Fall Cooper Industries

1. Warum ist Cooper Industries an der Übernahme von Nicholson File interessiert?

Cooper Industries legte 1966 drei Kriterien für Akquisitionen fest:

(1) Die Branche sollte eine Branche sein, in der Cooper ein wichtiger Faktor werden könnte
(2) Die Industrie sollte einigermaßen stabil sein
(3) Das Unternehmen muss in seinem jeweiligen Markt führend sein

Nicholson File erfüllte viele dieser Kriterien, weshalb Cooper Industries an der Übernahme des
Unternehmens interessiert war. Nämlich:

 Nicholson File war in zwei Produktbereichen führend

 In einem stabilen Markt tätig (Handwerkzeugindustrie)

Darüber hinaus passt das Unternehmen gut zum aktuellen Geschäftsmodell von Cooper Industries.
Erstens verfügte Cooper Industries über Erfahrung in der Handwerkzeugindustrie. Zweitens würde
die Übernahme aufgrund des großen, etablierten Vertriebsnetzes von Nicholson Vertriebssynergien
mit sich bringen. Darüber hinaus würde es Cooper die Möglichkeit bieten, die Vertriebs- und
Marketingkosten aufgrund der Überschneidung der Werbeprozesse der Unternehmen zu senken.

Schließlich und vielleicht am wichtigsten war, dass Nicholson File auf seinem Markt deutlich hinter
den Erwartungen zurückblieb. Das Umsatzwachstum des Unternehmens lag deutlich unter dem
Branchenstandard und auch die Gewinnmargen gingen zurück. Infolgedessen herrschte ein
allgemeiner Mangel an Anlegerinteresse an dem Unternehmen, was sich in seinem niedrigen
Aktienkurs widerspiegelte. Nicholson blieb jedoch nicht nur hinter dem Markt zurück, sondern
schöpfte auch nicht sein volles Potenzial aus. Dies bedeutete, dass das Unternehmen eine gute
Investitionsmöglichkeit für Cooper Industries darstellte.

2. (a) Zu Beginn führen wir eine FCF unter der Annahme eines Umsatzwachstums von 6 % und keiner
Verbesserung des NWC durch. Da für das Ziel nur wenige Informationen zu Investitionsausgaben und
Abschreibungen vorliegen, entscheiden wir uns zunächst dafür, die FCF-Gleichung wie folgt
umzuschreiben:

FCF=EBIT (1−t )+ Depreciation−CapEx+∆ NWC¿ EBIT ( 1−t )−∆ Net Assets

Dies ergibt sich aus der Tatsache, dass:

∆ Net Assets=∆ NWC+ ∆ ¿ Assets

Und per Definition: ∆ ¿ Assets=CapEx−Depreciation
Daher können wir unser Nettovermögen im Jahr 1971 mithilfe von Anlage 5 wie folgt berechnen
(beachten Sie, dass wir 9,2 Millionen US-Dollar hinzugefügt haben, da in dem Fall angegeben ist,
dass der Marktwert der Vorräte um diesen Betrag zu niedrig angesetzt wurde):
Wir gehen nun davon aus, dass das Nettovermögen von Nicholson im gesamten Zeitraum im
gleichen Maße wachsen wird wie der Umsatz. Daraus ergeben sich folgende Bewertungen für den
Aktienkurs des Unternehmens.

Wie wir sehen können, führt die höhere Wachstumsrate tatsächlich zu einer niedrigeren Bewertung
für Nicholson, da das Nettovermögen des Unternehmens im gleichen Maße wächst wie der Umsatz,
wodurch der FCF des Unternehmens und der durch die Akquisition geschaffene Wert sinken.

Dies könnte darauf hindeuten, dass es für das Unternehmen besser wäre, es 1971 zu liquidieren, als
es weiterzuführen. Wenn wir davon ausgehen, dass die PSA einen Restwert von 50 % hat, ergibt sich
aufgrund der Steuergutschrift, die wir erhalten, ein wirtschaftlicher Gewinn von:

PSA 71 xtx 0,5 = 0,5 x 16 x 0,4 = 3,2

Wenn wir ebenfalls davon ausgehen, dass wir den gesamten Buchwert der NWC liquidieren können,
dann gewinnen wir (unter Verwendung von Abbildung 5):

NWC 71 = 28 + 9,2 – 4 = 33,2

Daraus ergibt sich für den Aktienkurs von Nicholson folgender Wert:

Dies verbessert die Situation leicht, liegt aber immer noch deutlich unter Nicholsons aktueller
Aktienkursbewertung von 50 US-Dollar. Dies ist jedoch in vielerlei Hinsicht ein zu stark vereinfachtes
Modell. Vor allem geht es davon aus, dass Cooper Industries in der Lage sein wird, einige Bereiche
von Nicholsons Geschäft zu verbessern. Dies ist etwas, wozu Cooper in der Lage sein sollte, und wir
können die Auswirkung davon in den folgenden Fragen sehen.

(b) Wenn es Margenverbesserungen bei den Selbstkosten gibt, so dass die Selbstkosten 67 % des
Umsatzes im Jahr 1972 und 65 % danach ausmachen, sehen wir die folgenden Ergebnisse:

Daher ist es offensichtlich, dass Margenverbesserungen dieser Größenordnung in keinem Szenario

noch einmal zu einem Aktienkurs von 50 US-Dollar führen werden. Selbst im allzu optimistischen
Liquidationsszenario fällt der Aktienkurs unter 50 $.

(c) Wenn wir nun davon ausgehen, dass sowohl die Verbesserung der Selbstkosten als auch der VVG-
Kosten realisiert werden, dann sehen wir immer noch, dass der Aktienkurs unter 50 $ fällt. Dies zeigt
die folgende Analyse:
3.

F3: Betrachten Sie das optimistische Szenario von Frage 2.c oben. Wie stark muss Cooper
seine Lagerbestände bei Nicholson reduzieren, um die Zahlung von 50 US-Dollar pro Aktie für
Nicholson zu rechtfertigen? Ist ein solcher Rückgang Ihrer Meinung nach ein vernünftiges Ziel
für Cooper? Kurz erklären.

Cooper muss den Lagerbestand von Nicholson um 8,86 Millionen US-Dollar reduzieren, um die
Zahlung von 50 US-Dollar pro Aktie zu rechtfertigen.

(EV von COGS & VVG-Kosten-Verbesserungsfall + Wert geschaffen durch Reduzierung des
Lagerbestands – Nettoverschuldung)/0,584 = (20,72 Mio. USD + X – 11 Mio. USD)/0,584 Mio. Aktien
= 50 USD Preis pro Aktie. Daraus ergibt sich eine Wertschöpfung von 19,8 Millionen. Dies muss
jedoch durch eine Verringerung des Lagerbestands um 8,86 Millionen erreicht werden, dh Z +
Z(0,06)/(0,11-0,06) =19,48. Daher wäre eine Verringerung von Vorteil, da dadurch das
Bestands-/Umsatzverhältnis auf etwa 32 % verbessert würde, dh (18+9,2-8,86)/55,3 = 32 %. Ein
weiterer Rückgang auf etwa 27 % (Cooper) könnte zu einem Preisanstieg von 50 $ auf 60 $ führen.

F4: Es ist Zeit, Ihre Empfehlung abzugeben. Was soll Herr Cizik tun? Sollte er Nicholson File
erwerben? Wenn nicht, erklären Sie, warum nicht. Wenn ja, erklären Sie warum.

Auf jeden Fall sollte die Akquisition Nicholson übernehmen, wenn er weniger als 60 US-Dollar zahlen
kann, was dem fairen Wert entspricht. Alles über 60 $ würde zu einem negativen Kapitalwert führen.
Allerdings besagt die Auktionstheorie, dass Herr Nicholson ein etwas höheres Gebot als der
zweithöchste Bieter abgeben müsste, weshalb Herr Cizik die Möglichkeit einer Übernahme von
Nicholson durch Porter und VLN in Betracht ziehen müsste, bevor er ein Gebot abgibt.