Sonnabend, 19.

November 2011

Sonderbeilage

Brsen-Zeitung Nr. 224

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Eigenkapital
Unternehmensfinanzierung im Umbruch
Eigenkapitaldecke wird bei der Gesamtfinanzierung fr den Mittelstand immer wichtiger Mezzanine besonders fr Familienunternehmen eine Alternative
Brsen-Zeitung, 19.11.2011 Die Finanzierung des Mittelstandes ist traditionell durch einen hohen Anteil an Bankkrediten geprgt. Zwar bleibt der Kredit fr den Mittelstand die erste Wahl. Dennoch stellt sich fr den Mittelstand immer hufiger die Frage nach der richtigen Eigenkapitalquote im Finanzierungsmix. Treiber sind die sich verndernden Rahmenbedingungen bei der Kapitalverwendung und Kapitalherkunft. rung ist unbestritten, sie wird jedoch immer nur einen Teil des Kapitalbedarfs abdecken. Obwohl in der letzten Dekade der Mittelstand verstrkt Eigenmittel durch Innenfinanzierung zur finanziellen Absicherung des Wachstums eingesetzt hat, wird angesichts der umrissenen Entwicklungen die Eigenkapitaldecke bei der Gesamtfinanzierung fr den Mittelstand an Bedeutung Von gewinnen. Markus Beumer Beim Eigenkapital sehen sich Mittelstndler zunchst selbst gefordert. Reicht die Innenfinanzierungskraft nicht alleine aus, stoen sie hierbei schnell an ihre Mitglied des Vorstands Grenzen: Entweder ist das private Vermgen der Commerzbank bereits vollstndig im Unternehmen gebungen an den Mittelstand steigen. Of- den, oder die Gesellschafter wollen fen bleibt noch die Auswirkung der eine weitere Konzentration ihres KaStaatsschuldenkrise im Euroraum pitals im Unternehmen unter Risikoauf die Regulierung des Bankge- gesichtspunkten vermeiden. Dies fhrt zur Frage nach der externen Eischftes. Wenngleich lnderbergreifende genkapitalquelle und dem passeneffizientere Regelungen zur Stabili- den Eigenkapitalinstrument. Spansierung der Bankenlandschaft grund- nend ist diese Frage vor allem fr stzlich zu begren sind, kann da- mittelstndische Unternehmen, die mit eine ungewnschte Nebenwir- nicht ohne weiteres den Weg der Akkung einhergehen: die restriktivere tienemission beschreiten wollen Kreditvergabe an den Mittelstand. oder knnen. Die Angebotspalette an EigenkapiDa gerade in Deutschland die Banken mit Abstand die wichtigste Finan- talinvestoren ist ebenso breit wie die zierungsquelle fr den Mittelstand Anzahl der verschiedenen Finanzinsind, darf das Streben nach verschrf- strumente. Zwischen den Eckpunkten Regeln nicht zulasten der Wirt- ten Direktbeteiligung und Kredit steschaft gehen. Hier ist die Politik gefor- hen unterschiedliche Mischformen Mezzanine-Kapitals dert, die richtigen Rahmenbedingun- sogenannten gen fr die Banken zu setzen, ohne zur Verfgung. Hierunter fallen die Besonderheiten des deutschen Fi- stille Beteiligungen oder Genussrechte. Je nach Ausprgung der vernanzmarktes auer Acht zu lassen. Die Bedeutung der Bankkredite traglichen Vereinbarungen knnen als Sule der Mittelstandsfinanzie- diese mehr oder weniger die wirtschaftlichen Eigenschaften von klassischem Eigen- oder Fremdkapital in sich vereinigen. Dieses individuell strukturierte Mezzanine-Kapital stellt eine interessante Handlungsalternative zur Direktbeteiligung dar. Gute Vorbereitung auf den Brsengang zahlt sich aus Von Dr. Martin Steinbach B4 Vertrag individuell gestalten Bleibt es bei den beschlossenen Regelungen, drften sich insbesondere langfristige Kredite verteuern oder verknappen. Um eine effiziente Allokation des gebundenen Eigenkapitals der Banken sicherzustellen, drften darber hinaus im Rahmen der Bonittsbeurteilung die AnforderunClean Energy ist ein nachhaltiges Investmentthema Von Dr. Stefan Steib und Heike Hrtl B4 Unternehmensanleihe als alternative Kapitalbeschaffung Von Alexander von Preysing Im Rahmen eines flexiblen Vertragswerks lassen sich dabei vielfltige Absprachen treffen: Laufzeit, Flligkeitsstruktur und Vergtungsvereinbarung knnen individuell auf den geplanten Cash-flow des Mittelstndlers zugeschnitten werden. Es kann bei entsprechender Vertragsgestaltung sogar dem Eigenkapital im Jahresabschluss zugeordnet werden. Dabei sind allerdings die engen Grundstze der Wirtschaftsprfer zu beachten. Zudem empfiehlt es sich, die konkreten Vertragsbedingungen von Mezzanine-Kapital auch mit den vorrangigen Fremdkapitalgebern abzustimmen, um den gewnschten wirtschaftlichen Effekt im Gesamtfinanzierungsmix zu erreichen. Insbesondere fr familiengefhrte Unternehmen ist eine Mezzanine-Finanzierung eine echte Alternative zur Direktbeteiligung, da hierdurch die Aufnahme familienfremder Gesellschafter vermieden wird. Die Unternehmensfhrung bleibt in der Hand der Familie. Mezzanine-Kapital eignet sich vor allem fr etablierte Unternehmen mit einem zukunftsfhigen Geschftsmodell, die sich in einer Wachstumsphase befinden und Eigenkapital nur auf Zeit bentigen. Weitere Finanzierungsanlsse knnen Nachfolgeregelungen im Gesellschafterkreis und Manahmen zur Bilanzkonsolidierung sein. Allerdings gibt es fr den Einsatz von Mezzanine-Kapital auch Grenzen. Aus Sicht des Gesellschafters stellt Mezzanine-Kapital wirtschaftlich unverndert Fremdkapital dar, da es zu einem bestimmten Zeitpunkt zurckzuzahlen ist und fr die Bereitstellung eine laufende Vergtung erwartet wird. Diese vertraglichen Vergtungsansprche limitieren den Einsatz von Mezzanine-Kapital. Hier hat die Direktbeteiligung grundstzlich den Vorteil, dass sie zeitlich unbefristet und ohne fixe Vergtungsansprche zur Verfgung gestellt wird. Die Rckzahlung und die Rendite erzielt der Investor ber den Wertzuwachs und den Verkauf der Beteiligung an den bestehenden Gesellschafterkreis oder einen strategischen Investor. Insbesondere bei Venture-Capital-Finanzierungen oder in Sanierungsszenarien spielen Direktbeteiligungen eine bedeutende Rolle, da hier keine laufende Vergtungszahlung den Cashflow belastet. sondere Rolle. Allerdings wird ein professioneller Investor, der nach einem bestimmten Zeitpunkt seine Rendite ber den Verkauf realisieren mchte, stets sogenannte Mitveruerungsrechte und Mitverkaufsverpflichtungen vereinbaren wollen. Denn nur so kann er auch gegen die Interessen der Mehrheitsgesellschafter seinen Exit sicherstellen. Neben der Strkung der Eigenkapitalbasis ist auerdem die Signalwirkung an die Kreditgeber, die von der Aufnahme eines professionellen Eigenkapitalinvestors ausgeht, nicht zu unterschtzen. Denn blicherweise geht der Kapitalbereitstellung ein umfangreicher Prfungsprozess voraus, berdies knnen Investoren als Controller und Impulsgeber finanzielles Know-how einbringen und auf diese Weise positiv die Kreditbereitschaft von Banken frdern. Mittelstndler sollten aktiv den Dialog mit der Commerzbank nutzen, um die optimale Finanzierungsstruktur unter Prfung aller Optionen zu bestimmen. Nur so lsst sich der finanzielle Spielraum fr das zuknftige Wachstum ausweiten.

Verschobene Strukturen
Auf der Seite der Kapitalverwendung haben sich die Investitionsstrukturen des Mittelstandes in den vergangenen Jahren verschoben: Unternehmensakquisitionen, Erschlieung auslndischer Mrkte oder die Zunahme von Ausgaben fr Forschung und Entwicklung anstelle von Sachinvestitionen fhren zu greren Finanzierungsrisiken. Bei der Auswahl des passenden Finanzinstrumentes hat zudem das Kriterium Finanzierungssicherheit an Gewicht gewonnen. Auslser hierfr sind die Verwerfungen an den Finanzmrkten, die auch auf Seiten der Unternehmen zur Verunsicherung gefhrt haben. Wir stellen fest, dass das Thema Sicherheit und Fragen der Absicherung derzeit viele unserer Kunden beschftigt. Des Weiteren verndern sich auf der Seite der Kapitalherkunft, vor allem bei den Banken, die Rahmenbedingungen und Strukturen. Die Forderung nach einer strkeren Eigenkapitalunterlegung von Kreditgeschften und die Einschrnkung der Fristentransformation beides fest in Basel III verankert werden nicht ohne Konsequenzen fr das Angebot an langfristigen Fremdkapitalfinanzierungen bleiben.

Klare Absprachen treffen

Der Befrchtung, die unternehmerische Freiheit zu verlieren und somit die Tr fr Beteiligungsgesellschaften verschlossen zu halten, kann begegnet werden. Durch intelligente Gestaltung der Minderheitsbeteiligungen kann diesem befrchteten Machtverlust entgegengewirkt werden. Klare Absprachen ber die Informations-, Mitwirkungs- und Kontrollrechte spielen hier eine be-

Handlungsbedarf trotz guter Eigenkapitalausstattung

Externes Beteiligungskapital wird immer noch vernachlssigt
Durchschnitt auf ber 18 % gesteigert werden konnte. Das sind rund 4 Prozentpunkte mehr als 2009 und fast eine Verdopplung seit 2005. Aber das Dilemma ist noch nicht gebannt und es gilt weiterhin fr Unternehmen, dieser Unsicherheit durch Stabilitt in der Eigenkapitalbasis zu begegnen. Dies kann beispielsweise auch durch exterVon nes Beteiligungskapital Heinrich Haasis (Wagniskapital und Private Equity) erfolgen eine meines Erachtens in Deutschland immer noch vernachlssigte Finanzierungsform. Das zeigt sich im Vergleich: Prsident des Deutschen Sparkassen- Zwar nimmt Deutschland 2010 mit Beteiliund Giroverbandes gungskapitalinvestitionen von rund 4,65 Mrd. ist die Lage in deutschen Unterneh- Euro in Europa den dritten Platz ein. men trotz des Dilemmas aus Wachs- Schaut man sich aber das Verhltnis tumsschwche und Finanzmarkttur- zu unserer Wirtschaftskraft an, gehbulenzen weitestgehend stabil: Die ren wir eindeutig zum letzten Drittel ersten Auswertungen von 47 000 Bi- den Schlusslichtern. Dies verdeutlanzen von Sparkassen-Unterneh- licht das ungenutzte Potenzial des menskunden des Jahres 2010 zei- hiesigen Marktes, denn Beteiligungsgen, dass die Eigenkapitalquote mit- kapital ist Eigenkapital. Es ist matelstndischer Unternehmen im geblich an der Entwicklung und Brsen-Zeitung, 19.11.2011 Es ist eine bekannte Tatsache: Eine gesunde Eigenkapitalbasis ist fr eine Neugrndung, das berstehen einer Krise oder auch fr die innovative Schlagkraft von Unternehmen von wesentlicher Bedeutung. Zwar dem Wachstum von Technologien der Zukunft beteiligt, untersttzt den Mittelstand im Rahmen von Nachfolge- und Wachstumsstrategien und ist insgesamt unerlsslich um die Gesamtfinanzierungsfhigkeit von Unternehmen sicherzustellen.

AUS DEM INHALT

Unternehmensfinanzierung im Umbruch Von Markus Beumer Handlungsbedarf trotz guter Eigenkapitalausstattung Von Heinrich Haasis B1

Potenzial nicht ausgeschpft

Und dass die Mglichkeiten der Sparkassen noch nicht vollstndig ausgeschpft sind, verdeutlicht das Geschft der rund 65 aktiven Sparkassen-Beteiligungsgesellschaften (inkl. Landesbanken-Gesellschaften). Im vergangenen Jahr wurde sogar weniger investiert, als Kapital zur Verfgung stand. Fr das laufende Jahr erwarten wir, dass sich die Zurckhaltung aus 2010 aufgrund der (noch) positiven Konjunkturentwicklung in einer erhhten Nachfrage ausdrckt. So betrgt das geplante Neugeschftsvolumen der Sparkassen-Gesellschaften gut 220 Mill. Euro; hinzu kommen noch die Angebote ber Bundes- und Landeseinrichtungen. Als Boombranchen sehen die Experten des Deutschen Fortsetzung Seite B 2

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Ein Brsengang bietet zahlreiche Chancen Von Lars Hille und Andreas John B 2 Gemeinsam den Beteiligungskapitalmarkt strken Von Dr. Axel Nawrath nderung des Prospektrechts wirkt sich auf Eigenkapitalbeschaffung aus Von Dr. Dietmar Schieber

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Flle an Finanzierungsalternativen fr nicht brsennotierte Unternehmen Von Christian Brand B5 Zustzliche Spielrume dank Mezzanine-Kapital Von Dr. Frank Schaum und Dr. Nicolaus Loos

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Ein Brsengang bietet zahlreiche Chancen

Internationales Interesse am deutschen Kapitalmarkt nimmt zu Effiziente und wettbewerbsfhige Rahmenbedingungen Mittelstndler sind gut vorbereitet
nen seit 2010 zunchst wieder angestiegen sind, haben in den letzten Monaten marktbedingt zahlreiche namhafte Emittenten bereits angekndigte Transaktionen verschoben. Dessen ungeachtet laufen die Vorbereitungen bei potenziellen Emittenten weiter. Gleichzeitig hat das internationale Interesse am deutschen Kapitalmarkt weiter zugenommen. Neben internationalen Von Investoren, die eine Lars Hille . . . wichtige Sttze des Aktionariats deutscher Unternehmen bilden, ziehen immer mehr auslndische Emittenten einen Brsengang in Deutschland in Betracht. Fr Brsengnge naVorstandsmitglied der tionaler mittelstndiDZ Bank scher Unternehmen besteht erhebliches Nachwichtige strategische Handlungsop- holpotenzial. Dabei bietet gerade tion, um eine langfristige und zu- der deutsche Kapitalmarkt effiziente kunftsgerichtete Unternehmensfi- und wettbewerbsfhige Rahmenbedingungen. Die im internationalen nanzierung zu sichern. In den letzten Jahren haben nur Vergleich geringeren Kosten der wenige Mittelstndler in Deutsch- Emission und der laufenden Notieland einen Brsengang als Finanzie- rung, etablierte und standardisierte rungsoption genutzt. Ist der Kapital- Prozesse sowie hohe Qualittsstanmarkt als Finanzierungsquelle nicht dards bilden die Basis fr eine erfolgattraktiv genug? Fehlt es in Deutsch- reiche Transaktion. Zudem arbeiten land an geeigneten Kandidaten oder die Kapitalmarktakteure kontinuiergar an unternehmerischem Mut? We- lich daran, ein ausgewogenes Verder noch: Mittelstndische Unterneh- hltnis zwischen regulatorischen mer, die sich dem Thema Brsen- Vorgaben, Unternehmensbedrfnisgang ffnen, werden die Chancen er- sen und Investorenanforderungen kennen und knnen diese fr eine er- zu sichern. Dazu gehrt beispielsfolgreiche Weiterentwicklung ihres weise die Einfhrung des Entry StanUnternehmens auch in einem heraus- dard, der durch erleichterte Zulasfordernden gesamtwirtschaftlichen sungsvoraussetzungen und -folgepflichten (z. B. ist eine Bilanzierung Umfeld nutzen. nach HGB ausreichend) kleineren und mittleren Unternehmen eine einSchwankende IPO-Zahlen fachere und kosteneffizientere EinbeDie Anzahl und das kumulierte Vo- ziehung in den Brsenhandel ermglumen von Brsengngen schwan- lichen soll. Mit dem GEX Index (Gerken erheblich. Dies wird gerade im man Entrepreneurial Index) der aktuellen Marktumfeld deutlich. Deutschen Brse, der die PerforNachdem die Primrmarkttransaktio- mance von grnder- bzw. eigentBrsen-Zeitung, 19.11.2011 Langfristiges und nachhaltiges Denken ist die Grundlage jeder erfolgreichen Unternehmensstrategie und bestimmend fr das Handeln in der Gegenwart auch in herausfordernden Situationen. Der Brsengang ist fr mittelstndische Unternehmen eine mergefhrten Unternehmen zeigt, wird diesen mehr Visibilitt am Kapitalmarkt verliehen. In Zeiten fortschreitender Globalisierung wollen und mssen Unternehmen attraktive Investitions- und Wachstumsmglichkeiten nutzen, um den Unternehmenserfolg nachhaltig zu sichern. Eine Strkung der Eigenkapitalbasis ist dabei ein entscheidender Finanzierungsbaustein. Eigenkapital ber die Brse steht den Unternehmen langfristig zur Verfgung und steht nicht unter einem Refinanzierungsrisiko wie derzeit z. B. die auslaufenden Mezzanine-Programmfinanzierungen. Mehr noch, die Unternehmen knnen spter durch Kapitalerhhungen weitere Eigenmittel aufnehmen und verfgen mit der Aktie ber eine Akquisitionswhrung fr etwaige bernahmen. Ferner wird mit einer verbesserten Eigenkapitalbasis der Zugang zu Fremdkapital erleichtert, und die Fremdkapitalkosten werden reduziert. Dies ist umso mehr von Bedeutung, als es durch Basel III und weitere regulatorische Vorgaben im Bankensektor zu einer Verteuerung der klassischen Kreditfinanzierung sowie einer Verknappung oder zumindest Reallokation der verfgbaren Mittel kommen kann. drfnis von Investoren und Geldgebern schon zum Tagesgeschft gehrt. Dies geht oft mit einem Ausbau der unternehmensinternen Prozesse im Rechnungswesen und Controlling einher. Die Aufstellung eines Konzernabschlusses nach internationalen Rechnungslegungsstandards dient mittlerweile auch nichtbrsennotierten Unternehmen dazu, Vorteile durch einen verbes. . . und serten Vergleich mit inAndreas John ternationalen Wettbewerbern zu generieren oder die Konsolidierung auslndischer Tochtergesellschaften zu erleichtern. Im Zuge der letzten Krise zeitnah eingeleitete KostensenBereichsleiter Aktien kungsmanahmen under DZ Bank terstreichen das Vorhandensein adquater Infolge weitere Aspekte fr eine Ent- strumentarien fr Planung, Steuescheidung zugunsten eines Brsen- rung und Kontrolle. Selbst die Oriengangs, nicht selten sogar die aus- tierung an Corporate GovernanceVorschriften ist fr alle Unternehschlaggebenden. Viele Mittelstndler verfgen be- men unabhngig von einer Brsenreits ber Geschftsmodelle, die notierung empfehlenswert. auch in Krisenzeiten Stabilitt bzw. Substanz bewiesen haben; das Steter Dialog macht diese Unternehmen fr Investoren besonders attraktiv. Durch Mittelstandsorientierte deutsche hohe Innovationskraft, einen qualifi- Banken wie die DZ Bank stehen als zierten und engagierten Mitarbeiter- leistungsfhiger Partner fr Eigenkastamm, starke Marken, gezielte In- pitalfinanzierungen ber die Brse vestitionen und einen hohen Quali- zur Verfgung. Neben der Untersttttsstandard sichern sie sich attrak- zung des Brsenkandidaten bei der tive Ertragsmargen, einen Wettbe- Vorbereitung des Brsengangs ist werbsvorsprung und langfristige die Vermarktung der Aktie und eine Wachstumspotenziale. Die Professio- Begleitung des Unternehmens beim nalisierung im Management sowohl Being Public zentrale Aufgabe der auf der Eigentmerseite als auch begleitenden Emissionsbank. Gevon externen Managern ist bei vie- meinsam mit dem Emittenten wird len Unternehmen bereits selbstver- vor allem die Equity Story sowie stndlich anders knnen sie im glo- eine sektor- und grenfokussierte balen Wettbewerb nicht mehr beste- Platzierungsstrategie erarbeitet. Die hen. Diese Faktoren bieten beste Vo- frhzeitige Einbindung ausgewhlraussetzungen fr eine attraktive ter Investoren im IPO-Prozess lieEquity Story. fert den beteiligten Parteien rechtAuch die regulatorischen Transpa- zeitig Transparenz ber die jeweilirenzanforderungen knnen viele Un- gen Erwartungen, um letztendlich ternehmen bereits weitreichend er- ber die Unternehmensbewertung fllen. Hhere Informationsanforde- bzw. die anzubietende Kursspanne rungen sind ohnehin elementarer Be- einen adquaten Interessenausstandteil bei der Vergabe von Fremd- gleich zwischen Emittent und Inveskapital, sodass das Informationsbe- toren herbeizufhren. Untersttzt den wachsenden Bekanntheitsgrad und die Einfhrung von Management- bzw. Mitarbeiterbeteiligungsmodellen werden Leistungstrger angezogen und Mitarbeiter gebunden. Aus Unternehmersicht bilden die Vermgensdiversifizierung und die Regelung der Unternehmensnachwerden diese Vermarktungsaktivitten durch eine umfassende IPO-Researchstudie. Auch im weiteren Verlauf der Brsennotierung werden Analysten und Investoren im Dialog mit dem Unternehmen das Geschftsmodell und die Wettbewerbsposition hinterfragen und diskutieren eine weitere Chance fr die Unternehmen, Eigen- und Fremdbild regelmig abzugleichen.

Strategisches Projekt
Langfristig betrachtet haben deutsche Mittelstndler gezeigt, dass sie Krisen als Chance nutzen und aus dem internationalen Wettbewerb sogar gestrkt hervorgehen. Ein Brsengang ist in diesem Kontext ein strategisches Projekt. Die Beschftigung mit diesem Thema und der Beginn der konkreten Vorbereitung ist unabhngig von der jeweils aktuellen Aufnahmefhigkeit des Kapitalmarktes zu empfehlen, um die begrenzten Zeitfenster fr eine Emission optimal zu nutzen. Mittelstndische Unternehmen sind fr diesen Prozess bereits gut vorbereitet, sodass der zeitliche und monetre Aufwand kalkulierbar ist. Viele der vorbereitenden Manahmen liefern zudem unabhngig von einem Brsengang einen wichtigen Beitrag zur erfolgreichen Weiterentwicklung des Unternehmens. Die hohen Investorenanforderungen an die Qualitt der Emittenten passen zum Selbstverstndnis vieler deutscher Unternehmen. Zugleich genieen eigentmergefhrte Unternehmen einen Vertrauensbonus bei den Investoren. Der deutsche Mittelstand ist daher von nationalen und internationalen Investoren gesucht, und Kapitalangebot ist ausreichend vorhanden. In einem funktionierenden Zusammenspiel von Unternehmen, Bank, Beratern und Investoren wird das Projekt Brsengang letztendlich erfolgreich sein. Mittelfristig knnen Brsengnge mittelstndischer Unternehmen, die ein hohes Vertrauen in der Gesellschaft genieen, sogar einen Beitrag dazu leisten, die Aktienkultur in Deutschland wieder zu strken.

Fachkrfte finden und binden

ber den reinen Finanzierungsaspekt hinaus bietet ein Brsengang weitere Chancen. So wird die offene und transparente Kapitalmarktkommunikation als vertrauensbildende und ffentlichkeitswirksame Manahme gegenber allen Stakeholdern immer wichtiger. Auch knnen sich Unternehmen in Zeiten demografisch und gesellschaftlich bedingten Fachkrftemangels durch einen Brsengang den Zugang zu qualifizierten Mitarbeitern und damit Wettbewerbsvorteile erschlieen. Durch

Handlungsbedarf trotz guter . . .

Fortsetzung von Seite B 1 Grnderpreises (Initiative zur Frderung des Grndungsklimas von Sparkassen, Stern, ZDF und Porsche) aktuell die regenerativen Energien, dezentrale Energieversorgungsanstze, alternative Mobilittskonzepte sowie das Thema Lokalisierung im Internet. Die Sparkassen untersttzen im Eigenkapital- und Beteiligungsgeschft mit mittelstandsgerechten Grenordnungen: 80 % aller Beteiligungen lagen 2010 unterhalb einer Beteiligungshhe von 500 000 Euro. Bei Betrachtung der Beteiligungsart dominiert deutlich die stille Beteiligung; d. h. eine Beteiligungsart mit in der Regel langer Laufzeit, festem Zins und festgelegter erfolgsabhngiger Komponente und ohne ausdrckliches Mitspracherecht. im internationalen Vergleich ins Hintertreffen bringen. Ein kurzer Blick auf die steuerlichen Rahmenbedingungen verdeutlich dies: So macht beispielsweise die restriktive Regelung zur Nutzung des Verlustvortrages Investitionen in Start-up-Unternehmen nahezu unattraktiv. Auch die in unserem Land bliche Umsatzbesteuerung der Managementleistungen von deutschen Fonds stellt eine zustzliche Investitionshrde dar. seler Ausschusses zur Verbesserung der Eigenkapitalausstattung von Kreditinstituten (Basel III) sind von Bedeutung. Da Gesellschafter der Sparkassen-Beteiligungsgesellschaften grtenteils eine oder mehrere Sparkassen sind, mssen Sparkassen diese unmittelbaren und ab 2013 auch zustzlich die mittelbaren Finanzbeteiligungen vom Kernkapital abziehen. Diese Regelung wrde nach aktueller Auslegung ebenfalls einen massiven Kapitalbedarf verursachen und Beteiligungen erschweren, obwohl in vielen politischen Diskussionen immer das Gegenteil gefordert wird. Diese beiden letzten Aspekte knnten im Ergebnis das etablierte Beteiligungsgeschft der Sparkassen-Finanzgruppe nahezu unmglich machen. Dies werden wir in die Diskussionen auf politischer Ebene und den anstehenden Gesetzgebungsprozess konstruktiv einbringen. Dass diese Bemhungen auch von Erfolg gekrnt sind, zeigt beispielsweise die krzlich durch den DSGV mit Unternehmensverbnden gestartete Initiative, sich fr eine Verbreiterung der Einsatzmglichkeiten von Beteiligungen der mittelstndischen Beteiligungsgesellschaften einzusetzen. Im Ergebnis schlieen die Rckgarantien des Bundes unter fest definierten Voraussetzungen knftig auch Beteiligungen der mittelstndischen Beteiligungsgesellschaften ein, die der Ablsung von StandardMezzanineprogrammen dienen.

Einheitlichen Rahmen setzen

Sicherlich sind die Bemhungen zur Vereinheitlichung der Registrierungs- und Informationspflichten, Mindestkapitalanforderungen sowie Bewertungsrichtlinien fr PrivateEquity-Manager gem der im Juli 2011 in Kraft getretenen AIFM-Richtlinie zu begren. Bis Mitte 2013 muss nun die Bundesregierung die Richtlinie in deutsches Recht umsetzen. Es ist zu hoffen, dass dies zu einem schon lange geforderten, einheitlichen Private-Equity-Kapitalmarktrahmen in Deutschland fhrt, der auch die Interessen des Sparkassen-Finanzgruppe als grten Mittelstandsfinanzierers bercksichtigt. In Bezug auf das Beteiligungsgeschft der Sparkassen bedeutet dies, dass Regelungen des Gesetzes ber Unternehmensbeteiligungen (UBGG) in die nationale Umsetzung der AIFMRichtlinie zwingend einflieen und nicht geopfert werden. Das Gros der Sparkassen-Beteiligungsgesellschaften firmiert als Gesellschaft nach dem UBGG. Das bedeutet, dass Sparkassen als Gesellschafter der Sparkassen-Beteiligungsgesellschaften sich nicht mit der Kapitalersatzproblematik konfrontiert sehen, wenn sie das Beteiligungsunternehmen als Fremdkapitalgeber untersttzen ( 24 UBGG). Sollte diese Regelung gekippt werden, wrden Kredite als Gesellschafterdarlehen eingeordnet, im Insolvenzfall nachrangig befriedigt und neben dem deutlich erhhten Ausfallrisiko dadurch eine erhhte Eigenkapitalunterlegung unabdingbar erforderlich sein. Aber auch die Regelungen des Ba-

Vorteil: Know-how-Transfer
Die Nhe zum Kunden und die Kenntnisse vor Ort sind auch hier Garant fr nachhaltige Geschfte. So sind beispielsweise gerade fr Seedund Start-up-Finanzierungen spezielle Kenntnisse des regionalen Marktes erforderlich. Sparkassen und ihre Beteiligungsgesellschaften haben hier Know-how-Vorteile, die eben nur bei einer regionalen Ausrichtung des Geschftsbetriebes bestehen knnen. Bei greren Investments stehen immer Co-Investoren aus der Gruppe oder Partner wie z. B. der Hightech-Grnderfonds, mittelstndische Beteiligungsgesellschaften zur Verfgung. Gleichzeitig untersttzt der DSGV gemeinsam mit anderen Partnern seit ber zwlf Jahren das Business Angel Netzwerk Deutschland (BAND e. V.). Die Erfahrung und das Know-how der Business Angels sind bei Frhphasenfinanzierungen ebenso wichtig wie das eingebrachte Kapital und auch die Sparkassen profitieren davon, wenn Business Angels sich in Finanzierungen und Know-how-Transfer einbringen. Trotz ausreichendem Angebot existieren in Deutschland Finanzierungshrden, die unseren Standort

Neue Plattform
Fr noch mehr Transparenz in den mittelstandsgerechten Eigenkapital-Angeboten der Sparkassen-Finanzgruppe geht Mitte November eine neue Investitionsplattform online. Unter www.sparkasse.de/investitionsplattform prsentieren sich Sparkassen, Sparkassen-Beteiligungsgesellschaften sowie Landesbanken mit ihren Eigenkapital-Angeboten. Die Informationen stehen kapitalsuchenden Unternehmen zur Verfgung und bieten einen kompakten berblick ber die richtigen Partner am richtigen Ort.

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Gemeinsam den Beteiligungskapitalmarkt strken

Mehr private Investoren fr nachhaltige Entwicklung des deutschen Venture-Capital-Marktes erforderlich
Brsen-Zeitung, 19.11.2011 Als hoch entwickelte Industrienation ohne nennenswerte Rohstoffreserven ist Deutschland auf seine Fhigkeit angewiesen, sich im internationalen Wettbewerb durch ein Angebot hochwertiger Gter und Dienstleistungen abzuheben, die den Kunden neue oder berlegene Problemlsungen bieten. Innovationsfhigkeit ist deshalb fr die deutsche Volkswirtschaft ein zentraler Erfolgsfaktor. Die wichtigsten Impulse gehen hier nicht vom Staat mit seinen Hochschulen oder den vom ihm (mit)finanzierten Forschungseinrichtungen aus, sondern vom Unternehmenssektor: 70 % der Aufwendungen fr Forschung und Entwicklungen in Deutschland werden von Unternehmen erbracht. Dabei sind innovative Entwicklungen keine Frage des Unternehmensalters. Neugrndungen, insbesondere technologieorientierte High-TechStart-ups, sind hufig Ausgangspunkt fr grundlegende, radikale Innovationen, die dem Wettbewerb in der Wirtschaft Schbe verleihen und langfristig neue Perspektiven fr Wachstum, Wohlstand und Beschftigung schaffen. In der frhen Phase der Grndung, des Starts und der Produktentwicklung zur Marktreife erzielen die meisten dieser jungen Unternehmen noch keine hinreichenden Mittelzuflsse aus dem operativen Geschft. Sie knnen ihre oft sehr kapitalintensive Arbeit ausschlielich aus externem Kapital finanzieren. Junge Hightech-Firmen sind in besonderem Mae auf risikotragendes Eigenkapital und damit auf Finanzierungspartner angewiesen, die sie mit Geld, aber auch mit Know-how und Kontakten untersttzen und begleiten. ltere Unternehmen, die in etablierten Branchen und Technologiefeldern agieren, spielen fr das Innovationsgeschehen im Deutschland ebenfalls eine wichtige Rolle. Sie tragen mit fortwhrenden Innovationsaktivitten zur Weiterentwicklung von Technologien sowie zu deren Diffusion in die Breite der Wirtschaft bei und stellen so die Wettbewerbsfhigkeit der deutschen Wirtschaft als Ganzes sicher. Auch diese innovativen Unternehmen des industriellen Mittelstands bentigen bei der Finanzierung ihres Wachstums bedarfsgerechte Eigenkapitalprodukte. der Schwerpunkt des High-TechGrnderfonds auf der Beteiligungsfinanzierung in der Grndungsphase und den ersten Jahren des Unternehmensaufbaus. Der ERP-Startfonds steht Lead-Investoren, in der Regel privaten Venture-Capital-Gesellschaften oder Business Angels, als gleichrangiger Co-InvesVon tor zur gemeinsamen FiAxel Nawrath nanzierung von technologieorientierten Startups zur Verfgung. In den Jahren 2007 bis 2010 hat die KfW jungen Unternehmen 269 Mill. Euro Eigenkapital Mitglied des aus dem ERP-Startfonds Vorstands der KfW zur Verfgung gestellt. Bankengruppe Den gleichen Betrag brachten noch einmal reich die Kooperation mit Beteili- die jeweiligen Partnerinvestoren gungsgesellschaften, Venture-Capi- ein. Fr den etablierten innovativen tal-Fonds und Business Angels. Im Frhphasensegment bilden der ber- Mittelstand hat die KfW gemeinsam wiegend von Bund und KfW refinan- mit der Commerzbank im Sommer zierte High-Tech-Grnderfonds 2010 den Eigenkapitalfonds fr deutdessen zweite Auflage Ende Oktober schen Mittelstand initiiert. Sie setzt 2011 mit einem Fondsvolumen von damit in dem von Buy-out-Modellen rund 290 Mill. Euro startete sowie dominierten Later-Stage-Segment der ERP-Startfonds zwei der wich- Standards fr das Angebot an Mintigsten Sulen des ffentlichen Fi- derheitsbeteiligungen im Rahmen einanzierungsangebots fr junge Tech- ner Fondskonstruktion. Erfolgreinologieunternehmen. Dabei liegt che, wachstumsorientierte mittelstndische Unternehmen erhalten hier die Mglichkeit, ihre Wachstumsstrategie gemeinsam mit einem starken Partner, jedoch weiterhin selbstbestimmt fortzusetzen. schaft passende Finanzierungsangebote. Im Fremdkapital- und Mezzaninebereich hat sich die Zusammenarbeit zwischen KfW und Hausbanken bei der Durchleitung der KfW-Kredite bewhrt, im Eigenkapitalbereiten und damit einen gesellschaftlichen Mehrwert zu schaffen. Sie schreitet bei der Erschlieung neuer Marktsegmente voran. Eine echte Pionierrolle bernimmt die KfW bei dem neuen, im Auftrag des Bundesfamilienministeriums entwickelten Frderprogramm fr Sozialunternehmen. Hier verleiht sie dem noch jungen, aber immer wichtiger werdenden Ansatz, soziale und gesellschaftliche Probleme mit innovativen unternehmerischen Anstzen zu lsen, Auftrieb mit starker Signalwirkung. Ab Jahresbeginn 2012 stellt die KfW Sozialunternehmen fr Wachstumsfinanzierungen Eigenkapital zur Verfgung und zwar in gleicher Hhe und zu gleichen Konditionen wie ein privater Partnerinvestor. Auch hier begleitet und untersttzt die KfW also private Initiative und Investitionsbereitschaft. von den Partnern eingesetzten Mittel verstrken sich gegenseitig in ihrer Wirkung und stellen damit einen Hebel im eigentlichen und besten Sinne dar. Leider gelingt in einigen Segmenten des deutschen Eigenkapitalmarktes die partnerschaftliche Finanzierung durch ffentliches und privates Kapital noch nicht in ausreichendem Mae. Vor allem in der Frhphasenfinanzierung und bei kleineren Investitionssummen fehlt es an einem ausreichenden privaten Angebot. Ein Grund dafr ist sicherlich, dass die oftmals sehr hohen Renditeerwartungen in der Vergangenheit nicht erfllt werden konnten und fr die Zukunft keine signifikant herausragenden Renditen erwartet werden. Im Ergebnis liegt der ffentliche Finanzierungsanteil in diesem Segment bei nahezu 70 %. Noch sind zu wenige private Kapitalgeber bereit, das mit einem Investment in junge und noch nicht etablierte Unternehmen verbundene Risiko zu tragen. Fr die Innovationsstrke der Unternehmen und damit fr den gesamten Innovationsstandort Deutschland ist ein bedarfsgerechtes und ausreichendes Angebot an risikotragendem Eigenkapital allerdings ein entscheidender Faktor. Ein solches Angebot sollte und kann sich nicht berwiegend aus ffentlichen Quellen speisen. Grundvoraussetzung fr ein starkes Engagement privater Investoren ist ein attraktives ChancenRisiko-Profil, das sich aus dem produktiven Zusammenspiel insbesondere von konjunktureller Entwicklung, professionellem BeteiligungsManagement und offenen Exitkanlen ergibt. Die Etablierung eines sich selbst nachhaltig tragenden Venture-Capital-Marktes in Deutschland ebnet den Weg zu einem breiteren Finanzierungsangebot fr die unternehmerische Avantgarde, die fr die Zukunft unserer Gesellschaft so wertvoll ist.

Partnerschaftliches Modell
Das Engagement der KfW ist fr viele private Investoren im Eigenkapitalsektor bei ihren Investitionsentscheidungen ein wichtiges Kriterium, stellt doch die KfW nicht nur Kapital bereit, sondern bernimmt damit zugleich Risiken. Die Teilung des Risikos mit einem ffentlichen Partner wie der KfW bietet den privaten Kapitalgebern die Mglichkeit, ihre Chancen und Risiken strker zu diversifizieren. Einem Unternehmen, in das die KfW direkt oder mittelbar, z. B. ber den High-TechGrnderfonds oder den ERP-Startfonds, investiert ist, wird es grundstzlich leichter fallen, das Vertrauen weiterer Kapitalgeber zu gewinnen. Das partnerschaftliche Finanzierungsmodell aus ffentlichen und privaten Investoren stiftet fr alle Beteiligten einen hohen Nutzen: Die Unternehmen profitieren von einem breiteren und leichteren Kapitalzugang, und die Investoren erhhen ihre finanzielle Power. Die

Bewhrte Zusammenarbeit
Als starke Frderbank des Bundes und der Lnder macht die KfW innovativen Unternehmen gemeinsam mit Partnern aus der Finanzwirt-

nderung des Prospektrechts wirkt sich auf Eigenkapitalbeschaffung aus

nre richten, prospektfrei verffentlicht werden. Voraussetzung hierfr ist, dass kein Dritter neue Aktien oder die Bezugsrechte erwerben kann. Der Bezugsrechtshandel wird daher regelmig ausgeschlossen. Lediglich die Bezugsrechtsvermittlung zwischen den Aktionren kann durchgefhrt werden. Soll eine Zulassung der neuen Aktien zum regulierten Markt erfolgen, kann auch eine Von Privatplatzierung nicht Dietmar Schieber bezogener Aktien an qualifizierte Investoren nicht durchgefhrt werden, ohne dass fr Zuein Executive Director und lassungszwecke Prospekt erforderlich Leiter Equity & Debt Capital Markets bei der wrde. Unternehmen, die fr die nichtbezogeClose Brothers Seydler nen neuen Aktien keine Bank Zulassung bentigen, z. B. weil ihre Aktien im den. Die Anpassung des deutschen Freiverkehr gehandelt werden, knWertpapierprospektgesetzes hat mit nen dagegen eine reine PrivatplatzieWirkung zum 1. Juli 2012 zu erfol- rung durchfhren. gen. Im Rahmen der nderungen der Prospektrichtlinie wurden vom Interpretation ndert sich europischen Gesetzgeber bisher teilweise nur die Leitlinien vorgegeben. Die Prospektrichtlinie fhrt nunDie Europische Wertpapierauf- mehr erstmals spezielle Bestimmunsichtsbehrde ESMA hat Ende Sep- gen fr Bezugsrechtskapitalerhhuntember 2011 technische Ratschlge gen ein. Es ist daher davon auszugezur Umsetzung dieser Leitlinien vor- hen, dass die BaFin ihre bisherige Ingestellt. Neben quantitativen Erleich- terpretation des Prospektrechts im terungen fr kleine Kapitalmanah- Hinblick auf Bezugsrechtskapitalermen sind fr Unternehmen vor al- hhungen sptestens mit Inkrafttrelem die neuen Bestimmungen fr Be- ten der Rechtsnderungen am 1. Juli zugsrechtskapitalerhhungen und 2012 ndern wird. Mit Ausnahme den Prospektinhalt fr kleine und von Angeboten im Gesamtvolumen mittlere Unternehmen (KMU) und von 5 Mill. Euro innerhalb von zwlf Unternehmen mit niedriger Marktka- Monaten bzw. einem Aktionrskreis pitalisierung (Small Caps) interes- von mehr als 150 Personen je Mitsant. gliedstaat sind Bezugsangebote daDas europische Prospektrecht fin- her voraussichtlich grundstzlich det grundstzlich Anwendung auf f- prospektpflichtig. Der Prospektumfentliche Angebote von Wertpapie- fang soll dagegen fr Emittenten im ren und die Zulassung von Wertpa- regulierten Markt deutlich reduziert pieren zum organisierten Markt, in werden. Emittenten im regulierten Deutschland ist dies der regulierte Markt sollen im Wesentlichen UnterMarkt. Ein ffentliches Angebot ist nehmen gleichgestellt werden, deein Angebot an das Publikum. Be- ren Aktien an einem sogenannten schrnkt sich das Angebot auf qualifi- multilateralen Handelssystem gehanzierte Anleger und maximal 100 delt werden, sofern die Bestimmunnichtqualifizierte Anleger (z. B. Pri- gen des Handelssystems vorsehen, vatanleger) je Mitgliedstaat, so kann dass die Gesellschaft bestimmte Invon einem Prospekt abgesehen wer- formationen, z. B. Jahresabschlsse, den. Im Zuge der nderung der Pro- Insiderinformationen etc. verffentspektrichtlinie wird der Schwellen- licht. Der Entry Standard der Frankwert von 100 auf 150 nichtqualifi- furter Wertpapierbrse gengt beizierte Anleger erhht. Auf einen Pro- spielsweise diesen Anforderungen. spekt kann in Zukunft auch verzichDie Europische Wertpapierauftet werden, sofern der Verkaufserls sichtsbehrde schlgt u. a. vor, dass der Wertpapiere insgesamt 5 Mill. auf die Darstellung und Analyse der Euro (bisher: 2,5 Mill. Euro) berech- Vermgens-, Finanz- und Ertragsnet auf einen Zeitraum von zwlf lage, ausgewhlte FinanzinformatioMonaten nicht bersteigt. nen, die Unternehmensgeschichte, Wesentliche nderungen finden die Angaben zu wesentlichen Tochsich im Zusammenhang mit Bezugs- tergesellschaften und wesentliche rechtskapitalerhhungen. Aufgrund Sachanlagen verzichtet werden der bisherigen Interpretation der Pro- kann. Darber hinaus sollen nur der spektrichtlinie durch die Bundesan- letzte verffentlichte Jahresabstalt fr Finanzdienstleistungsauf- schluss und gegebenenfalls verfsicht (BaFin) knnen Bezugsange- fentlichte Zwischenabschlsse aufgebote, die sich ausschlielich an Aktio- nommen werden. Sofern die OffenleBrsen-Zeitung, 19.11.2011 Die im November 2010 verabschiedete nderung der europischen Prospektrichtlinie hat wesentliche Neuerungen des Prospektregimes auf den Weg gebracht, die sich auf die Eigenkapitalbeschaffung mittelstndischer Unternehmen auswirken wer-

Innovative Lsungen finden

Mit ihren Finanzierungsangeboten untersttzt die KfW nicht nur die Innovationskraft von Unternehmen, sondern lsst sich von dem Anspruch leiten, innovative Lsungen fr sich verndernde gesamtwirtschaftliche Herausforderungen zu finden, der Investitionsbereitschaft privater Kapitalgeber den Weg zu be-

Besonders der Mittelstand ist betroffen Kaum Erleichterungen vorgesehen

gung von Geschften mit verbundenen Parteien in den Jahresabschlssen erfolgt ist, kann auf eine Verffentlichung im Prospekt verzichtet werden. Grundstzlich ist der Verzicht auf diese genannten Angaben eine gewisse Erleichterung fr die Emittenten und die Prospekterstellung. Neben der Reduzierung des Prospektumfangs fr Bezugsrechtsmanahmen sehen die nderungen des Prospektrechts auch Erleichterungen fr KMU und Small Caps vor. KMU sind dabei Gesellschaften, die mindestens zwei der folgenden Kriterien erfllen: Weniger als 250 Arbeitnehmer, eine Bilanzsumme von bis zu 43 Mill. Euro und einen Umsatz von bis zu 50 Mill. Euro, jeweils gemessen auf Konzernebene, sofern der Emittent konzernabschlusspflichtig ist. Small Caps dagegen sind Unternehmen, die am 31. Dezember der vergangenen drei Jahre eine Marktkapitalisierung von weniger als 100 Mill. Euro aufwiesen. Gemessen an der aktuellen Marktkapitalisierung wrden mehr als 80 % der an der Frankfurter Wertpapierbrse im regulierten Markt oder im Entry Standard gelisteten Unternehmen als Small Cap eingestuft. Nach dem Vorschlag der ESMA sollen die Prospekterleichterungen fr KMU und Small Caps fr ffentliche Angebote und Folgezulassungen zum regulierten Markt zur Anwendung kommen. Nur fr erstmalige Zulassung einer Gattung wre danach ein Vollprospekt notwendig.

Nationale Widerstnde
Inhaltlich sollen lediglich zwei statt drei Finanzjahre in den Prospekt aufgenommen werden, insofern muss auch die Darstellung der Vermgens-, Finanz- und Ertragslage nur diesen Zeitraum abdecken. Darber hinaus kann auf Informationen hinsichtlich Finanzierungsstruktur und -bedarf verzichtet werden. Letztendlich sind die Erleichterungen fr KMU und Small Caps weit weniger als fr Bezugsrechtskapitalerhhungen. Eine weitergehende Erleichterung des Prospektinhalts erschien der ESMA aufgrund der Widerstnde der nationalen Regulierungsbehrden nicht durchsetzbar. Die voraussichtlichen nderungen des Prospektrechts werden die Eigenkapitalbeschaffung deutscher Emittenten stark beeinflussen. Bisher wurde der berwiegende Teil der Bezugsrechtsemissionen in Deutschland prospektfrei durchgefhrt. In Zukunft ist dies nur fr sehr kleine Emissionen bzw. in einem relativ kleinen Aktionrskreis mglich. Die bisher vorgeschlagenen Erleichterungen fr KMU und Small Caps sind mit Ausnahme der verkrzten Finanzhistorie im Prospekt unwesentlich.

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Sonderbeilage

Sonnabend, 19. November 2011

Gute Vorbereitung auf den Brsengang zahlt sich aus

Vorteil bei den Gesamtkosten und Emissionserlsen sprbar Kapitalmarktfhigkeit sorgfltig prfen Immer einen Plan B mitverfolgen
Brsen-Zeitung, 19.11.2011 Die Erfahrung zeigt: Unternehmen, die sich gut auf den Brsengang (Initial Public Offering, kurz: IPO) intern vorbereitet und sich kapitalmarktfhig aufgestellt haben, sind diejenigen, die kurzfristig offene IPO-Fenster erfolgreich nutzen knnen. Umso wichtiger ist dies in latent volatilen Mrkten, deren IPOFenster zu Schiescharten geworden sind. Denn die Schnelligkeit des Aktienhandels und der Informationsverarbeitung in globalen Netzwerken sowie unvorhersehbare externe Schocks lassen eine solide Einschtzung ber das richtige Timing nicht mehr zu. Viele Brsenkandidaten bereiten sich deshalb in einer ein- bis zweijhrigen Vorbereitungsphase auf die Transformation in ein brsennotiertes Unternehmen professionell vor. So kann man schnell und flexibel agieren, wenn Kapitalmrkte wieder aufnahmebereit sind. Denn sie zhlen zu den ersten Fragengebieten von Investoren am Kapitalmarkt. Immer fter, so zeigen es einige prominente Beispiele (wie jngst Prada oder in Deutschland Schramm mit Brsengngen in Asien), wird auch die Frage nach dem relevanten Marktplatz gestellt. Grnde, den Brsengang im Ausland zu unternehmen sind vielfltig, aber oft strategiVon scher Natur. Aus den Martin Steinbach Antworten zur geeigneten Brse innerhalb des relevanten Marktplatzes und zum passenden IPO-Segment leiten sich nmlich die Prfpunkte aus den jeweiligen KapiHead of IPO and talmarktanforderungen Listing Services bei ab. Status quo: Eine BeErnst & Young standsaufnahme nimmt die Fitness des Brsenpitalmarktfinanzierung die Ge- kandidaten auf. Dabei wird die Leisschftsstrategie frdert oder sinnvoll tungsfhigkeit verschiedener Diszipverknpft, der erste Schritt. Fr linen, Prozesse und Infrastrukturen viele Unternehmer stellt sich dann erfragt, die fr die Erfllung von die Kernfrage: Sind wir kapitalmarkt- Pflichten und fr die Kr am Kapitalmarkt wichtig sind. Ergebnis ist ein fhig und darauf gut vorbereitet? Eigentmer und die Geschftslei- ausfhrlicher IPO Readiness Report, tung wollen sich aus erster Hand in- der den aktuellen Status in den verformieren, die kritischen Punkte und schiedenen Bereichen aufnimmt, diePfade besser verstehen und erfah- sen mit der Zielstruktur den Anforderen, welche Aspekte wichtig fr ei- rungen des Kapitalmarktregelbenen starken Auftritt im Kapitalmarkt triebs abgleicht und daraus die zu sind. Der erfolgreichste Weg, frhzei- schlieenden Lcken aufzeigt. Zutig Antworten hierauf zu finden, ist dem beinhaltet er konkrete Empfehein strukturierter und ganzheitlicher lungen und einen mglichen ZeitAnsatz zur Prfung der Kapitalmarkt- plan fr die interne Umsetzung mit fhigkeit kurz: IPO Readiness As- dem Ziel der Kapitalmarktfhigkeit. sessment. Dieses fhrt Unternehmer im Rahmen eines initialen WorkErfahrungen nutzen shops strukturiert durch wichtige Bereiche im Unternehmen, die fr eiHat das Management des Brsennen erfolgreichen Brsengang not- kandidaten bereits Erfahrungen in eiwendig sind. nem Projekt Brsengang mit eiDas Ergebnis des Assessments ist nem anderen Unternehmen geoft auch Basis fr die Entscheidung macht? Wie aktuell sind die Erfahim Gesellschafterkreis. Deshalb wer- rungswerte? Das sind wichtige den auch in der Strategiediskussion Aspekte, denn nichts ist so stetig wie des IPO-Readiness-Workshops der Wandel. Das betrifft besonders grundlegende Fragen geklrt. Strate- den Kapitalmarkt, der sich in den gie und Zielsetzung: Mit dem vor- letzten Jahren fundamental vernsichtigen Abwgen der Vor- und dert hat. Hier gibt es neue RegulaNachteile stellt sich zunchst die rien, genderte Transaktions-, PreisFrage: Ist der Brsengang der rich- findungs- und Platzierungstechnitige nchste Schritt? Warum geht ken, verndertes Investorenverhalman an die Brse? Beide Antworten ten, hhere Geschwindigkeit von sind fundamentale Aspekte, nicht Brsenliquiditt, neue attraktive Prinur fr Eigentmer, sondern auch mrmrkte, alternative Finanziefr den Erfolg des Brsengangs. rungswege und neue KapitalmarktDie Finanzierungsoption Brsengang passt nicht zu jedem Unternehmen. Der Einsatz ist in personeller, zeitlicher und finanzieller Hinsicht hoch. Ungengende Vorbereitung und schlechtes Timing knnen das Projekt gefhrden. Daher ist die sorgfltige Prfung, ob berhaupt die Kateilnehmer in verschiedenen Disziplinen. Um so wichtiger sind aktuelles Know-how aus verschiedenen Transaktionen und ein Netzwerk von relevanten Intermediren und Institutionen. Dies erffnet zugleich neue Chancen fr Unternehmen, die Transaktionssicherheit in turbulenten Kapitalmrkten aktiv zu gestalten und zu erhhen. Viele Unternehmer nutzen deshalb professionelle Untersttzung durch einen Kapitalmarktcoach, besonders bei erfolgskritischen Aspekten innerhalb des IPO-Prozesses. schen industriellen Investor, der Verkauf an einen Private Equity Partner oder Aufnahme eines solchen oder der Brsengang ganz unterschiedliche Vor- und Nachteile. Die Kunst liegt darin, die Prozesse und Unterlagen der Multitracks parallel abzugleichen und hinzuarbeiten auf den Zeitpunkt der Entscheidung. 2. Erfahrungen erfolgreicher Brsengnge bercksichtigen: Erfolgreiche Dual- oder Multitrack-Verfahren zeigen, wie wichtig die rechtzeitige Vorbereitung des Projektes, ausreichende interne Ressourcen und professionelle Untersttzung sind. Vorgegeben sind die Zeitachse in einem Multitrack-Projektplan, der Scope mit anspruchsvollen Projekt-To-dos und die notwendigen Ressourcen fr das Projektteam. Whrend Zeit und Scope gesetzt sind, nutzen viele Unternehmen zustzlich externe Untersttzung als Manvriermasse und Rat. Denn die Komplexitt des Projekts erfordert viel Erfahrung und das notwendige Fingerspitzengefhl bei der vertraulichen Ansprache der Investoren und dem zeitlichen Hinarbeiten auf einen Entscheidungszeitpunkt. 3. Flexibilitt schaffen und schnell durchstarten knnen: Wie schafft man die Flexibilitt? Zunchst gilt es, IPO-ready zu werden, d. h. frhzeitig das Unternehmen intern kapitalmarktfhig aufzustellen und das Leben am Kapitalmarkt schon vorher zu proben. Dazu zhlt das Zusammenspiel der Organe: Vorstand, Aufsichtsrat und Hauptversammlung oder die Aufstellung von Abschlssen nach IFRS innerhalb definierter Perioden. Flexibilitt im Scharfschalten des Brsengangs zu erhalten, bedeutet aber auch, bei Due Diligence und Prospekt die Aktualitt der Inhalte und Zahlen sicherzustellen. Vertrge mit Intermediren bercksichtigen idealerweise Incentivierungen, enthalten die Optionen der diskutierten MultitrackAlternativen und regeln auch das Worst-Case-Szenario. Fr die Preisfindung bedeutet Flexibilitt: Methodenpluralismus anwenden, fortlaufend Indikationen kennen und Schmerzgrenzen intern vereinbaren fr eine schnelle Entscheidungsfindung in der heien Phase. 4. Investorenanforderungen in einem Kufermarkt beachten: Das ganzheitliche IPO-Konzept adressiert Investorenanforderungen, besonders in einem Kufermarkt. Hier gilt es, die jeweils wichtigsten Anforderungen und Analysepunkte von Investoren im Bereich Finanzen und Kennzahlen, der projektspezifischen Elemente und der unternehmensspezifischen Positionierung zu kennen sowie in der Vermarktung und Kommunikation klar zu adressieren. 5. Sehr frhzeitig das Unternehmen bei ausgewhlten Investoren positionieren: Das erfolgreiche Management eines Multitrack-Verfahrens zhlt zur Knigsklasse im Corporate Finance. Vereint werden in einem Projektstrang etwa IPO, M & A und Private Equity bzw. Trade-SaleProzess: eine Herausforderung auf vielen Ebenen. Eines ist allen gemeinsam: Nmlich die professionelle Ansprache von neuen Investoren. Betrachtet man unterschiedliche Investorengruppen, so haben diese fast deckungsgleiche Informationsbedrfnisse. Dies betrifft insbesondere die Fragenkataloge in der Due Diligence und die Unternehmensdarstellung, sei es der Beteiligungs- oder bernahmevertrag, Analystenprsentationen oder der Wertpapierprospekt. Besonders im Kapitalmarkt gilt der Satz fr Brsenneulinge: Es gibt keine zweite Chance fr den ersten Eindruck. Deshalb ist es wichtig, sehr frhzeitig das Unternehmen bei einigen ausgewhlten Investoren zu positionieren. Dabei sind die richtigen Investoren vertraulich anzusprechen, um wertvolles Feedback zu Equity Story und Bewertung aufzunehmen. Aber es gilt auch, Vertrauen und Bekanntheit als Brsenkandidat fr den Ernstfall und zweiten Kontakt in der IPORoad-Show aufzubauen. Trotz turbulenter Zeiten an der Brse bleibt der Kapitalmarkt weltweit eine bedeutende Finanzierungsoption und wichtige Kapitalquelle fr Unternehmen. Wenn sich IPOFenster wieder kurzfristig ffnen, sind diejenigen Brsenkandidaten, die gut vorbereitet sind, auch in der Lage, schnell und kurzfristig die Aufnahmebereitschaft von Investoren am Kapitalmarkt zu nutzen. Deshalb zahlt sich das IPO Readiness Assessment und ein gute und rechtzeitige Vorbereitung in diesen herausfordernden Zeiten besonders aus.

Auf das Timing kommt es an

Das richtige Timing ist das A und O auch beim Gang an die Brse. Doch wann sind IPO-Fenster geffnet und wie kann man sich rechtzeitig darauf einstellen? Entscheidende Fragen fr den Erfolg eines Brsengangs. Neue Volatilittsniveaus und nicht absehbare externe Schocks, die in Sekundenschnelle die globalen Kapitalmrkte erreichen und die Investitionsbereitschaft von Investoren beeinflussen, machen das richtige Timing zu einer Herausforderung in der Vorbereitung, IPO-Projektsteuerung und im Preisfindungsprozess bei der IPO Road Show. Doch wie kann man sich im IPOProzess auf dieses herausfordernde Umfeld und auf das richtige Timing einstellen? 1. Neben dem prferierten Weg an die Brse einen Plan B mit verfolgen: Unternehmen waren schon immer gut beraten, einen Plan B in der Tasche zu haben. Auch beim Ausklingen des Internet-Booms und in der Zeit danach haben Unternehmer und Private Equity Manager meist zweigleisig geplant. Alternativen zum Brsengang knnen sehr vielfltig sein und strategisch das gleichzeitige Angehen mehrerer Wege beinhalten. Zum Alternativenspektrum zhlen neben dem Brsengang ber Aktien oder Anleihen die Finanzierung ber den Kreditmarkt oder der Verkauf des Unternehmens an einen finanziellen oder strategischen Investor. Welche Rangfolge der Optionen prferiert wird, ist abhngig von vielen Faktoren wie z. B. der unternehmensindividuellen und eigentmerspezifischen Ausgangssituation. So bieten der Verkauf an einen strategi-

Grundlegende nderungen
Durch die Brsennotierung ndert sich das Umfeld des Unternehmens grundlegend. Der Prozess der Transformation in ein brsenfhiges Unternehmen umfasst viele Bereiche, wie Management und Mitarbeiter, Prozesse und die Informationskultur. Aber auch die Planung des Geschfts und der Organisation im Unternehmen sind betroffen und im Wandel, bevor die Kapitalmarktfhigkeit erreicht ist. Eine transparente Unternehmensstruktur wird geschaffen und steuerlich und rechtlich fr den Kapitalmarkt optimiert. Mit der Brsennotiz werden die Zahl der Berichtsadressaten und die Anforderungen der Berichterstattung in qualitativer, quantitativer und zeitlicher Hinsicht deutlich zunehmen. Umfangreiche gesetzliche Anforderungen und brsenspezifische Regularien sind zu bercksichtigen und verlangen eine konsistente und stetige Berichterstattung. Und dies gilt nicht nur fr die Projektphase des Brsengangs und den Moment der Euphorie am ersten Handelstag, sondern insbesondere langfristig fr die Zeit danach. Daher ist es wichtig, eine entsprechende Infrastruktur im Unternehmen umgesetzt und fr den Regelbetrieb am Kapitalmarkt eingerichtet zu haben.

Clean Energy ist ein nachhaltiges Investmentthema

Enorme Wachstumschancen in den Sektoren Energie- und Umwelttechnologien Energiewende und Fukushima haben zustzlichen Schub verliehen
zentrale Herausforderungen werden erfolgreich bewltigt. Zum einen ist klar, dass dieses rapide Bevlkerungswachstum und der begleitende Wirtschaftsboom die weltweite Nachfrage nach Primrgtern wie Wasser, Nahrung und Energie weiter steigen lassen. Alleine beim EnergieverVon brauch rechnet die InterStefan Steib . . . nationale Energie-Agentur zwischen 2005 und 2030 mit einer jhrlichen Wachstumsrate von 1,8 %, die globale Stromnachfrage werde sich im gleichen Zeitraum verdoppeln. Eine Head of Research bei unkontrollierte Verknapder LBBW pung der lebenswichtigen Ressourcen wrde che erwiesen sich als Strohfeuer, an- den Wachstumsmotor zweifelsohne dere haben ganze Wirtschaftszweige schnell abwrgen. Zum anderen knnen die mit dem entstehen lassen. Nun fragen sich die Anleger, in welche Kategorie Wachstum einhergehenden Umweltbelastungen eine Grenordnung erClean Energy einzuordnen ist. Unter Clean Energy versteht reichen, die jeglichen vernnftigen man smtliche Aktivitten, die das Fortschritt im Keim erstickt. Allein Ziel verfolgen, negative Umweltein- die CO2-Emissionen haben beispielsflsse zu reduzieren. Zum einen, in- weise 2009 mit geschtzten 24 Mrd. dem man die Produktivitt der ver- Tonnen bereits ein bengstigendes wendeten natrlichen Ressourcen er- Rekordniveau erreicht. Wenn nicht hht. Zum anderen, indem mit er- gegengesteuert wird, drfte sich dieneuerbaren, wenn mglich uner- ser Wert bis 2050 sogar verdoppeln. schpflichen Ressourcen gearbeitet Der Klimakollaps wre der finale Akt wird. Das Thema gewinnt an Ge- auf diesem Entwicklungspfad. Diewicht und Dynamik, weil es auf un- ses Spannungsverhltnis von Bevlaufhaltsamen Megatrends basiert kerungswachstum und Klimawandel und deshalb immer breitere Gesell- ist lngst in der Gesellschaft und schaftsschichten erfasst. auch in Politik und Wirtschaft angeNach den Vorhersagen der UNO kommen. wird die Bevlkerung von derzeit Der Schlssel zur Bewltigung dieweltweit 6,7 Milliarden Menschen ser Herausforderungen heit Effibis zum Jahr 2050 auf ber 9 Milliar- zienz. Insbesondere steigende Priden anwachsen. Die weltweite Wirt- mrgterpreise und strengere Umschaftsleistung werde sich im glei- weltvorschriften werden Impulschen Zeitraum in etwa vervierfachen und Taktgeber sein, die das Streben und entsprechendes Wohlfahrts- nach Effizienzverbesserungen auf wachstum mit sich bringen, lautet Jahrzehnte hinaus in den Mitteldie Prognose vorausgesetzt, zwei punkt unternehmerischer AktivitBrsen-Zeitung, 19.11.2011 Tulpen, Eisenbahn, Internet, Nanotechnologie oder Fuball die Brse hat in ihrer langen Geschichte schon viele Investment-Storys kommen und gehen sehen. Manten rcken. Fr die Ressource Energie werden steigende Energiepreise, schrfere Vorschriften zur Emission von Treibhausgasen und Manahmen zum Erhalt der Energiesicherheit die begleitenden Parameter sein. In diesen Kontext ist auch die vom Bundestag entschiedene Energiewende bzw. der Ausstieg aus der Atomenergie einzuordnen. schafter und Unternehmen hinsichtlich des Fair Value der Emittentin realistische Wertvorstellungen mitbringen. Dazu zhlt auch das Bewusstsein, gngige Marktmechanismen situativer adquater Preisabschlag auf den Fair Value als Kaufanreiz nicht auer Kraft setzen zu wollen. . . . und Neben den genannten Heike Hrtl gngigen Mindestanforderungen gibt es weitere entscheidende Kriterien: die jeweilige Kapitalmarktverfassung und damit verbunden die Prferenzen der Inhinsichtlich Director Equity Capital vestoren Mindestliquiditt der Markets bei der LBBW Marktkapitalisierung und des Transaktionsvodenfhigkeit sowie eine glaubwr- lumens sowie brsensegmentbezodige Wachstumsstrategie geprgt. gene Transparenzlevel. Gerade in voMit Blick auf eine glaubwrdige Ver- latilen Kapitalmarktphasen mit unsiankerung des Investment Case im Ka- cheren Ausblicken prferieren Invespitalmarkt sind darber hinaus bei toren grovolumige Kapitalmarktder Ausgestaltung des Kapitalkon- transaktionen etablierter Unternehzeptes Besonderheiten der Emitten- men mit einer hinlnglichen Marktkapitalisierung und Kapitalmarkthistin zu bercksichtigen. Bei Kapitalmarkttransaktionen torie. Interne Reife und Transparenz von Grounternehmen hufig sind bei etablierten Kapitalmarktauch als Spin-offs ist ein naturge- adressen berprfbar. Mageblich m hoher Umplatzierungsanteil bestimmt werden sie durch Manageder Muttergesellschaft oder des Fi- mentexpertise und -kapazitten, Benanzinvestors durchaus kapital- reitschaft zu wahrheitsgemer marktkonform. Dagegen stellt bei Kommunikation und somit zielgrupEmittentinnen mittelstndischen penspezifische Investor Relations. Profils die Kapitalerhhung respek- Dazu kommen adquate Instrumentive die Mittelverwendung im Rah- tarien fr Planung, Steuerung und men einer Wachstumsstrategie ei- Kontrolle. Unternehmen mittelstnnen zentralen Bestandteil des Invest- dischen Profils, mglicherweise gar ment Case dar. Investorenbedenken als IPO-Aspirant und somit ohne jedsind zu erwarten, wenn zwar einer- wede (berprfbare) Kapitalmarktseits die Kapitalmarkttransaktion historie, treffen daher in volatilen der Wachstumsfinanzierung der Ge- Mrkten auf eine sprbare Zurcksellschaft dienen soll, der Mittelzu- haltung der Investoren. Gerade in unsicheren Zeiten und fluss aber via hoher Umplatzierungskomponente hauptschlich auf Altge- bei unabsehbarem Risikoappetit der sellschafterebene stattfinden soll. Investoren empfiehlt es sich, die geDarber hinaus mssen Altgesell- nerelle Aufnahmebereitschaft des Katernehmens. Dieser ist im Wesentlichen durch ein etabliertes Geschftsmodell, eine nennenswerte Marktposition, spezifische Alleinstellungsmerkmale, eine nachhaltige Profitabilitt mit perspektivischer Dividenpitalmarktes zu prfen. Fr spezifische, mittelstndische Emissionen ist eine zwischengeschaltete Emissionsphase des Pilot Fishing weit vor der blichen Vermarktungsphase angebracht. Darunter versteht man die Vorstellung des Investment Case bei potenziellen Kerninvestoren mit Fokus u. a. auf Nachhaltigkeitsfonds. Im deutlich spteren Pre-Sounding vergleichen jene Investoren die seinerzeit verlautbarten Zielsetzungen der Gesellschaft mit der tatschlichen Realisierung. Auf diese Weise knnen sie die Belastbarkeit getroffener Aussagen prfen und ihre Investitionsentscheidung auf qualitativer Ebene treffen.

Typischer Reifungsprozess
Dennoch durchluft die CleanEnergy-Industrie aktuell einen fr junge Industrien typischen Konsolidierungs- und Reifungsprozess, zudem in einem besonders schwierigen gesamtkonomischen Umfeld. Die Investment-Story Clean Energy deshalb bereits abzuschreiben, wre voreilig. Der zugrunde liegende Megatrend bleibt erhalten, die Wachstumschancen in den Sektoren der Energie- und Umwelttechnologien sind enorm. Der bevorstehende Wandel und die damit einhergehenden Chancen sind jedoch nicht zum Nulltarif zu haben. Es werden vielmehr enorme Kraftanstrengungen und Investitionen erforderlich sein. Der Eigenkapitalversorgung dieser (Wachstums-) Unternehmen insbesondere ber die Brse kommt auf Sicht deshalb mehr Bedeutung zu denn je zumal sich die Fremdkapitalbeschaffung vor dem Hintergrund der aktuellen Schuldenkrise absehbar erschweren wird. Um sich den Zugang zur Brse zu erschlieen, mssen die Unternehmen aber einige Voraussetzungen erfllen. Zunchst muss das jeweilige Unternehmensprofil grundstzlich den sich im Zeitverlauf ndernden Mindestanforderungen des Kapitalmarktes Rechnung tragen und ber einen proof of concept verfgen. Wesentliches Kriterium ist hierbei nach wie vor ein berzeugender und belastbarer Investment Case des Un-

Problem: Kapitalbeschaffung
Das Investmentthema Clean Energy ist nachhaltig und wird den Marktteilnehmern mit all seinen Facetten noch Jahrzehnte erhalten bleiben. Die vom Bundestag beschlossene Energiewende und die dramatischen Ereignisse in Fukushima haben zustzlichen Schub verliehen. Um den Wandel erfolgreich bewltigen und die sich bietenden Chancen nutzen zu knnen, muss das erforderliche Kapital bereitgestellt werden. Vor dem Hintergrund der aktuellen Schuldenkrise wird sich die Kapitalbeschaffung via Fremdkapital und via Staat zunehmend erschweren. Die Brse als ergiebigste Quelle fr Eigenkapital bietet gangbare Lsungen. Aktuell erfllt jedoch nur ein Teil der Clean-Energy-Unternehmen die Voraussetzungen einer nachhaltigen Investment-Story. Erfolgreich sein werden diejenigen, die nicht nur die einschlgigen Mindestkriterien erfllen und dem (temporren) Risikoappetit der Investoren entsprechen, sondern auch die Flexibilitt unter Beweis stellen, im Zweifelsfall marktinduzierte Adjustierungen zu akzeptieren.

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Unternehmensanleihe als alternative Kapitalbeschaffung

Hohe Resonanz bei Unternehmen und Investoren berraschend hohe Liquiditt am Sekundrmarkt Die jngsten Kursverluste reflektieren das Risiko
mittelstndische Unternehmen geschaffen, sich an einem brslich organisierten Markt ber Anleihen zu finanzieren. Rund ein halbes Jahr nach dem Start des neuen Anleihesegments zeigt sich eine gleichermaen hohe Resonanz auf Seiten von Unternehmen wie InvesVon toren. Alexander Seit April 2011 bis von Preysing heute wurden neun Anleihen im Entry Standard fr Anleihen emittiert, das gesamte Emissionsvolumen betrgt Head of Issuer Services bis dato rund 340 Mill. Euro. Angesichts eines bei der insgesamt schwierigen Deutschen Brse Kapitalmarktumfelds fr die Finanzierung zierungsformen, wie Bankkredite kleiner bis mittelgroer Unternehoder Schuldscheindarlehen, zu fin- men in dem Zeitraum ist dies eine beden. Eine weitere Mglichkeit der achtliche Summe. Kapitalbeschaffung fr Unternehmen ist mit der Einfhrung mittelPrivatanleger sehr aktiv standsorientierter Bondsegmente entstanden. Hier knnen mittelstnInsbesondere Privatanleger beteilidische Unternehmen erstmals stan- gen sich in betrchtlichem Mae an dardisiert Anleihen mit einem Volu- der Zeichnung der Mittelstandsanleimen von unter 150 Mill. Euro am hen. Waren Privatanleger bisher im brslich organisierten Kapitalmarkt Prozess der Anleiheplatzierung der platzieren. Banken nicht vorgesehen, nutzen ofMit der Erweiterung des Marktseg- fensichtlich viele die neue Mglichments Entry Standard um Anleihen keit, die Anleihen direkt bei der im Februar 2011 hat die Deutsche Zeichnung zum Ausgabekurs und Brse die Voraussetzung auch fr ohne den sonst fr Privatanleger bBrsen-Zeitung, 19.11.2011 Das momentan schwierige Kapitalmarktumfeld erfordert auch fr mittelstndische Unternehmen Alternativen zu den herkmmlichen Finanlichen Aufschlag zu erwerben. Die Suche der Privatanleger nach einer hheren Verzinsung im gegenwrtigen Niedrigzinsumfeld hat zum Erfolg der Mittelstandsanleihen beigetragen. Die zur Platzierung notwendige weitere und berwiegende Nachfrage ben vor allem Vermgensverwalter, kleinere institutionelle Investoren und Family Offices aus. Auch diese Investorengruppe wird bei den klassischen Anleiheplatzierungen der Banken eher nachrangig bercksichtigt.

Entry Standard fr Anleihen Unternehmenskennzahlen (Tabelle 2)

Unternehmen DIC ASSET AG 2011/2016 Golden Gate GmbH KTG Agrar AG 2011/2017 MS Spaichingen 2011/2016 S.A.G. Solarstrom AG 2010/2015 S.A.G. Solarstrom AG 2010/2015 Seni Vita Sozial g. GmbH 2011 SIAG SCHAAF INDUSTRIE 2011/2016 Amictus /Eyemaxx AG 2011/2016
*) in Mill. Euro Quelle: Deutsche Brse

1. Handelstag 16.05.2011 11.04.2011 06.06.2011 15.07.2011 15.12.2010 11.07.2011 17.05.2011 12.07.2011 26.07.2011

ber DBAG platziertes Anteil DBAG Emissionsvol. *) Platzierung in % 9,89 2,61 2,79 5,91 Aus dem Freiverkehr transferiert 9,23 5,61 4,04 4,97 14,13 8,70 5,58 19,70 36,92 37,40 8,08 19,88

Handelsumsatz DBAG *) 9,10 3,57 25,46 4,34 5,10 5,70 10,92 3,23 7,89

Umsatzgeschwindigkeit in % 13 12 36 14 20 22 72 6 32
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Interesse aus vielen Branchen

Auch bisher kapitalmarktscheue Unternehmen ffnen sich fr diese neue Finanzierungsform. Dies zeigt sich insbesondere durch den Anteil von vergleichsweise kleinen Unternehmen mit einem Jahresumsatz von weniger als 300 Mill. Euro oder einem relativ kleinen Emissionsvolumen von unter 50 Mill. Euro sowie von Unternehmen mit Rechtsformen auerhalb der AG (GmbH, GmbH Co. KG als Personengesellschaft). Am Beispiel der ersten Anleihen im neuen Segment Entry Standard fr Anleihen der Deutschen Brse (vgl. Tabelle 1) lsst sich gut erkennen, dass Unternehmen aus ganz unterschiedlichen, auch klassischen Branchen dieses neue Finanzierungsin-

Entry Standard fr Anleihen berblick (Tabelle 1)

Unternehmen DIC ASSET AG 2011/2016 Golden Gate GmbH 2011/2014 KTG Agrar AG 2011/2017 MS Spaichingen 2011/2016 S.A.G. Solarstrom AG 2010/2015 S.A.G. Solarstrom AG 2010/2015 SeniVita Sozial g. GmbH 2011/2016 SIAG SCHAAF INDUSTRIE AG 2011/2016 Amictus/Eyemaxx AG 2011/2016
*) in Mill. Euro Quelle: Deutsche Brse

Emissionsvol. *) 70 30 70 30 25 25 15 50 25

Kupon in % 5,875 6,500 7,125 7,250 6,250 7,500 6,500 9,000 7,500

Rating BBB BBB BB BBB + BBB + A B BBB +

Letzter Stand 91,00 95,40 96,65 94,75 97,00 93,115 104,00 94,00 97,00

Ratingagentur Creditreform Creditreform Euler Hermes Creditreform Creditreform Creditreform S&P Creditreform

KonzernBranche umsatz *) Immobilien 228 Immobilien k. A. Landwirtschaft 44,9 Industrie 95 Energie 201,3 Energie 201,3 Gesundheit 30 Industrie Immobilien 144 14
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strument genutzt haben. Die Emissionsvolumina zwischen 15 Mill. Euro und 70 Mill. Euro zeigen auch, dass auch kleinere Unternehmen mit einem geringeren Finanzierungsbedarf ihre Anleihe erfolgreich platzieren und listen konnten. Der Entry Standard fr Anleihen ist offen fr kleine und mittlere Unternehmen, was auch an der groen Bandbreite der Unternehmensgre gemessen am Jahres-Konzernumsatz von 14 Mill. Euro bis 228 Mill. Euro deutlich wird. Anleihen gelten im Konzert der Anlageinstrumente eher als Buyand-hold-Wertpapiere, d. h., in der Regel kaufen Anleger die Anleihen und behalten sie bis zur Rckzahlung nach Ablauf der Laufzeit im Depot. Angesichts dessen berrascht die relativ hohe Liquiditt der Unternehmensanleihen an den brslichen Segmenten. Tabelle 2 zeigt, dass die Umsatzgeschwindigkeit der neun Anleihen im Entry Standard fr Anleihen der Deutschen Brse im Durchschnitt bei 25 % liegt, d.h., nach durchschnittlich vier Monaten Handelszeit konnte bereits rund 25 %

des gesamten Emissionsvolumens im Handel an der Deutschen Brse umgesetzt werden. Einen hnlich hohen Wert erreichen sonst auch Aktienemissionen im Rahmen eines Brsengangs. Mittelstandsanleihen verzeichneten in der jngsten Krise der Staatsanleihen aber auch deutliche Kursverluste. Die im Entry Standard fr Anleihen gelisteten Anleihen haben sich mit Kursen von durchschnittlich 4 % unter dem Ausgabekurs von 100 % dabei noch relativ stabil gehalten (vgl. Tabelle 2). Die hohen Renditen der Anleihen sind also auch das Spiegelbild des hohen Risikos, wie sich in den jngsten Marktturbulenzen zeigt.

Vorteil der Flexibilitt

Die langfristigen Folgen der jngsten Bankenkrise und die weiter verschrften Eigenkapital-Anforderungen an die Banken durch Basel III fhren dazu, dass Mittelstandsanleihen als bankenunabhngige Finanzierungsquelle fr Unternehmen eine interessante Alternative bleiben

werden. Die Attraktivitt der Mittelstandsanleihen als langfristig erfolgreiches Finanzierungsinstrument fr mittelstndische Unternehmen hngt sicher von den mglichen Emissionsvolumina, einer hohen Verzinsung, der Laufzeit, den Dokumentationsvoraussetzung und der Berechenbarkeit von vorhandenen Covenants, also Abreden in Kreditvertrgen, ab. Hier hat die Anleihe Vorteile als Kapitalmarktinstrument im Verhltnis zur Bankenfinanzierung. Flexibilisierung der Finanzierung ist im immer volatiler werdenden Kapitalmarktumfeld ein wichtiges Thema. Mittelstandsanleihen tragen hierbei zur Unabhngigkeit von Banken und Fristigkeit der Finanzierung bei. Eine im o.g. Sinne erfolgreiche Strukturierung von Mittelstandsanleihen wird aber auch von der Erfahrung und Professionalitt der beratenden Kapitalmarktakteure stark beeinflusst. Der weitere Erfolg ist natrlich auch in groem Ma durch das zuknftige Anlegerumfeld, das Zinsumfeld und die Suche des Privatanlegers nach hoher Rendite bedingt.

Flle an Finanzierungsalternativen fr nicht brsennotierte Unternehmen

Notwendigkeit der Eigenkapitalstrkung wird erkannt
Brsen-Zeitung, 19.11.2011 Auch in den nchsten Monaten und Jahren wird fr mittelstndische Unternehmen die Strkung ihrer Eigenkapitalausstattung eine wichtige Aufgabe bleiben. Dabei wirkt unter anderem die Erfahrung der zurckliegenden Finanzkrise nach. Aber auch aktuelle Herausforderungen spielen eine Rolle. Die Betriebe mssen jetzt massiv in Wachstum und Innovation investieren. Denn nur so knnen sie ihre Marktposition ausbauen und ihre Wettbewerbsposition verteidigen. Das gilt vor allem mit Blick auf die asiatische Konkurrenz. Die Aufnahme weiteren Fremdfang liquide Mittel angesammelt. Das so aufgebaute Innenfinanzierungspotenzial reicht jedoch nicht aus, um die notwendigen Investitionen so schnell umzusetzen, wie es der internationale Wettbewerbsdruck gebietet. Mit zustzlichem Eigenkapital knnen hier Finanzierungsengpsse aufgelst und notwendige Wachstumsentwicklungen beschleunigt werden. Gesellschafter, die traditionell der erste Ansprechpartner fr die Bereitstellung zustzlichen Eigenkapitals waren, sind vielfach begrenzt. Viele Mittelstndler haben in der Krise 2008/09 ihre Unternehmen durch eigene Mittel gestrkt und damit dieses Potenzial erschpft. Einige Unternehmer haben bereits ihr gesamtes Vermgen im Unternehmen gebunden. Andere planen mangels eines geeigneten Nachfolgers in der Familie den schrittweisen Ausstieg aus dem Unternehmen. Oder es geht darum, das Vermgen zu diversifizieren, anstatt es weiterhin im Unternehmen zu konzentrieren. Fr die Unternehmen, die sich fr eine Zufhrung von externem Eigenkapital entscheiden, steht als erstes eine grundstzliche Entscheidung an. Wollen sie ihre Eigenkapitalbasis durch Aufnahme von nur wirtschaftlichem Eigenkapital mittels einer Mezzanine-Finanzierung strken? Oder ziehen sie eine direkte Beteiligung am Unternehmen vor?

5 Mrd. Euro stehen bereit

Nicht brsennotierte Wachstumsunternehmen mssen dabei keine Nachteile im Vergleich zu brsennotierten Unternehmen hinnehmen. Im Gegenteil: Erstens gibt es eine Flle an BeteiligungsgeVon sellschaften und andeChristian Brand ren nichtinstitutionellen Anbietern, die ihnen Eigenkapital anbieten. Allein die deutschen im Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften (BVK) organisierten AnVorsitzender des bieter stellen frei verfgVorstands der L-Bank bare Mittel von weit mehr als 5 Mrd. Euro bekapitals wird durch die zuneh- reit. Zweitens vollzieht sich die Eimende Volatilitt der Mrkte nicht genkapitalstrkung durch externe unter leichter. Auerdem werden sich auf Beteiligungsgesellschaften Seiten der Kreditinstitute die Regu- Ausschluss der ffentlichkeit. WettInformationen lierungsvorhaben und die Empfeh- bewerbsrelevante lungen des Baseler Ausschusses fr bleiben im Kreis der alten und neuen Bankenaufsicht auswirken. Das wird Mitgesellschafter. Drittens kann die zu einer intensiveren Prfung der Ri- Eigenkapitalstrkung unabhngig siken und zu einer selektiveren Kre- von den aktuellen Brsenentwicklungen vollzogen werden. Denn der Einditvergabe fhren. Eine hohe Eigenkapitalquote er- stieg einer Beteiligungsgesellschaft leichtert hier die Aufnahme neuer erfolgt allein auf der Basis einer einKredite und erweitert die Finanzie- gehenden Prfung des Unternehrungsspielrume insgesamt. Der mens und seines mittel- und langfrisBlick in die Bilanzen 2010 besttigt, tigen Entwicklungspotenzials. Darber hinaus kann mit der Aufdie Unternehmen haben diese Notwendigkeit einer Eigenkapitalstr- nahme externen Eigenkapitals die kung erkannt. Viele mittelstndische zuknftige Entwicklung des UnterUnternehmen konnten ihre Eigenka- nehmens von der Vermgenssituapitalquote halten oder sogar verbes- tion der Gesellschafter entkoppelt sern. Sie haben in erheblichem Um- werden. Denn die Mglichkeiten der

Alternative: Mezzanine
Mezzanine-Kapital wird in der Regel in Form von Nachrangdarlehen, stillen Gesellschaften, Genussrechten oder Wandeldarlehen ausgereicht. In der konkreten Ausgestaltung zeichnet es sich durch eine hohe Flexibilitt aus. Allen diesen Formen gemein sind grundlegende Merkmale: Mezzanine-Kapital ist nachrangig gegenber anderen Glubigern im Falle der Insolvenz, aber vorrangig gegenber echtem Eigenkapital. Es steht den Unternehmen lngerfristig, d. h. mindestens fnf Jahre zur Verfgung. Zinsen sind handels- und steuerrechtlicher Betriebsaufwand. Die frher angebotenen StandardMezzanine-Programme wurden von den Unternehmen infolge einer Verzinsung von 7 bis 10 % gut angenommen und positiv beurteilt. Aufgrund der hohen Ausfallraten Fortsetzung Seite B 6

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Sonderbeilage

Sonnabend, 19. November 2011

Zustzliche Spielrume dank Mezzanine-Kapital

Auerbrsliche Eigenkapitallsung fr Wachstum und Zukunftssicherung im deutschen Mittelstand Mehr unternehmerische Handlungsoptionen
Euro aus den Jahren 2004 bis 2007 in Anspruch genommen haben. Denn lngst nicht alle betroffenen Unternehmen drften in der Lage sein, die Genussscheine zurckzahlen zu knnen. Fr kleinere mittelstndische Unternehmen ohne aktiven Kapitalmarktzugang knnte dies auf breiter Flche zum Problem werden. Von Ferner stellt sich die Frank Schaum . . . Frage, wie zuknftig Investitions- und Wachstumsprojekte nachhaltig finanziert werden knnen angesichts der durch die Basel-III-ReExecutive Vice geln restriktiver werPresident bei der IKB dende Kreditvergabe Deutsche Industrieder Banken. Auerbrslibank ches Eigenkapital aufzunehmen bzw. die EigenDiese positive Entwicklung hat dazu kapitalausstattung aktiv zu strken, beigetragen, dass der Mittelstand ist damit entscheidend fr die Zukaum geschwcht aus der letzten kunftssicherung. Krise hervorgegangen ist und die weithin restriktivere Kreditvergabe Vielschichtiges Angebot des Bankensektors meistern konnte auch Dank der an Bedeutung zuDas Spektrum an Anbietern von nehmenden Innenfinanzierung. auerbrslichem BeteiligungskapiTrotz dieser positiven Gesamtent- tal ist vielschichtig: private und fwicklung kann die Situation je nach fentliche, also brsennotierte PriUnternehmensgre sehr unter- vate-Equity-Gesellschaften verbreischiedlich sein. Fr mittelstndische tern seit einiger Zeit Ihre AngebotsUnternehmen unter 250 Mill. Euro palette und zeigen u. a. deutlich Umsatz hat die langfristige Fremdfi- mehr Flexibilitt bis hin zu Mindernanzierung bei Investitions- und heitsbeteiligungen statt klassischer Wachstumsprojekten eine ungleich Mehrheitsbernahme. Darber hihhere Bedeutung als bei Unterneh- naus etablieren sich vermehrt auch men, die ber diesem Umsatzwert Familiy Offices als flexible und langliegen. Vor allem jene Unternehmen fristig orientierte Partner fr struktubentigen Refinanzierungsange- rierte Investitionen in den deutschen bote, welche die ab 2012 auslaufen- Mittelstand. Beide Gruppen verfolden Standard-Mezzanine-Pro- gen oftmals eine regional-, brangramme ber insgesamt 4,4 Mrd. chen-, oder situationsfokussierte BeBrsen-Zeitung, 19.11.2011 Der deutsche Mittelstand hat in der letzten Dekade seine Bilanzstruktur nachhaltig verndert: die Eigenkapitalquote ist 2010 deutlich auf ber 25 % gegenber 16 % zum Ende des letzten Jahrtausends gestiegen. teiligungsstrategie. Auch angelschsische Spezialfunds bzw. institutionelle Investoren drngen vermehrt auf den deutschen Markt und bernehmen mit strukturierten Fremdund Eigenkapitallsungen das Bettigungsfeld der ansonsten stark dezimierten klassischen MezzanineFunds der Vorkrisenjahre. sen, z. B. ber einen zu schaffenden Beirat, einen interessanten Beitrag leisten. Beim partiarischen Darlehen ist das Ziel eher, Kapitaleinknfte, z. B. in Form einer Gewinnbeteiligung, zu realisieren. Bei der stillen Gesellschaft handelt es sich um eine Innengesellschaft des Unternehmens, die je nach Ausgestaltung der Vermgens- und . . . und Kontrollrechte als TyNicolaus Loos pisch stille Gesellschaft oder als atypisch stille Gesellschaft agiert, woraus sich eine unterschiedliche Behandlung Head of Acquisition im Steuerrecht ergibt. Finance & Sponsor Auch bei Genussrechten Coverage bei der IKB gibt es vielfltige AusgeDeutsche Industriestaltungsmglichkeiten bank wie die vertragliche Regelung der Verlustteiltag along-Rechte) zu gegebener nahme oder deren Ausschluss. Allen Mezzaninen ist gemein, dass Zeit den Ausstieg ermglicht. Demgegenber beinhalten Fremd- vielfach keine Stimmrechte an der und Eigenkapital-Mezzanins-Pro- Gesellschaft eingerumt werden. dukte zunchst nur die vertraglich Die bilanzielle Behandlung ist stark vereinbarte verzinsliche Kapitalber- von der vertraglichen Ausgestaltung lassung, die wie bei direktem Eigen- abhngig. Nach HGB kann eine Bikapital oftmals mit Zustimmungs-, lanzierung im Eigenkapital bzw. zwiMitwirkungs- bzw. Vetorechten fr schen Eigenkapital und Fremdkapiwesentliche Geschftsvorflle sowie tal erfolgen, wenn ausreichende Hafmit umfangreichen Informations- tungsqualitt gegeben ist. Nach IFRS rechten ausgestattet ist. Die Wahl wird eine Zuordnung eher beim des fr das mittelstndische Unter- Fremdkapital vorgenommen. Die Kanehmen richtigen Mezzanine-Pro- pitalberlassung ist auch bei Mezzadukts hngt somit auch stark von ninprodukten zeitlich begrenzt. Die den unternehmerischen Zielsetzun- mindestens fnfjhrige oftmals siegen ab, und von der Bereitschaft, ent- benjhrige Laufzeit muss vom Unsprechende Rechte einzurumen so- ternehmer notwendigerweise in wie die zuknftige Strategie evtl. ge- seine langfristige Liquidittsplanung meinsam und eng mit dem Investor aufgenommen werden, damit eine zu gestalten. Hier knnen die durch vertragsmige Beendigung durch den Investor eingebrachten Netz- Rckzahlung mglich ist und es werke oder dezidiertes Branchenwis- nicht zu einem Engpass an Finanzmitteln kommt, wie es in einigen Fllen bei Nutzern von StandardMezzanine-Finanzierungen zu beobachten ist. Mezzanine-Finanzierungen haben eine klare Wachstums- und Stabilisen sich ber die Unternehmensbewertung und einen Business-Plan einigen; zudem sichert sich der Kapitalgeber hufig vorab einen detaillierten Rechtekatalog, der ihm etwa mittels Initiativveruerungsrechten (sogenannte drag along- und sierungsfunktion fr Unternehmen und bauen unternehmerische Handlungsoptionen aus. Dies sowie ihre inhrente Eigenkapitalnhe erklren auch die deutlich hheren Vergtungsanforderungen fr MezzanineProdukte. Im Rahmen einer Mischkalkulation der durchschnittlichen Kapital- und Eigenkapitalkosten fr mittelstndische Unternehmen werden die auf den ersten Blick teueren eigenkapitalnheren Finanzierungskosten jedoch erheblich relativiert, auch unter Einbeziehung der erfolgsabhngigen oder endflligen Entgeltbestandteile. Mezzanine Eigenkapitalprodukte eignen sich somit insbesondere fr Mittelstndler, die weiterhin als Alleineigentmer wirken wollen, noch ber keinen direkten Kapitalmarktzugang verfgen und Wachstumsprojekte aufgrund ihrer Bilanzstruktur nur bedingt durch zustzliche langfristige Kredite finanzieren knnen. Mezzanine-Produkte verschaffen ohne die Aufgabe der unternehmerischen Fhrerschaft zustzliche Spielrume, da Kreditinstitute Mezzanine-Kapital hufig dem wirtschaftlichen Eigenkapital zurechnen. Hierdurch erhht sich dann meist der verhandelbare Kreditrahmen. Als Mezzanine-Anbieter treten heute vor allem ffentliche Beteiligungsgesellschaften der Landesfrderinstitute sowie spezialisierte deutsche und angelschsische Mezzanine-Fonds auf. Als Vermittler fr Individualmezzanine tritt eine Vielzahl unabhngiger Corporate-Finance-Berater auf. Aber auch die auf den Mittelstand spezialisierte IKB nutzt ihre langjhrige Expertise als Mezzanine-Kapitalgeber, um mittelstndischen Unternehmen bei der immer wichtiger werdenden Einwerbung von auerbrslichem Eigenkapital und eigenkapitalnahen Produkten die Tren zu ffnen.

Flexible Vertragsgestaltung
Unternehmen haben grundstzlich die Mglichkeit, aus einer breiten Palette von Produkten zu whlen. Die Produktcharakteristika von echtem Eigenkapital, eigenkapitalartigem Mezzanine oder fremdkapitalartigem Mezzanine lassen sich in der vertraglichen Ausgestaltung voneinander abgrenzen, wobei die Abgrenzungen durch nicht standardisierte Vertragausgestaltung auch flieend sein kann. Ein neugewonnener echter Eigenkapitalgeber kann sich generell in Form einer Minderheits- oder Mehrheitsbeteiligung am Nominalkapital des Unternehmens beteiligen. Hierbei mssen gleichzeitig jedoch zum Teil umfangreiche Mitsprache- bzw. Einflussnahmerechte vertraglich zugesichert werden, die auch bei minderheitlichen Direktbeteiligungen durch spezielle Gestaltung des Beteiligungsvertrages ber das quotale Ma hinausgehen. Da die Kapitalgeber oftmals als Partner und Miteigentmer auf Zeit auftreten (meist fr drei bis sieben Jahre, bei Family Offices evtl. auch lnger), werden bei einer Direktbeteiligung schon bei der Beteiligungsaufnahme Exit-Szenarien wie Brsengang, Mehrheitsverkauf oder Rckkauf der Anteile festgelegt. Die Vertragspartner ms-

Flle an . . .
Fortsetzung von Seite B 5 der Schuldner stehen entsprechende Angebote allerdings nicht mehr zur Verfgung. Heute dominiert das Individual-Mezzanine. Finanzierung und Konditionen werden auf die jeweilige Situation des Unternehmens zugeschnitten. In der Praxis fhrt das Preisniveau von teilweise deutlich ber 10 % Verzinsung im Erstgesprch zu Akzeptanzproblemen. Intuitiv erfolgt der Vergleich mit den Konditionen eines Bankkredits; ein Vergleich, der den Vorteilen einer Mezzanine-Finanzierung nicht gerecht wird. Denn Mezzanine-Kapital wird in der Regel ohne Sicherheiten ausgereicht. Es ist nachrangig im Vergleich zu Bankfinanzierungen und steht beim Ausfallrisiko echtem Eigenkapital nher als Fremdkapital. Durch die Einordnung als wirtschaftliches Eigenkapital erkauft sich der Unternehmer damit erst die Mglichkeit, zustzliches Fremdkapital aufzunehmen. Er hat den Vorteil, dass er sich in der Gesellschafterversammlung nicht pltzlich mit neuen Gesellschaftern auseinandersetzen muss. Eine Vorstellung, die fr viele mittelstndische Unternehmer nach wie vor nicht akzeptabel ist. Denn Mezzanine-Kapital verschafft eben keine rechtliche Gesellschafterstellung. Die zweite Alternative zur Strkung der Eigenkapitalbasis ist die Aufnahme eines neuen Investors in das Unternehmen. Die Mittel der in Deutschland aktiven Beteiligungsgesellschaften stammen berwiegend von institutionellen Investoren wie Banken, Versicherungen und Fondsgesellschaften. Darber hinaus engagieren sich vermgende Privatanleger oder Unternehmerfamilien. Letztere investieren seit einiger Zeit ber ihre Family Offices auch direkt in mittelstndische Wachstumsunternehmen und treten so neben die klassischen Beteiligungsgesellschaften. Durch Minderheits- oder Mehrheitsbeteiligungen erhalten die Unternehmen fr durchschnittlich sechs bis sieben Jahre Eigenkapital fr ihr weiteres Wachstum. Die Rendite fr den Investor ergibt sich zu einem geringen Teil aus Entnahmen bzw. Ausschttungen whrend der Laufzeit. berwiegend resultiert sie aus der Wertsteigerung des Unternehmens, die am Ende der Beteiligungszeit durch einen Verkauf an den Unternehmer oder an Dritte realisiert wird. Deshalb sind vor allem Unternehmen mit einer klaren Wachstums- und Wertsteigerungsperspektive attraktiv fr Beteiligungsgeber. Whrend der Laufzeit bringen sich die Beteiligungsgeber in der Regel mit ihrem Know-how, ihren Netzwerken und anderen Manahmen aktiv ein und tragen zu einer positiven Weiterentwicklung bei.

Hilfe bei der Strategie

Die Unternehmen nutzen diese Mglichkeiten noch sehr zurckhaltend. Die grte Hrde ist die Befrchtung vieler Unternehmer, dass ihre Entscheidungsfreiheit eingeschrnkt wird, wenn ein neuer Gesellschafter mit allen dazugehrigen Rechten aufgenommen wird. Viele Beteiligungsgesellschaften, die eine Minderheitsbeteiligung eingegangen sind, greifen jedoch gar nicht in das operative Geschft ein. Sie konzentrieren sich auf die Mitwirkung an strategischen Fragestellungen. In der Praxis fhren die Notwendigkeit, geplante Vorhaben mit Dritten zu diskutieren, und das Know-how der Beteiligungsgeber in der Regel zu einer besseren Qualitt der Entscheidungen. Das besttigen dann auch die meisten Unternehmer. Insbesondere Unternehmer, die mit dem Einstieg eines neuen Investors nicht den eigenen Ausstieg vorbereiten wollen, schrecken vor der Aufnahme einer Beteiligungsgesellschaft zurck. Denn sie wollen Gewissheit darber, dass die Anteile am Unternehmen beim Ausstieg der Beteiligungsgesellschaft wieder in die Hnde der Altgesellschafter zurckgelangen. Diese Unternehmer sollten auf Beteiligungspartner zurckgreifen, die aufgrund ihrer regionalen Verwurzelung und ihrer Ausrichtung Interesse an einer nachhaltigen Strkung mittelstndischer Strukturen und einer positiven Entwicklung der Unternehmen ber die Laufzeit der Beteiligung hinaus haben. Zu diesen Partnern zhlt unter anderem der L-EA Mittelstandsfonds der L-Bank, der mittelstndischen Unternehmen in Baden-Wrttemberg anbietet, ihre Eigenkapitalbasis entweder durch Mezzanine-Kapital oder durch die Hereinnahme einer direkten Beteiligung im Volumen von bis zu 50 Mill. Euro pro Engagement zu strken.