgen. Der KWF ist folglich

3.100 € / 10.000 € = 0,31000. Beim Blick in die Tabellen ergibt sich bei
9 % Halbjahreszins ein KWF von 0,308669, bei 10 % von 0,315471. Die
Differenzen betragen 1 % und 0,006802. Es gilt (0,31 - 0,308669) /
0,006802 = x / 1 %, wobei x der gesuchte über 9 % hinausgehende
Zinsanteil ist. x = 0,196 und damit der gesuchte Halbjahreszins 9,196 %.
Der vom Kreditinstitut anzugebene Effektivzins lautet folglich 1,09196²
- 1 = 19,24 %.
Bei Betrachtung des „magischen Entscheidungs-Dreiecks“ lässt sich
Folgendes festhalten:
 Diese Offerte ist von der Kostenseite nur marginal günstiger,
 aber es entstehen feste Zahllasten, die ggf. zur Illiquidität führen
können, wenn der Überziehungskredit nicht wieder voll aufleben
darf.
 Außerdem besteht das Risiko, dass bei besserer Liquiditätslage
keine Sondertilgung möglich ist und die freie Liquidität
womöglich nur zu geringen Habenzinssätzen angelegt werden
kann, wohingegen beim Kontokorrent jederzeit und flexibel eine
19,56-prozentige Sollzinseinsparung möglich ist.
81
In Anlehnung an Däumler/Grabe 2007, S. 308, Aufgabe 2.32.
82
Zu den Tücken des ausgewiesenen Effektivzinses vgl. Sandt, S. 38.
102
Wie konnten Sie mit ca. 6 % kalkulieren, obwohl ca. 19,5 % adäquat
waren?
Wenn Sie 10.000 € erhalten und 12.400 € zurückzahlen müssen, beträgt
der aggregierte Zinsanteil 2.400 € und damit 1.200 € p. a. Dafür
bekommen Sie im Durchschnitt 5.000 € von der Bank, am Anfang
10.000 €, am Ende 0 €. Die durchschnittliche (statische) Rendite i. H. v.
1.200 € / 5.000 € = 24 % liegt viel näher an dem tatsächlichen Ergebnis i.
H. v. 19,24 % als die erste Schätzung von ca. 6 %.83
b) Sie müssen die Überzahlung von (3.200 € - 3.100 €) = 100 € abzinsen
und mit der Anfangsauszahlung verrechnen, um weiterhin mit einem
einzigen Faktor, hier dem KWF, bei gleich hohen Renten von 3.100 €
rechnen zu können. Durch die gering höhere Zahllast wird der
Effektivzins gering steigen, womöglich auf 10 % halbjährlich, was dann
der neue – hier zu schätzende – AbF wäre. Der barwertige Effekt wäre
dann 100 € / 1,104 [Halbjahresperioden] = 68,30 €. Die vergleichbare
Anfangsauszahlung würde sich folglich auf 9.931,70 € reduzieren. Der
neue KWF wäre 3.100 € / 9.931,70 € = 0,312131. Beim Blick in die
Tabellen ergibt sich bei einem Halbjahreszins von 9 % ein KWF von
0,308669, bei 10 % von 0,315471. Die Differenzen betragen 1 % und
0,006802. Es gilt (0,312131 - 0,308669) / 0,006802 = x / 1 %, wobei x
der gesuchte über 9 % hinausgehende Zinsanteil ist. x = 0,509 und damit
der gesuchte Halbjahreszins 9,509 %. Der vom Kreditinstitut anzugebene
Effektivzins lautet folglich 1,09509² - 1 = 19,92 %. Ein exakteres
Ergebnis wäre nun noch möglich, wenn wir die Zusatzzahlung von 100 €
nicht mit 10 % sondern mit dem eben ermittelten Halbjahreswert von
9,509 % abzinsen und den KWF entsprechend anpassen würden.
a) Statische versus dynamische Methoden:
Schnelle und einfache Ermittlung einzelner Erfolgskennzahlen auf Basis
von Durchschnitts- und periodisierten Werten versus abgezinste Cash-
Größen/Barwerte, die aufwendiger zu ermitteln sind [vgl. insb. Kapitel
B 1.2.1.1 und 2.1.1].
 Kapitalwertmethode versus Methode des internen Zinsfußes:
83
Das durchschnittliche Kapital wurde bislang mit einfacher (statischer)
Durchschnittsbildung ermittelt, welche implizit eine tägliche Tilgung unterstellt. Unter
Berücksichtigung der tatsächlichen halbjährigen Tilgung entsteht folgender, verbesserter
statisch ermittelter Wert: Im ersten Halbjahr ist die Kapitalbindung 10 T €, im zweiten
7,5 T €, im dritten 5 T €, im vierten 2,5 T €, im Durchschnitt also 25 T € / 4 = 6.250 €.
1200 € / 6.250 € = 19,20 %, was dem exakteren Wert von 19,24% fast entspricht.
103
Anhang
o Ermittlung des Kapitalwertes (in €) als auf t 0 abgezinster
Barwert aller Cash-Größen versus Ermittlung der
Investitionsrendite (in %), also der Verzinsung des eingesetzten
Kapitals.
o Der Kapitalwert ermittelt den absoluten Mehrwert in €, indem
der operative Einnahmeüberschuss mit Finanzierungskosten
abgezinst wird; der interne Zinsfuß hingegen gibt die (relative)
Investitions- bzw. Kapitalrendite vor Finanzierungskosten in %
an [vgl. Kapitel B 1.2.2 versus 1.2.4].
 Kapitalwert- versus Annuitätenmethode
o Die (jährlich gleichbleibende) Annuität als das Produkt des mit
dem KWF multiplizierten Kapitalwertes.
o Der Kapitalwert als über alle Perioden kumulierter und auf t 0
abgezinster Mehrwert/Gesamtgewinns versus der Annuität als
annualisierter Kapitalwert und damit als durchschnittlicher –
während der Investitionsdauer gleichbleibender – Gewinn pro
Jahr [vgl. Kapitel B 1.2.3].
b) Folgende Größen sind entscheidungsrelevant:

 Bei im Zeitablauf stabilen Rahmenbedingungen:
o Ohne jegliche Wiederholbarkeit: der „nackte“ Kapitalwert.
o Bei nur zeitlicher Wiederholbarkeit: der „annualisierte“
Kapitalwert, die Annuität
o Bei nur quantitativer Wiederholbarkeit: der (von dem Autor
originär so bezeichnete) „adaptierte“ Kapitalwert, der mit dem
gleichem Prozentsatz wie das Produktionsvolumen gestiegen ist.
o Bei zeitlicher und quantitativer Wiederholbarkeit: als absolute
Vergleichsgröße der „adaptiert-annualisierte“ Kapitalwert, der
nun – allerdings nur unter diesen Wiederholbarkeitsprämissen –
mit der relativen Vergleichsgröße „interner Zinsfuß“
korrespondiert.
 Bei im Zeitablauf instabilen Rahmenbedingungen: Falls ein
heterogenes Investitionsbündel entsteht, bspw. weil die
Anschlussinvestition A‘ ein Jahr aussetzen muss und/oder dann nur
zur Hälfte durchgeführt werden kann, und womöglich auch der
einzuplanende Kalkulationszins sich in t verändert, müssen ggf. von
Jahr zu Jahr differierende Zahlenwerte aneinandergereiht und verzinst
werden. Dies führt zu einem sogenannten vollständigen (Investitions-
und) Finanzplan, der zu einem individuell ermittelten Bündel von
(praktischerweise aufgezinsten) Kapitalwerten führt. In diesen Fällen
müssen wir den bislang vorgestellten, relativ schnell zum Ergebnis
104
führenden Methoden den Rücken kehren und uns der
arbeitsaufwendigen „komplexen“ Endwertmethode stellen.
Investitionsprojekt B [in €]
Periode
t
0 -123.390 -123.390 -123.390
1 +40.000 +37.037 -86.353
2 +50.000 +42.867 -43.486
3 +60.000 +47.630 +4.144
4 +70.000 +51.452 +55.596
43.486 €
t AM(A) = 2 + = 2,91 Jahre
4.144 € + 43.486 €
Investitionsprojekt C [in €]
Periode
t
0 -104.450 -104.450 -104.450
1 +34.000 +31.481 -72.969
2 +34.000 +29.150 -43.819
3 +34.000 +26.990 -16.929
4 +34.000 +24.991 +8.162
5 +34.000 +23.140 +31.302
6 +34.000 +21.426 + 52.728
16.929 €
t AM(A) = 3 + = 3,67 Jahre
16.929 + 8.162 €

84
Däumler/Grabe 2007, S. 335, Aufgabe 4.4.
85
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 337, Aufgabe 4.7 b).
105
Anhang
Jahre Rückflüsse AbF Barwerte Kumulierte

[in €] [10 %] [in €] Barwerte [in €]
1 6.000 0,909091 5.455 5.455
2 6.000 0,826446 4.959 10.414
3 6.000 0,751315 4.508 14.922
4 6.000 0,683013 4.098 19.020
5 6.000 0,620921 3.726 22.746
6 6.000 0,564474 3.387 26.133
Die dynamische Amortisationsrechnung verdeutlicht, dass die Investition erst
nach dem 5. Jahr amortisiert ist. Die Rationalisierungsinvestition kann daher
unter Berücksichtigung einer Mindestverzinsungsanforderung von 10 % nicht
als vorteilhaft bezeichnet werden.
1. Ermittlung des internen Zinsfußes:86
„Bei halbjährlicher Zahlungsweise (II) fällt in 0 eine Zahlung von 515 € an.
Man vermeidet also im Vergleich zu (I) lediglich eine Zahlung von 485 €;
das ist der Kredit, den die Versicherung dem Studenten gewährt. Die
Vermeidung von 485 € zum Zeitpunkt I wird aber erkauft durch eine Zahlung
von 515 € zum Halbjahr. Für einen Kredit von 485 € sind 30 € Zinsen im
Halbjahr zu zahlen. Damit ergibt sich folgender effektiver Jahreszinssatz von
12,75 %. Der Überziehungskredit ist billiger.
2
515
r= ( ) - 1 = 0,1275 = 12,75 ( % ) “
485
86
Däumler/Grabe 2007, S. 310, Aufgabe 2.34 (inkl. Abbildung).
106
2. Endwert-Berechnung:
Bei Einmalzahlung zum Jahresbeginn müssen 1.000 € bis zum Ende des
Planungshorizontes, hier nach genau einem Jahr, mit 10 % finanziert werden.
Der Endwert der Zahlungsbelastung beläuft sich auf 1.000 € × 1,10 = 1.100 €
Bei halbjährlicher Zahlung müssen die ersten 515 € für ein ganzes Jahr, die
zweiten 515 € für die erste Jahreshälfte finanziert werden.
Bei einmal jährlicher Zinsverrechnung zum 30.12. durch die Bank entsteht
eine Gesamtbelastung von
515 € × 1,10 + 515 € ×

( 100 +
2 )
10
= 1.107,25 €
100
Bei einer vierteljährlichen Zinsverrechnung ist der Effektivzinssatz
1
110 4
( ) -1
100
pro Quartal, also 2,41 %. Die ersten 515 € entwickeln sich auf 515 € ×
(1,0241)4 = 515 € × 1,10, die zweiten 515 € entwickeln sich mit
(zweimaligem) Zins und (einmaligen) Zinseszins auf 515 € × (1,0241)2 =
540,14 €; die Gesamtsumme beläuft sich nur noch auf 1.106,64 €.
Da beide Unterfälle über 1.100 € liegen, sind sie aus Rentabilitätssicht
weniger präferabel. Aufgrund der geringen Differenz von nur ca. 7 € dürften
allerdings der halbjährige Liquiditätsvorteil von 485 € geschonter Kreditlinie
für viele Studenten schwerer wiegen. (Zudem spricht auch das Risiko einer
Zinserhöhung im 1. Halbjahr für eine halbjährliche Bezahlung).
Die vier mit 4 % aufzuzinsenden Cashflows ergeben einen Endwert (des
Anlagekontos) von 193.172 €. Verrechnet mit dem Endwert des Kreditkontos
von 207.103 € ergibt sich ein Defizit von 13.931 € in t4, welches – mit 8 %
Sollzinsen abgezinst – einen Barwert von 10.240 € hat. Insofern dürften zu
Beginn nur 47.777 € - 10.240 € = 37.537 € entnommen werden.
Probe: (-104.450 € - 37.537 €) × (1,08)4 = 193.172 € (= Endwert des
Anlagekontos).
107
Anhang
1. f-w-f
2. f-f-w
3. f-w-f
4. w-f-f
5. f-w-f
6. w-f-w
7. f-f-w
8. f-f-w
9. f-f-w
10. w-w-f
11. f-w-w
12. f-f-f
13. w-w-f
14. f-w-w
15. w-w-f
16. f-f-w
17. w-f-f
18. f-w-f
19. w-w-w
20. w-w-w
21. f-w-f
Die Gesamtkosten dürfen nur bei gleichem Output und gleicher Laufzeit
herangezogen werden, ansonsten exakterweise die durchschnittlichen
Stückkosten.
 Senkung der AK oder Erhöhung des Restwertes bzw. der
Nutzungsdauer, damit die AfA gesenkt wird. Ersteres begünstigt auch
die Zinskosten, zweiteres belastet sie und letzteres wirkt neutral.
 Senkung der fixen oder variablen Kosten.
 Erhöhung des Outputs.
108
1,8 Mio. + 10 € × Y = 0,1 Mio. + 30 € × Y
1,7 Mio. = 20 € × Y
Y = 85.000 Stück
Da die kritische Auslastung nur knapp erreicht wird und im Negativfall auch
große Nachteile drohen (45.000 bzw. 60.000 Stück liegen deutlich unter den
benötigten 85.000 Stück), dürfte sich unser Unternehmer eher für P
entscheiden.
Bei einer Schnäppchen-Investition sollte auf den Gesamtgewinn geschaut
werden, ansonsten auf den durchschnittlichen Periodengewinn. Der Stück-
Gewinn kann nur herangezogen werden, wenn der Output identisch ist.
Lösung:
6 Jahre × 6.000 [Stück] × (90,50 € - 90 €) = 18.000 €
Bei Kapitalknappheit wird der relative Gewinn bedeutsam, also die Relation
zwischen (absolutem) Erfolg und (knappen) Kapitaleinsatz. Eine absolute
Vorteilhaftigkeit entsteht bei einem entstehenden Mehrwert, also bei einem
EVA > 0, eine relative Vorteilhaftigkeit bei dem höchsten Mehrwert. Als
Entscheidungsgröße ist der „Mehrwert“ der Gesamt-„Rentabilität“
vorzuziehen, da er den Kalkulationszins integriert, welcher – je nach Risiko
oder sonstiger Präferenz – situationsspezifisch festlegbar ist.
109
Anhang
V Zinssatz 8%
VI
IX ◦ lineare AfA -23.348 -23.348 -23.348 -23.348 -93.390
X ◦ kalk. Zinsen -6.136 -6.136 -6.136 -6.136 -24.542
XII • cashw. einm. Fixk. Schulung -40.000 -10.000 0 0 -50.000
XIII
XVI
XXII Perioden- u. Gesamtgewinn -9.483 20.517 30.517 30.517 72.068
XXX Durchschn. Kosten ohne AfA -878.636 -878.636 -878.636 -878.636 -3.514.542
XXXI Durchschn. Liquiditäts-Mehrung 41.364 41.364 41.364 41.364
XXXII (Durchschn.) Amortisationsdauer (123.390 - 30.000) / 41.364,4 = 2,26 Jahre
XXXIII Exakte Kosten ohne AfA -906.136 -876.136 -866.136 -866.136 -3.514.542
XXXIV Exakte Liquiditäts-Mehrung 13.864 43.864 53.864 53.864
XXXV Kumulierte Liquiditäts-Mehrung 13.864 57.729 111.593 165.458
XXXVI (Exaktere) Amortisationsdauer 2+ ((123.390 - 30.000) - 57.729) / (111.593 - 57.729) = 2,66 Jahre
Amortisationsrechnung beim Standard-Beispiel B
110
Schwächen beider Verfahren:
 Alle langfristigen Investitionen (z. B. in Forschung, Bildung,
Kraftwerksbau etc.) werden zugunsten kurz- und mittelfristiger
Investitionen (z. B. Finanzspekulationen) benachteiligt.
 Zahlungsströme nach dem Break-even-Zeitpunkt werden
vernachlässigt. Durch Abbruchkosten oder Sozialpläne könnte die
Investition sogar absolut unvorteilhaft werden.
 Willkürliche Vorgabe für eine maximal zulässige Amortisationsdauer.
Schwäche der statischen Methode:

 Der Restwert sowie das gebundene Kapital (für die Ermittlung der
Zinskosten) werden für das Investitionsende geplant. Diese beiden
Werte werden zum Break-even-Zeitpunkt jedoch i. d. R. deutlich
höher sein. Insofern kann der tatsächliche vom errechneten Break-
even-Zeitpunkt mehr oder weniger abweichen.
Sie sollte nicht ausgeschöpft werden, wenn der Restwertverfall (und ggf.
zusätzliche Reparaturen) größer sind als die zusätzlichen
Einzahlungsüberschüsse. Insofern kommt man zu einer kürzeren sogenannten
wirtschaftlichen Nutzungsdauer.
Allgemein:
Man ermittelt zunächst die Kapitalwerte der verschiedenen Laufzeit-
Variationen während des Planungshorizontes und zinst sie auf t o ab. Der
höchste kumulierte Kapitalwert reflektiert dann die interessanteste Laufzeit-
Variation.
Im Speziellen:
Eine Laufzeitverkürzung bei einmaliger Investition ist nicht lohnend, da z. B.
bei einjähriger Verkürzung der Restwertverfall von 40.000 € niedriger ist als
die operative Cashflow Einbuße von 920.000 € – 860.000 €.
Bei Wiederholbarkeit innerhalb des vierjährigen Planungshorizontes ist
hingegen eine möglichst kurze Laufzeit anzuraten, da der Restwertverfall zu
111
Anhang
Beginn am geringsten ist und der operative Cashflow konstant ist
(Schulungskosten fallen nur einmalig an).
Man geht am einfachsten von den Kapitalwerten der Laufzeitbänder bei
einmaliger Investition ohne Wiederholungsabsicht aus und annualisiert diese
Kapitalwerte. Dieses (ursprüngliche) Laufzeitband, welches die höchste
Annuität innehat, sollte gewählt und ständig wiederholt werden.
Diese Vorgehensweise sollte nicht mehr praktiziert werden, wenn
Änderungen bei den Anschlussinvestitionen absehbar sind, bspw. hier
entfallende Schulungskosten. Dann wäre die aufwendigere Methode „bei
Wiederholungsabsicht bis zum Ende der Planungsperiode“ für die
Entscheidung heranzuziehen. Der Planungshorizont sollte dabei so lange
gewählt werden, dass alle absehbaren Veränderungen berücksichtigt werden
könnten.
Bei der Gewinnvergleichsrechnung, einem Verfahren der
Investitionsrechnung, werden zukünftige Periodengewinne ermittelt. Diese –
ggf. noch zu modifizierenden – Periodengewinne können in
Unternehmensbewertungen einfließen, indem sie entweder mit einem (insb.
branchen)spezifischen Multiplikator versehen, oder im komplexeren
Ertragswertverfahren abgezinst werden.

a)
Die gesuchte kritische Dauer nkr erfüllt die folgende Gleichung:
(1+i )n −1
C0 = 0 -A + ( e - a ) × n
+ R × ( 1 + i )-n = 0
i× (1+i )
e−a
( 1+i )n × A = × [ ( 1+i ) −1 ] + R
n
i
[
( 1+i )n × A−
e−a
i ]
= R -
e−a
i
87
In starker Anlehnung an Däumler/Grabe 2007, S. 344, Aufgabe 5.12.
112
e−a
R−
i i× R−( e−a ) e−a−i× R
( 1+i )n = = =
e−a i × A−( e−a ) e−a−i × A
A−
i
n = nkr =
ln ( e−a−i×
e−a−i × A )
R
ln (1+i )
Hier gilt also
n kr =
ln ( 3.000 - 0,06 × 2.000
3.000 - 0,06 × 12.500 ) =
ln (
2.250 )
2.880
= 4,236 (Jahre)
ln ( 1,06 ) ln ( 1,06 )
Das Risiko ist also relativ gering, insb. bei Wiederholungsabsicht!
b)
( 1 + 0,06 )n - 1
C0 = -12.500 € + ( 5.700 € - 2.700 € ) × n
+ 2.000 € × (1 + 0,06 )-n
0,06 × (1 + 0,06 )
n 1 = 4 Jahre → C0,1 = -12.500 € + 3.000 € × 3,465106 + 2.000 € × 0,792094
C0,1 = -12.500 € + 10.395 € + 1.584 € = -521 €
n 2 = 5 Jahre → C0,2 = -12.500 € + 3.000 € × 4,212364 + 2.000 € × 0,747258
C0,2 = -12.500 € + 12.637 € + 1.495 €= + 1.632 €
Es gilt, analog zu der Näherungsberechnung des internen Zinsfußes:
n2 - n1
n^ kr = n 1 - C0,1 ×
C0,2 - C0,1
daraus folgt:
5-4 521
n ̂ kr = 4 + 521 € × =4+ = 4,24 2 (Jahre)
1.632 € + 521 € 2153
Der Näherungswert liegt folglich sehr nah am tatsächlichen Wert.

Der Investor kann maximal eine Kaufsumme in Höhe des Barwertes der
künftigen Jahresnettomieten bezahlen. Wenn er zu diesem Höchstpreis kauft,
88
Vgl. Däumler/Grabe 2007, S. 343, Aufgabe 5.11, mit lediglich geringen Ergänzungen.
113
Anhang
verzinst sich seine Anschaffung genau mit 10 %. Der Barwert der
Nettomieten wird folgendermaßen ermittelt:
114
Jahre Netto- Diskontie- Zeitwerte Barwerte
Abzinsun
mieten rungssumm [in €] [in €]
gs-faktor
[in €/Jahr] enfaktor
1 bis 5 100.000 3,790787 379.079 379.079
6 bis 10 120.000 3,790787 454.894 0,620921 282.453
11 bis 15 150.000 3,790787 568.618 0,385543 219.227
16 bis 35 200.000 8,513564 1.702.713 0,239392 407.616
Barwert aller Nettomieten: 1.288.375
Der Höchstpreis des Investors, d. h. die kritische Anschaffungsauszahlung in

Bezug auf das Investitionsobjekt, beläuft sich auf knapp 1,3 Mio. €. Insofern
wäre der angedachte Preis von 1,2 Mio. € nur akzeptabel, wenn die Mieter-
Bonität für 35 Jahre gesichert wäre. Dies wäre bspw. durch eine
Haftungsübernahme des Verkäufers darstellbar, dem dann die
Immobilienrückgabe – solange kein Schadenersatz geleistet wurde –
verweigert werden könnte.
I. Ermittlung der Abbruchkosten AB, falls der interne Zins dadurch auf 20 %
sinken soll (Hinweis: die AB sind in t4 so zu bestimmen, dass der Endwert –
und damit automatisch auch der Kapitalwert – sich auf 0 stellen):
t0: -104.450 €
t1: -104.450 € × 1,2 + 60.000 € = -65.340 €
t2: -65.340 € × 1,2 + 50.000 € = -28.408 €
t3: -28.408 € × 1,2 + 40.000 € = 5.910 €
t4: 5.910 € × 1,2 + 30.000 € - AB = 0 €
AB = 37.092 €
Die Abbruchkosten in t4 müssen sich auf 37.092 € belaufen, damit das
gebundene Kapital sich nur noch mit 20 % verzinst.
Alternativ hätte man auch den Kapitalwert mit i = 20 % klassisch ausrechnen
und dann über vier Jahre mit 20 % aufzinsen können. Der so entstehende
Endwert beläuft sich auf 37.092 €. In genau dieser Höhe müssen in t 4
Abbruchkosten anfallen, um den Endwert und damit auch den Kapitalwert
auf den Wert 0 zu stellen.
115
Anhang
II. Sensitivitätsanalyse:
a) Kritischer maximaler Kalkulationssatz
Der kritische maximale Kalkulationsfuß entspricht dem internen Zinsfuß
von 20 % oder den Opportunitätskosten einer dann nicht realisierten
Investition.
b) Kritische minimale Nutzungsdauer
Falls der Schrottwert von 10.000 € und die nun unterstellten
Abbruchkosten von -37.092 € in t4 auch für die Vorperioden
übernommen werden können, verringern sich die bisherigen
Kapitalwerte (siehe Abbildung 9) von 25.726 € im Zeitpunkt t3 um -
27.092 € / 1,083 = -21.507 € auf 4.219 € bzw. von -6.027 € im Zeitpunkt
t2 um -27.092 € / 1,082 =
-23.227 € auf -29.254 €. Der Amortisationszeitpunkt bzw. die kritische
minimale Nutzungsdauer liegt nun bei deutlich über 2 Jahren und zwar
näherungsweise bei 2 + 29.254 € / (29.254 € + 4.219 €) = 2,9 Jahren.
c) Kritische Anschaffungsausgaben
Die geplanten Anschaffungsausgaben in t0 dürften sich bis
Vertragsabschluss um den positiven Kapitalwert erhöhen, i. B. um
47.777 €
- 37.092 € / 1,084 = 20.513 €, ohne dass die Investition absolut
unrentabel wird.
Diese „Reserve“ ist vor allem bei noch ausstehenden
Preis(nach)verhandlungen von praktischer Bedeutung.
d) Für den Verkaufspreis p (pro Stück):
0 = -104.450 € + ( p × 10.000 – 86 € × 10.000 ) × DSF [8 %; 4 J.] +
20.000 € 10.000 € -47.092 €
+ +
(1,08 ) 1 ( 1,08 ) 2 ( 1,08 ) 4
0 = 104.450 € + ( p × 10.000 ) × 3,312127 - 2.848.429 € + 18.519 € +
8.573 € - 34.614 €
0 = -2.960.761 € + 33.121,27 × p
p = 89,39 €
e) Für die variablen Stückkosten [vK]
116
Der Einfluss einer Preissenkung ist äquivalent einer Erhöhung der
variablen Kosten, denn der Deckungsbeitrag bleibt unverändert; insofern
müssten die vK um (90 € - 89,39 € =) 0,61 € auf 80,61 € steigen.
117
Anhang
f) Für die fixen Stückkosten
Es gilt das Gleiche wie bei den variablen Kosten, wenn der Effekt nicht
mengen-, sondern wie hier – da die Menge ja mit 10.000 € fix
vorgegeben ist – kostenbedingt ist. Die fixen Stückkosten müssten also
um 0,61 € auf 6,61 € steigen.
g) Für die Absatzmenge x
Ausführliche Methode:
0 = 104.450 € + ( 90 € × x - 80 € × x - 60.000 € ) × DSF [8%; 4 J.] +
20.000 € 10.000 € 47.092 €
+ -
( 1,08 ) 1 ( 1,08 ) 2 (1,08 ) 4
0 = -104.450 € + ( 90 € × x - 80 € × x ) × 3,312127 - 198.728 € +18.519 € +
8.573 € - 34.614 €
0 = -310.700 € + 33,12127 × x
x = 9.381 Stück
Aggregierte, schnellere Methode:
C0 = (Stück-DB×DSF) × (bisherige Stückzahl – neue Stückzahl x)
20.513 € = ( 10 € × 3,312127 ) × ( 10.000 - x )
20.513 € = 331.212 € - 33,12127 € × x
-310.699 €
=x
-33,12127 €
x = 9.381 Stück
h) Für den Restwert R (Schrotterlöse - Abbruchkosten)

Der Schrottwert (als Restwert) hat bislang den Kapitalwert von 20.513 €
mit 10.000 € in t4 positiv beeinflusst. Ein Kapitalwert von 20.513 €
entspricht einem Endwert von 20.513 € × (1,08)4 = 27.908 € in t4. Falls
der Restwert um diesen Betrag abnimmt, ergäbe sich ein Kapitalwert von
0. Insofern müssten sich bspw. die Abbruchkosten (i. B. bislang
37.092 €) um 27.908 € auf dann 65.000 € erhöhen, wenn die
Schrotterlöse (i. B. bislang 10.000 €) gleich blieben.
118
1. Traditionelle Methoden
1.1. Amortisationsrechnung: Vorteilhaft ist hier das früheste Break-even-
Jahr. Sinn: für die frühen Jahre bestehen die geringsten
Prognoserisiken.
1.2. Korrekturverfahren: Durch Zuschläge bei den Kosten/Auszahlungen
und/oder Zinsen sowie Abschläge bei den Erträgen/Einzahlungen
sollen ungünstigere Szenarien zum Zuge kommen. Es wird ein
Worse Case ermittelt.
1.3. Sensitivitätsanalyse
1.3.1. Dreifach-Rechnung: Es werden drei unterschiedliche
Szenarien aufgezeigt. Man sieht besser die mögliche
Bandbreite der Zielgröße.
1.3.2. Kritische Werte-Rechnung: Einzelne Inputfaktoren werden so
variiert, bis die Zielgröße nicht mehr vorteilhaft ist. Diejenigen
Inputfaktoren werden erkannt, bei denen der Gewinnpuffer am
schnellsten verloren gehen kann und die daher die
gewichtigsten Risiko- und daher Untersuchungsgrößen
darstellen sollten.
1.3.3. Zielgrößen-Änderungsrechnung: Pauschale oder realistische
Zu- und Abschläge bei den Inputfaktoren sollen
Abweichungspotentiale aufzeigen.
1.4. Wahrscheinlichster Wert: Er hat das geringste Risiko, dass er nicht
eintritt.
2. Komplexere Methoden
2.1. Risikoanalyse: Variation der Inputfaktoren und Erzeugung einer
Verteilungsfunktion bei der Zielgröße. Konziser, auch optischer
Überblick über die Chancen und Risiken und deren Verteilung;
allerdings sehr aufwendig.
2.2. Entscheidungsbaum-Verfahren: Bei mehrperiodigen
Investitionsalternativen mit zeitlich verschoben Zufallsereignissen
(Konjunktur, Wechselkurs, Konkurrenzverhalten etc.) und damit
einhergehenden Reaktionsmaßnahmen wird diejenige Alternative
bevorzugt, die den höchsten Barwert der noch verbleibenden
Alternativen aufweist. Eine Abhängigkeit von Zufallsereignissen
wird – auch optisch – transparent gemacht.
119
Anhang
2.3. CAPM-Modell: Ableitung des passenden Zinsfaktors aus aktuellen
Kapitalmarktgegebenheiten.
120
4 Literaturverzeichnis
1. Standardliteratur
Däumler, Klaus-Dieter/Grabe, Jürgen: Anwendungen von

Investitionsrechnungsverfahren in der Praxis, 5. Auflage, Herne 2010.
Däumler, Klaus-Dieter/Grabe, Jürgen: Grundlagen der Investitions- und
Wirtschaftlichkeitsrechnung, 12. Auflage, Herne 2007.
Olfert, Klaus/Reichel, Christopher: Investition, 11. Auflage, Ludwigshafen
2009.
2. Zusatzliteratur
Bieg, Hartmut: 12. Lerneinheit des ADG-Studiengangs Bankmanagement:

Betriebswirtschaftliche Funktionsbereiche – Investitionsrechnung, 2.
Auflage, Montabaur 2003 (beim Autor ausleihbar).
Sandt, Christoph: Zinsangaben geben Rätsel auf, in: Handelsblatt vom
20.07.2010, S. 68.
Vahs, Dietmar/Burmester, Ralf: Innovationsmanagement – Von der
Produktidee zur erfolgreichen Vermarktung, Stuttgart 1999.
121

MO StInv Lehrbrief Investitionsrechnung 20190724

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Abkürzungsverzeichnis

Einführung für MÖ-Studierende im WS 2017/18.....................................IX

B Investitionsentscheidungen unter Sicherheit...............................7

C Berücksichtigung der Unsicherheit im Rahmen der

Abbildung 1: Kritische Szenarien beim Überblicks-Beispiel......................10

3 Einführung für MÖ-Studierende im WS 2019/20

Das Modul „Steuern und Investitionsrechnung“ im WS 2019/20 besteht aus

Der Autor ist für Anregungen, Verbesserungsvorschläge oder die

Prof. Dr. Rainer Hofmann, Zweibrücken, Juli 2019

Die Ziele dieses Lehrbriefes bestehen darin, den Leser zu befähigen,

 die Bedeutung der Investitionsplanung im Rahmen der

5 Kurzdefinition von Investitionsplanung

Der Begriff Investitionsplanung ist eine Zusammensetzung der

6 Einbettung der Investitionsplanung in das

Aufgrund der langfristigen Auswirkung und der häufig kostspieligen

7 Schritte der Investitionsplanung

7.1 Planung des gesamten Investitionsvolumens

7.2 Planung der Einzelinvestitionen9

1 Dynamische Verfahren der Investitionsrechnung

1.1 Einführendes Überblicks-Beispiel

Diese 10 % p. a. Investitionsrendite wird auch als interner Zinsfuß

Verlust des Endwertes -100 +10 +110

1.2 Die Verfahren der Investitionsrechnung im Einzelnen

1.2.1.1 Verwendung von Zahlungsgrößen

2. Rendite der alternativen Anlage (Opportunitätszins)

1.2.1.5 Steuerliche Einflüsse auf Investitionsentscheidungen

1.2.2.2.1 Absolute Vorteilhaftigkeit

Abbildung 2: Unser Standard-Beispiel A: Zahlungsreihe aus dem vierjährigen

Der Kalkulationszinssatz betrage 8 % p. a.; i = 0,08. Der Kapitalwert des

= -104.450 € + 60.000 € × 0,925926 + 50.000 € × 0,857339 + 40.000 € ×

Abbildung 3: Kapitalwertermittlung beim Standard-Beispiel A auf dem Zeitstrahl

Als realer Hintergrund könnten z. B. vier aufgenommene – jeweils endfällige

Welche Entscheidung empfehlen Sie, wenn mit einem Zinssatz von

1.2.2.2.2 Relative Vorteilhaftigkeit

Zahlungen [in €] zu den Zeitpunkten

A -104.450 60.000 50.000 40.000 30.000 - -

B -123.390 40.000 50.000 60.000 70.000 - -

C -104.450 34.000 34.000 34.000 34.000 34.000 34.000

Abbildung 4: Zahlungsreihen von drei Investitionsprojekten [Standard-Beispiele]

Daraus lassen sich folgende Kapitalwerte ableiten:

C 0A = +47.777 € (s. Abbildung 3)

Abbildung 5: Kapitalwerte der drei Standard-Beispiele (bei i = 0,08)

1.2.2.3 Vereinfachung der Kapitalwertermittlung im Falle endlicher und

Beispielaufgabe B 1.2.2.3 Nr. 230

Die an den beiden Beispielaufgaben erlernte Rechentechnik kann in

1.2.2.4 Interpretation, Prämissen und Kritik zur Kapitalwertmethode

Kalkulationszins [in %] C0A [in €] C0B [in €]

Abbildung 6 Kapitalwerte in den Standard-Beispielen A und B für unterschiedliche

Abbildung 7: Kapitalwerte in den Standard-Beispielen A und B als Funktionen des

2. „Neben den Kapitalmarktprämissen geht man bei der

Zu kritisieren bleibt vor allem, dass

So wird bei einer (finanziell möglichen) sogenannten Ergänzungsinvestition

Die Lebensdauer der Isolierung beträgt zehn Jahre, der Kalkulationszinsfuß

1.2.4 Methode des internen Zinsfußes

1.2.4.3 Ermittlung des internen Zinsfußes

1.2.4.3.1 Allgemeine Vorgehensweise

1.2.4.3.3 Graphisch-mathematische Methode

Abbildung 8: Graphische Lösung der internen Zinsfußmethode

1.2.4.3.4 Exakte Ermittlung in Spezialfäll von (nur) zwei Zahlungsströmen

1.2.4.3.5 Ermittlung bei unterjährigen Zahlungen

1.2.4.4 Vergleich mit den anderen Verfahren hinsichtlich der

Bislang wurde hinsichtlich der zeitlichen und quantitativen Wiederholbarkeit

1.2.5 Dynamische Amortisationsrechnung