Kapitel 01.

7 Die traditionelle Betrachtungsweise

Investition : Umwandlung von
flüssigen Mitteln in andere Formen von Vermögen
e-

Finanzierung: Beschaffung des für die Durchführung der Investitionen erforderlichen Kapitals

Aufgaben des Finanzbereich ,

→ Erfassung der Zahlungsströme

→
Ermittlung des Kapitalbedarfs
→ Bereitstellung von
Kapital zur Finanzierung der Investition

→ Sicherung der
Liquidität der Unternehmung
→ Beurteilung von Investitionen

→ Beurteilung von
Finanzierungsmöglichkeit

Was sind die zentralen finanz wirtschaftlichen Probleme ?

Deckung der Kapitalbedarfs :
Finanzierungsarten
→ Deckung des Kapitalbedarfs innerfranzoesische

→ Wahrung der finanziellen Gleichgewichts

Eigenkapital und Fremdkapital

&

Kann es bei einem

erfolgreichen Unternehmen
zum
Liquiditätsengpass kommen ?

/
- Effektiver Zinssatz ie berücksichtigt Zinseszinsen der unterjährigen Zahlungen, den Nominalzins und alle weiter
anfallenden Kosten.
—> ist besser geeignet als Vergleichszins in
- Der funktionale Zusammenhang zwischen dem Kalkulationszinssatz i und dem Kapitalwert der Investition wird
Kapitalwertfunktion genannt.

Unterschiedliche Resultate bei KMW und IZF

Unterschiede bei den Wahlentscheidungen basieren auf den unterschiedlichen Wiederanlageprämissen der
Methoden:
- KWM: Wiederanlage zum Kalkulationszinssatz
- IZM: Wiederanlage zum internen Zinsfuß
 Finanzwirtschaft Zusammenfassung

Def. Investition: Umwandlung von flüssigen Mitteln in anderen Formen von Vermögen

Def. Finanzierung: Beschaffung des für die Durchführung der Investition erforderlichen
Kapitals
Finanzierungen gehen immer mit Kosten einher
Charakteristika von Eigen- und Fremdkapital
Eigenkapital Fremdkapital
Anspruch Quotenanspruch Nominalanspruch
(nachrangig, sog. (vorrangig)
Residualanspruch)
Entlohnung Erfolgsabhängig Erfolgsunabhängig
Haftung Beschränkt oder Keine
unbeschränkt
Befristung Unbefristet Befristet
Leistungsbefugnis vorhanden Keine
Bsp.: Aktien, GmbH Anteile Bankkredit

Traditionelle Sichtweise der Finanzwirtschaft (Gesamtwirtschaftliche Sichtweise)

• Zentrale Begriffe:
o Investition: Umwandlung von flüssigen Mitteln in anderen Formen von
Vermögen
o Finanzierung: Beschaffung des für die Durchführung der Investition
erforderlichen Kapitals
• Aufgaben des Finanzbereichs:
o Fundamental:
§ Ermittlung des Kapitals
§ Erfassung der Zahlungsströme
o Zentral:
§ Bereitstellung von Kapital für Investitionen
§ Sicherung von Liquidität des Unternehmens
=> Kapitalbedarf decken und finanzielles Gleichgewicht wahren
• Deckung des Kapitalbedarfs durch:
o Außenfinanzierung:
§ Eigenkapital:
In der Gründungsphase eines Unternehmens geeignet (sogar
notwendig bei Gründung), Höhe der Einlagen muss dem Kapitalbedarf
entsprechen
§ Fremdkapital
o Innenfinanzierung:
§ Umsatzerlösen
In der Gründungphase eines Unternehmens ungeeignet, da hohe
Investitionskosten denen nur geringe Umsätze entgegenstehen
 § Vermögensumschichtung
In der Gründungphase eines Unternehmens ungeeignet, da Summe
der Aktiva zu dieser Zeit sehr gering ist, so dass keine
Vermögensgegenstände zur Liquidation zur Verfügung stehen
• Liquiditätsengpässe:
o Kann es bei erfolgreichen Unternehmen zu Liquiditätsengpässen kommen?
§ Nein bei Kapitalmarktfinanzierung: Es findet sich immer finanzielles
am Markt
§ Ja bei Investitionsorientiert: Erfolg muss zu kommunizieren sein
=> Fokus der Trad. Sichtweise auf den Gütermarkt

Moder Sichtweise der Finanzwirtschaft (Entscheidungsorientierte Sichtweise)

Zentrale Aufgaben der Finanzbereich

• Beurteilung von Investitionen

• Beurteilung von Finanzierungsmöglichkeiten
• Interessensgruppen und ihre Ziele:
o Arbeitnehmer:
§ Finanzielle Sicherheit, Arbeitsplatzsicherheit
o Ek-Geber:
§ Hohe Rendite, Hoher Kurs
o FK-Geber:
§ Geringes Ausfallrisiko
o Kunde:
§ Niedrige Preis, hohe Qualität
o Lieferanten:
§ Stabile Lieferbeziehungen, Hohe Preis
o Staat::/ Fiskus
§ Hohe Steuerzahlungen, Arbeitsplätze, Gesellschaftliche
Verantwortung
• Shareholder Ansatz: (Interesse der EK-Geber im Vordergrund)
o Ziele:
§ Nicht Finanziell: Unabhängigkeit, Macht, Prestige, Entwicklung
§ Finanziell: Gewinn, Einkommen
Anteilseigner /Aktionär • Stakeholder Ansatz: (Fairer Interessensausgleich zwischen Stakeholder)
o Ziele:
§ Maximierung des Nutzens des Konsumstroms
ð Reihe von Konsumeinkommenszahlungen (Höhe,
zeitliche Struktur und Unsicherheit)
• Zentrale Begriffe:
o Investition:
§ Zahlungsreihe, welche mit einer Auszahlung beginnt
o Finanzierung:
§ Zahlungsreihe, welche mit einer Einzahlung beginnt
 • Ausprägung der modernen Investitions- und Finanzierungstheorie:
o Kapitalmarktorientierte Sicht:
§ Kapitalmarkt:
• Markt auf dem Zahlungsströme zu jedem Zeitpunkt gehandelt
werden
• Markt für EK und langfristiges FK
§ Vollkommener Kapitalmarkt:
• Der Preis, zu dem ein Zahlungsstrom zu einer bestimmten Zeit
Beispiele für die Verletzung der gehandelt wird, ist für jeden Marktteilnehmer, unabhängig
Annahme: Transaktionskosten davon, ob er als Verkäufer oder Käufer auftritt, gleich und
beeinflussen An- und Verkaufspreise
(unvollkommen); Bruchteile von
gegeben
Finanzinstrumenten sind i.d.R. nicht • Keine Steuern/Transaktionskosten/Informationskosten, gleiche
handelbar (unvollständig) Nutzung, verbindlich handelnde Teilnehmer, keine
Teilbarkeitsprobleme
§ Vollständiger Kapitalmarkt:
• Jeder beliebige Zahlungsstrom kann gehandelt werden, ganz
gleich, welche Höhe, Struktur und Sicherheit er aufweist.
=> Investition und Finanzierung so wählen, dass der Marktwert Maximal wird

o An (anderen) Institutionen orientierte Sicht:

=> Zielgröße der modernen Investitions- und Finanzierungstheorie ist der
Konsumeinkommensstrom à Höhe/Breite à mehr ist besser, Zeitliche Struktur,
Unsicherheit à Je sicherer desto besser

Fisher-Separation:

1. Auf einem vollständigen und vollkommenen Kapitalmarkt entscheidet alleine

der Kapitalwert, ob eine Investition durchgeführt werden soll oder nicht.
a. Wenn KW>0 à Durchführen
2. Nach der Investitionsentscheidung entscheidet jeder Investor auf Basis seiner
individuellen Nutzenfunktion über seinen Konsumplan
=> Auf einem vollständigen und vollkommenen Kapitalmarkt muss der
Konsumplan nicht ermittelt werden, um die beste Investitionsstrategie zu
entscheiden!

Konsumplan erstellen, Vorgehen:

1. Fall: Ohne Investition oder Geldanlage/-aufnahme (ohne Kapitalmarkt):
c0 + c1 = W
2. Fall: Mit Investition, ohne Geldanlage/-aufnahme (ohne Kapitalmarkt):
c0 + c1 = (E1 – A0) + W
3. Fall: Ohne Investition, mit Geldanlage/-aufnahme (Mit Kapitalmarkt):
c0 + c1 / (1 + i) = W
4. Fall: Mit Investition, mit Geldanlage/-aufnahme (Mit Kapitalmarkt):
c0 + c1 / (1+i) = (E1 -A0) + W
 !"
zu / 24
• GRS
☒ Bestimmen:
!#$
!"
i
du / 24
!#%
Ohne KM "M
↑ Mit Kapitalmarkt
• GRS
☒ = 1 bzw. 1 + i à Optimal Bedingung
=> Nach c0 oder c1 auflösen
Mit ohne KM

↑
!" %"
• Budgetgleichung bestimmen: !0 + "#$ = & − (0 + "#$ bzw. !0 + !1 = &
bzw. !0 + !1 = & – Az + Ez ohne KM →

=> Werte für c0 und c1 bestimmen !!

=> Werte zulässig? Randlösungen? à Budgetbedingung beachten
• Nutzen berechnen: c0 und c1 in U(c0, c1) einsetzen

Budgetgerade: c0=W, c1=W*(1+i)

Kapitalmarktgerade: c0=Max. Vermögen/(1+i), c1= Max. Vermögen

Transformationskurve: c0 = W, c1 = max. Vermögen mit IPS (keine Gerade, sondern Kurve)

Operativer Cashflow: Umsatz – Kosten

Investitions-Cashflow: Investitionseinnahmen – Investitionsausgaben

Überschussfinanzierung: Neuverschuldung – Tilgung -Zinsen

Grenzrate der Substitution (GdS): Wie viele Einheiten des morgigen Konsums verlange ich
für die Aufgabe einer Einheit des heutigen Konsums

!! Zeitpräferenzrate = GdS – 1
• > 0 Gegenwartspräferenz
• = 0 keine Präferenz
• < 0 Zukunftspräferenz

Indifferenzkurve: Geometrischer Ort aller Kombinationen der Konsumeinkommen c0 und c1,

die als gleichwertig eingeschätzt werden können

Konsumplan: Ermittlung der nutzenmaximalen Aufteilung eines gegebenen zu

Konsumzecken verwendeten Vermögens auf 2 Perioden mit Hilfe der Nutzenfunktion

Investitionsplan: Bestimmung eines optimalen Investitionsprogrammes an gegebenen

Investitionsprojekten

Zeitpräferenzrate im Optimum ist GdS - 1 = i also i

Wenn ZPR>i, vorteilhaft, Geld aufzunehmen um C0 zu erhöhen
Wenn ZPR<i, vorteilhaft, auf C0 zu verzichten und Kapital zu i anzulegen
Finanzplan: Darstellung der Cashflows und Vermögensänderung (Kreditsalden, Einkommen)
im Rahmen einer Finanzierung von Investitionsprojekten

Bsp.: i=10%

Finanzplan T=0 T=1

IP1 -100 +120
Kredit +100
Zinsen 0 -10
Tilgung 0 -100
Restkredit -100 0
Einkommen Investor 0 10

Verfahren der Investitionsrechnung bei Sicherheit

• Statische Verfahren (Einperiodenmodelle)

o Kostenvergleich
o Gewinnvergleich
o Rentabilitätsrechnung
o Amortisationsrechnung
• Dynamische Verfahren (Mehrperiodenmodelle)
o Kapitalwertmethode
o Vermögensendwertmethode
o Annuitätenmethode
o Interner Zinsfuß Methode

Amortisationsrechnung: „Wann bekomme ich mein Geld zurück?“

(Amortisationszeit ausrechnen)
o Kosten/Einnahmen
o Problem: Unterschiedliche Zeitpunkte der Zahlungen, keine
Berücksichtigung der Zahlungen nach Ende der Amortisationszeit

Aufzinsungsfaktor:(1 + / )&
Abzinsungsfaktor: (1 + / )'&

Finanzmathematische Methoden:

• Gegenwartswert: Wert im Zeitpunkt t* (Beliebiger Zeitpunkt)

o 1234536 ∗ (1 + /)( bzw. ∑&()* 9( ∗ (1 + / )((∗'()
• Barwert: Wert zum Zeitpunkt 0
o ∑ &()* 9( ∗ (1 + / )'( bzw. Rente * RBF
o Barwert einer unendlichen Rente: E/i
Ewige Rente 100.9¥ Bsp miät Annia
.
,

• Endwert: Wert zum Zeitpunkt n

o ∑ &()* 9( ∗ (1 + / )&'( bzw. 1234536 ∗ (1 + / )&
Normal
100 -

YI o Gibt den durch die Investition verursachten Vermögenszuwachs in

t0 an
("#$)& ' "
• Rentenbarwertfaktor: RBF(i,n): ("#$)& ∗ $ à Wert der Zahlungsreihe einer
Rente zu einem bestimmten Zeitpunkt
(" # $)& ∗ $
• Wiedergewinnungsfaktor: WGF(i,t): ("#$)& '" à Ein bestimmter Wert wird
aufgeteilt auf gleichmäßige Zahlungen
•
Rente: Zahlungsreihe mit identischen großen Zahlungen
o Barwert/RBF
• Ewige Rente:
o Barwert mit Wachstumsrate g:
§ z1 * 1/(i-g)
Es wird ausgegangen • Kapitalwertmethode:
von

-
Sichere Zahlung o Entspricht der Summe der zukünftigen, auf den Zeitpunkt der
für Investition (t=0= abgezinsten Zahlungen, abzüglich der
risikofreie
Verwette den
-
Zinssatz
Anlagen ( konstanter Zinssatz)
Anschaffungsauszahlungen
Steuern und
Vernachlässigung von
%'% %'( %') Bei Az und Ez auf das
Habenzins o :& = −(* + ("#$) + ("#$) ( + ("#$)) … … … … …
-

Transaktionen einheitliche soll

-
I

Vorzeichen achten
,

Vollkommener rolktatiger Kapitalmarkt

o Bei ewiger Rente/ewiger Rente mit Wachstum:
a.
-

§ -A0 + (E/i) bzw. -A0 + (E/i-g) Jede Einzahlung wird separat berücksichtigt weil die
KWO Ao = -

¥
Investition o Interpretation:
unterschiedlichen Einzahlungen in den
unterschiedlichen Laufzeiten berücksichtigt werden
§ Summe der bewerteten, durch die Investition verursachten
Kwo Eo f- Finanziers
Zahlungen
-

- -

§ Durch die Investition verursachte Vermögenssteigerung in t=0

durchführen o Absolute Vorteilhaftigkeit à Prüft jedes Projekt einzeln und prüft, ob
.

KW so
0 Nicht durchführen es absolut vorteilhaft wäre KW > o

KW <

o Relative Vorteilhaftigkeit: Bringt alle absolut vorteilhaften Projekte in

eine Reihenfolge IP} 1Pa IM > >

• Endwertmethode:
o (1 + /)& ∗ :
o Gibt den durch die Investition verursachten Vermögenszuwachs in t=n
an
• Annuitätenmethode
"
o 2 = :& ∗ /01(&,$) I. !
o Durch Investitionsprojekt verursachter Vermögenszuwachs in jedem
Zeitpunkt von 1 bis n
o Für Vergleich müssen gleiche Laufzeiten unterstellt werden (am
einfachsten: ewige Laufzeit) Wichtig
o Bei ewiger Rente = KW * i
ergo

• Interner Zinsfuß
o Der Interne Zinsfuß ist der einer Zahlungsreihe innewohnende Zins
bzw. die Rendite der Investition/Finanzierung
o Def.: Der IZF ist der Zinssatz, für den der KW grade 0 ist
%
o Bei 1-Periode: 3 ∗ = 3% − 1
$
%% %
o Bei 2-Perioden: −(* + + ("#4(∗)( = 0
"#4∗
 o à 1+r* = R
%% %( "
=> : −(* + + =0| ∗ <5 | ∗ − 3
/ / $
%% %(
=> <5 − ∗< − 3 =0
3$ $

à Lösung über quadratische Ergänzung

%% % %
=> <" = + >(5∗3% )5 + 3(
5∗3$ $ $

%% % %
=> <5 = − >(5∗3% )5 + 3(
5∗3$ $ $

à Lösungen können negativ sein, sind dann aber keine Sinnvollen Lösungen
• Entscheidung mit IZF: Investiere, wenn r* > i, Finanziere, wenn r* < i
• Interpretation:
o Periodenverzinsung auf das gebundene Kapital
o Rendite, Rentabilität (Des Projekts) Diskontierung = Abzinsung
• Annahmen des IZF:
o Zwischenzeitliche Zahlungen werden zum IZF investiert
o Beliebige Skalierbarkeit der Projekte
• Probleme:
o Annahmen sind wenig realistisch
o Falls keine Normalinvestition, mehrere IZFs möglich, Unklarheit über den
richtigen
o Unterstellt beliebige Reskalierbarkeit der Projekte
• Existiert nicht immer und ist nicht immer eindeutig
à KW-Methode vorzuziehen

Entscheidung unter Unsicherheit

• Absolute Dominanz:
o Schlechteste Ergebnis von AL1 darf nicht schlechter sein als das von AL2
o Mindestens ein Ergebnis von AL1 ist strikt besser als von AL2
• Zustandsdominanz:
o In jedem einzelnen Zustand ist AL1 nicht schlechter als AL2
o Ein Zustand von AL1 ist strikt besser als AL2

Anwendung der Kapitalwertmethode unter Unsicherheit:

1. Risikozuschlagsmethode
%(%% )
a. KW = "#$#6 − (* mit d in %
2. Sicherheitsäquivalenzmethode
%(%% )'7
a. KW = "#$ − (* mit D in Euro
=> Der risikoneutrale Investor entscheidet nur anhand des Wertes!
Vorteile Aktienfinanzierung Nachteile Aktienfinanzierung

Beschränkte Haftung der Eigentümer Geringe Überwachungsanreize durch Streubesitz

Hohe Anzahl potenzieller EK-Geber Negative Anreizeffekte durch beschränkte

Haftung
Unbefristete Kapitalbereitstellung durch Emission Einflussnahme starker Investor

Kapitalwert unter Unsicherheit:

8∗%% 8∗%
• Kapitalwert: −(* + + ("#$)(( … … … …
("#$)%
• Erwartungswert: ?(8) = @ ∗ ?" + @ ∗ ?5 + @ ∗ ?9 … … … ….

Eigenkapitalkosten

à Alternativertragssatz = Eigenkapitalkostensatz
(Investor) (Unternehmen)
=
SEK
=

D^¥ -1

7#0:% '0:$ 0:% #7 0:% #7 3 '

3%: = ó 1:* − = 0, mit 1:* = ?; BCD = ("#4)
0:$ ("#4+, ) ("#4+, )

7
• Bei ewigen Dividendenstrom: 1:* = SEE
+ 9
se-n-
-TSn_eeegeeeeNsceeaNos 4+,
à Mit Wachstum: 1:* =
7%
4+, '<
µ
mit g= Wachstumsfaktor BK : Börsenkurs
• BK ist der Barwert der in Zukunft erwarteten Zahlungen
%(;)
o 1:( = ∑&()*

!•
-
("#4+, )
7( #0:(
o 1:" = ("# 4+, )
7% #0:% 7% #0:% 7 #0:
o 1:* = 1:* = + ("#( 4 ()(
("# 4+, ) ("# 4+, ) +,

=>?$&&
• E/F/D5CD5 = 3&;@AB 3C($>&

D@4C(?>4(
• 1: = 3&;@AB 3C($>&

• Ausfallrisiko

o Zahlung ∗ (1 − p) = Kurs ∗ ( 1 + 3%: )(

(Erwartete RKZ der Anleihe)

Fremdkapitalkosten
• Finanzierungskosten:
E>&&?>4(
§ 31: = ((3FG<@H>'):F4G)(
'3
• Für Nullkuponanleihen: ?* + ("#4)- -
 -
Nominaler Anleihe ins
t

Nennwert = Kurs ( 1+4=7 )

• Mit Ausfallwahrscheinlichkeit:
%
E>&&?>4(∗("'8)
§ 31: = R(3FG<@H>'):F4GS - −1
ó T5CC4536 ∗ (1 − @) = :B3U ∗ (1 + 31: )(
E>&&?>4( ∗ ("'8)
ó :B3U = ( )
("#4., )-

Gesamtkapitalkosten (WACC) & Leverage Effekte

%: 1:
• WACC: 3=: = 3%: ∗ =: + 31: ∗ =:
1: 4 (%:#1:)'4., ∗ 1:
ó 3%: = 3=: + (3=: − 31:) ∗ %: = /, %:
• Wirkung des Fremdkapitals auf die Eigenkapitalrendite:
o Überlegung: Wenn FK-Kosten billiger sind als die Renditeforderungen
der EK-Geber, dann einfach mehr FK nehmen.
§ Aber: Je mehr FK, desto höher das Risiko und desto höher auch
die EK-Kosten
o Im vollkommenen und vollständigen Kapitalmarkt: Effekte von mehr
FK (billiger) und höherem EK (teurer) gleichen sich aus.

1:
• Leverage: L = %:
• Verschuldungsgrad (FK-Quote):
V: V:
=
W: ?: + V:
I@ABF&<GüH>4G!AFGG-
• W: = X = ∑ K
()" à Z2ℎZBC[Uü]53U!ℎBUU= für Investoren
("#%(4/, )-
verfügbare Mittel

Bewertung im Marktgleichgewicht:
&
?(E( ) ?(1:&)
KW = _ ( + − 1:* = 0
( 1 + 3) (1 + 3)&
()"
1:* = `X*

Das Dividendenbarwertmodell

%(7- )
• Allgemein: 1:* = ∑K
()" ("#4)-
%(7)
• Spezialfall: Konstante (erwartete) Dividende: 1:* = 4
%(7%)
• Spezialfall: Mit rate g steigende Dividende: 1:* = 4'<
Dividendenbarwertmodell und Eigenkapitalkosten
%(7% )#%(0:% ) %(7% )#%(0:%)'0:$
• Eine Periode: 1:* = ó 3%: =
"#4 +, 0:$
• Unendlich viele Perioden mit konstanten Dividendenwachstum:
%(7% ) %(7 )
• 1:* = 4 '< ó 3%: = 0:% + [
+, $
• Der Eigenkapitalkostensatz 3%: entspricht:
o Der erwarteten Aktienrendite
 o Dem Kalkulationszinssatz für Aktienbewertungen nach
Dividendenbarwertmodell
o Dem Kalkulationszinssatz für Beurteilungen von unsicheren
Investitionen bei einer EK-Finanzierung

Kapitalerhöhung
• Anzahl alter/neuer Aktien: C@B( /C&>F
ABK : vor Kapitalerhöhung
M$4 * nach Kapitalerhöhung
•
=4F&6C@8$(@B
o C@B( = E>&&?>4(
Kapitalerhöhung
o C&>F =
:@8$(@B>4AöAF&< Em =
Ihnen
%M:

& BK
• Bezugsverhältnis: 1X = & 01- Em "
aBYv-EYK-i.tn/3k-Emk).!:-=2-BV
"
Bß
-

&23 = =

• Börsenkurs vor/nach Kapitalerhöhung: aBK, nBK

& ∗ @0:# & ∗%M:
o C1: = 01- & # &&23 oder C1: = 1< ∗ 1X + ?b:
01- &23
• Emissionskurs: EmK ↳ ABK BV Emk .
+

• Wert des Bezugsrechts: BR BV 1 +

&&23 @0:'%M:
o 1< = (C1: − ?b: ) ∗ & = 0N # " = 21: − C1:
01-
oder
&&23
o 1< = & ∗ (21: − ?b:)
01- # &&23

• 1X ∗ (C1: + 1< ) = (1X + 1) ∗ C1: − ?b:

o à Bei Kapitalerhöhung bleibt das Vermögen des Investors
unverändert! Jegliche Änderung im Börsenkurs werden durch den
Wert des BR ausgeglichen!

• auf vollkommenen Kapitalmarkt: Aktionäre sind indifferent, selbst neues EK zu

geben oder durch neue Aktionäre geben zu lassen (In Bezug auf ihr Vermögen
unter Berücksichtigung des Bezugsrechts). Der Emissionskurs ist somit
irrelevant